Ante una crisis estructural del sistema mundo

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Ante una crisis estructural del sistema mundo

05.09.2016 adminaldhea 0

Por Decio Machado // Director Ejecutivo de la Fundacin Alternativas

Latinoamericanas de Desarrollo Humano y Estudios Antropolgicos
Cuando estamos a punto de que se cumplan ocho aos de la quiebra de
Lehman Brothers[1], la que fue una de las mayores compaas de servicios
financieros del planeta y momento en el cual se oficializ la ms grande
crisis financiera de la historia desde el crack de 1929, la economa mundial
no se ha vuelto aun a recuperar de los graves sntomas de desestabilizacin
global.
La oficializacin en Juzgados de la bancarrota de Lehman Brothers el 15 de
septiembre de 2008 desat el pnico entre los inversores, lo que llev al
ndice Standard & Poors 500 (S&P500) -uno de los ndices burstiles ms
importantes de Estados Unidos- a desplomarse cerca de un 40% ese mismo
ao.
Sin buscar profundizar en lo que fue la historia de la ltima crisis econmica
global, cabe recordar a modo introductorio que la crisis financiera del ao
2008 fue fruto directo del colapso de la burbuja inmobiliaria en Estados
Unidos durante el ao 2006, lo que provoc en octubre del 2007 la llamada
crisis de las hipotecas subprime. Los impactos de esta crisis hipotecaria se
manifestaron de manera extraordinariamente grave desde inicios del 2008,
afectando primero al sistema financiero estadounidense y posteriormente al
internacional. Sus consecuencias fueron mltiples, destacndose entre estas
una profunda crisis de liquidez global que implic grandes inyecciones de
dinero en efectivo desde los bancos centrales de todo el mundo a los
sistemas financieros privados, una crisis alimentaria que afect a las
regiones ms pobres del mundo (especialmente a pases como Malaui,
Zambia y Zimbabue), junto a diversos derrumbes burstiles (crisis burstil
de enero de 2008 como antesala de la crisis burstil mundial de octubre de

ese mismo ao) y una crisis econmica de magnitud internacional cuyos

coletazos se extienden hasta nuestros das. Desde entonces atravesamos lo
que podemos llamar una coyuntura pos-2008 que por lo prolongado de su
duracin genera gran preocupacin a las instituciones de Bretton Woods.
Pero hagamos memoria, tras la crisis subprime y la burbuja inmobiliaria los
diversos pases afectados decidieron aplicar un programa de polticas de
estmulo buscando dinamizar sus respectivas economas nacionales. Para
evitar la deflacin[2] y depresin que podran conllevar este tipo de
medidas, la Reserva Federal en coordinacin con el Banco de Inglaterra,
baj los tipos de inters hasta cero y empez a aplicar lo que se ha venido
en denominar quantitative easing[3], llegando a aplicar este programa por
tres veces consecutivas[4]. Este programa de compras expendida de
activos, trmino con el que fue definido en Europa, ha sido aplicado tambin
por el Banco Central Europeo buscando contribuir al incremento de la
produccin y los precios en el rea de la Eurozona. En el viejo continente, el
programa consiste en una inyeccin masiva de 1,15 billones de euros de
liquidez adicional en el mercado que contempl inicialmente la adquisicin
total de 60.000 millones de euros que posteriormente se ampliaron a 80.000
millones de euros de compras mensuales hasta marzo del 2017. Adems y
fruto del impacto del Brexit en la economa britnica, donde la cada del
sector manufacturero y los servicios (desde la hotelera hasta informtica y
finanzas) luego del referendo del 23 de junio, el Banco Central de Inglaterra
intervino bajando los tipos de inters a su nivel ms bajo en dcadas y
anunciando un masivo programa de emisin de dinero electrnico,
anuncindose as un nuevo programa de quantitative easing equivalente a
unos 100.000 millones de dlares para estimular el crdito, el consumo y la
produccin.
Si bien es cierto que gran parte de los endeudamientos pblicos globales,
temtica que abordaremos en el transcurrir de este texto, son parte de la
salida dada a la crisis del 2008, tambin lo es que podra convertirse en el
principal pilar de la prxima crisis global. Partiendo de este hecho
estaramos frente a una situacin de crisis estructural, pues los mecanismos
de correccin aplicados para rearticular el equilibrio econmico y superar la
crisis habran dejado de ser una herramienta efectiva a futuro, prolongando
el momento en que ms temprano que tarde llegara un fuerte colapso del
sistema financiero global.
Dejando este punto para despus, conviene indicar que la poltica expansiva
estadounidense gener tasas de crecimiento sustancialmente mayores que
las europeas, aunque si se analizan las recesiones habidas desde la
Segunda Guerra Mundial, sta ha sido de las recuperaciones ms dbiles
que hemos conocido en la historia econmica mundial. Larry Summers,
quien ejerciera como secretario del Tesoro en la poca de Bill Clinton y
tambin como asesor del presidente Barak Obama ha llegado incluso a
desarrollar la llamada tesis del estancamiento secular, segn la cual el
tipo de inters de equilibrio en la economa habra bajado tanto que las

polticas monetarias ultraexpansivas no seran suficiente para estimular la

demanda, llegndose a la conclusin que el crecimiento slo se consigue ya
por medio de burbujas que tras estallar vuelven a generar una economa
maltrecha.
Es un hecho que la impresin generalizada en los crculos gobernantes es
que han fracasado las medidas aplicadas de flexibilizacin cuantitativa,
termino en castellano del quantitative easing. La justificacin a la inyeccin
de miles de millones de dlares en el sistema financiero mundial a travs de
estos programas fue tener las tasas de inters ms bajas, buscando as
estimular al capital financiero a invertir en la economa real. Sin embargo,
ocho aos despus, la inversin global est muy por debajo de donde
estaba antes del 2008 y no hay indicios de grandes estmulos en la
economa global.
En la actualidad son muchos los defensores de estas medidas los que se
preguntan sobre la utilidad real de estas, sobre si la propagacin de las
tasas de inters negativo han roto el sistema bancario, o si ya comienza a
ser hora de actualizar un modelo econmico que ya poco nos dice sobre el
mundo real en el que vivimos.
Teniendo en cuenta, como indica Immanuel Wallerstein, que el capitalismo
es un sistema y que como todos los sistemas tiene una vida no eterna (los
sistemas pasan por tres fases: creacin, desarrollo y declive), podramos
estar asistiendo a su ltima etapa, si bien est puede prolongarse aun en
agona durante varias dcadas y haciendo cada vez ms dao al conjunto
de la humanidad.
Si entendemos que la definicin del sistema capitalista moderno viene dada
por su necesidad de una incesante acumulacin de capital (Wallerstein,
2006), el trmino crisis se definira como una situacin caracterizada por
un conjunto de fallos generalizados en las relaciones econmicas y polticas
de reproduccin capitalista (Busqueta et al., 2009:18).
Haciendo ms comprensibles estos trminos, diramos que si definimos el
Capital como un valor en movimiento que experimenta una expansin
continuada por medio de la produccin de plusvala, cuando hablamos de
crisis estamos hablando de la ruptura de este ciclo expansivo, lo que implica
que los inversores preferirn guardarse el dinero antes de invertirlo pues
entienden que en estas coyunturas no obtendrn el beneficio esperado
frente al riesgo que asumen. Pero el Capital tambin puede estancarse en
forma de dinero cuando no encuentra las materias primas adecuadas para
materializarse o incluso fruto de otras circunstancias tales como cuando
existe maquinaria que no est a pleno rendimiento, los inventarios de
productos son excesivos, el desempleo no permite dinamismo en el
consumo, etc. En la actualidad podramos estar viviendo una situacin en la
que se van combinando mltiples factores de estas caractersticas.

