Indicadores Financieros - Parte 1

Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez
Isabel Cristina Ortiz Espinosa

Evaluación y Gestión Financiera de
Proyectos

Veamos cómo las decisiones en
la empresa afectan la
generación de valor

Ejemplo
• Suponga que una empresa, dados sus resultados positivos del año, ha
decidido repartir el 30% de sus utilidades en dividendos
+ Ventas + otros ingresos operacionales
- Costos operacionales efectivos
Utilidad Bruta
- Gastos de Administración Efectivos

- Gastos de Ventas Efectivos
EBITDA
- Depreciaciones y amortizaciones
Dividendos = 30% * $13 = $3.9 Utilidad Operacional – EBIT – UAII (Utilidad Antes de Intereses
- Intereses
UAI (Utilidad Antes de Impuestos)

- Impuestos
Utilidad Neta

Ejemplo
+ Ventas + otros ingresos operacionales
- CMV, Gastos de Administración y Ventas,

Provisiones y Otros Egresos Operacionales
EBITDA
- Impuestos Operacionales (UAII*T)
Flujo de Caja Bruto
- Inversiones en Capital de Trabajo

Hasta aquí tiene cubierto lo
- Inversiones en Activo Fijo básico de la operación
Flujo de Caja Libre Operacional Se requieren para asegurar el
- Pago del Servicio de la Deuda
futuro de la operación
FC Disponible para los socios Este es el disponible para el pago de

la deuda y repartición de utilidades
Ejemplo
Dividendos = 30% * $13 = $3.9 Hasta aquí tiene cubierto lo

Revisemos si efectivamente podría básico de la operación
repartir ese dinero… Se requieren para asegurar el
futuro de la operación
Opciones para el pago de los
dividendos:
Endeudarse o dejar de realizar las Este es el disponible para el pago de
inversiones requeridas la deuda y repartición de utilidades
¿Sostenibilidad en el tiempo? Isabel Cristina Ortiz Espinosa
Valoración por Flujo de Caja Libre
Descontado
Para Valorar una Empresa: Flujos de Caja Libre Operacional Proyectados
+ Ventas + otros ingresos operacionales Tasa de

Descuento
- Costos, Gastos de Administración y Ventas,
EBITDA
= Valor Empresarial
- Impuestos
+ Activos No Operativos
Flujo de Caja Bruto
Valor de la Compañía
- Pasivos Financieros
- Inversiones en Activo Fijo
Valor del Patrimonio
Flujo de Caja Libre Operacional n
FCLi
VPN = 
i =0 (1 + WACC )i
Sumar los flujos de caja en el valor presente

Valoración por Flujo de Caja Libre
Descontado
Para Valorar una Empresa: Flujos de Caja Libre Operacional Proyectados
+ Ventas + otros ingresos operacionales Tasa de

Descuento
- Costos, Gastos de Administración y Ventas,
EBITDA
Una empresa vale por lo
= Valor Empresarial
- Impuestos que sus activos puedan
+ Activos No Operativos
generar, no por el valor
Flujo de Caja Bruto
comercial
Valorde sus
de la activos
Compañía
- Pasivos Financieros
- Inversiones en Activo Fijo como tal
Valor del Patrimonio
Flujo de Caja Libre Operacional n
FCLi
VPN = 
i =0 (1 + WACC )i
Sumar los flujos de caja en el valor presente

