Index-Dividendenswaps als notiertes Pendant

Index-Dividendenswaps als notiertes Pendant zu OTC-Index-Dividendenswaps und ihre Einsatzmglichkeiten

mitte 2008 Futures auf die Dividenden der im Dow Jones EuroStoxx 50 Index enthaltenen Werte handeln. Damit gibt es seit bald einem Dreivierteljahr einen brsengehandelten Terminkontrakt, dessen Basis die reine Dividendenkomponente eines klassischen Benchmark-Aktienindex darstellt und den Marktteilnehmern gestattet, auf die Entwicklung kumulierter Bruttobardividenden zu setzen, welche die im Dow Jones EuroStoxx 50 Index enthaltenen Unternehmen im Lauf eines Jahres ankndigen und auszahlen. Diese standardisierten Termingeschfte bieten Institutionellen mehrere Anwendungsmglichkeiten ohne Kontrahentenrisiko aufgrund des Eurex Clearing, das als zentraler Kontrahent fungiert.

n der Eurex kann man seit Jahres-

Aktienpreis (S) Barwert der Dividendenzahlung (PV Div) + Put-Preis (P) = Call-Preis (C) + Barwert des Basispreises (PV Strike) oder umformuliert PV Div = S + P C PV Strike
Aktienindex ausgeschttet werden. Beispiel: Am 3. Feburar 2009 notierte der Dow Jones EuroStoxx 50 Dividendenswap mit
FORMEL 2

Verwendung der Put-Call-Paritt fr Dividenden. Wenn man die Preise fr EurexPuts und Calls kennt, geht man nach folgender Formel vor SIEHE FORMEL 2. Da sich dieser standardisierte Index-Dividendenswap auf die jhrlichen Dividendenausschttungen jeweils bis Dezember eines Kalenderjahres bezieht, muss der aus den Preisen der Indexoptionen abgeleitete Barwert der Dividende auf den Barwert zur DezemberFlligkeit der Futures nach folgender Formel abgezinst werden SIEHE
FORMEL 3.

Dividenbeimischung schlgt Renten

Zwanzigprozentige Dividendenallokation als Performancetreiber

Der beschriebene Ansatz fhrt damit zu einer impliziten PreisfestGeringere Volatilitt und Mehrertrag zeichnen ein gemischtes Portfolio mit 80 Prozent Renten und 20 Prozent Dividenden aus.
Quelle: Barclays Capital, Eurex

stelllung fr einen Index-Dividenden-Swap durch Verwendung der Optionspreise.

Die Funktionsweise des Dividendenswap im Detail

Bei einem Dividendenswap erhlt der Dividendenkufer als Gegenleistung fr die Zahlung eines festen Betrags die tatschlichen Dividenden, die in einem vorab festgelegten Zeitraum (in der Regel handelt es sich dabei um den Zwlfmonatszeitraum bis Dezember) auf eine Aktie oder einen

Flligkeit Dezember 2009 bei 103,9 Indexpunkten. Bei einem fiktiven Wert von 1.000.000 pro Indexpunkt ergeben sich daraus folgende Zahlungsstrme SIEHE
FORMEL 1.

Dividendenswaps als eigene Assetklasse

Aufgrund ihrer gnstigen Korrelationseigenschaften werden Dividendenswaps zunehmend als eigenstndige Assetklasse wahrgenommen. Vorteilhaft wirkt sich die

Preisbildung
Die Ermittlung des Preises eines solchen Index-Dividendenswaps geschieht unter

gegenber Aktien verringerte Volatilitt der Dividenden aus, die zumindest in der Vergangenheit dadurch bedingt war, dass Krzungen der Ausschttung nur eingeschrnkt vorgenommen wurden. Die Zukunft wird zeigen, ob nun im Zuge der Rettungsschirme fr Banken, die zum Teil mit verordnetem Dividendenausfall einhergehen, diese Aussage relativiert werden

DIVIDENDENKUFER
FORMEL 1

103,9 x 1.000.000 Euro ---------------------------------------------------------------------------------------------------------------DIVIDENDENVERKUFER auf die Indexpunkte des Dow Jones EuroStoxx 50 bis Dezember 2009 ausgeschttete Dividende x 1 Million Euro

