A quin le debe Espaa un billn de euros

Hay 50 maneras de dejar a tu amante, y tal vez haya an ms de perder el dinero invertido: comprar el
puente de Brooklyn; apostar a que los u!s "anarn las series mundiales; o ha!er invertido en #0$% en !onos del &esoro estadounidense a %0 a'os, por citar tan solo unos cuantos ejemplos( )ado que puentes y !*is!ol pro!a!lemente no les resulten de "ran inter*s, ha!lemos ms !ien de c+mo evitar que su inversi+n termine mal en #0$,-( Bill .ross, que arranca!a as/ su in0orme mensual correspondiente a enero, no es un tipo conocido en los !ares o plazas espa'olas, en las conversaciones de ca0* o peluquer/as, pero es uno de los "randes acreedores de 1spa'a( 2a empresa que 0und+, 3imco, la mayor "estora de renta 0ija del mundo, es uno de los a"entes que ms mueven la cotizaci+n de los !onos espa'oles en el mercado, uno de los 0ondos que han encarnado el tan tra/do y llevado retorno de la inversi+n e4tranjera a la deuda( 1spa'a de!/a 56$(555 millones de euros al cierre de #0$%, sumando las emisiones de &esoro 3!lico, los cr*ditos y el pasivo del resto de administraciones p!licas( 1quivale al 5,7 del 38B, el nivel ms alto de los ltimos $00 a'os, al 0ilo del !ill+n( 1l volumen de pasivo se ha duplicado con la crisis( 1n los dos ltimos a'os, se ha disparado en #%0(000 millones, unos #, puntos del 38B( 9parte de a .ross, :a qui*n le de!e el dinero 1spa'a; <o se puede conocer la cartera de capital prestado de cada instituci+n, porque no todas tienen por qu* comunicar sus posiciones "lo!ales, aunque si hu!iese que !uscar al principal prestamista individual con toda pro!a!ilidad ha!r/a que llamar a la =e"uridad =ocial: ms del 507 de su 0ondo de reserva est colocado en pasivo p!lico y en la recta 0inal del a'o ronda!a los 60(000 millones( 3ero ha sido el Banco entral 1uropeo >B 1?, con su pro"rama de compra de !onos en #0$$; la !anca espa'ola @impulsada precisamente por la 0inanciaci+n del B 1@ y la reconciliaci+n con los inversores internacionales los que han hecho posi!le el aumento de la deuda( 2a crisis ha cam!iado el reparto del pastel: en t*rminos relativos, la !anca ha aumentado su peso en el total de los tenedores de !onos y letras del &esoro a vencimiento >es decir, e4cluyendo los repos u operaciones de recompra y simultneas? del %07 del total en #00A, hasta el %57 del pasado noviem!re, ltimo dato disponi!le( <o o!stante, ha empezado a reple"arse en los ltimos meses( 9l aca!ar #0$# toc+ su r*cord y si"ni0ica!a el %6,,7( 1n cam!io, aunque la inversi+n e4tranjera !ati+ su r*cord en ci0ras a!solutas en las mismas 0echas >con #6$(#5# millones de cartera a vencimiento?, su peso relativo ha enco"ido del ,57 del total en #00A al %A,67 actualBientras ms deudas se tienen, ms cr*dito se tiene, mientras menos acreedores se tienen, menos ayuda se puede esperar-( 1ste es uno de los a4iomas que Balza reco"/a en li!rito humor/stico que titul+ 1l arte de pa"ar sus deudas >sin "astar un c*ntimo?( Cn pro!lema de 1spa'a es que ha perdido a al"unos de ellos: el sector privado ahorra poco y, adems, siempre ha primado los !ienes inmo!iliarios( D1so nos hace muy dependientes de la inversi+n de e4tranjera, lo que nos deja a merced de las tur!ulencias 0inancieras, y de nuestros !ancos( 3ero si tenemos en cuenta que estas entidades estn 0inanciadas por el sector, nuestra dependencia e4terna es en realidad mucho ms elevada-, advierte Eavier 9ndr*s, catedrtico de Fundamentos del 9nlisis 1con+mico de la Cniversidad de Galencia( 2os particulares tienen un total de ,(A5A millones de euros en deuda del 1stado a vencimiento, 0rente a los ms de 6(#00 que lle"aron a poseer en #00A( =u cartera solo supone un 0,H#7 del total de la deuda emitida por el &esoro, cuando antes de la crisis pose/an casi el #7( 2as empresas espa'olas no 0inancieras, en cam!io, acumula!an $5(5H# millones, tan solo el #,%67 del total, un nivel similar al de #00A, si !ien en la cartera re"istrada >la que incluye los repos?, se ha contra/do su participaci+n del A7 al %7 en diciem!re(

