146
Capitulo 6
Aborro, Inversion y
Ja Cuenta Corriente
En una economia enteramente cerrada, que esta aislada del resto del mundo, e] ahorro
agregado sexfa, por necesidad, igual ala inversién agregada. El producto de la economia
se divide entre consumo corriente e inversién, de mado que @ = C + I. Almismo tiempo,
clingreso percibido por las familias, que también es igual a O, debedividirse entre consumo
y ahorro, de modo que Q-= C+ §. Vemos inmediatamente que I = S, es decir, Ia
inversién siempre debe ser igual al ahorro, ‘Tanto el ahorro como Ia inversién representan
aquella parte del producto nacional que no se utiliza para consumo corriente.
Por supuesto, el horro y a inversién en una economfa no corresponden necesariamen-
te las mismas familias, o empresas.’ Algunas familias pueden desear ahorrar careciendo
de proyectos de inversién por realizar, mientras que otras familias pueden tener proyectos
de inversion pero carecer de ahorros. Los mercados financieros resuelven el problema de
canalizar los ahorros hacia quienes buscan invertir. Por su intermedio, los ahorrantes
acumulan activos financieros mientras que los inversionistas acumulan pasivos financieros,
Para tomar un sencillo ejemplo, los inversionistas podirfan emitir bonos para financiar sus
inversiones, los que serfan adquitidos por las familias que quieren ahorrar.
Sin embargo, en una economfe abierta, donde los residentes de una naci6n
intercambian bienes y activos financieros con residentes de otras economias, no contintia
siendo efectivo que el ahorro de una nacién debe siempre ser igual a la inversién que tiene
lugar dentro del pais. Las familias de una nacién pueden querer ahorrar més de fo que
intentan invertir a nivel interno, prestando el exceso de ahorro a inversionistas de otros
paises. En este caso, el pais acumularé activos financieros netos contra residentes del
exterior, El producto nacional que se genera pero no se consume ni se invierte se exporta
alextranjero. Como veremos, existe una intima relacién entre el saldo ahorro-inversion de
un pais y sus exportaciones netas,
En este capitulo, estudiaremos los determinants del intercambio de préstamos de un
pais con el restodel raundo, La cuenta corriente de la balanza de pagos eselconcepto clave
cen que se centrard nuestro estudio (ademas del anélisis cconémico de la cuenta corviente que
se da en este capitulo, se discute en un apéndice la contabilidad de la cuenta corriente)
Cuando los residentes de un pafs prestan més al extranjero de Jo que toman en préstamo,
acumulando de esta manera ttulos financieros netos contra el resto del mundo, decimos que
el pals tiene superdvit de cuenta corviente, Cuando el pais, frente al resto del mundo, esté
acumulando pasivos netos (oesté disminuyendo sus activos netos) la economfa tiene deficit
* Para propésitosanalitcos, v0 es necesario dstingur en este momento entre familias y empresas. de
‘modo qve, por sencilez, nuestra discusiba se har en eeminos de fem
i
|
|
| an
Capitule 6 Ahorro, Inversién y la Cuenta Corriente
de cuenta corriente, Cuando el ahorso nacional excede a la inversion nacional, existe superdvit
de cuenta corriente (prestindose al exterior la diferencia) y déficitde cuenta corriente cuando
Ininversidn excede al ahorro, Veremos que el saldo de lz cuenta corriente esti estrechamente
relacionado con el saldo de exportaciones netas.
‘La cuenta corriente posce una dimensiOn intertemporal crucial. La economia en su
coujunto, al igual que las familias individuals y las empresas que componen Ia economia,
Gene une restriccién presupuestavia intertemporal. Si hoy en Ia economfa existe un deficit de
cuenta corriente, sus residentes estén incrementando su deuda neta con el resto del mundo,
ventuelmente, con el fin de pagar el interés de las deudas acumuladas, e} pais tendré que
reducir su consumo interno. Al reducirse el consumo interno, el producto nacional que se
tisaba para constimo emapieza a utilizarse en forma creciente para exportaciones netas, Como
eremos, las exportaciones netas de un pafscomstituyen, enesencia, su formade pagar lacarga
te intereses sobre los pasivos que ha acumulado al operar con déficit de cuenta corriente
6-1 ANALISIS FORMAL DEL AHORRO, LA INVERSION ¥
LA CUENTA CORRIENTE
Pasamos ahora a un modelo formal de la cuenta corriente. Para simplificar la teorta,
seguiremos imaginando, como en los dos capitulos anteriores, una economia cldsica de pleno
empleo, con nivel de precios estable para los bienes y servicios (P = 1). Mis adelante,
“iseutiremos, dentro dal marco del modelo keynesiano, los efectos sobre la cuenta corrieate
de las fluctuaciones inducidas por la demanda agregada en el producto.
‘En una economfa cerrada, el ahorro debe ser igual a Ia inversi6n, Tanto el ahorro como
ta inversidn son funciones de la tasa de interés doméstica, r. Entonces, podemos dibujar las
cutvas de ahorro ¢ inversiOn, como hacemos en la figura 6-1, con el ahorro como funcion
reciente de r'y la inversi6n como funcién decreciente de 7? Por supuesto, el ahorro y la
aversion son también funciones de muchas otras variables: ingreso corriente y futuro,
renlabilidad esperada y otras, Bstos otros factores se consideran dados cuando se represeatan
lascurvas de ahorro e inversion como en i figura. La tasade interés nacional se ajusta de modo
que el ahorro y la inversién se igualen al nivel dado por el punto de equilibrio F.
¥
Ahorro, inversion y la tasa de interés
fen una economia cerrada
ea bo
> Recordemos el capitulo 4 donde apuntibamos qué el efecw de un aumento de ta tasa de interés sobre ch
shorroes ambiguo porque el efeco sutituesén ende a hacer subirel aborro en anto que el efecto ingresopusde
hacer Uecrecer et anotro, Como se dijo en el enpitulo 4, escogeremos como caso norma la stussion en que un
ala en las cass de interés se ssocia Con un aumento del ahorr.
147 148
Parte H Econ
fa Intertemporal
En esta representacién podemos ver claramente los efectos de distinos tipos de shocks
sobre el ahorro nacional, la inversién y las tasas de interés. Consideremos los efectos de un
ineremento transitorio del producto como resultado de un shock de oferta favorable, una
cosecha abundante, por ejemplo. Para cualquier casa de interés dada, las familias querrén
ahorrar més, de modo que la curva de ahorro se desplazard a la derecha, como se muestra en
Ia figura 6-2a, Sin embargo, la curva de inversi6n no se mover, si el cambio en el producto
es estrictamente temporal. En la medida en que ta funcién de produccién fidura permanczca
inalterada, el stock de capital deseado para el futuro también se mantiene sin cambios. Por
tanto, la curva Jno se desplaza. En consecuencia, el resultado del incremento transitorio del
producto es una cafda en las tasas de interés y un incremento del ahorro y la inversién
Corrientes al desplazarse el equilibrio de E a E” en la figura 6-22.
Consideremos ahora los efectos de un incremento futuro anticipado del ingreso, que en
cl futuro también desplaza hacia arriba la productividad marginal del capital. En este caso, cl
ahorrocorrientetenderd bajar, ye que las familias seendeudan con cargo a su mayor ingreso
futuro; por su parte, para aprovechar el mayor nivel de productivided marginal del capital,
Iainversi6n tenderda crecer. El resultado se muestra en la figura 6-2b, comoun desplazamicn-
to a la iquierda en la curva de ahorro y un desplazamiento a Ia derecha en la curva de
inversin. Concerteza pocemos afirmar que las tasas de interés subirén, en tanto que. aborro
y la inversién globales podrén subir o bajar.
Sin embargo, la mayor parte de las economias del globo no son cerradas, de modo que
Ta hip6tesis de que el ahorro y ininversién de um pais deben estar siempre en equilibrio no sirve
de mucho. Por lo general, los residentes de un pais pueden intercambiar préstamos con el resto
del mundo, acumulando de este modo titulos u obligaciones respecto a residentes de otros
paises. Eatonces, el andlisis del alorro y la inversi6n debe expandirse para tomar en cuenta
los flujos internacionales de activos financieros.
Sea B* el monto de los activos netos de los residentes de un pats en ef resto del mundo
(usaremos el asterisco para designar en general una “variable externa”; el asterisco en este
caso enfatiza que B* es un titulo sobre un activo externo). Se suele llamar a B* la posicion de
inversidn internacional neta 0 la posicién.de activos externos netos de wn pais. Se puede
considerar a B* comoun activo en la forma de bonos, de aquila notacién, aunqueen la practica
Jos titulos contra el resio del mundo pueden adoptar mitiples formas: bonos, dinero,
acciones, etc, B* mide los actives de los residentes nacionales frente a extranjeros, menos las Capitulo 6 Ahorro, Tnversién y la Cuenta Corriente
bligaciones con el extranjero. Cuando B* €s positivo, cl pais es un acreedor neto respecte
stresto del mundo y, cuando B* es negativo, el pais es un deudor neto del resto del mundo.
‘Definimos la cuenta cortiente de un pats (CC) conno el cambio en su posicién de activos
extemnos netos respecto al resto del mundo:
CC = BY BY, (6.1)
Notemos que un superdviten Ia cuenta corriente implica una acumolacién de activos externos
Suma reducei6n en los pasivos externos. Un déficit implica une reduecién de activos extcr-
nos o umn iteremento en los pasivos externos.
