Grupo Minsa HR A-

Grupo Minsa, S.A.B. de C.V. HR2

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HR Ratings asignó la calificación de HR A- con Perspectiva Estable a

Calificación
Grupo Minsa y de HR2 para Grupo Minsa y su Programa de Corto
Grupo Minsa LP HR A- Plazo
Grupo Minsa CP HR2
Programa CP HR2
La asignación de las calificaciones para Grupo Minsa y su Programa de CP se basa en
Perspectiva Estable una creciente generación de ingresos y a la estabilidad en el margen EBITDA de la
Empresa, las cuales se respaldan en su experiencia y en su posición en el mercado.
Durante los Últimos Doce Meses al primer trimestre de 2021 (1T21 al UDM), las ventas
fueron por P$5,087m, lo que significó un crecimiento de 2.2% año contra año (a/a), como
consecuencia del incremento de 2.9% en el precio de la harina, mientras que el volumen
cayó -0.7% a/a. En cuanto a los márgenes, la Compañía ha llevado a cabo esfuerzos por
expandir sus márgenes de operación mediante estrategias de reducción de costos y
gastos, gracias a lo cual el margen EBITDA en los UDM al 1T21 fue de 6.6% (+63pbs vs.
6.0% en UDM al 1T20). Grupo Minsa mantiene una estrategia de financiamiento de sus
inventarios mediante emisiones de deuda a corto plazo o disposiciones de sus líneas de
crédito revolvente, que le permiten tomar oportunidades de precio para comprar el maíz
durante las cosechas de invierno y verano. Derivado de lo anterior, la Empresa mantiene
un nivel de apalancamiento de 19.3% al cierre del 1T21. Debido a que estos
financiamientos requieren de la amortización de los créditos de manera anual al
vencimiento, esperamos niveles promedio de DSCR y DSCR con caja de 0.4x y 0.8x,
respectivamente para el periodo proyectado. Los principales supuestos y resultados son:
Contactos

Luis Miranda Valenzuela

Director Ejecutivo Sr de Deuda
Corporativa / ABS
luis.miranda@hrratings.com

Emilio Rosete
Analista Senior de Corporativos
emilio.rosete@hrratings.com

Dulce López
Analista de Corporativos
dulce.lopez@hrratings.com

Desempeño Histórico / Comparativo vs. Proyecciones

 Crecimiento en ventas. Los ingresos totales de la Empresa durante los UDM al 1T21
fueron de P$5,087m al (+2.2% vs. P$4,978m al 1T20), debido principalmente al
incremento de 2.9% en los precios por tonelada de la harina, lo que a su vez fue
contrarrestado por una caída en las toneladas métricas producidas de -0.7%.
 Mejoras en márgenes operativos. En los UDM al 1T21, el EBITDA fue de P$335.5m
(13.1% a/a vs. P$296.7m en 2020), debido a una optimización en los procesos
operativos, lo que generó un mejor control de los costos y de los gastos de operación
de la Empresa. Lo anterior derivó en una expansión tanto del margen bruto como del
margen EBITDA de 24.6% y 6.6% respectivamente al 1T21 (+42pbs y +63pbs vs.
24.2% y 6.0% en UDM al 1T20).
 Generación de Flujo Libre de Efectivo (FLE). Grupo Minsa generó P$32.9m en los
UDM al 1T21 (-82.9% vs. P$192.1m al 1T20), principalmente por requerimientos de
capital de trabajo, que contrarrestaron los mejores resultados operativos de la
Compañía.

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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los
Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales, corporativos e instituciones financieras, descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.

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Expectativas para Periodos Futuros

 Crecimiento en volumen moderado, pero sostenido. Esperamos que el volumen de

toneladas métricas vendidas crezca a una Tasa Media Anual de Crecimiento (TMAC)
de 1.5% para el periodo 2021-2023, alcanzando 502 mil toneladas métricas, impulsado
por el crecimiento poblacional, adopción del método tradicional en los productores de
tortillas y en menor medida por la incursión en el mercado estadounidense.
 Estrategia de financiamiento a CP. Esperamos que la Empresa continúe con su
estrategia de financiamiento de inventario mediante emisiones de deuda a Corto Plazo,
provenientes de su programa por hasta P$1,000m, así como mediante sus líneas de
crédito disponibles.

