INGRESAR NOMBRE DE LA ASIGNATURA (MAYÚSCULA)

FINANZAS CORPORATIVAS
UNIDAD 4. ESTRUCTURA FINANCIERA Y LA TASA COSTO DE
CAPITAL

Elaborado por : Sra. Magdalena Vargas Cl.

Ingeniero Comercial, Universidad de Tarapacá.
Phd. of Philosophy in Business Administration Université Libre des Sciences de l'Entreprise et des Technologies de
Bruxelles" (ULSETB) (candidato),
Magister en Gestión Empresarial, Facultad de Ingeniería, Universidad Técnica Federico Santa María ( UTFSM),
Santiago, Chile
MBA en Administración mención Finanzas (Egresado) U. de Chile
Especialización en Preparación y Evaluación de Proyectos, U. de Chile
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Índice
Introducción ............................................................................................................................................................... 3
Tema 1. Título del tema ................................................................................................. ¡Error! Marcador no definido.
1.1. Título ............................................................................................................................................................... 4
1.1.1. Título (solo hasta 3 niveles) .......................................................................... ¡Error! Marcador no definido.
Tema 2. Título del tema ................................................................................................. ¡Error! Marcador no definido.
2.1. Título .................................................................................................................. ¡Error! Marcador no definido.
Ideas fuerza ................................................................................................................... ¡Error! Marcador no definido.
Bibliografía .................................................................................................................... ¡Error! Marcador no definido.
Bibliografía obligatoria (bibliografía de toda la asignatura) (Borrar) ........................ ¡Error! Marcador no definido.
Bibliografía complementaria (bibliografía de toda la asignatura) (Borrar) ............... ¡Error! Marcador no definido.

UNIDAD 4 – Material de Profundización Estructura de Capital y la Tasa Costo de capital 2

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Introducción

La estructura de capital permite calcular la tasa de descuento o costo de capital promedio ponderada que las
empresas exigirán a sus proyectos de inversión. Esta se puede calcular en forma específica para la empresa o para un
proyecto de inversión puntual.

Cuando se considera la estructura financiera de la empresa para calcular la tasa de descuento, lo que se tiene es la
tasa de descuento de los activos que no es mi mismo que la tasas de descuento promedio ponderada para las
inversiones.

La tasa de descuento debe ser construida considerando los valores de mercado, tanto de la deuda como del
patrimonio.

Un error común es considerar los valores contables para calcular la tasa de descuento o costo de capital promedio
ponderado, esto explica lo que se planteaba en la primera unidad. Las empresas en el tiempo aumentan su valor no
sólo porque hacen más inversiones, sino porque son capaces de incrementar la valorización por sus acciones,
aspecto que potencia el valor de la empresa en el tiempo.

El mercado siempre paga más por una acción en el mercado, porque sabe que los proyectos de inversión que la
empresa emprenderá redituarán significativamente en términos de flujo de caja, por ende, el precio de la acción
aumentará, lo que hace que el valor del patrimonio aumente. Esta máxima aplica en el caso inverso, si el mercado
considera que los proyectos que la empresa ha de desarrollar son poco rentables, castiga el precio de la acción,
porque considera que los flujos de caja futuros serán muy magros.

La tasa costo de capital es fundamental para evaluar cualquier propuesta de inversión, por lo que no puede tomarse
desde otra empresa o efectuar una aproximación, hacer esto será un error importante.

La tasa costo de capital de una empresa es propia y genuina, porque expresa su plan estratégico financiero, por ende
su política de financiamiento.

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1. Tasa de Costo de Capital

Las empresas año a año durante el proceso presupuestario deben evaluar diversas propuestas de inversión
presentadas por las gerencias de área de la empresa, tales como, nuevas plantas de producción, incorporación de
nuevas tecnologías a los procesos operacionales, entre otras. En este contexto el proceso de evaluación de cada
requerimiento de inversión se analiza dentro del presupuesto de capital (Brealey, 2007).

Las propuestas de inversión presentadas no sólo deben estar alineadas con el plan estratégico de la empresa, sino
que deben contar con una tasa de descuento que permita calcular el Valor Actual Neto (V.A.N.).

