Admon Del Riesgo

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Consultora Especializada

Administracin del
Riesgo
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FUNDAMENTOS DE LA CARTERA
Qu es la Administracin del Riesgo?
El riesgo es un elemento inherente en la compra y venta de
instrumentos financieros. Cuando se trata de obtener rendimientos la
amenaza de perder dinero siempre existe. El administrador exitoso de
una cartera debe saber cmo evaluar y medir el riesgo y comprender
cmo minimizar el riesgo mientras se mantiene la tasa de rendimiento
-

deseada.

Este material de Administracin del Riesgo proporciona algunas de
las herramientas necesarias para definir y medir el riesgo y demuestra
tambin cmo el anlisis estadstico del desempeo pasado de una
cartera, puede ser una buena base para administrar el riesgo futuro.
Aunque esta parte del curso de Administracin del Riesgo se enfoca a
los riesgos de mercado, tambin trata el riesgo de liquidez, el riesgo del
crdito y la adecuacin del capital.

-
De aqu en adelante las palabras que aparezcan por primera vez y en letra negrita, se
pueden buscar en el glosario de trminos, para su mejor comprensin.
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Qu es una cartera?
Una cartera es un grupo de posiciones de activos financieros. Una
descripcin completa de una cartera debe especificar:
1. Los certificados, ttulos, instrumentos financieros en la
cartera.
2. La posicin de cada valor (larga o corta).
3. La cantidad en cada valor.
4. Los precios a los cuales cada valor se puede negociar.

Certificado Posicin Cantidad Precio
Accin 1 Larga 100,000 $ 544.98
Accin F.I. Larga 10,000 $ 8.25

Por favor tenga en cuenta que la cartera hipottica se usa slo para
propsitos didcticos; por tal motivo, los precios de los certificados de la
cartera, y cualquier medicin basada en esos precios, no reflejan los
precios de mercado actuales.
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Marcando la cartera a valor de mercado.
El valor de ajuste al mercado de una cartera es su valor basado en
los precios de mercado vigentes, derivado de los precios de mercado de
cada valor individual de la cartera.
Para marcar a mercado una cartera, primero multiplique la
cantidad de valores por su precio de mercado. Entonces, haga una
sumatoria de los productos.

Por ejemplo la cartera RM 101 se marca al mercado al da de hoy:
Certificado Posicin Cantidad Precio Ajustar al Mercado
ACCIN 1 Larga 100,000 $ 544.98 100,000 x $ 544.98 $ 54,498,000.00
Accin F.I. Larga 10,000 $ 8.25 10,000 x $ 8.25
Valor de la Cartera

+
$ 8,250,000.00
= $ 62,748,000.00
Ntese que el Accin F.I. est negociado en lotes de 100 para cada
operacin. Tambin ntese que una cartera puede ser marcada al
modelo ms que marcada a mercado. Se obtienen diferentes cifras
dependiendo de cmo est cotizada la cartera.
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Posicin del certificado y precio de mercado
Cuando se ajusta o se vala un certificado individual a valor de
mercado, es importante tener en cuenta la posicin de cada certificado
dentro del estado de cuenta.
- Las posiciones largas se ajustan al mercado con valores
positivos. Los precios de compra de mercado se usan para
ajustar posiciones largas a valores del mercado.
Las posiciones cortas se ajustan al mercado con valores negativos.
Los precios de oferta de mercado se usan para ajustar posiciones
cortas al mercado.
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En resumen se podran tomar en cuenta las siguientes reglas:

1. Si la posicin es larga la marca a mercado ser de signo
positivo y se aplicarn los precios de compra.
2. si la posicin es corta la marca a mercado tendr signo
negativo y se aplicarn los precios de oferta.

Si la posicin de la Accin F.I. fuera corta, la cartera sera ajustada al
mercado (valuada) como sigue:

Certificado Posicin Cantidad Precio
(Compra/Venta)
Accin 1 Larga 100,000 $ 544.98/$ 545.98
Accin F.I. Corta 10,000 $ 8.25/$ 8.38

Marcar a Mercado
100,000 x $544.98
10,000 x ($ 8.38 x 100 Opciones)
$ 54,498,000.00
+ $ -8,380,000.00
Valor de la Cartera = $ 46,118,000.00

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Dividendos y Reinversiones.
Cuando una accin paga dividendos o un bono paga un cupn,
durante el perodo de tenencia, el clculo del rendimiento debe incluir
esos pagos y sus utilidades reinvertidas.
Considere el clculo de las ganancias para la ACCIN 1. Los
dividendos son generalmente pagados anualmente. Por sencillez vamos
a suponer un perodo de tenencia de un ao y que todos los dividendos
son pagados una vez al ao, el mismo da, seis meses despus de que
empieza el perodo de tenencia.
Vamos a suponer tambin que el rendimiento del dividendo es del 3%,
la tasa de reinversin es del 5% como tasa libre de riesgo Rf, y que el
valor de la ACCIN 1 al principio del perodo es de $ 50,000,000.00 y
que el valor al final del perodo es de $55,000,000.00.
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Sin dividendos, la ganancia se define como la ganancia del precio:
% 00 . 10
00 . 000 , 000 , 50 $
00 . 000 , 000 , 50 $ 00 . 000 , 000 , 55 $
Pr
Pr Pr
Pr
=
=
inicial
inicial final
ecio
ecio ecio
ecio del Ganacia

