EAI Finanzas Corporativas. Sesión 10

CURSO DE
ESPECIALIZACI
ÓN FINANZAS
CORPORATIVAS
I
MBA. Rafael Bustamante

SESIÓN 10:
Capital Asset Pricing
Model (CAPM)

• Sesión 10: Capital Asset Pricing Model (CAPM)
10.1. Riesgo - Rendimiento
• El rendimiento es la variación porcentual de del precio.

• El rendimiento esperado es el promedio del rendimiento.
• Una medida de riesgo es la volatilidad del rendimiento, esta puede ser medida por la desviación
estándar del rendimiento.

10.2. Esperanza

10.2. Varianza

10.3. Covarianza

10.4. Coeficiente de Correlación

10.5
 Modeloque
Supongamos de tenemos
Markowitz
una variable aleatoria
 Suficiente ver los parámetros de la variable
 Si tenemos mas, debe de tomar cuenta de la relación entre
variables: covarianza y correlación entre variables (con n
variables, ¿cuantas hay?)
 Pero, cero correlación no significa independencia,
 Supongamos que hay dos acciones en mi portafolio R1 R2( y )

sus rendimientos y Rp es el rendimiento del portafolio)
 R p  wR1   1  w  R2 donde w es la ponderación de X en el
portafolio E ( R p ) Var  Rp 
E(R
Calculamos y
p 1  
)  wE ( R )  1  w E ( R )
2
Var  R p   w Var ( R1 )  (1  w) Var ( R2 )  2w(1  w)Cov( R1 , R2 )

2 2
10.7.1 Caso especial
Supongamos Var ( R1 )  Var ( R2 )
Entonces, Var  R p   Var ( R1 )[ w  (1  w)  2 w  1  w  r ]

2 2
R1 R2 Cov( R1 , R2 )
donde r es la correlación entre yr
Var ( R1 ) Var ( R2 )
Podemos concluir queVar  R  < Var ( R )
p 1
Entonces, la curva se ve como una parábola.

Eso depende del nivel de la correlación.

w0
w 1
w 1

• El beta mide la sensibilidad del exceso de retorno del activo sobre el

rendimiento del activo libre de riesgo ante cambios en el factor correspondiente
al beta.
• El beta es una medida del riesgo no diversificable o sistémico, que existe en la
economía.
w 1

10.8 Frontera eficiente: Resolviendo mediante métodos matemáticos la siguiente
expresión:
Min Var  Rp  , nos da  2
R2  r1,2 R1 R2
w
 2
R1  2
R2  2r1,2 R1 R2
(también, tenemos que verificar que la condición de primer orden nos da

una el w que minimiza el portafolio o cartera mínima)
En caso particular donde  R2   R1 , tenemos
2 2
w  0.5

• Sesión 8: Presupuesto maestro,
Renta fija y Renta variable
10.9 Frontera eficiente

Para un número dado de activos existe un número posible de carteras que se
constituyen variando el porcentaje invertido en cada uno de los activos que la
componen. Por lo que podemos asumir que un Inversor Racional estará interesado
en aquellos portafolios que ofrezcan el máximo retorno esperado para un nivel de
riesgo esperado, o el mínimo riesgo dado un nivel de retorno esperado. Estos
portafolios o carteras son denominados eficientes o dominantes y están sobre una
curva llamada Frontera eficiente. El retorno esperado esta medido a lo largo del eje
“Y” y el desviación estándar a lo largo del eje “X”. El área sobre la curva AB
representa la variedad de carteras eficientes que pueden ser construidas con los
activos dados.
• Sesión 10: Capital Asset Pricing
Model (CAPM)
10.9 Frontera eficiente
La frontera de carteras eficiente es el

conjunto de carteras más eficientes
de un mercado, es decir, las que
ofrecen una mayor rentabilidad
esperada según los diferentes niveles
de riesgo que se pueden asumir (o el
menor riesgo para una rentabilidad
esperada).

10.9 Frontera eficiente Se representa gráficamente como una

curva, en dónde cualquier cartera que
no se encuentre encima de la línea de la
frontera no será eficiente, y por lo tanto
estará corriendo riesgos innecesarios o
recibiendo una rentabilidad inferior a la
que podría obtener, con respecto al
riesgo que está asumiendo. Por tanto, la
frontera de carteras eficiente representa
la relación óptima que encontramos en
una cartera de inversión entre
volatilidad y rentabilidad, es decir, entre
los beneficios que el inversor podrá
obtener y los riesgos que deberá
afrontar para hacerlo.
10.10 Teoría de Markovitz

