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IN4301

Anlisis y Matemticas Financieras

Indicadores de rentabilidad

Objetivo: Transformar la informacin financiera en indicadores de evaluacin de proyectos, que permitan hacer comparaciones y recomendar decisiones.

Bibliografa
Fundamentos de Financiacin Empresarial, Brealey y Myers, Quinta Edicin, cap 5.

Indicadores de Evaluacin de Proyectos

Los indicadores de evaluacin de inversiones son ndices que nos ayudan a determinar si un proyecto es o no conveniente para un inversionista Permiten jerarquizar (ordenar) los proyectos de una cartera de inversin Permiten optimizar distintas decisiones relevantes del proyecto (ubicacin, tecnologa, momento ptimo para invertir o abandonar, etc.) Las variables necesarias son: los flujos de caja del proyecto (Ft), la tasa de descuento (r), y el horizonte de evaluacin (n).

Indicadores de Evaluacin de Proyectos

Valor Actual Neto (VAN) Tasa Interna de Retorno(TIR) Perodo de Recuperacin de Capital(PRC) Rentabilidad Contable Media(RCM) ndice de rentabilidad(IR) Beneficio Anual Uniforme Equivalente(BAUE) Costo Anual Uniforme Equivalente(CAUE)

Resumen Matemticas Financieras: Actualizar y capitalizar Supongamos un flujo de dinero en un periodo futuro t, llammoslo Ft, este flujo puede ser expresado en forma equivalente, es decir que hay indiferencia entre recibirlo en t u en otro momento, si el flujo es capitalizado hacia el futuro o actualizado o descontado hacia el presente:
Ft /(1+r)t Ft /(1+r) Ft Ft*(1+r) Actualizar 0 1 2 t-1 t Capitalizar t+1 n-1 n Ft*(1+r)n-t

Valor Presente Neto Tambin llamado Valor Actual Neto (VAN), Valor Neto Descontado (VND), Beneficio Neto Actual (BNA) o Net Present Value (NPV), se calcula como:
Ft VPN ! F0  t t !1 (1  r )
n

El VPN es el excedente que queda para el (los) inversionista(s) despus de haber recuperado la inversin y el costo de oportunidad de los recursos destinados.

Valor Presente Neto Luego, el criterio de decisin es: VPN > 0, conviene hacer el proyecto porque aporta riqueza. VPN = 0, se est indiferente entre hacer o no el proyecto. VPN < 0, no conviene realizarlo, es mejor destinar el capital a su uso alternativo (de rentabilidad r).

VAN
EJEMPLO Este ejemplo muestra el uso del VAN para comparaciones relativas (VAN incremental). 1. Comparemos tres alternativas A , B y C en base A) Primero se compara la alternativa A con la B
Alternativas de inversin Costo inicial Costa anual de operacin Ao 1 Costa anual de operacin Ao 2 Costa anual de operacin Ao 3 A B B-A

-20.000 100.000 120.000 -10.000 -12.000 -2.000 -12.000 -2.000 -14.000 -2.000 +10.000 +12.000

VAN
B) La lnea de tiempo de los dos proyectos sera:

C) El VAN se obtiene: VAN = -20.000 - 2.000 (1+0.2)-1 + 10.000 (1+0.2)-2 + 12.000 (1+0.2)-3 VAN = -7.777,7 Como el VAN es menor que cero, entonces la mejor alternativa es la A.

VAN
2. A) Al comprobar que la alternativa A es mejor, se compara ahora con la alternativa C.
Alternativas de inversin Costo inicial Costa anual de operacin Ao 1 Costa anual de operacin Ao 2 Costa anual de operacin Ao 3 A C C-A

-25.000 100.000 125.000 -10.000 -2.000 -12.000 -1.000 -14.000 0 +8.000 +11.000 +14.000

VAN
B) La lnea de tiempo para los dos proyectos A y C seria:

B) El VAN se calcula como en el caso anterior VAN = -25.000 + 8.000 (1+0.2)-1 + 11.000 (1+0.2)-2 + 14.000 (1+0.2)-3 VAN = -2.593 Como el van es menor que cero, se puede concluir que la mejor alternativa de inversin es la A, entonces debe seleccionarse sta entre las tres.

