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Finanzas Gerenciales

Prof. Alberto Martnez C.

Preguntas fundamentales

Qu inversiones a largo plazo hacer?

Cmo financiar inversin a largo


plazo?

Presupuesto de capital

Estructura de capital

Cmo administrar actividades


financieras cotidianas?

Capital de trabajo

Organizacin de la
Empresa

Empresa unipersonal
Corporacin (S.A.)

Personalidad jurdica propia


Separa propiedad de administracin

Ventajas de la corporacin

Traslado fcil de la propiedad


Responsabilidad limitada del accionista
Facilidad levantamiento fondos
Vida ilimitada

Administracin

Objetivo: maximizar valor actual de


las acciones
Conflicto de intereses? (Problema
de agentes)

Remuneracin ligada al desempeo


Posibilidades de ascenso (dentro y
fuera)
Despido
Take-overs

Flujos de efectivo empresa


mercados financieros
Emisin instrumentos

Empresa
Flujos retenidos

Mercados
Financier
os
Dividendos y deuda

Flujos efectivo
derivados
de activos de la
empresa

Gobierno

Estados financieros

Balance general
Estado de resultados
Estado de flujos de efectivo
Estado de utilidades retenidas

Suministran informacin a acreedores,


propietarios y reguladores

Estados Financieros:
Balance General

Muestra valor contable de la


empresa en determinada fecha

Activo = Pasivo + capital

Capital de trabajo neto (CTN) =


activo circulante - pasivo circulante
Valor de mercado vs valor en libros
Observar: liquidez y deuda vs capital

Balance General
Activo circulante
Efectivo
Cuentas por cobrar
Inventarios
Total activo circulante
Activo fijo bruto
Terrenos y edificio
Maquinaria y equipos
Total activo fijo bruto
Menos: depreciacin acumulada
Activo fijo neto
Total activos
Pasivo circulante (Cuentas por Pagar)
Deuda a largo plazo
Total pasivos
Capital contable
Acciones
Utilidades retenidas
Total capital contable
Total pasivo y capital

2002

2001

1000
400

500
500
600
2900

2000
1200

1200
3200

1050
1300
2200
1300
1000
2900

1400
600
2000

1400
400
1800

600
600
1200

600
500
1100
3200

2500

900

1150
1200

2900

Estado de resultados
Muestra resultados operativos en perodo determinado
Estados de Resultados 2002
Ventas
Menos costo de ventas
Utilidad bruta
Menos: Gastos operativos
Gastos de ventas
Gastos generales y de administracin
Gastos por depreciacin
Utilidad operativa
Menos: gastos financieros
Utilidad neta antes de ISR
Menos: ISR (tasa 40%)
Utilidad neta

1.700
1.000
700
330
80
150
100
370
70
300
120
180

Estado de utilidades
retenidas
Saldo de utilidades retenidas al 1/1/02
Mas: utilidad neta (2002)
Menos: dividendos en efectivo (2002)
Saldos de utilidades retenidas al 31/12/02

500
180
80
600

Estado de Flujos de
efectivo

Resumen de flujos de efectivo operativos, de


inversin y de financiamiento
Flujo de efectivo de las actividades operativas
Utilidad neta
Depreciacin
Disminucin de cuentas por cobrar
Disminucin de inventarios

6
180
100
100
300

Flujo de efectivo de las actividades de inversin


Incremento activo fijo bruto

(300)

Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento


Incremento deuda largo plazo
Cambio en capital contable
Dividendos pagados

120
200
0
(80)

Incremento neto en efectivo

(3

Fuentes y usos de efectivo

Fuentes de efectivo
Aumento de deuda
Aumento capital contable
Disminucin de activos

Usos de efectivo
Disminucin de deuda
Disminucin capital contable
Aumento de activos

FEDA, FEO, FEA y FEACC

FEO (flujo de efectivo operativo): efectivo


generado por operaciones normales

Feo=utilidad antes de ISR e intereses +


depreciacin impuestos

FEDA (flujo de efectivo derivado de


activos) = FEO- gastos de capital variacin CTN
Gastos de capital = act. Fijo neto final act. Fijo neto inicial + depreciacin
Variacin CTN = CTN final - CTN inicial

FEA y FEACC

Flujo de efectivo a acreedores


(FEA)= intereses pagados - nuevos
prstamos netos
Flujo de efectivo a los accionistas
(FEACC)= dividendos pagados nuevo capital neto
FEDA = FEA + FEACC (chequeo)

