UM

Administración Financiera
Métodos de valuación de empresas por descuentos de flujos de efectivo (DCF)
1er. Semestre año 2005

Walter Spagnolo 1er. Semestre año 2005 .Operative Cash Flow (Flujo de efectivo operativo) Importante: Son todas medidas diferentes de un mismo flujo 1 Prof.Free Cash Flow (Flujo de efectivo Libre) • ECF .Capital Cash Flow (Flujo de efectivo para accionistas y acreedores) • OCF .Metodos de Valuación por DCF UM Diferentes medidas del flujo de efectivo • FCF .Equity Cash Flow (Flujo de efectivo para el accionista) Introducción • CCF .

Metodos de Valuación por DCF Se determina a partir de : EBIT UM .Impuestos sobre EBIT Free cash Flow (FCF) + Depreciación y amortización +/en el capital de trabajo (WK) . Semestre año 2005 . Walter Spagnolo 1er.Aumentos en los activos fijos FCF (Free cash flow) 2 Prof.

3 Prof. Semestre año 2005 . Walter Spagnolo 1er.Metodos de Valuación por DCF Se determina a partir de Dividendos UM + Intereses Capital cash Flow (CCF) +/- Deuda (CCF) Capital cash flow Otra manera de determinar : CCF = Free cash flow + intereses x t Nota : t es igual a la tasa de impuestos de la Cía.

Aumentos en los activos fijos +/- en la deuda (ECF) Equity cash flow 4 Prof. Walter Spagnolo 1er. Semestre año 2005 .Intereses .Impuestos sobre EBIT Equity cash Flow (ECF) + Depreciación y amortización +/en el capital de trabajo (WK) .Metodos de Valuación por DCF Se determina a partir de : EBIT UM .

incrementos en cuentas a cobrar e inventarios + incrementos en cuentas a cobrar .Impuestos -Intereses . Walter Spagnolo 1er.Cancelaciones deuda + Nueva deuda .Impuestos (**) Free cash Flow Equity Cash flow 5 Prof.Metodos de Valuación por DCF UM Resultado operativo antes de intereses e impuestos (EBIT) + Depreciación y amortización .Aumento activos fijos y aumento de gastos amortizables En Resúmen Cash flow operativo antes de impuestos . Semestre año 2005 .Impuestos (*) Capital Cash flow .

6 Prof. Walter Spagnolo 1er. Semestre año 2005 .Metodos de Valuación por DCF UM Cuatro métodos tradicionales de valuación Métodos de valuación por descuento de flujos  Equity cash flow (ECF) cash flow del accionista  Free cash flow (FCF) Flujo de efectivo Libre  Capital cash flow (CCF) Flujo de efectivo de la firma  Valor presente Ajustado (APV) adjusted present value Importante : el valor de la firma permanece inalterado al utilizar cualquiera de los cuatro métodos.

puesto que no cambia el resultado operativo. Walter Spagnolo 1er. Supuestos  La depreciación / amortización del período se gasta en la reposición de activos fijos.  El riesgo de los activos permanece inalterado.Metodos de Valuación por DCF UM  Corriente perpetua de resultados y flujos de efectivo. con impacto neutro en el flujo de efectivo. Semestre año 2005 . 7 Prof.  La utilidad neta es distribuida en forma de dividendos (no hay reinversión de utilidades).

Semestre año 2005 . Walter Spagnolo 1er.14 21 Pasos para valuar Resultado antes de Impuestos (EBT) Impuestos (40%) Utilidad Neta Se asume que la empresa posee una deuda de $ 100 a una tasa de interés kd = 5% .Metodos de Valuación por DCF Una Firma resultados. UM muestra el siguiente estado de Resultado operativo (EBIT) Intereses 40 -5 35 . El valor presente del ahorro fiscal = D x t 8 Prof.

05 = 26 9 Prof.Metodos de Valuación por DCF UM Determinar las distintas medidas del flujo de efectivo ECF = Dividendos FCF = EBIT (1 – t ) 21 24 26 Primer paso CCF = dividendos + intereses Como la única diferencia entre el CCF y el FCF es el ahorro fiscal. Walter Spagnolo 1er. también puede calcularse el CCF como la suma del ahorro fiscal al FCF. CCF = FCF + (D x t) x kd = 24 + 40 x 0. Semestre año 2005 . que este último no considera.

5 % = 6 % 5% 11 % 6 % (*) 1. Segundo paso rf = Risk free rm = risk market (riesgo de mercado) rp = risk premium (prima de riesgo) βe = Beta del Capital (*) rm = (rm – rf ) = 11 % . donde se tienen los siguientes datos.Metodos de Valuación por DCF UM Una vez obtenidas las diferentes medidas del flujo de efectivo. Walter Spagnolo 1er.66 Observar que kd = rf por lo tanto se supone que la deuda es libre de riesgo (βd = 0). 10 Prof. Semestre año 2005 . debemos integrar esta información con la que obtenemos del mercado de capitales.

