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APUNTES+TEMA+5.+Métodos+de+Análisis+y+Selección+de+Inversiones+en+Infraestructuras+Civiles

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Master en Ingeniería de Caminos, Canales y Puertos

UCAM

Tema 5
Métodos de Análisis y Selección de Inversiones en Infraestructuras Civiles.

Unidad didáctica 2
Gestión y Financiación de Infraestructuras. Análisis y Selección de Inversiones.

Planificación y Explotación de Infraestructuras Civiles
Master Universitario en Ingeniería de Caminos, Canales y Puertos
Redactan: Antonio Fco. Nieto Martínez Benigno Varela Aladro Juan del Amor Carmona Santiago del Río Matute

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ÍNDICE 1. Introducción al Análisis de Inversiones. Conceptos 1.1 Objetivos 1.2 Conceptos iniciales 1.3 Plan Económico Financiero 1.3.1 Estudio Económico 1.3.2 Estudio Financiero 1.4 Flujo Neto de Caja 1.5 Tasa de Descuento 2. Evaluación de Riesgos en los Proyectos de Inversión 2.1 Evaluación de Proyectos 2.2 Riesgo e Incertidumbre 2.3 Diferentes Formas de Evaluar el Riesgo 2.4 Tipos de Riesgo 3. Análisis Coste-Beneficio 3.1 Finalidad 3.2 Identificación y Valoración Económica de Costes y Beneficios 3.2.1 Identificación de Costes y Beneficios 3.2.2 Medición y Valoración Económica de Costes y Beneficios 3.2.3 Comparación de Beneficios y Costes 3.3 Resultados. Sus Influencias en el bienestar social. 4. Métodos de Valoración 4.1 Métodos de Valoración Estáticos 4.1.1 Flujo Neto de Caja 4.1.2 Pay Back Estático 4.1.3 Tasa de Rendimiento Contable 4.2 Métodos de Valoración Dinámicos 4.2.1 El Pay-Back Dinámico 4.2.2 El Valor Actual Neto 4.2.3 Tasa Interna de Rentabilidad 4.2.4 Diferencia entre VAN y TIR 4.2.5 Ejemplo Calculo VAN y TIR

Pag. 3 3 4 9 10 17 19 20 24 24 24 25 28 30 30 31 31 32 32 33 35 35 35 37 38 39 39 40 43 45 45

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1. INTRODUCCIÓN AL ANÁLISIS DE INVERSIONES. CONCEPTOS 1.1. Objetivos

El objetivo de este tema, es conocer como se analiza la viabilidad de una inversión en infraestructuras, mediante un estudio económico-financiero de la misma.

El objetivo general de los estudios económico - financieros, es el cálculo y el análisis de las rentabilidades económicas y la financiación de las infraestructuras, a partir del conocimiento, de manera aproximada, de sus costes y los ingresos por ventas. Una vez calculadas estas

rentabilidades y elegida la financiación más ventajosa, el objetivo es, elegir la opción de infraestructura más rentable e informar al promotor de las diferentes posibilidades de desarrollo de la misma.

El objetivo principal del estudio económico – financiero, es obtener la máxima información referente a la rentabilidad de un proyecto de inversión, para evitar riesgos de inversiones que no puedan llegar a rentabilizarse. Este objetivo principal se concreta en los siguientes objetivos específicos:

1. Definir un proyecto de infraestructura, una vez que se haya realizado el estudio de mercado. 2. Se debe crear una metodología concreta para el cálculo de gastos y ventas de la explotación de la infraestructura. Para ello se deben conocer todos los costes que conlleva el proyecto de inversión (coste del solar, coste de construcción, honorarios facultativos, gastos legales, costes de gestión y comercialización, y costes financieros, etc…) y la previsión de ingresos por ventas de los diferentes elementos que componen el proyecto a estudiar, como por ejemplo: alquileres, plazas de garaje, locales, trasteros. Con estos datos el objetivo es conocer el supuesto beneficio a partir de la diferencia entre ingresos y gastos. 3. Que se analicen las rentabilidades resultantes a partir de los resultados económicos. El objetivo es analizar rentabilidades estáticas sobre la inversión, para obtener índices que nos informen acerca de la viabilidad económica, según los datos obtenidos previamente. 4. Que se analicen las rentabilidades siguiendo los flujos de caja durante el periodo de la promoción. El objetivo es analizar las rentabilidades dinámicas a partir del “Cash
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Flow” durante todo el proceso de la actividad tanto de construcción como de explotación de la infraestructura 5. Negociar la financiación externa. Conocidos los flujos de caja y sabiendo cuales son los puntos críticos de la promoción se deberá considerar la captación de capital privado externo o bien la negociación con entidades bancarias. Si se negocia un préstamo con éste último, el objetivo será realizar un estudio sobre las acciones correctoras del préstamo, eligiendo así la más ventajosa para la infraestructura. 6. Hay que valorar el conjunto de las rentabilidades y sacar conclusiones acerca de mejoras. Una vez hecho el análisis de las rentabilidades tanto estáticas como dinámicas, el objetivo es valorar la rentabilidad de la inversión.

El diseño del producto se centra en el estudio comercial, y hay que tener en cuenta todos los aspectos referentes a tipo de producto, características, precios y ritmo de ventas. Por lo tanto si estos datos son erróneos o incompletos, también lo será el estudio económico financiero.

El estudio se suele centrar en dos tipos de análisis: Análisis estáticos, que no tienen en cuenta el factor temporal Análisis dinámicos, que tienen en cuenta el factor temporal y la inversión de la promoción

Tomando como base estos análisis, se puede observar si el desarrollo del proyecto de la infraestructura que se ha diseñado, alcanza las tasas mínimas de rentabilidad, o bien, se rechazará el proyecto si no se cumplen los objetivos.

1.2 Conceptos iniciales

En este punto se desarrollan una serie de conceptos introductorios, al tema para su mejor comprensión y que sirven de inicio o introducción a tema que desarrollamos:

- Modelos de simulación financiera para analizar la viabilidad de proyectos de inversión.

Los modelos de simulación financiera para analizar proyectos de inversión, se basan
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normalmente en el análisis de los ingresos y gastos relacionados con el proyecto, teniendo en cuenta cuándo son efectivamente recibidos y entregados es decir, en los flujos de caja (cash flow) que se obtienen en dicho proyecto, con el fin de determinar si son suficientes para soportar el servicio de la deuda anual (principal + intereses) y de retribuir adecuadamente el capital aportado por los socios.

Los modelos de simulación utilizan algunos métodos para analizar, si un proyecto es económicamente viable, y en qué medida. Los que se consideran como los más utilizados por los expertos son los siguientes:

o VAN (Valor actual neto): que consiste en actualizar a valor presente, los flujos de caja futuros que va a generar el proyecto, descontando un cierto tipo de interés (la tasa de descuento), y compararlos con el importe inicial de la inversión. o TIR (Tasa interna de retorno): que es la tasa de descuento que iguala el VAN a cero. o Período de retorno (o pay-back en inglés): que es el período que se tarda en recuperar la inversión inicial, por medio de los flujos de caja generados por el proyecto. Estos modelos permiten dar una medida, más o menos ajustada, de la rentabilidad que podemos obtener con el proyecto de inversión, antes de ponerlo en marcha. También permiten compararlo con otros proyectos similares, y, en su caso, realizar los cambios en el proyecto que se consideren oportunos para hacerlo más rentable.

- Plan de Contabilidad de la gestión de la construcción y explotación de una infraestructura.

La gestión de la concesión, se regirá mediante la aplicación de las disposiciones legales vigentes en materia contable y fiscal con objeto de mostrar la imagen fiel del patrimonio, de la situación financiera y de los resultados de la Sociedad. En cuanto a la gestión contable será de aplicación el Plan General de Contabilidad ( RD 1643/1990), de obligado cumplimiento para todas las empresas cualquiera que sea su forma jurídica:
  

Principios contables Normas de Valoración Cuentas Anuales
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- Principios contables

Se aplicarán los principios generales que introduce la normativa mercantil en el artículo 38 del Código de Comercio con la finalidad de alcanzar la imagen fiel del patrimonio, de la situación financiera y de los resultados de la empresa. Son de aplicación obligatoria.

- Normas de valoración

Las normas de valoración son criterios de obligado cumplimiento de desarrollo de los principios contables. Se constituirá un Fondo de Reversión, cuyas dotaciones se harán mediante un plan sistemático a lo largo del período concesional, debiendo reconstituir el valor neto contable estimado del activo a revertir en el momento de la reversión más los gastos necesarios para llevarla a cabo, lo que significa que la suma de los fondos de amortización y del fondo de reversión debe ser igual al valor de reposición de la concesión. El plan sistemático a que debe responder la dotación al Fondo de Reversión se establece en función de la duración del período concesional, independientemente de la vida útil del activo a revertir a la administración.

- Deudas con entidades de crédito

Se presentan en el balance por su valor nominal y considerando a corto plazo aquellas deudas con vencimiento igual o inferior a doce meses.

- Impuesto de sociedades.

Se calcula en función del resultado del ejercicio considerando las diferencias existentes entre el resultado contable y fiscal a efectos de determinar el impuesto sobre sociedades devengado en el ejercicio. Los ingresos y los gastos: se contabilizan en función del criterio de devengo, con
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independencia del momento en que se produzca el cobro o pago. No obstante se aplicará el principio de prudencia recogiendo las pérdidas, aún las eventuales, tan pronto como se conozcan y los beneficios cuando se producen.

- Cuentas anuales

Las cuentas anuales comprenden el balance, la cuenta de resultados y la memoria, que amplía y completa la información contenida en el balance y la cuenta de resultados.

