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Informe Mercados
25 Abril 2022
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Bolsas: Nuevos retrocesos en un escenario de menos crecimiento, mayor
inflación y costes de financiación más elevados.
SALDOS NETOS SEMANALES, MENSUALES Y ANUALES
1.- BOLSAS Semana % Cierre Var. Abr 22 YTD 2022 Semana % Cierre Var. Abr 22 YTD 2022
MSCI World Global -2,6% 2.882 -5,6% -10,8% Nikkei 225 Japón +0,0% 27.105 -2,6% -5,9%
S&P 500 EE.UU -2,8% 4.272 -5,7% -10,4% MSCI EM Emerg. -3,7% 1.076 -5,8% -12,7%
Dow Jones Ind. EE.UU. -1,9% 33.811 -2,5% -7,0% CSI300 China -4,2% 4.013 -5,0% -18,8%
Nasdaq 100 EE.UU. -3,9% 13.357 -10,0% -18,2% Hang Seng HK -4,1% 20.639 -6,2% -11,8%
ES-50 UEM -0,2% 3.840 -1,6% -10,7% Kospi Corea +0,3% 2.705 -1,9% -9,2%
Ibex-35 España -0,5% 8.652 +2,5% -0,7% Sensex India -0,7% 57.912 -1,1% -0,6%
FTSE100 UK -1,2% 7.522 +0,1% +1,9% Bovespa Brasil -4,4% 111.078 -7,4% +6,0%
CAC40 Francia -0,1% 6.581 -1,2% -8,0% MEX IPC México -1,7% 53.267 -5,8% -0,0%
MIB 30 Italia -2,3% 24.280 -3,0% -11,2% RTSI Rusia -1,4% 928 -9,1% -41,8%
DAX Alemania -0,2% 14.142 -1,9% -11,0% BIST30 Turquía -0,2% 2.765 +11,6% +36,6%
2.- DIVISAS 22-abr. 14-abr. Var. Abr 22 YTD 2022 22-abr. 14-abr. Var. (%) YTD 2021
€-Dólar USD 1,079 1,083 -2,5% -5,1% €-Libra GBP 0,841 0,828 -0,2% -0,0%
€-'Yen JPY 138,8 136,3 +3,1% +6,0% €- Fr. Suizo CHF 1,034 1,020 +1,2% -0,4%
3.- MAT. PRIMAS Semana % Cierre Var. Abr 22 YTD 2022 Semana % Cierre Var. Abr 22 YTD 2022
Petr. Brent UE -5,4% 105,3 -1,2% +36,0% Oro -2,1% 1.932 -0,3% +5,6%
Petr. WTI USA -3,6% 103,1 +2,8% +33,9% CRB (Índice) MM.PP +0,1% 638 +0,6% +10,4%
4.- VOLATILIDAD 22-abr. 14-abr. 28.02.22 dic-21 22-abr. 14-abr. 28.02.22 dic-21
VIX S&P500 28,2% 22,7% 30,2% 17,2% V2X ES-50 28,3% 26,8% 32,1% 19,3%
Fuente: Bloomberg.

Las bolsas comenzaron la semana pasada con un saldo moderadamente alcista. Sin embargo, esa subida fue un
efímero rebote técnico tras 2 semanas de caídas y la debilidad que esperábamos en los mercados de renta
variable terminó siendo la tónica dominante, con un retroceso de -2,6% en el MSCI World. El primer baño de
realidad lo proporcionó el FMI, que actualizó su informe de perspectivas macroeconómicas mundiales (WEO) con
una revisión a la baja de su estimación de crecimiento del PIB global para 2022 desde +4,4% hasta +3,6% como
consecuencia del impacto de la guerra y las tensiones inflacionistas (gráfico 1).
Además, las caídas se aceleraron en el tramo final de la semana, ante la expectativa cada vez más real de un
endurecimiento rápido de las condiciones de financiación por parte de la Reserva Federal. Su presidente Jerome
Powell afirmó el pasado jueves que la Fed debería ir más rápido en el proceso de normalización de la política
monetaria y que un aumento de 50 p.b. en el tipo de interés de referencia en la reunión del 4 de mayo estaba
“claramente” sobre la mesa.
En el resto de datos macro, los PMI preliminares de abril en la Eurozona superaron las estimaciones y se mantienen
claramente en zona de expansión (PMI Compuesto en 55,8 frente a 53,9). Los principales datos macro
estadounidenses (ventas de vivienda de usada, indicador adelantado y empleo semanal) cumplieron con las
expectativas. Sin embargo, la desaceleración también se pone de manifiesto en el Reino Unido, donde las ventas
minoristas descendieron por segundo mes consecutivo y la confianza del consumidor se contrae (gráfico 2).