Ejemplo
FEO = 370 + 100 - 120 = 350
Gastos de capital = 1200 - 1000 + 100 = 300
Var CTN = 600 - 500 = 100
FEDA = FEO - Gast cap - Var CTN = 350 - 300 - 100 = -50
FEA = 70 - 200 = -130
FEACC = 80 - 0 = 80

Anlisis de razones

Razones
plazo)
Razones
plazo)
Razones
Razones

de liquidez (solvencia a corto


de deuda (solvencia a largo
de actividad
de rentabilidad

-Las tres primeras miden principalmente riesgo


-Corto plazo: liquidez, actividad, rentabilidad

Razones de liquidez

Capacidad de la empresa para


pagar cuentas a corto plazo sin
tensiones

Razn circulante=activo
circulante/pas. circulante
Razn rpida=(Act. circ.Inventario)/Pas. circulante

Razones de deuda

Capacidad de la empresa para


hacer frente a obligaciones a largo
plazo

Razn deuda/capital = deuda total/


capital total
Multiplicador del capital = total
activos/ capital total

Razones de actividad I

Velocidad con que ciertas cuentas


se convierten en efectivo

Rotacin de inventarios=costo de
ventas/ inventario

Indica liquidez del inventario

Duracin promedio del inventar. =


365/rot. inventario

Se considera como el promedio de das


que permanece el inventario antes de
venderse

Razones de actividad II

Rotacin de ctas. x cobrar = ventas/


cuentas por cobrar

Indica rapidez para cobrar ventas

Das de vta. en ctas. x cobrar =


365/rotacin de ctas. x cobrar
Rotacin del total de activos =
ventas/activos totales

Ventas por unidad monetaria de activos

Razones de rentabilidad

Miden eficiencia en utilizacin de activos


y eficacia en manejo de operaciones

Margen de utilidad: utilidad neta/ventas

Rendimiento sobre activos (RSA) = utilidad


neta/total de activos

Utilidad por unidad monetaria de activos

Rendimiento sobre capital (RSC) = utilidad


neta/capital total

Utilidad por unidad monetaria vendida

Utilidad por unidad monetaria de capital

RSA, RSC y tasa de inters

Identidad DuPont

RSC = margen de utilidad x rotacin


del total de activos x multiplicador del
cap
Seala que la RSC est afectada por

Eficiencia operativa (margen de utilidad)


Eficiencia en uso de activos (rotacin
activos)
Apalancamiento financiero (multiplicador
del capital)

Medidas de valor de
mercado

Se basan en informacin del mercado

UPA = util. neta/acciones en circulacin


RPU = precio por accin/UPA

Mide cunto quieren pagar los inversionistas por


unidad monetaria de utilidades actuales
Util para calcular precio de accin de empresa no
cotizada en bolsa (mejor que valor contable)
UPA esperada empresa x RPU promedio industria

Razn mercado a libros = valor de


mercado/valor libros

Tipos de comparacin de
razones

Anlisis de corte transversal


Anlisis de series de tiempo
Anlisis combinado
Rotacin
CxC

ABC

Industria

Aos

Por qu evaluar estados


financieros?

Usos internos
Evaluacin de desempeo
Planeacin para el futuro

Usos externos
Acreedores e inversionistas
Adquisicin de otra empresa

Anlisis de estados
financieros

Problemas

No hay teoras que identifiquen parmetros


Conglomerados y estados financieros
consolidados
Diferentes mtodos contables (inventario)
Diferentes aos fiscales (negocios estacionales)

Preferir informacin de mercado a la contable


El mercado es el que dice cunto valen las cosas

Valor del dinero en el


tiempo

Un bolvar hoy vale ms que uno


maana
Inters simple vs. inters compuesto
VP x (1+r)t = VF
Factor del valor futuro FVF = (1+r) t
Factor del valor presente FVP = 1/
(1+r)t
Flujos mltiples

Anualidad y perpetuidades

Serie uniforme de flujos de efectivo por un


perodo determinado de tiempo

VP anualidad = C x [(1 - FVP)/r]


Ejemplo. Banco presta al 2% mensual por 24
meses. Si usted puede pagar Bs 30,000
mensual, cunto puede tomar prestado?

