Partners Healthcare Ingles

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9-206-005
REV: 22 DE MAYO DE 2007
JOSUÉ COVAL
Socios de salud
En mayo de 2005, Michael Manning, tesorero adjunto de Partners Healthcare System, estaba formulando una
recomendación al Comité de Inversiones de Partners. Se le había pedido que analizara el papel que podrían desempeñar
diferentes "activos reales" en el fondo de activos financieros a largo plazo (LTP) de $ 2.400 millones de Partners. Luego
se esperaba que, sobre la base de ese análisis, recomendara tanto un tamaño como una composición para el segmento
de cartera de activos reales dentro de ese LTP.
Fondo
Partners Healthcare System era la red de atención médica más grande de Nueva Inglaterra y brindaba una variedad
de servicios de atención médica primaria, secundaria y terciaria a millones de pacientes de todo el este de Massachusetts.
El Hospital General de Massachusetts y el Hospital Brigham & Women's, dos hospitales de cuidados intensivos de fama
mundial en Boston, se unieron en 1994 para fundar la red Partners. Tanto Mass. General como Brigham no solo brindaron
atención clínica aguda, sino que también fueron hospitales docentes y de investigación afiliados a la Escuela de Medicina
de Harvard. En los años siguientes, cuatro hospitales suburbanos también se unieron a la red, al igual que docenas de
organizaciones médicas (prácticas con varios números de médicos) en todo el este de Massachusetts. Una variedad de
funciones importantes del personal, incluidas funciones de tesorería como la gestión de activos, se habían centralizado
en la sede de Partners en el centro de Boston, pero toda la atención clínica y la investigación se llevaban a cabo en la
red descentralizada de hospitales y consultorios médicos (consulte el Anexo 1). El Departamento de Tesorería de
Partners, encabezado por Manning, informaba a través de un vicepresidente senior de Tesorería al director ejecutivo ya
la junta. Es importante destacar que también había un comité de inversión formado por profesionales de la inversión
conocidos y respetados que determinaban la política de inversión para los grupos de inversiones de Partners, varios de
los cuales también se desempeñaron como directores y fideicomisarios de Partners y sus hospitales afiliados.
Si bien Partners y cada uno de sus hospitales eran organizaciones sin fines de lucro, tenían importantes activos
financieros que desempeñaban un papel fundamental en su estrategia financiera general. Al igual que las universidades,
los hospitales buscaron contribuciones caritativas, a menudo de pacientes agradecidos, y varios de los hospitales de
Partners habían acumulado donaciones significativas que ayudaron a financiar algunos de sus programas clínicos, de
investigación y de enseñanza. En diversos grados, los hospitales también habían acumulado otros fondos generales a
largo plazo que servían como amortiguador financiero contra la posibilidad de pérdidas operativas y como depósito
general de valor a largo plazo. Desde su fundación, los resultados operativos de Partners habían fluctuado, pero los
márgenes operativos habían sido bastante modestos en promedio en relación con el margen del 3 % que la gerencia de
Partners creía que necesitaba para mantener una tasa saludable de inversión de capital en nuevas instalaciones clínicas y de investigación (
________________________________________________________________________________________________________________
El profesor Joshua Coval preparó este caso. Los casos de HBS se desarrollan únicamente como base para la discusión en clase. Los casos no
pretenden servir como avales, fuentes de datos primarios o ilustraciones de una gestión eficaz o ineficaz.
Copyright © 2005, 2007 Presidente y miembros de Harvard College. Para pedir copias o solicitar permiso para reproducir materiales, llame al 1-800-545-
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206-005 Socios de salud
Anexo 2). Desde su fundación, los rendimientos de las inversiones de LTP de Partners han jugado un papel crucial en
el mantenimiento de la salud financiera de la organización (consulte el Anexo 2).
Para adaptarse a las diferentes necesidades de los diversos hospitales de la red, Partners Treasury había