La ganancia adicional atribuible a los dividendos y a la utilidad
reinvertida se calcula como sigue:
1. Calcular la ganancia de los dividendos:
00 . 000 , 500 , 1 $ 00 . 000 , 000 , 50 $ % 00 . 3
Pr
= =
=
inicial
ecio Dividendo del Tasa Ganancia

2. En seguida reinvertir las ganancias de los dividendos para los
restantes seis meses del perodo de tenencia de la cartera, a la
tasa de reinversin:
( )
( ) .62 $1,537,042 0.0500 1 .00 $1,500,000
n Reinversi de Tasa 1 s Reinvertid
2 / 1
2 / 1
= + =
+ = Dividendos a Ganancias

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3. Expresar como porcentaje del valor inicial. Este es el
porcentaje del rendimiento atribuido a los dividendos y la ganancia
reinvertida:
% 07 . 3
00 . 000 , 000 , 50 $
62 . 042 , 537 , 1 $
Pr
Re
dim Re
= =
=
inicial
ecio
invertidos Dividendos
Dividendo del iento n

4. El rendimiento total del perodo es entonces:
% 07 . 13 % 07 . 3 % 00 . 10
Dividendo del iento dim n Re ecio Pr del iento dim n Re Total iento dim n Re
= + =
+ =

Por ejemplo, dado que la cartera es valuada o marcada a
mercado hoy en $ 98,326,977.38 y fue (valuada) marcada a mercado
ayer en $ 97,476,377.60, el rendimiento de la cartera es:
% 87 . 0 0087 . 0
60 . 377 , 476 , 97 $
60 . 377 , 476 , 97 $ 38 . 977 , 326 , 98 $
Valor
Valor Valor
Valor
Valor en Cambio
Cartera la de o Rendimient
ayer
ayer hoy
ayer
= =
=
=

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Rendimiento de una cartera.
Para comprender cmo cada certificado contribuye al rendimiento
total de la cartera, calcule el rendimiento individual de cada activo
financiero.
00 . 000 , 498 , 54 $
00 . 000 , 498 , 54 $ 00 . 000 , 398 , 54 $
00 . 000 , 250 , 8 $
00 . 000 , 250 , 8 $ 00 . 000 , 375 , 8 $
60 . 377 , 728 , 34 $
60 . 377 , 728 , 34 $ 38 . 977 , 553 , 35 $
Certificado
Valor Hoy Valor Ayer Rendimient
o
ACCIN 1
$
54,398,000.00
$
54,498,000.00
-0.18%
Acciones F.I. $ 8,375,000.00 $ 8,250,000.00 1.52%
Bono 225
$
35,553,977.38
$
34,728,377.66
2.38%
Suma de los
Rendimientos
3.72%
La suma de los rendimientos no es igual al rendimiento de la cartera de
0.87% como se calcul antes. Por qu no?, por que el rendimiento de
la cartera debe ponderarse y no nicamente sumarse.
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Ponderando los rendimientos del instrumento financiero.
Sumar los rendimientos individuales de los certificados, no
producir el rendimiento correcto de la cartera; esto es porque las
proporciones de los certificados no han sido tomadas en cuenta en los
clculos. El peso o tamao relativo o proporcin de un certificado, en
una cartera, es la razn del valor del certificado, entre el valor de la
cartera completa o total.
Para la cartera las proporciones o los pesos de los certificados son:
Certificado Valor Peso
ACCIN 1 $ 54,498,000.00 $ 54,498,000.00/$ 97,476,377.60 0.5591
Acciones F.I. $ 8,250,0000.00 $ 8,250,000.00/$ 97,476,377.60 0.0846
Bono 225 $ 34,728,377.60 $ 34,728,377.60/$ 97,476,377.60 0.3563
Valor de la Cartera $ 97,476,377.60 1.0000

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La suma de las proporciones en la cartera debe ser siempre uno.
Ya que el valor de un certificado corto es negativo, su peso ser tambin
negativo. Para calcular el rendimiento ponderado de cada certificado
multiplique el peso del certificado por su valor.
0.10%
0.18% 0.5591
o Rendimient Peso Ponderado o Rendimient
A A A
=
=
=
1 1 1

% 13 . 0
% 52 . 1 0846 0.
. . . . . .
=
=
=
I F I F I F

% 85 . 0
% 38 . 2 3563 0.
225 225 225
=
=
=

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Ahora que tenemos los rendimientos ponderados, podemos
sumarlos y obtener el rendimiento total promedio ponderado de la
cartera:
0.88%
0.85% 0.13% 0.10%
Ponderado o Rendimient Ponderado o Rendimient Ponderado o Rendimient
Cartera la de o Rendimient
I F A
=
+ + =
+ + =
225 . . 1

Note que el rendimiento difiere en un 0.01% (0.88% frente a
0.87%) con el obtenido anteriormente. Esto se debe al redondeo.
Cuando trabaje en Excel o con su calculadora utilice las cantidades con
todos sus decimales y esta diferencia desaparecer.

