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UNIVERSIDAD CARLOS III DE MADRID Departamento de Economa de la Empresa

Tema 10:
Introduccin a los mercados de derivados (II): Opciones Financieras.

Clara Cardone-Riportella

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OPCIONES
Qu es una opcin financiera?

MODO DE APLAZAR UNA INVERSIN HASTA CONTAR CON MS INFORMACIN

Es un contrato en virtud del cual: Se compra HOY el derecho a comprar (CALL), o a vender (PUT), un activo financiero (ACTIVO SUBYACENTE), en el futuro (VENCIMIENTO DE LA OPCIN), a un precio determinado (PRECIO DE EJERCICIO). Por la compra de ese derecho se paga un precio llamado PRIMA.
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Conceptos
Clases de Opciones: OPCIN DE COMPRAR / OPCIN DE VENDER

Activo subyacente (PS): El Px de la opcin est en funcin del valor del activo primario. Activos reales: Commodities. Activos Financieros: Divisas, Acciones, ndice burstil, tipos de inters.

Precio de ejercicio (PE) (strike-price): Fecha de vencimiento (T): europeas/ americanas Prima (valor de la opcin):
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VALOR DE LAS OPCIONES EN LA FECHA DE VENCIMIENTO VALOR DE LAS OPCIONES EN LA FECHA DE VENCIMIENTO
(PE INDICA PRECIO DE EJERCICIO) (PE INDICA PRECIO DE EJERCICIO) Fuente: Fundamentos de Financiacin Empresarial, B &
M Pag. 403, 404 - 5 Ed. Fuente: Fundamentos de Financiacin Empresarial, B & M Pag. 403, 404 - 5 Ed.

Valor de la opcin

COMPRAR UNA CALL

Valor de la opcin

COMPRAR UNA PUT

PE Valor de la opcin PE

Precio de la accin Valor de la opcin Precio de la accin

PE

Precio de la accin

PE

Precio de la accin

VENDER UNA CALL

VENDER UNA PUT

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LA PRIMA DE UNA OPCIN SE DIVIDE EN DOS COMPONENTES

(I) FUNDAMENTOS DEL VALOR DE UNA OPCIN Las opciones de compra (CALL) y de venta (PUT) tienen dos valores fundamentales: I) VALOR INTRNSECO (valor terico): Es el valor propio de la opcin: Es el valor que tiene una opcin en un momento determinado si se ejerciese inmediatamente. Matemticamente es la diferencia entre el PE y el PS. Valor de una CALL: Valor de una PUT: Vc = MAX (0; PS-PE) Vp = MAX (0; PE-PS)

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Relacin entre el PE y PS Opcin CALL, en funcin a su valor intrnseco CALL Vc


B para comprador si ejerce la opcin

PS < PE

Tienen un Valor intrnseco NULO. No se ejercen porque dan prdidas

fuera del dinero out-of-the-money

PS = PE

en el dinero at-the-money; B=0


Tienen un Valor intrnseco NULO

PS > PE

dentro del dinero in-the-money: B


Tienen un Valor intrnseco POSITIVO. Su ejercicio producen BENEFICIO

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FUNDAMENTOS DEL VALOR DE UNA OPCIN (I) II) VALOR EXTRNSECO (valor tiempo): El valor extrnseco o "temporal" viene dado por la diferencia entre la prima y el valor intrnseco de la opcin: Valor extrnseco = Valor total (prima) - Valor intrnseco Es la valoracin que hace el mercado de las posibilidades de mayores beneficios (con la opcin), ante cambios favorables en el precio del activo subyacente. TIENE UN ALTO COMPONENTE PROBABILSTICO.

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FUNDAMENTOS DEL VALOR DE UNA OPCIN (II)

El comprador de una CALL est dispuesto a pagar un valor superior al Vc, si espera que hasta el vencimiento, los precios en el mercado puedan modificarse de tal forma que tenga un beneficio superior a dicho valor. A su vez el vendedor/emisor de una CALL, exigir un precio mayor por el riesgo que asume.