Factores adicionales considerados

 Posicionamiento de mercado. Grupo Minsa es la empresa productora de maíz más

antigua en México, y este es un mercado resiliente y defensivo a los ciclos
económicos. Asimismo, Grupo Minsa es el segundo jugador más grande a nivel
nacional en producción de harina de maíz, con una participación de mercado de 17.0%
al cierre de 2020. Nuestra calificación toma en cuenta este aspecto.

Factores que podrían subir la calificación

 Expansión en margen EBITDA. En el caso de que la Empresa logre una expansión

de márgenes mayor al esperado, y esto impacte positivamente al FLE, traduciéndose
en niveles de DSCR promedio mayores a 0.6x, la calificación podría verse impactada
positivamente.
 Contratación de líneas de crédito comprometidas. En caso de que la Empresa
llevara a cabo la contratación de líneas de crédito comprometidas, estas podrían
disminuir las presiones a las amortizaciones de corto plazo, lo cual beneficiaría los
niveles de DSCR y DSCR con caja e impactaría positivamente en la calificación.

Factores que podrían bajar la calificación

 Incrementos abruptos en el costo del maíz. El maíz es el mayor insumo de Grupo
Minsa, representando cerca del 70% del costo de ventas. En el caso de un incremento
abrupto en el costo, la rentabilidad de la Empresa se vería comprometida,
disminuyendo la generación de FLE. Si esto llevara el DSCR a niveles promedio 0.3x
en el periodo proyectado, la calificación podría verse negativamente impactada.
 Deterioro del capital de trabajo. La Empresa es muy sensible al ciclo de capital de
trabajo, por lo cual un deterioro en el manejo de los inventarios o en la cobranza a
clientes que disminuya el FLE y lleve el DSCR a niveles de 0.2x en 2021, esto podría
impactar negativamente la calificación.

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Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
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Perfil de la Empresa
Grupo Minsa, S.A. de C.V. (Minsa y/o la Compañía y/o la Empresa) es el segundo
productor más importante de harina de maíz en México con una participación de mercado
del 17%, operando con cinco plantas en México. Sus principales clientes son tortillerías
(mercado fragmentado que representa 65.6% de las ventas a través de sus más de 13
mil clientes), seguida por productores de totopos y tostadas, autoservicios y gobierno. La
Compañía cotiza en la Bolsa Mexicana de Valores (BMV) desde 1997.

Historia

Los inicios de Grupo Minsa se remontan a 1950, cuando el Gobierno Federal creó la
Compañía Maíz Industrializado Conasupo (Miconsa), buscando fomentar la
industrialización de la tortilla en México. En 1952 se construyó la primera planta en el
Estado de México, seguidas por Chiapas (1975), Veracruz (1976), Guadalajara (1977),
Sinaloa (1979), Coahuila (1996) y Guatemala (1998) para posteriormente ser vendida en
2005. Grupo Minsa se funda en 1993 cuando el Gobierno Federal privatiza los activos
de Miconsa. Posteriormente Minsa adquiere las plantas en Iowa (1994) y Texas (1996)
en Estados Unidos, pero en 2018 se vende Minsa Corp, quien es la dueña de estas
plantas.

Al cierre del 1T21, Grupo Minsa cuenta con 5 plantas y 59 almacenes, y con una
capacidad instalada de 746 mil toneladas anuales. La Compañía está organizada en tres
unidades de negocio independientes: (1) Minsa México dedicada a la producción, venta
y distribución de harina de maíz; (2) Agroinsumos, dedicada a venta, financiamiento y
distribución de semilla, fertilizante y agroquímico a productores con el fin de proveer maíz
a Minsa. y (3) Delisource dedicada a la mezcla, empaque y venta de alimentos en polvo.
Adicionalmente, Grupo Minsa vende y distribuye harina de maíz en México, Estados
Unidos, Centroamérica y la Unión Europea.

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Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales, corporativos e instituciones financieras, descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.

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Estructura Corporativa
La Empresa está organizada en 10 subsidiarias que se enfocan en las siguientes
actividades: (1) producción, distribución y venta de harina (Minsa), (2) compra-venta de
semillas y fertilizantes (Agroinsumos Campofino) , (3) estudio y desarrollo de derivados
de maíz a base de ácido cinámico (Laboratorios Minkab), (4) mezcla, empaque y venta
de alimentos en polvo (Delisource Alimentos) y (5) prestadoras de servicios (Seradim,
Minoprosa, Ominoprosa, Osamin, Servicio Integral de Recursos Lodso y Administración
de Recursos Promin).

