Carlos J.

Glower
Aspectos monetarios de la dolarización y la reactivación económica en
Aspectos monetarios de
la dolarización y la reactivación
económica en El Salvador:

El Salvador: diagnóstico, perspectivas y opciones

diagnóstico, perspectivas y opciones
Carlos J. Glower

CENICSH

Ministerio de Educación
Viceministerio de Ciencia y Tecnología
Dirección Nacional de Investigación en Ciencia, Tecnología e Innovación
Centro Nacional de Investigaciones en Ciencias Sociales y Humanidades ce
Coleccion Estudios
 Aspectos monetarios de la
dolarización y la reactivación
económica en El Salvador:
diagnóstico, perspectivas y opciones
Carlos J. Glower

Ministerio de Educación
Viceministerio de Ciencia y Tecnología
Dirección Nacional de Investigación en Ciencia, Tecnología e Innovación
Centro Nacional de Investigaciones en Ciencias Sociales y Humanidades
Primera reimpresión, CENICSH, 2014.

Glower, Carlos J., 1952.

Aspectos monetarios de la dolarización y la reactivación económica en El Salvador:
diagnóstico, perspectivas y opciones/
Carlos J. Glower.— 1a ed. — San Salvador, El Salvador: Centro Nacional de
Investigaciones en Ciencias Sociales y Humanidades (CENICSH), 2013.
222 pp. 23 x 17 cm.— Colección Estudios, n.° 7.
1. Moneda — El Salvador. 2. Política monetaria — El Salvador. 3. Cambio exterior. 4.
El Salvador — Política económica. I. Título.

© Centro Nacional de Investigaciones en Ciencias Sociales y Humanidades, 2013

Ministerio de Educación
Viceministerio en Ciencia y Tecnología
Dirección Nacional de Investigaciones en Ciencia, Tecnología e Innovación
25 calle poniente #835, colonia Layco, San Salvador, El Salvador.
cenicsh@mined.gob.sv

© Carlos J. Glower, 2013.

Editor: Carlos Rodríguez Rivas

Diseño y diagramación:
Judith Samanta Romero
Rocío de los Ángeles Galicia Orellana
Corrección y estilo: Miroslava Arely Rosales Vásquez
Imagen de portada: stock.xchng (www.sxc.hu)

ISBN: 978-99961-909-0-2

Todos los derechos reservados. Esta publicación no puede ser reproducida ni en todo
ni en parte, por ningún medio, sin el permiso previo, por escrito, de la editorial. Los
contenidos previos del presente estudio son responsabilidad del autor.

Impreso en El Salvador— Printed in El Salvador

 Índice

Presentación . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
Prólogo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
I. Introducción. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15
II. Antecedentes: estructura económica y financiera. . . . . . . . . . . . 29

A. Producción, ingreso y gasto. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 33

. . . . . . 1) El consumo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
. . . . . . 2) La inversión. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
B. La economía por sectores. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
. . . . . . 1) El sector público. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
. . . . . . 2) El sector externo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
. . . . . . 3) El sector laboral. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72
C. El sector monetario-financiero. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75

III. Diagnóstico y situación macroeconómica reciente . . . . . . . . . . 101

A. Marco analítico. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 101

B. Balances internos y externos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 122
C. Dolarización y crecimiento. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131
. . . . . . . 1) El ajuste en el modelo clásico-dolarización. . . . . . . 143
. . . . . . . 2) Modelo Thirlwall. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 147

IV. Perspectivas y opciones de política económica. . . . . . . . . . . . . . 151

A. Diseño y práctica de la política económica. . . . . . . . . . . . . . 151

. . . . . . 1) Perspectivas . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 159
B. Opciones y pasos a tomar. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 162

5
V. Conclusiones y consideraciones finales. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 177

Anexos. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 187

Anexo 1 El Salvador. BID: indicadores macroeconómicos y
sociales seleccionados 2002 - 2009. . . . . . . . . . . . . . . 189
Anexo 2 Modelo Thirlwall.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 190
Anexo 3 Cuadro de Referencia:
Demanda de saldos reales.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 191
Anexo 4 Cuadro de referencia:
Prueba KPSS.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 193
Anexo 5 Algunas pruebas estadísticas «t». . . . . . . . . . . . . . . . . 194
Anexo 6 Remesas, spread y tasas activas (gráficas).. . . . . . . . . . 198
Anexo 7 Variables y series utilizadas en el estudio.. . . . . . . . . . 199
Anexo 8 Esquema del impacto monetario de la dolarización.. . 204
Anexo 9 Resumen de hipótesis nulas.. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 205
Anexo 10 Salario mínimo por sector. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 208
Anexo 11 Prueba estadística de distribución normal. . . . . . . . . 209

Referencias . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 211

Siglario. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 221

6
 Constitución política de la
República de El Salvador

ARTÍCULO 111.-

El poder de emisión de especies monetarias corresponde exclu-

sivamente al Estado, el cual podrá ejercerlo directamente o por me-
dio de un instituto emisor de carácter público. El régimen monetario,
bancario y crediticio será regulado por la ley.
El Estado deberá orientar la política monetaria con el fin de
promover y mantener las condiciones más favorables para el desa-
rrollo ordenado de la economía nacional.
 

7
 Presentación

En el marco de la presentación de los resultados de investiga-

ciones desarrolladas por el Centro Nacional de Investigaciones en
Ciencias Sociales y Humanidades (CENICSH), tenemos el agrado
de presentar al país un estudio denominado Aspectos monetarios de
la dolarización y la reactivación económica en El Salvador: diagnóstico,
perspectivas y opciones. Con ello cumplimos con el propósito del CE-
NICSH: desarrollar y apoyar investigaciones sobre temas de interés
nacional. Es así, como en este caso, se aborda un tema directamente
relacionado con el crecimiento de la economía, que se ha discutido
con intensidad en el mundo político y económico salvadoreño, y que
ha cobrado mayor relevancia desde que el país se dolarizó en el 2001.

Esta investigación estuvo a cargo del Dr. Carlos J. Glower, reco-

nocido economista salvadoreño, y representa, según los comentarios
recibidos de distinguidos especialistas, una contribución teórica y
empírica al estudio del tema. Los resultados empíricos aquí presen-
tados, de por sí preocupantes, permiten identificar sin ambigüedades
la situación económica actual y lo que esta depara si no se enfrenta
debidamente por los actores de la política nacional.

La investigación analiza cuidadosamente los posibles vínculos

entre el marco monetario de la dolarización, que entró en vigencia
en enero de 2001, y el crecimiento económico en el país. La inda-
gación cobra vigencia, pues, desde esa fecha la economía nacional

9
 se ha caracterizado por la profundización de lo que ya parece un
perenne estancamiento económico. El mismo estancamiento econó-
mico ha desbordado sobre otros planos del quehacer humano, pero
principalmente en lo social y político. Por lo tanto, el tema de la
investigación es un tema de Nación que ya no puede ser soslayado.
Esta publicación constituye una humilde contribución al debate que
debería concluir con respuestas a los problemas económicos que en-
frenta nuestro país.

Mientras El Salvador se encuentra inmerso en una crisis inusita-

da de la cual no se avizora escapatoria o solución fácil, el trabajo del
Dr. Glower sienta algunas pautas relevantes que podrían ser conside-
radas por los tomadores de decisiones en el Gobierno y los sectores
privados, inclusive de los diferentes componentes de la sociedad civil,
para iniciar un proceso que encare y proponga soluciones a la crisis
que ya agota a nuestra sociedad.

El estudio se caracteriza por su marco riguroso y técnico, y así es-

peramos que sus conclusiones y recomendaciones de evidente carác-
ter práctico sean tomadas en consideración como un aporte más de
la comunidad científica nacional. En un ambiente que se caracteriza
por discusiones inagotables sobre los orígenes de la crisis, el trabajo
aquí presentado ofrece nuevas ideas específicas y hábiles que podrían
ser introducidas al debate nacional.

El Dr. Glower es un economista salvadoreño con vasta expe-

riencia internacional, inclusive de muchos años en Asia. Sus ex-
tensos escritos han sido repartidos y leídos en el país y más allá de
sus fronteras. Así, el autor ha dedicado los últimos años a analizar
el fenómeno de la dolarización en El Salvador. El presente traba-
jo, considerado por el mismo Dr. Glower como su más importante
contribución al conocimiento económico de El Salvador, integra sus

10
conocimientos analíticos y econométricos, y es altamente relevante
a las preocupaciones contemporáneas de Nación como también por
sus implicaciones en lo relacionado al futuro inmediato de la econo-
mía nacional.

El CENICSH considera la presente publicación un aporte no-

vedoso al debate nacional y de crucial importancia en la formulación
de políticas públicas, pues se basa en el uso firme de los conceptos
teóricos, apoyado por métodos de investigación empírica amplia-
mente utilizados en las ciencias sociales a nivel internacional.

Aparte de tener la satisfacción institucional de haber apoyado

la realización de este trabajo, el CENICSH espera, con obras como
la aquí ofrecida, contribuir a la difusión de ideas relevantes a las
soluciones de los problemas nacionales; y espera también que estas
mismas ideas contribuyan a profundizar la transparencia que pueda
facilitar el debate nacional, que apunte a ahondar y afianzar el bien-
estar nacional.

Finalmente, con este estudio el CENICSH consolida su plan de

publicaciones anuales, aportando sustancialmente al trabajo que rea-
liza la Dirección Nacional de Investigaciones en Ciencia, Tecnología
e Innovación, del Viceministerio de Ciencia y Tecnología.

Adolfo Bonilla Bonilla

Coordinador del CENICSH

11
 Prólogo

Este estudio no se hubiera desarrollado sin el apoyo entusiasta

del CENICSH y sus directivos. Los alcances del mismo son modes-
tos, pero se ha enfocado desde una perspectiva que pocos han consi-
derado y, por lo tanto, es virtualmente una demarcación escasamente
explorada dentro de las ciencias sociales nacionales, permitiendo
utilizar enfoques renovadores y desde perspectivas diferentes. Se ha
hecho acopio de las estadísticas inferenciales básicas para explicar
que la dolarización es de por sí una muy mala idea para El Salvador.

No se pretende ser exhaustivo pero sí enfocar el modelo de de-

sarrollo implantado en El Salvador desde los años 1990 como un
experimento social que si algo nos ha dejado como legado es que
este tipo de ingeniería social, basada en doctrinas arcaicas, no debe
repetirse. La tarea de cómo salir del embrollo colosal de la dolariza-
ción con su irresponsable «talla-única», que es parte de ese legado, es
una tarea que le corresponde a los procesos concertadores y políticos
de la sociedad salvadoreña. Esperamos que la cordura predomine y
que no sea el mercado el que elimine la dolarización o que prolongue
la agonía del país por varios años más.

Borradores muy preliminares y posteriores fueron comentados

por amigos académicos desde un inicio y se agradece su paciencia

13
 y rigurosos comentarios. En particular, deseo resaltar los certeros
comentarios de Adolfo Bonilla (PhD. en Filosofía), Oscar Cabrera
(Doctor en Economía), Luis R. Cáceres (PhD. en Economía), Jorge
L. Daly (PhD. en Economía) y Jorge Sol Pérez (London School of
Economics y Fondo Monetario Internacional (ret.)).

No falta omitir que cualquier error es responsabilidad del suscrito.

Carlos J. Glower*
Diciembre de 2012

* El autor posee un PhD. en Economía y fue investigador senior en el Centro de Estudios

Monetarios Latinoamericanos (CEMLA, México), economista en el Banco Centroamericano de
Integración Económica (BCIE, Honduras), profesor de Teoría Económica de Posgrado en la Uni-
versidad de Ciudad Juárez y economista principal para Asuntos Monetarios en el Banco Asiático
de Desarrollo (ADB, Filipinas).

14
 I. Introducción

1. E n esta investigación se toman los aspectos salientes de

la economía salvadoreña en el período 2001-2011 (la década de
la dolarización oficial). Se hacen algunas comparaciones generales
con períodos anteriores aunque, en ciertos casos, se hacen compa-
raciones estadísticas específicas y relevantes. La introducción de la
dolarización oficial, de por sí, es interesante investigar pues es prác-
ticamente territorio desconocido. No existen modelos formales ni
aplicados para identificar los impactos de políticas públicas en el
desenvolvimiento de una economía dolarizada. Más bien, existe un
historial anecdótico que pretende explicarlos. Lógicamente, dicho
enfoque, basado en aseveraciones ad hoc, es insuficiente y por razo-
nes científicas debe ser cuestionado y examinado. 1

2. En el caso de El Salvador se pueden utilizar los datos dis-

ponibles para exponer, entre otros, el por qué en el período mencio-
nado los desequilibrios externos e internos han tendido a agudizar-

1 
Paul Krugman (2012) nos advierte que «un modelo puede ser creado para con-
testar una pregunta o defender una posición en particular pero si es un buen modelo
se puede utilizar dentro de varios escenarios y algunas veces puede terminar apo-
yando a un lado diferente en el debate político… Ahora bien, el tener un modelo
no significa que se tiene la posición correcta o que el modelo puede ser descartado
a conveniencia…El modelo es básicamente una estructura que puede ayudar a en-
tender mejor la situación en varios contextos».

15
se y por qué la crisis internacional ha adquirido un mayor impacto
proporcional que en los países vecinos, lo que ha desembocado en el
estancamiento económico en que vive El Salvador. No se pasa por
alto, tampoco, que el crecimiento económico ha sufrido una virtual
parálisis y se tratará de investigar si esto tiene alguna relación esta-
dística con el esquema de política económica que impone la dolari-
zación con su «camisa de fuerza» y consecuente constreñimiento de
la demanda agregada.

3. El estancamiento que padece el país ha sido tratado casi

exclusivamente como consecuencia de factores reales, tales como la
poca inversión o la poca productividad. Aunque estos factores son
parte de la explicación, los mismos no pueden explicar totalmente
el problema del estancamiento ya que otros países subdesarrollados
también los tienen, pero crecen a mayores tasas que El Salvador. Lo
que se ha omitido convenientemente en dichos análisis es que la de-
manda agregada, como factor, es adjudicada como irrelevante sin ex-
plicación alguna. Esta investigación propone poner la demanda agre-
gada como el factor primordial de enfoque para explicar la crítica
situación que vive el país. No se considera el tema de la dolarización
como un tema prohibido, que es común en el ambiente informativo-
económico salvadoreño, y más bien es el tema que hemos de encarar.

4. En este sentido, se desarrollarán y examinarán estadística-

mente varias hipótesis con miras a establecer los aspectos únicos (o
fenómenos) de la década de la dolarización y establecer estadística-
mente si este período es diferente a la década anterior (1990-2000).
Nuestra investigación apunta a indagar y cuestionar si la dolarización
tiene algún sentido económico y social para continuar en vigencia.
Esta tarea no es fácil por varias razones. Una de ellas es que la dola-
rización se ha convertido en un sostén del conocimiento convencio-
nal que, inclusive, la mayoría de economistas prefieren no mencionar

16
bajo pena de ser censurados y aislados. De hecho, el tema de la dola-
rización es un tabú que pocos se atreven a comentar y mucho menos
investigar. El porqué de esta situación le corresponde a otros especia-
listas, particularmente a filósofos y politólogos, analizar. A nosotros
nos basta con el mero hecho de que es un tema digno de investigar
porque plantea más interrogantes que respuestas y porque se hace
imperativo ante el deterioro económico y social que aqueja al país.

5. Nos basta también por la simple observación que si la

dolarización tuviera las bondades que le han endilgado los pode-
res locales, muchos países ya hubieran tomado la misma decisión.
Pero, vemos que El Salvador es el único que lo ha hecho. Así, nos
preguntamos en esta investigación: ¿por qué El Salvador es el único
país en tomar esta dudosa senda económica? Desde un principio nos
vemos obligados por razones obvias a rechazar la hipótesis nula de
que en El Salvador exista un grupo de economistas tan brillantes que
economistas de otros países, del Primer y Tercer Mundo, no tengan
capacidad para entenderlos. Más bien, creemos que la hipótesis nula
de que la dolarización es un esquema ideológico basado en axiomas
arcaicos es la que se tiene que ver si es posible rechazar.

6. Desde los Acuerdos de Paz en 1992 El Salvador incorpo-

ró un nuevo modelo de desarrollo. El modelo fue acompañado por
cambios drásticos estructurales e institucionales. Entre 1992 y 2007,
la población urbana creció de 50% a 63% de la población total. El
otrora Ministerio de Planificación, por ejemplo, fue eliminado y en
sustitución se introdujo un conjunto de ideas en las cuales prevalecía
la visión de que el mercado, en su más pura expresión, podía hacer la
misma tarea en forma más eficiente y eficaz. Esta visión fue acom-
pañada por otras medidas y reformas que apuntaban a fortalecer la
visión de que el mercado es el mecanismo e institución superior en
la asignación de recursos, en el desarrollo social y el crecimiento eco-

17
nómico. A su vez, el nuevo modelo se confiaba en el credo que el
mercado no se equivoca y las crisis son leves y pasajeras. Las reformas
se sostuvieron en cinco pilares:

1) Reformas tributarias (IVA, etc.).

2) Reformas comerciales (aranceles, etc.).
3) Reformas de apertura (TLC, etc.).
4) Privatizaciones 2 (telefónica, electricidad, etc.).
5) Reformas monetarias-cambiarias (dolarización).

7. La modificadora visión ceñía una reformulación del papel

del Estado en la economía y la sociedad. En el nuevo modelo, el
Estado se identificaba como un obstáculo a las fuerzas inherentes y
creativas del mercado. En ese contexto, se introdujeron reformas tri-
butarias, modificaciones comerciales y leyes que limitaban el períme-
tro de acción del Estado. Reducido el Estado a su mínima expresión,
se consideró que las políticas económicas eren dispensables porque
estorbaban el supuesto funcionamiento liso y eficiente del mercado.

8. El paquete de reformas fue apoyado por entidades financie-

ras y políticas internacionales. De hecho, reformas similares estaban
siendo implementadas en otros países y regiones del planeta con las
mismas asesorías y metas. Este conjunto de medidas fue conocido
como el «Consenso de Washington». 3 Como buen alumno, fue El

2
  El Estado salvadoreño tuvo ingresos por las privatizaciones de más de $1,300
millones y nunca hubo rendimiento de cuentas.
3
  Osorio (2011) nos dice: «Se entiende por Consenso de Washington, un listado
de políticas económicas consideradas durante los años 1990 por los organismos
financieros internacionales y centros de pensamiento económico y político con sede
en Washington DC, como el mejor programa económico que los países latinoame-
ricanos debían aplicar para impulsar el crecimiento».

18
Salvador uno de los países donde posiblemente se llevaron con mayor
cabalidad dichas medidas. 4 Inclusive, un cambio trascendental extre-
mista como la dolarización (2001) solo fue realizado por El Salvador,
ya que otros países que también implantaban similares medidas lo
esquivaron como poco práctico, ideologizado y contraproducente. 5

9. En el recetario «talla-única» de reformas, se detallaban,

como mínimo, dos etapas. La primera incluía las modificaciones del
mecanismo operativo, mientras que la segunda fase apuntaba a las
modificaciones institucionales. Supuestamente, la segunda fase era
tan importante como la primera. Con poca visión, y tal vez para be-
neficio de la sociedad, las autoridades salvadoreñas de ese entonces
consideraron las reformas de la segunda etapa tan dispensables como
la política económica misma. De esta forma, se podría argüir que la
nueva visión fue introducida en forma truncada. Consecuentemente,
el experimento económico que se realizaba a la par se truncó, aunque
la implantación de la segunda fase no necesariamente garantizaba
éxito alguno.  6

4
  Un estudio (Hausmann y Rodrik, 2005), realizado por economistas de Harvard
University, comenzó señalando que «El Salvador es una estrella en el plano de las
reformas (El Salvador is a star reformer)».
5
  El caso de Ecuador merece ser tratado por separado ya que su economía se encon-
traba inmersa en profundos desequilibrios.
6
  El conjunto de reformas prácticamente tocaba todos los aspectos de la economía
nacional. Las que sobresalen son las reformas tributarias, dolarización y la liberación
de los componentes de la balanza de pagos. Otras reformas incluyeron los aspec-
tos relacionados al sector financiero, privatizaciones y desregularización de servicios
públicos, y la privatización de las pensiones. En el camino se introdujeron, a conve-
niencia, otras reformas de menor magnitud.

19
 10. En el período 1992-2000 la economía se recuperó en bue-
na medida de los daños ocurridos durante el conflicto bélico de la
década anterior. El fortalecimiento institucional y un cierto pero li-
mitado respeto al orden jurídico coadyuvaron al repunte que se vivía.
No obstante, el relativo buen entorno que se vivía, la economía no
despegaba como se había anticipado. Factores como la inversión y la
productividad se comportaban con ritmos incongruentes con lo que
se esperaba y se deseaba. De hecho, el comportamiento anómalo de
la inversión escapa todavía a muchas de las explicaciones que se han
presentado por estudiosos y personeros oficiales por igual.

11. Como parte integral del paquete reformista se reprivatizó el

sistema bancario, el cual había caído a niveles de mora y solvencia in-
congruentes a lo que se debería tener para mantener coherencia con
la totalidad de las reformas. Para facilitar la privatización, se limpió a
los bancos de sus deudas tóxicas, las cuales fueron desatinadamente
absorbidas por el Estado, creando presiones fiscales y que todavía se
contabilizan como «activos» por el Banco Central de Reserva.

12. La etapa de reformas fue concluida —la joya de la Coro-

na— con la promulgación de una ley que hacía de la moneda esta-
dounidense —el dólar— como la moneda de curso legal dentro de
las fronteras del país. Esta reforma entró en vigencia el 1 de enero de
2001. Desde esa fecha con algunas leves excepciones, sin embargo,
el proceso reformista prácticamente se estancó, considerado por el
aparato político como irrelevante. Por su parte, la segunda década del
proceso de paz (2001-2011) atestiguó una más marcada disminución
en el ritmo económico. La crisis internacional de 2008 contribuyó
significativamente a afianzar el letargo y estancamiento económico,
mientras que la profundidad de la crisis hizo acrecentar y exponer
las vulnerabilidades del proceso reformista que se había realizado
en las décadas anteriores. El país ahora se debate en una profunda

20
crisis, dentro de la cual el país padeció la mayor recesión de América
Latina con un -3.5% de decrecimiento real, en la cual no se avizora
una escapatoria inmediata o al mediano plazo.

13. Cuando se dolarizó la economía, se indicó que con esa me-

dida se protegía a la economía de futuras devaluaciones. Si bien es
cierto que el tipo de cambio se fijó a $1.00 por ¢8.75 colones, lo que
no se informó es que las economías y sus precios no permanecen
paralizados o suspendidos. Por ello, el análisis económico designa
recurrir al concepto de «tipo de cambio real». Con este concepto se
puede analizar aproximadamente la dinámica económica dentro del
supuesto «tipo de cambio nominal» que nunca varía. En este con-
texto, como veremos en la investigación, la economía salvadoreña
ha mostrado un persistente deterioro que pone en peligro la misma
dolarización.

14. Dentro del análisis que se desarrolla en esta investigación, se

pretende examinar los cambios estructurales dentro de los períodos
1990-2000 y 2001-2011, y sus consecuencias en el presente y futuro
del país. Se hace un somero diagnóstico con el propósito de aislar
tendencias, quiebres e identificar sus posibles ramificaciones. Se hace
énfasis en las debilidades en el entorno político-económico que han
contribuido a que la economía se caracterice por su estancamiento,
su bajo nivel de inversiones y sus desequilibrios internos y externos.
Se resalta que el proceso de crisis económica se desenvuelve dentro
de una crisis social-política de igual o mayor envergadura.

15. Por un amplio margen, la restricción más severa en el entor-

no institucional es la inexistencia de un banco central propiamente
dicho, lo que ha conducido a las autoridades a apoyarse en los aspec-
tos fiscales para aminorar la volatilidad y profundidad de los ciclos

21
económicos. 7 Estos esfuerzos, sin embargo, no han sido suficien-
tes y la economía ha empeorado en su desempeño. En los últimos
tres años, se han implementado dos reformas tributarias con miras
a aumentar los ingresos del Tesoro, las cuales no han sido capaces
por sus inocuos alcances, de establecer un balance sostenible en las
cuentas públicas. De hecho, una comparación con los otros países
de la región, con estructuras tributarias similares (tasas e incidencia)
demuestra que, con la notable excepción de Guatemala, sus sistemas
tributarios producen mayores ingresos con relación al PIB. En este
caso, valdría la pena indagar sobre el gasto tributario, el cual puede
esconder subsidios implícitos a los ingresos por capital por medio de
la elusión.

16. Los bajos niveles de recaudación tributaria han causado un

déficit fiscal casi insostenible, como también deteriorado la capaci-
dad del Gobierno para financiar infraestructura básica y apoyar el
fortalecimiento de la base crítica de capital humano. 8 Además, con
la dolarización, la política monetaria se ha desarmado —de hecho ya
limitada por el anterior régimen cambiario fijo— como instrumento
de política económica, introduciendo mayores presiones fiscales que
con anterioridad no existían ya que, entre otros, el BCR asumía el
creciente cuasidéficit fiscal. Cabe señalar que el desequilibrio fiscal

7
  Varios reconocidos economistas como Dornbusch (1982) y Corden (2002) han
argumentado que los países con un tipo de cambio extremo fijo (incluyendo la do-
larización) tienen mayor dificultad para absorber los golpes externos y exhibirán, en
promedio, un inferior y más volátil crecimiento real que países que tienen su propia
moneda.
8
  La sostenibilidad implica que un país: (1) puede mantener sus restricciones pre-
supuestarias sin hacer uso de la monetización o suspender pagos, y (2) no continúa
endeudándose sabiendo que necesitará drásticos ajustes económicos y sociales para
honrar sus obligaciones.

22
también ha sido propulsado por crecientes niveles de gasto, inclusive
de subsidios mal diseñados e implementados.  9

17. El proceso de la reforma cambiaria-monetaria exigía que

esta fuera acompañada de una preparación adecuada. En particular,
algunos estudios han indicado que se requería una posición fiscal
sostenible, posibles reformas de flexibilización en los salarios (i.e. re-
ducción) y precios, y un mayor énfasis en la supervisión y regulación
bancaria. Algunos creen que la misma dolarización iba a acelerar es-
tas reformas, pero con el beneficio de retrospectiva, es obvio que se
equivocaron, redundando en un riesgo cuyas consecuencias están aún
por medirse.  10

18. Es interesante puntualizar que el proceso de dolarización

fue liderado por un pequeño grupo de radicales (autodenominados
«liberales») seguidores de la Escuela Austríaca (Hayek, et, al.) de
economía, dentro y con acceso a los que tomaban decisiones interna-
mente del GOES. No obstante, estos ignoraron los aspectos prácti-
cos de la implementación de su irresponsable propuesta y parece que
supusieron que el mismo proceso forzaría las reformas adicionales
necesarias. Se podría creer que estaban practicando lo que Karl Po-

9
  Cáceres (2012) señala que la presión tributaria debería ser como mínimo 20%,
dado el nivel de ingreso per cápita de El Salvador, y agrega que «…la pérdida de in-
gresos tributarios resultante de la eliminación de aranceles no ha sido contrarrestada
con la introducción de nuevos tributos o el incremento a los ya existentes. Un resul-
tado de la desgravación arancelaria ha sido la caída de la inversión y del crecimiento
económico, lo que está asociado con la caída del ahorro nacional».
10
  La secuencia de reformas para apalancar la dolarización suscitó un fuerte debate
académico en el país y fuera de su territorio. Un buen resumen se presenta en B.
Eichengreen (2002) que concluye afirmando que «no podemos decir con seguridad
si la dolarización es una buena o mala idea». (Traducción libre)

23
pper llamó «ingeniería social gradual». 11 Bajo esa visión, se reconoce
que lo perfecto es inalcanzable y se procede a tomar decisiones paso a
paso mientras se consigue el apoyo político para obtener los siguien-
tes peldaños. Las otras fuerzas políticas, que parece que no entendían
lo que ocurría, procedieron campantemente, creyéndose el cuento de
camino que la dolarización crearía un nuevo y vigoroso El Salvador.

19. Popper argumenta, sin embargo, que en frecuentes ocasiones

dichos pasos no son suficientes, lo que lleva a tomar gestiones adicio-
nales. Este proceso persigue alimentarse de su supuesto propio éxito.
El problema es que no se tuvo éxito alguno, dejando a El Salvador
sumido en una profunda crisis. Infortunadamente, la dolarización
tiene otros y más peligrosos defectos, los cuales ni sus propulsores ni
la sociedad tenían ni tienen noción y mucho menos aceptan. La crisis
que se inició en el 2008 dejó ver las ignoradas y desconocidas vul-
nerabilidades, por lo que se ha iniciado lo que parece ser un proceso
imparable de desintegración económico y social.

20. El esquema cambiario-monetario impuesto por la Ley de

Integración Monetaria (LIM, 2000) perseguía limitar las opciones
de política económica disponible a las autoridades, ya que la visión
«liberal» criolla salvadoreña las ha desdeñado siempre. Extraordina-
riamente, la ley de por sí fijaba el tipo de cambio y eliminaba al banco
central como tal. En las economías modernas se prefiere tener más

11
  Popper (1992). Por ejemplo, la dolarización exige un marco fiscal sumamente
rígido. Eso no se hizo y los problemas fiscales afloraron con la crisis del 2009. En
octubre de 2012, la Asamblea Legislativa aprobó por unanimidad una emisión de
bonos, para pagar deuda arrastrada, con el acuerdo partidario de comenzar a pre-
parar un anteproyecto de «Ley de Sanidad Fiscal». Aparte de que usar leyes para
manejar el déficit fiscal es totalmente desatinado, el anteproyecto es congruente con
fortalecer la dolarización y con la idea de «ingeniería social gradual».

24
opciones y mayor flexibilidad en los precios, pero en El Salvador
se optó por tener menos, por ley. 12 Invalidando sus propios axiomas
ideológicos de flexibilidad de precios, los políticos liberales criollos
han causado un grave perjuicio a la economía pública que todos es-
tamos pagando.

21. La LIM ha creado un verdadero dilema para las autoridades

económicas. El dilema es agravado por el flujo de remesas, como se
verá más adelante, las cuales «esconden la magnitud de los desequi-
librios y debilitan las instituciones» (Yasser, et al, 2011). El conflicto
cobra auge al hacerse evidente que la economía, por diferentes ra-
zones, ha perdido capacidad intrínseca para generar dólares, como
se expone en esta investigación, creando disminuciones (relativas al
PIB) en el nivel de circulante en la economía. Ello redunda en un
prolongado estancamiento, un impacto adverso en los ingresos fis-
cales y en una creciente insostenibilidad paralela de la misma do-
larización, debido a una insuficiente demanda agregada interna, ya
que una buena proporción se disipa por medio de las importaciones
y su impacto negativo sobre el PIB. Las perspectivas no son muy
halagüeñas para el futuro cercano, lo que exige la identificación de

12
  Soros (2012) advierte que el euro es «una media moneda», y que el importante
papel que el crédito soberano tenía que jugar reveló una debilidad en el euro que se
había mantenido escondida hasta el comienzo de la crisis europea. En nuestro caso,
también El Salvador trasladó su derecho a emitir moneda a un ente extraterritorial
(al FED de Estados Unidos), y de hecho magnificó el riesgo de suspensión de pagos
de su crédito soberano. Por ello, el premio de riesgo que ahora paga El Salvador ha
subido más que el promedio para América Latina. (Un caso en especial que no ha
recibido la menor atención es el problema de insolvencia que podrían enfrentar las
AFP si El Salvador llegase a suspender sus pagos.)

25
opciones para salir de la crisis y recuperar la reactivación económica.
En términos generales, la economía salvadoreña padece de una agu-
da insuficiencia y constreñimiento rítmico de demanda agregada. La
«camisa de fuerza» que representa la dolarización es muy eficaz en
este aspecto.

22. La crisis en El Salvador es convenientemente percibida casi

en su totalidad como una crisis fiscal, vale decir un «problema pre-
supuestario», y se ha llegado a debatir sobre «la sostenibilidad fiscal».
Pero, la crisis económica en El Salvador también incluye problemas
de competitividad, de apreciación real, de riesgo soberano, de capa-
cidad de generar dólares, y por ende de balanza de pagos. 13 Así, la
percibida crisis fiscal es solo un aspecto y reflejo de la posible insos-
tenibilidad de la misma dolarización. Pareciera que no se advierte
la complejidad de la crisis y se percibe que el esquema de política
económica en vigencia es irreversible y grabado en piedra. Mientras
tanto, por ejemplo, la crisis se agrava y la rentabilidad de los bonos
estadounidenses (el emisor del dólar) llega a niveles bajos históri-
cos y la de los bonos salvadoreños continúa incrementándose (riesgo
país) y por encima del promedio latinoamericano. El proceso que
vive El Salvador nos recuerda a España que tenía sus cuentas fiscales
sanas al principio de la crisis en el 2008, pero ahora es parte de la
misma crisis.

13
  La crisis se ha manifestado en diferentes dimensiones. La tasa de homicidios
alcanzó 72 por 100,000 habitantes en enero de 2010 (BID, 2010), situándose en los
niveles más altos del mundo, y la utilización en el sistema penitenciario ha alcan-
zado casi un 300%.

26
 23. En la siguiente sección (II) se hace un breve resumen es-
tructural de la economía salvadoreña con miras a resaltar e identi-
ficar algunos aspectos y anomalías (distorsiones, políticas públicas,
desbalance, etc.) propias de la misma. En la sección III se hace un
esbozo macroeconómico de lo que representa un esquema de política
económica caracterizado por la «dolarización». También, se hace un
resumen del diagnóstico, apuntando a aislar los problemas salientes
que enfrenta el país en su desempeño económico como resultado de
la dolarización. Se incluye también un análisis y crítica al esquema
existente y a las políticas públicas diseñadas para contener la crisis.
Las perspectivas y opciones que se podrían tener al alcance de las
autoridades son presentadas en la sección IV. El estudio concluye en
la sección V con un resumen de los hallazgos empíricos y con seña-
lamientos para futuras investigaciones.

27
 II. Antecedentes: estructura
económica y financiera

1. E l año 2008 fue el comienzo de una aguda crisis financiera

internacional. Sus efectos se sintieron en todo el planeta y aunque
algunos países lograron superarla paso a paso, muchos todavía no
han podido salir de la misma. El Salvador es uno de los países que
todavía se debate dentro de esta crisis. La crisis hizo más graves las
vulnerabilidades del modelo implantado en este país, magnificando
los aspectos adversos de su ya maltrecha economía. Solamente en
el período 2008-2011, el salario promedio anual se redujo en 1.9%,
pasando de $1,509 a $1,481. El salario mínimo oficial ronda aproxi-
madamente el $1,730 no ponderado (y que no siempre es cumplido),
que a su vez es inferior al costo de la canasta básica (ver anexo 10).
La discrepancia entre el salario mínimo y el salario anual es un indi-
cador de la insuficiente demanda agregada.

2. El Salvador es un país pobre y la crisis comenzada en 2008

está agudizando esta característica. Asimismo, el comportamiento
del salario mínimo real mostró una reducción desde 2001, con una
leve recuperación en el 2003. El Salvador es el único país de la re-
gión centroamericana con caída del salario real desde el 2001 —año
de la dolarización— y el que presenta el menor salario real en valor
absoluto. 14

14
  Medido en el período 2000-2006 (CEMLA, 2009).

29
 3. Independientemente de la crisis, el país ya mostraba un
agotamiento en su ritmo de crecimiento y en otros indicadores de
índole social e institucional. El período de la posguerra se puede
dividir en dos fases: (1) 1992-2000 y (2) 2001-2011, tomando como
base el hecho de que en el 2001 dio inicio una reforma radical en el
diseño de su política económica: lo que comúnmente se llama «do-
larización». Se resalta, sin embargo, que la dolarización no solamen-
te implicaba un cambio de moneda, implicaba también mucho más
significativamente un cambio en la forma en que el Estado iba a
manejar su economía y establecer su futuro rumbo; en específico, se
introducía un esquema de política económica que nunca se había
probado en el país y que carecía del andamiaje operativo e institu-
cional para ponerlo en marcha. Cuando se identifica que El Salvador
ha sido el único país a nivel planetario que optó por esta opción sin
padecer de desequilibrios (al contrario de Ecuador), es fácil detectar
sus raíces políticas ideológicas, de por sí radicales y extremistas, ca-
racterizándose por ser poco practicable.

4. En términos generales y sencillos, lo que más llama la atención

de las últimas dos décadas en El Salvador es el marcado desacelera-
miento en su ritmo económico, lo cual no es sorprendente, ya que a
priori y teóricamente lo que se pretendía era lograr una fuerte estabi-
lidad en el nivel de precios (inflación) a costa de otras consideraciones,
inclusive sacrificando el crecimiento económico. Como se puede ob-
servar en los cuadros 1 y 2, el crecimiento se desaceleró en forma drás-
tica. 15 Por su parte, el crecimiento más alto ocurrió durante el período
de sustitución de importaciones 1960-1976 (anexo 7, (pp. 4)).

15
  En una ponencia, el presidente del BCR, Carlos Acevedo (2011), concluyó: «En
particular, resulta llamativo que la última década, que corresponde a la década de
la dolarización, ha sido la década de más bajo crecimiento en toda la historia eco-
nómica moderna de El Salvador, con excepción de la década de los ochenta (pero
no podemos comparar el desempeño de una economía en tiempos de paz con el
desempeño de una economía en tiempos de guerra)».

30
 Cuadro 1
Tasa real de crecimiento promedio anual
1991-2000 2001-2010 1971-2010
El Salvador 4.6 1.9 2.1
Promedio C.A. 4.4 3.8 3.2

Fuente: ICEFI

5. La teoría económica indicaba que la inflación se com-

portaría y convergería al nivel que existía en el país emisor del dólar.
Sin embargo, a pesar de que se contuvo la expectativa de inflación,
no se ha logrado alcanzar el nivel de Estados Unidos. También, la
teoría indicaba que existiría una convergencia en las tasas de interés,
aparte de un premio de riesgo. En la gráfica 1, se puede observar el
comportamiento de los precios en Estados Unidos y El Salvador.
(La correlación simple entre ambas variables es de 0.52). Pueden
existir razones para que dichos precios no converjan; no obstante, a
lo largo del tiempo debe de existir tendencias parecidas y altamente
convergentes. (Este punto se elabora en otra sección más adelante).

Cuadro 2
Centroamérica: promedio de crecimiento real anual 2001 - 2009
7.0

6.0
6.0

5.1
5.0
4.6
4.3 4.3

4.0
3.5
Tasa (%)

3.0 2.8

2.1
2.0

1.0

0.0
Panamá Rep. Dominicana Belice Costa Rica Honduras Guatemala Nicaragua El Salvador

Fuente: Salvador Arias P. (2011)

31
 6. Las discrepancias entre las tendencias de ambos índices de
precios representa el mayor obstáculo, después de las discordancias
en productividades entre EE. UU. y El Salvador, para que la dolari-
zación funcione apropiadamente. De hecho, los mayores niveles de
inflación en El Salvador, han causado lo que se llama «apreciación
real»  16 y muestra que el tal blindaje de «no devaluación» divulgado
por los que apoyaron y apoyan la dolarización no tiene base teórica y
más bien responde a otros motivos.  17

7. Desde el conflicto bélico, El Salvador no ha podido encauzar

su economía en un patrón de crecimiento sostenido. Su tendencia ha
sido hacia abajo aunque siempre dentro de un molde ondulado. 18 La
crisis de los últimos tres años ha sido casi un golpe mortal, que dado
su esquema de política económica encasillada por la dolarización
será muy difícil de superar en el corto y mediano plazo.