VP=30,000 x {[1 - (1/(1+.02) 24 )]/0.02 } = 567,417.77

Perpetuidad: anualidad con flujos perpetuos


VP = C/ r

Perpetuidad creciente: per. con flujos crecientes


VP = C/ (r - g)

Tasa efectiva anual

Tasa de inters expresada como si se


capitalizara una vez al ao
TEA = (1 + tasa cotizada/m) m - 1
Ejemplo: cul inversin es mejor? a)
20% anual; b) 19% con capitalizacin
semestral o c) 18.75% con
capitalizacin trimestral
a) 20%
b) 19.9% c) 20.11%

Bonos: caractersticas

Valor nominal/par: monto del principal


Tasa cupn: cupn dividido entre
valor nominal
Vencimiento: fecha pago del principal
Rendimiento al vencimiento: tasa que
requiere el mercado para un bono
(prima y descuento)

Bonos: continuacin

Precio de un bono

VP Principal + VP cupones

Riesgo de tasa de inters


Sensibilidad del precio a
variacin de la tasa de inters

Tiempo de vencimiento
Nivel de la tasa cupn

Acciones

Valuacin de acciones preferentes

Valuacin de acciones comunes

Po = D / r
Po = (D1 + P1)/ (1 + r)

Crecimiento constante del


dividendo

Po = Do x (1 + g)/ (r - g) = D1 / (r - g)

Valuacin acciones comunes


(cont.)

Crecimiento en dos etapas


Po = D1 /(1 + r) + D2 /(1 + r)2 + (D3 + P3)/(1 +r)3
P3 = D4 / (r - g)

Rendimiento requerido (r)


r = D1 / P o + g
g = tasa retencin x RSC
tasa retencin = 1 - tasa reparto dividendos
tasa reparto = dividendos / utilidad neta

Valuacin acciones comunes


(cont.)

Relacin entre Po y UPA

Empresa sin crecimiento D = UPA


Po = D1 / r = UPA1 / r

Empresa con crecimiento


Po = UPA1 / r + VAOC

Empresa con con alto VAOC tiene alta


RPU

Otros mtodos de
valuacin

RPU

Industria, histrico, pas


Po = UPA x RPU(promedio industria)

Valor contable
Valor de liquidacin
Modelo CAPM

r - rf = ( rm - rf)

Presupuesto de capital

Planeacin y administracin de
inversiones a largo plazo
Objetivo del administrador: crear valor
para accionista
Se crea valor identificando inversin que
vale ms en el mercado de lo que cuesta
adquirirla
Valor Presente Neto: diferencia entre valor
de mercado de una inversin y su costo

Ejemplo presupuesto de
capital

Lnea de produccin nueva cuesta $50 MM.


Producir ingresos de $18 MM primeros tres
aos y $26 MM los siguientes tres, cuando se
liquidarn los equipos por $ 3 MM. Los costos
en efectivo sern de $12 MM los primeros dos
aos y $14 MM los siguientes cuatro aos
Conviene hacer la inversin? Qu valor
agrega a la accin? Hay 10 MM de acciones en
circulacin. Inversiones similares se evalan
con una tasa del 15%

Presupuesto de capital:
ejemplo
Flujos de efectivo
Ao
0
Costo
-50
Ingreso
Egreso
Rescate
Fluj. net. -50

18
-12

18
-12

18
-14

26
-14

26
-14

12

12

26
-14
3
15

Valor presente neto (VPN): -18.30 MM


Efecto sobre el valor de la accin: prdida de valor por $1.83

Criterios alternativos:
perodo de recuperacin
Proyecto
A -2.000
B -2.000

2.000
1.000

C1
0
1.000

C2
0
5.000

C3 PR VPN(10%)
1
2

-182
3.492

Ventajas

C0

Es prctico para proyectos cuyo anlisis sea costoso (ms


que prdida ocasionada por error)

Desventajas

Ignora el valor del dinero en el tiempo


Igual ponderacin a flujos previos y cero a flujos
posteriores
Necesita punto de corte arbitrario
Sesgado contra proyectos de largo plazo

Rendimiento contable
medio
Ao 1
Util. Neta
Deprecia.

