Teoria de la agencia, teoria de contratos y la empresa En el capitulo anterior hemos ilustrado algunas de las implicaciones que tiene la informacién asimétrica recurriendo al mercado de los seguros. En este capitulo ampliamos el anailisis pre- sentando modelos mas generales de los contratos con informacion asimétrica. Aunque los mo- delos y conclusiones son generates, los enmarcamos en la teorfa de Ia empresa. Empeza la Seccién A planteando iones sobre la existencia, la organizaci6n intema y la estructura organizativa de las empresas que hemos ignoradlo en los capitulos anteriores. Des- pués, en la Seccién B, utilizamos un sencillo modelo del principal y el agente para fa accion cculta (el riesgo moral minologia de los Seguros) pars analizar mo los contratos entre direetivos y propietarios pueden mitigar algunos de los problemas planteados por la se- paracién de la propiedad y el control. La Seecién C generaliza et modelo. En la Seccién D analizamos la situacién en fa que el directivo dispone de informacién que no tienen los propic: NOs que, cn estas circunstancias, cl contrato Sptimo entre el directivo/agente y el propietario/principal inducira al agente a transmitir verazmente la informmacién privads, ‘aungue con un coste para el principal, que cuenta con menos informacién. Hustramos el poder de este Principio de Revelacién con dos ejemplos adicionales de modelos de informacion oculta (selecei6n adversa en la terminologia de los seguros): la financiacién de la inversion y la gestion piblica q A. Critica de la teoria clasica de la empresa Parece haber muchas caracteristicas de las empresas reales que no estan representadas en lat tcoria tradicional que se explicé en lay Secciones 7A a 7D. (a) Propiedad. Una empresa puede ser propiedad de un tinico individuo, 0 de un pequeio sxupo, siendo cada propietario responsable de las deudas de fa empresa con todo su patrimonio, Alternativamente, la empresa puede ser propiedad de un niimero indeter- ‘minado de personas, desde unos pocos a varios miles, eon una responsabilidad limita-622, wicRoeconoMia () © @ © da al valor de sus acciones en ta empresa, que se pueden vender y comprar en los ‘mercados bursitiles. Parte de las aeciones, 0 todas ellas, pueden pertenceer a otras empresas, 0 a organizaciones financieras como fondos de pensiones y compaiias de seguros, Control. Cuando la empresa es propiedad de un pequeiio grupo 0 de un Gnico indivi duo, es probable que el control general sca ¢jercido por un individuo con una partici paci6n importante cn la propicdad. Cuando la propiedad se reparte entre muchos i dividuos, el control gencral serd ejercido por un «Consejo de Administracién» que actia, en principio, como representante fiduciario de los propietatios ¢ ineluye a em- pleados de la empresa (altos ejecutivos) y «consejeros externos». Cuando la empresa Pertenece parcialmente a otra empresa oa una organizacién financicra, algunos miembros de este grupo tendran, normalmente, representacion en el Consejo. Si la propiedad es total, el control serd cjervido normalmente nombrando a altos ejecutivos que son dircctamente responsables ante los ejecutivos de la empresa propictaria. Organizacién. Existiré una estructura jerarquica entre las personas que realizan di tamente las actividades basicas de produccién, venta de mercanefas y compra de Fae tores, por un lado, y los individuos que ejereen cl control gencral, por cl otro, Esto pretende descmpefiar una seri de funciones: convertir los objetivos de politica gene- ral definidos por los controladores en planes espceificos; coordinar actividades inde- Pendientes en los niveles inferiores y garantizar la coherencia de los planes; controlar el rendimicnto, transmitir informacion sobre ef mismo a los controladores y aplicar stemas de incentivos; y ofiecer informacién con la que defini los objetivos de la politica general. Cuanto mayor sca la escala, y mayor la diversidad de las actividades, de venta y produccidn bisica que tenga la organizacién, més grande y compleja sera esta estructura jerarquica, Informacién. Las operaciones de la empresa generaran informaci6n (informes de los vendedores sobre las condiciones de la demanda, sobre el rendimiento de los proce- sos productivos, etc.) y también se emprenderan actividades para conseguir informa- cin (cstudios de meteado, investigaciOn y desarrollo tecnol6gico), Esta informacién debe ser trasladada a aquellas partes de la empresa en que cs necesatia para tomar decisiones. En pocas ocasiones se dispondra de informacién perfecta, por lo que las decisiones se toman con distinto grado de incertidumbre Conflicto. Los objetivos, planes y decisiones seri definidos, 0 tomadas, por mas de un individuo, Pueden surgir conflictos entre estos individuos, por una o las dos az0- nics siguientes: debido a la falta de informacién objetiva, las ercencias pucden diferie sobre los posibles resultados de las devisiones y su probabilidad relativa; o es posible que los individuos tengan distintas drdenes de preferencias sobre los resultados de tuna decisiGn, Esta ditima fuente de conflictos se debe, a su vez, al hecho de que un resultado dado de una decisién puede beneficiar « los distintos responsables de la. to- ma de decisiones de distintas mancras, de forma que s6lo se puede evitar el conilicto si subordinan sus intereses personales a un objetivo comin, posiblemente el de los accionistas de la empresa. Ademis, aunque los participantes ditectos en el proceso de toma de decisiones suele ser los ejecutives de una empresa, normalmente habra otros grupos que pueden influir con su comportamiento sobre determinadas decisions. Por cjemplo, los trabajadores pueden negarse a trabajar sino estin de acuerdo con las decisiones sobre los salarios, los horatios y las condiciones laborales; los accionistas, pueden vender sus acciones si los beneficios son reducidos, ctectera.TEORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 623, La descripeién de la empresa implicita en la teoria de la maximizaci6n de beneficios pare- ce ineluir pocas cuestiones de este tipo, No se dice nada sobre el control o la estructura de la organizaeién, y se adopta una visin muy limitada de la naturaleza de ta propiedad, Parece suponerse que, independientemente de cual sea esta naturaleza de la propiedad, ka empresa: jempre acta a favor de los mejores intereses de sus propietarios, es decir, los reeeptores de ka 0, »” <0 de forma que et directivo es averso al riesgo de fluctuacién de su renta fel de utilidad de reserva de A, 1°, es la utilidad que deriva A de su siguiente mejor oportunidad de empleo. Todas las combinaciones de esfuerzo-renta a lo largo de la curva de indiferencia de reserva Jy aportan la utilidad v° a A. Suponemos que P puede obligar a Aa limitarse a su nivel de utilidad de reserva. Asi pues, la altura de ta curva Jy mide et coste del esfuerzo de A para P: la cantidad minima que hay que pagar a A para inducinle a esforzarse por P. Definiendo 0) -a= 0 B.1 y resolviendo 1a ecuacién despejando y en funci6n de a, podemos escribir yer lw =a= va {B.2] La representaci6n gritica de esta funci6n ey lat curva fy en el Grilico 20.1. Diferenciando [B.2} oblenemos dyjda = Aje'(y) {B.3] Gratico 201TEORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 627 como la pendiente de fy, 0 el caste marginal que paga el propictario por el esfuerzo del ditecti- Yo, para cualquier a La renta que obtiene P de la empresa es el beneficio de la empresa: la diferencia entre el beneficio bruto y 1a cantidad que debe pagar a A por aportar su esfuerzo. Sea x(a) la funcién que muestra el beneticio bruto x en funcién del esfuerzo directivo. Si el propietario: 1. conoce las funciones x(a) € y(a), 2. observa el resultado del beneficio bruto x, 0 el valor de a, no hay ningtin problema debido a la separacién de la propiedad y el control. Sia es el nivel de esfuerzo que P quiere que ponga el directivo, puede ofrecer A un contrato que especifique tuna retribucién y* = y(a*) condicionada a que el resultado del beneficio sea x(a) (0, lo que es lo mismo, que A haga un esfuetzo a), y penalizar al agente si se deriva cualquier otro resultado que no sea x(a*). Con este contrato, 1o mejor que hace A es hacer un esfuerzo a, puesto que cualquier esfuerzo menor puede ser detectado sin coste y da lugar a uns utilidad inferior a e(y*) — a? =v". {Cuando puede plantear dificultades para P ta separacién de la propiedad y el control? Pa- rece natural suponer que P siempre sera capaz de