establecido varios grupos administrados centralmente en los que los diversos hospitales y organizaciones médicas de
la red podían invertir sus recursos financieros. A los fines de este análisis de cartera, Manning se centró en dos de estos
fondos comunes, el fondo común de corto plazo (STP) y el LTP.1 El STP fue administrado internamente por varios
administradores de renta fija del personal de Manning, quienes lo invirtieron en fondos de muy alto nivel. instrumentos
de renta fija a corto plazo de calidad con un vencimiento medio que oscila entre uno y dos años. Los socios pensaron
en este grupo como un grupo muy seguro que podría ser utilizado por varios hospitales como parte libre de riesgo de
sus propiedades. En la primavera de 2005, la rentabilidad media de esta cartera era del 3,2%. El LTP, por el contrario,
tenía activos de riesgo, principalmente diferentes formas de capital. Más de 30 firmas de gestión de activos externas
diferentes que fueron seleccionadas y supervisadas por el Comité de Inversiones de Socios y el personal de inversiones
administraron esas acciones. También había un segmento de renta fija más pequeño en el LTP que se invirtió
principalmente en bonos a largo plazo de alta calidad. Cada uno de los diversos hospitales de la red de Partners tenía
características muy diferentes, incluidos sus mercados objetivo geográficos, sus márgenes operativos, su vulnerabilidad
a los pagos insuficientes por parte de Medicaid y/u otros terceros pagadores, y especialmente el tamaño de sus activos
de dotación y otros activos financieros. en relación con sus presupuestos operativos. Manning y su personal de Tesorería
trabajaron con los CFO de los hospitales de la red para determinar los porcentajes apropiados de sus activos financieros
para invertir en los distintos fondos. No es sorprendente que diferentes hospitales eligieran diferentes asignaciones a
los fondos comunes a largo y corto plazo en función de sus propias características financieras únicas y también de su
tolerancia al riesgo.
Activos reales
En los últimos años, el Comité de Inversiones de Socios introdujo una nueva categoría de activos denominada
activos reales en el LTP. Preocupado por los riesgos y rendimientos futuros de los activos financieros tradicionales,
como acciones y bonos, el Comité de Inversiones había buscado clases de activos no tradicionales que pudieran ayudar
a diversificar los riesgos del LTP. Estaban particularmente interesados en las clases de activos que podrían funcionar
bien en una economía global en rápida expansión y/o un resurgimiento de la inflación. Como dos pasos iniciales en esta
dirección, habían invertido un porcentaje de la LTP en una cartera diversificada de sociedades de inversión inmobiliaria
(REIT) que cotizan en bolsa y otro porcentaje en una cartera diversificada de futuros de materias primas que seguían
aproximadamente el índice de materias primas de Goldman Sachs (GSCI ). Al final resultó que, a estas dos subcarteras
recién añadidas les había ido extremadamente bien en 2004, lo que convirtió al programa de activos reales en un gran
éxito inicial. “Es mejor tener suerte que ser inteligente”, pensó Manning, porque sabía que las preguntas más interesantes
se referían a las formas a largo plazo en que estos dos tipos de activos reales podrían afectar los riesgos y rendimientos
de la LTP, particularmente si sus asignaciones en el LTP se aumentaría sustancialmente. El Comité de Inversiones
estaba considerando una expansión importante del segmento de activos reales del LTP, pero querían que Manning
analizara las implicaciones potenciales de esta decisión con mucho cuidado antes de proceder.
1
Además, había un grupo de mercado monetario para saldos transaccionales, un grupo ERISA para activos de pensión y un grupo de
mediano plazo para fondos con un horizonte temporal de tres a cinco años. Estos otros grupos se ignorarán en aras de la simplicidad en
este caso.
Socios de salud 206-005
La combinación de activos de referencia del grupo a largo plazo
Antes de la adición de los activos reales, la combinación aproximada de activos del LTP había sido:
Renta variable nacional 55%

