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Superintendencia del Mercado
de Valores

DECENIO DE LAS PERSONAS CON DISCAPACIDAD EN EL PER - AO DE LA INTEGRACION NACIONAL Y EL RECONOCIMIENTO

DE NUESTRA DIVERSIDAD

EXPOSICIN DE MOTIVOS
Reglamento contra el Abuso de Mercado Normas sobre uso indebido de
Informacin Privilegiada y Manipulacin de Mercado
(Resolucin de Superintendencia N 005-2012-SMV/01)

Dentro de los principales objetivos que persigue la Superintendencia del

Mercado de Valores (en adelante, SMV) se encuentran proteger a los
inversionistas y asegurar el funcionamiento de mercados justos, eficientes y
transparentes. Para ello, resulta necesario que toda informacin relevante se
encuentre a disposicin del pblico en general de manera suficiente, oportuna y
en igualdad de condiciones (transparencia de la informacin) y que adems se
lleve a cabo una correcta formacin de precios de los valores en el mercado
(transparencia de las operaciones).
La transparencia de la informacin y de las operaciones contribuye a que los
inversionistas puedan tomar decisiones de inversin eficientes y negociar a
precios que se formen por la libre interaccin de la oferta y demanda. Las
prcticas manipulativas atentan contra la correcta formacin de precios y
menoscaban el rol de los mercados financieros en el proceso de asignacin de
recursos en la economa, impidiendo la existencia de mercados equitativos,
eficientes y transparentes.
Es por ello que la Ley del Mercado de Valores (en adelante, LMV) impone
obligaciones de revelacin de informacin a los partcipes del mercado con la
finalidad de reducir la asimetra de informacin y garantizar un trato justo y
equitativo para los inversionistas; as como prohbe expresamente la comisin
de prcticas de abuso de mercado que atentan contra la integridad y
transparencia del mercado, tales como el uso indebido de informacin
privilegiada y la manipulacin de mercado 1.
En esa direccin, el Reglamento contra el Abuso de Mercado Normas sobre
uso indebido de Informacin Privilegiada y Manipulacin de Mercado (en
adelante el REGLAMENTO), tomando como referencia las mejores prcticas
internacionales2, persigue proporcionar a los partcipes del mercado un mayor
entendimiento respecto del alcance de los elementos que configuran la
comisin de prcticas de abuso de mercado y una mayor predictibilidad
respecto de la facultad supervisora de dichas prcticas por parte de la SMV.
1

Con fecha 04 de febrero de 2010 se public la Ley N 29660, que modific el artculo 12 de la LMV y
estableci medidas para sancionar la manipulacin de precios en el mercado de valores, facultando a la SMV para
que mediante norma de carcter general pueda establecer y prohibir otras situaciones, comportamientos de abuso
de mercado o que infrinjan la transparencia e integridad del mercado de valores.
Colombia (Ley 964 de 2005, Ley del Mercado de Valores) / Descubrimiento de Precios en el Mercado de
Valores 2010 Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia; Chile (Ley N 18.405, Ley del Mercado de
Valores); Estados Unidos (Securities Exchange Act of 1934); Espaa (Ley 24/1988, de 28 de julio del Mercado de
Valores / Real Decreto 1333/2005), las Directivas de la Comunidad Europea (Directiva 2003/6/CE del Parlamento
Europeo y del Consejo, Directiva 2003/124/CE de la Comisin); la Directiva de Abuso de Mercado emitida por el
Comit Europeo de Reguladores de Valores; Alemania (Ley del Mercado de Valores Wertpapierhandelsgesetz
WpHG); Francia (General Regulation of the AMF Tile III Market Manipulation) as como el Reporte preparado por el
Comit Tcnico de la Organizacin Internacional de las Comisiones de Valores (IOSCO) Mayo 2000.

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Para el cumplimiento de dicho propsito, se enuncian hechos o supuestos que

podran calificar como informacin privilegiada, as como las conductas que
podran llegar a ser consideradas manipulativas. Se establece, asimismo, que
las disposiciones contenidas en el REGLAMENTO son de aplicacin a las
personas naturales y jurdicas, domiciliadas o no en el territorio nacional, sea
que participen en el mercado de valores como comitentes, intermediarios o
bajo cualquier condicin, as como aquellas que sin participar incurran en
alguna de las prohibiciones establecidas por la normativa.
I.