La ecuacién (6.1) indica que la cuenta corriente de este perfodo (CC) es el cambio en los
activos externos etos, que designsmos por B*, entre este periodo y el perfodo anterior
{designado por el subiadice .). Debe notarse que el nivel de B* en tn perfodo dado es el
fesultado de los superdvity déficit de la cuenta corriente en el pasado. Partiendo de un aito
dnivial (que se designa de manera arbitraria como el afo 0), la posicin de actives externos
notos de un pais enel ailo¢ (BS) es igual a B, més Ia suma de los saldos de cuenta corriente
en Jos aos entre Oy r:
Br = BS + CC, + CC) +... + CC, 6.2)
‘Ea muchos paises, especialmente en cl mundo en desarrollo, B* es una cifra negative, debido
a que la cuenta corriente del pais ha sido negativa durante un largo tiempo, Durante la dima
década, la situaciOn de los paises en desazrollo muy endeudados he suscitado mucha atencion
Y debates y ha llegado a conocerse como la crisis de deuda del Tercer Mundo. En el capitulo
22 analizaremos en detalle esta crisis.
El cuatro 6-1 presenta la evolucién de la cuenta corriente de Estados Unidos y su posicion
de activos externos netos PAEN) desde 1970. La PAEN mide la condicién de acreedor 0
deudor de Estados Unidos frente al resto del mundo, estoes, mide el saldo de actives externos
totales menos pasivos externos totals.
Podemos notar que, durante los anos 80, los déficie de cuenta corriente de Estados Unidos
han llevado a este pais a perder su condicién de principal acreedor internacional para
transformarse en el mayor deudor neto del mundo, De hecho, al finalizar 1988, Estados
Unidos tabfa acumilado més de $500 mil millones de pasivos externos netos.* Esto significa
tnis de tres veces la deuda de Brasil o México, los mayores deudores entre los paises en
desarrollo, Sin embargo, a pesar de su cuantfa, el problema estadounidense es de menor
agnitud en relacin 2 su ingreso; los pasivos internacionales netos de Estados Unidos
representan solo alrededor del 10% de su PIB, mientras que la deuda neta de México supera
concreces el 50% de su PIB.
> De acuerdo al uso corsiente, tetaremes tos sérminos “posiién de inversion internacional ne
‘posicvin de actives exzernos nes" como sinsrims,
Sin embargo, los datos que respaldan el evadro 6-1 tienen mikples problemas de maticién. Algunos
aucores han sontenido que Estados Unidos nose ha transformado realmente en deudor neto durante fos aos 80
porqued! valor detos activosaarteanerieanos en elexterior es mucho mayor deo que ndicantos datos ficales
Para cia on factor, trauielanalmente las faversiones rorteamericanas en el exterior se han mido al costo
Iistricn, Hay. sinembargo, os tipos de erroresenlos datos que tiendenasubestimar as deudasnorteamericay
al sreiey una no pademas estar seguro det vel global dela deuda neta de Bstados Unidos, ro cade
ninguna dda de que la psi Ue activos externas necos Ue est pas cayd agudamente en los 380s 80, pasando
srnrsn super via unsuperivit mucho inenornelusoaun dficit, Dehecho, una estimacién reciente basada
149 Parte I Economia Intertemporal
Cuapno 6.
La CUENTA CoRaisNTE ¥ LA PosiciOn DE AcTIvos
ExeRNos Nevos eN EsTabos UNIDOS, 1970-1989.
(MILES DE MILLONES DE DOLARES CORRIENTES)
Saldo dela —_Posicién de actives
Afio
1970
1971
1972
1973
1974
1975
1976
1977
1978
1979 -1.0
1980) Md
1981 69
1982 5.9
1983 40.1
1984 99.0
1985 122.3
1986 145.4
1987 162.3
1988 = 128.9
1989 -110.0 -
Puente: Economic Report ofthe President, 1991
(Cuadros B-101 y B-102,
Debemos notar asimismo que la cuenta corriente no es exactamente igual al cambio de los
actives externos netos. Hay una variedad de factores gue dan cuenta de esta discrepancia:
flujos de capital no registrados,* que a veces en Ia balanza de pagos aparecen en la categorla
“errores y omisiones”; cambios de valoracién de actives y pasivos existentes que afeotan la
posicién de activos netos pero no la cuenta corriente; expropiaciones de activos externos; ©
incumplimientos de deudas internacionales.
lene! valor de mercado de las inversiones orrigi Ia PAEN de Estados Unidos # -S268 mil millones en 1989,
ue today's es uns cif considerable, pero mucho menor que los ~§532 mil millones que se muestra en eb
usd,
5'Bp los pases industralizadas, estos Mujos de capital no registrados se conocen bajo Ia elegante
Uesignacion tSenica de reatignactones de porfalio, En el manda en desarrollo, estos fujor se liaman fuga de
Capitals, vn termino que iene una cannotacién disinivamente negative. El problema de ks fuga de capitales
se analiaa ene] capitulo 22. Capitule 6 Ahorro, Inversién y la Cuenta Corriente
Para mostrar cémo se relaciona la cuenta corriente con el ahorro y Ia inversién, debemos
primero volver a examinar la restricciGn presupuestaria de una farailia individual. Recorde-
‘mos de la ecuacién (5.5) det capitulo anterior que, para una familia dada i, el cambio en los
activos financieros es igual a la diferencia entre el ahorro y la inversi6n de a familia:
BB, = O + B-C-F (6.3)
Escribamos ahora el ingreso de la familia como: ¥' = Q! + rB!,, yutilicernos el hecho de que
el ahorro S's igual a ¥' ~ C’ para encontrar:
BiB = S-1! (6.4)
Una familia individual puede poseer titulos contra otras familias nacionales 0 contra
extranjeros. Si surmamos todos los activos netos de las familias para llegar a la‘posicién de
activos netos de la economia en su conjunto, los titulos que representan obligaciones de une
familia respecto a otra se cancelan €n términos netos al hacer la suma para todas las familias,
ya que los ttulos entre familias son activos para algunas familias pero iguales obligaciones
para otras. Lo que queda son los titulos netos de la economia conira el resto del mundo, que
hemos designado por B*. Por tanto, al surnar (6,3) para todas las familias encontramos para
Ja economia en su conjunto:
BY- BY, =Q+1B¥,-C-1 6.5)
Sustituyendo una vez més ¥ = Q+ rB*, (PNB = PIB + ingreso neto del exterior) y
S= ¥-C, podemos escribir ahora:
BY- Bey = S-1 (6.6)
La ecuacién (6.6) puede intexpretarse en forma muy sencilla. Ya que la podemos volver a
escribir como § = I + (BY ~ B*.,), nos dice que el ahorro interno puede utilizarse para dos
fines: inversién interna (P) o inversion externa neta (B* - BY.)
Las ecuaciones (6.1) y (6.6) dejanen claro que Ia cuenta corriente puede expresarse como
la diferencia entre el ahorto y la inversién nacionales:
cc
0 6.7)
En la medida en que los residentes nacionales pueden intercambiar préstamos con residentes
en el exterior. el ahorro y Ia inversi6n nacionales no tienen que ser iguales. Precisamente, la
diferencia entre el ahorro y Ia inversiGn se mide por el saldo de la cuenta corriente. En una
economia cerrada, el concepto de cuenta corriente es irrelevante. En una economia por
‘completo aistada financieramente del resto de! mundo, Is cuenta corriente es siempre cero.
EI cuadro 6-2 presenta el ahorro, fa inversi6n interna y la cuenta corriente como
porcentaje del PIB en Estados Unidos para el perfodo 1950-1990.* Durante las décadas de
* Debemos sedlae una distorsin de los datos dol cundro 6-2. En Estados Unidos, el shoreo rata se mide
comola suma del anorr privadoy el superdvirpblic Elsuperdvicpiblicoesalahorro Fisal menos inversion
fiscal. Por lo tan, ta inversion fiscal se resta del aborro brut, en lugar de inclarseen Ia inversign tot, fa que
corresponde so ala formacion privada de capital. En consecvocia, los datos subestiman taco ahorro como
| tnversin at clasificar erranenment In inversin fiseal, No obsante, aun sila inversién fiscal estuvier 182 P:
CuapRo
arte I Keonomfa Intertemporal
SE SA
‘AWORRO, INVERSION ¥ LA CUENTA CoRRIENTE EN EsTADOs UNIDOS, 1950-1990
(COMO PORCENTAIE DEL PIB)
Inversion
interna Saldo de
Ahorro privada Ahorro Iacuenta —_Diserepancia
Afio. bruto bruta _inversi6n corriente estadistica
1950-59 16.2% 16.3% 0.1% orm
1960-69 16.4 15.6 08 os
1970-79 16.9 16.7 0.2 oo
1980 16.6 16.3 03 ot
1981 14 172 02 03
1982 143, \44 00 02
1983, BS 15.0 -12 “13
1984 153 18 -26 -28
1985 B4 16.2 28 28
1986 125 15.7 32 “3.2
1987 123 186 33 “32
1988 83 15.5 2.2 6
1989 13.5 149 15 2.
1990p 121 13.7 -16 - a
= preliminar
Fuente: Beonomie Report ofthe President, 1991. Cuadros B28 y B-102.