Metodos de Valuación por DCF UM El procedimiento para el cálculo del valor de la firma por los cuatro métodos requiere de los siguientes pasos: 1. 1er. WACC). Semestre año 2005 Pasos Siguientes 2. Luego el ECF es descontado con ke para obtener el valor de las acciones. puede calcularse el valor intrínseco de la Cía. 11 Prof. al descontar el Free cash flow con el WACC y el Capital cash flow con el WACCai . 3. se obtiene el valor de la Cía. y el WACC antes de impuestos (WACCai). A partir de la suma de los valores intrínsecos de la deuda y las acciones (D+E). Walter Spagnolo . Una vez obtenidos el WACC y el WACCai . se obtienen el costo promedio ponderado de todas las fuentes de capital (es decir. a partir del beta de las acciones observado en el mercado. Sumando el valor de las acciones al valor de la deuda . Calcular el rendimiento exigido por los accionistas ke.

Metodos de Valuación por DCF UM Por último. sin deuda (ku) a partir de la ecuación del Ultimo paso CAPM. El valor intrínseco de la Cía. 12 Prof. se calcula a partir del APV. descontando FCF con ku y luego se suma el valor presente del ahorro fiscal ( D x t ). Semestre año 2005 . Walter Spagnolo 1er. lo cual permite calcular el rendimiento que se le exige a una Cía. se calcula el beta desapalancado βu .

calculamos el valor de la firma.66 = 0.05 + 0.05 = 100 Por último. V = E + D = 140 + 100 = 240 13 Prof. Mecánica de cada uno de los cuatro métodos ke = rf + rm x βe ke = 0.06 x 1. se descuenta la corriente de intereses con kd.15 = 140 Para obtener el valor de la deuda.Metodos de Valuación por DCF UM Método del Equity cash flow o del valor de las acciones A partir del coeficiente beta de la firma. D = intereses / kd = 5 / 0. Semestre año 2005 . descontando el Equity cash flow con ke. Walter Spagnolo 1er.15 ó 15 % E = ECF / ke = 21 / 0. podemos calcular el rendimiento exigido por el accionista y luego obtener el valor intrínseco de las acciones.

1083 Procedemos a calcular el valor de la firma V = FCF / WACC = 24 / 0.10 WACCai = kd x (D/V) + ke x (E/V) WACCai = 0.05 x (100/240) + 0. ke = 15% y kd = 5 %.15 x (140/240)= 0. WACC = kd x (1-t) x (D/V) + ke x (E/V) WACC = 0.15 x (140/240)= 0.40) x (100/240) + 0.10 = 240 14 Prof.Metodos de Valuación por DCF Método del Free cash flow Mecánica de cada uno de los cuatro métodos (cont) UM Con el valor de la deuda de la firma D= $ 100.05 x (1-0. Semestre año 2005 . Walter Spagnolo 1er. podemos calcular el WACC antes y después de impuestos (WACCai) .

Metodos de Valuación por DCF Método del Capital cash flow Mecánica de cada uno de los cuatro métodos (cont) UM Como el ahorro es incluido en el Capital cash flow a partir de su inclusión en el flujo de efectivo del accionista. Semestre año 2005 . Walter Spagnolo 1er. y no debe volver a computarse en la tasa de descuento: V = CCF / WACCai V = 26 / 0.1083 = 240 15 Prof. ya que el ahorro fiscal ya fue computado en el flujo de efectivo. el WACCai es la tasa apropiada.

66 βu = = = 1.05 + 0.Metodos de Valuación por DCF UM Método del Valor presente ajustado (APV) Este método descuenta el Free cash flow con el rendimiento exigido a una empresa no apalancada (ku).40 = 240 16 Prof.12 ó 12 % Mecánica de cada uno de los cuatro métodos (cont) Con este dato ya estamos en condiciones de calcular el valor de la empresa apalancada a partir de la fórmula del APV.06 x 1.12 1er. Walter Spagnolo .16 D x (1 – t ) 100 x (1 – 0. FCF V= ku + Dxt = 0.16 = 0. Semestre año 2005 24 + 100 x 0. Primero obtenemos el beta desampalancado con la siguiente fórmula βe 1.40) 1+ 1+ E 140 Entonces. podemos estimar el rendimiento esperado del activo ku ku = rf + rp x βu = 0.

12 + 100 x 0.15 0.1083 Equivalencia de métodos FCF CCF APV (3) V= V= FCF ku 240 WACCai V= 240 ku. Semestre año 2005 .10 24 0. Walter Spagnolo 1er. kd 24 0.40 240 (3) El método del valor presente ajustado fue divulgado por Stewart Myers (1974) 17 Prof.Metodos de Valuación por DCF UM Prueba de equivalencia de los cuatro métodos Flujo Efec utilizado Tasa de descuento Fórmula que se utiliza V= ECF Valor de la Cía. 240 ECF ke. kd WACC ke + intereses kd FCF = WACC CCF = WACCai + Dxt= = 21 5 + 0.10 26 0.

Metodos de Valuación por DCF Comparación gráfica Diferencia entre los distintos métodos 250 40 200 150 100 140 50 100 UM 240 240 200 0 E+D FCF / WACC CCF / WACCai APV = FCF / ku + D . Semestre año 2005 . Walter Spagnolo 1er. t 18 Prof.

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