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Universidad Torcuato di Tella Maestra en Derecho y Economa

PARCIAL FINAL FINANZAS INTERNACIONALES: ANALISIS DE CRISIS EN GRECIA E IRLANDA

6 DE JULIO DE 2011

LUIS MARIO VILLALTA

Introduccin Junio de 2011, los medios de comunicacin, gobiernos, instituciones financieras, polticos y economistas alrededor del mundo estn pendientes del desarrollo del la crisis econmica en Grecia. A medida que la situacin Griega tiende a deteriorarse, la vulnerable estabilidad de la economa de la Unin Europea se vuelve a tambalear. Por un lado, el riesgo de default griego aumenta cada da, alimentado por protestas sociales y polticas de austeridad que parecen no ser suficientes y una Irlanda pendiente de la situacin general, por el otro, la Unin Europea (UE) y el Fondo Monetario Internacional (FMI) vigilando con lupa cada movimiento de los pases PIIGS (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y Espaa) con mayor riesgo. Al observar lo que sucede en la UE es necesario hacer un paso atrs y ver el origen de estas crisis dentro del entorno de una crisis global. As mismo, evaluar los paralelismos que existen entre la crisis actual de Grecia e Irlanda con la crisis Argentina del 2001-2002. Por ltimo, evaluar que medidas tomaron los pases sudamericanos para amortiguar el efecto de la Crisis Financiera del 2007-2008 para no sufrir los mismos sntomas que padecen los PIIGS. 1) Modelos de Crisis Para enmarcar la crisis de griega e irlandesa, se debe de empezar por entender los modelos de las diferentes generaciones de crisis y su relacin con la Teora de los Desbalances Globales. Modelo de Primera Generacin El modelo de primera generacin de Krugman analiza el fenmeno de crisis en la Balanza de Pagos y la prdida acelerada de reservas por los bancos centrales que desencadena un ataque por parte de los operadores financieros privados contra la moneda, obligando a las autoridades a devaluar al no poder sostener la paridad. Krugman explica que este tipo de crisis es causada por la imprudencia de los gobiernos en el manejo de las polticas monetarias y fiscales, frente a los especuladores del mercado. En este modelo, los pases tienden a financiar su dficit pblico con con la emisin de moneda para mantener el tipo de cambio fijo. Modelo de Segunda Generacin Los modelos de segunda generacin, expuesto por Obstfeld (1994), plantea el surgimiento de una crisis aunque los indicadores macroeconmicos se encuentren dentro de parmetros normales; se compara la crisis cambiaria con la corrida bancaria, cuando se retiran los depsitos a pesar de que la cartera de crditos del banco se encuentre saludable. La idea central en estos modelos es que cuando existe un estado intermedio de los fundamentos

macroeconmicos, esto es, no son slidos ni muy debilitados, se genera una serie de equilibrios posibles, entre los cuales puede estar la corrida especulativa contra la moneda. La filosofa de los modelos de segunda generacin se basa en el supuesto que existe una interrelacin entre el comportamiento del sector privado y las decisiones que toma el sector pblico o Gobierno. Una crisis financiera surge cuando los el sector privado comienza a tener expectativas sobre una posible devaluacin de la moneda, reflejado en un aumento en las tasas de inters, para atraer moneda nacional frente a la extranjera. Lo anterior puede llevar al Gobierno a devaluar, preocupado por el control del coste del servicio de la deuda. Al contrario, si el sector privado no tiene expectativas de que se vaya a modificar el tipo de cambio de la moneda nacional, el tipo de inters se mantiene bajo y la devaluacin es menos probable. Grecia e Irlanda y los modelos de crisis. Enmarcando la situacin de Grecia e Irlanda, ambas crisis tienen elementos de los modelos antes expuestos, con la salvedad que ambos al entrar a la zona euro, eliminan la posibilidad de poder hacer fluctuar su moneda localmente, lo que nos lleva a observar las polticas fiscales de ambos pases para explicar la situacin actual de estos PIIGS. En ambos casos, el crecimiento econmico que estos tuvieron hasta antes de la crisis financiera del 20072008, fue acompaado por un incremento sustancial en el gasto pblico. Durante periodos de auge econmico, era relativamente predecible el avenimiento de una crisis griega e irlandesa por el exagerado dficit fiscal que estos pases venan presentando a travs de la dcada de los 2000. Para y ya en evidente estado de deterioro fiscal, el 2010, el dficit de Grecia alcanzo el 120 % con respecto al PIB e Irlanda el 78 %. El hecho de estar dentro de la Unin Europea (UE) inicialmente le facilit a estos pases acceder al financiamiento externo, incrementndose su deuda de corto y largo plazo hasta llegar a los valores antes expuestos. En ambos casos, existen elementos que fueron alimentando a la situacin econmica, como lo fue la falta de una industria desarrollada en Grecia que generara un crecimiento econmico. En el caso de Irlanda, aunque su industria tecnolgica llevo al pas a que fuese considerado el Tigre Celta, la prdida de competitividad de algunas industrias, tras la explosin de la burbuja del dot com, lo llevo a buscar otras alternativas de inversin. A los elementos irlandeses, hay que agregar que la base imponible era muy reducida, lo que impeda la adecuada financiacin del gasto publico. En ambos casos, la emisin de deuda por medio de Bonos, resulto la forma ms viable de sostener el gasto de estados cada vez ms grandes, y como habamos mencionado antes, sin la posibilidad de apostarle a la devaluacin de sus monedas por estar en la zona Euro. Este ciclo de endeudamiento hizo que el acceso a capitales en Grecia e Irlanda, fuese cada vez ms costoso, teniendo que pagar primas sumamente altas para acceder a estos fondos.