En cuanto a la composición accionaria, Promotora Empresarial de Occidente tiene el

control de la Empresa con el 83.1% de las acciones mientras que el restante 16.9% está
en la BMV. A continuación, se muestra la estructura corporativa simplificada de Grupo
Minsa.

Equipo Directivo
A continuación, se muestra el equipo directivo de Grupo Minsa al 1T21:

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Gobierno Corporativo
El Gobierno Corporativo de Grupo Minsa está constituido por los siguientes órganos: 1)
Consejo de Administración; 2) Comité de Auditoría; 3) Comité de prácticas societarias.
El Consejo de Administración es el principal órgano de gobierno de Grupo Minsa;
actualmente está conformado por un presidente del consejo, un vicepresidente, siete
consejeros y un secretario, de los cuales 4 miembros de este consejo son independientes
(40%), cumpliendo así con lo estipulado por los artículos 24 y 26 de la Ley de Mercado
de Valores, en que al menos el 25% de los miembros deben ser independientes. Todos
estos miembros cuentan con una vasta experiencia profesional y gozan de excelente
reputación para fungir como consejeros. Los nombres y la breve descripción de su
experiencia se encuentran detallado en la Figura 4.

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Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales, corporativos e instituciones financieras, descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.

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En cuanto al Comité de Auditoría, este está integrado por un total de tres miembros
propietarios, de los cuales dos (66.6%) son independientes. Dicho comité tiene como
objetivo principal evaluar el desempeño de la persona moral que proporcione los
servicios de auditoría externa, así como analizar el dictamen, opiniones, reportes o
informes que elabore y suscriba el auditor externo, además de prácticas societarias.

Proceso productivo / Industria de Harina de Maíz

La industria de la tortilla posee gran importancia para la economía mexicana y para los
mexicanos al ser uno de los principales componentes en la dieta alimenticia de la
sociedad mexicana y estas se pueden elaborar siguiendo dos métodos: (1) el método
tradicional con nixtamal, en donde el maíz se cuece en una solución de agua con cal,
para ser posteriormente molido obteniéndose el nixtamal o (2) el método con harina de
maíz nixtamalizado, el cual es un proceso industrializado que permite obtener la harina
de maíz nixtamalizado seca y que se puede transformar en masa al agregar agua.

Las principales ventajas de la elaboración de tortillas con el proceso de harina de maíz

son: a) tiempo de producción de minutos contra 12 horas del método tradicional; b) el
consumo de agua es de una tercera parte; c) el consumo de energía es por lo menos
40% menor; d) capacidad de almacenar la harina; y e) la contaminación al medio
ambiente es mucho menor (descargas de aguas sin tratar).

La Empresa estima que el método tradicional se emplea aproximadamente en el 55% de

la producción de tortillas en México, y el cambio en el tipo de proceso depende
principalmente de la preferencia del consumidor y hábitos de producción. De acuerdo

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Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
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con el Directorio Estadístico Nacional de Unidades Económicas (DENUE) 2019 del
INEGI, México cuenta con aproximadamente 110,000 tortillerías, de las cuales 30% usan
el método tradicional, 20% usan harina y el 50% usan una mezcla de ambos.

Industria del maíz

En 2019/20 la producción mundial de maíz fue de 1,117 Millones de Toneladas Métricas
(MTM), mientras que en México la producción en ese periodo fue de 27.2 MTM. Al 1T21
el United States Department of Agriculture (USDA) proyecta una producción mundial de
1,137.1 MTM, donde el principal productor de maíz es Estados Unidos con el 31.7%
(360.3 MTM), mientras que México ocupa el 7° lugar aportando el 2.5% de la producción
a nivel mundial (27.8MTM). Por otro lado, el segundo importador mundial de maíz es
México, adquiriendo el 8.9% de la producción total (16.5 MTM). Durante 2020, cerca del
38% de la demanda total fue abastecida con importaciones; no obstante Grupo Minsa
estima que para 2021 esta dependencia pueda elevarse a 40%, ante la reducción de las
cosechas nacionales y el incremento en la demanda, principalmente del sector pecuario.

