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Política Fiscal Contracíclica: Reglas, Mercados e Instituciones*

Eduardo Morón
Universidad del Pacífico
emoron@up.edu.pe

2 de Julio de 2006

1. Motivación
Las economías emergentes se diferencian de las economías desarrolladas por dos elementos
básicos: un imperfecto acceso a los mercados internacionales de capitales y una mayor
volatilidad macroeconómica. Lo interesante es que ambas características están
estrechamente vinculadas. Por un lado, estas economías enfrentan términos de intercambio
mucho más volátiles que sus pares desarrollados. Al mismo tiempo, estas economías
enfrentan un mercado de capitales externo que actúa procíclicamente. Es decir, en los
buenos tiempos le ofrece un amplio acceso de financiamiento y con la misma rapidez -con
la que prestó- abandona los países cuando los tiempos de “vacas flacas” aparecen. Como
señalan Kaminsky, Reinhart & Vegh (2004) en esta región cuando llueve, truena. En dicho
trabajo se argumenta que la política fiscal en lugar de servir de contrapeso de esta situación
actúa por el contrario acentuándola. Es decir, los gobiernos siguen políticas fiscales
procíclicas. De este modo, el resultado final es una mucha mayor volatilidad
macroeconómica. Según Aguiar y Gopinath (2004) la volatilidad del PBI o de la tasa del
crecimiento del PBI es casi dos veces más cuando uno compara mercados emergentes
contra mercados desarrollados.1

*
Este trabajo ha sido escrito para la conferencia “Hacia una Política Fiscal Contracíclica: Reglas e
Instituciones” organizada por el Ministerio de Economía y Finanzas. Agradecemos el apoyo financiero de la
Corporación Andina de Fomento. Agradezco la colaboración de Sergio Correia en la elaboración de este
trabajo. Este documento contiene opiniones que son de exclusiva responsabilidad del autor. La Universidad
del Pacífico no necesariamente comparte dichas opiniones. Cualquier error es mío.
1
La desviación estándar promedio del ciclo del PBI real en los países emergentes es 2.74 mientras que en los
países desarrollados sólo es 1.34. Aguiar & Gopinath (2004), Tabla 2a.
Más allá de lo políticamente complejo que puede ser manejar una economía volátil, Sahay
y Goyal (2006) muestran que existe una relación negativa significativa entre la volatilidad
del crecimiento y el crecimiento del PBI. Según sus estimados, América Latina pierde un
punto de crecimiento del PBI por cada dos puntos de mayor volatilidad en su crecimiento.
En ese sentido, debería ser un objetivo de política económica buscar mecanismos que
reduzcan el impacto sobre la volatilidad del PBI que tienen los shocks en estas economías.
Estos shocks exógenos pueden amplificarse tanto por restricciones financieras como por
restricciones comerciales. Obviamente una fuente adicional de volatilidad en estas
economías es la propia volatilidad de sus políticas.

En general, las economías pueden tener más o menos estabilizadores automáticos. En el

caso de las economías desarrolladas la posibilidad de utilizar estos estabilizadores está
garantizada por su fluido acceso a los mercados internacionales. Frente a una serie de
shocks negativos que empujan la economía hacia una recesión, las autoridades pueden
disminuir el impacto a través de un mayor impulso fiscal a través de mayores
compensaciones por desempleo a quienes se ven afectados por los shocks. Compensaciones
que pueden ser financiadas en el mercado de capitales. De igual modo, la política monetaria
también podría buscar ser la herramienta de manejo macroeconómico para atenuar el ciclo
de corto plazo. Por otro lado, un shock externo puede enfrentarse de manera menos extrema
mientras más abierta sea la economía. Una caída en los términos de intercambio puede
exigir un movimiento más brusco del tipo de cambio si la economía es relativamente más
cerrada.

Entonces, resulta evidente la necesidad de buscar mecanismos para enfrentar esta

volatilidad. La historia de la política fiscal en el Perú está llena de grandes desaciertos.
Dentro de la larga lista de desaciertos en el manejo fiscal los más resaltantes son los
asociados a nuestro pobre desempeño administrando auges temporales (guano, salitre,
caucho, anchovetas, y ahora minerales). Esto debería llamar la atención. Una potencial
explicación está en que los gobiernos son por naturaleza miopes y buscan ganancias
electorales de corto plazo y por lo tanto les cuesta ser fiscalmente prudentes. Tornell y Lane
(1999) sugieren la existencia de un efecto de “voracidad”, el cual se explica en términos de

2
un problema de apropiación de un fondo común. Los recursos extra de un auge son
demandados por todos los sectores generando una situación donde la situación fiscal puede
incluso empeorar dado que se terminan asignando mayores fondos que los originalmente
generados por el auge.

Del mismo modo, se podría argumentar que políticamente es difícil sostener una política
de prudencia fiscal en una economía con grandes sectores de la población en pobreza
extrema quienes no están de acuerdo en que el Estado prefiera ahorrar para el futuro dado
que cabe la posibilidad que vengan malos tiempos en lugar de atender en el presente las
apremiantes urgencias sociales. En ese sentido, Talvi y Vegh (2005) racionalizan como una
política fiscal óptima la decisión de un gobierno de seguir una política fiscal procíclica
dado que enfrenta una base tributaria muy volátil. Para evitar que las presiones políticas
surjan, este gobierno reduce impuestos en épocas buenas de modo de evitar situaciones
fiscales holgadas. Para que estas políticas sean óptimas se debe asumir que la autoridad
fiscal no tiene capacidad de ahorrar en los momentos de bonanza.

La otra posibilidad es tener un manejo fiscal basado en la gestión de riesgos. Por ejemplo
en lugar de compartir riesgos con los mismos peruanos en el futuro, tal como lo propone
una regla fiscal contracíclica podría compartir el riesgo de vacas flacas con los demás
países. Una regla fiscal contracíclica exige no gastar (i.e. ahorrar) en los momentos de
auge, y gastar en los momentos de recesión. Esto mismo se puede hacer por debajo de la
línea que separa los ingresos y gastos corrientes de los ingresos y gastos financieros.

Para ello, evaluamos la posibilidad de que el gobierno cambie su estructura de deuda

externa e incluya deuda contingente al crecimiento del PBI. Lo interesante de esta
propuesta es que el gobierno puede hacer política contracíclica de la misma manera que con
una regla explícita pues la carga de la deuda será menor cuando estemos en recesión (y los
ingresos fiscales sean menores). Del mismo modo, evitará que se gaste en momentos de
auge (y los ingresos fiscales sean mayores) pues el costo de la deuda será mayor.

