DENS TTR La Reserva Federal contempla un aumento en las tasas de interés conforme la economia estadouniden de una fuerte recuperacién or ky econamina tote de pues dela nente bajas ital ibuyera ANIS-2N09, la Reserva Fev a Av inversion en et mercado de by vivienda & Isa a fos mercados de acciones y bones vucatia a estimulyt la economia J Viendolo ahora, desparss de la crisis, $0 indica que los politicos lograton impedit Ro de ba economia, pase a ko debit y el subemplen se inadamente alto A respuest 2 Ly persist Fentitud de by economia. la Reserva Federal redobld sus esfuer: oma Con su politica de iva Atraves de esta poli aticamente gran camtidades Jets financienos a largo lanes financienas. La plazo a importantes instit se muestra signos Fed purga esos activos y asi dos en la economia, ko que con ‘una presion descendente en las tas, En diciembre de 2012, la Reserva Fede Gd que mantendiia esa pe de desempleo cayera por debyo del 6S 1989 de inflacidn subiera arnt de 25' consecuencia de sus acciones la ao ¢k 4.10 ahos caye por deb del 2% ys 128 Tesoro a plazas mis cortos s apron cove. Sess meses despurds conforme la econ comenzabea a dar linitadas seals ck preocupals que las poltias de es implementadas por la Fed provera un aumento en ky inflacidn. Para trata tener un dalicado equi firms su politica de few mag, Sughtid BSI jentes podria ‘mod ina de compra de bones Escaneado con CamScanneraS Aprincipios de 2014 coma planted 1s Reserva Federal y apoyé de nme como pres quo de La Fed Est prion se discursos importantes, Yellen indicd que Ia Fed: at de Mmoderando poco 4 POCO Sus adquisiciones de bongs fet {ambvén indico que, dada ha persistent fata de 2014, Janet Yellen sucedié.a Ben Bernas Poo fimezie economia, la Fed no se apresuratiaa dat pasos deciding 1805 decididos ‘umentar las tasas de interes hasta que od aes 2 Que la economia Nubien dado signos de unta mejora sostenida, Enel afo y medio siguiente, a economia mo. pists Sicfembe de 2015. Al eazonar conn oe ae es elas tasas, muchos ldewes de la Fed apumtaron awe rece 3 a mejra, ly economia todavia distaba de estoy ekg, que habia pocos indicios de un aumento en la inflacion embargo, 0110 Polticos promovian inctementos en as tesa, on el rgumento de que era important estar us ho de 145s normales"y responder antes de que la infects aumentara. Mas recientemente, un mes después de la el 4 {én de 2016, la Fed elevd una vez mis su objetivo de tasa de interés a corto plazo. Mis todavia, anuncié planes tentavee Ge subir las tasas tres veces mds en 2017. En respuesta a ena poticia, los mercados de acciones y bonos cayeron de mane- ta notoria. Como se vers en los siguientes capitulos si todo Jo demss permanece igual, las tasas altas repercuten en una reduccién de los precios tanto de acciones como de bonos Capitulo 6 Tasas de interés 195 Aunque ta Re vasa ge Reserva Federal jerce gran nfluencia ens pated Abin OttOs factores han conteibuido a ner bajas tasas de interes, f Interds, Er particular, ta inflacién que sienddo b » baa y fos inversionist aloes onistas eattanyeros han man reid fine esposicion a comprar valores estadou- Presta ara al futuro, preacupa que algunas de esas Comiencen a operar en la inflacion se « de mere Rs 2. €5 probable que esto provoque ada en el valor det dé fA aro tase /alor del délar estadounidense. Al mismo tier: 19, los défiets det sean on supuesto federal tart On descendente en las tasas de inter que los deficits y el temor a lain ejercen una Fla medida en Ic16n se combbinen can un lat debi ls iversionistas extranyeros bonosestadounidentes lo ue eerero ern mayor presen descendent sobre tas wn ‘oma las corporaciones y los indivduos se ven sumna- mene afectados pores tas deters en exe captulo se analizarén mas de cerca los principales factores que deter ‘minan esas tasas. Como veremos, no hay una tasa de inte '85 tinica —varios factores determinan la tasa que pag? ada deudor— y en algunos casos tasas de tpos diferentes de deuda siguen direcciones diferentes. Con estas con sideraciones en mente, también nos ocuparemos de los, diversos factoes que influyen en los dferenciales entre tasas de interés a corto y largo plazos y entre bonos del Tesoro y corporativos. Sais Tas ar ARGHL A aa de 2014 Jeff Cox, “Fed to Keep Easing, Sots Target for Rates”, CNBC ey Path”, The Wal Street Journal (www:ws}a rel, donde la tasa real se aiusta Tesora estadounidense “Ehtermino nominal significa aqui la tasadeclarada en contraste con la tasa rea, “El término nominal sigs fe 2017 un bono del Tesos libres de incumplimiento le la inflacin. Si sted hubiera comprado en marzo de 201 Maeiad srs emmtanaritc Recetcteeecamrenmpes enc sein btteml mathe omeaanr nine en indo nos ocupemos de la deuda tanto como del capital, saremos los superindices dy spat fru ce once io tM Escaneado con CamScanner202 Parte 3 Activos fnancieros interés negativas PERSPECTIVAS GLOBALES thin Los bancos europeos enfrentan Ia realida {em el texto senalamos que en anos rec fen los que las tasas de interés reales ep rnegativas. Estas