Dentro de la industria de la harina de maíz nixtamalizado y sus derivados en México,

Grupo Minsa tiene una participación de mercado de aproximadamente 17%; cuenta con
32 líneas de producción y opera actualmente con una capacidad instalada del 67.3% (vs.
67.4% de la industria). La participación de mercado conjunta de los tres principales
productores, Maseca (68%), Minsa y Harimasa (5%), representa aproximadamente el
90% del mercado en esta industria. La demanda de harina de maíz durante el año tiene
pocas variaciones importantes; en los meses previos a las cosechas de mayo-junio y
diciembre-enero es cuando se observa un incremento en la demanda de harina de maíz
dada la poca disponibilidad y altos precios de maíz, por otro lado, cuando se dan las
cosechas de primavera-verano y otoño-invierno se observa un incremento en el uso del
método tradicional ya que el maíz es abundante y el precio es más bajo.

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Crecimiento de la industria

Para el ciclo 2020/21, las previsiones del USDA muestran un nivel de producción mayor
al consumo. Como consecuencia, los inventarios se incrementarían 8.0 % a tasa anual,
para ubicarse en 337.9 MDT, equivalente al 29.2 % del consumo. Las proyecciones del
USDA para el ciclo comercial 2020/21 sitúan el consumo mundial de maíz en 1,157.6
MDT, es decir, 3.3% mayor que en el ciclo previo. Se espera un incremento de 3.0% en
el consumo humano e industrial y de 3.4% en el uso forrajero.

Se prevé un incremento en el consumo de Estados Unidos (5.4%), China (1.8%), Unión

Europea (4.3 %), y México (2.4%), mientras que en Brasil se espera que se mantenga
sin cambio. Para el ciclo 2020/21, de los cinco principales países importadores, se prevé
que en Japón se mantengan en el mismo nivel, mientras que, en la Unión Europea,
México, Corea del Sur y Vietnam, crezcan a tasas anuales de 7.0, 5.8, 3.5 y 4.5 por
ciento anual, respectivamente.

Precio internacional

El precio del maíz es el componente más relevante del costo de ventas para la empresa,
por lo que es importante mantener un monitoreo de su precio en los mercados
internacionales, principalmente el de Estados Unidos, el cual impacta en el precio del
grano en México. Es importante resaltar que Grupo Minsa adquiere su maíz en México
durante las dos cosechas del año. Una vez que se adquiere el maíz, la Empresa tiene
visibilidad de sus costos y puede fijar su precio de venta para defender su rentabilidad.
El mayor riesgo para la rentabilidad de la empresa son los cambios abruptos y sostenidos
en el precio del grano.

Con respecto al comportamiento de los precios internacionales del maíz, durante 2019,
el precio promedio del maíz amarillo #2 en el Golfo se ubicó en US$168.9 por tonelada.
Dicho nivel de precio significó un incremento de 3.4% con respecto al promedio de 2018.
Por otro lado, durante los primeros meses de 2020 se registró una fuerte reducción
temporal en el uso del grano destinado a la fabricación de etanol en Estados Unidos
debido a la fuerte caída en los precios internacionales del petróleo y a la contingencia
sanitaria por el covid-19. Al cierre de 2020, los precios de los futuros se ubican en un
nivel 13.9% menor con respecto al promedio de los primeros cinco meses del año.

En los primeros meses de 2021, los precios internacionales del maíz registraron un
aumento, principalmente por la mayor demanda de China, con un total de 23 MTM
reservadas y casi 11MTM embarcadas, lo anterior provocó en México, como el segundo
comprador mundial de maíz, un incremento en el precio del maíz en abril del 22.5%
respecto al mismo periodo del año pasado, según datos revelados por la Profeco.

Ciclo del maíz y necesidades de financiamiento

En México, el maíz es un cultivo muy relevante por los hábitos de consumo en el país.
La producción agrícola en México se divide en dos temporadas: primavera-verano (abril-
septiembre) y otoño-invierno octubre-noviembre). Los principales estados productores
del ciclo primavera-verano son: Jalisco, Estado de México, Michoacán y Chiapas. En
cambio, para el ciclo otoño-invierno son: Sinaloa, Sonora y Chihuahua
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Mediante líneas de crédito revolventes y emisiones de deuda a corto plazo, Grupo Minsa
abastece sus inventarios, disponiendo de las mismas en los periodos de cosechas,
durante diciembre que es cuando el cultivo recién cosechado llega al mercado y la oferta
es mayor, por lo que el precio de la semilla es más barato que comprarlo por los primeros
tres meses del año, cuando la oferta de la semilla ha disminuido y, por ende, el precio
es mayor. Lo mismo pasa en la temporada de primavera-verano, Grupo Minsa realiza
sus compras de manera anticipada, buscando así maximizar sus márgenes de
operación.