Aun cuando la cartera est fuertemente ponderada por la ACCIN 1, su
rendimiento negativo no es lo bastante grande como para crear un
rendimiento negativo global para la cartera completa. Los significativos
altos rendimientos del Bono 225 y de la Accin F.I., lograron conservar
el rendimiento positivo de la cartera.
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Cambiando los pesos o las proporciones de los certificados.
Cambiando el peso (o la proporcin) de un certificado en una
cartera, cambia el rendimiento de la cartera. El peso de un certificado en
un portafolio se cambia alterando su posicin o su cantidad.
Por ejemplo, si furamos a cambiar el peso de la ACCIN 1 en la
cartera, el rendimiento de la cartera cambiara respectivamente.
Cuando el peso de la ACCIN 1 es cero, el rendimiento de la
cartera depende slo de los rendimientos de los otros dos
certificados o valores.
Conforme se incrementa el peso de la ACCIN 1, el rendimiento
de la cartera se ve ms influenciado por el rendimiento del
ACCIN 1.
Conforme decrece el peso de la ACCIN 1, el rendimiento de la
cartera se ve menos influenciado por el rendimiento de la ACCIN
1.
Cuando el peso de la ACCIN 1 es uno, el rendimiento de la cartera es
el mismo que el rendimiento de la ACCIN 1.
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0. 000
0. 100
0. 200
0. 300
0. 400
0. 500
0. 600
0. 700
0. 800
0. 900
1. 000
0. 550
0. 500
0. 450
0. 400
0. 350
0. 300
0. 250
0. 200
0. 150
0. 100
0. 000
0. 450
0. 400
0. 350
0. 300
0. 250
0. 200
0. 150
0. 100
0. 050
0. 000 0. 000
-0.200
-0.100
0.000
0.100
0.200
0.300
0.400
0.500
0.600
0.700
0.800
0.900
1.000
1.100
1.200
1.300
1.400
1.500
1.600
1.700
1.800
1.900
P
e
s
o
lll
Los pesos en una cartera pueden cambiar tambin como resultado
de un cambio en los precios del mercado.
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Rendimiento promedio de una cartera.
En un perodo de tenencia, una cartera experimentar varios das
con rendimientos positivos y varios otros das con rendimientos
negativos.

Debido a estas fluctuaciones, el rendimiento promedio sobre el
periodo de tenencia es un indicador ms conveniente o representativo
del funcionamiento global durante un periodo de tiempo que el
rendimiento de cualquier da en particular.

Rendimiento
Promedio
Das
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Calculando el rendimiento promedio.
Para obtener el rendimiento promedio de una cartera, primero
sume todos los rendimientos diarios y despus divida la suma entre el
nmero total de das considerados.
n
o Rendimient
o Rendimient
n
1 i
i
Promedio
=
=

Este promedio se conoce en Estadstica como la media o valor
esperado y se representa por la letra griega .

Por ejemplo, dado el rendimiento diario de una cartera en el
perodo de una semana, el rendimiento promedio es:
% 99 . 1
5
% 75 . 1 % 06 . 2 % 84 . 4 % 27 . 0 % 05 . 1
5
o Rendimient
o Rendimient
5
1 i
i
Promedio
=
+ + + +
=
=
=

Da Rendimiento
1 1.05%
2 0.27%
3 4.84%
4 2.06%
5 1.75%
Rendimiento
Promedio
= Rendimiento Promedio
Rendimiento
i
= Rendimiento Diario
n = Nmero de das
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Rendimiento promedio y perodo muestral.
El rendimiento promedio diario de una cartera depende del
nmero de das considerados para calcularlo.

Los analistas financieros frecuentemente usan promedios mviles.
Un promedio mvil de 20 das, por ejemplo, usa los 20 das laborales
previos para la calcular el rendimiento promedio diario o valor esperado.
Esta medida es apropiada cuando el perodo de tenencia de una cartera
es menor que un mes.

Rendimiento
Promedio
Das
Hoy
ltimos 20 das
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Rendimiento
Promedio
Das
Hoy
ltimos 20 das
Rendimiento
Promedio
Das
Hoy
ltimos 20 das
Cuando calcule el rendimiento promedio, elija la estructura de tiempo o
el horizonte de temporalidad en la cual los rendimientos se aproximen
mejor a los rendimientos futuros esperados; se recomiendan periodos
similares, comparables y homogneos.
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Anualizando los rendimientos.
Generalmente, los rendimientos de una cartera se expresan en
una base de % anual. El rendimiento anualizado de una cartera es su
rendimiento promedio extrapolado, ajustado y expresado para un ao.

Por ejemplo, si el rendimiento promedio diario de la cartera RM
101 es 0.02%, su rendimiento anualizado es:

( )
5.17% 0.0517 1 0.02%) (1
1 R 1 Anualizado o Rendimient
252
n
n
= = + =
+ =

Los rendimientos anualizados correspondientes a los activos
financieros de la cartera son:

Certificado Rendimiento Promedio Diario Rendimiento Anualizado
ACCIN 1 0.06% 16.32%
Bono 225 0.05% 13.42%
Acciones F.I. 1.60% 5,360.27%
Tenga presente que los rendimientos promedio diarios anualizados
pueden producir algunas veces cifras engaosas. Mientras los
rendimientos promedio anualizados del ACCIN 1 y del Bono 225
parecen bastante razonables, el rendimiento promedio anualizado de el
Accin F.I. es desproporcionadamente alto y difcil de sostener en plazos
de inversin largos.