En el nuevo modelo se comienza observando los indicadores que afectan la caja de la empresa
y, por lo tanto, su valor (se denominan “Inductores de Valor”), para llegar, como consecuencia
de, a la rentabilidad. Con la observación de sólo seis variables se puede determinar, en una
primera instancia, el tipo de problemas que una empresa puede tener.
Margen EBITDA PKT
PDC
(EBITDA/Ventas) (KTNO/Ventas)
1 2
Análisis del
Capital de Trabajo
Rentabilidad 3
ESTRUCTURA DE CAJA
(EVA) EBITDA
6 - Impuestos
= FLUJO DE CAJA BRUTO
- Incremento KTNO
- Intereses
MODELO DE
- Dividendos DIAGNOSTICO
= DISPONIBLE PARA INVERSION Y ABONO A CAPITAL
- Primera Capa -
INDICADORES DE RIESGO FINANCIERO
4 5
Intereses/FC Bruto Deuda Financiera/EBITDA
ó
Intereses/EBITDA
Fuente:Oscar León García S. Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez
Consultor Gerencial especializado en Valoración de Empresas y Gerencia del Valor Isabel Cristina Ortiz Espinosa
El término EBITDA corresponde a las iniciales en Inglés de UTILIDAD ANTES DE INTERESES,
IMPUESTOS, DEPRECIACIONES Y AMORTIZACIONES. Estas amortizaciones corresponden a las de
gastos pagados por anticipado, también conocidos como Gastos Diferidos.
Earnings
Before
Interests
Taxes
Depreciation and
Amortization
Las depreciaciones y amortizaciones de gastos diferidos poseen una característica y es que son
gastos que no implican desembolso de efectivo ni lo implicarán en el futuro. Otro gasto que
también posee esta característica es el correspondiente a la Provisión de Cartera, que también
debe considerarse en el cálculo del EBITDA.

Corresponde a la utilidad que finalmente se convierte en caja con el propósito de atender cinco
compromisos, que son los compromisos del flujo de caja de toda empresa:
• Pago de impuestos.
• Inversiones en capital de trabajo.
• Inversiones para reposición de activos fijos.
•Atención del servicio a la deuda (intereses y abono a capital).
•Reparto de utilidades a los accionistas.

Debe haber “BALANCE” entre los destinos del EBITDA
EBITDA
Imptos Increm KT Inv A.F. Repos. Serv deuda Dividendos

Cuando en el Estado de Resultados no está explícito el EBITDA se puede descifrar sumando a la
utilidad operativa el valor de las depreciaciones y amortizaciones que la castigaron.
EBITDA – Depreciaciones y Amortizaciones = Utilidad Operativa
Entonces:
EBITDA = Utilidad Operativa + depreciaciones y Amortizaciones
Si se expresa como porcentaje de los ingresos obtenemos el denominado MARGEN EBITDA.
MARGEN EBITDA = EBITDA / VENTAS
Se interpreta como los centavos que por cada peso de ingresos se convierten en caja
con el propósito de atender los compromisos mencionados en la página anterior.
Es tan importante observarlo tanto como margen, como Magnitud
Fuente:Oscar León García S.

Consultor Gerencial especializado en Valoración de Empresas y Gerencia del Valor
Acreedores
Servicio a la deuda
Financieros
FLUJO DE CAJA LIBRE (FCL)
Accionistas Dividendos
Los destinos del EBITDA permiten descifrar las variables que afectan el flujo de caja libre de la
empresa.
EBITDA
Imptos Increm KT Inv A.F. Repos. Serv deuda Dividendos
EBITDA
- Imptos
- Incr KT
Por ello es que cuando nos
- Incr AF Repo concentramos, en primera instancia,
= FCL en la observación del EBITDA y el
capital de trabajo, vamos “a la fija”.
- Servicio deuda
Fuente:Oscar León García S. = F.C. PROPIETARIOS
La acogida del indicador Margen EBITDA a nivel de las empresas se explica en función de la
distorsión que se puede presentar al utilizar el Margen Operativo, debido fundamentalmente al
efecto que se produce por la presencia de depreciaciones y amortizaciones en los costos y gastos
operativos. Veamos un corto ejemplo.
1 2 Crecim.
Ventas 100.000 120.000 20%

Utilidad Operativa 8.000 10.800 35%
Margen Operativo 8,0% 9,0%
Felicitaciones para todos!!