Clientes

La Compañía opera 60 almacenes en México y distribuye sus productos primordialmente

a tortillerías, al gobierno mexicano, comerciantes, mayoristas y a cadenas de
supermercados. Su producto principal, la harina para masa de maíz, lo entregan
contratistas de transporte independientes cuyos costos generalmente son absorbidos
por los clientes de la Compañía.

La Compañía vende harina de maíz y maíz envasado a molinos y pequeños productores

e industriales de la masa y la tortilla en todo el País, quienes normalmente adquieren
harina de maíz en sacos de 20Kg y producen y comercializan las tortillas en sus
establecimientos.

Las ventas de harina en paquete se comercializan principalmente a través de cadenas

de autoservicios y comercializadores mayoristas quienes distribuyen los productos a
pequeños comerciantes de abarrotes, así como también a través de Diconsa, quien tiene
como principal servicio el abasto a las comunidades rurales, mediante la distribución a
través de su red de más de 25,000 tiendas, de productos de la canasta básica y
complementarios.

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Evolución de Resultados
Ingresos totales
Los ingresos totales de la Empresa durante los Últimos Doce Meses al 1T21 (1T21 UDM)
fueron de P$5,087.1m (+2.2% a/a vs. P$4,977.7m en 2020), donde el crecimiento se dio
principalmente por el incremento en los precios de sus productos derivado de
incrementos en el precio del maíz. El alza en los precios se dio durante casi todo 2020 y
los primeros meses de 2021, al 1T21 UDM, el precio por TM fue de P$42.8m (+2.6% vs.
P$41.7m al 1T20 UDM), mientras que el volumen de ventas al 1T21 fue de 475.MTM ( -
0.7% vs. 478.6 MTM al 1T20 UDM). La caída por el volumen durante los UDM al 1T21,
se explica por el incremento en el volumen durante el 1T20, +3.3%. a/a que se explica
por compras adelantadas de clientes ante el incremento en precios.

En cuanto a la composición de los ingresos totales de Grupo Minsa durante UDM al

1T21, el 98.0% correspondió la venta de harina de maíz, que es su actividad
preponderante, y 2.0% corresponde a ingresos por prestación de servicios e ingresos
por intereses. A continuación, se muestra el comportamiento de las ventas netas y los
precios de venta por tonelada al 1T21.

EBITDA y Margen EBITDA

La utilidad bruta de Minsa fue de P$1,250.6m en los UDM al 1T21 (+4% vs. P$1,202.7m
en los UDM al 1T20), lo que representa un margen bruto de 24.6% (vs. 24.2% en 2020).

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Este incremento del margen bruto se explica principalmente por las eficiencias operativas
y automatización de procesos, que ha derivado en una disminución de los costos de
producción.

Actualmente la estructura de costos de Minsa esta compuesta por costos fijos y costos
variables. Dentro de los costos variables está el costo del maíz y los gastos fijos de
fabricación, ambos representan el 83.0% de los costos de venta al 1T21 (vs. 84.7% al
1T20), donde únicamente el costo del maíz representa al 1T21 el 67.0% del costo de
venta, (vs. el 64.8% al 1T20). El resto de los costos variables están integrados por el
costo de combustibles, electricidad, agua y material de envase y aditivos representando,
el 17.0% al 1T21 (vs.15.4% al 1T20).

En términos totales, el EBITDA generado por la Empresa en los UDM al 1T21 fue de
P$335.5m (13.1% a/a vs. P$296.7m en 2020). Ese incremento en EBITDA se debe
principalmente al incremento en ventas y una optimización en los procesos operativos
de la Entidad (cambio en gas LP a gas natural en la planta de Los Mochis Sinaloa y la
instalación de paneles solares en la planta del Estado de México, generando una
reducción de los costos variables de la empresa), así como un mejor control en los gastos
de funcionamiento, especialmente en los gastos de administración (los cuales
incrementaron 1.0% en los UDM al 1T21). Como resultado de lo anterior, se observó un
margen EBITDA de 6.6% (vs. 6.0% UDM al 1T20).