Desde los textos de los Grundisse de Karl Marx ya sabemos que la tendencia
hacia crisis cclicas es una ley inherente al capitalismo. Es un hecho
indiscutible que el sistema capitalista ha generado peridicamente docenas
de crisis cclicas por lo menos desde 1825, cuando la primera autntica
crisis de sobreproduccin internacional golpe al planeta. Ahora bien, la
forma en la que se desat la crisis del 2008, a diferencia de otras anteriores,
demuestra de que el sistema econmico global ya no es tan slido como lo
era antao, condicin que hace que su recuperacin sea muy lenta y
altamente conflictiva. El endeudamiento global crece como la espuma
mientras la competitividad general est semi estancada, a pesar de las
visiones optimistas vertidas en el ltimo informe The Global
Competitiveness 2015-2016[5] las cuales no se corresponden con la
realidad.
Lo que tenemos en la actualidad es un ritmo de crecimiento muy inferior al
de antes de la crisis, un incremento permanente de la desigualdad global y
una tendencia generalizada al elevado desempleo. Como apuntamos con
anterioridad, la capacidad de endeudamiento de una economa capitalista
est en relacin directa a su nivel de competitividad, lo que hace imposible
en las condiciones actuales que dicha deuda global se pueda reducir salvo
que exista en algn momento quiebras masivas fruto de lo que el sistema
considerara una falla sistmica global, con las correspondientes quitas de
deuda que de tal episodio catastrfico derivaran. En este sentido, es de
esperar que el sistema monetario actual est abocado al fracaso, aunque la
deuda global en estos momentos se est permanentemente renovando.
Llegar un momento en que ser imposible dilatar por ms tiempo la
necesidad de afrontar dichas obligaciones. La reduccin de gastos en bienes
de inversin est provocando que descenso de la tasa de crecimiento de la
productividad de la economa, consecuencia de que los fondos acumulados
por las grandes corporaciones estn siendo canalizados hacia actividades
especulativas como la recompra de acciones y las fusiones.
Los pases desarrollados no han vuelto a crecer con fuerza desde el inicio de
la crisis financiera del 2008, pero tras la cada de los precios de los
commodities la situacin se ha visto notablemente agravada, ya que las
economas de los pases emergentes ahora tambin tienen problemas de
crecimiento y sufren la fuga de capitales haca otros mercados. En este
sentido, cabe resaltar que la fuga ilcita de capitales de los pases en vas de
desarrollo no proviene ni de la corrupcin ni del narcotrfico, como a veces
se plantea; tampoco de las fortunas individuales que se esconden en
parasos fiscales como las reveladas en este ao por un consorcio mundial
de periodistas a travs de los Panama Papers, sino que estos encuentran
sus vas de escape mayoritariamente por la manipulacin de los precios de
transferencias (sobrefacturacin de importaciones de productos y servicios
para inflar gastos y registrar una renta inferior a la real) de las compaas,
episodio que veremos ms adelante analizando el caso chino. El 64,3% de
los flujos ilcitos globales proviene de operaciones comerciales manipuladas,
muchas ms que el 30,6% estimado por actividades criminales y el 5,1%

derivado de la corrupcin gubernamental, segn indica el referencial

informe Capitalisms Achilles Heel elaborado por Raymond Baker del Global
Financial Integrity.
Profundizando en lo anteriormente mencionado, cabe considerar es que si
contemplamos el estancamiento de la economa japonesa, la cual siendo la
tercera economa del mundo contina luchando contra su escaso o nulo
crecimiento econmico a pesar de cuatro aos de Abenomics inyecciones
monetarias, estmulos fiscales y reformas laborales neoliberales- y la cual al
ritmo actual de compra de deuda para el 2020 su banco central tendr dos
tercios de los bonos del gobierno; la desaceleracin china sobre la cual nos
extenderemos ms adelante; la situacin de Rusia, en la cual la recesin
econmica se ha prolongado durante seis trimestres y donde se ha
propuesto un ambicioso plan de privatizaciones segn palabras de su
viceprimer ministro Igor Shuvalov por el cual el Estado prev el ingreso de
un billn de rublos mediante la catastrfica venta de las petroleras Bashner
y Rosneft, la naviera Sovkomflot y el banco VTB; un Brasil hundido en la
recesin y donde el mismo da que se consumaba la destitucin de Dilma
Rousseff se conoca el dato de que en el segundo trimestre de este ao su
agona econmica se prolongaba contrayndose su PIB un 3,8% en
comparacin con el mismo perodo del 2015; y con una Unin Europea de
crecimiento muy dbil y que tuvo que devaluar el euro para evitar un infarto
econmico; queda claro que la economa global no est en su mejor
momento.
A continuacin pasamos a hacer un repaso de los aspectos ms
significativos de la economa global y las perspectivas negativas que de
estos deriva.
Ralentizacin de China
La economa de China estuvo durante casi cuatro dcadas asombrando al
mundo con unas tasas de crecimiento impresionantes. Sin embargo, desde
2008 los conductores del proceso chino se vieron obligados a abrir un
proceso de reflexin que en la actualidad se ha transformado en un plan de
reformas que generan muchas dudas a escala global.
Cuesta imaginarse que Deng Xiaoping tuviese realmente un dimensin de
todo lo que significara a la postre las reformas por l impulsadas (las
cuatro modernizaciones) en el XI Comit Central del Partido Comunista de
China en diciembre de 1978. En todo caso, hay que reconocerle al sucesor
de Mao que hizo del pragmatismo la nueva ideologa reinante para el
establishment post-comunista chino.
Desde entonces, la modernizacin econmica se convirti en una prioridad
en China, sustituyendo planificacin por mercado, movilizando a
importantsimos recursos laborales, abrindose al mundo y transformndose
en un centro de produccin referencial a escala global. Desde que China se
incorporara a las lgicas del capitalismo global, se dise una estrategia

que busc lanzar una reforma tipo Big Bang cada cinco aos, y cada
nueva apertura (privatizacin de la agricultura, impulso a los negocios
privados, apertura a empresas extranjeras) fue abonando el terreno para
una nueva etapa de crecimiento. Durante estas ltimas cuatro dcadas se
ha modernizado la industria y se han desarrollado ampliamente las
infraestructuras, generndose espacios en el mercado laboral para una
poblacin activa que en la actualidad alcanza los 800 millones de personas.
En pocas palabras, la legitimidad del partido gobernante en China dej de
ser ideolgica y amparada bajo el culto a la personalidad de Mao Tse Tung,
para pasar a ser estrictamente dependiente de su capacidad de llevar a
cabo reformas econmicas y generar crecimiento en el pas. En todo caso,
queda para el debate terico de quienes tengan voluntad de meterse en
esos barrizales, discutir la tesis sobre si los sistemas autoritarios que
demuestran capacidad de gestin son ms propensos a favorecer un
crecimiento rpido, como ha sido el caso de Corea del Sur, Taiwn y
Singapur o en la actualidad sucede en China y Rusia.
Pero lo que fue la gran fiesta del dragn rojo ya termin. En 2008 el
entonces primer ministro Wen Jiabao calific el crecimiento chino como
desequilibrado, descoordinado e insostenible. Desde entonces hasta hoy
la cosa no ha hecho ms que empeorar: la deuda total en relacin al PIB
crece con rapidez; la ventaja que supona la mano de obra barata pieza
fundamental para entender el acelerado crecimiento chino- se ha ido
esfumando paulatinamente a la par que los trabajadores comenzaron a
gozar de mejores condiciones para negociar su contratacin y situacin en
el mercado de trabajo; y la actual fuga de capitales que sacude al pas.
Respecto a este ltimo punto cabe indicar que al cierre del pasado ao la
fuga de capitales de China se cifraba sobre los 100.000 millones de dlares
mensuales y en que en la actualidad dicha cuota parecerse haberse
ralentizado haca cifras cercanas a los 30.000 millones por mes, lo cual no
deja de mermar parcialmente las inversiones en dicho pas.
Las salidas de capitales son protagonizadas tanto por inversores
internacionales como, sobre todo, por residentes chinos y todas tienen un
denominador comn: el temor a una mayor depreciacin del yuan renminbi,
temtica que abordaremos ms adelante. Los movimientos de los inversores
internacionales se concentraron en la disminucin de los depsitos offshore
en la divisa china. Estos depsitos se utilizan tanto para las liquidaciones
comerciales con China como por motivos de inversin.
Esta fuga de capitales se vehiculizan por tres canales bsicos. Primero,
numerosas empresas chinas amortizaron deuda en moneda extranjera, y
buena parte de esta deuda ha sido contrada con bancos locales que haban
adquirido obligaciones con bancos extranjeros. As, el mayor repago de las
empresas comport una disminucin de los crditos contrados con los
bancos no residentes (desinversin).

