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FONDO MONETARIO INTERNACIONAL

Globalización, Mercados Financieros y Política Fiscal


Preparado por el Departamento de Temas Fiscales
(consultando con otros departamentos)
Aprobado por Teresa Ter-Minassian* - 16-nov-2007

Documento de trabajo/Staff paper (PDF) para el


Seminario sobre Globalización, Mercados Financieros y Política Fiscal (8-feb-08)

N.del T. Traducción de 'spillovers': aunque es práctica común traducirlo como 'incidencia/efecto


indirecto', se considera que 'rebosamiento' es más descriptivo.

Apartado V. Rebosamientos y Políticas Cooperativas21


46. Se plantea un tema importante acerca de cómo es probable que la
globalización afecte los rebosamientos en política fiscal, y la deseabilidad y
diseño de cooperación internacional en política fiscal. La literatura teórica no
ofrece una respuesta decisiva sobre el diseño y la magnitud de las influencias
externas. Los análisis clásicos sobre coordinación de políticas fiscales (Mundell,
1968; Hamada, 1985) generalmente enfatizan rebosamientos positivos a través
de la demanda de importaciones. En contraste, modelos más recientes se centran
en los rebosamientos negativos que se originan en países grandes.22 Primero, una
expansión fiscal puede hacer que el precio de los bienes producidos
domésticamente (incluyendo exportaciones) aumente más rápido que los de los
bienes importados. La mejora correspondiente en los términos de comercio
impulsa el poder adquisitivo del país -la misma cantidad de exportaciones
domésticas puede comprar un mayor volumen de bienes extranjeros- a expensas
de sus socios comerciales (Turnovsky, 1988; Andersen y Sorensen, 1995;
Jensen, 1996). Segundo, una acumulación de deuda pública puede reducir la
oferta global de fondos que pueden prestarse, elevando los tipos de interés reales
para todos los países. Dentro de una unión monetaria, los rebosamientos de tipos
de interés es probable que sean más fuertes, debido a la respuesta posiblemente
contrarrestadora del banco central común a las políticas fiscales nacionales
(Beetsma, Debrun y Klaasen, 2001). Cuantificar estas influencias externas sigue
siendo difícil porque dependen de cambios detallados en ingresos y gastos,
respuestas conductuales a las medidas sobre impuestos y gastos, sesgos
domésticos relativos en el consumo del gobierno y el privado, y otros factores.
47. La globalización financiera es probable que amplifique los rebosamientos
de tipos de interés, aumentando el impacto de los cambios fiscales en un
país sobre el resto del mundo. Con mercados financieros más integrados, los

21 Este trabajo utiliza el término “cooperación” tal y como aparece en la literatura sobre política fiscal
(Branson, Frenkel y Goldstein, 1990). La cooperación es una forma menos abiciosa de interacción entre
los gestores de políticas, e incluye un mayor intercambio de información sobre desarrollos y políticas,
discusiones francas sobre las razones para adoptar políticas particulares, y análisis técnicos rigurosos de
rebosamientos e influencias externas. No conlleva acometer políticas que puedan ser dañina para el
interés particular de un país. La coordinación de políticas se considera una forma más ambiciosa de
interacción, implicando “una modificación significativa de las políticas nacionales en reconocimiento de
la interdependencia económica internacional” (Wallich, 1984). Sin embargo, ésta definición de
“cooperación” es distinta de la utilizada habitualmente en la literatura teórica de juegos, donde quiere
decir acción conjunta, usualmente dando lugar a resultados idénticos a aquellos obtenidos por un solo
individuo.
22 Por definición, las condiciones domésticas en los pequeños países no tienen efecto sobre sus términos
de comercio, o en los tipos de interés mundiales.
cambios en las haciendas gubernamentales de una gran economía tienen un
mayor impacto sobre los tipos de interés globales, y por consiguiente mayores
efectos sobre la actividad económica y los costes financieros para los gobiernos
extranjeros. Por contraste, una integración más profunda del comercio puede
haber aumentado la influencia de la política fiscal sobre las importaciones,
incrementando los rebosamientos de la demanda positivos. Establecer el
predominio de un tipo de rebosamiento sobre el otro en última instancia es una
cuestión empírica.
48. La evidencia empírica de rebosamientos por política fiscal es inconclusiva.
Por ejemplo, un estudio reciente por Beetsma, Giuliodori y Klaasen (2005)
encuentran rebosamientos positivos negativos dentro de la Unión Europea.23
Específicamente, un estímulo de gasto público en Alemania del uno por ciento
del PIB impulsa la actividad en los socios de la UE por casi un ¼ del PIB, en
promedio.24 Sin embargo, los métodos estadísticos utilizados en este y otros
estudios similares se concentran en el impacto de los impulsos fiscales
temporales, por contraste con los cambios permanentes en la hacienda pública.
Además, la magnitud de los rebosamientos en los tipos de interés en estos
estudios puede haberse subestimado porque utilizan datos de los períodos en los
que había mucha menor globalización financiera que ahora (Wieland, 2006).
Los análisis recientes de la determinación de tipos de interés globales sugieren
rebosamientos sustanciales derivados de la política fiscal (Faini, 2006; Hauner y
Kumar, 2006).
49. Para evaluar el impacto potencial de la globalización financiera sobre los
rebosamientos en los tipos de interés, el personal del Fondo llevó a cabo
simulaciones utilizando el Modelo Monetario y Fiscal Integrado Global
(GIMF). En las simulaciones se asume que los Estados Unidos acometen una
consolidación fiscal que reduce permanentemente su ratio de deuda pública-PIB
en 15 puntos porcentuales. Para acelerar la caída en la deuda pública, la
consolidación se concentró al comienzo del programa. Además, como la deuda
pública se asume que se estabiliza en un nivel más bajo, el balance
presupuestario global a largo plazo se mantiene permanentemente más alto que
en la línea base de no consolidación por un 0,5 por ciento del PIB. En un
escenario de baja integración, el tipo de interés en la deuda de un país incluye
una prima específica del país la cual aumenta con los préstamos externos
obtenidos por ese país (figura 14).25 La respuesta a largo plazo de los tipos de
interés es sólo la mitad de grande en el escenario de alta integración.