Renta variable extranjera 30%
Bonos a largo plazo 15%
Activos reales:
REIT 0%
materias primas 0%
Manning quería utilizar esta combinación de activos anterior con solo las tres clases de activos como asignación de
referencia para su análisis LTP. Quería saber si había otras mezclas de carteras, con asignaciones posiblemente
bastante sustanciales a una o ambas de las dos categorías de activos reales, que podrían funcionar mejor en términos
de riesgos y/o rendimientos futuros que las asignaciones de referencia.
El analisis
Para empezar, Manning necesitaba algunos supuestos sobre los rendimientos, riesgos y correlaciones esperados
en el futuro de las diversas clases de activos para comparar y evaluar diferentes carteras potenciales. Hizo que su
personal recopilara y analizara información sobre cada una de las cinco clases de activos. Usando datos históricos a
muy largo plazo desde 1926 hasta 2004, calcularon los rendimientos promedio realizados de las acciones de EE. UU.
en relación con los bonos a largo plazo de EE. UU. para estimar la prima de riesgo que las acciones habían pagado en
promedio en relación con los bonos durante este período a muy largo plazo. horizonte de tiempo. Desafortunadamente,
estos datos a muy largo plazo no estaban disponibles para la mayoría de las clases de activos. Usando datos sobre
rendimientos realizados desde 1970 en adelante, calcularon los rendimientos anuales promedio, las volatilidades y las
correlaciones para cada una de las clases de activos. Estos datos históricos impulsaron los supuestos sobre
rendimientos futuros, riesgos y correlaciones que se usarían en el análisis, que se muestran en el Anexo 3. El Anexo
3 también incluye un gráfico de "rendimiento de riesgo" de estos supuestos para las cinco clases de activos, con el los
rendimientos futuros esperados en el eje vertical y la desviación estándar futura anualizada de los rendimientos en el
eje horizontal. El gráfico también muestra el riesgo futuro calculado (12,02 %) y el rendimiento esperado (11,65 %) del
LTP de referencia del 30/55/15 dadas estas suposiciones (consulte el Apéndice para conocer las fórmulas utilizadas
para calcular los riesgos y rendimientos futuros de un cartera de activos) y el rendimiento actual de la STP (3,2%).
A primera vista, los REIT parecían atractivos por su bajo riesgo y sus rendimientos esperados razonables.
Parecía que las materias primas podrían ser menos atractivas debido a su riesgo mucho más alto, a pesar de sus
rendimientos esperados ligeramente más altos. Pero cuánto aumentarían estas oportunidades el rendimiento de LTP o
reducirían su riesgo claramente dependía de cuánto capital estaba dispuesto a asignar Partners a estas inversiones y
sus correlaciones con los activos en la cartera de referencia.
Resolver este problema requeriría un análisis de cartera: calcular el rendimiento esperado y el riesgo de carteras con
diferentes niveles de inversión en cada una de las clases de activos y luego preguntarse qué combinación(es) ofrecía(n)
los riesgos más bajos y/o los mayores rendimientos esperados.
Manning comenzó preguntando si la asignación LTP de referencia de acciones nacionales, acciones extranjeras y
bonos había ofrecido la mejor compensación de riesgo-rendimiento para los inversores en relación con todas las demás
combinaciones de cartera que invirtieron solo en estas mismas tres clases de activos. Primero consideró conjuntos de
diferentes pesos de cartera que se desviaban arbitrariamente de las asignaciones de referencia en el LTP, pero donde el
los pesos se restringieron para que fueran positivos2 y sumaran 100%. El Anexo 4a informa los rendimientos esperados
futuros calculados y las desviaciones estándar para 16 de estas carteras alternativas arbitrarias de tres clases de activos. El
Anexo 4b presenta un gráfico de dispersión de riesgo-rendimiento de estas 16 carteras. De manera similar, el Anexo 4c
muestra un diagrama de dispersión de riesgo-rendimiento para una muestra mucho más grande de varios cientos de carteras
de tres activos elegidas arbitrariamente.
Manning no estaba realmente seguro de si alguna de estas carteras alternativas era claramente mejor o peor que el LTP
de referencia. Algunos de los hospitales de Partners podrían preferir algunas de las carteras con menores riesgos, pero otros
probablemente preferirían algunas de las carteras con mayores rendimientos. De hecho, se preguntó si alguna de las carteras
podría considerarse superior o inferior a las demás dado que los hospitales y las organizaciones médicas tenían tolerancias
de riesgo algo diferentes. Sin embargo, esperaba que al menos algunas de estas carteras potenciales pudieran eliminarse de
la consideración sobre la base de que ofrecían rendimientos esperados más bajos pero riesgos más altos en relación con
otros.
Para comprender mejor lo que podrían implicar los intereses de hospitales particulares para la combinación óptima de
activos en el LTP, Manning consideró la perspectiva de un hospital que apunta a un 10% de rendimientos futuros esperados.