𝐹𝑙𝑢𝑗𝑜𝑠 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑗𝑎𝑡
V.A.N. = ( Inversión ) + ∑𝑛
𝑡=1 ( 1+𝐾𝑜 )𝑡

Ko = Tasa de Descuento

La tasa de descuento de una empresa es equivalente a la cédula de identidad de las personas, es decir, es única y
exclusiva para quien la porte o represente.

La tasa de descuento debe construirse a partir de la estructura de capital (financiamiento de largo plazo) de una
empresa, contemplando sus propias estrategias y políticas financieras. En consecuencia, es muy difícil que una
estructura de capital de una empresa sea similar o idéntica a la de otra, porque son entes con lineamientos
diferentes, por tanto actúan de manera genuina en lo relativo a lo financiero.

En definitiva, cada empresa deberá determinar su propia tasa costo de capital para evaluar sus propuestas de
inversión, no pudiendo siquiera pensar en usar una tasa de una empresa cercana o muy parecida a ella.

Las inversiones aprobadas formarán parte del activo no corriente incrementando el valor de la empresa, aspecto que
se apreciará en el pasivo no corriente y el patrimonio neto, a partir de la política de financiamiento y endeudamiento
previamente establecida por la empresa.

Para construir la tasa costo de capital promedio ponderado se requiere:

• La estructura de capital de la empresa

• Definición de la imagen financiera de la empresa

• Deuda a valor de mercado.

• Patrimonio neto a valor de mercado

• Tasa de impuesto a la renta

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Para mayor comprensión de lo antes detallado, se presenta la siguiente aplicación.

Considere la empresa Armonía & Sinfonía, con los siguientes estados financieros al 31.12.2015, el impuesto a la renta
es del 22,5%, la empresa efectuó hace un año una emisión de Bonos por $90.000 al 5% con vencimiento a 10 años (a
la fecha no se han cobrado cupones). El patrimonio se compone de 10.000 acciones comunes con un valor libro de
$20 cada una, la empresa exhibe Utilidades Retenidas por $50.000. El rendimiento mínimo exigido por los dueños es
del 20%.

Adicionalmente, la TIR o YTM de mercado es del 6% y las acciones de Armonía & Sinfonía se transan en la Bolsa de
Santiago en $45 c/u.

Para construir la tasa costo de capital, debe seguir los siguientes pasos:

Primero; a partir de la estructura financiera extraer la estructura de capital, identificar los pesos relativos de la deuda
y del patrimonio a nivel contable.

ESTRUCTURA FINANCIERA
DISTRIBUCIÓN
PASIVO
DEL PASIVO
CORRIENTE
ESTRUCTURA DE CAPITAL DE LARGO
$ 30.000
PASIVO NO PASIVO NO PASIVO NO
CORRIENTE CORRIENTE CORRIENTE
26,50%
Bonos al 5% Bonos al 5% DEUDA
ACTIVOS
$ 90.000 $ 90.000 $ 90.000
PATRIMONIO PATRIMONIO
Capital Social Capital Social
PATRIMONIO
10.000 * $20 10.000 * $20
NETO 73,50%
Reservas Reservas
$ 50.000 $ 50.000

$ 250.000 $ 250.000 $ 250.000

$ 370.000 $ 370.000 $ 370.000 $ 370.000 $ 340.000 100%
Total Activos Total Pasivos Total Activos Total Pasivo no Total Pasivo
Valor de la Valor de la No Corriente y no Corriente y
Empresa Empresa Corrientes Patrimonio Patrimonio

Imagen 1: Estructura Financiera y de Capital para Armonía & Sinfonía. Fuente: Vargas-Claros (2016).

Pesos Relativos Contables Porcentaje

• Valor contable de la deuda: $90.000 $90.000 / $340.000 26,5%

• Valor Contable del patrimonio: $250.000 $250.000 / $340.000 73,5%

• Total Pasivos no corrientes y Patrimonio Neto: $340.000 $340.000 / $340.000 100%

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Segundo; Reparar en la diferencia entre Valor Contable y Valor de Mercado, esto lo obliga a calcular el valor de
mercado de la deuda y del patrimonio.