El segundo canal y posiblemente el ms importante a travs del que se

vehicularon las salidas de capitales de residentes es la llamada
sobrefacturacin de las importaciones, un recurso que utilizan las
empresas chinas para eludir los controles de capitales, mediante
transacciones de capital no reportadas de manera oficial. La enorme
discrepancia entre los datos reportados por la Agencia de Aduanas china en
materia de importaciones y las transacciones bancarias con motivos
comerciales, de 700.000 millones de dlares en 2015, hizo saltar la alarma.
Sin embargo, la situacin contina, y las importaciones chinas de Hong Kong
se dispararon hasta un 242% el pasado mes de mayo comparado con el ao
pasado mientras las importaciones en general caen ao a ao desde que
comenzara la desaceleracin econmica. La mayora de los analistas estn
de acuerdo en que en China sus compaas siguen entregando recibos
falsos al regulador, escapando as de los lmites de flujos de dinero al
exterior. En definitiva, la sobrefacturacin de importaciones, en particular a
travs de Hong Kong, sigue siendo un mecanismo utilizado para camuflar la
fuga de capitales en el gigante asitico.
Finalmente, el incremento de las salidas por parte de los residentes chinos
tambin se observa en el fuerte repunte de la inversin de las empresas
chinas en activos extranjeros (IED), que se debe, en parte, a las dudas que
se tiene al interior del pas respecto a la capacidad de crecimiento de su
economa.
Para contrarrestar el efecto de esta fuga de capitales y contener la fuerte
presin bajista que se ejerce sobre el yuan, las autoridades chinas han
quemado ms de 11% de sus reservas ms de 300.000 millones de
dlares- en el ltimo ao, buscando defender su divisa y evitar que esta
sufra una cada desordenada. De igual manera se ha tenido que proceder
con la venta de bonos estadounidenses. La deuda emitida por el Tesoro de
los Estados Unidos al cierre del 2015 ascenda a 13,2 billones de dlares y el
Banco Popular de China ya se vio obligado a vender hasta aquel momento
por valor de 187.000 millones de dlares, casi una quinta parte del billn de
dlares invertidos en bonos estadounidenses que se suponen estn bajo
control del banco central chino.

Fuente: Bloomberg
Al igual que muchas otras economas emergentes aunque en este caso de
forma sobredimensionada, China prosper de manera clsica, construyendo
carreras para unir las fbricas a los puertos, desarrollando redes de
telecomunicaciones para conectar unos negocios con otros y ofreciendo a su
histrico campesinado puestos con muy superior remuneracin en fbricas
urbanas. Pero lleg el momento del punto de inflexin en la economa china:
la oferta de mano de obra procedente de las zonas rurales se agota y el
empleo en las fbricas alcanz su mxima capacidad (Gertken y Richmons,
2011); de igual manera la red de autopistas construida en China supera los
setenta y cinco mil kilmetros, siendo la segunda ms larga del mundo tras
Estados Unidos; pero adems, la tendencia demogrfica se ha invertido y
ahora el Estado tendr que afrontar un novedoso reto respecto a cubrir las
necesidades de su clase social pensionista.
El crecimiento de China se ha desacelerado. El crecimiento medio chino
desde el ao 2000 es del 9,6% mientras que el crecimiento medio mundial
durante ese mismo perodo apenas alcanz el 2,9%. Desde que comenz la
ltima crisis global (2007) la economa de China ha multiplicado su tamao
por tres, pasando su PIB de 3,5 billones de dlares a 10,5 billones de dlares
en la actualidad. Sin embargo al cierre del 2015 la relacin entre el
crecimiento chino y el global haba menguado notablemente: 6,8% y 2,3%
respectivamente y es de presumir que dicha tendencia siga a la baja.
El camino ms probable para China es el que sigui Japn a principios de la
dcada de 1970, cuando su economa en auge desde el fin de la guerra se
ralentiz sustancialmente pero continu creciendo a un ritmo respetable,
algo esperable en la fase de madurez de cualquier economa milagro.
China podra ser Japn veinte aos ms tarde y diez veces ms grande, lo
cual tiene seras implicaciones, pues los inversores y las compaas que
apostaron por un crecimiento de dos dgitos en China van poco a poco
saliendo del pas.
La desaceleracin china supone el fin de un ciclo econmico global,
cerrando una etapa que para bien o para mal ha alterado el curso de la
historia econmica durante las ltimas dcadas. Se reduciendo la pobreza
global al mismo tiempo en que se aceleraron las amenazas de destruccin
ambiental, el calentamiento global y la forja de un nuevo modelo de
imperialismo global a pesar de que muchos analistas institucionales al
servicio de los gobiernos del Sur se nieguen a verlo.
Pese al bajn econmico general, el supervit de la balanza comercial china
al cierre del 2015 fue de 594.500 millones de dlares, lo que junto a un
colchn de reservas de divisas que lleg a ser de hasta cuatro billones de
dlares (China es uno de los principales acreedores de Estados Unidos), ha
permitido hasta ahora absorber otros indicadores econmicos que
comienzan a ser altamente conflictivos. Sin embargo, pese a que la
maquinaria import/export china se mantiene en marcha, su cambio de

velocidad a una marcha ms reducida ha impactado fuertemente sobre la

economa global.
El crecimiento chino en el ao 2015 ha sido de un 6,9%, su menor aumento
en los ltimos 25 aos.
Evolucin del PIB en China desde el ao 2000

Fuente: FMI
A pesar de que a finales del pasado mes de agosto el portavoz de la
cancillera china, Lu Kang, anunciase que la comunidad internacional est
completamente segura sobre los indicadores econmicos y el potencial de
desarrollo de China en el futuro, la preocupacin de su gobierno es
evidente y se manifiesta tambin ante los vaivenes de su mercado burstil.
Este 24 de agosto se cumpli un ao desde la debacle burstil china,
conocido como el agosto negro, que agit los cimientos de todos los
mercados internacionales, alcanzando la volatilidad sus niveles ms altos en
cinco aos pero que nunca lleg a generar una amenazar real sobre la
macroeconoma china. Durante este ltimo ao, los ttulos se han
mantenido estables, pero han ido creciendo burbujas en los bonos y los
bienes races, dos mercados que desempean un papel mucho ms
importante en la economa asitica que los ahorros de los millones de
inversores minoristas que se vieron afectados por la crisis burstil de agosto
del 2015. Mientras el crecimiento de los prstamos siga acelerndose ms
que el PIB, es difcil afirmar que la economa china haya establecido una
verdadera base para la estabilidad financiera.
El redimensionamiento actual de las polticas chinas buscan estabilizar el
crecimiento de sus exportaciones, frenar el declive de los beneficios de su
sector manufacturero y profundizar las reformas de las grandes empresas
estatales a travs de determinadas polticas monetarias y fiscales.
En este sentido, el Consejo de Estado chino ha diseado diversas polticas
destinadas a tratar de impulsar las pequeas y medianas empresas para
fortalecer la demanda interna.

A pesar de lo anterior, las previsiones de crecimiento para China en este

ao se mueven en torno al 6,3%, un nivel que quedara por debajo del
objetivo autoimpuesto por el gobierno asitico. A principios de ao se
conoci el dato de transporte ferroviario en China, un indicador importante
de su actividad econmica, el cual cay un 11,9% en 2015. El debilitamiento
chino durante el presente ao es an ms acusado que el experimentado en
el 2015, situacin que sigue impactando negativamente en los exportadores
de materias primas que en todo el planeta destinan sus mercancas al
mercado oriental. Esta realidad afecta especialmente al caso de Amrica
Latina, donde el suministro de commodities a China permiti altas tasas de
crecimiento durante la llamada dcada dorada.
En el caso de las economas asiticas vecinas a la Repblica Popular de
China, el impacto es diverso. Algunas reciben el capital que en estos
momentos est saliendo del gigante asitico, condicin positiva para los
pases receptores. Es evidente que el mapa econmico chino est
cambiando y que las ventajas competitivas de las que anteriormente
disponan ya no funcionan de igual manera.
El alto endeudamiento privado que enfrenta China es un problema grave,
amortiguado por el hecho de que dicho endeudamiento se desarrolle en su
propia moneda. Lo anterior no quita para que esta situacin pudiera
desembocar en un nuevo tsunami financiero global, pues su banca en la
sombra ha crecido a niveles exponenciales y ms de seis mil bancos
subterrneos operan desde los trasfondos de su economa. Si bien el
sistema financiero del pas no est ni remotamente cerca de un colapso
siendo ms robusto que el de algunos pases desarrollados-, los prstamos
ocultos en los balances de los bancos, que forman parte de las inversiones a
corto plazo, y fuera de los balances como los prstamos del sistema
bancario en la sobra se elevan a 34,4 billones de yuanes (2 billones de
dlares), ms de cinco veces el volumen de prstamos de alto riesgo que
tena Estados Unidos al comienzo de la crisis financiera del 2008.
Segn datos del departamento de estudios del banco de inversin
estadounidense Goldman Sachs, la deuda total de China (publica y privada)
ya alcanza cuotas del 270% de su PIB (170% de las corporaciones, 60% del
gobierno y el 40% de los hogares), representando dicho PIB el 17% de la
economa mundial. Esto hace que curiosamente el PIB nominal chino est
por debajo que el PIB real, es decir, gran parte de los nuevos prestamos no
tienen como finalidad estimular la economa sino pagar otros prstamos
adeudados.
Bajo este escenario, tendramos muchas razones para pensar que China el
mercado de bonos corporativos est sobrecalentado, aunque cierto es
tambin que en la actualidad empresas y consumidores piden dinero
prestado en China porque lo necesitan y mantienen un flujo de efectivo que
les permite pagar las deudas contraidas. Durante el primer cuatrimestre de
2016, China emiti un billn de nuevos crditos, lo que proporcion un
impulso a la inversin y a la actividad econmica en el corto plazo. Aunque