- Estudio económico

1. Estudio simple económico. Pérdidas y ganancias Previsión de costes de la promoción:          Coste del suelo Coste de construcción Honorarios facultativos Licencias y autorizaciones. Seguros e impuestos Costes de gestión y comercialización Costes financieros Previsión de ingresos por ventas: Criterio de medición Criterio de valoración

2. Previsión de tesorería o “Cash flow” 3. Análisis de la rentabilidad de la inversión

- Estudio financiero 1. Necesidades de financiación 2. Financiación aplicada a la infraestructura 3. Negociación del pago de la infraestructura

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- Datos básicos de partida del Ejemplo real utilizado para la explicación de conceptos del tema Para el desarrollo del presente tema, hemos utilizado los datos reales del estudio económico realizado para la ejecución de un proyecto de inversión, dentro de la modalidad de Colaboración Público-Privada. Los datos iniciales el ejemplo son: Se trata de un Contrato de Concesión que saca a licitación una entidad local (Ayuntamiento), para la construcción de un Complejo Deportivo, en una parcela de titularidad municipal, así como la posterior explotación-arrendamiento y entrega a la Administración tras la finalización de la Concesión. CPP. Desing-Built-Rent-Operate-Transfer Diseña-Construye-(Alquila y Explota)-

Transfiere a la Admón. a la finalización de la Concesión. (DBROT) Es una Parcela de 4.803m2. Parcela de Equipamiento Deportivo. Valor de Parcela 4.080.629€. Podrán realizarse Instalaciones Deportivas destinadas a: - Pistas de Pádel - Pistas de Tenis - Pístas Polideportivas - Módulos de Vestuarios - Cerramiento de Parcela. Así mismo, se podrán realizar obras complementarias: - Ordenación y urbanización de la totalidad de la parcela. - Espacio destinado a restauración - Zona de aparcamientos, según normativa urbanística aplicable - Proponer obras y servicios complementarios que puedan ser compatibles con el uso deportivo objeto de la concesión

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- Usos autorizados por el PGMO Entre las Cláusulas de la Concesión podemos destacar: - Duración: 20 años prorrogable por otro periodo igual - Canon: El adjudicatario abonara un canon por importe del 5% anual del valor de la parcela - Plazo de Ejecución de Puesta en Funcionamiento: 12 MESES - El concesionario asumirá la financiación de la totalidad de los costes derivados de la concesión, incluyendo los debidos a las obras de acometidas, desvío de servicios, redacción de proyectos, direcciones de obra, etc. Como vemos, a la hora de enfrentarnos como empresa, a la ejecución de este tipo de contrato, vamos a tener que desarrollar previamente, en la fase de concurso, una importante labor de estudio en distintos ámbitos, desde el Diseño, la Construcción así como la Gestión y Explotación de instalaciones, basados, los últimos, en hipótesis o estimaciones de acuerdo con estudios de mercado realizados o los riesgos que se estimen que se pueden adoptar, etc.,

1.3 Plan Económico Financiero.

El análisis económico financiero que realicemos tendrá por objetivo el darnos datos para tomar la decisión de la aceptación o rechazo de la inversión, conociendo los posibles gastos e ingresos generados en la infraestructura, que en nuestro caso, tras la labor de diseño,

estimaciones económicas, etc., nos llevaría a presentar o no una oferta a la Concesión.

La estructura del estudio de viabilidad del ejemplo anterior, nos va a permitir, a lo largo del tema, ir poniendo ejemplos reales de los conceptos teóricos que vamos a ir introduciendo para explicar de forma resumida en que consiste los Métodos de Análisis y Selección de Inversiones.

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1.3.1 Estudio Económico

1.3.1.1. Estudio simple económico. Pérdidas y ganancias. Se analiza el hipotético beneficio, que será resultado de la diferencia entre los ingresos y los gastos. Por lo tanto, es necesario llevar una cuenta de pérdidas y ganancias. Previsión de costes de la promoción

Coste del Suelo Contempla el precio que se paga por la adquisición del terreno y los gastos necesarios previos a la edificación, precio compra-venta, impuesto de transmisiones patrimoniales, indemnizaciones, intermediarios, posibles derribos, etc.

Coste de construcción Se trata del coste estimado de la ejecución material de la obra. Tomando como base los m² construidos del estudio previo, y segregándolos por unidades tales como: viviendas, locales comerciales, trasteros, garajes en sótanos, etc. Se imputarán diferentes precios de ejecución material en función de la zona de la que se trate, dicho precio variará en función del lugar y nivel de calidad.

Otros gastos varios son aquellos que afectan de forma indirecta las obras de construcción, pero que normalmente no forman parte del presupuesto a contratar a la empresa constructora. Pretenden ser: acometidas provisionales de obra, consumos provisionales. Acometidas definitivas de servicios, traslados ET antiguas y líneas baja tensión, obra civil ET de nueva construcción, etc.

Honorarios Facultativos Comprende la totalidad de gastos referentes a la intervención de los distintos profesionales: proyecto básico de ejecución y Dirección de Obras de todos los técnicos que intervienen en el proceso constructivo.

Gastos Legales Son todos aquellos gastos necesarios para realizar la construcción de la infraestructura, de tipo jurídico y fiscal: tasas licencia, impuesto licencia, permisos de derribo, declaración de obra nueva, división en propiedad horizontal, impuesto de bienes inmuebles (IBI), licencia vado definitivo garaje, licencia y tasas municipales garaje (Actividad industrial), seguro
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decenal promotor y todo riesgo, auditoria técnica para seguro decenal, impuesto actividades económicas (IAE), cédula de habitabilidad, etc.
INVERSIONES PERIODO DE CONSTRUCCIÓN Partidas base
2.007 ESTUDIOS GEOTÉCNICOS Y TOPOGRÁFICOS Total gastos solar PARCELA DEPORTIVA CENTRO SOCIAL PISCINA APARCAMIENTOS Y URBANIZACIÓN + SPA OFICINAS HOTEL ACOMETIDAS DEFINITIVAS PARA PUESTA EN MARCHA NO INCLUIDAS ANTES (consultar) Total construcción ARQUITECTO PROYECTO CALCULO ESTRUCTURA ARQUITECTO DIRECCIÓN DE OBRA APAREJADOR DIRECCION DE OBRA INGENIERIA COORDINADOR DE SEGURIDAD TASACIONES PROJECT MANAGER Total honorarios de profesionales NOTARÍA ESCRITURA CONCESIÓN AJD CONCESIÓN (1%) REGISTRO CONCESIÓN NOTARÍA PRESTAMO AJD PRESTAMO REGISTRO PRESTAMO Total AJD - NOTARÍA - REGISTRO TOTAL INVERSIÓN 8.819.404,82 420.000,00 52.972,00 75.000,00 60.000,00 20.000,00 35.000,00 4.835,00 168.015,16 835.822,16 6.700,00 86.964,00 4.375,00 4.000,00 259.235,00 800,00 362.074,00 10.027.300,98 0,00 14.736.358,17 168.015,16 429.015,16 105.000,00 100.000,00 21.000,00 35.000,00 10.000,00 10.000,00 953.311,15 312.787,19 1.176.976,84 2.566.596,35 1.736.561,27 2.073.172,02 312.787,18 2.353.954,04 4.794.493,42 2.678.142,33 4.146.966,04 21.000,00 14.307.343,01 0,00 2.008 Total 10.000,00 10.000,00 953.311,15 625.574,37 3.530.930,88 7.361.089,77 4.414.703,60 6.220.138,06 21.000,00 23.126.747,83 420.000,00 52.972,00 180.000,00 160.000,00 41.000,00 70.000,00 4.835,00 336.030,33 1.264.837,33 6.700,00 86.964,00 4.375,00 4.000,00 259.235,00 800,00 362.074,00 24.763.659,16

Anexo. Estudio Económico

Costes de Gestión y Comercialización Los costes que derivan de la gestión son aquellos gastos producidos por la propia empresa y que engloban los gastos de administración y los gastos generales. Los costes relacionados con la comercialización y venta de la promoción, pisos de muestra; montaje de oficinas de ventas en obra; Atención a clientes; estructura de empresa suficiente para realizar la gestión y los documentos necesarios para la compra-venta, entrega de llaves y formación comunidad de propietarios; etc., Aproximadamente entre el 3 y 5%, dependiendo de los servicios comprendidos.

Costes financieros Se consideraran todos aquellos costes generados por la política financiera de la empresa y debidos por la financiación externa. Entre ellos: intereses de hipoteca, gastos de formalización y pólizas de crédito, intereses renovación efectos bancarios (proveedores), gastos compra efectos bancarios, etc.

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Financiación Comisión de apertura Aval periodo construcción Aval concesión Intereses Intereses periodo construcción Cancelación hipoteca Retribución aportaciones Intersa 367.368,14 45.640,00 1.744,00 1.744,00 0,00 38.180,14 280.060,00 863.562,37 1.308.617,61 18.126.253,77 45.640,00 5.232,00 73.248,00 8.926.219,65 1.288.194,12 600,00 7.787.120,00 2.539.548,12 45.640,00 5.232,00 5.232,00 296.660,00 1.288.194,12 898.590,00 1.428.189,97 1.402.875,30 1.374.208,72 1.339.987,07

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1.744,00 1.744,00 0,00 459.839,37 400.235,00

1.744,00 1.744,00 296.660,00 790.174,61 218.295,00

1.744,00 1.149.300,97 0,00 277.145,00

1.744,00 1.086.586,30 0,00 314.545,00

1.744,00 1.019.694,72 0,00 352.770,00

1.744,00 948.348,07 0,00 389.895,00

Ej. Análisis Financiación.

Previsión de ingresos: Es necesario la ejecución de una hipótesis para la previsión de los ingresos que se van a generar, una vez construida la infraestructura, en función del estudio de mercado, sobre los ingresos que se van a ir generando:
INGRESOS
Por plazas de aparcamiento Para oficinas alquiladas Para hotel Rotación Venta Abonos Nº total de plazas (378) Euros 46 31 192 54 55 378 Año 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 2035 2036 2037 2038 2039 2040 2041 2042 2043 2044 2045 2046 2047 2048 % acum alq. oficinas % venta oficinas 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% % promedio m2 venta y alq % venta plazas % acum plazas vendidas 0% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% % acum plazas abono tasa ocupación rotación % venta oficinas acum 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0% 0%

Cuota mantenimiento Tarifa plazas rotación Tasa ocupación media rotación Cuota abonos Tarifa venta plaza Por habitaciones de hotel Nª habitaciones Superficie Tarifa por habitacion 1er año Tarifa por habitacion 1er año Tarifa por habitación resto años Cuota comunidad urbanización Torre de oficinas Superficie total Superficie para alquiler Superficie para venta Tarifa alquiler Tarifa venta Cuota comunidad urbanización SPA Superficie Tarifa Cuota comunidad urbanización

300 1,34 2% 85 18.000

anual (base 2009) euros/hora euros/mes euros

101 5.700 5.000 5.500 6.200 0,3

m2 euros / año euros / año euros / año euros / m2 mes

2 7.706,50 m 2 7.706,50 m 2 0,00 m

180,00 2.750,00 0,750 0,075

euros / m2 y año euros / m2 euros / m2 mes antes

424,64 25,00 0,3 0,03

m2 euros / m2 año euros / m2 mes antes

20% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90% 90%

20,00% 40,00% 50,00% 60,00% 70,00% 80,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00% 90,00%