16
  Este concepto se elabora con mayor detalle en secciones posteriores.
17
  Vidal (2011) nos dice: «Lo anterior significa que “nuestra moneda” muestra una
tendencia clara hacia la sobrevaluación, sin que el país haya podido hacer algo por
evitarlo. Ergo, el objetivo del blindaje no podía cumplirse solo porque hubiéramos
adoptado el dólar como moneda propia. Mientras tanto, tampoco se ha logrado el
objetivo, que en otras circunstancias podría haberse conseguido, de aprovechar el de-
bilitamiento del dólar para estimular las exportaciones y reducir las importaciones,
vía relaciones de comercio con los países fuera del área de influencia de esta última
moneda».
18
  Cabrera, Fuentes y Morales (2005).

32
 Gráfica 1
Inflación: El Salvador y Estados Unidos
(2001-2011)

Fuente: Barraza, 2011

Fuente: Barraza, 2011

A. Producción, ingreso y gasto

8. Los cambios en la estructura productiva del país han sido

poco significativos durante 2001-2011, a pesar de que se hicieron
magnos esfuerzos por darle mayor ponderación a los servicios y
menor al sector primario en la década anterior a nuestra muestra
(cuadro 3). Si bien es cierto que no se puede ignorar el intento, sí se
podría argüir que la rapidez con que se quería lograr la reforma era
desatinada y sobresalía la visión dogmática que toda medida relati-
va al tema resultaba en beneficios netos positivos para la economía
nacional.

33
 9. En términos generales, en lo concerniente a lo estrictamente
económico, el lánguido desempeño del cambio estructural que fue
impuesto en 2001, se puede atribuir a que el incremento en el sector
servicios ha tenido una baja productividad, explicado a su vez por
la aplicación de tecnologías antiguas e ineficientes. Otros estudios
han concluido que la economía salvadoreña padece un perenne y
agravado problema en los aspectos de productividad y, de acuerdo
a estudios del «Asocio para el Crecimiento (2011)», en los bienes
exportables. Por razones que no entendemos, el grueso de los es-
tudios que tratan de explicar el estancamiento salvadoreño enfocan
la productividad, apartando casi de oficio los aspectos de demanda
agregada. El Asocio para El Crecimiento (2011) lo atribuye a los
bienes transables y otros (Cabrera, 2012a) lo atribuyen a los bienes
no transables. El problema de la demanda agregada o no existe o es
irrelevante.

10. Aparejado a esas características, «el lento crecimiento tie-

ne sus raíces en los déficit del crecimiento de la productividad y el
estancamiento de la industrialización, en particular, la poca diver-
sificación de los productos». 19 No se puede pasar por alto tampoco
el hecho de que la inversión pública en educación ha sido exigua, lo
que no es de extrañar ya que la ideología «liberal» es alérgica a las
intervenciones del Estado.

11. Lo que las cifras sí indican es que se tomaron decisiones

que afectaron adversamente la producción de bienes básicos. Estos
bienes, como el maíz, son parte importante de la canasta de consumo
de las grandes mayorías. Se tenía la esperanza de que la mayor aper-
tura comercial, como el TLC, y la cuenta de capital de la balanza de

19
  Cabrera (2012).

34
pagos totalmente flexibilizada, estimularía un flujo de bienes básicos
alimenticios a menor precio que el precio doméstico. Este supuesto,
de por sí arriesgado, no se cumplió en su totalidad, encareciendo los
alimentos a las grandes mayorías.

Cuadro 3
Estructura de la producción por sector
Costa Rica El Salvador
1980 2000 2010 1980 2000 2010
Agricultura, ganadería, caza, 18 9 6 38 10 12
silvicultura y pesca
Minas y canteras 0 0 0 1 0
Industrias manufactureras 19 23 16 16 23 19
Servicios 64 68 78 45 66 68
Comercios, hoteles, restaurantes 20 18 16 9 19 17
Transporte, almacenamiento y 4 8 9 5 9 8
comunicaciones
Intermediación financiera, seguros y 11 12 16 ... 16 16
otros
Adiministración pública, defensa y 20 20 25 ... 14 16
otros servicios
Otros servicios 8 12 12 31 9 9
Total 100 100 100 100 100 100
Fuente: ICEFI

12. En la mayoría de los años el flujo externo de estos bienes

tendía a incrementar, afectando la balanza comercial, y no siempre a
precios inferiores. La escasa producción de maíz hizo de su impor-
tación una necesidad insoslayable como se muestra en el cuadro 4.
Con la administración del presidente Saca se dio un viraje en la ten-
dencia y se logró recuperar una cierta tendencia de crecimiento en la

35
participación agropecuaria (específicamente maíz) en la producción
nacional. No obstante, el país padeció un déficit casi estructural en
la producción de maíz y frijol, los dos bienes básicos de la canasta
alimenticia de los salvadoreños.

Cuadro 4
Importaciones de granos básicos
Importaciones de granos básicos (toneladas métricas)
Año Maíz Maíz Frijol rojo Arroz Arroz
blanco amarillo granza procesado
2001 92673 362381 17721 58541 7243
2007 183446 409046 20711 72290 8389

Fuente: Ángel (2008).

13. El problema agrícola también tiene problemas estructurales

de largo plazo. Este sector de la economía salvadoreña ha tenido una
de las tasas de crecimiento más bajas en Centroamérica en las últi-
mas cuatro décadas. Entre 1960 y 2005, la producción agrícola solo
aumentó en 58%. La tasa promedio de crecimiento promedio anual
de la agricultura de El Salvador para todo el período fue de 1.4%.
Países como Costa Rica experimentaron un crecimiento del 400%. 20

14. Las limitaciones estructurales y las orientaciones de políticas

públicas hicieron del sector agrícola un sector débil, dependiente e
insuficiente para las necesidades de la población. La dependencia
se refiere al grado de importaciones para suplir la demanda interna.
Las importaciones siguieron creciendo, y la dependencia se agudizó.
Esta característica de la producción salvadoreña cobra mayor rele-

20
  MAG (2010).

36
vancia dentro del modelo que se impulsaba, y que todavía se impulsa,
aunque el Gobierno actual ha tratado de revertir la tendencia. En la
medida que el nuevo experimento muestra sus vulnerabilidades en
el plano productivo, se descubren sus riesgos crecientes. Este riesgo,
aislado de los demás riesgos que padece la economía salvadoreña, po-
dría ser manejable pero no se ha hecho. En conjunto con los demás,
se vuelve más delicado.

Gráfica 3
Grado de dependencia: maíz, frijol y arroz (2000-2009)

Fuente: Martell y Ramos (2010)

15. El componente de apertura comercial del programa de re-

formas tuvo impactos casi inmediatos en el sector agrícola. 21 Es per-

21
  Castro A. et. al., nos dice: «A partir de lo anterior se puede deducir que la
economía estuvo marcada durante el período (1992-2000) por un fuerte sesgo
antiagrícola y presión arancelaria e impositiva. Es decir, que se propició un estanca-
miento de la agricultura, no solo por la caída de los precios del café sino también
por las medidas adoptadas por el gobierno…».

37
tinente destacar que durante el período de nuestra muestra, como se
puede observar en la gráfica 3, la dependencia alimentaria en granos
básicos se mantuvo constante y con necesidades de importar del ex-
terior. El Gobierno actual ha hecho intentos de cambiar los niveles
de dicha dependencia (semilla mejorada, titularización de tierras,
etc.), pero, en algunos casos por los desastres naturales que impactan
al sector, no se ha podido hacer mella al problema. En este contexto,
en julio 2012 el Viceministro del MAG aseveró que «el gobierno
confía dejar como legado en 2014 un campo recuperado, una ma-
yor seguridad alimentaria y al sector agropecuario como uno de los
motores del crecimiento económico». 22 Esperamos los resultados de
ese año.

16. Posiblemente, los altos costos alimenticios han propiciado

los flujos migratorios del campo a la ciudad y del país al exterior. Con
la apertura comercial se esperaba que los precios externos de granos
básicos fueran inferiores a los internos, abaratando el precio de la
mano de obra. Sin embargo, la producción nacional había decaído
con relación a la población y los precios externos, impulsados por los
costos de energía entre otros, han tenido una alta volatilidad y una
tendencia creciente. Los costos alimentarios tienen una incidencia
directa sobre los salarios reales, manifestándose en menor demanda
de mano de obra. 23

22
  VOCES (2012).
23
  En 1834 y 1846 Inglaterra abolió su Corn Laws que imponían aranceles a la
importación de granos básicos. David Ricardo, que en esa época era miembro del
Parlamento, logró convencer a sus colegas utilizando el concepto de «ventaja com-
parativa», que también fue utilizado como argumento para introducir la apertura
comercial en El Salvador. Ricardo también sostenía que los aranceles protegían y
presionaban hacia arriba las rentas agrícolas y por ende disminuían las ganancias de
los nacientes industrialistas (Ricardo, 1815).

38
 17. En el presente, la relativa insuficiencia nacional de granos
básicos aunados a los crecientes precios de sus importaciones (gráfica
4) tuvieron un impacto inmediato adverso sobre los costos salariales
para los empresarios, desembocando en niveles estancados o decre-
cientes de empleo. Esta situación avivó la migración, manteniéndola
como una hemorragia.

18. El desempeño económico de El Salvador en la década de

la dolarización, cuyo crecimiento económico se encuentra todavía
por debajo de su nivel potencial como hemos estimado en esta in-
vestigación, indica que se tendrían serias dificultades para disminuir
significativamente la tendencia existente de migración. El Salvador
tiene un modelo diseñado para fomentar la emigración.

Gráfica 4
Índice de precios mundiales alimenticios

Fuente: FAO, 2012

19. El flujo migratorio se aceleró a partir de 1980, con el co-

mienzo del conflicto armado (gráfica 5). No obstante que la tasa de
migración se redujo en el período posterior, en términos absolutos
el número de migrantes fue superior. A la fecha, el Ministerio de
Relaciones Exteriores de El Salvador estima que existen más de 2.5
millones migrantes salvadoreños solo en EEUU. La importancia de
la migración se traduce en que el flujo de remesas se ha convertido

39
en la fuente principal para cerrar la brecha del déficit de la cuenta
corriente externa. 24 La dinámica económica del país pareciera de-
pender (y ser función) exclusivamente en la tasa de migración neta
y en la disposición de los migrantes a enviar remesas. De este hilo,
también, pareciera depender el futuro económico de un El Salvador
dolarizado.  25 El Salvador tiene una de las tasas más altas de migra-
ción neta en América Latina. Esta variable incluye la cifra corres-
pondiente a la diferencia entre el número de personas que entran y
salen de un país durante el año por cada 1000 habitantes (basada en
la población medida a mitad del año). Cabe señalar que esta estima-
ción no registra los migrantes indocumentados. Nótese, además, el
salto en la tasa a partir de la crisis actual en el cuadro 5.

20. Del fenómeno migratorio se desprenden características vi-

gentes que no existían en décadas pasadas. Aparte de la dimensión
social, como la desarticulación familiar y el aumento acelerado de
la delincuencia organizada, se puede percibir que los migrantes tie-
nen un nivel de escolaridad superior al promedio nacional y, en este
sentido, el país está siendo drenado de capital humano. 26 No es de
extrañar el pobre desempeño productivo del país.

21. Una consecuencia de esta tendencia es que el potencial de

productividad nacional disminuye. Pero, para mantener ese flujo de

24
  Cabe señalar que las remesas reportadas por las Encuestas de Hogares es inferior
a la del BCR, por lo que no se puede descartar que posiblemente existe un canal de
lavado de dólares en el país.
25
  Se hicieron algunas pruebas estadísticas sobre la relación de la tasa de migración
y la tasa de crecimiento de las remesas. Ninguno de los diferentes indicadores mos-
tró correlación alguna superior al 0.3 ni significativas al 25% de confianza. Más bien
pareciera que la única alta y significativa correlación existente la establece el ciclo
económico de Estados Unidos.
26
  «La escolaridad promedio de los remitentes es de 10 años con una moda de 12
años… El promedio supera a los 6 años de escolaridad de la población que vive en
el país» (Hurtado y Palacios, 2011).

40
remesas, no se puede descartar que se tendría que mantener un nivel
de migración neta muy similar al de la década de este estudio. A pe-
sar de ello, las remesas no necesariamente conducen al crecimiento
económico y bien podrían contribuir a afianzar el estancamiento del
mismo. En general, podría percibirse que se cree que el futuro creci-
miento y desarrollo de El Salvador podría depender de la migración
neta, lo que podría ser un gran error y una irracionalidad. En este
aspecto, no se puede pasar por alto, tampoco, que el régimen cambia-
rio tiene que ser examinado para introducir los ajustes necesarios y
limitar la fuga de capital humano.

22. La migración, y el consecuente flujo de remesas, no puede

desprenderse del proceso de ajuste de la macroeconomía en general
y de las simultáneas y propulsoras iniciativas de liberalización co-
mercial y de otras reformas de la década de 1990-2000, inclusive
de la dolarización. De hecho, se podría pensar que el lento ajuste o
el ajuste malogrado no ha permitido generar la cantidad de empleo
que requiere la oferta laboral. Asimismo, el tema de las remesas, y
su impacto positivo y negativo (como el Mal Holandés), ni ha sido
incorporado en las estrategias ni en las políticas públicas diseñadas
o aplicadas. 27 La migración que ha experimentado El Salvador se
podría ver como una válvula de escape social ante la incapacidad de
generar empleo doméstico y ante los desequilibrios que padece la
economía en su lento proceso de ajuste como consecuencia de las
reformas propulsadas por el «Consenso de Washington» y los im-
pactos que ocasionan el explosivo crecimiento de las transacciones
financieras en la economía mundial.

27
  Díaz, 2009.

41
 Gráfica 5
Flujo migratorio hacia EE.UU.

Cuadro 5
Tasa de migración neta
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012*
-3,95 -3,88 -3,81 -3,74 -3,67 -3,61 -3,54 -3,4 -3,27 -9,13 -8,95 -8,78

Fuentes: CIA World Fact book, 2011. *: Esperado

23. Sin embargo, la tasa de crecimiento de las remesas comien-

za a caer a partir de 2004. Su crecimiento en los últimos dos años
muestran una recuperación de la caída de 2009 —cuadro 6. (Véase
también gráfica en anexo 6.) El comportamiento esperado para 2012
es de un leve crecimiento en comparación con el 2011, a una tasa
inferior, pero no existen razones para creer que estas vuelvan a los
niveles registrados a principios de la década de nuestra muestra de la
década de la dolarización, estableciéndose su ritmo a un nivel más en
consonancia con el ritmo económico estadounidense.

42
 Cuadro 6
Tasa de crecimiento anual de remesas

24. Los recipientes de remesas se caracterizan por su bajo nivel

de ingresos. Se estima que un 20% (323 mil) de todos los hogares a
nivel nacional las reciben y un 94% del total es utilizado para gastos
de consumo. 28 La remesa promedio por hogar en 2011 es de $172 al
mes y en su alta mayoría se originan en Estados Unidos. Se señala,
sin embargo que en un 33% de los receptores, el rango de la remesa
es de $46-113. En dicha encuesta se identifica, también, que un 33%
de los receptores están bajo el nivel de pobreza. En forma desatinada,
todavía se escuchan propuestas de hacer de las remesas un instru-
mento de inversión sin especificar como hacerlo.

25. Un beneficio directo de las remesas es que ha contribuido a

aumentar el «ingreso nacional disponible». De hecho, en la década
de la dolarización este indicador ha superado al PIB, cada año, co-
menzando circa 1990 (gráfica 6). 29 Otros efectos de su impacto se
pueden evidenciar en la reducción de la pobreza (posiblemente el
único factor positivo en este fenómeno) y en una mejor distribución
del ingreso. 30 Nótese que estos beneficios se originan en factores exó-

28
  Encuesta de Hogares de Propósitos Múltiples, 2011 (EHPM).
29
  PNUD, 2005.
30
  En el período 2000-2009 el Coeficiente Gini se redujo de 0.516 a 0.473, inclu-
yendo remesas (PNUD 2010). No obstante, durante la crisis actual la pobreza ha
regresado a los niveles más altos desde 2000, según la última encuesta EHPM.

43
genos que nada tienen que ver con el ritmo de la economía nacio-
nal, exceptuando el posible efecto «expulsador» de mano de obra que
genera la misma economía. No obstante, sus efectos son endógenos
y no siempre positivos ya, que como se mencionó anteriormente, las
remesas pueden influir en mantener el estancamiento. Existen otros
y mejores métodos para impactar la distribución del ingreso.

26. En nuestro análisis hemos enfocado la variable remesas des-

de cuatro ángulos. Como (1) fuente de ingreso destinado al gasto,
como (2) fuente de financiamiento para aminorar la brecha en la
cuenta corriente en la balanza de pagos, (3) como eventual financia-
miento barato para los bancos, y (4) como un componente unilateral
de la demanda agregada que impacta o distorsiona los precios relati-
vos y absolutos. Antes de la dolarización, las remesas eran colectadas
por el banco central y se constituían en reservas internacionales, pero
ahora son recolectadas por los bancos privados. En los once años de
la dolarización, el país recibió $33.9 mil millones en remesas, supe-
rando en más de 40% el valor del PIB en 2011. Si bien las reme-
sas generan aspectos positivos, también conllevan efectos negativos,
como veremos más adelante.

Gráfica 6
Ingreso Nacional Dispoible y PIB per cápita en colones de 1990

Fuente: PNUD, 2005.

44
 27. Las remesas, cuando se llegan a constituir en una variable
clave en una economía, sobrelleva a situaciones que pueden ser con-
flictivas, particularmente en la formulación e implementación de
políticas públicas y de política económica. Se puede estar entre la
espada y la pared, pero en el caso de las remesas, se tendría que agre-
gar estar entre Cilla y Caribdis también. Particularmente, en una
economía dolarizada el efecto remesa puede causar impactos adver-
sos para los cuales no se tienen instrumentos disponibles que puedan
suavizar sus marcas contraproducentes. Esta función hace de las re-
mesas, cuando existen, una variable clave en una economía dolariza-
da. Como se verá más adelante.

1) El consumo

28. Los gastos de consumo muestran, durante el período ana-

lizado y unos años antes, un comportamiento interesante. Aunque
no se descarta que dicha conducta es causada primordialmente por
el «efecto remesa», no deja de inducir ciertos temores en cuanto al
grado de estabilidad (o inestabilidad) de la economía salvadoreña. 31

31
  Jorge Sol P. advierte: «Muchas veces las cuentas nacionales —en países atrasa-
dos como El Salvador— son cuentos nacionales. Los números más fuertes son los
que provienen de aduana (exportaciones e importaciones) —que sin embargo no
incluyen contrabando ni subfacturación o sobrefacturación que hace el agente eco-
nómico para efectos tributarios. También son números fuentes el consumo público,
la inversión pública, la inversión extranjera —el consumo privado (generalmente
un residuo), la inversión privada, y la variación de inventarios son números débiles.
Todo esto para decir que el análisis econométrico tiene sus limitaciones grandes por
la naturaleza de los números».

45
 29. De acuerdo a nuestros estimados sencillos, la propensión
marginal al consumo (PMC) en nuestro período es de 1.16 (y
su elasticidad ingreso es 1.44). La prueba KPSS comprobó que
la serie Consumo no es estacionaria. 32 En precios reales se hizo
una estimación con tendencia y el resultado indica que esta está
incrementando. 33

30. En cualquier modelo, para obtener condiciones estables, es

imperativo que el PMC sea 0.99 o inferior. Lo que nos dice el valor
estimado (utilizando variables nominales) del PMC es que por cada
dólar generado en el PIB, se consume $1.16 y eso solo es posible si
el Ingreso Nacional Disponible, vía remesas, es superior al PIB. En
la gráfica 7 vemos el comportamiento del consumo y su relación con
el PIB. En la ecuación estimada la tasa de interés de USA es signi-
ficativa. (Usando los datos a precios constantes del BCR la PMC es
1.14.).

32
  La Prueba KPSS examina una hipótesis nula y prueba si una serie de tiempo es
estacionaria alrededor de una tendencia o constante. La serie se presenta como la
suma de una tendencia determinística, un componente aleatorio y un error estacio-
nario, y la prueba es un multiplicador Lagrange de que la hipótesis tiene un compo-
nente aleatorio (random walk) cuya varianza tiene un valor de cero. En este sentido,
KPSS mide si la serie tiene una raíz de unidad o si está integrada (Kwiatkowski et
al. 1991). (Véase anexo 4).
33
  Para precisar un poco más se hicieron estimaciones de las variables reales (precios
1992) y se introdujo una variable de tendencia (T), que resultó estadísticamente
significativa.
CReal= -210.2 + 0.98 PIBR – 76.8 (Tasa de Interés Pasiva USA/Tasa Interés
Pasiva SV) + 115.6T
(PIBR t=62.7) (Tiempo t=4.2)
(Reajustada =0.99; F=2745.5)
(Nota: Las tasa de interés doméstica y USA no arrojó un estadístico significativo.
El valor alto de «F» para esta ecuación probablemente indica problemas de serie.)

46
 Ecuación estimada de consumo
C= -2826.8 + 1.16 PIB – 105.5 Tasa de Interés Pasiva SV – 6.1 Tasa Interés Pasiva USA
(t=3.3) (t=27.0) (t=0.93) (t=2.37)

PMC = 1.16 (Reajustada =0.99; F=434.8)

31 Teóricamente se espera que la relación del consumo con la

tasa de interés sea negativa. En nuestros estimados obtuvimos una
relación negativa para ambas, pero con un valor «t» de 95% de con-
fianza para la tasa pasiva de USA y no significativa para la doméstica,
por lo que merecería mayor pesquisa. En particular, uno debería de
esperar que la inflación juegue un papel estabilizador más importan-
te en el período de la dolarización y posiblemente su tendencia de-
creciente causó expectativas de menor inflación en el futuro cercano,
minimizando su impacto.

32. El punto importante es el impacto significativo de la tasa

pasiva de USA. Se podría especular que el comportamiento exclusivo
sea causado por el «efecto remesa» o por el hecho de que la econo-
mía local responde al consumo externo o a la fuga de capital, pero se
necesitaría más trabajo econométrico y, posiblemente, mejores datos,
como por ejemplo datos de consumo obtenidos por encuestas trans-
versales directas y no necesariamente como residuos. El valor del
PMC con datos nominales oscila entre 1.15 y 1.20 dependiendo si se
incluye o no la variable inflación, pero manteniendo siempre niveles
de confianza del 99% en su valor «t».

33. Con la intención de tener una mejor idea del impacto del
nivel de consumo sobre los desequilibrios externos e internos, se
procedió a estimar la elasticidad-ingreso con relación a las impor-
taciones de bienes de consumo. (Véase sección del sector externo,
donde se presentan los parámetros estimados.) Aunque se espera-

47
ba una elasticidad relativamente alta, los resultados arrojan números
sorprendentemente altos. Los altos niveles de créditos bancarios al
consumo también permiten y facilitan este comportamiento, al igual
que el ensanchamiento de la brecha comercial.

34. Lo que los dígitos nos indican es que por cada punto por-
centual que aumente el PIB, las importaciones de bienes de consumo
aumentan 4.78% (con 99% de probabilidad). Ante este hallazgo im-
portante, aquí podemos ver una explicación parcial pero contundente
del abultado y creciente déficit en la cuenta comercial. Los precios
relativos, por su parte, no parecen jugar un papel significativo y es si-
milar a muchos estudios hechos para países con bajo nivel de ingreso
per cápita (aunque El Salvador es considerado estar a nivel «medio»
por las agencias internacionales). No se descarta que el «efecto reme-
sa» sea el que aquí actúa perversamente. También, no se separa del
análisis la poca capacidad de la economía salvadoreña de producir
bienes de sustitución.

Gráfica 7
Consumo como % del PIB 2001-2011

48
 2) La inversión

35. La inversión bruta (pública y privada) en El Salvador en el

período de la dolarización ha tenido un comportamiento sumamen-
te pobre (gráfica 8). En el año 2010, El Salvador se colocó en el
lugar 160 a nivel mundial con el indicador Inversión/PIB. 34 En ese
año el promedio mundial fue 21.7% y El Salvador arrojó la cifra de
13.3%. En la década que cubre nuestra muestra, el promedio anual
de Inversión/PIB fue de 15.4%. De hecho, un coeficiente muy bajo,
ya que algunos economistas han apuntado un 25%, como mínimo
para lograr crecer sostenidamente.  35

Gráfica 8
Inversión como porcentaje del PIB

34
  Economy Watch, 23 de octubre, 2012.
35
  «Asimismo, la tasa de inversión promedio durante los últimos 30 años ha sido
del 16% del PIB, un nivel muy inferior al 25% que han logrado los países líderes
en crecimiento, e inclusive más bajo que el registrado por la mayoría de países de
América Latina» (PNUD, p. 48, 2010).

49
 36. Adicionalmente, en el período 1990-2000, la inversión do-
méstica bruta consistentemente fue superior al ahorro doméstico
bruto. Con la excepción de un par de años, lo mismo ha sucedido
en la década de la dolarización, manifestando la inversión una de-
pendencia del ahorro externo y de la trasferencia neta de capital del
exterior. Como se ha señalado, los flujos externos de capital no han
sido suficientes para alcanzar tasas de inversión de países similares.
Con estas tasas de inversión, se puede vaticinar un período de estan-
camiento para el futuro cercano. La variable Inversión presenta in-
dudablemente una de las variables más preocupantes en la economía
nacional.

37. Si se desglosa la inversión por período 1990-2000 (predola-

rización) y 2001-2001 (dolarización), y por componente privado vis
a vis público, los resultados son muy perspicaces y poco alentadores.
El promedio móvil (3 períodos) anual del crecimiento de la inversión
total del período predolarización es 12.9% mientras que en el perío-
do posterior es un desconcertante 3.13%. Por su parte, utilizando la
tasa de crecimiento de esta variable, mientras que la inversión priva-
da superaba a la pública en el período predolarización (13.4% versus
12.1%), en el período de la dolarización la relación se ha casi iguala-
do (3.7% versus 3.2%). La camisa de fuerza y la deprimida demanda
agregada no solo ha constreñido a la inversión privada, lo mismo ha
sucedido con la inversión pública. Se puede argüir que la inversión,
como motor primordial en cualquier economía, no es ni ha sido fun-
cional en el período de la dolarización. La inversión ha sido rendida
a asumir un pobre papel pasivo. Nuestros estimadores nos indican
que, en promedio, la inversión total podría incrementarse unos $110
millones por año (3.4%), un valor insuficiente bajo cualquier criterio.

38. Se hizo una prueba «z» inferencial para indagar si la inver-

sión tuvo el mismo comportamiento en el período predolarización

50
con relación al período dolarizado, y se encontró que tienen compor-
tamiento diferente (i.e. no pertenecen al mismo universo; 0.99%). 36
Es interesante señalar que la tasa de crecimiento de la inversión pú-
blica pertenece a la misma población en ambos períodos. Como se
pueden observar los resultados:

Se rechaza hipótesis nula

Variable Inversión Total Nominal: z = -35.9 < ± 1.96

Variable Log (Inversión Total) Nominal: z = -7.1. < ± 1.96

Tasa de crecimiento Inversión Total (1991-2000 y 2001-2011):

z = 2.24 > ± 1.96

Tasa de crecimiento Inversión Total (1991-2000 y 2001-2011):

t = 2.24 > ± 2.11

Tasa de crecimiento Inversión Privada (1991-2000 y 2001-2011):

t = 2.18 > ± 2.11
No se rechaza hipótesis nula
Tasa de crecimiento Inversión Pública (1991-2000 y 2001-2011):
t = 0.82 < ± 2.11

36
  La prueba «z» se utiliza para establecer si dos muestras pertenecen al mismo
universo o población. Se presupone una función de distribución normal [θ(x) = (1/
(√2 π)e (-½)x2)]. Nótese que el valor «z» es apropiado solamente cuando la muestra
es mayor de 30 observaciones. Por ello, en esta investigación se utilizará la prueba
«t» que sí es válida cuando la muestra es menor a 30 observaciones. En la medida
que la muestra se hace infinita, el valor y distribución «t» se aproxima al valor «z».
La «normalidad» de la muestra puede ser examinada con diferentes pruebas como
Shapiro-Wilk W o Jarque-Bera, las cuales son muy sensibles al tamaño de la mues-
tra (Springer, 2007).

51
 39. Los resultados empíricos inferenciales nos dicen que la in-
versión total y privada han tenido diferente comportamiento en el
periodo predolarización y dolarización, con un acelerado declive en
sus tasas de crecimiento en el período de la dolarización. Lo contra-
rio ocurre con la inversión pública, la cual ha tenido el mismo com-
portamiento en ambos períodos. Otra vez vemos que las promesas
de la dolarización no se han cumplido y que ha ocurrido lo contrario.
El Salvador ha perdido este rubro como motor económico.

40. Usando el mismo procedimiento estadístico de regresión

múltiple que se utilizó con el consumo, el resultado arroja que la tasa
(propensión) marginal de inversión es 0.11, lo que indica que en el
futuro cercano cada dólar $1.00 generado por la economía impulsará
$0.11 en inversión. 37 De hecho, un valor muy bajo. Se señala que la
tasa de crecimiento anual (promedio sencillo) de la inversión en la
década de los noventa fue de cerca de un 13%, tomando en conside-
ración la base baja del período del conflicto bélico, pero situándose
en la década de nuestra muestra en un pobre 3.3%. Considerando
que, en nuestros estimados, la tasa de interés no es estadísticamente
significativa, se puede argüir a grandes rasgos que la restricción a la
inversión no se da por el lado de la demanda de fondos prestables. Lo
que nos lleva a aseverar que la restricción es por el lado de la oferta
de financiamiento, ya sea por limitaciones financieras de los ban-
cos comerciales o por restricciones institucionales como el tener un
mercado cautivo. Igualmente importante es el ángulo de la demanda
agregada: ¿Qué propósito tiene producir si no se puede vender lo
producido? Aquí vemos un indicador de los efectos de la camisa de
fuerza de la dolarización, que exprime la demanda agregada a su más
mínima expresión, a la par de los bajos y decrecientes salarios reales.

37
  La serie Inversión Total no es estacionaria (KPSS = 0.81: 99%) pero se ajustó
con su tasa de crecimiento para un mejor estimador.

52
Este efecto es magnificado por el efecto remesa que propulsa las
importaciones, las cuales prácticamente han tomado preponderancia
y tomado el mercado local.

B. La economía por sectores

1. El sector público

41. Cabe señalar que una causa importante del comportamien-

to económico poco satisfactorio que ha experimentado el país en el
entorno de las finanzas públicas, se origina en las vulnerabilidades
institucionales, particularmente las relacionadas al andamiaje insti-
tucional económico y a las reformas tributarias preparadas exclusiva-
mente para la introducción del nuevo modelo de desarrollo. En 1992
se introdujo una profunda reforma fiscal que cambió la estructura de
ingresos, dándole mayor ponderación a los ingresos indirectos que
recaen mayoritariamente sobre los estratos de menores ingresos. No
obstante, no ha sido hasta en los últimos tres años que se han hecho
algunos esfuerzos para disminuir la grave evasión y elusión de im-
puestos pero sin modificar la existente estructura fiscal.

42. Así, el problema todavía se mantiene. Por ejemplo, los ban-

cos pagaron una tasa promedio de tributación del 12.53% durante
2006-2010, inferior al IVA (13%), ya que le pueden restar a sus utili-
dades brutas las reservas de saneamiento. Solamente en el año 2009,
los bancos pagaron un 3.9% de tasa impositiva directa. 38 La crisis
del 2009 afectó adversamente la cartera de los bancos, por lo que se
vieron obligados a aumentar sus reservas de saneamiento y una no
deseada aglomeración de liquidez que disminuye sus ingresos netos.

38
  Arias (2011).

53
 43. La reforma tributaria de 1992, como parte del malogrado
«Consenso de Washington», que supuestamente perseguía aumentar
los ingresos públicos y una forma más fácil de recolectarlos, instau-
ró una estructura impositiva evidentemente regresiva, que se sobre
apoya en los sectores con menores ingresos. Por igual, se sobre apoya
en el IVA y en la imposición directa de sujetos naturales muy por
encima de los sujetos jurídicos. 39

44. A pesar de la mencionada reforma, las finanzas públicas se

han mantenido en déficit en cada año durante estas dos décadas. El
déficit alcanzó paulatinamente a disminuir hasta el año de la dolari-
zación. En el 2001, el déficit comienza a mostrar una tendencia cre-
ciente en un inicio, posiblemente por el impacto inicial de la apertura
comercial, la cual se agudiza en el período de crisis 2009-2011. En el
período 2004-2008 se mantiene un déficit relativamente manejable
aunque con una muy leve tendencia alcista comparada con el período
1990-2000, como se puede observar en la gráfica 9.

Gráfica 9
Déficit fiscal de El Salvador en porcentaje del PIB 1990-2010

Fuente: Arene, 2011.

39
  «Por ejemplo, mientras que una empresa grande tiene una fiscalidad de 8%,
alguien que recibe 107 dólares de salario mínimo en el área rural, paga 13% de tasa
impositiva (IVA) y un profesional que recibe un salario de 2 mil dólares al mes tiene
una fiscalidad del 36%, entre el impuesto a la renta, el IVA y los otros impuestos
indirectos», Ibíd.

54
 45. El problema fiscal, conjuntamente con su gemelo déficit co-
mercial como veremos más adelante, ha llegado a constituirse en el
talón de Aquiles del modelo económico-social en vigencia. En el
período predolarización 1990-2000, el promedio déficit/PIB se co-
locó en un bajo y manejable nivel de -1.8% comparado con -3.21%
en el período 2001-2008 y -3.58% si incluimos los tres años de crisis
(2009-2011).  40 Aunque el déficit de la reciente década no es tan
abultado, el problema radica en las capacidades nacionales de cre-
cimiento real potencial (indicando el bajo nivel tributario) y en la
capacidad de generar ahorro interno. Como ya vimos, el país ha ex-
perimentado un cierto estancamiento en su crecimiento. Como se
denota más adelante, el crecimiento real potencial no es muy opti-
mista y es posible que dicha restricción no permita bajar el déficit a
niveles similares al período de los noventa.

46. El déficit fiscal exige que este sea conceptualizado y mane-

jado como una variable dinámica sujeta a diferentes fuerzas econó-
micas y no solamente como un problema «presupuestario». Tanto el
impuesto de la renta como el IVA son impuestos que reflejan cabal-
mente el comportamiento y la dinámica de la economía en gene-
ral. Más interesante, e importante, es el hecho que aun en tiempos
bonancibles El Salvador ha mostrado un déficit fiscal. Es decir, la
economía salvadoreña muestra un permanente «déficit estructural»
que si se manejara debidamente, y externamente de una crisis, no
necesariamente representaría un problema insoslayable.

40
  Recientemente (11-2012) los partidos políticos acordaron («Acuerdo de Sani-
dad Fiscal») tratar de lograr bajar el déficit a -2.7%, que nunca se ha logrado en la
década de la dolarización. El Tratado de Maastricht exige como máximo un -3.0%
para que un país ingrese a la Comunidad Europea. Pareciera que la crisis no existe.

55
 47. Este comportamiento fiscal podría ser explicado por el he-
cho de que en El Salvador los ingresos públicos, por décadas, se han
comportado pro cíclicamente mientras que los egresos se han com-
portado de tal forma que en tiempos de auge, el gasto ha aumentado
más que proporcionalmente. El único caso reciente, y en tiempos de
paz, en el cual el gasto ha aumentado, y con creces, en período de re-
cesión es en el presente, posiblemente como medida contra cíclica y
con intereses políticos y sociales ante la crisis. En este caso, se podría
decir que el abultado déficit de la crisis actual responde conjunta-
mente al ciclo económico y al ciclo político. 41 Se podría creer que
ante la ausencia de una política monetaria, impuesto por el régimen
cambiario dolarizado, el Gobierno se ha sobre apoyado en los aspec-
tos presupuestarios para menguar la crisis. 42 La profundidad de la
crisis ha sido de tal magnitud que dichos esfuerzos posiblemente ya
se encuentran en el intervalo de rendimientos decrecientes.

48. El resultado anual de las finanzas públicas se ha traducido

en un crecimiento persistente de la deuda pública. Desde el período
presidencial de Calderón Sol (1994-1999) se viene utilizando deuda
de corto plazo para financiar los gastos corrientes, los cuales al llegar
a niveles imprudentes, era convertida a deuda de largo plazo. En esos
años, también, se modificaron leyes para permitir al Gobierno tras-
ladar deuda de corto plazo a siguientes períodos fiscales. Con estas
reformas, se empezó a romper la sanidad fiscal y dio inicio el proceso
de endeudamiento que ahora vivimos.

41
  Siebel y Pitsoulis (2010).
42
  En el período de la crisis 2008-2012, los países de la región utilizaron la política
monetaria para reducir las tasas de interés y por ende aminorar los efectos de la
crisis. En El Salvador, las tasas de interés subieron inicialmente, por su carencia de
un banco central, profundizando la crisis.

56
 Gráfica 10
Deuda pública total en porcentaje del PIB 1991-2010

Fuente: Arene 2011

49. Salta a la vista que el endeudamiento en los dos períodos

(1992-2000 y 2001-2011) ha sido diferente en cuanto la tasa de cre-
cimiento; en el primer período fue de 5.1% y 9.5% en el segundo
período. Se hace notar que en los años 1993 y 1998 se disminuyó
el total de la deuda, lo que hace que las estimaciones estadísticas se
hagan menos sencillas. Se nota, además, que en el período de predo-
larización, el Gobierno tenía la capacidad de reducir deuda, cosa que
ahora no parece ser posible.

50. Sin embargo, no se puede rechazar la hipótesis nula que am-

bos períodos pertenecen al mismo universo. Es decir, si el endeuda-
miento ha sido acelerado en la década de la dolarización, también
lo fue en la década anterior pero a un menor ritmo. Se recalca que
nosotros esperábamos que ambos períodos pertenecieran a diferen-
tes universos. De hecho este es un hallazgo sorprendente. 43

43
  La versión de la prueba «t» que se utiliza en todas nuestras estimaciones es la de
Welch que es apropiada cuando la muestra es menor a 30 observaciones y la varian-
za de las dos muestras no es la misma, usando la prueba de dos colas y que la hipóte-
sis nula µ es igual a cero. Con Welch se minimiza el problema Behrens–Fisher que
implica su uso cuando se desconocen las matrices de covarianza.

57
 Hipótesis nula que la tasa de crecimiento de deuda Externa de El
Salvador en los períodos 1992-2000 y 2001-2011 son del mismo
universo: No se rechaza
t(0.90; 14) = -2.14< -1.63 < 2.14

51. Endeudarse de por sí no conlleva consecuencias negativas

siempre y cuando su utilización resulte en procesos productivos que
cubran su pago respectivo. Lo que sí es preocupante es cuando los
préstamos son canalizados a cubrir los gastos corrientes. 44 Si se com-
paran las gráficas 9 y 10 se puede observar que las variables déficit
público y endeudamiento tienen comportamientos casi simétricos.
De hecho, la correlación simple entre las mencionadas variables es
del +33% y a grandes rasgos nos indica una cierta tendencia coin-
cidente que no necesariamente implica causalidad. Como se ha re-
calcado, el déficit tiene su propia dinámica mudable que depende de
otros factores y más bien se puede concebir como un flujo. Por su
parte, la deuda es un saldo, un acervo.