+ Ventas
- Costos y gastos Efectivos
Calculado = EBITDA
Conocido - Depreciaciones
Conocido = Utilidad Operacional
Supongamos que las depreciaciones valen $12.000
1 2 Crecim.
Ventas 100.000 120.000 20%
Depreciaciones 12.000 12.000
De esta información se obtiene que:

EBITDA 20.000 22.800 14%
Margen EBITDA 20% 19%
Significa que estamos produciendo 1 centavo menos por peso vendido en
relación con el año anterior.
Conocido + Ventas
Calculado - Costos y gastos Efectivos
Conocido = EBITDA
- Depreciaciones
= Utilidad Operacional
El Margen EBITDA disminuyó porque los costos y gastos que implican desembolso de efectivo
crecieron a un ritmo mayor que lo que crecieron las ventas de la empresa.
1 2 Crecim.
Ventas 100.000 120.000 20%
Depreciaciones 12.000 12.000
EBITDA 20.000 22.800 14%
Margen EBITDA 20% 19%
Costos y gastos efect. 80.000 97.200 21,5%
El proceso de presupuestación en las empresas : ¿Es un Karma?
Entonces el proceso de presupuestación y de planeación financiera se facilita: Por ejemplo, si desde la
Gerencia se fijó que las ventas iban a crecer un 20% para el próximo año, eso significa que los costos y
gastos efectivos pueden crecer máximo en ese mismo porcentaje. Si la Gerencia desea recuperar algunos
puntos del EBITDA perdidos en años anteriores, los costos y gastos efectivos tendrán que crecer menos del
20%.
Consultor Gerencial especializado en Valoración de Empresas Si crecen
y Gerencia más, tendrá que justificarse con un plan de negocios.
del Valor
Significa que desde el punto de vista de la GERENCIA DEL VALOR y en relación con el EBITDA, hay
que tener siempre presente lo siguiente:
Debemos impedir, en la medida de lo

posible, que los costos y gastos que
implican desembolso de efectivo,
crezcan en mayor proporción que las
ventas.
Eso es todo…..la fórmula es lo de menos!!

Capital de Trabajo NO es: ACTIVO CORRIENTE – PASIVO CORRIENTE
El verdadero capital de trabajo de una empresa es el CAPITAL DE TRABAJO NETO OPERATIVO

(KTNO)
+ Cuentas por Cobrar
+ Inventarios
- Cuentas por Pagar ( a proveedores de bienes y servicios)
= Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO)

El capital de trabajo hay que entenderlo como una proporción. No como una magnitud. El nivel
de inversión para cada empresa lo determinan las características del sector.
Costo de ventas (% de ventas) 60%

Días de CxC 90
Días de Inventario 30
Días de CxP 60
2008 2009 Crecimiento

Ventas 1000 1200 20%
Costo de ventas 600 720
+ CxC 250 300 20%
+ Inventario 50 60 20%
= Capital de Trabajo Operativo (KTO) 300 360
- CxP Proveedores de Bienes y Servicios 100 120 20%
= Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO) 200 240
PKT - Productividad del Capital de Trabajo

(KTNO/Ventas) 20% 20%
Significa que desde el punto de vista de la GERENCIA DEL VALOR y en relación con el Capital de
Trabajo, hay que tener siempre presente lo siguiente:
Debemos impedir, en la medida de lo

posible, que las cuentas por cobrar y
los inventarios, crezcan en mayor
proporción que las ventas.
Eso es todo…..la fórmula es lo de menos!!

El concepto de Capital de Trabajo Neto Operativo nos permite definir otro importante inductor de
valor operativo: La Productividad del Capital de Trabajo – PKT.
PRODUCTIVIDAD
KTNO
DEL CAPITAL PKT =
DE TRABAJO Ventas
Refleja los centavos que por cada peso de ventas

deben mantenerse en Capital de Trabajo Neto
Operativo (KTNO).
Lo ideal es mantener el número lo más pequeño

Fuente:Oscar León García S. posible.
En análisis del capital de trabajo permite detectar señales tempranas de problemas que en el
futuro pueden afectar el cumplimiento de los compromisos de deuda.
CASO 1:
ANALISIS DEL CAPITAL DE TRABAJO
2009 2010 %Variac Observe el crecimiento en
Ventas 550 659 20% las ventas
CxC 56 68 21% Los inventarios crecen menos que
Inventarios 89 97 9% las ventas (aún cuando no
TOTAL KTO 145 165 14% disminuyan los inventarios totales,
Proveedores 61 68 11% se libera fondos ociosos porque no
Gastos por pagar 5 15 se necesita tanto por cada $1 de
Imptos por pagar 14 10 ventas)
Total CxP prov de B y Serv. 80 93 16% Las CxP crecen a un menor
KTNO 65 72 nivel que las ventas, por lo
Variación KTNO 7 tanto se le está pagando
El indicador PKT PKT = KTNO/Ventas 11.8% 10.9%
más rápido a los
Mejora proveedores
Este corresponde a un manejo prudente del KTNO:

