INFORME ECONÓMICO MENSUAL

NOVIEMBRE 2020
Versión extendida
INFORME ECONÓMICO MENSUAL– Noviembre 2020
Año 19 – Número 205
Inflación, salarios y actividad económica

Índice

EDITORIAL: Rebrote del COVID-19 y la “Niña” versus Biden, las vacunas y las commodities,
más el festejo asiático por el nuevo tratado de la AEIR

1. Panorama internacional: Biden y su impacto en la economía argentina, hasta ahora una

incógnita
2. Panorama interno: Reflexiones sobre la economía ante la llegada del Fondo
3. Panorama interno II: El ancla cambiaria
4. Panorama político: Se acercan las elecciones de medio término
5. Precios: Desanclaje inflacionario en un marco de excesos monetarios
6. Actividad económica: La caída mensual de la actividad se sostiene aunque con
desaceleración
7. Sector fiscal: Expectativas de una gestión fiscal de mayor sustentabilidad
8. Sector externo: Contracción del comercio exterior y presiones cambiarias
9. Sector monetario y financiero: Sostenimiento de las presiones cambiarias en un escenario
incierto

Documento elaborado por el Departamento de Economía del IAE, Universidad Austral.

EDITORIAL
*Por Juan J. Llach

 
Rebrote del COVID-19 y la “Niña” versus Biden, las vacunas y las commodities, más el
festejo asiático por el nuevo tratado de la AEIR

En los mercados financieros globales predomina un clima optimista. Por ahora, los anuncios de
vacunas anti-COVID-19 pesan más que los duros rebrotes de la pandemia en Europa y
Norteamérica. Las commodities también se muestran firmes, pero, en el caso de los granos,
por el afianzamiento de un “efecto Niña” en ambos hemisferios, que augurarían buenos precios,
pero malos rindes, aquí y allá.

A todo este cuadro se agrega la elección de Joe Biden como presidente de los EEUU, todavía
no reconocida por su antecesor, Donald Trump. Aún no se conoce el plan económico
demócrata, pero sí sus ideas. Lo más probable es que se incline a políticas monetarias y
fiscales más expansivas, no obstante el estrecho margen para hacerlo. En materia de comercio
exterior y relaciones económicas internacionales el panorama es menos claro, pero se espera
que aminore la tensión con China, más en el discurso que en la realidad.

En ese marco se firmó el pasado día 15 el acuerdo de libre comercio de la Asociación

Económica Integral Regional (RCEP, por las siglas del ​Regional Comprehensive Economic
Partnership​). Este tratado de libre comercio (TLC) –que, en su origen, incluía a los EEUU- está
integrado, hasta ahora, por los diez estados miembros de la Asociación de Naciones del
Sudeste Asiático (ASEAN), a saber, Brunéi, Camboya, Indonesia, Laos, Malasia, Myanmar,
Filipinas, Singapur, Tailandia y Vietnam, más Australia, Corea del Sur, China, Japón y Nueva
Zelanda. Por ahora no se incorpora la India. Se fortalece así la región más dinámica de la
economía global, que probablemente llegará a ser, también, la de mayor tamaño. Razones
sobran para que la Argentina negocie cuanto antes su relacionamiento.

Como mostramos en el último editorial se conocieron las nuevas proyecciones del FMI, que
mejoraron el crecimiento del PIB de China en 2020 (de 1% a 1,9%) y redujeron
significativamente las caídas de los EEUU y Brasil. Más moderadamente, el FMI también ve un
mejor panorama para la economía global, el área del euro y México.
 Cuadro 1. Proyecciones de crecimiento global 2020 y 2021, según el FMI

2019 2020 2021 2019-2021

Junio Octubre Junio Octubre Junio Octubre Acumulado
MUNDO 2,9 2,8 -4,9 -4,4 5,4 5,2 0,6
Desarrollados 1,7 1,7 -8,0 -5,8 4,8 3,9 -2,1
- EEUU 2,3 2,2 -8,0 -4,3 4,5 3,1 -1,3
- Área euro 1,3 1,3 -10.2 -8,3 6,0 5,2 -3,4
Emergentes 3,7 3,7 -3.0 -3,3 5,9 6,0 2,5
China 6,1 6,1 1,0 1,9 8,2 8,2 10,3
LATAM 0,1 0,0 -8,4 -8,1 3,7 3,6 -4,8
- Argentina -2,2 -2,1 -9,9 -11,8 3,9 4,9 -7,5
- Brasil 1,1 1,1 -9,1 -5,3 3,6 3,8 -1,7
- México -0,3 -0,3 -10,5 -9,0 3,3 3,5 -5,8
Fuente: FMI, octubre de 2020, con elaboración propia

En duro contraste, la evolución del PIB de la Argentina en 2020 fue castigada en casi dos
puntos, a -11,8% del PIB, la tercera peor de LATAM, detrás de Venezuela (-25%) y Perú
(-13,9%), y entre las diez peores del mundo si se excluyen países muy pequeños, mayormente
turísticos o isleños, lógicamente muy golpeados por la pandemia.