observar el resultado del beneficio bruto x. Siempre que exista una relacién de 1 a 1 entre x y «, el propietario siempre puede inferir cl valor de @ y aplicar la cliusula de penalizacién por una desviacidn, Podemos empezar a cons- twuir un modelo en el que ta separacién de la propiedad y el control podria provocar un proble- ‘ma si suponemos 1. P nunca puede observar la elecci6n que hace A de a directamente: a siempre consti- tuye informacion privada de A; 2. existe incertidumbre: de una misma eleccién de a puede surgir una serie de posibles valores de x: Estos supuestos definen un modelo del principal y el agente del tipo de riesgo moral. La con- secuencia del supuesto (2) es que P no puede inferir el valor de « sin ambigdedades a partir de su observacién de x. El Grifico 20.1 ilustra este punto, Para cada a, supenga que el resultado x se encuentra, © bien sobre la curva x(a) con una probabilidad z, 0 sobre x(a) con una proba bilidad 1 — x, Entonces, si P observara cl resultado x3, no podria ser capaz de decidir si co- tresponde a un esfuerzo a* y mala suerte, 0 a un estuerzo a? y buena suerte. No obstante, en este caso P puede redactar un contrato que obliga a elegir a* 0 cualquier otro valor de a que quieta. Si A aporta cualquier estuerzo a %>, ¥ dos posibles niveles de estuerzo que puede elegir A, ay ¥ ay ‘Suponemas 7, > me, de forma que un mayor nivel de esfuerzo hace que sea mas probable el resultado con un beneficio superior. Suponemos que P quiere maximizar el valor esperado det beneficio, neto de cualquier pago que efectie a A: Za aly yt mr—y) Fahl [BS] donde 1 corresponde a la eleccién que hace A de a). Aqui, permitimos que el pago de A de- penda del beneficio que se obtenga, Observe que Z, ~ 3, ~ 3) donde ., es el valor esperado del beneficio bruto y J, es el pago esperado a A. Asi, beneficia a P minimizar jj. Para animar a A a aceptar el contrato, P debe garantizar que se cumple la restriccién de la uiilidad esperada de reserva de A any) + ~ ne api? Ae [Be] » para cada eleccidn de a, 2 se interpreta como la utilidad esperada que recibitia A en su si- _guiente mejor empleo, Empezamos suponiendo que, como caso de referencia, P puede observar la eleccién que hace A de q;, Entonces puede redactar un contrato que obliga a clegir a A et valor de a, que ms beneficia al propietario, y s6lo queda por saber qué pagos tendré que efectuar P. Suponga que P quiere que A clija a,. Entonces, calcula yy ¢ ys resolviendo maxd, sa muy) + (1 m2) ~ ay > B [B71 con las condiciones de primer orden ny + Amey =0 [Bs] =U =n) + A = me'OF [Bo] nue) + (1 AiO) ~ ay (B.10] [B.S] y {B.9] dan OH) = vO) = 2 lo que, a su vez, implica que yf = y¥. Observe también que 4 > 0, de forma que la re de reserva de A debe ser vinculante. Asi, P mantiene a A en su nivel de utilidad minim, y le compensa por esforzarse a, pagindole y" = yf = yf. El resultado, que A recibe un pago cierto independientemente del valor del beneficio bruto resultante x, se deriva del supuesto de que P es neutral frente al riesgo (maximiza el valor esperado de su beneticio neto). Asi, en este caso con informacion perfecta, todo el riesgo es asumido por el individuo neutral frente al riesgo. Existe un reparto eficiente del riesgo. (Véase el anélisis en la Secci6n 21B,) P minimiza el ago esperado de A, v, quitindole todo el riesgo. Si esta renta fuera incierta, exigiria un valor esperado superior del pago para compensarle por el riesgo.TEORIA DE LA AGENCIA, TEORIA OF CONTRATOS Y LA EMPRESA Ahora podemos resolver las ecuaciones para ealcular los pagos Sptimos cuando P quiere que 4 elija un nivel de esfuerzo menor dy, exactamente de la misma manera, Comparando el valor de Z para P en cada una de las dos soluciones, podriamos calcular a continuacién qué nivel de @ es mejor, en general, para P. Sin embargo, dejamos esto como un ejercicio y supo- nemos que P siempre querri que A elija a, Suponga ahora que P no puede observar a. Entonces, puesto que no puede inferir del he- ‘cho de que se produzca un valor de x cual ha sido el nivel de a que ha elegido A, no pucde redactar un contrato (cuyo cumplimiento se pucda imponer por via legal), que obligue a A a clegir a,, Si offece a A el pago anterior, y*, A puede, evidentemente, mejorar cligiendo a; en su_ulilidad seria e(y) ~ ay con centeza y, de [B.10}, a < a, debe implicar que t(y") ~ ay > 6°. P puede predecir ex ante que, con este contrato, A elegira de, pero no puede demosirar ex post que lo ha elegido en efecto. Se deduce que, si P quiere que A elija a, debe ofreverle un contrato que le dé incentivos para hacerlo: el contrato debe tener incentivos compatibles con la elcecién de a, Todavia que- temos encontrar y, © y que maximicen 2, y sigan cumpliendo la restriccidn de reserva de A 1B.6] para i = h. Sin embargo, para garantizar que a A le interesa, de hecho, clegir «,, tenemos, Que aitadir al problema de [B.7] la restriccién de incenticos compatibles mye) + (= mado(v) ~ ay > meaty) + UL = mp0y3) ~ ay [B.12) [B.12} exige que el par de pagos (y,. y2) se elija de forma que A preferind clegir a, (Nota para que cl conjunto faetible sea cerrado suponemos que, si A es indiferente entre dy yap para tun par (v1, ya) dado, elige ay) Antes de resolver formalmente el problema, observe que [B.12] implica que no pocemos Yo, puesto que ay 0, > 0,9, por tam, que ambasrestcioncs son vineulan. tes. Analice primero [B.13] y [B.14]. Puesto que x, > 7, (un a mayor eleva la probabilidad de obtener un mejor resultado x,), tenemos que tener 1B.17] ©, puesto que v’ > 0, {B.18]630 ‘MICROECONOMIA Entonces, dado vi” <0 (una utilidad marginal de ta renta deer 5, >So. A tala de [B.15] tenemos, por tanto, ie), tenemos que tener Sia yee va (B.19] pues, en comparacién con la situacién en la que P puede observar a, el pago a A va thora con el beneficio bruto resultante: A recibe menos si se produce x», ¥ mis si sc produce 2X1, que con el contrato con informaciGn perfecta. La raz6n para introducir esta «puntilla» en el sistema retributivo es que asi A tiene un incentivo para elegir a, en ver de dy: al hacerlo, A aumenta la probabilidad de que recibird el pago mas elevado. Podemos extraer mis conclusiones volviendo a ordenar [B.16] para obtener (au — Rao) ~ oa) El lado de la derecha es el coste que tiene que asumir A por aumentar su nivel de esfuerzo, de dy 4 dy El fado de 1a izquierda es el beneficio: la probabilidad de lograr un resultado superior aumenta de zy a 7, y su utilidad aumenta de v(¥) a v())). El par (Fi, 2) debe clegirse pues de forma que satisfaga uy — de 18.20) Wi) — 202) = ay — adil, — Tel (B21) donde el lado de la derecha de uacién esti determinado por los parimetros exégenos: del problema, Es decir, se debe elegir J ¢ > de forma que el incremento de la utilidad espera- da de A sea suficientememe importante como para compensarle por el increment del nivel de esfuerzo, Observe, de hecho, que [B.21] y la restriccién de reserva [B.15] son suficientes para determinar los valores de las dos incégnitas J), No es necesario (en este caso) utilizar [B.13] y [B.14]. (Véase la Pregunta 6 del Ejercicio 20B.) Podemos ilustrar en el Grifico 20.2 los dos tipos de solucién que surgen dependiendo de que P pueda observar, 0 no, el nivel de esfuerzo de A. El Grafico 20.2 es una Caja de Edge- worth, E] lado horizontal de la caja tiene una longitud x; y el lado vertical tiene una longitud >. El pago de P a A si el beneficio resultante es x,, es y, y se mide hacia la derecha desde el forigen O,, Anilogamente, el pago a A cuando el resultado es x, se mide por el eje vertical. Asi pues, cualquier punto de la caja medido desde Q, muestra los pagos contractuales (y,, y») aA y, medido desde Op, los beneficios netos (x; — y;, x2 — y2) del propictario. La recta de 45° nos muestra los puntos donde y, = y> y A tiene una renta cierta: cl pago que recibe es el mismo cualquicra que sea el beneficio resultante Las curvas de indiferencia de A en el Gréfico 20.2, como /& ¢ F, muestran combinaciones de y, & y) que otorgan a A el mismo nivel de utilidad esperada para un nivel de esfuerzo dado ¥¥ por tanto, cumplen la ecuacién m,0(y,) + (1 ~ x)e(y2) ~ a, = constante 1B.2: Aplicando la regia de la funcién implicita a [B.22J se obticne la pendiente de las curvas de indiferencia en el espacio y, y> como dynidy, = my) — mer) {B.23] Observe que la pendiente de las curvas de indiferencia depende de la probabilidad de lograr un bencticio elevado, Puesto que un esfuerzo elevado implica una mayor