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MÓDULO

FONDOS Y SOCIEDADES DE INVERSIÓN MOBILIARIA

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1. Visión general de los fondos de inversión mobiliaria

1.1 Introducción
Cuando una persona se decide a invertir una cantidad ya ahorrada, puede hacerlo directamente construyendo
una cartera de valores o puede juntarse con otros ahorradores buscando un gestor profesional que les
construya y gestione su cartera, dando nacimiento así a lo que comúnmente se conoce con el nombre de
institución de inversión colectiva (IIC).

Las ventajas que tiene la inversión colectiva frente a la inversión individual son, entre otras:

1. La construcción de la cartera y posteriormente su gestión, las lleva a cabo un profesional de las finanzas
que dispone de la información y experiencia necesarias para obtener los mayores beneficios posibles.

2. El ahorrador participará en una cartera formada por muchos títulos valores que no podría poseer de
manera individual, de esta manera, la gran diversificación implica una disminución en el riesgo.

3. Las IIC están tuteladas por la CNMV, así el inversor está protegido. Las entidades financieras conocedoras
del interés de los ahorradores por la inversión colectiva se han adelantado a sus intenciones y han
propuesto los fondos de inversión como las instituciones ideales para canalizar los ahorros de las familias (y
de cualquier otra entidad) hacia la inversión mobiliaria.

Un fondo de inversión invierte en una cartera formada por títulos mobiliarios u otro tipo de activos, que son
propiedad del conjunto de inversores que han invertido en el fondo y que se denominan partícipes.

Por sus características, este tipo de producto financiero puede comercializarse entre todo tipo de clientes
adaptándose a cada perfil específico.

El fondo de inversión carece de personalidad jurídica propia, lo administra una sociedad gestora que, además
de construir y gestionar la cartera del fondo, representa y defiende los intereses de sus partícipes.

Para garantizar la protección y la propiedad de los activos patrimonio del fondo, éstos deben estar depositados
en una entidad financiera (sin ningún tipo de relación con la gestora) que recibe la denominación de entidad
depositaria del fondo.

Además, podemos señalar una tercera figura que interviene en el proceso de funcionamiento de los fondos: la
entidad comercializadora, que puede o no (en nuestro país a menudo lo hace) coincidir con la entidad
depositaria.

Los fondos de inversión constituyen una de las posibles figuras que se inscriben en las denominadas
Instituciones de Inversión colectiva (IIC)

1.2 Marco legislativo y definición de las IIC


Las Instituciones de inversión Colectiva (IIC) son entidades que tiene por objeto la captación de recursos de
múltiples inversores para gestionarlos e invertirlos en bienes, valores u otros instrumentos financieros o no,
con el objetivo de proporcionar un rendimiento, establecido en función de los resultados colectivos.

Son el canal natural a través del cual los pequeños inversores pueden participar en el mercado de capitales, ya
que permiten el acceso a un gran número de distintos mercados y productos de una forma fácil y económica.

Podemos resumir sus características en los siguientes puntos:

- Pluralidad de inversores (la unión hace la fuerza)


- Inversión y riesgos asumidos sin control político de las emisoras

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- Resultado individual en función del resultado colectivo
- Elevada liquidez
- Trasparencia informativa
- Transacciones fáciles
- Fiscalidad atractiva
- Mucha creatividad

Si atendemos a su naturaleza jurídica, existen dos grandes grupos de Instituciones de Inversión Colectiva:

Fondos de inversión – No tienen personalidad jurídica propia, precisando para su constitución de la


existencia de una Sociedad Gestora de Instituciones de Inversión Colectiva (SGICC) y de una Entidad
Depositaria que serán las que desarrollarán las funciones necesarias de gestión, y administración. Los
inversores reciben participaciones y, en este sentido, reciben el nombre de partícipes.

Sociedades de inversión – Tienen personalidad jurídica propia (son sociedades anónimas S. A., sujetas a la
ley de Sociedades de Capital), con un consejo de administración que se responsabiliza de su gestión. Tienen
su capital está dividido en acciones.

Asimismo, en ambos casos, la ley reconoce la posibilidad que revistan carácter financiero o no. Los primeros
serán aquellos que tengan por objeto la inversión en activos e instrumentos financieros, los segundo el resto de
activos.

En el caso de los Fondos de Inversión, sin son de carácter financiero su denominación deberá ir seguida de la
expresión Fondo de Inversión o bien de las siglas F.I. En el caso de los fondos no financieros, destacan los
Fondos de Inversión Inmobiliaria o F.I.I.

En el caso de las Sociedades de Inversión, si son de carácter financiero su denominación deberá ir seguida de la
expresión Sociedad de Inversión de Capital Variable o bien de las siglas SICAV. En el caso de las no financieras,
destacan las Sociedades de Inversión Inmobiliaria o S.I.I.

Por otro lado, la ley contempla la posibilidad de que existan otras IIC no financieras, distintas de las
inmobiliarias que se regirán por lo que apruebe el Ministerio de Economía.

Otras clasificaciones son posibles, como por ejemplo atendiendo al sistema en que distribuyen sus resultados.
Podemos distinguir entre fondos acumulativos o de reparto.

Acumulativos. No reparten dividendos. El valor de la participación evoluciona y recoge el


incremento/reducción del valor de los activos que integran el fondo, los cupones, los dividendos y otras
percepciones. Por motivos fiscales, casi todos los fondos de inversión comercializados en España han
sido de este tipo.

De reparto. Además de la rentabilidad que pueden generar de forma acumulativa, reparten


dividendos con cierta periodicidad y por una cuantía determinada. También por motivos fiscales, ha
sido una fórmula muy poco utilizada en nuestro país.

Otra clasificación podría ser por la incertidumbre de los rendimientos

Rentabilidad totalmente incierta. Ni el partícipe ni sus participaciones tienen garantía de rentabilidad


o de patrimonio extendida por algún tercero.

Rentabilidad garantizada. El propio fondo (internamente) o un tercero (externamente)


garantiza una rentabilidad y la totalidad o parte del patrimonio.

Finalmente, por la nacionalidad de origen y de gestión del fondo podemos distinguir entre fondos residentes y
fondos no residentes.

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Fondos residentes. Gestionados y custodiados por instituciones financieras residentes en España,
registrados en la CNMV y con asunción íntegra de la normativa vigente en España.

Fondos no residentes. Pueden comercializarse en España, a pesar de no estar gestionados ni


custodiados por una entidad residente en España. También se conocen como IIC extranjeras. Si cumplen el
requisito de la directiva comunitaria sobre inversión colectiva y trasladan una notificación informativa a la
CNMV se denominan armonizadas. Si no residen en la Unión Europea se denominan no armonizadas y deben
ser autorizadas específicamente por la CNMV.

La ley que regula la inversión colectiva en España es la Ley 35/2003 de Instituciones de Inversión colectiva
https://www.boe.es/buscar/pdf/2003/BOE-A-2003-20331-consolidado.pdf Además, el real Decreto 1082/2012
de 13 de julio aprueba el reglamento de la ley que, entre otras cosas, adapta diversas directivas de la Unión
Europea a nuestro entorno legal, principalmente sobre la comercialización de fondos dentro de la Unión y las
garantías de los partícipes.

En España el desarrollo de los fondos de inversión ha sido muy importante desde sus inicios al final de la
década de los años ochenta del siglo pasado. Por volúmenes invertidos y partícipes su mejor momento fue en
los primeros años del presente siglo.

Como resumen, podemos ver la evolución del patrimonio de las IIC, y sus distintas figuras en los dos últimos
años, habiendo registrado en el último (hasta noviembre de 2021, último dato disponible) un incremento del
15,0% respecto al mismo período del año anterior, hasta alcanzar la cifra de 601.768 millones de euros:

Como consecuencia de la mayor importancia que tienen los Fondos de Inversión como figura de la inversión
colectiva en España, nos centraremos básicamente en las características y particularidades de este tipo de IIC,
con una nota final respecto a las SICAV.

Con respecto a las Sociedades de Inversión Inmobiliaria (S.I.I.) podemos señalar que son Instituciones de
inversión colectiva de carácter no financiero, cuyo objeto es la inversión en bienes inmuebles para ser
explotados, aunque puede también invertir en valores y activos líquidos negociables susceptibles de ser
adquiridos por las sociedades y fondos de inversión mobiliaria. El activo de estas sociedades debe ser valorado
cada año y sus directivos y administradores deben reunir determinados requisitos en cuanto a su
honorabilidad, experiencia y profesionalidad.

En cuanto a los Fondos de Inversión Inmobiliarios (F.I.I.) invierten en inmuebles para ser alquilados. Pueden
ser: viviendas, locales comerciales, oficinas, aparcamientos, etc.

Para terminar, algunos de los motivos que pueden explicar la gran implantación de los productos de inversión
colectiva, particularmente los fondos de inversión mobiliarios, entre los ahorradores españoles son los
siguientes:

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Elevada liquidez.
• Gran transparencia en el ámbito informativo.
• Fácil acceso a la contratación del producto por parte del inversor.
• Fiscalidad atractiva.
• Pérdida de atractivo de productos bancarios clásicos como los depósitos a plazo por el descenso
de los tipos de interés de los últimos años.
• Evolución de las cotizaciones bursátiles en buena parte de los años noventa.
• Innovación continúa en los tipos de IIC ofrecidos: fondos garantizados, inversión alternativa,
fondos de fondos, fondos de inversión libre, etc.

1.3. Elementos intervinientes


En este apartado se estudian las diferentes instituciones e individuos que intervienen en el funcionamiento de
la inversión colectiva, que son los siguientes, obviando a las entidades comercializadoras a las cuales hemos
hecho referencia anteriormente:

• Participes y Socios
• Sociedad Gestora
• Entidad Depositaria

En el siguiente cuadro se puede observar la relación existente entre Participes, Gestora, Comercializadora,
Depositaria y Fondo de inversión.

PARTÍCIPE

GESTORA Entidad DEPOSITARIO


XZA SGII Comercializadora BANCO AZX
BANCO AZX

FONDO DE
INVERSIÓN

La legislación vigente contempla una separación jurídica entre la gestora, el depositario y el fondo de inversión,
con el objetivo de conferir la máxima seguridad a los partícipes y una garantía del correcto funcionamiento del
fondo.

a. Partícipes y socios
Los Participes son cualquier persona física o jurídica que ha adquirido participaciones de un fondo de inversión.
Son los propietarios del fondo.

Es muy habitual que comercialmente se asimile participe a cliente de la entidad que comercializa el fondo.

La figura equivalente a la de los participes de un Fondo de Inversión es la de los accionistas de las Sociedades
de Inversión.

Los participes tienen los siguientes derechos:

• Solicitar y obtener el reembolso del valor de sus participaciones.


• Solicitar y obtener el traspaso de sus inversiones entre IIC.
• Obtener información completa, veraz y precisa y permanente sobre el fondo, el valor de las
participaciones, así como la posición del participe en el fondo.

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• Exigir responsabilidades a la sociedad gestora y al depositario por el incumplimiento de sus
obligaciones legales.
• Acudir al departamento de atención al cliente o al defensor del cliente.

El número de partícipes en un fondo no puede ser inferior a 100.

La participación de un Fondo de Inversión consiste en cada una de las partes alícuotas en que se divide el
patrimonio de un fondo. Es la unidad de compra/venta de los Fondos de inversión y representa la propiedad de
los participes.

Las participaciones tienen las siguientes características:

- No tienen valor nominal.

- Tienen la condición de valores negociables, aunque no se negocian habitualmente en ningún


mercado secundario organizado (excepto en el caso de los fondos de inversión cotizados o ETF, que
veremos más adelante)

- Pueden representarse mediante certificados nominativos o mediante anotaciones en cuenta.

- Se pueden suscribir (comprar) o reembolsar (vender) fracciones de participación, que, con carácter
general deberán realizarse en efectivo.

Ejemplo

Patrimonio del fondo: 4.200.000 €


N.° Participaciones suscritas: 100.170,29 participaciones
Valor liquidativo de cada participación: 41,9286 € (4.200.000 € dividido por 100.170,29 participaciones)

b. Sociedad gestora (SGIIC)


Las Sociedades Gestoras de Instituciones de Inversión Colectiva (SGIIC) son Sociedades anónimas cuyo objeto
social consiste en la administración, representación, gestión de las inversiones y gestión de las suscripciones y
reembolsos de los Fondos y Sociedades de Inversión.

Por lo tanto, las Sociedades Gestoras se encargan de las siguientes funciones:

Administración de las IIC. Realizan todas las transacciones derivadas de la actividad típica de las IIC
(suscripciones, reembolsos, compras y ventas de activos, etc.) y se encargan diariamente del cálculo del
valor de las participaciones/acciones o valor Iiquidativo, a la vez que se encargan de llevar la contabilidad de
las IIC.

Representación legal de las IIC. Esta función es de especial relevancia en el caso de los Fondos de Inversión,
ya que al carecer de personalidad jurídica les resulta imprescindible la acción de la Sociedad Gestora para la
realización de cualquier trámite legal.

Gestión de las inversiones. La Gestora es quien decide en qué activos se deben materializar los recursos de
cada IIC, así como las estrategias de inversión para conseguir la mejor rentabilidad posible. La política de
inversiones siempre debe de estar de acuerdo a la legislación vigente relativa a IIC y las restricciones
marcadas en el folleto de la Sociedad o del Fondo de Inversión.

Gestión de suscripciones y reembolsos. La Gestora tiene la obligación de la llevanza y el mantenimiento de


los registros y documentos en relación con las participaciones de los Fondos de Inversión. En el caso de las
Sociedades de Inversión que cotizan en las Bolsas de Valores, esta obligación recae sobre la institución que
realiza la llevanza del Libro de Accionistas (por ejemplo, una sociedad o agencia de valores miembro de la
Bolsa)

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Redacción del Reglamento de Gestión y de la Escritura de Constitución y posteriores modificaciones o
liquidación de la IIC, así como del Folleto de la IIC (conjuntamente con la Entidad Depositaria)

Elaboración de información relativa a las IIC para los participes/socios y para organismos oficiales, como la
CNMV. Por ejemplo, informes de la posición de los participes, informe trimestral/semestral de la evolución
de la IIC, etc.

Vigilancia de la Entidad Depositaria. La SGIIC está obligada a exigir responsabilidad en el ejercicio de sus
funciones a la Entidad Depositaria en nombre de los participes y está obligada a comunicar a la CNMV
cualquier anomalía que detecte en el desarrollo de las funciones de la Entidad Depositaria.

Atención al cliente. Las SGIIC están obligadas a atender y resolver las quejas y reclamaciones que los
accionistas o participes de las IIC puedan presentar con relación a sus intereses y derechos legalmente
reconocidos. Para llevar a cabo esta labor las SGIIC están obligadas a poseer un departamento específico o
servicio de atención al cliente.

Adicionalmente, y previa autorización de la CNMV, las SGIIC pueden ampliar la gama de sus actividades a las
siguientes:

Gestión discrecional e individualizada de carteras de inversiones, incluidas las pertenecientes a fondos


de pensiones.

Administración, representación, gestión y comercialización de fondos de capital riesgo.

Asesoramiento sobre inversiones.

Comercialización de acciones o participaciones de IIC directamente o a través de agentes o


apoderados.

Es importante destacar que para poder ejercer la actividad de SGIIC se requiere haber obtenido la preceptiva
autorización de la CNMV y hallarse inscrita en sus registros.

La Sociedad Gestora percibe unos ingresos de la IIC como contraprestación a sus servicios. Estos ingresos
quedan recogidos bajo el epígrafe de “comisión de Gestión” y el máximo que se puede recibir está legalmente
regulado, como veremos posteriormente.

Entidad comercializadora
Las entidades comercializadoras son personas físicas o jurídicas que han establecido una relación contractual
con la Sociedad Gestora para llevar a cabo la actividad comercial de las IIC.

Las entidades comercializadoras más habituales son los bancos, cajas de ahorro, cooperativas de crédito,
sociedades de valores y agencias de valores. La normativa actual también permite que las Sociedades Gestoras
puedan comercializar sus IIC, pero para ello necesitan tener autorización expresa de la CNMV.

En España, la situación más habitual es que la entidad depositaria y la comercializadora sean la misma, sobre
todo en el caso de las entidades del sistema bancario. La comercialización directa a través de la propia SGIIC
suele ser atractiva para gestoras independientes, no vinculadas a ningún grupo financiero y que, por tanto, no
poseen una red de oficinas del grupo para llevar a cabo esta labor.

c. Entidad depositaria
Las Entidades Depositarias se pueden definir como las encargadas del depósito o custodia del efectivo y de los
activos objeto de las inversiones de las IIC, así como de la vigilancia de la gestión de las SGIIC y, en su caso, de
los administradores de las Sociedades de Inversión.

Pueden ser depositarios de IIC los bancos, cajas de ahorros, la CECA, las cooperativas de crédito, las sociedades
y las agencias de valores.

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Las principales funciones de las entidades depositarias son:

Redacción del Reglamento de Gestión y de la Escritura de Constitución y posteriores modificaciones o


liquidación de la IIC (conjuntamente con la Sociedad Gestora).

Depósito y custodia de los diferentes activos de la IIC.