1950, 1960 y 1970 Estados Unidos experiments un consistente superavit de 1a cuenta
corriente. Esia situaci6n se revirtié de un modo dristico en tos afios 80. Durante 1981-1990,
cl déficit promedio de Ia cuenta corriente fue de alrededor de 2% del PIB. Es interesante
observar que la declinacién de la cuenta corriente en los afios 80 se debié més a una abrupta
caida de Ia tasa de ahorro nacional que a un aumento de la inversién interna. De hecho, la
inversién interna también decling en este perfodo, pero Ia caida del ahorro fue aun més
promunciada (a su vez, lamayor parte de la cafda del ahorro nacional se debe al comportamien-
to del sector piblico, un punto que estudiaremos con mayor detalle en el capitulo siguiente,
cuando analicemos formaimente el rol del sector gobierno).
‘Altener Estados Unidas déficit decuenta corriente durante los afios 80, el resto del mundo
tenfa que tener un superdvit de cuenta corriente respecto a Estados Unidos. Después de todo,
cel mundo en su conjunto es una economia cerrada. La figura 6-3 describe el comportamiento
de la cuenta corriente de Estados Unidos respecto al resto de los paises miembros de la
‘Organizacién para la Cooperaci6n Bcon6mica y el Desarrollo (OCED).” Et grafico muestra
‘con claridad la relacin negativa entre la cuenta corriente estadounidense y la del resto de los
clasifcadacorcectamente,seantendra direceiéndel cambio enlos dhimosafos hacia menor ahorro nacional
yy menor sudo de Ia cuenta corsiene
La OCED es una asociacin de 24 pases industrializados de imporiancia: Australia, Austria, Belgie,
‘canada, Dinamarce, Finlandia, Francia, Alemania, Grecia, Islandia, inlanéa, lalla, Jap6n, Luxemburz9, Capitulo 6 Ahorro, Inversin y Ia Cuenta Corriente 153
(tos paises de a OCED.
Cuenta Corrente
(Poreentaje de PB)
Baados Unidos
Gee eee
970 is Toa 198s
‘Los sts principales asociados cometials de Estados Unidosen a OCED son Canad, Francia, Alemania, Yala, apn
Yel Reino Unido La figura scat [a suma deo saldos de cuent cortinte, medivos en dares, como porcentale
de s4 PIB combinado, abizn medide en doles.
Figura 6-3
La cuenta corriente en Estados Unidos frente a otros paises industralizados
(Puente: Intemational Monetary Fund, aterwationl Franca! Sratses.) \
paises de la OCED. Mientras el dficit de CC de Estados Unidos subla a més del 3% del PIB,
el superdvit de CC entre los otros miembros de la OCED alcanzaba més del 2% de su PIB
combinado,
Por suptesto, el promedio para los otros 23 paises miembros de la OCED oculta
importantes diferencias en el comportamiento individual. Este promedio esté, en realidad,
‘muy influido por los vastos superavit de cuenta corriente de Jap6n y Alemania Occidental asi
otto por el peso relativo de sus economias dentro de la OCED. El cuadro 6-3 muestra un
desgtose del comportamiento de la cuenta corriente, en los afios 80, para Estados Unidos y
sus seis principales socios comerciales de la OCED, Canadé, Francia, Alemania, Italia, Japon
y el Reino Unido,
Existe otra manera de expresar la cuenta corriente. De las ecuaciones (6.3) y (6.7)
odemos ver que
cc = ¥-(C+D 6.8)
Definimos “absorcién” (A) como la suma del consumo y Ia inversién, esto es, el gasto total
de los residentes nacionales:*
Hound, Nueva Zenda, Nowegs, Pos, Bsa Sci, Suen, arg, Rein Unio y Exados
Indes,
1 ntgiminos estietos, eleonsumo la invessin ienen que imerpretarseagut como incluyendoel consumo
{la inversion del gobiemo, Introdueizemos explicitamente el gobierno en et préximo cape, 184 Parte Economia Intertemporal
Cuapno 6-3
OS EE
La CUENTA CoRRIENTE DE EstaD0s UNIDOS ¥ SUS PRINCIPALES SOCIOS COMERCIALES, 1980-1989
Estados Reino
Afio Unidos _Canadé__Francia Alemania _Htalia__—_Japon__—_‘Unido
Miles de millones de détares (USA)
1980 18-10-42, 40 100 =108 15
1981 69 SA -48 -34 97 43 las
1982 -70 22-120 50 64 69 8.0
1983 44.3 25 52 34 14 08 58
1984 -104.2 20 -09 97 25 350 26 '
wes 1127-14 00 179 “35 49.2 47
1986-1332 -76 24 40.1 29858 01
1987-1437 -70 44 46.1 -16 87.0 -14
1988 126.6 83 3.5 50.5 “54 986-267
199-1059 16643 55.7 - S68 = 34.1 !
Porcentaje del PIB |
1980 -0.4 -0.6 -17 22-10 14 i
1981 17 08 -05 “24 4 28 \
1982 07 22 08 -16 06 17
1983 08 -10 08 03 18 13 i
1984 06 -02 16 -06 28 06
1985 -04 00 27 ~08 37 10 |
1986 24 03 45 os 44 0.0 !
1987 -17 -05 41 ~02 36 11 '
1988, “17 0.4 42 07 28 -3.2 |
1989 3.0 -04 47 - 20 -4
Fuente: International Monetary Fund, ternational Financial Statistics, varias edilones.
i
Ancol oo |
La cuenta corriente es, por tanto, también la diferencia entre el ingreso y la absorcién: |
c= ¥-4 (6.10) |
Este importante concepto fue propueso, a comienzos dela década de los als 50, por Sidney
Alexander, del Massachusexs Insitute of Technology ?
* Sidney Alexander, “The Effects of Devaluation ona Trade Balance", Internationa! Monstary Fund Staff
Papers, 1952, pp. 265-278, Capitulo 6 Aborro, Inversin y la Cuenta Corriente
La ecusci6n (6.10) es muy atractiva intuitivamente. Los paises inourren en déficit de
‘euenlacortiente cuando gastan,o absorben, més de su ingreso. Esto los obliga a educir sus
Getivos externos 0 a aumentar sus pasivos netos hacia el resto det mundo
‘en conseouencia, se presenta un déficit de cuenta corriente cuando un pafs “gasta més alld
de sus medios” (la absorcién es mayor que el ingreso) o cuando “invierte en exceso de cu
Sropio ahorio”. Por mucho que estas dos maneras de medir Ia cuenta corient, sean
vrruatentes, ciertamente ella evocan juicios de valor diferentes sobre un déficit de eventa
emjente, Cuando 10s economistas quieren objetar un deficit de cuenta corriente, tienden a
eolarar que cl pals esté viviendo més allé de sus medios; al contrario, cuando quieren
defender un déficit de cuenta corriente, sostienen que en el pats reina un clima alramente
favorablea is inversiGn (lo que hace que la inversion excedaal ahorro nacional), Por supuesto,
vivdeficit de cuenta corriente, por si mismo, no es ni bueno ni malo. Ta conveniencia de la
posieign de a cuenta corrente debe eveluars en srminos dels perspectives interemporales
ue enfrenta una economia.
Ciizando el diagrama de le figura 6-1, fécilmente podemos ver como se deterihina la
cuenta corrente, En dicha figura se ha represcutado ¢ahorro como una funcién execiente de
friea de interés y la inversion como una funcién decreciente de la tasa de interés. En
a gmomta cerrada, como vimos anteriormente, la tasa de interés se ajusta pera equilibrar ¢l
shorro con la inversion.
Supongamos shore que a economia es abierta y que, ents préctice, sus residentes pueden
tomar » conceder préstamos libremente a una tasa dada de interés mundial, que lamamos r
Envvatidad, estamos haciendo la hipétesis de pats pequeto, que consiste en que as decsiones
‘eahorro e lnversiGn del pafs en cuesti6n, cuyo ahorro e jnversi6m se representan en la figurs
Go, no afectan la tasa de interés mundial. Para un r mundial dado, el ahorro y la inversiGn
tn evte pais no necesitan ser iguales; su diferencia refleja el défict o superdvit db cucnia
Coriente del pai. Si la tasa de interés mundial es xelativamente alta, como 7, en la Figure
Guta el ahorvo en a economia interna sera mayor que a inversiOny la cuenta corriente de}
pals endrd superivit (el sperdvit de cuenta corriene se mide por la diferencia horizontal entre
fas purvas Sela tasa r,). A la inversa, sila tasa de interés mundial es relativamente baja,
como 7, la inversi6n excederé al ahorro nacional y a ecouomia tenérd un deficit de cventa
corriente.