Gráf. 1.- FMI: Estimaciones de crecimiento globales. Gráf. 2.- Reino Unido: Vtas. minoristas y Conf. Consumidor.
0 40
7,4 7,3 -5 30
-10 20
5,7
5,3 5,4 5,6 -15
10
-20
3,7 3,7 0
-25
2,8 -10
2,3 2,3 2,4 2,3 -30
1,6 -35 -20
1,2
-40 -30

EE.UU. UEM R. Unido Japón Asia Emerg.

2021 2022e 2023e GfK Confianza Consumidor Vtas minoristas (var. a/a; eje dcho.)

Fuentes: Bloomberg, FMI World Economic Outlook.

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El resto de factores clave tampoco ayudó excesivamente. La ofensiva rusa prosigue sobre las regiones del Este de
Ucrania sin una perspectiva a corto plazo de negociación o desescalada militar y los resultados empresariales no
son suficientes para impulsar el mercado. En Europa, los beneficios trimestrales de ASML superaron las
expectativas y, junto con una perspectiva de política monetaria menos agresiva, ayudaron a moderar las pérdidas
de las bolsas europeas (Eurostoxx-50: -0,2%). Sin embargo, los índices estadounidenses sufrieron más
(S&P500: -2,8%), debido a las inminentes subidas de tipos de interés y a unos resultados empresariales que
apenas superan las expectativas (+6,6% de incremento medio del BPA frente a +5,7% estimado al principio de la
temporada).
El comportamiento de los mercados emergentes continúa siendo bajista, con un descenso de -3,7% en el MSCI
Emerging Markets, muy condicionado por los retrocesos superiores a -4% en los principales índices chinos.
Además del impacto que están teniendo las estictas medidas de confinamiento de Shangai, el banco central
decidió no bajar los tipos de interés a pesar de la clara pérdida de impulso que muestran los indicadores PMI y las
ventas minoristas.

Gráfico 3: Evolución sectorial del S&P500 Gráfico 4: Evolución sectorial Stoxx Europe 600
Energía -2% 5%
Energía -5%
37% Telecom -2%
3%
-2% Materiales 0%
Utilities 2%
4% Seguros -1%
2%
0%
Consumo básico Salud Var. Semanal -2%
3% -3%
Media -2%
Inmobiliario 1% Var. Anual -5%
-5% Alimentación 1%
-6%
Salud -4% Químicas -1%
-5% -6%
-4% Utilities -1%
-7%
Materiales -5% -2%
Serv. Fin. -7%
-2%
Construcción 3%
Industriales -7%
-7% Var. Semanal Bancos 2%
-2% -10%
Financieras Ocio -2%
-7% Var. (YTD) -14%
-2% Industria 1%
Consumo Discrec. -14% -15%
Autos 0%
-3% -15%
Tecnología -18% Bienes de Consumo -1%
-16%
-8% Tecnología 1%
Comunicaciones -23% -22%
Distribución -33% -3%

Fuente: Bloomberg.

La evolución sectorial es un buen reflejo del contexto de mercado, con caídas en prácticamente todos los
sectores americanos excepto el inmobiliario y consumo básico por su carácter defensivo. Energía se vio
afectado por la caída del precio de -3,6% en el precio del petróleo West Texas y descendió junto con otros
sectores cíclicos como industriales y tecnología.
Sin embargo, la mayor caída fue la del sector de comunicaciones y media (-7,8%), motivada por el desplome
de Netflix, cuya cotización descendió -35% tras registrar el primer descenso en el número de suscriptores
desde 2011 y presenta un guidance muy pesimista, con una pérdida adicional de 2 millones de suscriptores
en próximos trimestres. Los resultados de Netflix y los mayores tipos de interés lastraron al Nasdaq-100, que
descendió -3,9% y acumula un retroceso de -10% en abril. En Europa, sólo tecnología (por los resultados de
ASML), bancos (subidas de tipos) y alimentación (por su carácter defensivo) repuntaron en una seana de
descensos generalizados.