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Valor de la call

VALOR DE UNA OPCIN DE VALOR DE UNA OPCIN DE COMPRA COMPRA


Lmite superior

B C
Lmite inferior

PE

Precio de la accin

Fuente: Fundamentos de Financiacin Empresarial, B & M Pag. 412 - 5 Edicin

EL VALOR AUMENTA A MEDIDA QUE AUMENTA PS EL VALOR AUMENTA CON EL TIPO DE INTERS Y CON EL PERIODO DE VENCIMIENTO EL VALOR AUMENTA TANTO CON LA VARIABILIDAD DE LA ACCIN COMO CON EL PERIODO DE TIEMPO HASTA SU VENCIMIENTO
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DETERMINANTES DEL VALOR DE UNA OPCIN DETERMINANTES DEL VALOR DE UNA OPCIN

PUNTOS A, B, C: A. CUANDO LA ACCIN NO VALE NADA, LA OPCIN NO TIENE VALOR B. CUANDO EL PS AUMENTA, EL PRECIO DE LA OPCIN SE ACERCA AL PS, MENOS EL VALOR ACTUAL DEL PE C. SI TENEMOS UNA OPCIN QUE SABEMOS QUE SER CANJEADA POR UNA ACCIN, REALMENTE HOY SOMOS PROPIETARIOS DE UNA ACCIN. LA NICA DIFERENCIA ES QUE NO TENEMOS QUE PAGAR POR LA ACCIN HASTA MS TARDE, CUANDO TENGA LUGAR EL EJERCICIO FORMAL LA COMPRA DE LA OPCIN DE COMPRA ES EQUIVALENTE A COMPRAR LA ACCIN, PERO FINANCIANDO PARTE DE LA COMPRA CON DEUDA LA CANTIDAD TOMADA A PRSTAMO ES EL VALOR ACTUAL DEL PRECIO DE EJERCICIO VALOR DE LA CALL = PRECIO DE LA ACCIN VA DEL PE

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EJEMPLO
Opciones CALL sobre acciones Microsoft, vencimiento Septiembre PE: Prima: PS: 60$ 4,5$ (lotes de 100 acciones) 63$

Vc Intrnseco o Terico: 63-60 = 3$ Para un contrato de opcin sobre un lote de 100 acciones VC= (63 60 ) * 100 = 300$ Vc Tiempo o extrseco:Prima Vc= 4,5 3 = 1,5 * 100 = 150$
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DETERMINANTES DEL VALOR DE UNA OPCIN DETERMINANTES DEL VALOR DE UNA OPCIN

PRECIO DEL ACTIVO SUBYACENTE (PS) PRECIO DE EJERCIO DE LA OPCION (PE) VENCIMIENTO DE LA OPCION (T) VOLATILIDAD DEL PRECIO DEL ACTIVO SUBYACENTE

( 2)

TIPO DE INTERES LIBRE DE RIESGO (r)

El efecto que dichos factores tienen, segn se trate de CALL, o PUT, es el siguiente:

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DETERMINANTES DEL VALOR DE UNA OPCIN Factor Factores exgenos (de mercado) Precio del activo subyacente (PS) Volatilidad ( 2)

CALL

PUT

Ti SIN RIESGO segn vencimiento de la opcin

+ + (r)+

+ -

Factores endgenos (especficos del contrato)


Plazo (T) Precio de ejercicio (PE)

+ -

+ +

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PARIDAD CALL-PUT

Define el equilibrio que debe existir entre los precios de las opciones de compra y venta

. Por qu los economistas tardaron tanto en descubrir un modo de valorar las Opciones?. . Por qu no descontar los flujos de tesorera al coste de capital, como se ha hecho con otros activos financieros? . La clave la encontraron Black & Scholes (1973) al buscar un EQUIVALENTE a la opcin combinando la inversin en acciones ordinarias con el endeudamiento. . EN CONSECUENCIA: El coste neto de la compra del equivalente de la opcin (INVERSIN DE ACCIONES ORDINARIAS CON ENDEUDAMIENTO) ha de ser igual al valor de la opcin.

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PARIDAD CALL-PUT
p = c - PS + PE/(1+r) ______________________________________________

Estrategias

______________________________________________ Estrategia (I) Compra de CALL -c PS1 - PE 0 Estrategia (II)


Endeudamiento por VA del PE Compra de PS0 Compra de PUT

T0

Rendimientos en T1
PS1 > PE

PS1 < PE

+PE/(1+r) - PS0 -p

- PE +PS1 0

- PE +PS1 PE - PS1

Ley de precio nico Si dos activos tienen = Rendimiento en t1


Hoy, han de valer lo mismo.