Cálculo de la Deuda a Valor de Mercado:

• Valor Nominal: $90.000

• Tasa cupón: 5%

• Vencimiento o madurez: 10 años

• No se han cobrado cupones

• TIR o YTM a nivel de mercado: 6%

o Cupones de la deuda: $90.000 * 5% = $4.500

o Tasa de descuento de los cupones TIR o YTM: 6%

$ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500 + $ 4.500
( 1 + 6%)^1 ( 1 + 6%)^2 ( 1 + 6%)^3 ( 1 + 6%)^4 ( 1 + 6%)^5 ( 1 + 6%)^6 ( 1 + 6%)^7 ( 1 + 6%)^8 ( 1 + 6%)^9 ( 1 + 6%)^10

Para calcular el valor de la deuda a nivel de mercado:

( 𝟏− (𝟏+ 𝑻𝑰𝑹 𝒐 𝒀𝑻𝑴)−𝒏 ( 𝟏− (𝟏+𝟔%)−𝟏𝟎

• Calcular el VA de los cupones (Uso del VPAV) = Cupones * 𝑻𝑰𝑹 𝒐 𝒀𝑻𝑴
= $4.500* 𝟔%
=
$33.120

𝑽𝒂𝒍𝒐𝒓 𝑵𝒐𝒎𝒊𝒏𝒂𝒍 $𝟗𝟎.𝟎𝟎𝟎

• Calcular el VA del valor nominal = ( 𝟏+𝑻𝑰𝑹 𝒐 𝒀𝑻𝑴 )𝒏
= (𝟏+ 𝟔% )𝟏𝟎
= $50.256

• Valor de la deuda a nivel de mercado: $33.120 + $50.256 = $83.376

Para calcular el valor del patrimonio a nivel de mercado (Brealey, 2007):

• Contemplar las acciones vigentes en circulación 10.000

• Precio de la acción en la Bolsa de Santiago: $45

• Valor de mercado del patrimonio: 10.000 * $45 = $450.000

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Estructura de capital medida a valor de mercado. (Brealey, 2007)

DISTRIBUCIÓN
ESTRUCTURA DE CAPITAL A DEL PASIVO
VALOR DE MERCADO DE LARGO

PASIVO NO CORRIENTE A PASIVO NO

CORRIENTE DEUDA
VALOR DE MERCADO A VALOR DE 14,30%
Bonos al 6% MERCADO

$ 83.376 $ 83.376

PATRIMONIO A VALOR DE
PATRIMONIO
MERCADO
NETO A VALOR DE
Capital Social 10.000 * $45 MERCADO 85,70%
Reservas $ 50.000

$ 500.000 $ 500.000
$ 583.376 $ 583.376 100%
Total Pasivo
Total Pasivo no Corriente y no Corriente y
Patrimonio Neto a Valor de Patrimonio
Mercado Neto a Valor
de Mercado

Imagen 2: Estructura Financiera y de Capital para Armonía & Sinfonía a nivel de mercado. Fuente: Vargas-Claros (2016).

Pesos Relativos Contables Porcentaje

• Valor de la deuda a nivel de mercado: $83.376 $83.376 / $583.376 14,3%

• Valor del patrimonio a nivel de mercado: $500.000 $500.000 / $583.376 85,7%

• Total Pasivos no corrientes y Patrimonio: $583.376 $583.376 / $583.376 100%

Neto a valor de mercado

Nota que los porcentajes de la estructura de capital son totalmente diferentes a los exhibidos en la estructura
financiera, un error común es que los confundan, dado por resultado una tasa costo de capital totalmente
errónea.

La tasa de costo de capital promedio ponderado se calcula de la siguiente manera:

Costo de capital Promedio Ponderado = Ko = Kd * ( 1 – Tc ) * B / V + Kp * P / V

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Ko = Tasa costo de capital

Kd = Costo de la deuda a nivel de mercado

Tc = Impuesto a la Renta

B/V = Proporción de la deuda sobre el Pasivo no corriente más el patrimonio neto (%)

Kp = Rentabilidad mínima exigida por los dueños (accionistas) a nivel de mercado considerando otras opciones
de inversión. Se puede calcular a partir del R.O.E.