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Flujo Libre de Efectivo
La generación de Flujo Libre de Efectivo (FLE) durante los UDM al 1T21 fue de P$32.9m
(-82.9% vs. P$192.1m al 1T20), como consecuencia de un mayor requerimiento de
capital de trabajo, lo cual contrarrestó parcialmente los mejores resultados operativos.
En términos de días de inventarios al 1T21 observamos niveles de 120 días (vs 118 días
al 1T20), esto debido a las compras anticipadas de maíz durante la cosecha de
diciembre. En cuanto a días cuentas por cobrar, observamos niveles estables en 47 días
al 1T21 (vs 47 días al 1T20). Por otro lado, el comportamiento de los días por pagar a
proveedores disminuyó a 16 días al 1T21 (vs 18 días al 1T20). Finalmente, el FLE se vió
impactado negativamente por un incremento en los pagos anticipados a proveedores, lo
cual derivó en una salida de efectivo de P$169.1m.

Perfil de Deuda
La deuda total al 1T21 cerró en P$797m (+48.9% vs. P$535m al 1T20), mientras que la
deuda neta alcanzó niveles de P$599m (+36.7% vs. P$438m al 1T20). El incremento en
la deuda total se debe a la disposición de líneas de crédito para el financiamiento de
compra de inventarios de maíz. La política de la Compañía es fondear las compras de
inventarios con efectivo y con líneas de crédito disponibles, es decir, Minsa abastece sus
inventarios previos a los periodos de cosechas, en búsqueda de un menor precio.
Campofino, empresa subsidiaria encargada de parte de la compra de la semilla y experta
en el tema de semilla y siembra de maíz, compra el maíz bajo un precio spot a sus
proveedores, y transfiere esa compra a su vez a Minsa, quien hace la transformación de
materia prima y su proceso productivo, y posteriormente monetiza sus inventarios con lo
cual paga sus líneas de crédito, estando así ligada la deuda de la Compañía con el ciclo
del inventario.

Cabe mencionar que si bien Minsa no cuenta con líneas de crédito comprometidas
debido a la inviabilidad en cuanto a planeación financiera por la relación deuda-ciclo del
inventario que tienen, la estructura de su financiamiento es sólida principalmente porque
el 60% de sus líneas de crédito están fondeadas por la banca de desarrollo,
específicamente por Fideicomisos Instituidos con la Agricultura (FIRA). Asimismo, Grupo
Minsa participa dentro del mercado agroindustrial, el cual es muy importante en la
economía mexicana, donde la demanda de su producto es constante y la oferta con
respecto a la demanda es escaza, garantizando así un consumo de estable de sus
inventarios. A continuación, se muestra la estructura de la deuda de Grupo Minsa al
1T21.

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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los
Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos
gubernamentales, corporativos e instituciones financieras, descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.

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Instrumentos Derivados
Grupo Minsa se encuentra expuesta a las fluctuaciones en el precio de sus insumos, los
cuales pueden afectar la operación de la empresa, por lo que, como medio de cobertura
de riesgo, ocasionalmente emplea derivados financieros como cobertura del precio del
gas natural, así como del maíz y del tipo de cambio. Con lo anterior, la Empresa busca
disminuir las posibles fluctuaciones en sus inventarios y sus costos. Actualmente, Grupo
Minsa cuenta con 36 contratos de instrumentos derivados para la cobertura del precio
del gas, el cual es el segundo costo más importante de la empresa. El precio de ejercicio
promedio ponderado de estas coberturas es de US$ 2.6 por BTU (British Thermal Unit),
con lo cual la cobertura al 1T21 es de P$19.8m, lo que representa aproximadamente el
15% del costo del consumo anual del gas.

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Análisis de Escenarios

El análisis de riesgos realizado por HR Ratings sobre las principales métricas financieras,
tiene como propósito determinar la capacidad de pago de Grupo Minsa contemplando
dos escenarios: base y estrés. Estos escenarios tienen como base los planes de
negocios y estrategias del Minsa. A continuación se muestra una tabla comparativa de
los principales resultados y supuestos considerados en las proyecciones en ambos
escenarios que abarcan desde el 2T21 al 4T23.

Ingresos
En el escenario base, los ingresos de Grupo Minsa tendrían una Tasa de Media Anual
de Crecimiento (TMAC) de 4.3% para el periodo 2020-2023. Esperamos que las ventas
en toneladas métricas crezcan a una TMAC de 1.5% en el periodo 2020-2023,
principalmente como consecuencia del incremento en las ventas de exportación a
Estados Unidos, y en menor medida por crecimiento de la demanda nacional. Asimismo,
esperamos que los ingresos de 2021 se vean beneficiados por un alza en el precio por
tonelada métrica.