el gobernador del Banco Popular de China, Zhou Xiaochuan, haya expresado

en diferentes momentos su preocupacin por el aumento del nivel de deuda
corporativa, lo que posiblemente crear graves dificultades ms adelante,
no se va a frenar a corto plazo el crdito chino. Sin embargo los problemas
se visualizan en el marco de la sostenibidad financiera en el mediano plazo,
dado el gran aumento de la relacin deuda-PIB durante los ltimos aos
(entre 2008 y el presente ao esta relacin se increment en 122 puntos
porcentuales).
Las empresas chinas estn utilizando la deuda interna para ayudar a
financiar un atracn de fusiones y adquisiciones en el extranjero que
asciende a casi 100.000 millones de dlares durante el primer trimestre de
este ao. Segn los analistas del Fondo Monetario Internacional (FMI), se
calcula que los crditos potencialmente en riesgo en el pas asitico
ascienden a 1,3 billones de dlares, lo que podra traducirse en condiciones
adversas en unas prdidas bancarias de 756.000 millones de dlares (7%
del PIB), considerndose una proporcin de prdida superior de 60% en
todos los crditos corporativos potenciales en riesgo. Mientras el crdito
crece cerca del doble de rpido que la produccin, su capacidad de
fomentar un mayor crecimiento est paulatinamente disminuyendo.

Fuente: NBS
El gobierno chino ya acepta pblicamente los niveles internos de riesgo y en
palabras de su primer ministro, Li Keqiang, se debe hundir el cuchillo sin
piedad en las empresas zombi. Esta aseveracin implicar medidas de
shock destinadas a reestructurar a las firmas salvables, reconocer y asignar
prdidas de acreedores, ocuparse de los trabajadores desplazados que
queden sin empleo y otros tantos costos sociales ms derivados de las
lgicas de perfil librecambistas destinadas a una mayor apertura de los
mercados al sector privado. Prximamente China se enfrentar, como el
resto de pases desarrollados, al desempleo estructural y a la reasignacin
de trabajadores a otras funciones diferentes a las que actualmente ejercen,
teniendo que afrontar fuertes gastos de cobertura social hasta ahora no
conocidos.

En la actualidad China tiene que afrontar tres burbujas acumuladas y

combinadas: inmobiliaria, crediticia y burstil. Todas ellas derivan de la
huida hacia delante emprendida por China tras la crisis de 2008 (Crespo,
2016), con incremento del gasto y del endeudamiento general as como de
los estmulos monetarios para conseguir mantener el ritmo de crecimiento
anterior teniendo en cuenta el exceso de capacidad de muchas de las
industrias existentes en el pas. Pero adems, hemos de tener en cuenta
que en la ltima dcada el principal motor del auge chino fue el aumento de
la inversin del 35% a casi el 50%, una cifra sin precedentes en ningn otro
pas de importancia. Esta inversin incluye desde redes de transportes y
comunicaciones hasta edificaciones destinadas al sector empresarial y
equipamiento, fbricas y maquinaria para las mismas. China gastaba ms
en inversiones nuevas principalmente en construccin- que las economas
estadounidenses y europea (donde las inversiones son del 15 y 20% del PIB
respectivamente). Pero este tipo de gasto ya no puede continuar, pues la
economa china ha entrado en una fase de madurez que le obliga a transitar
de una economa eminentemente industrial a otra en la que predomine el
sector servicios y donde el ritmo de crecimiento ser ms dbil (Crespo,
2016).
Pero adems China ha alcanzado ya el punto de inflexin de Lewis[6] y su
poblacin comienza a alcanzar tambin niveles altos de envejecimiento, lo
que est permitiendo un incremento de los salarios reales debido a que la
demanda de trabajo mengu respecto a la oferta. Cabe sealar tambin que
los salarios agrcolas han crecido ms rpidamente que los salarios que
perciben los migrantes en las grandes ciudades (Sharma, 2012), lo que ha
reducido notablemente la afluencia a las ciudades y permitido mejores
oportunidades en el mbito de la negociacin de mejoras laborales por
parte de los trabajadores. En resumen, las condiciones actuales de China
hacen que se pierda su principal ventaja competitiva respecto a otros pases
del planeta y el motor fundamental de su crecimiento acelerado: la mano de
obra barata. Muchos empresarios ya han trasladado sus antiguas fbricas
desde China a pases como Indonesia y Bangladesh buscando mayores
tasas de competitividad empresarial.
En definitiva, es un hecho que en esta nueva etapa en la que ha entrado la
economa china su crecimiento ya no estar determinado por la inversin
masiva en infraestructuras, la cual se dar a un ritmo bastante ms dbil e
intentar ser compensado mediante bajadas de tipos de inters y reduccin
de las reservas obligatorias que deben tener los bancos en el banco central
chino (Crespo, 2016). Pero es precisamente esa combinacin entre
ralentizacin del crecimiento y bajada de tipos de inters lo que est
provocado la salida de capitales de China, lo que produce una cada vez
mayor presin tendente a la depreciacin del yuan renminbi, generndose
as desequilibrios en la economa china y por ende en la economa global.
Durante el ltimo ao, la divisa china ha seguido perdiendo valor contra las
principales monedas del mundo, aunque a un ritmo ms moderado de lo

que se haba inicialmente estimado. El yuan se ha depreciado contra el

dlar un 6,7 adicional. Por el contrario y debido a las polticas de
quantitative easing a la europea articuladas por el Banco Central Europeo, la
divisa china se apreci hasta diciembre pasado para, a partir de ah,
depreciarse hasta los 7,37 CNY/EUR, lo que supone una depreciacin del 9%
en el ltimo ao. Por ltimo, frente al yen japons, la cada del yuan ha sido
mucho ms virulenta ya que la divisa japonesa, alcanzando un registro por
encima del 30%.
Sin duda, la evolucin del yuan es una seal ms importante para los
mercados financieros que la evolucin de las bolsas chinas, las cuales
sumadas (bolsas de Shangi con 4,46 billones de dlares y Shenzen con
3,42 billones de dlares) no llegan ni a la mitad de la bolsa de Nueva York.
De igual manera, la liberalizacin financiera en China ha avanzado
significativamente en los ltimos tres aos y medio, tanto en el mbito
interno, donde se ha impuesto una mayor relevancia de los criterios de
mercado en el funcionamiento del sistema bancario, como en el externo,
con la adopcin de una serie de medidas que han culminado con la inclusin
del renminbi en la cesta de los Derechos Especiales de Giro del FMI (DEG)
[7]. Sin embargo este proceso de liberalizacin financiera, el cual es uno de
los ingredientes fundamentales en la fase actual del procesos de
reorientacin del modelo de crecimiento de China, implica importantes
factores de riesgo en el corto plazo, como se ha puesto de manifiesto en los
episodios de turbulencias registrados durante el ao pasado y el comienzo
de este: devaluacin del yuan, fuga de capitales, cada de la bolsa
Histricamente, los procesos de liberalizacin financiera raras veces han
estado exentos de episodios de intensa volatilidad o crisis (Daz, 1985), lo
cual genera inquietud a corto y medio plazo.
Los problemas en China tienen por su dimensin una afectacin planetaria.
La ralentizacin del crecimiento chino tuvo un impacto directo sobre la
demanda y el precio de las materias primas en los mercados globales. El
impacto de esa cada de precios ha deprimido las economas de los pases
emergentes haciendo que algunos de ellos entraran en recesin y otros an
estn en riesgo de hacerlo. Pero su impacto va ms all, afectando a
economas saneadas como Arabia Saud o distintos pases del mundo
desarrollado como es el caso de la Unin Europea. Si China estornuda, todo
el mundo se resfra.
Dificultades actuales de los pases emergentes
Antao los mercados emergentes fueron despreciados por los inversionistas
pues eran considerados como un ejemplo a la inversa de la regla 80/20, por
la cual se entiende que los beneficios de los inversores provienen siempre
del 20% de sus clientes. Durante gran parte de la segunda mitad del pasado
siglo los mercados emergentes supusieron el 80% de la poblacin mundial,
pero tan slo el 20% de su produccin econmica.