tasas teales negativas ocurren interés nominates son inferiores a la tflacton esp tasas reales pueden ser negativas, muchos econonnistas desde hace tempo que las tasas nominales no pueden se! arian los inversionista d de tasas de 0 into global hacia reo gene Yor Dae a ponies @rigren fate lending cart aA IPO Ne esebieron on ba vinta globales, it afierna que Une conta reonoms bancos corte clo Te eee plan rec le vane as tasas cl perada, Aunque 148 han pensado negatl ina tasa de in banco para que ¢ Despuds de todo PO" qué A Petes nagatinn spoon obtener un renniento de cero mane enc ce vd iniendo efectivo? fe este copa de interes 169 gencenientos bays! ero como destaca un artculo de 2015 en The Feonomst, Nan wencia de 08 ‘et oan oh aecey abide ta leet sigunos ejemplos de ato perfil de tasas nominal Por redents . rae deca dono el eRe a once eA Oped agentes que pagan sus Seni Geposttan dinero en el Banco Cental Europeo (ECB) recben mndl- después son incapachs fon, esto ocurre, ©595 bajas tasas reotos negativos. The conomat comenta igualmente que 1 13898 de consumo en I 8 Prt corn, ‘empujar paradojicamente Trominales regatias existen en Dinamarca, Suecia y Suiza ¥ due vlan, en lugar de estimulat fe congruencia Con estas prece romienza a extend os bancos a reduclt SU Cr in congrtecio una evan jegativas. En un editorial también hay evidencias de que esta practica ie nec ess ensues slgitcan — pactones, un ano SevPuls 1 yo intern egativa de los efectos de las ets mee ers negatives €0 19 en gran parte tide ae foncon De ec ia soils 9 ers es pone para ve Te gare su ne. Aunque 2 Sciievemstmemaciconsgaree ety deur ac ences ‘dinero en un banco respetable Europa’ destacé la persis rte cowafuncionado muy bier: nomistcom) 21 de febrero, 2015,y What Two Years of Negative Interest del. Fuentes: éase Free Exchange: Worse Than Nothing’ The Economist wuwee vescom), 15 de agosto de 2016, Traduccion libre Rates in Europe Tell Us; The New York Times (ww ayn fo sin inflaci6n. La tasa real libre de or sa con el tiempo, dependiendo de las condiciones econémicas, gn especial de 1) a tasa de rendimiento que las corporaciont® ¥ ‘otros deudores esperan 2 care activos productivos y 2) las preferencias temporales de, a gente por consumo presente versus futuro. Los reridimientos esperados por los deudores de activos reales Fjan un limite superior a cudnto pueden permitise pagar los deudores por los fondos que Nie ee entra que las preferencias temporales de consumo de los ahorracores establecen ween consumo aplazaran los ahorradores, y de ahi el monto de dinero que prestardn a diferentes tasas de interés. Es dificil medir con precisiOn la tasa real, pero la mayoria de los expertos creen que ion de r* sea la tasa de rendimiento r*suele fluctuar de 1 a 3%.’ Quizé la mejor estimaci {he Jos bonos indizados del Tesoro, de los que se hablaré mas adelante. Cabe sefialar que tntre 2011 y 2017 la tasa de los bonos indizaclos del Tesoro fue con frecuencia negativa. Ents tasas reales de interés negativas han surgido debido en gran medida a las politicas de la Reserva Federal, que han hecho descender las tasas de interés de valores del Tesoro por debajo de la tasa de inflacién esperada. a corto plazo del Tesoro estadounidense en un mund riesgo noes estatica, 4La tasa de interés real que se examina aqui es distinta, de la tasa real Tigris etc aa t), mientras que la tasa real (sin la palabra presente) es la tasa i eh mn gn apie ro na ners pr a niacin Js end min il vial lft ei oper en arm faeces ointment bee stare ae a2 UP ~ LN ret oro sits paina ae tmeanmane pe res ae eo wresente, mientras que en econom(a y finanzas inaceretel eid prc tunel Sees dager eGoe — a interes 00 0 too ‘At, baw eine te poF i altar Parte 9 Activos vaneton Vs togpes falar Ait espera eat ef Padi Hest tn mis te bette dhe Pen el ele dif tens vine Irene davon thd ld iy antes Latin en ba tna ade drift ache an bo inflaton po torn isa tan rennet De igual made, lee Getty retrase después de los cambios en el nivel del crta este mes, e% probable que los precien de nideros, Eta situaciin de demora entre jon 1 Las exper nibians oI product final y al productor En fos ultimos atos, Suiza ha tenide tasas de inflacion Vataden os, de ahi que sus tasas de interés hayan sido mend general que las esta shes, Sulifrica, México y la mayor parte de lo» patses de América del Sur ion mds alta, de modo que us tasas han sido mas altas de inflacion de Brasil fue de Lr Blomberg cam mar Bete rates Bonde ejemplo, en marzo de 2017 la ta ior a la prevista por el Banco Central, de 4.5%. Por su parte, 1 jados Unidos fue mucho menor (de 2.5%) y el rango objetivo de sd era de 0.50 a 0.75%. Somme SESS igsramente supe apse y Austra, basa inflacion de tasas de inten’s de la 3D PRIMA DE RIESGO DE INCUMPLIMIENTO (DRP) EL riesgo de que un deudor incumpla, lo cual quiere decir que no hard los pagos pre- vistos de intereses 0 principal, también afecta a Jas tasas de interés del mercado de un Los extudsantes deberian bono: cuanto mayor sea el riesgo de