PRINCIPALES PROPSITOS Y

FUNCIONES DE LOS INTERMEDIARIOS

EN EL MERCADO DE VALORES
SUPERVISIN.
1. PRINCIPALES PROPSITOS Y FUNCIONES DE LOS INTERMEDIARIOS EN
EL MERCADO DE VALORES
El mercado de Valores.
El mercado de valores es un mecanismo en el que concurren los ciudadanos y
empresas para invertir en valores que le produzcan eventualmente una ganancia o
para captar recursos financieros de aquellos que lo tienen disponible. A quienes
concurren a captar recursos se les denomina emisores y a quienes cuentan con
recursos disponibles para financiar se les denomina inversores.
En el mercado de valores se transan valores negociables, llmese acciones,
bonos, instrumentos de corto plazo, etc. desde su emisin, primera colocacin,
transferencia, hasta la extincin del ttulo. Los valores, segn sea el caso, otorgan
derechos en la participacin en las ganancias de la empresa (dividendos), en la
adopcin de acuerdos sociales (derecho al voto en las Juntas Generales de
Accionistas), o a recibir pagos peridicos de intereses.
Lo interesante es que el mercado de valores ofrece diversas alternativas de
financiamiento e inversin de acuerdo a las necesidades que puedan tener los
emisores o los inversores, en trminos de rendimiento, liquidez y riesgo.
Las diferencias el mercado de valores con el sistema bancario. Una diferencia
importante es que aquella empresa que solicita un prstamo al banco recibe el dinero
sin saber de dnde viene, es decir, sin tener ningn contacto con aquel depositante
cuyo dinero le es entregado en prstamo. De la misma manera, el ahorrista que realiza
un depsito en una cuenta no sabe qu har el banco con su dinero ni a quin se lo
entregar en prstamo. El banco asume el riesgo en ambos casos. Esto es lo que se
conoce como intermediacin indirecta.

En el caso del mercado de valores, por el contrario, s interactan de manera

directa la empresa que capta recursos y el inversor que se los proporciona. Esto se
denomina intermediacin directa, y tiene algunas consecuencias. En principio, y bajo
ciertas condiciones, el mercado de valores busca ser una fuente de financiamiento
ms barata que el sistema bancario en razn de que no tiene "la intermediacin
indirecta". En cambio, el banco, al ser intermediario entre el depositante y el
prestatario, es responsable por los fondos prestados, lo que se traduce en que paga
menos por el dinero que recibe y cobra ms por el dinero que coloca o presta. A ello
hay que agregar el margen de utilidad para el banco. En ese sentido, un mercado de
valores eficiente, permitir que los emisores puedan financiarse a un menor costo y
que los inversionistas reciban una mejor retribucin por su dinero.
Una segunda diferencia es que precisamente los precios de los valores
negociados en el mercado de valores son resultado del encuentro directo entre la
oferta y la demanda de financiamiento. Una formacin de precios eficiente permitir
que tanto los inversionistas como las empresas puedan maximizar sus objetivos,
siendo por ello necesario que exista la mayor transparencia sobre los emisores y los
valores emitidos por ellos, sobre las transacciones que con ellos se realicen, y sobre
los intermediarios.

El mercado primario.
El mercado de valores est conformado por el mercado primario y el mercado
secundario. El mercado primario se denomina as porque all se negocian las primeras
emisiones de ttulos representativos de deuda o de capital que son emitidas por las
empresas que buscan financiamiento. La emisin se realiza a travs de la oferta
pblica primaria (mercado primario).
El mercado secundario.
Ahora bien, podra pensarse que la inversin a travs del mercado de valores
es problemtica por cuanto el inversor tendra que esperar hasta que la empresa
repague su deuda para entonces recin poder recuperar su inversin (por ejemplo,
bonos a siete aos). Esto no es as gracias a la existencia del mercado secundario, en
el que los valores ya emitidos se pueden negociar. Una vez que el valor se encuentra
en manos de un inversor, ste puede venderlo a otro y obtener dinero a cambio, y a su

vez, este otro inversor puede vendrselo a otro, y as sucesivamente, conformando el