Figura 6-4
Aborto, inversin y la cuenta corriente
' 156
Parte Hl Economia Intertemporal
Usando este sencitlo marco de referencia, podemos representar Ia cuenta corriente como
una funcién creciente de la tasa de interés, como se muestra en la figura 6-4b. Para cada tasa
de interés, la diferencia horizontal entre las curvas de ahortoe inversién en la figura 6-4a mide
le cuenta corriente. Haciendo variar la tasa de interés, podemos dibujar la curva CC en la fic
gura6-4b. Advirtamos que la curva CCes siempre menos pronunciada que la curva S, porque
tuna tasa de interés mas alta no solo incrementa el ahorro sino que también reduce la inversion,
y ambos efectos mejoran la cuenta corriente. En una seccin posterior, examinaremos con més
Getalle tos factores que probablemente afectan el saldo de cuenta corriente de un pais
6-2 La CUENTA CORRIENTE Y EL COMERCIO INTERNACIONAL
Hasta ahora hemos descrito la cuenta corriente sin hacer mencién del comercio internacional
Esto puede parecer sorprendente, ya que porlo comiin la mayorfa dela gente concibelacuenta
corriente como un fenémeno comercial, un asunto de exportaciones © importaciones. En
realidad, hay un estrecho vinculo entre el balance ahorro-inversi6n y el balance exportaciones-
importaciones, vinculo que nos lleva a una comprensién més sutil de los desequilibrios de la
cuenta corriente,
‘Cuando un pats absorbe mas de lo que produce (A > 7), esté utilizando més recursos de
los que estén & su disposicién con fundamento s6lo en la produccién interna. Los pafses 5610
pueden hacer esto importando bienes desde el resto del mundo. Con mas precisiOn, un pais
debe importar mas desde el resto de! mundo de lo que exporta al resto del mundo, de modo
que, en términos netos, esté recibiendo recursos reales del exterior. Por esta razén, se tiende
asociar un défiit de cuenta corriente con un exceso de importaciones sobre las exportaciones,
Y un superdvit de cuenta corriente con un exceso de exportaciones sobre las importaciones,
‘Examinemos ahora més de cerca esta relaci6n,
Para un monto dado de absorci6n interna total A, el gasto (otal se divide entre la absorcién
de bienes nacionales (designada 4,) y la absorcién de importaciones (designada IM):
4
+ IM an
Al mismo tiempo, todos los bienes producidos a nivel local deben venderse internamente
(en la cantidad 4,) 0 exportarse. Por tanto:
Qa 4, +X (6.12)
La balanza comercial del pais se mide como el valor de las exportaciones menos el valor
de las importaciones (BC = X - IM). Pero, como las exportaciones son iguales al producto
total menos aquella porcién del mismo que se consume internamente (X — Q — A). podemos
concluir que:
BC = X-IM = Q-A,-IM=Q-A 6.13)
Ahora, siendo la balanza comercial igual al producto menos la absorcién y siendo la cuenta
ccorriente igual al ingreso menos la absorci6n, la diferencia entre la balanza comercial y el side
de Ia cuenta corriente resulta ser igual a los pagos nctos a factores que legen dei exterior
(PNF). En nuestro modelo, PNFes simplemente el pago de interés percibido sobre los activos
"© ‘Téenicament, todos los bins se miden en unidades de bienes domésticos. Esto es, IM signficael valor
nominal de las importaciones totaes dividida por el indice de precios del producto interna,
|
: Capitulo 6 Ahorro, Taverston y la Cuenta Corriente
cexternos netos, igual a rB*." Enconsecuencia, como CC = Y~ 4, podemos también escribir
CC = Q + rB*,-A. Usando entonces (6.13), obtenemos;
CC = BC+ PB, 6.14)
Bajo circunstancias ordinarias, rB®, es pequefo en rlacién a Ia balanza comercial, en
exyo caso el saldo de Ia cuenta corriente y Ia balanza comercial son casi iguales. Con
frecuencia los déficit de cuenta corriente estén sefalando no simplemente un exceso de
jnversiGn sobre el ahorro, o de la absorcién sobre el ingreso, sino también un exceso
de importaciones sobre las exportaciones, Sinembargo, es posible, silos pagos porlos pasivos
‘xternos nefos son relativamente grandes, tener un déficit de cuenta corziente junto con
superavit de Ia balanza comercial (oviceversa). Enel recuadro 6-1 examinamos los saldos de
guenta corriente de diversos paises para mostrar cémo Jos balances globales dependen
tfectivamente del intercambio comercial, de Ios pagos de intereses y de otros rubros.
Resumiendo, hay cuatro modos diferentes de describir la cuenta corricate: 1) como el
cambio en los activos externos netos del pais (CC = B* - B*,); 2) como el ahorro nacional
neto de la inversidn (CC = $~ 1; 3) como cl ingreso menos la absorciéa (CC = ¥~ A): ¥
2) como la balanza comercial més los pagos netos a factores provenientes del exterior
(CC = X- IM + PNP).
En el pasado, algunos economistas han discutido este tema como si las diferentes
definiciones apuntaran a distintas *teorfas” de Ia cuenta corriente, incluyendo una teoria
{ntertemporal que enfatiza el ahorzo y la inversin; un “enfoque de elasticidades” que acentdia
los factores determinantes de las importaciones y las exportaciones; un “enfoque de
absorcidn” que acentia los determinantes de la absorcién en relaci6n al ingreso; y asi suce-
sivamente, Este debate entre las diversas escuelas de pensamiento ha sido infructuoso. Todas
tas formulaciones de la cuenta corriente son igualmente validas y todas se relacionan entre si
a través de simples identidades contables. No existe separadamente una “teorfa intertemporal”
una “teorfa comercial” de la cuenta corriente. Cada uno de los enfoques, si se le especifica
ten fornia correcta, debe Hlevarnos de vuelta a las mismas consideraciones bsicas.
6-3 DETERMINACION DE LA CUENTA CORRIENTE
Enesta seecién estudiaremos con més detalle los factores que influyen en cl saldo de la cuenta
corriente de un pais pequeio que enfrenta una tasa dada de interés mundial. Nos centraremos
ten los efectos de diversos shocks que pueden afectar la economia, como los cambios en Ja tasa
dc interés mundial, Ins fluctuaciones en los términos de intercambio y Tos movimientos de la
1 Gala via real, aunque no en nuestro modelo simplifcado, hay algunos ores fms que son causa de
diferencias nur la cuchta cortiens 3 fa balan2a comercial. Por ejemplo la ayuda externa hace subi te eventa
Civvents on relacign a fa balanea comercial, aungue Ia ayuda externa es wna forma de pago de transferenciay
Solnsacogeion de un ingreso proveniente e activosexternos, Er el cuadro 6-#se muestra un desglose completo
Ae lnditeenctz entre los dos Balances. Nétese quel diferencia entra balanza comercial y el sido de la cuenta
Connente clue do eategoras. "otros bienes, serv iiosy nas” y “tanserenciasunilatreles”, La categoria
“putes benes, servicios y reas” inchuye el ingteso recibido sobre aetvas externos netes (la subeategoria
vinrtetesy dividendos"), as! somo las entradas por viajes (urismo), remesas de crabajadores y algunos ote
items, La catogora transferencias unilateral icluye laayuda externa ast como las ransferences del sector
privada
487 158
Parte 11 Reonomia Intertemporal
Recuadro 6x
éQué esconde el saldo de cuenta corriente?
‘Las comparaciones del comportamniento de la cuenta corriente entre patses, como las que
se muestran en el cuadro 6-3, no suelen ir mas allé del nive] de maxima agregaci6n: el
coeficiente de Ia cuenta corriente al PIB. Pero aunque este saldo transmite cierta
informacion de importancia, también es mucho lo que esconde. Un déficit dado de cuenta
cotriente, se debe a altos niveles de inversién a bajo ahorro? {Se encuentra la explicacién
del déticit en un deficit comercial 0 en altos pagos de intereses de ta deuda externa? Las
respuestas Varian sustancialmente de un pais a otro, y esto aparece de manera nitida en el
cuadro 6-4, (Para un andlisis de la contabilidad de la balanza de pagos, vedse también el
apéndice a este capitulo.)
Consideremos cémo se descomponia la cuenta corriente de diversos paises en 1989.
Para Fstados Unidos, el deficit de cuenta corriente se explicacasi por completo a través del
déficit comercial, quedando el resto de la cuenta corriente cercana al equilibrio. En Japén,
‘un gran superdvit comercial es la causa principal del superdvit de cuenta corriente, Detras
de estas cifras, hay un deficit importante en los servicios, resultado de la creciente aficiOn
de los japoneses a viajar al extranjero. Por supuesto, esta situacién no es estatica. Estados
Unidos tuvo en el pasado un enorme superavit en ios servicios debido a las altas remeses,
de utilidades y pagos de interés por los préstamos estadounidenses en el exterior. Sin
‘embargo, los persistentes déficit de cuenta corriente han deteriorado su posicién de activos
externos netos, como vimos enel cuadro 6-1, y obviamente esto ha reducido el ingreso neto
del capital. Japén ha acumulado en forma persistente activos externos netos durante el
periodo y por tanto presenta el caso contrario.
Para deudores importantes, como Brasil en el cuado, la cuenta corriente muestra un
superavit relativamente pequelio de $4.1 mil millones a pesar de un masivo superdvit
comercial de $19.1 mil millones. Los enormes pagos de intereses de Ia deuda externa
explican la mayor parte de la discrepancia. Debido a este factor, Brasil tuvo en 1988 un
déficit de cuenta corriente junto con wn superdvit comercial considerable. Entre los pagos
de servicios, las remesas de trabajadores son una fuente muy importante de divisas en la
cuenta corriente de paises como Turquia y, en menor grado, Filipinas. Se puede observar
también que las remesas de trabajadores representan un flujo sustancial de salida de fondos
de Estados Unidos, provocado por los trabajadores extranjeros atraidos por los altos
salarios en este pais y que envian dinero a sus familias en sus pafses de origen. En otros
paises como Espafiay Tailandia, el turismo es una fuente importante de ingreso de divisas.