incumplimiento del bono, més alta seré la tasa de! tio wadingeconemie, _- mercado, Una vez mas, suponemos que los valores del Tesoro no tienen riesgo de incum- com pwro.acederaintome — plimiento, y de ahf que tengan las tasas de interés més bajas sobre valores gravables en 007 sobre wonios mdicadores Estados Unidos. En el caso de los bonos corporativos, las calificaciones de bonos suelen economcos como tases de usarse para medir el riesgo de incumplimiento. Entre més alta sea la calificacién del bono, menor ser4 el riesgo de incumplimiento, y menor también, en consecuencia, su tasa de interés." La diferencia entre la tasa de interés referida de un bono del Tesoro y la de un bono corporativo con vencimiento, liquidez y otros rasgos similares es la prima de interes inflacion y PIB Prima de riesgo de mewmplniento riesgo de incumplimiento (DRP). Las primas promedio de riesgo de incumplimiento ”) varian con el tiempo y tienden a ser mas altas cuando la economia es débil y los deudo- soar aren et res tienen més probabilidad de enfrentar dificultades para saldar sus deudas. ol Tesoro estadouni- ” Tesco edcun!’ _6-3E_ PRIMA DE LIQUIDEZ (LP) Un activo “Ifquido” puede convertirse fécilmente a efectivo a un “valor de mercado tporativo de igual ven. niento y facilidad de justo”. Los activos inmobiliarios suelen ser menos liquidos que los activos financieros, gociar. "Tara ser te6ricamente precios, deberfamos usat un promeiogeomttrico. Asimismo, como millones de inversion nists actian en el mercado, es imposible determina con exacttud la tasa de inflacién esperada de consenso No obstante, disponemon de datos de encuestas que nos dan una idea razonablemente buena de lo que Jos inversionistas esperan para los préximos afos. Por ejemplo, en 1980, el Survey Research Center de la University of Michigan reports que Ia gente experaba que ta inflacign del ao sigutente fuera de 11s que {a tasa de inflacion promedio experada en los préximos 5a 10 afios fuera de 105%. Esas expectativas cond jeron a tasas de interés de un alto nivel récord. Pese a todo, la economia se moder tiempo despues y, como se mosted en a figura 63, la inflacin ral eay6 marcadamente, Esto deriv en una redceitn, grasa de a tasa de inflacién fusura esperada, y al bajar las expectativas inflacionarias, lo mismo oeurrid coe le tases de interés referidas del mercado, *Lascalificaciones de bonos y el riesgo de los bonos en general se analizarén ul “engi trenton oun gnc Jos bonos AA son menos tiesgosos que los bonos A, y as sticesivamente, Las eaificaciones asignadas sen AAA © Aaa, AA Aa,etcétera, dependiendo dea agenca calfcadora En este libro, las designaciones son indictines a Escaneado con CamScannerall Capitulo 6 Tasas de interes 205 * varia en su tue, Como prtiren activon que wee (LP) en as tasas prima de lquides ma uns dill medic con exactly Primas dle liquide, pou videw lider de y activo consider Prima que se suma a mn por lo general la tasade interés de wider promedio equiibrio de un valor Su Volumen de sy Som més facies de vere ¥ por tanto Ms Inds Lae prime ae [gran asimisme al pane del temyyo Durante Mt mciente die te te lee : sumamente liquids de pronto se stun, a que take Precipitaron a vendderlos ol yeeradeorrosn de Farry clembe La tutes defo actives inmbiliatios tambien ae tiempo, Por Mercado ster cjemple, en el apoyo del wn de a viviena, mucha mercadoninmobuan an muy demandados solian venderse el primer dia en {te se les enlistaba, Une eens 6-3F RIESGO DELATASA DE INTERES Y P| DE VENCIMIENTO (MRP) RIMA DE RIESGO Pese alas escasas prevcupaciones recientes sobre la capacidad a 0 de pagar l servicio de su creviente deuda, por lo goenaloe'y at eee Teco les valores del Tesoro estadounidense estan libres de riesgo de i ate ds. gue & Puede estar prictcamente seguro de que el gobionne fen ies itereses de cus bonosy lo saldaré a su vencimiento, En coeerrenc suponemos ue la prima de riesgo de incumplimiento de los titulos del Tesoro ce ds ee ‘Ademés, So guides ie Stivos de ttulos del Tesoro, aque suponemos que ambien ssp Ge INiuidez es de cero” En una primera aproximacién, por tanto, lata de mieseseaen titulo del Tesoro dleberia ser la tas libre de riesgo ry la cuales la tasa real libre de riesgo ms una prima de inflacin, rq, = r' + IP. Sin embargo, los precios de los tance a largo plazo bajan cada ver que suben las tasas de interésy come estes pueden subir gege tase ocasionalmente, todos los bonos a largo plazo, incluso los del Tesoro, tienen, om elenrony Fiesgo de pérdides de de ei80 famado riesgo de lata de interés. Por regla general los bonos de cualquier 20 que se exponen orpanizacién tienen mas riesgo de tasa de interés cuanto més prolongado es su venci. \arnasieens pone miento." Asi, una prima de riesgo de vencimiento (MRP), mas alta entre mayor sea cl Seamec nas e202, ‘imero de aos al vencimiento, se incluye en la tasa de interés equerida, interés. El efecto de las primas de riesgo de vencimiento es eleva las asa de interés de 10s prime deresgo de bones a largo plazo en relacin con los