52. El proceso de endeudamiento se ha caracterizado como un

resultado llano del lento crecimiento y baja tributación que ha expe-
rimentado el país en sus once años de dolarización sin tener alterna-
tiva alguna ante la realidad social. Uno puede observar que el lento
crecimiento también se manifestó en décadas anteriores y el saldo
de deuda aumentaba y decrecía en un ciclo que se podría considerar
normal. En la década del conflicto, los indicadores de deuda eran
altos por la particular razón de que la economía no crecía y en algu-
nas ocasiones retrocedía. Los Acuerdos de Paz en 1992 sentaron una

44
  El desbalance financiero empeora si cada año una mayor proporción de los in-
gresos tributarios son destinados a pagar deuda pública, como parece ser ya el caso
de El Salvador.

58
pauta para disminuir persistentemente la relación deuda/PIB, la cual
no comienza a mostrar crecimiento hasta que se inicia la década de
la dolarización.

53. En la década 2001-2011, la tasa de crecimiento promedio

anual de la deuda ha sido del 9.5%, muy superior al 1.9% que ha
experimentado la economía real en el mismo período. Se señala tam-
bién que las tasas de ahorro interno han tenido un comportamiento
inferior a la tasa de inversión causando persistentes necesidades de
utilizar el ahorro externo (deuda adicional).  45

54. La deuda emitida en el 2009, en el primer año del Gobier-

no del presidente Funes, fue destinada básicamente a pagar bonos,
LETES (deuda de corto plazo) y dos fideicomisos que adeudaban en
total $1,100 millones de gobiernos anteriores. En el 2010, se emitie-
ron $650 millones adicionales para el mismo propósito: para pagar
deuda antigua por medio de nuevas emisiones de bonos. El endeu-
damiento en la década de nuestra muestra ha sido acelerado y no es
solo originado por la crisis del 2009-2001. Entre el 2001 y el 2008 se
emitieron bonos que prácticamente fueron utilizados para solventar
deuda de corto plazo, gastos corrientes y fideicomisos, como se pue-
de ver a continuación (cuadro 7) en forma no exhaustiva. De hecho,
el país está prácticamente hipotecado.

45
  Glower (1984). Las variables claves para determinar la capacidad de endeuda-
miento de una economía son la tasa de crecimiento real y la tasa de ahorro.

59
 Cuadro 7
AÑO Emisión nueva de bonos
(millones $)
2001 $353.5
2002 $800
2003 $800
2004 $286.5
2005 $375
2006 $625
2007 0
AÑO Emisión nueva de bonos
(millones $)
2008 0
2009 $800
2010 $650
2011 $800
TOTAL $5,490 millones

55. Como es lógico, la emisión de bonos, préstamos y otros fi-

nanciamientos tiene que ser pagada a plazos (intereses más amorti-
zación). El servicio de la deuda acumulada absorbe entre el 30 y 45%
del presupuesto en el transcurso de la muestra (gráfica 11). Con estos
indicadores, no es sorprendente que el presupuesto se sienta cada vez
más apretado y el perfil de la deuda actual, lo hará más apretado en
el futuro, con los debidos vaivenes del ciclo económico. 46

46
  Lazo (2010) nos advierte: «Para el período 2001 a 2008 el servicio de la deuda
pública como proporción de los tributos sube a 66.5%, prácticamente dos de cada
tres dólares que se captaron en concepto de tributos se destinaron a cubrir dichos
compromisos, esta es una proporción muy preocupante que debe ser considerada en
planes futuros para enfrentarla de forma apremiante, oportuna e ineludible».

60
 Gráfica 11
Servicio de deuda como % del presupuesto

Fuente: BCR

56. El sobre apoyo que han hecho los gobiernos de turno en las
finanzas públicas, en el período de la dolarización, ha contribuido a
que se perfile una deuda creciente, inclusive con relación al PIB. En
el año 2011 dicho indicador se situaba en 56.2%, y estudios recientes
han señalado que un valor del 60% incide adversamente en las tasas
de crecimiento real de la economía. 47 El problema lo agrava los pasi-
vos de contingencia del sistema de pensiones que ya alcanza un poco
más del 1.5% del PIB y que se espera que aumente en el futuro.

57. El problema fiscal tiene su origen en las bajas tasas imposi-

tivas (estimamos la tasa marginal de impuestos directos en 7.7%, el
fisco solo recibe 0.077 centavos por cada dólar de producción) y en
el hecho que como máximo solo el 61% del IVA entra a las arcas del
Estado. La estimación a continuación es:

Impuestos directos = -638 + 0.077PIB (t=40.4; R=.99: F=1641.1)

Impuesto al Valor Agregado = -301.7 + 0.08PIB (t=14.7; R= .98; F=217.8)

47
  Rheinhart y Rogoff (2010).

61
 58. Se puede generalizar que estos resultados son permitidos por
el ambiente institucional, el cual habitualmente se ha acostumbrado
a bajos niveles tributarios. 48 En las décadas 1960-70 la tasa marginal
de tributación directa rondaba el 4%.

59. Se puede afirmar que El Salvador ya se encuentra en un es-

piral de deuda, el cual ha sido debidamente registrado por las cali-
ficadores de riesgo (Moody´s, Standard and Poor´s y Fitch) como
se puede observar en el cuadro 8. El vacío tributario ha conducido
al país por un sendero de endeudamiento. Así, ya para 2011 las ca-
lificadoras de riesgo habían clasificado la deuda salvadoreña como
«chatarra» (junk). La reciente emisión de bonos por $800 millones
(diciembre 2012), para pagar deuda antigua, tiene un rendimiento
del 5.87%, valor por encima del promedio latinoamericano y unos
550 puntos básicos por sobre el rendimiento de referencia.

60. Por su parte, el gasto público sigue siendo poco eficiente y

con una débil orientación y enfoque. Ello se puede deducir por la exis-
tencia de un Estado débil para los objetivos sociales, coincidente con
la tradición, ensanchado por el clientelismo y otras razones similares.
Con el fin de evitar aumentos en tributación, el Estado ha optado
desacertadamente con crear subsidios y fideicomisos en forma ad hoc,
lo que ha propulsado la aceleración del endeudamiento público. Los
subsidios no siempre se han orientado a los sectores más desprotegi-
dos de la población, como se puede observar en la gráfica 12.

48
  En el período 1960-1976, la tasa marginal de tributación directa fue estimada en
4% (Glower 1982), la cual se sostenía por la relativa alta tributación sobre las expor-
taciones de café y que era considerada un sucedáneo de un impuesto directo. Wallich
y Adler (1949) agregan «en 1946 el 10.7% provino de los impuestos directos y el
53.2% de impuestos sobre el comercio exterior… Los gastos totales del Gobierno
representaron el 10.4% del ingreso nacional».

62
 Cuadro 8
El Salvador: calificación de riesgo

Fuente: J. J. Daboub, ANEP, 2011

Gráfica 12
Gasto público de apoyo al sector exportador

Fuente: Trabajo de graduación «Gasto tributario y presupuestario para el fomento del

sector exportador salvadoreño», presentado por Cerritos M, et al.

63
 2) El sector externo

61. El modelo económico-social en vigencia cifró sus expecta-

tivas en un sector externo dinámico que sirviera de motor adicional
para el crecimiento económico del país. No obstante que se obtuvie-
ron algunos resultados positivos en un inicio en las exportaciones,
el déficit de la balanza comercial se ha ensanchado a lo largo de la
década. El promedio de las exportaciones con relación a las importa-
ciones ha sido 52% durante el período de la dolarización (gráfica 13).

62. El destinatario más importante de las exportaciones de El

Salvador es Estados Unidos, en donde se originan el 80% de las re-
mesas que se reciben en El Salvador. Cabe señalar que existe una alta
correlación (+76%) entre el ciclo económico de Estados Unidos y El
Salvador, aunque el segundo lo experimenta con dos trimestres de
rezago. 49 En los últimos quince años los países de América Latina
con mayor crecimiento (Chile, Colombia, Brasil, Perú) aminoraron
su dependencia en el clico económico de USA.

63. La relación exportaciones/importaciones es una clara expre-

sión del poco éxito que ha tenido el país en desarrollar una base
exportadora, conforme al modelo que se empezó a impulsar durante
la administración Cristiani (1989-1994). Esto, a la vez, sugiere que
el esfuerzo productivo ha sido desplazado virtualmente por la ex-
portación de mano de obra, que no puede encontrar acomodo en el
mercado local. De ahí que pueda inferirse que la dolarización partió
de la base de que las remesas garantizarían su sostenibilidad, sin re-
parar en los costos, sobre todo sociales, que implicaría la medida. 50

49
  BID (2010).
50
  La Dirección General de Estadística y Censos (DIGESTYC) informó que,
desde 1992 hasta el 2007, alrededor del 30% de salvadoreños han abandonado el
país (2, 373,444 salvadoreños) y en diferentes encuestas una significativa mayoría de
jóvenes ha expresado su deseo de migrar.

64
 Gráfica 13
Exportaciones como % de importaciones

64. Hay un creciente déficit en la balanza comercial. De un dé-

ficit anual promedio de 10.6% del PIB, en la década de los noventa,
llegamos al 18% anual promedio en la década del dos mil. Para el año
2008, este fue del 23% del PIB mientras que en el 2011 fue de 19.2%,
dentro de condiciones de demanda deprimida como efecto de la cri-
sis y de la misma dolarización. En la gráfica 14 se puede observar el
comportamiento de la balanza comercial entre la década 1991-2000
y 2001-2010. Como era de esperar, el déficit comercial de 2011 subió
a $4,432 millones. En términos generales, la tasa de crecimiento pro-
medio (simple) anual de las importaciones y exportaciones fue 7.8%
y 6.8%, respectivamente.

65. Si bien es cierto que el «efecto remesa» podría explicar par-

cialmente este comportamiento de la balanza comercial, existen
otros factores de igual o mayor magnitud, particularmente la total
apertura de la cuenta de capital de la balanza de pagos, la reducción

65
drástica de los aranceles, los acuerdos de libre comercio y los niveles
de productividad del país. 51

66. En igual forma, el déficit de la cuenta corriente (balanza co-

mercial más remesas) y su relación con el PIB tiene una tendencia
creciente con una probabilidad del 90%. Si se ajusta por el descenso
de 2009, la probabilidad aumenta a un 95%. Esta simple tendencia
nos impone hacer el supuesto que en el tiempo, los flujos de remesas
están teniendo menor capacidad de cerrar la brecha y nos hacen pen-
sar que se podría necesitar préstamos adicionales o un aceleramiento
de la inversión extranjera directa. En su ausencia, un mayor estan-
camiento sería el resultado. En otro contexto, cualquier análisis de
riesgo nos haría pensar en la casi inevitabilidad de una devaluación
pero, con la dolarización, solo se podría vaticinar el prolongamiento
del estancamiento y desempleo, y mayores presiones fiscales para el
futuro cercano.

Gráfica 14
Balanza comercial de El Salvador 1991-2010

Fuente: Arene 2011

51
  «A la base de tan desigual relación de intercambio comercial, existe una pro-
funda asimetría en términos de competitividad, lo cual se refleja en las elevadas
diferencias de productividad y salarios reales. Entre El Salvador y Estados Unidos
se registra un abismal crecimiento acumulado de la productividad manufacturera
promedio entre 1990 y 2008, mientras El Salvador registra una tasa del 2.0%, Esta-
dos Unidos alcanza un 82.0% durante el período; además, para la misma etapa los
salarios reales de la industria manufacturera salvadoreña se redujeron en un -28.0%,
mientras que en Estados Unidos crecieron un 19.0%» (Moreno, 2012).

66
 67. Llama la atención el pobre desempeño de las exportaciones,
pero resulta mucho más relevante para explicar la brecha del sector
externo, el comportamiento de las importaciones. La tasa marginal
de importaciones la hemos estimado en 0.5 (en Alemania se ha esti-
mado en 0.37 en 2006), lo que implica que por cada dólar que crezca
el PIB, se generan $0.50 de importaciones. (El coeficiente sería aún
mayor si se utilizara la variable ingreso nacional disponible —que
incluye remesas— en vez del PIB.) Esta relación explica básicamente
el problema de la cuenta corriente.

68. Con el propósito de establecer y afianzar nuestros argu-

mentos hemos especificado una ecuación que nos permita identificar
ciertos parámetros de las importaciones en El Salvador. Un pará-
metro de suma importancia (particularmente para diseñar políticas
comerciales) es la elasticidad (ingreso y precio) de las importaciones.
Estas las hemos especificado a grandes rasgos como:

LN(Μt) = β0 + β1LN(PIBRt) – β2(LNPM-NLPDt) + ε

Dónde:
M son importaciones reales, PIB es deflactado, PM es índice de precios del
consumidor en USA, PD es índice de precios del consumidor en El Salvador y
β1 > 0, β2> 0. LN significa transformación logarítmica natural.

69. Las elasticidades para importaciones totales (ecua-

ción 1), importaciones de bienes de consumo (ecuación 2),
bienes intermedios (ecuación 3) y bienes de capital (ecuación
4) se presentan a continuación: 52

52
  Se aplicó la prueba «F» para establecer valores críticos de especifica-
ción. Los límites indican que se puede rechazar la hipótesis nula de mala
especificación al 99% de confianza y que se puede aceptar la hipótesis
alternativa para cada ecuación.

67
(1) LN(MT) = -14.4 + 2.5LN(PIBR) - 0.01(LNPM-LNPD) (Reajustada=0.95; F=155.3)
(11.2) (t=17.5) (t=4.1)

(2) LN(MC) = -36.2 + 4.78LN(PIBR) - 0.01(LNPM-LNPD) (Reajustada=0.97; F=191.3)

(t=15.9) (t=19.5) (t=0.4)

(3) LN(MI) = -33.4 + 4.75LN(PIBR) - 0.001(LNPM-LNPD) ( Reajustada=0.92; F=30.6)

(t=5.9) (t=7.2) (t=2.2) (Ajustada Cochrane-Orcutt)

(4) LN(MK) = -2.7 +1.01LN(PIBR) - 0.01(LNPM-LNPD) (Reajustada=0.45; F=5.1) 53

(t=3.1) (t=1.1)

Cuadro 9
RESUMEN Importa- Importa- Importa- Importaciones
(2001-2011) ciones ciones ciones bienes de capital
Totales bienes de bienes inter-
consumo medios
Elasticidad 2.50 4.78 4.75 1.01±
Ingreso
Crecimiento 7.8% 10.9% 11.4% 3.7%
Promedio
Móvil (3)
Anual

53
  A pesar de que la especificación es teóricamente correcta, los resultados de esta
ecuación (MK) padecen de problemas de autocorrelación (Cochrane Orcutt arrojó
resultados que no contrastan con los datos reales- Error II) y no pasó prueba KPSS
de serie estacionaria. Es posible que existan problemas de medición. Por ejemplo,
a fines de los años noventa, se empezó a incluir las importaciones de vehículos en
este rubro. También, como sostiene Jorge Sol P., no se puede descartar que como la
importación de bienes de capital tienen un arancel cero, se ha importado bienes de
consumo, que sí tienen arancel positivo, dentro de este rubro.

68
 70. Como se puede observar, la elasticidad-ingreso (2001-2011)
de las importaciones totales la hemos estimado en 2.5 (posiblemente
las más alta de la región) y la elasticidad-precio en 0.01, ambas con
99% de probabilidad. Se denota el relativo alto valor de la elastici-
dad-ingreso, aunado al exorbitante parámetro estimado de las im-
portaciones de bienes de consumo e intermedios —4.78 y 4.75—,
y los muy bajos valores de las elasticidades-precio que nos indica la
alta dependencia del país sobre las importaciones. 54 De ello se puede
generalizar que existe en El Salvador una limitada capacidad pro-
ductiva de bienes con alta elasticidad-ingreso a pesar de que el país
es considerado de «ingresos medios» con un ingreso per cápita de
$3,700.

71. Los rangos de los parámetros estimados para la ecuación de

importaciones totales nos muestra también que los efectos multipli-
cativos de aumentos en el PIB para la economía salvadoreña tienden
a ser menores y, en este sentido, este podría ser un factor adicional del
estancamiento generalizado de la economía salvadoreña. Este punto
lo desarrollamos en la sección Diagnóstico (i.e. tasa de crecimiento
de equilibrio de balanza de pagos).

72. Como se esperaba, la elasticidad-precio tiene un signo nega-

tivo, pero es posible que el «efecto remesa» lo haya casi neutralizado
(0.008) y no sería exagerado aseverar que dentro de los movimientos
de precios durante el período, los precios se han vuelto relativamente

54
  Un estudio encontró que la elasticidad-ingreso de El Salvador (1950-1999) era
1.49 mientras que la de Costa Rica y Guatemala fueron 1.36 y 1.27, respectiva-
mente (Moreno y Pérez, 2003). Para México, el parámetro fue estimado en 1.56
en 1987-2006 (Becker e Ibarra 2012). Entre 1985 y 1999, Moreno y Pérez estiman
elasticidades ingresos de corto plazo para El Salvador que fluctúan entre 2 y 2.5.Un
estudio más reciente estableció la misma en 2.42 para el período 1989-2007 (Alfaro
et al, 2008).

69
menos importantes por razones de poco margen de sustitución entre
bienes domésticos y bienes importados. Estos bienes se convierten
en «sustitutos imperfectos» de bienes domésticos. 55 En la literatura
económica existe mayor consenso en los rangos de la elasticidad-
ingreso que en los rangos de la elastidad-precio y se podría esperar
que en la medida que el ingreso per cápita aumente, la elasticidad-
precio del mismo modo aumentará, pero no necesariamente en for-
ma proporcional.

73. Cabe señalar que en una investigación desarrollada por el

FMI para estimar el parámetro elasticidad-ingreso en El Salvador,
en el período 1960-1993, el valor estimado fue 1.47, que es un rango
más apropiado en el mundo preapertura comercial. 56 Es posible, y
estaría sujeto a mayor investigación, que la apertura comercial haya
estimulado más las importaciones (propulsadas por las remesas) que
las exportaciones. Ante esta situación, se podría concluir que el dé-
ficit externo es una característica básica de la economía salvadoreña
que se ha magnificado en los últimos años. Con propósitos informa-
tivos, se presenta el cuadro 10 a continuación. Cabe señalar que una
variable más apropiada sería «importaciones netas de reexportacio-
nes», pero aun así las advertencias se mantienen.

74. Se generaliza que los altos valores de elasticidad-ingreso

bien pueden demostrar varios factores, entre los que sobresalen la
creciente internacional división de mano de obra y la importancia de
comercio intraindustrial emparejados o propulsados por la apertura
comercial pero el efecto remesa posiblemente es el más importante.
Es generalmente aceptado que la elasticidad-ingreso de las importa-

55
  Goldstein y Khan (1985).
56
  Senhadji (1998).

70
ciones tiende a ser mayor cuando existen menores controles en el co-
mercio exterior. Se enfatiza, sin embargo, que no se puede descartar
que el factor principal continúa siendo el «efecto remesa», particular-
mente en las importaciones de bienes de consumo.  57 Por su parte, el
alto coeficiente de los bienes intermedios refleja la importancia de la
industria de la maquila en la producción nacional.

Cuadro 10
Como porcentaje del PIB
Año Exportaciones Importaciones Remesas
2000 22.4 37.7 13.3
2001 20.7 36.4 13.8
2002 20.9 36.2 13.5
2003 20.8 38.2 14
2004 20.9 40.1 16.1
2005 20.1 39.1 17.7
2006 20.1 41.3 18.7
2007 20 43.9 18.4
2008 21.2 45.8 17.6
2009 18.7 35.5 16.4
2010 21.2 40.1 16.2
2011 23 43.9 15.8

57
  En países exportadores de petróleo también se han observado altos valores de la
elasticidad-ingreso de las importaciones. En los años ochenta, Nigeria arrojaba un
coeficiente de 5.1 y Venezuela de 3.34 (Feini, Pritchett y Clavijo, 1988). El petróleo,
al igual que las remesas, han sido identificados como factores del Mal Holandés. La
paralela apreciación real, tiende a abaratar las importaciones y, por ende, ensanchar
la brecha externa.

71
 3. El sector laboral

75. La economía salvadoreña siempre se ha caracterizado por

mantener una proporción de su sector laboral ociosa. La mala asig-
nación de este recurso ha sido uno de los elementos que no ha per-
mitido el crecimiento adecuado por décadas. Por diferentes razones,
que no son relevantes para nuestros propósitos, se optó por apartar
este obstáculo institucional. No obstante, dentro del nuevo modelo
de la dolarización, el recurso laboral ocioso ha tomado una impor-
tancia mayor que en modelos anteriores. Se podría especular que el
recurso ocioso permite mantener los salarios bajos, como también
una forma de inducir la migración y, de este modo, propulsar un
ritmo mayor de flujos de remesas que son el vínculo vital para la sos-
tenibilidad del modelo actual. Para complicar la economía aún más,
las remesas se han constituido en el único motor económico, que no
siempre tiene efectos positivos. Este eslabón es el indicador básico
del fracaso del modelo.

76. Según la Encuesta de Hogares de Propósitos Múltiples

(EHPM) 2011, el 49.3% de la Población Económicamente Activa
ocupada en la zona urbana (PEA, que se estima en 1, 564,204) se
ocupa en un sector económico ineficiente que se ha llegado a llamar
«sector informal». La existencia de este sector refleja fielmente la
poca capacidad que tiene el modelo vigente (y anteriores) para ge-
nerar empleos. La mayoría de estos «empleos» se encuentran en el
ramo de comercio y ventas. En la medida que este sector no dismi-
nuya, en la misma medida se entiende el fracaso del modelo vigente.

77. La desocupación y sus consecuentes bajos salarios son una

fuerte presión para inducir la acelerada migración que ha experimen-
tado el país. Por ejemplo, en la zona urbana, el 57% de la población
está plenamente ocupada y un 33% se encuentra subempleada (en las

72
zonas urbanas ya que el rural no se calcula). Por esta razón subjetiva,
oficialmente se habla de un desempleo abierto del 7%.  58

78. No se pasa por alto, tampoco, que la existencia de recurso

laboral ocioso también refleja un proceso de inversión empresarial
insatisfactorio y desequilibrado. Los recursos humanos y el proceso
de formación de capital fijo no se pueden desvincular y siempre van
emparejados. Un estudio reciente del PNUD se tituló El empleo en
uno de los pueblos más trabajadores del mundo. 59 Si ello es cierto, el
problema no radica necesariamente en los mercados laborales. 60

79. El proceso truncado de inversión empresarial también ha

tenido un efecto adverso en la productividad nacional y laboral. No
obstante que las dos últimas décadas del siglo XX demuestran un
incremento vertiginoso de la razón capital-producto, es razonable
aseverar que ello se debe a caídas relativas en la producción más que
a la acumulación de capital fijo, el cual ha sido pobre en su desem-
peño. 61 El anticuado acervo de capital ha limitado los avances en la
productividad laboral. Si le agregamos el bajo nivel de escolaridad
nacional, no debe sorprendernos los bajos niveles de productividad
a nivel nacional.

58
  Según el Centro Para la Defensa del Consumidor (CDC), en una década el sa-
lario real mínimo en el sector de comercio apenas aumentó $11.81 dólares. En 2001
este salario era $88.70 dólares, hoy, es de $100.81 dólares.
59
  PNUD (2008).
60
  Varios estudios han argumentado que los supuestos beneficios de la dolarización
no han sido distribuidos proporcionalmente en la población (Lucas, 2009).
61
  Acevedo (2001).

73
 80. Lo que se debe de indagar es por qué el proceso de inver-
sión nacional no ha sido afectado positiva y estructuralmente a lo
largo de décadas. Lo mismo se puede decir sobre el desempeño de
la productividad durante el mismo período (siglo XX). Explicar el
estancamiento actual en base a un proceso acumulativo de factores
reales de largo plazo es insatisfactorio, pues lo mismo se puede decir
de cualquier otro país subdesarrollado y atrasado. Lo que se debe
explicar es el por qué, a diferencia de otros países subdesarrollados,
El Salvador crece menos y con una tendencia a la desaceleración en
los últimos quince años.

81. El estancamiento actual, que comienza desde 1995 (con

una política monetaria restrictiva y rígida) y se acentúa en 2001 con
la dolarización, no puede ser explicado exclusivamente por factores
reales o por el lado de la oferta agregada. El proceso de estancamien-
to actual sí puede ser explicado por factores de demanda agrega-
da, aunque no necesariamente puede facilitar crecer a niveles altos
sostenibles sin ser acompañado por factores reales. Por ejemplo, El
Salvador, desde 1995, ha venido aplicando una política económica
diseñada exclusivamente para sujetar la demanda agregada. De he-
cho, la misma dolarización únicamente permite el crecimiento por el
lado de la oferta: por el lado de la productividad. Si las afirmaciones
que el problema es la productividad tienen veracidad, preparémonos
para varias décadas de estancamiento y desastre económico.

82. Descalificar la demanda agregada, o asumirla neutra, pues

convenientemente se omite el aspecto de la dolarización, y enfocar
los factores reales para explicar el estancamiento es insubstancial e
insuficiente. El estancamiento no se puede suponer que no existe y
mucho menos suponer que exclusivamente son los factores reales los
que lo están causando.

74
C. El sector monetario-financiero

83. El número de bancos comerciales no ha aumentado en el

período de la muestra, y ha oscilado entre 13 y 14, a pesar de que
los que dolarizaron a El Salvador afirmaron que venía un país que
se convertiría en un centro regional financiero Lo que sí sobresale
es que entre el 2007-2008 se vendieron a entidades extranjeras los
cuatros bancos más grandes del país. En el 2009, de los 13 bancos
comerciales que operaban en el país, 9 eran extranjeros. Estos bancos
tenían un 60% de los activos financieros totales del país y el 90% de
todos los préstamos bancarios y un 92% de todos los depósitos. Por
otro lado, se ha estimado que un 14% de adultos poseen una cuenta
bancaria aunque no se puede descartar que una buena proporción de
ellas existen solo como mecanismo de pago de sueldos, con saldos
insignificantes al final de cada mes.

84. Parecería que lo que implicaba la «integración» de los mer-

cados financieros era la extranjerización del mismo. El sistema fi-
nanciero salvadoreño ha estado creciendo a una tasa menor que la
de los países vecinos. En particular, la profundización financiera ha
declinado durante la década. El grueso de los servicios bancarios es
por medio de los bancos comerciales, ya que no se han desarrolla-
do otros componentes como los mercados de largo plazo por el po-
bre andamiaje regulatorio, que incluye también al sector bancario. 62
Por ejemplo, los bancos pueden transferir sus reservas fuera del país
cuando lo deseen, que podría paralizar el sistema de pagos del país.
El panorama lo complica el hecho de que el Banco Central (que

62
  La Bolsa de Valores de El Salvador, solo comercia 40 acciones y unos tantos de
bonos emitidos por entes privados. La mayoría de instrumentos son de origen pú-
blico, particularmente los eurobonos.

75
con urgencia necesita ser recapitalizado) no puede utilizar excesos
de reservas como instrumento de apoyo de prestamista de última
instancia al sistema. El duopolio de las AFP manejan una cartera de
más de $5.5 mil millones, aunque un 80% de estos están invertidos
en activos del sector público y menos del 1% en activos externos. En
los últimos años, el desempeño del sistema bancario salvadoreño ha
sido el menos dinámico de la región.

85. Como se puede apreciar en el cuadro 11, el proceso de mo-

netización de la economía ha sufrido un persistente deterioro duran-
te el período 2001-2011. Comenzando con un relativamente nivel
bajo de 45.3, el indicador arrojó un pobre 37.2 en el 2011. Se puede
observar que Ecuador, otro país que se dolarizó un año antes que El
Salvador, ha mostrado una tendencia creciente. Panamá, otro país
dolarizado, y que cuenta con más de 90 bancos comerciales domici-
liados, mostró durante la década un alto nivel de monetización y pro-
fundización financiera. 63 Inclusive Honduras, que no está dolarizado,
ha expuesto una tendencia creciente superior a El Salvador. El caso
que sobresale, junto con El Salvador, pero por razones contrarias, es
Vietnam que recién entra a los mercados mundiales.

63
  Desde su creación, Panamá ha mostrado una sobre oferta de dólares y no necesa-
riamente por razones económicas (McCullough, 1977). En el presente el problema
de Panamá es que hacer con tantos dólares.

76
 Cuadro 11
Proceso de monetización (M2/PIB como %)
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Vietnam 58.9 65.3 68.9 69.3 n.d. n.d. 109.6 101.9 115.2 125.1 109.4

Costa Rica 39.7 42.8 46.3 48.7 53.1 54.0 55.1 56.0 56.4 50.3 49.6

Honduras 45.1 46.6 47.3 49.4 50.9 55.1 56.8 53.0 52.2 52.8 52.5

Ecuador 24.5 20.1 20.8 23.7 25.0 25.1 27.2 28.2 32.4 34.4 35.0

Panamá 85.6 82.1 80.2 79.2 78.9 87.2 87.6 86.0 90.6 90.5 85.7

El Salvador 45.3 42.8 40.2 39.2 37.2 38.0 41.5 38.9 40.9 41.1 37.2

SV/Panamá 53% 52% 50% 49% 47% 44% 47% 45% 45% 45% 43%

Velocidad 64 2.21 2.34 2.49 2.55 2.69 2.63 2.41 2.57 2.44 2.43 2.69
velocidad 64
Fuente: El Salvador, BCR; Vietnam, Banco de Vietnam; Resto de países, Banco Mundial.

86. El cambio de régimen monetario en el 2001 cifraba sus

esperanzas en que unos de los efectos iniciales iba a beneficiar al
sector financiero, del cual supuestamente emanarían diversos efectos
positivos para la economía real del país. De hecho, el nombre de la
ley (Ley de Integración Monetaria) dejaba muy claro cuál era unos
de sus fines: la integración monetaria y financiera con los mercados
mundiales. El declinante grado de monetización nos indica que ha
ocurrido todo lo contrario.

87. El comportamiento deteriorado de la monetización en el

período de la dolarización nos da el primer indicio que la misma
no ha cumplido con lo que se esperaba. En términos llanos, lo que

64
  La velocidad de circulación del dinero (V) es el número de veces que una unidad
monetaria cambia de manos durante un año. Teóricamente, la velocidad de circula-
ción del dinero es el número de veces que una unidad monetaria se transforma en
renta durante un año. En términos puros, para obtener la velocidad de circulación
del dinero habría que conocer el número de transacciones efectuadas en un período.
Pero como el cálculo de las transacciones es difícil de obtener desde el punto de vista
estadístico, normalmente se utiliza el Producto Interior Bruto real (PIB), ya que a
corto plazo existe una relación constante entre las transacciones y el PIB real.

77
 nos dice es que hay menos circulante (dinero) en la economía sos-
teniendo el nivel de producción corriente. Esta tendencia permea el
comportamiento total y general de la economía nacional, sujetándolo
a presiones deflacionarias. Como se verá más adelante, en nuestras
pruebas empíricas, este hallazgo se convierte en uno de los más im-
portantes de esta investigación.

88. Es interesante señalar que el promedio del grado de mo-

netización en el período 1994-2000 (predolarización) fue de 41.7%
y en el período 2001-2011 fue de 40.2%. De este modo, el proceso
de desmonetización de la economía salvadoreña en el periodo de la
dolarización es algo no esperado, pues una de las promesas de los que
la propulsaron era la profundización financiera de la economía salva-
doreña. En la gráfica 15 se denota la desaceleración (logarítmica) de
la masa monetaria.

89. En el cuadro 12 se observa que en el período de la dolariza-

ción (con o sin crisis) la tasa de crecimiento de la masa monetaria y
la tasa de crecimiento real ha sido la más baja. En esta comparación
no se está estableciendo causalidad y se presenta solo como un he-
cho. Sin embargo, veremos más adelante que dicho comportamiento
similar están muy vinculados.

90. En el ámbito regional, la tasa de crecimiento monetario

(M2) salvadoreña ha sido la más baja. Esto tampoco es una sorpresa
pues precisamente eso es lo que ocurre con la dolarización a pesar de
que los «teóricos» de la dolarización aseveraron lo contrario. A esto
es lo que se refiere «la camisa de fuerza» de la dolarización y que se
traduce en un drástico constreñimiento de la demanda agregada. En
la década 2001-2011 la tasa de crecimiento fue de un promedio del
4.3%, lo que contrasta con los promedios (móviles de 3 períodos) de
la región como se puede observar en el siguiente cuadro 13. (En los
nueve meses, a septiembre 2012, la tasa anda alrededor del 2.5%.) Se
destaca que Guatemala, que siempre ha sido conocida por su banco

78
central prudente obtuvo un porcentaje más del doble que el de El
Salvador.

Cuadro 12
Tasa de crecimiento de Masa Monetaria 2 y tasa de crecimiento
real 65
Promedio Promedio móvil (3)
M2 Crecimiento M2 Crecimiento
real real
1994-2011 7.81 2.70 7.51 2.54 Muestra Alargada
1994-2000 12.84 3.96 12.98 3.78 Predolarización
2001-2011 4.31 1.87 4.97 1.91 Dolarización
2001-2008 6.04 2.6 6.2 2.79 Sin crisis
Indice  65

Gráfica 15
Monetización 1994-2011

65
  «La firma calificadora de riesgos Moody´s Investors Service rebajó hoy los bonos
de largo plazo del Gobierno de El Salvador, de Ba2 a Ba3, con perspectiva estable.
Moodys dijo en un comunicado que basó su calificación en “una perspectiva de cre-
cimiento débil” de la economía de El Salvador “y sus implicaciones para las ratios de
deuda que, en la actualidad, son relativamente altos y han estado en una tendencia
al alza”. Moodys señaló que “el PIB (producto interior bruto) real ha crecido sólo
un 1,9% de media en la última década» La Prensa Gráfica, 5 de noviembre del 2012.

79
 Cuadro 13
Tasa de crecimiento monetario CA 2001-2011
El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua Costa Rica
M2 M2 M2 M1 M3
4.3% 10.3% 13.1 20.1% 18.1%

Fuente: Respectivos bancos centrales.

91. Tratando de ubicar el problema monetario que aqueja a El

Salvador, se postula lo siguiente: La Teoría (clásica) Cuantitativa del
dinero establece a priori un valor de «1» para la elasticidad-ingreso
de la demanda de dinero (saldos reales). 66 Ya que nuestro valor es-
timado es de 1.05 (véase siguiente párrafo) podemos a grosso modo
modelar los aspectos monetarios de la economía dolarizada dentro
de un esquema «clásico» prekeynesiano. Nuestro estimador también
es mayor al valor estimado en muchos otros estudios. 67 El valor es-
timado para Suiza fue de 0.60 y para Estados Unidos se colocó en
0.66-0.7. Prasad (1989) hizo diferentes formulaciones para India y
sus valores estimados fueron levemente superiores a «1», entre 1.1-
1.3. Otros han explicado el valor menor a «1» como consecuencia de
las economías de escala en las transacciones bajo un modelo Baumol
(1952). Se recuerda, sin embargo, que la reducción de la monetiza-
ción en la economía salvadoreña puede estar siendo reflejada en la
reducción de la elasticidad-ingreso entre los períodos 1994-2000 y
2001-2011, estimada en 1.27 y 1.05, respectivamente.

66
  Friedman (1956). El desconcierto monetario y su poca relación con otros aspec-
tos financieros y reales en los Estados Unidos en la década 1980 cuando su banco
central la quiso aplicar, pusieron la utilidad de esta teoría en la aplicación de política
monetaria a descansar. No obstante, es la forma más sencilla de captar la estructura
de demanda de saldos reales.
67
  Fisher (2005)

80
 92. En este contexto, con el propósito de precisar un poco más el
comportamiento monetario de El Salvador por el lado de la deman-
da, se identificó y estimó una ecuación de demanda de saldos reales
para obtener una idea de la elasticidad-ingreso para ambos períodos.
La misma se especificó en valores reales y transformados logarítmi-
camente (natural). Se utilizó la tasa pasiva de 180 días en El Salvador
y Estados Unidos. A continuación: 68

2001-2011

LN(M2) = -1.4 + 1.05 LN(PIBR) - 0.07 (LNrUSA-LNrSV)

(t=3.2) (t=22.4) (t=2.81) (Reajustada=0.98; F=343.3)

(Las series M2 real y PIB real superan el valor crítico de KPSS al 10% en
el período 2001-2011. Ver anexo 4)

1994-200069

LN(M2) = -2.99 + 1.27 LN(PIBR) - 2.5 TasaPasiva

(t=-0.6) (t=2.43) (t=1.38) (Reajustada=0.92; F=36.2)

Indice 69

68
  Otras estimaciones de la Demanda de Saldos Reales están en anexo 3.
69
  Se hace notar que esta estimación solo contiene 7 observaciones (1994-2000) por
lo que el Teorema del Límite Central no aplica. Además, la variable M2 es estacio-
naria de acuerdo a KPSS. El estadístico D-W es de 2.4 por lo que existen problemas
de autocorrelación y corrigiendo con Cochrane–Orcutt se obtuvo un valor de 1.20
(90%) para la elasticidad ingreso. No obstante, con estas limitaciones, se presenta
con un propósito comparativo.

81
 93. Los resultados son interesantes. La prueba Wald de especi-
ficación apropiada es significativa al +99% de confianza. En nuestro
resultado se obtuvo el signo esperado para la relación entre la tasa de
interés de USA y la doméstica en el período de la dolarización, pero
fue no significativa en el período 1994-2000. El valor y signo estima-
do es significativo en el período actual e implica una cierta, pero leve
substitución monetaria de los ahorrantes entre ambos países, lo que
se conforma con lo esperado de la integración financiera con USA. 70

94. Para compensar las limitaciones del valor estimado para el

período 1994-2000 (solamente 7 observaciones), se hizo una prueba
«t» de dos colas:

Hipótesis nula de que la Masa Monetaria real (M2) de El Salvador

en los períodos 1993-2000 y 2001-2011 son del mismo universo:
se rechaza71
t = -5.80 < ± 2.12
indice  71

95. Uno de los aspectos que es menester señalar es la tendencia

decreciente, contraria a lo que se esperaba de la dolarización con
relación a la profundización financiera. Esta tendencia pone en sus-
penso la promesa más esperada de la dolarización. La dolarización
prometía, además de una estabilización (que no era necesaria pues
la inestabilidad no existía en esos años), una expansión inusitada del
sistema monetario y financiero. Eso no ha sucedido. Más bien, la

70
  Jameson (2003) nos dice: «La base intelectual para adoptar… la dolarización…
es que esta amarra la política monetaria doméstica a la política monetaria de USA.
La dolarización llena el sueño del modelo monetarista de Friedman, el cual descon-
fía de los formuladores de política económica…».
71
  La serie M2 no es estacionaria, por lo que la prueba solo debe tomarse como un
primer indicador. La prueba apropiada es con la tasa de crecimiento, como se verá
más adelante.

82
reducción en la monetización de la economía bien puede representar
un aspecto explicativo de la tendencia de estancamiento de la econo-
mía en su totalidad. A lo largo de esta investigación, se han señalado
aspectos vinculados a dicha tendencia y su relación con la economía
real, enfatizando su importancia y la poca atención que se le ha ce-
dido por otros investigadores interesados en el tema del letargo de
la economía salvadoreña. Nuestro hallazgo, y como se verá en los
siguientes, pone en duda los estudios que exclusivamente enfocan el
lado de la oferta.