Con una contribucién neta de més de $13 mil millones en 1989, o alrededor del 30% de
sus exportaciones, el turismo es de hecho [a principal fuente de divisas en Espafa
Un timo grapo de paises obtiene gran parte de sus divisas en la cuenta corriente @
través de transferencias unilaterales, esto es, donaciones de otras naciones. China, India,
Indonesia, Bangladesh, Egipto e Israel son los paises que perciben la mayor cantidad de
dslares por medio de la ayuda oficial al desarrollo, como se muestra en el cuadro 6-5. Sin
embargo, si el ordenamiento se hace segiin proporcién del PIB del pais receptor, 10s 11
principates beneficiarios de ayuda externa son paises afticanos, 159
, Inversién y la Cuenta Corriente
Capitulo 6 Ahoreo,
pare
vou $0 2000169 ‘puny Kosanopy ovens
3961 98 saKI8G «
SSFZ-EE6OI- SOFT 996 Lpv's— sir 6695 opu'oH ~ snt913s09
‘iveno vf 2p opres
oF arts u sot zw 066- —Ote- seg
ist perl ase er 9s fi 6'E= EH ET —_soperayo serouarayseresy,
ere wre teh s6r Ise 601 ony ase'er— saqer
ayy serouaroysteay,
fel She SET BOF'T SHOE SET ORG'SI-—OOE'ZI song
— sit ase sore Ie si- = oe saiop
-ufegen ap sesoutoy
M6 site S6ET- 6LI- 1's tart ore's sopuapiaip & soseua1a
foo'e —IeEL 6 w6L BS BaS~ solve,
ose oso} 199 us esr's= BIT
ZUz— LoL GIPOI-zAB'SI- OIF ee= 099°261-
verel Oey BL LALIT soca 0ss'69¢
Sr6'C— Sore RES'T~ —NTP- H 068'9¢— promos ezazeg
wpm, ued seu ymin, oobayy — aseag —wodep sopra
eL sopeasy
“a
(Sauv 190 8d SENOTUN)
6861 3a aueWTOIG ‘SoayNOTOOATAG sas]Va VE¥E ALNTTEOD VINAND V1 3a OCIVG ‘18a NOLDISOZNOD
a SS
9-9 OwaVID 160 Parte 1 Economfa Intertemporal
CuapRo 6-5
EE ESBS PSE EY ES
PRinciraLes Paises RECEPTORES DE AYUDA OFICIAL AL DESARROLLO, 1989
Monto ‘Monto
(millones de délares, USA) (como porcentaje del PIB)
China $2.27 Mozambique
India 1.874 Somalia
Indonesia 1.830. Tanzania '
Bangladesh L794 Lesotho
Egipto 1578 Malawi
Israel 1,192 Chad i
Pakistén 1119 Mali
Kenya 967 Laos
Tanzania 918 Mauritania 194
Filipinas 831 Burundi 18.6
Sudén 760 Repiblica Centtoafricana m1
Mozambique 759 Nepal 16.0
Fuente: World Ban, World Development Report 1981, Cuado 20,
‘asa de Interés Mundial
El primer factor de importancia es la propia tasa de interés mundial. Notemos en la figura
6-4 que, al subirla tsa de interés mundial de, a7, lainversién interna cae, el ahorro aummenta
y la cuenta corriente se mueve aun supersvit. Existe, por lo tanto, una relacion positiva entre
Ja cuenta corriente para tna economia pequetiay abierta y a tasa de interés mundial afa que
sus residentes toman 0 conceden préstamos.
Debemos recordar que los cambios en la cuenta corriente tienen efectos tanto sobre los
Alyjos financieros como los comerciales. Supongamos por un momento que Ia economia tiene
inicialmente un saldo de cuenta corriente en el punto r, en Ja figura 6-4. Un aumento en las
tasas de interés lleva la cuenta corriente a un superdvit, en cuanto Los consumidores ahorran
mAs, consumen menos, ¢ invierten menos dentro del monto fijo del ingreso nacional. La
Q,. Al noroeste del punto Q, el pais
tendirfa superdvit de cuenta corriente. El punto en que efectivamente se ubicaré Ia economia
‘lo largo de la linea presupuestaria depende de las preferencias de la sociedad,
De este andlisis se desprenden tres conclusiones fundamentales:
1. Si el consumo es mayor que el producto en el primer perfodo (C,>Q;), entonces el
consumo tiene que ser menor que el producto en el segundo periodo (C, Qs
2. Cuando no hay inversién, el superdvit de la balanza comercial es la diferencia entre el
producto y el consumo (BC; = Q; ~ C;), por lo cual en este caso el déficit comercial
del primer perfodo debe equilibrar un superdvit comercial en el segundo periodo.
3, Siel pais opera con déficit de cuenta corriente en el primer periodo, incurriendo deeste
modo en deuda externa, debe operar con superdviten el futuro a fin de pagar la deuda,
En forma similar, si opera con superdvit en el periodo 1, debe operar con défict en el
periodo 2.
Algebraicamente, es posible plantear {a restriccién presupuestari intertemporal del pais
en varias formas andlogas. Primero, hemos visto que el valor descontado del consumo debe
ser igual al valor descontado del producto neto de [a inversién. Segundo, podemos reordenar
términos en la ecuaci6n (6. 17) para describirla en términos de la balanza comercial en los dos
ios. Como BC, = Q,- C,- hy BC, = Q,~ Cy, € técil verificar que el valor descontado
de las balanzas comerciales tiene que ser igual a cero:
BC,
Bt Te? (6.18)
yuo de ee
Defeiedece Figura 6-7
La restriccién presupuestaria del pats
y la cuenta corriente
Peso 4
165 166
Parte II Eeonomia Intertemporal
Esto significa que un déficit comercial en el primer perfodo debe equilibrarse con un superdvit
‘comercial de igual valor presente en el segundo period.
La tercera forma de expresar Ia restrccién presupuestaria intertemporal de un pais es en
términos dela cuenta corriente, Como la cuenta corriente de una economia es igual ala acurm-
lacién de activos externos netos de la economia, tenemos CC, = BY ~ Bs, y CC, = BY~ BY
Suponiendo que el pais pare sin activos externos netos (B = 0) y termina sin activos (B=0),
debe tenerse:
CO, + CC, =0 (6.19)
Antes de seguir adelante, debemos calificar nuestros resultados, Este andlisis supone que
‘un deudor siempre cancela sus deudas y la restricci6n presupuestaria se desarrolla bajo este
supuesto. Hay casos de gran importancia en que un deudor no puede pagar, o decide no pagar,
las dendas en que incurri6 en un periodo anterior. A veces, en la economia interna, los
deudores quicbran y no pueden pagar. En la economia internacional, donde es més dificil la
coerci6n respecto a los contratos, hay ocasiones en que los deudores optan por no pagar. En
esos casos, larestriccin presupuestaria puede no ser tan estricta como se plantea en casi todos
lo razonamientos (volveremas 2 este aspecto al final del capitulo y, de nuevo, enel capitulo
22, cuando discutamos la crisis de deuda de los pafses en desarrollo.
Para dejar més en claro estos conceptos, consideremos una ilustracién especifica de la
restriecién presupuestaria intertemporal, Supongamos que tas preferencias de ahotro y
consumo de las familias individuales Mevan a una elecci6n particular del consumo en la curva
BB, de modo que, por ejemplo, C, < Q, para laeconomiaen su conjunto. Esta situacién queda
representada en la figura 6-8 y las cuentas apropiadas de la balanza de pagos se muestran en
al cuadro 6-6, La distancia horizontal entre Q, y C; mide el superavit de cuenta corriente y el
superdvit de la balanza comercial enel perfodo 1. Notemos que no hay diferencia entre ambas
medidas en este caso. Por qué? Porque el pafs parte sin activos externos netos,
1Las famitias nacionales estarin prestando, en agregado, un monto Bt = Q, - C, al resto
del mundo. Este flujo de salida de capital equilibra exactamente el superdvit de cuenta
cortiente, En el segundo periodo, el pafs consume C, > Q,, La cuenta corriente esté en déficit
en tanto gue hay un flujo de entrada de capital.
Es conveniente mencionar aqut la forma como se registran estas transacciones en las
cuentas de Ia balanza de pagos que mantiene el gobierno (en el apéndice 2 este capitulo se da
‘una descripeién detaliada de la contabilidad de fa balanza de pagos). Para este pafs hipotético,
la contabilidad de Le balanza de pagos apareceria como en el cuadro 6-6. Sélo es necesario
introducir aqui un punto adicional para poder seguir adelante. Un finjo de saida de capital se
ama, segin las convenciones contables, wn déficit en la cuenta de capitales de la balanza de
Periodo 2
Figura 6-8
La restricci6n presupuestaria y un
superdvit contemporéneo
Pengo de Ja cuenta corriente Capitulo 6 Ahorro, Inversién y la Cuenta Corriente
CuADRO 6-6
CONTABILIDAD DE LA BALANZA DE PAGOS EN EL MODEL DE Dos Peniopos
Perfodo 1 Periodo 2
Cuenta cortiente a-c -(@- co
Balanza comercial a-c, (LKQ, -
Cuenta de servicios 0 (Qi = Cv)
Cuenta de capitales ~~ c) (Q- 0
‘Total (de la cuenta corriente y
Ta cuenta de capitales) ° °
pagos (y un flujo de entrada de capital se lama, anélogamente, un superévit en la cucnta de
capitales de la balanaa de pagos). Esto implica que la cuenta corriente y Ia cuenta de capitales
‘suman automsticamente cero, como se muestra en el cuadro,
La Restriccién Presupuestaria Intertemporal con Muchos Periodos
Hasta ahora, hemos derivado la restricei6n presupuestaria intertemporal en un marco de dos
perfodos, peroes facil extender el andlisis para muchos periodos. Para Tperiodos, conT > 2,
simplemente derivamos expresiones que son anglogas a tas ecuaciones (6.17), (6.18) y (6.19)
y que muestran que el valor descontado del consumo debe ser igual al valor descontado del
producto neto de la inversi6n; que el valor presente descontado de las balanzas comerciales
debe ser igual a cero; y que los saldos de la cuenta corriente entre ¢ = Oy ¢ = Tdeben sumar
cero.