10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 10%

20% 40% 60% 80% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

2,00% 2,00% 2,00% 2,00% 3,00% 4,00% 5,00% 6,00% 7,00% 8,00% 9,00% 10,00% 11,00% 12,00% 13,00% 14,00% 15,00% 16,00% 17,00% 18,00% 19,00% 20,00% 21,00% 22,00% 23,00% 24,00% 25,00% 26,00% 27,00% 28,00% 29,00% 30,00% 31,00% 32,00% 33,00% 34,00% 35,00% 36,00% 37,00% 38,00%

Piscina Superficie Abono salud 1er año Abono salud resto años Cursos piscina + fitness 1er año Cursos piscina + fitness resto años Cuota comunidad urbanización Cafetería piscina Alquiler 1er año Alquiler resto años Centro social Superficie Cuota comunidad urbanización Guardería Superficie Alquiler 1 er año Alquiler resto años Cuota comunidad urbanización Parcela deportiva Ingresos previstos Vending Ingresos previstos Publicidad Ingresos previstos 6.000,00 euros / año 6.000,00 euros / año 20.000,00 euros / año 350,41 6.000,00 18.000,00 0,3 m2 euros / año euros / año euros / m2 mes
2 1.064,00 m 2 0 euros / m mes

3.237,00 600.000,00 700.000,00 250.000,00 250.000,00 0,3

m2 euros euros euros euros euros

/ / / / /

año año año año m2 mes

4.500,00 euros / año 9.000,00 euros / año

Planificación y Explotación De Infraestructuras Civiles

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Tema 5: Métodos de Análisis y Selección de Inversiones en Infraestructuras Civiles

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Esta previsión, se trasladará a la cuenta de resultados, donde se reflejaran sus correspondientes valores económicos.

1.3.1.2. Previsión de tesorería o “Cash flow” La previsión de tesorería o el “Cash Flow”, informa del saldo de tesorería al final del periodo de la promoción, es decir de los recursos generados por la empresa, concepto que no coincide con el de beneficio neto, para poder conocer si se dispondrá de liquidez. Para ello se debe disponer de la información de cobros y pagos que se deberán realizar a lo largo de la vida de la promoción para que, partiendo de la tesorería inicial, se pueda conocer la tesorería final. A cada uno de estos cobros y pagos se les ha de asignar un espacio en el tiempo, por lo que se debe realizar una planificación temporal. La planificación temporal determinará las etapas de desarrollo de la promoción, con la fijación estimativa de fechas previas, para así poder establecer un control temporal de cumplimiento de objetivos, conocer el momento en el que se encuentra la construcción de la infraestructura con los siguientes conceptos: - Planificación de Adquisición del Solar: en la planificación temporal la presencia de la adquisición del solar se realiza en el primer momento en el cual la Propiedad/Promotor hace entrega de una parte o totalidad del precio del solar.

- Planificación de la Fase de Gestión: una vez realizada la adquisición del solar, se inician una serie de actividades que se deberán dirigir, estas fases son denominadas fase de gestión, y que son: realización del proyecto básico, tramitación de licencia de obras y realización del proyecto de ejecución, concesión de la licencia de obras.

- Planificación de la Fase de Construcción: la fecha de inicio a partir de la concesión de Licencia, y la realización del proyecto de ejecución. En el estudio económico en la fase de construcción se debe destacar la tipología de obra a construir, clasificada como: Viviendas, locales, garajes, trasteros, determinando a cada tipología el precio en euros/m2 construido. Para estimar el coste de construcción podrá determinándolo a través de la experiencia, los conocimientos del mercado de la construcción y de la propia tipología de la obra a construir, y a falta de datos, puede servirse de el valor de la construcción que periódicamente publica el Ministerio de Economía y Hacienda,
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los publicados por los Colegios de Arquitectos, así como en diversas revistas especializadas. Los costes de la construcción dependen de la propia tipología de la construcción de la promoción inmobiliaria a realizar, así como de la calidad de los materiales empleados en la misma y del lugar donde se ubica la promoción.

- Hipótesis de partida: partiendo de los datos reflejados en el estudio de mercado, referente al ritmo de ventas previsible, según la zona de ubicación, la Propiedad/Promotor determina la política de ventas a seguir, decidiendo la fecha de inicio de las mismas, así como sus condiciones de pago. Establecida la hipótesis de ventas y las condiciones de pago, se introducen los datos de valoración correspondiente en el planning económico, colocando para una mejor claridad los importes por separado, ya sean viviendas, garajes o locales. Una vez comprobados que sus importes coinciden con los cálculos previos del Estudio Simple Económico, se calculará la tesorería. En la cuenta de resultados de la empresa encontramos partidas:
INGRESOS 2007 2008 2009 TOTAL 2009 2010 2011 2012

Plazas de aparcamiento Cuotas comunidad plazas oficinas alquiladas Cuotas comuidad plazas hotel Cuotas comuidad plazas vendidas Plazas en rotación Venta plazas Plazas en abono

0,00

0,00

167.175,46 2.760,00 9.300,00 1.620,00 45.075,46 97.200,00 11.220,00

45.953.369,80 904.630,39 701.231,72 1.142.450,92 38.118.662,90 972.000,00 4.114.393,88

167.175,46 2.760,00 9.300,00 1.620,00 45.075,46 97.200,00 11.220,00

185.342,72 5.685,60 9.579,00 3.337,20 46.427,72 97.200,00 23.113,20

203.073,00 7.320,21 9.866,37 5.155,97 47.820,55 97.200,00 35.709,89

221.787,77 9.047,78 10.162,36 7.080,87 49.255,17 97.200,00 49.041,59

0,00

0,00

Hotel

0,00 Por arrendamiento Por comunidad urbanización

0,00

525.520,00 505.000,00 20.520,00

48.754.218,77 47.206.984,92 1.547.233,85

525.520,00 505.000,00 20.520,00

576.635,60 555.500,00 21.135,60

887.507,33 865.737,66 21.769,67

706.688,41 684.265,65 22.422,76

- -----Torre de oficinas

0,00 Alquiler de oficinas Venta de oficinas Cuotas de comunidad

0,00

291.305,70 277.434,00 0,00 13.871,70 0,00

95.479.705,69 90.933.053,04 0,00 4.546.652,65 877.263,38 766.838,61 110.424,76

291.305,70 277.434,00 0,00 13.871,70 0,00

600.089,74 571.514,04 0,00 28.575,70 12.144,70 10.616,00 1.528,70

772.615,54 735.824,33 0,00 36.791,22 12.509,05 10.934,48 1.574,57

954.952,81 909.478,87 0,00 45.473,94 12.884,32 11.262,51 1.621,80

0,00

SPA Por alquiler del SPA Cuotas de comunidad

0,00

0,00

Piscina Abono salud Cursos piscina + fitness Cuotas de comunidad

0,00

0,00

861.653,20 600.000,00 250.000,00 11.653,20

70.351.187,07 51.163.962,93 18.308.558,19 878.665,96

861.653,20 600.000,00 250.000,00 11.653,20

962.002,80 700.000,00 250.000,00 12.002,80

990.862,88 721.000,00 257.500,00 12.362,88

1.020.588,77 742.630,00 265.225,00 12.733,77

- Amortizaciones: es la pérdida de valor que va sufriendo todos los años el inmovilizado de la empresa (edificios, instalaciones, maquinarias, vehículos de transporte, equipos informáticos, etc.) debido a su uso, a su obsolescencia, etc. como vemos, en el estudio económico realizado, es necesario tener en cuenta, todas las amortizaciones de los elementos que forman parte de la concesión, tanto de las instalaciones deportivas, parking, hotel, etc.., y constituirán un elemento importante dentro del estudio el determinar, de forma correcta estas amortizaciones.
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- Provisiones: es la pérdida de valor que en un momento puntual puede sufrir algún elemento del activo: por ejemplo, clientes que probablemente no van a pagar, existencias que se han deteriorado, etc. También se dotan provisiones por posibles pérdidas futuras en las que puede incurrir la empresa: por ejemplo, por alguna demanda judicial, impuestos reclamados por Hacienda, etc.
BENEFICIO ANTES DE IMPUESTOS Y AMORTIZ. (no incluye el canon de Ayto.) Amortizaciones TOTAL 121.660.291,62 2009 -2.686.205,44 2010 -822.872,12 2011 -314.399,93 2012 -284.075,99 2013 -10.162,10

23.736.720,08

612.490,60

610.279,29

608.067,97

605.856,66

603.645,34

BENEFICIO ANTES DE IMPUESTOS (no incluye el canon de Ayto.) Canon del Ayuntamiento Impuesto de sociedades RESULTADO

97.923.571,53

-3.298.696,04

-1.433.151,41

-922.467,90

-889.932,64

-613.807,44

9.645.990,23 26.483.274,39 61.794.306,91

1.000,00 0,00 -3.299.696,04

1.000,00 0,00 -1.434.151,41

1.000,00 0,00 -923.467,90

1.000,00 0,00 -890.932,64

1.000,00 0,00 -614.807,44

Por tanto, si queremos calcular los recursos generados por la empresa, es decir, el dinero que entra en la empresa, hay que deducirlos. El Cash-Flow se calcula: Cash-flow = beneficios netos + amortizaciones + provisiones A continuación se refleja el Cash-Flow, del ejemplo real que nos sirve de referencia, donde podemos observar los conceptos que forman parte de las entradas y los conceptos que forman parte de las salidas, es decir, cobros y pagos que se van a realizar a lo largo de la explotación para la obtención del flujo de caja para cada año.