96. El comportamiento de las tasas de interés era otra promesa

de la dolarización. Si bien es cierto que en un principio (los dos pri-
meros años) se dio una reducción, ese comportamiento no se mantu-
vo a lo largo de la década. En la gráfica 15 se nota el comportamiento
de la tasa de interés pasiva. Se da una segunda caída de las tasas
en medio de la crisis 2010-2011. Una de las premisas básicas de la
dolarización era que se detectaría una convergencia entre las tasas
de interés en ambos países (El Salvador y USA, diferenciando un
premio de riesgo). Cabe señalar que a nivel internacional, las tasas de
interés bajaron en los primeros años de la dolarización, por lo que la
disminución inicial no se debe en su totalidad a la dolarización.

Gráfica 15
Tasa de interés pasiva: El Salvador y USA

Fuente: BCR. Tasa pasiva a 180 días.

83
 97. Desde 1997 y cuatro años antes de la dolarización, el banco
central se vio obligado a emitir lo que llamó certificados de liquidez
(y otros instrumentos similares), cuyo propósito era restarle liquidez
a la economía y de esa manera contener la persistente apreciación
real del tipo de cambio. Es posible que esta política monetaria rea-
lizada con este propósito y aunado a una cuenta de capital abierta
solo contribuyó a agudizar el problema que quería corregir, ya que
los bancos comerciales iniciaron un acelerado endeudamiento con
fondos externos que retroalimentaban la misma apreciación real. El
banco central tenía que correr aceleradamente para permanecer en el
mismo lugar.

98. En este contexto, la medida elevó las tasas de interés en

«forma artificial». Los niveles de las tasas de interés en el período
recién antes a la dolarización eran tales que las entidades bancarias
y naturales obtenían créditos en el exterior y por medio del arbitraje
de tasas de interés obtenían ganancias de más del 11%. 72 Cuando se
dolarizó en el 2001, las tasas de interés se desplomaron de su nivel
artificial. Así, no toda la baja en las tasas de interés se debió a la mis-
ma dolarización ya que, además, las tasa internacionales comenzaron
a mostrar un relativo declive (ver anexo 6). A la fecha, el Banco Cen-
tral aun lleva en sus balances estos títulos de liquidez. En diciembre
de 2011, el total de estos certificados era de $1,038 millones. No se
puede descartar que la acumulación de este instrumento por parte
del BCR, haya comprimido aún más la masa monetaria en ese en-
tonces y en el presente.

72
  En 1996 y antes, el saldo de certificados de liquidez y bonos de estabilización era
igual a cero. El 31 de diciembre de 2000 (un día antes de la dolarización) el saldo
de ambos instrumentos era $537.4 millones, una cifra considerable en esos días,
equivalente a 1% de la masa monetaria. No olvidemos que los impactos monetarios
ocurren al margen de la última transacción.

84
 99. Una correlación simple de las tasas de interés pasiva El Sal-
vador-USA arroja una relación esperada: +0.42. Aunque la relación
no es tan alta como se esperaba, sí llama la atención su comporta-
miento bilateral. Se señala que el promedio de dicha variable fue de
3.48% en Estados Unidos y de 3.78% en El Salvador. Lo interesante
es que ambas variables pertenecen a un mismo universo estadístico
como lo demuestra el resultado de nuestra prueba estadística:

Hipótesis nula de que la tasa pasiva de El Salvador y USA son del

mismo universo: No se rechaza
t(0.99) = -3.17 < -0.39 < 3.17.

100. Asimismo, se señala también que la reducción en las ta-

sas de interés debió de haber impactado en forma positiva el nivel
de monetización, ya que debería de aumentar la demanda de saldos
reales. El resultado en la economía salvadoreña fue lo contrario. Este
hallazgo, de por sí extremadamente anómalo y significativo, nos in-
dica que la dolarización es un fenómeno poco entendido cuyo marco
teórico responde a razonamientos dudosos y a axiomas equivocadas.

101. No se puede descartar que existen otros factores en El

Salvador, y en el plano financiero internacional, que son necesarios
para explicar el comportamiento de la tasa de interés dentro de un
esquema monetario dolarizado. Una avenida de investigación es el
comportamiento de los bancos domiciliados y las directrices que
emanan de sus casas matrices. Otra avenida es indagar como operan
los mercados monetarios y financieros dentro de mercados cautivos.

102. La tasa activa (de préstamos) de El Salvador también

muestra un comportamiento interesante como se puede observar en
la gráfica 16. En medio de la crisis la tasa subió inicialmente y des-
pués bajó pero no al mismo ritmo que en Estados Unidos. Al igual

85
que con la tasa pasiva, su coeficiente de correlación con la tasa prime
de USA fue un inferior, pero esperado +0.25. En cuanto al promedio
durante 2001-2011, el Salvador obtuvo 9.27% y Estados Unidos una
menor tasa de 4.98%.

Gráfica 16
Tasas activas: Sv, USA, London (2001-2011)

Fuente: BCR. Tasa activa a más de un año para El Salvador, tasa prime para Estados
Unidos y tasa LIBOR un año.

103. Lo que sí es muy importante pero no necesariamente sor-

presivo, es que el comportamiento de la tasa activa en El Salvador es
diferente, estadísticamente, que la tasa prime de USA. Una prueba
«t» lo demuestra:

En el caso de la tasa activa vs prime, se rechaza la hipótesis nula

de que ambas pertenecen al mismo universo:
t(0.99) = -6.0 > ±3.17

86
 104. Recordemos que la tasa pasiva se comporta casi simétrica-
mente (y además pertenecen al mismo universo) entre El Salvador
y USA. Lo opuesto ocurre con la tasa activa. Este hallazgo debe ser
examinado con la importancia debida. En primer lugar, nos indica
que el mercado financiero-crediticio que enfrentan los bancos do-
miciliados en El Salvador esta segmentado. Dicha segmentación
permite fraccionar los precios (tasas de interés activa), de acuerdo
a la elasticidad de demanda. Como se verá más adelante, el mer-
cado bancario está concentrado (oligopolista) en el país y permite
captar rentas como ganancias. 73 En segundo lugar, la cuenta de capi-
tal externa está totalmente abierta, lo que permite movilizar fondos
en concordancia con las utilidades programadas. De hecho, un ne-
gocio redondo para unos pero un obstáculo para el crecimiento del
país. Por ejemplo, durante la crisis actual, los bancos domiciliados en
el país sacaron al exterior más de $1,000 millones (un 70% del total
de su deuda externa) para reducir sus pasivos en los mercados inter-
nacionales. No quisiéramos pensar que temían la desdolarización.

105. La tasa de crecimiento promedio (móvil 3 períodos) anual

de los préstamos (nominal) al sector privado fue relativamente baja y
se colocó en 4.7%. Con las esperanzas que se tenían con la dolariza-
ción el rango era 8%-10% o inclusive superior (en un período sin cri-
sis). Si se toman los promedios simples la tasa baja a 4.1%, inferior al
crecimiento de la masa monetaria. Se puede generalizar que los cré-
ditos están muy bajos en nuestra economía. 74 Pero, si se compara con

73
  En septiembre de 2012, los cinco bancos más grandes poseían el 80% de la carte-
ra de préstamos del sistema bancario. Nuestro estimado del índice de concentración
(Índice Herfindahl) es 1540, indicando concentración moderada. Sin embargo, de
ese índice, 1467 corresponden a los cinco bancos más grandes.
74
  Fitch advierte que «“La banca salvadoreña mantendrá un bajo crecimiento de
préstamos, producto del rezago en la actividad económica y las conservadoras po-

87
los depósitos en los mismos bancos, que son los factores primordiales
del financiamiento de los mismos (la tasa de crecimiento promedio
móvil anual fue de 4.6%), uno puede deducir que son los mismos
bancos los que enfrentan o crean restricciones en su capacidad de
otorgar créditos por la baja captación. 75 Otra vez, la dolarización ejer-
ce su perniciosa influencia. De hecho, una prueba «t» establece que el
proceso crediticio y la masa monetaria (M2) son del mismo universo
(con una correlación Pearson de +0.48):

No se rechaza la hipótesis nula

t (0.01:17) : -0.24 > ±2.11

106. Una correlación sencilla entre la inversión privada y los cré-

ditos otorgados en el período 2001-20011 es igual a +0.91. Es decir,

líticas de crédito que caracterizan a la banca”, reza el informe de la calificadora. De

hecho, se espera que continúe concentrando recursos en la cartera de consumo, en
lugar de hacerlo en actividades productivas», 19 de diciembre, 2012.
75
  El mismo BCR nos explica: «El último episodio de retracción crediticia (2009-
2010) exhibe una serie de características inconsistentes con las principales elabora-
ciones teóricas de racionamiento de crédito, ya que de manera simultánea subsisten
condiciones de altas tasas de interés y exceso de liquidez… La coexistencia de un
entorno de excesos de liquidez de la banca local, tasas de interés ex¬ternas bajas y
tasas de interés internas altas, expone la ausencia de una política monetaria y finan-
ciera» Fuentes (2010). También exterioriza que los bancos locales responden a las
directrices de sus casas matrices en el extranjero y que tienen cierto control sobre la
curva de oferta.

88
una relación casi lineal. Esto nos indica la alta dependencia de la in-
versión en el financiamiento bancario. Pero si tomamos que tanto la
tasa de crecimiento de la masa monetaria como la de crédito tiende a
bajar, no nos debe sorprender el por qué la tasa de inversión privada
es baja y sigue bajando. Así, la inversión privada enfrenta dos obstá-
culos significativos: la falta de demanda agregada y el financiamiento
bancario. Menudo problema.

107. Los bancos tuvieron una relación préstamos/depósitos un

tanto alta durante la década, así que más bien la explicación de la
«escasez» de préstamos se origina en el inadecuado financiamiento
que tienen los mismos bancos, independientemente de su explosiva
exposición externa que parece fue más bien contratada con propó-
sitos especulativos. Tampoco se puede descartar que los bancos op-
tan por prestarle al Gobierno cuando es conveniente. (En el periodo
2001-2011, el Gobierno obtuvo en promedio anual un 2.8% del total
otorgado al sector privado, que es relativamente bajo pero desplaza
créditos).  76 Otro elemento que constriñe a los bancos es la reserva de
liquidez como exige la Ley de Bancos. El tema de la monetización,
elaborado anteriormente, es relevante en este aspecto. En general, no
se descarta que los «shocks» monetarios, inclusive de los que se origi-
nan por la misma dolarización, impacten y alteren la oferta crediticia
bancaria que en nuestro caso sería de forma adversa. 77

76
  Este promedio se apunta a finales de cada año. Sin embargo, los bancos son los
principales acreedores del Gobierno. Por ejemplo, datos de inicios de 2012 señalan
que los bancos compran casi $8 de cada $10 que el Ministerio de Hacienda (MH)
subasta como Letras del Tesoro (LETES). El efecto se refleja en las tasas de interés
para los préstamos (activas) y también para las que se aplican a depósitos (pasivas).
Los intereses devengados por los bancos son libres de impuestos.
77
  Melzerl (2007).

89
 108. En la gráfica 17 se presenta la relación préstamos/depósitos
(M2 y M3). 78 Nótese el impacto de la crisis 2009-2010 que hace que
el indicador aumente de valor. Se puede generalizar que, dadas las
restricciones que enfrentan los bancos por sus balances contables,
estos han podido aumentar los créditos a un ritmo que aunque no
es espectacular tampoco es pobre. Lo que sí podría ser preocupante
en la cartera de préstamos es el alto grado de concentración de prés-
tamos a unos pocos y el creciente porcentaje destinado a préstamos
de consumo, que no tienen vínculo directo con la producción. 79 He
aquí otro elemento útil para tratar de explicar el estancamiento de
la economía.

109. Desde el 2002, los créditos al consumo han crecido año tras
año y, pari passu, los créditos al sector productivo han decaído (grá-
fica 18). Los bancos, por su parte, solo han respondido para lo que
fueron hechos: tener utilidades. En la ausencia de un banco central,
como en El Salvador, el trabajo de los bancos tal vez se hace más fá-
cil. Pero, prestamistas y prestatarios casi siempre han sobre estimado
la capacidad de pago del deudor; cuando esta realidad se desentraña,
los bancos colapsan y la confianza en el sistema financiero se dete-
riora. La montaña de deuda para el consumo parece ir directamente,
si aún no lo está, a una burbuja, y no hay nada que las autoridades
puedan hacer al respecto. Lo que parece fácil de pagar en un auge
económico, se vuelve una carga pesada en una recesión. En esta tarea
predomina la obligación de la Superintendencia Financiera por en-
cima del BCR.

78
  M2 incluye cuentas corrientes y cuentas de ahorro y plazo. M3 incluye M2+
Otros depósitos.
79
  Banco Mundial (2005).

90
 110. Por años se ha escuchado que son los gobiernos los que tie-
nen la maquinita de imprimir billetes y que usualmente abusan de
ella. Con la dolarización, son los bancos privados los que tienen total
control de la maquinita de imprimir billetes. Aunque sería aventurado
aseverar que abusan de ella, se pude decir que solo la usan cuando les
es rentable, independientemente del estado de la economía nacional.

Gráfica 17

Gráfica 18

Fuente: Fuentes et al, 2010.

91
 111. Con la dolarización se eliminó el mercado de divisas y, por
ende, el tipo de cambio. La variable de ajuste en El Salvador es ahora
la tasa de interés real, la cual es determinada en los mercados mo-
netarios internos y externos que en nuestro caso es difícil de aislar,
como se verá más adelante. Llama la atención, que la correlación es-
tadística entre la tasa prime de Estados Unidos y la tasa activa (a más
de un año) de El Salvador es (+0.25) como se denota en el cuadro 14
(y también en cuadro 19). Dicho dato sobresale cuando se toma en
consideración que la correlación de la inflación entre ambos países
tiene un relativo alto valor positivo de +0.51. La teoría económica
nos manda a aceptar que la correlación entre la tasa de interés activa
y la inflación (corto plazo) es positiva (en USA +0.34) pero en El
Salvador es casi igual a +0.33. Así, vemos que la banca local trata
de apegarse a lo que sucede en el mercado líder, pero el resultado
estadístico inferencial (ver prueba «t» anterior) nos dice que ambas
variables pertenecen a mercados diferentes.

Cuadro 14
Correlación entre inflación y tasa de interés en ESA y USA
2001-2011 Pasiva El Pasiva Activa Prime Inflación Inflación
Salvador USA El Salva- USA SV USA
dor
Pasiva SV 1
pasiva 0.42 1
USA
Activa SV -0.29 -0.58 1
Prime USA -0.12 0.29 0.25 1
Inflación 0.66 -0.05 0.33 0.29 1
SV
Inflación -0.05 -0.38 0.82 0.34 0.51 1
USA
PRO- 3.77% 3.48% 9.27% 4.98% 3.52% 2.45%
MEDIO
Anual

92
 112. No obstante, lo que ha quedado obvio a la luz de la crisis,
es la incapacidad de las autoridades monetarias del país dentro de la
dolarización para enfrentar el problema del estancamiento e imple-
mentar medidas contra cíclicas. En los dos primeros años de la crisis,
2009-2010, la tasa para préstamos subió, dándole mayor fuerza a la
recesión, mientras los bancos centrales de la región disminuían las
tasas de interés. Este es solo un ejemplo vivo del costo de no tener
autoridad monetaria como consecuencia de la dolarización. 80

113. También, investigaciones recientes, iniciadas por Bernanke

y Gertler, han señalado como los cambios inducidos por políticas
monetarias, a través de los canales crediticios internos y externos,
pueden afectar al sector real. 81 Por igual, Bernanke y Blinder (1992)
demuestran que la producción, y los préstamos bancarios, disminu-
yen después de una medida monetaria restrictiva y lo interpretan
como una indicación de la existencia de un canal bancario-crediticio
hacia el sector real. 82 Los Modelos IS-LM de pregrado o licenciatu-
ra también demuestran lo mismo. En el caso de El Salvador, con la
preocupante deuda externa de los bancos comerciales privados, este
aspecto merece mayor investigación y monitoreo. No se puede pasar
por alto la idea de que la inexistencia de un canal transmisor vía el
tipo de cambio hace al canal crediticio más trascendente y de una
probable mayor ponderación.

80
  Fuentes et. al. (2010): «En El Salvador, las autoridades concentraron sus es-
fuerzos en garantizar la provisión de liquidez con organismo internacionales [¡vía
préstamos!]; sin embargo, el empleo de herramientas adicionales para amortiguar la
caída del crédito al sector privado (durante la crisis) fueron limitadas».
81
  Bernanke y Gertler (1995).
82
  Bernanke y Blinder (1992).

93
 114. Se hizo una estimación de la demanda crediticia del sector
privado en el período de la muestra. Se encontró una elasticidad-
ingreso del 0.92 («t» = 13.4) que parece indicar que el flujo crediticio
no es tan bajo como se podría esperar dada la «camisa de fuerza»
de la dolarización. Lo que sí capta la estimación es una tendencia
decreciente (-263; «t» = 1.8; 90%). También, las diferentes estima-
ciones no arrojaron ni el signo esperado ni un valor estadístico sig-
nificativo para la tasa de interés activa. La relación entre el crédito
real y el PIB real no es tan baja (0.36) como se podría creer y que
lo enfatiza el conocimiento convencional que presenta el problema
financiero-monetario como un problema del proceso crediticio. 83 La
desaceleración en el proceso crediticio puede tener sus causas en la
desmonetización que padece la economía en general por causa de la
misma dolarización.

(Crédito real) = 149.0 + 0.36(PIBRreal) + 38.3raSV (Reajustada=0.99; F=576.5)

(t=28.6) (t=0.6)

115. Los resultados indican un relativo alto grado de demanda

de créditos reales (por lo menos más alto de lo que suponíamos a
priori) que responden al ritmo de actividad económica. El resultado
que la tasa de interés no es significativa puede estar ofuscando el he-
cho de que los prestatarios responden más a la estructura de tiempo
de los préstamos que a su precio, como se ha identificado en algunos

83
  En términos nominales:
(Crédito Nominal) =1346.9 + 0.37(PIB Nominal) - 6199.7Activa (Reajustada=0.93; F=67.7)
(1.5) (10.9) (0.6)

94
estudios. 84 También, puede indicar las pocas opciones que tienen los
prestatarios en un mercado cautivo. Por último, debe tomarse nota
que entre 2001-2011, en precios de 1992, los créditos crecieron a un
bajo promedio anual de 1.7%, mientras que la masa monetaria lo
hizo a 0.5%. Esta discrepancia señala la fuerte restricción que en-
frenta el transcurso crediticio en el país ante la camisa de fuerza que
impone la dolarización con su constreñida oferta monetaria como
fuente de financiamiento. En primera instancia, el primer impacto
adverso es sobre la inversión.

116. Ya dentro del período oficial de la dolarización, el proceso

acelerado y explosivo de endeudamiento externo de los bancos domi-
ciliados en el país cobra mayor fuerza, como se puede observar en las
gráficas 19, 20 y 21 subsiguientes. Los pasivos externos del sistema
bancario eran $140 millones en 1994. La dolarización en el 2000 co-
mienza con $670 millones de pasivos externos, situándose en $1,800
millones (un asombroso +270%) en el 2005 (su punto máximo duran-
te el período) y desplomándose a $436 millones (un increíble y des-
mesurado -75%) en el 2011, ya en medio de la crisis. Es con la venta
a bancos extranjeros y el comienzo de la crisis que la deuda externa
comienza a bajar. La eliminación de deuda en este período representa
un movimiento de casi $1,300 millones que se puede argüir que una

84
  Karlan y Zinman (2006) señalan la preferencia por la estructura a plazos. En
nuestro período, los préstamos a más de 20 años eran solamente el 4% del total de
créditos en el 2000, aumentando a 21% en el 2009 (más que todo por demanda de
vivienda de la clase media). Los préstamos a los sectores productivos no han mostra-
do cambio en su estructura de tiempo. Recientes cambios en la regulación bancaria
han impuesto reglas más rigurosas a los sectores empresariales que a los préstamos
para el consumo y vivienda, dándoles un estímulo que no necesariamente es el más
prudencial. Se denota en los índices de mora que, desde 2007, son los préstamos al
consumo y la vivienda los que han incrementado mayoritariamente.

95
proporción o todo salió de la economía salvadoreña, pues era deuda
externa y dicho movimiento lo permite la cuenta de capital abierta
que tiene el país. También, se puede argüir que los bancos estaban
empeñados en tácticas especulativas en los mercados financieros in-
ternacionales para su propio beneficio. Este proceso ocurría mientras
la tendencia crediticia productiva iba a la baja en El Salvador. Estos
movimientos financieros, nunca registrados en la historia del país,
fueron propiciados y estimulados por el marco económico de la dola-
rización dentro del paquete reformas del Consenso de Washington.
La Superintendencia del Sistema Financiero se ha mantenido callada
a pesar de que una misión conjunta del FMI y Banco mundial lo se-
ñalaron como preocupante (FMI, noviembre 2010).

Gráfica 19
El Salvador: deuda bancaria externa
(contratada en dólares $ millones 1991-2000)

Gráfica 20
El Salvador: deuda bancaria externa
(contratada en dólares $ millones 1994-2011)

96
 117. Se creía que al tener el dólar como moneda se garantizaban
las deudas contra una devaluación nominal. De la misma forma, el
acelerado endeudamiento de los bancos en el período 1994-2000
(predolarización), aunado a una creciente brecha externa exponía a
los bancos a una posible quiebra en caso de una devaluación nominal.
La solución a ese creciente riesgo cambiario fue nada menos que la
dolarización.

Gráfica 21
Rubros: activos netos-brutos y
deuda bancaria externa (1994-2011)

118. El contratar deudas en el exterior, a tasas de interés inferio-

res a las que prevalecían en el mercado salvadoreño, permitió a los
bancos, por medio del arbitraje, obtener en ganancias, solo por este
rubro, entre $390 y $735 millones en el período 1994-2011. 85 A se-

85
  José A. Quirós B. nos dice: «El Estado salvadoreño cometió el primer error al do-
larizarnos, y el segundo error, usando la tasa de cambio fija sobrevaluada para con-
vertir los precios en colones a precios en dólares. Esto permitió al sistema bancario
nacional la compra de los dólares reserva a un precio preferencial obteniendo una
ilegítima utilidad patrimonial de 477 millones de dólares y una utilidad en cuentas
a cobrar de 1.900 millones». Diario El Mundo, 29 de agosto del 2012. Nótese que
Quirós se refiere solamente a las ganancias repentinas por desalineación cambiaria.
Nuestro cálculo se refiere al arbitraje sobre las tasas de interés, que es adicional.

97
cas, en el período de la dolarización las cifras son entre $200 y $466
millones. Tanto el FMI como el Banco Mundial han expresado su
profunda preocupación por esta tendencia. 86
119. En los últimos diez años, el sector bancario salvadoreño ha
perdido su liderazgo en la región centroamericana. No obstante su
superior capitalización con relación a los países vecinos, la banca se
mantiene a la zaga. Inclusive, dentro de la crisis, ha habido movi-
mientos hacia mayor liquidez como es natural dentro de la profunda
crisis, lo que ha estrechado aún más el otorgamiento de créditos. 87
En este rubro, en el último año, El Salvador experimentó un cre-
cimiento exiguo del 5% y un 6.5% en el 2012, mientras que sus ve-
cinos muestran un porcentaje del 20% o mayor. Lo que sí llama la
atención, es que el crecimiento del crédito en El Salvador se ha ca-
nalizado mayoritariamente a los créditos personales (consumo). Los
bancos están haciendo bien su tarea para sus accionistas, pero no es
lo que requiere el país para sustentar un crecimiento sostenido y que
al mismo tiempo presiona y aumenta la demanda de importaciones.

120. Se mencionó anteriormente que El Salvador es el país de

C. A. donde más del 90% de los activos de la banca está en manos
extranjeras. Esto, de acuerdo con Fitch, es un factor primordial al
momento de otorgar créditos: «Sistemas bancarios con mayor par-
ticipación de accionistas internacionales han tendido a ser más con-
servadores en su expansión crediticia durante la última fase débil del
ciclo económico; aunque se prevé cierta mejora en su dinámica en el
corto plazo». 88 Los bancos, como se ha recalcado, responden a sus es-
tados de resultados y no a las necesidades del sector privado nacional.

86
  FMI-BM, (FSA 2010).
87
  A septiembre 2012 la liquidez bancaria era 34.9%, cuando solo se requería un
17%. Los bancos están restringiendo el crédito y duplican su liquidez exigida. Otra
paradoja de los servicios financieros en la dolarización con crisis.
88
  Fitch Ratings (2012).

98
Fitch también señala que El Salvador tiene el menor crecimiento en
sus depósitos en Centroamérica. El nivel de créditos otorgados toda-
vía no logra alcanzar el nivel de 2008. El estancamiento se mantiene.

121. En adición al riesgo del bajo crecimiento económico del

país, o estancamiento, los índices de la baja inflación pueden estar
mostrando una demanda agregada sin empuje y posiblemente con
reducciones paulatinas pero persistentes. El letargo de la economía
en general es reflejada fielmente en el desempeño bancario, el cual ha
llegado a ser el menos dinámico de la región, contra todo pronóstico
hecho en un principio por los promotores de la dolarización.

99
 III. Diagnóstico y situación
macroeconómica reciente

A. Marco analítico

1. E n 1961 se introdujo legislación que hacía del otrora Ban-

co Central de Reserva S.A. una institución pública, respondiendo a
los intereses del Estado. 89 Dicha ley establecía la autoridad mone-
taria con todas las potestades para establecer, orientar y dirigir las
políticas financieras y monetarias del Estado. La ley consideraba:

Que en 1933 y 1934, el Estado centralizó el derecho de emisión monetaria,

delegándolo en el “Banco Central de Reserva de El Salvador”, que se estable-
ció como una sociedad anónima a la cual también confió la estabilidad de la
moneda nacional y el cuidado de las reservas monetarias internacionales; (y)…
Que por virtud de la concesión del derecho exclusivo de emisión, el Estado
aseguró a dicha Sociedad Anónima su crecimiento y prosperidad, sin haberse
reservado la debida participación estatal para orientar la política monetaria y
crediticia en beneficio de la economía nacional; (y)
Que el Art. 143 de la Constitución Política, prescribe que es potestad
exclusiva del Estado el poder de emisión de las especies monetarias, pudien-
do delegarse esta facultad únicamente en una institución de carácter público
[énfasis mío];

89
  Decreto 116, «Ley de Reorganización de la Banca Central de la Nación», Diario
Oficial, 20 de abril 1961.

101
 Por lo tanto:

Art. 10) Transfórmese la Sociedad Anónima “Banco Central de Reserva de

El Salvador” en una entidad del Estado, de carácter público, de duración inde-
finida, con personalidad jurídica propia para ejercer derechos y contraer toda
clase de obligaciones, que sucederá en todas sus funciones y beneficios a la
Sociedad Anónima del mismo nombre a que se refiere el Decreto Legislativo
No 64 del 19 de junio de 1934. Tal entidad se denominará en el texto de esta
Ley, simplemente el Banco.

2. La ley de dolarización (Ley de Integración Monetaria,

LIM) prácticamente nos regresó a los tiempos previos a 1961, antes
de que se reformara la ley del Banco Central S.A. Con la nueva ley,
son los bancos privados los que determinan exclusivamente y en úl-
tima instancia el acervo monetario en el país. Aunque la moneda de
circulación es el dólar de Estados Unidos, teóricamente es la misma
situación y condición a las que existían cuando los bancos privados
emitían su propia moneda a su conveniencia y rentabilidad como en
Venecia en el siglo XV o Estados Unidos en el XIX. El provecho de
los bancos no necesariamente coincide con el interés y beneficio de la
economía nacional como exige la ley. Como se señaló anteriormente,
en medio de la profunda recesión de 2009, los bancos en El Salvador
subían sus tasas de interés y disminuían los créditos, profundizando
la recesión, mientras que en los países de la región dichas tasas baja-
ban, beneficiando la reactivación económica en esos países.

3. La LIM establecía el precio del colón a ¢8.75 x $1. El ca-

rácter antieconómico de dicha ley es fácil de ilustrar. Recordemos, el
BCR, por unos cuatro años antes de la LIM, intervenía en el mer-
cado de divisas para mantener el precio del colón fijo en ¢8.75. Ya
en esos años dicho precio no era el de equilibrio. A once años de la
dolarización existen numerosas más razones para estar seguro de que

102
ahora el precio de equilibrio nada tuvo que ver con el precio fijado
por dicha ley. Desde otro ángulo, existen considerablemente más ra-
zones (inclusive la más obvia que una economía no puede quedarse
paralizada por once años) para estar seguros, que el precio del colón,
en el 2012, no es ¢8.75. De hecho, ese precio es ficticio y solo existió
para convertir, de un plumazo, las existencias de colones en circula-
ción y en depósitos en el sistema bancario a dólares.

4. En el primer día de la dolarización, el BCR tenía solamen-

te unos $1,900 millones en reservas internacionales netas, que eran
propiedad exclusiva del país. Con la ley de dolarización, los ban-
cos comerciales privados, que tenían ¢55 mil millones de colones
en depósitos, amanecieron con $6,360 millones en dólares, creados
de la nada. Los colones en circulación eran aproximadamente unos
US$450 millones. En este contexto, las reservas internacionales del
país solo podían comprar el 28% de las existencias monetarias en
colones. Alguien terminó pagando el restante 72%, sin saberlo ya que
esos dólares eventualmente entrarían en circulación o en la bóveda
de la casa matriz de los bancos domiciliados. A la fecha, el BCR
prácticamente no tiene reservas, ni tampoco el país, las cuales no son
necesarias debido al nuevo marco monetario de la dolarización.  90

5. Como se mencionó, el precio del dólar a ¢8.75 colones solo

existía por razones de contabilidad y no por razones económicas.
Una vez los colones fueron convertidos a dólares, ese precio desapa-
reció. Y, sencillamente, ya no existe. Los aproximadamente $3-4,000

90
  Edwards y Magendzo (2003) nos dicen: «De hecho, la dolarización es un régi-
men monetario extremo en el cual el país tiene el tipo de cambio más fijo, y en el cual
la independencia del banco central de los políticos locales es completa —después de
todo, la política monetaria es totalmente delegada a extranjeros» (traducción libre).

103
 millones en colones en la bóveda del BCR, valen más como papel re-
ciclable que como moneda. Lo interesante es que tanto la ciudadanía
como el mismo BCR, en sus bancos de estadísticas, sigue hablando
del precio del ¢8.75.

6. Se puede aseverar que el precio del colón en dólares que

siguen apareciendo en listados oficiales, o en medios internacionales
u otros, es ficticio. De hecho, no existe mercado de divisas (i.e., no se
tiene idea alguna sobre la oferta y demanda de moneda extranjera ni
sobre el colón) en el cual se negocien colones u otra moneda. Por ello,
no tiene sentido hablar o analizar los aspectos financieros o moneta-
rios utilizando conceptos tales como el «tipo de cambio nominal» o,
inclusive, el «tipo de cambio real».

7. Para propósitos analíticos, se podría decir que si se utiliza

el concepto «tipo de cambio», este es igual al 1x1 = 1÷1 = 1 con el
dólar. El precio es unitario y es el numerario. Este enfoque, un poco
más realista de lo que se ha hecho hasta ahora en otras investiga-
ciones, es muy conveniente pues reduce enormemente los cálculos
aritméticos y aclarece y despeja los conceptos analíticos. Utilizar un
operador igual a la unidad es la operación aritmética más fácil de
todas y con mayor apego a nuestra realidad.  91 Suponiendo que con la

91
  Cabe señalar que al utilizar este enfoque, el análisis macroeconómico pierde su
característica rigurosa como se ha desarrollado a nivel académico internacional.
Más bien, se podrían utilizar conjuntamente modelos de «economía regional» para
analizar la economía salvadoreña La Asociación Americana de Economía (AEA)
clasifica el tema «economía regional» y lo subdivide en categorías tales como: JEL:
R10 – General; JEL: R11 – Actividad económica regional: crecimiento, desarrollo
y cambios; JEL: R12 – Distribución espacial de actividades económicas y comercio
interregional; JEL: R13 – Equilibrio general; JEL: R14 – Patrón de uso de tierra;
JEL: R15 – Modelos insumo-producto y econométricos; JEL: R19 – Otros.

104
dolarización el tipo de cambio es un numerario igual a la unidad, un
buen sustituto es el concepto «términos de intercambio» (en forma
sencilla: (Exportables ÷ Pimportables) y, su mejor sucedáneo es la relación
(inflación interna / inflación externa).  92

8. Si algo se puede decir es que académicamente la dolariza-

ción adolece de debilidades inherentes, que no permiten la formula-
ción de modelos rigurosos comparables a los estándares; por ejemplo,
Mundell-Fleming, que se utilizan para analizar las políticas econó-
micas dentro de un esquema monetario de tipo de cambio fijo o
flexible. Por cierto, Sargent, un perenne candidato al Premio Nobel
que por fin lo obtuvo en 2011, refiriéndose a la dolarización, dijo que
«se necesitan algunos modelos». 93 Chang y Velasco (2002), profeso-
res de Harvard University, sostienen que «existen varios argumentos
relacionados al debate de la dolarización que, a la fecha, no han sido
formalizados con los instrumentos de la teoría económica moderna.
Muchos de estos argumentos parecen ser razonables, pero su impor-
tancia relativa serán desconocidos a menos que se dé más progreso
en formularlos adecuadamente» (traducción libre).

9. Al eliminar la moneda nacional y aceptar otra moneda, se

introdujeron elementos desestabilizantes en la economía. El precio
más eficiente y eficaz para lograr ajustes en una economía abierta es

92
  Andrés Solimano (Beckerman y Solimano, 2002) sostiene que problemas como
la «apreciación real» que él llama «un concepto peculiar en una economía dolariza-
da» puede llevar a crisis que se desbordan al plano político y que pueden conducir a
abandonar regímenes cambiarios que parezcan irreversibles.
93
  Sargent (2001). Existen ya algunos modelos sobre la dolarización, pero hasta
ahora los disponibles son poco prácticos y se limitan, basándose en supuestos he-
roicos, a hacer grandes generalizaciones. Véase, por ejemplo, Arellano y Heathcote
(2007) y uno un poco más realista es Izurieta (2002).

105
 la fluctuación en el tipo (precio) de cambio. Al cerrar esta posibili-
dad, los precios en la economía pueden tomar procesos de ajuste con
mayor variabilidad y más tiempo que lo necesario. En la forma más
sencilla, se pueden dar ajustes de «telaraña» divergentes, induciendo
volatilidad en otros precios. 94 En esta dinámica, el tipo de cambio
nominal (en nuestro caso $1=¢8.75) se «mantiene fijo» por ley, pero
el «tipo de cambio real» es el que fluctúa y el que busca los nive-
les de equilibrio, En este proceso, la economía puede deteriorarse,
y con mayor razón, cuando el régimen cambiario es la dolarización.
En este régimen se carece de instrumentos de política económica o
de un subastador (banco central) para canalizar los ajustes hacia un
«creíble» equilibrio, a diferencia de un régimen cambiario fijo donde
el banco central es llamado a ser el «subastador» para garantizar el
«precio fijo». Pero, en una economía dolarizada, no hay subastador y,
peor, los agentes económicos se guían por un precio ficticio con poca
relación a los procesos productivos. En este mundo o mercado, los
desequilibrios son la norma.

10. El proceso de ajuste puede ser drástico e ineludible con im-

pactos en el corto, mediano y largo plazos. Incluso, se podría conce-
bir la dolarización como una brutal revaluación. Si suponemos este
enfoque, estaríamos hablando de una revaluación de casi un 90% en
cosa de un día. Esta magnitud nunca había ocurrido en El Salvador
y no se tiene registro en otros países. De hecho, la dolarización re-
presenta un cambio drástico y estructural en la demanda de dinero
(saldos reales). 95 En las pruebas de hipótesis en el anexo 5 se esta-

94
  Ezequiel (1938), Chiarella (1988).
95
  También, representa un subsidio implícito favorable para los importadores y los
bancos y contra los exportadores y la población en general. Es por medio de este ca-
nal que los beneficios sociales se concentran y se distribuyen a sectores privilegiados.

106
blece que se puede rechazar la hipótesis nula que la media de la tasa
de crecimiento de la masa monetaria (M2 real) es la misma entre los
dos períodos 1994-2000 y 2001-2011 y por ende constituyen dos
universos diferentes: 96 Ello implica que la masa monetaria, el cir-
culante, el dinero, etc., tiene un marcado comportamiento diferente
cuando se dolariza. El signo positivo del valor «t» nos indica que el
crecimiento medio se redujo en la presente década.

Se rechaza la hipótesis nula

t(0.01:16) : 2.15 > ±1.74

11. A grandes rasgos, lo mismo se puede observar en nuestra

ecuación estimada de saldos reales en la cual, para el período 2001-
2011, la elasticidad ingreso del dinero tiene un coeficiente de 1.05
(presentada anteriormente) pero, para el período 1994-2000, el co-
eficiente es de 1.27. Nótese que nuestra variable de tasa de interés es
significativa (99%) y con el signo esperado. 97

Se podría estar hablando de millones de dólares. El hecho de que exista este subsidio
ha conducido a que los exportadores también exijan su subsidio: el «drawback».
96
  Si se utiliza la variable M2 en términos nominales, los resultados son más ro-
bustos.
97
  Keynes (1936) especificó que la tasa nominal es la adecuada. En nuestro caso se
incluye el diferencial con la tasa de interés de USA, como sucedánea del costo de
oportunidad y de la integración financiera.

107
 2001-2011
LN(M2) = -1.4 + 1.05 LN(PIBR) - 0.07 (LNrUSA-LNrSV)
(t=3.2) (t=22.4) (t=2.81) (Reajustada=0.98; F=343.3)

1994-2000
LN(M2*) = -2.99 + 1.27 LN(PIBR*) - 2.5 (TasapasivaSV)
(t=0.6) (t=2.5) (t=1.4) (Reajustada=0.92; F=36.1)

(*Las series M2 y PIB {1994-2000} superan levemente el valor crítico
de KPSS al 10% en el período 1994-2000.)

12. Los precios nunca están fijos en un mercado. El hecho de que

el tipo de cambio, uno de los precios claves de una economía de mer-
cado, ha sido fijada por ley en El Salvador crea señales equivocadas a
los mercados y, además, crea situaciones interesantes y adversas para
el desempeño de la economía nacional. La variabilidad en los precios
de bienes y servicios ocurre por el cambio tecnológico o por cambios
en la oferta o demanda. La variabilidad busca el nivel de equilibrio.
Inclusive, el precio del dólar ha variado desde que se abandonó el
sistema Bretón Woods en 1972 como se puede observar en las dos
gráficas subsiguientes. En mayo de 1998 el precio del dólar equivalía
a 146¥ y en julio de 2012 equivalía a 79¥. 98 Se enfatiza, sin embargo,
que la ley LIM no fija ningún precio ya que no se puede fijar lo que
no existe. En última instancia, lo que se ha hecho es eliminar irracio-
nalmente un instrumento eficaz de política económica, dejando al
país más vulnerable e indefenso antes los «shocks» externos.

98
  La depreciación del dólar bien pudo incrementar la competitividad de la econo-
mía salvadoreña, pero ese posible beneficio fue limitado por la poca diversidad de
sus exportaciones.