23 Otros ejemplos incluyen Marcellino (2002), Canzoneri, Cumby & Diba (2003), Lane & Perotti (1998),
y Clarida & Prendergast (1999).
24 La estimación cae al 0,06 por ciento del PIB si el estímulo fiscal de Alemania adopta la forma de una
reducción global en los impuestos (neto de transferencias), lo que apoya el punto de vista de que los
rebosamientos a corto plazo es probable que dependan fuertemente de la si el paquete fiscal es del lado de
la oferta o del lado de la demanda. Bénassy-Quéré (2006) encuentra que un recorte de impuestos con
fuertes efectos en el lado de la oferta pueden tener un rebosamiento negativo en los principales
competidores del país.
25 En el escenario de baja integración se añade al modelo una prima por tipo de interés específica del país
que aumenta en 100 puntos básicos cada 0,2 por ciento de incremento del PID en el actual déficit por
cuenta corriente. El escenario que muestra una integración incrementada corresponde al estado actual de
globalización: en particular la elasticidad de los tipos de interés reales a la deuda USA se corresponde con
las estimaciones empíricas disponibles. El canal del mercado financiero no es el único incluido en el
análisis: también están el canal de comercio y de tipo cambiario, pero dada la limitada apertura comercial
de la economía USA, domina el canal financiero.
50. Las simulaciones confirman que los efectos de rebosamiento de la
consolidación fiscal a más largo plazo aumentan con el grado de integración
financiera. Cuando la integración financiera es limitada, la bajada en la deuda
pública USA aumenta sustancialmente la hacienda doméstica, pero sólo una
parte modesta de ésta aumenta las filtraciones al extranjero, y la cuenta corriente
USA sólo mejora en un 0,1 por ciento del PIB. En consecuencia, los tipos de
interés reales domésticos se reducen seis veces más que los tipos de interés en el
mundo, y el efecto llamada sobre la inversión y el consumo privado se concentra
en los Estados Unidos, con una ganancia permanente en la producción del 5 por
ciento. Por otro lado, cuando el grado de integración financiera es alto, se filtra
al exterior una parte más importante de la hacienda adicional USA, y su cuenta
corriente mejora permanentemente en un 0,3 por ciento del PIB. En el largo
plazo, los ingresos adicionales contabilizados por la acumulación de activos
extranjeros netos lleva a nuevos incrementos en la hacienda doméstica y la
cuenta corriente, contribuyendo a la caída sostenida en los tipos de interés
globales. El balance por cuenta corriente se estabiliza entonces en un nivel más
alto que bajo la línea base de no-consolidación pese a la respuesta positiva del
consumo privado a los tipos de interés más bajos. Los tipos de interés mundiales
se mantienen por consiguiente permanentemente más bajos, y el efecto llamada
se reparte equitativamente, con una ganancia en producción permanente del 3
por ciento tanto en los Estados Unidos como en el resto del mundo.26
51. En una economía mundial más integrada, los mayores efectos de
rebosamiento de la política fiscal apuntan a que en caso de cooperación en
las políticas fiscales cuando los países afrontan un reto común habría
ganancias potencialmente importantes. La acción cooperativa permite a los
gestores de políticas bien explotar plenamente las “economías de escala”
derivadas de los rebosamientos positivos, bien evitar los efectos mutuamente
perjudiciales debidos a rebosamientos negativos (Hamada, 1985; Canzoneri &
Henderson, 1991). No obstante, en el contexto de políticas de estabilización
macroeconómica, las ganancias estimadas por la cooperación tienden a ser
pequeñas.27 Además, la integración comercial y financiera aumenta las
oportunidades de suavizar los impactos específicos de cada país (auto-
aseguramiento), reduciendo más las ganancias potenciales por las acciones
coordinadas (Obstfeld & Rogoff, 2001). Por contraste, la apertura comercial y
financiera no ofrece aseguramiento contra los impactos globales y, de hecho,
aumenta la vulnerabilidad de los países individuales a los impactos. En este
caso, los beneficios de la política de coordinación pueden ser sustanciales, y
aumentan con la integración fiscal (Beetsma, 2001).
52. Las influencias externas en tipos de interés asociadas con los retos fiscales a
largo plazo pueden ser particularmente importantes. Considérese, por
ejemplo, la necesidad de afrontar en la mayor parte de los países industrializados
y en muchos emergentes las consecuencias a largo plazo de las poblaciones que
envejecen (Botman & Kumar, 2007).En principio, si los gestores de políticas