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EJEMPLO

Valor de CALL: 8$ Valor de PUT: 2$ PE: 60$ Activo Subyacente: Acciones de ZZ PS: 63$ Vencimiento de la opcin: 1 ao La accin no paga dividendos Caso contrario habra que incluirlos en el anlisis ti: 5% (anual)

p = c PS + [PE/ (1 + r)]
2,14$ = 8 63 + 60 / (1,05)

LA PUT EST INFRAVALORADA, ES OPORTUNO COMPRAR LOS CONTRATOS TIENEN 1.000 ACCIONES CADA UNO

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EJEMPLO

VENDER 100 CONTRATOS DE OPCIONES CALL COMPRAR A CRDITO 100.000 ACCIONES COMPRAR 100 CONTRATOS DE OPCIONES PUT Flujo de Caja:
(8 * 100.000) (63 * 100.000) - (2 * 100.000) = 800.000 6.300.000 200.000 = - 5.700.000$

Solicitar un crdito por este importe para comprar el activo subyacente: las acciones

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EJEMPLO

A.- Al ao (t1) el valor del Activo Subyacente es: PS < 60$

Ejercemos las PUTS No nos ejercen las CALLS Se paga el crdito Resultado de la estrategia: (60 * 100.000) 5.700.000 (1,05) = 15.000$

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EJEMPLO

B.- Al ao (t1) el valor del Activo Subyacente es: PS > 60$

No ejercemos las PUTS Nos ejercen las CALLS Se paga el crdito Resultado de la estrategia: (60 * 100.000) - (5.700.000 + 1,05) = 15.000$

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DOS FORMAS DE VALORAR LAS OPCIONES


1.

Mtodo BINOMIAL MULTIPLICATIVO DURANTE PERIODOS DISCRETOS DE TIEMPO. ENCONTRAR LA COMBINACIN ENTRE ACCIONES Y PRSTAMOS QUE SON EQUIVALENTES A UNA INVERSIN EN LA OPCIN. DEBIDO A QUE LAS DOS ESTRATEGIAS DAN IDNTICOS RESULTADOS EN EL FUTURO, DEBEN SER VENDIDAS AL MISMO PRECIO HOY. BLACK & SCHOLES (1973) SEGN COX, ROSS & RUBISTEIN (1979), SE TRATA DE UN CASO PARTICULAR DEL MODELO BINOMIAL, TRANSFORMADO A TIEMPO CONTINUO.

2.

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1.- Mtodo BINOMIAL: EJEMPLO

PS0 = 800 u.m. PE = 850 u.m. Se estima: Un incremento en el precio de la accin en t1 del 30% y Una disminucin del 40% Probabilidad del 50%
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EJEMPLO
t0 800 800 t1 800 * 1,3 = 1040 800 * 0,6 = 480
c = MAX [PS - PE ; 0] c = MAX [1040 - 850]=190 c = MAX [480 - 850]= 0

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EJEMPLO
Rplica: A = N de acciones B = bonos ti = 10% (libre de riesgo)

t0
800A + B 800A + B

t1
1040A + 1,1B 480A + 1,1B 1040A + 1,1B = 190 480A + 1,1B = 0

A = 0,339 B = - 147,78
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EJEMPLO

Se trata de comprar una cartera con un 0,339 de acciones, con un endeudamiento de 147,78. C = (800*0,339) 147,78 = 123,42 $

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2.- BLACK & SCHOLES (1973)


HIPTESIS: . . . . . Mercados de capitales perfectos Ti libre de riesgo constante No existen restricciones a la venta al descubierto Las acciones no pagan dividendos Las acciones siguen un proceso estocstico complejo denominado proceso de ITO

ES UN CASO PARTICULAR DEL MODELO BINOMIAL TRANSFORMADO A TIEMPO CONTINUO c = PS * N(d1) PE e-rf N(d2) N(d): Probabilidad de una distribucin normal con media 0 y varianza 1
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Una aplicacin de las opciones al valor del Pasivo Empresarial

CADA VEZ QUE LA EMPRESA SE ENDEUDA:

LOS PRESTAMISTAS ADQUIEREN UN DERECHO SOBRE LA EMPRESA, Y LOS ACCIONISTAS TIENEN LA POSIBILIDAD DE VOLVER A COMPRARLA MEDIANTE EL PAGO DE LA DEUDA
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