Entrando en el presente siglo, los pesos pesados de la inversin (fondos de

pensiones, fondos de dotacin financiera a universidades y otros) an
consideraban a los mercados emergentes como demasiado pequeos para
generar rentabilidades de inters. En el caso de los pases de gran tamao,
sus mercados tambin eran despreciados, en este caso, por ser
considerados de alto riesgo.
Con la llegada del boom de los precios de los commodities (2003) esta
lgica cambio. Los flujos de capital privado a pases en desarrollo pasaron
de dos mil millones de dlares en el ao 2000 a casi un billn de dlares al
ao en 2010 (Sharma, 2012). Incluso los brokers y analistas financieros de
Wall Street pasaron a afirmar que frente al declive de las economas
occidentales, la tendencia del fluir del dinero pasaba a ser Oriente y el Sur.
La suma de fondos de inversin en acciones de mercados emergentes creci
entre el ao 2000 y 2005 un 92%, mientras que en el quinquenio siguiente
(2006-2010) ese crecimiento fue del 478% .
La segunda mitad de la primera dcada del siglo XXI posicion a los
mercados emergentes como un poderoso actor con capacidad de generar
beneficios, desarrollndose la falsa idea de que las economas BRIC
seguiran creciendo de forma interrumpida durante la siguiente dcada.
De hecho, en general se asisti a la racha de crecimiento ms extendida
que el mundo ha vivido en el transcurso de su historia: entre los aos 2003
y 2007 la tasa de crecimiento media del PIB en estos pases pas del 3,6%
en las dos dcadas anteriores al 7,2%, no quedando casi ningn pas en
desarrollo fuera de este fenmeno. En 2007, punto lgido de este
crecimiento, todas las economas del mundo crecieron (ciento catorce
pases llegaron a alcanzar cuotas por encima del 5%) con excepcin de Fiji,
Repblica del Congo y Zimbabue. El mundo vivi un momento de Goldilocks
economy global similar a lo que fue la economa de cuento de hadas de la
que disfrut Estados Unidos en la dcada de 1990.
PIB real, tasa de crecimiento y % del PIB mundial comparativo 2000 y 2010
en miles de millones de dlares a precios y paridades del ao 2005

rea

PIB 2000 PIB 2010

Tasa
Anual

%
2000

Global%
2010

frica Subsahariana

1.050

1.744

5,07

2,19

2,58

Amrica Latina y Caribe

4.309

5.959

3,24

8,98

8,81

Asia Sur

2.287

4.603

7,00

4,77

6,80

China

3.367

9.114

9,95

7,02

13,47

Oriente Medio y Magreb

2.307

3.496

4,16

4,81

5,17

OCDE

31.613

37.223

1,63

65,90

55,03

Global

Resto del Mundo

3.036

5.509

5,96

6,33

8,14

Total Global

47.969

67.646

3,44

100

100

Fuente: M.C. Guisn a partir de datos del Banco Mundial

Ms all de la hasta hace poco creciente demanda global de recursos
naturales por parte de la economa china, no debemos ignorar el hecho de
que los mercados emergentes empezaron a crecer a mediados de 2003,
despus de que las sucesivas reducciones en los tipos de inters
estadounidense que tenan como objetivo mantener una recuperacin
despus de que la burbuja tecnolgica hubiera estallado dos aos antespusieran en marcha un flujo de dinero fcil en todo el mundo, del cual gran
parte termin aterrizando en los mercados emergentes. El flujo de dinero
privado supona el 2% del PIB de los mercados emergentes en la dcada de
1990 y salt al 9% de un PIB mucho ms alto en 2007.
Sin embargo, hemos de tener en cuenta que el perodo de tiempo medio en
que los inversores conservan acciones, pas de un mximo de diecisis
aos durante la dcada de 1960 a cuatro aos en la actualidad. De hecho,
hay una consideracin generalizada en el mundo del capital especulativo y
la inversin financiera sobre que no tiene mucho sentido hablar de futuro
ms all de cinco a diez aos. Es un hecho que el perodo ms largo que
revela patrones claros en el ciclo econmico global ronda una dcada,
siendo un ciclo econmico medio de aproximadamente unos cinco aos.
Tanto el mundo de la inversin como las estrategias operativas de las
grandes corporaciones acotan a perodos de tres, cinco o como mucho siete
aos sus estrategias y anlisis de rentabilidad. Enmarcado en lo anterior,
este momento se est generando un cambio en el flujo de capital en la
bsqueda de nuevos mercados de inversiones.
En la actualidad, con un mundo reconvertido a un crecimiento global
ralentizado, las economas del Norte y de China redujeron las importaciones
de commodities de los pases del Sur global. Por otro lado, los indicios de
una poltica menos expansiva de la Reserva Federal de Estados Unidos
ponen un freno a la bsqueda de rendimientos en los mercados emergentes
y, a raz del momento actual de crecimiento decepcionante, incluso el
capital que busca crecimiento ha menguado su inversin en los mercados
del Sur. Esta condicin hace que los mercados emergentes, ms all de
alucinaciones pasajeras, tengan que enfrentarse a lo que podramos
definir como una nueva normalidad.
Ms all del positivo impacto de la industria sobre el crecimiento de los
dems sectores productivos reconocidos en las leyes de Kaldor[8], cabe
indicar que los BRIC y otros tantos pases emergentes no han innovado
mucho en su modelo de desarrollo durante estos ltimos aos. Dicho
modelo ha sido similar al adoptado por Japn, Corea del Sur y Taiwn en la
segunda mitad del siglo pasado. Todas estas economas de alza bajaron de

en torno al 10% a alrededor del 5% cuando sus rentas per cpita alcanzaron
un nivel medio-alto (Japn a mediados de la dcada de 1970, Taiwn a
finales de 1980 y Corea del Sur a principios de la de 1990).
El PIB per cpita del mundo pas de menos de 8.000 a aproximadamente
unos 10.000 dlares, a precios y paridades de compra del ao 2005 durante
el perodo 2000-2010, tal y como indica el cuadro anterior. Esto fue positivo
y la mejora del nivel educativo y el desarrollo industrial ha tenido tambin
buenos efectos en prcticamente todo el planeta.
Sin embargo y hablando claro, si bien es cierto que han existido pases de la
periferia ms cercana al centro que han conseguido, mediante dinmicas de
desarrollo tardo-capitalistas, ocupar posiciones prominentes en el mercado
global a costa de viejas potencias en declive, basta releer la teora marxista
del desarrollo desigual y combinado para poner en discusin que est regla
pueda generalizarse. En la cspide de la pirmide no hay sitio para todos, y
esto implica que muy pocos pases hayan logrado un crecimiento rpido y
sostenido a lo largo del tiempo.
Haciendo un breve recorrido sobre la historia econmica reciente veremos
que a lo largo de cualquier dcada desde la segunda mitad del siglo pasado,
slo una tercera parte de los pases emergentes han logrado crecer a una
tasa de crecimiento anual del 5% o superior. Menos de un cuarto han
mantenido ese ritmo durante dos dcadas y la dcima parte durante tres.
Slo seis pases (Malasia, Singapur, Corea del Sur, Taiwn, Tailandia y Hong
Kong) han mantenido esta tasa de crecimiento durante cuatro dcadas y
dos de ellos (Corea del Sur y Taiwn) durante cinco. De hecho, durante las
ltima dcada -con excepcin de China e India- todos los dems pases que
consiguieron mantener una tasa de crecimiento del 5% era la primera vez
que lo hacan.
Ahora, tras la cada del mercado de commodities y su actual proceso de
muy lenta recuperacin, todas las naciones cuyo crecimiento ha estado
ligado al auge de los precios de las materias primas se enfrentan a una
dcada difcil. Brasil es el caso ms emblemtico y conocido en este
momento; aunque en el continente africano, Nigeria -su pas ms poblado
con 170 millones de habitantes- tambin se ha visto fuertemente afectado
por la cada del precio del crudo, la inflacin, la inseguridad, la crisis
humanitaria y problemas de carcter energtico. La reciente destitucin de
Dilma Rousseff en Brasil, as como el deterioro poltico tras la cada del
precio de los metales- del Congreso Nacional Africano (ANC) en Sudfrica,
son tan solo algunos ejemplos que muestran como la recesin econmica
tambin implica un fuerte deterioro poltico para los partidos y lderes que
han sido referenciales durante la ltima poca.