mercado secundario.
Los tipos de mercados secundarios como el de las acciones, hipotecas, letras
de cambio y crditos en general. El mercado secundario organizado ms importante
es la Bolsa de Valores. Un mercado secundario que es importante promover es el de
hipotecas, pues permite a los bancos obtener liquidez a travs de la venta de sus
carteras de prstamos hipotecarios, contribuyndose a democratizar el crdito.
Un mercado secundario lquido. Cuando un inversor participa en el mercado de
valores debe tener siempre presente la facilidad de transformar sus valores en efectivo
cuando lo requiera - liquidez, as como los costos que ello involucra. Esta
caracterstica en muy importante, ya que la liquidez junto con el riesgo y el rendimiento
son los tres elementos bsicos para tomar una decisin de inversin. Un mercado
secundario lquido permite a quienes adquieren un ttulo venderlo de inmediato; sin
liquidez, se afectara la demanda en el mercado primario constituyndose en un serio
obstculo para atraer inversin. El acceso a financiamiento a travs del mercado
secundario es ms sencillo por cuanto el costo importante ya fue asumido con la
emisin primaria.
En los ltimos aos han accedido al mercado de valores una serie de
empresas pertenecientes a diversos sectores de la actividad econmica as como de
actividades bancarias y financieras, realizando emisiones de obligaciones que han
fluctuado entre U$ 5 millones y US$ 100 millones cada una. Las entidades financieras,
por ejemplo, obtienen recursos a travs del mercado de valores para luego ofrecerlo a
sus clientes en calidad de prstamo y otros productos similares. Tal es el caso, por
ejemplo, de las operaciones de arrendamiento financiero, para las cuales el banco
debe adquirir previamente el bien a ser arrendado. Dichas adquisiciones de
maquinaria, vehculos, inmuebles, etc. son generalmente financiadas a travs de la
emisin de bonos de arrendamiento financiero, tambin conocidos como bonos BAF.
Caractersticas debe tener el emisor.
El emisor debe reunir tres caractersticas para acceder al mercado de valores.

Primero, tener el perfil adecuado como para convencer a los inversores que le
entreguen sus recursos. Esto significa ofrecer al inversor condiciones atractivas de
liquidez, rentabilidad y riesgo.
Una segunda condicin es que sus necesidades de financiamiento deben ser
de la magnitud necesaria que permita diluir los costos de transaccin propios del
mercado de valores. En la actualidad los costos de transaccin en el mercado de
valores peruano slo justifican emisiones mayores a US$ 10 millones (para empresas
que ofrecen un riesgo conservador), lo cual limita el acceso de empresas medianas y
pequeas.
Como tercera caracterstica, el emisor deber estar en condiciones de
responder frente a cualquier inconveniente o reclamo que pudieran tener los
inversores que adquieren sus ttulos.
La clasificacin ms usual distingue a los mercados primarios de los secundarios. Se
conoce como mercado primario de valores a aquel donde se transan por primera vez
los valores. Aqu una persona natural o jurdica emite ttulos con la intencin de captar
recursos para financiar sus actividades, por ello es llamado mercado son las acciones,
certificado de participacin, instrumento de corto plazo (cheques, letras, pagare, etc.).
Obligados (bonos), valores del gobierno.
En el caso de titulo como las acciones, las operaciones de mercado primario se
dan en el momento de la constitucin de las empresas, donde los socios las suscriben,
as mismo son parte de este mercado, las emisiones de acciones por incremento de
capital realizados por las empresas igualmente sucede en la capitalizacin de
utilidades y reservas. En todos estos casos la empresa emite nuevas acciones a favor
de quienes las suscriban o tiene derecho a recibirlas.
La existencia de un mercado primario de valores, hace posible la presencia de
un mercado secundario de valores donde se negocian valores adquiridos, suscritos o
aceptados previamente en el mercado primario. Este es un mercado de reventa, el
cual permite nuevamente tener liquidez a los tenedores de valores.
La bolsa de valores de Lima, nica institucin de su gnero en el pas, es el eje
de ese mercado.

