FINANZAS DE CORTO PLAZO

SEMANA 5
ÍNDICE

EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO - PRIMERA PARTE ............................................................. 3

APRENDIZAJES ESPERADOS ........................................................................................................... 3
INTRODUCCIÓN ............................................................................................................................. 3
1. CONCEPTOS GENERALES SOBRE MERCADO DE CAPITALES .................................................. 3
2. ELEMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES........................................................................... 4
2.1. LA TASA DE INTERÉS ...................................................................................................... 4
2.2. LOS INSTRUMENTOS FINANCIEROS .............................................................................. 5
2.3. LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS ............................................................................ 7
3. IMPORTANCIA DEL MERCADO DE CAPITALES ....................................................................... 8
3.1. FUNCIONES DEL MERCADO DE CAPITALES ................................................................... 8
4. EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO .................................................................................. 9
4.1. CARACTERÍSTICAS DE LA ECONOMÍA Y DEL MERCADO DE CAPITALES CHILENO HASTA
1973 9
4.2. CAMBIOS EN LA ECONOMÍA Y EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO A PARTIR 1974
10
4.3. ESTRUCTURA DEL MERCADO DE CAPITALES ............................................................... 13
5. HECHOS Y OPERACIONES IMPORTANTES EN EL MERCADO DE CAPITALES ........................ 13
COMENTARIO FINAL.................................................................................................................... 19
REFERENCIAS .............................................................................................................................. 20

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EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO - PRIMERA PARTE

APRENDIZAJES ESPERADOS
Se espera que al finalizar las actividades de esta semana los alumnos describan la estructura de
mercado de capitales chileno. Del mismo modo se pretende que distingan los diferentes
hechos y operaciones importantes del mercado de capitales chileno.

INTRODUCCIÓN
El mercado de capitales es de vital importancia para una economía, ya que en él se desarrolla
el proceso ahorro – inversión, el cual es fundamental para la formación de capital y el
desarrollo económico futuro de cualquier país.

1. CONCEPTOS GENERALES SOBRE MERCADO DE CAPITALES

El mercado de capitales es el conjunto de instituciones e instrumentos financieros que
permiten transferir recursos en dinero desde aquellas personas o unidades económicas que
tienen excedentes de fondos, derivados de ahorro, utilidades u otras fuentes (ahorrantes),
hacia aquellas que tienen déficits o necesidades superiores a sus disponibilidades debido a
necesidades de consumo o a inversión en actividades comerciales, productivas o de otra
naturaleza.

Se distinguen dos tipos de mercado de capitales: el mercado de corto plazo, también

denominado mercado del dinero (money market), el cual está enfocado a satisfacer más bien
necesidades de corto plazo, como colocación de excedentes momentáneos por un lado o el
financiamiento de déficits imprevistos o financiamiento de capital de trabajo por el otro; y el
mercado de capitales propiamente tal, el cual está destinado al financiamiento de proyectos
de inversión, adquisición de bienes del activo fijo y de larga vida útil como, asimismo, al ahorro
de mediano y largo plazo.

Nota: el mercado de capitales de corto plazo puede ser tan corto como, incluso, menos de 24
horas (es el caso del over night deposit como lo denominan en ingles) y puede ser el caso de
una colocación por un día que se paga cerca de las 14 horas, la cual está disponible en la
cuenta corriente del inversionista —generalmente empresas— al día siguiente a las 10 a. m.

El mercado de capitales, tanto de corto como de largo plazo, puede dividirse en dos sectores.
El primero es el mercado formal, compuesto por las instituciones financieras establecidas

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legalmente, tales como: bancos comerciales, sociedades financieras, bancos hipotecarios,
bancos de fomento, fondos mutuos, bolsas de valores, etc. El segundo sector es el mercado
informal (no confundir con ilegal), el cual opera al margen de las instituciones financieras, no
está regido por leyes especiales ni sometido a controles por organismos contralores estatales.
Esta última, es el área de créditos de consumo para bienes durables tales como: artefactos
electrodomésticos, automóviles, grandes tiendas de departamentos y otras empresas de
consumo masivo que han sacado sus propias tarjetas de crédito, etc.

En el mercado formal, las tasas de interés son más bajas y homogéneas, de tal modo que su
expansión y desarrollo contribuye a disminuir el nivel de tasas de interés en su conjunto,
reduciendo, en consecuencia, el costo del endeudamiento.

La existencia de un sistema financiero reprimido o deficiente implica que aquellos que tienen
proyectos de inversión de alta rentabilidad privada y social no pueden obtener los fondos
necesarios para llevarlos a cabo, de modo que la productividad global de la economía pasa a
ser inferior a lo que potencialmente puede alcanzar debido a factores bloqueados que no
pueden ser movilizados hacia sus usos más eficientes.

En consecuencia, el mercado de capitales da mayor flexibilidad a la economía, le permite una

mejor asignación de recursos, una productividad más alta, un nivel de inversión mayor y las
tasas de crecimiento futuras más próximas a lo que potencialmente puede llegar en un
horizonte de largo plazo.