108
 Gráfica 22
Yen vs. dólar (1997-2012)

Gráfica 23
Euro vs. dólar (1997-2012)

13. Se vendió la idea de la dolarización bajo la creencia que fi-

jando el tipo de cambio (cuando en realidad no había ni hay nada
que fijar pues ahora ni mercado de divisas existe), se evitaba para
siempre la devaluación. La devaluación fue presentada como una ca-
tástrofe donde ocurra y a quien le ocurra pero en El Salvador ya no

109
 hay nada que devaluar. 99 De hecho, la devaluación ha sido usada en
formas innumerables como un instrumento de política económica y,
cuando se ha utilizado apropiadamente, ha tenido éxito. 100 En este
aspecto, las autoridades no fueron exactamente transparentes. Ba-
sándose en un entorno politizado, fragmentado y caracterizado por
un promedio de escolaridad de sexto grado, se dijeron muchas cosas
que poco tienen que ver con la realidad. Prevaleció el mal aliento de
la ideología.

14. De hecho, los agentes económicos no perciben con certe-

za los errores sistémicos que transmiten los precios mandados por
ley. De esta forma, a pesar de que los agentes están en un entorno
determinístico, no tienen la capacidad para hacer predicciones de
largo plazo con certeza y menos cuando no se tienen los parámetros
estadísticos del presente. Esto procede de la reconocida propiedad
de la moción caótica en la cual, en el límite, senderos y movimientos
que comienzan muy de cerca se separan exponencialmente a tra-
vés del tiempo. 101 La ausencia de un valor de equilibrio fundamental
sustituido por uno artificial (el «tipo de cambio nominal fijo» por
ley), se traduce así en una economía inestable que, aunque pueda
orientarse hacia cierto equilibrio, no necesariamente el fundamental,
nunca lo logra pues en su camino crea nuevas condiciones porque los
precios se convierten en trasmisores de desinformación, que bien se
podrían denominar caóticas en el sentido científico. En la economía

99
  No existe diferencia entre $1 en manos de un residente de Ilobasco y un residente
en Chicago.
100
  Choques externos, como aumentos en el precio del petróleo, puede obligar a un
país a devaluar. De lo contrario, el choque debe ser absorbido por medio de reduc-
ciones en los salarios nominales y en ajustes en los precios internos. Una recesión
puede ser inevitable si los mercados laborales o algún precio son rígidos.
101
  Lichtenberg and Lieberman (1983) y Feigenbaum (1983).

110
salvadoreña, esta tendencia se agudiza por el flujo de remesas, y los
desequilibrios externos (cuenta comercial) e internos (cuenta fiscal)
que se han acumulado en el transcurso del período ya caótico de la
dolarización.

15. Con lo anterior en mente, la dolarización puede ser conce-

bida como la sustitución del patrón fiduciario monetario (el colón)
por un patrón especie (oro) monetario fiduciario (el dólar). Con las
reformas del «Consenso de Washington», introducidas a lo largo de
los noventa, la economía salvadoreña bien se puede simbolizar con
el modelo clásico de los economistas antimercantilistas como Hume
del siglo XVIII. 102

16. Asimismo, la introducción de la dolarización en El Salvador

es análoga al episodio cuando Inglaterra, en 1925, regresó al patrón
oro bajo el patrocinio de Winston Churchill, quien era Ministro de
Hacienda en ese entonces. Esta decisión ha sido calificada como «tal
vez la medida decisiva más perniciosa sobre el dinero en los tiempos
modernos».  103 La disposición fue apoyada con mucho entusiasmo
por los Estados Unidos y para garantizar su éxito su banco central
(FED) apoyó con $200 millones (unos $3,000 millones en precios

102
  El límite al acervo o flujo de oro lo impone la madre naturaleza. Pero, el límite
al acervo monetario fiduciario dólar lo impone el FED de USA.
103
  J.K. Galbraith (1975, p. 175) continua aseverando: «La oposición contra la po-
sición de Churchill la lideraba el mismo Keynes… Al regresar al patrón oro bajo la
vieja paridad, Inglaterra aceptaba la necesidad de una dolorosa depresión de precios
y salarios, acompañado de estancamiento y desempleo... Pero, Keynes impulsó su
caso con compasión y se preguntaba como Churchill, un hombre con una reputa-
ción de peso, podía hacer “algo tan tonto”» (traducción libre). Posteriormente, Chur-
chill aceptó que ese había sido uno de sus grandes errores pero le echo la culpa a
Montagu Norman, gobernador del Banco de Inglaterra.

111
 actuales) y el banco de Wall Street J.P Morgan ofreció otros $100
millones. El error se magnificó con el hecho de que en el nuevo pa-
trón oro, este se valorizaba al precio que existía antes de la Primera
Guerra Mundial (US$4.87) cuando el precio real de 1925 rondaba
US$4.30-40 —un diferencial de un 11%. Las consecuencias fueron
una deflación que rondó un -10% y un estancamiento de varios años
que posiblemente aceleró el Gran Desplome de 1929 y que, a su vez,
recibió retroalimentación del mismo, agudizando aún más el estan-
camiento y recesión británicos.  104

17. Lo mismo sucedió con la dolarización en El Salvador, la

cual se puede interpretar como la introducción del patrón oro. La
LIM omnipotentemente establecía el precio del dólar a ¢8.75. Si
recordamos, el BCR llevaba casi cinco años apoyando a toda costa
ese tipo de cambio nominal emitiendo papel y aumentando las tasas
de intereses domésticas. Lo que no parece ser coincidencia es que
varios estudios han establecido que en el 2001 el diferencial entre
el tipo de cambio real del colón y el tipo de cambio nominal era un
10%, muy parecido al problema de la libra esterlina en 1925. Lógi-
camente, dicho diferencial permitía a algunos salvadoreños comprar
los dólares al precio propicio y favorable que estipulaba la LIM e ir a
USA o Europa o China Popular a comprar (importar) y a los bancos
endeudarse en el exterior. Por su parte, las exportaciones solo podían
mantener su competitividad si reducían sus precios en el mismo 10%
que implicaba lo mismo que reducir los salarios reales. De ahí que no

104
  Cualquier similitud con lo que actualmente pasa en Europa y en Estados Unidos
no son necesariamente coincidencia.

112
nos debe sorprender el estancamiento, la deflación y la reducción del
salario real en El Salvador desde el 2001, pero no al nivel que exigía
el precio fijado por la LIM.  105

18. Revisemos de nuevo la política monetaria previa a la dolari-

zación. En este proceso, la tarea del BCR no era fácil. La decisión pá-
vida del Gobierno de Calderón Sol de «veamos si se puede dolarizar,
pues» creó presiones financieras que no existían con anterioridad. El
ahínco con que el BCR mantenía el tipo de cambio nominal al ¢8.75
x $1, presionaba las tasas de interés a niveles cada vez más altos. Este
escenario creaba oportunidades fabulosas de arbitraje para los bancos
privados, los cuales se endeudaron hasta los límites (en dólares en
el extranjero) que sus propios balances financieros lo permitían. El
resultado oportunista de los bancos conducía a un influjo de dólares
que a su vez ponía más presión al BCR a repetir y profundizar su
ya derrotada política monetaria. Emparejado a este influjo, aparecía
exógenamente el incremento de remesas, dificultando el escenario
financiero. Por su parte, el influjo creaba fuerte presiones inflaciona-
rias. En realidad, un triste y precario escenario para cualquier autori-
dad monetaria en cualquier país.

19. Cuando las autoridades políticas, por encima de las mone-

tarias, se dieron cuenta del huracán que habían desatado, ordenaron
revertir el proceso: el BCR paró en seco la especulación. El freno en

105
  En noviembre del 2012, el BCR anunció que la inflación para el año iba a ser
1%, bajando desde 5.1% en el 2011. El Diario de Hoy nos dice: «A pesar de la baja
inflación (medida por el Índice de Precios al Consumidor, IPC) algunos salvadore-
ños dicen no percibirla, como es el caso de María Granillo, comerciante del mercado
Central. Ella afirma que los diversos productos que vende han experimentado alzas.
“Yo vendo en el mercado Central y yo veo cuando suben los precios, y entre más días,
más suben las cosas”, señaló» (23 de noviembre, 2012).

113
 1999 fue de tal magnitud que la inflación decreció ese año a niveles
negativos (-1.0). El mismo Gobierno había creado una recesión. Las
autoridades, en pánico, encubrieron la situación. Se crearon nuevos
índices de producción nacional que no registraran la trayectoria pro-
ductiva a un nivel negativo (por ejemplo, el IVAE fue ajustado). 106
Para esconder la caída estrepitosa en la inversión, el BCR optó por
contabilizar la importación de vehículos en «importación de bienes
de capital».  107 (Tal vez por esta razón, en este estudio se ha hecho
imposible estimar, analizar y modelar la trayectoria de las importa-
ciones de los bienes de capital.)

20. El único propósito de las intervenciones del BCR era man-

tener el tipo de cambio fijo al ¢8.75 x US$1.00. Pero, sus oficiosida-
des, que presionaban la tasa de interés hacia arriba, propiciaban y es-
timulaban a que los bancos comerciales se endeudaran en un espiral
que parecía no tener fin. Las altas tasas de interés existentes también
propiciaban el influjo de remesas y fondos especulativos. El resultado
neto era mayor liquidez y mayor inflación. Así, el tipo de cambio real
era un 10%-25% (dependiendo de qué índice se utilice) mayor que
el tipo de cambio que el BCR pretendía defender. En ese contexto
de inflación acumulada, el tipo de cambio real del colón era entre
¢9.60-¢11.00 por US$1.00.  108 Con la Ley LIM, que fijaba el tipo

106
  «Banco Central destruía documentos internos cuando estos cumplían cinco
años. Los memorandos internos que puedan registrar criterios o influencias en las
decisiones del Banco Central de Reserva se destruyen cuando cumplen cinco años.
Eso, gracias a una decisión que ya hizo que se pierdan documentos sobre el escán-
dalo FINSEPRO-INSEPRO y la dolarización. El BCR ha decidido revertir esa
política». El Faro, Periódico Digital, 14 de noviembre del 2010.
107 
Con la anuencia del FMI, que también lo ha aprobado en otros países.
108
  José A. Quirós B. (expresidente COEXPORT) nos señala: «Del año 94-99 los
importadores no pagaron 75,944 millones de colones y los exportadores dejaron de

114
de cambio a un sobrevaluado ¢8.75, se repetía el desacertado proceso
de Inglaterra en 1925. Desde un principio, el BCR tenía la batalla
perdida. Y, con la Ley LIM, el país perdía su empuje y sus perspec-
tivas de crecimiento. Se incentivaba y subsidiaba a los bancos y a los
importadores, y se castigaba a los exportadores y a los empresarios
locales y trabajadores. Dentro de este enredo y dificultad, el Gobier-
no sostenía que estimular las exportaciones era uno de sus pilares de
política económica, pero sus acciones hacían todo lo contrario.

21. En síntesis, el escenario económico financiero del país era

enmarañado en 1999 y con cada medida económica o monetaria,
más se complicaba el entorno, inclusive de escándalos financieros. 109
En el plano político, la situación no era mejor. El partido en el Go-

percibir 32,174 millones de colones, como resultado de la distorsión cambiaria con

un Tipo de Cambio Nominal apreciado; esto representó una millonaria pérdida de
ingresos fiscales y un elemento más de la distorsión a la economía que hace precaria
y frágil a la estabilidad económica. Para el sector exportador esto representó pérdida
de: productividad, competitividad, rentabilidad, ahorro, inversión e ingresos fiscales
vía IVA y Renta. El Tipo de Cambio Real o de paridad se ha establecido tomando
en cuenta cálculos propios datos del BCR, índice del Tipo de Cambio Efectivo
Real de FUSADES y Memorándum de fecha enero 94 al BCR. El T.C.Real era de
$1 = ¢12.89». Diario El Mundo, 2 de noviembre del 2012.
109
  «El escándalo financiero llevó a la Asamblea Legislativa con el voto de todos
los diputados de la oposición a hacer uso, por primera vez, de la herramienta cons-
titucional extraordinaria de la interpelación. En El Salvador, la interpelación es un
recurso excepcional que se usa cuando no se logran, por otros medios, respuestas
convincentes para los problemas nacionales graves. La Asamblea interpeló al presi-
dente del Banco Central de Reserva (BCR), Roberto Orellana Milla, considerado
el arquitecto de la política económica de ARENA desde 1989, cuando asumió la
presidencia del BCR». Orellana Milla pasó de la presidencia del BCR a presidente
del Banco Agrícola Comercial, el más grande del país. Orellana Milla fue sustitui-
do en el BCR y en el Banco Agrícola por Rafael Barraza, el mismo que firmó el
anteproyecto de dolarización. Los conflictos de intereses eran parte del escenario
político-financiero. Revista Envío Digital, UCA, Nicaragua, noviembre de 1999.

115
 bierno había perdido su habitual mayoría en la Asamblea Legisla-
tiva. Como un disparo en la oscuridad, se decidió dolarizar al país.
El Salvador se despertó un día de enero del 2001 y conoció a Mr.
Hume.

22. Hume se cuenta entre los primeros que desarrollaron la

teoría llamada mecanismo de flujo especie-dinero (circa 1752), una
idea que pretendía combatir al mercantilismo, el cual perseguía a
toda costa mantener excedentes en las cuentas externas. Expuesto de
una forma simplificada, en un sistema de patrón oro, cuando un país
tiene una balanza comercial positiva (es exportador neto positivo),
incrementa sus flujos entrantes de oro. Esto resulta en una inflación
de su nivel general de precios, que en última instancia erosionará la
ventaja competitiva del país y reducirá sus exportaciones. De este
modo, el patrón oro permitiría restaurar automáticamente el equili-
brio en la balanza de pagos de un país. 110

23. El argumento del mecanismo autoregulador, al igual que el

concepto de la mano invisible de Adam Smith, ha sido cuestionado
desde varios ángulos, inclusive del lógico formal. Estos mecanismos
dependen exclusivamente de axiomas que no se pueden comprobar
ni rechazar, y vale decir indemostrables. Dichos axiomas argumentan
que todos los eventos económicos en el pasado, presente y futuro son
determinados por distribuciones probabilísticas preexistentes que no
cambian nunca: el pasado es igual al futuro. Son estos axiomas los
que sostienen al modelo clásico y la visión arcaica de los que ahora se
llaman liberales o dolarizadores. Otro axioma cuestionado es que los
precios y salarios son flexibles había arriba y hacia abajo. 111

110
  Hume (1752) y Cantillon (1755).
111
  Solimano en Beckerman y Solimano (2002).

116
 24. En este contexto, el sistema Hume se autorregula y no nece-
sita ni de un banco central ni de un Estado que lo guíe o le estorbe.
Así vemos:

País deficitario: menor oferta monetaria ↦ menores precios

internos ↦
Más exportaciones ↦ menores importaciones ↦ eliminación
del déficit;
País con excedente: todo lo contrario.

25. Como advertimos anteriormente, en la sección del sector ex-

terno, el problema de este modelo para El Salvador es que a lo largo
del período de la dolarización el déficit de la cuenta comercial ha
tenido una tendencia a ampliarse. No se sabe si serán años o décadas
para que el mecanismo de Hume comience a operar, si en realidad
existe. Lo que sí se puede aseverar, es que mientras más años pasen,
más drástico y calamitoso podría ser el ajuste a menos que, por ejem-
plo, el flujo de remesas y la tasa de interés no tengan límites, lo que es
imposible. Bajo esta visión, en el sector real el equilibrio lo determina
el mercado laboral y la función de producción. El nivel de precios re-
lativos, por su parte, es siempre flexible y es determinado en el sector
real; y, el nivel de precios absolutos lo determina exclusivamente el
sector monetario. Los aumentos en la economía son determinados
por hechos reales como el aumento en la productividad y en este
proceso los niveles de precios son neutros.

117
 26. Lo interesante del modelo clásico es que los mercados reales
y monetarios son prácticamente independientes entre sí y existe una
perfecta dicotomía. 112 El dinero es más que todo un «velo» y no es
de mayor consecuencia para la producción. 113 Dicho supuesto no es
difícil de aceptar en este mundo clásico o de la «dolarización», pues
son los bancos privados los que determinan la oferta de dinero y
la tasa de interés. No existe ni es necesario un banco central ni su
«engorrosa» política monetaria. Además, con una cuenta de capital
abierta, los bancos pueden mover flujos financieros («oro») a sus an-
chas sin ningún impedimento.

27. En este modelo, son los bancos privados los que exclusiva-
mente pueden y deben controlar la oferta monetaria. En términos de
eficiencia de mercado, se recalca la estructura oligopólica del sector
bancario en El Salvador y como dicha estructura facilita el manejo
de la oferta monetaria con su correspondiente tasa de interés que
determina que su ingreso marginal no sea igual al ingreso medio, ge-
nerando rentas cuasi económicas en este sector. 114 En esta situación,
se raciona el crédito y, por ende, la oferta monetaria pero a un nivel
superior en las tasas de interés. El resultado neto es una contracción
adicional en la demanda agregada y el afianzamiento del estanca-
miento económico.

112
  Patinkin (1949) nos dice que la dicotomía entre el sector real y el monetario es
falsa. Cuando el empresario produce y establece su precio de venta, también estable-
ce cuánto dinero demandará y sí es posible lograrlo. He aquí otra razón por medio
de la cual la disminución en la tasa de crecimiento de la masa monetaria afecta al
sector real.
113
  Sin embargo, Francisco de Quevedo escribió «poderoso caballero es Don Di-
nero».
114
  Como se señaló anteriormente, en septiembre del 2012, los cinco bancos más
grandes poseían el 80% de la cartera de préstamos del sistema bancario. Un estima-
do del índice de concentración (Índice Herfindahl) es 1540, indicando concentra-
ción moderada. Sin embargo, de ese índice, 1467 corresponden a los cinco bancos
más grandes.

118
 28. La oferta monetaria («la maquinita de hacer dinero») es-
tablecida por los bancos privados sin ningún impedimento (pesa-
do y torpe) regulatorio establece su equilibrio cuando encuentra un
punto coincidente con la demanda monetaria (estimada economé-
tricamente con anterioridad en nuestra sección sector monetario-
financiero). Lo que debe quedar claro es que cada punto en el plano
bidimensional de la curva de oferta (o demanda) corresponde a un
nivel exacto de cantidad monetaria (dinero) y precio monetario (tasa
de interés) simultáneamente. En otras palabras, cada nivel de dinero
ofertado por los bancos tiene una tasa de interés correspondiente, las
cuales se determinan simultáneamente. 115 Por su parte, la demanda
establece el valor de equilibrio, pero esto sucede dentro del perfil de
oferta de los bancos, en el cual ya está determinado el punto donde
se maximizan las utilidades (y simultáneamente se minimizan los
costos), de acuerdo a una aproximada condición Kuhn-Tucker, de-
rivando en un equilibrio Nash que permite una cierta competencia
«monopolística». 116 Bajo esta visión, también se explica el raciona-
miento del crédito que parece es un hecho común en el país.

115
  En su forma más sencilla, el Teorema del Punto Fijo de Kakutani (elaborado
por el Nobel Debreu 1959) puede ser utilizado, en su forma más amplia, para de-
mostrar la existencia de ese punto en el plano bidimensional que aquí utilizamos.
Veamos: Dejar que 𝛗: S∣ ∣−> S sea una correspondencia superior semicontinua de
un conjunto convexo, compacto y no-vacío S∣−❏Rn en sí mismo de tal forma que
para todas x ∣−❏ S, el conjunto 𝛗(x) es convexo, y no-vacío, entonces 𝛗(.) tiene un
punto fijo, (i.e. hay una x* donde x* ∣−❏(x*)).

=- ^1 - u q h E1
p - MC q0

116
  Kuhn y Tucker (1951). Donde p y en el caso
de una empresa competitiva se reduce al índice Lerner a cero y en un caso
p - MC
=- E1
monopólico se reduce a p . En el contexto bancario salvado-
reño, el precio (tasa de interés) tendrá estos dos límites, aproximándose al segundo.

119
 29. El mercado monetario, a su vez, es equilibrado por la tasa
de interés, la cual no juega papel alguno en el sector real en el mo-
delo clásico. Este precio equilibra la oferta (ahorro) con la demanda
(inversión) de fondos prestables. A modo comparativo se presentan
a continuación en el cuadro 15 las tasas reales pasivas (180 días)
y activas (más de un año). Nótese que en seis años de los once, la
tasa pasiva real ha sido negativa (en el sentido Fisher) por lo que no
debería sorprender el bajo nivel de ahorro que tiene el país. Nótese,
también, que el spread más grande ocurre en los últimos tres años,
durante la crisis actual. 117 A grandes rasgos, el promedio aritmético
del spread real durante el período fue de 5.5% y el móvil (3 períodos)
fue de 5.3%. 118 En el período 1995-1998 el spread nominal fluctuó
entre 4% y 5%. 119Ante este comportamiento uno esperaría mayor
protagonismo de la Superintendencia del Sistema Financiero y la
Superintendencia de Competencia.

Cuadro 15
Tasa de interés real (2001-2011)

117
  L.R. Cáceres comenta que: «El aumento del spread es inusitado y pone en claro
la ausencia de competencia», según la evidencia presentada por Barajas, et al (1999).
118
  Se enfatiza que un spread de 5.5% en una cartera de $5,558 millones (2001) es
muy diferente al mismo spread en una cartera de $8,706 millones (2011). Sencilla-
mente, la diferencia es casi $174 millones.
119 
Acevedo y Magaña (2000).

120
 30. Si bien es cierto que la tasa de interés descendió al comenzar
el período de la dolarización, el spread nominal promedio durante la
dolarización fue de 5.51% y en el período 1995-2000 fue de 3.85%.
El cambio en el diferencial entre los períodos es muy significativo
bajo cualquier criterio:

Bajo el criterio de una prueba «t», se rechaza la hipótesis nula

de que las dos muestras del spread pertenecen a la misma
población.
t: -4.1 < ±2.13.
Nota: El signo negativo indica que la primera muestra (1995-
2000) tienen un promedio inferior.

31. Nuestro resultado nos indica en forma no ambigua que el

spread tuvo un comportamiento diferente en la década de la dolari-
zación, el cual muestra una mayor utilidad para los bancos. No nos
sorprende pero no se entiende por qué se habló tanto del beneficio
de las tasas de interés cuando se dolarizó al país. Si alguien ha paga-
do, son los depositantes. Una gráfica del spread en ambos períodos se
presenta en el anexo 6.

32. Si tomamos nuestro estimador del parámetro de la elastici-

dad-ingreso del dinero (1.05), podríamos hacer una aproximación al
mismo parámetro postulado por la Teoría Cuantitativa del Dinero
(Friedman, 1956; Hume, 1752) de los modelos clásicos, que lo esti-
pula en 1.00. El modelo monetario de Friedman también postula una
«velocidad» del dinero relativamente constante. Sometimos la serie
«velocidad» a una prueba KPSS de «estacionalidad» y no la pasó, por
lo que se puede aseverar que la «velocidad», medida para El Salvador,
es una serie determinística y en este sentido cumple con el requisito

121
 de la Teoría Cuantitativa. 120 Así, la dicotomía entre el sector real y
el sector monetario que presenta el modelo clásico es conveniente y
relativamente apropiado para nuestro análisis de la dolarización.

33. Aunque la «dolarización» ha sido presentada por algunos

como un siguiente paso al siglo XXI, cuando uno la analiza queda
claro que es un gran paso al pasado, al siglo XIX o XVIII, y que poco
tiene que ofrecer al presente con su vertiginoso proceso de cambios.
El problema para El Salvador es saber cómo se sale de este enredo,
al que ha sido sometido por desatinados y supuestos formuladores
de políticas económicas vetustas vigentes en sociedades de antaño
con bancos privados emisores de dinero y de pequeños comerciantes
(Adam Smith los llamó «shopkeepers») con nacientes industrializa-
ciones durante siglos pasados.  121

B. Balances internos y externos

34. Como todo régimen cambiario, la dolarización exige sus

normas para un funcionamiento apropiado. En términos llanos, se
necesita que los balances internos (fiscal y ahorro) y externos (co-
mercial o cuenta de capital) converjan a un cierto equilibrio en el cual
las diferencias sean manejables dentro de medidas normales y ordi-
narias. Como hemos visto, en El Salvador, los desbalances tienden
a agudizarse, conjuntamente que se manifiesta una impotencia casi
absoluta con relación a los choques externos (como la crisis mundial)
y a los choques internos (como los actos de la naturaleza). Se podría
argüir, también, que si El Salvador hubiera cumplido con los requi-
sitos que exige la dolarización, no habría razón alguna para dolarizar.

120
  Bordo y Jonung (1987).
121
  Jameson (2003).

122
El país hubiera tenido éxito con cualquier régimen cambiario. Sin
embargo, dolarización era el régimen menos apropiado para el país
aunque el más apropiado para grupos interesados rentistas. Veamos.

35. La serie «cuenta corriente» (de la balanza de pagos) entre

2001-2011 no es estacionaria (KPSS al 10% ρ = 0.09). Además, la
variable tiene una tendencia a aumentar hacia lo negativo con un
coeficiente de -69.6 (ρ = 0.096). Si la economía no introduce re-
formas estructurales relacionadas con el comercio exterior, inclusive
de medidas necesarias para aumentar la productividad en los bienes
transables, se debe esperar que en promedio el déficit en cuenta co-
rriente aumente $70 millones por año. En igual forma, el déficit de la
cuenta corriente ha crecido a una tasa promedio anual del 3.6%. Esta
tendencia es insostenible bajo cualquier criterio y mucho más dentro
de las capacidades que tiene disponibles la economía salvadoreña.

36. El punto importante es que el comportamiento de la cuenta

corriente en el período predolarización (1997-2000) es estadística-
mente diferente al comportamiento del período de la dolarización
(2001-2004, 2001-2008 y 2001-2011) de acuerdo a pruebas «t»
(ρ = 0.04, 0.02 y 0.002, respectivamente). El cambio estructural, y
la dolarización es uno por excelencia, ha contribuido a que el sector
externo tenga un comportamiento diferente pero hacia el deterioro.
Por ejemplo:

Se rechaza hipótesis nula que la cuenta corriente sea del mismo

universo en los períodos 1997-2000 y 2001-2011.

t(.99; 13) = 3.45 > ± 2.16

123
 37. Las remesas, que en un principio jugaron un papel impor-
tante para suavizar los embates de la balanza comercial, ahora con la
crisis internacional, ya no son suficientes. Lo mismo se puede decir
con respecto a la variable «tasa de migración neta», la cual ha aumen-
tado, pero aun así no es suficiente. Pareciera que lo mismo que le pasa
a Japón, El Salvador está sufriendo de una esclerosis paralizante, que
lo mantiene en un permanente estancamiento debido a una decisión
irracional, cristalizada en una ley, de dolarizar y, así, mantener la de-
manda agregada deprimida.

38. Al igual que la cuenta corriente, la serie del déficit fiscal tie-
ne el mismo comportamiento, aunque los valores «t» son más signi-
ficativos para el déficit fiscal. La prueba KPSS (1990-2011) rechaza
que la serie sea estacionaria (testimado 0.725 > tcrítico 0.699 --99%). Por
su parte, las pruebas «t», que el déficit fiscal en los períodos 1990-
2000 y 2001-2011 son dos poblaciones diferentes son significativas
al 99%.

Se rechaza hipótesis nula de que el déficit fiscal sea del mismo

universo en los períodos 1990-2000 y 2001-2011.

t(.99; 16) = 5.62 > ± 2.16

39. La tendencia del déficit fiscal es que en promedio este po-

dría crecer $45 millones —un 5%— (ρ = 0.04, 96%) por año. No se
detectan razones para creer que esta tendencia sea sostenible.

124
 40. La literatura económica reconoce los déficits externos e in-
ternos como los «déficit gemelos». 122 Se les llama de esta forma, pues
ambos tienden a tener el mismo comportamiento o propensión. En
la gráfica 23 se observa dicho comportamiento. El efecto remesa
tiende a aminorar dicha relación, pero a la vez creando otros proble-
mas. No obstante, la tendencia se mantiene.

41. En el trasfondo de la brecha externa se encuentra el déficit

de la balanza comercial o, lo que es más apropiado para nuestros
propósitos, las exportaciones netas. En el período de la dolarización
el incremento promedio anual del déficit comercial (exportaciones
netas) ha sido de 9.3% y el promedio móvil es de 8.6%. Se calculó,
también, que dicha brecha creció, en promedio anual, $252 millones
(ρ= 0.003). Lo que se nota con esta tendencia es que las exportacio-
nes del país no han crecido lo suficiente para aminorar esta penosa
situación. Es a esta debilidad estructural de la economía salvadoreña
a la que apunta la aseveración que «hay que aumentar la productivi-
dad de los bienes transables» contenido en el estudio hecho para el
«Programa del Asocio para el Crecimiento». 123 El Programa no indi-
ca, por su parte, sobre las productividades de los sectores educación
o salud o del mercado interno en su totalidad. Las deficiencias son
notorias en ambos sectores.

122
  Vernengo y Bradbury (2011).
123
  Asocio Para el Crecimiento (2011).

125
 Gráfica 23
Brecha interna y externa

42. La relación entre las dos brechas se puede precisar de esta

forma:

PIB = Consumo + Inversión + Gasto Publico +

(Exportaciones – Importaciones) (1)
Ahorro = Inversión (2)
Por lo qué
(A - I) + (T – G) = (E – Importaciones) = Exportaciones netas = NX
Si T < G => Déficit Fiscal

43. En este escenario, si el déficit fiscal aumenta, y los Ahorros

se mantienen constantes, entonces la Inversión y/o las Exportacio-
nes Netas tienen que bajar, aumentando el déficit externo. Este es el
déficit gemelo en que se encuentra la economía salvadoreña y que

126
en el período de la dolarización ha tenido una tendencia a crecer. 124
Otro ángulo es ver al déficit externo como la importación de ahorro
externo, es decir, endeudamiento. En el mismo período, El Salvador
ha caído ya en el espiral acelerado del endeudamiento externo, como
vimos anteriormente. Ello indica la necesidad de una reforma tribu-
taria, inclusive de un «pacto fiscal».

44. Las exportaciones netas pueden ser consideradas la piedra

angular y, a su vez, el talón de Aquiles del modelo económico im-
plantado en El Salvador por los Gobiernos desde los Acuerdos de
Paz. Como se puede apreciar en la gráfica 24, el sendero de esta va-
riable ha sido hacia abajo, exigiendo cada año mayor endeudamiento
y/o remesas, que implica una mayor migración neta de salvadoreños.
En la medida que no se facilite el ahorro externo, los requisitos de
ahorro para mantener un proceso de inversión saludable se hacen
menos alcanzables, propiciando mayor estancamiento, desempleo,
subempleo o migración. A grandes rasgos, esta variable posiblemen-
te resume la realidad económica del país en este período.

124
  Los partidarios hayekianos señalan que este problema es una cuestión contable
y de poca envergadura. Lo que hay que señalar es que los desequilibrios tienen que
ajustarse y el único ajuste que ha tenido El Salvador es por medio del endeudamien-
to acelerado. Tal vez una bola de cristal nos diga cómo hacerlo de otra manera y con
métodos disponibles.

127
 Gráfica 24
El Salvador: exportaciones netas

45. No se puede dejar pasar por alto otra tendencia que es pa-
ralela a la tendencia del deterioro del sector externo. Parte del Con-
senso de Washington incluía la apertura comercial, sostenida por
reducciones en los aranceles y en un proceso de acuerdos de Tratados
de Libre Comercio (TLC). Dentro de este ramo, se destaca que la
apertura comercial del país se incrementó de 67.5% en 2001 a 73.6
en el 2008. 125 La apertura seguía su propia dinámica en la misma
medida que las exportaciones perdían dinamismo y las importacio-
nes, tal vez propulsadas por las remesas, se incrementaban a niveles
históricos. 126 El arancel máximo en 1988 era 220%, en 1994 se había
reducido a 20% y ya para 1999 se colocaba en 15% (bienes finales).

46. En este proceso, la inversión extranjera directa (IED), que

era una de las promesas de la dolarización, no ha mostrado mayor
repunte. Por lo que no se puede esperar mayor apoyo de este rubro
a la reducción del déficit gemelo. En la gráfica 25 vemos dos picos,

125
  Lazo (2010).
126
  Cáceres y Saca (2006).

128
1998 y 2007, que fue cuando se privatizaron los activos estatales y
2007 cuando la banca local fue comprada por bancos extranjeros.
Un intercambio de activos no necesariamente implica aumento en
capacidad productiva y más bien, como con las privatizaciones de
activos públicos, puede servir para encubrir temporalmente el déficit
fiscal. 127

Gráfica 25
Inversión extranjera directa (1990-2011 millones $)

47. Se hicieron algunas pruebas estadísticas con la serie IED

1990-2011. En primer lugar, la prueba del estadístico KPSS arroja
un valor indicativo (testimado 0.354 < 0.357 tcrítico ; ρ= 0.1) que la serie
es estacionaria alrededor de una constante; no muestra tendencia. En
segundo lugar, utilizando el estadístico «z» de dos colas, no se puede
rechazar la hipótesis nula de que los períodos 1990-2000 y 2001-
2011 tengan el mismo promedio 128:

127
  Entre 1998 y 2004, el Estado salvadoreño tuvo ingresos de $1,221.3 millones
por las privatizaciones. No existen registros de las auditorías del uso de estos fondos
y se puede especular que se utilizaron para cubrir los déficits fiscales.
128
  Una prueba «t» nos daría mayor probabilidad para no rechazar la hipótesis nula.
En este caso tcrítico = ± 2.6.

129
 NO se rechaza hipótesis nula de que la inversión extranjera
directa sea del mismo universo en los períodos 1990-2000 y
2001-2011.

z(.99; 16) = -1.96 < -1.68 < + 1.96

48. Es decir, no existe un cambio o «quiebre» entre las dos mues-

tras. 129 En nuestro caso y dentro de la prueba «z», la dolarización no
ha tenido efecto sobre la variable IED. El comportamiento ha sido
el mismo en el período predolarización y dolarización.

49. En resumen, en el período de la dolarización los desbalances

internos y externos han crecido, se retroalimentan, y tienen una ten-
dencia estadística a crecer. Así, se puede concluir que los desbalances
macroeconómicos son la característica del período. Si bien es cierto
que estas tendencias comenzaron a mostrarse en 1995, en el presente
se han pronunciado. Los ajustes necesarios para hacer de la economía
salvadoreña sostenible como existe ahora son prácticamente inadmi-
sibles, a menos que se pretenda entrar a un espiral social de conflic-
tos, cuyo fin no se puede predecir ni con los métodos estadísticos más
complejos.

129
  El valor estimado de “z” fue de -1.68 inferior al ±1.96. Es posible que los altos
valores de los años 1998 y 2007 afecten los resultados por lo que se hizo la misma
prueba eliminando estas dos observaciones. El valor «z» obtenido es de -3.43 su-
perior al ±2.17 y se rechaza la hipótesis nula que las dos muestras son de la misma
población. En este tipo de pruebas, se debe recurrir a diferentes métodos, inclusive
el método del «counter factual». Para una futura investigación, el «counter factual»:
¿Se hubiera dolarizado el país si los bancos comerciales no se hubieran podido ven-
der a extranjeros (digamos, la Constitución lo impedía)?

130
 50. Si El Salvador tuviera un «tipo de cambio», si participara
en algún mercado de divisas donde el colón se comprara y vendiera,
su moneda se hubiera devaluado hace ya un buen tiempo. Pero, para
padecer de los efectos reales de una devaluación, no se necesita tener
una ley que fije el tipo de cambio nominal. La economía se ajusta
a su manera y ninguna ley aprobada por legislatura alguna, mucho
menos la LIM, lo impide. El ajuste que se da en El salvador es el que
estamos viviendo, nos guste o no nos guste. En la siguiente sección
C, veremos cómo se ajusta una economía en la ausencia de un tipo
de cambio, i.e. cuando está dolarizada y el tipo de cambio es 1 x 1.

C. Dolarización y crecimiento

51. Hemos procedido bajo la premisa que una economía do-

larizada se comporta como lo indica el modelo clásico. Los precios
los establece el mercado y no existe subastador (banco central) para
moderar o «malograr» (como dicen los «liberales») las interacciones
entre los mercados financieros internos frente a los externos. El tipo
de cambio ha desaparecido, no existe mercado cambiario, y se ha re-
ducido a un numerario con valor «1». El sector real es independiente
del sector monetario y es determinado por una función de produc-
ción. Pero, hasta aquí llega la analogía. 130

52. En el mundo actual, no se puede desvincular el sector real

del monetario. Los productores tienen que vender y lo hacen por

130
  «A nivel macroeconómico resulta evidente que, aunque todos aceptamos que el
dinero juega un papel fundamental en la creación, propagación y eventual conten-
ción de los ciclos económicos, los mecanismos mediante los cuales dichos impactos
se producen y la magnitud relativa de éstos continúan siendo evaluados sistemática-
mente. En este contexto, el análisis de la demanda de dinero y su estimación cons-
tituyen una herramienta fundamental para la toma de decisiones de la autoridad
monetaria» (Mies y Soto, 2000).

131
 dinero y no por medio del trueque de otros bienes. Cuando existe un
mercado de divisas, el vínculo entre el sector real y el sector mone-
tario lo afianza la existencia de un banco central. En caso contrario,
el vínculo lo representa exclusivamente la banca privada por medio
de los procesos de creación y destrucción de dinero y de créditos.
El vínculo, y la rapidez del ajuste, con el sector real estará sujeto a
diferentes variables entre las cuales sobresalen las consideraciones de
rentabilidad de los entes bancarios. Cada punto en el perfil de oferta
monetaria representa un punto de maximización de utilidades para
los bancos y la demanda monetaria solo establecerá cuál de todos
dichos puntos será el de equilibrio —punto fijo— (de la tasa de inte-
rés). Para cada punto en la curva de oferta en el plano bidimensional,
los bancos ya tienen un cálculo de ganancia esperada.

53. Lo que sí debe quedar claro es que teóricamente en el mun-

do dolarizado, o en el mundo del modelo clásico, los ajustes son
casi automáticos y los desequilibrios monetarios son eventos fuga-
ces. Se puede decir que los mercados monetarios siempre están en
equilibrio. De ahí que se considere que este tipo de modelo, en el
plano macroeconómico, es el más sencillo pues la carga del ajuste,
cae exclusivamente sobre el sector real: el lado de la oferta. No es
fortuito que muchos economistas sostengan que el problema del es-
tancamiento actual de la economía salvadoreña sea un problema de
productividad y que radica exclusivamente en el sector real. En con-
secuencia, el sector monetario es irrelevante y la dolarización, «sien-
do un acuerdo monetario», es igualmente irrelevante. 131 Esta visión
pretende basarse en los aspectos teóricos modernos, pero en el fondo

131
  El economista Roberto Rivera Campos, exjefe de Economía de la UCA, ex-
director de FUSADES y con un PhD en mano, dijo en una entrevista televisiva
(«Debate» con Nacho Castillo) que la dolarización no tenía nada que ver con el
crecimiento por ser «un acuerdo monetario».

132
siguen viviendo en el mundo simplista del modelo clásico. 132 Es este
mundo —el clásico— el más conveniente para estar dolarizado.