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ENTRADAS TOTAL 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

UCAM
2014 2015

Plazas de aparcamiento Cuotas comunidad plazas oficinas alquiladas Cuotas comuidad plazas hotel Cuotas comuidad plazas vendidas Plazas en rotación Venta plazas Plazas en abono

45.953.369,80 904.630,39 701.231,72 1.142.450,92 38.118.662,90 972.000,00 4.114.393,88

0,00

0,00

167.175,46 2.760,00 9.300,00 1.620,00 45.075,46 97.200,00 11.220,00

185.342,72 5.685,60 9.579,00 3.337,20 46.427,72 97.200,00 23.113,20

203.073,00 7.320,21 9.866,37 5.155,97 47.820,55 97.200,00 35.709,89

221.787,77 9.047,78 10.162,36 7.080,87 49.255,17 97.200,00 49.041,59

266.896,55 10.872,42 10.467,23 9.116,62 76.099,23 97.200,00 63.141,04

301.592,67 12.798,39 10.781,25 11.268,14 104.509,62 97.200,00 65.035,28

338.217,83 14.830,13 11.104,69 13.540,55 134.556,13 97.200,00 66.986,33

0,00

0,00

Hotel Por arrendamiento Por comunidad urbanización

48.754.218,77 47.206.984,92 1.547.233,85

0,00

0,00

525.520,00 505.000,00 20.520,00

576.635,60 555.500,00 21.135,60

887.507,33 865.737,66 21.769,67

706.688,41 684.265,65 22.422,76

727.889,06 704.793,62 23.095,44

749.725,73 725.937,43 23.788,30

772.217,50 747.715,55 24.501,95

Torre de oficinas Alquiler de oficinas Venta de oficinas Cuotas de comunidad SPA Por alquiler del SPA Cuotas de comunidad

95.479.705,69 90.933.053,04 0,00 4.546.652,65 877.263,38 766.838,61 110.424,76

0,00

0,00

291.305,70 277.434,00 0,00 13.871,70 0,00

600.089,74 571.514,04 0,00 28.575,70 12.144,70 10.616,00 1.528,70

772.615,54 735.824,33 0,00 36.791,22 12.509,05 10.934,48 1.574,57

954.952,81 909.478,87 0,00 45.473,94 12.884,32 11.262,51 1.621,80

1.147.534,96 1.092.890,44 0,00 54.644,52 13.270,85 11.600,39 1.670,46

1.350.812,58 1.286.488,17 0,00 64.324,41 13.668,97 11.948,40 1.720,57

1.565.254,08 1.490.718,17 0,00 74.535,91 14.079,04 12.306,85 1.772,19

0,00

0,00

0,00

Piscina Abono salud Cursos piscina + fitness Cuotas de comunidad

70.351.187,07 51.163.962,93 18.308.558,19 878.665,96

0,00

0,00

861.653,20 600.000,00 250.000,00 11.653,20

962.002,80 700.000,00 250.000,00 12.002,80

990.862,88 721.000,00 257.500,00 12.362,88

1.020.588,77 742.630,00 265.225,00 12.733,77

1.051.206,43 764.908,90 273.181,75 13.115,78

1.082.742,62 787.856,17 281.377,20 13.509,25

1.115.224,90 811.491,85 289.818,52 13.914,53

Cafetería piscina Arrendamiento

654.608,09 654.608,09

0,00

0,00

4.500,00 4.500,00

9.000,00 9.000,00

9.270,00 9.270,00

9.548,10 9.548,10

9.834,54 9.834,54

10.129,58 10.129,58

10.433,47 10.433,47

Centro social Cuotas de comunidad

0,00 0,00

0,00

0,00

0,00 0,00

0,00 0,00

0,00 0,00

0,00 0,00

0,00 0,00

0,00 0,00

0,00 0,00

Guardería Alquiler guardería Cuotas de comunidad

1.400.492,09

0,00

0,00

6.420,49 6.000,00 420,49

19.299,32 18.000,00 1.299,32

19.878,30 18.540,00 1.338,30

20.474,65 19.096,20 1.378,45

21.088,89 19.669,09 1.419,80

21.721,56 20.259,16 1.462,40

22.373,20 20.866,93 1.506,27

Parcela deportiva Parcela deportiva

1.508.025,19 1.508.025,19

0,00

0,00

20.000,00 20.000,00

20.600,00 20.600,00

21.218,00 21.218,00

21.854,54 21.854,54

22.510,18 22.510,18

23.185,48 23.185,48

23.881,05 23.881,05

Vending Vending

452.407,56 452.407,56

0,00

0,00

6.000,00 6.000,00

6.180,00 6.180,00

6.365,40 6.365,40

6.556,36 6.556,36

6.753,05 6.753,05

6.955,64 6.955,64

7.164,31 7.164,31

Publicidad Publicidad Disposiciones del préstamo Aportaciones empresa IVA TOTAL FLUJOS DE ENTRADA

452.407,56 452.407,56 18.256.000,00 0,00 3.777.339,48 287.917.024,69

0,00

0,00

6.000,00 6.000,00

6.180,00 6.180,00

6.365,40 6.365,40

6.556,36 6.556,36

6.753,05 6.753,05

6.955,64 6.955,64

7.164,31 7.164,31

4.929.120,00 5.092.000,00

11.237.187,52 2.185.000,00 1.533.812,92

2.089.692,48 -3.308.000,00 2.243.526,56 2.913.793,89 1.070.000,00 0,00 3.467.474,88 680.000,00 0,00 3.609.664,89 695.000,00 0,00 3.676.892,08 675.000,00 0,00 3.948.737,55 488.000,00 0,00 4.055.490,48 280.000,00 0,00 4.156.009,70

10.021.120,00

14.956.000,44

SALIDAS (*) ajuste respecto cta explotación Inversiones en el periodo de construcción Gastos del solar Construcción (*) Honorarios de profesionales AJD - Notaría - Registro

TOTAL

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

23.608.371,77 10.000,00 21.971.460,44 1.264.837,33 362.074,00

9.586.330,74 10.000,00 8.378.434,58 835.822,16 362.074,00

14.022.041,02

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

13.593.025,86 429.015,16 0,00

Seguros Responsabilidad civil Todo riesto construcción

134.194,59 82.965,39 51.229,20

67.097,30 41.482,69 25.614,60

67.097,30 41.482,69 25.614,60

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

0,00

Gastos de explotación Parcela deportiva Piscina Aparcamiento Oficinas Urbanización Seguros IAE Imprevistos Publicidad y propaganda Campaña lanzamiento Comisiones por venta Financiación Comisión de apertura Aval periodo construcción Aval concesión Devolución del principal Intereses Intereses periodo construcción Cancelación hipoteca Retribución aportaciones IVA Canon Ayuntamiento Impuesto de sociedades

125.193.620,66 0,00 94.115.852,40 11.436.165,61 8.045.314,41 4.373.273,06 2.247.334,55 1.131.018,90 452.407,56 1.357.222,68 150.000,00 1.885.031,49 36.382.253,77 45.640,00 5.232,00 73.248,00 18.256.000,00 8.926.219,65 1.288.194,12 600,00 7.787.120,00 21.193.877,16 9.645.990,23 26.483.274,39

0,00

0,00

1.808.375,75 0,00 1.248.200,00 151.670,75 106.700,00 58.000,00 29.805,00 15.000,00 6.000,00 18.000,00 150.000,00 25.000,00

1.708.127,02 0,00 1.285.646,00 156.220,87 109.901,00 59.740,00 30.699,15 15.450,00 6.180,00 18.540,00 0,00 25.750,00 2.369.828,97

1.759.370,83 0,00 1.324.215,38 160.907,50 113.198,03 61.532,20 31.620,12 15.913,50 6.365,40 19.096,20 0,00 26.522,50 2.407.228,97

1.812.151,96 0,00 1.363.941,84 165.734,72 116.593,97 63.378,17 32.568,73 16.390,91 6.556,36 19.669,09 0,00 27.318,18 2.445.453,97

1.866.516,52 0,00 1.404.860,10 170.706,77 120.091,79 65.279,51 33.545,79 16.882,63 6.753,05 20.259,16 0,00 28.137,72 2.482.578,97

1.922.512,01 0,00 1.447.005,90 175.827,97 123.694,54 67.237,90 34.552,16 17.389,11 6.955,64 20.866,93 0,00 28.981,85 2.509.418,97

1.980.187,37 0,00 1.490.416,08 181.102,81 127.405,38 69.255,03 35.588,73 17.910,78 7.164,31 21.492,94 0,00 29.851,31 2.524.818,97

367.368,14 45.640,00 1.744,00 1.744,00 0,00 0,00 38.180,14 280.060,00 0,00

863.562,37

1.534.692,61

1.744,00 1.744,00 0,00 0,00 459.839,37 400.235,00 0,00

1.744,00 1.744,00 226.074,99 296.660,00 790.174,61 218.295,00 30.491,79 1.000,00 0,00

1.744,00 941.639,00 1.149.300,97 0,00 277.145,00 100.374,33 1.000,00 0,00

1.744,00 1.004.353,68 1.086.586,30 0,00 314.545,00 175.341,53 1.000,00 0,00

1.744,00 1.071.245,25 1.019.694,72 0,00 352.770,00 173.158,58 1.000,00 0,00

1.744,00 1.142.591,91 948.348,07 0,00 389.895,00 208.946,27 1.000,00 0,00

1.744,00 1.218.690,36 872.249,61 0,00 416.735,00 244.658,25 1.000,00 0,00

1.744,00 1.299.857,10 791.082,87 0,00 432.135,00 282.338,89 1.000,00 0,00

TOTAL FLUJOS DE SALIDA

242.641.582,58

10.020.796,18

14.952.700,69

3.374.560,15

4.179.330,32

4.342.941,33

4.431.764,52

4.559.041,76

4.677.589,24

4.788.345,24

TOTAL FLUJOS DE CAJA CON APORTACIONES FLUJOS DE CAJA SIN APORTACIONES

45.275.442,12 45.275.442,12

323,82 -5.091.676,18

3.299,75 -2.181.700,25

-460.766,26 2.847.233,74

-711.855,44 -1.781.855,44

-733.276,44 -1.413.276,44

-754.872,44 -1.449.872,44

-610.304,21 -1.285.304,21

-622.098,76 -1.110.098,76

-632.335,54 -912.335,54

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1.3.1.3. Análisis de la rentabilidad de la inversión

Las medidas utilizadas para calcular la rentabilidad, son las siguientes:

- Medidas estáticas: derivada de los costes, gastos, ingresos y beneficios reflejados en el Estudio Económico del proyecto.

- Medidas dinámicas: que tienen en cuenta el calendario de cobros y pagos recogidos en el cash-flow. Entre los métodos más utilizados para el análisis de rentabilidad dinámica podemos señalar:   Valor Actual Neto (VAN), que consiste en actualizar los flujos netos de caja a una determinada tasa de descuento K; Tasa Interna de rentabilidad o tasa interna de retorno (TIR), es el máximo coste de capital que se puede pagar, es decir el valor de K que hace el VAN= 0.

Una vez estudiada la situación socio-económica, la oferta y la demanda existente, realizado el estudio jurídico y legal-urbanístico del terreno objeto de estudio, haber definido el proyecto de infraestructura y, por último, haber hecho el estudio económico, se llegará a una conclusión, si esta es desfavorable se abandonará el estudio, en caso contrario se desarrollará el proyecto. A su vez es necesario realizar el estudio financiero, que entidad será la que financiará la operación, modalidades de financiación, etc.

1.3.2 Estudio financiero

Una vez que se haya decidido quién va a financiar la promoción, la primera actuación que realizan las entidades financieras ante la solicitud de financiación es ordenar la tasación del proyecto de la infraestructura que se quiere realizar.