R
n
= Rendimiento

n = nmero de das
laborados
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Del rendimiento al riesgo.
Hasta aqu, la medicin del funcionamiento de una cartera se
ha basado solamente en su rendimiento en un perodo dado. Pero para
hacer cualquier conclusin vlida acerca de una cartera, debemos ser
capaces de decir qu tan bien lo ha hecho frente al riesgo asumido;
saber cunto ha ganado o perdido una cartera, y s es significativo slo
cuando lo medimos contra cunto riesgo fue tomado para obtener esos
rendimientos. Evaluaremos el riesgo midiendo la forma en que los
rendimientos han fluctuado en el perodo muestra. Hay dos
herramientas esenciales para comprender estas fluctuaciones.

- La distribucin de frecuencia, y
- la volatilidad.

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Distribucin de la frecuencia de los rendimientos de una cartera.
Una grfica de la distribucin de frecuencia nos permite ver
cmo los rendimientos han fluctuado en el pasado. Indica qu tan
seguido ocurren los diferentes valores del rendimiento en un perodo
dado. La grfica se crea confrontando la frecuencia de las ocurrencias
contra el rango de los valores del rendimiento.

Para una cartera, los valores del rendimiento son agrupados en
intervalos de 1% cada uno.

Frecuencia
Rendimiento
Rendimiento
Das
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La distribucin de frecuencia y el riesgo
A mayor amplitud de la distribucin de frecuencia, mayor es el
riesgo para la cartera. Esto es porque la amplitud de la distribucin de
frecuencia indica que los rendimientos de la cartera han fluctuado entre
un amplio rango de valores.

Frecuencia
Rendimiento
Un rango estrecho de los rendimientos
de una cartera indica un menor riesgo.
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Frecuencia
Rendimiento

Un rango amplio de los rendimientos
de una cartera indica un mayor riesgo.
Frecuencia
Rendimiento
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Volatilidad de los rendimientos de la cartera.
Aunque la forma de una distribucin de frecuencia proporciona una
buena ilustracin del riesgo de una cartera, no ofrece una forma precisa
de medir ese riesgo. Una medida numrica conocida como volatilidad, la
desviacin estndar, es una forma inequvoca de comparar el riesgo
de dos o ms carteras. Mientras mayor sea el nmero, mayor es el
riesgo de la cartera.

La volatilidad de una cartera es la medida de la desviacin
estndar del promedio de los rendimientos individuales de una cartera.
En Estadstica, la volatilidad se conoce como la desviacin estndar y se
representa por la letra griega o (sigma).

Frecuencia
Rendimiento
Promedio
Desviacin
Una volatilidad baja indica que los rendimientos
han fluctuado cerca o alrededor del promedio.
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Frecuencia
Rendimiento
Promedio
Desviacin
Frecuencia
Rendimiento
Promedio
Desviacin
Una volatilidad alta indica que los rendimientos
han fluctuado lejos del promedio.
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Calculando la volatilidad.
Para calcular la volatilidad de una cartera, primero obtenga la
diferencia entre cada rendimiento y el promedio. Entonces, eleve al
cuadrado cada diferencia y smelas. Divida la suma entre el nmero de
rendimientos menos uno (la media disminuye un grado de libertad).
Este resultado se conoce como la varianza. Finalmente, aplique la raz
cuadrada a la varianza para obtener la volatilidad o desviacin estndar.
Combnense estos pasos dentro de la frmula:
Paso 1: Calcule el rendimiento promedio.

Paso 2: Calcule la desviacin de cada
rendimiento.
(R
i
- )

Paso 3: Eleve al cuadrado la desviacin
de cada perodo.
(R
i
- )
2

Paso 4: Sume todas las desviaciones al
cuadrado.
=
n
1 i
2
i
) - (R
Paso 5: Divida la sumatoria entre el
nmero de rendimientos menos uno. Esta
es la varianza.
1 n
) - (R
n
1 i
2
i
=

Paso 6: Obtenga la raz cuadrada,
volatilidad o desviacin estndar.
1 n
) - (R
n
1 i
2
i
=

1 n
) - (R
n
1 i
2
i
=

=

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Para una cartera, la volatilidad de los rendimientos en un perodo
de una semana es:

i R
i
R
i
-
1 1.05% 1.05% - 1.99% = -0.94%
2 0.27% 0.27% - 1.99% = -1.72%
3 4.84% 4.84% - 1.99% = 2.85%
4 2.06% 2.06% - 1.99% = 0.07%
5 1.75% 1.75% - 1.99% = 0.24%
Suma 9.97%

1.99%
5
9.97%
= =

(R
i
- )
2

(-0.94%)
2
=0.0001
(-1.72%)
2
=0.0003
(2.85%)
2
= 0.0008
(0.07%)
2
= 0.0000
(0.24%)
2
= 0.0000
=0.0012
1.73%
1 5
0.0012
=
= 1.73% =