probabilidad de obtener tun beneficio elevado x (1), > me), las curvas de indifcrencia de A tienen mas pendiente onTEORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 631) Gratico 202 ‘cualquier punto si elige hacer un esfuerzo elevado que cuando elige un menor nivel de estuer- zo. (Compare 1? ¢ 17 en xo fe Hf en f.) Intuitivamente, necesitari un menor ineremento de y para compensarle por una redueci6n dada de y, cuanto mayor sea la probabilidad que asigne a lograr y}, A P sélo le preocupa su renta esperada proveniente de la empresa, por lo que sus curvas de indiferencia en la caja muestran las combinaciones de y, ¢ y, que cumplen 04, — yy) + C= mb ~ yz) = Constante (B.24) La pendiente de las curvas de indiferencia de P es —m) (8.25) En la recta de 45°, las rentas y, por tanto, las uilidades marginales, son iguales y, por eto, de 18.23}, la pendiemte de las curvas de indiferencia de A también viene dada por [B.25]. Asi pues, la linea recta 2* tangente a 7} en a sobre la recta de 45° tiene una pendiente dysfdyy = ~mf(l ~ m4) [B.26| y es una curva de indiferencia de P dado que A ha elegido a, P prefiere estar sobre las curvas de indifereneia que estén mas alejadas de su origen O» puesto que ast tiene una mayor renta esperada, Observe que, a lo largo de las curvas de indiferencia de P, su renta esperada es cons- lante y, por tanto, los pagos esperados a A también son constantes a lo largo de sus curvas de indiferencia, Cuando el propictario puede observar el estuerzo de A, el contrato Sptimo es a. La curva de indiferencia [) muestra las combinaciones de y, € y que otorgan a A su utilidad esperada de reserva si aporta un nivel de esfuerzo clevado ay ys) +L ~ m0) ~ ay = 0°632, icroeconomia El contrato 2 donde If corta a la recta de 45° satisface por tanto la condicién [B.10} sean la ‘cual A debe alcanzar su utilidad esperada de reserva cuando hace un esfuerzo elevado, y la condicién [B.11] por la que y, = ys = y*, de forma que no asume ningtin riesgo. Analice ahora el caso en el que P no puede observar el nivel de esfuerzo de A y, por tanto, debe ofrecer ahora un contrato con incentivos compatibles que consiga que A clija a, en vez de a, incluso aunque no se pueda comprobar cual ha sido su cleccién, Si el contrato es ce, entonces A clegiré ay en vez de dj, puesto que obiiene Ia misma renta cierta y su esfuerzo es ‘menor. Cuando el contrato es 2 y A elige dy se encuentra sobre la curva de indiferencia mas plana 17. Para inducirle a esforzarse més, el contrato debe offecer un pago superior si hay un beneficio superior. Puesto que hemos visto que la restricciGn de la utilidad esperada de reserva también seri vinculante, el contrato 6ptimo con informacién asimétrica debe estar sobre Ly por dehajo de la recta de 45° de forma que yy > ys. Para contratos més la derecha por debajo de la recta de 45° a lo largo de 13, la utilidad esperada que obtiene A por esforzarse menos se hhace mas pequeita. Por ejemplo, compare las curvas de indiferencia de esfuerzo reducido I! € 1; ~ A tiene una menor utilidad esperada, dado que elige ae, en fen vez de en & porque se encuentra sobre una curva de indiferencia menor. Sin embargo, le resultan indiferentes los contratos « y i si elige aj, Al mover ef contrato hacia abajo a lo largo de 12, el propietario terminara encontrando un contrato donde la utilidad esperada de A por haber clegide ay ha disminuido lo suficiente como para que A sea indifereme entre a, y a. Suponemos que fi es, de hecho, el contralo 6ptimo con informacién asimétrica, La ubica- cién exacta de f dependera del coste del esfuerzo adicional (a, ~ a,) para A, y de las pendien- tes de sus cutvas de indiferencia lo que, a su vez, depende de las probabilidades 1, ym, y de su utilidad marginal de la renta o'. Sin embargo, el grafico se puede utilizar pura destacar una implicacién importante: su posesién de informacion privada sobre su eleccidn « no hace que A ‘mejore ni empeora estrictamente a P en comparacién con el caso en que P puede observar a Asi pues, existe un coste de agencia 0 coste de la informaci6n asiméttica, que debe asumir la parte con menos informacion P, que no ofrece ningiin beneficio a la parte mejor informada A. Bl coste de agencia es la diferencia entre la renta esperada de P de su contrato éptimo con informacién perfecta 2 y su contrato Sptimo con informacién asimétrica f: malty — 9) + (= mJ = 9) = OH FY — = mon — my + (L = mh (8271 Para inducir a A a clegir a, cuando no puede observar a, P debe ofrecer a A un contrato arties- ado que le ofrece una retribucién mayor cuando el beneficio es elevado. Pero, puesto que a A es averso al riesgo, el contrafo tambign debe aumentar su renta esperada para compensar cl aumento del riesgo y para garantizar que obtiene su utilidad esperada de reserva. El coste de agencia para P ¢s el incremento de la renta esperada de A para inducirle a aceptar el contrato de incentivos compatibles f. Este coste es [B.27]. En el Grifico 20.2, el coste de agencia ide por la distancia entre las curvas de indiforencia 2* y Zy de P en la recta de 45°: yy ~ {Qué nos dice el andlisis de esta secciGn sobre las implicaciones de la separacion de la propiedad y el control? Primero, la naturaleza de la informacién de que dispone el propictario s crucial, Para que exista un problema potencial, P debe ser ineapaz de observar o inferir la eleccién que hace A en base a sus variables de decisién: tiene que haber asimetria de la infor- maci6n. Sin embargo, esta asimetria de la informacién no es suficiente para que surjan los costes de agencia. Si algunos resultados tienen una probabilidad nula de ser observados cuan- do A hace lo que tiene que hacer, y una probabilidad positiva de ser observados euando no lo hace, entonces, siempre que P pueda imponer castigos suficientemente grandes, podra garamTEORIA OE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 633 ‘aur que A actéa a favor de sus mejores intereses. El auténtico problema de la agencia surge cuando no existe ninguna posibilidad de que P tenga pruebas evidentes de que A no ha actua- do para promover sus imereses. En este caso, debe ofrecer a A un contrato que le ofiezca un incentivo para que sus clecciones se adecuen més estrictamente a los intereses de P. En cl modelo de esta seccién, el contrato tenia una forma que resultaba intuitivamente atractiva: el Pago a A aumentard con los beneticios obtenidos por el negocio. Cuando existe una separacién centre la propiedad y el control, se pueden construir contratos de incentivos que minimizan el coste de la informacién asimétrica 0 «coste de agenciar, pero que no suprimiran por completo este cost. Estructura del contrato optimo EI modelo de dos acciones y dos resultados que se acaba de analizar bastaba para extraer el resultado central del modelo estindar del principal y el agente con riesgo moral: el contrato 6ptimo con informacién asimétrica ofrece un intercambio entre un reparto eficiente det riesgo y la provisi6n de incentivos. En un mundo con sélo dos resultados, ct agente recibe un pago inferior si se produce un mat resultado y un pago superior si se produce un buen resultado. Esta conclusién es muy intuitiva y parece adecuarse los contratos reales, por ejemplo, las primas relacionadas con tos beneficios que cobran tos directivos de las empresas. Sin embargo, el modelo de dos acciones y dos resultados resulta demasiado sencillo para explicar los detalles de los contratos dptimos. Afortunadamente, s6lo hace falta una pequefia ampliacién del modelo a tres resultados y dos acciones. Los tres beneficios resultantes son X1 > a > 4, Sea z/ la probabilidad del resultado j= 1, 2, 3, si el directivo elige la accién ai = h, con E,r/, Suponenios que el esfuerzo del directivo es productivo, en el sentido de «que un mayor nivel de esfuerzo Meva a un incremento del beneficio esperado: ¥ whay- Y thy = Y Gh = why > 0 [B.28] El resto del modelo es igual que antes. Resulta facil demostrar que, con informacién asimétrica, el reparto éptimo de los riesgos: exige el mismo pago al directivo en cada estado, es decir, y, = y*J = 1, 2,3). Bl problema de P con informaciGn asimétrica, suponiendo que quieta imponer un nivel de esfuerz0 4, se defi- ne ahora como ¥ whos, — yp (829) pacién y a la restricei6n de incentivos compatibles Y whuly,) ~ ay > 0 (B30) Y whuiy)— a, > ¥ wluty) ~ ae B31) Las condiciones de primer onden son + pin, niwG)=0 7=1, (B32)634) wicroeconomia junto con las restrieciones que se deben cumplir como igualdades. 