2. ELEMENTOS DEL MERCADO DE CAPITALES

Un mercado de capitales consta de tres elementos básicos: la tasa de interés, los instrumentos
financieros y los intermediarios financieros.

2.1. LA TASA DE INTERÉS

En el mercado de capitales, la tasa de interés cumple dos funciones básicas: por una parte,
incentiva los ahorros de la comunidad al otorgar un premio a las personas que se abstienen de
consumir por un periodo determinado y, por la otra, ayuda a una selección automática de los
proyectos de inversión, puesto que la rentabilidad de estos es una función del costo que tiene
el capital para el inversionista (rentabilidad mayor que el costo del capital, el proyecto se
ejecuta, rentabilidad inferior al costo del capital, el proyecto no se ejecuta).

La tasa de interés es el precio al cual se transa el dinero en el mercado. Esta determina cuál es
el mayor consumo futuro que obtendrá el ahorrante y cuánto es el mínimo que debe cobrarse
por el uso de los fondos.

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La relación entre la tasa de interés que rinden los recursos prestados y la tasa de retorno del
capital depende de los riesgos e incertidumbre involucrados y de la evaluación que de ellos
hagan prestamistas y usuarios. La diferencia entre ambas tasas mide la evaluación en el
mercado de los riesgos relativos asociados a las diversas inversiones.

Si:
Tr = Tasa de retorno del capital

Ti = Tasa de interés de los recursos prestados

COMP = Compensación por el riesgo y la incertidumbre asociados a la inversión en cuestión.

Entonces:
COMP = Tr - Ti

2.2. LOS INSTRUMENTOS FINANCIEROS

En una economía medianamente institucionalizada es posible encontrar una gran diversidad
de alternativas de inversión o alternativas de crédito (mirado desde el otro punto de vista)
representadas por los llamados instrumentos financieros.

Un instrumento financiero puede ser descrito de acuerdo a los siguientes aspectos principales
que lo distinguen, los cuales pueden estar o no incluidos explícitamente en este:

1. La tasa de interés que pagan por el capital invertido, expresada en términos mensuales o
anuales, según se trate de un instrumento de corto plazo (menor a un año plazo) o de largo
plazo (mayor a un año) respectivamente. Esta tasa está indicada en forma explícita en el
instrumento.

2. Cláusula de reajustabilidad del capital, si existe, puede ser por ejemplo de acuerdo a la
variación del IPC (Índice de Precios al Consumidor), o según la variación de la UF (Unidad de
Fomento) o la variación de alguna moneda extranjera como el dólar. En este caso, el
instrumento financiero está expresado en pesos y no en UF o en alguna moneda extranjera
y solo se reajusta de acuerdo a la variación de la moneda o indicador financiero elegido.

3. Fecha de emisión, que corresponde a la fecha a contar de la cual se calculan intereses y

reajustes.

4. Duración del ahorro o plazo del crédito, según sea el caso, corresponde al plazo que media
entre la fecha de emisión y la fecha de vencimiento, fecha esta última que corresponde al
día de pago final del capital o su saldo no amortizado y sus correspondientes intereses o
saldo de estos.

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5. Entidad emisora: banco, sociedad anónima, Banco Central de Chile, Tesorería General de la
República, etc.

6. Amortización: corresponde a la devolución del capital por parte del emisor. La devolución
del capital puede recibirse periódicamente o a la fecha de vencimiento del instrumento. La
amortización puede ser ordinaria o extraordinaria.

a. Amortización ordinaria: corresponde a la devolución del capital en pagos programados

y conocidos.

a.1. Amortización ordinaria directa: es aquella en que periódicamente el emisor paga

parte del capital y los intereses convenidos, cuyos valores se expresan en los
respectivos cupones en que ha sido dividido el instrumento financiero para estos
efectos.

a.2. Amortización ordinaria indirecta: es aquella que se efectúa mediante compra o

rescate o por sorteo a la par de los instrumentos financieros hasta por un valor
nominal igual al fondo de amortización correspondiente al periodo respectivo. En
este caso, los cupones tienen solo interés y se rescatan o sortean suficientes
instrumentos financieros para completar la amortización del periodo.

b. Amortización extraordinaria: consiste en la amortización anticipada que la entidad

emisora realiza como consecuencia, a la vez, del pago anticipado que el deudor
hipotecario (caso de letras hipotecarias emitidas por bancos para financiar créditos de
libre disponibilidad o créditos hipotecarios) hace de su deuda o parte de ella. Esta
operación se realiza, retirando de circulación en el mercado financiero por compra,
rescate o sorteo a la par de instrumentos financieros por igual valor.

7. Liquidez: se refiere a la existencia o no existencia de un mercado para el instrumento o a la

facilidad para convertirlo en dinero por medio de su venta. Existe alguna relación entre la
liquidez y el emisor, ya que debido a la percepción que tienen los inversionistas de los
emisores esto de alguna manera afecta la liquidez de los instrumentos financieros. En otras
palabras, los instrumentos financieros de determinados emisores son más líquidos que los
de otros debido a su imagen en el mercado.