2
10
25

3
15
25

4
20
25

30
25

Util. Neta media = (10 + 15 + 20 + 30) / 4 = 18.75


Inversin media = 100 / 2 = 50
RCM = 18.75 / 50 = 38%

Ventajas

Fcil de calcular
Generalmente se cuenta con informacin necesaria

Desventajas

No toma en cuenta valor del dinero en el tiempo


Tasa de referencia arbitraria
Usa valores contables, no flujos de efectivo ni valores de
mercado

Tasa interna de retorno

Tasa de descuento que hace el VPN igual a cero


Co
-7.650

1.000

C1
4.000

C2
5.000

C3
11.94%

TIR

VPN
r

Ventajas

Fcil de comprender
Estrechamente ligado con VPN

Desventajas

Cambio de signo en flujos producen varios TIR


Proyectos mutuamente excluyentes decisin errada

TIR y proyectos
mutuamente excluyentes
A
B

0
-100
-100

%Dcto.
VPN(a)
VPN(b)

1
50
20

2
40
40

3
40
50

4
30
60

TIR
24%
21%

0
60
70

5
43.1
47.9

10
29.1
29.8

15
17.2
14.8

20
7.1
2.3

25
-1.6
-8.2

B tiene mayor flujo de efectivo total, pero se


recupera ms lentamente que A, por ello tiene
mayor VPN a tasas de descuento bajas. Con tasas
altas mejor A (23%). TIR llevara a escoger siempre A

TIR: continuacin
VPN

Proyecto B
PA
24%

11,1% 21%

A tasas menores a 11% B es ms atractivo. A tasas superiores


TIR lleva a decisin incorrecta con tasas inferiores a 11%
En la interseccin es indiferente hacer A o B.
Interseccin se halla calculando TIR para flujos A-B

ndice de Rentabilidad
IR = VP / Co

Ventajas

Esta estrechamente ligado con el VPN


Es fcil de comprender

Desventajas

Puede conducir a decisiones incorrectas


en proyectos mutuamente excluyentes

Evaluacin de proyectos:
elementos a considerar

Lo importante son flujos de efectivo incrementales


(flujos con proyecto-flujos sin proyecto)
Costos hundidos no son relevantes
Efectos colaterales sobre flujos de la empresa hay
que tomarlos en cuenta (ej. erosin, ferrocarril)
No olvidar el capital de trabajo neto (CTN)
No incluir costos de financiamiento, lo importante
son flujos de efectivo derivados de activos del
proyecto
Slo interesa flujo de efectivo despus de
impuestos

Se quiere lanzar al mercado un producto nuevo. Datos del proyecto:


Aos vida producto
Unidades vendidas
Precio unitario
Costo variable unitario
Costos fijos
Equipo
Cap. trabajo neto
Tasa impositiva
Rendimiento requerido

3
80.000
10
7,5
16.000
150.000
35.000
34%
30%

Estados financieros pro forma


Ventas
Costo variable
Costos fijos
Depreciacin
UAII
Impuestos
Utilidad neta

800.000
600.000
200.000
16.000
50.000
134.000
45.560
88.440

Balances resumidos
CTN
Activo fijo neto
Inversin total

0
1
2
35.000 35.000 35.000
150.000 100.000 50.000
185.000 135.000 85.000

3
35.000
0
35.000

Flujo de efectivo operativo


UAII
134.000
Depreciacin
50.000
Impuestos
(45.560)
FEO
138.440
Flujos de efectivo totales
0

1
2
3
138.440 138.440 138.440
35.000

FEO
Aumento CTN
(35.000)
Gastos de cap. (150.000)
Flujo de efectivo (185.000) 138.440
VPN 82.353,48
PR 1,34

TIR 58,99%

138.440 173.440
RCM 80,40%

IR 1,45

Evaluacin de los VPN

Que VPN sea positivo implica analizar proyecto


con mayor detenimiento
Riesgo de pronstico: posibilidad que errores en
flujos proyectados conduzcan a decisiones
incorrectas (apalancamiento operativo)
Anlisis de escenarios mltiples: qu sucede al
VPN estimado cuando varan componentes del
FEO

Escenario base
Escenario pesimista: valores mnimos a variables como
unidades vendidas, precios unitarios; Mximos a costos
Escenario optimista

Ejemplo
Proyecto de seis aos con costo de $1.500 MM, sin valor de rescate, depreciacin en lnea
recta, tasa impositiva 34% y rendimiento requerido de 12%:
Unidades vendidas
Precio unitario
Costo variable
Costo fijo

Ventas
Costo variable
Costo fijo
Depreciacin
UAII
ISR
UN
Flujo de efectivo
VPN

base
300
$10
$5
$220
Base
3.000
1.500
220
250
1.030
350,2
679,8
929,8
2.322,8

Lmite inferior
250
$8
$4
$200

Lmite superior
350
$12
$6
$240

Pesimista
2.000
1.500
240
250
10
3,4
6,6

Optimista
4.200
1.400
200
250
2.350
799
1.551

256,6
-445,0

1.801
5.904,6

Anlisis de sensibilidad

Qu ocurre al VPN si se modifica slo una


variable
Permite saber dnde ocasionarn ms dao
los errores de pronstico
VPN
+
0
-

Ventas en unidades
Mayor pendiente, mayor sensibilidad

Punto de equilibrio contable


(operativo)