bonos a corto plazo. Esta prima, como las dems, yereients Pat) &> dificil de medir, pero 1) varia un tanto con el paso del tiempo, y ube cuando las tasas_ panseme rence eres: de interés son mas volatiles e inciertas, para bajar cuando se estabilizan, y 2) en afos gove Leese wren recientes, la prima de riesgo de vencimiento de los bonos del Tesoro a20 ahosha estado eage dela tana por lo general en el rango de uno a dos puntos porcentuales." dercinversisn Cabe sefialar también que aunque los bonos a largo plazo estin muy expuestos al Resgodenee ona Fiesgo de la tasa de interés, los certficados a corto plazo lo estén por su parteal riesgo de teguacon on ss sas la tasa de reinversién. Cuando los certificados a corto plazo vencen y el principal debe sinters provoque una reinvertirse, 0 “revolverse”, una reduccién de las tasas de interés implicaria reinvertir_fedveio dl ngreso a una tasa mas baja, lo que resultaria en un descenso en los ingress de intreses, Para cuando estos veran ilustrar, syponga que invirtié $100 000 en cetificados del Tesoro y que viviera de 30s _y os fndos sean ei ingresos. En 1981, las tasas del Tesoro a corto plazo eran alrededor de 15%, asi que su ve nde ope i fesoro es de “Aunque es una aproximacién razonable suponer que la prima de liquidez de los valores del Te . ceroenealidad algunos ellos son mis ques que tos En particulars bons teen a3 m0 liquidos si ha pasado mucho tiempo desde su emisién original. ee “Por jmp, alguen haber comprado un bono del Tesoro a 20a por $100 en xb de 198 creatine a oo ape ea de los bonos del Tesoro a largo plazo eran de 5.8%, el valor del bono habria bajado a $942. Eso. reese una pérdida de 58% ¥ demuestra que los bons a largo pla inchso a del Tesoro estadounens, 0 estan exentos de riesgo. Sin embargo, si el inversionista hubiese adquirido certificados del Tesoro a co azo en 1998 y reinvertido de manera subsecuente el principal cada vez que los cetificados vencieran, Frbriatenido los $1 000 originales ste tema se examinard en detalle en cheaptule? ‘La MRP de los bonos a largo plazo promedié 16% entre 1926 y 2016 Véase Roger G. Ibbotson y Dutt y rite ‘Stocks, Bonds, ills, and Inflation: 2017 Yearbook (Hoboken, NJ: John Wiley & Sons, 2017) A Escaneado con CamScannerLos inversionistas que compran bonos deben preocuparse : | constantemente por a inflacion. Si esta resulta ser mayor que la esperada, los bonos ofrecerdn un rendimiento real menor {que el esperado, Para protegerse de incrementos esperados en a Inflacion, los inversionistas incorporan una prima de riesgo de inflaci6n en su tasa requerida de rendimiento. Esto eleva los costes del deudor. / Para proporcionar a los inversionistas un bono protegido : contra loloconyredielcosto dea deus paras goblemo, | _,__ el Tesoro estadounidense emite titulos del Tesoro protegidos Hs contra la inflacin (TIPS), los cuales son bonos indizados a la inflaci6n. Por ejemplo, en 2008, el Tesoro emitié un TIPS a 10 afios | conun cupén de 274%. Estos bonos pagan una tasa de interés de | 248% més un monto adicional, justo el suficiente para compen- at ncn. Al final de cada period de 6 mess, rncpal | (eriginalmente fjado en su valor nominal o de $1 000) se ajusta "| alla tasa de inflacién, Para entender eémo opera el TIPS, consi- dere que durante el primer periodo de intereses de 6 meses, la inflacién (medida por el IPC) disminuy6 0.559 (IPC al 15 de enero de 2009 = 21469971 e IPC al 15 de julio de 2009 = 213.51819). EI principal ajustado a la inflacién se calculé entonces como $1 000 (1 — 0.0055) = $1 000 x 0.9945 = $994.50. Ast, el 15, de julio de 2009, cada bono pagé intereses de (0.02125/2) x $994.50 = $10.57. Advierta que la tasa de interés se divide entre | 2porque los intereses de los bonos del Tesoro (y de casi todos los demés también) se pagan dos veces al afio. Este mismo proceso de ajuste continuaré cada ato hasta que los bonos venzan, Io cual estaba previsto para el 15 de enero de 2019, momento en el cual pagarén el valor al vencimiento ajustado. El 15 de enero de 2017, el cambio en el IPC en comparacién con la fecha en la que los bonos fueron originalmente emitidos fue de 12.5103%. El principal ajustado a la inflacién se calculé en $1 000 x 1.125103 $1 125.10. Ast, el 15 de enero de 2017 cada bono pagé un interés ] FRED 25 4 UN BONO DEL TESORO CASI SINRIESGO — Obligacién del Tesoro a 10 afios y 21/.