 zu OTC-Produkten und ihre Einsatzmglichkeiten

muss. Byron Baldwin, Spezialist fr Dividendenswaps der Eurex, verweist in diesem Zusammenhang gern auf die schon etwas ltere Studie Global Speculations: Dividend Delights, die vom September 2005 stammt und von Barclays Capital durchgefhrt wurde. Diese Analyse hat ergeben, dass Dividendenanlagen nach fnf Jahren mit Sicherheit Gewinne abwerfen, whrend man diese bei einem direkten Engagement in Aktien erst nach 13 Jahren garantieren kann. Ebenfalls gnstig sieht das Verhalten der Dividendenswaps in Bezug auf Geldmarkt, Renten- und Aktienanlagen aus, da hier nur eine sehr geringe Korrelation besteht. Als Portfoliobestandteil scheint die Beimischung von Dividenden durchaus Sinn zu ergeben, wie Baldwins Untersuchungen nahelegen. So macht etwa in einem Rentenportfolio, das man schematisch ber das Ertragsprofil eines Eurex Euro-Buxl

als Teil der Optimierung

und als Overlay-Strategie

Asset Manager erhalten mit diesem standardisierten Dividendenhandelsprodukt ein weiteres Tool, um ohne Vernderung der Positionen in der Kassa ihre Asset Allocation effizient zu verndern. Beispielsweise knnte ein reines Staatsanleihenportfolio dadurch auf synthetischem Weg zum Teil in Dividendenexposure umgeschichtet werden. Sobald der Manager nicht mehr von den Outperformancechancen der Dividenden gegenber Government Bonds berzeugt ist, lst er die Futuresposition auf. Ende September 2008 hat die Eurex jedenfalls ihr Incentive-Programm fr den Handel mit Dow Jones EuroStoxx 50 Index-Dividenden-Futures verlngert, sodass bis Ende 2008 die Handelsgebhren fr diesen Kontrakt ausgesetzt blieben. Damit wollte man den Eurex-Teilnehmern einen Anreiz bieten, ihre bislang OTC-Dividendenswaps in gelistete Futures-Positionen zu berfhren. Gem den Aussagen von EurexVorstand Michael Peters ermglichte man damit die effiziente Transferierung von Positionen in
140.000

Futures abbilden kann, eine Fnftelbeimischung von Dow Jones EuroStoxx 50 Dividendenswaps durchaus sowohl unter Ertrags- als auch Risikoaspekten Sinn. Beginn der Analyse ist der Jahresanfang 2007, wchentlich findet ein Rebalancing statt, der Dividendenswap-Kontrakt Dezember 2008 wurde herangezogen. Die indexierten Zeitreihen beider Portfolios knnen der Grafik Dividendenbeimischung schlgt Renten entnommen werden und zeigen den

Preis des Index-Dividendenswaps = PV Div x (1+r) T

wobei r dem risikolosen Zins, T der Zinskonvention actual / 360 entspricht.
FORMEL 3

Daneben ist eine Synchronitt in der Entwicklung bei Vernderungen der Inflation auszumachen (siehe Hauptartikel). Eine von der Eurex durchgefhrte Analyse des Verhltnisses von Tagesvernderungen

Renditevorsprung des gemischten Portefeuilles.

im

Dow

Futures auf Dividenden im Hhenflug

Dow Jones EuroStoxx 50: Sowohl die Zahl der gehandelten Kontrakte als auch das Open Interest steigt deutlich.
35.000 30.000 25.000 20.000 15.000 10.000 5.000 0

Jones EuroStoxx 50 Dividendenswap mit Flligkeit Dezember 2008 und den tglichen Schwankungen im 3-Monats-EURIBOR, dem Dow Jones EuroStoxx 50 In

das Eurex-Clearinghaus, wodurch Kontrahenten- und Kreditrisiken ausgeschlossen werden knnen. Zudem gewhrleistet die Eurex eine optimale operative Effizienz, denn deren Clearing untersttzt mithilfe seines OTC-Serviceangebots Kunden im Risikomanagement. Die Volumina der Terminkontrakte sind jedenfalls ordentlich gewachsen, wie der Chart Futures auf Dividenden im Hhenflug zweifelsfrei besttigt.

Open Interest (rechte Skala) Traded Contracts (linke Skala)

120.000 100.000 80.000 60.000 40.000 20.000 0

26. Jn 2. Feb

dex und in den generischen Renditen zehnjhriger europischer Staatsanleihen ber zwei Jahre (bis Mitte Mrz 2008) durchgefhrt. Die Ergebnisse zeigten, dass das Bestimmtheitsma R in allen drei Fllen in dem Beobachtungszeitraum bei 0,01 lag, was auf keine nennenswerte Korrelation schlieen lie.

30. Juni 08

28.Juli

27. Okt

25. Aug

Die Aktion, den OTC-Dividendenswap-Playern den Umstieg auf brsengehandelte Dividendenderivate kostenfrei zu ermglichen, drfte Quelle: Eurex sich bezahlt gemacht haben.

29. Sept

24.Nov

22.Dez 5. Jn 09