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Por cuestiones de sencillez, se ha calculado la volatilidad utilizando
slo cinco datos de rendimientos; pero, un clculo ms exacto deber
utilizar por lo menos treinta o ms rendimientos. Cuando usamos los
rendimientos de dicha cartera con 60 das en nuestro clculo de la
volatilidad diaria, el resultado es de 1.76%. Cuando se ampla del
nmero de observaciones tambin se aumentan los grados de libertad y
el nivel de confianza.
Debido a que la volatilidad mide la desviacin de los rendimientos
frente al promedio, el valor de la volatilidad es siempre positivo. Si
todos los rendimientos fueran iguales, entonces no habra desviacin y
la volatilidad sera cero, de lo contrario la volatilidad nos dara la idea de
un rango; de un lmite inferior a un lmite superior: Li a Ls
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Volatilidad y perodo muestral.
La volatilidad de una cartera depende del nmero de das tomados
para calcularla. Esto es porque existen perodos cuando los rendimientos
fluctan ms, y existen perodos cuando fluctan menos.
Los analistas financieros frecuentemente usan promedios mviles
para calcular la volatilidad. Un promedio mvil de 20 das, por ejemplo,
usa los 20 das laborales previos para la calcular la volatilidad promedio
diaria. Esta medida es apropiada cuando el perodo de tenencia de una
cartera es menor que un mes.
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Cuando calcule la volatilidad, elija la estructura de tiempo, en la
cual las fluctuaciones se aproximen mejor a las fluctuaciones futuras
esperadas, consideradas en su horizonte de temporalidad, para planear
una inversin en particular.

Rendimiento
Das
Hoy
ltimos 20 das
Volatilidad
Das
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Rendimiento
Das
Hoy
ltimos 20 das
Volatilidad
Rendimiento
Das
Hoy
ltimos 20 das
Volatilidad
Das
Das
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Anualizando la volatilidad.

La volatilidad de una cartera generalmente se reporta en trminos
anuales. Para anualizar la volatilidad, multiplique la volatilidad diaria por
la raz cuadrada del nmero de das laborados en el ao, representado
por t (tiempo).
Perodo: Diario
Dado que hubo 252 das burstiles laborables este ao en
particular, la volatilidad diaria de una cartera se anualiza como sigue:
27.94% 0.02794 252 0.0176
252 d Volatilida d Volatilida
diaria anual
= = =
=

Perodo: Semanal
Dado que hubo 52 semanas burstiles ste ao en particular, la
volatilidad semanal de una cartera se anualiza como sigue:
27.91% 0.02791 52 0.0387
semanal anual
= = =
=

Perodo: Mensual
Dado que hay 12 meses burstiles durante un ao, la volatilidad
mensual de una cartera se anualiza como sigue:
27.96% 0.2796 12 0.0807
mensual anual
= = =
=

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Riesgo versus Rendimiento.
Los siguientes datos histricos muestran la interrelacin entre el
riesgo y el rendimiento. Para tres clases de valores (Bonos C.P., Bonos
L.P. y acciones) de 1926 a 1996, podemos graficar los rendimientos
contra el riesgo (es decir, la volatilidad);

Rendimiento
Riesgo
Max
Min
Promedio
Bonos C.P.
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Naturalmente riesgo y rendimiento van de la mano. Los rendimientos
ms altos necesitan riesgos ms altos.
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La volatilidad de los rendimientos de un activo financiero.
Para comprender cmo contribuye cada certificado a la volatilidad
total de la cartera, calcule la volatilidad diaria de cada certificado, para
un perodo de 60 das. Para una cartera, la volatilidad diaria de la
ACCIN 1 es 0.49%, del Bono 225 es 1.43% y de el Accin F.I. es
15.99%. Pero si sumamos stas volatilidades, su suma no es igual a
la volatilidad de la cartera. Esto es porque la volatilidad de la cartera
no es slo la suma de la volatilidad individual de los certificados, sino
tambin de:
- Los pesos y las posiciones de los certificados, y
La extensin en la cual los rendimientos de un certificado se mueven
con respecto a los rendimientos de otros certificados en la cartera.
V
ce

Vanguardia

Cartera
Volatilidades
Cartera
ACCIN
1
V
ce

Vanguardia

Correlacin de los rendimientos de los valores financieros.
La correlacin entre dos valores mide la cercana con la cual sus
rendimientos se mueven juntos. Dos valores pueden estar
correlacionados positivamente, correlacionados negativamente o ser
independientes.
Positiva

Rendimiento
Das
Valores correlacionados positivamente tienen
rendimientos que se mueven juntos en la misma
direccin. Cuando un valor sube o baja, el otro tambin.
V
ce

Vanguardia

Negativa

Rendimiento
Das
Valores correlacionados negativamente tienen
rendimientos que se mueven en direcciones
opuestas. Cuando un valor sube, el otro baja.
Independiente

Rendimiento
Das
Valores correlacionados independientemente tienen
rendimientos que algunas veces se mueven en la
misma direccin y otras veces se mueven en
direcciones opuestas.
V
ce

Vanguardia

Graficando la correlacin de los rendimientos en un perodo.