En la medida en la que se liberan inventarios, se
beneficia a los proveedores mediante un pago más
Fuente:Oscar León García S. rápido
CASO 2:

CxC 56 76 36% Los inventarios y las cuentas por
Inventarios 89 119 34% cobrar crecen más que las ventas,
TOTAL KTO 145 195 34% entonces hay acumulación de
Proveedores 61 71 16% fondos ociosos
Gastos por pagar 5 15
Imptos por pagar 14 10
Total CxP prov de B y Serv. 80 96 20% Las CxP crecen justo lo
KTNO 65 99 mismo que las ventas, por lo
Variación KTNO 34 cual los plazos de pago no
El indicador PKT PKT = KTNO/Ventas 11.8% 15.0% han variado
empeora
Este corresponde a una acumulación de fondos, sin detrimento de los
proveedores. Debe preguntarse: ¿De donde está saliendo el dinero para
financiar esta situación? Probablemente:
- Los dueños no se están repartiendo dividendos
Fuente:Oscar León García S. - El banco está poniendo el dinero (se está endeudando)
CASO 3:

CxC 56 76 36% Los inventarios y las cuentas por
Inventarios 89 119 34% cobrar crecen más que las ventas,
TOTAL KTO 145 195 34% entonces hay acumulación de
Proveedores 61 98 61% fondos ociosos
Gastos por pagar 5 15
Imptos por pagar 14 10
Total CxP prov de B y Serv. 80 123 54% Las CxP crecen crecen más
KTNO 65 72 que las ventas, por lo cual a
Variación KTNO 7 los proveedores se les está
El indicador PKT PKT = KTNO/Ventas 11.8% 10.9% demorando más para
Mejora pagarles
Este corresponde a una acumulación de fondos, CON

detrimento de los proveedores
CASO 4: ANALISIS DEL CAPITAL DE TRABAJO
CxC 56 64 14% Los inventarios y cuentas por
Inventarios 89 97 9% cobrar crecen menos que las
TOTAL KTO 145 161 11% ventas (aún cuando no disminuyan
Proveedores 61 90 48% los inventarios totales, se libera
Gastos por pagar 5 15 fondos ociosos porque no se
Imptos por pagar 14 10 necesita tanto por cada $1 de
Total CxP prov de B y Serv. 80 115 44% ventas)
Las CxP crecen más que las
KTNO 65 46 ventas, por lo cual a los
Variación KTNO (19) proveedores se les está
El indicador PKT PKT = KTNO/Ventas 11.8% 7.0% demorando más para
Mejora
pagarles
Este corresponde a un desvío de recursos. Debe preguntarse: ¿Para donde
está yendo el dinero?, probablemente para:
Inadecuada financiación del crecimiento de la capacidad instalada y otras inversiones: debido a que no
tienen suficiente capacidad de endeudamiento o de Flujo de Caja para financiarlo, entonces empiezan a
conseguir dinero de esta forma, pero es insostenible en el tiempo.
Incapacidad para cumplir vencimientos de deuda financiera: la empresa está muy endeudada y se le están
cumpliendo los plazos, empieza a cubrir con los proveedores y se comienza a consumir el Capital de Trabajo.
Excesivo reparto de utilidades
Pérdidas de caja (EBITDA negativo o inferior a los intereses)

Es muy importante considerar la relación entre estas dos variables pues tiene una estrecha
relación con la capacidad de endeudamiento de una empresa.
Margen EBITDA 20%

PKT 30%
Ventas año 1 10.000

Ventas año 2 13.000
¿Qué efecto tendrá sobre el flujo de caja de esta empresa el hecho

de crecer?
Lo ideal es que el Margen EBITDA sea
mayor que la PKT, para que el
crecimiento sea atractivo para la
empresa en el sentido en que este
genera caja en vez de demandarla.