Fuente: FMI
Con el doloroso final de una poca dorada de dinero fcil y crecimiento
tambin fcil, el capital est generando un nuevo mapa de mercados
emergentes, lo que est implicando para algunas economas antes muy
beneficiadas un fuerte impacto por fuga de capitales. Un caso significativo
de esta nueva realidad es Mxico, donde mientras el servicio de deuda
sigue creciendo, se registra una salida de capitales por 11.368 millones de
dlares durante este primer semestre.
Crecimiento del servicio de deuda en Mxico

Fuente: The Economist (25/08/2016)

Pero an hay ms. Si analizamos lo que ha sucedido durante los ltimos
treinta y cinco aos en los pases emergentes tras fuertes cadas del precio
de la materias primas, encontraremos sucesos como: crisis de deuda en
Amrica Latina (dcada de 1980); crisis de Mxico (1994); crisis financiera
asitica (1997); y crisis financiera de Rusia (1998). Que al momento actual
an no haya explotado ningn BRIC puede entenderse como consecuencia
del alto nivel de reservas de divisas que acumularon en los aos de
bonanza, pero la tranquilidad est lejos de andar asegurada.

Si tal y como parece apuntar las recientes declaraciones de la presidenta de

la Reserva Federal, Janet Yellen, vamos a una nueva subida de los tipos de
inters en Estados Unidos, la situacin de los pases emergentes se
complicar aun ms. La deuda exterior de estos pases en diferentes divisas
extranjeras equivale a 10 billones de dlares, de los cuales el 75% son en
moneda dlar. Si la Reserva Federal eleva los tipos de inters, la capacidad
de pago tanto de empresas como gobiernos de los pases emergentes se
ver afectada negativamente, teniendo en cuenta la apreciacin mantenida
del dlar y la devaluacin de muchas de estas divisas nacionales.
Altos niveles de endeudamiento global
Desde 1982 han estado bajando los tipos de inters a escala planetaria. Eso
propici que el mundo se diera una etapa de prosperidad sin precedentes,
pero por otro lado propici que la deuda global se triplicara respecto al PIB
planetario.
Las polticas de estmulo monetario aplicadas desde 2008 llevaron a una de
las muchas situaciones inditas que se han vivido tras esta crisis: en el ao
2015, los bancos centrales de todos los pases (excepto los de Brasil y
Estados Unidos) bajaron sus tipos de inters de referencia y algunos de ellos
se sitan por debajo de cero.
Las dos excepciones, Brasil y Estados Unidos, subieron tipos de inters por
razones bien diferentes: en Brasil esta medida busc contener una inflacin
en auge, mientras que en el caso estadounidense la Reserva Federal inici
el cambio de tendencia hacia tipos de inters ms altos y que podra
reafirmarse en breve.
Los primeros en saltarse esa barrera de contencin del 0% fueron los bancos
centrales de Suiza, Dinamarca y Suecia, seguidos inmediatamente por el
Banco Central Europeo. A comienzos de 2016 se les sum el Banco de
Japn, que tambin precedi a aplicar un tipo de inters negativo a parte de
las reservas que los bancos comerciales tienen en depsito con l. Se
supone que esto se hace para obligar a los bancos comerciales a prestar
dinero.
Ya hay bancos que han traspasado lmites antes impensables, como el
Banco Nacional de Suiza (-0,75%) y el Sveriges Riksbank o Banco Central de
Suecia, quienes para depsitos de un da utilizan un tipo del -1,25%.
Y junto a los tipos de inters de corto plazo negativos llegaron tambin las
rentabilidades negativas para la deuda pblica y para la renta fija privada
de algunos emisores con calidad crediticia demostrada. As, en diciembre de
2015, el 50% de la deuda pblica de gobiernos europeos con vencimiento
en plazos de menos de cinco aos tena rentabilidad negativa. En algunos
casos, como la deuda alemana a dos aos, haba llegado en febrero de 2016
al inters negativo del -0,49%. En julio, Holanda era el ltimo pas que se
incorporaba al club de la rentabilidad negativa, donde en una lista de
catorce pases destacan Suiza, Alemania, Japn, Dinamarca e Italia.

Fuente: Bloomberg
Segn las estimaciones del Banco de Amrica Merril Lynch, actualmente la
suma de valores con un rendimiento negativo supera los trece billones de
dlares. Este pantanal de arenas movedizas comienza a engullirse
tambin a los bonos corporativos, siendo un hecho que ya resulta imposible
obtener intereses de los bonos por un valor en unos 250 millones de
dlares.
Como el negocio bancario consiste en tomar dinero a corto plazo y prestarlo
a plazo largo, quedndose el banco con la diferencia entre lo que paga por
los depsitos y lo que cobra por los prstamos y asumiendo el banco el
riesgo de que ese dinero de largo plazo no le sea devuelto, el pagar a los
clientes de los depsitos una cantidad ms baja que la que se cobra por
prestar a largo plazo corre el riesgo de terminar implicando dejar de prestar
o reducir mucho su volumen de prstamos, lo que producir un frenazo en
la actividad econmica, algo que puede terminar convirtindose en una
recesin. Esta locura se traduce en que ante una situacin en que tanto
para el corto como para el largo plazo los tipos sean negativos, el beneficio
bancario consistira en cobrar a los que abren un depsito o una cuenta de
ahorro en un banco una cantidad determinada y regalaran a sus cliente de
pasivo, quedndose el banco con la diferencia, que sera as su margen de
intermediacin. Teniendo en cuenta que la banca siempre gana, esta sera la
nueva forma de operatividad bancaria en un mundo que tiende a volverse
del revs bajo la expansin de los tipos de inters negativos.
Pero ms all de elucubraciones, lo que est claro es que en la actualidad
los tipos de inters de corto plazo han bajado ms de veinte puntos
porcentuales y los de largo plazo ms de diez. Este tipo de inters ultra bajo
o incluso negativo ha impactado directamente en uno de los pilares del
sistema financiero global: los fondos de pensiones y compaas de seguros
comienzan a sentir peligrar la totalidad de su modelo de financiacin.
La bajada de los tipos de inters a lo largo de los ocho aos que van de
2008 a 2016 ha favorecido a quienes tenan endeudamiento y ha
perjudicado a quienes tenan ahorro. Dentro de estos perjudicados, hay un
sector que ha sido parcialmente o totalmente compensado por la
revalorizacin en el precio de los activos que esa bajada de tipos de inters
provoc por un perodo bastante largo. Los especuladores que tenan dinero