La correlacin entre dos activos financieros se observa mejor
graficando juntos sus rendimientos y dndoles seguimiento por un
perodo. Cada punto en la grfica representa los rendimientos de cada
certificado en un mismo da. El eje x representa los rendimientos de un
certificado y el eje y los rendimientos del otro.

Al resultado se le llama grfica de dispersin.

Rendimientos
Rendimientos
Das Das
V
ce

Vanguardia

Rendimientos
Rendimientos
Das Das
V
ce

Vanguardia

La forma de la grfica de correlacin.
A primera vista, los puntos de una grfica de dispersin,
podran dar la apariencia de estar dispersos al azar. Sin embargo, los
puntos forman una figura que puede proporcionar informacin inmediata
acerca, de la correlacin entre dos activos financieros. La grfica de
dispersin de los rendimientos de dos activos financieros toma una
forma que refleja su correlacin.

POSITIVA

Rendimiento Certificado 2
Rendimiento
Certificado 1
Si los rendimientos de los dos certificados estn correlacionados
positivamente, los puntos en la grfica de dispersin forman una
pendiente ascendente.
V
ce

Vanguardia

NEGATIVA

Rendimiento
Certificado 1
negativamente, los puntos en la grfica de dispersin forman una
pendiente descendente.
INDEPENDIENTE

Rendimiento
Certificado 1
independientemente, los puntos en la grfica de dispersin no
forman ningn patrn distinguible.
V
ce

Vanguardia

Las grficas de correlacin de una cartera.
Para los tres activos financieros de una cartera, pueden dibujarse
tres diferentes grficas de dispersin, entre cada uno de los pares de
valores que forman el portafolio de los tres activos financieros.

Los puntos no forman un patrn claro; lo que
indica una franca correlacin independiente
entre los rendimientos del S&P 500 y el Nikkei
225.

V
ce

Vanguardia

Los puntos forman una pendiente ascendente;
lo que indica una correlacin positiva entre los
rendimientos del S&P 500 y las opciones OEX.

Los puntos no forman un patrn claro; lo que
indica una franca correlacin independiente
entre los rendimientos del Nikkei 225 y las
opciones OEX.

V
ce

Vanguardia

Correlacin (positiva o negativa) y posicin (larga o corta).
Cambiando la posicin de un certificado en una cartera,
cambiaremos la estructura de correlacin. Considere dos certificados con
posicin larga y que tienen una correlacin positiva. Si la posicin de
uno de los certificados fuera cambiada de larga a corta, los rendimientos
positivos se volveran negativos y viceversa. Mientras que los
rendimientos de los certificados que se movan juntos (correlacin
positiva), ahora se mueven en direcciones opuestas (correlacin
negativa). Una correlacin perfectamente negativa tiene un valor de -1).

Una grfica de dispersin nos muestra qu pasa cuando la posicin
del S&P 500 o de las OEX se modifican.

S&P 500 Larga Opciones OEX Larga

Tomando las mismas posiciones (larga o corta) ambos certificados, conservan
la correlacin positiva.
V
ce

Vanguardia

Correlacin (positiva o negativa) y posicin (larga o corta).
Cambiando la posicin de un certificado en una cartera,
cambiaremos la estructura de correlacin. Considere dos certificados con
posicin larga y que tienen una correlacin positiva. Si la posicin de
uno de los certificados fuera cambiada de larga a corta, los rendimientos
positivos se volveran negativos y viceversa. Mientras que los
rendimientos de los certificados que se movan juntos (correlacin
positiva), ahora se mueven en direcciones opuestas (correlacin
negativa). Una correlacin perfectamente negativa tiene un valor de -1).

Una grfica de dispersin nos muestra qu pasa cuando la posicin
del S&P 500 o de las OEX se modifican.

S&P 500 Larga Opciones OEX Larga


S&P 500 Larga Opciones OEX Corta

Tomando posiciones opuestas (uno larga y otra corta) en los certificados,
cambia la correlacin de positiva a negativa.

S&P 500 Corta Opciones OEX Larga

Tomando posiciones opuestas (una larga y otra corta) en los certificados,

V
ce

Vanguardia

S&P 500 Corta Opciones OEX Corta


S&P 500 Larga Opciones OEX Corta

Tomando posiciones opuestas (uno larga y otra corta) en los certificados,

S&P 500 Corta Opciones OEX Larga

Tomando posiciones opuestas (una larga y otra corta) en los certificados,

V
ce

Vanguardia

Correlacin y riesgo
El riesgo de una cartera depende de la correlacin (positiva /
negativa / ninguna) entre los activos financieros que la componen.