26 El impacto de la integración financiera sobre los efectos de rebosamiento de la política fiscal a corto
plazo es menos claro que en el caso a largo plazo, y depende de cierto número de factores, incluyendo la
parametrización del modelo y la respuesta de la política monetaria a las restricciones fiscales.
27 El estudio pionero es el de Oudiz & Sachs (1984). Algunos autores han apuntado también el hecho de
que la coordinación de políticas puede ser contraproducente si deja fuera actores relevantes, como los
bancos centrales en el caso de la coordinación fiscal (Rogoff, 1985; Beetsma, Debrun & Klaassen, 2001)
o si los gestores de políticas no están seguros de (o están en desacuerdo sobre) el verdadero modelo
subyacente de la economía (Ghosh & Masson, 1991; Frankel & Rockett, 1988).
fueran a acometer la requerida consolidación fiscal sobre la base de sus méritos
a largo plazo, todos los países todos los países verían que va en su propio
beneficio hacerlo. En la práctica, no obstante, los gestores políticos a menudo
son reacios a endurecer la política fiscal, bien porque tienen horizontes
relativamente cortoplacistas, bien porque los ajustes fiscales son políticamente
costosos de implementar. Puesto que estos costes se limitan al país que acomete
el ajuste, mientras que las ganancias son disfrutadas por todos (a través de
menores tipos de interés), los gobiernos individuales pueden sentirse tentados de
“montar gratis” unos en otros, demorando indebidamente el ajuste.
53. Los países puede que no interioricen o aprecien plenamente los
rebosamientos, especialmente para los tipos de interés reales, del fenómeno
del envejecimiento, subrayando la necesidad de cooperación. Cualquier
ajuste fiscal es probable que sea costoso en el corto plazo si se adopta
aisladamente. Estos factores refuerzan la tentación de postergarlo. Pero si todos
los países demoran el ajuste requerido, tal ajuste será mucho mayor dado el
impacto sobre los tipos de interés reales de los gastos relacionados con el
envejecimiento. Si hay cooperación en el sentido de que todos los países
acometen una actuación temprana, entonces es probable que haya costes
significativamente menores para cada país individual. La cantidad de ajuste que
ha de ser asumido por cada país sería mucho menor cuando se acomete
tempranamente, porque los tipos de interés serán más bajos y la financiación
más barata para todos. La cooperación no significa que se adopte la misma
acción: en algunos casos será más apropiado subir los impuestos mientras que en
otros será recortar gastos, o implementar nuevos planes de pensiones. Además,
el momento de la actuación no tiene por qué ser idéntico.28 A la hora de abordar
este tipo de retos, el seguimiento bilateral y multilateral del Fondo puede jugar
un papel útil en fomentar la cooperación.

Bibliografía del apartado V

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28 El análisis de simulación está explícitamente basado en países distintos iniciando sus ajustes en
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