LLaextensidn del modelo de dos periodos al modelo de Tperfodos es muy directa. Aparece,
sin embargo, una nueva sutileza en el caso (muy realista) en que no hay un periodo final
definido T en el que todos los préstamos deben quedar cancelados. Si el tiempo puede
transcurrir indefinidamente sin una fecha de término, significa esto que un pais puede
endeudarse en cualquier monto con el resto del mundo, sin preocuparse por el pago, a
sabiendas de que en el futuro siempre podrs pedir nuevos préstamos para pagar cualquier
deuda anterior? La respuesta es no. Los mercados internacionales de capitales seguirén
cxigiendo que cada pais viva dentro de sus medios, en el sentido de que nadie le prestard a
tux pais un monto tan alto que la inica forma de pagarlo sea tomando un nuevo préstamo por
el valor del vencimiento en cada pertode.
‘Un esquema en que un deudor asume una deuda excesiva (por ejemplo, para incrementar
cleonsumo corriente) y propone pagarla pidiendo prestado el dinero necesario parael servicio
de Ia deuda se conoce como un “esquema de Ponzi". Consideremos lo que ocurre en un
esquema como éste. Supongamos que cl deudor debe un monto D. Cuando vence la deuda D,
eldeudor debe (1-+7)D. Sicontrata un nuevo préstamo igual a(1 +/)D para pagar asuacreedor
anterior, ahora queda debiendo un monto mayor al nuevo acteedor. En el préximo perfodo,
eldeudor tendré que pagar (1-+7)°D, y, muevamente, planea.n nuevo préstamo por este monto
"© La designaviGn viene de Charles Ponzi, un embaueadar de Boston, ques hizo rico en os aos 20 con
tun esquema de eadenas de cars.
167 168
Parte II Economia Intertemporal
mayor para pagar el anterior. En el periodo siguiente, el deudor tendré una deuda (1 +7)D.
En cada perfodo, entonces, la deuda crecera a la razén geométrica (1-+7).
Los mercados crediticios impiden este comportamiento (0 no lo apoyan de manera
indefinida); tos acreedores exigen que los deudores mantengan su deuda dentro de ciertos
limites y, por lo menos, no permiten que ella crezca a la razén geométrica (1+7)
Mateméticamente se puede demostrar que, cuando la conducta prudente de los acreedores
restringe el crecimiento de la deuda a una tasa menor que la raa6n geométrica (1+), se obliga,
al deudor a vivir de acuerdo con sus medios en el sentido de que el valor presente descontado
de todo su consumo futuro debe ser igual a Ia riqueza inicial mas el valor presente descon-
tado de todo su producto fururo neto de la inversi6n:
G r
tt EF BE Qe WE
-hy
(6.20)
a7)
Designemos por D* la deuda neta del pais, que es justamente igual a -B*. En otras
palabras, cuando B* es negativo, de modo que el pais es un deudor neto, D* es positivo.
Podemos derivar ahora una ecuaci6n de mucho interés. Llevando los términos en (Q~ 1) al
otro lado de la ecuacién, y recordando que Ta balanza comercial es igual al producto menos
la absorcién (BC = Q- C~ 1), podemos escribir (6.20) en la forma:
BC,
a5
(1+ DS = BC+ 6.21)
Esta importante relacién nos dice que si un pafs ¢8 un deudor neto que debe (1-+7)Dzen
el primer perfodo, entonces la economia debe operar en el futuro con superdvit comerciales
cuyo valor presente descontado (para todo el furoro) sea igual a la deuda neta inicial. Bl pais
servird su deuda en el funuro mediante una corriente de superdvit de la balanza comercial cuyo
valor presente es igual a {a deuda neta que tiene con el resto del mundo.
‘Sin embargo, hay que tener cuidado de interpretar correctamente la condicién establecida
‘en la ecuaci6n (6.21). No se requiere que un pais deudor tenga superavit comercial en cada
perfodo, sino s6lo que el valor presente de todas las balanzas comerciales futuras sea un
superdvit de igual valor que la deuda neta. Por ejemplo, Estados Unidos al finalizar 1988 tenia
pasivos externos netos del orden de $532 mil millones. Esto significa que, desde 1989 en
adelante, Estados Unidos tendré que obtener superévit comerciales en términos de valor
presente de $532 mit millones. Esto no implica, por supuesto, que Estados Unidos tendré que
tener superavit comercial en cada afo
Hay que hacer notar otra sutileza. Aunque un pais no puede operar con una deuda que
crece indefinidamente a la tasa de interés, tampoco tiene que pagar ef total de su deuda. Lo
{que se requieve es que (operando con superdvit comercial) el pais pague interés sobre su deuda
externa, y no que la deuda caiga 2 cero en alguna fecha especifica. Por tanto, un pais podrla
‘mantener cada afio una deuda neta dada D y pagar cl interés vencido, rD, operando con
superavit comercial, sin que nunca el capital adeudado D regrese a cero.
"A veces, la restrieci6n presupuestaria intertemporal de un pafs se expresa en términos de
Ja transferencia neta de recursos (TNR) que debe efectuar el pais. La TNR describe el flujo
de caja entre el pals y sus acreedores, y se mide por Ios préstamos netos concedidos al pais
rmenos el interés que paga el pais por sus obligaciones externas (lo que “perciben” los
acreedores), Por tanto, la TNR en el perfodo ¢ esté deda por
INR
(DY - Dt) = D4, (6.22) Capitulo 6 Ahorro, Inversién y la Cuenta Corriente
Notemos que en un “esquema de Ponzi" 1a transferencia neta de recursos es precisamente
fo, yaque el monto del avevo endeadamiento es justamente Lo necesario para pagar la deuda
antigua: D* = (1+/)D4,, de modo que TNR = 0.
Debido a que el inoremento de la deuda externa neta (D* - D4) corresponde al déficit de
ta cuenta corriente (-CO), en tanto que los pagos de interés corresponden al déficitenia cuenta
weetervicios, la ecuaci6n (6.22) se puede reformularféciimente en términos de la batantza
comercial:"*
‘TNR = -BC (6.23)
‘Asi, cuando un pafs esté operando con déficit en la balanza comercial, esté recibiendo una
‘ransferencia neta de recursos del resto del mundo y cuando esté operando con superavit em
te balanza comercial, esté haciendo una transferencia neta de recursos al resto del mundo (en
‘euyo caso decimos a veces que Ia TNR al pais es negativa)
"Ahora bien, Ja restriccién presupuestaria para un deudor se puede formuilar como la
condicién de que el valor descontado de las futuras transferencias netas de recursos (con signo
‘negativo) sea igual al monto de la deuda:
INR, __TNR,
(1+ ODS = — TNR, To}
6.2
Obviamente, esta condicién es 1a misma que en (6.21), ya que la TNR es igual al déficit de
in balanza comercial. Observeros también que la condicion para TNR excluye un esquema
de Ponzi porque, en un exquema de Ponzi, Ia TNR es siempre cet.
Tha vez mas debemos mencionar una limitante que ya sefialamos antes. La condicion “no
csquema de Ponzi" es una condicién plausible para los mercados de capitales, pero los
fcreedores no siempre logran imponerla. Hay ocasiones en que, por inadvertenci, se permite
‘los deudores contracr una deuda tan alta que simplemente no Ia pueden pagar. Hasta ahora
hhemos supuesto que no se presentan situaciones de insolvencia, pero volveremtosa este astnto
al final del capitulo.
6-5 LIMITACIONES A LA CONTRATACION ¥ CONCESION DE.
PREsTAMos EXTERNOS
Hiemos supuesto al disewir laeconomfa bierta, que ls residentes de un pats puedencontratar
o coneeder préstamos enel mercado internacional de capitales ana tasade interés dada. Por
supnesto, este es un panorama muy idealizado. Necesitamos agregar ahora tres Timitaciones
importantes a nuestro marco bisico de referencia: 1) controles administratives, que limitan
el acceso de los residentes nacionales a las mercados externos de capitales; 2) los efectos de
las propias decisiones de ahorro e iaversi6n del pais sobre la tasa mundial de interés: y 3) los
problemas de riesgo y coerci6n en los préstamos externos, que limitan los flujos internacio-
nales de capital
«9 realidad, Ia TNR es igual a la balanaa comercia? ms ios servicios no fatorales (prneipalmente
turismo. fktesy segures), Por simpleWad,noheinosconsieradoen nuestroandlisisles servicios no factories.
Sinembargo,sepuedenextenderFcilment las euacionespara incuirestacuena, sin qes nada sustancial varie 170
Parte 11 Economia Intertemporal
Controles Administrativos
Muchos gobiernos, en especial de los paises en desarrollo, imponen restricciones a Ta
Ccapacidad de los residentes nacionales para pactar préstamos externos. Aqui presentaremos las
consecuencias basicas de estos controles y algunas de las razones que llevan a instituirios. En
posteriores capitulos exeminaremos sus efectos con més detalle,
Con tun control de capitales total, no podria haber contratacién u otorgamiento de
préstamos con el resto del mundo. El pais vivieta en el aislamiento financiero. En cada uno
de os periodos su cuenta corriente tendria que equilibrarse. Las tasas internas de interés no
‘guardarfan ninguna relaci6n con las tasas mundiales, sino que sencillamente se ajustarian para
equilibrar el ahorro y Ia inversién, como ocurria en el modelo de la economia cetrada que se
describi6 al comienzo de este capitulo.