R.O.E. = Utilidad Neta / Patrimonio

P/V = Proporción del patrimonio sobre el Pasivo no corriente más el patrimonio neto (%)

Considerando los datos de Armonía & Sinfonía se calcula la tasa costo de capital:

Ko = Tasa costo de capital

Kd = 6%

Tc = 22,5%

B/V = 14,3%

Kp = 20%

P/V = 85,7%

Costo de capital Promedio Ponderado = Ko = 6% * ( 1 – 22,5% ) * 14,3% + 20% * 85,7%

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 0,06 * 0,775* 0,143 + 0,1714

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 0,1780

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 17,8%

Suponga que la empresa tiene un proyecto de inversión por $40.000 que debe evaluar, la Utilidad antes de
Intereses e impuestos (U.A.I.I.) proyectada del proyecto es de $5.000. Los flujos de caja proyectados por el
proyecto son de $12.000 para los cinco años de la evaluación.

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Considerando estos antecedentes de Armonía & Sinfonía y el proyecto de inversión se puede inferir los siguiente
para efectos de evaluación.

• Se conserva la imagen financiera de la empresa, esto es la estructura de capital se conserva deuda a nivel
de mercado del 14,3% y 85,7% para el patrimonio.

• La inversión proyectada utiliza una política de financiamiento considerando la estructura de capital

existente de la empresa.

• El costo de la deuda es del 6%

• La rentabilidad mínima exigida por los accionistas (dueños) se mide en función del proyecto de inversión.

• La tasa de impuesto a la renta es del 22,5%

Para calcular la rentabilidad de la inversión propuesta se debe calcular:

• Flujo de caja de Armonía & Sinfonía

• Tasa costo de capital

Para lo anterior debe seguir los siguientes pasos:

Primero; Aplique la política de financiamiento que exhibe Armonía & Sinfonía al proyecto de inversión.

Proyecto de Inversión: $40.000

• Deuda = $40.000 * 14,3% = $5.720

• Patrimonio = $40.000 * 85,7% = $34.280

Segundo; Calcule el flujo de caja de Armonía y sinfonía

U.A.I.I. $ 5.000
Intereses ( $5.720 * 6% ) $ 343
Utilidad después de Intereses antes de Impuesto $ 4.657
Impuesto a la Renta (22,5%) $ 1.048
Utilidad Neta $ 3.609

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Tercero; calcule el rendimiento mínimo exigido por los dueños para el proyecto de inversión que está evaluando
Armonía & Sinfonía.

Kp = Utilidad Neta / Patrimonio = $3.609 / $34.280 = 10,53%

Considerando los datos de Armonía & Sinfonía para el proyecto de inversión se calcula la tasa costo de capital:

Ko = Tasa costo de capital

Kd = 6%

Tc = 22,5%

B/V = 14,3%

Kp = 10,53%

P/V = 85,7%

Costo de capital Promedio Ponderado = Ko = 6% * ( 1 – 22,5% ) * 14,3% + 10,53% * 85,7%

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 0,06 * 0,775* 0,143 + 0,09

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 0,09689

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 9,689%

V.A.N. = ( $40.000 ) + $12.000 + $12.000 + $12.000 + $12.000 + $12.000

( 1 + 0,09689)1 ( 1 + 0,09689)2 ( 1 + 0,09689)3 ( 1 + 0,09689)4 ( 1 + 0,09689)5

V.A.N. ( 9,689%) = ( $40.000) + $45.853

V.A.N. (9,689%) = $5.853

De acuerdo a los resultados, la inversión de $40.000, debe aprobarse considerando una tasa de descuento del
9,689% para el proyecto de inversión, porque el V.A.N. es positivo por $5.853 (riqueza adicional que genera el
proyecto para el patrimonio.

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Considere por un momento que Ud. no calculó la nueva exigencia de los dueños asociada sólo al proyecto de
inversión, sino que consideró la tasa costo de capital de toda la empresa como equivalente para el proyecto de
inversión.

V.A.N (17,8%)= ( $40.000 ) + $12.000 + $12.000 + $12.000 + $12.000 + $12.000

1
( 1 + 0,178) ( 1 + 0,178)2 ( 1 + 0,178) 3
( 1 + 0,178)4 ( 1 + 0,178)5

V.A.N. ( 17,8%) = ( $40.000) + $26.175

V.A.N. (9,689%) = ($13.825)

Note en este caso que el proyecto debe ser rechazado porque el V.A.N. es negativo, esto significa que los flujos de
caja no son capaces de recuperar la inversión.