2 y 4 son los multiplicado- res de Lagrange de la restriccién de participacién [B.30] y de la restriccién de incentives com- patibles [B.31]. Podemos volver a escribir las condiciones de primer orden como ah at a) ft «) {B.33] Sea 0) (B.34] 6()) ¢5 mondtonamente creciente en y porque u(y) es mondtonamente decreciente en y. A par- tir de aqui invertimos ¢y) y eseribiimos las condiciones de primer orden como eZ) EI altimo pago varia positivamente (y, por lo general, no linealmente) con el valor de A+ yx), ~ 1,)/m),, Puesto que, como antes, podemos demostrar que 2, 4 > 0, el pago Sptimo es mayor cuanto mayor es (ic), ~ m/)/1},. Podemos interpretar (x), ~ ™;)/r}, como una medida de la productividad de un esfuerzo clevado, comparado con un esfuerzo reducido, en términos de su efecto sobre la probabilidad de que se produzca el resultado j. Asi, por ejemplo, A obten- dria una mayor recompensa si ocurre x, que si ocurre x, si, y sélo si, la productividad de su esfuerzo fuera mayor en cuanto a su efecto sobre fa probabilidad de que se produzca x, que sobre la probabilidad de que se produzca x» La relacién entre x, ¢ 5, depende de cémo varie (1, ~ 14)/m), en funcién de los resultados, Aunque P no quicra que A haga un esfuerzo elevado a no ser que el beneficio esperado ‘aumente gracias a ello, [B.35] cs coherente con cl hecho de que un mayor esfuerz0 to sobre la distribucién de probabilidad de los resultados lo que provoca que la funci pagos tenga formas contra-intuitivas. Para ilustrarlo, las partes (a), (b), (©) y (@) del Griico 20.3 muestran funciones de pagos que corresponden a los siguientes ejemplos numéricos @) (th, mi, mm) = 0.5, 0.4, 0.1) em) = (b) (ah, mi, m) = (0.45, 0.45, 0.1) Gb, mB m= (©) (xh. mm) = 04, 0.5, 0.1) Gh, rd) = 4 @ Ge. mim) = 05,0203) Gm m= LD ‘Sélo el primer ejemplo es coherente con un contrato de reparto de beneficios en el que la retri- bucidn del directive aumenta mon6tonamente (aunque no linealmente) con el beneficio. Los dos Gtimos ejemplos demuestran que la retribucién del agente puede tener que disminuir in- cluso si aumenta el beneficio. El principal quiere inducir al agente a que elija un alto nivel de esfuerzo al menor coste para el principal, en términos det valor esperado de la renta a la que se renuncia. Seria ineficiente dar al directivo una gran prima para lograr el mayor beneticio posi- ble, siel incremento de a no marca una gran diferencia en la probabilidad de que se produzca este resultado. Andlogamente, no se deberia penalizar a A si se produce cl peor estado, si la probabilidad de que se produzca es relativamente insensible a sus acciones. Las recompensas y Jos castigos deben reflejar los efectos adicionales de las variaciones en el nivel de esfuerzo. 5 2.3 [B.35]TeORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 635 Gratico 203 i y | a oo % em ° se mx Oo ) i ° es ns ° sem x © @ Una intuici6n alternativa sobre la relacién entre los resultados en términos de beneficios 2) y la recompensa y, de A se deriva de la informacién que oftece el beneficio resultante del nivel de esfuerzo de A, Sea x(i) la probabilidad previa de que A se esfuerce a, (ignore de momento que sabemos que el contrato induce a A a elegir a). Sea m(i|x) la probabilidad posterior de que A haya hecho un esfuerzo a, dado que hemos observado el resultado x. Aplicando la Ley de Bayes nim lay) ar x(x) =§ eae ___ =-— 8.36] ay aCe) + madacglad — mla,)n), + made, 18.361 La probabilidad de que A haya hecho un gran esfuerzo dado que hemos observado el resultado, yes athly) _ nor, = B37) milly) mat “ied636 icnveconomia De aqui que, por ejemplo, la probabilidad de que A haya hecho un gran estuctzo si observa- ‘mos e! resultado x, es mayor que la probabilidad de que haya hecho un gran esfuerzo si obser- vamos el resultado x si, y S6lo si stihl Ome Old a8 [B38] aoa comprobar cl lector, (B.38] es cquivalente a sina ana a a om Yy a que A obtenga una mayor recompensa siel resultado es x, en vez de xs. Asf pues, la retri- bbucion es mayor para el resultado que ofrece mis garantias de que A haya ofrecido un esfucr- zo mayor en lugar de un esfuerzo menor: Por lo general, el supuesto plausible de que un mayor esfuerzo aumenta el beneficio espe- rado no implica quc la retribucién de los ditcetivos debera aumentar cuando el beneficio es mayor. Para reconciliar la teorfa y los contratos de Ta vida real podemos, como haremos en a prOximma seccidn, hacer supuestos més fuertes Sobre los efectos del esfuerzo sobre la distribu- cid de los resultados, ary 1. Suponga que el contrato 6ptimo debe maximizar la utilidad esperada de A sujeto a la restriccién del beneficio neto esperado de P. Derive los resultados para este caso y compsrelos con los que se han ofrecido en esta seccién, 2. Em la ecuacidn {Ba}, definimos cl pago y® como aquel que inducira a A a clegir a= a* en vec de 4 = a!. ;Sera siempre posible encontrar este y"? En caso negativo, zqué tipo de contrato debe dise- far P? 3, Resuelvael problems de (B.7} para el easo en que P quiere que A elif a en vex de ay Hay en este caso un problems par P euado no puede observar que A fa elegido a? uponga que, en vez de maximizar el beneficio neto esperado, P quiere maximizar la utilidad espe- ada G= nUe — 9) + MU — 9) donde U es una funcién de utitidad cardinal con U' > 0, U" <0. Demuestre que, por To general, A ‘no reeibira un pago independiente de x ni siquiera cuando P puede observar la eleecién de a. 5. Demuestre que, en las condiciones [B.13}-[B.16], tenemos que tener 4 > 0, 4 > 0, es decir, [B.6] y {B.12] no pueden cumplirse como desigualdades 6. Esdica comparatca de lox contratos. Utilice el hecho de que cl contato Simo de P con informa i6n asimetrica queda totalmente caracterizado por [B.15] y [B.16], para analizar la forma en que tos cambios de los parimetros del modelo afectan al contato Gpimo, En concreto, zqué factors, den a aumentar los costes de agenci?TEORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 637 6. El modelo det p ipal y del agente con riesgo moral Los modelos simples analizados en la seccidn anterior bastan para plantcar los elementos prin- cipales del problema de la agencia con riesgo moral. En esta seccién, vamos a analizar las cuestiones que surgen cuando generalizamos el modelo. En conereto, nos ocuparemos de la cuesti6n retativa al denominado planteamiento de la c nde primer orden. Previamente, vamos a volver a definir nuestro problema de una forma mis general que antes El agente A elige el valor de una variable a los que le supone costes y también determina la producci6n.x de un proceso productivo. La produccién queda en manos del principal P. qui a continuacidn paga a A. La produccién x y el pago y para A se miden en las mismas unidade: is Funciones de produccion y de utilidad y Ia ulilidad de reserva de A son conocidas por todos los implicados. P siempre observa la produccién ex post pero no puede observar la elec- idn a de A. Si el proveso productive fuera no estocastico, no se produciria et problema de la ‘agencia: P siempre podria inferir a de la observacién dex y redactar un contrato que indujera 4A a ekgir el valor de a que ¢s éptimo para P. Sélo nos preocupan las situaciones en que cl resultado de la actividad es incierto: x = x(a, 0), donde 0 es el estado aleatorio de la naturaleza, (Por ejemplo, la meteorologta) que afecta al output dada una determinada accién. La tecnolo- fa x(a, 0) y la distribucién de probabilidad de los estados implican una fu cién F(x, a) y una funciGn de densidad dF/dx = f(x, a) de resultados dependientes de a. Las variaciones de a alteran la distribucién de los resultados. P observa x, de forma que si pudiera observar también &, seria capaz de inferir a y el pro- blema no revestiria interés alguno. Por tanto, suponemos que 0 no es un valor que pueda ob- servar P. Pero ni siquiera lo anterior basta para crear un auténtico problema de la agencia. Si los cambios de « desplazan la base de la distribuci6n de probabilidad de los resultados y si P pue- de imponer castigos suficientemente grandes (un y suficientemente reducido), entonces podrii volver a obligar a A a elegir cualquier a que desee Analicemos el Grafico 20.4, donde los inctementos de a desplazan toda fa distribucién ha- cia la derecha, Asi, con a= a*, la funcién de densidad es f(x, a*) con una base [xg(a*), xe]. y cona =a’ 0 (el area sombreada del Grifico 20.4) de que la produccién se encuentre en el intervalo Liga), s(a")|. De aqut que, si P puede imponer un castigo