‘Volvamos por tn momento ala figura 6-4. Sin controles de capitales, la cuenta corriente
tiene superdvitalatasa Si el gobierno decide imponer controles, e] exceso de ahiorto interno
no puede utilizarse para adquirir bonos extranjeros o para invertir en el exterior. Con ahorro.
mis alto que la inversién, 7, no puede ser la tasa de interés de equilibrio local. Como la cuenta
corriente tiene que equilibrarse, la tasa interna tendré gue caer hasta que el ahorro sea igual
fala inversion. Esto ocurre a la tasa r,, Para un pats que tendria superavit de cuenta corriente.
bajo libertad de movimienta de capitales, el efecto neto de los controles es reducir las tasas
internas de interés, aumentar la inversién y bajar el ahorro.
‘Al llevar forzadamente a la economfa a la autarquia financiera (esto es, cl aislamiento del
resto del mundo), fos controles de capitales pueden tener efectos adversos sobre el nivel de
bienestar econémico. Podemos usar el modelo de dos perfodos para ilustrar esto en forma muy
simple. En la figura 6-9, sea E el punto de dotacién, con nivel de utilidad ULy, Si las tasas de
interés mundial estén al nivel r, el pats preferir‘a endendarse en el primer perfodo y consumir
en el punto A. Esto le permitiria a los agentes econémicos alcanzar el nivel de utilidad UL,
Pero la economia tiene que quedarse en B debido alos controles de capitales. La misma pérdida
de bienestar como resultado de estos controles se encuentra fécilmente en el caso en que el pats
tiene superdvit de cuenta corriente en el primer periodo con libre movilidad de capitales.
‘Al existir controles de capitales, Ios tipos de shocks que hemos considerado antes
afectarén, en general, 2 [a tasa local de interés més que ala cuenta cortiente. Por ejemplo, una
declinacién transitoria de! producto después de una sequia causaba un déficit de cuenta
cottiente en la figura 6-6, Ahora, el efecto es aumentar las tasas de interés, como lo muestra
fa figura 6-10.
‘Entonces, para resumir, los shocks que desplazan la curva de ahorro hacia la izquierda
tienden a incrementar fa tasa interna de interés ms que a deteriorar la cuenta cortiente, Lo
Figura 6-9
Los controles de capitales y el
bienestar econSmico del pais Figura 6-10
1 ‘Una caida transitoria dei producto
5.1 bajo controles de capitales
mismo se aplica aos shocks que aumentan is posiilidades de inversion Joel. CoM controles
lame itl, un aza en la asa de interés mondial no tiene un efecto directo sobre ta
tots cada el anorto ola inversign a nivel eal, En virtud de aus restricciones al capital,
pais se aista de los shocks extemos de tasa de interés
“Una implicancia crucial de los controles de capitals afecta alas poliieas nacionales de
shone Murhos gobiemos adoptan poitcas de estfaulo al ahorro Gncentivos ibutstio TOE
Gjemple), con el objetivo de increments a invorsiGn. Cuando se ene rmercados de capitales
Soar na poica que aumenta el ahorro nacional tiende @ neremeniar superdvit de
aa rieme pero no la inversién interna. Ep este caso, {os controtes de capes pueden
saetas pan lograr qu'un aumento de shorro nacional setraguzea enunainversion nacional
mas alta
yectos de Pais Grande en tas Tasas de Interés Mundiates
La dea de que tos residentes nacionales pueden pactar préstamos lbremente 2098 SO dada
Caeser et supuesto de que sa economia pariclar es una pequena parte de! me S00
Trundial de capitals, Esta es una bvens aproximacion para gran parte de los pals del globo,
Excepto para unas cuantas de las mayores economias sndustralizas, fostuse pais
acre para mportante como Holanda representa s6lo el 1.6% del producto tote de Jot
paises indvstrializados."” En consecuencia, aun desplazamientos de ceva consideracion en el
aa ade eaion de capital de este pals no tendtian mayores efectos sabre el equ ibiG
Sa corral decapitalesEn contraste, Estados Unidos contribuye con alrededor dot
S6x del produto total de los pases industrializados. Los movimientos de! show & ta
dae ee ais cn Estados Unidos tienden aejercer efecte significaivos en las casas de
aero desea enimo es vido para JapGn y Alemania y, en menor grado, para ¢L
Reino Unido, Francia, Italia y Canada.'*
La clave para comprend los efectos de pas grande eté en examina cmos» determe
a eres nests mundial (7). En un mercado de eapitales integrado globslmente,
aaa ae detodo que el ahorro mundial total S, (igual ala suma del ahorro enc paso
Sosa oaea, Se = §, + 5; +...) sa igual aa inversion total, = fh + fe F-)
© Laci es para a 1588 oman de The Worl Bank, Worl Development Report 1990, Oxford
University Press, Nueva York, 1990.
ga Eames inns de mor tamano se suelen lamar el Grupo de tos Siete 0, breve, Seog
172 Parte 1 Economia Intertemporal
Figura 6-11
Equilibrio mundial global del ahorro y la inversion
| ‘mundo en su conjunto es una economfa cerrada. En consecuencia, se debe cumplir que j
Sy = de |
Consiceremos ahora el-casa de una economia, como Estados Unidos, que es grande en I
relacién al mercado mundial global (seguiremos nuestra convencién habitual de que una [
variable sin asterisco se refiere al pais en cuestién, en tanto que una variable con asterisco se i
reflere al resto del mundo). El equilibrio global se produce cuando:
I) + IM) = Sir) + SP) (6.25)
La condicién (6.25) establece que la inversiOn mundial es igual al ahorro mundial
Reordenando sus términos, vemos que esta expresién equivale a expresar que el saldo de la
cuenta corriente de Estados Unidos debe ser igual al negativo del saldo de la cuenta corriente
del resto del mundo:
Sir) - 10) = 18°) - FO), 6.26)
i o bien,
ccw) = CO) (6.26)
I
a figura 6-11 muestra la asa de interés mundial de equilibro como aqulla asa parala, |
cual el déficit de cuenta corriente de Estados Unidos es igual en valor al superdvit de la cuenta |
corriente exterior. Si las dos regiones comienzan en un estado de autarquia financiera, sea 1
porque Estados Unidos 0 el resto del mundo tienen controles de capitales, las tasas de interés {
de oquiibro se ierian separadamenteenios dos mereadon, Como erepreseniaene} rdf, |
Ja tasa interna en Estados Unidos (,) serfa mayor que la tasa en el resto del mundo (72). Esto |
Bn teora, la sume de las cuentas cortientes de todas las pafses del mando debe ser igual a cero, En la
prietiea,extonaceurre. Dehecho, hay una "discrepancia de a cuencacorremte mundial”, porque entos tims
faftos el tral de las cuentas corrientes de todos los pases del globo han dado como sutra un numero negative
[rande, del orden de -867 mil millones en 1989 QM, International Financial Statistics, 1989 Yearbook). Se
tribuye esta digerepancia ana varieda de problemas de medici6n, etre los que se inchuyen fujos de capital
no registrados y la sobre y subfaccuracién de exportaciones ¢ imporaciones, a menudo con propésitos de
‘contraband, 5.25)
dial
dela
iene
5.26)
26")
ral
venta
terés
fico,
Esto
Enis
. Se
‘pital
xde
Capitulo 6 Ahorro, Inversién y la Cuenta Corriente
resulta asi porque se ha representado a Estados Unidos jen forma realista! con una baja tasa
de shorro.
‘Si se estableciera una movilidad completa de capitales entre amibas regiones, por ejem-
plo a través de una liberalizacion del mercado de capitales en la regién con resticeiones,
Fesultaria una tasa de interés mundial ‘nica. La tasa interna de interés en la economia
orteamericana caeria y la tasa en el resto del mundo subirfa hasta que ambas tasas se
jgualaran, La inversién aumentariay el ahorro disminuirfa en Estados Unidos, de modo que
gu cuenta corriente se moveria hacia el défict, Em el resto del mundo, cl ahorro subi y Ta
inversion caerie: Ia cuenta corriente del resto del mundo se moveria hacia el superdvit, Ea el
equilibrio fina, ef ahorro mundial total serfa igual 2 I inversién mundial total y el déticit de
guenta corriente de Estados Unidos quedarfa compensado exactamente por el superavit en el
resto del mundo.
Bstos dos diagramas nos ayudan 2 poner en evidencia otro punto de importancia: para un
pais grande, los desplazamientos en el ahorro y Ia inversién provocan efeotas elas tasas de
interés mundiales (y locales) asi como en la cuenta corriente, Consideremos, como se muestra
cenla figura 6-12, una caida en atasa de shorro de Estados Unidos (una declinacién del ahorro
‘como ésta podria producirse debido a un alza del ingreso futuro esperado en Estados Unidos).