De la Prueba Indiciaria (artculo 3)

El artculo 3 del REGLAMENTO seala que las instancias competentes de la
SMV, de conformidad con lo establecido por el artculo 166 de la Ley del
Procedimiento Administrativo General, Ley N 27444 (en adelante, LPAG),
se encuentran facultadas para recurrir a todos los medios de prueba
necesarios, incluida la prueba indiciaria, con respecto a los hechos materia
de evaluacin o investigacin, segn el caso, que resulten conducentes
para determinar la existencia de las conductas a que se refiere el
REGLAMENTO. El referido artculo precisa que quedan excluidos solamente
los medios de prueba prohibidos por disposicin expresa.
Mediante la prueba indiciaria, la autoridad administrativa aprecia bajo un
anlisis lgico y racional una serie de hechos ciertos, los cuales, evaluados
de manera conjunta, generan la conviccin de la existencia de un hecho
distinto, tipificado como infraccin.
Es fundamental que el organismo supervisor cuente con las herramientas
necesarias para prevenir, investigar y sancionar cualquier conducta que
genere un tratamiento asimtrico de la informacin y/o atente contra la
correcta formacin de precios en el mercado. La legitimidad de la
administracin para hacer uso de la prueba indiciaria en el mbito
administrativo encuentra como sustento lo sealado por el artculo 166 de
la LPAG, segn el cual los hechos invocados o que fueren conducentes
para decidir un procedimiento sern objeto de todos los medios de prueba
necesarios, salvo aquellos prohibidos de manera expresa. En
consecuencia, no existe disposicin prohibitiva alguna que lmite el empleo
de este tipo de medios probatorios a la administracin.
Debe tenerse en cuenta que por la naturaleza de este tipo de infracciones,
el empleo de la prueba indiciaria permite enfrentar la escasa o nula
existencia de prueba directa.

II. Del uso indebido de Informacin Privilegiada

El acceso a informacin privilegiada implica, para quien est en posesin
de la misma, la obligacin de abstenerse de realizar una serie de actos que
se encuentran prohibidos por la LMV. En otras palabras, acceder a
informacin privilegiada per se no constituye una conducta ilcita, sino que
implica ms bien, entre otros, la asuncin de una serie de obligaciones de
no hacer. As, basta que quien tenga acceso a informacin privilegiada

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(informacin material y no pblica) haga uso indebido de esta para que

surja una situacin de ventaja, dando lugar a un trato inequitativo respecto
del resto de inversionistas que no conocen an dicha informacin.
Definicin de informacin privilegiada (artculo 4)
En esa lnea, en el artculo 4 del REGLAMENTO se establecen los aspectos
a tenerse en cuenta para efectos de calificar una informacin como
privilegiada, desarrollando, en tal sentido, los conceptos de informacin no
divulgada al mercado y de informacin cuyo conocimiento pblico sea
capaz de influir en la liquidez, precio o cotizacin de los valores,
generando con ello no solo mayor predictibilidad para los partcipes del
mercado, sino tambin permitindoles advertir en qu supuestos deben
abstenerse de hacer uso de la misma.
El numeral 4.1 del artculo 4 del REGLAMENTO seala que por informacin
no divulgada al mercado se entiende aquella que, si bien est destinada a
ser divulgada al mercado, an no ha sido difundida a travs de
mecanismos que permitan el acceso a dicha informacin por parte del
pblico en general.
Respecto del segundo prrafo del referido numeral, debe tenerse en cuenta
que no toda la informacin que sea divulgada dentro de las juntas de
accionistas calificar per se como informacin privilegiada, pues para ser
considerada informacin privilegiada deber cumplir adems con la
condicin de materialidad que establece la norma i.e. estar referida al
emisor, sus negocios o uno a varios valores por l emitidos o garantizados
y ser capaz de influir en la liquidez, precio o cotizacin de los valores.
Por otro lado, la informacin privilegiada debe estar referida a informacin
de carcter preciso, no incluyendo as rumores, hiptesis, ni suposiciones,
de manera que permita concluir que su divulgacin al mercado es capaz de
tener un efecto o impacto sobre el precio, cotizacin o liquidez del valor.
Informacin que podra calificar como privilegiada (artculo 5)
Con relacin al artculo 5 del REGLAMENTO, la informacin all
comprendida, lista enunciativa y no exhaustiva, calificar como privilegiada
siempre y cuando cumpla con observar las condiciones descritas en el
artculo 40 de la LMV, es decir, que sea informacin no divulgada al
mercado (no pblica) y cuyo conocimiento pblico, por su naturaleza, sea
capaz de influir en la cotizacin, liquidez o precio de los valores emitidos
(material). Se debe tener presente que el anlisis para determinar cundo
una informacin califica como privilegiada se efecta caso por caso y va a
depender de que cumpla con dos condiciones elementales: (i) su
capacidad para ejercer influencia en la cotizacin, liquidez o precio del
valor y (ii) su carcter o condicin de ser informacin no pblica.
Por otro lado, con relacin a los numerales 5.23 y 5.24 del artculo 5,
resulta oportuno precisar que el REGLAMENTO no ha tenido por objeto
ampliar el alcance de lo sealado por la LMV, sino precisar que dentro de la
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informacin referida a un emisor o a sus negocios est incluida la