Positiva

Rendimientos
Das
Certificado 1
Certificado 2
Cartera
Si los rendimientos de los certificados en una cartera
estn correlacionados positivamente tendern a hacerlo
eficiente o deficientemente juntos. Esto ocasiona que los
rendimientos de una cartera flucten sobre rangos muy
amplios incrementando el riesgo total de la cartera.
V
ce

Vanguardia

Negativa

estn correlacionados negativamente, cuando un
certificado es eficiente el otro estar deficiente. Esto
ocasiona que los rendimientos de la cartera flucten
menos, que los rendimientos de cualquiera de los
certificados, decreciendo el riesgo total de la cartera.
Rendimientos
Das
Certificado 1
Certificado 2
Cartera
Independiente

Rendimiento
Das
Certificado 1
Certificado 2
Cartera
estn correlacionados independientemente, algunas
veces sus evoluciones sern eficientes juntos y otras
veces no. Esto ocasiona que los rendimientos de la
cartera flucten sobre rangos moderados, no
incrementando o decreciendo significativamente el
riesgo total de la cartera.
V
ce

Vanguardia

Calculando la correlacin.
La correlacin entre los rendimientos de dos certificados es la
covarianza entre ellos, dividida por el producto de sus volatilidades
(desviaciones estndar). Para calcular la covarianza, tome el primer
certificado y obtenga la diferencia entre cada uno de sus rendimientos y
el promedio. Haga lo mismo con el otro certificado. Despus, para cada
da, multiplique las diferencias y sume los productos. Finalmente divida
la suma entre el nmero de das menos uno. Combinando stos pasos
dentro de una frmula:
V
ce

Vanguardia

Paso 1:
Calcule las diferencias de cada
rendimiento y la media del primer
certificado.
( )
1 1i
R

Paso 2:
Haga lo mismo con el segundo
certificado.
( )
2 2i
R

Paso 3: Multiplique las dos diferencias. ( ) ( )
2 2i 1 1i
R R

Paso 4: Sume los productos. ( ) ( )
=

n
1 i
2 2i 1 1i
R R

Paso 5:
Divida la suma entre el nmero de
das menos uno.
El resultado es la covarianza.
( ) ( )
1 n
R R
n
1 i
2 2i 1 1i
12
=

Paso 6:
Divida la covarianza entre el
producto de las volatilidades de los
dos certificados. El resultado es la
correlacin.
2 1
12
12

=

V
ce

Vanguardia

Los valores de la correlacin.

Los valores de la correlacin se encuentran siempre entre -1 y +1
Una correlacin de +1 significa que los certificados estn
correlacionados con signo positivo. Cuando la correlacin es -1, estn
perfectamente correlacionados con signo negativo. Cuando la
correlacin es cero, los rendimientos son totalmente independientes
unos de otros. Estas situaciones extremas son verdaderamente raras.

Las grficas de dispersin para diferentes valores de correlacin
son:

Rendimientos
Certificado 2

Rendimientos
Certificado 1
Cuando la correlacin es igual a -1, la grfica de
dispersin muestra una pendiente descendiente en lnea
recta. Los rendimientos estn como se ha dicho,
correlacionados con signo negativo.
V
ce

Vanguardia

Rendimientos
Certificado 2

Rendimientos
Certificado 1
Cuando la correlacin se aproxima a -1, los puntos en la
grfica de dispersin muestran una pendiente
descendiente.
Rendimientos
Certificado 2

Rendimientos
Certificado 1
Cuando la correlacin es o se aproxima a 0, los puntos
en la grfica de dispersin no forman un patrn definido.
V
ce

Vanguardia

Rendimientos
Certificado 2

Rendimientos
Certificado 1
Cuando la correlacin se aproxima a +1, los puntos en la
grfica de dispersin muestran una pendiente
ascendente.
Rendimientos
Certificado 2

Rendimientos
Certificado 1
Cuando la correlacin es igual a +1, la grfica de
dispersin muestra una pendiente ascendente en lnea
recta. Los rendimientos estn como se ha dicho,
correlacionados con signo positivo.

V
ce

Vanguardia

Matriz de correlacin de los rendimientos.

Por convencionalismo del mercado, los valores de correlacin
entre todos los certificados de una cartera, estn organizados en una
matriz.

Debido a que por definicin cada certificado est, correlacionado
con signo positivo consigo mismo, los valores a lo largo de la diagonal
de la matriz son siempre 1. Debido a que la matriz es simtrica, no es
necesario llenar los valores por encima de la diagonal, ya que son igual
a los de abajo.
V
ce

Vanguardia

Diversificacin de la cartera.
Diversificacin de la cartera significa que los bienes de la cartera
han sido distribuidos entre diferentes clases de bienes, valores, o activos
financieros, para limitar el impacto de cualquier certificado individual en
el riesgo total de la cartera. Una cartera diversificada es aquella en la
cual el riesgo depende menos de la volatilidad de cualquier certificado y
ms de la estructura de correlacin.

Por ejemplo, si una cartera est equitativamente ponderada, los
pesos individuales decrecern en la medida que se incremente el
nmero de certificados en la cartera. A medida que se agreguen ms
certificados a la cartera, las volatilidades se incrementan
aritmticamente pero las correlaciones se incrementan
geomtricamente; esto reduce el factor de riesgo de cualquiera de los
certificados.

Nmero de
Volatilidades
Nmero de
Correlaciones
Certificados
V
ce

Vanguardia

Desempeo de la medicin del riesgo ajustado.
Para evaluar el desempeo de una cartera en un perodo sostenido
necesitamos tomar en cuenta los rendimientos tanto como el riesgo
asumido para obtener esos rendimientos. A esto se le llama el
desempeo de la medicin del riesgo ajustado.