Vigilancia y supervisión de la gestión realizada por la SGIIC, controlando que se respeten los coeficientes y
criterios de inversión legalmente establecidos, así como los criterios y procedimientos que utiliza para el
calculo del valor liquidativo. La Entidad Depositaria está obligada a exigir a la SGIIC responsabilidad en el
ejercicio de sus funciones en nombre de los participes y está obligada a comunicar a la CNMV cualquier
anomalía que detecte en el desarrollo de las funciones de la Sociedad Gestora.

Gestión y tramitación de las órdenes de suscripción y reembolso de participaciones autorizadas por la


Sociedad Gestora. Efectúa las funciones de entidad pagadora y cobradora, recibiendo aportaciones de los
participes y haciendo efectivo el pago de los reembolsos. Asimismo actúa como entidad pagadora y
cobradora de los diferentes activos que contrata la Gestora para la IIC, pagando las inversiones, cobrando
las desinversiones, cobrando cupones y dividendos, etc.

Emisión de certificados de las participaciones de los Fondos de Inversión en unión con la Sociedad Gestora.

La Entidad Depositaria percibe unos ingresos de la IIC como contraprestación a sus servicios. Estos ingresos
quedan recogidos bajo el epígrafe de “Comisión de Depositaria” y el máximo a percibir está legalmente
regulado, como posteriormente veremos.

Separación jurídica y funcional entre Gestora y Depositario


La ley establece que entre la Sociedad Gestora y la Entidad Depositaria ha de existir una separación jurídica y
funcional. Este hecho se va a plasmar a través de la obligatoriedad de que ambas instituciones sean sociedades
diferenciadas y con mecanismos que puedan garantizar la independencia en los órganos directores de ambas,
para aquellas Sociedades Gestoras y Entidades Depositarias que pertenezcan al mismo grupo empresarial.

En el cuadro que hemos visto en el que se presentan esquemáticamente los agentes participantes en la
inversión colectiva, se puede ver como la gestora y el depositario aparecen como instituciones separadas y
jurídicamente diferenciadas.

La separación entre Gestora y Depositario tiene como objetivo otorgar una mayor seguridad a los participes
sobre el correcto funcionamiento de las IIC.

El objetivo de aumentar las garantías de buen funcionamiento de las IIC queda reforzado por la obligatoriedad
de vigilancia y control cruzado que tienen ambas entidades.

d. CNMV
La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) es el organismo encargado de la supervisión e inspección
de los mercados de valores españoles y de la actividad de cuantos intervienen en los mismos.

La acción de la CNMV se proyecta principalmente sobre las sociedades que emiten u ofrecen valores para ser
colocados de forma pública, sobre los mercados secundarios de valores, y sobre las empresas que prestan
servicios de inversión y las instituciones de inversión colectiva. Sobre estas últimas, así como sobre los
mercados secundarios de valores, la CNMV ejerce una supervisión prudencial, que garantiza la seguridad de sus
transacciones y la solvencia del sistema.

Además, la CNMV, a través de la Agencia Nacional de Codificación de Valores, asigna códigos ISIN y CFI, con
validez internacional, a todas las emisiones de valores que se realizan en España.

Mediante la supervisión de los fondos de inversión, así como de las sociedades gestoras y los depositarios, la
CNMV garantiza dos objetivos muy importantes:

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Primero, la estabilidad del sistema financiero. Conseguir este objetivo es importante, ya que si
una gestora de fondos de inversión de suficiente tamaño entrara en crisis, o bien si la crisis de un gestora
llevara a una desconfianza hacia estos productos, hasta el punto de provocar una retirada masiva y
simultánea por parte de los partícipes de sus ahorros en fondos de inversión, se podrían producir
importantes turbulencias financieras.

Por otro lado, la protección de los inversores. La CNMV protege especialmente a aquellos
inversores que pueden tener mayores dificultades a la hora de defender sus intereses (pequeños
ahorradores) en lo que se refiere a la valoración de su patrimonio, o a la información que han de recibir de
forma periódica sobre las inversiones realizadas.

Para llevar a cabo esta función supervisora, la CNMV obtiene información regularmente de todos los fondos de
inversión nacionales, así como de las entidades gestoras y depositarios de IIC, en el ámbito de competencias.
Así mismo, para obtener esta información o para comprobar su veracidad, la CNMV puede realizar
inspecciones sobre la situación legal y económico-financiera de las entidades y sujetos bajo su vigilancia, así
como sobre las condiciones en que ejercen su actividad.

La CNMV puede sancionar las infracciones cometidas por las entidades y sujetos sometidos a supervisión.

En resumen, las principales funciones de la CNMV con relación a los fondos de inversión son las siguientes:

Autorizar la inscripción y el registro administrativo previo al inicio de actividades de cualquier nuevo


fondo, así como cualquier modificación posterior de su Reglamento.

Revisar y verificar los Estados Financieros Reservados remitidos periódicamente por las
sociedades gestoras de IIC.

Vigilar las infracciones que se pudieran cometer y, en su caso, sancionarlas.

1.4 Valoración de las participaciones de los fondos de inversión mobiliaria - El


valor liquidativo
Características de funcionamiento de los fondos de inversión

Suscripciones y reembolsos
Los participes de un fondo, al adquirir participaciones realizan suscripciones y al venderlas efectúan reembolsos
del mismo. Para que un participe pueda entrar o salir de un fondo no necesita la existencia de otro participe
para que actúe de contraparte en su operación, ya que la Gestora v el Depositario se encargan de facilitar
participaciones o liquidez contra los activos del propio fondo.

Algunas de las características de las suscripciones y reembolsos son:

Fecha valor aplicable a suscripciones y reembolsos. En el Reglamento de Gestión y en el Folleto de cada


fondo se establece explícitamente el criterio que deberá aplicarse para la determinación del valor
liquidativo que corresponde a las suscripciones y reembolsos. Existen dos criterios diferentes que se
pueden aplicar: “Día D”» y “Día D+1”. Criterio “Día D”, quiere decir que a todas las suscripciones y
reembolsos que se reciban en la Gestora el día “D” se les deberá aplicar el valor liquidativo correspondiente
al del mismo día “D”. A las suscripciones y reembolsos recibidos en día “D” cuyo criterio sea “Día D+1”, el
valor liquidativo que se les aplicara será `el correspondiente al del día siguiente a su recepción (D+l).

Se puede establecer en el folleto una hora de corte a partir de la cual las órdenes recibidas se considerarán
realizadas al día hábil siguiente a efectos del valor liquidativo aplicable a ellas. A estos efectos, no se
considerarán días hábiles aquellos en los que no exista mercado para los activos que representen más del
5% del patrimonio del fondo. En el folleto se pueden fijar diferentes horas de corte en función del
comercializador, que, en todo caso, serán anteriores a la establecida por la SGIIC con carácter general.

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Veamos un ejemplo típico real de un fondo día “D” extraído de su reglamento:

2.- Dentro de las veinticuatro horas siguientes al abono efectivo de la orden de suscripción, la Sociedad
Gestora deberá aceptar la misma, siempre que reúna las condiciones establecidas en la legislación
vigente y el presente Reglamento. Si la suscripción fuese aceptada por la Sociedad Gestora, se
procederá a emitir las correspondientes participaciones. El valor de la participación aplicado a la
suscripción y determinado según el Artículo 18 de este Reglamento, será el del día de la solicitud,……..

Ejemplo

Si el criterio aplicado en un fondo es “Día D”, y hoy es día 8 de octubre, esto implica que a todas las
solicitudes de suscripción o reembolso recibidas con fecha 8 de octubre se les aplicará el valor liquidativo
del día 8 de octubre, que seguramente, por motivos operativos, será calculado el día 9 de octubre.

La mayoría de los fondos aplican valor liquidativo del día en que se realiza la suscripción o reembolso de las
participaciones. Si bien la CNMV aconseja aplicar valor mismo día, se tolera el aplicar D+1. En cualquier
caso, sea cual sea el criterio debe estar recogido en el Reglamento del Fondo.

El aplicar valor del día tiene el inconveniente que el cliente o partícipe en el momento de reembolsar o
suscribir no conoce exactamente el valor de la participación.

Valor mínimo y máximo de suscripción de participaciones.


Cada fondo puede tener fijada una cantidad mínima de suscripción que puede ser aplicable únicamente a la
primera suscripción o a todas, y que deberá aparecer explícitamente detallada en el Folleto del Fondo.

Ejemplo

Bolsa 100 F.I.


Inversión mínima inicial: 3.000 €
Inversión mínima a mantener: 3.000 €

El establecimiento de importes mínimos de entrada suele ser utilizado para captar participes con patrimonios
más elevados y primarlos a través del cobro de comisiones de gestión y de depositaria inferiores que en los
fondos ordinarios, hecho que redundara en una mayor rentabilidad.

También en el Reglamento del Fondo se puede establecer el volumen máximo que puede alcanzar el total de
participaciones propiedad de un mismo participe.

A pesar de estas limitaciones hay que tener en cuenta que los Fondos de Inversión son abiertos, lo que implica
que no se puede prohibir el acceso de nuevos participes (salvo casos específicos como los fondos
estructurados fuera de su período de comercialización). Una medida que ha sido muy utilizada para
desincentivar la libre entrada y salida en algunos fondos, ha sido la implantación de elevadas comisiones de
suscripción y reembolso.

Un ejemplo de los aspectos comentados respecto a máximos y mínimos en el reglamento de un fondo real:

7.- La Sociedad Gestora podrá establecer el número mínimo de participaciones a suscribir, o el importe
mínimo de la inversión del Fondo. Dichos volúmenes mínimos, podrán ser modificados en cualquier
momento por el Consejo de Administración de la Sociedad Gestora con la publicidad y entrada en vigor
establecida en el artículo 21 de este Reglamento. Y se aplicarán con carácter general a todos los
partícipes.

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8.- Asimismo y con carácter general, se reserva el derecho de aceptar la suscripción de nuevas
participaciones cuando el importe de las mismas, acumulado con las anteriormente suscritas por el
partícipe, supere el 5 por 100 del patrimonio del Fondo.

9.- La Sociedad Gestora podrá cobrar una comisión de suscripción que en ningún caso será superior al
5 % del valor de la suscripción.

Liquidez de las participaciones. La normativa establece que el pago de los reembolsos debe ser en el plazo
máximo de tres días hábiles desde la fecha del valor liquidativo aplicable a la solicitud. Excepcionalmente,
este plazo puede ampliarse hasta los cinco días hábiles cuando las especialidades de las inversiones que
superen el cinco por ciento del patrimonio del fondo así lo exijan.

Estos plazos se pueden ampliar para reembolsos de importes elevados, a través del establecimiento de
preavisos que aparecerán explícitamente detallados en el Folleto del Fondo y en el Reglamento de Gestión
del Fondo.

De nuevo podemos acudir a ver lo que establece, en estos aspectos el reglamento de gestión de un fondo
real:

6.- Salvo en los casos de fuerza mayor, autorizados por la CNMV, el reembolso de las participaciones, se
hará por la Entidad Depositaria en el plazo máximo de tres días hábiles, desde la presentación a la
Sociedad Gestora o al Depositario de la documentación señalada en el número 3 de este artículo.
7.- No obstante lo dispuesto en el número anterior, para la plena efectividad del reembolso por cifra
superior a trescientos mil euros (300.000 €), es requisito el preaviso a la Sociedad Gestora o al
Depositario con diez días naturales de antelación a la fecha de presentación de la solicitud de reembolso.
Igual preaviso se podrá exigir para las nueva peticiones de reembolsos realizadas por el mismo participe
que en los diez días anteriores hubiera solicitado, en una o varias veces, el reembolso de participaciones
por importe igual o superior a trescientos mil euros (300.000 €)

Normas reguladoras de la inversión de las IIC


Las IIC financieras deberán invertir su activo respetando los principios de liquidez, diversificación y
transparencia.

Liquidez - Las IIC deberán tener liquidez suficiente de los participes accionistas y de los activos en los que
invierta.
Para dar cumplimiento al principio de liquidez, las IIC de carácter financiero deberán mantener un
coeficiente mínimo de liquidez del 1% de su patrimonio. Dicho coeficiente se calculará sobre el promedio
mensual de saldos diarios del patrimonio de la institución y deberá materializarse en efectivo, en depósitos
o cuentas a la vista en el depositario o en otra entidad de crédito si el depositario no tiene esa
consideración, o en compraventas con pacto de recompra a un día en valores de deuda pública. Si el
depositario no tiene la consideración de entidad de crédito, la IIC deberá incluir en el folleto la
identificación de la entidad de crédito en la que materializará, en su caso, el efectivo, los depósitos o
cuentas a la vista.

Diversificación del riesgo - Las IIC deben limitar la concentración del riesgo de contrapartida. El riesgo de
contrapartida es aquel que se deriva del posible incumplimiento de las obligaciones de la contraparte (por
ejemplo, en el caso de un bono emitido por la empresa X que, llegado el plazo establecido, la empresa no
pague los intereses pactados y no devuelva el principal).

Para cumplir el principio de diversificación de riesgos, con carácter general se establece que la inversión en
activos e instrumentos financieros de un mismo emisor no podrá superar el 5% del activo de la IIC, y si es de
entidades del mismo grupo empresarial el límite se sitúa en el 20%. El límite del 5% queda ampliado al 10%
siempre que el total de las inversiones de la IIC en valores en los que supere el 5% no exceda del 40% del
activo.

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Transparencia. Las IIC deberán definir claramente su perfil de inversión en el Folleto de la IIC, de tal forma
que el inversor conozca con precisión a qué categoría de las establecidas por la CNMV pertenece la
institución.

Inversión en derivados. Las IIC podrán operar con instrumentos financieros derivados con la finalidad de
asegurar una adecuada cobertura de los riesgos asumidos en toda o parte de la cartera, como inversión
para gestionar de modo más eficaz la cartera o en el marco de una gestión encaminada a la consecución de
un objetivo concreto de rentabilidad, conforme a los objetivos de gestión previstos en el folleto informativo
y en el reglamento o estatutos sociales de la IIC.
La exposición total al riesgo de mercado asociada a instrumentos financieros derivados no podrá superar el
patrimonio neto de la IIC.

En todo caso, para realizar operaciones con instrumentos financieros derivados deberán constatar que
dichas operaciones son apropiadas a los objetivos de la IIC y que disponen de los medios y experiencia
necesarios para llevar a cabo tal actividad.

Las IIC de Inversión Libre y las IIC de IIC de Inversión Libre no están sujetas a muchas de las características de
funcionamiento que en este punto se han tratado. Debido a su particular funcionamiento serán objeto de
explicación en un punto aparte en este modulo.

Valoración y rendimiento de los fondos de inversión


Valoración del Fondo. Valor liquidativo de las participaciones (NAV)
Para que se puedan realizar diariamente suscripciones y reembolsos en los fondos de inversión es necesario
conocer a qué precio se deben realizar dichas transacciones. Dado que el precio al que se realizan las
suscripciones y reembolsos no responde a criterios de oferta y demanda, el precio de estas operaciones
únicamente está determinado por la valoración del patrimonio.

El valor del patrimonio de un fondo es el resultado de valorar los activos que lo integran a precios de mercado,
sumar los ingresos (intereses, dividendos, etc.) y deducir los gastos (impuestos, comisiones, etc.) a los que debe
hacer frente. Es decir, todos los gastos de funcionamiento deberán aprovisionarse diariamente para la
determinación del valor liquidativo.

El PATRIMONIO del Fondo de Inversión o VALOR NETO de la CARTERA, también conocido como NAV por el
acrónimo inglés de Net Asset Value es igual a:

+ Valor de mercado de los activos de la cartera (o valor actualizado)


+ Intereses, Dividendos y Otros Ingresos
- Comisión de Gestión y Comisión de Depósito
- Impuesto Sociedades, Gastos Auditoria, Lucro Cesante y Otros Gastos
= PATRIMONIO DEL FONDO

Señalemos que los ingresos y los gastos que se registran son tanto los cobrados y pagados como los
devengados pendientes de cobro o pago

Una vez determinado el valor patrimonial del fondo se puede obtener el precio de las participaciones o valor
liquidativo dividiéndolo entre el número de participaciones totales.

Valor Liquidativo de la participación:

Patrimonio del fondo


Número de participaciones

12
Ejemplo

Bolsa 75 F1
Patrimonio: 6.000.000 €
Participaciones: 600. 000

600.000.000,00 €
Valor liquidativo de la participación = = 10,00 €
600.000

La evolución del valor liquidativo de un fondo está completamente ligada a la evolución que experimentan los
activos que componen su cartera, por lo tanto, en función de los tipos de interés y de las cotizaciones bursátiles
se pueden establecer las siguientes relaciones:

Fondos del mercado monetario y fondos de Renta Fija

Si los tipos de interés no varían


Fondos a corto plazo no varían
Fondos a largo plazo no varían

Si los tipos de interés suben


Fondos a corto plazo suben
Fondos a largo plazo bajan

Si lo tipos de interés bajan


Fondos a corto plazo bajan
Fondos a largo plazo suben

Fondos de Renta Variable:

Si las cotizaciones suben Los fondos suben


Si las cotizaciones bajan Los fondos bajan

Determinación de la rentabilidad obtenida en un Fondo


La rentabilidad se calcula como el porcentaje de variación del valor liquidativo entre la fecha de suscripción y la
fecha de reembolso, es decir:

Valor liquidativo actual – Valor liquidativo inicial


x 100
Valor liquidativo inicial

En los fondos tradicionales, este cálculo lo realiza a diario la gestora, quien además tiene la obligación de
difundirlo, normalmente a través de su página web o de los Boletines de las Bolsas de Valores. El valor
liquidativo también suele estar disponible a través de la prensa o de difusores de información económica como
Bloomberg, Reuters, etc.