Otros indicadores La mayora de las veces si a un proyecto se le exige una mayor tasa de descuento entonces el VPN disminuye, es decir, la relacin entre la tasa de descuento y el VPN se puede representar grficamente como en la figura:

Figura 1

Figura 2

Tasa Interna de Retorno (TIR)


La TIR es un indicador asociado al VPN y por lo tanto requiere la misma informacin necesaria para calcularla. La TIR son todas aquellas tasas de descuento constantes que hacen que el VPN del proyecto en cuestin sea cero. O sea, es la tasa de descuento lmite entre la aceptacin y rechazo de un proyecto. Representa la rentabilidad media intrnseca del proyecto que se est evaluando. El criterio de decisin es que se deben aceptar los proyectos con TIR>r. O sea todos los proyectos cuya tasa de retorno sea mayor que el costo de oportunidad del capital.

Perodo de recuperacin del capital (Payback(Payback- PRC)

Algunas empresas requieren que la inversin se recupere en un perodo determinado. El perodo de recuperacin del capital se obtiene contando el nmero de perodos que toma igualar los flujos de caja acumulados con la inversin inicial. (PRC) CRITERIO: Si el perodo de recuperacin de capital es menor que el mximo perodo definido por la empresa, entonces se acepta el proyecto.

PRC

FLUJOS DE CAJA PROYECTO C0 C1 C2 C3

PERIODO DE RECUPERACION, AOS

VAN AL 10%

A B C D

- 2.000 - 2.000 - 2.000 - 2.000

+ 2.000 + 1.000 0 + 1.000

0 0 + 1.000 + 5.000 + 2.000 + 5.000 + 1.000 + 100.000

1 2 2 2

- 182 3.492 3.409 74.867

Aqu el criterio del VAN nos dira que escogiramos el proyecto D, sin embargo el criterio del perodo de recuperacin de capital nos dice que escojamos el proyecto A, entonces, qu escogemos?....

MAYOR VAN

PRC

Una de las limitaciones ms importantes de este mtodo es que considera con la misma ponderacin a todos los flujos de tesorera generados antes de la fecha correspondiente al plazo de recuperacin y no se toman en cuenta los flujos de caja que tienen lugar despus del perodo del payback. No descuenta por tiempo ni por riesgo No hay un valor del proyecto No hay un ranking vlido Debe ser usado slo como un indicador secundario

PRC

Un indicador mejorado es el perodo de recuperacin del capital descontado. Cuntos perodos tarda el proyecto en tener razn de ser segn los trminos del VAN? Con esta modificacin se supera la ponderacin que se da a los flujos en distintos momentos del tiempo.
EL PRC DESCONTADO CORRESPONDE AL N QUE HACE CERO EL VAN

FCi !0 i i ! 0 (1  r )
N

Rentabilidad contable media (RCM)


SE DEFINE COMO EL CUOCIENTE ENTRE EL BENEFICIO MEDIO ESPERADO DE UN PROYECTO, DESPUS DE AMORTIZACIONES E IMPUESTOS, Y EL VALOR MEDIO CONTABLE DE LA INVERSIN.

CRITERIO: COMPARAR RCM CON LA TASA DE RENDIMIENTO CONTABLE DE LA EMPRESA EN SU CONJUNTO O CON ALGUNA REFERENCIA EXTERNA DEL SECTOR.

RCM

Ejemplo: clculo de la tasa de rendimiento contable medio de una inversin de $9000 en el proyecto:

Ingresos Costos
FLUJO DE TESORERA

Depreciacin inv. BENEFICIO NETO

C1 12,000 -6,000 6,000 -3,000 3,000

C2 10,000 -5,000 5,000 -3,000 2,000

C3 8,000 -4,000 4,000 -3,000 1,000

De ac se desprende que el Beneficio Neto Medio es de 2000 al ao.

RCM
La inversin requerida es de $9000 en el ao t=0. La que es amortizada a una tasa constante durante los tres Ao 0 Ao 1 Ao 2 Ao 3 aos.
9000 0 9000 9000 -3000 6000 9000 -6000 3000 9000 -9000 0

Valor contable bruto de la inversin Depreciacin Acumulada VALOR CONTABLE NETO DE LA INVERSIN

De ac se desprende que el valor contable neto medio de la inversin es de 4500.

RCM
Entonces tenemos:

Beneficio Anual Medio= $2000 Valor contable medio de la inv=$4500

2000 RCM ! ! 0,44 4500


Luego, el proyecto sera emprendido si la tasa de rendimiento contable deseada por la empresa fuera inferior al 44%.