8. Tributación a que está sometido el retorno al capital (ejemplo: impuesto global

complementario para los intereses ganados por personas naturales, mayor valor en venta
de acciones exento de impuestos, etc.).

9. Costo de la inversión: por ejemplo, en la bolsa, comisión del corredor más derechos de
bolsa.

10.Garantía del instrumento: entidad emisora, Estado de Chile, etc. En caso de existir
garantías reales, cosa no común, está explícita en el instrumento financiero.

11.Utilización: los instrumentos financieros se pueden utilizar como ahorro, se pueden

entregar en garantía, el emisor los utiliza como fuente de financiamiento, etc.

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12.Transferencia: los instrumentos financieros pueden ser al portador y se transfieren por
simple entrega, pueden ser nominativos e intransferibles o deben ser endosados.

13.Rentabilidad: esta es función de la tasa de interés efectiva, del precio de compra del
instrumento financiero y del tiempo que falta para el vencimiento. La rentabilidad no es
necesariamente igual a la tasa de interés que paga el instrumento, ya que si es necesario
desprenderse del instrumento antes de su vencimiento y la tasa de interés de mercado ha
cambiado, la rentabilidad real que se obtiene puede ser menor o mayor según como haya
sido la variación en el mercado. La tasa de interés y la rentabilidad son iguales solo en el
caso en que se compra un instrumento en su fecha de emisión y se mantiene hasta su
vencimiento.

14.Unidad de transacción: los instrumentos financieros pueden estar expresados en UF, pesos
nominales o alguna moneda extranjera y se transforman a pesos al valor que tenga la
unidad de transacción a su vencimiento.

2.3. LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS

En una economía moderna casi no existe el préstamo directo de dinero del propietario al
usuario. Lo más usual es que una persona preste a una institución financiera, la que, a su vez,
presta el dinero a otra persona u otro intermediario. En este último caso, la cadena puede ser
de gran longitud.

Los intermediarios financieros cumplen la función de juntar a personas dispuestas a prestar a

personas o empresas que necesitan recursos. Además, entregan un servicio especializado a
ambos. Mientras más compleja la economía, más necesarios se hacen estos servicios.

Los intermediarios financieros se justifican por las mismas razones que el comercio de otros
bienes:
a. Minimizan el número de transacciones necesarias para juntar a todos los prestamistas con
todos los demandantes.

b. Permiten acumular recursos crediticios de diversos orígenes, disminuyendo así los costos
de manejo del crédito.

c. Otorgan la ventaja de la proximidad a los usuarios.

Los intermediarios financieros, por otro lado, tienen diversos objetivos y funciones: algunos
son instituciones dedicadas solo al crédito, otros a la intermediación financiera, etc. Ejemplo:
bancos, compañías de seguro, fondos mutuos, AFP, bolsas de valores, etc.

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 3. IMPORTANCIA DEL MERCADO DE CAPITALES
Una activa formación de capital es vital para cualquier economía, ya que le permite llevar a
cabo objetivos tales como: altos niveles de ingreso y empleo, altas tasas de crecimiento, mejor
nivel de vida para la población, etc. Como consecuencia, la formación de capital, es decir el
incremento de la capacidad productiva de la economía, es esencial para el desarrollo
económico.

La formación de capital se origina en el proceso de ahorro e inversión, el cual en una economía

moderna de mercado requiere de todo un mercado financiero para captar y asignar
eficientemente los fondos.

Si las unidades económicas que ahorran fueran las mismas que invierten, como en el caso
teórico de un solitario en una isla, no se necesitaría un mercado de capitales, pero en una
economía moderna la relación ahorro-inversión es tan compleja, que no se puede prescindir
de él.

3.1. FUNCIONES DEL MERCADO DE CAPITALES

En la realidad, no es posible separar el mercado financiero de quienes lo constituyen, que son
los intermediarios financieros y todas las funciones que pueden asignarse a este, se confunden
con las de estos últimos. En términos generales, dichas funciones son:

a. Diversificación de la estructura de plazos y madurez.

El intermediario financiero puede readecuar la madurez de las deudas y de los préstamos,
de manera de financiar, por ejemplo, deudas de largo plazo con préstamos de corto plazo
(por ejemplo: un agente de valores compra instrumentos financieros a 90 días y los financia
vendiéndolos varias veces por pocos días).

En virtud de esto, la estructura de plazos de los instrumentos del mercado primario y del
secundario, resultan más convenientes para los prestamistas y prestatarios últimos, que las
que pudieran tener las transacciones directas.

b. Diversificación del riesgo.