Ejemplo

La familia Pérez suscribió hace dos años 50 participaciones del Fondo Desastre II a un precio de 100,00 € cada
participación. En este momento el valor liquidativo es de 105,00 €. La familia Pérez decide recuperar la mitad
de la inversión y su rendimiento ¿qué rentabilidad ha tenido la inversión?

(25p x105,00 €) − (25p x100,00 €)


x 100 = 5,00; es decir 5,0%
25p x100,00 €

13
Una manera más rápida de obtener el mismo resultado es a través del cálculo a través del valor liquidativo de
la participación, ya que la rentabilidad no depende del volumen invertido o desinvertido:

105,00 € − 100,00 €
x 100 = 5,00; es decir 5,00%
100,00 €

1.5 Comisiones de los fondos


Comisiones máximas aplicables
En contraprestación a los servicios que ofrecen, las Sociedades Gestoras y las Entidades Depositarias cobran
unas comisiones que se imputan directamente y diariamente a las instituciones de inversión colectiva, es decir,
quedan descontadas en el valor liquidativo del fondo. En consecuencia, representan un coste que reduce la
revalorización o rentabilidad o bien incrementa la depreciación de la cartera.

Con respecto a las comisiones de suscripción y/o reembolso, cuando sean de aplicación lo serán de forma
directa ala partícipe.

Los importes máximos que pueden cobrar están legalmente establecidos y varían en función del tipo de fondo,
distinguiendo los fondos de inversión monetarios de los fondos de inversión mobiliario (FI). Actualmente son
los siguientes:

Comisión de la Depositaria:

• FI 0,20 % anual del patrimonio efectivo


• Monetario 0,15 % anual del patrimonio efectivo

Comisión de Gestión: Puede ser un porcentaje del patrimonio del fondo o un porcentaje sobre los
beneficios, o bien una combinación de ambos.

• FI 2,25 % anual sobre patrimonio o


18,00 % anual sobre beneficios o
1,35% anual sobre patrimonio y 9,00% sobre beneficios

• Monetario 1,00 % anual sobre patrimonio


10,00 % anual sobre beneficios o
0,67 % anual sobre patrimonio y 3,33% sobre beneficios si se utilizan
ambas variables

En el caso de fondos principales y subordinados, la suma de las comisiones aplicadas por cada uno de ellos no
podrá superar los límites máximos establecidos para los Fondos de inversión.

También pueden ser aplicadas comisiones sobre las suscripciones y los reembolsos, pero en este caso, como
hemos señalado, se cobran directamente a cada participe y de forma individual. Como en los anteriores casos,
los máximos están fijados en función del tipo de fondo.

• FI La suma de ambas comisiones, no puede exceder el 5%


del precio de las participaciones.
• Monetario La suma de ambas comisiones, no puede exceder el 1%
del precio de las participaciones
.
Hay que señalar que límites autorizados para las comisiones de los fondos no financieros son algo más
elevadas.

14
Comisión de suscripción
No se suele aplicar a partícipes de fondos comercializados en España, salvo los fondos de inversión
garantizados de renta variable, cuando están fuera del plazo de comercialización del producto.

En los fondos garantizados de renta variable se suelen aplicar para desincentivar la entrada de partícipes en
fechas no previstas para la comercialización. Ello se debe a la peculiar estructura de inversión que tienen dichos
productos, donde conviene construirlos, comercializarlos, cerrarlos y que no entre ni salga ningún partícipe
hasta el vencimiento de la garantía, ya que podría perjudicar la estructura de la cartera.

Comisión de reembolso
Este tipo de comisión se suele aplicar en algunos FI, especialmente de renta variable, mixtos y ocasionalmente
en los de renta fija. Se hace con una escala degresiva, de forma que, ante estancias cortas, en el FI se aplican
comisiones más elevadas de reembolso, pero si esa estancia se prolonga la comisión suele ir descendiendo,
hasta su total eliminación, transcurrido un tiempo prudencial.

Ejemplo

Ejemplo de comisión de reembolso en función del período de permanencia:

Hasta 1 mes 5%
1 a 3 meses 4%
3 a 6 meses 3%
6 a 12 meses 2%
12 a 18 meses 1%
Más de 18 meses 0%

La comisión de reembolso se aplica con la intención de evitar aquellos partícipes que se muestren
excesivamente diligentes entre entradas y salidas. Con la finalidad de que aquel partícipe que ha estado en el
fondo un tiempo muy reducido y que vía comisiones de gestión y de depósito no se le ha podido cobrar los
gastos administrativos y comerciales, se le puedan cobrar mediante las comisiones de reembolso.

En ocasiones, algunas gestoras o entidades comercializadoras de fondos, aplican la política de condonar la


comisión de reembolso, bien por razones de tipo comercial, bien por razones de compensación de otras
operaciones con los clientes.

TER o ratio de gastos totales


Todos los fondos de inversión tienen diferentes tipos de coste que reducen la rentabilidad que obtienen por
sus inversiones.

Al inversor lo que le interesa es la rentabilidad neta que obtiene. En este sentido existen dos tipos e de coste
que pueden ayudar a hacer comparaciones y alcanzar alguna conclusión sobre el rendimiento que se obtiene.

TOTAL COST – Coste total. Suma de los costes de gestión, más los costes derivados de las
transacciones realizadas, y otros costes cargados al fondo. Se suelen expresar como porcentaje sobre el
promedio del patrimonio del fondo.

TER (Total expense ratio) – Suma de los costes de gestión y otros costes, pero excluyendo los
costes por transacciones. También se suele expresar como porcentaje sobre el promedio del
patrimonio del fondo.

Si un fondo de inversión que consigue una rentabilidad del 4%, tiene un TER del 1%, estamos ante un fondo
caro. EL 25% de los beneficios se destinan a gastos.
1.6 Información a los partícipes

La Ley 35/2003 y su Reglamento (RD 1082/2012) establecen que las sociedades gestoras, para cada IIC que
administren, deberán publicar para su difusión entre los partícipes, accionistas y público en general un folleto,

15
un documento con los datos fundamentales para el inversor, un informe anual, un informe semestral y dos
informes trimestrales,

Folleto
Documento que contiene los estatutos (SI) o el Reglamento (FI) en el que se explican de manera
pormenorizada todos los detalles de funcionamiento de la IIC, y en particular su política de inversión. El folleto
deberá contener como mínimo:

a) La identificación de la IIC, del depositario y, en su caso, de la gestora y del promotor.

b) La fecha de constitución de la IIC y de la gestora, así como su duración si esta es limitada, y la


indicación de los datos identificadores de la inscripción de la sociedad de inversión en el Registro
Mercantil.

c) La indicación de otras IIC gestionadas por la sociedad gestora, en su caso.

d) Una declaración en la que se indique que el último informe anual y el informe trimestral publicados
podrán obtenerse gratuitamente, previa solicitud, antes de la celebración del contrato y que, tras la
celebración del contrato, los sucesivos informes anual y semestral se obtendrán gratuitamente, salvo
renuncia expresa; además, podrá obtenerse el informe trimestral, previa solicitud. Asimismo, se
indicará la fecha de incorporación del folleto en el registro de la CNMV, el lugar donde se faciliten los
documentos públicos de la IIC y un punto de contacto para obtener, en su caso, aclaraciones
suplementarias.

e) La indicación, en su caso, de la existencia de clases de participaciones o de series de acciones, así


como del régimen aplicable.

f) En el caso de las IIC por compartimentos, la indicación de este extremo, así como de la forma en que
los accionistas o, en su caso, los partícipes puedan pasar de uno a otro y las comisiones que serían
aplicables en este caso.

g) La indicación relevante para el partícipe o accionista sobre el régimen fiscal aplicable a la IIC y al
propio partícipe o accionista, incluyendo una referencia a las posibles retenciones.

h) La fecha del cierre de las cuentas anuales de la IIC.

i) La identidad de los auditores.

j) La identidad y funciones en la sociedad de inversión, y en la sociedad gestora, de los miembros de


los órganos de administración, de dirección y control. Asimismo, una mención de las principales
actividades ejercidas por estas personas fuera de la sociedad o de la sociedad gestora cuando sean
significativas en relación a estas.

k) La indicación del capital social de la sociedad de inversión y de la sociedad gestora.

l) La indicación, en su caso, de los mercados o sistemas en que las participaciones o acciones coticen o
se negocien.

m) Una descripción de los objetivos de inversión de la IIC.

n) Los planes especiales de inversión ofrecidos a los inversores.

ñ) Información comercial, señalando la forma de adquirir o suscribir y vender o reembolsar las


participaciones o acciones; en su caso, el volumen máximo.

o) Información sobre las sociedades de asesoría, incluidos los asesores de inversión externa, que
actuarán siempre bajo contrato.

16
p) El perfil del tipo de inversor al que va dirigida la IIC.

q) Inclusión de todos los gastos y comisiones posibles, distinguiendo entre los que haya de pagar el
partícipe o accionista de aquellos que se paguen con cargo a los activos de la IIC. En concreto, deberán
establecerse en el folleto: las comisiones máximas y las efectivamente aplicadas inherentes a la venta,
suscripción, recompra o reembolso de participaciones.

r) La evolución histórica de la IIC.

Documento con los datos fundamentales para el inversor


Las entidades que comercializan fondos de inversión tienen la obligación de entregar al inversor una copia del
Documento de datos fundamentales para el inversor (DFI), anteriormente denominado “folleto simplificado”,
junto con el último informe semestral publicado, siempre antes de que suscriba el fondo.

El DFI (KID, por sus siglas en inglés, Key investor document) tiene una extensión máxima de dos páginas
(ampliable a tres en caso de fondos estructurados) y recoge toda la información necesaria y relevante para que
el inversor pueda tomar una decisión sobre si le conviene invertir o no ese fondo.

Este documento es analizado y registrado por la CNMV en el momento de la creación del fondo. El DFI es un
extracto del folleto completo ya que este último incluye además un anexo del reglamento de gestión del fondo
y los últimos informes trimestral y anual.

Los términos “Datos fundamentales para el inversor” figurarán de forma destacada, en la parte superior de la
primera página del documento, y contiene los siguientes apartados:

Datos identificativos del fondo


Muestra denominación del fondo, código ISIN, Nº de registro en CNMV e identificación de la gestora.

Objetivos y política de inversión


Contiene la descripción detallada de la estrategia del fondo (en qué y cómo invierte):

Categoría del fondo – vocación, de acuerdo con una clasificación estandarizada: monetarios,
renta fija, renta variable, mixtos, total o parcialmente garantizados, gestión pasiva, globales, retorno
absoluto, etc.
Política de inversión: descripción detallada de la estrategia del fondo para invertir el patrimonio de
los partícipes.
Objetivo de gestión: si tiene o no un índice de referencia.
Valor liquidativo aplicable en caso de suscribir o reembolsar las participaciones.

Perfil de riesgo y remuneración


Ofrece un dato indicativo del riesgo del fondo en una escala de 1 a 7 niveles. Va de potencialmente menor
rendimiento/menor riesgo (1) a potencialmente mayor rendimiento/ mayor riesgo (7). Es importante tener en
cuenta que la categoría (1) no significa que la inversión esté libre de riesgo.

Gastos corrientes y comisiones


Por un lado se incluye el indicador de los gastos corrientes TER (Total expense ratio) como media de los gastos
totales que soporta el fondo. Dichos gastos reducen la rentabilidad del fondo; por tanto, a mayor TER, menor
beneficio potencial para el partícipe. Por otro lado, también se incluyen las comisiones que asume el partícipe
de forma directa (reembolso, suscripción, comisión sobre resultados, etc.)

Rentabilidad histórica
Mediante un gráfico de barras se muestra la rentabilidad anual que ha obtenido el fondo a lo largo de 10 años y
en el caso de que la antigüedad del fondo sea inferior, se incluirá una simulación. En este apartado, es
importante tener en cuenta que rentabilidades pasadas no son indicativas de resultados futuros.

17
Información práctica
Sobre el depositario (custodia de valores y vigilancia supervisión de la gestora), sobre la inversión mínima
inicial, la fiscalidad y dónde se puede consultar otra información del fondo.
Información adicional – Se detallará el acceso a información relevante accesible a través de diversos medios,
bien en la web de la propia Sociedad Gestora o en la propia CNMV.

Un ejemplo que consideramos representativo puede ser ilustrativo.

18
Guía técnica CNMV 2017
Para reforzar la transparencia de fondos con objetivos concretos de rentabilidad con un plazo superior a tres
años, la CNMV emitió una nota técnica que modifica el DFI.

Los argumentos que recomiendan dicha modificación son, en palabras de la CNMV:

“Los tipos de interés nominales en países desarrollados se encuentran en niveles históricamente bajos en todos
los plazos. Este escenario ha determinado que las gestoras de IIC hayan alargado los plazos de vencimiento de
los fondos con objetivo concreto de rentabilidad ya que solo plazos largos pueden proporcionar rentabilidad al
inversor dados los niveles de costes soportados por los fondos. En particular, la duración media de la estrategia
de los fondos garantizados ha ido aumentando desde 3,43 años en 2012 hasta 6,16 años en 2016, con
presencia cada vez mayor de fondos a plazos superiores a 6 años.
La posibilidad de que se produzca una subida de los tipos de interés, unida al elevado plazo de duración al que
se lanzan este tipo de productos estructurados, determina que los partícipes de estos fondos (tradicionalmente
inversores conservadores) puedan estar asumiendo un elevado riesgo de sufrir pérdidas significativas en el
supuesto de que reembolsen antes de vencimiento. El reembolso anticipado es, a su vez, más probable, cuanto
más largo es el plazo de vencimiento del producto.
Adicionalmente, en el caso de fondos con amplios plazos de comercialización (superiores a un mes), en
situaciones de mercado de elevada volatilidad, como la experimentada recientemente en la deuda pública, es
particularmente importante el riesgo de que los objetivos de rentabilidad establecidos en los folletos
informativos (ofrecidos a los partícipes) queden desactualizados significativamente frente a las condiciones de
rentabilidad existentes en cada momento en el mercado.”

Así, debe incluirse en el documento, una advertencia sobre el riesgo de plazo que diga:

19
“LAS INVERSIONES A LARGO PLAZO REALIZADAS POR EL FONDO ESTÁN EXPUESTAS A UN ALTO
RIESGO DE MERCADO POR LO QUE LOS REEMBOLSOS REALIZADOS ANTES DE VENCIMIENTO PUEDEN
SUPONER PÉRDIDAS IMPORTANTES PARA EL INVERSOR.”

Asimismo, cuando no existan al menos cuatro ventanas de liquidez al año (posibilidad de reembolsar sin
comisión de reembolso), se deberá incluir en el DFI también, la siguiente advertencia:

“SE ADVIERTE QUE LA RENTABILIDAD OBJETIVO DEL FONDO VENCE EL… Y QUE TODO REEMBOLSO
REALIZADO CON ANTERIORIDAD A DICHA FECHA SOPORTARÁ UNA COMISIÓN DE REEMBOLSO DEL…%,
EXCEPTO SI SE ORDENA EN ALGUNA DE LAS… FECHAS ESPECÍFICAMENTE PREVISTAS.”

Finalmente, Cuando el plazo de comercialización sea superior a un mes el DFI deberá también incluir la
siguiente advertencia:

“DURANTE EL PERÍODO DE COMERCIALIZACIÓN INICIAL EL FONDO TIENE PERMITIDO NO VALORAR


UNA PARTE DE SUS OPERACIONES, POR LO QUE PUEDE DARSE EL CASO DE QUE EL VALOR
LIQUIDATIVO DE LAS PARTICIPACIONES EXPERIMENTE UNA VARIACIÓN RELEVANTE EL PRIMER DÍA
DE VALORACIÓN (XX-XX-XX)”.

Las advertencias anteriores se deberán incluir en la documentación comercial que describa el fondo y que
pueda ser entregada a los clientes por las gestoras o los comercializadores para su distribución, tales como
trípticos, fichas comerciales y similares.