‘Ala tasa de interés inicil (r,), Ia declinacién del ahorro conduce @ un exceso de inversién
‘mundial sobre el ahorro mundial. Las tasas de interés mundiales suben por tanto a r,, donde
(F—8) es nuevamente igual a (S* - [*)
El efecto final es un incremento en la tasa de interés mundial y un deterioro de la cuenta
corriente en Estados Unidos (de AB a CD), junto con un mejoramiento de la cuenta corriente
enelresio del mundo (de 4’B' a CD’). Cuanto mayor sea el tamatio de Estados Unidos en los
mercados mundiales, mayor seréel ajuste que tiene ugar a través del alza en la tasa de interés.
Cuanto menor sea el tamaiio de Estados Unidos, mayor seré la parte del ajuste que se produce
através del deterioro de la cuenta corriente de Estados Unidos. Por tanto, el caso del pais
grande se sitfia en una posiciOn intermedia entre el modelo del pais pequeio y el
caso de controles de capitales en lo que se refiere a los efectos de un desplazamiento del
ahorro sobre la cuenta corriente y la tasa de interés.
Elcuadco 6-7 resume los diversos casos que hetnos considerado aqui. Cada columna en
el cuadro 6-7 comesponde a uno de los tres casos analizados: un pais pequetio con libre
‘movilidad de capitales; un pafs pequefio con controtes de capitales; y un pais grande con
Figura 6-12
Efectos globales de una declinacién en el ahorro de Estados Unidos
see
173 174
Parte 1! Economia Intertemporal
Cuapro 6-7
Sd
Los EFECTOS DE SHOCKS DE AHORRO E INVERSION BAIO DIFERENTE MOVILIDAD DE.
CCAPITALES ¥ TAMAROS DE Paises
Casos
Libre movilidad Libre movilidad
Tipo de del capital Controles de del capital
___shock (pats pequetio) capitales (pais grande)
Alzaentacurva — Alza en la CC; Sinefectoen la CC, Alzaen la CC;
$ (ahorro) sin efecto en r caida en r caida en r
Alzaenlacurva CaflaenlaCC; —Sinefectoen la CC; Caida en la CC}
1 (inversién) sin efecto en r alza ear alza en r
Alzaen Cafda en la CC; Sinefectoen la CC; Cafdaen Ia CC,
(=P) caida en sin efecto en r caida en r
libre movilidad de capitales, Cada linea corresponde a un distinto tipo de shock: un ineremento
en el ahiorro deseato en el pais local; un incremento en la inversin deseada; y un aumento
del ahorro en el resto del mundo. Los casilleros del cuadro describen los efectos de cada
combinacién.
Problemas Relativos al Riesgo y la Coercién
Para hacer més sencillo el andlisis, hemos supuesto hasta ahora que todos fos préstamos se
pagan, esto es, se sirven cabalmente en términos de valor presente. Al menos hay dos razones
para que, en la realidad, esto pueda no cumplirse. Primero, el deudor puede Negar a la
insolvencia, es decir, a la incapacidad para servir totalmente sus deudas con su flujo de
ingresos corrientes y futuros. Segundo, el deudor puede optar por no pagar los préstamos, si
cree que los costos de no pagar son menores que la carga del pago.
Elcaso de no pago voluntario puede darse porque los préstamos internacionales presentan
un setio problema para forzar su cumplimiento. Cuando un deudor extranjero enfrenta
dificultades de pago, a los acreedores les resulta muy complicado y laborioso recuperar sus
préstamos porque los problemas de coercién legal para el cumplimiento de los contratos son
particularmente dificiles cuando el acreedor y el deudor estan en paises diferentes. Esto es de
especial validez para los préstamos a gobiernos extranjeros, 2 menudo llamados préstamos
soberanos, dado que es dificil obligar a un gobierno extranjero a cancelar una deuda. En este
caso, Ins instituciones de crédito no aportarén todos los fondos que el deudor extranjero
solicita a la tasa de interés vigente. Sélo prestarén el monto que creen que puede recuperarse.
‘Cuando un gobierno tiene una deuda externa considerable, debe enfrentar fa opcién de
pagar los préstamos versus suspender sus pagos de servicio de la deuda. El gobierno debe
caloular Ios beneficios de la suspensién de pagos (las divisas que ahorra) contra los costos de
esta acciGn. Entre éstos tiltimos se incluyen diversas penalidades por no pagar, ms los costos
de una mala reputacién, que puede perjudicar al pais en sus futuros tratos con acreedores
extranjeros. Entre las penalidades directas que pueden imponer los acreedores insatisfechos
se cuentan: 1) la suspensién de nuevos préstamos de mediano y largo plazo; 2) la supresién
de préstamos de corto plazo de apoyo a las exportaciones e importaciones; 3) un intento de Capitulo 6 Ahorro, Inversion y la Cuenta Corriente
desharatar cl comercio internacional del pafs;y 4 un intento de alterar la relaciones exteriores
del pais. Estas penalidades imponen pesados gravamenes a los pafses incumplidores, pero
generalinente no producen mucho en términos de beneficios financieros directos para los
sereedores.
Las mencionadas penalidades ayudan a definir los limites de seguridad para operaciones
de crédito. Silas penalidades por no pagar son muy altas, y se sabe que lo son, entoners los
gobiernos deudores intentardn pagar tanto como les sea posible, para as{ no incurrir en
penalidades. En este caso, es seguro prestar a un gobierno extranjero, ya que éste hard scrios
intentos por pagar sus préstamos. Si las penalidades son leves, los gobiemnos extranjeros no
hardn mayores esfuerzos por pagar, de modo que resuitaré inseguro prestar aun en pequeios
montos.
Lo importante para nuestro andlisis es que, en Ja medida en que existen problemas de
coercién, habré menores flujos de préstamos internacionales de los que habria silos contratos
fueren perfectamente exigibles. En un comienzo, los residentes de un pafs deudor encontrarén
que tienen que afrontar, a medida que su pais aurmenta su deuda con el resto del mundo, tasas
de interés ands altas, representando el mayor interés una prima de riesgo para compensar alos
acreedores por el creciente riesgo de incumplimiento. Cuando la deuda incurrida excede un
cierto monto, los iesgos de seguir prestando aeste pais ya no pueden compensarse con primas
de riesgo mis altas y el pais queda simplemente marginado de crédites adicionales.
Establecer codas las implicancias de este tipo de racionamiento del crédito requiere un
andlisis minucioso y por separado. Pero, en esencia, el resultado es que la cuenta corriente
se comporta de algiin modo como en el caso del pafs grande: los desplazamicntos en el ahorro
Y Ia inversin afectan a fa vez a la cuenta corriente y a la tasa de interés (estos puntos se
discutirén con mas detalle en capitulos posteriores).
6-6 ResuMEN
En una economia con libre movitidad de capitates, el ahorro nacional no necesita ser igual a
1a inversi6n nacional. El exceso de ahorro sobre la inversiGn es la cuenta corriente de la
balanza de pagos. El seldo de ta cuenta corriente tiende a ser una funcién ereciente de la tasa
de interés porque una tasade interés més alta tiende a incrementar el ahorro (aungue el efecto
es ambiguo en teoria) y a reducir la inversion,
Un superdvit de cuenta corriente implica también que et pafs est acurmulando actives
externos netos, esto es, sus titulos netos sobre el resto del mundo estin creciendo. Un déficit
de cuenta corrionte revela que un pafs esté disminuyendo activos externos netos. Por tanto,
lacuenta corriente también se define como el cambio en la posicin de activos externos netos
(PAEN) de wn pais. Cuando la PAEN es positiva, el pals es un acreedor neto del resto det
mundo y, cuando es negativa, el pases un deudor neto. Hay otros dos modos adicionales de
efinir Ta cuenta corriente: primero, como la diferencia entre el ingreso nacional y la
absorcién; y segundo, como la sua de la balanza comercial y la cuenta de servicios de la
balanza de pagos.
Durante la década de 1os 80, de ser el mayor acreedor internacional det mundo, Estados
Unidos se transforms en el mayor dendor del globo, como resultado de los grandes y
Sostenidos deficit en su cuenta corriente (no obstante, problemas de medicin de datos nos
impiden tener una medida exacta de su posicién de deuda neta). Durante el mismo perfodo,
Japén y Alemania Occidental operaron con vasto superdvit en su cuenta corriente y se
‘onvintieron en los mayores acreedores internacionales
Hay multiples factores que influyen en la cuenta corriente (CC). Un alza en la tasa de
interés mundial tenderd a mejorar el saldo de CC de un pats pequefo, al aumentar el ahorro
75 176
Parte Il Beonomia Intertemporal
y veducir la inversion. Mejores perspectivas para la inversién, como un descubrimiento de
recursos naturales, tienden a reducirel saldode CC. Una caida transitoria del ingreso nacional
(ebido, por ejemplo, a una caida de los términos de intercambio o a una cosecha
desfavarable) tiende a reducir el saldo de CC al reducir el ahorro nacional. Sin embargo, una
También podría gustarte
- Parte de EstructuraDocumento22 páginasParte de EstructuraTadeo DelrealAún no hay calificaciones
- Equipos de Alto Desempeño Sesión 1Documento27 páginasEquipos de Alto Desempeño Sesión 1Tadeo DelrealAún no hay calificaciones
- Resumen Conta GerencialDocumento9 páginasResumen Conta GerencialTadeo DelrealAún no hay calificaciones
- Contabilidad de GestionDocumento12 páginasContabilidad de GestionTadeo DelrealAún no hay calificaciones
- Ensayo de Competencia y MercadoDocumento3 páginasEnsayo de Competencia y MercadoTadeo DelrealAún no hay calificaciones