Teora de Desbalances Globales y los PIIGS Tras periodos de relativo auge econmico, que genero un aumento desmesurado del gasto pblico, vemos que en muchos de los pases emergentes sus dficits fiscales aumentan drsticamente. Tal como se expuso anteriormente, Irlanda y Grecia no fueron exentos a ese fenmeno, por las causas anteriormente expuestas. Y es el mercado de capitales baratos que surge de aquellos pases donde se van amasando ahorros, el que resulto atractivo para los PIIGS. Si bien, Estados Unidos tiene actualmente el dficit ms importante en su cuenta corriente, pases como Irlanda y Grecia lo superan en el porcentaje del PIB que este dficit representa. En una medida, a la falta de mercados con que dejasen altos mrgenes de ganancia, el mercado de capitales se volvi el ms atractivo durante esta pasada dcada. No es coincidencia que actualmente Alemania sea el pas que ms pendiente esta de cmo se desarrolla la crisis en Europa, ya que es de los mayores inversores de deuda en la regin.

2) La Crisis Griega e Irlandesa a la luz de la experiencia Argentina No es de extraarse que muchos griegos actualmente evoquen a Argentina, tanto en la calle, protestando ante las medidas del gobierno, como en mbitos acadmicos y polticos. La crisis los pases europeos antes mencionados tiene varios paralelismos con lo ocurrido en Argentina en el 2001 y 2002. En los casos de ambos estados de la zona Euro, al igual que Argentina con su sistema monetario, han perdido su facultad para emitir moneda y por ende licuar su deuda. Argentina, con su convertibilidad se vio atada a su sistema, el cual al salirse del mismo, hizo que se devaluara fuertemente el Peso. La leccin argentina de alguna manera, hace que los gobiernos irlandeses y griegos piensen dos veces antes de

evacuar la zona Euro y licuar la deuda. Cabe recalcar que en la actualidad estn pasando por procesos de Bail Out que la banca central europea les ha otorgado. Otro de los paralelismos que existen entre ambas situaciones es la postura, muy criticada en varios sectores, del FMI, exigindoles medidas de austeridad a ambos pases, as como lo hizo con Argentina, para poder acceder a ms capital. Esto creo en Argentina y est creando puntualmente en Grecia una grave revuelta social. En alguna manera el FMI esta direccionando la poltica fiscal de los estados hacia el pago de la deuda externa, antes de pagar la deuda interna. Al aplicar medidas de austeridad, se reduce el gasto pblico, por lo que el estado deja de generar empleo. Al margen de los ejemplos citados, est el de Ecuador, que decidi desconocer su deuda, priorizando el pago de las obligaciones internas. Un aspecto que hay que tener en cuenta es que parte de la solucin planteada para apaliar la crisis en los PIIGS es la privatizacin, no obstante, esta solucin puede llegar a ser un mayor problema y acelerar el default. Argentina durante los 90s paso por un periodo de privatizacin, desencadenando en la tan conocida crisis del 2001 y 2002. Y es que es importante notar que al privatizar empresas estatales pueden privar a los estados de importantes ingresos, por lo existe un riesgo a que se deteriore aun ms la situacin. Finalmente, hay que destacar que a diferencia de la crisis argentina, la crisis irlandesa, y en alguna medida la griega, tuvo un origen ms inmediato en una burbuja inmobiliaria, ms parecida a la ocurrida en Estados Unidos. Entorno de cada pas y su riesgo soberano Paleadas por situaciones extremas, Grecia e Irlanda han sido pases que el siglo XX no fue muy generosos. Irlanda fue uno de los pases en Europa que fue considerado casi de tercer mundo, por lo que su poblacin desde hace algn tiempo se vio estancada por hambruna y por migraciones importantes hacia Amrica. A partir del ltimo cuarto del siglo pasado, un pacto poltico creo las circunstancias adecuadas para que surgiese como un pas emergente a finales de los 90s y principios del presente siglo. Importantes inversiones en tecnologa y servicios, as como bajos impuestos, hicieron que Irlanda fuese muy atractiva. Como resultado de lo anterior, los precios de los inmuebles en Irlanda aumentaron drsticamente, y el desempleo se redujo a niveles histricos, considerndose en el 2003 como uno de los mejores pases para vivir. Si bien, Irlanda tuvo un ejemplar boom, el gasto pblico que surge para afrontar la crisis financiera fue demasiada carga para el estado, y los bail outs que este tuvo que aportar para amortiguarla, resultaron muy nocivos para su balanza de pagos. Grecia por el otro lado, tuvo un historial de tener problemas de dficit desde hace 4 dcadas, se abandona la Regla de Oro de utilizar la deuda pblica para inversiones como infraestructura, y es utilizada para gastos corrientes. A esto, habra que agregarle una clara dependencia del estado como mayor empleador, y la prdida de competitividad con