Informe anual
Está formado por las Cuentas Anuales y el Informe de Gestión y las conclusiones de las auditorias de cuentas de
las IIC. También deberá contener la información siguiente como mínimo:

a) Información sobre el estado del patrimonio, indicando el total de los activos, el pasivo y el valor
patrimonial neto.
b) El número de participaciones o acciones en circulación.
c) El valor patrimonial neto por participación o acción.
d) La cartera de valores, de conformidad con los criterios que establezca la CNMV, teniendo en cuenta la
política de inversión de la IIC, como porcentaje respecto del activo neto, y con indicación, para cada uno de
los valores mencionados, de su cuota de participación con relación al total de los activos de la IIC. También
deberán indicarse los movimientos en la composición de la cartera durante el período de referencia.
e) Indicación de los resultados generados en los activos de la IIC en el período de referencia, mediante los
siguientes datos: rentas de inversión, otro tipo de rentas, costes de gestión, costes de depósito, otras
cargas, tasas e impuestos, renta neta, rentas distribuidas y reinvertidas, aumento o disminución de la
cuenta de capital, plusvalías o minusvalías de las inversiones y cualquier otra modificación que afecte a los
activos y a los compromisos de la IIC.
f) Cuadro comparativo relativo a los últimos tres ejercicios y que incluya, para cada ejercicio, el valor
liquidativo y el valor patrimonial neto por participación o acción.
g) Indicación del importe de los compromisos que se deriven de los instrumentos derivados contratados.
h) Indicación de todos los gastos de la IIC expresados en términos de porcentaje sobre el patrimonio del
fondo o, en su caso, sobre el capital de la sociedad.

i) El número de partícipes o accionistas de la IIC y, en su caso, de cada compartimento.

Informe semestral y trimestral


Los informes semestral y trimestral deberán contener información sobre los aspectos indicados en el informe
anual referido a estos plazos temporales.

Además, las IIC deberán hacer público cualquier hecho específicamente relevante para la situación o el
desenvolvimiento de la institución, mediante su inmediata comunicación a la CNMV, posterior difusión por esta
e inclusión en el informe trimestral y anual o semestral inmediato. Se considerarán hechos específicamente
relevantes para la institución aquellos cuyo conocimiento pueda afectar a un inversor razonablemente para

20
adquirir o transmitir las acciones o participaciones de la institución y, por tanto, pueda influir de forma sensible
en su valor liquidativo y, en particular:

a) Toda reducción del capital en circulación de las sociedades de inversión que signifique una variación
superior al 20% de aquel.
b) Todo reembolso en los fondos de inversión que suponga una disminución superior al 20% del
patrimonio.
c) Toda operación de endeudamiento, desde el momento en que implique que las obligaciones frente
a terceros excedan del 5% del patrimonio de la IIC.
d) La sustitución de la SGIIC o del depositario de fondos de inversión, así como los cambios que se
produzcan en el control de los mismos.
e) Todas aquellas decisiones que den lugar a la obligación de actualizar los elementos esenciales del
folleto informativo.

Con antelación suficiente a la suscripción de las participaciones o acciones deberá entregarse gratuitamente el
último informe semestral y el documento con los datos fundamentales para el inversor a los suscriptores y,
previa solicitud, el folleto y los últimos informes anual y trimestral publicados.

El folleto y el documento con los datos fundamentales para el inversor podrán facilitarse en un soporte
duradero o a través de la página web de la sociedad de inversión o de la sociedad de gestión. Previa solicitud,
se entregará gratuitamente a los inversores un ejemplar en papel de dichos documentos. En la web de la
sociedad de inversión o de la sociedad de gestión se publicará una versión actualizada de estos documentos.

Los informes anual y semestral se remitirán gratuita y periódicamente a los partícipes y accionistas, salvo que
expresamente renuncien a ello. Además, las IIC remitirán gratuita y periódicamente un informe trimestral a los
partícipes y accionistas que expresamente lo soliciten. Asimismo, todos estos documentos se pondrán a
disposición del público en los lugares que indiquen el folleto y el documento con los datos fundamentales para
el inversor.

Toda publicidad que contenga una invitación a comprar participaciones o acciones de una IIC, deberá indicar la
existencia del folleto y el documento con los datos fundamentales para el inversor previstos en este capítulo y
los lugares y la forma en que el público puede obtenerlos o tener acceso a ellos.

Respecto a los intermediarios, las IIC les proporcionarán el documento con los datos fundamentales para el
inversor cuando aquéllos vendan o asesoren a los inversores sobre posibles inversiones en esas IIC.

Un resumen gráfico de lo mencionado hasta este momento es:

F.I.M. F.I.A.M.M.

ANTES DE LA Folleto completo (reglamento de gestión) y folleto simplificado


Memoria del último ejercicio (Informe anual)
SUSCRIPCIÓN INICIAL
Informe trimestral e informe semestral

A PETICIÓN DEL Certificado de participaciones


Extracto de movimientos y saldo
PARTÍCIPE
Informe de gestión trimestral
Duplicado de información fiscal

CADA MES --------- Extracto de movimientos

Extracto de movimientos
CADA ·6 MESES Informe de gestión
Informe de gestión
Memoria (Informe anual) Memoria (Informe anual)
CADA AÑO
Información fiscal Información fiscal

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El texto subrayado y en rojo es de entrega obligatoria al partícipe, salvo que renuncie expresamente a ello,
mientras que el resto sólo se debe facilitar si el partícipe así lo solicite expresamente.

Además se facilita información regular diaria de valor liquidativo a través de boletines de Bolsa, diarios de
difusión nacional general o económica, Internet y Teletexto, entre otros medios.

2. Los objetivos de inversión de los fondos de inversión mobiliaria

2.1 Introducción
Aunque hay varios criterios para clasificar la amplia gama de fondos de inversión (por ejemplo, por la zona
geográfica de las inversiones) la clasificación más habitual se hace según la vocación inversora del fondo, es
decir, según el tipo de activos financieros en los que el gestor invierte las aportaciones de los partícipes. Más
adelante veremos los detalles.

2.2 Patrimonio mínimo


Los fondos de inversión de carácter financiero tendrán un patrimonio mínimo de tres millones de euros, que
deberá ser mantenido mientras estén inscritos en los registros de la CNMV. El número de partícipes deberá ser
como mínimo de 100)

En el caso de los fondos por compartimentos, cada uno de los compartimentos deberá tener un patrimonio
mínimo de 600.000 euros, sin que, en ningún caso, el patrimonio total del fondo sea inferior a tres millones de
euros.

No obstante, podrán constituirse fondos de inversión y compartimentos con un patrimonio inferior que, en el
caso de los fondos, no será inferior a 300.000 euros y, en el de los compartimentos, a 60.000 euros, todo ello a
condición de que en el plazo máximo de seis meses, contados a partir de su inscripción en el registro de la
CNMV, alcancen el patrimonio mínimo establecido en los párrafos anteriores. En el caso contrario, el fondo o,
en su caso, el compartimento deberá disolverse y liquidarse.

2.3 Coeficientes y límites en las inversiones


Los fondos deberán invertir su activo respetando los principios de liquidez, diversificación del riesgo y
transparencia. Para ello, cuando inviertan en mercados organizados deberán cumplir los siguientes requisitos:

• Tener un funcionamiento regular


• Ofrecer una protección equivalente a la de los mercados oficiales radicados en territorio español
• Disponer de reglas de funcionamiento, transparencia, acceso y admisión a la negociación similares a
las de los mercados oficiales radicados en territorio español.

Según los límites previstos en la normativa vigente, existen múltiples coeficientes que deben cumplir las
carteras de los fondos. Orientativamente:

• La inversión en activos emitidos o avalados por un mismo emisor no podrán superar el 5% del
patrimonio del fondo.
• No obstante lo anterior, el límite podrá ampliarse al 10%, siempre que la inversión en emisores en los
que se supere el 5%, no exceda del 40%
• Si las inversiones son en valores emitidos o avalados por un estado o avalados por un estado miembro
de la Unión Europea, comunidad autónoma, entidad local u organismo internacional del que España
sea miembro, el límite de inversión se sitúa en el 35% del patrimonio del fondo y puede llegar hasta el
100%, si así lo indica el reglamento del fondo
• La inversión en activos emitidos o avalados por una entidad del mismo grupo, no podrá superar el 20%
del patrimonio del fondo.

22
• Deberá mantenerse una liquidez mínima del 1% del activo del fondo inversión en efectivo, depósitos a
la vista y repos de deuda pública un día.
• Los fondos también pueden efectuar inversiones en valores no cotizados, siempre que lo especifiquen
en su reglamento y se hallen altamente diversificados. El importe máximo debe ser del 10% del
patrimonio del fondo
• En la operativa con instrumentos financieros derivados, se aplican coeficientes restrictivos regulados
por una norma específica

2.4 Tipos de fondos de inversión


Ya hemos visto una primera clasificación de los fondos que permite distinguir entre Fondos de inversión
mobiliaria (invierten en activos financieros) y Fondos de inversión inmobiliaria (invierten fundamentalmente en
inmuebles)

En función del criterio, los fondos de inversión mobiliaria pueden ser de diferentes tipos, según la política de
inversión del fondo. Existen los siguientes tipos de fondos de inversión mobiliaria:

Ordinarios, que invierten mayoritariamente en renta fija, renta variable y/o derivados
De divisas, nominados en una divisa distinta del euro
De fondos, que invierten mayoritariamente en otros fondos de inversión,
Subordinados, que invierten en un único fondo de inversión,
Índice, cuya política de inversión trata de replicar un determinado índice y
Cotizados (ETF), cuya peculiaridad es que se negocian en las bolsas de valores, como las acciones.
De inversión libre, con una regulación más “flexible”
Éticos, solidarios, ecológicos, etc.

Una clasificación práctica es clasificarlos por la forma en que distribuyen sus beneficios, otro criterio es la
vocación inversora del fondo, es decir, según los valores en los que puede invertir y la proporción de cada uno
de ellos.

a. Por la distribución de beneficios


Ya hemos mencionado al inicio que los Fondos de Inversión en España, en función del criterio que utilizan para
la distribución de los beneficios obtenidos, pueden ser de dos tipos:

o Fondos Acumulativos. No reparten los beneficios en forma de dividendos. Los rendimientos o


pérdidas que experimenta el patrimonio están íntegramente recogidos en el valor liquidativo
de las participaciones.

o Fondos de Reparto. Periódicamente reparten los beneficios que obtienen en forma de


dividendos.

b. Por la naturaleza de los activos. Tipología


Existen diversas posibilidades de clasificación. Por su aspecto práctico es recomendable adoptar la clasificación
de la CNMV que clasifica los fondos por su vocación de inversión de la siguiente forma:

Monetarios
Renta Fija Euro a corto plazo
Renta Fija Euro
Renta Fija Internacional
Renta Fija Mixta Euro
Renta Fija Mixta Internacional
Renta Variable Mixta Euro
Renta Variable Mixta Internacional
Renta Variable Euro
Renta Variable Internacional
IIC que replica un índice

23
IIC con objetivo concreto de rentabilidad no garantizado
Garantizado de Rendimiento Fijo
Garantizado de Rendimiento Variable
De Garantía Parcial
Retorno Absoluto
Global

La IIC Global sería aquel cuya política de inversión no encaja en ninguna de las vocaciones señaladas
anteriormente.

Veamos sus características con detalle dentro de una agrupación más general:

Fondos de inversión en activos del mercado monetario


Siguiendo el Reglamento 2017/1131 sobre fondos del mercado monetario, la CNMV establece cuatro tipos:

FMM a corto plazo de valor liquidativo constante de deuda pública


Es un fondo monetario que pretende mantener inalterado el valor liquidativo por acción o participación, en el
que los rendimientos se devengan diariamente y pueden también ser abonados al inversor o utilizarse para
comprar más participaciones o acciones de los fondos en el que los activos se valoran generalmente según el
método del coste amortizado y el valor liquidativo se redondea al punto porcentual más próximo o su
equivalente en términos monetarios, y que invierte al menos un 99,5 % de sus activos en instrumentos
regulados en Reglamento.

FMM a corto plazo de valor liquidativo de baja volatilidad


Es un fondo monetario que cumple los requisitos establecidos en el Reglamento y que suponen una baja
volatilidad.

FMM a corto plazo de valor liquidativo variable


Es un fondo monetario que cumple los requisitos establecidos en el Reglamento y que suponen una mayor
volatilidad.

FMM estándar de valor liquidativo variable


Se entenderán como fondos estándar si se cumplen permanentemente la totalidad de los requisitos
siguientes:

a) que el vencimiento medio ponderado de la cartera sea en todo momento igual o inferior a seis
meses;
b) que la vida media ponderada de la cartera sea en todo momento igual o inferior a 12 meses
c) que el 7,5 % de sus activos, como mínimo, esté constituido por activos con vencimiento diario,
pactos de recompra inversa a los que se pueda poner fin con un preaviso de un día hábil, o efectivo
que pueda retirarse con un preaviso de un día hábil; el FMM estándar no puede adquirir ningún activo
que no sea un activo con vencimiento diario cuando dicha adquisición tenga por efecto una inversión
inferior al 7,5 % de la cartera en activos con vencimiento diario;
d) que el 15 % de sus activos, como mínimo, esté constituido por activos con vencimiento semanal,
pactos de recompra inversa a los que se pueda poner fin con un preaviso de cinco días hábiles, o
efectivo que pueda retirarse con un preaviso de cinco días hábiles; el FMM estándar no puede adquirir
ningún activo que no sea un activo con vencimiento semanal cuando dicha adquisición tenga por
efecto una inversión inferior al 15 % de la cartera en activos con vencimiento semanal

Se entenderán como fondos monetarios a corto plazo aquellos que cumplan, entre otras condiciones menores,
que el vencimiento medio ponderado de la cartera no sea superior a 60 días y que la vida media ponderada de
la cartera no sea superior a 120 días.

Fondos de inversión ordinarios


Dentro de la categoría de Fondos de Inversión, incluimos los fondos que invierten en valores de renta fija, de
renta variable y los mixtos que como su nombre indica lo hacen en una proporción de ambos. Además,
tendremos en cuenta si la cartera está denominada en euros o en una divisa distinta

24
Renta Fija Euro a corto plazo
IIC que no habiendo sido clasificadas como monetarias reúnan los siguientes requisitos:

Ausencia de exposición total a renta variable.


Duración de la cartera igual o inferior a 1 año.
Máximo del 10 % de la exposición total en riesgo divisa.

Renta Fija Euro


Como su nombre indica estos fondos invertirán en activos de renta fija denominados en euros, con las
siguientes características:

Ausencia de exposición total a renta variable.


Duración de la cartera superior a un año.
Máximo del 10 % de la exposición total en riesgo divisa

Renta Fija Internacional


Características:

• Ausencia de exposición a renta variable.


• Posibilidad de tener más del 10% de exposición al riesgo divisa.

Renta Fija Mixta Euro


Una parte de la inversión se dedicará a activos de renta variable. Características:

• Menos del 30% de exposición a renta variable.


• La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas
fuera del área euro, más la exposición al riego divisa no superará el 30%.
Renta Fija Mixta Internacional
Características:

• Menos del 30% de exposición a renta variable.


• La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas
fuera del área euro, más la exposición al riego divisa podrán superar el 30%.

Renta Variable Mixta Euro


Una parte de la inversión se dedicará a activos de renta fija. Características:

• Entre el 30% y el 75% de exposición a renta variable.


• La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas
fuera del área euro, más la exposición al riego divisa no superará el 30%.

Renta Variable Mixta Internacional


Características:

• Entre el 30% y el 75% de exposición a renta variable.


• La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas
fuera del área euro, más la exposición al riego divisa podrán superar el 30%.

Renta Variable Euro


Características:

• Más del 75% de exposición a renta variable.


• Al menos el 60% de exposición a renta variable emitida por entidades radicadas en el área
euro.
• Máximo del 30% de exposición al riesgo divisa.

25
Renta Variable Internacional
Características:

• Más del 75% de exposición a renta variable no habiendo sido clasificado como renta variable
euro.

Los fondos de renta variable, al estar su cartera integrada mayoritariamente por activos de renta variable, hace
que las expectativas de rentabilidad y de riesgo esperables a largo plazo sean superiores a las de las otras
categorías vistas hasta ahora.

Los diferentes tipos de fondos que se integran bajo esta categoría se diferencian entre ellos por las divisas en
que realizan sus inversiones, por los tanto el riesgo que asumen va a venir determinado no solamente por la
naturaleza de los activos en los que invierten, sino también por las divisas en las que se realizan las inversiones
y el comportamiento que éstas tengan respecto a nuestra moneda de referencia, el euro.

Al analizar fondos de renta variable, en muchas ocasiones se hace referencia a si responden a una gestión
estática o dinámica (aunque estos tipos de gestión no son exclusivos de este tipo de fondos). Las características
de estos tipos de gestión son:

Gestión estática o pasiva


Estrategia consistente en establecer una determinada distribución de mercados, sectores o valores que no será
modificada por motivos coyunturales de mercado. Dentro de este tipo de estrategia incluiríamos la consistente
en tener por objetivo replicar el comportamiento de un “benchmark” (por ejemplo, un índice bursátil).

La CNMV distingue dos tipos de estos fondos:

IIC que replica un índice - IIC que replican o reproducen un índice, incluidas las IIC cotizadas

IIC con objetivo concreto de rentabilidad no garantizado - IIC que tengan un objetivo concreto de rentabilidad
no garantizado.

Gestión dinámica o activa.


Estrategia en la que el gestor determina, con la peri0dicidad que cree conveniente, cuál será la composición de
la cartera, el nivel de exposición al riesgo, y selecciona según sus criterios los activos, sectores o mercados que
estima más convenientes. Se incluiría dentro de esta estrategia aquel tipo de gestión que, aunque tenga un
“benchmark” de referencia, pueda actuar con cierto margen de maniobra y llevar a cabo políticas de asignación
eficiente de activos (asset allocation) Ejemplo: Fondo referenciado al Eurostoxx 50, que puntualmente se
concentra en Valores tecnológicos porque se considera que el sector esta infra-U valorado.