3
Lo que resulta fundamental es evaluar cual de estos dos esquemas potencialmente
supresores de volatilidad macroeconómica adicional pueden ser más fácilmente puestos en
funcionamiento.

2. La volatilidad de la economía peruana

En el gráfico 1 mostramos la parte más reciente del ciclo económico peruano utilizando el
popular filtro de Hodrick y Prescott (HP) y un filtro alternativo conocido como TCS. Como
explica Mohr (2005) el filtro TCS es una generalización del filtro HP y permite corregir
uno de sus más graves problemas conocido en la literatura como el problema del final de
muestra.2 El filtro HP tiende a equivocarse en su estimación del componente cíclico para el
final de la muestra. Esto es corregido en el filtro TCS al incorporarse un modelo que
permite predecir fuera de la muestra y estimar el componente cíclico para el final de la
muestra de manera consistente con el modelo. Tal como se observa el ciclo de la economía
peruana muestra una gran amplitud. Es decir, el piso y el techo del ciclo involucran
cambios de más de ± 3 por ciento con respecto a la tendencia de crecimiento de largo plazo.
Aunque este gráfico basta para mostrar lo volátil de la economía peruana, una mirada de
más largo plazo confirma esta afirmación. La volatilidad del crecimiento del PBI peruano
en los últimos 25 años muestra una desviación estándar de 5.5 mientras que el promedio
latinoamericano es 4.3.

Más allá de mostrar cuales son las fuentes de dicha volatilidad lo que nos interesa es saber
como dicha volatilidad ha sido enfrentada por la política fiscal. En particular nos interesa
saber si dicha política ha tenido un carácter procíclico o uno contracíclico. Es decir, si la
política fiscal es responsable de profundizar o atenuar los ciclos económicos,
respectivamente.

2
Una discusión sobre los problemas del filtro de Hodrick y Prescott con las estimaciones al final de la
muestra y la manera como corregirlo se puede encontrar en Mies et al. (2003). Como señalan estos autores el
filtro HP no fue diseñado pensando en obtener estimadores óptimos para un periodo particular de una serie y
mucho menos pensando como podría preguntarse cualquier hacedor de política ¿qué tan lejos de la tendencia
estamos hoy?. Mediante simulaciones de Montecarlo encuentran que el filtro HP puede arrojar estimadores
para el final de la muestra fuertemente subóptimos.

4
En ese sentido, un reciente estudio de Castillo, Montoro y Tuesta (2006) muestra que la
economía peruana ha logrado reducir sus niveles de volatilidad agregada. Utilizando datos
trimestrales muestran que la volatilidad del componente cíclico del PBI pasó de 6 por
ciento durante 1979-1993 a sólo 2 por ciento entre 1994-2005. Sin embargo, dichos autores
anotan que los componentes de la demanda agregada que menos redujeron sus niveles de
volatilidad fueron el consumo y la inversión públicos (ver grafico 2). A pesar de la menor
volatilidad de la economía la inversión pública sigue siendo casi 5 veces más volátil que el
PBI.

Sin duda la mayor estabilidad de las políticas monetaria y fiscal logradas a mediados de la
década de los noventa está detrás de la reducción de la volatilidad agregada de la economía.
No obstante a ello, seguimos siendo una economía pequeña y abierta expuesta a shocks
de términos de intercambio y shocks asociados a la disponibilidad de financiamiento
externo.

Gráfico 1: El Ciclo de la Economía Peruana: Filtros HP y TCS

0.06

0.04

0.02

0.00

-0.02

-0.04

TCS HP
-0.06
Mar-94

Mar-96

Mar-98

Mar-00

Mar-04

Mar-06
Mar-93

Mar-95

Mar-97

Mar-99

Mar-01

Mar-02

Mar-03

Mar-05

5
 Gráfico 2: Volatilidad de los componentes de la demanda agregada
20%

18%

16%

14%

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%
PBI C privado C publico I privada I publica Exportaciones Importaciones

1979:1 - 1993:4 1994:1 - 2005:3

Fuente: Castillo, Montoro y Tuesta (2006)

Un tema crucial es determinar no sólo que tan volátil es la economía sino en particular cual
ha sido el carácter de la política fiscal. Morón (2006) discute los principales cambios en el
marco institucional así como los aspectos más saltantes de la política fiscal en los últimos
25 años. Si bien han existido muchos cambios en materia de política fiscal lo que no
cambió fue el carácter procíclico de la misma.

Kaminsky, Reinhart y Vegh (2004) discuten en extenso los problemas metodológicos de

muchos trabajos que buscan identificar la prociclicidad de la política fiscal. Para empezar
señalan la importancia de distinguir la política de los resultados de la política. Mientras la
primera es una variable exógena, la segunda es endógena y puede mostrar resultados
contradictorios entre si. Los autores argumentan que debido a que es imposible tener un
indicador de los cambios impositivos, la única forma confiable de verificar que la
política fiscal es o no contracíclica es a partir de evaluar el comportamiento del gasto
público. En ese sentido, indicadores que suelen verse como el déficit económico o el
superávit primario pueden ser indicadores engañosos del verdadero carácter de la política

6
fiscal. Por ejemplo, en Castillo, Montoro y Tuesta (2006) se caracteriza a la política fiscal
como fuertemente procíclica cuando se analiza el gasto pero como débilmente procíclica
cuando se mira el déficit corriente o el estructural. Inclusive utilizando indicadores de
impulso fiscal se sugiere que la política fiscal es anticíclica.

En el gráfico 3 calculamos el componente cíclico del gasto no financiero y lo comparamos

con el ciclo del PBI utilizando el filtro TCS utilizando información trimestral desde 1993.
La alta correlación (+0.8) entre dichos componentes es evidencia del carácter procíclico de
la política fiscal peruana de los últimos años. 3 Esto se ve con mucha mayor claridad en el
gráfico 4 donde mostramos las correlaciones dinámicas entre el componente cíclico del
gasto no financiero real y el PBI real. Una vez más notamos las diferencias de utilizar
filtros alternativos para la construcción de los componentes cíclicos de series
macroeconómicas, el filtro de Hodrick y Prescott muestra una política fiscal menos
procíclica que el filtro TCS.