54. Nosotros hemos postulado como hipótesis de investigación

que la dolarización, como se ha implantado en El Salvador, consti-
tuye y consolida un marco económico teórico y operativo diferente
al que existía antes de su introducción en enero del 2001. Particu-
larmente, con la dolarización se ha regresado a un pasado en el cual
no existía un banco central o, si existía como en El Salvador, este era
de carácter privado como lo decía su propio nombre antes del 1961:
Banco Central de Reserva de El Salvador, S.A.

55. Veamos nuestro ejercicio empírico para demostrarlo. Como

un primer paso, se estableció utilizando la Prueba KPSS que la serie
monetaria M2 (y M1) no son estacionarias (anexo 4) pero sí son
estocásticas y sujetas a una interpretación probabilística. Utilizando
pruebas estadísticas adicionales se estableció también que la muestra
de la variable M2 (M1) en el período 1994-2000 (predolarización) es
estadísticamente diferente a la misma variable en el período (2001-
2008 y 2001-2011) de la dolarización (anexo 5). Ambas muestras
pertenecen a diferentes poblaciones o universos. Ello implica que su
perfil estocástico (probabilístico) responde a diferentes parámetros
universales. En términos reduccionistas, las dos muestras correspon-
den a diferentes animales con diferente ADN.

132
  La visión moderna clásica —llamémosla neoclásica o, inclusive neo neoclá-
sica— se confía de los mercados que suponen son permanente y eternamente efi-
cientes. Sus modelos de economía enfocan y se basan en Funciones de Producción
Cobb-Douglas con retornos constantes de escala en las cuales cada quien recibe su
producto marginal y sin pensar miden el capital con variables que ni determinadas
ni matemáticamente identificadas están. Al no estar identificadas, el modelo (ecua-
ciones simultaneas) está sin determinarse. Por ejemplo, para medir el «capital» se
utiliza la tasa de interés, y la variable «capital» a su vez determina la tasa de interés.
Este problema lleva a la situación matemáticamente ilógica que la tasa de interés
puede determinar la cantidad de «capital» en más de un punto en el plano bidimen-
sional («switching») (Harcourt, 1972).

133
 56. La elasticidad-ingreso de la demanda de dinero (medida an-
teriormente en 1.05) no es significativamente diferente a «1» en el
período de la dolarización, pero sí lo es en el período predolarización
(1994-2000), siendo estimado en 1.27. La reducción en la elastici-
dad-ingreso entre ambas muestras nos indica, a grandes rasgos, el
por qué la variable M2/PIB («grado de monetización») ha declinado
persistentemente casi cada año en el período de la dolarización. En
síntesis, posiblemente más plausible, es que la dolarización con su
«camisa de fuerza» ha constreñido la demanda agregada, a tal grado
que solo la inflación ha quedado como variable «saludable» en el
plano económico del país.

57. Así, en forma sorprendente, la economía no ha experimen-

tado una profundización financiera como esperaban ex ante algunos
«teóricos» de la dolarización. Se puede argüir que en el periodo de
la dolarización la cantidad monetaria ha disminuido con relación al
PIB (i.e. la elasticidad-ingreso bajó de 1.27 a 1.05). Es decir, se ha
dado un proceso de relativa incapacidad de emisión y generación
monetaria. Esto es lo que algunos, también, han llamado la tal «esta-
bilidad macroeconómica» de la dolarización.

58. El proceso ha sido tan penetrante que el crecimiento de la

masa monetaria en El Salvador ha sido el más bajo en la región cen-
troamericana en el período de la dolarización. Por conveniencia re-
petimos el siguiente cuadro 16 de una sección anterior:

Cuadro 16
Tasa de crecimiento monetario CA 2001-2011
El Salvador Guatemala Honduras Nicaragua Costa Rica
M2 M2 M2 M1 M3
4.3% 10.3% 13.1 20.1% 18.1%

Fuente: Respectivos bancos centrales.

134
 59. El crecimiento de la masa monetaria entre los dos perío-
dos también indica que, en el actual, la tasa es inferior. Esta nueva
variable (serie) definida como la tasa de crecimiento anual M2 fue
examinada a la luz de las dos muestras (1994-2000) y (2001-2011).
El estadístico «t» estableció que las dos muestras pertenecen a pobla-
ciones diferentes (anexo 5). Las estadísticas descriptivas demuestran
que en el período de la dolarización se ha experimentado una desace-
leración en esta variable.

60. La desaceleración de la tasa de crecimiento de la masa mo-

netaria en el período actual tiene varias implicaciones. No obstante
que los bancos han tenido la fortuna de financiarse con los flujos
de remesas, que se puede intuir tienen un relativo precio menor, la
desaceleración no ha permitido ampliar la cartera crediticia como se
esperaba a priori.

61. Si bien es cierto que los bancos han hecho uso y posible
abuso intenso del financiamiento externo, los bancos, minimizando
riesgos, no necesariamente han buscado una estrategia de aumentar
más que proporcionalmente su cartera. Posiblemente, se han confor-
mado con las ganancias de arbitraje de las tasas de interés y con los
préstamos a corto plazo al sector público que acarrean menor ries-
go. Por su parte, el drástico cambio en la estructura de sus carteras,
favoreciendo los créditos al consumo y vivienda, posiblemente han
constituido uno de los obstáculos para reactivar los préstamos a los
sectores privados y productivos. 133 Este obstáculo es el que nos vin-
cula al sector bancario-monetario con el sector real.

133
  Jorge L. Daly (diciembre 2012) comenta que «se debe, en parte, a que el crédito
a estos dos sectores es menos riesgoso (el crédito de consumo se paga directamente
mediante descuento de planilla, mientras que la casa es un colateral) y mucho, mu-
cho más rentable (el crédito de consumo conlleva tasas altísimas)».

135
 62. A continuación en el cuadro 17 se presenta una correlación
Pearson entre las dos variables tasa de crecimiento monetario (M2)
y tasa de crecimiento del sector real (γ). Nótese que en el período
2001-2011, la correlación es un increíble +0.98, casi una perfecta re-
lación lineal, y muy cerca al valor «1» postulado por el modelo clásico.
En el período predolarización la correlación es una baja o moderada
+0.36. La correlación no necesariamente implica causalidad. No obs-
tante, los valores obtenidos no son sorprendentes ni ajenos a lo que
hemos argumentado.

Cuadro 17
Correlación Pearson entre crecimiento de masa monetaria (M2) y
tasa de crecimiento real
1994-2000 2001-2011 2001-2008 (Precrisis)
0.36 0.98 0.73

63. Para precisar mejor y establecer que ambas variables no son

la misma variable medida en forma diferente (dada su alta corre-
lación), se optó por hacer una prueba «t» de muestra con sus res-
pectivas medias y varianzas. Se estableció con suficiente holgura
(tstimado 3.41 > 2.11; ρ = 0.01, 0.99%) que las dos variables pertenecen
a diferentes universos (anexo 5).

64. Por su parte, se hicieron las mismas pruebas con la variable

tasa de crecimiento real y siempre se pudo rechazar la hipótesis nula
que las 2 muestras de la misma variable (1994-2000) y (2001-2011)
pertenecen al mismo universo. Es decir, los dos períodos, predolari-
zación y dolarización, son dos mundos apartes en lo que respecta a la
tasa de crecimiento real (anexo 5).

136
 65. Se ha establecido que los períodos 1994-2000 y 2001-2011
son universos diferentes en lo que respecta al crecimiento de la masa
monetaria y al crecimiento real. Existen otros factores que bien pue-
den explicar el comportamiento disímil, aparte de la dolarización.
Un factor que se podría considerar es el cambio estructural de la
entrada en vigencia de los TLC pero estos inician cerca del 2007.

66. En el cuadro 19 de correlación de inflación y tasas de interés

entre las variables de El Salvador y USA salta a la vista la relativa
alta correlación (0.51) de la tasa de inflación entre ambos países. En
el sentido más estricto del concepto (i.e., que la inflación es estricta-
mente un fenómeno monetario), se podría decir que la política mo-
netaria de USA se refleja en cierta forma en El Salvador. De hecho,
la prueba estadística «z» (-1.96 < 1.58 < 1.96) para ambas muestras
(M2 de USA y El Salvador) no permite rechazar la hipótesis nula
que las dos muestras son de la misma población. Con una prueba «t»
el valor crítico es más alto por lo que resulta más fácil no rechazar
la hipótesis nula. Bajo este criterio estrecho, se podría argüir que El
Salvador es un apéndice o región de USA. Este es un resultado im-
portante en nuestro análisis.

NO se rechaza hipótesis nula de que la masa monetaria de

El Salvador y USA sea del mismo universo en el período
2001-2011.

z(.99; 16) = -1.96 < 1.58 < + 1.96

137
 67. No obstante, la tasa de crecimiento de M2 en El Salvador
durante la dolarización ha sido aún menor que la de USA (4.31% <
6.36%) como se observa en el cuadro 18 y gráfica 26, confirmando
en cierto modo lo que muchos estudiosos han dicho: que El Salvador
es subordinado por la política monetaria de USA. 134 Pero, de acuerdo
a las cifras, pareciera que la «camisa de fuerza» de la dolarización es
aún más restrictiva de lo que se puede haber pensado y la política
monetaria de USA solo establece el camino a seguir. 135

Cuadro 18
Crecimiento M2 El Salvador y USA
1993-2011 1993-2000 2001-2011
El Salvador 8.11% 14.09% 4.31%
USA 5.63% 4.63% 6.36%

Gráfica 26
Masa monetaria 2 (Logarítmica) El Salvador y USA (1993-2011)

134
  La serie M2-USA no es estacionaria (KPSS: 0.81>0.61; 99%) al igual que M2-
El Salvador (95%). Se hace imperativo utilizar tasas de crecimiento.
135
  El modelo aplicado de la dolarización se asemeja a la región CFA, vale decir, al
régimen monetario que Francia mantenía hasta hace muy poco con países de África
Occidental – Gabón, Costa de Marfil, Senegal, Togo, etc. Ni pan producían porque
era más barato importar el baguette desde Francia.

138
 68. La misma prueba hecha para la tasa de interés pasiva (180
días) arroja estadísticas más contundentes: «z» (-1.96 < -0.45 < 1.96).
La banca comercial en El Salvador no se diferencia de la estadouni-
dense en lo que respecta a los intereses que pagan por los depósitos.
Es posible que la banca local acepte el liderazgo de la banca esta-
dounidense ya que podría ser muy fácil trasladar ahorros a Estados
Unidos si se da un diferencial mínimamente significativo que cubra
los costos de transferencia. De hecho, la correlación entre las dos va-
riables es 0.42. Se podría especular que la banca local acepta también
la estructura de USA como un parámetro pero, dada la característica
de un mercado cautivo (remesas, etc.), establece su propia estructura
en función de sus consideraciones de rentabilidad.

69. La tasa de interés activa (préstamos a más de un año) exhi-

be un comportamiento menos simétrico. Esta variable, sin embar-
go, arroja un estadístico «z» (6.77 > ± 1.96) que permite aseverar
que la muestra de El Salvador y la de USA pertenecen a diferentes
poblaciones. Con esta variable queda más despejado que la banca
local responde primordialmente a las consideraciones de sus propios
balances y/o directrices de las respectivas casas matrices en el extran-
jero en cuanto a su cartera de préstamos. La correlación de la misma
(tasa activa) entre ambos países es un más moderado 0.25. Consi-
derando la estructura existente de la cartera de préstamos, se puede
aseverar que el mercado es aún más dependiente del financiamiento
local, utilizando sus obligaciones externas para balancear sus cuentas
y maximizar ganancias bajo métodos especulativos. Obtener créditos
de otros países para consumo o vivienda local no es tarea fácil y, pro-
bablemente, las respectivas autoridades bancarias no lo consentirían.

139
 Cuadro 19
Correlación entre inflación y tasa de interés en ESA y USA
2001- Pasiva El Pasiva Activa El Prime Inflación Inflación
2011 Salvador USA Salvador USA SV USA
Pasiva 1
SV
pasiva 0.42 1
USA
Activa -0.29 -0.58 1
SV
Prime -0.12 0.29 0.25 1
USA
Inflación 0.66 -0.05 0.33 0.29 1
SV
Inflación -0.05 -0.38 0.82 0.34 0.51 1
USA
PRO- 3.77% 3.48% 9.27% 4.98% 3.52% 2.45%
MEDIO
Anual

70. Podríamos aseverar que el vínculo, o instrumento transmi-

sor, entre el sector monetario y el real se manifiesta en la tasa de inte-
rés dentro de la dolarización, la cual es liderada por las estructuras de
tasas de interés externa. Los bancos tienen la última palabra en cuan-
to a esta variable, y en base al Teorema del Punto Fijo se establece
simultáneamente el equilibrio entre la oferta y demanda monetaria.
A pesar de la dolarización, el multiplicador monetario sigue funcio-
nando en base al requisito de las reservas de liquidez como lo exige la
ley bancaria vigente y, consecuentemente, son los bancos privados los
que determinan en última instancia el nivel y las tasas de crecimiento
del dinero en un El Salvador dolarizado.

140
 71. En este sentido, los bancos mantienen y guardan su capaci-
dad en el proceso de crear, o destruir, dinero. Por ejemplo, en medio
de la crisis, 2009-2010, los bancos redujeron su cartera de préstamos
por más de $700-900 millones, y dado un multiplicador bancario de
3-4, se eliminó como mínimo $2,100 millones de dinero. El ajuste de
la cartera significó un golpe adicional a una economía que ya sufría
una recesión. La contracción en crédito (y dinero) fue acompañado
por aumentos en la tasa de interés. Este es solo un costo de no tener
un banco central, i.e. estar dolarizado. La maquinita de hacer dinero,
ahora en manos de los bancos privados, está haciendo estragos en la
economía nacional.

72. Con este ejemplo vemos que en el mundo de hoy día, en

una economía monetizada, los sectores reales y monetarios no son
independientes. Los bancos crean dinero en función de sus balances,
estados financieros y rentabilidad, y no en función del bienestar de
la economía nacional como mandaba la Ley de Reorganización de
la Banca Central (1961), citada anteriormente. Ante esta situación,
se puede afirmar que son los bancos privados extranjerizados los que
están determinando el destino inmediato y el estancamiento de la
economía nacional en medio de la profunda crisis internacional que
se vive y se magnifica en El Salvador

73. Tratando de precisar más, se hicieron pruebas inferenciales

de las tasa de crecimiento real y masa monetaria entre El Salvador
y USA en el período de la dolarización. En la gráfica 27 se puede
observar como la variable crecimiento real se comporta en los dos
países. En la gráfica 26 (anterior) se observa la variable masa mone-
taria (M2).

141
 Gráfica 27
Tasa de crecimiento real: El Salvador y USA (2001-2011)

74. El comportamiento de la variable «crecimiento real» es muy

simétrico con una sólida correlación de +0.79. De hecho una prueba
«z» establece que no se puede descartar la hipótesis nula que ambas
variables pertenecen a la misma población:

Z: -2.57 < 0.12 < 2.57; 0.99%

75. Lo más significativo entre estas dos variables es que el pro-

medio anual de USA, un país «maduro», desarrollado y con mayor
productividad, es superior (1.97%) al de El Salvador (1.87%). Por su
parte, la curtosis de la serie de El Salvador (4.74) es superior a la de
USA (2.84) indicando que el promedio del crecimiento de El Salva-
dor se amontona más que el de USA. En otras palabras, USA tiene
saltos más grandes en su crecimiento. Mientras tanto, El Salvador
parece ir dando saltitos, con un motor que parece ir disipándose.

76. Estados Unidos, una economía madura, supera a El Salva-

dor en el rubro del crecimiento real, pero lo contrario ocurre con el
comportamiento monetario. Posiblemente, la relación de estas dos
variables y nuestros hallazgos al respecto sea uno de los resultados
más importantes de esta investigación. En síntesis, el crecimiento
real y la tasa monetaria son del mismo universo estadístico cada una

142
pero Estados Unidos supera a El Salvador en ambas. He aquí la clave
para entender el estancamiento de El Salvador.

77. La misma prueba se hizo con la serie tasa de crecimiento

variable M2 (nominal), para ambos países. La correlación simple es
+0.92, superior a la variable tasa de crecimiento real. De la misma
forma, no se rechaza la hipótesis nula de que en esta variable El Sal-
vador y USA pertenecen a la misma población durante el período de
la dolarización aunque con una probabilidad menor:

t(13; 0.80) : -2.16 < 1.03 < 2.16 (Dolarización)

t(7; 0.99) : -2.72 < ±2.36 (Predolarización)

78. Aparte de las otras pruebas estadísticas que se investigaron,

estas dos variables (crecimiento real y M2) hacen un buen resumen
de nuestra investigación. Existen argumentos estadísticos para ase-
verar que El Salvador y USA han tenido casi el mismo comporta-
miento en estas dos variables. Con dos diferencias: El Salvador ha
padecido de un menor crecimiento y ha tenido una mayor camisa de
fuerza monetaria.

1) A
 juste en el modelo clásico-dolarización: cambios en la
Demanda Agregada

79. Comenzando con la economía en equilibrio se da una dis-

minución en la Demanda Agregada (DA) que es lo que ha ocurrido
con la dolarización. Digamos que ocurre una disminución en la De-

143
 manda Monetaria (o inversión o en exportaciones netas) o la econo-
mía se dolariza. Esto causa que la curva DA cambie a DA1. Nótese
que en el corto plazo, el PIB tiende a disminuir y el nivel de precios
se mantiene constante.

80. La reducción en DA causa que el PIB real disminuya por

abajo de su nivel de largo-plazo, el cual es representado por la curva
Oferta Agregada (OA) y que es vertical (perfectamente inelástica).
La OA no necesariamente se mueve pero el cambio en DA nos pone
en una situación de desequilibrio. Para regresar al equilibrio, se tie-
nen que dar cambios adicionales.

144
 81. Los cambios comienzan en el mercado laboral. Como la
DA ha bajado, hay menor demanda de trabajadores y la curva en
este mercado se cambia hacia abajo (de 1 a 2). Como hay menor De-
manda Agregada, y por ende menos ventas, las empresas demandan
menos trabajadores. Aparece el desempleo y/o el subempleo. El des-
empleo es representado por la brecha entre los dos puntos marcados
(A y B). Con la existencia de la brecha, el salario real tiene que bajar
para lograr el equilibrio. Nótese que en el nuevo equilibrio tanto el
salario como el nivel de empleo han bajado.

82. Mientras tanto, como los salarios están bajando, el empleo

comienza a aumentar, incrementando el nivel del PIB real. La curva
de demanda de trabajadores regresa a su nivel original. En el proceso,
se regresa al nivel original de demanda de trabajadores.

83. En el nuevo equilibrio clásico, el PIB1 real es el mismo que

existía antes del cambio en DA. Sin embargo, el nivel de precios será
inferior (deflación). Pero, con la dolarización, al no existir el meca-
nismo de ajuste o siendo este muy lento, el nuevo PIB1 es inferior,

145
 al igual que el nivel de precios. En este sentido, el modelo clásico, al
igual que la dolarización, prescribe un Estado o Gobierno neutral ya
que cualquier acción de su parte no necesariamente afecta al sector
real y solo es afectado el nivel de precios. Por su parte, si el cambio
hubiera sido un aumento en la demanda agregada, el resultado hu-
biera sido una inflación.

84. El proceso de ajuste es en un inicio similar al que ocurre en

el modelo Hume. Pero, se recalcó anteriormente, que en el proceso
de ajuste como se ha manifestado la dolarización, se da un espiral de-
flacionario y de estancamiento, ya que el mecanismo de ajuste equi-
librado no ha operado (tal vez no hemos llegado al siglo XXII). En
cierta forma, la economía se queda en el nuevo equilibrio con precios
inferiores (P1) y un PIB inferior (PIB1), al encontrarse truncado el
proceso de ajuste. La interrogante en el caso de la dolarización es
el por qué el nuevo equilibrio no regresa a su nivel original (PIB0),
como lo indica y prescribe el modelo clásico. Se podría especular que
la dolarización, con su «camisa de fuerza», mantiene la demanda y
oferta monetaria constreñida, y por ende la demanda agregada. El
impacto final es, dentro de la dolarización, un menor (o desacelera-
ción) nivel de empleo, producción y de precios.

146
 85. Existen varias explicaciones para interpretar el por qué la
economía no regresa al viejo y superior nivel del PIB. Una inter-
pretación es que la tasa activa de El Salvador no pertenece a la mis-
ma población que la tasa activa de USA (véase anexo 9 de hipótesis
nulas), mientras que la tasa pasiva sí pertenece. En este sentido, los
bancos locales pueden tomar acciones propias e independientes con
relación a las tasas activas. El circuito económico-financiero lo rom-
pe el comportamiento oligopolista (con un mercado cautivo de cré-
ditos) de los bancos comerciales, los cuales no inyectan esa liquidez
de regreso a la economía. Se podría hacer que los bancos actúen en
forma competitiva o se podría imponer un impuesto que capture las
ganancias rentistas de los bancos y utilizar esos ingresos para inver-
sión pública, lo que forzaría a inyectar esos fondos monetarios de
regreso a la economía y, de esta forma, regresar al nivel anterior del
PIB.

2) El modelo Thirlwall

86. Teniendo en mente estas consideraciones y, teniendo a mano

los elementos y parámetros básicos necesarios, se optó por aplicar un
modelo que nos pueda dar indicios de los límites de crecimiento que
posee la economía nacional. Dicho modelo (Thirlwall, anexo 2) esta
formulado para dar indicios sobre los requisitos de crecimiento para
alcanzar equilibrio en el desbalance externo (y su gemelo desbalance
fiscal), y, así, poder obtener alguna idea sobre la capacidad de creci-
miento de la economía salvadoreña.

87. El modelo Thirlwall está formulado para hacer énfasis en

los aspectos de la Demanda Agregada basándose en una cierta ri-
gidez en los procesos de ajuste en los precios. Considerando que el
estimado (γ*) y el real (Υ) se diferencian por 42%, se podria argüir,
con las limitaciones del caso, que una buena proporción del lento

147
 crecimiento en El Salvador recae sobre las aspectos de una deman-
da interna constreñida que favorece a las importaciones ya que la
demanda externa (χ: exportaciones) nos proporciona un valor en el
crecimiento real estimado superior al real. Se puede especular, sin
embargo, que un problema igual radica en el comportamiento de
productividades internas. Estos aspectos son elaborados con mayor
profundidad por Alfaro, et al, (2008).

88. En el cuadro 20 se puede observar que la tasa real de creci-

miento anual estimada es de 2.7 que es superior (1.87) al promedio
real que registró la economía salvadoreña en el período 2001-2011.
Podemos argüir que, siempre y cuando no se introduzcan cambios
estructurales significativos, la economía no podrá crecer por encima
del estimado γ*. Se advierte que este estimado no toma en con-
sideración explícita el significativo papel que juegan las remesas
en la economía salvadoreña. Por corolario, el estimado solo debe
verse como un indicativo techo sombra, que de conseguirse, sería
un logro. Obviamente, la economía salvadoreña necesita tasas de
crecimiento superiores.

89. Se señala, también, que una forma práctica de aumentar

el crecimiento es reduciendo la propensión a importar, la cual afec-
ta adversamente al crecimiento por dos vías: el multiplicador ma-
croeconómico y la absorción de importaciones a cambio de produc-
ción local.

148
 Cuadro 20
Estimaciones modelo Thirlwall
Alfaro et al, Pacheco y CEPAL Glower
(1989-2007) Thirlwall (1980-2004) 2001-2011
(1977-2002)
χ 5.03 n.d. 6.8
π 2.42 2.47 2.32 2.5
γ* 2.04 2.26 2.7
Y 1.66 2.05 1.9
Desviación (Y* - Y) -0.38 -0.21 0.8
χ : Tasa de crecimiento promedio anual de las exportaciones
π : Elasticidad ingreso de las importaciones
γ* : Tasa de crecimiento real potencial para mantener balanza de pagos en
equilibrio
Y : Tasa de crecimiento real

149
 IV. Perspectivas y opciones de política
económica

A. Diseño y práctica de la política económica

E
1. l 24 de septiembre de 2009, el Fondo Monetario Interna-
cional (FMI) anunció que se había logrado un Acuerdo precautorio
de $800 millones de dólares con el nuevo Gobierno del presiden-
te Mauricio Funes. El FMI informó que «el principal objetivo del
nuevo programa es asegurar la sostenibilidad fiscal y financiera bajo
un régimen dolarizado…» y, como es costumbre, felicitó al nuevo
Gobierno por realizar en forma excelente su nueva gestión. Como
veremos, este tipo de comentario solo indica la distancia entre lo que
se desea y lo que es la realidad.

2. ¿Qué implica este acuerdo? En primer lugar es un acuerdo

que principalmente solo será utilizado si hay corridas en los bancos.
Esto es necesario, pues el Banco Central ni el país no disponen,
por la dolarización, de reservas internacionales propias para enfren-
tar este tipo de crisis financiera. De hecho, las reservas propias del
Banco Central apenas llegan a $140 millones y no logran cubrir ni
el 2% de los depósitos bancarios. Aun así, la semifuncional agencia
de garantías a los depositantes salvadoreños está tan subcapitalizada
que no podría cubrir ni el 5% de los depositantes en un solo banco y
no se diga del sistema bancario en su totalidad. Aunque a lo largo de
2012 los bancos comerciales (primordialmente extranjeros y con un
90% de los activos totales del sistema bancario) han mostrado una

151
 sobre liquidez neta (como resultado de la misma recesión que sufre el
país), sí han mostrado vulnerabilidad desde el 2006 por su exposición
externa y el mismo FMI muestra su preocupación.

3. Lo interesante es que El Salvador y el FMI habían logrado

un Acuerdo precautorio unos meses antes, en enero de 2009, en el
cual se informaba que el crecimiento real de la economía sería del
+2.5% en el 2009, pero en el nuevo acuerdo se estableció en -2.5%.
Lo mismo ocurrió con la proyección del déficit fiscal para 2009, el
cual en enero se había establecido en un -3% pero en septiembre se
hablaba de -5.4% o más. ¿Cómo es posible que el FMI estuviera tan
lejos de la realidad? Una explicación es que el FMI infringió en su
optimismo o que la magnitud de la crisis que vive el país es tan pro-
funda, que ha tomado a todos por sorpresa. De hecho, ya se reconoce
que el impacto de la crisis sobre El Salvador ha sido mayor que en
sus países vecinos.

4. Aun cuando existe un entendimiento implícito y explícito en-

tre el Gobierno y el FMI en que no se espera que se utilicen los
$800 millones, el Acuerdo impone un conjunto de condiciones tra-
dicionales del FMI, las cuales incluyen aumentar los ingresos públi-
cos (impuestos y particularmente el IVA) y bajar los gastos (reducir
programas sociales). En medio de la crisis y la recesión, el Gobierno
de El Salvador aceptó un programa recesivo, que agudizará la crisis
aún más, como le ha sucedido a Grecia y España. Con el programa
del FMI (ahora en «suspenso» ya que todos los intentos del Gobier-
no actual y anteriores han fracasado), la reactivación económica se
desplaza a un segundo plano y se le da prioridad a las frágiles finan-
zas públicas con un programa recesivo que posiblemente disminuya
los ingresos aún más en el 2013, derivando en menor crecimiento, y
menores ingresos públicos, pero apuntando a salvar la dolarización,
que es el único objetivo de todas las medidas económicas que toma
el Gobierno.

152
 5. Además de ingresar a las filas del FMI y antes de comen-
zar a implantar el Acuerdo, la economía de El Salvador ha seguido
mostrando debilidades insoslayables y recesivas. Es preocupante que
mientras otros países usan la política monetaria para suavizar y redu-
cir las tasas de interés, en el país estas han mostrado una tendencia
alarmante hacia arriba en el 2009-10, subiendo dos puntos porcen-
tuales en medio de la crisis. El gobierno, sin un banco central y sin
política monetaria, se ha conformado con ser un espectador más ante
esa tendencia peligrosa que más sujeta a la economía y constriñe la
demanda agregada y la misma reactivación que todos piden.

6. No obstante la relativa holgura de liquidez de los bancos co-

merciales, la economía en general no goza de ese margen de ma-
niobra. De hecho, la liquidez en la economía en general se está re-
duciéndose a un ritmo acelerado. La reducción en las remesas, las
exportaciones netas, el desapalancamiento (reducción de deuda) de
los bancos domiciliados y los créditos bancarios suman una reduc-
ción de liquidez de más de dos mil millones y cerca de $2,300 millo-
nes. No existen señales que las perspectivas para el 2012-2013 sean
mejoradas en este rubro.

7. ¿Cómo es posible que el país, en medio de la crisis y de re-

ducciones en la liquidez económica, se embarque en un programa
recesivo de política tributaria? La desesperación mostrada por el jefe
de Gobierno y sus asesores para acelerar el Acuerdo con el FMI, solo
señala que no tiene un menú de opciones para enfrentar la crisis en
forma contundente y decisivamente, y que solo pueda tener la espe-
ranza que si sigue al pie de la letra el Acuerdo, los organismos inter-
nacionales le abrirán generosamente las mangueras internacionales
de liquidez financiera.  136

136
  El BID ya anunció que «donará» $60 millones para el «Asocio para el Creci-
miento» que nadie sabe ni qué es.

153
 8. Un dicho popular reza que «no se le pueden pedir peras al
olmo». Lo mismo sucede con la política económica. El diseño de
política económica que sostiene a la dolarización prohíbe utilizar
los instrumentos tradicionales de política económica, neutralizando
la política monetaria y la tijera gemela con la política fiscal. Así, la
dolarización es un esquema exclusivo para el modelo (neo) clásico
del Siglo XIX. No obstante, el actual Gobierno del cambio está in-
curriendo en costos muy altos al tratar de establecer objetivos eco-
nómicos incongruentes con el esquema de la dolarización, como el
mantenimiento de algunos subsidios. Así como el olmo no dará pe-
ras a pesar de que se le abone abundantemente, o se le cambie la
tierra todos los días, la política económica de un Gobierno que no
sea coherente con el esquema en práctica, estará abonando equivoca-
damente, malgastando recursos escasos o consiguiéndolos a precios
más onerosos. Este costo, inclusive de su costo de oportunidad, debe
ser incluido en el cálculo del costo de mantener la dolarización.

9. Una opción es la de regresarle al Banco Central la autoridad de

ejercer política monetaria. La potestad de hacer su trabajo en medio
de la crisis, como lo están haciendo el resto de países del mundo. Es
hora de salirse de un experimental esquema fracasado de política
económica radical, ideológica y fallido como es la dolarización. La
senda económica por la que ha optado el Gobierno, es lenta, muy
lenta para verdaderamente contrarrestar la crisis, y menos eficaz para
establecer la senda de la reactivación económica.

154
 10. La fijación del tipo de cambio por la ley LIM tiene tanto sen-
tido como que se fijaran las tasas de interés para toda la economía.
Sin embargo, en la Asamblea existe un anteproyecto de Ley para
restringir las tasas de interés en las tarjetas de crédito a un exagerado
36% anual. Los banqueros se quejan que esta ley excluiría al 55% de
las tarjetas habientes existentes. 137 En eso tendrán razón los banque-
ros pero no dicen nada con relación a los que se excluyen con la ley
LIM que fija el tipo de cambio: los desempleados.

11. El estancamiento que vive el país es el resultado del impacto

excluyente de la ley LIM. Al fijar el tipo de cambio, la LIM obliga
a la economía a contraerse al constreñir la Demanda Agregada por
medio de la restricción de la oferta monetaria, ya que el ajuste se da
también en el sector real: se reduce el empleo y la producción. En
este aspecto, no existe diferencia entre la ley antiusura y la LIM.

12. La ley LIM se introdujo casi al mismo tiempo que la con-

vertibilidad (medida semidolarizante) en Argentina fracasaba. Lo
mismo está pasando ahora en El Salvador. Aparte de algunos subsi-
dios mal enfocados, y un exceso de empleo en el sector público, que
solo fomenta los amarres burocráticos, los bienes públicos como la
salud, la educación, el transporte público no logran llenar las más
mínimas necesidades de la población. La única opción que tiene la
ciudadanía es la de huir a tierras lejanas a buscar el pan de cada día.
Una sociedad en estas circunstancias es insostenible. Peor aún, la so-
ciedad prácticamente ha prohibido que se cuestione la dolarización,

137
  «La propuesta busca ponerle un techo a las tasas de interés por créditos, regular
las comisiones por préstamos y fijar un factor de riesgo. También se propone en la
ley una tasa máxima del 36% de interés anual. Según el sector financiero, esto afec-
taría a unas 370,000 tarjetas, de aproximadamente 650,000 emitidas», La Prensa
Gráfica, 4 de octubre del 2012.

155
 la cual se acepta como algo natural o algo irrelevante para enmarcar
y diagnosticar los problemas que vive el país.

13. ¿Qué pasará en El Salvador cuando el FED decida subir las

tasas de interés en concordancia con las necesidades del mismo Esta-
dos Unidos? Ya vimos que la economía salvadoreña no se puede ais-
lar de la economía estadounidense. Así, en los mercados financieros
mundiales, donde se negocian más del 80% de las compra-ventas de
activos financieros, como son Wall Street, Londres, Frankfurt, Hong
Kong, etc., un 70-80% de las mismas son hechas por computadoras
que usualmente en minutos o segundos las vuelven a revender. Los
mercados financieros en el 2012 obedecen a programas computari-
zados creados por científicos entrenados para diseñar modelos ma-
temáticos topológicos de vuelos a la Luna, Marte o al más allá. En la
actualidad vivimos con una economía mundial paralizada, recursos
ociosos, trabajadores parados, inclusive en el pulgarcito de América.

14. Por su parte, el banco central de Estados Unidos (FED), un

ente semiprivado que nunca en su historia de 98 años ha sido audita-
do, ha utilizado la política monetaria para emitir $1,500,000,000,000
(1.5 con 11 ceros) de dólares en cada uno de los últimos 4 años para
financiar al Gobierno USA y salvar a los grandes bancos de USA y
Europa, que son sus verdaderos dueños. En este contexto, la política
monetaria del FED se ha convertido en el mayor subsidio en la his-
toria económica moderna, alimentando la creación de nuevas burbu-
jas financieras, y alineando nuevas y futuras recesiones. Las tasas de
interés que impone el FED están ya casi a niveles cero, de donde no
pueden pasar. En este contexto, El Salvador vive en un ambiente de
tasas de interés bajísimas que no pueden perdurar por mucho tiempo.

156
 15. Mientras tanto, El Salvador se da el disparatado lujo de te-
ner una moneda cara para el salvadoreño medio pero depreciada por
los países que son los motores económicos mundiales en esta crisis
internacional que se vive. Su deuda pública es impagable aun al nivel
de tasas de interés existentes que ya no pueden bajar más. El servicio
de la deuda pública de El Salvador absorbe un 30% del presupuesto
público, dejando solo pellejos para la inversión social. Un leve au-
mento en las tasas de interés mundiales, por cualquier razón, llevaría
al país a una inmediata bancarrota.

16. Cada semana se informa que en el país existe un ejército

delincuencial creciente de más de 60,000 efectivos organizados (casi
tres veces los numerarios policiales que se caracterizan por sus botas
rotas con sueldos retrasados). Las cárceles saturadas en un 300%. En
este desastre social, lo que menos se piensa es en la dolarización y
en el esquema específico de política económica que le da sustento.
El fracaso de la dolarización ya desbordó del plano económico. El
Salvador es ahora un país arruinado en lo social, en lo económico y
en lo político. Se vive el peor momento en su vida republicana.

17. Contemos una historia sobre uno de los mitos más perver-
sos que sostienen al concepto «dinero» en la época moderna. Para
elaborarlo se podría utilizar un prototipo que todos los salvadoreños
tenemos frente a nuestras narices: la dolarización. Veamos.

18. Era un primero de enero de 2001. Los bancos comerciales

salvadoreños estaban cerrados por el feriado del nuevo año. En ese
día, por obra de magia y por una ley que se denomina «Ley de In-
tegración Monetaria (LIM)», estos bancos amanecieron milagrosa-
mente con miles de millones de dólares en depósitos de sus clientes
que habían depositado anteriormente en moneda local denominada
colones. Solo los dos bancos más grandes (Agrícola y Cuscatlán) te-

157
 nían la increíble y estrambótica suma de $3,600 millones en nuevos
depósitos en dólares. El Banco Central de Reserva de El Salvador
apenas tenía unos míseros $1,900 millones en reservas en dólares.
¿Cómo se crearon tantos dólares de la nada?

19. Como por obra de magia, en los últimos dos milenios los
conceptos oro, moneda, billete y dinero han llegado a subsumirse
como equivalentes y sinónimos. De hecho, cuando fue creado el dó-
lar estadounidense en 1913-4, este notificaba que el billete podía ser
redimido en oro por el portador. Si alguien lo quiere redimir ahora,
solo recibe otro billete (papel) igual. Las normas financieras estado-
unidense para cancelar deuda no diferencian entre oro, dinero (de-
nario) y dólar. Este es el mundo de la moneda fiduciaria, que la crea
un banco central. En nuestro caso, la moneda la crea otro país que
ningún interés tiene en la sostenibilidad de la economía salvadoreña.

20. Con la dolarización, y dentro de este marco, se privatizó

el «bien público» que llamamos «dinero». La emisión de dinero en
el país ahora ocurre de la misma forma que ocurría a principios del
Siglo XX y antes —cuando ni banco central existía. Si los bancos
privados lo considera rentable, usan la «maquinita» de hacer dinero.
O, si el Estado, lo considera conveniente, sanciona una ley como la
LIM y crea dólares contables de la nada para beneficio de los bancos,
como los panes en el mar de Galilea.

21. Si a esto agregamos que el sector público ha saturado el mer-

cado con deuda de corto plazo, que su deuda externa está a niveles
históricos, que no tiene ni para la devolución de rentas ni para pa-
garle a los proveedores, que el Gobierno está en proceso de un refi-
nanciamiento de deuda soberana por $800 millones, que Fitch y las
otras calificadoras de riesgo han reducido la clasificación de riesgo
del país a nivel chatarra negativa, que no se lograrán las metas del

158
déficit público y de crecimiento económico, que la brecha externa
sigue creciendo, que el FMI ha suspendido el Acuerdo, y que todo
esto ocurre dentro de un ambiente deflacionario en los bienes críti-
cos, ¿qué podemos vaticinar del futuro de la dolarización?