invertido en bolsa se han beneficiado extraordinariamente de una subida de

tipos de inters inslita, lo que les ha compensado total o parcialmente de
la escasa rentabilidad proporcionada por los depsitos bancarios o por las
letras del Tesoro. An ms si se tiene en cuenta que quienes tuvieran
inversiones burstiles se han beneficiado no solo de la fuerte recuperacin
experimentada desde marzo de 2009 sino tambin del pago de dividendos.
Para quienes tenan una cartera de deuda pblica a vencimiento, los
resultados habrn sido una mezcla de buenas rentabilidades pasadas (de
cuando los tipos de inters de la deuda pblica o las emisiones de deuda de
las empresas todava llevaban un pago de cupn asociado bastante alto) y
nulas rentabilidades despus de que esos ttulos antiguos vencieran.
Es por lo anterior que se ha dado un aumento imparable de la deuda global
desde la ltima crisis financiera, lo cual combinado con indicadores de
escaso crecimiento, hace que este monto est estimado en la actualidad en
unos 200 billones de dlares (tres veces el tamaa de la economa global).
Lo anterior vaticina un potencial desastre en caso de que suceda algn
descalabro de envergadura que pudiera desencadenar una nueva ronda de
incumplimientos similar a la sucedida en 2008. En la memoria de muchos
est la dcada de 1990, cuando la burbuja de la deuda soberana de pases
como Indonesia, Tailandia o Corea del Sur, sumadas a un default por parte
de Rusia, desencadenaron una grave crisis en los mercados emergentes.
Si bien la deuda es la clave del arco del desarrollo econmico mundial en los
ltimos treinta y cinco aos, tras la crisis financiera de 2008, la banca de los
pases emergentes volvi a abrir el grifo del crdito a hogares y empresas.
Desde 2009, el nivel medio de deuda privada en las economas emergentes
ha pasado de representar un 75% del PIB al 125%, segn datos del Banco
de Pagos Internacionales. Pases como China y Brasil tienen niveles de
deuda privada del doble de tamao de sus economas.
En la prctica, lo que est sucediendo es que la deuda que vence se
renueva (de momento hay liquidez global) y en ese sentido, el conjunto de
las siete economas ms desarrolladas y de las ms grandes de los pases
emergentes (los BRIC) se enfrentan tan solo en el 2016 al vencimiento de
deuda por el equivalente de siete billones de dlares. Un cifra similar venci
en 2015 y fue automticamente renovada con los incrementos derivados del
gasto financiero. Sin duda los tipos de inters cero a los que hacamos
referencia con anterioridad, han ayudado a que la deuda vaya siendo
soportable.

Si hacemos un recorrido por los pases ms endeudados en relacin con su

PIB encontraremos en la cabeza del ranking a Japn (400%), seguido de
Irlanda (390%), Singapur (382%), Portugal (358%), Blgica (327%), Holanda
(325%), Grecia (317%) y Espaa (313%). La deuda pblica no se paga,
estn siendo sistemticamente renovadas o canceladas por los bancos
centrales. Mientras la cuerda aguante
En todo caso, buena parte de la deuda pblica emitida por los pases
occidentales y Japn est en manos de sus bancos centrales respectivos,
llegando algunos de estos bancos a comprar otros tipos de activos que no
son ni renta fija pblica ni privada. Estamos ante una transformacin del
sistema econmico capitalista, donde el discurso del achicamiento del
Estado dejo de tener valor, ahora el Capital y las grandes corporaciones
necesitan al Estado para sobrevivir. Por ahora esas compras desarrolladas
por los bancos centrales se han limitado a otros tipo de activos
financieros[9] , pero es de suponer que ms temprano que tarde llegarn al
sector de los activos fsicos.
En definitiva, la ingente cantidad de deuda con rendimiento negativo y los
inflados balances de los bancos centrales, cada vez ms cargados de deuda
soberana sin que la economa global termine de despegar, plantea de forma
inevitable la hoja de ruta hacia una burbuja de deuda. Estamos, como ya ha
vaticinado Bill Gross del Pacific Investment Management, uno de los gurs
en renta fija, ante una supernova a punto de estallar.
Los bonos soberanos constituyen en este momento probablemente una de
las mayores burbujas de la historia financiera, y un escenario alternativo de
repunte inflacionario significara una correccin de tal envergadura y

dramatismo de los precios de la deuda pblica, que sus gestores deberan

dedicar una parte de la cartera a cubrir este riesgo de cola. Aunque el
sistema financiero es mucho ms slido de lo que era en 2008 y hay
abundante liquidez y menos apalancamiento, las condiciones estn dadas
para que el pinchazo pueda llegar a tener dimensiones apocalpticas.
Proliferacin de bonos basura
Fruto de las tasas de inters negativo en el mercado de renta fija, el
montante total de los bonos con rentabilidad negativa supera ya los 13,4
billones de dlares y sigue en aumento, los inversores se han volcado sobre
los ttulos de alto rendimiento, es decir, los conocidos bonos basura.
Los inversores en bonos son por definicin los ms conservadores. Sin
embargo, fruto de la baja de tipos y el aumento de masa monetaria muy por
encima del crecimiento del PIB real, incluso esos inversores estn pasando a
aceptar cada vez mayor riesgo por menor rentabilidad. Los bonos de alto
riesgo, high yield o bonos basura, se han fortalecido durante el presente ao
notablemente, pero cotizando a mnimos de rentabilidad exigida en los
ltimos treinta y ocho aos.
Desde sus mnimos, los bonos emergentes han recuperado hasta el 50% de
su valor, repuntando los papeles en dlares as como los denominados en
moneda local. Un buen ejemplo de esta performance son los fondos ETF
(Exchange Traded Funds)[10] dedicados a seguir estos bonos.
Mientras que segn las calificadoras Moodys y Standard and Poors la
solvencia crediticia, ratio de capacidad de repago de deuda, se ha reducido
a niveles del ao 2008 tanto en la mayora de los pases como en el entorno
corporativo, la poltica impulsada por los bancos centrales en busca de una
inmensa liquidez fracasa. Los inversores privados buscan la rentabilidad que
la renta fija ya no les puede dar. El riesgo crece y las consecuencias saltan a
la vista: en diciembre del pasado ao, en tan solo una semana tres fondos
de bonos basura (Third Avenue Management, Stone Lion Capital Partners y
Lucidus Capital Partners) cerraban por insolvencia.
Pero a pesar de lo anterior, los fondos que invierten en bonos basura
mantienen su atractivo para inversores, motivo por el cual han vivido una
notable recuperacin de sus suscripciones netas desde el pasado mes de
marzo. Por otro lado, las empresas fueron incentivadas a responder a esta
creciente demanda con cuantiosas colocaciones de deuda barata, motivo
por el cual no solamente vienen creciendo las emisiones de deuda
corporativa, sino tambin lo viene haciendo la proporcin de emisiones de
bonos basura[11].
El volumen emitido de estos bonos basura en el primer trimestre del
presente ao fue de 51 mil millones de dlares, superando ampliamente los
42 mil millones emitidos en el ultimo trimestre de 2015.

Sin embargo, muchos de estos fondos obtenidos a travs de la deuda

basura no son canalizados a inversiones productivas que se traduzcan en un
crecimiento de las empresas. Ms bien, estos se destinan a recompras de
acciones, fusiones, adquisiciones y refinanciamientos de deudas anteriores,
todo lo cual es sinnimo de un aumento del apalancamiento y el manejo
especulativo de la inversin. Este modelo pudo sostenerse en los ltimos
aos porque fuimos testigos de un crecimiento sostenido en los mrgenes
de ganancias, los cuales alcanzaron un pico histrico el ltimo. Sin embargo,
la burbuja existe y sigue creciendo dado que muchos de estos precios estn
vacos de sustentos econmicos que los expliquen. Si la coyuntura
econmica deja de acompaar, tarde o temprano viviremos una nueva
crisis.
Este sobreapalancamiento ya comenz a dar seales de alerta como
consecuencia de una desaceleracin en el crecimiento de las ganancias
corporativas y el aumento sostenido de los niveles de deuda. Por otra parte,
las calificaciones crediticias de las compaas no andan bien, y muchas de
ellas se estn desplomando. Solamente en el primer trimestre de este ao
ya se haban sobrepasado el acumulado de todo el ao 2015 respecto a las
compaas afectadas por la calificacin de Moodys como bonos basura.
Hasta la petrolera Exxon, fruto del hundimiento del precio del petrleo en
primeros de ao, lleg a perder la calificacin AAA por parte de Standard &
Poors, quedando en este selecto club tan solo las corporaciones Microsolf y
Johnson & Johnson.
En resumen, son mltiples los factores que en la actualidad generan alerta
en el mbito de las finanzas globales. La explosin de alguno de estos
factores o la combinacin entre varios de ellos podran generar un nuevo
estallido econmico sin que el planeta haya salido del todo de los impactos
de su ltima crisis. Sobrevuela nuevamente sobre nuestras cabezas el
fantasma de una gran depresin econmica mundial.
Notas:
[1] Lehman Brothers fue el cuarto banco de inversin ms importante de
Estados Unidos y uno de los monstruos que contribuy a crear el negocio
de las hipotecas subprime. Su bancarrota, con un pasivo de 613.000
millones de dlares y unos activos tericamente valorados en 639.000
millones de dlares se convirti en la mayor de la historia, seis veces
superior a la de Wordcom en 2002 y diez veces mayor que la de Enron en
2001. La compaa contaba con 25.935 empleados en todo el mundo y su
lista de acreedores estaba encabezada por los japoneses Aozora Bank (con
un crdito de 463 millones de dlares) y Mizuho (con 382 millones de
dlares). Citigroup y New York Bank Mello figuraban como los principales
fiduciarios de los bonistas, a los que Lehman deba uno 155.000 millones de
dlares. Tanto sus bonos como sus acciones y otras deudas estaban
enormemente esparcidos entre unas 100.000 entidades, entre las cuales
destacaban tambin BNP Paribas, Lloyds Bank, Shinsei Bank y el Sumitomo
Mitsubishi Banking.