1l 0actor e4terno es lo que te da la volatilidad en 1spa'a porque se producen las entradas y salidas
Imientras que la inversi+n dom*stica es ms esta!leJ aunque en el caso de 9lemania, por ejemplo, la inversi+n 0ornea jue"a al rev*s, es contrac/clica, cuando vienen mal dadas, los !onos alemanes son un re0u"io-, apunta el economista Eos* arlos )/ez( <icola Bai, vicepresidente y "estor de carteras de 3imco, e4plica que la mejora de ltimos $A meses, en los que los intereses de los !onos han !ajado si"ni0icativamente, se de!e tanto a los es0uerzos internos como los de la zona euro( D1l .o!ierno ha puesto en marcha re0ormas que han ayudado al pa/s a recuperar competitividad y poner la !alanza por cuenta corriente en terreno positivo, desde un d*0icit que esta!a en el $07 en #00A-, a0irma Bai, mientras que la implicaci+n del B 1 por la liquidez y las promesas de respaldo Dhan resultado claves para contener la crisis-( 2a huida de inversi+n de los mercados emer"entes tam!i*n ha !ene0iciado a los activos del sur de 1uropa( 3imco, no o!stante, deja claro que 1spa'a si"ue siendo una inversi+n enmarcada en la cartera de ries"o y pre0iere t/tulos de vencimientos de corto plazo( D1l crecimiento y los retos pol/ticos si"ni0ican que nos mantenemos prudentes en el medio plazo y vemos la e4posici+n so!erana a 1spa'a como una 0uente de ries"o crediticio-, se'ala Bai( 9un as/, el 0ondo admite que la situaci+n ha evolucionado !ien en materia de re0ormas y con0/a en la reactivaci+n, con lo que se mani0iesta Dc+modo con tenencia de deuda de relativamente cortos vencimientos-( Ktro 0actor que ha movido los mercados se de!e a que en lo peor de la crisis tam!i*n muchas ase"uradoras que a!andonaron el papel espa'ol en !usca de re0u"ios de ries"o m/nimo @y renta!ilidad equivalente: !aja, a veces ine4istentes@ necesitan volver a "enerar plusval/as( D2as ase"uradoras y 0ondos de pensiones pueden pasar dos o tres a'os reduciendo la retri!uci+n de sus pensionistas por la alta volatilidad, porque son muy conservadoras, pero no pueden hacerlo durante mucho ms tiempo( 3ara no perder dinero a seis o nueve a'os necesitan una renta!ilidad media del %,#57 y vuelven al mercado para recuperar lo perdido-, e4plica un "estor de 2ondres que pre0iere "uardar anonimato( DBlackrock, E3Bor"an, Fidelity, 3imco, armi"nacL si uno piensa en todas las "randes, no se equivoca al calcular que han estado invirtiendo-, a'ade otro "estor( 1n 1spa'a, la inversi+n e4tranjera comenz+ a recuperar desde el verano de #0$#, cuando el B 1 dej+ claro que tomar/a todas las medidas necesarias para de0ender el euro y 0ren+ la especulaci+n( 9dems, la mejora de los "randes indicadores econ+micos y el mayor apetito por el ries"o han colocado el papel de 1spa'a e 8talia como un producto de moda( 9 mayor demanda, menor es la renta!ilidad con las que los inversores se con0orman, as/ que el !ono a $0 a'os, la principal re0erencia, se pa"a!a esta semana a un %,5,7, el nivel ms !ajo desde un #006 de !onanza, 0rente al 5,%7 que estos mismo t/tulos ten/an que pa"ar hace tan solo un a'o( 2a comparaci+n resulta ms llamativa en los t/tulos a dos a'os, cuya renta!ilidad, del 0,HA7, es la m/nima de toda la etapa del euro y queda a a'os luz de ese 6,57 que este mismo activo lle"+ a pa"ar en el verano maldito de #0$#, en el que 1spa'a tuvo que pedir el rescate europeo para la !anca( 2a avidez de los !ancos espa'oles por los !onos se e4plica por una operaci+n 0inanciera irresisti!le, el carry trade, que consiste en lo"rar dinero prcticamente "ratis del B 1 >con intereses cercanos al cero? para colocarlo en deuda del &esoro >que ahora cotiza al %,57 a $0 a'os, pero estuvo so!re el ,7 la mayor parte de #0$%? y em!olsarse la di0erencia( Bruselas llam+ la atenci+n al sector por que los est/mulos del !anco central prima!an la compra de !onos 0rente a la concesi+n del cr*dito( 2a cartera de deuda del 1stado de las entidades espa'olas se situa!a al cerrar #0$$ en al"o ms de #0$(000 millones, mientras que el pasado junio alcanz+ un m4imo hist+rico de #6%(000 millones, aunque aca!