La relación ideal entre el Margen EBITDA y la PKT se puede explicar en función de lo que
denominaremos PALANCA DE CRECIMIENTO.
PALANCA DE Margen EBITDA

CRECIMIENTO PDC =
PKT
Refleja la relación que desde el punto de vista

estructural se presenta entre el Margen EBITDA y
la PKT de una empresa. Permite determinar cuan
atractivo es para una empresa crecer.
Lo ideal es que sea mayor que 1

Cuando la relación es desfavorable, el crecimiento demanda caja en vez de generarla.
Ver Ejercicio Análisis PDC (Excel)
Recuerde que para emprender cualquier alternativa debe analizar

cuidadosamente los efectos del Plan de Negocios
¿Se acuerda de
Margen EBITDA 20% Margen EBITDA 20%
esto?
KTNO/Ventas 30% KTNO/Ventas 30%
Crecimiento 0% Crecimiento 30%
Ventas año 1 10,000 Ventas año 1 10,000

Ventas año 2 10,000 Ventas año 2 13,000
EBITDA año 1 2,000 EBITDA año 1 2,000

EBITDA año 2 2,000 EBITDA año 2 2,600
Incremento del EBITDA - Incremento del EBITDA 600
Incremento del KTNO - Incremento del KTNO 900
Caja generada (o demandada) por crecimiento - Caja generada (o demandada) por crecimiento (300)
EBITDA año 2 2,600

EBITDA año 2 2,000
Incremento del KTNO 900
Incremento del KTNO -
Caja Disponible para Imptos, Servicio a
la Deuda, Reposición de Activos Fijos y Dividendos 1,700

Cuando la relación es desfavorable, el crecimiento demanda caja en vez de generarla.
Ver Ejercicio Análisis PDC (Excel)
Recuerde que para emprender cualquier alternativa debe analizar

cuidadosamente los efectos del Plan de Negocios
¿Se acuerda de
Margen EBITDA 20% Margen EBITDA 20%
esto?
KTNO/Ventas 30% KTNO/Ventas 30%
Crecimiento 0% Crecimiento 30%
El proceso de presupuestación en las empresas : ¿Es un Karma?
Ventas año 1
Entonces el 1proceso de presupuestación y de10,000
Ventas año planeación financiera
Ventas
se 2facilita: Por ejemplo, si desde la 10,000
año 13,000
Ventas año 2 10,000
Gerencia se fijó que las ventas iban a crecer un 20% para el próximo año, eso significa que los costos y
EBITDA año 1
gastos efectivos
EBITDA año 1 pueden crecer máximo en ese mismo2,000 porcentaje.
EBITDA
Si año
la Gerencia
2
desea recuperar algunos2,000
2,600
EBITDA año 2 2,000
puntos del EBITDA perdidos
Incremento del EBITDA
en años anteriores, los
-
costos y gastos efectivos tendrán
Incremento del EBITDA que crecer menos del 600
20%. Si crecen más, tendrá que- justificarse con un plan de negocios.
Incremento del KTNO Incremento del KTNO 900
Caja generada (o demandada) por crecimiento - Caja generada (o demandada) por crecimiento (300)
EBITDA año 2 2,600

EBITDA año 2 2,000
Incremento del KTNO 900
Incremento del KTNO -


Ilustra la forma en que cada peso de caja operativa que produce la empresa sebe distribuirse en
los diferentes compromisos, de acuerdo con su prioridad. Refleja, finalmente, el efecto que sobre
la caja de la empresa se produce como consecuencia de tener una Estructura Operativa y una
Estructura Financiera.
EBITDA EBITDA
Efecto Estruct -Impuestos Efecto Estruct -Impuestos
Operativa F DE C BRUTO Operativa F DE C BRUTO
- Incremento KTNO - Incremento KTNO
Efecto Estruct - Intereses - Inv y/o Rep Act Fijos
Financiera - Dividendos FCL
DISPONIBLE INVERSION Efecto Estruct - Servicio a la deuda (Abono a K e Intereses)
Y ABONO A CAPITAL Financiera
FC. Inversionista (o Dividendos)