1.3.2.1. Necesidades de financiación Para ello se deberán estudiar: - Gastos fijos de estructura. - Introducción en el mercado. - Mayor rentabilidad.
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- Cubrir el punto muerto. - Control de gastos fijos. - Coste de capital y coste de la deuda. - Lograr mayor beneficio neto.

1.3.2.2. Financiación aplicada a la promoción Se debe realizar un análisis de la fórmula más adecuada y de los medios para obtener los recursos financieros suficientes para poder llevarla a cabo, estos pueden ser a corto plazo o a largo plazo.

1.3.2.3. Negociación del pago del suelo Considerar las diferentes opciones de pago del suelo en función de las necesidades y objetivos del propietario del mismo y del inversor, para ello se debe establecer una estrategia para la negociación del pago del suelo, entre ellas: el pago del solar con permuta mixta, pago del solar a través de permuta, pago fraccionado (sin hipoteca), permuta y apalancamiento, pago del suelo fraccionado (con hipoteca), etc.

A modo de resumen en este apartado se ha realizado una revisión del contenido que han de tener los estudios de viabilidad económicos financieros. Es importante destacar los siguientes aspectos:

1. Los estudios se realizan para evaluar datos previos a la inversión, y así valorar la rentabilidad. 2. Es importante conocer todos los gastos e ingresos por ventas de la promoción, para así acercarse lo máximo posible a datos reales. 3. Es importante conocer diferentes tipos de rentabilidades tanto estáticas como dinámicas. Se debe tener en cuenta la variable tiempo y los flujos de caja durante toda la actividad inmobiliaria. 4- Se debe realizar un estudio financiero previa negociación con las entidades bancarias que van a conceder el préstamo. Este estudio financiero no solo abarcará el préstamo hipotecario sino también los posibles préstamos puente que cubran los desfases de tesorería del proyecto.

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El siguiente diagrama muestra las fases a modo de ejemplo de un estudio de viabilidad de una Infraestructura:

FASES
FASE 1: INFORMACIÓN GENERAL DE LA INFRAESTRUCTURA

Información detallada de la Infraestructura
FASE 2: DESCRIPCIÓN DE LA INFRAESTRUCTURA FASE 3: DISEÑO DE LA INFRAESTRUCTURA
Estudio de la zona a implantar la Infraestructura, estudio de mercado, etc…

FASE 4: ESTUDIO ECONÓMICO

CASH-FLOW
FASE 5: RENTABILIDAD DE LA INVERSIÓN

Medidas estáticas y Medidas dinámicas
FASE 6: ESTUDIO FINANCIERO FASE 6: CONCLUSIONES Y MEDIDAS

1.4 Flujo neto de Caja

Por Flujo neto de Caja, se entiende la suma de todos los cobros menos todos los pagos efectuados durante la vida útil del proyecto de inversión. Está considerado como el método más simple de todos, y de poca utilidad práctica. Es decir, este método nos da la relación entre lo invertido y lo recuperado. Formula: Flujo neto de Caja/Inversión inicial ; r´= sumatorio Qj / A

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1.5 Tasa de Descuento

En la actualidad, las personas y las empresas, se enfrentan continuamente con la decisión de donde invertir las rentas que disponen, con el objetivo de conseguir el mayor rendimiento posible al menor riesgo. Cuando vamos a realizar un proyecto, los fondos se obtienen básicamente del mercado de capitales, bien sea por emisión de acciones o uso de fondos propios; ó mediante toma de deuda para financiar parte del proyecto. Los inversores, para determinar qué activos son interesantes para adquirir y cuáles no, necesitan tener un punto de referencia que les permita determinar cuando un proyecto de inversión genera una rentabilidad superior a dicha referencia y cuando no. A este punto de referencia, que nos va a dar un punto de comparación se le llama Tasa de Descuento. Por tanto, la Tasa de Descuento la podríamos definir: como el rendimiento mínimo exigido por un inversor para realizar una inversión determinada. Representa una medida, de la rentabilidad mínima que se exigirá al proyecto , según su riesgo, de tal manera que el retorno esperado permita cubrir la totalidad de la inversión inicial, los riesgos de la operación, los intereses pagados y la rentabilidad que el inversionista le exige a su propio capital invertido (costo de capital propio), el cual a su vez es la tasa asociada con la mejor oportunidad de inversión de riesgo similar que se abandonara por destinara esos recursos al proyecto que se estudia. Así, la Tasa de Descuento, va a ser un elemento fundamental en la evaluación de proyectos, pues proporciona la pauta de comparación contra la cual el proyecto se mide. La Tasa de Descuento se utiliza para: Evaluar proyectos de inversión Determinar el valor actual de un pago futuro Contabilizar el riesgo y el valor del dinero en el tiempo

Si durante el proceso de estimación de la Tasa de Descuento se subestima, nos puede llevar a tomar proyectos con VAN negativo o en el caso contrario donde la Tasa de Descuento se sobreestima, nos puede conducir a rechazar buenos proyectos, por ello la Tasa de Descuento es una de las variables que más influyen en el resultado e la evaluación del proyecto.
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La Tasa de Descuento o tipo de descuento o costo de capital es una medida financiera que se aplica para determinar el valor actual de un pago futuro. Así, si A es el valor nominal esperado de una obligación con vencimiento de un lapso específico y la tasa de descuento es d y su valor actual que puede ser reconocido por una persona o entidad tomadora es B:

La Tasa de Descuento, se diferencia de la tasa de interés, en que ésta, se aplica a una cantidad original para obtener el incremento que sumado a ella da la cantidad final, mientras que el descuento se resta de una cantidad esperada para obtener una cantidad en el presente. En el tipo de descuento el divisor en la fórmula del tipo de interés es la inversión original Ej. Supongamos que hay un título del estado a un año, cuyo precio de adquisión es de 80€ y transcurrido el tiempo lo pagan a 100€. La Tasa de Descuento representa el descuento al flujo de dinero esperado en el futuro: 100-80/100=20% No es lo mismo que el tipo de interés, ya que para su cálculo utilizaríamos su valor actual de base, es decir 100-80/80=25% Para cada tasa de interés, hay una tasa de descuento correspondiente, dado por la fórmula siguiente:

y a la inversa, es la tasa de interés Para calcular la Tasa de Descuento, se deberá tener en cuenta, el modo de financiación de la inversión: Si la inversión está financiada por capitales ajenos, la tasa, debe ser superior al tipo de interés pagado a los capitales ajenos. Si la inversión está financiada por capital propio, la tasa, será al menos igual al tipo de interés que el se podría obtener con otra inversión de igual riesgo.

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-

Si la inversión está financiada simultáneamente por capital propio y ajeno, hay que considerar diversos factores y obtener una tasa ponderada.

En términos generales, la Tasa de Descuento del proyecto que incluye el riesgo del mismo, tendrá una expresión como la siguiente: i = i1 + diferencial por riesgo Donde: i = es la tasa de descuento o coste de capital con riesgo. i1= es la tasa libre de riesgo (bonos del Tesoro). Diferencial por riesgo: = es la rentabilidad diferencial que se le exige al proyecto por ser de más riesgo que la alternativa más segura, es decir, la compensación por riesgo. Para la determinación de la Tasa de Descuento existen tres modalidades, que se explican a continuación: a) La manera más práctica es utilizar la tasa de rentabilidad de proyectos similares o de la actividad sectorial. Esto significa que si el proyecto a evaluar es un proyecto de heladería, en primer lugar, se debería establecer cuál es la rentabilidad histórica o rentabilidad esperada de proyectos de heladería similares, y si ese dato no estuviera disponible, se recomienda utilizar la rentabilidad de la actividad de la industria alimentaría correspondiente. Lo recomendable es utilizar la tasa de un proyecto de similar riesgo o un promedio de las tasas de varios proyectos similares.

b) Una metodología más sofisticada es la aplicación de métodos o modelos de valoración de activos financieros que sistematizan la relación entre rentabilidad y riesgo. Estos son: el CAPM y el WACC. El CAPM (capital asset pricing model) es un modelo de valoración de activos financieros que se basa en una relación lineal entre rendimiento esperado y riesgo. El WACC (weigted average costo of capital), es la tasa que debe utilizarse para descontar el flujo de fondos del activo o proyecto con financiamiento

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c) Una tercera opción, es agregar un factor de corrección por riesgo a la tasa de mercado. Esto presenta las siguientes dificultades: – – La tasa de mercado ya tiene incluido un factor de riesgo. Los factores de corrección subjetivos tienden a castigar los proyectos, pues agregan arbitrariamente un mayor costo de oportunidad.

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2. EVALUCACIÓN DE RIESGOS EN LOS PROYECTOS DE INVERSIÓN.

2.1 Evaluación de proyectos. La evaluación de un proyecto, se basa en la proyección de sus respectivos flujos de caja. A partir de ellos se calculan los índices de rentabilidad que permitirán al inversor tomar decisiones respecto a la viabilidad económica y financiera del proyecto. Hasta el momento, habíamos considerado como ciertas dichas proyecciones; es decir, se había supuesto que los flujos proyectados iban a ser los efectivos. Sin embargo, en términos generales, resulta obvio que este supuesto no necesariamente se cumple. Es necesario analizar este problema ya que, si las condiciones económicas bajo las cuales una inversión es declarada rentable cambian drásticamente con el tiempo, la rentabilidad pronosticada también variará. Por ello, seleccionar los proyectos sobre la base del valor actual neto (VAN) o la tasa interna de rentabilidad (TIR) estimados, sin considerar el riesgo asociado con el proyecto y la posible variabilidad de los supuestos sobre los que basa la evaluación, no sería de mucha utilidad.

2.2 Riesgo e incertidumbre. Todo proyecto, se basa en proyecciones de escenarios. Al no tener certeza sobre los flujos futuros que ocasionará cada inversión, se estará en una situación de riesgo o incertidumbre. Existe riesgo en aquellas situaciones en las cuales al menos una de las decisiones tiene más de un resultado posible donde la probabilidad asignada a cada resultado se conoce o se puede estimar. Contrariamente se estará frente a una situación de incertidumbre cuando esas probabilidades no se pueden conocer o estimar. Toda toma de decisión lleva implícito un riesgo. Cuanto mayor sea el riesgo esperado, mayor deberá ser la rentabilidad esperada que se le exigirá al proyecto para ser aceptado. Existen dos tipos de riesgo, el sistemático y el no sistemático. El riesgo sistemático depende de la economía en su conjunto, es independiente del proyecto; en cambio, el riesgo no sistemático depende del proyecto en si mismo, por lo cual, será responsabilidad del analista buscar la forma de diversificarlo. El analista debe identificar, analizar e interpretar la variabilidad implícita en un proyecto. Intentará diversificar el riesgo y tratar de recolocarlo entre las distintas partes intervinientes. Una
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forma eficaz de lograrlo es a través del diseño de contratos. Se han desarrollado varios métodos para incluir el riesgo. Algunos incorporan directamente el efecto del riesgo en los datos del proyecto, mientras que otros determinan la variabilidad máxima que podrían experimentar algunas variables para que el proyecto siga siendo rentable. Cada vez toma más importancia, dentro de las finanzas, el tema del análisis del riesgo en la decisión aceptación-rechazo de los proyectos de inversión; debido a la incertidumbre que existe sobre el futuro en el pronóstico de las diferentes variables que se encuentran dentro del proyecto.