Nivel de ventas que da como resultado utilidad


neta del proyecto igual a cero (ingresos =
gastos)
Proyecto
para vender producto a un precio de $8 y costo vari. unit. $5 requiere
inversin en equipos de 2.050, depreciada en lnea recta en 5 aos. El costo fijo
es 1.000. Se requiere rendimiento de 20%. Se estima vender 565 unidades al ao.
Depreciacin = 2.050/5 = 410
Ingresos: P x Q = 8 Q
Gastos: CF+D = 1.410
Para utilidad neta de cero 8 Q = 5 Q + 1.410 ; entonces Q = 1.410/3 = 470
Ventas
Costo Variable
Costo fijo
Depreciacin
UAII
ISR
Utilidad neta

3.760 (470 x 8)
2.350 (470 x 5)
1.000
410
0
0
0

Ventas,
Costos

Ingresos 8 Q

3.760
1.410

Costos totales
1.410 + 5 Q

470

Punto de equilibrio
contable II
FEO = UAII + D - Impuestos
UAII = Ventas - Costo variable - Costo fijo - D
Sin impuestos ni intereses
FEO = P Q - v Q - CF - D + D (1)
FEO = Q (P - v) - CF
FEO + CF = Q(P - v)
Q = (FEO + CF)/(P-v)
En punto de equilibrio contable
Ingresos = gastos
PQ = v Q + CF + D
Entonces la ecuacin (1) se convierte en
FEO = D

Punto de equilibrio
contable II

En punto de equilibrio contable FEO igual a


depreciacin. Entonces vida econmica del
proyecto igual a perodo de recuperacin
Proyecto que slo alcanza punto de equilibrio
contable tiene VPN negativo
Permite conocer mnimo de ventas para evitar
prdidas
Fcil de calcular y explicar

Punto de equilibrio

Del flujo de efectivo

Donde flujo de efectivo es cero


FEO = 0
Q = (1.000 + 0)/(8 - 5) = 333,33

Financiero

Volumen de ventas que generan VPN=0


VPN=0 cuando suma de VP de flujos futuros igual
inversin
Anualidad a cinco aos al 20% con VP=2050 (inversin)
FEO = 685,48
Q = (1.000 + 685,48)/(8 - 5) = 561,83

Puntos de equilibrio
FEO
686
410
0
333
PEFE
-1000

470
PEC

562
PEF

Proyeccin de venta es 565


Probabilidad de alcanzar equilibrio contable alt
Probabilidad de VPN negativo alta

Riesgo y rendimiento

Rendimiento requerido depende de


riesgo de la inversin
Componentes del rendimiento

Componente del ingreso: flujo de efectivo


Ganancia de capital: cambio valor mercado

Rendimiento

Nominal: cambio porcentual en cantidad de


unidades monetarias que se tienen
Real: cambio porcentual poder adquisitivo

Riesgo y rendimiento II

Activos libre de riesgo, activos con


riesgo y prima de riesgo
Efecto Fisher: relacin entre inters real
y nominal
(1+R) = (1 + r) x (1 + p) R: tasa nominal
R=r+p+rxp
r: tasa real
p: tasa de inflacin

Medicin del riesgo

Valor esperado del rendimiento E[R]: promedio


ponderado de los resultados posibles
E[R] = Ri Pi

Riesgo: variabilidad en rendimientos esperados


Desviacin estndar: variabilidad de una
distribucin alrededor de su media
= [ (Ri - E[R])2 Pi ]1/2
Pi probabilidad

Ri rendimiento posible

Ejemplo
Expansin
Recesin
Monto invertido

Pi
0,6
0,4

a
65,00%
-20,00%
50,00%

b
10,00%
45,00%
30,00%

c
30,00%
18,00%
20,00%

Rendimiento esperado de cada accin


E[Ra] = 0.6 x 65% + 0,4 x (-20%) = 31%
E[Rb] = 0.6 x 10% + 0.4 x 45% = 24%
E[Rc] = 0.6 x 30% + 0.4 x 18% = 25.2%
Varianza y desviacin estndar de la accin A
Expansin
Recesin