+ el a'o con un retroceso de casi %0(000 millones( 1ra el 57 de todos sus activos en octu!re de #0$%,

an por de!ajo del $$7 en el que se encontra!a antes del euro, a 0inales de $55A, se"n los datos del Fondo Bonetario 8nternacional >FB8?( 1l idilio de los !ancos espa'oles con su deuda se 0ren+ en la recta 0inal del a'o por las dudas que "enera!an su valoraci+n de cara a las 0uturas prue!as de resistencia de la !anca( 1l FB8 advirti+ esta semana, de hecho, so!re este elevada e4posici+n( 1l BBG9, por ejemplo, ten/a %#(500 millones de euros en t/tulos espa'oles en junio de #0$%, mientras que seis meses despu*s se ha!/a reple"ado hasta los #5(600, con criterios de la 9utoridad Bancaria 1uropea >1B9?( 3ero en conjunto, sumando los !onos del 1stado y los cr*ditos con las administraciones los dos principales !ancos de 1spa'a @=antander y BBG9@ acumulan una deuda p!lica de ms de 50(000 millones, el $07 del total( &am!i*n el B 1 tiene una porci+n ju"osa del pasivo, %A(A00 millones, 0ruto del pro"rama de compra de !onos que llev+ a ca!o so!re todo en #0$$, se"n las cuentas pu!licadas esta semana( 2os !onos y letras del B 1 0orman parte de todo ese apartado de inversores no residente que pu!lica el &esoro( )esde #0$$ el &esoro no desa"re"a la distri!uci+n por pa/ses de las tenencias de deuda e4tranjera( 3ero s/ hay datos disponi!les de la ltima emisi+n sindicada, realizada en pasado ## de enero y que sirvi+ para colocar $0(000 millones de euros en !onos a $0 a'os, con una demanda r*cord de casi ,0(000 millones( =eis de cada $0 euros 0ueron invertidos por instituciones 0orneas y la mayor/a de 0uera de la eurozona: Meino Cnido, con un #57; 1stados Cnidos con un A7; y los pa/ses escandinavos con un 67( 1n "eneral, ms all de este sindicado, Dsa!emos que los inversores japoneses han vuelto en peque'a medida y que se re0orzarn en cuanto se con0irme que su!e la cali0icaci+n crediticia de 1spa'a-, apuntan 0uentes del mercado( 3recisamente, el viernes BoodyNs mejor+ de la nota de 1spa'a por primera vez desde #0$0( 2a econom/a espa'ola ha lo"rado poner su 38B 0uera del retroceso y recortar su d*0icit p!lico, pero las notas de las a"encias de cali0icaci+n tienen al pa/s a solo un escal+n de distancia del !ono !asura, salvo BoodyNs, que la ha puesto a dos escalones( O esta situaci+n, independientemente de la mejora de la ima"en e4terior, implica que muchos 0ondos o ase"uradores sencillamente, por su propia re"ulaci+n, tienen prohi!ido invertir en este tipo de activos( 1n este sentido, otras 0uentes del mercado apuntan que Dmientras los inversores an"losajones han re"resado a sus posiciones en deuda so!erana, otros europeos, alemanes, o 0ranceses, an no lo han hecho-( <o hay in0ormaci+n de los 0ondos so!eranos chinos, a los que hace un par de a'os s/ se les atri!u/an entradas( Eoseph de )i enso, "estor de renta 0ija de Blackrock, con0irma que el "rupo tiene Duna posici+n inversora 0avora!le a los !onos espa'oles y est moderadamente so!reponderado en al"unas carteras-( 3ara Blakcrock, lo que podr/a truncar esta placidez Duna reversi+n repentina de la !alanza comercial, ya sea por la ralentizaci+n de las e4portaciones o por un aumento de las importaciones( Ktro