1) Perspectivas

22. De acuerdo a nuestros hallazgos, se pueden deducir algunas

perspectivas para el mediano y largo plazo con relación al comporta-
miento de la economía salvadoreña. Los resultados indican, como se
ha enfatizado a lo largo de esta investigación, un deterioro general de
la economía. Veamos:

i) El estancamiento económico se mantendrá como resultado

de la reducción monetaria que imprime la dolarización. La
tasa de crecimiento de la masa monetaria muestra desacele-
ración.

ii) El crecimiento de la masa monetaria en El Salvador sigue

el mismo patrón que la masa monetaria de Estados Unidos
pero a un ritmo inferior. Estados Unidos mantendrá una
política monetaria expansiva por los próximos 18-24 meses.
Cuando comience el crecimiento en Estados Unidos, su polí-
tica monetaria se volverá contractiva, y lo mismo pasará en El
Salvador pero a un ritmo mayor, lo que afianzará el estanca-
miento salvadoreño y aumentarán las bancarrotas en el sector
privado.

iii) En las últimas décadas el crecimiento real de Estados Unidos

rara vez ha superado el 2.5%. Además, de acuerdo a nues-
tro estimado del Modelo Thirlwall, se podría aseverar que

159
 el techo de crecimiento económico salvadoreño lo impone
el crecimiento de Estados Unidos y el estimado Thirlwall.
Estos datos indican que El Salvador crecerá anémicamente
mientras mantenga la dolarización.

iv) Cualquier aumento en las exportaciones o remesas, se disiparía

por medio de los respectivos aumentos en las importaciones,
las cuales disminuyen el valor del multiplicador macroeconó-
mico. El sector externo se ha convertido en una escoba que
limpia cualquier aumento en la liquidez monetaria.

v) Se mantendrá una inflación baja. Pero, al analizar los com-

ponentes de la misma se notará un proceso de deflación que
frenará a la demanda agregada. Este proceso no permitirá
que aumenten las ventas y, por ende, la inversión privada y
pública se mantendrá a niveles insuficientes para servir como
motor económico.

vi) Las tasas de intereses se mantendrán bajas, con relación a

la región, pero dado que las tasas de interés se encuentran
a niveles bajos históricos en Estados Unidos, solo se puede
esperar a que las mismas suban tarde o temprano. Este pro-
ceso afianzaría el estancamiento salvadoreño y podría des-
encadenar una serie de bancarrotas a todo nivel: comercial
industrial, deuda de consumo y público.

vii) La deprimida demanda agregada no permitirá aumentos sig-

nificativos en la inversión. Se utilizarán argumentos irrele-
vantes, como la falta de «confianza», pero por más que haga
el Gobierno para complacer a los inversionistas, estos no res-

160
 ponderán: la inversión exige ganancias las cuales son limi-
tadas por la demanda comprimida. La inversión continuará
a paso lento y por debajo de su trayectoria histórica que de
hecho ya era muy baja.

viii) La banca comercial continuará respondiendo a las necesida-

des de sus propios balances, los cuales no coinciden con los
intereses de Nación. Su desempeño se deteriorará con rela-
ción a lo que ocurre en los países vecinos.

ix) La economía dolarizada, y sus altos costos internos y de

oportunidad, no podrá impulsar la inversión extranjera di-
recta como se quisiera.

x) El lento crecimiento mantendrá las cuentas fiscales débiles y

el proceso de endeudamiento externo continuará mientras lo
permitan los mercados internacionales.

xi) La tasa de endeudamiento público ha sido el doble en el pe-

ríodo de la dolarización. No existen razones para creer que
dicha tasa disminuirá en el futuro cercano.

xii) La cuenta corriente de la balanza de pagos exigirá mayores

influjos de capital y endeudamiento, los cuales tienen sus lí-
mites.

23. Por último, el país emisor del dólar nunca sacrificaría sus
intereses como Nación para ayudar a El Salvador y tan pronto se
inicie la recuperación mundial, las tasas de interés simultáneamente
se alzarán. El Salvador no está preparado para ese momento y mucho
menos los gobiernos de turno han preparado un plan contingente

161
 para enfrentar ese inevitable instante. ¿Qué hará El Salvador? Solo
tiene una opción: desdolarizar.

24. Dentro de las perspectivas no se puede pasar por alto que

la crisis económica ha desbordado sobre el plano social. El problema
se agudiza por la carencia de fondos públicos para enfrentar el in-
cremento en la delincuencia, entre otros vicios sociales. Asimismo, la
crisis hace que florezcan problemas sociales escondidos como el del
transporte: mientras se podía subsidiar, el transporte continuaba su
maltrecho camino. Ahora que existen restricciones fiscales, el trans-
porte aparece con mayores problemas, inclusive de violencia.

B. Opciones y pasos a tomar 138

25. A lo largo de este trabajo, hemos tratado de abordar el pro-

blema de la dolarización dentro de un diagnóstico que nos pueda se-
ñalar cuáles son las restricciones que no permiten a El Salvador tener
una senda de crecimiento económico adecuada y que nos indique en
cierta forma por qué el desempeño salvadoreño ha sido peor que el
de sus vecinos. Hemos visto que en cierta forma El Salvador siguió al
pie de la letra las reformas recomendadas por expertos internaciona-
les, pero aun así la situación más bien pareció empeorar. Si algo hizo
bien El Salvador fue el de seguir las recomendaciones prescritas, pero
con el beneficio de perspectivas eso fue lo que hizo mal. A grandes
rasgos se hacen las siguientes sugerencias.

26. No obstante, se aferró a la dolarización con terquedad y

como punto de honor. La dolarización, pues, puede y debe ser con-
siderada como el punto de partida para comenzar el tratamiento de
cuidados intensivos que tiene al país enfermo. Obviamente, con solo

138
  Esta sección retoma algunos elementos de mi libro. Glower (2010).

162
desdolarizar no se resolverán los problemas que enfrenta el país y lo
único que se podría esperar es que se le permita al Gobierno mayor
margen de acción, como también mayores y mejores opciones en
su menú de posibilidades. En este sentido, se propone un plan de
desdolarización que se reconoce desde un principio como un camino
resbaladizo, con aristas y obstáculos de todo tipo, inclusive los políti-
cos que podrán ser los más dificultosos. Sin embargo, el agnosticismo
relativo, como virtud, no se debe de perder de vista.

27. El diagnóstico de por sí ha enfocado dos etapas: (1) la iden-

tificación secuencial de las restricciones más fuertes y (2) la remo-
ción de estas con soluciones mejor acondicionadas al propio país.
«El diagnóstico exige pragmatismo y eclecticismo, tanto en la teoría
como en la evidencia empírica. No hay espacio para dogmas, ni para
la importación de mapas ni para el empirismo puro». Con ello en
mente, se sugiere lo siguiente.

28. Es imperativo que el Presidente de la República gire ins-

trucciones al Banco Central y a la Superintendencia Financiera para
que se examinen los dictados de la Ley De Integración Monetaria,
la cual contiene vacíos y ambigüedades que se prestan a diferentes
interpretaciones. La ciudadanía sabe muy bien que si el Ejecutivo no
cumple una ley, fácilmente no cumplirá otras. Es sencillo, ya que esto
es cuestión de gobernabilidad, confianza, credibilidad y transparen-
cia. La LIM no puede ni debe estar por encima de la Constitución.

29. Al cumplir los dictados del «bimonetarismo», como un pri-

mer paso, el banco central recuperaría parcialmente su habilidad para
ejercer política monetaria. Aparte de los dólares en circulación com-
prados, los $3,500+ millones anuales de remesas ingresarían al banco
central, y se conformarían en parte de sus reservas internacionales, y
ya no irían a las arcas de los bancos privados o a las bóvedas de sus

163
 casas matrices en el extranjero. Aunque es imperativo que se respeten
las utilidades bancarias y de otros inversionistas extranjeros, se ten-
dría que llegar a un entendimiento de repatriación escalonada basado
en la soberanía nacional. En consonancia, el banco central persua-
diría a los intermediarios financieros locales a que envíen al banco
central el efectivo en moneda extranjera en sus arcas, recibiendo el
mismo valor en moneda nacional. Se incluiría también que las reser-
vas de liquidez se conviertan en encajes legales, propiedad del BCR,
y que los bancos comerciales reciban la nueva moneda a cambio.

30. El valor del flujo de remesas no solo pertenecería al país,

sino que a su vez es muy superior al valor de los préstamos en línea de
parte del Banco Mundial y del Banco Interamericano de Desarro-
llo, los cuales tienen condicionalidad cruzada con el Acuerdo con el
FMI. Los fondos provenientes de las remesas tendrían un costo cero
de interés mientras que los préstamos de los organismos internacio-
nales no son gratis. A su vez, al usar los fondos propios, se disminui-
ría la presión deuda/PIB que ya sobrepasó los niveles prudenciales.
Se podrían negociar nuevos préstamos que enfoquen exclusivamente
la reactivación económica y la crisis. Asimismo, los fondos podrían
ser usados para fortalecer y ampliar la banca nacional de desarrollo y
capitalizar la anémica agencia de garantías a los depositantes.

31. En la transición se tendrá que establecer un plan de gestión

de la nueva moneda, ya que el «bimonetarismo» es insuficiente y
solo es una etapa en la transición a la nueva moneda. 139 Su paridad

139
  Por ejemplo Jorge Sol P. arguye que «para estimular la demanda de la nueva
moneda nacional debe normarse por Ley que todos los impuestos deben pagarse en
la nueva moneda, y el gasto del Sector Público debe hacerse por igual. Para pagos al
exterior deberán comprar al BCR las divisas».

164
vis a vis el dólar es irrelevante, pero en aras de mantener la sencillez,
se podría establecer una paridad del 1x1 en un inicio y que tenga
la flexibilidad necesaria para establecer precios más acertados en la
medida que los mismos mercados se ajusten y se obtenga el tipo de
cambio nominal de mercado. A su vez, la paridad podría resultar
de una canasta de monedas que podría ser ponderada por los nexos
comerciales con sus mayores socios. O, se podría establecer la misma
paridad y ponderarla por las tres grandes monedas (US dólar, euro
y yen). Esta última opción podría ser la adecuada, ya que las tres
grandes monedas fluctúan simultáneamente, imprimiendo menor
variabilidad estadística a la moneda nacional. En un inicio, la ges-
tión monetaria buscaría asegurar estabilidad financiera y la oportuna
restauración de la competitividad económica nacional perdida por
la dolarización y su consecuente apreciación real. En una segunda
etapa, la gestión monetaria debería apuntar directamente a sostener
la competitividad nacional, apoyando en particular los esfuerzos di-
rectos de otros entes gubernamentales que tiendan a reducir costos,
y flexibilizar variables claves reales como el salario real y su forta-
lecimiento productivo, como también ampliar las capacidades que
tiendan a darle sostenibilidad a la reactivación económica. Sin em-
bargo, se debe mantener la estabilidad macroeconómica manejando
apropiadamente los riesgos de la nueva moneda. La introducción
de una nueva moneda tiene impactos al corto y largo plazo. Pero se
recalca que su introducción debe ser procedida por medidas fiscales
congruentes.

32. Cuando el efecto a largo plazo de la dolarización y de la

actual crisis financiera ha erosionado drásticamente el nivel compe-
titivo del país, sus políticas y sus gastos deberán ser ajustados para
adaptarse al nuevo ambiente. Las respuestas de política del país a la
crisis financiera deben ser flexibles, oportunas y pragmáticas. Como
el tipo de cambio podría ser ajustado puntualmente, se podría usar

165
 en la etapa inicial para prevenir la erosión adicional de la competi-
tividad. Medidas tributarias y de gastos, que toman un tiempo más
largo para poner en práctica, pueden ser empleadas en una segunda
etapa para reforzar la economía y la competitividad a nivel micro.
Además, en este período se puede tomar la oportunidad permitida
por la calma en actividad regional para colocar a su sector financiero
para la siguiente onda de crecimiento regional, poniendo en práctica
reformas financieras importantes, incluso el nuevo papel y flexibili-
zación limitada de la nueva moneda nacional.

33. El proceso, pues, consistiría en tres etapas: (1) medidas mo-

netarias y cambiarias, (2) medidas fiscales y de reducción de costos,
y (3) reformas puntuales en el sector financiero y exportador para
compatibilizarlo al nuevo entorno económico y financiero. Las tres
etapas se sostendrían en un marco focalizado de estabilización ma-
croeconómico, fortalecido por medidas microeconómicas específicas.

34. Usando una mezcla de políticas juiciosamente, se podría

disminuir o evitar los peores efectos de la crisis, conjuntamente con
distribuir equitativamente la carga del ajuste a través de los segmen-
tos de la sociedad que gocen de menor vulnerabilidad. Una vez re-
cuperado el impulso de la recuperación, es cuando se debe introducir
una verdadera reforma fiscal. Pero, ahora en medio de la crisis que se
habla de una reforma fiscal, el Gobierno debería modificar la refor-
ma fiscal profunda que se hizo en 1991-1992. En esta, se implantó
la estructura regresiva tributaria, eliminado la renta al patrimonio y
reduciendo drásticamente los impuestos directos a los estratos con
mayores ingresos, sustituyéndolo por el IVA que inicialmente fue del
10% y elevado posteriormente a 13%, el cual impacta desproporcio-
nalmente a los estratos más vulnerables de menores ingresos.

166
 35. Una reforma fiscal sensata que vele por los intereses de
los excluidos enfocaría este aspecto de la estructura fiscal vigente, y
propondría su corrección con fines más equitativos y eficientes, ha-
ciéndola menos regresiva. Una verdadera reforma fiscal cambiaría la
estructura tributaria, haciéndola menos regresiva. Si no se toca este
aspecto primordial, no podría ser una reforma fiscal congruente con
el proceso de desdolarización que se esté realizando.

36. No obstante, ante la crisis y dentro de las medidas fiscales y

de reducción de costos, se podría introducir una concesión exención
tributaria por la depreciación acelerada a beneficio de las empresas
del sector privado. La deducción podría ser aplicada a inversiones
en planta y maquinaria, así como a gastos incurridos por renovación
y restauración de sus plantas productivas. Otro instrumento fiscal
que puede ser puesto a disposición para aliviar los efectos de la crisis
sería uno que permita que las empresas pongan pérdidas hechas en
el año corriente contra cualquier ganancia que fue hecha en el año
precedente (2011). Este arreglo permitirá que las empresas paguen
un impuesto inferior por las ganancias hechas en 2011, o disfru-
tar de un reintegro de impuestos si ellos incurren pérdidas este año
(2012). La meta estratégica en las medidas fiscales hacia las empresas
privadas debe encauzar a las mismas empresas a prepararse para au-
mentar su capacidad instalada con miras a la reactivación económica.
La subyacente plataforma estratégica de parte del Gobierno debe
ser la implantación de medidas contracíclicas y no procíclicas como
propone el FMI. De hecho, un plan más coherente es necesario para
«refocalizar» los esfuerzos hacia los inversionistas domésticos y para
reconstruir las bases sólidas del consumo doméstico.

37. Estos esfuerzos se deben apoyar en un revigorizado arran-

que de fortalecer los mercados financieros de largo plazo en moneda
nacional, inclusive de la Bolsa de Valores, acompañado de medidas
que desestimulen las operaciones bancarias en moneda extranjera.

167
 38. Siendo una pequeña economía abierta, y estando atado a la
camisa de fuerza que es la dolarización, El Salvador es muy vulne-
rable a los acontecimientos económicos externos. Así, los choques
económicos grandes y adversos provocados por la crisis financiera
internacional han tenido un efecto devastador en su economía. Las
tareas necesarias para sortear definitivamente la crisis exigirán dispo-
sición y consistencia. La crisis financiera internacional ha enseñado a
El Salvador varias lecciones importantes. La lección primaria es que
El Salvador no ha podido resistir la tormenta monetaria que azo-
ta a la región en forma simétrica debido a su incongruente política
económica, su inadecuado régimen cambiario y a las consecuentes
vulnerabilidades cruzadas y derivadas de ambas.

39. El país vive una verdadera situación de emergencia nacional.

Mientras nuestra atención ha sido fijada en las crisis políticas de paí-
ses vecinos, hemos quedado invidentes y blindados ante nuestra pro-
pia crisis política cuyas raíces se pueden encontrar en la simultánea
crisis económica. El Ejecutivo, y preferiblemente con colaboración
del Legislativo, debe de implementar medidas de emergencia que
apunten a la multidimensional crisis que vive el país. Estas medidas
deben contrarrestar la apariencia de carencia de convicción y eficacia
que hasta ahora han mostrado los poderes del Estado.

40. Las medidas de emergencia, sustentadas en darle prioridad

a la reactivación económica, deberán ser incluidas en un Plan Estra-
tégico de Acción para confrontar directamente las vulnerabilidades
económicas y financieras suscitadas por la crisis económica y la do-
larización. También, el Plan debe de incluir medidas para resistir los
embates de los mercados financieros internacionales y así proteger a
la Nación de las inestabilidades e irracionalidades que se originen en
estos mercados.

168
 41. Por ejemplo, un pilar de las políticas gubernamentales du-
rante los últimos veinte años se centró en aumentar el crecimiento de
las exportaciones. Los gobiernos utilizaron los beneficios de esta po-
lítica, menos exitosa de lo que se esperaba por cierto, para disminuir la
pobreza y aumentar el empleo. Este enfoque tiene que ser reevaluado
y se deben preparar nuevas estrategias para enfrentar lo que será una
merma posiblemente prolongada en la demanda de las exportaciones
salvadoreñas. Lograr este rediseño no será fácil, porque las premisas
que han sostenido a las políticas comerciales del pasado deberán ser
sustituidas por nuevas, más acordes con las nuevas realidades en los
mercados internacionales. Bajo estas circunstancias, El Salvador no
puede esperar que su economía se recupere bajo los auspicios de una
demanda generada exclusivamente por los consumidores en Estados
Unidos. Existen otros mercados en el plano internacional y a estos
también se tiene que abocar. La puerta a China Popular, por ejemplo,
ni se ha explorado.

42. Dentro de las medidas específicas que se pueden introducir

y que se derivan de la misma necesidad de recuperar la capacidad del
Gobierno de ejercer una política económica coherente, completa y
soberana, no se puede descartar la nueva autoridad del banco central
para hacer cumplir, sin titubeos de nadie, los edictos que emanen de
sí mismo con relación a regulaciones cambiarias, monetarias o credi-
ticias. El diseño de la nueva política económica, en concordancia con
las condiciones e instituciones financieras internacionales modernas,
deberá responder a los grandes objetivos políticos de un nuevo Go-
bierno que surgió del rechazo de decisiones y actuaciones equivoca-
das de gobiernos anteriores recientes y para el cual fue electo.

43. En este sentido, no quedará opción alterna para no intro-

ducir ciertas reglas que suavicen primordialmente los movimientos
desestabilizadores en la cuenta de capital de la balanza de pagos

169
 (muy similares a las que ha tomado Chile y Brasil recientemente)
y, en caso extremo, en la misma cuenta corriente. Como en todas
partes, el país ha experimentado difíciles condiciones de crédito. Sin
embargo, se tendrán que tomar medidas que fortalezcan a los merca-
dos monetarios interbancarios. Como también, se deberá agilizar el
flujo de crédito de bancos a compañías del sector privado, indepen-
dientemente de su tamaño.

44. En los mercados de dinero interbancarios, el banco central

deberá permanecer enfocado en asegurar que tanto el dólar como
los mercados de moneda nacional sigan funcionando con estabilidad
propia. Para el mercado de moneda nacional, se tendrá que cerciorar
la liquidez suficiente, por medio de operaciones monetarias (opera-
ciones de mercado abierto, etc.) y líneas de previsión monetaria. Para
el mercado del dólar americano, se podría establecer una línea de
cambio (swap line facility) con la reserva federal de Estados Unidos,
el Banco Central Europeo o el Banco de Japón cuyo monto podría
ser establecido en el momento de la negociación y teniendo en con-
sideración las condiciones monetarias existentes en ese momento en
el país. La línea de swap es solo una medida precautoria adicional.

45. En cuanto a aumentar el flujo de crédito de bancos al sector

privado, este podría ser mejor facilitado por esquemas del Gobierno
de compartir algunos riesgos con los bancos. Por ejemplo, el Gobier-
no podría absorber el 25-30% del riesgo para el seguro que cubre el
capital de trabajo y los préstamos que financian el comercio inter-
nacional. El Gobierno también podría absorber hasta el 30-35% del
riesgo para préstamo puentes que van hacia las necesidades de capi-
tal de trabajo de los créditos al sector privado, incluyendo la mediana
y pequeña empresa (Mipes) y los micropréstamos. Se podría, tam-
bién, dinamizar los esquemas que apoyan a las Mipes consultándoles
directamente a CONAMYPE y a las empresas mismas.

170
 46. Aparte que la mora bancaria ha llegado al 3%, sobrepasan-
do el límite de alarma, y que existe una sobre exposición a bancos
extranjeros no domiciliados, la banca comercial se caracteriza por
un exceso de liquidez (causado por la crisis y la disminución en cré-
ditos) pero con una fuerte capitalización patrimonial. Esta fortaleza
imprime seguridad en cuanto a la mora. Hasta ahora el Gobierno no
ha tocado los problemas financieros que se derivan de la mora banca-
ria. Es imperativo que se instruya a la Superintendencia del Sistema
Financiero que presente un plan de emergencia para dialogar con la
banca y enfrentar el problema.

47. Esta medida fue la primera que se hizo en Estados Uni-

dos y Europa, pero aquí no se ha tomado medida alguna o no se ha
anunciado. Considerando que la banca se encuentra saludablemen-
te capitalizada, la Superintendencia debería dialogar con los bancos
para que se tomen medidas de emergencia con relación al creciente
proceso de quiebras y embargos. Es incongruente que el Gobierno
anuncie apoyos al sector privado para aumentar la producción y el
empleo, pero ignora a empresas que ya están preparadas para iniciar
inmediatamente operaciones, pero la inaccesibilidad al financiamien-
to de capital de trabajo las tiene paralizadas. La evidencia empírica
que las restricciones crediticias exacerban las crisis, está ampliamente
establecido. El caso es que El Salvador tiene que comenzar a hacer
algo más que, y diferente de, lo que hace ya. Y la experiencia de otros
países sugiere que este es el momento para una política que explíci-
tamente y directamente apunte a la creación de corto y largo plazos
de empleo.

48. Cabe señalar que las crisis comienzan a redimirse cuando

los problemas de insolvencia han comenzado a disminuir. Los ban-
cos no están dispuestos a extender créditos si los prestatarios no son
dignos de confianza o sus estados financieros reflejan debilidades.
Es reconocido que el banco central de Estados Unidos fue lento en

171
 reconocer el problema de la insolvencia en su economía, pero en El
Salvador ni se ha considerado todavía. En este campo, se esperaría un
papel más proactivo y preventivo de la Superintendencia Financiera.
Así mismo, el Gobierno tiene que preparar con la mayor brevedad
posible anteproyectos focalizados que ajusten el entorno de regu-
lación y prevención en el sistema financiero a los cambios en los
mercados, salvaguardando las normas prudenciales.

49. La dolarización y su consecuente sobrevaluación real, con-

juntamente con el flujo de remesas y el consecuente Mal Holandés,
ha creado diferentes burbujas especulativas en los mercados nacio-
nales. Resalta entre estas la burbuja de bienes inmuebles, particu-
larmente en San Salvador y San Miguel. Lo más probable es que
estas se desinflen en el proceso de la crisis, afectando adversamente
no solo a los bancos pero también a los consumidores, por medio
del efecto Pigou, disminuyendo su capacidad adquisitiva. El conse-
cuente descuento en el gasto corriente de los consumidores también
imprimirá presiones recesivas a la economía. Este peligro potencial
debe ser monitoreado y contrarrestado por la Superintendencia Fi-
nanciera.

50. Lo que sí es irónico en medio de la crisis y dentro del marco

de la dolarización es que con las tasas de interés nominal artificial y
relativamente bajas, muchas familias y empresas se endeudaron más
allá de lo que sería prudente. Con el impacto de la crisis y la defla-
ción, y el consecuente aminoramiento en los ingresos y el aumento
de las tasas de interés, estos grupos están en riesgo de entrar en la
insolvencia. Este es otro campo que pone a prueba a la Superinten-
dencia Financiera en términos de su capacidad funcional y de dialo-
go con los entes bancarios.

172
 51. Es necesario, igualmente, que el Gobierno tome al toro por
los cuernos en el campo de la competencia en los mercados locales.
Con mucha alharaca se creó la Superintendencia de Competencia
hace unos años y todavía está por concretarse sus logros y alcances.
Ante la crisis no solo se debe recurrir al intervencionismo; se debe
recurrir de la misma manera a utilizar los mecanismos del mercado.
Por medio del mercado competitivo se pueden lograr eficiencias y
por ende menores precios y aumentos en la oferta de bienes y servi-
cios. En el país tenemos estancos y monopolios en algunos bienes
de consumo popular como son la azúcar, el arroz y algunos lácteos
procesados. Con el fin de reducir el costo real de la canasta bási-
ca es necesario que el Gobierno examine estos estancos y otros que
puedan existir para asegurar una sana y leal competencia. Estas son
algunas de las medidas microeconómicas que el Gobierno debería de
examinar.

52. Aparte de que se asegure que el sistema financiero siga fun-

cionando con eficacia, y el nuevo y renovado banco central ejerza a
plenitud su nuevo papel, el Gobierno deberá usar medidas fiscales
para reducir al mínimo el impacto de la crisis. Esto implica la ayuda
focalizada para familias y empresas, mientras se construyen capaci-
dades financieras e institucionales para cuando la reactivación eco-
nómica comience. En esta etapa, un esquema de crédito de empleo
podría ser diseñado para apoyar al sector privado a mantener a sus
trabajadores ocupados. Lo que no se puede perder de vista es que la
clave para la reactivación se encuentra en los gastos de consumo, ya
que no existen suficientes instrumentos para estimular la inversión.
En este contexto, no podría ser muy prudente cargar al consumo con
tributos adicionales.

173
 53. En general, las medidas de emergencia deben tener como
objetivo principal rescatar la independencia monetaria, fortalecer las
instituciones financieras nacionales y aislar la economía nacional de
las perspectivas de un empeoramiento adicional en el ambiente eco-
nómico y financiero mundial como también de las secuelas rezagadas
de la misma. En este proceso, la Nación estaría suficientemente lista
para minimizar el impacto de una posible doble crisis económica
global o de alguna avería imprevista en el sistema financiero interna-
cional.

54. La introducción de un plan de emergencia es propulsada

por la necesidad de afianzar con medidas específicas no solo la es-
tabilidad económica, sino que también la estabilidad política. Aun-
que idealmente se hubiera esperado que los países actuaran en forma
concertada, los países en vías de desarrollo que han sido receptores
de las secuelas adversas de la crisis financiera global, solo han tenido
la opción de aceptar los programas recesivos que receta el FMI. Ante
este escenario, no se les ha permitido a países como El Salvador to-
mar las decisiones unilaterales, por su propio bienestar como Nación
y como sociedad vulnerable y en vías de desarrollo. El país deberá
continuar pensando en forma internacional, pero deberá actuar en
forma nacional.

55. El consenso político doméstico tiene que surgir rápidamen-

te, de modo que las autoridades puedan tomar la acción decisiva para
detener la creciente espiral negativa entre el sistema financiero, la eco-
nomía real y el impacto y secuelas de la crisis internacional. Es harto
conocido que las secuelas son las más impactantes y prolongadas en
los países como El Salvador, con efectos contraproducentes que son
casi totalmente ignorados por los grandes países en el escenario mun-
dial. Así mismo, justo cuando se tomen las medidas de emergencia,
se tendrá que poner atención en la sostenibilidad de las mismas en el

174
mediano plazo y trazar una estrategia de «salida» y con un horizonte
de tiempo medido a niveles de cronometraje. Estos aspectos se debe-
rán circunscribir dentro de una visión global y nacional.

56. Es con la presencia de una crisis que se hace sentir lo indis-

pensable que es un banco central. La relativa pronta respuesta de los
respectivos bancos centrales en Europa ante la presente crisis, tanto
en los problemas de liquidez como también de insolvencia, permi-
tieron que sus economías no hayan experimentado una caída libre
de mayor dimensión. En El Salvador dolarizado y sin banco central,
¿qué frenaría una caída libre en El Salvador como la que enfrentaron
las economías de Estados Unidos y Europa?

57. El tipo de cambio es permitido por los países que sea deter-
minado por los aspectos fundamentales de sus propias economías. El
Salvador no solo no lo permite, pero lo ha enmarcado en una ley. Los
ajustes económicos que toda economía necesita para sobrevivir, cre-
cer y prosperar, no son permitidos en el país. Pero, los ajustes siempre
ocurren vía una forma u otra. En el caso de El Salvador, estos des-
equilibrios se ajustan a costos altos que son innecesarios y que ahora
es obvio, ni el Estado puede ya financiar. Cabe preguntarse, ¿será un
Gobierno racional el que permita los ajustes o será la realidad la que
los imponga? Los costos de ajuste no son simétricos en estos dos es-
cenarios, y se tendría que hacer el ajuste ineludible cuando el Estado
esté en la menor capacidad para enfrentarlos, sumándole muchos
más costos a la medida irracional e irresponsable de la dolarización.
El regreso a la realidad puede ser más costoso que lo necesario en un
ambiente dolarizado.

175
 58. Los obstáculos que impone la dolarización se registran al
corto plazo con el constreñimiento de la demanda agregada. Si se
lograra eliminar este obstáculo pernicioso, todavía quedarían pen-
dientes los obstáculos de mediano y largo plazo, como la inversión
en educación y la productividad, entre otros. La pendiente se hace
más difícil y más resbalosa en la medida que se deja pasar el tiempo.

176
 V. Conclusiones y consideraciones finales

1. L a evidencia analizada en este trabajo por medio de instru-

mentos estadísticos inferenciales básicos nos permite concluir que
la economía ha tenido un comportamiento diferente y significativo
en el período de la dolarización con relación a períodos anteriores.
El comportamiento diferente se ha mostrado en los planos reales y
monetarios, con un marcado deterioro.

2. Aunque no se puede aseverar en forma no ambigua que

el factor principal en el deterioro de la economía salvadoreña sea
la dolarización y su disfraz monetario, se ha establecido que como
determinante no se puede descartar. El único indicador que muestra
mejoría indiscutible es la inflación. Pero, ¿es este indicador suficiente
y de mayor importancia que la economía en su totalidad? Un banco
central capaz hubiera podido manejar el indicador en igual forma o
mejor. Como lo hizo el BCR por décadas.

3. Dentro de todos los demás indicadores, se ha visto un de-

terioro persistente. Preocupa que el deterioro es de tal magnitud
que este se encuentra ya en una posible escalada de insostenibilidad.
Esto lo hemos visto en el continuo deterioro de las cuentas externas
y fiscales. Hemos visto que las perspectivas de crecimiento son mí-
nimas e insuficientes para que la economía se reactive. Sin un giro
drástico en la política económica y dentro de la dolarización solo se
puede predecir que la situación empeorará.

177
 4. La demanda agregada es la variable clave para entender el
presente deterioro. La dolarización ha sido muy eficaz en reducir la
demanda agregada a su nivel mínimo o aun a un nivel menor. Sin
demanda agregada suficiente, no habrán ventas, y no habrá inversión.
Las cuentas públicas se deteriorarán más, y el estancamiento proba-
blemente perdurará.

5. Se aludió anteriormente que nuestros resultados señalan

claramente que se puede aseverar que El Salvador es una región eco-
nómica adicional de los Estados Unidos. Pero, por ejemplo, hace un
par de años el estado de California iba camino de la bancarrota. De
inmediato entraron los subsidios federales como el beneficio del des-
empleo, seguro social, inversión pública, etc., y ahora California so-
brevive dentro de la economía estadounidense. Lo que no queremos
entender es que estamos como California, pero sin el apoyo del Go-
bierno Federal de los Estados Unidos o ningún otro. El único instru-
mento de política económica que se dispone es el endeudamiento, el
cual se ha abusado. En este aspecto, existen límites y dentro de ellos
es que nos encontramos.

6. Se han realizado pruebas estadísticas sencillas. El tiempo

dirá si con pruebas más robustas, se mantiene el rechazo o no recha-
zo de las hipótesis nulas que aquí se han desarrollado. Sin embargo,
nuestros resultados nos indican hacia dónde va la economía salvado-
reña. El titubeo, la inacción y la necedad son modos que no tienen
lugar ante la crisis.

7. El mundo clásico, o de la dolarización, lo sostiene una doc-

trina en la cual el intercambio de mercado es una ética por sí sola y
que es capaz de actuar como guía para todas las acciones humanas.
El desastre de la dolarización en El Salvador nos obliga a regresar a
la realidad, dejando las doctrinas a un lado del camino como exceso
de equipaje que de por sí introduce el letargo, el fanatismo y el estan-
camiento.

178
 8. A lo largo de esta investigación se ha logrado establecer una
serie de aseveraciones relacionadas a la dolarización en el país, las
cuales son apoyadas por los resultados empíricos de nuestras prue-
bas econométricas y estadísticas inferenciales. Entre estas aserciones
predominan las siguientes (ver anexo 9):

1) Esfera monetaria

i) La monetización en el país ha decaído.

ii) La tasa de crecimiento de la masa monetaria muestra
desaceleración.
iii) La capacidad del país de generar dólares ha disminuido.
iv) No se puede diferenciar el comportamiento monetario
en El Salvador del que ocurre en Estados Unidos.
v) La tasa activa y pasiva de El Salvador tienen diferentes
dinámicas, caso que no ocurre en Estados Unidos.

2) Esfera sector real

i) La tasa de crecimiento real muestra desaceleración en el

período de la dolarización.
ii) No se puede diferenciar el comportamiento de creci-
miento real en El Salvador del que ocurre en Estados
Unidos.
iii) Existe una tendencia a crecer menos año tras año.
iv) El país tiene una alta propensión a importar.
v) La tasa de crecimiento de la inversión total y privada han
tenido comportamientos diferentes en ambos períodos
con un marcado declive en el período de la dolarización.
vi) La inversión pública no ha cambiado su comportamien-
to y continúa a niveles bajos en el período de la dolariza-
ción.

179
 3) Esfera sector bancario

i) La tasa pasiva de interés tiene el mismo comportamien-

to en El Salvador y Estados Unidos.
ii) Las bajas tasas de interés en El Salvador (con relación) a
sus vecinos responde a la política monetaria expansiva de
Estados Unidos.
iii) La tasa activa en El Salvador tiene su propia dinámica.
iv) El sistema bancario muestra agotamiento y actúa bajo
sus propios beneficios y mercedes, independientemente
de la economía nacional.
v) Los créditos tienen una tendencia debilitada frente al
PIB.
vi) El «spread bancario» ha tenido un comportamiento di-
ferente entre los períodos predolarización y dolarización.

4) Otros

i) La inversión extranjera directa no ha respondido a la do-

larización.
ii) La inversión nacional muestra una tendencia declinante
con relación al PIB.
iii) La cuenta corriente ha tenido un comportamiento dife-
rente entre los períodos predolarización y dolarización,
viéndose un deterioro.
iv) El déficit fiscal ha tenido un comportamiento diferente
entre los períodos predolarización y dolarización, ensan-
chándose en el segundo período.
v) El aceleramiento del endeudamiento público ha sido el
doble en el período de la dolarización que en el período
anterior (2001-2011 y 1992-2000).

180
 vi) El endeudamiento público no muestra un comporta-
miento diferente entre los dos períodos, solo un acele-
ramiento. El endeudamiento público ha sido parte del
entorno económico salvadoreño, antes y después de la
dolarización, agotándose en el presente la capacidad de
endeudarse más.

9. Vemos que con pruebas inferenciales sencillas, el argumento

de la dolarización es fácilmente demolido. Ninguna de sus supuestas
promesas es corroborada por la evidencia empírica. Todo lo contra-
rio, ya que la evidencia indica que la dolarización es una fantasía
perversa que ha destruido al país. También, la evidencia señala que el
poder perverso de la dolarización se canaliza por el constreñimiento
de la demanda agregada, la cual es una causa primordial del compor-
tamiento anémico de la economía salvadoreña (ver anexo 8).

10. La tasa de inflación subyacente muestra niveles de deflación

que es encubierta por la volatilidad de otros bienes tales como los
alimentos y el petróleo. La deflación va acompañada por la necesidad
de mantener el nivel de empleo estancado, ya que son condiciones
naturales inseparables. 140 Dicho comportamiento fue inicialmente
propulsado por la decisión equivocada de dolarizar y de dolarizar a
un tipo de cambio también equivocado. Lineamientos teóricos mo-

140
  Hayek, el gurú ideológico de los que dolarizaron, advirtió: «Estoy de acuerdo
con Milton Friedman que una vez la Gran Depresión (1929) ocurrió, el FED per-
siguió una política tonta deflacionaria. Yo estoy contra la inflación y también contra
la deflación». (Pizano 2009). Basta con decir que aun la conservadora Facultad de
Chicago, con o sin Friedman, nunca le hizo invitación a Hayek a unirse a la Facultad
de Economía y más bien lo rechazaron tres veces por su abierta y militante ideología
adulando y en apoyo a Pinochet. Hayek dijo: «Mi preferencia personal se inclina a
una dictadura liberal y no a un Gobierno democrático donde todo liberalismo esté
ausente». El Mercurio, 12 de abril, 1981.

181
 netarios básicos (que al reducirse la masa monetaria se creaba defla-
ción) vaticinaban este comportamiento que convenientemente fue
ignorado por los que tomaron la decisión de dolarizar. En este con-
texto, nos preguntamos que por que se necesitan más de once años
para entender este sencillo elemento teórico.

11. El crecimiento de la masa monetaria y el crecimiento real no

han tenido un comportamiento similar para decir que pertenecen a
un mismo universo. 141 Lo que sí se puede decir es que la masa mone-
taria ha sido constreñida a tal punto que en el período 1994-2000 su
correlación simple con el crecimiento real era +0.36 y en el período
2001-2011 ha sido +0.54. De acuerdo a los postulados clásicos la
tendencia es hacia +1.00. Pero, cuando se llegue a ese punto, ¿se ten-
drá el apoyo del Gobierno Federal de Estados Unidos como sucedió
con California hace unos años?

12. El hecho de que la masa monetaria y las tasas de interés

pasivas de El Salvador y Estados Unidos pertenezcan al mismo uni-
verso, pero no las tasas activas, nos indica la imperiosa necesidad
de mantener e introducir un andamiaje regulatorio bancario más
riguroso. Es obvio que dentro de la dolarización los bancos tienen
poder absoluto para crear y destruir dinero, por lo tanto se necesita
un marco legal y regulatorio específico para contener los abusos que
ocasione la dolarización. Se necesita que el marco regulatorio banca-
rio introduzca mayor competencia entre los bancos.

141 
En el período 1994-2000 el valor «t» fue de -5.66 y en el período 2001-2011
fue de -2.73, lo que indica un acercamiento a aceptar la hipótesis nula que ambas
variables pertenecen al mismo universo.

182
 13. El comportamiento de la inversión entre el período predo-
larización y dolarización es tan incomparable que merece especial
atención. Los mismos datos descriptivos y las pruebas estadísticas
inferenciales señalan que la inversión está constreñida por la insufi-
ciente demanda agregada que establece la dolarización. Mientras no
arranque este motor, la economía permanecerá postrada y estancada.

14. Se han ofrecido incontables explicaciones y excusas para ex-

presar la desastrosa situación de la economía salvadoreña. Las más
mencionadas son la falta de confianza, el entorno institucional, la
poca productividad, la mano laboral poco capacitada, los desastres
naturales, la furia del Monte Olimpo, etc. Cada explicación es poco
imaginativa y solo refleja los sesgos ideológicos del que las emite. Lo
que también muestra un sesgo es que nunca se menciona una de-
manda agregada deprimida como explicación cuando los datos más
sencillos disponibles es lo que eso indican.