Estaba claro que muchas combinaciones diferentes de acciones estadounidenses, acciones extranjeras y bonos podrían
lograr este objetivo. Sin embargo, no todas estas combinaciones ofrecerían riesgos idénticos. Por lo tanto, Manning le pidió a
su personal que buscara en todas las combinaciones para identificar la que generaría el 10 % de rendimiento esperado pero
con la menor cantidad de riesgo. Le informaron que una inversión del 23,4 % en acciones de EE. UU., el 40,4 % en acciones
extranjeras y el 36,2 % en bonos podría generar los rendimientos esperados del 10 % con un riesgo del 9,94 %, un nivel de
riesgo más bajo que cualquier otro conjunto posible de acciones. asignaciones que producen el 10% de rendimiento esperado.
Manning llegó a la conclusión de que esta combinación debe ser óptima para cualquier hospital que desee lograr un
rendimiento esperado del 10 %. Luego les pidió que repitieran su procedimiento de búsqueda para identificar el nivel mínimo
de riesgo requerido para lograr varios otros niveles de rendimiento objetivo diferentes. Estas carteras se informan en el Anexo
5a junto con una gráfica en el Anexo 5b de sus rendimientos futuros esperados y desviaciones estándar.
Ahora, Manning pensó que estaban listos para analizar en qué medida la introducción de REIT y/o materias primas podría
mejorar las oportunidades de riesgo-rendimiento disponibles para el LTP. Manning se preguntó si los REIT o las materias
primas serían más útiles. Las materias primas tenían rendimientos esperados más altos que los REIT, pero también
conllevaban un riesgo mucho mayor. Para analizar el problema, volvió a pedir a su personal que determinara el nivel de riesgo
mínimo alcanzable (desviación estándar) para diferentes niveles de rentabilidad objetivo cuando se añadieran REIT al conjunto
de activos invertibles (ver Anexos 6) y, de forma similar, cuando se añadieran materias primas a el conjunto de activos
invertibles (ver Anexo 7). Dado que Partners podía mantener fácilmente las inversiones en estas dos nuevas clases de activos
a costos de transacción y establecimiento relativamente bajos, Manning sabía que debería considerar invertir en ambos
simultáneamente. El Anexo 8 informa los resultados del mismo análisis cuando los cinco activos estaban disponibles para
inversión.
Alejándose de los números, Manning se preguntó si la adición de activos reales realmente mejoraría la situación de los
hospitales. Sus necesidades y preferencias eran bastante variadas. Algunos deseaban mantener bastante limitados los riesgos
futuros de sus activos financieros generales; otros estaban dispuestos a asumir más riesgos en busca de rendimientos futuros
sustancialmente mayores. ¿Cómo los ayudarían los activos reales en el LTP, si es que los ayudarían? ¿Podría una solución
de "talla única" para el LTP satisfacer razonablemente las necesidades de los hospitales de Partners?
2
Un peso negativo corresponde a asumir una posición corta en el activo, algo que Partners se resistía a hacer en los riesgosos.
inversiones.
Fuente:
Empresa. Anexo
1La
estructura
de
Partners
Health
Care
Network
medicos
medicos
medicos
newton-
wellesley
medicos
Hospital
Partners
Healthcare
Partners
Healthcare
Funciones
centralizadas
Funciones
centralizadas
Faulkner
Hospital
Psiquiátrico
McLean
(por
ejemplo,
Tesorería)
(por
ejemplo,
Tesorería)
Brigham
B
y righam
Mujeres
Hospital Hospital General
Masa
Continuo
Socios
Cuidado
Costa
norte
(2
médicos
hospitales)
Cuidados
en
el
hogar
Socios hospitales
3
rehabilitación
206-005
-5-
Notas:
El
inicio
del
fondo
común
a
largo
plazo
fue
el
1de
abril
1995
(1995
refleja
el
rendimiento
de
abril
aseptiembre).
Rendimiento
total
de
los
fondos
de
dotación,
todos
los
cuales
se
invierten
a
largo
plazo Fuente:
Documentos
de
la
empresa. Anexo
2
Datos
operativos
ydel
estado
de
resultados
seleccionados
de
los
socios
para
los
años
fiscales
1995–
2004
Rentabilidad
Total
(en
$) Rentabilidad
total
durante
el
año
(%) Activos
al
cierre
del
ejercicio: Fondo
común
a
largo
plazo: Utilidad
de
Operaciones Operando: Ingresos
brutos
de
pacientes
Gastos
totales
de
operación Ingresos
operativos
totales
Otros
ingresos Ingresos
académicos
yde
investigación Ingresos
netos
por
servicio
al
paciente
pool,
se
incluyen
en
los
estados
de
explotación
yresultados
sólo
cuando
se
distribuyen.
1.979
1.965 1,511 1995
15.0
636 141 327
43 14
2.091
2.104 1,571 1996
13.3
716 181 339
-13
85
2.209
2.221 1,660 1997
28.2
202 887 106 443
-12
2.659
2.679 1,998 1998
-4.7 891 213 448
-42 -20
25,2
1.235 3.034
3.091 2,287 1999
225 242 505
-57
18,1
1.398 3.326
3.325 2,487 2000
224 291 548
1
-7,3
1.365 3.772
3.724 2,820 2001
-102
335 617
48
-3,3
1.399 4,218
4,148 3,137 2002
-45 363 718
70
21,1
1.839 4.552
4.520 3,361 2003
295 367 824
32
16,7
2.253 4.990
4.885 3,678 2004
307 105 397 915
206-005
-6-
Anexo 3 Resumen de los supuestos que se utilizarán en los análisis de cartera
Rendimientos anuales esperados, desviaciones estándar y correlaciones