Renta fija: El precio de los bonos prosigue su descenso ante la expectativa de

subidas de tipos de la Fed y el BCE.
El contexto de clara aversión al riesgo en el mercado, con caída de bolsas y materias primas, un repunte de la
volatilidad VIX desde 23% hasta 28% y una nueva apreciación del dólar frente al euro, no fueron suficientes para
respaldar los bonos, que continúan siendo la antítesis de un activo refugio. Los mensajes con un tono hawkish
se sucedieron durante la semana pasada, alimentando la expectativa de subida de tipos en EE.UU. y Europa y
elevando la TIR de los bonos, especialmente acusada durante la semana pasada en los plazos cortos como las
referencias a 2 años.
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Bonos soberanos (TIR) 22-abr. 14-abr. 28-feb. 30-12-21 Deuda corp. y Emerg. Semana % Var. Abr 22 YTD

T-Note (10A) 2,90% 2,83% 1,83% 1,51% Crédito Inv. Grade Eur -1,0% -2,3% -7,1%
Bund (10A) 0,97% 0,84% 0,14% -0,18% Crédito Inv. Grade USA -1,4% -5,1% -12,4%
Bono español 10A) 1,93% 1,78% 1,11% 0,56% High yield EUR -0,5% -1,3% -5,4%
Bono italiano (10A) 2,67% 2,48% 1,71% 1,17% High yield USA -0,5% -1,4% -3,6%
Bono portugués (10A) 1,98% 1,83% 0,99% 0,46% Emerg. Hard currency -1,5% -4,4% -13,2%
Bono japonés (10A) 0,25% 0,23% 0,19% 0,02% Emerg. Divisa local -2,2% -4,2% -12,4%
Fuente: Bloomberg.

Además de la mención de Powell a una subida de 50 p.b. en el tipo de interés de referencia, Bullard abogó por
una subida de 75 p.b. en la reunión del 4 de mayo, lo que contribuyó a elevar la TIR del Treasury a 10 años hasta
el 2,90% y que los bonos soberanos estadounidenses acumulen retrocesos superiores a -15% desde principios
de año (gráfico 5). En Europa, el mercado también comienza a descontar aumentos de tipos, después de uno
mensajes más estrictos de lo esperado por parte de diferentes consejeros del BCE. Wunsch (Bélgica) no descarta
que el tipo de depósito (actualmente en -0,50%) se sitúe en positivo en 2022, De Guindos (vicepresidente)
contempla adelantar el final del programa de compra de activos y Holzmann (Austria) actuar rápido para evitar
que los tipos de interés deban subir demasiado en un momento posterior. Estas declaraciones elevaron la TIR
del Bund hasta 0,90% y la TIR del bono alemán a 2 años hasta 0,26%, máximo desde 2011.

Gráf. 5.- Treasuries larga duración (rentabilidad total). Gráf. 6: Mayores caídas en crédito europeo. aa

Fuentes: Bloomberg, Financial Times.

Los bonos corporativos no fueron inmunes a esta tensión sobre los bonos soberanos. A pesar de que los
diferenciales de crédito se estrecharon durante la semana pasada, los principales índices de deuda corporativa
cayeron durante la semana pasada tanto en EE.UU. como en Europa (gráfico 6) y el crédito high yield retrocedió
-0,5%. También hubo retrocesos notables en la deuda emergente tanto en hard currency (-1,5%) como en divisa
local (-2,2%). La subida de tipos nominales y reales en EE.UU. reduce el atractivo de la deuda emergente,
mientras la apreciación del dólar endurece las condiciones de financiación para estas economías.

Perspectiva de mercado: Macro, inflación y geopolítica siguen penalizando.

Sólo los resultados de las grandes compañías americanas pueden
proporcionar cierto alivio.
La semana comienza la semana con un sesgo bajista, condicionado por el cierre claramente negativo de Wall
Street el pasado viernes y por una madrugada asiática muy floja, condicionada por la posibilidad de que las
duras medidas de confinamiento en Shangai se extiendan también a determinadas zonas de Pekín. La menor
actividad en China no sólo agrava los cuellos de botella en las cadenas de producción, sino que también reduce
la demanda doméstica, lo que está castigando hoy a las compañías europeas del sector lujo. En las próximas
jornadas, los factores clave serán:
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i) Resultados empresariales.- Afrontamos la semana más importante del trimestre en noticias
corporativas. En los próximos días conoceremos las cifras de Coca-Cola, Activision Blizzard (lunes); UPS,
Pepsi, 3M, GM, VISA, Microsoft, Google (martes); Boeing, Kraft, Ford, Meta (Facebook), Qualcomm, Amgen
(miércoles); Caterpillar, Baxter, McDonald’s; MasterCard, Apple, Intel, Amazon; Gilead (jueves); Chevron,
Exxon Mobil, Bristol-Myers y AbbVie (viernes).