% indizada a| de (002125/2) x $1 125.10 = $11.95, De esta manera, elingreso en efectvo provisto por los banos suey baja exactamente srrcleate para cubrir la inflacién © Un descenso en la inflacion, eiitnes conservan el bono desde la fecha de su emisién original festa su vencimiento. Ademés, como el principal también sube } baja con la inflacién 0 su descenso, est8 protegido asimismo Contra la inflacién. Tanto los Intereses anuales recibidos como el aumento en el principal son gravados cada afto como ingreso en intereses, aun- Que el efectivo dela apreciacion no se recibiré hasta que venza el bono. Por tanto, estos bonas no son buenos para cuentas sujetas, 2 los impuestos corrientes sobre la renta, pero son excelentes para cuentas individuals de retio (IRA) y planes 401(K), alos que rho se les grava hasta que os fondos se retiran. I Tesoro realiza regularmente subastas de emision de bbonos indizados. La tasa de cupén de 2"/% se basé en la oferta yy demanda relativas de la emisi6n y se mantendra fija durante €l ciclo de vida del bono. Sin embargo, una vez emitidos los, bonos, siguen operando en el mercado abierto, y su precio Variard conforme cambien las percepciones de los inversionistas sobre la tasa de interés real. La siguiente grafica muestra que las tasas reales bajaron de manera sostenida en 2009-2012, aunque empezaron a subir luego de principios de 2013. En confirmacién de lo que sefalamos, la gréfica también indica que las tasas rea les han sido negativas en los afios recientes. Por tltimo, como se aprecia en la gréfica, la tasa de interés real ha variado un poco desde que se emitié el TIPS que comentamos, y cuando la tasa de interés cambia, cambia también el precio del bono. Asi, pese a su proteccién conta la inlacién, los bonos indizados no estén completamente libres de riesgo. La tasa real puede cambiar, si + aumenta, el precio de los bonos indizados bajard. Esto confirma de nuevo que los titulos bursitiles sin riesgo no existen. Inflaci6n, con vencimiento el 15/1/20190 20 19 00 05 Porcentaje “10 AS 2010 2017 2012 2013 2014 2015) 2016 2017 Las reas sombreadas indican recesiones en Estados Unidos. Fuentes: Dow Jones & Company, Haver Analytics y St. Louls Federal Reserve, FRED database, fred stlouised org. Escaneado con CamScannersil ‘SA@PRUIO 6 Tasas de interés ingreso $9 000 er Abt sido de aproximadamente $15 000. 5 en bone 1583. ¥ apenas a S960 en marvo de 2017 mantenac’ Tesora. largo plazo, nr inten (oun embargo, habria dismin usted hubiera invertido. haeee "no el valor de! su dinero I principal) se habria stable." Por tanto, » “invertir a corto” preser ingens’ ott 0, auntie preserva el principal pen intereses provisto por los certificados del Tesoro a cor eee estable que el de los bores lange plaro © corto plazo es menos Pregunta répida & PREGUNTA: © Qa Un analista que evalua valores ha obtenido la siguier f y se espera que peimanezca constane diane los prdnmar 3 anon sea ne ale 4 de 389 el proximo aio, de 3.5% el siguiente y de 4% cl tercerafo. La prime de lesa denon se se calcula en 0.1 X(t — 11%, donde t= numerode aos al venciminte Ls erro see? valores relevantes a 3 afios es de 0.25% y la prima de riesgo de incumplimiente de ne een os afios relevantes es de 0.6%. aera a. {Cual es el rendimiento de un certificado del Tesoro a 1 ano? b, {Cudles el rendimiento de un bono del Tesoro a 3 aftos? € {Cudles el rendimiento de un bono corporativo a 3 afios? RESPUESTA: a. Un titulo del Tesoro no tiene prima de riesgo de incumplimiento ni prima de riesgo de liquidez. +P, + MRP, 2% + 3% + 0.1(1 — 11% 5%. ', Un titulo det Tesoro no tiene prima de riesgo de incumplimiento ni prima de riesgo de liquidez. Asi, fy = + IP, + MRP, fyq = 2% + [3% + 3.5% + 4%)/3] + 0.13 — 1)% 1, = 2% + 3.5% + 02% fy = 5.7%. Acdiferencia de los valores del Tesoro, los bonos corporativos tienen tanto prima de rlesgo de incumplimiento como prima de riesgo de liquidez. / +P, + MRP, + DRP + LP, Observe que los tres primeros términos de esta ecuaci6n son idénticos alos dela ecuacién del inciso b). Asi, podemos reescribir esta ecuacién como sigue: fos og = fy + DRP + LP. ‘Ahora podemos insertar los valores conocidos de estas variables. oy = 5.1% + 0.6% + 0.25% 55%. in. $i una persona La mayoria de los bonos a largo plazo también tienen cierto riesgo de tasa de reinvrsion Si na hhorra e invierte con algtin propésito futuro (como comprar una casa 0 retirarse), para oben serra « jorida de un bono a largo plazo, cada pago de intreses debe relnvertirse a 59 T° oy T as tasas de interés bajan, los pagos de intereses se reinvertirian a una tas vale rend embargo, si las tetra inferior a la tasa referida, No obstant, advierta que el riesgo de Ia tasa FE miento reali72ey ios bonos a largo plazo que en los bonos a corto plazo, porque solo los PagOs t nore sin es menor en I principal) de un bono a largo plazo estén expuestos al riesgo de la tasa de inwe (no los intereses sr upon cero no redimibles, que se estudiarén en el capitulo 7, estan totalmente Ii n si tae ‘de reinversiGn durante su ciclo de vida. Escaneado con CamScanner x—— i 208 Parte 3 Activos financieros ma Autoevaluacién @ Estructura de plazos de las tasas de interés Larelacién entre rendi- miento y vencimiento de un bono. Curva de rendimiento Grafica que muestra la relacién entre rendimien: toy vencimiento de un bono. Escriba una ecuacidn para ta tasa de interés nominal de cualquier valor. Distinga entre la tasa de interés real libre de riesgo, *,y la tasa de interés nominal, 0 referida, lire de riesgo, ty. {Como lidian tos inversionistas con la inflacién cuando determinan las tasas de interés en los mercados financieros? La tasa de interd’s de un bono del