•Los inversionistas son racionales al momento de seleccionar su cartera de inversión, por lo tanto siempre
buscan maximizar su rentabilidad sin tener que asumir un alto nivel de riesgo.
• Markowitz propone que el inversionista debe optimizar su portafolio como un todo, teniendo en cuenta
las características de rendimiento y riesgo global, en lugar de características individuales de activos.
• Para obtener un portafolio óptimo, lo más importante es la diversificación de activos, de modo que se
reduzca la volatilidad del rendimiento del portafolio.
10.11 CAPM
• El CAPM (Capital Asset Pricing Model) es una pieza central de las finanzas modernas aunque fue
desarrollado hace casi medio siglo.
• El CAPM es desarrollado por William Sharpe (1962). Premiado con el Nobel por ello.
• Es un modelo basado en que el mercado de capitales está en equilibrio, por tanto, Oferta=Demanda.
• El CAPM es un modelo que parte del modelo media varianza de Markowitz estudiado en el tema
anterior.
Model (CAPM)
10.11.1 SUPUESTOS Y ORIGEN DEL CAPM
Debemos entender que el CAPM es un modelo teórico y necesita de unos supuestos para poder
desarrollarlo:
a) Es un modelo estático, ya que los agentes solo miran al próximo periodo (1 trimestre, 1 año, etc.)
b)Mercado perfectamente competitivo. Existe una gran cantidad de inversores (cada uno con una
función de utilidad y una dotación de riqueza inicial). Además, los inversores son precio-
aceptantes.
c) La oferta de los activos financieros con riesgo está dada exógenamente, y estos son perfectamente
divisibles.
d)El tipo de interés al que se remuneran los fondos es igual que el que se paga por disponer de
capitales ajenos.
e) No existen costes de transacción, ni impuestos.
f) Todos los Inversores optimizadores en sentido Markowitz (solo les interesa la media-varianza).
g)Todo inversor posee igual información e igual datos, y por tanto, sus expectativas de rentabilidad
y riesgo para cada activo son idénticas.
Model (CAPM)
10.12 La CML (Línea del mercado de capitales)
 Dado que todos los inversores

poseen igual información y
siguen el modelo Media-Varianza,
todos los inversores mantiene
como cartera con riesgo la cartera
tangente (T).
 La diferencia entre inversores está
en la proporción de su cartera que
invierten en esa cartera tangente
y en el activo libre de riesgo.
Model (CAPM)
La cartera de mercado coincide con la cartera tangente.

Dados los supuestos anteriores, es fácil entender que la composición de la cartera de mercado
coincidirá con la de la cartera tangente.
¿Qué es la cartera de mercado?
• Se puede definir como aquella cartera compuesta por todos los activos con riesgo de la
economía.
• Si agregamos todas las carteras con riesgo de todos los agentes de la economía, esta es la cartera
de mercado (Cartera “M”)
• La proporción de un activo “j” en la cartera de mercado será igual al valor total de ese activo “j”
en la economía partido de valor total de todos los activos con riesgo de la economía.
Model (CAPM)

Dado que todos los agentes mantienen como activo con riesgo la
cartera tangente (obtenida del modelo media-varianza) y que el
CAPM es un modelo en equilibrio (Exceso de Oferta =0),
entonces, necesariamente el peso de un activo en la cartera
tangente será igual al peso de ese activo en la cartera de
mercado.
EJEMPLO: Suponer que el peso de las acciones de
TELEFONICA en la cartera tangente es del 23%. Esto significa
que todos los agentes mantienen un 23% de la riqueza invertida
en activos con riesgo en acciones de TELEFONICA. Por tanto, si
la cartera de mercado es la agregación de todas las carteras de
los agentes de la economía, en esta cartera de mercado las
acciones de TELEFONICA representarán también el 23%. E igual
ocurre con todos los activos.
Así podemos sustituir la cartera tangente por la cartera de
mercado en el gráfico utilizado en el modelo media varianza.
Model (CAPM)
10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

Dado En el CAPM dado que todos los agentes poseen carteras bien diversificadas, van a
exigir una prima en función del riesgo sistemático de cada activo, y no del riesgo
específico.
Como el riesgo sistemático vimos que se iba a medir por la beta, entonces, la rentabilidad
exigida será función de la beta.
Como veremos en la siguiente demostración formal, la ecuación fundamental del CAPM
nos dice que la prima de riesgo de un activo individual será función de:
• La Prima de riesgo esperada del mercado
• El riesgo sistemático de ese activo (su beta)
• Por lo tanto tenemos que:
En este tema vamos a representar en mayúsculas las
primas de riesgo, así:
Model (CAPM)

Ejemplo: Suponga que se cumplen todos los supuestos del modelo CAPM, y deseamos conocer la
rentabilidad esperada de las acciones de AMADEUS sabiendo que la rentabilidad esperada del
mercado para el próximo año es del 11.5%, la rentabilidad ofrecida por las letras del tesoro a un año
es del 3.5%, y la beta de las acciones de AMADEUS es del 1.8.
1. ¿Será la rentabilidad esperada mayor que la del mercado?
2. Determine la rentabilidad esperada de las acciones de AMADEUS
Respuesta:
E  RAmadeus   rf   ( RM  rf )  0.035  1.8(0.115  0.035)  17.90%
Model (CAPM)

Derivación de la relación fundamental del CAPM:
Suponer que formamos una cartera compuesta por una proporción “(1-a)” de la cartera tangente o
de mercado, y una proporción “a” en un activo “i” individual.
Por tanto, la rentabilidad y riesgo de esta cartera que denominamos “C” son:
Las carteras que podemos formar variando los pesos “a” se representan en la curva I 1 a I2 en el
siguiente gráfico.
Model (CAPM)