En nuestra opinión, los resultados del 1T22 serán más que aceptables, pero la atención se centrará en las
perspectivas que den las compañías para unos próximos trimestres marcados por cierta desaceleración
global y una mayor inflación. Creemos que las 3 mayores compañías del mundo (Apple, Microsoft, Google),
pueden ofrecer cierto respaldo por la solidez de su modelo de negocio, crecimiento de beneficio y
capacidad de fijación de precios. Sin embargo, mantenemos una actitud cautelosa con el resto de
compañías, ya que persiste la situación de asimetría en la reacción del mercado a la que hacíamos referencia
la semana pasada: la cotización de compañías que baten ampliamente expectativas mejora notablemente
en la jornada posterior (Tesla: +3,4%; United Airlines: +9,3%), pero la subida es notablemente inferior al
castigo sufrido por aquellas compañías que decepcionan (-35% en Netflix, gráfico 7).

En la Eurozona, DB, Santander, Mercedes-Benz, Kone, Iberdrola, TotalEnergies, Linde, Sanofi, BASF, ENI y
BBVA son los nombres más destacados. Las caídas de Roche y Vivendi en línea con el mercado a pesar de haber
presentado buenos resultados y el castigo a Philips (-11%) tras presentar beneficios inferiores a las
expectativas nos reafirma en la idea de prudencia en el más inmediato corto plazo.

Gráfico 7: Netflix: Evolución de la cotización a largo plazo Gráf. 8: EE.UU: Tipos de la Fed y expectativas de tipos
y reciente corrección post Covid-19. reflejadas en el mercado de swaps.

Fuentes: Bloomberg.

ii) Indicadores macro.- La primera referencia de la semana ha sido un IFO alemán que ha repuntado desde la
caída de marzo y ha superado las expectativas con un registro de 91,8 frente a 89,0 estimado. Sin embargo,
el resto de indicadores europeos no presenta tan buen aspecto. Los indicadores de clima y confianza
empresarial podrían descender levemente, la inflación preliminar de abril podría escalar una décima hasta
+7,5% y el dato avanzado del PIB del 1T22 podría mostrar un repunte de +0,3% en tasa trimestral.
En EE.UU., los datos de principios de la semana serán más que aceptables, con leves repuntes en los
pedidos de bienes duraderos (+1,0% estimado en tasa mensual) y en la confianza del consumidor. No
obstante, los datos que se publiquen a partir del jueves sí pueden frenar cualquier asomo de entusiasmo. El
consenso de mercado estima un crecimiento del PIB de +1,0% en tasa trimestral anualizada en 1T22 que,
sin ser malo, sí contrasta negativamente con la expansión de +6,9% en el 4T21 gracias al efecto de la
acumulación de inventarios. Además, el deflactor del consumo (medida de inflación favorita de la Fed)
podría acelerar desde +6,4% hasta +6,7% y el índice de costes laborales podría aumentar +1,1% en tasa
trimestral, lo que supone otra fuente de presiones inflacionistas.
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Por ello, el mercado de bonos seguirá presionado, aunque el risk-off de bolsas en las últimas jornadas pueda
suponer un alivio temporal para los bonos estadounidenses y la victoria de Macron en las elecciones
presidenciales francesas respalde a los bonos soberanos europeos. La elevada inflación está provocando
que el mercado descuente un tipo de interés a finales de 2022 superior a +2,5%, con un ritmo de subida
más rápido que el previsto por la propia Fed en su reunión de marzo (gráfico 8).

En definitiva, la situación de incertidumbre y ausencia de catalizadores claros se mantiene. El mercado puede

contar esta semana con el respaldo de los resultados de compañías de calidad extraordinariamente sólidas
(Microsoft, Apple, Google) que ayuden a frenar las pérdidas. Asimismo, la tendencia de caída de las bolsas en
abril (-5,6% en el MSCI World, -10% en el Nasdaq) puede atraer a algunos cazadores puntuales de gangas.

Sin embargo, creemos que esos factores son insuficientes para impulsar las bolsas de forma relevante. La
situación en Ucrania sigue siendo dramática, Putin no va a frenar su ofensiva en las próximas jornadas y parece
poco probable que el mercado adopte una posición más constructiva sobre bolsas antes de la reunión de la
Fed del próximo 4 de mayo, en la que la Reserva Federal subirá los tipos en 50 p.b. y debería ofrecer más
detalles acerca del ritmo de reducción de balance. Por ello, nos mantenemos cautos ya que, desgraciadamente,
el coste de oportunidad de tener una exposición prudente a bolsas es asumible en las próximas jornadas.