15. Lo que queda claro es que el debate sobre la dolarización es

en el fondo un debate ideológico, ya que toda la evidencia empírica
demuestra que ninguna de las promesas se ha cumplido y que ha sido
un doloroso fracaso para la ciudadanía salvadoreña. Lo interesante es
que parece que inclusive los adversarios de la dolarización son teme-
rosos y tímidos en sus propuestas y análisis.  142

142
  El libro clásico de psicología social When Prophesy Fails (Cuando la Profecía
Falla) (Festinger, et al, 1956) es citado por Paul Krugman (NYT, 23de diciembre
2012) y nos dice: «En los años 1950 tres psicólogos sociales se unieron a un culto
que predecía el inminente fin del mundo. Su propósito era poner en la mira a los
miembros del culto cuando su profecía no se cumpliera como ellos habían predicho.
Los investigadores observaron que cuando el mundo no acabó en el día predicho,
los miembros del culto se hicieron aún más fanáticos y comenzaron a predicar con
mayor ahínco» (traducción libre). Lo mismo pasa ahora con los miembros del culto
de la dolarización. Ni reconsideran su error, se han hecho más vehementes y más

183
 16. La camisa de fuerza y la demanda agregada deprimida que
impone la dolarización solo permite el crecimiento por medio de la
vía de un autosostenido crecimiento en la «productividad», que solo
tiene rendimientos al mediano y largo plazos. Si la inversión fija y la
inversión en educación han sido exiguas antes y después de la dolari-
zación, no se divisa por donde se podrá aumentar la «productividad».
En este contexto, la reactivación económica que necesita ahora el
país es prácticamente absurda bajo las condiciones existentes. Pero,
como dijo Keynes: «En el largo plazo todos estaremos muertos».

17. La reactivación económica necesita inversión, además de un

entorno institucional predecible. Pero la predictibilidad no es sufi-
ciente. 143 Los inversionistas tienen que estar seguros que venderán
sus productos y que la demanda agregada existente es suficiente para
absorber su producción: los inversionistas demandan dinero y no el
trueque. Por ello, la dolarización garantiza que la demanda agregada
esté constreñida, y por ende garantiza el fracaso: las ventas no pue-
den aumentar como esperan los inversionistas.

18. La dolarización exige un flujo de dólares creciente, que es

algo que la economía salvadoreña es incapaz de generar por su au-
toinfligido estancamiento y por el entorno internacional. La gran
paradoja de la dolarización en El Salvador es que lo que menos se
posee son dólares

dispuestos a utilizar la censura en los medios de comunicación y su nueva profecía

es el fin de El Salvador, pero si se desdolariza.
143
  En medio de la predictibilidad que ofrecía el régimen de Pinochet en Chile, se
dio un profundo colapso financiero en 1982, cuya solución fue la nacionalización
del sistema bancario del país. Esta acción del Gobierno de Pinochet le costó millo-
nes al fisco. Honduras, por su parte, que tiene un índice mayor de homicidios al de
El Salvador, tiene mayor inversión privada y extranjera.

184
 19. La insuficiencia de dinero está también relacionada a la poca
capacidad de exportar del país. A pesar de los esfuerzos de país, las
exportaciones no se han disparado como se preveía y todavía se trata
de estimularlas. El Asocio para el Crecimiento ha enfocado la poca
productividad de los bienes transables como un gran obstáculo para
el crecimiento del país. Aunque eso no se puede descartar, es virtual-
mente imposible que aumente su productividad cuando la producti-
vidad de los bienes del mercado local padecen del mismo mal o peor:
el nivel de escolaridad nacional es de seis años. Ello implica proble-
mas para reactivar la economía al mediano y largo plazo. No basta
con el gran obstáculo a corto plazo: la demanda agregada deprimida.

20. El estancamiento se ha establecido y permanecerá mientras

no aumente la demanda agregada. Salta a la vista que el estanca-
miento se ha dado dentro de un entorno internacional de tasas de in-
terés favorables y muy bajas implantadas por el FED para estimular
la economía de Estados Unidos. En un futuro cercano la economía
estadounidense recuperará su trayectoria de crecimiento del 2-2.5%
y ello conllevará un aumento marcado en las tasas de intereses. En
nuestros resultados ya notamos la alta relación entre la tasa de interés
pasivas de ambos países. La economía salvadoreña posiblemente no
podrá sostener dicho aumento, y mucho menos la deuda pública.
Una bancarrota pública y nacional se avizora si la economía salvado-
reña no está preparada para ese siguiente capítulo que se vaticina en
el 2014-15, cuando la economía estadounidense rompa su estanca-
miento.

21. Se le tiene el mismo temor a un duende que a la decisión de

desdolarizar. No sería fácil, pero los costos que ahora se incurren con
la misma son incalculables y la economía está paralizada, lo que no
tiene ni precio ni cálculo cuando, por ejemplo, a los policías no les
pagan ni para sus comidas y 2.5 millones de salvadoreños han tenido

185
 que emigrar. Mientras tanto, estamos a la espera de ver como se des-
envuelve un posible tumultuoso derrumbe financiero que desdolarice
sin la decisión explícita humana, pero con el impulso de un mercado
implacable.

22. Cabe añadir, por último, que la dolarización ha sido una mala
idea para El Salvador. También, dentro del más ancho enfoque y si
la dolarización se pudiera identificar como una política monetaria, la
dolarización ha sido una mala y desastrosa política monetaria para
este país. En Estados Unidos, desde 2008, el problema de su crisis
es la demanda agregada y en El Salvador también lo es pero con una
diferencia: El Salvador se lo ha recetado con su propia dolarización y
no se ha recuperado. Eso indican los datos.

23. Anteriormente, se señaló que la tasa de crecimiento de la

masa monetaria de El Salvador es inferior a la de USA, mostran-
do mayor constreñimiento que lo que demuestran nuestras pruebas
inferenciales aquí presentadas. En este punto, cabe preguntarnos si
teniendo una masa monetaria constreñida, una productividad más
cerca a cero que a uno y no se diga dos o tres, ¿puede El Salvador
crecer con suficiente naturaleza? Lo dudamos ya que todos los datos
recabados y sometidos a prueba en esta investigación señalan que el
estancamiento es ahora la norma.

186
ANEXOS
 ANEXO 1
EL SALVADOR
BID: INDICADORES MACROECONÓMICOS Y
SOCIALES SELECCIONADOS
2002-2009
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009p
Sector real
Crecimiento PIB real (%) 2.3 2.3 1.9 3.3 4.2 4.3 2.4 -3.5
PIB a precios corrientes (en millones US$) 14,307 15,047 15,798 17,070 18,654 20,373 22,107 21,100
PIB per cápíta (US$) 2,389 2,504 2,621 2,822 3,071 3,340 3,609 3,430
Precios al consumidor (variación anual, %) 2.8 2.5 5.4 4.3 4.9 4.9 5.5 -0.2

Sector externo
Saldo en balanza comercial (% PIB) -13.0 -15.2 -16.8 -17.2 -19.0 -20.1 -19.9 -13.2
Remesas (% PIB) 13.5 14.0 16.1 17.7 18.6 18.1 17.1 16.4
Saldo en cuenta corriente (% PIB) -2.8 -4.7 -4.0 -3.3 -3.6 -6.0 -7.6 -1.5
Saldo en cuenta financiera y de capitales (% PIB) 6.3 7.7 1.4 5.1 6.1 3.3 7.8 3.5
Inversión extranjera directa (% PIB) 3.5 0.8 2.3 2.3 1.3 6.9 3.3 1.3
Reservas internacionales brutas (millones US$)* 1,589 1,906 1,888 1,829 1,907 2,198 2,541 2,969
Reservas internacionales brutas (% PIB)* 11.1 12.7 12.0 10.7 10.2 10.8 11.5 14.1

Finanzas públicas
Resultado global SPNF (% del PIB) -5.1 -4.2 -3.1 -3.5 -2.9 -1.9 -3.1 -5.6
Resultado primario SPNF (% del PIB) -3.3 -2.2 -1.0 -1.3 -0.5 0.6 -0.7 -3.0
Deuda del SPNF (% del PIB) 38.7 40.4 40.5 39.6 40.1 38.8 39.7 49.0
Deuda externa del sector público (% del PIB) 33.8 36.9 36.1 36.1 35.5 31.6 31.2 38.4

Indicadores sociales
Población (millones) 5,989 6,008 6,027 6,049 6,074 6,099 6,125 6,153
Tasa de desempleo (%) 6.2 6.9 6.8 7.2 6.6 6.3 5.9 …
Hogares en extrema pobreza (%) 15.8 14.4 12.6 12.3 9.6 10.8 12.4 …
Hogares en pobreza (%) 36.8 36.1 34.6 35.2 30.7 34.6 40.0 …

Fuente: BID,2010
Notas: P: Datos preliminares al cierre del año.
* Advertencia: No son comparables a las reservas brutas de un país no dolarizado, ya que en este las reservas pertenecen al
país; pero cuando se está dolarizado, las reservas pertenecen arivados.

189
 ANEXO 2
MODELO THIRLWALL
El modelo Thirlwall (1979) está compuesto por tres ecuaciones

χ t = η (Pdt – Pft – EXt) + εZt (1) Función de demanda de exportacio-

nes como tasa de crecimiento.
Μt = Ψ (Pft + EXt – Pdt) + πγt (2) Función de demanda de importacio-
nes como tasa de crecimiento.
Μt + Pft + EXt = Pdt + χt (3) Condición de equilibrio de balanza
de pagos.
Donde:
χ y Μ tasa de crecimiento de exportaciones e importaciones.
Pdt y Pft tasa de cambio de precios domésticos y externos.
EX tasa de cambio del tipo de cambio nominal.
Z tasa de crecimiento del resto del mundo.
γ tasa de crecimiento real doméstico.
η elasticidad-precio de la demanda de exportaciones.
Ψ elasticidad-precio de la demanda de importaciones.
ε elasticidad-ingreso mundial de la demanda de
exportaciones.
π elasticidad-ingreso de la demanda de importaciones.

Resolviendo las ecuaciones (1) y (2) en la (3) se obtiene:

(1 + η + Ψ) (Pd - Pf - EX) + ε
γB1= Z (4)
π
Si los precios son neutrales en el largo plazo (i.e. precios no afectan significativa-
mente la tasa de crecimiento real cuando la balanza de pagos está en equilibrio) y
los déficits no pueden ser financiados con flujos financieros, se obtiene:
χ (6)
γB2= εZ π (5) γB3 =
o π
La ecuación (6) nos dice que la tasa de crecimiento real es determinada por la
tasa de crecimiento de las exportaciones dividida por la elasticidad-ingreso de las
importaciones. La ecuación (5) bastaría si la economía llena el requisito Marshall-
Lerner (i. e| η | + |Ψ| >1).

190
   ANEXO 3
CUADRO DE REFERENCIA
DEMANDA DE SALDOS REALES (M1 y M2) (2001-2011)

LN(Mt) = -α + β1LN(PIBRt) - β2rSVt – β3rUSAt + ξ

M2
2001-2011

LN(M2) = -5.5 + 0.97 LN(PIBR) (Reajustada=0.97; F=383.7)

(t=11.3) (t=19.5)

LN(M2) = -1.7 + 1.01 LN(PIBR) + 3.6rSV (Reajustada=0.97; F=245.4)

(t=2.33) (t=20.5) (t=1.9)

LN(M2) = -1.4 + 1.04 LN(PIBR) + 2.9rSV –1.84rUSA (Reajustada=0.98; F=220.1)

(3.1) (t=22.6) (t=1.7) (t=1.9)

LN(M2) = -1.4 + 1.05 LN(PIBR) - 0.07 (LNrUSA-LNrSV)(Reajustada=0.98; F=343.3)

(t=3.2) (t=22.4) (t=2.81)

1994-2011
LN(M2) = -1.4 + 1.04 LN(PIBR) - 0.14 (LNrUSA-LNrSV) (Reajustada=0.97; F=99.7.0; D-W= 1.64*)
(t=1.9)(t=13.7) (t=1.32) Ajustada Cochrane-Orcutt (ρ = -0.06)

M1
2001-2011

LN(M1) = -5.5 + 1.32 LN(PIBR) Reajustada=0.98; F=648.3)

(t=5.3) (t=25.5)

LN(M1) = -5.9 + 1.36LN(PIBR) + 2.6rSV (Reajustada=0.98; F=343.7)

(t=10.3) (t=23.9) (t=1.23)

LN(M1) = -5.8 + 1.33 LN(PIBR) + 3.1rSV – 0.01rUSA (Reajustada=0.98; F=215.3)

(t=5.8) (t=20.9) (t=1.64) (t=0.9)

191
LN(M1) = -5.4 + 1.32 LN(PIBR) - 0.01(LNrUSA-LNrSV) (Reajustada=0.98; F=289.0)
(t=8.3) (t=19.0) (t=0.16)

1994-2011
LN(M2) = -5.8 + 1.36 LN(PIBR) - 0.001 (LNrUSA-LNrSV) (Reajustada=0.97; F=320.8; D-W= 1.98)
(t=7.3) (t=19.9) (t=0.7)

Variables

M2: Logaritmo natural( M1 + Depósitos de ahorro y plazos (precios de 1992)).

M1: Logaritmo natural (Circulante + Cuentas corrientes (precios de 1992)).
PIBR : Producto Interno Bruto (precios de 1992).
LN(PIBR) : logaritmo natural PIBR.
rSV : Tasa pasiva nominal a 180 días El Salvador.
rUSA : Tasa pasiva nominal a 180 días USA.
LNrUSA-LNrSV : Logaritmo natural rUSA – Logaritmo natural rSV
β1>0, β2, β3 <0

192
 ANEXO 4
CUADRO DE REFERENCIA
Prueba KPSS (Series Estacionarias)
(2001-2011)

KPSS Cola derecha cuantíeles

Distribución 0.90 0.925 0.950 0.975 0.99

∫10V1(r)dr 0.349 0.396 0.446 0.592 0.762
∫10V2(r)dr 0.120 0.133 0.149 0.184 0.229

Prueba estacionaria: KPSS Test (±ρ = .01)

Hipótesis nula: Estacionaria en torno a constante.
Hipótesis nula se rechaza para las siguientes variables:

M2 : 0.57 (.95%)
M2-USA : 0.81 (.99%)
M1 ; 0.58 (.95%)
PIBR : 0.57 (.95)
LN(PIBR) : 0.56 (.95%)
rSV : 0.60(.975%)
rUSA : 0.37(.90%)
LNrUSA-LNrSV: 0.443 (.925%)
Déficit fiscal: (1990-2011) 0.725 (.99%)
Tasa de crecimiento real: 0.45 (.95%)*
Tasa de crecimiento de M2: 0.43 (.925%)*
Inversión total: 0.81 (.99%)
*1994 - 2011

193
 ANEXO 5 (pp.1)
PRUEBAS ESTADÍSTICAS DE MEDIA Y VARIANZA
PARA M2 Y CRECIMIENTO REAL
PERÍODO 1994 - 2011

Tasa crecimiento de Tasa de crecimiento real (Ý)

Masa Monetaria (M2)
Promedio 7.626417 Promedio 2.683333
Error Standard 1.707078 Error Standard 0.49304
Mediana 5.941041 Mediana 2.3
Standard Deviation 7.242519 Standard Deviation 2.091791
Varianza Muestral 52.45408 Varianza Muestral 4.375588
Curtosis -0.82008 Curtosis 2.812655
Skewness 0.515467 Skewness -0.74011
Rango 24.43725 Rango 9.5
Mínimo -2.94 Mínimo -3.1
Máximo 21.49725 Máximo 6.4
Observaciones 18 Observaciones 18
Prueba (t) de hipótesis: Promedio de M2 y de Ý

t = x 1 -2x 2 - T
s 1 + s 22
Fórmula n1 n2

Grupo Variable n x s
(μ)
1 M2 18 7.6 1.70
2 Ý 18 2.7 0.

Hipótesis nula: H0: μ1 = μ2 o: H0: μ1 – μ2 = 0

Hipótesis alterna: Ha: μ1 > μ2 o: Ha: μ1 – μ2 > 0
Estimador «t» = 3.41 > tcrit 2.11 => Se rechaza hipótesis nula de que las
muestras M2 e Ý sean de la misma población.

194
 ANEXO 5 (pp.2)
PRUEBAS ESTADÍSTICAS DE MEDIA Y VARIANZA
PARA CRECIMIENTO REAL
PERÍODO 1994 - 2011

Prueba t: 2 Muestras suponiendo varianza1 no es igual a varianza2 en la

tasa de crecimiento real.

1994 - 2000 2001 - 2011

Promedio 3.957143 1.872727
Varianza 3.19619 3.662182
Observaciones 7 11
df 14
Estimador t 2.345857
P(T<=t) one-tail 0.017116
t Critical two-tail 2.144787

Hipótesis nula: H0: μ1 = μ2 o: H0: μ1 – μ2 = 0

Hipótesis alterna: Ha: μ1 > μ2 o: Ha: μ1 – μ2 > 0
Estimador «t» = > 2.34 > tcrit 2.14 => Se rechaza hipótesis nula de que las
2 muestras Ý (1994-2000 y 2001-2011) sean de la misma población.

Prueba t: 2 Muestras suponiendo varianzas iguales en la tasa de crecimiento

real

1994-200 2001 = 2011

Promedio 3.957143 1.872727
Varianza 3.19619 3.662182
Observatciones 7 11
Varianza unificada 3.487435
df 16
t Stat 2.308556
P(T<=t) one-tail 0.017329
t Critical two-tail 2.119905

195
 ANEXO 5 (pp.3)
PRUEBAS ESTADÍSTICAS DE MEDIA Y VARIANZA
PARA M2
PERÍODO 1994-2000 y 2001-2011

Prueba t: 2 Muestras suponiendo varianza1 no es igual a varianza2 en la

tasa de crecimiento de masa monetaria real (M2)

1994 - 2000 2001 - 2011

Promedio 12.84142669 4.307774317
Varianza 34.64235 37.23438
Observaciones 7 11
df 13
Estimador t 2.956052225
P(T<=t) one-tail 0.005570761
t Critical two-tail 2.160

Hipótesis nula: H0: μ1 = μ2 o: H0: μ1 – μ2 = 0

Hipótesis alterna: Ha: μ1 > μ2 o: Ha: μ1 – μ2 > 0
Estimador «t» = 2.95 > t (0.025, 13) 2.16 => Se rechaza hipótesis nula de que las
2 muestras de M2 (1994-2000 y 2001-2011) sean de la misma población.

Prueba t: 2 Muestras suponiendo varianzas iguales en la tasa de creci-

miento de masa monetaria real (M2)

1994 - 2000 2001 - 2011

Promedio 12.84143 4.307774
Varianza 34.64235 37.23438
Observaciones 7 11
Varianza Unificada 36.26236641
df 16(0.025,16)
t Stat 2.931001134
P(T<=t) one-tail 0.00489492
t Critical two-tail 2.119905299

196
 ANEXO 5 (pp.4)
PRUEBAS ESTADÍSTICAS DE MEDIA Y VARIANZA M2 Y CRE-
CIMIENTO REAL
PERÍODO 1994-2008 (Precrisis)

Prueba t: 2 Muestras suponiendo varianza1 no es igual a varianza2 en la

tasa de crecimiento real

1994 - 2000 2001 - 2008

Promedio 3.95 2,6
Varianza 3.20 1.04
Observaciones 7 8
Varianza unificada 2.04
df 13
Estimador t 1.8374
P(T<=t) one-tail 0.0445
t Critical -tail 1.7709

Hipótesis nula: H0: μ1 = μ2 o: H0: μ1 – μ2 = 0

Hipótesis alterna: Ha: μ1 > μ2 o: Ha: μ1 – μ2 > 0
Estimador «t»= 1.83 > t (0.05, 13) 1.77 => Se rechaza hipótesis nula de que las
2 muestras de Y (1994-2000 y 2001-2008) sean de la misma población.

Prueba t: 2 Muestras suponiendo varianza1 no es igual a varianza2 masa

monetaria real (M2). Tasa de crecimiento masa monetaria (M2)

1994 - 2000 2001 - 2008

Promedio 12.84143 6.0471
Varianza 34.64235 39.0467
Observaciones 7 11
Varianza Unificada 37.0139
df 16(0.05,16)
t Stat 2.1577
P(T<=t) one-tail 0.00489492
t Critical -tail 1.7406

197
 ANEXO 6

Tasa pasiva, activa y spread (180 días)

(1995-2011)

Spread Tasa pasiva Tasa activa

Tasa activa: SV, USA, London (1995-2011)

Activa SV Libor Prime

198
 Año IPC SV Deflactor PIB Nom Crecim Consum Inver- I. I. Pública Importa- IMPOR IM- Importa
real *** sión Privad ción Consu POR K Interm
total
1990 4267.8 658.4 536 122.4
1991 4671.2 805 654.3 150.7
1992 1 1.113507 5266.7 1022.8 783.8 239.1
1993 1.1069 1.208332 6075.2 1234.1 953.6 280.5
1994 1.18627 1.327859 8085.6 6.1 7046.6 1493.4 1191.2 302.3
1995 1.30164 1.466421 9500.5 6.4 8306.7 1778 1441.8 336.2
1996 1.42905 1.565516 10315.5 1.7 9110.8 1630.4 1252.8 377.7
1997 1.49216 1.621007 11134.7 4.2 9739.2 1790 1419.4 370.6
1998 1.53125 1.685035 12008.4 3.7 10206.2 2002 1584.6 417.4
1999 1.53914 1.690748 12464.7 3.4 10707 2002.5 1642.9 359.6
2000 1.5741 1.744005 13134.1 2.2 11549.6 2224 1864.8 359.2
2001 1.63314 1.803295 13693 1.7 13692.8 2269.4 1871.5 397.9 5027 1275.5 900.2 1690.4
ANEXO 7 (pp.1)

2002 1.66360 1.825067 14066.8 2.3 14066.8 2374.2 1864 510.2 5185 1363.2 879.4 1659.3
VARIABLES Y SERIES

2003 1.69888 1.876311 15046.7 2.3 14885 2510.7 2014.7 496 5754 1589.5 936.3 1849.2
2004 1.77451 1.934241 15798.3 1.9 15963.4 2473.8 2175.2 298.6 6329 1784.2 990.1 2096.4
2005 1.85775 2.020854 17070.2 3.6 17411.8 2610.9 2209 402 6809 2132.9 1008.2 2343.6
2006 1.93275 2.110528 18653.6 3.9 19276.3 3011.9 2583.2 428.7 7763 2430.1 1211.6 2872.1
2007 2.02125 2.20277 20104.9 3.8 21331.4 3279.4 2834.9 444.5 8821 3017.7 1392.5 3510.8
2008 2.16794 2.318519 21431 1.3 23063.1 3257.7 2737.7 520 9818 3141.3 1365.7 4305.5
2009 2.16366 2.307512 20661 -3.1 21083.4 2775.6 2313.1 462.5 7325 2743.9 1026.4 2950.4

199
2010 2.209 2.360941 21427.9 1.4 22281.3 2852.5 2368.6 483.9 8416 3047.2 1083.9 3614.2
2011 2.3217 2.503296 23054.1 1.5 24210.1 3276 2739.6 536.4 9965 3493.9 1285 4485.8

*** Los años 1994-2000 y 2001-2011 en la serie consumo no son comparables.

 Año Remesas Remesas Inver. C. Co- Expor- IMP- Exp-Imp Imp./PIB Tasa. Deuda
%PIB Extran rrient tac. USA Migrac Púb

200
1990 5.9 263.9
1991 9.8 99.6 3140.1
1992 11.5 85.8 3323.3
1993 11.8 124 3044.9
1994 12 15.1 3393.8
1995 12.2 0 3530.3
1996 10.3 4.8 3950.7
1997 10.5 59 -97.7 4048.6
1998 11.5 1103.7 -90.7 3962
1999 12 215.8 -239.3 4323
2000 13.2 173.4 -430.5 -3.95 4815.7
2001 16.6 2298.3 250.3 -150.3 2863.8 2462 -2163.2 0.367122 -3.88 5492.9
ANEXO 7 (pp.2)

2002 14.1 2022.9 207.9 -405.1 2995 2569 -2190 0.368598 -3.81 6366.8
2003 14.1 2114.3 129.2 -702.2 3128 2861 -2626 0.382409 -3.74 7103.2
VARIABLES Y SERIES

2004 16.2 2555 406.9 -627.7 3302.2 2970 -3026.8 0.400613 -3.67 7282.6
2005 17.8 3034.8 511 -568.8 3389.8 2482 -3419.2 0.398882 -3.61 7703.7
2006 18.7 3471.8 241.3 -675 3706.5 2752 -4056.5 0.416166 -3.54 8359.2
2007 18.6 3745.6 1508.5 -1216.6 3979.9 3158 -4841.1 0.438749 -3.4 8652.4
2008 17.5 3746.6 794.4 -1532.2 4641.1 3366 -5176.9 0.458121 -3.27 9723.6
2009 16.7 3441.8 430.7 -312.2 3866.1 2636 -3458.9 0.354533 -9.13 11173.5
2010 16.8 3598.6 117 -657.9 4499.2 3109 -3916.8 0.392759 -8.95 11778.3
2011 16.7 3842.6 386 -1221.7 5308.8 3800 -4656.2 0.432244 -8.78 12951.2
 Año M2 M2 SV M1 Ve- LIBOR prime trea- Cert. Crédi- Emi- Def. Pasivos
USA loci- 12 rate sury Liqu to sio. Fiscal externos
(millar- dad meses 1 bonos bancarios
dos año
1990 3286.2 7.6 10.01 7.89 -18.9
1991 3370.9 4.4 8.46 5.86 -150.2
1992 3440.1 614.3 4.1 6.25 3.89 -271.8
1993 3493.4 2385.92 690.6 3.8 6 3.43 -112
1994 3507 3106.7 761.4 7.75 7.15 5.32 -46.5 142.9829
1995 3652 3524.7 794.9 5.45 8.83 5.94 -13.2 363.0857
1996 3828 4200.4 934.1 5.8 8.27 5.52 -257 406.1829
1997 4041.4 4746.9 916 5.7 8.44 5.63 305.28 -197 537.04
1998 4382 5199.6 995.2 5.2 8.35 5.05 391.2686 -315.8 516.5029
1999 4644 5615.8 1144.6 6.5 8 5.08 326.8 150 -346.8 551.6114
2000 4928.8 5908.7 1060.9 6 9.23 6.11 408.7429 50 -398.5 671.44
ANEXO 7 (pp.3)

2001 5434 6302.6 1171.2 2.207 2.44 6.91 3.49 562.3 5558 353.5 -606.5 950
2002 5769.8 6294.6 1056.4 2.336 1.45 4.67 2 569.2 5962.3 300 -632.2 1085.1
VARIABLES Y SERIES

2003 6064.2 6427.1 1069.7 2.487 1.46 4.12 1.24 588.6 6369.7 451.5 -559.9 1584.4
2004 6415.2 6618.7 1202.5 2.551 3.1 4.34 1.89 627.8 6651.8 348.5 -378.8 1792.6
2005 6676.1 6945.6 1291.3 2.688 4.8 6.19 3.62 642.3 7214.9 500 -510 1797.5
2006 7065.3 7835.2 1487.4 2.631 5.3 7.96 4.94 701.3 7927.6 286.5 -546.6 1538.6
2007 7474.5 9232.6 1732.7 2.409 4.4 8.05 4.53 831.5 8574.1 375 -395.3 1179.2
2008 8204.8 9347.3 1759.9 2.570 2.4 5.09 1.83 960.8 9029.9 400 -683.4 1418.6

201
2009 8511.3 9454.5 1979 2.444 1 3.25 0.47 976.2 8541.2 225 -1171.6 758.3
2010 8822.5 9530.3 2392 2.433 0.8 3.25 0.32 1028 8356.4 800 -917.8 427
2011 9690 9250.3 2386.1 2.688 1.1 3.25 0.18 1038.5 8706.1 800 -906.6 435.9
 Año Tasa pasiva Tasa activa Inflación Inflación Spread SV Prime rate Pasiva- federal Crecim US
SV SV SV USA USA Funds

202
1990
1991
1992
1993 0.16
1994 0.052 0.085 0.0421
1995 7.75 12.38 0.114 4.63 0.0865 0.0583
1996 8.36 12 0.074 3.64 0.0825 0.053
1997 7.67 10.72 0.019 3.05 0.085 0.0546
1998 6.86 10.43 0.042 3.57 0.0775 0.0535
1999 6.61 10.68 -0.01 4.07 0.085 0.0497
2000 6.5 10.66 0.043 4.16 0.095 0.0624
ANEXO 7 (pp.4)

2001 5.48 10.84 0.014 0.0283 5.36 0.05 0.019 0.0388 0.3
VARIABLES Y SERIES

2002 3.41 8.7 0.028 0.0159 5.29 0.0425 0.014 0.0167 2.45
2003 3.37 7.97 0.025 0.0227 4.6 0.04 0.012 0.0113 3.1
2004 3.34 7.72 0.054 0.0268 4.38 0.05 0.027 0.0135 4.4
2005 3.44 8.24 0.043 0.0339 4.8 0.07 0.046 0.0322 3.2
2006 4.39 9.02 0.049 0.0324 4.63 0.0825 0.053 0.0497 3.2
2007 4.71 9.41 0.049 0.0285 4.7 0.075 0.048 0.0502 2
2008 4.21 9.7 0.055 0.0385 5.49 0.04 0.022 0.0192 1.1
2009 4.48 10.92 -0.002 -0.0034 6.44 0.0325 0.03 0.0016 -2.6
2010 2.87 10.24 0.021 0.0164 7.37 0.0325 0.04 0.0018 2.8
2011 1.76 9.36 0.051 0.0316 7.6 0.0325 0.072 0.001 1.7
203
 ANEXO 8
ESQUEMA DEL IMPACTO MONETARIO
DE LA DOLARIZACIÓN

PIB =
Inversión
Demanda = Consumo + LENTA + Exportaciones
netas
agregada

Impacto
Impacto negativo Impacto
negativo CRÉDITOS negativo

LENTOS

Impacto
negativo

Política Crecimiento
monetaria económico USA
USA

DOLARIZACIÓN
MASA MONETARIA
Impacto
CONSTREÑIDA negativo

Estancamiento: demanda agre- Deterioro

gada deprimida fiscal
Productividad

Impacto
negativo
Impacto PIB
negativo

204
 ANEXO 9 (pp.1)
RESUMEN DE HIPÓTESIS NULAS RECHAZADAS
Hipótesis nula: H0: μ1 = μ2 o : H0: μ1 – μ2 = 0
Y suponiendo: ∇1 ≠ ∇2 y ∇1 = ∇2
1) M2 e Ý
Estimador «t» = 3.41 > tcrit 2.11 => Se rechaza hipótesis nula de que tasa
de crecimiento real de M2 y crecimiento real sean de la misma población
(1994-2000 y 2001-2011).
2) Masa monetaria real (M2)
Estimador «t» = -4.28 < t(0.01, 8) ±1.86 => Se rechaza hipótesis nula de que las
2 muestras de M2 (1994-2000 y 2001-2011) sean de la misma población.
Se utilizó una transformación logarítmica.
3) Tasa de crecimiento de la masa monetaria real (M2)
Estimador «t» = 2.95 > t(0.025, 13) 2.16 => Se rechaza hipótesis nula de que las
2 muestras de crecimiento M2 (1994-2000 y 2001-2011) sean de la misma
población.
4) Tasa de crecimiento de la masa monetaria real (M2)
Estimador «t» = 2.93 > t(0.025, 16) 2.11 => Se rechaza hipótesis nula de que las
2 muestras de M2 (1994-2000 y 2001-2011) sean de la misma población
(suponiendo varianza igual).
5) Tasa de crecimiento real
Se rechaza la hipótesis nula de que las 2 muestras (1994-2000) y (2001-
2011) pertenecen al mismo universo. Estimador «t» = 2.34 ) > t (0.01; 14) 2.14

6) Tasa de crecimiento real

Se rechaza la hipótesis nula de que las 2 muestras (1994-2000) y (2001-
2011) pertenecen al mismo universo (suponiendo varianza igual). Estima-
dor «t» = 2.30 > t(0.01, 16) 2.12
7) Tasa de crecimiento real (precrisis)
Estimador «t» = 1.83 > t (0.05, 13) 1.77 => Se rechaza hipótesis nula de que las
2 muestras de Y (1994-2000 y 2001-2008) sean de la misma población.
8) Inversión total
En una prueba «z» de los dos períodos (1994-2000 y 2001-2011), se rec-
haza la hipótesis nula de que ambos períodos son del mismo universo
(z= -35.9 < ± 1.96).

205
 ANEXO 9 (pp.2)
RESUMEN DE HIPÓTESIS NULAS RECHAZADAS
9) Spread
Bajo el criterio de una prueba «t», se rechaza la hipótesis nula de que las dos
muestras (1995-2000 y 2001-2011) pertenecen a la misma población.
Valor «t» es de -4.1 < ±2.13.
10) Tasa activa de El Salvador y Estados Unidos
En el caso de la tasa activa vs Prime, se rechaza la hipótesis nula de que
pertenecen al mismo universo (t= -6.0 > ±3.17).
11) Tasa pasiva y activa de El Salvador
Se rechaza hipótesis nula (t = -16.2 < ± 3.17).
12) Cuenta corriente
Se rechaza hipótesis nula de que la cuenta corriente sea del mismo universo
en los períodos 1997-2000 y 2001-2011.
t(.99; 13) = 3.45 > ± 2.16
13) Déficit fiscal
Se rechaza hipótesis nula de que el déficit fiscal sea del mismo universo en
los períodos 1990-2000 y 2001-2011.
t(.99; 16) = 5.62 > ± 2.16
14) Tasa de crecimiento inversión total (1991-2000 y 2001-2011):
Se rechaza hipótesis nula de que la inversión total sea del mismo universo
en los períodos 1991-2000 y 2001-2011.
t(.95; 17) = 2.24 > ± 2.11
15) Tasa de crecimiento inversión privada (1991-2000 y 2001-2011):
Se rechaza hipótesis nula de que la inversión privada sea del mismo uni-
verso en los períodos 1991-2000 y 2001-2011.
t(.95; 17) = 2.18 > ± 2.11

206
 ANEXO 9 (pp.3)
RESUMEN DE HIPÓTESIS NO RECHAZADAS
Hipótesis Nula: H0: μ1 = μ2 o : H0: μ1 – μ2 = 0
Y suponiendo: ∇1 ≠∇
1. Inversión Extranjera Directa
Muestra no es diferente entre 1994-2000 y 2001-2011. El valor estimado
de «z» fue de -1.68, inferior al ±1.96.
2. Inflación
Muestras entre El Salvador y Estados Unidos no son de diferentes pobla-
ciones. La prueba estadística «z» (-1.96 < 1.58 < 1.96) para ambas muestras
no permite rechazar la hipótesis nula de que las dos muestras son de la
misma población.
3. Crecimiento real de El Salvador y Estados Unidos
Muestras no pertenecen a diferentes universos (-2.57 < 0.12 < 2.57; 0.99%).
Lo más significativo entre estas dos variables es que el promedio anual de
USA es superior (1.97%) al de El Salvador (1.87%).
4. M2 de El Salvador y Estados Unidos
Muestras de ambos países estableció que no se rechaza la hipótesis nula de
que en esta variable El Salvador y USA pertenecen a la misma población
(-2.57 < -1.1 < 2.57; 0.99%).
5. Tasa pasiva de El Salvador y Estados Unidos
Se destaca que una prueba «t» estableció que la tasa de interés pasiva de El
Salvador y de Estados Unidos pertenecen al mismo universo (t= -0.39 >
±3.17).
6. Tasa pasiva y activa de Estados Unidos
Pertenecen a la misma población (t= 2.27 < ±3.17).
7. Tasa de crecimiento crediticio y tasa de crecimiento monetario
NO se Rechaza la Hipótesis Nula: t(0.01:17): -0.24 > ±2.11
8. Tasa de crecimiento inversión pública (1991-2000 y 2001-2011): Pertene-
cen a la misma población 1991-2000 y 2001-2011. t(.95; 17) = 0.82 < ± 2.10
9. Tasa de crecimiento de la deuda externa de El Salvador en los períodos
1992-2000 y 2001-2011
Son del mismo universo: t(0.90; 14) = -1.63 < ± 2.14

207
 ANEXO 10
EL SALVADOR: SALARIO MÍNIMO POR SECTOR
US DÓLAR

Comercio y Servicios $224.21

Industria 219.35
Maquila 187.6
Agropecuario 104.98
Café 114.7
Azúcar 97.2
Algodón 87.48
Beneficio Café 151.96
Beneficio algodón y azúcar 110.48
PROMEDIO mensual 144.3
PROMEDIO anual (no ponderado) $1730.6

Fuente: Ministerio de Trabajo

208
 ANEXO 11
PRUEBA DE NORMALIDAD DE VARIABLES EN
PRUEBAS «T»
HIPÓTESIS NULA : VARIABLE TIENE DISTRIBUCIÓN
NORMAL
(𝛒 = 0.01)
Jarque-Bera Shapiro-Wilk W
M2 USA 0.51 0.23
M2 SV 0.66 0.23
Crecimiento M2 USA 0.98 0.15
Crecimiento M2 SV 0.18 0.11
Deuda pública 0.44 0.09
Déficit fiscal 0.63 0.66
Inflación SV 0.6 0.15
Inflación USA 0.17 0.09
Inversión total 0.63 0.26
Inversión privada 0.61 0.49
Crecimiento inversión priv. 0.55 0.37
Crecimiento real USA 0.17 0.12
Crecimiento real SV 0.15 0.06
Cuenta corriente 0.44 0.11
Tasa pasiva SV 0.59 0.35
Tasa activa SV 0.54 0.21
Spread SV 0.51 0.11
Tasa pasiva real SV 0.59 0.42

209
Tasa activa real SV 0.5 0.14
Spread real SV 0.43 0.03
Tasa pasiva USA 0.7 0.58
Tasa activa (prime) USA 0.5 0.47
Inversión extranjera* 0.001 0.007
Inversión extranjera (SIN 1998 y 0.04 0.03
2008)
* Se rechaza hipótesis nula

210
REFERENCIAS

211
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220
Equivalentes monetarios

(Al 31 de diciembre 2012)

Unidad monetaria – US dólar

El tipo de cambio de la moneda local (colón) es determinado por ley y

entró en efecto el primero de enero de 2001. Para los cálculos utilizados
en esta investigación, la tasa manejada es US$1.00 = colón ¢8.75.

Siglario

AFP : Administradora Fondo de Pensiones.

BCR : Banco Central de Reserva de El Salvador.
BID: Banco Interamericano de Desarrollo.
CEPAL: Comisión Económica para América Latina y el Caribe.
DIGESTYC: Dirección General de Estadísticas y Censos.
DR-CAFTA: Acuerdo de Libre Comercio entre USA, República
Dominicana y Centroamérica.
FED: Federal Reserve Board (Banco Central de Estados Unidos).
FMI: Fondo Monetario Internacional.
FUSADES: Fundación Salvadoreña para el Desarrollo Económico y
Social.
GOES: Gobierno de El Salvador.
IPC: Índice de Precios al Consumidor.
LETES: Deuda pública de corto plazo (Letras del Tesoro).
LIM: Ley de Integración Monetaria (dolarización).
MAG: Ministerio de Agricultura y Ganadería.
MINEC: Ministerio de Economía.
MIPES: Medianas y Pequeñas Empresas.
PIB: Producto Interno Bruto.
PNUD: Programa de Naciones Unidas para el Desarrollo.
SSF: Superintendencia del Sistema Financiero.
TLC: Tratado de Libre Comercio.
USAID: USA Agencia para el Desarrollo Internacional.

Nota:
En este documento, «$» se refiere al US dólar y «¢» al colón salvadoreño.
El año fiscal concluye el 31 de diciembre.

221
 Primera Reimpresión, CENICSH, 2014
Aspectos monetarios de la dolarización económica de El Salvador:
diagnóstico, perspectivas y opciones
consta de XXX ejemplares y su tiraje se llevó a cabo en
IMPRESOS MULTIPLES, S.A. de C.V.,
San Salvador, El Salvador,
XXXXXX