Al estar constituido el mercado primario por un gran número de diferentes activos, los
intermediarios asumen el riesgo asociado a la situación financiera del emisor y al valor y
colocación de la deuda y es el riesgo así disminuido y especificado el que ellos traspasan a
los tenedores de activos. Estos, además, como resultado de la intermediación, tienen la
posibilidad de diversificar su cartera de activos y disminuir su riesgo.

c. Asesoría técnica
El intermediario financiero es un experto en la emisión y transacción de activos financieros
y es, por lo tanto, quien mejor puede informar y aconsejar a los emisores y tenedores de
activos, en esas complejas materias. En relación a las empresas, en particular, lo que hace

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 el intermediario es separar las decisiones financieras de la misma de las necesidades o
preferencias de sus dueños. En otras palabras, hace prevalecer, por sobre cualquier otro, el
criterio técnico de maximizar el retorno de las inversiones.

En síntesis: la calidad y el volumen de la intermediación y la diversidad de los instrumentos

tienden a hacer más eficiente el mercado de capitales. Cuanto más eficiente sea el mercado de
capitales, más variadas serán las formas que pueda tomar el ahorro y la inversión y mayor la
disposición a asumir riesgos por parte de los ahorrantes e inversionistas. Como resultado, se
tiende a ahorrar una mayor proporción del ingreso y a asignar mejor los fondos de inversión,
todo lo cual se traduce en una mayor formación de capital, crecimiento y bienestar social.

4. EL MERCADO DE CAPITALES CHILENO

Para analizar el mercado de capitales chileno es necesario distinguir dos periodos históricos
diferentes:
 Hasta 1973: esquema de economía mixta, con intervención creciente del Estado.

 Desde 1974: esquema de economía social de mercado.

4.1. CARACTERÍSTICAS DE LA ECONOMÍA Y DEL MERCADO DE

CAPITALES CHILENO HASTA 1973
El esquema de economía mixta aparece después de la crisis mundial de 1929 y se caracteriza
por los siguientes elementos:
a. Propiedad privada en general de los medios de producción aunque sujetos a la fiscalización
del Estado. Con el correr del tiempo el Estado fue incorporándose a la actividad empresarial
mediante la compra de empresas existentes o por la creación de nuevas.

b. El Estado asumía un rol muy activo en la economía, no solo como regulador y fiscalizador de
la actividad económica, sino también como planificador, productor e inversionista. La
creciente participación del Estado en la economía significaba un mayor gasto fiscal, sin
financiamiento adecuado, lo que generaba fuertes presiones inflacionarias. En el afán de
controlar este problema, se introdujeron graves distorsiones en el sistema económico, tales
como: controles de precios, subsidios, franquicias, gravámenes, discriminaciones legales,
tributarias y reglamentarias, entre otras.

c. Economía cerrada al comercio exterior, basada en un esquema de sustitución de

importaciones con una política proteccionista para la industria interna, mediante fuertes
restricciones a la importación vía mecanismos arancelarios. El tipo de cambio, en general,
era subvalorado, pues se utilizaba más como instrumento de control inflacionario que como
instrumento de comercio exterior. Las exportaciones se basaban principalmente en el
cobre.

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d. El crecimiento era reducido, inferior al promedio latinoamericano, producto de una
ineficiente asignación de recursos y de tasas de inversión relativamente bajas. El mercado
de capitales estaba muy reducido en esta época y creció a un ritmo inferior al de la
economía y con una creciente participación del sector estatal.

Los factores que afectaron el desarrollo del mercado de capitales fueron:

a. Tasa de interés: la tasa de interés se fijaba semestralmente por el Banco Central. Esta
fijación de tasas de interés, unida a los elevados niveles inflacionarios vigentes,
determinaron valores reales negativos para la tasa de interés. Esta última, además
soportaba el gravamen tributario, el peso de la regulación financiera y la creciente
ineficiencia de los intermediarios financieros. En ese sentido, la intermediación financiera
solo servía para traspasar un subsidio de los ahorrantes a los usuarios del crédito.

b. Inflación: las altas tasas de inflación, unidas a la inexistencia legal de reajustabilidad, salvo
para ciertos mecanismos estatales de ahorro, junto a las bajas tasas de interés, desestimuló
el ahorro a mediano y largo plazo, induciendo a los ahorrantes a abandonar el mercado de
capitales hacia alternativas más rentables y que ofrecieran protección contra la
desvalorización monetaria. El Estado concentraba la mayor parte del ahorro financiero en
manos de sus instituciones.

c. Marco tributario y reglamentario: en general el esquema tributario y reglamentario

vigente tendió a reprimir el desarrollo del mercado de valores chileno y a discriminar a
favor del Estado y en contra del sector privado. Entre las disposiciones que más afectaron al
mercado de capitales, cabe destacar la prohibición de emitir valores reajustables, la
obligación para todos los servicios y empresas estatales de manejar sus fondos a través del
Banco del Estado, la exigencia para las compañías de seguro de constituir sus reservas
técnicas con valores estatales, la prohibición a los bancos de dar crédito para la compra de
acciones, etc.

d. Economía en general estatizante: donde el estado jugaba un rol fundamental,

desincentivando la entrada de capitales extranjeros

4.2. CAMBIOS EN LA ECONOMÍA Y EL MERCADO DE CAPITALES

CHILENO A PARTIR 1974

Para enfrentar la crisis económica en que se encontraba el país en 1974, se tomó una serie de
medidas de corto plazo y se definió una política económica global diametralmente distinta a la
que se había venido aplicando en las décadas anteriores.