informacin que tiene relacin con las empresas del grupo econmico al
que pertenece, en la medida que sea relevante para el propio emisor, es
decir, nicamente aquella informacin que tenga incidencia en la situacin
econmica, financiera, legal, social y/o poltica del emisor.
Es importante precisar que teniendo en cuenta la naturaleza de las
sociedades titulizadoras y las sociedades administradoras, se seala en el
numeral 5.27 que la informacin privilegiada que se genera en tales
sociedades es la relacionada al patrimonio y al fondo que administran, ello
debido a que es esta informacin la que generalmente es capaz de influir
en el precio o cotizacin de los valores que emiten.
Asimismo, el segundo prrafo de dicho numeral precisa que, en el caso de
los fondos mutuos de inversin en valores, la informacin que se tiene
respecto de cambios que se van a producir en el valor cuota, siempre que
estos sean materiales y an no hayan sido difundidos entre los partcipes,
es informacin privilegiada. En ese sentido, la informacin que se tenga
respecto de los vectores de precios, informes de valorizacin o cualquier
otra informacin que pueda producir un cambio material en el valor cuota
de un fondo mutuo, ser considerada como informacin privilegiada.
Prohibiciones (artculo 6)
El artculo 6 de la norma presupone que las decisiones de inversin se
adoptan con la informacin que se posee, por lo que en estos casos no
ser necesario demostrar que la operacin fue realizada haciendo uso de
la informacin privilegiada que posea, sino, nicamente deber
determinarse el conocimiento de la informacin privilegiada en cuestin por
parte de la persona que realiza la operacin.
Adems, se establece que las sanciones son de aplicacin
independientemente de que la persona que haya revelado, recomendado o
hecho uso de informacin privilegiada, haya obtenido una ganancia o
evitado una prdida. En ese sentido, el infractor no podr eximirse de
responsabilidad aduciendo que no obtuvo ningn beneficio econmico
producto de su conducta ilcita. Dichas sanciones aplican a todas las
personas naturales o jurdicas que hubieren cometido alguna de las
prohibiciones establecidas en la LMV respecto de informacin privilegiada
obtenida a travs de cualquier medio, sea porque les ha sido voluntaria o
involuntariamente transmitida o porque la hubieran obtenido de manera
lcita o a travs de medios ilcitos, indebidos o fraudulentos.
Por lo tanto, la infraccin por el uso indebido, recomendacin o revelacin
de informacin privilegiada es de carcter objetivo, lo que determina que el
infractor es responsable al margen de si acta con dolo o culpa.
Polticas y procedimientos (artculos 7, 8, 9 y 10)
De otro lado, los artculos 7, 8, 9 y 10 del REGLAMENTO detallan los
deberes de los emisores, sociedades titulizadoras, sociedades
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administradoras de fondos, inversionistas institucionales que administran