Si la empresa está en marcha y quiere incorporar este nuevo proyecto de inversión, lo que debe hacer es conjugar lo
que exhibe la estructura de capital con la propuesta de inversión, es decir:

DISTRIBUCIÓN
ESTRUCTURA DE CAPITAL A DEL PASIVO
VALOR DE MERCADO DE LARGO

PASIVO NO CORRIENTE A PASIVO NO

CORRIENTE DEUDA
VALOR DE MERCADO A VALOR DE
Bonos al 6% MERCADO

$ 83.376 $ 83.376 14,30%

NUEVO PASIVO NO CORRIENTE A
VALOR DE MERCADO PARA LA
INVERSIÓN
$ 5.720
Bonos al 6%

$40.000 * 14,3% = $5.720 $ 89.096

PATRIMONIO A VALOR DE
PATRIMONIO
MERCADO
NETO A VALOR DE
Capital Social 10.000 * $45 MERCADO 85,70%
Reservas $ 50.000

$ 500.000 $ 500.000
NUEVO PATRIMONIO A $ 34.280
VALOR DE MERCADO
$40.000 * 85,7% = $34.280 $ 534.280
$ 623.376 $ 623.376 100%
Total Pasivo
Total Pasivo no Corriente y no Corriente y
Patrimonio Neto a Valor de Patrimonio
Mercado Neto a Valor
de Mercado

Imagen 3: Estructura Financiera y de Capital de Armonía & Sinfonía a nivel de mercado con el Proyecto de Inversión. Fuente: Vargas-Claros
(2016).

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En este caso es importante considerar:

• La nueva deuda es contaría para el proyecto de inversión está a valor de mercado, por lo que no requiere
ajuste alguno.

• El patrimonio tiene tasas de exigencia diferentes para el patrimonio antiguo y nuevo, en este caso se deben
ponderar las exigencias, de la siguiente manera:

Peso Relativo del Patrimonio (%) Rendimiento Mínimo Exigido

Patrimonio Antiguo $500.000 94% 20%

Patrimonio Nuevo $34.280 6% 10,53%

Total Patrimonio $534.280 100%

Rendimiento mínimo exigido ponderado = 0,94 * 0,2 + 0,06 * 0,1053 = 0,1943 = 19,43%

Luego, el costo de capital para la empresa considerando sus negocios antiguos y el nuevo proyecto es:

Ko = Tasa costo de capital

Kd = 6%

Tc = 22,5%

B/V = 14,3%

Kp = 19,43%

P/V = 85,7%

Costo de capital Promedio Ponderado = Ko = 6% * ( 1 – 22,5% ) * 14,3% + 19,43% * 85,7%

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 0,06 * 0,775* 0,143 + 0,09

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 0,1732

Costo de capital promedio ponderado = Ko = 17,32%

Esta tasa de costo de capital es útil para calcular el V.A.N. de los negocios vigentes en Armonía & Sinfonía, se
requieren el presupuesto financiero (flujos de caja de la empresa en su conjunto) para evaluar la riqueza de los
proyectos actuales.

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IDEAS FUERZA
• La estructura financiera se puede usar sólo para calcular el costo de capital de los activos

• Los proyectos de inversión se contabilizarán en el activo no corriente, incrementando el valor de la empresa,

si se mide por el lado de los activos.

• La estructura de capital es fundamental para construir la tasa costo de capital.

• La deuda debe ser considerada a valor de mercado y no a valor contable

• El patrimonio debe ser medido a valor de mercado y no a valor contable

• La tasa costo de capital se calcula a través del costo de capital promedio ponderado

• La exigencia mínima de los dueños (Kp) es lo que ellos podrían gana si optan por otras inversiones vigentes
en el mercado.

• La exigencia mínima de los dueños puede medirse para un proyecto en particular a través del R.O.I. (Utilidad
Neta / Patrimonio neto)

• La tasa costo de capital es fundamental para aceptar o rechazar un proyecto.

• La tasa de costo de capital promedio ponderado permite expresar la exigencia de la empresa a proyectos de
inversión que se presenten.

• La tasa costo de capital promedio ponderado puede calcularse para un proyecto puntual, de acuerdo a las
exigencias de los dueños.

• La tasas costo de capital se altera en la medida que cambian las exigencias entre el patrimonio antiguo y
nuevo.

Bibliografía
Brealey, M. a. (2007). Fundamentos de Finanzas Corporativas. Madrid: Mc Graw Hill.

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