Tesoro Incluye una prima de riesgo de incumplimiento? Explique su respuesta, Distinga entre activos liquidos y menos liquidos, enliste algunos activos liquidos y otros menos liquidos. Explique brevemente el siguiente enunciado: Aunque los bonos a largo plazo estén muy ‘expuestos al riesgo de la tasa de interés, los certificados del Tesoro a corto plazo lo estén por su parte al riesgo de la tasa de reinversién. La prima de riesgo del vencimiento refleja los efectos netos de esas dos fuerzas opuestas. Suponga que la tasa real libre de riesgo es r* = 2% y que la tasa promedio de la inflacién esperada es de 3% para cada aio futuro. La DRP y la LP del bono X son cada cual de 1%, y la MRP aplicable es de 2%. ;Cudl es la tasa de interés del bono X? j£l bono X es 1) un bono del Tesoro o corporativo, y 2) es més probable que tenga un vencimiento de 3 meses o de 20 aios? (9%, corporativo, 20 afios) 6-4 Estructura de plazos de las tasas de interés La estructura de plazos de las tasas de interés describe la relacién entre tasas a largo y corto plazos. Esta estructura de plazos es importante para los tesoreros corporativos ‘que deciden si pedir un préstamo mediante la emisién de deuda a largo 0 corto plazo y para los inversionistas que deciden si comprar bonos a largo 0 corto plazo. Asi, tanto ‘eudores como acreedores deben comprender 1) la relacién entre si de las tasas a largo ¥ corto plazos y 2) qué causa desplazamientos en sus niveles relativos. « Las tasas de interés de bonos con diferentes vencimientos pueden hallarse en varias publicaciones, como The Wall Street Journal y el Federal Reserve Bulletin, y en diversos sitios web, como los de Bloomberg, Yahoo!, CNN Money y la Junta de la Reserva Federal. Con el uso de datos de tasas de interés procedentes de esas fuentes podemos determinar la estructura de plazos en cualquier momento dado. Por ejemplo, la seccién de tabla de la figura 6.4 presenta tasas de interés con vencimiento en tres fechas distintas. El conjunto de datos para una fecha dada, cuando se traza en una grifica como la de la figura 6.4, se llama curva de rendimiento de esa fecha. Como indica esta figura, la curva de rendimiento cambia de posicién y pendiente con el paso del tiempo. En marzo de 1980 todas las tasas eran muy altas porque se espe- raba una inflacién alta, Sin embargo, se esperaba que la tasa de inflacién bajara; asi, las tasas a corto plazo eran més elevadas que las tasas a largo plazo, de manera que la curva de rendimiento era de pendiente descendente. En febrero de 2000 la inflacién habia dismi- nuido, en efecto; asi, todas las tasas eran bajas, y la curva de rendimiento se habia vuelto jorobada; las tasas a mediano plazo eran més altas que las tasas a corto 0 largo plazo. En marzo de 2017, todas las tasas habfan catdo por debajo de su nivel en 2000, y como las, tasas a corto plazo habian caido por debajo de las tasas a largo plazo, la curva de rendi- miento era de pendiente ascendente. La figura 6.4 muestra curvas de rendimiento de valores del Tesoro estadounidense, pero podriamos haber hecho curvas de bonos emitidos por GE, IBM, Delta Air Lines 0 cualquier otra compafifa que pida prestado dinero en una amplia gama de vencimien- tos. Si hubiéramos hecho esas curvas corporativas de rendimiento y las hubiéramos trazado en la figura 6.4, habrian aparecido arriba de las curvas de los valores del Tesoro, porque los rendimientos corporativos incluyen primas de riesgo de incumplimiento y Escaneado con CamScannerasad res Cae erento Curva derendimiento Lenfebrero de 2000 “ » 10 ‘Curva derendimiento enmarzo de 2017, 10 20 30 ‘Afios al vencimiento Ne es Coro Mediano Laigo plz plazo plezo TASADE INTERES Plazo al vencimiento Marzo de 1980 Febrero de 2000 Marzo de 2017 Vato 14.0% 62% 1.0% Sahos 135 67 20 WWatios 128 67 28 30 ahios 123 63 31 ae nerd sean Ea FER. eee un tanto més altas primas de liquidez. Aun ast, las curvas corporativas de rendimiento habrian tenido la misma forma general que las curvas del Tesoro. Asimismo, cuanto mas riesgosa es la corporacién, més alta es su curva de rendimiento. Por ejemplo, en marzo de 2017, los bonos de Microsoft Corporation con vencimiento a 5 aftos eran calificados como AAA tanto por Moody como por S&P y rendian 2.234%, mientras que iFleart- ‘Communications, Inc. tenfa en circulacién bonos a 5 afios calificados como CCC y con un rendimiento de 13.834%. En ese mismo momento, los valores del Tesoro a 5 afios tenfan tuna tasa de interés de 2.02%. Historicamente, las tasas a largo plazo suelen estar arriba de las tasas a corto plazo, a causa de su prima de riesgo de vencimiento; asi, todas las curvas de rendimiento son por lo general de pendiente ascendente. Por esta raz6n, es comiin que a una curva de rendi- miento de pendiente ascendente se le llame curva de rendimiento “normal” y que a una curva de rendimiento de pendiente descendente se le llame curva de rendimiento invertida © “anormal”. Asi, en la figura 6.4, la curva de rendimiento en marzo de 1980 es una curva invertida, en tanto