Las bases de esta nueva política económica fueron:

a. Apertura hacia el exterior: el país debe producir aquellos bienes en los que tienen ventajas
comparativas. Para tal efecto, se produce una liberación del comercio exterior y una vía de

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 eliminación de trabas arancelarias, desgravación arancelaria y una política realista de
determinación del tipo de cambio.

b. Reducción del sector público y estructuración de una economía privada en que el Estado
juega un papel subsidiario, desarrollando solo aquellas actividades económicas que el
sector privado no está en condiciones de asumir.

c. Eliminación de las distorsiones en la economía a través de:

- Precios libres, sujetos a la competencia externa, que serán indicadores de abundancia o
escasez y mecanismo de correcta asignación de recursos.

- Eliminación de las discriminaciones y franquicias.

- Tributación equitativa.

d. Desarrollo del mercado de capitales: se consideró fundamentalmente el desarrollo de un

mercado de capitales eficiente y de tamaño adecuado al de la economía, que estimule el
ahorro y contribuya a una óptima asignación de recursos.

Respecto del mercado de capitales, a partir de 1974, se implementaron las siguientes políticas:
a. Liberalización de la tasa de interés: esto es de vital importancia para que ellas reflejen la
escasez relativa del ahorro y asignen este recurso entre las alternativas de uso más
conveniente. La fijación de tasas de interés por debajo de su nivel de equilibrio en el
mercado tienen por consecuencia un castigo al ahorrante, los cuales restringen su ahorro
bajo el nivel socialmente deseable, a la vez, se hace necesario buscar mecanismos distintos
al precio para asignar el crédito entre todos los demandantes, lo que obliga al
establecimiento y a la mantención de toda una serie de controles, todo lo cual encarece la
intermediación y hace a este proceso muy poco eficiente.

b. Reducción de las tasas de encaje de niveles de 80% para depósitos a la vista y 40% a plazo
a niveles comparables con los países de mayor desarrollo financiero.

c. Privatización y autorización para crear nuevos bancos e instituciones financieras.

d. Posibilidad de aplicar indexación a las operaciones o plazos superiores a 90 días con el fin
de incentivar al ahorro a mediano y largo plazo. Además, deja de ser considerado como
ingreso para efectos tributarios aquella parte correspondiente al reajuste, lo que elimina la
obligación de tributar sobre utilidades ficticias, producto solo de la mantención del poder
adquisitivo de la moneda. Se estableció una unidad básica de indexación llamada Unidad de
Fomento (UF), ligada al Índice de Precios al Consumidor, de fluctuación diaria. En general,
todas las obligaciones e instrumentos a más de 90 días, están expresados en UF o son
reajustables de acuerdo a ella. Esto ha permitido a los ahorrantes mantener constante el
poder adquisitivo de sus ahorros y pactar tasas de interés reales.

e. Eliminación de las normas sobre control cuantitativo del crédito en moneda nacional y
establecimiento del encaje como norma de regulación crediticia, lo que significa que todas

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 las instituciones financieras determinan su volumen de operaciones sujetas a las mismas
restricciones: encaje y relación deuda a capital.

f. Creación de las bases de un sistema de operaciones de mercado abierto por parte del
Banco Central, con el objeto de transformarlo en una efectiva herramienta de manejo
monetario. Esto permitiría en un plazo adecuado sustituir, al menos parcialmente, la tasa
de encaje como elemento de control monetario, permitiendo a las instituciones financieras
aumentar su volumen de colocaciones sin aumentar su relación deuda capital. Estas
operaciones, exclusivas del Banco Central, consisten en la compra o venta de instrumentos
financieros con el objeto de controlar la masa monetaria de la economía. El Banco Central
vende instrumentos, generalmente de su propia emisión, cuando quiere retirar dinero de la
economía y compra cuando desea inyectar liquidez a la economía.

g. Apertura al crédito externo y alzamiento de los márgenes cuantitativos al endeudamiento

externo, lo que ha permitido igualar el trato del sistema financiero al resto del sector
privado y de la banca extranjera, que no tenía restricción cuantitativa para ingresar
capitales.

h. Eliminación de la diferencia en los plazos de las operaciones permitidas para las distintas
instituciones financieras. Esto incentiva la competencia entre las distintas instituciones
financieras, ampliando el campo de acción de cada una de ellas, permitiendo una
especialización de acuerdo a la eficiencia y no a normas legales.

i. Reforma tributaria que introduce el concepto de corrección monetaria y que elimina las
discriminaciones tributarias existentes entre instrumentos financieros equivalentes.
Además, se eliminaron los incentivos a la retención de las utilidades por parte de las
sociedades anónimas en desmedro del reparto de dividendos.

j. Autorización a los bancos comerciales y sociedades financieras para mantener cuentas de

ahorro a la vista y a plazo.

k. Nueva regulación en el mercado de valores tendiente a hacerlo más eficiente y

competitivo. El nuevo esquema económico aplicado a contar de 1974 y el gran crecimiento
experimentado por el mercado financiero chileno, hizo ver la necesidad de modificar el
marco legal existente, muy antiguo y obsoleto (la legislación de sociedades anónimas y de
valores de 1931).
- Liberalización de comisiones de los corredores.
- Creación de nuevos intermediarios (agentes de valores).
- Mejores disposiciones para la emisión de instrumentos por parte de las empresas.
- Nuevas atribuciones a los organismos contralores.
- Nuevas legislaciones, Superintendencia de Valores.
- Fondos mutuos.
- Mercados de valores.
- Sociedades anónimas.
- Nuevo régimen previsional.