Los fondos de gestión activa son más complejos de gestionar porque intentan maximizar la rentabilidad
comprando y vendiendo aquellos valores que se estima que van a subir o a bajar, y es muy difícil acertar tanto
la selección de valores como el momento de hacer las operaciones.

A pesar de que aparentemente la gestión pasiva es más sencilla de llevar a cabo, empíricamente se puede
observar que fondos que tienen por objetivo replicar un índice de referencia obtienen rentabilidades algo
inferiores a las del índice de referencia.

Al realizar la comparación entre el comportamiento de un fondo indexado respecto a su índice de referencia,


se debe tener en cuenta que algunos índices no tienen en cuenta los dividendos (por ejemplo, el Ibex-35) que
los fondos sí incorporan a su rendimiento. También se debe recordar que la rentabilidad de los fondos es neta
de gastos, es decir, a los rendimientos obtenidos ya se le han descontado las comisiones y gastos necesarios
para el desarrollo de su actividad. Y, finalmente debemos tener en cuenta que los requisitos establecidos por
coeficientes legales coaccionan la libertad de inversión de los fondos respecto a los índices de referencia.

26
Fondos Garantizados.
Los fondos garantizados son fondos que tienen predefinido un objetivo concreto de rentabilidad. Es decir, en el
folleto del fondo aparece explícitamente el porcentaje de la inversión inicial que se percibirá, como mínimo, en
un período de tiempo determinado.

Los fondos garantizados, tanto de renta fija como de renta variable, se dirigen a clientes conservadores o como
máximo de perfil moderado, con un horizonte temporal de inversión a medio y largo plazo, ya que la garantía
se ofrece únicamente para una fecha exclusiva. Un reembolso anticipado a la fecha establecida para la
garantía, la invalida y el partícipe se ve sometido a los riesgos inherentes a cualquier otro fondo de inversión no
garantizado, con sus fluctuaciones y volatilidades habituales.

Este tipo de fondos apareció hacia 1995 como respuesta al descontento que se produjo entre los inversores
por las fuertes subidas de tipos de interés y caídas de las cotizaciones bursátiles que se produjeron en 1994. Las
características principales de los fondos garantizados son:

• Pueden garantizar el capital o el capital más una rentabilidad.


• Suelen tener un periodo limitado para la realización de aportaci0nes y además debe
mantenerse lo aportado durante un período prefijado para poder gozar de la garantía.
• Con el objetivo de disuadir la entrada y salida fuera de los plazos establecidos se suelen
cobrar elevadas comisiones de suscripción y reembolso. Adicionalmente, en el caso de
suscripciones fuera de plazo no se concede el derecho a gozar de la garantía.
• Es importante conocer si la garantía del fondo es externa o interna, porque este hecho
repercute en la fiscalidad que se aplicara a los rendimientos obtenidos con la garantía (en
caso de que ésta se ejerza)

o Garantía externa: la garantía es a favor del participe. La entidad garante emite una
carta de garantía a favor del participe. Si finalmente se hace efectiva la garantía
porque el fondo no ha alcanzado el valor liquidativo garantizado, la cifra percibida
tiene el tratamiento fiscal de rendimient0s del capital mobiliario.

o Garantía interna: la garantía es a favor del propio fondo. La entidad garante entrega
una carta informativa sobre la garantía que aporta al fondo. Si la garantía se hace
efectiva, la cobra directamente el fondo y la cantidad se integra en el valor
liquidativo de la participación. Para el participe tendrá el tratamiento de ganancia
patrimonial (si su generación ha sido en un período de más de un año) cuando
reembolse las participaciones.

• Aunque comercialmente se suele comunicar a los partícipes que si el fondo consigue


rentabilidades superiores a las garantizadas éstas beneficiaran al participe, lo normal es que
no se produzcan grandes divergencias entre la rentabilidad garantizada y la lograda de
manera real. Este hecho es consecuencia de que la estructura con la que se construye el
producto tiene como objetivo la consecución del nivel de rentabilidad que se está
garantizando y si ha sido bien diseñado no deberán producirse grandes desviaciones.
• En el diseño de estos fondos se suelen utilizar activos monetarios, bonos y obligaciones, así
como instrumentos derivados (forwards, opciones exóticas y otros productos estructurados).

Podemos considerar los siguientes tipos de fondos garantizados:

Garantizado de Rendimiento Fijo


IIC para el que existe garantía de un tercero y que asegura la inversión más un rendimiento fijo.

Garantizado de Rendimiento Variable


IIC con la garantía de un tercero y que asegura la recuperación de la inversión inicial más una posible cantidad
total o parcialmente vinculada a la evolución de instrumentos de renta variable, divisa o cualquier otro activo.
Además incluye toda aquella IIC con la garantía de un tercero que asegura la recuperación de la inversión inicial
y realiza una gestión activa de una parte del patrimonio.

27
De Garantía Parcial
IIC con objetivo concreto de rentabilidad a vencimiento, ligado a la evolución de instrumentos de renta
variable, divisa o cualquier otro activo, para el que existe la garantía de un tercero y que asegura la
recuperación de un porcentaje inferior al 100% de la inversión inicial. Además incluye toda aquella IIC con la
garantía de un tercero que asegura la recuperación de un porcentaje inferior al 100% de la inversión inicial y
realiza una gestión activa de una parte del patrimonio.

Cómo analizar un fondo garantizado en cuatro pasos


PRIMER PASO - ¿Qué garantía ofrece?
Puede ser parcial, sólo asegura una parte de la inversión, o total, en que se asegura el 100%. La potencial
rentabilidad debería ser mayor si no se garantiza toda la inversión.

SEGUNDO PASO - ¿Qué rentabilidad potencial ofrece?


Puede ser un fondo de rendimiento fijo, al vencimiento se obtiene una rentabilidad prefijada, o variable, en
que, en función de lo que suceda en el mercado en el plazo de que se trate, se obtendrá una rentabilidad entre
un mínimo y un máximo.

TERCER PASO - ¿Qué plazo tiene el fondo?


La rentabilidad tiene de estar vinculada al plazo y debe compararse con el resto de productos. Especial
consideración a las llamadas ventanas de liquidez. En las que se permite retirar el capital sin pagar comisión de
reembolso, pero valorándolo a precios de mercado. La garantía se pierde.

CUARTO PASO - ¿Qué comisiones tiene el fondo?


Especialmente relevante la comisión de reembolso si se sale antes de vencimiento. No sólo se paga una
comisión de reembolso, sino que también se valora a precios de mercado, perdiendo la garantía.

Fondos de Fondos.
Los Fondos de Fondos son fondos que invierten exclusiva o mayoritariamente en participaciones de otros
fondos de inversión o de otras instituciones de inversión colectiva.

Pueden invertir en instituciones de inversión colectiva extranjeras o nacionales cumpliendo una serie de
requisitos normativos, entre los que figura un acotamiento al nivel máximo de comisiones que pueden aplicar,
con el objetivo de que no se produzca una duplicidad manifiesta de los costes a soportar por los participes. Es
decir, en ningún caso la suma de las comisiones soportadas por los fondos en los que se ha invertido, más las
comisiones del fondo de fondos pueden superar los máximos legales establecidos.

Los fondos de fondos deben invertir más del 50% de su patrimonio en participaciones de otros fondos,
nacionales o extranjeros. El mínimo de fondos en los que debe invertir son dos y no puede sobrepasar la
inversión en alguno de ellos el 45% del patrimonio

Los fondos de fondos internacionales permiten un importante ahorro de costes en análisis de mercados y de
empresas, ya que es mucho más sencillo analizar el comportamiento de fondos que tienen carteras
diversificadas con los diferentes valores del mercado o sector en el que se han especializado que el análisis
técnico y/o fundamental de las cuantiosas empresas que cotizan en los diferentes mercados bursátiles y
sectores.

En cuanto a los fondos de fondos nacionales, debe analizarse si realmente aportan valor añadido, es decir, si la
selección de fondos es independiente y si quien gestiona el fondo de fondos selecciona los fondos con plena
libertad de elección, o el fondo de fondos se limita a incorporar fondos del propio grupo financiero, en cuyo
caso puede que no se esté generando un valor añadido para el participe, que puede verse perjudicado por un
incremento de las comisiones soportadas.

28
Ventajas de los fondos de fondos:

Fondos Principales.
Los Fondos de Inversión Principales son fondos que se caracterizan por tener como participes a otros fondos,
que reciben el nombre de Fondos de Inversión Subordinados. Los fondos subordinados han de invertir, como
mínimo, el 80% de su activo en el fondo principal. Este funcionamiento da lugar a importantes economías de
escala y de costes.

Los fondos principales permiten distribuir un mismo fondo bajo diversas modalidades de comisiones,
volúmenes mínimos de suscripción, etc., a través p de varios fondos subordinados. La cartera es idéntica para
todos los fondos subordinados, ya que estén integrados en el fondo principal.

Las IIC por compartimentos tienen una filosofía muy complementaria a este tipo de IIC. Son IIC que bajo un
único contrato de constitución y reglamento de gestión/estatutos agrupan dos o más secciones con
denominaciones diferentes y que dan lugar a la emisión de participaciones/acciones propias, que pueden ser
de diferentes clases, representativas de la parte del patrimonio del fondo que les sea atribuido. Cada
compartimiento tiene sus propios costes y gastos.

Fondos Cotizados (ETF)


Los Fondos de Inversión cotizados son aquellos cuyas participaciones están admitidas a negociación en bolsas
de valores y son conocidos internacionalmente son conocidos como Exchange Traded Funds (ETF) Es decir, a
diferencia de las participaciones de los fondos tradicionales, que se suscriben o reembolsan a su valor
liquidativo (que se calcula tras el cierre de cada sesión), las participaciones en ETF se compran y venden en un
mercado secundario, como las acciones o los bonos; su funcionamiento es similar, con información en tiempo
real y difusión automática de los precios y volúmenes a los que se están negociando.

Si bien son productos de inversión innovadores1 en su momento y que ofrecen una alternativa de inversión
interesante, hay que señalar que no sólo no está exento de riesgos, cosa natural en todo producto de inversión,
sino que pueden suponer para una cartera un riesgo muy superior al comúnmente conocido

Al igual que el resto de fondos de inversión, los fondos cotizados pueden invertir en una amplia gama de
activos que, en ocasiones, resultarían difícilmente accesibles a los inversores, especialmente a los minoristas,
como es el caso de los índices, las materias primas y los mercados emergentes. A ello debe sumarse que su
cotización en los mercados secundarios permite a los inversores habituados a operar en los mercados, comprar

1
El origen de los ETF se encuentra en la iniciativa que, a principios de los años 90, tuvo la Bolsa de
Toronto al lanzar unos productos cotizados que replicaban índices bursátiles. Se pretendía satisfacer
la demanda de los inversores que querían acceder a cestas de acciones de manera sencilla y directa,
sin tener que recurrir a los fondos de inversión tradicionales o a los mercados de derivados. A Europa
llegaron en el año 2000 de la mano de las Bolsas de Fráncfort y Londres. En España los primeros
fondos cotizados ven la luz en 2006, al amparo del nuevo Reglamento de IIC y fueron tres ETF
referenciados al índice IBEX 35.

29
y vender de una manera similar a como se hace con otros activos cotizados. Cuentan con una Entidad
Depositaria, que es la encargada de custodiar los valores o activos adquiridos por el fondo de inversión, así
como de vigilar y supervisar la gestión que lleve a cabo la Sociedad Gestora.

Una particularidad de estos fondos es que, suelen tener como objetivo replicar el comportamiento de un
determinado índice de referencia (por ejemplo, índices de renta variable: IBEX35, EuroStoxx 50, Nasdaq 100,
etc., o también índices de renta fija).

Características de los ETFs


Accesibilidad – Suelen tener importes mínimos de inversión reducidos, por lo que es posible acceder a ellos
con pequeñas cantidades de dinero.

Diversificación – Su naturaleza de producto referenciado a una cesta o grupo de activos permite invertir
diversificando

Liquidez – Las participaciones se negocian en tiempo real. La operativa de compra y venta de participaciones es
similar a la de las acciones negociadas en bolsa.

Inmediatez y transparencia – Durante el horario de negociación, la Bolsa calcula y difunde un valor liquidativo
indicativo estimado

Dividendos – Los partícipes cuentan con la posibilidad de recibir dividendos (prácticamente inexistente en los
fondos tradicionales) aunque no existe una política común de reparto de dividendos en todos los ETF; cada
gestora establece su propia política.

Tipos
A la hora de clasificar los ETFs se pueden considerar diferentes criterios. El criterio más generalizado es el que
se basa en la política de inversión del fondo. De forma complementaria se puede establecer una categoría en
función de la estrategia que sigue el fondo. Así, podemos definir:

• ETFs que siguen la evolución del mercado


• ETFs inversos o de exposición inversa al mercado.
• ETFs apalancados.

Una tipología más extensa basada en los activos que replican es la siguiente:

• ETFs de acciones
• ETFs de bonos
• ETFs sectoriales
• ETFs de materias primas
• ETFs de divisas

A medida que los ETFs han ido adquiriendo mayor popularidad, han surgido ETFs que usan todo tipo de
estrategias para captar a más inversores. Un ejemplo son los ETFs con buffer. Estos productos permiten invertir
en índices absorbiendo parte de las caídas hasta un cierto punto, pero cuando el índice pasa de cierto punto
hay un tope a las ganancias (cap).

Señalemos también que hay ETFs de réplica física y otros de réplica sintética. En los primeros, se adquieren los
valores subyacentes del índice que se vaya a replicar. En los sintéticos, se compra un swap con un banco de
inversión que pagará la rentabilidad del índice. La mayoría de inversores prefieren los ETFs de réplica física, ya
que el inversor tiene la propiedad real del subyacente, mientras que en los de réplica sintetica sólo existe un
contrato vinculado al resultado.

Las principales ventajas de este tipo de productos podemos decir que son las siguientes:

• Diversificación

30
• Transparencia, flexibilidad y simplicidad en la negociación
• Eficiencia en costes (comisiones reducidas)
• Evolución similar a los índices a largo plazo (rentabilidad de mercado)
• Posibilidad de apalancamiento
• Posibilidad de invertir en corto

Al inicio de este apartado hemos mencionado que, a pesar de sus virtudes, este tipo de productos podía
ofrecer riesgos o desventajas no apreciados por los inversores. Además de su riesgo natural, la principal
desventaja viene derivada de una de sus ventajas: la gestión simplificada. Normalmente supone una gestión
pasiva con poca base racional detrás. Es decir se definen unos parámetros, se invierte “automáticamente” en
unos activos que cumpla con los mismos.

Este proceso, y debido al gran volumen que han ido adquiriendo los ETFs, pueden desvirtuar, con su peso, la
formación de precios del mercado. Y lo peor para el inversor es que su inversión quedará vinculada a una
composición de cartera así creada y que seguirá su curso independientemente de los criterios que se utilizaron
para su creación.

En cuanto a los aspectos fiscales, Aunque los ETFs son fondos de inversión, en tanto en cuanto estén admitidos
a negociación en la Bolsa española, su tratamiento fiscal se aproxima al de las acciones, por lo que las
ganancias patrimoniales no están sujetas a retención y se calculan como la diferencia entre el valor de
trasmisión o venta, menos el valor de adquisición.

Por otro lado, y a diferencia de lo que sucede con los demás fondos de inversión, no les será de aplicación el
régimen de diferimiento previsto para los mismos. Esto quiere decir que cada vez que se transmitan
participaciones de un fondo de inversión cotizado se ha de tributar por la ganancia o pérdida patrimonial
producida, aunque el importe de la transmisión se reinvierta en otro u otros fondos de inversión, cotizados o
no. También se aplica la misma regla si la transmisión o venta de participaciones procede de un fondo de
inversión no cotizado y se reinvierte su importe en la adquisición de participaciones de un fondo de inversión
cotizado.

Fondos en valores no cotizados


Los fondos que invierten en valores no cotizados son conocidos como FIME. Son fondos caracterizados por
invertir mayoritariamente en valores de renta fija o variable que no se negocian en mercados secundarios
(como las bolsas u otros mercados regulados)

Pueden destinar su patrimonio a valores que no cotizan, sobre todo emitidos por pequeñas y medianas
empresas. Están pensados para ayudar a diversificar la inversión de cartera y favorecer la financiación de la
Pymes.

Los principales problemas que plantean los FIME son de valoración y liquidez. Su valor liquidativo será
calculado únicamente una vez al mes, en la fecha establecida en el reglamento de gestión, y se deberá asegurar
el reembolso dos veces al año.