Ejemplo: Suponga que se cumplen todos los supuestos del modelo CAPM, y deseamos conocer la
rentabilidad esperada de las acciones de AMADEUS sabiendo que la rentabilidad esperada del
mercado para el próximo año es del 11.5%, la rentabilidad ofrecida por las letras del tesoro a un año
es del 3.5%, y la beta de las acciones de AMADEUS es del 1.8.
1. ¿Será la rentabilidad esperada mayor que la del mercado?
2. Determine la rentabilidad esperada de las acciones de AMADEUS
Respuesta:
Model (CAPM)

Model (CAPM)

Para calcular la pendiente necesitamos calcular
Model (CAPM)

Para calcular la pendiente necesitamos calcular
Model (CAPM)
Model (CAPM)
A la recta que representa la
relación entre rentabilidad
esperada de todos los activos en
función de su riesgo sistemático se
le conoce como Línea del Mercado
de activos (SML).
¿Puede situarse algún activo fuera
de la SML?
Model (CAPM)
A la recta que representa la
relación entre rentabilidad
esperada de todos los activos en
función de su riesgo sistemático se
le conoce como Línea del Mercado
de activos (SML).
¿Puede situarse algún activo fuera
de la SML?
Model (CAPM)
10.13 El coeficiente Beta

¿Puede situarse algún activo fuera de la SML?
En el tema anterior hemos estudiado:
• El coeficiente Beta nos mide la contribución de un activo al riesgo de una cartera

bien diversificada o a la cartera de mercado.
• El coeficiente Beta nos indica la sensibilidad de la rentabilidad en exceso de un
activo individual “i” ante movimientos de la rentabilidad del mercado.
Model (CAPM)
A La beta se puede calcular a través de una regresión entre la rentabilidad en exceso

del activo y del mercado.
Por tanto:
Ejemplo: Determine la beta y la rentabilidad esperada de las acciones de la empresa

TELEFON sabiendo que la covarianza entre los rendimientos de la empresa y del IGBM es
de 0.0099, la desviación típica de la empresa es del 17%, y la desviación típica del índice de
mercado (IGBM) es del 24%. Además sabemos que la rentabilidad de las letras del tesoro es
del 4.5%,y la prima de riesgo esperada del mercado del 8%.
Model (CAPM)
Así podemos distinguir entre diferentes tipos acciones por su beta:
Pregunta de clase:
¿Cuál es la Beta del mercado?  M  1
Cuál es la Beta del activo libre de riesgo?  rf  0
Model (CAPM)

Dado que la beta mide el riesgo no diversificable, la beta de una cartera es simplemente la suma
betas de cada activo ponderadas por el peso de cada activo en la cartera .
Ejemplo: Suponer que la cartera de un FIM está formada únicamente por tres activos con riesgo con las
siguientes características:
 El primero tiene una beta de 0.05, y está representado en al cartera en una proporción del 20%.
 El segundo tiene una beta de 1.02, y la proporción de este activo en al cartera es del 35%.
 El tercero posee una covarianza con el mercado de 0.0399.
 Sabiendo que la desviación típica del mercado es del 19%, calcule la beta de la cartera del fondo de
Model (CAPM)
GRACIAS NOS VEMOS
EN LA SESION EN EL
SIUIENTE CURSO

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10.1. Riesgo - Rendimiento

• El rendimiento es la variación porcentual de del precio.

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10.4. Coeficiente de Correlación

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 Supongamos que hay dos acciones en mi portafolio R1 R2( y )

Var  R p   w Var ( R1 )  (1  w) Var ( R2 )  2w(1  w)Cov( R1 , R2 )

10.7.1 Caso especial

Supongamos Var ( R1 )  Var ( R2 )

Entonces, Var  R p   Var ( R1 )[ w  (1  w)  2 w  1  w  r ]

Entonces, la curva se ve como una parábola.

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MBA. Rafael Bustamante

• El beta mide la sensibilidad del exceso de retorno del activo sobre el

MBA. Rafael Bustamante

(también, tenemos que verificar que la condición de primer orden nos da

MBA. Rafael Bustamante

10.9 Frontera eficiente

10.9 Frontera eficiente

La frontera de carteras eficiente es el

MBA. Rafael Bustamante

10.9 Frontera eficiente Se representa gráficamente como una

10.10 Teoría de Markovitz

10.12 La CML (Línea del mercado de capitales)

 Dado que todos los inversores

10.12 La CML (Línea del mercado de capitales)

La cartera de mercado coincide con la cartera tangente.

10.12 La CML (Línea del mercado de capitales)

10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

E  RAmadeus   rf   ( RM  rf )  0.035  1.8(0.115  0.035)  17.90%

10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

10.12 La SML (Línea del mercado de títulos)

10.13 El coeficiente Beta

• El coeficiente Beta nos mide la contribución de un activo al riesgo de una cartera

A La beta se puede calcular a través de una regresión entre la rentabilidad en exceso

Ejemplo: Determine la beta y la rentabilidad esperada de las acciones de la empresa

10.13 El coeficiente Beta

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