Correlación con
Clase de activos Retiro esperado Desvst. Renta variable estadounidense Renta variable extranjera Bonos REIT de materias primas
Renta variable estadounidense

12,94% 15,21% 1.00
Renta variable extranjera 12,42% 14,44% 0,62 1.00
Cautiverio 5,40% 11,10% 0,25 0,06 1.00
REIT 9,44% 13,54% 0,56 0,40 0,16 1.00
materias primas 10,05% 18,43% (0,02) 0,01 (0,07) (0.01) 1.00
14,00%
Renta variable extranjera

12,00%
LTP de referencia
10,00%
materias primas
REIT
8,00%
Esperado
Devolver
6,00%
Cautiverio
4,00%
STP
2,00%
0,00%
0,0% 2,0% 4,0% 6,0% 8,0% 10,0% 12,0% 14,0% 16,0% 18,0% 20,0%
Riesgo: desviación estándar
Fuente: Estimaciones del autor utilizando datos históricos de CRSP y Thomson Financial Datastream. Las desviaciones estándar y las correlaciones se calculan
utilizando rendimientos mensuales de 1970 a 2004 (excepto REIT, que utilizan datos mensuales de 1990 a 2004). Los rendimientos esperados se
calculan utilizando una tasa libre de riesgo del 3,2 % (el rendimiento actual del STP) y un exceso de rendimiento de bonos estimado entre 1970 y
2004. La prima de riesgo de las acciones estadounidenses (rendimiento esperado de las acciones estadounidenses menos el rendimiento esperado
de los bonos) se establece en 7,2%, la diferencia en el rendimiento promedio de 1926 a 2004. El rendimiento esperado en el exterior se establece
de modo que la relación entre su prima de riesgo y la desviación estándar (es decir, su relación de Sharpe) coincida con la de EE. UU. Los
rendimientos excedentes de las materias primas se estiman entre 1970 y 2004 El exceso de retorno REIT se estima utilizando datos de 1995 a
2004 y luego se escala por la relación entre el exceso de retorno de EE. UU. y el exceso de retorno de EE. UU. de 1995 a 2004.
Anexo 4a Otras posibles combinaciones de cartera usando solo las tres clases de activos
16 combinaciones razonablemente arbitrarias de acciones estadounidenses, acciones extranjeras y bonos