que la de marzo de 2017 es normal. Sin embargo, la curva de febrero de 2000 es jorobada —una curva de rendimiento jorobada—, lo cual quiere decir que las tasas de interés con vencimientos a mediano plazo eran més altas que las tasas con vencimientos a corto y largo plazos. Explicaremos en detalle por qué una pendiente ascendente es la situacién normal. Brevemente, sin embargo, la razén es que los valores a corto plazo tienen. menor riesgo de tasa de interés que los valores a largo plazo, de ahi que tengan menor MRP. Asi, las tasas a corto plazo normalmente son menores que las tasas a largo plazo. ee Capitulo 6 Tasas de interés 209 Curva de rendi- miento “normal” Curva de rendimiento con pendiente ascen- dente. Curva de rendi- miento invertida (“anormal”) ‘Curva de rendimiento de Pendiente descendente, Curva de rendimiento jorobada Curva de rendimiento enla que ls tasas de interés con vencimientos a mediano plazo son mas altas que las tasas con vencimientos a corto y largo plazos Escaneado con CamScanner£QUé €5 una curva de ae rendimiento y qué Informecio Distinga entre las curva jorobadar, (72S de una curva de rendimiento normal una eurva“anormal"y una Si las tas 2cémo descrban os 3° DONOS a, 5, 10y 30 aos son de 4, 5,6 y 7%, respectivamente, describiriay "Usted St curva de rendimiento? Silas tasas fucrar las inversas, 1cOrmo la S-5 éQué determina la forma de la curva de rendimiento? 10 3s primas de riesgo de vencimiento son positivas, si lo demas se mantiene cons, ne, los Bonos a largo plazo siempre tendrian tasas de interés mas altas que los bonos 2 corto plazo. Sin embargo, las tasas de interés del mercado también dependen de la inflacion esperada, el riesgo de incumplimiento y la liquidez, cada uno de los cuales Puede variar con el vencimiento. La inflacin esperada tiene un efecto especialmente importante en la forma de la curva de rendimiento, en particular de la curva de los titulos del Tesoro estadounidense Estos valores no tienen en esencia ningtin riesgo de incumplimiento ni liquidez, asi que el rendimiento de un bono del Tesoro que vence en t afios puede expresarse como sigue: w+ mae, Va Aunque la tasa real libre de riesgo, , varia un poco en el tiempo a causa de cambios en la economia y la demografia, estos cambios son casuales, no predecibles, Asi el m pronéstico del valor futuro de r’ es su valor presente. Sin embargo, la prima de inflaci IP, varia significativamente en el tiempo y en forma mas bien predecible. Como se recor, dard, la prima de inflacién es el nivel promedio de la inflacién esperada durante el ciclo de vida del bono. Por tanto, si el mercado espera que la inflacién aumente en el futuro (de 3.a4 ya5% en los proximos 3 afios, por decir algo), la prima de inflacién sera més alta en un bono a 3 afios que en uno a 1 ato. Por otra parte, si el mercado espera que la inflacién baje en el futuro, los bonos a largo plazo tendrén una prima de inflacién mas reducida que Jos bonos a corto plazo. Por tiltimo, dado que los inversionistas consideran que los bonos a largo plazo son més riesgosos que los bonos a corto plazo debido al riesgo de la tasa de interés, la prima de riesgo de vencimiento siempre aumenta con el vencimiento. La figura 6.5 presenta dos curvas de rendimiento ilustrativas: una donde se espera que la inflacién aumente con el tiempo y otra donde se espera que la inflacién dismi- nuya. Advierta que estas tasas de interés hipotéticas son similares a las tasas hist6ricas, aunque mucho més altas que las tasas de interés presentes. El panel a) muestra la curva de rendimiento del Tesoro cuando se espera que la inflacién aumente. Aqui, los bonos a largo plazo tienen rendimientos mas altos por dos razones: 1) se espera que la inflacién sea més alta en el futuro; 2) hay una prima positiva de riesgo de vencimiento. El panel b) muestra la curva de rendimiento cuando se espera que la inflacién disminuya. Una curva de rendimiento de pendiente descendente como esta suele presagiar un vuelco econémico, porque débiles condiciones econémicas conducen por lo general a una caida en Ia inflaci6n, Jo que resulta a su vez en tasas més bajas a largo plazo." Consideremos ahora la curva de rendimiento de los bonos corporativos. Recuerde que los bonos corporativos incluyen una prima de riesgo de incumplimiento (DRP) y una prima de liquidez (LP). Rendimiento de un bono del Tesoro = r, Nétese que las curvas de rendimiento tienden a subir o bajar en forma relativamente pronunciada en los. primeros 5 a 10 afios ya aplanarse después. Una raz6n de que esto ocurra es que cuando se pronostican las fasas de interés futuras, la gente suele predecir una inflacin relativamente alta 0 baja para los aftos proxi- ‘mos, tras de los cuales supone una tasa promedio de inflacién a largo plazo. En consecuencia, el extremo corto de la curva de rendimients tiende a tenet mAs curvatura y el extremo largo de la curva de rendimiento _; tasa de interés nominal (reerida) libre de riesgo, ry, dion see de *incumplineno (RP) Prima de liquidez (LP); prima de