Problemas de RCM

No considera el valor del dinero en el tiempo (usa promedios) Se basa en la contabilidad y no en el flujo de caja (sujeto a los criterios del contador) Le da demasiada importancia a los flujos distantes. Con qu se compara la RCM? con la tasa de rendimiento contable de la empresa en su conjunto o con alguna referencia externa, puede ser una medida arbitraria. Ignora el costo de oportunidad del dinero y no est basado en los flujos de caja. Las decisiones de inversin pueden estar basadas con la rentabilidad de otros negocios de la empresa lo que puede hacer aceptar proyectos malos o rechazar los buenos.

ndice de rentabilidad (IR)

El mtodo del ndice de rentabilidad, tambin conocido como razn beneficio/costo, mide el valor presente de los beneficios por unidad de inversin:

VA IR ! Inversin

Si hay limitacin de capital se eligen los proyectos con mayor IR.

CRITERIOS DE SELECCIN DE INVERSIONES

Indice de Rentabilidad (IR) IR = VA/I IR > 1 acepto el proyecto Acepto el proyecto en que el valor actual es mayor que la inversin, Conduce a la misma decisin que VPN Sirve como mecanismo de decisin cuando los proyectos son excluyentes (ejemplo en lmina siguiente).. Alternativamente: I = VAB/VAC

Priorizacin de inversiones con restriccin de capital

Caso de proyectos independientes


Criterio: Seleccionar las inversiones tales que su VPN conjunto sea el mximo. Ejemplo: Proy. F0 F1 F2 VA VPN IR A -10 30 2 31 21 3,1 B -5 5 20 21 16 4,2 C -5 5 15 17 12 3,4 IR = VA / I VP: Valor presente de beneficios

Priorizacin de inversiones con restriccin de capital

Restriccin: 10 UM, Criterio ordenar por VPN hasta agotar capital => Hacer slo A Pero si hacemos B+C => VPNbc = 28, Mejor que A! Solucin para evitar el anlisis combinatorio: IR

1 : B 2 : C 3 : A

Se utiliza indicador equivalente al IR denominado IVAN = VPN / I

Indicadores para Proyectos Repetibles

En ocasiones los inversionistas se ven enfrentados a proyectos que se pueden repetir peridica e indefinidamente. Es decir, al cabo de la vida til del mismo es posible repetir la inversin y obtener los mismos flujos. El problema que surge es cmo proceder en la comparacin de dos o ms proyectos con diferentes vidas tiles, en donde al menos uno de ellos es repetible. Vamos a analizar tres indicadores, que son derivaciones del VAN.

VAN al infinito (VPS)

Supongamos que nos enfrentamos a un proyecto repetible que requiere una inversin F0 y que genera N flujos Ft. El VAN de efectuar por una vez este proyecto que dura N perodos es:
N

VAN(N,1) !

FC t

1  r t t !0

Si queremos comparar este proyecto repetible con otro no repetible, o con uno repetible pero con distinta vida til, debemos calcular el VAN de los flujos de los sucesivos proyectos, hasta el infinito.

VAN al infinito (VPS)

Una forma prctica de hacer esto es calcular el VAN de la corriente infinita de VANs, lo que denominaremos VAN(N, g). Esto es lo mismo que calcular el valor de una anualidad por un monto VAN(N, 1) que se paga cada N aos, hasta el infinito. Calculemos:

VAN(N, n) !

VAN(N,1) VAN(N,1) VAN(N,1)   ....  (1  r )N (1  r )2N (1  r )nN

En orden a obtener una solucin, hagamos:

1 U! (1  r )N

VAN al infinito (VPS)

Luego, nuestro valor queda:


VAN(N, n) ! VAN(N,1) * (1  U  U2  ...Un )

Multiplicando ambos lados por U queda:


U * VAN(N, n) ! VAN(N,1) * (U  U2  ...Un1 )

Al restar la segunda ecuacin de la primera:


VAN(N, n)  U * VAN(N, n) ! VAN(N,1) * (1  Un1 )

VAN al infinito (VPS)

Luego:
(1  Un1 ) VAN(N, n) ! VAN(N,1) * (1  U)

Tomando el lmite cuando n tiende a g: VAN(N,1)


np g

lim VAN(N,n) ! VAN(N, g ) !

(1  U)

Al reemplazar U y desarrollar:

Criterio: VAN(N,g VAN(N,g)>0

(1  r)N VAN(N, g) ! VAN(N,1) * N (1  r)  1

Beneficio Anual Uniforme Equivalente (BAUE)


Este indicador encuentra un Flujo Constante (BAUE), el que si existiese, dara como resultado el VAN calculado del proyecto. Recurriendo al Factor de Recuperacin del Capital y distribuyendo el VAN de cada proyecto con la tasa de costo de oportunidad del dinero en N cuotas iguales, siendo N el nmero de perodos de vida til de cada proyecto. Se determina un valor cuota=BAUE.

