TEMA DE PORTADA

Denicin y
Cuanticacin de los
Riesgos Financieros
IRENE MARTNEZ PARICIO
Global Risk Management, BBVA

El n de la burbuja inmobiliaria, las prdidas de las hipotecas subprime,

la quiebra de Lehman Brothers, las posteriores restricciones de liquidez,
el aumento de la morosidad y la ms reciente crisis de la deuda soberana, constituyen ejemplos concretos y recientes de riesgos nancieros. Se
trata pues de riesgos relevantes que han provocado o prolongado la grave crisis nanciera y econmica que estamos viviendo en la actualidad.

continuacin ahondaremos en las causas y particularidades de estos riesgos y describiremos las tcnicas que existen para hacer frente a los mismos.

DEFINICIN DE RIESGOS FINANCIEROS

os riesgos nancieros estn relacionados con las prdidas en el valor de un activo nanciero, tales como
un prstamo o una inversin. Estos riesgos se clasican
a su vez en dos tipologas diferenciadas:

actuarios

Riesgo de mercado. Es el riesgo de prdidas por movimientos en los precios de los mercados de capitales,
ya sea en precios de renta variable, materias primas,
tipos de inters, tipos de cambio, spreads de crdito,
etc. Tambin incluye el riesgo de liquidez, que se da
cuando la compra o venta de un activo, para poder
ser ejecutada, exige una reduccin signicativa en el
precio (por ejemplo un inmueble presenta un riesgo
de iliquidez muy superior al que pueda presentar un
ttulo de renta variable cotizada).
Riesgo de crdito. Es el riesgo de incurrir en prdidas
debido a que una contrapartida no atienda las obligaciones de pago expuestas en su contrato. Ejemplos

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Los riesgos nancieros estn

relacionados con las prdidas en el valor
de un activo nanciero, tales como un
prstamo o una inversin

incluyen tanto el tomador de un prstamo que incumple los pagos pendientes del mismo, como un emisor
de un bono de renta ja que no hace frente a los pagos
de inters y/o capital.
En general los distintos factores de riesgo no se presentan de modo aislado. Para ilustrar esto consideremos
la emisin de un bono por parte de la corporacin A.
Mediante dicha emisin la entidad tendr que pagar un
inters de forma peridica (por ej. x% constante anual)
a los bonistas y devolver el nominal comprometido N a
vencimiento de la emisin. Los inversores que quieran
suscribir esta emisin pagarn un precio inicial P y estarn sujetos a los siguientes riesgos:
Riesgo crdito. Se trata del riesgo de que la entidad
emisora incumpla alguno de los pagos comprometidos, bien sea inters o nominal.
Adems este bono cotiza en un mercado transaccional y
por tanto est sujeto a los siguientes riesgos de mercado:
Riesgo de tipo de inters. Es el riesgo de que los tipos
de inters suban con fecha posterior a la emisin, ya
que en este escenario la rentabilidad del bono ser
comparativamente menos atractiva para el mercado,
resultando en una bajada de precio del bono, con la
consiguiente prdida de valor.
Riesgo de spread. Aunque los tipos de inters no sufran variaciones y el emisor no incumpla sus pagos,
las condiciones de la entidad emisora en su actividad
habitual pueden verse perjudicadas respecto al momento de la emisin. En este caso la prima de riesgo

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o spread de esta inversin aumentar, reduciendo el

valor de mercado del activo.
Por otro lado, observamos no solo exposicin a distintas tipologas de riesgos, sino que estos interaccionan
entre s; un aumento en la prima de riesgo del emisor
A (evento de riesgo de spread), encarecer sus costes de
nanciacin, mermando su capacidad de pago y pudiendo dar lugar a un futuro incumplimiento en las obligaciones de pago del bono (evento de riesgo de crdito).
Adems, existen tambin interacciones entre las distintas inversiones, donde suele haber un efecto contagio
entre activos con riesgos similares. Los ejemplos expuestos al inicio ilustran este efecto; la burbuja inmobiliaria ha
afectado en mayor o menor medida a todo tipo de inmuebles en numerosas geografas y la actual crisis de deuda
soberana est impactando a toda la Europa perifrica.
Pero la solucin no pasa por evitar la toma de riesgos
ya que esto es inherente a cualquier inversin. Sin embargo, la asuncin de riesgo debe verse compensada por
la rentabilidad obtenida. Esto solo es posible con un proceso adecuado de medicin del riesgo.