suficientemente grande cuando observa cualquier « en este intervalo, puede estar seguro de que A preferiré elegir a en vez de a’ < a, Esto se cumple para cualquier a a, y. por tanto, P puede obligar a A a elegir cualquier a* factible que quicra. Por tanto, ‘amos a suponer que a no tienen ningin efecto sobre la base de la distribucién, que siempre es el intervalo [xy, *)] A diferencia de tos modelos de dos acciones de la Seecién B, supondremos que « puede aasumir cualquier valor en cl intervalo [do, a;}. Para que el problema sea interesante, los inere- mentos de a deben mejorar a P, asi como suponer un coste para A. En términos de la funcion de produccién a(a, 0), esto implica que el producto marginal de a es positive: x, > 0. Resulta mas conveniente trabajar con la distribuciGn de resultados dependientes de a. Bl supuesto cequivalente al hecho de que el producto marginal es positivo es que los incrementos de a redu- cen la probabilidad de que la produccién sea inferior a cualquier nivel predeterminado. En términos de la funcién de distribucién, F(x, a) es decreciente en a: F(x, a) <0.638, MicROECONOMIA Gratico 204 1 Foca’) fossa") 0 xd) nla) eo) “oe ‘Gritice 205 Fc a) fea) La distribucién Fix, a”) domina estocdsticamente a la distibucion F(x, a) si Fex, a") < F(x, a’) para x € [xy, %)} Siendo la desigualdad estricta en cierta parte de la base. Asi si F,, < 0, um ineremento de « da lugar a una distibuci6n de los resultados que domina estocssti= ‘camente a la distribucién inicial. En el Grifieo 20.5 a” > a’ y la distibucién F(x, a") domina est imente a la distribucién Fla, a’). Observe que la base de la distribucién no se ve afectada por los imcrementos de a. ‘Ahora podemos demostrar que P mejoraré con los incrementos de a si, y slo Sea u(x = y), Ww’ > 0, 0” <0, la funcién de utitidad de P, integrando por partes su wtilidad es- perada para unos valores a ¢ y dados, podemos obtener fiw pfs, adde = [ule — ye, as [iw Fur, ade lay ~ y) ~ f wx > yee, ade [clTEORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 639, puesto que Fx, a) = 0, FLX), a) = 1, en todo a. Diferenciando la utitidad esperada de P, [C1] respecto de a, para un y dado, se obtiene el valor marginal de a para P como - f Wx ~ WFC, ade ‘que ¢ positivo si F,, < 0, puesto que w’ > 0 para todo x. De aqui en adelante vamos a suponer que los incrementos de a tienen la propiedad de dominancia estocéstica F, <0. De hecho, como demuestra Rogerson (1985), la CRVM, que se analiza més adelante, implica dominancia estocdtica, por lo que no hace falta hacer este supuesto de forma explicita si se cumple la CRVM. En los modelos basacios en la optimizacién suponemos con frecuencia que las funciones objetivo son céncavas respecto a la variable de eleccién para garantizar que las condiciones de primer orden son necesarias y suficientes para obtener un éptimo. En los problemas del princi- pal y el agente esto se puede conseguir imponiendo restricciones adicionales a F(x, a). La pri- mera de estas restricciones es la condicion de fiuncidn de distribucién convexa (CFDC): F.,,20, que tiene la interpretaci6n de rendimientos marginales estocdsticamente decrecientes ante in- crementos de a. La tuncidn de distribucién se hace mis favorable para P a medida que a umenta, pero Io hace a una tasa deereeiente. El pago de Pa A slo puede ser una funcidn de to que puede observar P. Con nuestros. supuestos, P s6lo puede observar la produecién x, por lo que la funcidn de pagos 0 contrato es y= ya). La funcidn de utilidad de A es altivamente separable en la renta y a: V = 0(y) ~ a, v > 0, 0" <0. (La Pregunta 1 del Bjercicio 20C demuestra que si Aes neutral frente al riesgo, el hecho de que a no se observe no tiene importancia: P puede dischiar un contrato que le aporta la misma utilidad que con informacién perfects.) La renta de P tras pagar a A es 24) = x — y(a) y st utilidad es u(2). Integrando por partes las funciones de la utilidad esperada de Py A para una func’ paxos diferenciable dada y(x), se obtiene de Eu = wle(e)) ~ | GOOF, ade Ic31 Kye) = i POW) OF, ade ~ a {cay donde 4, para un ) = 1 = y'@). Diferenciando dos veces las utilidades esperadas de P y A respecto a inado sistema de pagos (x), En ‘ - | WEF, ade, - jf Uy Fads Ics} Si la funcién de pagos satisface 1a condicién 0 < y' < 1, tanto la renta de P como la de A son no dectecientes en x (recuerde que 2 = 1 = y’). Pero, entonees, la CFDC (F,., > 0) implica que las utilidades esperadas de P y A son encavas en a. En este caso, el problema de maximi- zar la utilidad eyperada de P, 0 ta utilidad esperada de A, o cualquier stima positivamente pon- derada de sus utilidades esperadas en el intervalo [dp, a] tendra buenas propiedades, En con- ereto, hubra un miiximo global que cumple las condiciones de primer orden estandar640, wicRoeconomia Para garamizar que la funciOn de pagos cumpliré, en efecto, la condicién 0 y>20 Aunque [C.6] es un problema de optimizacién dinamica (P esté eligiendo una funcién y(x)), la tasa de variacién de la variable que representa el estado y no se encuentra ni en la funcién objetivo ni en las restrieciones. Por consiguiente, el problema es equivalente a elegir un valor de y para cada x que maximice el lagrangiano de (C.6]. De aquf que, suponiendo una solucién imerior, las condiciones de primer orden Sean sulle — y*i) + A¥v'Q"9) Ic7] f ala — yO) fl erica f wren ayde—t}=0 (C8) fs [rosa fis ade— at P= 0 ico El hecho de que u’ > 0 implica que la restriccién de participaci6n es vinculante y, por tanto, que 2* > 0 en [C7]. Puesto que P puede observar a y controlarlo directamente mediante el contrato, no tienen necesidad de utilizar un sistema de pagos y(x) para controlar indirecta- mente a, Asi pues, el sistema de pagos se puede utilizar exclusivamente para distribuir los riesgos que se derivan de una produccién incierta, Tomando un par de niveles de produccién 2, F€ [Xo Xl y suprimiendo 2* de [C.7] tenemos woe y%) _ vO” WE- yD) FORD) {C.1o} que ofiece el resultado familiar de que el acuerdo Sptimo de reparto de riesgos iguala las tasas marginales de sustitucién de Py A entre las rentas de cualesquiera dos resultados. Si P es neutral frente al riesgo, u’ es constante, de forma que el lado de la izquierda de [C.10] es la unidad, 1o que implica que »*(x) = y*(i) y A tiene garantizada una renta cierta, Todos los ries- 203 se desplazan a la parte neutral frente al riesgo.TeoRIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA G41 Para analizar la forma de la funci6n de pagos Optima y*(x) con més detalle, supongamos. que es una funcién diferenciable, Diferenciéndola en [C.7] respecto a x (recuerde que 4® = w/e’ no varia con x) y volviendo a ordenar la ecuacidn resultante, obtenemos, ay* [cay Recordando la definicién del cocficiente de avers nomindndolo ry para A y rp para P, (C.11] implica, ays Ic.12} La forma de la mejor funcién de pagos con informacion perfecta para cuslquicr « dado depen- de de c6mo varien los coeficientes de aversion al riesgo de un individue respecto del otro. Puesto que hemos supuesto que A es estrictamente averso al riesgo, [C.12] implica que d)*/ dx < 1, Si se cumple la condicién CFDC, [C.5] implica que las dos utilidades esperadas son céncavas en a y las condiciones de primer orden [C.T}{C.9] son necesarias y suficientes para obtener un dptimo, Observe que Ho necesitamos la CRVM en el problema con inform: perfecta. Para imponer restricciones adicionales sobre y*(x) habria que hacer supuestos adicio- ales sobre las érdenes de preferencias. La interpretaciGn de la condicién [C.8] respecto a a ¢s la habitual: el valor éptimo de a es igual al valor esperado del producto marginal de « para P con su coste marginal esperado para P-El término entre paréntesis es el coste marginal neto de un « adicional para A, tras tener en enta el hecho de que un a adicional tiene tanto una desutilidad para A como el efecto de ‘aumentar la probabilidad de obtener un x elevado y, por tanto, pages superiores. A pret ofrecer menos a que el a* Sptimo, dado cl sistema de pagos pero, puesto que P puede observar 4, no puede reducir @, 2% es el precio sombra de la utilidad de A, por lo que el segundo té tno de [C.8] se puede interpretar como el coste marginal para P de aumentar a Accion oculta Ahora vamos a suponer que P no puede observar la aceién a de A, aunque, por supuesto, puc- de inferirla. Supuesto el sentido comin, P sabe que, para cualquicr funci6n de pagos v(x), A clegira cl nivel de esfuerzo a que maximiza