Los FIME deben invertir en Valores no negociados en mercados secundarios emitidos por entidades con sede
en países de la OCDE que no tengan la consideración de paraísos fiscales. Asimismo los valores susceptibles de
ser adquiridos no podrán presentar ninguna limitación a su libre transmisión. Deberán además auditar sus
estados financieros anualmente, auditoría que será externa e independiente. En el momento de la inversión el
emisor deberá contar con informa de auditoría de los dos últimos años, con la opinión favorable del auditor al
menos en el último ejercicio. Lo anterior no se aplica en los casos de entidades que se hayan constituido
recientemente como consecuencia de operaciones de fusión, escisión o aportación de ramas de actividad de
otras que si lo cumplían.

Por otro lado, estas IIC tienen prohibida la inversión en valores no cotizados emitidos por entidades
pertenecientes a su grupo o al grupo de su SGII. Además, la inversión estará sujeta diversos límites.

31
Fondos de inversión libre
También denominados Hedge Funds o Fondos de retorno absoluto o de inversión alternativa. Como su propio
nombre indica, invierten libremente, tanto en los mercados tradicionales como en derivados de cualquier tipo.
Pueden llegar a endeudarse por un importe hasta cinco veces el valor de su patrimonio, es decir, que realizan
todo tipo de operaciones apalancadas.

Es un tipo de fondos que va dirigido a grandes fortunas con un perfil de amante del riesgo. La primera
característica se deduce porque, por ejemplo, en España la cantidad mínima a invertir es de 50.000 euros.
Deberán tener como mínimo 25 partícipes (25 accionistas en las sociedades de inversión libre)

Debido a la peculiaridad de estos fondos, la ley establece que, con anterioridad a la suscripción o adquisición
de las participaciones o de las acciones de estas IIC, el inversor deberá dejar constancia por escrito de que
conoce los riesgos inherentes a la inversión.

La segunda característica deriva del hecho de que a los suscriptores se les obliga a firmar un documento en el
que reconocen que han sido informados del alto riesgo que corren sus capitales invertidos.

Otra de las características de estos fondos es que su liquidez no es tan inmediata como en el caso de los fondos
ordinarios. El valor liquidativo de la participación se calcula, al menos, cada 3 meses, esto significaría que solo
se puede entrar y/o salir del fondo trimestralmente. Incluso a veces se puede llegar a calcular el valor
liquidativo cada 6 meses. Lo más normal es que el valor liquidativo de un fondo se calcule cada mes. Asimismo,
pueden establecer períodos de preaviso para las suscripciones y reembolsos, así como un límite máximo al
importe de reembolsos en una determinada fecha, aplicándose reglas de prorrateo cuando las peticiones
superen este límite.

Las comisiones que percibe la gestora de este tipo de fondos son libres y es normal percibir comisiones del
orden del 20% sobre los beneficios. Así como en los fondos tradicionales las rentabilidades se miden en
relación a los Benchmarks o índices de referencia, los rendimientos de los fondos de inversión libre se miden en
términos absolutos.

Las razones que hacen que la rentabilidad de estos fondos puedan ser más altas que los fondos de inversión
comunes son:

1. Realizan operaciones a crédito tanto de títulos como de dinero, que se resumen en


operaciones de venta al descubierto y de compra a crédito.

2. Utilizan los derivados sin ningún límite.

3. No están obligados a ofrecer liquidez diaria e inmediata, con lo que el coeficiente de


liquidez de los fondos tradicionales lo pueden dedicar a otros menesteres.

4. Los resultados de los fondos tradicionales se miden comparativamente respecto al índice


de referencia correspondiente mientras que los FIL solo tienen en cuenta la rentabilidad
absoluta.

5. Los fondos tradicionales remuneran a sus gestoras con una comisión sobre los activos
gestionados, mientras que los FIL remuneran a sus gestores con un porcentaje que se calcula
sobre los resultados.

2.5. Sociedades de inversión de capital variable (SICAV)


a. Concepto y características
Una SICAV es una institución de inversión colectiva con forma de sociedad anónima y carácter abierto (los
inversores pueden entrar y salir en cualquier momento); al igual que los fondos de inversión mobiliaria,
invierten la mayor parte de su patrimonio en valores mobiliarios como acciones, deuda pública, obligaciones,

32
etc. y gozan de importantes ventajas fiscales, de forma que las SICAV tributan al 1% en el impuesto sobre
sociedades, siempre y cuando se cumplan los requisitos que se especifican más adelante.

Estas sociedades también están tuteladas por CNMV y por la Dirección General del Tesoro y Política Financiera.

Las SICAV deben cumplir los siguientes requisitos:

• El número de accionistas debe ser igual o mayor que 100

Para determinar el número mínimo de accionistas2. se computarán exclusivamente aquellos


accionistas que sean titulares de acciones por importe igual o superior a 2.500 €. En caso de
SICAVs por compartimentos, la cifra anterior se reduce a 12.500 €. Este requisito no aplica
para Sociedades de Inversión Libre (SIL), sociedades cuyos accionistas sean exclusivamente
otras Instituciones de Inversión Colectiva (IIC), Master-Feeder3, y fondos cotizados (ETFs).

Estos requisitos serán de necesario cumplimiento durante al menos tres cuartos del ejercicio.

Si no se cumplen estos requisitos las sociedades tributarán por el tipo general del 25% en
lugar del 1%.4

• El capital mínimo ha de ser de 2.400.000 euros en acciones nominativas y deberá ser


mantenido mientras exista la sociedad. El capital inicial deberá estar íntegramente suscrito y
desembolsado desde el momento de la constitución de la sociedad.

• Los dividendos que se distribuyan no dan derecho al perceptor a deducción alguna por doble
imposición.

b. Administración
Por ley, las SICAV son IIC (Instituciones de Inversión Colectiva) que han de adoptar la forma de sociedades
anónimas, con un objeto social determinado.

Como sociedades anónimas sus órganos de administración han de ser dos: la Junta General de Accionistas y el
Consejo de Administración, con la peculiaridad de que la existencia del Consejo de Administración es
obligatoria, que no puede ser sustituido por un Administrador Único o por otro órgano cualquiera.

Además, como Instituciones de Inversión Colectiva, las SICAV se rigen por las prescripciones establecidas en la
Ley de Instituciones de Inversión Colectiva, y Real Decreto 1082/2012, de 13 de julio, que aprueba su
reglamento.

2
El cumplimiento de las reglas para determinar el número mínimo de accionistas podrá ser
comprobado por la Administración Tributaria
3
Los Master-Feeder son fondos compuestos por un fondo principal ("master") y otros subordinados
("feeders"), que invierten el cien por cien de su cartera en el fondo principal. La normativa europea
UCITS IV regula los “Master-Feeders” transfonterizos, lo que ofrece la posibilidad de gestionar un
solo fondo principal y crear fondos subordinados en cada jurisdicción.
4
Los cambios introducidos son vigentes desde el 1 de enero de 2021. Régimen transitorio para las
SICAVs que acuerden su disolución y liquidación durante el año 2022 hasta la fecha de cancelación
registral. Durante el año 2022 las SICAVs podrán acordar la disolución y liquidación, realizando todos
los actos necesarios para la cancelación registral, quedando ésta exenta en el Impuesto de
Transmisiones Patrimoniales y Actos Jurídicos Documentados (ITP-AJD) en su modalidad de
Operaciones Societarias (OS). Los socios tanto personas físicas como personas jurídicas, podrán
acogerse a un régimen especial de neutralidad fiscal respecto de la ganancia patrimonial que se
ponga de manifiesto una vez realizada la liquidación de la SICAV, con el requisito de que el importe
obtenido se reinvierta en la adquisición o suscripción de acciones o participaciones en IIC españolas.
Esta neutralidad implicaría que el valor de las acciones o participaciones adquiridas tendrían el valor
de adquisición correspondiente a las acciones de la SICAV liquidada.

33
Al ser las SICAV Instituciones de Inversión Colectiva, están sujetas a la supervisión e inspección de la Comisión
Nacional del Mercado de Valores (CNMV).

Para más detalle, la ley dispone que: “Serán órganos de administración y representación de la sociedad de
inversión los determinados en sus estatutos, de conformidad con las prescripciones de la legislación sobre
sociedades anónimas. La sociedad de inversión habrá de contar con un consejo de administración”

Sin embargo, cuando así lo prevean los estatutos sociales, la junta general o, por su delegación, el consejo de
administración podrá acordar la designación de una SGIIC como la responsable de garantizar el cumplimiento
de lo previsto en el reglamento.

c. Operativa
Las SICAV están sometidas a algunos requisitos de funcionamiento que afectan a su operativa habitual, alguno
de los cuales, como el control de la CNMV, ya se han indicado anteriormente, pero existen otros que se
resumen a continuación:

• La Sociedad comprará o venderá sus propias acciones en las Bolsas de Valores, siempre que el
precio de adquisición o venta de sus acciones sea, respectivamente, inferior o superior a su
valor teórico.

• Cuando la diferencia entre dicho valor teórico y la cotización oficial sea superior al 5 por 100
de aquél, la Sociedad deberá intervenir necesariamente comprando o vendiendo sus acciones
según si su cotización es inferior o superior a su valor teórico. A estos efectos, la Sociedad
podrá poner en circulación acciones a precio inferior a su valor nominal y no le será aplicable
lo indicado a este respecto en la Ley de Sociedades Anónimas.

• El valor teórico de la acción será el resultado de dividir el valor del patrimonio de la Sociedad
entre el número de acciones en circulación. A estos efectos, los valores mobiliarios y demás
activos financieros de la Sociedad se valorarán al precio bursátil del día anterior o, en su
defecto, del último día de cotización.

• Los resultados que sean imputables a la adquisición y venta de sus propias acciones sólo
podrán repartirse cuando el patrimonio, valorado de conformidad con el apartado anterior,
sea superior al capital social desembolsado.

• La Sociedad deberá reducir obligatoriamente el capital desembolsado, reduciendo el valor


nominal de sus acciones en circulación, cuando el patrimonio social hubiera disminuido por
debajo de las dos terceras partes de la cifra de capital suscrito, siempre que haya transcurrido
un año sin que se haya recuperado el patrimonio. En igual proporción se reducirá el valor
nominal de las acciones en cartera.

d. Política de inversión
Las SICAV pueden adoptar las mismas políticas de inversión que se han estudiado para los fondos de inversión,
por ejemplo, renta variable, renta fija mixta, etc. También existen SICAV de fondos (SICAFVF) SICAV principales
(SICAVP) y SICAV subordinadas (SICAVS)

3. Fondos de inversión libre (Hedge Funds)

3.1 Definición y características generales


Los fondos de inversión libre también se conocen como fondos de inversión alternativa o en inglés “hedge
funds” (fondos de cobertura). Se les denomina libres precisamente porque no están sujetos a las restricciones
de inversión que se establecen para la mayoría de los otros fondos. Así pueden invertir en los mercados que
crean convenientes, seguir las estrategias que consideren más adecuadas y están autorizados a endeudarse
hasta cinco veces el valor de sus activos.

34
La gestión alternativa tiene como objeto la rentabilidad absoluta y la limitación de riesgos, prescindiendo de la
evolución que puedan tener los mercados financieros. Rentabilidad absoluta es aquella que no suele tomar
índices o “benchmarks” de referencia y que pretende alcanzar rentabilidades independientemente de que los
mercados sean alcistas o bajistas. El nombre deriva del inglés “alternative investments” que a su vez es una
derivación del concepto “Hedge Funds” y aunque es un concepto mucho más amplio, en ocasiones se utilizan
ambos de forma indistinta.

No debe confundirse la gestión alternativa con la gestión activa, ni la gestión dinámica. Es una manera
totalmente diferente de la gestión tradicional de gestionar el capital. Cuando hablamos de gestión activa nos
estamos refiriendo a un tipo de gestión que pretende, al contrario de la pasiva, batir a un índice de referencia.
En cierto sentido, la gestión alternativa es gestión activa e su máxima expresión y gestión dinámica porque el
gestor puede adaptarse a cualquier situación de mercado.

Diversas son las causas que han provocado el auge de este tipo de fondos, entre las que podemos señalar:

a) Las importantes caídas en los mercados bursátiles entre los años 2000 y 2003, debido a burbujas creadas
en el sector de nuevas tecnologías, que al deshincharse arrastraron al resto del mercado. Ello ha
provocado un gran incremento de la volatilidad. La volatilidad es un aliciente pero también una
preocupación, aliciente para los profesionales que intentan sacar provecho de ello y preocupación para
muchos inversores que la ven como un inconveniente, un factor de incerteza y un peligro para la
estabilidad de sus patrimonios.

b) El incremento de la correlación de los movimientos de los mercados bursátiles, de tal manera que la
mayoría o la totalidad de los mercados evoluciona de forma sincronizada. Este alto grado de correlación
ha llevado a que los inversores convencionales no supieran a qué mercados acudir, ya que en todos ellos
se registraban pérdidas importantes y ninguno acababa de marcar señales de recuperación o de
estabilidad en los precios de las acciones.

c) Debido a las circunstancias anteriores, los inversores, sobre todo los más exigentes, demandan productos
o estrategias financieras que les permitan protegerse frente a posibles pérdidas por caídas de los
mercados, limitándose no sólo a no perder, sino a intentar generar rendimientos positivos,
independientemente de cuál sea la tendencia del mercado.

La gestión alternativa puede aplicarse en múltiples ámbitos y con diferentes soportes de emisión, si bien el
instrumento genuino más utilizado ha sido el denominado “hedge fund” que es un fondo o sociedad de
inversión que bajo el nombre de fondos de cobertura, efectúan múltiples o exclusivas estrategias de gestión
alternativa. Los “hedge funds” son vehículos de inversión que intentan huir de las normativas estrictas e
intervencionistas aplicadas a los fondos de inversión creados al amparo de reguladores y supervisores
correspondientes a un determinado estado, por ello buscan habitualmente países con la condición de paraíso
fiscal o financiero o con una normativa los suficientemente flexible como para llevar a cabo operaciones con
uso de instrumentos derivados y en ocasiones con cierto grado de apalancamiento.

Debido a sus especiales características, estos fondos se dirigen de manera preferente a inversores cualificados
(institucionales o grandes patrimonios). Ello se manifiesta en que la inversión mínima inicial es de 50.000 euros.
Los fondos de “hedge funds” si están abiertos al inversor minorista, desde cantidades muy modestas 8por
ejemplo 600 €) aunque requieren la firma de una carta de consentimiento del riesgo que se asume con la
inversión.

Características generales de los fondos de inversión libre


Baja liquidez
En general son productos poco líquidos y, en algunos casos, incluso fijan un período mínimo de permanencia a
sus partícipes, durante el que no se les permite reembolsar. El valor liquidativo se calcula al menos
trimestralmente, aunque cabe el cálculo semestral si así lo exigen las inversiones realizadas, aunque lo normal
es que se calcule cada mes. Por tanto, en algunos casos, los partícipes sólo podrían suscribir o reembolsar cada
tres o seis meses (aunque los fondos pueden optar por ofrecer liquidez con mayor frecuencia, por ejemplo
mensual).

35
Menor transparencia
También son menores las obligaciones de información a los inversores con respecto a los otros tipos de fondos

Comisiones
No se aplican a estas instituciones los límites máximos de comisiones que rigen para el resto de los fondos de
inversión, es decir son libres y pueden alcanzar el 20% de los beneficios.

Alto Riesgo
El hecho de que estos fondos tengan total libertad para elegir sus inversiones y aunque estos fondos pueden
presentar características muy diversas, el hecho de que sean menos líquidos y tengan menor transparencia
suele implicar un mayor nivel de riesgo con respecto a los otros productos de inversión colectiva, por lo que el
inversor deben dejar constancia por escrito de que conocen los riesgos que sume asociados al producto.

Finalmente podemos añadir que por su naturaleza los fondos de inversión libre mide su rentabilidad en valor
absoluto, es decir sin referencia a ningún índice. Así, a diferencia del resto de fondos, los fondos de inversión
libre muestran una baja correlación con índices, bonos, etc.

DIFERENCIAS MÁS SIGNIFICATIVAS

HEDGE FUNDS GESTIÓN TRADICIONAL


OBJETIVOS RENDIMIENTO ABSOLUTO BATIR UN ÍNDICE
RIESGO PÉRDIDAS PERDER FRENTE AL ÍNDICE
GESTIÓN DEL RIESGO SEGÚN ESTRATEGIAS CONVENCIONALES
CONTROLADA MUCHAS VECES
EXPOSICIÓN AL MERCADO EXPOSICIÓN AMPLIA
NEUTRAL
POSICIONES CORTAS SOLO
ACTIVOS QUE UTILIZAN DIVERSOS, POSICIONES CORTAS
PARA COBERTURAS
MAYOR, MÁS
FLEXIBILIDAD GESTIÓN ACTIVA O PASIVA
DISCRECIONALIDAD
POSIBILIDAD DE OBTENER EN MERCADOS ALCISTAS Y
EN MERCADOS ALCISTAS
RENTABILIDADES BAJISTAS

3.2 Estrategias y estilos de inversión:


Debido a la libertad de su operativa es muy difícil establecer una clasificación de los fondos de inversión libre
según la construcción de carteras o su gestión. Por ello, se suelen clasificar en función de la estrategia que
adoptan. Si partimos de su exposición al mercado, es decir de su mayor o menor neutralidad respecto al
mismo, tenemos de menor a mayor exposición los siguientes grupos de estrategias:

Valor relativo
Eventos societarios
De oportunidad

Una cuarta alternativa es la inversión en fondos de fondos.