PRIMAVERA 2012

As, las prdidas por riesgo de mercado son causadas

por bajadas de precios que estn relacionadas con la oferta y demanda de los mercados, bien sean estos de renta
variable, de renta ja o de futuros y derivados. La magnitud de la prdida puede llegar a ser por la totalidad del
importe invertido, en algunos casos incluso podra llegar
a ser mayor (ej. apalancamiento, etc.), si bien por lo general es posible liquidar las posiciones antes, sin llegar a
perder la totalidad de la inversin. El proceso de medicin
consistir en estimar la magnitud de dichas prdidas.
Por su parte, las prdidas de riesgo de crdito estn
motivadas por el incumplimiento de la contraparte,
variable de carcter binario (incumplimiento o no incumplimiento). En caso de incumplimiento, el inversor
sufrir una prdida en los pagos o el valor asociados a
la inversin, si bien existen procesos recuperatorios que
pueden reducir las prdidas sufridas. Teniendo en cuenta esto, dos son los parmetros a estimar para cuantiCUADRO 2. Ejemplo Prdidas Riesgo Mercado.
Prdidas por Tipo de Inters
Variacin en precio de un bono (plazo 5 aos) por variacin de tipo inters
Evolucin Tipo de Inters

a medicin de riesgos es fundamental para una gestin adecuada de los mismos ya que, si las entidades
son capaces de cuanticar sus riesgos, podrn gestionarlos (penalizarlos, restringirlos y limitarlos). Adems, una
medicin precisa garantiza la solvencia de la entidad,
an en momentos de crisis, pues es la base para establecer el nivel de capital a mantener en cada momento.
A su vez, una correcta cuanticacin del riesgo exige
previamente identicar y clasicar las distintas tipologas de riesgo descritas en el apartado anterior.

Tipo de inters a 5 aos (%)

MEDICIN DE RIESGOS FINANCIEROS

3%

2%

1%

Precio = -3%

Precio = +4%

0%
Observaciones diarias en 1 ao

CUADRO 1. Tipologa de riesgos.

RIESGOS FINANCIEROS

Crdito

SEGUROS
Riesgos de Suscripcin

OPERACIONAL

REPUTACIONAL

REGULATORIO,
POLTICO

actuarios

MERCADO
Tipo Inters
Renta Variable
Tipo Cambio
Spreads Crdito
Materias Primas
Derivados
Liquidez

OTROS RIESGOS

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Una medicin precisa

de todos los riesgos asumidos
debe incorporar tambin
la interaccin entre las distintas
tipologas de riesgos
car las prdidas por riesgo de crdito: la probabilidad
de incumplimiento (PD - Probability of Default) y la tasa
de recuperacin o tasa de prdida en caso de incumplimiento (LGD - Loss Given Default).
Por tanto, las variables que determinan las estimaciones de riesgos sern distintas para cada tipologa de
riesgos. Pero, aunque las variables a modelizar pueden
ser distintas, las tcnicas o procesos coinciden en dos
puntos fundamentales:
En todos los casos, las estimaciones se nutren de informacin emprica. Aunque prdidas futuras no tienen por qu coincidir con experiencia pasada, los datos histricos representan un input fundamental en
toda estimacin de riesgos. La falta de datos ables
puede ser la causa de que las mediciones de riesgos
no sean capaces de anticipar prdidas nancieras signicativas. Un ejemplo claro es el caso de las prdidas sufridas en productos estructurados de crdito
(CDOs) en la crisis subprime, donde a pesar de contar
con modelos matemticos sosticados no existan
datos de prdidas histricas con los que nutrir dichos
modelos.
Utilizacin de una medida comn para evaluar el riesgo. Esta medida es el VaR (Value at Risk) o la mxima
prdida probable a un intervalo de conanza dado
sobre cierto periodo de tiempo. El VaR cuantica el
riesgo asignando un valor a la prdida mxima potencial asumida. Para estimar el VaR es necesario realizar
asunciones sobre 3 conceptos:
CUADRO 3. Ejemplo Prdidas Riesgo Crdito.

Evolucin de Incumplimientos de Prstamos

Picos de morosidad en crisis

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Tasa de mora (%)

actuarios

3%
2%
1%
0% Estabilidad de morosidad fuera de crisis
Observaciones trimestrales en 25 aos