EVO) | OIF, ade >a 1C.13] Puesto que P conoce tanto las Grdenes de preferencias de A como f(-), siempre puede calcular cual va a ser el valor de a que va a elegir A para cualquier funcida de pagos dada, Lo impor- lante no es descubrir o inferir el valor de a que ha elegido A, sino mis bien si a es verificable ‘observable o inferible por terceros. Los tribunales no permiten que P demande a A por incum- plimiento de contrato utilizando cl argumento de que A debe haber incumptido su promesa de hacer un esfuerzo especifico a = a ;porque no logré maximizar la utilidad esperada de A! Por el contrario, P debe elegir una funcién de pagos y(x) dado que A optimizara su utilidad respec- to aesa funcién. Esta es la condicién de incentivos compatibles: P tiene que disefiar un contra- to que haga que sea beneticioso para A clegir el nivel de a que quiere P.642, wicroeconontia BI problema de la segunda mejor opcién (second-best) de P con una acci6n oculta sera max Eu sa, EV>V" amaximiza EV (LC) ae lay, qh xEy>0 {cay La restriceion adicional (LC. es la condicién de incentives compatibles. (Comparela con {C.6}.) Para poder avanzar necesitamos que LC. sea tratable analiticamente. Segiin el planteamiento de la condicién de primer orden, ta restriccidn ILC. se sustituye por la condicién de primer orden para la eleccién de a por parte de A eEVica=0 {C15} y esta restriceidn se incluye en el lagrangiano del problema de P de la forma habitual, con un ‘multiplicador de Lagrange asociado, Aunque resulta wna forma natural de proceder, es posible que este planteamiento no sea vlido. (C.15] impone la restricciGn de que la eleccién que hace P de a en (C.14] debe dar un valor estacionario de la utilidad esperada EV de A, to que no implica que la eleccién que hace P de a ofrezca un maximo global de EV. La condicion de primer orden [C.15] es suficiente, y necesaria, para obtener un miiximo global sélo si EV es concava en a. Si BV no es c6ncava en a, entonces, para un determinado sistema de pagos yx), puede haber valores de @ que curmplen [C.15] pero que no serin elegidos por A. Pero entonces, al resolver el problema de P dado por [C.14], con [C.15] sustituyendo la condicién LC., uno de los valores 0 {C.16] (Descubriremos que [C.16] siempre es vinculante como una igualdad.) Definiendo el lagran- giano (con un multiplicador 1 asociado a [C.16)), las condiciones de primer orden para una soluci6n interior de [C.14] son = fabs + ates (cml i Ic.18) EV-V°>0 (C19) oEv e, (C201 Primero demostramos que ji > 0, de forma que, de la condicién de holgura complementaria [C.20), {C.16] se cumple como una igualdad y Ia imposicién de esta condicién es equivalente ‘a imponer [C.15]. Suponga que ji = 0. Pero, entonces, {C.17] da lugar al mismo tipo de fun- cidn de pagos que ofrece [C.7] en el caso de informacién perfecta. En concreto, 1a funcién deTEORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 643, pugos serdi monétona creciente (recuerde el analisis de [C.12]). Puesto que la funcién de pagos es monstona creciente, sabemos que la utilidad del principal esti aumentando con a: Bu) da > 0. Dilerencie [C4] respecto a a y recuerde que F, <0.) Observemos también que, posse ae Wy # son positives, (C.17] implica que 4 > 0 si f= 0. Entonces, en [C.18], si 0, el dltime término es cero y el segundo término debe ser negative. Pero si se cumple {C18}, implica que el primer tino es no peniiv: JEw/eu <0. lo qu genera una contradic. cin con nuestra conclusin de que CEu/2a > 0. Asi pues, tenemos que tener ji > Oy IC.16] cs vinculante como una igualdad: JEV/Ca = 0. A continuaci6n analicemos [C.17]. Puesto que u” <0 y v" <0, el lado izquierdo de [C.17] esta aumentando con x si, y sélo si, Ia funci6n de pagos Jix) esté ereciendo en x. ( seria entonces no decreciente y w’ decreciente en x.) Pero el lado izquicrdo solo puede estar aumentando con x si ef lado de’ la derecha también esta aumentando. Los multiplicadores 2 y ji ‘no varian con x, por lo que el lado izquierdo de (C.17] aumenta con « si, y s6lo i, el ratio de verosimilitud f,/f aumenta con x. De aqui que la CRVM implique que s(x) aumenta con x, y ‘esta condici6n, junto con la condicién CFDC, implica que EV es céncava en a, validando asi cl planteamiento de ta condicion de primer onden, Debe haber algunos valores de x part los que /,, < 0, 0 de Io contrario el Stea por debajo de f> 0 sera mayor que 1. De aqui que, puesto que w’, vy ji son positivos, {C.17} implica que 2.> 0. La restriecion de participacidn también sera vinculante en la solucién y, por tanto, A no esti mejor que en la mejor solucién con informacidn perfecta, mientras que P esti estricta- ‘mente peor. Para analizar con més detalle la forma de 5x), diferenciaremos [C.I7] respecto ax y reor- denaremos para obtener &_ te ath fois Pals] teat donde f = jiv’irp + ry)u’ > 0 y rm yr Son, de nuevo, los coeficientes de Pratt-Arrow de ayersién absoluta al riesgo. Asi pues, Ia pendiente de la segunda mejor funcién de pagos. no sélo depende de la aversiOn al riesgo de P y A, sino también de la forma en que cl ratio de verosimilitud f,/f varia con x. Por ejemplo, con un principal neutral frente al riesgo (rp un agente con una aversin absoluta al riesgo constante, no hay duda de que P no haria un pago constante a A, como en la mejor solucién con informacion perfecta, puesto que la CRVM ‘implica que &/,//0x > 0. Era de esperar: un pago constante tiene unas propiedades terribles cen selacién con los incentiv. recibe un pago que no depende del resultado x elegira el menor valor posible de a. La condicién CRVM implica que y(x) es monétona ereciente en x (recuerde que supone- ‘mos que y siempre est en el interior del intervalo dado por la restriccién). Sea XW = (re Lay ILL, @ <0) XP = [xe Ls Sy] fle @) > 0} La condicién CRVM implica que six’ eX” y x" € X" entonces x” > x’. En sentido laxo, X corresponde a «menores» valores de la producci6n y X* a «mayores» valores de la prod cin, Podemos demostrar que ta necesidad de ofrecer incentivos introduce una «puntilla» en la funcién de pagos. Respecto a ta regla de reparto puro de riesgos, (x) paga menos a A cuando veX” y mas cuando x eX". Asi A es penalizado por los peores resultados y recompensado por los mejores resultados, 1o que proporciona un incentivo para aumentar 4.Cy ‘MicROECONOMIA Asf pues, supongamos primero que P es neutral frente al riesgo, de forma que en la mejor solucién con informacién perfecta A recibir un pago cierto y*. Analicemos la funcién de par 08 que satisface wey) ro) donde J es el mismo valor que en [C.17]. Puesto que P es neutral frente al riesgo, u’ es cons- tante y la funcién de pagos que cumple la condicisn [C.22] es una constante: y, es igual para todo x. El pago constante y, reparte el riesgo de forma éptima dado que « = a. En la mejor solucién A aplica un mayor esfuerzo (a* > a) (véase la Pregunta 3) y requeriré una mayor renta cierta y* > y,, Para cumplir la restricei6n de participacion. La parte (a) del Grifico 20.6 lo ilustra. Ahora, Volvamos a escribir [C.17] como Les, Dl ~ S09) ~ de GOI = fv’ fe {¢.23] Observemos que cuando y = y; el lado de la izquierda de {C.23] es cero, Sin embargo, cuando xe X , el lado de la derecha es negativo y. por tanto, puesto que u’ es constante y v' dismi- hnuye con y, tenemos que tener en el lado izquierdo yx) y;. De agut que la funcién de pagos es como la que se muestra en el Griico 20.640). Si P es averso al riesgo, tanto y* como y; serdn funciones mondtonas crecientes y, puesto que d ys), como ilustra el Gritfico 20.6(b). La condicion [C.23] también es Gtil para comprender la naturaleza de la solueién. El lado izguierdo de (C.23] puede interpretarse como el coste marginal espetado que debe asumir P al distorsionar y alejindolo de su nivel de reparto éptimo de riesgos para cualquier x dado. Se puede pensar en el lado derecho como el beneticio marginal de esta distorsi6n, que se deriva del inerernento de a al que se ve inducido A. Al transferir, efectivamente, los pagos de los resultados cuya probabilidad se ve reducida por un esfuerzo adicional a los resultados cuya probabilidad aumenta, el beneficio marginal de A de un a adicional aumenta, 1o que le leva a elegir un nivel de a superior. a [c.22] Grafica 206 ves) von) He) res) be) ° rsTEDRIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS VLA EMPRESA 645) n imperfecta sobre a Aunque P no pueda observar a directamente, es posible que pueda observar alguna variable m que proporciona informaci6n sobre a. Sea fix, m, a) la