En resumen, tenemos que la economía peruana es volátil y la política fiscal lejos de haber
contribuido a reducir dicha volatilidad la ha acentuado. Estos dos hechos llaman a revisar la
naturaleza de la política fiscal en el Perú y a proponer alguna modificación en sus reglas de
operación.

3
La mayoría de estimados para las economías desarrolladas muestran una política fiscal acíclica, dado que las
correlaciones contemporáneas encontradas son cercanas a cero. Ver Riascos y vega (2005), Tablas 3 y 4.

7
 Gráfico 3: PBI y Gasto No Financiero del Gobierno General
Componentes Cíclicos (filtro TCS)

0.06 0.20

0.15
0.04

0.10

0.02
0.05

0.00 0.00

-0.05
-0.02

-0.10

-0.04
-0.15
PBI
Gasto
-0.06 -0.20
3 4 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6
-9 -9 -9 -9 -9 -9 -9 -0 -0 -0 -0 -0 -0 -0
ar ar ar ar ar ar ar ar ar ar ar ar ar ar
M M M M M M M M M M M M M M

Gráfico 4: Correlaciones Dinámicas del PBI y el Gasto Público No Financiero

1.00

0.80

0.60

0.40

0.20

0.00

-0.20

-0.40

-0.60
HP TCS
-0.80
-5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5

8
 3. Política fiscal contracíclica en una economía volátil
En esta sección exploraremos tres temas. En primer lugar describimos la forma actual de la
política fiscal enmarcada en la Ley de Prudencia y Responsabilidad Fiscal. 4 En segundo
lugar, analizaremos las razones teóricas para proponer una regla fiscal contracíclica y
finalmente discutiremos cómo se puede construir una regla con esas características
utilizando lo avanzado por otras economías que ya cuentan con ese tipo de reglas. Para ello,
evaluaremos distintas alternativas y sugeriremos la más apropiada para el caso de la
economía peruana.

a) La regla actual de política fiscal

La actual Ley de Prudencia y Responsabilidad Fiscal estableció dos reglas básicas que
en teoría limitan la acción del Ministerio de Economía y Finanzas con el objetivo de
asegurar en el mediano plazo la sostenibilidad de las finanzas públicas. Estas reglas se
establecieron en una situación en la cual el nivel de deuda sobre PBI bordeaba el 50 por
ciento a pesar que la presión tributaria sólo era 14 por ciento y se venía de tener un déficit
económico ligeramente superior al 3 por ciento. Es por ello que se estableció en primer
lugar, que el déficit fiscal del Sector Público No Financiero no debería superar el 1
por ciento anual. Esta regla busca evitar grandes necesidades de financiamiento que
obliguen al Ejecutivo financiar sus gastos a través de un mayor nivel de endeudamiento. Es
decir, no importan si hay mayor o menor disponibilidad de tomar deuda –ya sea en el
mercado local o en exterior- el gobierno es forzado a no tomarla. A pesar de que sólo a
partir de 2004 se ha podido cumplir con esta regla, sus frutos se han materializado en tanto
el nivel actual del ratio deuda sobre PBI se estima que al cierre del 2006 se ubique en 35
por ciento, reducción que ha venido acompañada por una sostenida tendencia decreciente
del déficit fiscal.

En segundo lugar, se estableció que el gasto no financiero debía crecer en no más del 3
por ciento en términos reales. Esta regla es controversial por varias razones. En principio
la lógica de dicha regla es que se impida un rápido crecimiento de los gastos que pueda
4
La versión oficial de lo hecho por el MEF en materia de política fiscal se encuentra en Kapsoli, Mendoza y
Rabanal (2006).

9
presionar a la sostenibilidad fiscal. Se entiende que al vincular el crecimiento del gasto al
crecimiento del PBI se está implícitamente asumiendo que la recaudación debería
crecer en igual proporción que el PBI y por lo tanto no se estaría exigiendo una presión
muy fuerte a las finanzas públicas al permitir que los gastos crezcan en 3 por ciento al año
en términos reales más que lo que crece el PBI. Sin embargo, en un contexto donde la
autoridad fiscal enfrenta serios problemas de evasión tributaria la puesta en marcha
de medidas que reduzcan dicha evasión harán difícil sostener que los gastos no deben
aumentar en mayor proporción pues se podría asumir que los ingresos fiscales
crecerán por encima del PBI. En efecto, si evaluamos lo recaudado producto de las
medidas administrativas implementadas a partir de mediados de 2002 observaremos que los
ingresos extras han llegado a representar 12.7 por ciento del total de lo recaudado. Del
mismo modo, en una economía donde aún la presencia del Estado es relativamente baja
(el ratio gasto publico sobre PBI no supera el 15 por ciento) combinado con grandes
necesidades sociales (niveles de pobreza extrema cercanos al 20 por ciento) es difícil
justificar que el gasto no debe crecer más allá de 3 por ciento en términos reales. En
efecto, esta regla ha sido cumplida en raras ocasiones (2004) y ha resultado muy fácil para
el Ejecutivo pedir dispensa al Legislativo para incumplirla de manera flagrante. Por
ejemplo, en el 2005 los gastos no financieros del gobierno general crecieron en 8.4 por
ciento en términos reales y se estima que este año se vuelva a superar el límite sin que el
Legislativo haya ofrecido mayor defensa por forzar el cumplimiento de la legislación
vigente. En realidad, el relativo bajo peso del gasto público en el PBI impone un límite al
poder contraciclico de cambios en el gasto público como instrumento de política
contracíclica.

b) Razones teóricas para tener una política fiscal contracíclica

En teoría, la política fiscal debería limitarse a no introducir distorsiones intertemporales
y buscar que los impuestos sean neutrales. Frente a cualquier fluctuación en los ingresos
fiscales, la respuesta optima de la política fiscal debería ser a través de tomar o reducir
deuda en el mercado financiero y no a través de un ajuste de sus gastos o impuestos. De
esta manera, la autoridad fiscal estará permitiendo que los agentes económicos puedan
suavizar sus niveles de consumo intertemporalmente. En realidad, los gobiernos no tienen

10
perfecto acceso a los mercados de endeudamiento. Si asumiéramos que no existe acceso
alguno a dichos mercados, la respuesta optima tendría que venir de un ajuste de ingresos y
gastos.