Mezcla de cartera
Portafolio 1 Retiro esperado Renta variable estadounidense Renta Cautiverio
9,95 % 9,56 variable extranjera 0,26 0,37

0,45 0,37
2 % 9,81 % Desviación 0,11 0,22 0,39 0,16 0,60 0,44
3 10,83 % 11,26 estándar 0,39
4 % 10,80 % 9,91 % 0,24
5 9,30 % 10,88 10,20 % 0,67 0.11 0.21
6 % 9,90 % 10,10 9,79 % 0,31 0,44 0,25
7 % 8,77 % 11,01 % 0,15 0,40 0,45
8 10,81 % 11,52 12,11 % 0.40 0.35 0.25
9 % 9,36 % 9,50 10,76 % 0,47 0,14 0,39
10 % 11,21 % 9,43 % 0,20 0,45 0,34
11 10,90 % 0,18 0,29 0,53
12 10,40 % 0,29 0,46 0,25
13 10,05 % 0,52 0,32 0,17
14 9,21 % 0,12 0,43 0,44
15 10,77 % 0,37 0,19 0,44
dieciséis 11,81 % 9,48 % 9,86 % 11,39 %0.48 0.32 0.21
Fuente: Thomson Financial Datastream.
Anexo 4b Gráfica de riesgo-rendimiento de un número limitado de posibles combinaciones de cartera
16 Combinaciones Razonablemente Arbitrarias de Estados Unidos, Extranjeros y

Cautiverio
14,00%
Base Renta variable estadounidense
LTP
12,00%
10,00% portafolio
8,00%
Rendimiento
portafolio
esperado
6,00%
Cautiverio
4,00%
STP
2,00%
0,00%
0,00% 2,00% 4,00% 6,00% 8,00% 10,00% 12,00% 14,00% 16,00%

Desvst.
Anexo 4c Gráfica de riesgo-rendimiento de un gran número de posibles combinaciones de carteras
Muchas combinaciones razonablemente arbitrarias de bonos estadounidenses, extranjeros y bonos
14,00%
Base
LTP
12,00% Renta variable extranjera
10,00%
8,00%
Esperado
Devolver
6,00%
Cautiverio
4,00%
STP
2,00%
0,00%
0,0% 2,0% 4,0% 6,0% 8,0% 10,0% 12,0% 14,0% 16,0%
Desvst.
Anexo 5a Conjunto de carteras óptimas solo con bonos estadounidenses, extranjeros y bonos
Asignación de activos
portafolio Retiro esperado Desviación Renta variable estadounidense Renta variable Cautiverio
1 estándar 7,00 % 9,38

7,50
%% extranjera 0,000 0.228 0.772
2 9,14 % 0.000 0.299 0.701
3 8,00% 9,06% 0.038 0.330 0.632
4 8,50% 9,10% 0.087 0.348 0.565
5 9,00% 9,27% 0.136 0.367 0.497
6 9,50% 9,55% 0.185 0.386 0.429
7 10,00% 9.94% 0.234 0.404 0.362
8 10,50% 10,43% 0.283 0.423 0.294
9 11,00% 11,00% 0.332 0.442 0.227
10 11,50% 11,64% 0.381 0.460 0.159
11 12,00% 12,33% 0.430 0.479 0.092
12 12,50% 13,08% 0.479 0.497 0.024
Anexo 5b Gráfica de riesgo-rendimiento de carteras óptimas con solo bonos estadounidenses, extranjeros y bonos
14,0%

12,0%
Base
materias primas
LTP
10,0%
REIT
8,0%
Esperado
Devolver
6,0%
Cautiverio
4,0%
2,0%
0,0%
0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0%

Desviación estándar
10
Anexo 6 Matriz de carteras óptimas con cuatro clases de activos: estadounidenses, extranjeros, bonos y REIT
Rentabilidad esperada de la Renta variable estadounidense Renta variable Cautiverio REIT