Pi
0,6
0,4

Ri-E[R]
34,00%
-51,00%

(Ri-E[R])
Pix(Ri-E[R])
0,1156
0,06936
0,2601
0,10404
2
=
0,1734
0,416413256

Varianza y desviacin estndar de B y C


b2 = 0.0294
b = 0.1715
c2 = 0.0035
c = 0.0588

Ejemplo: continuacin

Rendimiento esperado de la cartera


E[Rp] = Ma x E[Ra] + Mb x E[Rb] + Mc x E[Rc]
E[Rp] = 0.5 x 31% + 0.3 x 24% + 0.2 x 25.2% = 27.74%

Rendimiento esperado de la cartera en:


Expansin: 0.5 x 65% + 0.3 x 10% + 0.2 x 30% = 41.5%
Recesin: 7.1%

Varianza y desviacin estndar de la cartera


Pi
Exp 0,6
Rec 0,4

E[Rpi]
0,415
0,071

E[Rpi]-E[Rp]
0,138
-0,206

(E[Rpi]-E[Rp]) 2
0,019
0,043

Pix(E[Rpi]-E[Rp])2

0,011
0,017
c = 0,028
c = 0,169

Tipos de riesgo

Riesgo sistemtico: influye sobre gran


nmero de activos (riesgo de mercado)
Riesgo no sistemtico: afecta a un solo
activo a grupo pequeo de activos
Diversificacin permite eliminar el
riesgo no sistemtico
Rendimiento esperado de un activo
depende slo del riesgo sistemtico

Riesgo sistemtico y lnea


de mercado

Riesgo total = riesgo sistemtico + riesgo no sistemtico


Accin X
Accin Y

35%
18%

0.4
1.5

Coeficiente beta: mide sensibilidad del rendimiento de una


accin a cambios en rendimiento del portafolio del mercado
La beta de la cartera se calcula igual que el E[Rp]
Lnea de mercado de un activo financiero

E[Rp]
= (E[Ra] - Rf)/ a =
7.22%

E[Ra]=22%

Cartera compuesta por accin A


y activo libre de riesgo
E[Rp]=Ma x E[Ra] + (1-Ma) x Rf

Rf=9%

p = Ma x a + (1-Ma) x 0
= 1.8

Beta de la cartera

Modelo CAPM

(E[Ra] - Rf)/a = (E[Rb] - Rf)/b


Todos los activos del mercado estn sobre la
lnea del mercado

El CAPM establece que rendimiento


esperado de activo depende de:

Valor del dinero en el tiempo (Rf)


Ganancia por incurrir en riesgo sistemtico
(E[Rm] - Rf)
Cantidad de riesgo sistemtico (beta)

Modelo CAPM II

Con cartera compuesta por todas las acciones


(cartera del mercado), la pendiente es (E[Rm] Rf)/1. Para una accin i
(E[Ri]-Rf)/i = E[Rm]-Rf

E[Ri] = Rf + i x (E[Rm] - Rf)

E[Rm] - Rf
E[Rm]

m =1

Costo de capital en
acciones

Rendimiento requerido por accionistas sobre su


inversin en la empresa (Ra)
Modelo de crecimiento de dividendos Ra=(D 1/Po)+g

Para estimar g se pueden utilizar tasas de crecimiento


histricas o pronsticos de tasas futuras
Slo aplicable a empresas que pagan dividendos y cuando
hay tasa de crecimiento razonablemente constante
Costo estimado del capital muy sensible a tasa de
crecimiento estimada
No toma en cuenta el riesgo explcitamente (incertidumbre
con tasa estimada de crecimiento de dividendos)

Costo de capital en
acciones II

Modelo CAPM

Se ajusta explcitamente para el riesgo


No importa si empresa reparte dividendos
Desventajas

Hay que estimar prima por riesgo del mercado


Hay que estimar coeficiente beta

Se pueden utilizar ambos mtodos

Costo de la deuda

Rendimiento requerido por


prestamistas sobre deuda de
empresa (Rd)

Rendimiento al vencimiento de bonos


en circulacin de la empresa (tasa
cupn no es relevante)
Clasificacin de la empresa AA.
Observar tasa de inters de reciente
emisin de bonos AA.