ries"o es la 0ati"a re0ormista en cuando a medidas 0iscales o estructurales-( 3ero hay, mucho ms, que no depende de pol/ticas internas y que puede oscurecer la marcha de la deuda p!lica en los mercados( 2a mejora de los indicadores, los recortes, las tan tra/das y llevadas re0ormas, pero, so!re todo, el respaldo del B 1 a!ona la previsi+n de que el !ono espa'ol se"uir resultando deseado en los mercados a lo lar"o de #0$, D:Pu* pasar con este tipo de inversores si la econom/a se recupera y la deuda alemana se pone al %7; 3ues que dejarn de comprar deuda espa'ola y primarn la "ermana( 3ero mientras los tipos si"an tan !ajos, dentro de 1uropa, solo pueden comprar 1spa'a e 8talia-, zanja un estrate"a de 2ondres(

Cn lastre di0/cil de reducir

1l .o!ierno ya tiene asumido que la deuda p!lica espa'ola se"uir creciendo hasta superar en #0$5 esa !arrera sim!+lica del $007 del producto interior !ruto >38B?( &ama'o volumen implica que todo lo que se ahorra por los menores intereses que le e4i"en los inversores al &esoro p!lico se evapora por el aumento del lastre total en t*rminos a!solutos( 3ara este a'o se han presupuestado %6(66# millones para pa"ar intereses, un $07 ms que lo ejecutado en #0$%, a pesar de la mejora de los mercados( Cn "estor de 2ondres e4plica que Dcon los !ajos cupones >la renta!ilidad? de los !onos, el lastre se puede soportar, el pro!lema es que no sa!es cuando te viene un shock en los mercados-(

D2a situaci+n actual es insosteni!le( 2a deuda p!lica espa'ola ha aumentado ##,5 puntos del 38B entre diciem!re de
#0$$ y septiem!re de #0$%( 1l "asto p!lico si"ue creciendo, hasta el ,A,%7 del 38B en septiem!re de #0$%( O la deuda nacional en los !alances !ancarios se sita pr+4ima a %00(000 millones, el $07 del activo( =olo el B 1 se interpone en el c/rculo mal*0ico entre el so!erano y la solvencia-( 1sto es lo que el economista )avid &a"uas, 0allecido el pasado jueves, escri!i+ en su ltimo art/culo pu!licado en este peri+dico el pasado $0 de 0e!rero( Hoy poy hoy, en "eneral, nadie espera que 1spa'a necesite el au4ilio de sus socios europeos pero precisa reducir esta tasa porque cualquier sacudida en los tipos de inter*s puede volver a poner a la solvencia espa'ola en aprietos( DHay pa/ses que tienen una deuda superior al $007 del 38B, 8talia, por ejemplo, o B*l"ica, pero 1spa'a no puede mantenerla as/ porque las 0luctuaciones del 38B, en las crisis, son muy a"udas, y el pasivo crece mucho, as/ que es necesario este mar"en( =i la crisis no hu!iese empezado con la deuda en el %67, :d+nde estar/amos ahora;-, se pre"unta Eavier 9ndr*s, catedrtico de la Cniversidad de Galencia( 2a reducci+n del endeudamiento en 1spa'a no cuenta con el crecimiento econ+mico como aliado @las previsiones apuntan a una tasa cercana al $7 en #0$,@ y la !aja in0laci+n es un tra!ajo, ya que la ratio mide la deuda en t*rminos nominales so!re el 38B nominal( D9dems de los es0uerzos de consolidaci+n 0iscal pura y dura, con un poco ms de in0laci+n de la que tenemos ahora nos ser/a ms 0cil, ser/a una "ran ayuda si el B 1 lo permitiera-, a'ade 9ndr*s( 1spa'a, aun as/, est todav/a lejos de pa/ses como .recia, cuyo e4cesivo endeudamiento s/ ha llevado a una quita de deuda p!lica( D1l nivel es alto pero no e4cesivo, lo principal es ase"urarse el supervit primario >que las cuentas p!licas cierren son supervit antes del pa"o de intereses?-, e4plica Eos* 2uis Bart/nez necesario continuar con el ajuste de "asto p!lico( <icola Bai, de 3imco, a!unda en ello: Des clave completar el necesario ajuste 0iscal y los es0uerzos re0ormistas y, para que esto ten"a *4ito, 1spa'a necesita ser ayudada a nivel europeo por la pol/tica monetaria e4pansiva, la cual evita que el pa/s entre en una situaci+n de de0laci+n-( ampuzano, para lo que es