funcién de densidad de probabilidad conjunta de x y m para un a dado. Por ejemplo, m puede set la produccién de otra empresa, que depende de 0 y de otras variables aleatorias que no puede observar P.O m pucde ser una okvervacgn impertcia de cs un eer de observacion qu ten una cbmc indepen diente de la variable de estado 0 en la funciGn de producciGn. (La meteorologéa no tiene nin- tuna cortelacion con el error de observacin,) En este caso a fancidn de dstibucign de los errores de observacién induciré una funcién de distribucidn de las observaciones m para un a dado y la distribuci6n conjunta dem y.x tended ta Forma Ax, ms a) = FO, agen, a) No resulta evidente a primera vista que la segunda mejor funcién de pagos éptima deba depender de m asi como de x, Es evidente que a P le beneficia obtener informacién sobre a a partir de m y ulilizarla para controlar mas de cerca las acciones de A. Sin embargo, ka inclu sién de men el sistema de pagos lo hard mis arriesgado. Incluso si P es neutral frente al ries £0, A no lo es y tendra que ser compensado por cl riesgo adicional mediante un ineremento de su renta esperada. Asi pues, no resulta evidente que los efectos beneficiosos, en cuanto a los. incentivos, de incluir m en el sistema de pagos compensen los costes del riesgo adicional. Po- demos demostrar, de hecho, que P siempre querra incluir m en la funcién de pagos, indepen- dicntemente del grado de aversiOn al riesgo de A, siempre que asi logre cierta informacién, por muy imperfecta que sea, sobre las acciones de A, EI problema de! principal consiste en disefar una funcién de pagos v(x, m) que maximice esporada sujeta a las restricciones de participacion y de compatibilidad de incenti diferencia es que ahora las expectativas en [C.14] se hacen respecto a la distri- bucién conjunta de xy m y la funciGn de pagos y relaciona x con m, Suponiendo que el plan- teamiento de la condicién de primer orden es vilido, podemos derivar un conjunto de condiciones anilogas a las del problema [C.14]. La principal diferencia, como deberia com- probar el lector, es que ahora (C.17] se sustituye por WED _ 5, ahd m PO hem a) [c.24) Por to general, {C.24] define el pago éptimo al agente como una funcidn de la produccion x y 1m si el lado de la derecha de [C.24] varia tanto con x como con m. La aversiGn al riesgo de A determina si m se incluye en la funcién de pagos sélo si A es neutral frente al riesgo, en cuyo. caso no hay realmente un problema de la agencia, o si A tiene una aversidn al riesgo infinita, en cuyo caso ef problema de la agencia no tiene solucidn, puesto que A nunca aceptara un contrato arriesgaddo, Nuestros supuestos sobre las Srdenes de preferencias de A descartan estos casos extremos y sin interés, de forma que la aversion al riesgo de A solo afectard a la forma precisa de U(x, m) y no determinara si cl pago varia con m. Solo cuando /,/h no varia con m, P hard que su pago a A dependa dnicamente de la produccién, En el ejemplo anterior en ef que m es una observacién imperfecta de a, de forma que f= f(s, agin, a), [C.24] pasa a ser Wes, [sea a va “oO fe * gem, «) 1.25) (observe que h/t = Olnh/Ca). Asi pues, el pago a A ex mayor, para una produccién dada, si Ba €S positive en vez de neg: i el ratio de verosimilitud de la observacion g,/g es cre646 wicRoecoNomia ciente con m, podremos aplicar el mismo tipo de argumentos que antes para concluir que re- sulta razonable que P recompense a A por un m mayor porque ello sugiere que a era mayor P no incluiré la observacién imperfecta en el contrato si g,,/g no varfa con m, lo que impli- £8 g/g = Ka) 0 a= Mag (C 26] Integrando en m se obtiene 0 =f gulm, a)dm = ka) J gm, abd = Ka) 1c27] (La primera y la tltima ecuacién en [C.27] utilizan el hecho de que el tea por debajo de ta funcién de densidad de m debe ser 1a unidad para todos los niveles de a.) Pero entonces [C.26] y (C.27| juntas implican que g., = 0. En este caso, las variaciones de a no tienen ningén efecto sobre la distribucion derivada de m_y, por tanto, no afectan a la probabilidad de ninguna obse vacién dada. De aqui que la observacin de m no ofrecer ninguna informacién sobre a. P no querria entonces incluir m en la funci6n de pagos, puesto que esto sélo aumenta los riesgos asumidos por A, sin ningin efecto compensador en cuanto a los incentivos. De forma mis general, el lado derecho de [C.24] no variard con m si la funcién de densi- dad conjunta dex y m cumple la condicion estadistica suficiente h(x, m, a) = h'(x, adhe, m) 1C.28] en cuyo caso h,jh = hi(s, a)/h'(4, a). Podemos pensar que P intenta inferit «a partir de una muestra de observaciones de las variables aleatorias x y m. [C.28] implica que m no offecerd ninguna informaci6n sobre a que no se refleje en la observacién de x. ata extracr conclusiones intuitivas de [C.28} supondremos, de momento, que P quiere in- ferir el valor de a y que x, m y a s6lo pueden asumir un miimero finito de valores. Sea O(a) la probabilidad a priori del principal de que a = aj. Aplicando la Ley de Bayes (Apéndice 1), tras observar x = x; y m= my Sus cteencias @ posteriori, si se cumple [C.28] serin MG an MOG) AN, aOCay)_ hp ah, mQCay) x, aOlae) Pas) (C29) As{ pues, si se cumple la condicién estadistica suficiente, la probabilidad a posteriori de P sobte a solo depende de su observacién de x y la observacién de m no oftece informacién adicional sobre a. El problema de P no consiste, de hecho, en inferir a: puesto que conoce ta funcién de utili dad de Ay la distribucién de probabilidad, puede estimar exactamente cul ha sido el valor clegido de a. Su problema consiste en disefiar un contrato que induzca a A a clegir un determ nado a al menor coste para P. Sin embargo, el disponer de mas informacién tiene valor para P porque le permite disefar un contrato mas discriminatorio. Cuando solo recurre a observ nes de x para determinar y hace que la renta de A sea més arriesgada para un determinado nivel de a. Cuando m también oftece informacién sobre a, P pucde reducir cl riesgo de hacer tun determinado estuerzo a. Por ejemplo, supongamos que la probabilidad de un gran valor de ‘mes mayor cuando a es mayor que cuando a es menor. Entonees, cuando A hace un esfuerz0 a elevado pero x €s reducido, es menos probable que sea penalizado con un y reducido si la funcién de pagos es ereciente en m que cuando y no depende de m, Ast pues, la inclusion de mt cn la funcién de pagos permitird a P inducir un determinado nivel de a a un coste menor: A asume un riesgo menor para un determinad a y, por tanto, requiere una menor fenta esperada para satisfacer su restriccién de participaci6n.‘TeORIA DE LA AGENCIA, TEORIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA G47 Conclusion E! supuesto de que se cumpla la CRVM es crucial para determinar la forma de yx). Sin este supuesto no podriamos ni siquicra extraer la conclusién aparentemente evidente de que A debe recibir una mayor senta cuando la producci6n ey mayor. Si d(J,//)/dx fuera suficientemente negativa en alguna parte del intervalo [%p, x], [C21] implicaria que did también podria ser negativa: los pagos « 4 disminuirian a medida que aumentara x. Un problema mas profundo es que, si no se cumple la CRVM 0 la CFDC, el planteamiento de la condicién de primer orden puede no ser vilido. (La Pregunta 5 le pide que demuestre, ineluso con una sencilla funcidn de produccidn estocastica con un buen comportamiento, que es necesario hacer supuestos muy fuertes sobre la distribucién del estado de la naturaleza para garantizar que la distribucidn de- rivada f(x, a) cumpla la CRPM.) Por tanto, es necesario reformular el problema de forma que ccontenga un nimero finito de resultados y avciones (como en la Seccién B de este capitulo). Grossman y Hart (1983) utilizan este método para evitar las dificultades del planteamiento de la condicidn de primer orden, y demucstran que, por lo general, la funcién de pagos no es ‘monotona creciente si no se cumple ka CRPM. Incluso en el aparentemente més tratable mode- lo de resultados y acciones finitas, los resultados intuitivos sobre la forma de yix) s6lo se pue- len alcanzar si se hacen supuestos que validen cl planteamicnto de la condicion de primer onden, Un problema adicional es que los contratos reales con incentivos suelen ser bastante senci- os en su estructura, y son normalmente lineales. Por ejemplo, un directivo puede recibir un salario fijo mas una proporcién fija del beneficio, © un vendedor puede recibir un porcentaje fijo en concepto