Costo promedio
ponderado del capital

Valor mercado del capital en acciones (C):

Valor de mercado de la deuda (D)

Acciones en circulacin x precio de la accin


Corto plazo: valor en libros
Largo plazo: bonos en circulacin x precio mercado

Estructura del capital: mezcla de deuda y


capital que decide utilizar una empresa

V=C+D
100% = (C/V) + (D/V)

WACC = (C/V) x Ra + (D/V) x Rd x (1 - t)

Ejemplo

Ultimo dividendo repartido: Bs 5 por accin


Crecimiento estimado del dividendo: 7% anual]
Precio actual de la accin: Bs 30. Beta de la accin: 1.2
Prima de riesgo de mercado: 12%. Tasa libre de riesgo: 15%
Razn objetivo deuda/capital: 50%
Costo deuda antes de impuestos: 18%. Tasa impositiva:
34%
Ra = Rf + i x (E[Rm] - Rf) = 15% + 1.2 x (12%) = 29.4%
Ra = (D1/Po)+g = [[Bs 5 x (1+0.07)] / Bs 30] + 0.07 = 24.8%
Como son similares se promedian: 27.1%
Razn D/C=0.5 por cada Bs 1 de deuda hay Bs 2 de capital
CPPC = 2/3 x 27.1% + 1/3 x 18% x (1 - 0.34)
CPPC = 22.03%

Estructura de capital y
apalancamiento
Deuda
Capital
Deuda/capital:
Acciones en circulacin
Precio por accin
Tasa de inters
Tasa impositiva
Estructura de capital sin deuda
Recesin
UAII
1.5 MM
Intereses
0
Impuestos
0.51
Utilidad neta
0.99
RSC
4.95%
UPA
4.95
Estructura de capital propuesta
UAII
1.5 MM
Intereses
1
Utilidad antes ISR
0.5
Impuestos
0.17
Utilidad Neta
0.33
RSC
3.3%
UPA
Bs 3.3

Actual
0
20 MM
0
200 M
100
10%
34%

propuesta
10 MM
10 MM
1
100 M
100
10%
34%

Crecimiento moderado
3 MM
0
1.02
1.98
9.9%
9.9
3 MM
1
2
0.68
1.32
13.2%
Bs 13.2

Expansin
4 MM
0
1.36
2.64
13.2%
13.2
4 MM
1
3
1.02
1.98
19.8%
Bs 19.8

Administracin del capital


de trabajo

Cul es el nivel razonable de


efectivo?
Cunto debe ser endeudamiento
a corto plazo?
Cunto crdito dar a clientes?

Ciclo operativo y ciclo de


efectivo
Inventario comprado

Inventario vendido

Perodo de inventarios

Perodo de CxC

Perodo CxP
Efectivo pagado
por inventario
Ciclo operativo
Ciclo de efectivo

Efectivo recibido

Riesgos deducibles del Ciclo de


Efectivo

Quedarse sin dinero para pagar las cuentas,


porque:
No se cobr
No se vendi
Se vendi y se cobr pero "hay mucho
dinero en la calle
Quedarse sin inventario para atender la
demanda
No ser competitivo en los trminos de venta

Inventarios
Volumen ptimo de pedido
Reduccin marginal en coste de pedido = coste marginal de inventario

T: coste total del pedido; V: ventas anuales; C: coste de un pedido; Q: unidades en cada p

T = (V x C)/Q
por tanto dT/dQ = - (V x C)/ Q2 es reduccin marginal en coste de pedido
Existencias medias = Q/2
por tanto coste marginal de inventario es:

coste unitario de inventario/2

Igualando:
(V x C)/Q2 = Coste unitario de inventario/2
Q = [(2 x V x C)/coste unitario de inventario]

1/2

Ejemplo

Librera vende 100 libros al ao, tiene coste de inventa


de $1 y coste de pedido es $2 por libro. El volumen p
de pedido es:
Q = [(2 x 100 x 2)/1]

1/2

= 20

Librera debera pedir 20 libros 5 veces al ao

Saldos de tesorera
Q = [(2 x desembolso anual tesorera x costo vta. LT)/inters]

1/2

Ejemplo:
El tipo de inters de las letras del tesoro es 8% y cada
venta de LT cuesta $20. ABC desembolsa tesorera a u
promedio de $105.000 mensual ($1.260.000 al ao)
Q = [(2 x 1.260.000 x 20)/0,08]

1/2

= 25.100

ABC debera vender $25.100 en LT cuatro veces al me


y su saldo medio en tesorera ser de $12.550

Economic Value Added


(EVA)

Herramienta para determinar valor que


agrega un proyecto, una unidad de
negocios o una corporacin, para la
toma de decisiones
Se puede aplicar a diferentes niveles de
la organizacin para ver unidades que
crean valor (o lo destruyen)
Se utiliza como estmulo a gerencia
alta/media para crear valor