En el escenario de estrés, esperamos un menor dinamismo en las ventas, derivado de

una TMAC de 0.4% en las toneladas métricas (vs. 1.5% en el escenario base), al tener
dificultades para incursionar en el mercado norteamericano. Asimismo, esperamos que
el precio crezca a una TMAC de 2.1% (vs. 2.8% en el escenario base) debido a mayores
dificultades para trasladar los incrementos en el costo del maíz a sus clientes. Como
resultado de lo anterior, esperamos que los ingresos en 2021 sean de P$5,301m, de
P$5,435m para 2022 y de P$5,544m para 2023, reflejando una TMAC 2020-2023 de
2.5% y una diferencia acumulada de 3.5% en comparación con el escenario base.

EBITDA y Margen EBITDA

En el escenario base se espera que Minsa genere un EBITDA de P$396m en 2021,
P$405m en 2022 y P$437m en 2023. Lo anterior como resultado de un aumento de
ingresos comentado anteriormente, como de un mejor control de costos de operación, y
menores gastos generales debido al mantenimiento de su estrategia de optimizar sus
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procesos productivos, reflejando una TMAC de 5.3%. Como resultado de lo anterior,
estimamos un margen EBITDA para 2021 de 7.3%, 7.2% en 2022 y 7.5% en 2023.

En el escenario de estrés esperamos que Grupo Minsa sufra presiones en sus costos,
lo cual llevaría a una disminución progresiva del margen bruto, alcanzando 23.2% en
2023 (vs. 25.3% en el escenario base). Asimismo, como consecuencia de una menor
generación de ingresos, la Empresa tendría una menor absorción de gastos
administrativos, con lo cual la generación de EBITDA tendría una TMAC 2020-2023 de -
7.0% (vs. 5.3% en el escenario base), un margen EBITDA promedio de 5.7% (vs. 7.3%
en el escenario base) y una diferencia acumulada de 24.7%.

Flujo Libre de Efectivo

Esperamos una generación de FLE de P$179m en 2021, P$164m en 2022 y P$206m en
2023, producto de los mejores resultados operativos derivados de las estrategias de
disminución de costos y gastos de la Empresa, parcialmente contrarrestados por
mayores requerimientos de capital de trabajo, principalmente en 2022 y 2023.
Esperamos que la Empresa lleve a cabo un gradual incremento en sus inventarios
derivado de la mayor producción de toneladas métricas, con estabilidad en los días de
inventarios, los cuales estarían en niveles promedio de 115 (vs. 116 en 2020). En
términos de cuentas por cobrar, esperamos que estas tengan un crecimiento en línea
con la mayor generación de ingresos, sin embargo, esperamos que se tenga una
estabilidad en días cuentas por cobrar, en niveles de 43 días (vs. 44 en 2020).
Finalmente, en cuanto a proveedores, esperamos que la Empresa tenga una gradual
mejora en su financiamiento con proveedores, derivado de sus esfuerzos por diversificar
e incrementar el número de estos. Como consecuencia, esperamos niveles promedio de
21 días de proveedores (vs. 17 días en 2020).

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En el escenario de estrés, esperamos una generación de FLE de P$68m en 2021,

P$98m en 2022 y P$138m en 2023, como consecuencia del deterioro en los resultados
operativos. Esperamos niveles similares en la cobranza con niveles promedio de 45 días
cuentas por cobrar (vs. 43 días en el escenario base), sin embargo, esperamos un
deterioro en los días inventario por mayores dificultades en la venta de toneladas
métricas, alcanzando niveles de 120 días en 2023 (vs. 116 días en el escenario base).
En términos de días de proveedores, esperamos que se mantengan en niveles promedio
de 18 días para el periodo proyectado (vs. 21 en el escenario base).

Perfil de Deuda
En términos de deuda, esperamos que la Empresa continué fondeándose con deuda a
corto plazo para financiar su compra de inventarios, conforme los ciclos de cosechas de
invierno y de primavera-verano. En este sentido, esperamos que la deuda total alcance
P$549m en 2023 (vs. P$797m al 1T21), mientras que la deuda neta sería de P$127m
(vs. P$599m en el 1T21). Lo anterior junto con la generación esperada de FLE para los
próximos tres años, derivaría en niveles promedio de DSCR de 0.4x (vs. 0.0x al 1T21),
mientras que el DSCR con caja alcanzaría niveles de 0.8x en el mismo periodo (vs. 0.8x
en 2020). Finalmente, esperamos que la métrica de Años de Pago a FLE mostraría un
nivel promedio de 1.3 años (vs. 18.2 año al 1T21).