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 4.3. ESTRUCTURA DEL MERCADO DE CAPITALES
REGULADORES Y FISCALIZADORES
- Superintendencia de Valores y Seguros.
- Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones.
- Superintendencia de bancos e instituciones financieras.
- Banco Central (política monetaria).

ENTIDADES DE APOYO A LA INFORMACIÓN

- Clasificadoras de riesgos.
- Auditores independientes.
- Comisión clasificadora de riesgos.

LEYES Y REGULACIONES

5. HECHOS Y OPERACIONES IMPORTANTES EN EL MERCADO

DE CAPITALES
 Creación de las Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP): en mayo de 1981
aparecen las AFP, las cuales están reguladas por el DL 3.500 y tienen su propio organismo
estatal fiscalizador que es la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones.

 Se crea la Comisión Clasificadora de Riesgos: en 1985, paralelamente con los cambios en

los límites de inversión y autorización a las AFP para invertir en acciones, se crea la
Comisión Clasificadora de Riesgos, ente compuesto, principalmente, por los
superintendentes de bancos, de valores y de AFP, más un representante del Banco Central;
y cuya función es clasificar el riesgo de los instrumentos que pueden adquirir los fondos de

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 pensiones, en un comienzo aprobando o rechazando proyectos de clasificación presentados
por las propias AFP.

 Clasificación privada de riesgo para los valores de oferta pública. A fines de 1987, se
introdujo un sistema de clasificación de riesgos para todos los títulos de oferta pública,
incluidos los emitidos por los bancos (depósitos, letras hipotecarias y bonos). Según la Ley,
los emisores deben contratar con, a lo menos, dos clasificadores privados distintos e
independientes entre sí, la clasificación continua e ininterrumpida de sus respectivos
valores. Las clasificaciones son informadas al público con el objeto que se conozcan los
riesgos implícitos en las decisiones de inversión. La ley que obliga a la clasificación privada
entró en vigencia en marzo de 1989.

 Fondos de inversión extranjera. Los fondos de inversión de capital extranjero fueron

introducidos en 1989. Estos son patrimonios formados por aportes realizados fuera del
territorio nacional por personas naturales o jurídicas para su inversión en valores de oferta
pública emitidos en Chile. Los fondos captan recursos en el extranjero mediante la
colocación de cuotas de participación, las que, de acuerdo a la ley, deben ser no
rescatables. Esto último significa que el derecho de recibir la parte proporcional de los
activos que ella representa o su equivalente en dinero, solo puede ejercerse una vez
vencido el plazo de duración del fondo. La administración de los fondos en el país es
efectuada por una sociedad anónima por cuenta y riesgo de sus aportantes.

 Fondos de inversión de capitales nacionales. En esta misma época, se autoriza el

funcionamiento de los fondos de inversión de capitales nacionales. Los fondos de inversión
son patrimonio integrado por aportes de personas naturales y jurídicas para su inversión en
determinados valores y bienes, que administran sociedades anónimas por cuenta y riesgo
de sus participantes. Los aportes son expresados en cuotas de participación, las que solo
pueden ser rescatadas al momento de la liquidación del fondo. Las cuotas de participación
constituyen valores de ofertas públicas y, como tales, deben ser inscritas en el Registro de
Valores de la Superintendencia de Valores y Seguros, debiendo, además, ser registradas en
una o más bolsas de valores para asegurar a sus titulares un adecuado y permanente
mercado secundario. Los fondos deben distribuir anualmente como dividendos, a lo menos
el 80% de los beneficios netos percibidos durante el ejercicio. Tanto los fondos como las
sociedades administradoras están bajo la fiscalización de la Superintendencia de Valores y
Seguros. Las sociedades administradoras son sociedades anónimas constituidas con el
exclusivo propósito de ejercer esta función.

 Autonomía del Banco Central. Continuando con el proceso modernizador y de

ordenamiento y recuperación tanto de la economía como del mercado de valores, a fines
de 1989, se promulgó la nueva Ley Orgánica del Banco Central, la que le otorgó la calidad
de entidad autónoma. El Banco Central cumple importantes funciones como regulador del
sistema bancario y del mercado de valores. La autonomía le confiere a esta entidad un
grado de relativa independencia para cumplir estas y otras funciones, lo que tiende a
asegurar la estabilidad del sistema financiero y el mercado de valores.