Teóricamente se podría pensar que la naturaleza contracíclica de la política fiscal solo tiene
sentido en un modelo de corte keynesiano y no así en uno neoclásico. En un modelo de
corte keynesiano tenemos una autoridad que trata de minimizar las fluctuaciones del
producto y de la inflación basadas en el manejo del gasto público el resultado óptimo de
dicho modelo será seguir una política fiscal contracíclica. Por ejemplo, en el marco de
análisis del modelo de Barro-Gordon podríamos sustituir la política fiscal como
instrumento de manejo de la demanda agregada en lugar de la política monetaria y el
resultado seria una política fiscal contracíclica frente a shocks que afecten los ingresos
fiscales. En un modelo neoclásico estándar (Lucas y Stokey, 1983) la respuesta del gasto de
gobierno frente a fluctuaciones cíclicas del PBI debería ser nula.

Es por ello que en la literatura se explica el comportamiento prociclico a través de modelos

en los que se añade elementos extra a un modelo neoclásico estándar. Un grupo de trabajos
sugiere que el carácter prociclico de la política fiscal en nuestros países se puede
racionalizar a través de la presencia de presiones políticas que llevan a que los gobiernos
gasten más en expansiones. Dentro de este grupo de trabajos destaca la idea de un efecto
voracidad planteado por Tornell y Lane (1999) que sugiere que la presencia de ingresos
fiscales extraordinarios desata una guerra de apropiación por dichos recursos que termina
forzando a los gobiernos a gastar mucho mas allá de lo que ingreso. En el mismo sentido,
Talvi y Vegh (2005) plantean que la debilidad de las instituciones fiscales impide que los
gobiernos puedan enfrentar situaciones de mayores ingresos fiscales temporales.

Un segundo conjunto grupo de trabajos señala que la razón detrás de la naturaleza

prociclica de la política fiscal es la perdida de acceso al financiamiento externo en
momentos de crisis. En esa línea están los trabajos de Aizenmann, Gavin y Hausmann
(2000) y Gavin y Perotti (1997). En dichos trabajos, a los gobiernos no les queda otra

11
opción que actuar procíclicamente pues las fuentes de financiamiento no pueden ser
reemplazadas. En ese sentido, en una crisis, los gastos se reducen en lugar de aumentarse.

En un trabajo reciente Riascos y Vegh (2005) muestran que un modelo neoclásico estándar
para una economía pequeña y abierta, donde el menú de opciones de financiamiento puede
ser incompleto o completo (en el sentido de Arroz-Debreu) se pueden obtener predicciones
consistentes con la evidencia empírica que muestra que los países desarrollados no tienen
políticas fiscales procíclicas mientras que las economías en desarrollo si. Es decir, si los
gobiernos sólo tienen acceso a emitir deuda no contingente la política fiscal óptima tendrá
un carácter prociclico. Solo cuando los gobiernos tienen acceso a emitir deuda contingente
es que la política fiscal puede ser anticiclica. De acuerdo con este trabajo, el problema de
fondo de estas economías es su incapacidad de tener acceso a emitir deuda contingente a
los distintos riesgos que enfrentan. En ese sentido, sus políticas fiscales serán más
procíclicas cuando más incompleto sea el conjunto de pasivos disponibles.

c) Construyendo una regla contracíclica

En la construcción de una regla contracíclica es crucial poder distinguir los
componentes cíclicos de los componentes estructurales (tendenciales) tanto de los ingresos
fiscales como de los gastos. En teoría si todos los ingresos y los gastos fiscales fuesen
estructurales, es decir, no estuviesen influenciados por la presencia del ciclo económico la
política fiscal no tendría porqué preocuparse de atenuar los ciclos. Sin embargo, en la
realidad existen muchos ingresos y gastos que pueden verse seriamente afectados por la
presencia del ciclo y más aún si este ciclo –como hemos visto- tiene la característica de ser
muy amplio.

Resulta muy complejo saber que parte de los gastos o ingresos está influenciado por el ciclo
en mayor o menor medida sin tener que hacer una revisión exhaustiva de cada tipo de
impuesto y gasto. La volatilidad de un determinado rubro puede no deberse a un shock
exógeno sino a un cambio discrecional en la política. En dicho caso se debería evaluar si el
cambio fue permanente o solo temporal. Obviamente que en el caso del Perú hay un
componente de los ingresos fiscales que resulta un candidato obvio a ser revisado con

12
especial cuidado: los ingresos producto de las actividades extractivas relacionadas a la
minería y a los hidrocarburos. En ambos casos la rentabilidad de las empresas esta
íntimamente ligado al comportamiento de los precios de dichos commodities. En
consecuencia, los impuestos estarán fuertemente influenciados por esos precios. En el
grafico 5 exploramos esa relación. Calculamos la participación de los ingresos que
provienen de actividades de minería e hidrocarburos como proporción del total de ingresos
recaudados y los comparamos con un índice de precios de los recursos mineros. La
correlación es especialmente alta.

Gráfico 5: Ingresos fiscales y precios mineros

200 20%
180 18%
160 16%
140 14%
120 12%
100 10%
80 8%
60 6%
40 4%
20 2%
0 0%
Mar-98

Mar-99
Jul-99

Jul-00

Mar-02
Jul-02

Jul-03

Mar-05

Mar-06
Jul-98

Mar-00

Mar-01
Jul-01

Mar-03

Mar-04
Jul-04

Jul-05
Nov-00

Nov-01

Nov-04
Nov-98

Nov-99

Nov-02

Nov-03

Nov-05
Indice de Precios Mineros Participación de la Mineria en la Recaudación Total

d) Metodología y pasos realizados para la estimación del déficit estructural del

sector público no financiero (SPNF)
En ese sentido, en esta sección revisaremos las distintas metodologías propuestas para
construir una regla contracíclica. Existen diferencias significativas en dichas metodologías
que merecen una discusión. Por el lado de separar el componente cíclico del estructural en
los ingresos fiscales existen dos posiciones básicas. La metodología del FMI descrita en
Hagemann (1999) se basa en utilizar el filtro de Hodrick y Prescott. En esa misma línea y
basados en la amplia literatura que critica este filtro (por ejemplo, Bouthevillan et al. 2001)
se puede evaluar la utilización de filtros alternativos que corrijan los dos principales

13
problemas que tiene el filtro HP. Dicho filtro no es condicional a la existencia de un
quiebre estructural en la serie a filtrar. Esto puede sesgar la estimación del componente
cíclico. Del mismo modo, dicho filtro tiene implícito un sesgo en la estimación de los
tramos inicial y final de cada serie. En particular, este problema resulta muy serio en este
tema pues un error en la estimación del componente cíclico del último período alterará la
decisión de política fiscal por una simple incapacidad del filtro. Se han sugerido distintas
alternativas que serán evaluadas en esta sección. Entre ellas destacan la propuesta de Mohr
(2005) y Mise et al. (2003). Una segunda opción es identificar y modelar aquellos
componentes fiscales especialmente afectados por el ciclo económico. En esa línea esta el
trabajo de Marcel et al. (2001) que sustenta la forma como opera la política fiscal chilena
en la actualidad. Se podría decir que una tercera vía es asociar el PBI tendencial al PBI
potencial y estimar este ultimo a través de asumir una función de producción. Esta ultima
opción no es considerada en este trabajo dado los enormes problemas de información
confiable y oportuna (ver al respecto el trabajo para el Perú de Miller, 2003).