Veamos unos ejemplos de todos ellos

Valor relativo
La estrategias de valor relativo (relative value, en inglés) utilizan modelos matemáticos que aplicados a
informaciones estadísticas de los mercados pretenden descubrir imperfecciones en los precios. Esto les
permite obtener resultados utilizando dos o más posiciones contrarias en distintos instrumentos financieros,
reduciendo además los distintos riesgos asumidos.

En primer lugar podemos distinguir los arbitrajes sobre renta fija, divisas, renta variable y sus respectivos
instrumentos derivados. Son estrategias que consisten en aprovechar desajustes puntuales de mercados

36
vinculados entre sí, al realizar operaciones simultáneas de compra-venta, con el objetivo de generar
operaciones teóricamente exentas de riesgo y generadoras de beneficio.

El arbitraje no depende sólo del esfuerzo y conocimientos del gestor, necesita tecnología, medios financieros.
Además, en los mercados desarrollados, las oportunidades de arbitraje se espacian en el tiempo y son cada vez
menos atractivas. Por otro lado, es prácticamente imposible desarrollar estructuras con vehículos de inversión
basados exclusivamente en el arbitraje, de forma que acaba siendo un complemento de actividad, de aquellas
instituciones que suelen ser operativamente más activas y competitivas.

Un segundo grupo de estrategias de valor relativo serían los arbitrajes de convertibles (convertible arbitrage,
en inglés) Pensemos en la participación simultánea en el mercado de renta fija de bonos convertibles de una
empresa y el de renta variable de sus acciones.

Los bonos convertibles son emitidos por sociedades con el objetivo de obtener financiación ajena para
transformarla posteriormente en financiación propia, bien sea por emisión de acciones nuevas (convertibles, es
decir ampliación de capital) o por canje de acciones viejas (canjeables, es decir reducción de la auto cartera) El
tipo de rendimiento sobre tipo de interés suele ser inferior al de una emisión simple para similar plazo y rating.
Se suelen establecer varias fechas o períodos de conversión o canje, y el ejercicio siempre es de tipo europeo.

El factor más relevante de las emisiones convertibles estriba en conocer la modalidad de precio de ejercicio,
que puede ser de varias formas:

1 – Precio de mercado de la acción


2 – Precio de mercado de la acción con un factor de descuento
3 – Precio fijo

En los casos 1 y 2 la cotización del bono convertible presentará precios y volatilidades similares a la de los
mercados de renta fija en plazo semejantes.

En cambio, en el caso 3, el convertible tendrá precios y volatilidades muy afectados por la cotización de la
acción a convertir, pues dependerá el precio del convertible de que dicha opción u opciones se encuentren out
of, at o in the money, y del plazo que reste para las conversiones o canjes.

A diferencia de los bonos con warrants que cotizan por separado, los convertibles cotizan conjuntamente el
bono con flujos a percibir y el instrumento opcional, asimismo al convertir o canjear el bono, éste desaparece,
mientras que al ejercer un warrant la vida del bono continúa hasta su vencimiento.

Los accionistas tienen derecho preferente de suscripción en este tipo de emisiones y pueden ejercerlo o
negociarlo con objeto de no verse perjudicados por el posible efecto dilución.

La emisiones de convertibles o canjeables pretenden acabar convirtiéndose en encubiertas ampliaciones de


capital con prima de emisión elevada, ya que en según que coyunturas las ampliaciones de capital
convencionales no son bien recibidas por os accionistas.

Un bono convertible se considera un producto estructurado, compuesto por un bono simple más una opción
call. Se trata de analizar desajustes entre la cotización de bonos convertibles y la cotización al contado o en
derivados de la acción subyacente en el convertible.

El arbitraje de convertibles se suele hacer comprando el convertible y vendiendo la acción subyacente y


estableciendo la relación de paridad correspondiente. También se puede hacer comprando el convertible y
vendiendo opciones sobre el mismo subyacente. El rendimiento de esta estrategia viene, por una parte del
cupón del bono convertible, por otra, de los intereses de la venta al descubierto de la acción y, por último, del
valor de la opción.

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Ejemplo

Partimos de un bono con un valor de 1.000,00 €, con un tipo de interés del 5%, convertible en 100 acciones que
hoy cotizan a 10,00 € euros y una delta 0,5. EI gestor de un fondo convertible arbitrage compraría los bonos y
venderla las acciones (1.000 x delta); en total va a vender 50 acciones por un valor de 500,00 €.

El importe de la venta de las acciones lo invierte al 4% y por el alquiler de las acciones pagaría un 1%.

Las ineficiencias de precio entre estos dos valores (bono y acción} permiten obtener rentabilidades positivas
suba o baje el precio de Ia acción subyacente.

¿Qué puede ocurrir un año más tarde? Veamos distintos escenarios

Escenario 1
El precio de Ia acción se queda igual. El gestor recibe los intereses del bono; 50,00 € {1.000,00 € por 5%). No
gana ni pierde sobre las acciones ni sobre la conversión. Gana también el efectivo resultante de la inversión de
la venta a corto menos el coste del alquiler de las acciones (3% x 500,00 € = 15,00 €).Total ganancias: 65,00 €.

Escenario 2
El precio de la acción sube del 20% y cotiza a 12,00 €. EI gestor recibe el interés sobre el bono, 50,00 €.
Convierte las 100 acciones a 12,00 € la acción. 50 acciones las devuelve y las otras 50 las vende por 600,00 €.

Inversión inicial en bonos 1.000,00 €


Venta 50 acciones 600,00 €
Recupera la inversión 500,00 €
Resultado 100,00 €
Intereses 50.00 €
Efectivo 15,00 €
TOTAL Beneficio 165,00 €

Escenario 3
El precio de la acción baja el 5% y cotiza a 9,50 €. El gestor recibe el interés sobre el bono, 50,00 Convierte las
100 acciones a 9,50 € la acción. 50 acciones las devuelve y las otras 50 las vende por 475,00 €.

Inversión inicial en bonos 1.000,00 €


Venta 50 acciones 475,00 €
Recupera la inversión 500,00 €
Resultado -25,00 €
Intereses 50.00 €
Efectivo 15,00 €
TOTAL Beneficio 40,00 €

Una tercera estrategia de valor relativo es la del arbitraje estadístico. Aquí se trata de detectar pares de
activos cuyos precios históricamente estén altamente correlacionados y que en el momento de que se trate
presenten una desviación en esta correlación. Está basado pues, en la premisa de que los precios retornarán a
sus medias históricas. Implica la creación de grupos de acciones que son fundamentalmente similares en sus
características: sector, industria, país, etc.

Para efectuar el arbitraje estadístico normalmente compraremos el activo considerado infravalorado y


venderemos el considerado sobrevalorado. Suelen realizarse de forma apalancada

Eventos societarios
Suelen tener algo más de riesgo que las estrategias del primer grupo. Mediante estas estrategias se pretende
conseguir beneficios de acontecimientos concretos como quiebras, fusiones o adquisiciones de empresas, bien
sea anticipándose al mercado o una vez conocida la noticia saber aprovecharla de forma acertada.

38
Existen dos grandes tipos de estrategias las que se centran en valores con problemas y las que realizan arbitraje
en operaciones tales como fusiones.

En las primeras (llamadas distressed securities, en inglés), se pretende tener beneficios de invertir en valores,
sea deuda o acciones, de empresas en dificultades financieras pero en las que se cree que podrán superar
satisfactoriamente esta situación, o que se podrá obtener un beneficio de la operación.

En el otro grupo de estrategias (llamadas risk arbitrage en inglés, también en nuestro idioma arbitraje de
fusiones), es frecuente que al realizarse una operación de fusión o de adquisición por diferentes modalidades,
una de las empresas mejore su cotización y la otra la empeore. El objetivo es acertar el movimiento de ambas y
comprar la acción que va a subir y, obviamente, vender la que va a bajar.

Uno de los problemas de esta estrategia es que no se pueden realizar muchas operaciones a lo largo del
ejercicio debido a que no son habituales, por ello deberán efectuarse por volúmenes importantes para generar
un beneficio elevado en el caso de acertar.

Otra dificultad es que no siempre es factible vender acciones de la sociedad que va a bajar, ya que para ello es
preciso que tenga instrumentos derivados o bien se pueda operar a través de la modalidad de venta a crédito o
préstamo bilateral de acciones.

De oportunidad
En este caso las estrategias tratan de explotar las tendencias del mercado en renta variable, renta fija o
materias primas, como consecuencia de acontecimientos futuros que afectarán al valor de la cartera
mantenida, pudiendo obtener rentabilidades espectaculares.

Un primer grupo de estrategias son las denominadas macro, o también global macro Los gestores se basan en
análisis sobre las condiciones macroeconómicas presentes por encima del análisis de empresa por empresa. Se
basa pues, en el análisis top-down. Los gestores mirarán normalmente de tomar posiciones con riesgo limitado
y un gran potencial de beneficios. La inversión puede basarse en un solo valor (por ejemplo los bonos
japoneses) o en dos valores similares en los cuales se percibe un precio relativo incorrecto entre ambos (el
bono americano a 25 años y el a 30 años) En general se persiguen las fluctuaciones de precios inusuales como
consecuencia de condiciones que podríamos decir están lejos de estar en equilibrio. Lo que se busca es que la
relación entre el riesgo y el beneficio sea particularmente atractiva. El objetivo es encontrar ciertas anomalías
de precios de los distintos activos y de las divisas que se negocian en el mundo. Además, se suelen utilizar altos
niveles de apalancamiento y productos derivados

Esta estrategia ha sido la desarrollada, en gran medida, por el Inversionista George Soros, el cual dijo en una
ocasión: “no juego con una particular serie de normas establecidas; lo que busco son cambios en el reglamento
del juego”

Ejemplo

Un ejemplo típico de esta estrategia es el denominado carry trade, donde el gestor se endeuda en un merado
con tipos de interés muy bajos e invierte en otro mercado más rentable. Por ejemplo endeudarse en yenes al
1% e invertir en bonos americanos al 6%. El diferencial es muy rentable, ampliado además por el
apalancamiento. Obviamente se debe controlar el riesgo de tipo de cambio

Un segundo grupo de estrategias son las basadas en mercados emergentes (emerging markets, en inglés) Se
trata de operaciones con niveles de volatilidad habitualmente muy elevaday se trata de aprovechar el potencial
de crecimiento de los países denominados emergentes, que están menos desarrollados.

Se entiende que es emergente toda Latinoamérica, Europa del Este, Asia con la excepción de Japón, y
Sudáfrica.

Se suelen utilizar tanto posiciones cortas como largas en deuda, acciones, activos del mercado monetario y
derivados negociados en estos países.

39
Es muy importante acertar el momento, ya que son mercados que con frecuencia ofrecen uno o dos años con
elevadas rentabilidades positivas, para registrar uno, dos o tres años de retrocesos muy importantes. También
conviene destacar que existen mercados que vienen registrando importantes niveles de crecimiento de forma
relativamente sostenida (determinados países asiáticos) mientras que hay otros mercados que se muestran
mucho más oscilantes, de forma que en términos netos ofrecen rendimientos nulos o negativos en el medio y
largo plazo debido a que suelen algunas de “cal” y muchas de “arena”

A lo anterior debe añadirse el correspondiente riesgo de divisa, que en ocasiones puede ofrecer niveles de
depreciación o apreciación muy espectaculares y que no siempre es fácil de cubrir.

Algunos inversores, tanto particulares como institucionales, suelen invertir en mercados emergentes a través
de fondos de fondos, ya que de esta manera se alcanza una mejor diversificación y se confía en gestores
profesionales especializados en determinados mercados emergentes.

Un tercer grupo de estrategias son los de venta en corto (short-selling, en inglés) Los fondos de venta en corto
tratan de aprovechar la expectativa de que el precio de un determinado activo previsiblemente vaya a caer.
Para beneficiarse de ello, se realizan ventas en corto: se pide prestado el valor y se vende en el mercado. Al
final del periodo de que se trate, se compra los títulos y se devuelven al prestamista, por cuya colaboración
recibe una comisión. Mediante estas posiciones cortas el fondo se beneficia de la caída del precio del activo.
También puede utilizar apuestas largas y se beneficia de la subida en la cotización del valor.

Finalmente podemos señalar un cuarto grupo de estrategias: las de fondos de futuros. Son instituciones que
efectúan estrategias direccionales o diferenciales con contratos de futuros de diferentes subyacentes,
combinados o no con operaciones de contado. Todo ello considerando que los mercados de futuros gozan de
excelente liquidez, flexibilidad y los costes de transacción no son muy altos.

El principal aliciente que tienen este tipo de fondos es la posibilidad de aprovechar el apalancamiento; en los
fondos de inversión convencionales también se pueden utilizar derivados, pero de forma más reducida.

Los fondos de gestión alternativa, especialmente aquellos que están ubicados en paraísos financieros, pueden
llevar a cabo estrategias más arriesgadas con mayor apalancamiento, lo que permite mejorar los resultados si
se tienen aciertos, pero también puede llevar a situaciones ruinosas en el supuesto de cometer errores, con el
consiguiente peligro de dilapidar el patrimonio del fondo o, lo que todavía sería más problemático, entrar en
situación de patrimonio negativo o quiebra.

RESUMEN ESTRATEGIAS “HEDGE FUNDS”

EVENTOS
VALOR RELATIVO DE OPORTUNIDAD
SOCIETARIOS

DISTRESSED
ARBITRAJE MACRO
SECURITIES

ARBITRAJE DE MERCADOS
RISK ARBITRAGE
CONVERTIBLES EMERGENTES

ARBITRAJE
VENTAS EN CORTO
ESTADÍSTICO

FONDOS DE
FUTUROS
40
CTA’s

Un cuarto aspecto lo constituyen los CTA,s. Un Commodity Trading Advisor o CTA, puede ser una persona
individual o una firma registrada por el “COMMODITY FUTURES TRADING COMMISION”(CFTC).Esta figura
recibe una compensación por brindar a diversas personas asesoría en cuanto a opciones, futuros y básicamente
al manejo de cuentas con futuros.

Las principales características de los CTA son:

1. Elevado nivel de apalancamiento ya que invierten casi exclusivamente en futuros y opciones, ambos
instrumentos a plazo.

2. Alta flexibilidad ya que ambos instrumentos cotizan en mercados muy líquidos, donde tienen la posibilidad
de asumir posiciones cortas o largas.

3. La mayor parte de estas entidades utilizan sistemáticamente técnicas de trend-following, que pretenden
seguir la tendencia del mercado, asumiendo que la información fluye lentamente y que existe un desfase hasta
que toda la información confluye en generar el precio óptimo.

4. Muchos de estas entidades utilizan solo los futuros (no opciones) y se concentran en unos pocos mercados y
contratos.

5. Están altamente regulados y requieren elevadas suscripciones mínimas.

Los CTAs si bien constituyen un vehículo de inversión alternativa distinto a los Hegde Founds, comparten en la
práctica muchas características en término de estrategias, rendimiento y perfil de riesgo. Solo exhiben
diferencias significativas en cuanto a la menor libertad para elegir los instrumentos negociados y el mayor
grado de transparencia.

Fondos de Fondos
Finalmente existen los fondos de fondos. Como su nombre indica, los Fondos de fondos de inversión libre son
fondos de inversión que invierten en contienen varios hedge funds. Están concebidos como el medio a través
del cual el inversor particular puede acceder a la inversión alternativa utilizando las diversas estrategias ya
comentadas. Esta diversificación, sin embargo tiene una desventaja: su mayor coste.

Si bien suelen distinguir sólo dos tipos de fondos de “hedge funds” (de gestión activa y de gestión pasiva)
podemos señalar tres tipos de fórmulas distintas: los fondos de fondos, los fondos master/feeder y los fondos
paraguas.

Los fondos de de fondos son “hedge funds” que invierten en otros “hedge funds”. Tiene como ventaja su no
correlación y el hecho de que suelen requerir inversiones mínimas mucho más ajustadas a los inversores
particulares.

Los fondos master/feeder son fórmulas totalmente inversas a los fondos de fondos. En este caso los fondos
feeders son los que alimenta al master. Estos feeders van extendiendo sus ramas, cada una de ellas
especializada en un segmento del mercado y recauda un patrimonio que luego revierte a la casa madre. Su
principal ventaja es que también la cantidad mínima a invertir es asequible al inversor particular.

Por último los fondos paraguas, que son aquellos que albergan una familia de fondos, normalmente con la
misma estrategia y el mismo estilo de gestión. En este caso, es el fondo central el que alimenta a los satélites,
al contrario que en el caso anterior

De acuerdo con la normativa en nuestro país, los fondos de fondos de inversión libre deben invertir como
mínimo un 60% en participaciones en fondos de inversión libre, sin que puedan concentrar más de un 10% de
su patrimonio en uno sólo de ellos. Además, los inversores deberán dejar constancia por escrito de que
conocen los riesgos asociados a este tipo de fondos.

41
Características de los fondos de fondos

Riesgo
La selección y seguimiento de los “hedge funds” por parte de una gestora, unidos a la diversificación, permiten
un mayor control de los riesgos existentes (que en todo caso deberán ser debidamente destacados tanto en la
publicidad como en el folleto del fondo).