El objetivo bsico de un administrador de la deuda pblica es el de cubrir las

necesidades de crdito pblico de la forma ms barata posible. Para lograr este
objetivo, tanto el mercado primario como el secundario necesitan ser amplios y
eficientes y el mercado secundario, si es posible, profundo y lquido.
Existen diferentes formas para tratar de lograr esto, pero muchos pases de la
OCDE designan a un grupo de empresas financieras altamente calificadas para jugar
un papel de intermediarios especialistas en los mercados de valores del gobierno,
entre las autoridades por un lado y el mercado por el otro. A estos se los llama
generalmente intermediarios primarios (como por ejemplo en Estados Unidos) pero
algunas veces se refieren a ellos simplemente como operadores del mercado
(causantes del mercado).
Se considerara las ventajas y desventajas de un sistema de intermediario
primario desde el punto de vista de las autoridades siendo tres objetivos principales:
(a). Un objetivo en el mercado primario de asegurar la participacin mxima en las
subastas de valores del gobierno que tienen lugar de vez en vez, asegurando as
al Ministerio de Finanzas de la fuerte aceptacin voluntaria de los valores del
gobierno en subasta y/o los precios ms altos posibles.
(b). Un objetivo en el mercado secundario de mejorar la liquidez a travs de un
sistema de operador del mercado, que en tercer lugar tambin mejorara el
funcionamiento del mercado primario y as finalmente los trminos bajo los que
el gobierno es capaz de financiar su dficit.
La liquidez se facilita si hay operadores del mercado activos que se
comprometan a establecer, a solicitud y bajo cualesquiera condiciones comerciales,
precios de dos direcciones continuos y efectivos.
Esta funcin de operador del mercado es el propsito central de un sistema de
intermediarios primarios. Si el sistema es efectivo, debera permitir que el
administrador de la deuda -por ejemplo el banco central (que al principio del desarrollo
del mercado pudo haber sido el nico operador del mercado) -se retirase
progresivamente de ese papel.

Esta funcin de operador del mercado generalmente no se considera como la

funcin del banco central en un mercado desarrollado, en particular a causa del
conflicto posible con sus objetivos clave de poltica monetaria, como se expresan en
sus operaciones en el mercado monetario.
En cualquier caso el banco no debera debilitar la posicin y utilidad potencial
de los intermediarios primarios.
Adems, el banco central normalmente no deseara exponerse a los riesgos de
la funcin de operador del mercado.
Otra desventaja de que el propio banco central sea un operador del mercado
dominante es que, si por consiguiente tiende a establecer el precio mismo del
mercado, puede aislarse de las seales que de otra forma le transmitira el mercado
sobre el precio verdadero de compensacin de mercado.
(c). Un objetivo ms general de originar mayor competencia. En particular, si las
empresas extranjeras estn autorizadas para operar como intermediarios
primarios, pueden tener el efecto de tanto traer ms capital al mercado como,
por medio de una competencia mayor, bajar las comisiones o reducir los
diferenciales de los precios de compra/venta abaratando as los costos de
negociar en el mercado secundario y de este modo, estimulando indirectamente
el mercado primario. Ms adelante se discute con mayor detalle, la cuestin de
permitir a las empresas extranjeras el acceso al mercado interno para los valores
del gobierno, ya sea con ciertas restricciones o con ninguna (incluyendo la
cuestin de hasta qu punto se les puede obligar establecer una presencia
local verdadera).
Sin embargo, existen ciertos argumentos, por otra parte, que las autoridades
necesitan ponderar antes de seguir adelante con la introduccin de un sistema de
intermediario primario. El riesgo principal es que las nuevas disposiciones resulten ser
en realidad anticompetitivas.
Los intermediarios primarios esperan hacer dinero con el oligopolio que les sea
dado como intermediarios entre las autoridades y el mercado; y hay un peligro de
colusin, en particular si slo unas pocas empresas desean ser intermediarios
primarios y son aceptados como tales. Un crtel podra:

(a). Forzar los precios a la baja en una subasta contra las autoridades, formando un
crculo de postura, con la intencin de revender despus a precios ms altos;
(b). Requerir un porcentaje muy alto por su intermediacin, bajando as la demanda
de los inversionistas finales.
La amenaza de un comportamiento anticompetitivo puede plantear un problema
serio. Y no siempre es fcil para las autoridades detectar tales prcticas y tomar
medidas compensatorias efectivas, aunque se puede lograr mucho al analizar
estrechamente la subasta y publicar sus resultados y monitorear con atencin el
comportamiento de las empresas individuales. No obstante, muchos pases han
encontrado que las ventajas de un sistema de intermediario primario pesan ms que
sus desventajas.
2. CRITERIOS DE SELECCIN DE LOS INTERMEDIARIOS PRIMARIOS
La mayora de los pases operan criterios similares que los aspirantes deben
satisfacer antes de que se les permita funcionar como intermediarios primarios.
(a). Capacidad financiera slida. Esto se expresa habitualmente como un
requerimiento de capital neto o de fondos propios; a menudo habr un nivel
mnimo de entrada y una cantidad mayor establecida para reflejar la
participacin real o prospectiva de la empresa en el mercado y/o la evaluacin
por las autoridades de los riesgos involucrados en este plan comercial. Los
requerimientos adicionales en algunos pases son:

El capital empleado tiene que dedicarse al mercado de los valores del

gobierno y consignarse que no estar disponible para apoyar cualquier otro
negocio, aunque esto puede no ser necesario si se establecen otros

rigurosos criterios;
A menudo se requiere una filial capitalizada aparte, ya sea por razones
legales o prudenciales;

En algunos pases las autoridades requieren una garanta o informe de

auditores externos de cualquier empresa matriz (por ejemplo un banco que
tenga una filial de valores) con el propsito de que ellos apoyaran las

actividades del intermediario primario si, por ejemplo, su capital fuera

insuficiente para apoyar su transaccin 0 la omisin pareciera inminente.
(b).Capacidad adecuada de administracin. La mayora de los pases hacen
hincapi en un equipo de administracin fuerte, personal competente en
negociaciones y operacin eficiente de las oficinas de respaldo. Algunos pases
requerirn demostracin de las capacidades personales y profesionales de, en
particular, los directores y el negociador principal de la empresa antes de aprobar
una solicitud para desempear la funcin de intermediario primario.
(c). Actividad del mercado. La mayora de los pases insisten sobre una presencia
activa en el mercado pero los por menores varan ampliamente.
(d).Relaciones con las autoridades. Por ltimo, las autoridades deben suministrar
informacin suficiente. Este requisito tambin vara de pas a pas. En el Reino
Unido se expresa parcialmente como la conformidad del distribuidor principal en
aceptar la supervisin del banco central, en particular la obligacin de informar
diariamente acerca de las actividades, con informes adicionales especiales
segn se requiera. Estas disposiciones fiscalizadoras se discuten despus con
mayor detalle. La provisin de informacin operativa, como precios y volumen de
transacciones (que puede tener que someterse a un cuerpo diferente), es
igualmente importante, en especial por razones de transparencia, y es del
inters de todos los participantes en el mercado, no solamente de la autoridad
emisora.
Debera existir una relacin estrecha, que fuera ms all de la simple provisin
de informacin, entre los intermediarios primarios y las autoridades, en particular la
autoridad responsable de supervisar el comportamiento del mercado y, cuando fuera
relevante, la participacin en el mercado. El problema es que pueda haber una
multiplicidad de cuerpos separados responsables de las diferentes partes de la tarea:
por ejemplo, una comisin de valores puede ser responsable de la supervisin
prudencial y quizs tambin de la conducta del intermediario primario en el mercado,
mientras que el banco central puede ser responsable de supervisar la participacin en
el mercado. Naturalmente, pueden surgir posibles conflictos de inters. Si, por
ejemplo, una empresa dice que pierde dinero en las subastas, pero obtiene utilidades
en el mercado secundario, los supervisores prudenciales pueden decir que debera
abstenerse de las subastas mientras que el banco central, como agente emisor, puede

insistir en que permanezca en estas. Donde existen tales disposiciones de supervisin

divididas (y esto puede ser inevitable), la relacin debera ser de apoyo mutuo, no
antagnica, y los conflictos tendrn que resolverse de una forma u otra.