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El nivel de conanza o probabilidad de ocurrencia

de la prdida asociada al VaR. Los intervalos de conanza utilizados varan segn el propsito del clculo pero tienden a ser superiores al 90%. La regulacin bancaria establece para el clculo de capital
el 99% para el riesgo de mercado y el 99,9% para el
riesgo de crdito.
Horizonte de proyeccin. En este caso es determinante la liquidez de los activos objeto de medicin.
Inversiones en mercados continuos pueden ser liquidados en cuestin de horas o das mientras que
mercados ilquidos pueden requerir meses o aos.
En este caso el estndar de regulacin vara desde
10 das para el riesgo de mercado de carteras ms
liquidas a 1 ao en el caso de riesgo de crdito.
La tercera componente para estimar el VaR es la distribucin de prdidas. Distribuciones distintas pueden dar valores muy diferentes para un mismo nivel
de conanza y horizonte temporal. Algunos ejemplos de enfoques utilizados en la prctica, en el caso
de riesgo de mercado, incluyen la distribucin normal o distribucin histrica, es decir, la distribucin
emprica que ofrecen los datos histricos. En este
caso la forma funcional recoge las variaciones en
precios que pueden ser positivas y negativas, siendo
estas ltimas las que determinan las prdidas. En el
caso de riesgo de crdito solo tenemos exposicin
a prdidas por lo que la distribucin presenta gran
asimetra a la derecha. Pero cualquiera que sea el
enfoque de medicin, este debe contemplar la interaccin entre prdidas de distintos activos sujetos
a riesgos similares. La medida bsica utilizada para
medir este efecto es la correlacin.
El VaR es de utilidad para determinar el colchn de
capital que debe mantener una entidad para hacer frente a prdidas futuras. Por ejemplo, si tomamos la denicin del marco de regulacin de seguros establecido
por Solvencia II, la medida de capital debe ser suciente
para cubrir prdidas al menos en 199 de cada 200 aos,
o lo que es lo mismo, se basa en un VaR con un nivel de
conanza del 99,5% y un horizonte temporal de 1 ao.
Respecto a la eleccin de la distribucin de prdidas utilizada para la determinacin del VaR, Solvencia II plantea enfoques distintos para cada tipologa de riesgos, en
funcin de sus caractersticas individuales.
Finalmente, una medicin precisa de todos los riesgos
asumidos debe incorporar tambin la interaccin entre
las distintas tipologas de riesgos, generalmente determinada tambin va correlaciones, aunque son mltiples los enfoques desarrollados por la industria para
cuanticar este impacto.
Pero las mediciones de riesgo no se limitan al VaR;
existen medidas adicionales que complementan este

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PRIMAVERA 2012

valor y que constituyen herramientas fundamentales en

la gestin de riesgos. Es el caso del RaR o rentabilidad
ajustada al riesgo que, teniendo en cuenta mediciones
de riesgo tipo VaR, permite establecer una medida de
rentabilidad exenta de riesgo y as valorar si, en una determinada inversin, los riesgos asumidos se ven compensados por la rentabilidad obtenida (RaR >0) y facilita
una comparacin entre activos.
Adems, el VaR es una medida que naci del anlisis
del riesgo de mercado y ha sido adaptada a otros riesgos, con algunas limitaciones. La caracterstica binaria
del riesgo de crdito hace que sea difcil anticipar prdidas potenciales. Y cuando stas ocurren, a diferencia
del riesgo de mercado, resulta difcil liquidar la posicin,
en ocasiones porque dichas transacciones no son habituales (por ej. prstamos). Este hecho ha llevado a que,
en el caso del riesgo de crdito, se hayan desarrollado
modelos que permiten asignar una calicacin o rating
a una determinada contrapartida. Dicha calicacin
permite medir la calidad crediticia de la contrapartida,
en funcin de su potencial perl de incumplimiento (su
PD estimada). Estos modelos se basan en mltiples indicadores, tanto cuantitativos como cualitativos, que
han tenido impacto signicativo en prdidas crediticias
histricas.
Existen pues numerosas herramientas de medicin,
de gran utilidad para la gestin de riesgos nancieros, ya
sea para determinar el capital necesario para hacer frente a posibles prdidas (VaR), para asegurar que los riesgos asumidos se vean compensados por la rentabilidad
obtenida (RaR), o para asegurar la correcta clasicacin
e identicacin de riesgos (ratings).
No obstante, la innovacin nanciera, la continua
evolucin de los mercados, los comportamientos irra-

cionales de los inversores, etc. hacen que no siempre

sea posible establecer mediciones de riesgo ables. Por
ello, una gestin de riesgos ptima debe asegurar que
cuenta con procesos de control adecuados que mitiguen los errores de las mediciones de riesgos. A su vez
debe existir una monitorizacin del riesgo que alimente
los modelos y asegure una mejora continua de las estimaciones.

La innovacin nanciera, la continua

evolucin de los mercados,
los comportamientos irracionales
de los inversores, etc. hacen
que no siempre sea posible establecer
mediciones de riesgo ables

CUADRO 4. Estimacin VaR.

VaR Riesgo Crdito
NC=99,9%, T=1 ao

VaR Riesgo Mercado

NC=99%, T=10 das

0
Prob=0,001

Prob=0,01

actuarios

VaR

VaR

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