recursos de terceros que van a ser destinados a la inversin en valores de
oferta pblica y sociedades agentes de bolsa, respecto de la
implementacin de polticas y procedimientos que garanticen el
conocimiento de la normatividad aplicable as como las sanciones
vinculadas con la revelacin, recomendacin o uso indebido de la
informacin privilegiada por parte de las personas que, debido a su
condicin, ejercicio de funciones u otros eventos o circunstancias
particulares, tienen acceso a informacin privilegiada.
Cabe precisar que el REGLAMENTO no pretende con estas disposiciones que
las empresas obligadas garanticen que las personas a las que se refiere
los artculos 7, 8, 9 y 10 no harn uso indebido de la informacin
privilegiada a la que hubieren accedido, ni revelarn o recomendarn la
realizacin de operaciones, sino nicamente se persigue que tales
sociedades hayan realizado todas las acciones necesarias para que se
conozca la normativa aplicable y las respectivas prohibiciones,
premunindose, entre otros, de declaraciones juradas en el sentido de que
conocen dicha normativa.
La obligacin de elaborar lineamientos y polticas por parte de las
entidades antes mencionadas surge una vez que se aprueben los
lineamientos que la SMV determine mediante Resolucin de
Superintendente.
Adems, los artculos antes mencionados sealan que las empresas
debern velar por el cumplimiento de las polticas y procedimientos
actuando con diligencia ordinaria. Al respecto, el REGLAMENTO persigue que
las empresas acten de manera diligente no slo al momento de
implementar las polticas sino al supervisar su cumplimiento.
Adicionalmente, el REGLAMENTO seala que a solicitud de la SMV y en un
plazo no mayor de cinco das, las empresas debern remitir una lista de las
personas que tuvieron acceso a informacin privilegiada, con el fin de
facilitar el proceso de investigacin dotando al supervisor de informacin
exacta respecto del momento de acceso a la informacin privilegiada y de
la identidad de las personas que accedieron a dicha informacin. Siendo
esto as, la informacin a remitirse debe indicar adems la fecha y hora en
que la informacin fue conocida o en defecto, la fecha y hora en que la
misma estuvo a disposicin del destinatario.
III. De la Manipulacin de Mercado (artculo 12)
El artculo 12 del REGLAMENTO, atendiendo a lo establecido en los literales
a) y c) del artculo 12 de la LMV, seala que se encuentra prohibido
proporcionar, directa o indirectamente, seales falsas o engaosas, en
beneficio propio o ajeno, respecto de la oferta o demanda de un valor o
instrumento financiero mediante transacciones, propuestas, transacciones
ficticias o difusin de informacin falsa o engaosa; que incrementen,
reduzcan o mantengan su precio, o incrementen o reduzcan su liquidez.

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A tenor de lo dispuesto en el artculo 12 del REGLAMENTO, se requiere que

la conducta genere una alteracin irregular en el precio o liquidez de un
valor, que no responda a la libre interaccin de la oferta y la demanda.
Asimismo, para que una prctica sea considerada transgresora de la libre
formacin de precios en el mercado, es decir, sea considerada una prctica
o conducta manipulativa, se tiene en cuenta que ella implique la realizacin
de actos sucesivos o alternados por parte de una o ms personas que
actan de manera concertada, con el objetivo de crear o mantener
deliberadamente niveles artificiales en el precio de un valor, distintos de los
que resultaran de la libre interaccin de la oferta y demanda de mltiples
ofertantes y demandantes. La actuacin concertada se evidencia mediante
la intervencin de dos o ms personas que actan de manera directa o
bajo interpsita persona con un mismo propsito o una voluntad comn.
El REGLAMENTO lista as una serie de prcticas que individualmente o en
conjunto, y en tanto cumplan con las caractersticas antes sealadas,
podran ser utilizadas deliberadamente para afectar indebidamente la libre
formacin de precios de un valor en el mercado.
De igual forma, se estima importante mencionar que el REGLAMENTO no
pretende limitar las operaciones que los inversionistas pueden realizar a
precios de mercado.
En ese sentido, las prcticas recogidas en la lista contenida en el artculo
12 del REGLAMENTO no son, per se, prcticas o conductas manipulativas,
puesto que bajo el alcance del referido artculo la manipulacin de mercado
se entender configurada nicamente cuando se haya evidenciado que a
travs de dichas prcticas o conductas se proporcion seales falsas o
engaosas respecto de la oferta o demanda de un valor. Para ello, la SMV,
en el marco de su funcin supervisora evaluar que existen elementos
suficientes que llevan a concluir que existi un comportamiento
manipulativo que merece ser sancionado.
Sin perjuicio de lo antes indicado, resulta oportuno comentar entre las
prcticas recogidas en el artculo 12 del REGLAMENTO lo siguiente:
Incrementar, reducir o fijar la cotizacin de cierre de un valor
durante los ltimos treinta (30) minutos de la Fase de Negociacin
o durante la Fase de Subasta de Cierre en Rueda, mediante la
instruccin de rdenes de compra o venta de dicho valor de forma
individual o conjunta, que lleven al ingreso de propuestas a precios
que mejoran mercado o a la realizacin de transacciones (numeral
12.1)
En lnea con los estndares internacionales y la experiencia local se
estim necesario reconocer como una prctica manipulativa la
instruccin de rdenes de compra o venta de un valor de forma
individual o conjunta que lleven al ingreso de propuestas a precios que
mejoran mercado o a la realizacin de transacciones que afecten la