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 Los ADR (American Depositary Receipts). Los ADR como alternativa de financiamiento para
grandes empresas aparecen en la década de los 80, pero no es sino hasta 1989 que una
empresa chilena decide utilizar este mecanismo. Es así como CTC (Compañía de
Telecomunicaciones de Chile S. A.), decide, a fines de 1989, utilizar este mecanismo de
financiamiento, logrando el día 30 de julio de 1990 aparecer en la lista de valores de la
Bolsa de Nueva York (New York Stock Exchange, NYSE).

 Para la emisión de ADR, lo primero que es necesario es aprobar un aumento de capital,

inscrito en la Superintendencia de Valores y Seguros. Dado que la ley estipula la opción
preferente de los actuales accionistas para suscribir la nueva emisión, estos deben aprobar
en junta de accionistas la no suscripción con el objeto de que las acciones puedan
convertirse en ADR. La empresa que busca financiamiento externo (por ejemplo, en Estados
Unidos, en Nueva York), debe inscribir los ADR en la SEC (Stock Exchange Comisión,
equivalente de la Superintendencia de Valores y Seguros chilena) y comprometerse a
enviar información periódica. Esto implica, en muchos casos, tener un pequeño
Departamento de Contabilidad paralelo para este objeto.

Posteriormente, y en la mayor parte de los casos, se celebra un contrato con un agente

colocador, quien garantiza la suscripción de un alto porcentaje de la colocación
(underwriting), aunque la colocación también podría no ser garantizada.

Como parte del proceso de colocación, un grupo de ejecutivos de la empresa, en conjunto

con el agente colocador, hacen un viaje de promoción (road show) entre los posibles
compradores, grandes inversionistas institucionales y particulares interesados.

Posteriormente, se celebra un contrato con un banco depositario (que también puede ser
banco custodio), el cual emite los ADR que son certificados que representa una
determinada cantidad de acciones, los cuales se transan en el mercado bursátil del país en
que se emitieron (siguiendo el ejemplo, el NYSE). Los inversionistas adquieren los ADR y la
empresa recibe a cambio los recursos por estos invertidos.

El inversionista puede negociar los ADR en la bolsa norteamericana o convertirlos en las

acciones que representan y negociarlos en una bolsa chilena (flowback). Si el inversionista
extranjero adquiere las acciones en el mercado nacional y las transforma en ADR para ser
transados en el exterior, se dice que este realizó un inflow.

Esta forma de financiamiento es solo para grandes empresas que desean un financiamiento
muy grande para sus inversiones y desarrollo futuro por el alto costo de implementación.
Sin embargo y como complemento, las empresas que emiten ADR pasan a formar parte de
un selecto grupo y aumentan su prestigio tanto nacional como internacional con las
positivas consecuencias de todo tipo que esto trae para sus futuros negocios.

 Factoring. La industria del factoring aparece a comienzos de la década de los 90, pero su
desarrollo masivo solo se verificó desde comienzos de los años 2000.

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El factoring es una herramienta financiera para que las empresas obtengan liquidez inmediata
a partir de sus cuentas por cobrar. Las empresas que necesitan financiamiento ceden o venden
sus documentos por cobrar (facturas, cheques, letras, pagares, vouchers de tarjetas de crédito
u otros) a un tercero denominado Factor, el cual se hace cargo de la verificación y cobranza.

Dado lo anterior, el factoring tiene tres involucrados, la empresa que quiere financiamiento, el
deudor del documento y la empresa de factoring.

Antes de realizar la cesión, la empresa de factoring realiza la verificación de los deudores

(alguno de los cuales pueden ser rechazados) y luego de la aprobación el cliente entrega los
documentos. El factoring paga una parte del valor de los documentos cedidos, valor que
fluctúa entre el 80% y el 90%, quedando, por lo general, el saldo en garantía para cubrir
posibles deudores que no paguen. La empresa de factoring se encarga de la cobranza.

Las compañías de factoring descuentan, además, una tasa de interés y gastos de operación, los
que constituyen sus ingresos.

A partir de marzo de 2005, comenzaron a regir una serie de modificaciones legales, las cuales
entre otras cosas, otorgaron mérito ejecutivo a las facturas, dando con esto un fuerte impulso
al factoring de este tipo de cuenta por cobrar, ya que se facilita su cobranza y abarata los
costos involucrados.

Las ventajas más evidentes de este tipo de financiamiento de corto plazo son:
- Aumenta la liquidez de las cuentas por cobrar.

- Facilita la cobranza al entregarla a un tercero.

- No produce endeudamiento, ya que a diferencia de un crédito garantizado por cuentas por

cobrar, el factoring compra los documentos por cobrar.

- Se obtiene información relativa a las cuentas por cobrar a través de la verificación que
realiza la empresa de factoring.

En Chile existen básicamente dos tipos de empresas de factoring, las de capitales privados no
institucionales y las institucionales o filiales de bancos.

Funcionamiento del factoring:

Los actores participantes en las acciones de factoring son:

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Procedimiento de factoring:

Cliente entrega antecedentes legales y financieros, los cuales son analizados por la empresa de
factoring.