1 cartera extranjera 0,000 0,102 0.678 0.220
2 7,00% 0,000 0,170 0,605 0.225
3 7,50% 0,000 0,239 0,532 0.229
4 8,00% 0,004 0,303 0,460 0.232
5 8,50% 0,059 0,325 0,400 0.216
6 9,00% 0,114 0,347 0,340 0.199
7 9,50% 0,169 0,369 0,280 0.183
8 10,00% Desviación 0,224 0,391 0,219 0.166
9 10,50% estándar 0,278 0,412 0,159 0.150
10 11,00% 8,93 % 0,333 0,434 0,099 0.133
11 11,50% 8,66 % 0,388 0,456 0,039 0.117
12 12,00% 12,50% 8,57 % 8,66 % 8,89 %0,465 0,481
9,24 % 9,69 % 10,23 % 10,85 % 11,52 %0,000
12,25 % 13,04 % 0.054
Anexo 7 Matriz de carteras óptimas con cuatro clases de activos: estadounidenses, extranjeros, bonos y materias
primas
Rentabilidad esperada de la cartera Renta variable estadounidense Renta variable extranjera Bonos Materias primas
Stdev 7.00% 8.61%
7.50% 0,000 0,113 0,713 0.175
1 8.23% 8.00% 8.02%
8.50% 0,000 0,176 0,638 0.187
2 7.98% 9.00% 8.07%
9.50% 0,001 0,238 0,562 0.198
3 8.30% 10.00% 8.65%
10.50% 0,048 0,253 0,492 0.207
4 9.10% 11.00% 9.66%
11.50% 0,096 0,268 0,421 0.215
5 10.29% 12.00% 10.98%
12.50% 0,143 0,283 0,351 0.224
6 12.44% 0,190 0,297 0,280 0.232
7 0,238 0,312 0,210 0.240
8 0,285 0,327 0,139 0.249
9 0,333 0,342 0,069 0.257
10 0,383 0,356 0,000 0.261
11 12 0,557 0,355 0,000 0.088
11
Anexo 8 Conjunto de carteras óptimas con las cinco clases de activos: estadounidenses, extranjeros, bonos, REIT y
materias primas
Rentabilidad esperada de la cartera Stdev Renta variable estadounidense Renta variable extranjera REIT de materias primas
1 Bonos 7,00% 0,020 8,29% 0.000 0.643 0.180 0.158
2 7,50% 7,89% 0.000 0.082 0.567 0.182 0.170
3 8,00% 7,67% 0.000 0.144 0.491 0.183 0.181
4 8,50% 7,64% 0.000 0.207 0.415 0.185 0.193
5 9,00% 7,80% 0.036 0.239 0.348 0.174 0.203
6 9,50% 8,08% 0,089 0,257 0,285 0,156 0.213
7 10,00% 8,49% 0,143 0,275 0,222 0,138 0.223
8 10,50% 8,99% 0,197 0,292 0,159 0,119 0.232
9 11,00% 9,58% 0,250 0,310 0,097 0,101 0.242
10 11,50% 10,24% 0,304 0,328 0,034 0,083 0.251
11 12,00% 10,98% 0,387 0,354 0,000 0,010 0.250
12
Apéndice
Cálculo de los rendimientos y riesgos esperados de la cartera
El caso de dos activos riesgosos
El rendimiento esperado de una cartera que consta de dos activos riesgosos es simplemente el promedio de sus
rendimientos esperados, ponderados por la fracción de la cartera asignada a cada activo:
E[Rp] = w E[R1] + (1-w) E[R2 ]
donde w es la fracción de la cartera asignada al activo 1 y, por lo tanto, (1-w) se asigna al activo 2. La varianza de la
rentabilidad de esta cartera es la suma de la varianza de la rentabilidad de cada activo por el cuadrado del peso asignado a
cada activo más la correlación entre los rendimientos de los dos activos, escalada por sus respectivas desviaciones estándar
y sus respectivos pesos:
Var[Rp] = w2 Var[R1 ] + (1-w)2 Var[R2 ] + 2 w (1-w) Desvst[R1] Desvst[R2 ] Corr[R1, R2 ]
y la desviación estándar del rendimiento de la cartera es solo la raíz cuadrada de la varianza:

½
Desvst[Rp] = (Var[Rp])
El caso especial de un activo riesgoso y un activo libre de riesgo
En el caso especial de que uno de los dos activos esté libre de riesgo, es decir, con una desviación estándar cero de
retornos futuros, la fórmula para el riesgo se simplifica a una forma muy directa y simple:
Var[Rp] = w2 Var[R1 ]
y por lo tanto
Desvst[Rp] = w Desvst[R1 ]
De modo que, en este caso especial, tanto el riesgo como el rendimiento esperado están relacionados linealmente con w, el
peso en el activo riesgoso, y entre sí.
El caso general de muchos activos riesgosos
De manera similar, el rendimiento esperado de una cartera de activos se puede calcular como el promedio ponderado de
los rendimientos esperados de cada una de las participaciones individuales, donde los pesos suman uno:
E[Rp] = ÿi wi E[Ri ]
El riesgo de una cartera de activos (medido en términos de varianza o Var(Rp)) es simplemente la suma de cada
combinación de correlaciones de activos multiplicada por sus respectivas desviaciones estándar y sus respectivos pesos:
Var (Rp) = ÿi,ÿj Corr(Ri ,Rj ) Desv estándar (Ri ) Desv estándar (Rj ) wi wj
y:
Desviación estándar (Rp) = (Var (Rp)) ½
13
Tenga en cuenta que cuando i=j la correlación del rendimiento de un activo consigo mismo es uno, por lo que el término se convierte en
2
Desvst(Ri ) Desvst(Ri ) wi wi = wi Var(Ri )
que corresponde a los términos de la varianza en el caso de dos activos. También tenga en cuenta que dado que i y j recorren todos los activos,
cada combinación de activos donde i y j son diferentes se agregará dos veces. Por ejemplo, aparecerá un término que captura la correlación
entre el activo 1 y el activo 2 cuando i=1 y j=2 y cuando i=2 y j=1.
14

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206-005 Socios de salud

Socios de salud 206-005

La combinación de activos de referencia del grupo a largo plazo

Renta variable nacional 55%

206-005 Socios de salud

Socios de salud 206-005

Anexo 3 Resumen de los supuestos que se utilizarán en los análisis de cartera

Rendimientos anuales esperados, desviaciones estándar y correlaciones

Renta variable estadounidense

Renta variable estadounidense

Renta variable extranjera

Riesgo: desviación estándar

206-005 Socios de salud

16 combinaciones razonablemente arbitrarias de acciones estadounidenses, acciones extranjeras y bonos

9,95 % 9,56 variable extranjera 0,26 0,37

Fuente: Thomson Financial Datastream.

Anexo 4b Gráfica de riesgo-rendimiento de un número limitado de posibles combinaciones de cartera

16 Combinaciones Razonablemente Arbitrarias de Estados Unidos, Extranjeros y

0,00% 2,00% 4,00% 6,00% 8,00% 10,00% 12,00% 14,00% 16,00%

Fuente: Thomson Financial Datastream.

Socios de salud 206-005

Anexo 4c Gráfica de riesgo-rendimiento de un gran número de posibles combinaciones de carteras

Muchas combinaciones razonablemente arbitrarias de bonos estadounidenses, extranjeros y bonos

Fuente: Thomson Financial Datastream.

206-005 Socios de salud

1 estándar 7,00 % 9,38

Fuente: Thomson Financial Datastream.

Renta variable extranjera

0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0%

Fuente: Thomson Financial Datastream.

Socios de salud 206-005

Rentabilidad esperada de la Renta variable estadounidense Renta variable Cautiverio REIT

Fuente: Thomson Financial Datastream.

Fuente: Thomson Financial Datastream.

206-005 Socios de salud

Fuente: Thomson Financial Datastream.

Socios de salud 206-005

Cálculo de los rendimientos y riesgos esperados de la cartera

El caso de dos activos riesgosos

E[Rp] = w E[R1] + (1-w) E[R2 ]

Var[Rp] = w2 Var[R1 ] + (1-w)2 Var[R2 ] + 2 w (1-w) Desvst[R1] Desvst[R2 ] Corr[R1, R2 ]

y la desviación estándar del rendimiento de la cartera es solo la raíz cuadrada de la varianza:

El caso especial de un activo riesgoso y un activo libre de riesgo

El caso general de muchos activos riesgosos

Desviación estándar (Rp) = (Var (Rp)) ½

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