de comisiones, 0 un autor puede recibir un porcentaje fijo de los ingresos por ventas. Los contratos de incentivos derivados de! modelo de la agencia analizado anterior: mente, por otra parte, pueden ser bastante complejos, no lineales, y ni siquiera ser mondtona- mente crecientes con la produccidn. Aunque cl modelo basico de la agencia ofreee muchas conclusioncs sobte los contratus con incentivos, sigue haciendo falta mucho trabajo para expli- car con detalle estos contratos. El Iector interesado puede consultar Holmstrom y Milgrom (1987) que han ofrecido una explicacin sobre los contratos con incentivos lincales. EJERCICIO 206 A. Agente neutral frente al riesgo. Denwestre que, cuando el agente es neutea frente al riesgo, P puede Jograr la misma solucién cuando la aecién de A esté oculta que cuando es observable. [Sugerencta {oudl es el mejor contrat con informacisn perfects, qué ocuritia si Pofreviera este conteato aA en los casas en que no pueda obscrvar a] 2. suponga que Py A tienen ambos una aversion abso al riesgo dereciente, con funcones de i ry dy), v= ~ dy donde d,>0, k,€ (1.4 =P, A. Anslce la én de pagos y*(x) asociada a la mejor solucién con informacion perfecta. fama de Ja fu 3. Bl exfuerzo en ef primer éptimo y en el segundo dprino. Demuestre que en el segundo 6ptimo A elige-un « menor adel prime dptimo con informacion peresta 4. El ejemplo de Holmstrom, Sea u = x ~ yoo: fos a) = (Ha) exp(- 09: V~ 29! ~ a. pProvoca un inctemento de « una disuibuci6n estocésicamente dominante? ;Cample f(x, a) las condiciones C#DC y CRVM? Encteire In primera y egunds mejor funcion dina de pagos y compres,648 wcaoeconomia 5. Analice la sencilla funcién de produccién estocdsiica aditiva x(a, 0) = g(a) + 0. {Qué supuestos hay ‘que hacer sobre g(-) y la distribucign de 0 para garantizar que la distribucion de satisface la domi- rnaneia estocastica, y las condiciones CFDC y CRVM? 6. Programa de incemivos lineales. Suponga que la func de produccion estotsticn es x done k > 0 ese! proto marginal de estuezo eliza por A y 0 tiene una dist con media y varianea 6 P no puede observa a pero puede observat und variable aleatoia m que ficne una distribucién normal con media cero y varianza y”. La correlacién entre m y 0 es p. Si #0, m oftece informacién imperfecta sobre «puesto que ofece informacion sobre Oy P también puede obserar x La funcion de pagos es lineal you m) = 89 By + dam. Las fanciones de ti dad de P y A son u= ~exp(~fix = y))y V exp(a(x ~ $a’)), Demuestre que la funcién de Pauos Splima counione ford ~ #' by = IBS * Bod Bet Parl = p*) ‘ola + B) 5 y ofreaca una explicacin intuitiva de estos resultados, [Sugerencia: demueste primero que los su- puesto sobre la normalidad en la aversion absoluta al riesgo constane implican que las érdenes de preterencias de P y A se pueden representar mediante E(r~y)~ } fiVar(Qy~y) y Fy ~ $2) ~ $aVar(yy ealeule a continuacion el esfuerzo dptimo de A para determinados parie metros de la funciGn de pagos; ealeule después los valores Sptimos para P de dy, 6, 5x, sujetos & las resuicciones de paricipacign y de compatbilidad de los incentives de A.) 7. Obsereacin imperfecta del esfuerco. Suponga que en el problema del propicusi-dnectivo de la Seccin Bt el popstar puede hacer una Observacion imperfecta del nivel deeserzo de directv, pero slo si el beneicio es pequeno. Por cjemplo, el wdectivom puede utilizar una mquina que Tine una robabildad de aeriarse qe e alta o baja seg la caida deeaferzo cn mantenien- to. Si la maguina se averia el propietrio Wma aun Ingeniero para que la repre y obwene del ingeniero un informe ene! que se puede versie esfuezo de mantenimiento realizado pore direct ve a sido alto 0 fo. Sea la robabilidad condivionada de que el informe indique wn esfurzo redueido cuando elesuerzo fe reacid, yr, la probubiided condicioncda de que el informe ind {ue un esfucrzo bajo cuando, de hecho, el esuerzo ha sido elovado. Suponga que 1 > r > r, > 0, por lo que el inforneofrece informacion pero imperfecta. Demuestre que P hari que a ea de Givetivo dependa del beneficioy de informe imperfect [Sngerencisreeerde que Ins esi tes sobre pariipacién compalibilidad de ls incentives son vincuants analice las implicaciones de itroducir un peuetio cago (educcion de la rentaasociads a un beveico redicdo) sie infor me indica un exer reducido.| @D. Et modelo de! principal y de! agente con seleccién adversa Vamos a ofiecer una formulacién razonablemente general del modelo de la agencia con selec- cin adversa. El agente elige una accién a > 0 que implica un coste. Para afinar los resultados yy simplificar el anslisis, supondremos que la funcién de utilidad de A es separable en la renta y en la accion, con forma cuasi-lineal V=)-a [Dall donde y cs la renta de A segin el contrato, Su funcién de utilidad de la renta o(9) tiene v” > 0, v” <0. (Esta formulacién permite que A tenga otra renta, por ejemplo J, siempre que sea cier- ta y no dependa de sus acciones. Entonces escribitiamos simplemente i como la funcién deTEORIA DE LA AGENCIA, TERIA DE CONTRATOS Y LA EMPRESA 649) Uutlidad de la venta y definitiamos o(y) = OG) ~ )). El resultado de la aceiém de A es x, que se imide en términos monctarios y pertenece a P, cuya funcién de utlidad es usaxry {D2} (El resultado se puede interpretar como el beneficio perteneciente a P como propictario de la ‘empresa cuyo directivo A recibe un salario y.) P es neutral frente al riesgo (Ro se consigue aumentar la relevancia del problema suponicndo que P es averso al riesgo) y su uliidad espe- rada depende de la produccién menos el pago y para A segin las clusulas contractuales, La tecnologia es r= x(a 8) x, >0, <0 m0 Ay > IDs] ‘que muestra cémo dependen la produceién de las acciones a del agente para un valor de 0. Suponemos que la productividad marginal es positiva pero decreciente, También suponemos que si cl agente opta por a = O no hay producciGn: a(0, @) = 0. El parémetro 0, que determina la productividad total y marginal, es conocido por A cuando P le offece un contrato. A este parmetro se le sucle denominar «cl tipo de A», una interpretacién que resulta natural en mu- chas aplicaciones. (Por ejemplo, en el modelo de seguros con seleccién adversa, cl tipo del axegurado es su ptobabilidad de padecer un accidente.) Suponemos que 0 € (0), 03}. com 6; > 6, Aunque aparentemente es un supuesto muy drastico, el supuesto de que s6lo hay dos. tipos wos permite derivar todos los resultados centrales de los modelos con informacién ovulta, con una complejidad matemitica minima, Observe que la productividad marginal y total aumentan con 0. Lacespecificacién y la notacién del modelo con scleccién adversa que s¢ ha explicado cn el parrafo antctior puede recordar al lector el sencillo modelo de riesgo moral del contrato direc- tivo éptimo de la Seccién B. Sin embargo, hay algunas diferencias cruciales sobre la informa- cién y cl momento de actuar entre las dos especificaciones lo que nos permite imerpretar un ‘modelo como de scleccién adversa y el otro como de riesgo moral. En el modelo de riesgo ‘moral de la Secci6n B se supuso que A (el directivo) tomaba su decisin sobre w antes de que se realizara la variable alcatoria 0 y P (cl propietatio) s6lo podia observar el resultado x, y no la acci6n o variable alcatoria. El problema de P consistia en diseftar un contrato para inducir a ‘Aa clegir una acci6n a 6ptima para el principal. El contrato sélo podia hacer que la recompe sa y de A dependicra del resultado x. En el modelo de seleceién auversa de esta seecién, P observa él resultado y y la accién a de A y puede, por tanto, redactar un contrato que haga depender la tecompensa de A de y y de a. Sin embargo, P no observa la variable aleatoria 0 ue es conocida por A antes de tomar su decision sobre a. 0 afeeta al coste de las acciones de Avy, de esta forma, al coste para P de conseguir que A clija una determinada accién. Asi pues, el problema de P consiste ahora en disefiar un contrato que le permita conseguir que A clija la aaccién deseada al coste esperado minimo para P. Los contratos éptimos con informacion perfecta Con informacién perfecta, P puede obsorvar ta accién a de A y conoce el valor de @, esto es, el tipo de A. P también conoce las funciones [D.1] y [D3], que definen las Grdenes de preferen- cias de A y ta tecnologia, y la utilidad de reserva V° de A. Se supone que la utilidad de reserva de 4 es la misma para ambos tipos, por lo que los tipos s6lo difieren en su productividad, no