Para calcular el desempeo del riesgo ajustado, tomamos la
diferencia entre los rendimientos de la cartera y la tasa libre de
riesgo y dividimos entre la volatilidad de la cartera. Entre ms grande
sea el nmero, mejor ser el desempeo del riesgo ajustado.
Suponiendo que la tasa sin riesgo es la certificados a un ao y su
rendimiento fue del 10% en el ltimo ao, el desempeo del riesgo
ajustado de la cartera es:
0.8372
27.94%
10.0% 33.39%
d Volatilida
o Rendimient o Rendimient
Ajustado riesgo del Desempeo
Cartera
os certificad Cartera
=
=

V
ce

Vanguardia

VALOR EN RIESGO (VAR).

Del pasado al futuro.
Hasta ahora, hemos medido el riesgo de una cartera, analizando
su comportamiento y su evolucin histricos, en un horizonte de
temporalidad definido. Comprender el pasado es importante, pero
anticiparse al futuro es esencial.

Mientras que es imposible saber con exactitud lo que nos depara el
futuro, conociendo las probabilidades, podemos ayudarnos a predecir los
resultados a futuro. La clave de la administracin del riesgo est en usar
los datos del pasado, para determinar la probabilidad de una cartera, de
perder una cierta cantidad de dinero en el futuro.

De una distribucin de frecuencia a una distribucin de
probabilidad
V
ce

Vanguardia

Una distribucin de frecuencia muestra cmo han fluctuado los
rendimientos en el pasado. Cuando la distribucin es graficada para un
gran nmero de rendimientos, adopta una forma particular,
generalmente conocida.

Suponiendo que la distribucin de los rendimientos continuar
comportndose como lo ha hecho en el pasado, una distribucin de
probabilidad que tiene la misma forma que la distribucin de frecuencia
se puede usar para asignar probabilidades a los rendimientos futuros.
Una distribucin de probabilidad de una cartera muestra la posibilidad
futura de los rendimientos de la cartera e indica sus probabilidades de
ocurrencia para un futuro prximo.

Frecuencia
Rendimiento
Una Distribucin de Frecuencia
con una forma
particular.
V
ce

Vanguardia

Frecuencia
Rendimiento
Una Distribucin de Frecuencia
con una forma
particular.
Una Distribucin de Probabilidad
con la misma forma.
Probabilidad
Rendimiento
V
ce

Vanguardia

Qu es una distribucin normal?

Una distribucin normal es una distribucin de probabilidad
definida por una curva simtrica en forma de campana. Esta curva en
forma de campana est determinada por una media y una desviacin
estndar.

La curva normal est centrada alrededor de la media,
representada por la letra griega miu . La desviacin de la media est
expresada en unidades de la desviacin estndar, representada por la
letra griega sigma o. En una cartera, la media es simplemente, el
rendimiento promedio y la desviacin estndar est definida por la
volatilidad.

En muchos mercados la distribucin normal aparece como la
mejor aproximacin de la distribucin de los rendimientos.
Consecuentemente, se puede usar para asignar probabilidades de los
rendimientos futuros.

Suponemos que los rendimientos de la cartera RM 101 y sus
certificados o activos financieros estn distribuidos normalmente.*
V
ce

Vanguardia

* Otras distribuciones de probabilidad.
Adems de las distribuciones normales, se pueden usar otras
distribuciones tales como las distribuciones de Poisson y Chi-Cuadrado,
para representar el comportamiento de los mercados financieros. La
distribucin de Poisson se puede usar para representar las ocurrencias
de eventos raros tales como una cada del mercado accionario o una
intervencin del banco central en los mercados cambiarios (FX). Esta
distribucin cuantificara el evento de la siguiente manera: la
probabilidad de una cada del mercado accionario en un ao dado es,
digamos, 1/5; dos cadas por ao es 1/1,000; y tres cadas en el ao es
1/10,000

Una distribucin Chi-Cuadrada se puede usar para modelar las
tasas de inters. Captura dos caractersticas de las tasas de inters,
primero, siempre son virtualmente positivas, y segundo, estn
revertidas por la media; esto es, tienden a girar alrededor de un valor
fijo, en lugar de incrementarse continuamente (como los precios de las
acciones) o decrecer.
V
ce

Vanguardia

Parmetros de una distribucin normal.
Debido a que la media y la desviacin estndar son los nicos dos
parmetros necesarios para definir una distribucin normal, cambiando
cualquiera de las dos se afecta la forma de la curva.
Los cambios en la media ocasionan, que la curva cambie a lo largo
del eje X.

Probabilidad
Rendimientos
Probabilidad
Rendimientos
Cuando la media es baja la curva se desplaza hacia la izquierda.
V
ce

Vanguardia

Los cambios en la desviacin estndar hacen que la curva se extienda o
se estreche.

Probabilidad
Rendimientos
Cuando la media es alta la curva se desplaza hacia la derecha.
Probabilidad
Rendimientos
Cuando la desviacin estndar es baja la curva se estrecha
mostrndose un pico ms pronunciado.
V
ce

Vanguardia

Probabilidad
Rendimientos
Probabilidad
Rendimientos
Cuando la desviacin estndar es alta la curva se extiende y se aplana.

Admon Del Riesgo

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