Liquidez
Como en los fondos de inversión libre, el valor liquidativo se podrá calcular con periodicidad trimestral o
semestral. Esto significa que los partícipes sólo podrían suscribir o reembolsar este tipo de fondos cada tres o
seis meses, por lo que resultan menos líquidos que los fondos “tradicionales”

Comisiones
No son aplicables los límites máximos de comisiones que rigen para el resto de los fondos de inversión.

Ejemplo de gestión alternativa


Se ha identificado que la cotización de dos acciones (Repsol-YPF y Total-Fina-Elf) que suelen tener un alto grado
de correlación, coyunturalmente ha sufrido una desviación sin motivo aparente y que, por tanto, podría
producirse un movimiento de abaratamiento y encarecimiento r4elativo entre ambas.

Para beneficiarnos de esta circunstancia, vamos a realizar una operación de compra-venta simultánea de dos
acciones, comprando aquella que está barata en términos relativos y vendiendo la que está cara en términos
relativos. Además, la operación se hará con contratos de futuros por el mismo montante efectivo, para hacer la
operación long short market neutral.

Datos de referencia a 23-1-2009:


Repsol-YPF
Cotización contado 16,30 €
PER 10,34
Cotización contrato de futuros vto. 15-3-2009 16,35 €

Total-Fina-Elf
Cotización contado 145,00 €
PER 14,05
Cotización contrato de futuros vto. 15-3-2009 145,44 €

Se considera que Repsol IPF tiene un PER demasiado bajo y debiera encarecerse respecto a Total-Fina-Elf de
forma inminente, sobre todo a partir de que determinadas incógnitas sobre la evolución de Repsol-YPF en
Argentina han quedado convenientemente despejadas.
La operación se hace con futuros, cuyo número de acciones es de 100 por contrato y se estima que el riesgo de
la operación debe estar, de forma orientativa, en torno a los 326.000 por cada valor.

Se compran contrato de futuros Repsol-YPF (mercado MEFF en España) y se venden contratos de futuros sobre
Total-Fina-Elf (mercado Euronext-LIFFE en Londres)

Compra 205 contratos Repsol-IPF x 100 acciones x 16,35 € = 335.175 €

Venta 23 contratos Total-Fina-Elf x 100 acciones x 145,44 € = 334.512 €

Transcurrido un plazo aproximado de un mes, situados el 23-2-2009 éstos son los datos de ambos valores:

Repsol-YPF
Cotización contado 17,93 €
PER 11,37
Cotización contrato de futuros vto. 15-3-2009 17,96 €

42
Total-Fina-Elf
Cotización contado 152,25 €
PER 14,75
Cotización contrato de futuros vto. 15-3-2009 152,50 €

Los resultados son

Repsol-YPF
205 contratos x 100 acciones x (17,96 € - 16,35 €) = 33,005 €
Total-Fina-Elf
23 contratos x 100 acciones x (145,44 € - 152,50 €) = -16.238 €

Resultado total: 33.005 € - 16.238 € = 16.767 €

Se ha generado un beneficio al cumplirse las previsiones de abaratamiento relativo de Total-Fina-Elf y de


encarecimiento relativo de Repsol-YPF.

Repsol-YPF se ha revalorizado un 10% ((17,93 € – 16,30 €) / 16,30 €) mientras que Total-Fina-El también se ha
revalorizado, pero sólo un 5% ((152,50 € - 145,00 €) / 145,00 €)

Si esta operación se hubiera hecho con valores al contado por la misma magnitud, se abría obtenido un
resultado prácticamente idéntico, con ligeras diferencias por el redondeo en el número de contratos y en el
precio del contrato de futuro por la base o coste cero de financiación. Asimismo, se han obviado efectos
marginales, tales como las comisiones de compra-venta de los contratos, así como el impacto de la
inmovilización de los depósitos de garantía y la financiación o inversión de las liquidaciones diarias de pérdidas
y ganancias.

4. Estilos de gestión
Habitualmente un gestor del fondo tiene un estilo de inversión sesgado a un estilo específico y debemos
conocerlos, sus ventajas e inconvenientes, porque es un parámetro importante a la hora de analizar y
seleccionar fondos de inversión. •Inicialmente conoceremos la diferencia entre una gestión activa, del gestor
que intenta aprovechar posibles ineficiencias del mercado para obtener una diferencia de rentabilidad y el
gestor que posiciona su cartera “pegado” al benchmarck.

Por otro lado, en la gestión activa de renta variable, tendríamos dos grandes sub-estilos en función del proceso
de búsqueda y selección de los activos: el estilo value y el estilo growth. Estos últimos se basan en que
ocasiones los dividendos también pueden llegar a ser un elemento determinante de la evolución del fondo. Si
a esto unimos las lógicas fluctuaciones de los valores, nos permite distinguir dos clases de gestiones a la hora
de gestionar un fondo: de crecimiento o de valor

Activa
También denominada gestión dinámica. Es una estrategia en la que el gestor determina, con la periodicidad
que cree conveniente, cuál será la composición de la cartera, el nivel de exposición al riesgo, y selecciona según
sus criterios los activos, sectores o mercados que estima más convenientes.

Se incluiría dentro de esta estrategia aquel tipo de gestión que, aunque tenga un “benchmarking” de
referencia, pueda actuar con cierto margen de maniobra y llevar a cabo políticas de asignación deficiente de
activos (asceta alocarían) Un ejemplo sería un fondo referenciado al Eurostoxx 50, que puntualmente se
concentra en valores tecnológicos porque se considera que el sector está infravalorado.

Los fondos de gestión activa son más complejos de gestionar porque intentan maximizar la rentabilidad
comprando y vendiendo aquellos valores que se estima que van a subir o bajar, y es muy difícil acertar tanto la
selección de valores como el momento de hacer las operaciones.

43
Pasiva
También denominada gestión estática. Es una estrategia consistente en establecer una determinada
distribución de mercados, sectores o valores que no será modificada por motivos coyunturales de mercado.

Dentro de este tipo de estrategia incluiríamos la consistente en tener por objetivo replicar el comportamiento
de un “benchmarking” (por ejemplo, un índice bursátil)

Aparentemente la gestión pasiva es más sencilla de llevar a cabo, aunque empíricamente se puede observar
que fondos que tienen por objetivo replicar un índice de referencia obtienen rentabilidades algo inferiores a las
del índice de referencia. Al realizar la comparación entre el comportamiento de un fondo indexado respecto a
su índice de referencia debe tenerse en cuenta que:

• Algunos índices no tienen en cuenta los dividendos (por ejemplo el Ibex-35) que los fondos si
incorporan a su rendimiento.

• La rentabilidad de los fondos es neta de gastos, es decir, a los rendimientos obtenidos ya se le han
descontado las comisiones y gastos necesarios para el desarrollo de su actividad.

• Los requisitos establecidos por coeficientes legales coaccionan la libertad de inversión de los fondos
respecto a los índice de referencia

Valor
Con esta estrategia, el fondo buscará empresas infravaloradas sobre la base de los beneficios actuales, el valor
de marcado o los flujos de caja. Se buscarán las mejores oportunidades, en la esperanza de que el mercado
acabe reconociendo su valor, lo que hará que su valor finalmente suba.

Existe una estrategia muy cercana, que más que basarse en el valor se basa en el rendimiento. Aquí el fondo
elegirá valores que ofrezcan una alta rentabilidad por dividendo, lo cual asegura al fondo unos ingresos
periódicos. Estos valores tienen bajos ratios Precio/Valor contable y suelen ser empresas de sectores maduros,
que no crecerán espectacularmente pero que tienen una buena posición en el mercado y una fuente regular de
ingresos (por ejemplo, autopistas, eléctricas, etc.)

Crecimiento
En una estrategia de crecimiento el fondo se centra en valores en los que se cree que existen altas
probabilidades de revalorización futura. Se pretende obtener altas rentabilidades a largo plazo. Lógicamente
los valores más representativos serán aquellos en los que existan expectativas de crecimiento para la empresa,
lo cual hará que coticen a precios superiores a los que representa su patrimonio. En consecuencia estos valores
presentarán un ratio Precio/Valor contable superior.

Es una estrategia que siguieron la mayoría de fondos especializados en los sectores tecnológicos (telecos,
internet, etc.) al inicio de este siglo.

5. Ranking y Rating de fondos

5.1 Ranking
Establecer un ranking de fondos es básicamente crear una clasificación de más a menos rentabilidad entre
varios fondos de una misma categoría. Por ejemplo, se puede comparar y establecer un ranking entre todos los
fondos que invierten en acciones de gran capitalización (blue chips) en Europa, o de pequeñas compañías
(small caps) en Estados Unidos.

El ranking ordena a los fondos de una categoría de mejor a peor rentabilidad. Como es lógico, es uno de los
datos que más interesa al inversor. A partir del ranking del fondo, se calcula su pertenencia a un cuartil o a un
decil de rentabilidad. Cada categoría de fondos tiene muchos representantes.

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En renta variable americana, por ejemplo, existen más de cuatrocientos fondos registrados en la CNMV. Si
dividimos estos cuatrocientos fondos por cuartiles de rentabilidad (25%), medida generalmente reflejada en las
fichas de los fondos, se seleccionarían los cien mejores. Todavía son demasiados.

Sin embargo, si se divide esos cuatrocientos fondos por deciles de rentabilidad, se selecciona el 10% que lo ha
hecho mejor. Los cuarenta primeros fondos por rentabilidad representan el primer decil y serán la crema de los
fondos de esa categoría, en especial, si repiten puesto en el primer decil para varios periodos de rentabilidad (1
año, 3 años y 5 años, por ejemplo).

Cálculo del ranking


Establecer un ranking de fondos permite medir la rentabilidad de un fondo entre iguales y asignarle un puesto
en el ranking según sus resultados comparados en el mismo periodo de tiempo. Así, un fondo con un puesto en
el ranking de menos de un año de 4/235, significa que es el cuarto fondo con mejor rentabilidad en los últimos
doce meses entre los 235 que invierten en el mismo mercado o sector.

El único problema al establecer un ranking de fondos es acertar con la categoría contra la que se mide. El
ranking pierde representatividad si comparamos fondos de distinta categoría.

El otro problema es saber qué periodo de tiempo es más representativo. Cuanto más largo sea el plazo, mejor.
Un fondo que está entre los primeros puestos del ranking en el último mes, pero que no consigue mantener
esos puestos a uno, tres o cinco años, no es una buena inversión. De hecho, el ranking empieza a cobrar
relevancia a partir de periodos de al menos un año.

Seleccionemos una categoría: Pequeña Empresa en Europa. El ranking de los diez mejores fondos del último
mes, apenas coincide con los diez mejores del último año, y menos aún con los diez mejores de los últimos
cinco años. Sólo dos fondos se repiten en los tres ranking.

El proceso de análisis cuantitativo y cualitativo para poder evaluar la calidad del fondo y establecer un
ranking.

El análisis cuantitativo debe realizarse con una buena base de datos y debe centrarse en analizar la
rentabilidad, el riesgo y la rentabilidad ajustada al riesgo , comparando con competidores y el índice de
referencia, para:

1. Conocer la gestión del equipo gestor en diferentes periodos y escenarios.

2. Explicar el estilo de inversión y la atribución de rentabilidad.

3. Valorar como se ha comportado en momentos de estrés de mercado, en periodos alcistas y


bajistas, su grado de correlación con el mercado, sus mayores pérdidas, cuanto tardó en recuperarlas,
la proximidad de la cartera con respecto al índice de referencia, etc.

4. Explicar la rentabilidad obtenida con respecto al riesgo asumido en términos de volatilidad


y el exceso de rentabilidad frente a su índice de referencia.

Para seleccionar un buen fondo, además de estudiar datos cuantitativos, se debe realizar un análisis de las
”cualidades” de un fondo, los factores que explican el pasado y la estrategia del fondo, para estimar su
comportamiento futuro bajo diferentes entornos de mercado.

Además, se debe analizar su sesgo de inversión, la experiencia, volúmenes y capacidades de gestión, su


estructura organizativa, la formación de los equipos, los recursos en las áreas de análisis y operaciones, la
presencia en mercados locales, etc., valorando también posibles ratings cualitativos de externos.

Conociendo a los equipos de inversión y los analistas de apoyo, su organización, su formación y experiencia, su
visión particular sobre la gestión, sus métodos, debe permitir asegurar mejor la inversión.

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Este análisis es muy importante, porque el proceso de inversión es clave para el éxito del fondo, el conocer
cómo piensan los gestores, entender qué sesgo de inversión mantiene y valorar si tiene ventajas competitivas
sostenibles con respecto a otros fondos.

Los rankings a más de tres años son muy importantes. Dan una idea clara sobre la consistencia de un fondo,
aunque para periodos inferiores no son tan relevantes.

5.2 Rating
El rating se utiliza para evaluar el comportamiento de un fondo en relación a otros fondos de su categoría.
Suelen ser fundamentalmente cuantitativos, y no reflejan ninguna especulación sobre el comportamiento o
potencial del fondo en el futuro. Este rating siempre se otorga por ciertas compañías independientes,
especializadas en el análisis de fondos de inversión.

Cálculo del rating


Existen varias agencias de rating, figurando Morningstar, Lipper o Standard & Poor's entre las más conocidas.
Es importante señalar que pueden adoptarse dos criterios diferentes a la hora de definir el rating por parte de
las distintas casas; veamos cada uno de ellos y cómo interpretar las calificaciones que se otorgan:

a) Criterio de clasificación basado en datos cuantitativos: Esta es la opción adoptada por Morningstar, que
evalúa un fondo frente a los demás fondos de su categoría, de forma exclusivamente cuantitativa, en función
de la rentabilidad y del riesgo pasados.

En función de este criterio, Morningstar atribuye un determinado número de estrellas a cada fondo.

El 10% de los mejores fondos:


El 22.5% de los fondos siguientes:
El 35% de los fondos centrales:
El 22.5% de los fondos siguientes:
El 10% de los peores fondos:

Se pueden encontrar también fondos sin estrellas si la vida del fondo es inferior a 3 años, o si el fondo ha
sufrido importantes cambios en su estrategia de inversión y sus datos de rentabilidad histórica no son, por
tanto, relevantes.

Por su parte, Lipper clasifica cada fondo en función de su rentabilidad, y de acuerdo a esto se le asigna a un
grupo determinado. Cuanto más bajo es el número de clasificación, mejor rendimiento ha tenido ese fondo
dentro del grupo al que pertenece. Así, un ranking de 9 significa que el fondo ocupa el puesto número 9 dentro
de su categoría y por tanto, hay 8 fondos que tienen mejor rentabilidad. Lipper también tiene un programa de
premios, que se otorgan a los fondos con mejor rendimiento. Los fondos premiados son escogidos entre
130.000 fondos de 21 países de Asia, Europa y EEUU.

b) Criterio de clasificación teniendo en cuenta datos cuantitativos y cualitativos: Esta es la opción adoptada por
Standard & Poor's. Standard & Poor's busca fondos que destaquen por obtener rendimientos fuertes y
duraderos a lo largo del tiempo, en comparación con una serie de fondos de características análogas; atribuye
a cada Fondo una calificación cuantitativa que oscila de uno a cien, y sólo aquellos con mejor calificación son
candidatos a integrar la clasificación denominada «Lista de Fondos de Inversión de Administración Óptima».

Standard & Poor's sostiene que para clasificar bien un fondo es preciso estudiar tanto datos cuantitativos como
aquellos cualitativos que hacen referencia a la manera de administrar ese fondo. En virtud de ello, analiza no
sólo la rentabilidad conseguida por un fondo, si no también aspectos como el grado de experiencia de los
gestores, el proceso de elaboración de la cartera, sectores en los que se invierte, coherencia en los principios
de administración, grado de concentración de la cartera, etc.

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En la actualidad, encontramos una enorme cantidad de fondos en el mercado, lo cual es bueno porqué la
variedad permite buscar aquellos productos que más se adecúan a las necesidades del inversor, pero por otro
lado, también se traduce en una mayor complejidad a la hora de confeccionar las carteras.

Los ratings pueden servir en esta tarea como un buen elemento de apoyo.

Además, el hecho de que estas calificaciones se otorguen por expertos independientes, suele ser importante
para los inversores, ya que en la práctica queda demostrado que éstos no siempre se "fían" de sus asesores, y
se duda en muchas ocasiones de si una determinada recomendación se efectúa en base a los intereses de los
clientes exclusivamente, o si pueden entrar también en juego los intereses de la entidad que efectúa la
recomendación.

Aunque las estrellas pueden ayudar mucho a la hora de elegir un fondo, no hay que olvidar que el rating se
basa en datos históricos. Igual que se sabe que rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras, el
rating actual no garantiza en ningún caso el rating futuro.

Se puede concluir que se puede utilizar el rating como un primer filtro, pero en la selección de fondos se debe
también tener en cuenta otros factores: las comisiones, la política de inversión, la antigüedad del gestor, etc.

Hay que ser muy cauteloso a la hora de tener en cuenta los ratings, ya que la información que ofrecen no es ni
mucho menos completa, y además un buen rating no implica necesariamente que el fondo esté bien
gestionado.

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