riesgo de vencimien f Rigo den tsa de interés rego densa deinen & Estructura de plazos de las tasas de interés; mi 1h. Curva de rendimiento “normal”; one ietee Curva de “seurva de rendimiento invertida (“anormal”); curva de rendimiento i, Teoria pura de las i expectativas j. Deficit comercial con el exterior INFLACION Y TASAS DE INTERES La tasa és ‘espera: de interés real libre de riesgo, r*, es de 3%, y se: inne eu cnltorpe pe guinea eae a ae din satin. Lat agp enimween ne yeas ‘vencimiento del bono. La prima de riesgo de incumplimiento de un bono con calificacidn BBB es de 1.3%. {Cul es la tasa de inflacién esperada promedio de los proximos 4 aftos? . Cul es el rendimiento de un bono del Tesoro a 4 aos? Cuél es el rendimiento de un bono corporativo con calificacién BBB a4 afos y con una prima de liquidez de 05%? ve : |. gCuél es el rendimiento de un bono del Tesoro a 8 aos? {Cual es el rendimiento de un bono corporativo con calificacién BBB a 8 fis yuna prima de liqui- | dez de 0.5%? Si el rendimiento de un bono del Tesoro a 9 aftos es de 7.3%, zqué implica esto sobre Ia inflacion, esperada en 9 afios? ‘TEORIA PURA DE LAS EXPECTATIVAS | El rendim valores a 2 afios de 6.2%, el de valores a 3 afios de 6. de vencimiento. Con el uso de la teoria de de riesgo Y tique los rendimientos de los siguientes valores: a. Un valor a 1 afio, dentro de 1 afio b. Un valor a 1 afio, dentro de 2 afios c. Un valor a2 afos, dentro de 1 aio d. Un valor a 3 afos, dentro de 1 afio jento de valores del Tesoro a 1 afo es de 6%, el de 3% y el de valores a4 afis de 6.5%. No hay prima Tas expectativas y promedics geomeétricos, proncs- Ene reece : con de5.5% en California y de io ties de Haat es as posan tender a igualar ls tasas? 6-1 Suponga que las tasa cial? 2 7.0% en Nueva York, Podria persistir este diferen Escaneado con CamScanneraaa Parte 3 Activos financieros "3 ™ zf t 65 67 6-10 Problemas ito para empresas dei Qué serfa més probable, Ia existencia de diferenciales en costos de crédito para emps ‘gual riesgo uicadsen Calon y Nueva Vrk sn need dterncae 80 Se PONS reside prota ferences no cost de dinero para empresas en Nurs Yrs Coin era mis Probable i las empresas comparadasfueran muy grandes 9 muy pequeias? Cu _ nes de tod esto respecto a su ellsponbiidad de scursales a escala nacional eCusles Mlucttian mis: las tasas de interés a largo o a corto plazo? ¢Por qué? ohn Be enya dbs er ‘Suponga que cree que la econom(a entra justo en este momento a una Fecesion. Su esi eunir capital de tna ytsart eal. cDeturia pedir un prtatama a largo 0a corto plazo? Por qué ‘Suponga que la poblacién del érea Y es relativamente: joven y que la poblacién del rea O es relativa. mene Vic pr ets fc som ger or ers ela mt galls 0 iderecnt 4. sQut seta ma probable en esac det, ul tans de inte Spice nuteeo b. Una tendencia a sucursales a escala nacional de los bancos: yal desarrollo de corporaciones finan- ieras nacionalmente diversificadas afectarla su respuesta al inciso a)? Explique su respuesta, Suponga que se ha desarrollado un nuevo proceso que podria utilizarse para productr petrSleo con el agus del mat El equipo quero er muy gus, fers condi en su momento pecen Ds de given lcs ones tips de nei fue cic ena eto en as ans de tees? Suponga que scien Congres y gobiemo més liberals: primer aunto de su orden dl dies anular la independencia del Sistema de la Reserva Federal y obligar a la Fed a ampliar enormemente la ‘feta de dinero Que efecto tend et ‘a. {Enel nivel y pendiente de la curva de rendimiento inmediatamente después del anuncio? b. GEnel ively pendent de curva de rendimient qu exisifa 203 ation a futuro? Exum hecho que el gobiemo federal alent ldesrolo dea industria deahoroy eit, b pric tcamentecigé af induce a cer hpotecas de aa fj de ners aang place y 9) tos ee inttuciones de aor ypréstamo a obleer la mayor pate de au capital ereorma de cepocioe an reer al ite 4. clas insttciones de ahoroy critotendan ans ganancis en un mundo con una curva dere dimiento “normal” una incerta? Bpiqee se eects industria de shor y cto extariaen mejores condiciones ss inetituionesvendietan sus hipotecas a organismos federales y después cobraran comisiones de servicio o si las instituciones conservaran ls Ripoteas que gina? Suponga que ls tans de interés dels bono del Tesoro subleran de 5 a 9% a ral de mas ais tss de interés en Europe. Qué efecto terra eno ene precio dela accioneacomenes de a eas promedis? {Quése quiere decir cuando seafirma que Estados Unidos mantiene un déficit comercial? ;Queé impacto tendré un déficit comercial en las tasas de interés? Suponga que nota que la pendiente de a curva corporativa de rendimiento se ha vuelto mis pronunciada en Jos ultimos meses. Que factores podrian explicar ese cambio en la pendiente? be Problemas 61 ficiles 17 CURVAS DE RENDIMIENTO Suponga que los rendimientos de valores del Tesoro estadounidense son como sigue: Plazo Tasa meses 4.69% Vaio 549 2ahos 5.66 3atios sn Aahos 5.89 5 aos 6.05 Janos 612 20 aos 664 30 ahos 676 Escaneado con CamScanner