BAUE

La cuota BAUE.

as

determinada

se

denomina

r(1  r)N BAUE ! VAN(N,1) * ! r * VAN(N, g) N (1  r)  1

El criterio es elegir el proyecto con mayor BAUE (siempre que los proyectos tengan el mismo riesgo)

Ejemplo BAUE:
Considere los flujos de caja de los dos proyectos infinitamente repetibles a la misma escala:
Ao 0 1 2 3

A -10 6 6

B -10 4 4 4,75

Si el costo de oportunidad del capital es 10%, el VAN del proyecto A es 0,41 y el del B es 0,51. De acuerdo a lo anterior, a primera vista aparece como mejor el proyecto B.

Ejemplo:

Sin embargo, el proyecto A se puede repetir ms veces en un mismo perodo de tiempo que el proyecto B. Al aplicar la frmula del VAN al infinito, al proyecto A:

(1  0,1)2 VAN(2, g) ! VAN(2,1) * (1  0,1) 2  1

Asimismo, al aplicar al proyecto B:

VAN(3,g) = 2,02

Por lo tanto, el proyecto A incrementa ms la riqueza que el proyecto B.

Ejemplo:
Asimismo, es posible aplicar en este ejemplo el BAUE. Recordemos que: Por lo tanto:

BAUE = r VAN(N,g) VAN(N,g

BAUEA = 0,1 2,36 = 0,236 por ao

Entrega la misma conclusin que el mtodo anterior.

BAUEB = 0,1 2,02 = 0,202 por ao

Costo Anual Uniforme Equivalente (CAUE)

En algunas ocasiones se presentan proyectos repetibles que producen los mismos ingresos y difieren entre s slo en los costos de inversin y operacin. En este caso conviene distribuir el valor presente de los costos en N cuotas iguales. La cuota as determinada se denomina CAUE. El criterio es elegir el proyecto con el menor CAUE. CAUE.

r(1  r)N CAUE ! VANcostos (N,1) * N (1  r)  1

Ejercicio
Una nueva empresa dedicada al transporte de personas desde y hacia el aeropuerto est evaluando qu tipo de furgones le resulta ms conveniente adquirir, las alternativas son las siguientes:
KIA HYUNDAI TOYOTA MERCEDES BENZ Inversin($) 7.000.000 12.000.000 14.000.000 21.000.000 Capacidad [pasajeros] 6 7 7 8 Petrleo Diesel Gasolina 95 Gasolina 97 Petrleo Diesel Combustible Rendimiento [km/lt] 12 8 9 7 Mantenimiento[$/ao] 730.000 1.200.000 1.610.000 2.150.000 Vida til 3 8 10 12 Valor de reventa 5.000.000 5.000.000 7.000.000 12.000.000

Ejercicio
Se estima que cada furgn puede realizar 600 viajes ao. La tarifa de servicio a cobrar a cada pasajero es de $3.000 por viaje. Se estima que el recorrido promedio de viaje ser de 70 km. El sueldo del chofer del furgn alcanzar a $250.000 mensuales. El costo de combustible es: 250 $/lt para la gasolina 97, 245 $/lt para la gasolina 95 y 230 $/lt para el petrleo diesel. Por simplicidad se puede suponer que en cada viaje se ocupa el 100% de la capacidad de los furgones, que no existen impuestos y que el proyecto es financiado completamente con capital propio. El costo de oportunidad del dinero de los inversionistas es del 14% real anual. No existen impuestos. Todos los valores estn en pesos del 2003, y por lo tanto tienen igual poder adquisitivo independiente del perodo en que se reciban.

Ejercicio
1. 2. Qu tipo de furgn le conviene comprar a esta empresa? Si a los dueos de la empresa le ofrecen en arriendo furgones del tipo recomendado en 1. A un costo de $2.500.000 por ao, per sin incluir los costos de mantenimiento, combustible y sueldo del chofer. Es ms conveniente arrendar los furgones? Si a comienzos del sexto ao de operacin y debido al xito y gran fidelidad de los clientes de la empresa le ofrecen a los dueos comprar el negocio (con 3 furgones, traspasando sus respectivos choferes, el nombre y clientela de la empresa) en 120 MM$, la mitad de ellos al contado y el resto en un ao ms, le conviene aceptar la oferta?

3.