respecto a otros pases de la zona. Finalmente, la administracin impositiva griega aporto su cuota a la crisis, tanto por problemas de recaudacin como por una base impositiva reducida. De manera cultural, Grecia ha sido vista por el resto de pases europeos como un pas donde se puede obtener un empleo estatal, obteniendo altos ingresos y pagando pocos impuestos. Estos condimentos, hacen que al empezar la crisis financiera del 2008, este pas fuera de los menos preparados para afrontarla. En ambos casos, al analizar ambas situaciones a finales del ao 2010, no es de extraarse que los bonos de ambos pases sean considerados junk bonds por las calificadoras de riesgo, y su probabilidad de caer en default en la actualidad es muy fuerte. Las presiones sociales de ambos pases hacen que negarse a pagarle a sus acreedores sea muy fuerte. Por un lado, existe la posibilidad que se quiera cumplir con sus obligaciones, pagando el costo de la reduccin del gasto publico. Costo, que al final, significara mayor desempleo para economas que son dependientes de las erogaciones estatales. En contraposicin est la posibilidad de desconocer la deuda (como lo hizo Ecuador) o declararse en impago, en ambos casos significara entrar en default. El efecto cascada de esta situacin aun esta por evaluarse ya que puede crear otra crisis importante a nivel global, ya que los mercados se pueden mostrar bearish y el acceso a capitales se puede dificultar.

3) xito Sudamericano para manejar la crisis actual En general, las polticas anti cclicas que surgen en Argentina y Brasil durante la dcada pasada, crean un saneamiento fiscal, y hacen que los Estados dependan menos de los mercados de capitales para financiarse. Al adoptar regmenes cambiarios de cambio flotante, pero con intermediacin administrativa, da una verdadera poltica monetaria, en

donde si bien el Dlar sigue siendo la moneda de referencia, el valor del Peso y del Real tambin est determinado por un control activo del gobierno. El resultado es que la ltima crisis tuvo un efecto diferente a las pasadas crisis de Mxico (1995), Asia (1997) y Rusia (1998) ya que la exposicin a los mercados internacionales se hizo de manera limitada gracias a las polticas antes mencionadas. Argentina puntualmente tomo una serie de medidas conservadoras para proteger su economa; a) Acumulacin de reservas que funciona como un seguro ante las fluctuaciones de moneda; b) Poltica de endeudamiento saneada, en donde se fueron cancelando la deuda externa de manera programada; y Estructura de Salario mnimo con un salario mvil. Brasil, produjo su cuota de polticas que ayudaron a apalear la crisis como a) el Incremento en los salarios para empleados privados pblicos; b) Incremento en los programas de proteccin social, haciendo una verdadera redistribucin de riqueza; c) Incremento en la inversin pblica. En conclusin, polticas econmicas conservadoras, ayudaron a Brasil y Argentina a amortiguar de manera eficiente, en relacin a otros pases, los efectos de la crisis.

Bibliografa 1) Crisis Cambiarias: Tres Teoras, Tres Generaciones. Jacques Lomel, http://www.jll-mexico.com/documentos/JLL_GeneracionesCrisis.pdf 2) William Buiter, Ebrahim Rahbari, Greece and the Fiscal Crisis in the Eurozone CEPR Policy Insight No. 51. , Octubre 2010 3) Nick Malkoutzis, Greece a Year in Crisis, Junio 2011 4) CURRENCY CRISIS MODELS, Craig Burnside, Martin Eichenbaum, and Sergio Rebelo, Febrero 2007 http://www.kellogg.northwestern.edu/faculty/rebelo/htm/currency%20crisis%20models%2 0Ed.pdf 5) Crisis Cambiarias: Tres Teoras, Tres Generaciones. Jacques Lomel http://www.jll-mexico.com/documentos/JLL_GeneracionesCrisis.pdf 6) External versus domestic debt in the euro crisis- Daniel Gross, Mayo 2011 VOX. http://voxeu.com/index.php?q=node/6550 7) Boom Bust Cycles in Middle Income Countries: Facts and Explanation. Aaron Tornell y Frank Westermann. http://www.imf.org/external/pubs/ft/staffp/2001/00-00/pdf/atfw2.pdf 8) http://www.investopedia.com/terms/p/piigs.asp 9) http://www.economist.com/blogs/freeexchange/2010/05/greek_debt_crisis