Fuentes de información
La información relacionada con las variables macroeconómicas (producto, ingresos totales,
etc.) fue obtenida del sitio web del Banco Central de Reserva del Perú (BCRP). Los
ingresos por conceptos mineros del gobierno fueron obtenidos del sitio web de la
Superintendencia Nacional de Administración Tributaria (SUNAT). El índice de precios de
los principales productos mineros exportados fue obtenido de Kapsoli (2006), que a su vez
se basó en estadísticas del BCRP. Salvo afirmación contraria, la frecuencia de la
información es trimestral.

Metodología
La metodología empleada para estimar el déficit estructural del sector público consistió en
eliminar los componentes cíclicos del resultado estructural; específicamente aquellos que
no obedecen a criterios discrecionales del gobierno.

El resultado económico del SPNF se puede expresar como

RE_SPNF = Ingreso - Gasto

14
Donde el ingreso puede clasificarse en
Ingreso = Ingreso no Minero (INM) + Ingreso Minero (IM)

A su vez, cada uno de estos componentes puede clasificarse en un componente estructural

(tendencial) y en otro cíclico. Con respecto al gasto, dado que no existen componentes que
tengan un comportamiento inherentemente cíclico (descontando posibles ciclicidades en el
gasto discrecional del gobierno), se considera que todo el gasto del gobierno es estructural.

Ingreso = INGT + INGC

= ( INMT + INMC )+( IM T + IM C )

Para la extracción del componente cíclico del ingreso se utilizaron dos procedimientos
alternativos:
1. Procedimiento indirecto: empleando filtros, se extrajeron los componentes cíclicos
de aquellos factores cíclicos que afectan al resultado estructural (i.e., producto bruto
interno, precios de los productos mineros exportados). Posteriormente, los ingresos
se ajustan de acuerdo a los ciclos de estos factores subyacentes.
2. Procedimiento directo: empleando filtros, se extrajeron directamente los
componentes cíclicos de las cuentas que componen el resultado estructural (i.e.,
cuentas de ingresos).

Los filtros empleados son el Trend-Cycle-Season Filter (Mohr 2005) y el filtro de Hodrick-
Prescott. En el segundo caso, existen limitaciones como poca precisión del filtro en los
extremos de la muestra. Estos problemas son corregidos explícitamente por el Trend-Cycle-
Season Filter, que cuenta además con la ventaja de no truncar la muestra en los extremos
(algo necesario en filtros como el de Baxter-King o Christiano-Fitzgerald). A continuación
se detallan los pasos empleados en cada uno de los procedimientos empleados.

Procedimiento indirecto

15
En este procedimiento se modelan por separado los ingresos mineros y los ingresos no
mineros. Además, los componentes de cada uno de estos factores son extraídos
indirectamente, a través del cálculo previo de los ciclos del PBI y de un índice de precios de
metales.

Con respecto a los ingresos no mineros, primero se estima la elasticidad entre los ingresos y
el producto (se emplean ambas variables en términos reales5, en logaritmos y
desestacionalizadas). La elasticidad obtenida a través de una regresión minimocuadrática es
de 1.095, similar a lo encontrado por Kapsoli (2006). Posteriormente, se obtiene un
estimado de la tendencia del producto a partir de una aplicación del filtro Trend-Cycle-
Season6 (TCS). Este estimado de la tendencia, junto con la serie de producto
desestacionalizado y el estimado de la elasticidad son empleados para calcular el ingreso no
minero estructural:
PBIT = TCS( ln(PBI_Real) ,d=2, c=2, avg_cycle=16, Seas = Trimestral)
INME = INM x ( PBIT / PBI ) 1.095

Donde INM es el ingreso no minero del gobierno general (en soles corrientes), PBI es el
producto bruto interno (en términos reales y desestacionalizado) y los subíndices E y T
denotan “estructural” y “tendencial” respectivamente. La variable PBI_Real ha sido
obtenida directamente del sitio web del Banco Central. La ecuación muestra como los
ingresos no mineros se corrigen de acuerdo al ciclo en el producto, de manera proporcional
al ratio entre el producto tendencial y el producto, y a la elasticidad entre los ingresos y el
producto.

Para el caso de los ingresos mineros, se estima la elasticidad entre estos y un índice de
precios de los minerales exportados (Kapsoli 2006), obteniéndose un estimado de la
elasticidad de los ingresos mineros de 2.2. Para obtener los ingresos mineros estructurales,
se obtiene el nivel de tendencia del índice de precios de los metales (se empleó la variable

5
Los ingresos han sido deflactados con respecto al índice de precios del consumidor, debido a la ausencia de
un deflactor explícito para el gobierno.
6
Se emplearon parámetros similares a los empleados por Mohr (2005) para el caso de la economía alemana:
orden de la tendencia estocástica = 2, orden del proceso cíclico estocástico = 2. La única diferencia es que se
especificó una duración promedio del ciclo de 16 trimestres, en lugar de los 28 trimestres empleados por
Mohr.

16
en logaritmos sin desestacionalizar). A partir de esta información, se estima el ingreso
minero estructural como el producto entre el ingreso minero y el ratio entre la tendencia del
índice de precios y el índice de precios, ajustado por la elasticidad del ingreso:
IME = IM x ( IPMT / IPM ) 2.2

Donde IM es el ingreso total proveniente de fuentes mineras (en soles corrientes) e IPM es
el índice de precios de los metales exportados. Para obtener el ingreso estructural del
Gobierno General, se suman los ingresos estructurales provenientes de fuentes no mineras y
mineras:
ING_GGE = INME + IME

Finalmente, la diferencia entre el ingreso estructural y el corriente es restada del Resultado

Económico del SPNF para obtener el Resultado Económico Estructural (REE) del SPNF
(en soles corrientes):
REE_SPNF = RE_SPNF + ( ING_GGE – ING_GG )

Este resultado es agregado a frecuencia anual y dividido entre el PBI (en soles corrientes)
para obtener un estimado del déficit fiscal estructural del SPNF como porcentaje del
producto.