Por su parte, en el escenario de estrés estimamos mayores necesidades de

financiamiento, con lo cual la deuda total y deuda neta alcanzarían niveles de P$699m y
P$406m en 2023, respectivamente (vs. P$549m y P$127m en el escenario base). A su
vez, esperamos niveles promedio de DSCR y DSCR con caja de 0.2x y 0.6x,
respectivamente (vs. 0.4x y 0.8x en el escenario base), y una métrica de Años de Pago
a FLE de 7.2 años en promedio (vs. 1.3 años en el escenario base).

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Anexo - Escenario Base

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Anexo - Escenario de Estrés

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HR Ratings Contactos Dirección

Presidencia del Consejo de Administración y Dirección General

Presidente del Consejo de Administración Vicepresidente del Consejo de Administración

Alberto I. Ramos +52 55 1500 3130 Aníbal Habeica +52 55 1500 3130
alberto.ramos@hrratings.com anibal.habeica@hrratings.com
Director General

Fernando Montes de Oca +52 55 1500 3130

fernando.montesdeoca@hrratings.com

Análisis

Dirección General de Análisis Dirección General de Análisis Económico

Pedro Latapí +52 55 8647 3845 Felix Boni +52 55 1500 3133
pedro.latapi@hrratings.com felix.boni@hrratings.com

Finanzas Públicas Quirografarias / Soberanos Finanzas Públicas Estructuradas / Infraestructura

Ricardo Gallegos +52 55 1500 3139 Roberto Ballinez +52 55 1500 3143
ricardo.gallegos@hrratings.com roberto.ballinez@hrratings.com

Álvaro Rodríguez +52 55 1500 3147 Roberto Soto +52 55 1500 3148
alvaro.rodriguez@hrratings.com roberto.soto@hrratings.com

Instituciones Financieras / ABS

Deuda Corporativa / ABS

Angel García +52 55 1253 6549 Luis Miranda +52 55 1500 3146
angel.garcia@hrratings.com luis.miranda@hrratings.com

Metodologías Heinz Cederborg +52 55 8647 3834

heinz.cederborg@hrratings.com
Alfonso Sales +52 55 1253 3140
alfonso.sales@hrratings.com

Regulación

Dirección General de Riesgos Dirección General de Cumplimiento

Rogelio Argüelles +52 181 8187 9309 Alejandra Medina +52 55 1500 0761
rogelio.arguelles@hrratings.com alejandra.medina@hrratings.com

Negocios

Dirección General de Desarrollo de Negocios

Francisco Valle +52 55 1500 3134

francisco.valle@hrratings.com

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México: Guillermo González Camarena No. 1200, Piso 10, Colonia Centro de Ciudad Santa Fe, Del. Álvaro Obregón, C.P. 01210, Ciudad de México. Tel 52 (55) 1500 3130.
Estados Unidos: One World Trade Center, Suite 8500, New York, New York, ZIP Code 10007, Tel +1 (212) 220 5735.

La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el
análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la
propia institución calificadora:

Evaluación de Riesgo Crediticio de Deuda Corporativa, Mayo 2014

Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar https://www.hrratings.com/es/methodology

Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a
las instituciones calificadoras de valores.
Calificación anterior Inicial

Fecha de última acción de calificación Inicial

Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el

1T16 – 1T21
otorgamiento de la presente calificación.
Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por
Información trimestral interna y anual dictaminada (KPMG).
terceras personas
Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por
N/A
HR Ratings (en su caso).
HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de
mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y N/A
los posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), registrada
ante la Securities and Exchange Commission (SEC) como una Nationally Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO) para los activos de finanzas públicas,
corporativos e instituciones financieras, según lo descrito en la cláusula (v) de la Sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act de 1934 y certificada como
una Credit Rating Agency (CRA) por la European Securities and Markets Authority (ESMA).

La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios
correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la
siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios
de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro
Comité de Análisis y (iv) las escalas de calificación y sus definiciones.

Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de
activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan
exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las
calificaciones y/u opiniones otorgadas se emiten en nombre de HR Ratings y no de su personal directivo o técnico y no constituyen recomendaciones para comprar, vender o
mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad
con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general
aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”.

HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica
la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría
de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del
instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social
podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, al alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus
calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia
calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes.

Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente
reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus
obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido
a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera
escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base. Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores generalmente varían
desde US$1,000 a US$1,000,000 (o el equivalente en otra moneda) por emisión. En algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en
particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre US$5,000 y US$2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).

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