Una vez determinado el valor económico y financiero de un proyecto con miras a aumentar la precisión de la propuesta de inversión adoptada, sus numerosos componentes, así como sus variables fundamentales, deben ser examinados para reducir al mínimo el impacto del riesgo y la incertidumbre que genera el mismo.

2.3 Diferentes formas de evaluar el riesgo.

Debido a que el riesgo es la varianza de los resultados esperados se pueden utilizar las siguientes medidas estadísticas:  Desviación estándar  Probabilidad de ocurrencia de un resultado esperado  Varianza  Coeficiente d variación

Para el oportuno análisis del riesgo que genera un proyecto de inversión, analistas financieros y académicos, han desarrollado varias técnicas: Análisis de Escenarios, de Sensibilidad y el Método Montecarlo, entre otros. Estas técnicas son de utilidad no sólo como análisis del riesgo en proyectos de inversión, sino también como alternativas al Valor Actual Neto (VAN).

1. Análisis de Escenarios: En este método se presentan los resultados de operación del proyecto de inversión considerando principalmente tres situaciones:  Escenario del peor caso  Escenario del caso probable  Escenario del mejor caso
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Para cada escenario, se calcula los indicadores que miden la calidad de la utilidad neta que genera el proyecto, entre estos indicadores el que mas destaca es el valor promedio neto. Para cada uno de los escenarios se hacen supuestos de comportamiento de cada una de las variables que afecten el resultado de la inversión, entre estas variables se puede mencionar el nivel de ventas, precios de los productos, salarios, costos de financiamiento, tecnología utilizada en la producción, y comportamiento de precios de materias primas (costos de producción).

Calculándose posteriormente los VAN bajo las condiciones óptimas o pésimas y se comparan con el VAN esperado o VAN del caso básico. Los resultados del análisis de escenarios pueden ser utilizados para determinar el VAN esperado, la desviación estándar del VAN y el coeficiente de variación. Inicialmente se necesita una estimación de las probabilidades de ocurrencia de los tres escenarios. Sus principales limitaciones son que sólo considera algunos resultados discretos para el proyecto como el VAN, cuando en realidad pueden existir un número infinito de posibilidades de variación; y además, que no es fácil conocer la idea subjetiva que cada previsor tiene acerca de la distribución completa de probabilidad de los diferentes resultados, por lo que dicho análisis puede ser ambiguo.

2. Análisis de Sensibilidad Este análisis permite apreciar la cantidad que cambiara el resultado del proyecto como consecuencia a un cambio determinado en una variable especifica, considerando que todo lo demás se mantiene constante. La utilidad principal de este estudio es conocer que factor o variable afecta en mayor medida el resultado de operación del proyecto de inversión. Normalmente este procedimiento evalúa el efecto que producirían en el VAN los cambios en la variable principal del proyecto, en el mayor de los casos reconocida como la de mayor incertidumbre. Este tipo de análisis es probablemente la técnica más utilizada en el análisis del riesgo de proyectos, permite identificar las variables fundamentales del mismo, cuantifica el impacto de cada variable y revela dónde es más conveniente buscar información adicional.

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Su principal limitación es el supuesto de la independencia de las variables analizadas, pues en la vida real se sabe que las variables son dependientes entre sí, están correlacionadas.

Otra limitación que presenta es que sólo considera un factor del riesgo individual que es la sensibilidad del VAN a los cambios en las variables fundamentales y no su otro factor, que es del rango de los valores probables para estas variables, como se reflejan en sus distribuciones de probabilidad, por lo que resulta incompleto.

3. Análisis del Método Monte Carlo Este método se realiza mediante un análisis de cada una de las variables que afectan el proyecto, el análisis se realiza mediante una distribución de probabilidades, posteriormente se combinan las diferentes variables considerando su respectiva distribución de probabilidades para calcular los flujos de efectivo y consecuentemente su valor presente neto. Al utilizar mayor posibilidad de valores de cada una de las variables en el resultado del proyecto, el análisis se caracteriza por ser más exhaustivo que el de sensibilidad.

Por lo que hemos visto en el análisis de riesgos, es imprescindible prestar la atención requerida en investigar sobre el riesgo asociado a la realización de un proyecto de inversión, por su importancia.

Es aconsejable no conformarse sólo con el resultado positivo de un estudio sobre la factibilidad económica financiera del proyecto, sino llevar a cabo el correspondiente análisis sobre su riesgo, para de esta forma, tomar las precauciones necesarias en el momento adecuado. Además, es vital atender aquellas variables que sean consideradas de mayor riesgo, e incluso considerar la decisión de abandonar el proyecto en caso de ser necesario. Para dicho análisis se recomienda el uso de las técnicas Análisis de Sensibilidad, de Escenarios, de Monte Carlo, a partir de las características que tenga el proyecto en cuestión. Muchas empresas no consideran el riesgo específico en la evaluación de proyectos de inversión, por lo que deberían incluir dicho análisis en su evaluación para una mejor y más completa decisión. Dicho análisis pone al administrador financiero en condiciones de prevenir resultados no deseados para de esa forma tomar las decisiones oportunas con relación al proyecto analizado.

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2.4 Tipos de Riesgo Como hemos comentado, existen dos tipos de riesgos principales, el sistemático y el no sistemático. El riesgo sistemático depende de la economía en su conjunto, es independiente del proyecto; en cambio, el riesgo no sistemático depende del proyecto en si mismo, por lo cual, será responsabilidad del analista buscar la forma de diversificarlo. Los tipos de riesgo que se nos pueden presentar por el desarrollo de una inversión son: Riesgo económico: que sería aquel al que está expuesto toda empresa en un periodo de tiempo largo, por el hecho de que alguna de las variables cambien inesperadamente. Riesgo de pronóstico: cuando vamos a realizar una inversión debemos fijar unos parámetros básicos, pero si no están bien calculados puede desencadenar en un error precisamente por no haber fijado esos parámetros adecuadamente. Riesgo operativo: este hace referencia a la naturaleza de la actividad de la empresa. Por ejemplo, una heladería en Moscú. Riesgo de los negocios: alteraciones por el ciclo de explotación de la empresa en los que los flujos de caja se vean alterados. Además de un error en la estimación de crecimiento respecto al volumen de ventas. Riesgo de créditos: cuando una empresa presta capital corre el riesgo de no recuperarlo en el plazo establecido. Riesgo de cambio: cuando se producen diferencias o variabilidades en las cotizaciones de las divisas (€, $, ¥) Riesgo de mercado: es el que se produce cuando un inversor entra en el mercado para negociar activos y se produce una modificación en el valor de éstos por alteraciones en los precios, por los tipos de cambio, tipos de interés, etc. Riesgo financiero: es el que asume la propia empresa como consecuencia de la política financiera que sigue, es decir, de la estructura de su pasivo. (Recursos propios, recursos ajenos, reservas, etc.) Riesgo de liquidez: muy característico en las inversiones financieras (derivados) como consecuencia de no poder vender el instrumento por su valor intrínseco a la mayor brevedad posible. Riesgo de transferencia: el que asume la empresa como consecuencia de que los acreedores sean extranjeros localizados en otro país y no puedan acceder al cobro porque la divisa en que la deuda está emitida es distinta a la de su país.
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Riesgo legal: referido a cometer quebrantos como consecuencia de una mala calidad, gestión, tiempo de entrega fijados a la hora de la contratación. También por cambios de normativa o inseguridad jurídica de la operación.

-

Riesgo sistemático: provocado por la insolvencia o crisis de una institución, o de mercado cuya naturaleza sea de tal importancia como para afectar al sistema financiero de un país.

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3. ANÁLISIS COSTE-BENEFICIO 3.1 Finalidad El Análisis Coste Beneficio (ACB) es una técnica o herramienta de trabajo que permite determinar el beneficio social de un proyecto de inversión o de cualquier política económica, financiados con fondos públicos y/o privados. Los objetivos a conseguir serán: desde el ámbito privado la maximización de beneficios y desde el público la maximización del bienestar social. El proyecto de inversión es deseable socialmente si sus beneficios superan a los costes y por tanto el beneficio social neto (BSN) es positivo. BSN = B-C

La determinación del beneficio social neto de una inversión en infraestructuras requerirá comparar los beneficios y costes que se generan a lo largo de su vida útil y para asegurar la rentabilidad de la inversión se fija un umbral mínimo (tasa de rentabilidad) para los fondos privados o (tasa social de descuento) para los fondos públicos.

Etapas en el análisis de Coste-Beneficio de una infraestructura: 1ª) Identificación de costes y beneficios. 2ª) Cuantificación y valoración económica de costes y beneficios. 3ª) Comparación de costes y beneficios. 4ª) Obtención de resultados (VAN, TIR y ratios B/C) que servirán para elegir la alternativa que proporciona mayores beneficios a la sociedad.

En definitiva con este análisis, se persigue, mediante la cuantificación en términos monetarios de gastos y beneficios de un proyecto de inversión, determinar su influencia sobre el bienestar de una sociedad.

Podríamos definir por tanto el análisis coste-beneficio como una metodología que a través de la cuantificación física y monetaria de los costes y beneficios del proyecto, calcula la alternativa más rentable desde el punto de vista social, permitiendo acercarse a una asignación optima de los recursos.

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3.2 Identificación y valoración económica de costes y beneficios 3.2.1 Identificación de costes y beneficios El primer paso consiste en identificar todos los costes y beneficios que se generarán con la ejecución del proyecto. Para ello es necesario identificar a todos los agentes económicos que se verán afectados de manera significativa con la ejecución del proyecto de inversión de la infraestructura. La ejecución de una infraestructura genera efectos directos sobre las empresas que prestan sus servicios en su entorno directo y sobre los usuarios de la misma, pero también puede producir efectos indirectos sobre otros mercados e infraestructuras, el medio ambiente o sobre el desarrollo regional.