Procedimiento directo
Para analizar la robustez de estimar el déficit estructural extrayendo los ciclos directamente
de las variables de ingresos, se realizaron tres estimaciones similares del déficit estructural.

(i) Filtro Hodrick-Prescott aplicado a los ingresos corrientes del Gobierno General
Se aplicó una transformación logarítmica a los ingresos reales del Gobierno General
(deflactados según el IPC) y se extrajo el componente estacional. A la variable resultante se
le aplicó un filtro de Hodrick-Prescott, para extraer el componente tendencial (empleando
un parámetro de suavizamiento estándar para series trimestrales: λ=1600)

Una vez extraido el componente tendencial de los ingresos, este es transformado a soles
corrientes y la diferencia entre esta serie y el ingreso del Gobierno General es restada del

17
Resultado Económico del SPNF, para obtener una estimación del Resultado Económico
Estructural. Finalmente, los datos son agregados a una frecuencia anual.

La siguiente ecuación resume el procedimiento de construcción del REE del SPNF.

ING HP_Trend = HP( ln(ING_GG/IPC) , λ=1600 , Seas = Trimestral)
ING HP_Trend_Corriente = exp(ING HP_Cycle) x IPC
REE_SPNF = RE_SPNF + (ING_GG - ING HP_Trend_Corriente)

Donde ING_GG son los ingresos del Gobierno General (en soles corrientes) e IPC es el
índice de precios al consumidor.

(ii) Filtro Trend-Cycle-Season aplicado a los ingresos corrientes del Gobierno General
Con la misma información de la etapa previa, se construyen los ingresos reales (en
logaritmos). Sobre estos datos, se extraen los componentes estructurales, cíclicos y
estacionales de manera conjunta, empleando el filtro Trend-Cycle-Season. Estos
componentes son restados del RE del SPNF para obtener el componente estructural del
mismo, que es agregado a una frecuencia anual.

ING TCS_Trend = TCS( ln(ING_GG/IPC) ,d=2, c=2, avg_cycle=16, Seas = Trimestral)

ING TCS_Trend_Corriente = exp(ING TCS_Cycle) x IPC
REE_SPNF = RE_SPNF + (ING_GG - ING TCS_Trend_Corriente)

(iii) Filtro Trend-Cycle-Season aplicado solo a los ingresos no mineros del Gobierno
General
La metodología descrita en el punto (b) es aplicada para obtener el componente estructural
de los ingresos no mineros, mientras que el componente estructural de los ingresos mineros
es estimado mediante el procedimiento indirecto descrito previamente.

- Estimación del ingreso no minero estructural (en soles corrientes)

INM TCS_Trend = TCS( ln(INM_GG/IPC),d=2, c=2, avg_cycle=16, Seas = Trimestral)
INME = exp(INM TCS_Trend) x IPC

18
 - Estimación del ingreso minero estructural (en soles corrientes)
IME = IM x ( IPMT / IPM ) 2.2

- Estimación del RE Estructural del SPNF (soles corrientes)

ING_GGE = INME + IME
REE_SPNF = RE_SPNF + ( ING_GGE – ING_GG )

En este caso, el resultado económico estructural no depende directamente de la extracción

de un ciclo de los ingresos mineros (afectada por el incremento de megaproyectos), sino
que se construye indirectamente al emplear el índice de precios de los metales.

e) Resultados de las distintas reglas contraciclicas

Sobre la base de la metodología previamente descrita, se obtuvieron cuatro estimaciones
del déficit estructural. Los resultados obtenidos son los siguientes:

Procedimiento Directo
Como se puede observar en el gráfico 6, para los años 1998, 2004 y 2005 el resultado
económico estrutural del SPNF muestra un mayor déficit que lo mostrado en el calculo
convencional. Así, es posible apuntar que aunque el déficit del año 2005 es menor que en el
2004, estructuralmente el cambio ha sido reducido.

Asimismo, se puede observar que para todos los años de la muestra, el resultado económico
estructural (REE) presenta menor variabilidad que el resultado económico (RE), lo que es
consistente con el objetivo de la metodología empleada. De ser exactos los procedimientos
empleados, entonces los déficit estructurales (y sus cambios) se deben enteramente al
comportamiento discrecional del Estado (tanto en gasto como en el componente no cíclico
del ingreso).

19
 Gráfico 6

La principal fortaleza de aplicar metodologías indirectas es que resulta más dificil extraer
componentes “cíclicos” directamente de variables como los ingresos del gobierno general,
en contraste con estimar los ciclos a partir de las variables que son causa subyacente de los
cíclos en el ingreso. Por ejemplo, cambios en los esquemas tributarios (tasas impositivas,
fechas de pago de impuestos, aumentos de la base fiscal, etc.) que se realicen de manera
gradual (sin quiebres bruscos fáciles de eliminar) hacen muy difícil una adecuada
extracción del componente cíclico.

Procedimiento Indirecto

i) Filtro Hodrick-Prescott aplicado al total de ingresos

Los resultados obtenidos por este filtro extraen un mayor componente cíclico de los datos
en algunos periodos, lo que resulta en ajustes de mayor magnitud con respecto al resultado
económico. Sin embargo, el principal problema de ese filtro es su poca capacidad para
estimar el ciclo en los extremos de la muestra, que son justo los periodos de análisis
relevantes. Es por este motivo que la aplicación del filtro HP debe ser tomada con cautela.

20
Alternativas tradicionales, como el filtro de Baxter y King, no resuelven el problema, ya
que no son capaces de estimar directamente los ciclos en los extremos de la muestra,
resultando necesarias extrapolaciones de algún tipo, lo que implica el mismo tipo de error
(posiblemente de mayor magnitud) que para el caso del filtro HP.

Gráfico 7

ii) Filtro TCS aplicado al total de ingresos

Este filtro es una generalización del filtro HP que permite incorporar de manera más precisa
ciertos parámetros de las series, como el orden de la tendencia estocástica y del ciclo
estocástico, y corregir directamente la estacionalidad de las series (sin tener que emplear
métodos como Tramo/Seats o X11, obteniendo una extracción de ciclo/tendencia más
eficiente). Asimismo, la estimación de los ciclos que realiza no es sesgada en los extremos
de la muestra, aunque sí menos precisa dado que existe menos disponibilidad de
información.