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cotizacin de cierre de un determinado valor, pues este es el que ejerce

un mayor impacto sobre la percepcin de los inversionistas respecto de
la tendencia que sigue el valor 3, ello debido a que la variacin diaria en
el precio de un determinado valor se calcula sobre la base del precio de
cierre.
Esta prctica es conocida como marking the close. As, la Securities
and Exchange Commission (SEC) define a la realizacin de esta prctica
como un intento de influir sobre la cotizacin de cierre de una accin,
poniendo a firme rdenes de compra o venta cerca del cierre de la
sesin. De modo similar, la Directiva de Abuso de Mercado 4, emitida por
el Comit Europeo de Reguladores de Valores, define dicha prctica
como la compra o venta deliberada de valores al cierre de mercado en
un esfuerzo por alterar su precio de cierre, de otro lado, la Directiva
2003/6/CE del Parlamento Europeo y del Consejo Europeo reconoce
textualmente lo siguiente: se proporciona indicios falsos o engaosos
en cuanto a la oferta, la demanda o el precio de instrumentos financieros
mediante la venta o compra de dichos instrumentos en el momento de
cierre del mercado con el efecto de inducir a error a los inversores que
actan basndose en las cotizaciones de cierre5.
Incrementar, reducir o mantener el precio, volumen o liquidez de un
valor o evitar que la cotizacin del valor pierda vigencia mediante la
realizacin de transacciones de manera concertada (numeral 12.2)
Debe tenerse en cuenta que la inclusin de esta conducta en el artculo
12 no prohbe las operaciones concertadas a precios de mercado,
establece sin embargo, que si a travs de dichas transacciones, se
proporciona seales falsas o engaosas respecto de la oferta o
demanda de un valor, conforme a lo indicado lneas arriba, se configura
una conducta manipulativa. Debe tenerse en cuenta que ser
sancionable si esta conducta concurre con cualquiera de las dems
enunciadas en este artculo.
Asimismo, debe indicarse que, actualmente, segn las disposiciones
dictadas por el Directorio de la Bolsa de Valores de Lima S. A. (BVL), la
cotizacin de un valor en el caso de acciones, se establece cuando el
monto negociado supera una Unidad Impositiva Tributaria, y pierde
vigencia luego de 20 sesiones de negociacin sin que se registre una
nueva cotizacin. En ese contexto, podra ocurrir que, obedeciendo a
intereses particulares, algunos accionistas acten concertadamente a fin
de evitar que la cotizacin de un valor pierda vigencia, transfirindose
mutuamente los valores mediante compras y ventas cada cierto periodo
de tiempo (menor que 20 sesiones de rueda), en las cuales uno
interviene como comprador y el otro como vendedor, y viceversa.
3
4
5

La cotizacin de cierre del valor es publicada en el Boletn Diario de la Bolsa de Valores de Lima en la pgina
web de dicha institucin.
Ref: CESR/04-505b. Market Abuse Directive (Level 3 Third set of CESR guidance and information on the
common operation of the Directive to the market).
Artculo 2, numeral 2 de la Directiva 2003/6/CE del Parlamento Europeo y del Consejo Europeo.