El concepto Estructura de Caja formaliza lo mencionado al principio de la presentación en el sentido que
debía darse “cierto” balance entre los destinos de la utilidad EBITDA.
Ejemplo 1 Ejemplo 2
+ EBITDA + EBITDA
- Impuestos - Impuestos
Flujo de caja Bruto 100% $ 100 Flujo de caja Bruto 100% $ 100
- Incremento en KTNO -40% ($ 40) - Incremento en KTNO -75% ($ 75)
- Intereses -45% ($ 45) - Intereses -45% ($ 45)
- Dividendos -35% ($ 35) - Dividendos 0% $0
Disponible inversión y abono ($ 20) Disponible inversión y abono ($ 20)
de capital -20% de capital -20%
Esta empresa con mucha probabilidad se está La empresa se está endeudando para pagar
endeudando para pagar dividendos intereses

También puede utilizarse el FLUJO DE CAJA BRUTO en el denominador, si se quiere hacer más
ácida la medición.
Intereses / EBITDA
Intereses / FCB
> 30%

Este indicador está directamente relacionado con el anterior.
Deuda Financiera / EBITDA > 2.0

Ejercicio
Ver: SIMULADOR DE CAJA

Fuente:Oscar León García S. Isabel Cristina Ortiz Espinosa

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Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez

Isabel Cristina Ortiz Espinosa

Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez

Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez

- Costos operacionales efectivos

- Gastos de Administración Efectivos

UAI (Utilidad Antes de Impuestos)

Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez

- CMV, Gastos de Administración y Ventas,

- Impuestos Operacionales (UAII*T)

Flujo de Caja Bruto

- Inversiones en Capital de Trabajo

FC Disponible para los socios Este es el disponible para el pago de

Dividendos = 30% * $13 = $3.9 Hasta aquí tiene cubierto lo

+ Ventas + otros ingresos operacionales Tasa de

Sumar los flujos de caja en el valor presente

+ Ventas + otros ingresos operacionales Tasa de

Sumar los flujos de caja en el valor presente

Fuente:Oscar León García S. Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez

Fuente:Oscar León García S. Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez

Imptos Increm KT Inv A.F. Repos. Serv deuda Dividendos

Fuente:Oscar León García S. Autores: Carlos Alberto Avendaño Pérez

Si se expresa como porcentaje de los ingresos obtenemos el denominado MARGEN EBITDA.

MARGEN EBITDA = EBITDA / VENTAS

Es tan importante observarlo tanto como margen, como Magnitud

Fuente:Oscar León García S.

FLUJO DE CAJA LIBRE (FCL)

Ventas 100.000 120.000 20%

Felicitaciones para todos!!

Fuente:Oscar León García S.

De esta información se obtiene que:

Debemos impedir, en la medida de lo

Eso es todo…..la fórmula es lo de menos!!

Fuente:Oscar León García S.

El verdadero capital de trabajo de una empresa es el CAPITAL DE TRABAJO NETO OPERATIVO

+ Cuentas por Cobrar

- Cuentas por Pagar ( a proveedores de bienes y servicios)

= Capital de Trabajo Neto Operativo (KTNO)

Fuente:Oscar León García S.

Costo de ventas (% de ventas) 60%

2008 2009 Crecimiento

PKT - Productividad del Capital de Trabajo

Debemos impedir, en la medida de lo

Eso es todo…..la fórmula es lo de menos!!

Fuente:Oscar León García S.

Refleja los centavos que por cada peso de ventas

Lo ideal es mantener el número lo más pequeño

Este corresponde a un manejo prudente del KTNO:

ANALISIS DEL CAPITAL DE TRABAJO

ANALISIS DEL CAPITAL DE TRABAJO

Este corresponde a una acumulación de fondos, CON

Fuente:Oscar León García S.

Margen EBITDA 20%

Ventas año 1 10.000

¿Qué efecto tendrá sobre el flujo de caja de esta empresa el hecho

Fuente:Oscar León García S.

PALANCA DE Margen EBITDA

Refleja la relación que desde el punto de vista

Lo ideal es que sea mayor que 1

Ver Ejercicio Análisis PDC (Excel)

Recuerde que para emprender cualquier alternativa debe analizar

Ventas año 1 10,000 Ventas año 1 10,000

EBITDA año 1 2,000 EBITDA año 1 2,000