En el gráfico 8 se pueden observar los ingresos estructurales o tendenciales (en este

contexto significan lo mismo) obtenidos por los filtros HP y TCS. Es posible observar que
presentan marcadas diferencias en los extremos de la muestra. En el caso del filtro TCS,

21
para el año 2005 reporta niveles de ingreso estructural mayores que para el filtro HP,
resultado robusto ante duraciones de ciclo distintas pero sensible ante los otros parámetros.

Debido a que los resultados muestran que en promedio para 2005 el ingreso tendencial ha
sido mayor que el ingreso corriente, entonces el déficit estructural será menor que el
corriente, tal como muestra el gráfico 9. Este resultado es dudoso en el sentido de que
actualmente los ingresos presentan sus mayores niveles y tasas de crecimiento en al menos
en los últimos 12 años (toda la muestra). Por tanto, sería poco prudente especificar niveles
tendenciales aun mayores a los ingresos corrientes, algo que es precisamente lo que ocurre.

Gráfico 8

Específicamente, el gráfico muestra se muestra similar a los obtenidos previamente excepto

en los periodos en los periodos más relevantes: en los años 2004 y 2005. Es más, el año
2005 mostraría el primer resultado estructural en toda la muestra, resultado que podría
indicar el componente cíclico del ingreso no ha sido adecuadamente filtrado.

22
 Gráfico 9

iii) Filtro TCS aplicado a ingresos no mineros, y procedimiento directo aplicado a los
ingresos mineros
Para verificar si los resultados encontrados en el gráfico anterior son producto de la
agregación de dos ciclos distintos (ingresos mineros y no mineros), y para analizar si el
problema radica en los ingresos por concepto de productos mineros (cuyo precio ha
aumentado significativamente) o en los ingresos no mineros, se realizó un ejercicio
adicional. Tal como se observa en el gráfico siguiente, el REE es aun mayor, lo que indica
que el cálculo de los ingresos no mineros el que causa dichos resultados (debido a que este
cálculo es la única diferencia entre este resultado y el correspondiente al primer gráfico).

De estas comparaciones resulta mas plausible que el gobierno implemente la regla basada
en modelar las fluctuaciones cíclicas de los ingresos de manera a partir de las fluctuaciones
del producto y de los precios de los minerales exportados. En la siguiente seccion
evaluaremos sus potenciales limitaciones.

23
 Gráfico 10

4. Limitaciones de la regla propuesta

En el viejo debate de reglas versus discrecionalidad el balance siempre ha estado entre
ganar credibilidad perdiendo flexibilidad. Es por ello que es tan importante que las reglas
puedan ser efectivamente puestas en prachtica y cumplidas fielmente. De otro modo, estas
reglas dejan de servir como un elemento que anade credibilidad y predictibilidad a la
politica fiscal y estamos en el terreno de lo discrecional. En ese sentido, la regla propuesta
que basicamente toma en cuenta la volatilidad de los ingresos tributarios provenientes de
actividades mineras tiene varios elementos que pueden poner en cuestion la factibilidad de
la regla contraciclica.

En primer lugar, pueden surgir otros elementos que introduzcan volatilidad a los ingresos
tributarios. Por ejemplo, podria desarrollarse otro sector cuya tasa de retorno este vinculada
fuertemente a los precios internacionales. Hoy la pesca no es un rubro significativo en la
recaudacion total pero podria generarse una expansion similar a la producida en el pasado
que lleve a cuestionarse si tambien deberian incluirse los ingresos tributarios derivados de
las actividades pesqueras. Inclusive se podria cuestionar si deberian entrar en el calculo

24
todos los productos mineros exportados. Debe existir una regla clara sobre qué productos
incluir dentro del índice de minerales exportados. ¿Todos los productos mineros? ¿Aquellos
con un umbral mínimo de participación?

En segundo lugar, el Peru no se caracteriza por la permanencia de sus normas. En ese

sentido, los sucesivos gobiernos podrian modificar el contenido de esta norma para por
ejemplo permitirles efectuar un mayor gasto en un determinado momento. Si esto fuera asi
se estaria desnaturalizando por completo el objetivo de esta legislacion.

En tercer lugar, se debe implementar un criterio de actualización de la elasticidad entre los

ingresos y el producto –frecuencia de actualización, criterios para inclusión de quiebres
estructurales– de tal forma que dicho cálculo resulte transparente. En otras experiencias se
ha tercerizado estas actualizaciones y revisiones al sector academico para quitar el tinte de
oportunismo politico que podrian tener dichos cambios.

Finalmente, un serio problema inherente a cualquier metodología basada en filtros consiste

en que la estimación de la tendencia cambia cada trimestre conforme se incorpora nueva
información. Por ejemplo, un superávit estructural en el periodo T podría revisarse con la
información de T+i, resultando en un déficit. Por ende, la política contracíclica contractiva
aplicada en este hipotético caso debió, en retrospectiva haber sido expansiva. Existe el
riesgo entonces de que una estimación de los ciclos inadecuada pueda exagerarlos, en vez
de contribuir a reducir su intensidad.

Si se desea reducir el impacto de las revisiones de ciclo, se podrían emplear medias móviles
como alternativa; sin embargo, en el fondo una media móvil no es mejor que un filtro, sino
que su estructura backward-looking simplemente no utiliza la información recopilada
posteriormente para mejorar su estimación. Además, existen también otras fuentes de error,
como las revisiones del PBI, que deberían ser consideradas. En nuestro país, el INEI no es
una entidad plenamente independiente del Poder Ejecutivo y podría darse un uso
oportunista de estas revisiones para generar fondos adicionales a disposición.

25
Es por este motivo que se recomienda una regla fiscal que excluya ajustes por revisiones (o
los minimice), o en todo caso una regla que considere un promedio móvil de los ingresos
estructurales estimados en periodos pasados, de tal forma que se obtenga un estimado
suavizado del ingreso estructural.