Tipos de Costes: -De inversión: Los relacionados con los recursos que demandaran el proyecto durante las etapas del diseño y ejecución. Estudios y diseños. Terrenos. Instalaciones. Obra civil. Maquinaria y equipos. Supervisión y asesoramiento.

-De operación: Correspondientes al gasto de los recursos que demandará el proyecto durante la operación. Sueldos y salarios. Materiales. Combustibles. Costes financieros. Seguros.

-De mantenimiento: Corresponde a la cantidad de recursos que demandará el proyecto durante la operación con el objetivo de mantener su capacidad operativa. Repuestos. Reparaciones periódicas. Mantenimiento de equipos.

-De explotación: Gastos durante el período de explotación de la infraestructura.

Tipos de Beneficios: -Ingresos monetarios.

-Ahorro de costes: Ahorros de tiempo de viaje y de mantenimiento (combustible, repuestos, eparaciones, etc).

-Revaloración de bienes: Aumento del valor patrimonial, desarrollo económico. -Reducción de riesgos: Menos accidentes.
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-Mejoras medioambientales: Impacto ambiental positivo con la recuperación de espacios y recursos naturales.

3.2.2 Medición y valoración económica de costes y beneficios. Una vez identificados todas las partidas de costes y beneficios es preciso valorarlas en unidades monetarias. Partidas como los costes de construcción, mantenimiento y explotación son de más fácil evaluación económica, pero otras como los ahorros de tiempo, ahorro de accidentes y costes medioambientales requieren estudios más profundos.

Estimación de costes: Costes de Obra civil: Costes de construcción o gastos de primera inversión, son los más importantes en términos cuantitativos, dentro de los costes de infraestructuras: - Costes de Conservación y Mantenimiento. - Costes de Rehabilitación. - Etc.

Estimación de Beneficios: Dependerá del tipo de infraestructura que se este estudiando. A modo de ejemplo, para una infraestructura tipo carretera, podríamos tener: - Reducción de los tiempos de viaje. - Reducción de la congestión. - Reducción de accidentes. - Etc

3.2.3 Comparación de Beneficios y Costes.

Una vez que se han identificado y valorado monetariamente las partidas de costes y beneficios el paso siguiente consiste en compararlos para obtener el beneficio social neto generado por el proyecto de inversión. La comparación debe hacerse en unidades homogéneas, lo que requiere la actualización de la corriente de beneficios y costes generado a lo largo de la vida del proyecto mediante en factor de descuento, la tasa social de descuento.
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En proyectos de infraestructura viaria se suele utilizar una tasa de descuento positivo, con el fin de ponderar los valores en el tiempo, de forma que los más lejanos tengan un peso inferior a los más cercanos en el tiempo.

En España se adopta una tasa de descuento del 6%, aunque dicha tasa, debe ser contrastada en base a la experiencia así como al diferencial de riesgo que se quiera asumir, por lo que no es un dato fijo.

Para el estudio de otras infraestructuras, es necesaria la estimación de la misma, como vimos en el punto 1.5.

3.3 Resultados. Su influencia en el bienestar social. Calculados los costes y beneficios asociados a la construcción de una infraestructura, es necesario conocer una serie de índices que nos den una medida de la rentabilidad social del proyecto, y nos permitan comparar diferentes alternativas definidas inicialmente, comparar con otros proyectos de inversión que compiten por financiación o decidir el instante temporal en el que se debe ejecutar el proyecto.

La relación entre Beneficios y Costes es el cociente entre beneficio y coste actualizado neto (B/C). Este método se usa, cuando hay que ordenar una serie de proyectos. Se trata de una cantidad adimensional que expresa el rendimiento que se obtiene por cada euro que se invierte. B/C = BAN/CAN

Una vez decidida la tasa de descuento del proyecto, puede conocerse el periodo en que el proyecto empieza a ser rentable (break-even-point) o periodo de la inversión (PRI). PRI = j // ∑ bi/(1+r)i-1=∑ ci/(1+r)i-1 Sumatorio de beneficios entre 1 y j, y sumatorio de costes entre –t0 y j.

Para que un proyecto sea rentable económicamente en función del criterio utilizado en ACB debe cumplirse:

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VAN > 0 TIR < r B/C > 1 PRI < n

r = tasa de descuento mínima = 6% (valor de referencia no fijo) n = vida útil en años = 20-30-40 PRI = Periodo de Recuperación de la Inversión

Se debe proceder a realizar un análisis de sensibilidad con objeto de determinar en que medida un incremento de los costes y beneficios afecta al VAN o a la TIR, teniendo en cuenta que los resultados no son exactos debido a la gran cantidad de hipótesis utilizadas en la cuantificación y valoración.

Según el criterio de rentabilidad económica, se desechan los proyectos no rentables y se jerarquizan el resto de alternativas, aunque la alternativa más rentable económicamente no tiene por qué ser la seleccionada por tenerse en cuenta otros factores territoriales, medioambientales, etc.

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4. MÉTODOS DE VALORACIÓN.

Existen diversos métodos o modelos de valoración de inversiones, que podemos dividir en dos grupos:

- Métodos de valoración estáticos: - El método del Flujo neto de Caja (Cash-Flow estático) - El método del Pay-Back o Plazo de recuperación. - El método de la Tasa de rendimiento contable Estos métodos adolecen todos de un mismo defecto: no tienen en cuenta el tiempo. Es decir, no tienen en cuenta en los cálculos, el momento en que se produce la salida o la entrada de dinero ( y por lo tanto, su diferente valor)

- Métodos de valoración dinámicos: - El Pay-Back dinámico o Descontado. - El Valor Actual Neto (V.A.N.) - La Tasa de Rentabilidad Interna (T.I.R.) En realidad estos tres métodos son complementarios, puesto que cada uno de ellos aclara o contempla un aspecto diferente del problema. Usados simultáneamente, pueden dar una visión más completa.

4.1.- Métodos de valoración estáticos

4.1.1.- Flujo neto de Caja Por Flujo neto de Caja, se entiende la suma de todos los cobros menos todos los pagos efectuados durante la vida útil del proyecto de inversión. Está considerado como el método más simple de todos, y de poca utilidad práctica. Es decir, este método nos da la relación entre lo invertido y lo recuperado. Formula: Flujo neto de Caja/Inversión inicial ; r´= sumatorio Qj / A

Las mejores inversiones serán aquéllas que proporcionen una tasa r´ mayor. Ahora bien, una inversión interesa realizarla en cuanto r´ sea superior a la unidad, ya que de lo contrario, la inversión no permitiría recuperar el capital invertido.
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Los principales inconvenientes que tiene este criterio son:

a) no tiene en cuenta el momento en que son obtenidos los diferentes flujos netos de caja, agregando de este modo cantidades heterogéneas.

b) sólo la parte que excede de la unidad, es rentabilidad en sentido estricto.

c) hace referencia a toda la vida del proyecto, lo que impide comparar inversiones de diferente duración.

Una variante del anterior es el criterio del flujo neto de caja medio anual por unidad monetaria comprometida.

Como su propio nombre indica, este método relaciona el flujo de caja medio anual con el desembolso inicial. rm´ = ( sumatorio Qj / n ) / A

Las mejores inversiones serán aquéllas que proporcionen una tasa rm´ mayor.

Este método, pretende solucionar el tercer inconveniente del criterio anterior, fijando una referencia anual. No obstante, nos lleva siempre a preferir las inversiones de corta duración y elevados flujos de caja, por lo que sólo proporciona resultados aceptables cuando se trata de comparar inversiones de igual o parecida duración.

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4.1.2.- Pay-Back estático

Es el número de años que la empresa tarda en recuperar la inversión. Este método, selecciona aquellos proyectos cuyos beneficios permiten recuperar más rápidamente la inversión, es decir, cuanto más corto sea el periodo de recuperación de la inversión mejor será el proyecto. Los inconvenientes que se le atribuyen, son los siguientes: a) No tiene en cuenta el momento en que se generan los flujos de caja anteriores al plazo de recuperación, sumando de este modo cantidades heterogéneas.

b) Ignora el hecho de que cualquier proyecto de inversión puede tener corrientes de beneficios o pérdidas después de superado el periodo de recuperación o reembolso.

Puesto que el plazo de recuperación no mide ni refleja todas las dimensiones que son significativas para la toma de decisiones sobre inversiones, tampoco se considera un método completo para poder ser empleado con carácter general para medir el valor de las mismas.

En cualquier caso, este criterio proporciona más una medida de la liquidez del proyecto, que de su rentabilidad.

Ante un proyecto de inversión aislado, se decidirá que es viable, cuando su pay-back sea inferior al pay-back máximo fijado por la política de inversiones de la empresa para aceptar un proyecto.

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4.1.3.- Tasa de Rendimiento Contable. TRC

Este método se basa en el concepto de Cash-Flow, en vez de cobros y pagos (Cash-Flow económico). La principal ventaja, es que permite hacer cálculos más rápidamente al no tener que elaborar estados de cobros y pagos (método más engorroso) como en los casos anteriores. La definición matemática es la siguiente: TRC = Beneficio medio anual / Inversión media anual x 100

Beneficio medio anual =[(Beneficios +Amortizaciones)/Años de duración del proyecto] La inversión media de cada período vendrá dada por el valor neto contable de la inversión al comienzo y al final de dicho período. Tras sumar ambos valores, el total se dividirá entre dos, lo que nos dará la inversión media del período. Por su parte, la inversión media anual será la media aritmética de las inversiones medias de los distintos períodos.

Los principales puntos débiles de este método, son los siguientes:

a) utiliza el concepto de “beneficio” y no el de “flujo de caja”, no tiene en cuenta la liquidez del proyecto.
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b) no actualiza los beneficios, considerando igualmente deseable un beneficio del primer año, que un beneficio de un año posterior, el rendimiento económico de una inversión no tiene porque ser lineal en el tiempo.

c) lleva siempre a preferir las inversiones de corta duración y elevados beneficios.

Cuando se trate de una inversión aislada, se decidirá que es viable, cuando su tasa de rendimiento contable sea superior a la tasa de rendimiento contable mínima fijada por la política de inversiones de la empresa para aceptar un proyecto. Las mejores inversiones serán aquéllas que presenten una mayor tasa de rendimiento contable.

4.2.- Métodos de valoración dinámicos

4.2.1.- El Pay-Back dinámico o descontado.

Es el periodo de tiempo o número de años que necesita una inversión para que el valor actualizado de los flujos netos de Caja, igualen al capital invertido. Según este método, las inversiones son tanto mejores cuanto menor sea su plazo de recuperación con descuento.