EVA

EVA = NOPAT WACC * CAPITAL OPERATIVO


NOPAT = Net Operating Profit After Taxes o Flujo de Caja
Libre (FEO)
Si ROI = NOPAT / CAPITAL
EVA = (ROI WACC) * CAPITAL
Esto significa que EVA es el valor por encima del costo de
oportunidad de capital que se est obteniendo mediante las
operaciones de la empresa, y gracias al capital operativo
productivo invertido en dicha operacin.
Si EVA > 0 no slo se produce riqueza, sino que es una
riqueza por encima del riesgo que se est corriendo
Si EVA < 0 puede que produzca riqueza (VPN descontado
> 0), pero es una riqueza por debajo del riesgo en que se
incurre

Cmo aumentar el EVA?

Aumentando ingresos

Mejorando mrgenes

Nuevos productos que apalanquen inversin existente


Nuevas oportunidades de negocio que creen valor
Mejorar procesos y actividades (reingeniera)
Incrementar productividad/eficiencia
Nuevos productos con altos mrgenes
Reducir costos

Mejorando uso de activos

Manejo del capital de trabajo


Reducir activos fijos (arrendamiento)

Impulsores de valor

Son aquellos aspectos de la organizacin a


travs de los cuales se puede aumentar
directamente el valor econmico de la
organizacin. El EVA tiene como base de
clculo estos impulsores de valor

Impulsores de valor

Se pueden ver a nivel de toda la corporacin o


de una unidad de negocio
Corporacin
Nivel Especfico

Retorno

Ejemplos
Mejora del Retorno

NOPAT
Costos

Mejora del Margen


Eficiencias
Operacionales

EVA
Gerencia del Capital
de Trabajo

Capital de
Trabajo
Capital
Invertido
Capital
Fijo

Negocio
Manejadores Valor
Unidad Especfica
Operacionales

Productividad del
Capital Invertido
Optimizacin de la
Estructura de Capital

Ejemplos
Estrategia de precios
Diversidad de Productos
nfasis departamental
Costo del producto
Costos operativos
tienda
Costos administrativos
corporativos
Costos de distribucin
Reservas operativas de
efectivo
Gerencia de Inversiones
Administracin de
cuentas pagables

Base tienda
Arrendamientos
Activos intangibles
Distribucin de activos

Ejemplos
Frecuencia
compras
Penetracin
Tamao
transacciones
Margen bruto
% Gastos
Operaciones
% gastos Servicios
Generales &
Administracin
Distribucin costos
por caso
Caja chica
Reposicin de
Inventario
Ciclo de pago
contables
Nivel de utilidad de
tienda
Relacin
Deuda/Patrimonio
Capital anual
invertido

EVA y Planificacin
Estratgica

Descomponiendo EVA en sus impulsores de valor se obtiene una estructura


para mejorar la creacin de valor y hacer Planificacin Estratgica basada
en Valor Financiero

Incrementa
Retorno
Aumenta
Flujo
Caja
(NOPAT)

Precio
Gerencia e
Investigacin

Reduce
Costos

Ocupacin
Costos Operativos
/ Serv Gen & Adm

Creacin
de Valor
(EVA )

Capital de Trabajo

Reduce
Capital
Invertido
Reduce
Carga de
Capital

Reduce
Costo
de
Capital

Expande a nuevos mercados Crea nuevas marcas


Entran nuevos negocios

Volumen Ventas
Desarrolla extensiones

Activos Fijos

Imagen marca diferenciada


Desarrolla productos correctos
en el mercado
Disea productos

efectivos en costos

Selecciona sitios productivos Desarrolla productos


efectivos en costos
Arrendamientos favorables

Conduce publicidad efectiv


Asegura operaciones eficientes
Edifica red logstica eficiente Invierte en alto impacto IT

Ampla productividad
efectivo
e inversiones corto plazo
Evita ostentacin
innecesaria en las tiendas
Mejora productividad flotilla
Mejora productividad
Arrendamientos favorables

Mantiene alta calif. crdito


Mejora estabilidad de retornos

Valor
Presente
compromisos
arrendamien
to
Estructura
Capital

Equilibra oferta y
demanda durante vida a
mx. precio
Negocia contratos
favorables

Optimiza niveles
inventario

Mejora productividad de
red logstica nacional

Determina nivel
ptimo