Una vez aprobados los antecedentes del cliente, se procede a:

- Firma contrato marco ante notario público, entre el cliente y la empresa de factoring. En él
se establecen los términos y las condiciones que regirán la relación entre las partes.

- Cesión de crédito, a través de este documento el cliente transfiere sus créditos al factoring.

- Carta guía, es un anexo al contrato de cesión donde se individualizan los documentos a ser
cedidos.

- Verificación, la empresa de factoring verifica con el deudor que los bienes o servicios que
individualizan los créditos a ser cedidos corresponden, se encuentran debidamente
recepcionados y no existen problemas para su pago en la fecha estipulada en el crédito.

- Aplicación porcentaje de retención, de diferencia de precio y comisiones: la empresa de

factoring retiene un porcentaje del valor total del crédito (como resguardo a posibles días
de mora o que la factura permanezca impaga por parte del deudor), luego descuenta un
margen entre el valor real del crédito y el precio que la compañía de factoring paga por él y
adicionalmente, descuenta las comisiones correspondientes a la operación (comisión fija y
de cobranza).

- Notificación: la empresa de factoring pone en conocimiento del deudor la cesión del crédito
(por ley esta comunicación debe ser mediante carta notarial).

- Cobranza: proceso que lleva a cabo la empresa de factoring previo al vencimiento del
documento y a través del cual se confirma la fecha de pago o se obtiene información del
deudor de posibles retrasos.

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- Recaudación: cobro por parte de la empresa de factoring del crédito.

- Devolución de excedentes: una vez los créditos han sido cobrados y los fondos liberados y
de existir excedentes, la empresa de factoring restituye el saldo al cliente.

 Securitización de activos. Esta herramienta de ingeniería financiera, que no es otra cosa

que una alternativa de financiamiento, existe en Chile aproximadamente desde 1994 y está
regulada por leyes que son fiscalizadas por la Superintendencia de Valores y Seguros.

La securitización consiste en hacer líquidos activos ilíquidos, a través de la conversión de

títulos de deuda en bonos transables en un mercado secundario. El mecanismo consiste en
que el originador (dueño de los activos) transfiere el derecho a pago de sus créditos a otro a
través de una empresa de giro exclusivo llamada securitizadora, la cual, a su vez, convierte
estos títulos de deuda en bonos, los cuales deben ser categorizados por algún clasificador
de riesgo autorizado por la SVS, antes de venderse en el mercado de capitales. Los títulos
de crédito que respaldan cada emisión de bonos constituyen lo que se denomina un
patrimonio separado.

En un comienzo, solo podían securitizarse flujos de mutuos hipotecarios emitidos por

compañías de seguro para financiamiento de vivienda, pero con el tiempo se han
autorizado otros títulos de deuda como letras hipotecarias, leasing habitacional, leasing
comercial, préstamos automotores, tarjetas de crédito, matrículas universitarias, peajes de
carreteras, contratos de arriendo y otros.

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COMENTARIO FINAL
En esta semana se ha aprendido que el mercado de capitales permite el traspaso de flujos
desde ahorrantes o desde personas naturales o jurídicas con excedentes hacia los
inversionistas o aquellos que tienen necesidades o déficits.

Existen diversos tipos de mercados de capitales como: el de corto plazo, los formales y los
informales.

Los componentes del mercado de capitales como la tasa de interés, los instrumentos
financieros y los intermediarios, son el conjunto de elementos que le dan vida a este. Por un
lado, la tasa de interés incentiva el ahorro y es el precio al cual se transa el dinero y, por el
otro, los instrumentos financieros son el elemento que permite a los intermediarios ejercer su
labor.

El mercado de capitales tiene importantes funciones tales como: diversificación de la

estructura de plazos y madurez, diversificación del riesgo y asesoría técnica.

En esta clase, también aprendimos las características que tenía la economía mixta existente en
nuestro país hasta fines de 1973 y las características del poco desarrollado mercado de
capitales chileno caracterizado por una legislación discriminatoria, desincentivo al ahorro y la
inversión debido a la falta de indexación y altas tasas de inflación, entre otras causas.

Asimismo, las medidas que se tomaron a partir de 1974 para salir de la crisis económica en
general y para incentivar el desarrollo del mercado de capitales en particular.

Por último, sobre los nuevos desarrollos del mercado de capitales como la clasificación de
riesgos, los fondos de inversión, la aparición de los ADR, el factoring y la securitización como
medios de financiamiento para diferentes tipos de empresas y circunstancias.

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REFERENCIAS

Samuelson, P. y Nordhaus, W. (2001). Macroeconomia. Madrid: Mc Graw-Hill.

Held, G. y Jiménez, L. (1999). Liberalización financiera, crisis y reforma del sistema bancario
chileno: 1974−1999. Recuperado el 05 de Junio de 2012 de http://goo.gl/QjQgW .

PARA REFERENCIAR ESTE DOCUMENTO, CONSIDERE:

IACC (2012). El mercado de capitales chileno - primera parte. Semana 5.

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