[2] Deflacin: Situacin de exceso de oferta que puede provocar una

disminucin generalizada de los precios o una recesin econmica.
[3] El quantitave esasing es un programa de estmulo cuyo elemento
principal es la compra de deuda pblica a modo de inversin por parte de
un banco central (Reserva Federal Fed por sus siglas en ingls- en el caso
de los Estados Unidos). Lo llamativo de esta medida es el elevado importe
de estas compras. En Estados Unidos ha habido tres programas de estas
caractersticas que han alcanzado varios billones de dlares y han
convertido a la Fed en el principal inversor/comprador de bonos del Tesoro
del pas. Sus antecedentes se remontan a las polticas monetarias que el
Banco de Japn (BOJ) utiliz para combatir la deflacin a comienzos del
2000.
[4] En noviembre de 2008 Ben Bernanke, quien llevaba dos aos y medio al
frente de la Reserva Federal de los Estados Unidos, puso en marcha el
primero quantitative easing (QE) por un valor de 600.000 millones de
dlares destinado a un plan de compra de deuda pblica y privada. Tan solo
cinco meses despus se anunciaba que se reforzaba el programa hasta los
1,7 billones de dlares. Dos aos despus del inicio de estos programas,
Bernanke anunciaba el lanzamiento del QE2, que volva a estar dotado con
600.000 millones de dlares. Y en septiembre del 2012 se hara pblico un
tercer programa de quantitative easing (QE3), tambin de la mano de
Bernanke, que consisti en la compra de 40.000 millones de dlares al mes
de deuda hipotecaria, amplindose tres meses despus con la compra de
45.000 millones mensuales de deuda pblica.
[5] Cada ao desde 1979 el Foro Econmico Mundial desarrolla y publica el
ndice de Competitividad Global (Global Competitiveness Index, por sus
siglas en ingls GCI) donde se evalan las economas de los pases
desarrollados y en desarrollo. En l se mite la habilidad de los pases de
proveer altos niveles de prosperidad a sus ciudadanos, habilidad que
depende de cun productivamente los pases utilizan sus recursos
disponibles.
[6] El premio Nobel Sir Arthur Lewis sostuvo que la mano de obra excedente
en la agricultura establece un bajo techo para los salarios urbanos. Esto
implica que, mientras este excedente de fuerza de trabajo se est
trasladando a las ciudades a trabajar en la industria, ser sumamente
rentable invertir en la expansin de las actividades manufactureras. Sin
embargo, en algn momento la fuerza de trabajo excedente ser absorbida
por el sector moderno y se volver escasa, hasta elevar el precio del
trabajo. Este es el punto de inflexin de Lewis. Los beneficios se reducirn
y las tasas extraordinarias de inversin y los ritmos de crecimiento
econmico se reducirn a niveles ms normales.

[7] El 30 de noviembre de 2015, el FMI decidi incluir la moneda china, el

yuan renminbi, en la cesta de divisas que constituyen los llamados
derechos especiales de giro (DEG o SDR por sus siglas en ingls: Special
Drawing Rights), lo que se materializar en octubre de 2016. La
composicin del DEG se revisa cada cinco aos y en principio la importancia
de esta decisin tiene ms que ver con la respetabilidad internacional de la
divisa china que con ningn tipo de decisin financiera trascendental. La
incorporacin del renminbi en la DEG debera provocar una mayor demanda
de yuanes por parte de los gestores de activos financieros en general
(gestores de fondos de inversin, fondos de pensiones y compaas de
seguros, adems de fondos soberanos) y por los bancos centrales en
particular.
[8] En la literatura econmica se conoce como leyes del crecimiento de
Kaldor a un conjunto de hechos estilizados observados por dicho economista
al analizar las experiencias de crecimiento econmico de un grupo
importante de pases desarrollos. Dichas leyes hacen referencia a los
efectos positivos que genera la expansin del producto manufacturero en el
conjunto de la economa al inducir el crecimiento del resto de los sectores y
elevar la productividad en todas als actividades econmicas.
[9] El Banco del Japn ha efectuado compra de acciones en bolsa, bien en
forma de ttulos, bien en forma de compras de ETF (Exchange Traded
Funds), los llamados fondos cotizados. Estas compras estaran por encima
de los 100.000 millones de dlares. De igual manera, el Banco Nacional de
Suiza ha realizado compras de renta variable y tiene o ha tenido- una
cantidad importante de acciones de Apple. El banco central de Hong Kong
en plena crisis de los emergentes 1997-1998 compr acciones en bolsa
hasta que consigui estabilizarla, agrupndolas en un fondo cotizado (ETF)
al que llam Tracker Fund of Hong Kong.
[10] Los ETF o fondos cotizados son fondos de inversin que tiene la
particularidad de que cotizan en bolsa de valores, igual que una accin,
pudindose comprar y vender a lo largo de una sesin al precio existente en
cada momento sin necesidad de esperar al cierre del mercado para conocer
el valor liquidativo al que se hace la suscripcin/reembolso del mismo.
[11] Segn Matthew Mish, experto en estrategias de renta fija de UBS, esta
proporcin habra alcanzado un nuevo record a principios de 2016, llegando
al 42% de la totalidad de las emisiones.
Bibliografa:
Baker, Raymond (2005). Capitalisms Achilles Heel. John Wiley & Sons, Inc.
New
York.
https://es.scribd.com/document/112468351/Capitalism-s-Achilles-Heel
Busqueta, Josep Manel; Etxezarreta, Miren; Ferrer, Fco; Junyet, Joan (2009).
Apuntes tericos para entender la crisis. Informes de Economa Crtica.
Seminari dEconomia Crtica Taifa. Barcelona.

Crespo, Juan Ignacio (2016). Por qu en 2017 volveremos a entrar en

recesin?. Editorial Deusto. Barcelona.
Gertken, Matthew y Richmons, Jennifer (2011). China and the End of the
Deng
Dinasty.
Stratford
Global
Intelligence.
New
York
https://www.stratfor.com/weekly/20110418-china-and-end-deng-dynasty
Marx, Karl (1976). Grundisse: Elementos fundamentales para la crtica de
economa poltica. Editorial Siglo XXI. Madrid.
Sharma, Ruchir (2012). Breakout Nations. W.W. Norton & Company, Inc.
Washington.
https://www.amazon.com/Breakout-Nations-Pursuit-EconomicMiracles/dp/0393345408
Wallerstein, Immanuel (2006). Anlisis del Sistema-Mundo. Editorial Siglo
XXI. Mxico DF.
World Economic Forum (2015). The Global Competitiveness 2015-2016.
Geneva.
http://www3.weforum.org/docs/gcr/20152016/Global_Competitiveness_Report_2015-2016.pdf
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Ante una crisis estructural del sistema mundo | Economa Sur - D3E - CLAES
Ante una crisis estructural del sistema mundo
[] de Desarrollo Humano y Estudios Antropolgicos. El artculo fue
publicado originalmente en aldhea, el 3 de septiembre 2016. Se reproduce
aqu nicamente con fines []
LA LLEGADA DE TEMER: RADICALIZACIN CONSERVADORA Y FIN DE CICLO |
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La llegada de Temer: radicalizacin conservadora y fin de ciclo
[] encuentre la bsqueda de impunidad en causas abiertas por corrupcin,
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