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Incrementar, reducir o mantener el precio, volumen o liquidez de un

valor o evitar que la cotizacin del valor pierda vigencia mediante la
realizacin de transacciones entre dos o ms personas que
hubiesen
ingresado
propuestas
al
mismo
precio
o
aproximadamente al mismo precio, al mismo tiempo o
aproximadamente al mismo tiempo y por la misma cantidad o
aproximadamente por la misma cantidad (numeral 12.3)
Esta prctica internacionalmente se conoce como matched orders. La
experiencia en la investigacin de casos de manipulacin de mercado ha
permitido determinar que este tipo de prctica ha sido utilizada, en
algunas ocasiones, como medio o instrumento para manipular el
mercado, por lo que su utilizacin para manipular el precio de un valor
ha sido prohibida en mercados internacionales como el norteamericano y
europeo, en los cuales se encuentra expresamente proscrita 6. Al igual
que en el caso anterior, la inclusin de esta conducta en la lista detallada
en el artculo 12 no pretende prohibir estas operaciones y considerarlas
per se como manipulativas, a menos que con ellas se proporcionen
seales falsas o engaosas respecto de la oferta o demanda de un valor.
Instruir rdenes de compra o venta de un valor de manera
individual o conjunta, por una cantidad significativa respecto del
que en promedio se negocia con dicho valor, que lleven al ingreso
de propuestas que son canceladas en un tiempo lo suficientemente
corto para que no sean ejecutadas (numeral 12.5)
Otra prctica a travs de la cual se ha buscado manipular el mercado, es
mediante la instruccin de rdenes que son canceladas antes de ser
ejecutadas, prctica conocida como spoofing y la cual ha sido
expresamente reconocida por la Directiva 2003/124/CE de la Unin
Europea7, como una seal falsa o engaosa empleada para afectar la
oferta o demanda de un valor.

6
7

SECURITIES EXCHANGE ACT OF 1934 - Sec 9 (a) (1) (B) / Market Abuse Directive The Committee of
European Securities Regulators 4.11, c).
Directiva 2003/124/CE
Artculo 4 Comportamientos manipuladores relacionados con seales falsas o engaosas y con el apoyo de los
precios:
()
c) En qu medida las rdenes de negociar dadas cambian la representacin de los precios de la mejor demanda
u oferta en un instrumento financiero admitido a cotizacin en un mercado regulado, o ms en general la
representacin de la cartera de rdenes disponible para los operadores del mercado, y se retiran antes de ser
ejecutadas.

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Debe considerarse que a los fines de la investigacin de las prcticas

establecidas en los numerales 12.1 al 12.5, la SMV, analizar si dichas
prcticas involucran al menos cinco transacciones y/o propuestas y/o
transacciones ficticias, debindose entender que podra haber una
combinacin de ellas.
Incrementar el precio o reducir la tasa de corte en el marco de una
colocacin primaria o de oferta pblica de venta realizadas a travs
de una subasta holandesa, mediante la instruccin de rdenes de
compra de un valor que generen el ingreso de una o ms
propuestas de compra, por parte de personas que acten en
concierto con el emisor, con el vendedor de valores o con el
colocador, o por parte del colocador directamente (numeral 12.6)
Conforme se ha podido apreciar de la experiencia local e internacional
en la investigacin de las prcticas manipulativas, stas no solo se
presentan en el mercado secundario sino tambin en el mercado
primario, en el marco de una colocacin de valores, por lo que resultaba
indispensable incluir la presente prctica en el artculo 12 del
REGLAMENTO, determinndose como elemento relevante en el anlisis de
este tipo de conductas la relacin que puede existir entre la persona que
ingresa las rdenes de compra y el emisor, colocador o vendedor de los
valores.
Elaborar y difundir directa o indirectamente, o difundir al pblico
en general o a un segmento de ste, de manera reiterada, opiniones
o recomendaciones de inversin afectando el precio de dicho valor
de forma favorable a su tenencia o a la de las personas con quienes
acte concertadamente, o con el objetivo de efectuar o de que las
personas con quienes acte concertadamente efecten una
transaccin con dicho valor (numeral 12.8)
La importancia en la sancin de la manipulacin de mercado a travs de
la realizacin de esta prctica radica en que, mediante la emisin
reiterada de opiniones o recomendaciones se proporcione una seal
falsa o engaosa que: i) incremente el precio para afectar
favorablemente su tenencia o la de las personas con quienes acte
concertadamente, o ii) incremente o reduzca el precio del valor para
efectuar por cuenta propia o para que terceras personas con las que
acte concertadamente alguna transaccin.

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