5. Reglas contra cíclicas debajo de la línea: deuda contingente al

crecimiento

El carácter contracíclico de la política fiscal está enmarcado en la vieja discusión entre

reglas y discreción. Se podría confiar en que sea la autoridad fiscal la que opte por seguir
una política contracíclica discrecionalmente. Sin embargo, dado que los incentivos actúan
en contra de no actuar de manera oportunista, puede ser eficiente imponer dicho
comportamiento atando la gestión de la política fiscal a una regla explícita que fuerce a la
autoridad a actuar contracíclicamente. Todas las reglas que hemos evaluado en las
secciones precedentes actúan en la parte de los ingresos y gastos y no en la parte del
financiamiento. Es decir, se puede dotar a la política fiscal de un carácter prociclico
actuando sobre la estructura de financiamiento del sector público.

Como dicen Mendoza y Oviedo (2005) los gobiernos de países emergentes actúan como
aseguradores atormentados pues pretenden atenuar las fluctuaciones macroeconómicas
utilizando instrumentos de deuda no contingentes a aquellos factores que hacen volátiles los
ingresos fiscales. Según su análisis la sostenibilidad de la deuda de los países emergentes
está inversamente relacionada con la volatilidad de los ingresos fiscales.

En la literatura se viene proponiendo hace varios años (Athanasoulis et al., 1999) la idea de
que los gobiernos de las economías emergentes emitan instrumentos de deuda contingentes.
En particular, bonos indexados cuya tasa de interés esta atada a la tasa de crecimiento de la
economía. De esta manera, las economías en medio de una expansión en lugar de ahorrar
los ingresos fiscales extras para cumplir la regla contracíclica, tendrán que dedicar esos
ingresos extras para pagar mayores gastos financieros. Del mismo modo, en medio de una

26
recesión en lugar de gastar más de lo que ingresa para cumplir la regla contracíclica, en este
caso la economía incurrirá en menores gastos financieros.

No queremos entrar aquí a detallar como es que debería promoverse el uso de estos bonos,
pero esa discusión se puede encontrar en Council of Economic Advisers (2004) o en
Griffith-Jones y Sharma (2006). Una discusión preliminar para el Perú se encuentra en
Jiménez (2005). Uno de los aspectos interesantes de esta propuesta es que le permite al país
compartir riesgos con los inversionistas extranjeros y de esta manera evitar lo que ocurre en
la situación actual en la que ante una reducción de ingresos fiscales el gobierno toma
recursos de algún sector de la economía doméstica. En la ausencia de estos mecanismos
para compartir riesgos es que las economías emergentes deben buscar formas de auto-
asegurarse. Teóricamente es mucho más eficiente conseguir compartir los riesgos que auto-
asegurarse.

En esta línea el aporte de Mendoza y Oviedo (2005) es fundamental pues dichos autores
modelan el impacto de las dos formas de mercados incompletos que enfrentan nuestros
países. Por un lado, nuestros gobiernos no pueden emitir deuda contingente en el mercado
externo y por lo tanto no puede diversificar el riesgo idiosincrásico que enfrenta la
economía emergente como un todo. Por otro lado, el gobierno no puede emitir deuda
contingente en el mercado interno y por lo tanto el sector público y el sector privado no
alcanzan un resultado óptimo al no poder compartir el riesgo. Los resultados de su modelo
muestran que los costos de bienestar de no poder emitir deuda contingente son
significativos.

Todos los autores que han discutido el tema ven como un paso esencial en el desarrollo de
estos instrumentos financieros el rol que deben jugar las instituciones financieras
multilaterales quienes están llamadas a ayudar a construir el mercado para estos bonos.
Como cualquier otro instrumento financiero su desarrollo depende de que exista una masa
crítica, es decir, que el bono tenga un mercado suficientemente líquido. Muchas
innovaciones financieras como la inclusión de cláusulas de acción colectiva (collective-

27
action clauses) no se pudieron desarrollar sino hasta que los países desarrollados dieron su
apoyo decidido.

6. Conclusiones
Un elemento central de este trabajo no es sólo limitarse a evaluar las distintas opciones que
tiene un país para reducir a través de la política fiscal la volatilidad proveniente de shocks
exógenos. Un aspecto crucial en la adopción de una política fiscal contracíclica en una
economía con una elevada tasa de pobreza es la posibilidad política de su implementación.
Es importante tener en cuenta que en el marco de una política fiscal contracíclica estamos
exigiéndole al gobierno optar –en medio de una expansión- por decirle no a los pedidos de
mayores gastos frente a la aparición inesperada de ingresos fiscales adicionales. Como
señala la teoría económica un agente que está en situación de pobreza no escogería ahorrar
un ingreso temporal. Esto marca una restricción política muy fuerte. En una economía
donde la mayor parte de la población esté en situación de pobreza el votante medio no
estará dispuesto a apoyar un candidato con una plataforma donde no sólo se hable de
estabilidad fiscal sino que se incluya una regla contracíclica explícita. Las recientes
protestas estudiantiles en Chile ilustran lo difícil que es ahorrar en medio del auge cuando
hay sectores que sienten que deberían ser atendidos antes de pensar en ahorrar.

Adicionalmente la adopción de la regla fiscal contracíclica explícita tiene un problema muy

serio que sobrepasa los detalles de implementación (cual filtro, que partidas si se declaran o
no transitorias, quien audita los cálculos, etc.) que está relacionada a su cumplimiento en la
práctica. Hemos visto lo difícil que ha sido para este gobierno respetar la regla de no
aumentar en más de 3 por ciento (en términos reales) los gastos no financieros en medio de
un auge fiscal. Políticamente es más fácil defender las razones por las cuales se viola esta
norma que cumplirla. En ese sentido el esquema basado en la utilización del mercado
financiero internacional termina siendo más automático. En tanto el gobierno logre
reestructurar su estructura de financiamiento tendrá un estabilizador automático.

Desde el punto de vista de la economía política del manejo fiscal es mucho más simple para
el Ejecutivo buscar atenuar los ciclos con deuda contingente a aquellos hechos que fuerzan

28
a un cambio en la política fiscal que hacer política contracíclica. Un gobierno que tiene un
periodo limitado en el poder ve con muy malos ojos enfrentar una restricción que le impide
gastar.

En la búsqueda de conseguir tener una política fiscal contracíclica hemos visto que se
puede actuar sobre o debajo de la línea. Se pueden utilizar reglas explicitas o confiar en
mecanismos de mercado que seguramente necesitaran tener un apoyo institucional de los
organismos financieros internacionales para alzar vuelo. Lo importante es entender cual de
estas reglas resulta mas probable de ser llevada a cabo. Mientras tanto, la política fiscal
seguirá teniendo un carácter prociclico en nuestros países y por lo tanto lejos de resolver los
problemas será fuente de ellos.

29
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