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Supone un cierto perfeccionamiento respecto al método estático, pero se sigue considerando un método incompleto. No obstante, aporta una cierta información adicional para valorar el riesgo de las inversiones cuando es especialmente difícil predecir la tasa de depreciación de la inversión, cosa por otra parte, bastante frecuente.

Sigue presentando el inconveniente de no tener en cuenta los flujos generados con posterioridad al propio plazo de recuperación.

4.2.2.- El Valor Actual Neto. (V.A.N.)

Valor Actual Neto (V.A.N.) de una inversión es la suma de los valores actualizados de todos los flujos netos de caja esperados del proyecto, descontados a una tasa de actualización (k), que representa la rentabilidad requerida, deducido el valor de la inversión inicial.

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Si un proyecto de inversión tiene un VAN positivo, el proyecto es rentable. Entre dos o más proyectos, el más rentable es el que tenga un VAN más alto. Un VAN nulo significa que la rentabilidad del proyecto es la misma que colocar los fondos en él invertidos en el mercado con un interés equivalente a la tasa de descuento utilizada.

El objetivo fundamental de cualquier empresa, es aumentar su riqueza como garantía de su supervivencia futura. Esto es, justamente, lo que evalúa el VAN, configurándose de esta forma como el criterio de evaluación y selección de inversiones más importante

La única dificultad para hallar el VAN consiste en fijar el valor para la tasa de interés, existiendo diferentes alternativas, aunque la tasa de interés elegida hará su función indistintamente de cual haya sido el criterio para fijarla. Como ejemplo de tasas de descuento (o interés de corte), indicamos las siguientes: a) Tasa de descuento ajustada al riesgo = Interés que se puede obtener del dinero en inversiones sin riesgo (deuda pública) + prima de riesgo). b) Coste medio ponderado del capital empleado en el proyecto. c) Coste de la deuda, si el proyecto se financia en su totalidad mediante préstamo o capital ajeno. d) Coste medio ponderado del capital empleado por la empresa. e) Coste de oportunidad del dinero, entendiendo como tal el mejor uso alternativo, incluyendo todas sus posibles utilizaciones.

La principal ventaja de este método es que al homogeneizar los flujos netos de Caja a un mismo momento de tiempo (t=0), reduce a una unidad de medida común cantidades de dinero generadas (o aportadas) en momentos de tiempo diferentes.

Además, admite introducir en los cálculos flujos de signo positivos y negativos (entradas y salidas) en los diferentes momentos del horizonte temporal de la inversión, sin que por ello se distorsione el significado del resultado final.

El criterio del VAN tiene en cuenta, para su cálculo, el valor del dinero en el tiempo y todos los flujos de caja generados por el proyecto, lo que le convierte en uno de los criterios mas completos para la valoración de inversiones.

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El V.A.N. también puede expresarse como un índice de rentabilidad, llamado Valor neto actual relativo, expresado bajo la siguiente formula: V.A.N. de la inversión/Inversión

Expresión matemática del Valor Actual Neto

representa los flujos de caja en cada periodo t. es el valor del desembolso inicial de la inversión. es el número de períodos considerado. El tipo de interés es k. Si el proyecto no tiene riesgo, se tomará como referencia el tipo de la renta fija, de tal manera que con el VAN se estimará si la inversión es mejor que invertir en algo seguro, sin riesgo específico. En otros casos, se utilizará el coste de oportunidad. Interpretación Valor Significado La inversión produciría VAN > 0 ganancias por encima de la El proyecto puede aceptarse rentabilidad exigida (r) La inversión produciría VAN < 0 pérdidas por debajo de la rentabilidad exigida (r) Dado que el proyecto no agrega valor monetario por encima de la rentabilidad VAN = 0 La inversión no produciría exigida (r), la decisión debería basarse en ni ganancias ni pérdidas otros criterios, como la obtención de un mejor posicionamiento en el mercado u otros factores. El proyecto debería rechazarse Decisión a tomar

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Ventajas
• •

Es muy sencillo de aplicar, ya que para calcularlo se realizan operaciones simples. Tiene en cuenta el valor de dinero en el tiempo.

Inconvenientes

Dificultad para establecer el valor de K. A veces se usan los siguientes criterios
o o o o o

Coste del dinero a largo plazo Tasa de rentabilidad a largo plazo de la empresa Coste de capital de la empresa. Como un valor subjetivo Como un coste de oportunidad.

El VAN supone que los flujos que salen del proyecto se reinvierten en el proyecto al mismo valor K que el exigido al proyecto, lo cual puede no ser cierto.

El VAN es el valor presente de los flujos futuros de efectivo menos el valor presente del costo de la inversión.

Los desembolsos que señalan una salida de capital les aplicamos el signo negativo y los que constituyen ingresos o entradas tendrás signo positivo.

4.2.3.- Tasa Interna de Rentabilidad (T.I.R.)

Se denomina Tasa Interna de Rentabilidad (T.I.R.) a la tasa de descuento (r) que hace que el Valor Actual Neto (V.A.N.) de una inversión sea igual a cero. (V.A.N. =0). Es decir, se trata de la ganancia que anualmente se espera obtener por cada unidad monetaria invertida en el proyecto en cuestión

Este método considera que una inversión es aconsejable si la T.I.R. resultante es igual o superior a la tasa exigida por el inversor, y entre varias alternativas, la más conveniente será aquella que ofrezca una T.I.R. mayor.

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La T.I.R. es un indicador de rentabilidad relativa del proyecto, por lo cual cuando se hace una comparación de tasas de rentabilidad interna de dos proyectos no tiene en cuenta la posible diferencia en las dimensiones de los mismos.

Una gran inversión con una T.I.R. baja puede tener un V.A.N. superior a un proyecto con una inversión pequeña con una T.I.R. elevada.

Este criterio considera el valor del dinero en el tiempo y todos los flujos de caja generados por el proyecto de inversión.

Según este método, las mejores inversiones serán aquéllas que presenten un mayor TIR. Ante un proyecto de inversión aislado, se decidirá: a) que es efectuable, cuando su rentabilidad (TIR) sea mayor que la rentabilidad requerida (k) b) que no es efectuable, cuando aquélla sea inferior a ésta c) que es indiferente, cuando ambas rentabilidades coincidan

Las críticas a este método, parten en primer lugar de la dificultad del cálculo de la T.I.R. debido a la necesidad de resolución de ecuaciones de grado n (haciéndose generalmente por iteración o interpolación lineal), aunque las hojas de cálculo y las calculadoras modernas han venido a solucionar este problema de forma fácil.

En las inversiones simples, que son aquéllas en las que no existen flujos de caja negativos, existe una única y significativa tasa de retorno positiva, descartando las restantes soluciones negativas, nulas o imaginarias procedentes de la ecuación de grado n que define la tasa de retorno. En algunas inversiones no simples, que son aquéllas en las que existen flujos de caja negativos, pueden aparecer varias tasas de retorno positivas o no existir ninguna tasa de retorno real. La Tasa Interna de Retorno TIR es el tipo de descuento que hace igual a cero el VAN:

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Donde: es el Flujo de Caja en el periodo t. es el número de periodos. es el valor de la inversión inicial.

Como ya se ha comentado anteriormente, la TIR o tasa de rendimiento interno, es una herramienta de toma de decisiones de inversión utilizada para conocer la factibilidad de diferentes opciones de inversión. El criterio general para saber si es conveniente realizar un proyecto es el siguiente:

Si TIR

k

Se aceptará el proyecto. La razón es que el proyecto da una rentabilidad

mayor que la rentabilidad mínima requerida (el coste de oportunidad).

Si TIR

k

Se rechazará el proyecto. La razón es que el proyecto da una rentabilidad

menor que la rentabilidad mínima requerida. k representa el costo de oportunidad.

4.2.4 Diferencia entre VAN y TIR

El VAN es un valor nos informa del beneficio absoluto que se va a obtener del proyecto de inversión. Así, entre varias opciones escogeremos aquélla cuyo VAN sea más alto, porque será la que nos proporcionará un beneficio más elevado.

En cambio, el T.I.R. es una tasa que nos informa de la rentabilidad de la inversión, por lo tanto, es un indicador relativo al capital invertido. Al escoger, lo haremos de aquella opción que nos producirá mayor beneficio por euro invertido.

4.2.5 Ejemplo Calculo VAN y TIR

En el ejemplo del centro polideportivo que se adjunta se obtienen los siguientes valores:

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PARTIMOS DE LOS VALORES DE CASH-FLOW

(DESPUÉS DE IMPUESTOS Y DEDUCIDA LA INVERSION INICIAL) CASH-FLOW Nº ORDEN (n) AÑO 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 Q -5.091.676,18 -2.181.700,25 2.847.233,74 -1.781.855,44 -1.413.276,44 -1.449.872,44 -1.285.304,21 -1.110.098,76 -912.335,54 -852.104,49 -952.911,98 -907.005,88 -941.298,63 -894.400,69 -843.743,81 -237.215,88 1.512.369,26 1.704.682,00 1.691.175,93 1.535.012,19 1.681.045,84 1.746.434,70 1.814.392,26 1.885.013,79

25

2031

1.958.397,95
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CASH-FLOW Nº ORDEN (n) AÑO 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 2032 2033 2034 2035 2036 2037 2038 2039 2040 2041 2042 2043 2044 2045 2046 2047 2048 Q 2.034.646,96 2.113.866,65 2.196.166,64 2.281.660,45 2.370.465,65 2.462.703,97 2.558.501,47 2.657.988,70 2.761.300,80 2.868.577,75 2.979.964,44 3.095.610,93 3.215.672,53 3.340.310,08 3.469.690,09 3.603.984,92 3.743.373,02

VALOR DE r. TASA DE BENEFICIO

Según la hipótesis de partida se fija en 5% la tasa de ajuste de beneficio

DETERMINACION DEL V.A.N. VAN = -Io+ Σ Qn/ (1+k)^(n) Io= Inversión inicial (ya deducida en Q) Q= Flujo de caja (anual) n= nº orden (anual) r= tasa de actualización (interés) n = (1, 42) k = 0,05 VAN = ΣQn/(1+k)^(n)

V.A.N.
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1.188.525,76 €
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DETERMINACION DEL T.I.R. VAN = -Io+ Σ Qn/ (1+k)^(n)

TIR k

VAN=0

0 = -Io+ Σ Qn/ (1+k)^(n)

0 = Σ Qn/ (1+k)^(n)

Se determina k

T.I.R.

=

5,39%

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