En nuestro habitual Cuadro 2 se muestran los cambios del último mes en la evolución de
variables relevantes para seguir la coyuntura de la economía global desde el inicio de la
COVID-19. La depreciación del dólar continúa, a un ritmo suave y en parte por la expectativa
de tasas de interés aún más bajas luego del triunfo de Biden. De manera acorde, las
commodites se mantienen firmes, especialmente el cobre y los granos – en este último caso
por la previsión de un “efecto Niña”.
 Cuadro 2. Los mercados globales desde el indicio de la pandemia

10/2/2020 22/10/2020 17/11/2020 Nov/Feb2020

MONEDAS
Dólar (DXY Bloomberg) 98,728 92,900 92,35 -5,9
USD / Euro 1,093 1,182 1,188 8,1
Yen / USD 109,7 104,8 104,1 4,7
Yuan / USD 6,98 6,68 6,56 4,6
Peso AR /USD 61,0 78,0 80,0 -21,9
Peso BR / USD 4,32 5,59 5,40 -22,7
Peso MX / USD 18,78 21,08 20,43 -10,9
BONOS .
Bono 10 años EEUU 1,57 0,83 0,87 -70 puntos
Riesgo Latino emerg. 332 410 382 50 puntos
Commodities (Bloomb.) 158,4 158,0 157,5 -0,2
Oro Comex 1576,9 1902,8 1888,8 20,7
Petróleo WTI 49,8 40,7 41,1 -18,4
Cobre Comex 254,8 315,2 319,4 23,7
Soja x bushel 886,5 1074,5 1170,8 21,2
Bolsas
EEUU, S&P500 3338,4 3444,2 3600,1 3,2
Europa Bloomberg 500 282,0 238,3 257,1 -15,5
China, Shangai Composite 2890,5 3312,5 3339,9 14,6
Japón, Nikkei 500 2252,9 2413,8 2558,4 7,1
Argentina, Merval 40896,9 50088,8 50671,5 22,5
Brasil, Bovespa 112920,6 101067,3 106220,5 -10,5
México INMEX 2595,7 2343,5 2544,2 -9,7
Notas. Último mes: ​verde​, sube; ​rojo​, baja. Negro, neutral. La columna final
de monedas expresa apreciación (+) o depreciación (-) respecto del USD.

Nota: el riesgo EMBI es el latino. Fuente: elaboración propia en base a Bloomberg.

Con la probable aparición de las vacunas y la firmeza de los granos, aunque también con el
clima seco por la “Niña, el mundo se está poniendo algo menos hostil para la Argentina. Esto
puede ayudar al país en la inminente e imprescindible negociación con el FMI. Pero más aún
ayudaría que el gobierno anunciara, y llevara a la negociación con el FMI, un plan de desarrollo
de “productividad inclusiva”, que sorprendería a propios y extraños. La Argentina necesita, y
puede, aunar el aumento de la productividad al de la inclusión, a partir de un crecimiento
significativo de la inversión en capital físico y humano, que cree empleos formales como
herramienta fundamental para abatir la pobreza.

Juan J. Llach.
PANORAMA INTERNACIONAL
*Por Eduardo L. Fracchia
 
Biden y su impacto en la economía argentina, hasta ahora una incógnita

No está hace años Latam en la agenda de Estados Unidos y menos Argentina.

Biden, un joven senador que nos conoce desde Malvinas cuando nos “retó” por haber entrado
en guerra con UK, es hoy el Presidente electo de Estados Unidos

Su línea ideológica es moderada dentro de un Partido Demócrata que ha virado a la izquierda

de la mano entre otros de Sanders. Hay que ver quien lo secunda en el gabinete, en particular
en la secretaría del Tesoro. Sonó el nombre de un funcionario de un gran Fondo de inversión
vinculado a la negociación de deuda en Argentina que podría ir al Tesoro

Puede ser que la política monetaria laxa de baja tasa de interés estimule la devaluación del
dólar respecto al euro y mantenga, como es el caso ahora, las materias primas más caras. La
soja en 420 dólares no está para nada mal.

Puntualmente Biden impulsa una agenda verde, es crítico del fracking, la técnica utilizada en
Vaca Muerta para la extracción no convencional de petróleo y gas. Esto puede ser complejo
por las inversiones americanas que precisamos en esa área central del país.

Si se reimpulsa la globalización, cuestionada por Trump hacia un mayor comercio siempre es

positivo para nuestro país siempre tan cerrado. Las exportaciones del mundo están creciendo a
una tasa muy baja desde la crisis de 2008 y sería deseable revertir este proceso a nivel
mundial.

No parece para Biden que sea problemático que la región y Argentina en particular sigan
teniendo negocios con China.

Biden desde el Senado ha influido en decisiones de Argentina vinculadas a negociación de

deuda, dinámica de empresas y otros asuntos institucionales. Nos conoce bastante y sabe más
de la región que Trump.

Es prematuro conjeturar el impacto, podemos saber más hacia mediados del año que viene. El
actual gobierno peronista es más afín por su ideología a los demócratas como en su momento
el peronismo de los 90 liderado por un Menem conservador se acercó a Bush.

Es central y es una nueva ventana de oportunidad que nuestro país apueste fuerte por Estados
Unidos que dominará la economía mundial hasta entrados los años 30 de este siglo.
Históricamente desde 1900 nuestra relación fue tensa con Estados Unidos por no ser
complementarios en el comercio exterior. Es una oportunidad más para revertir ese proceso
siendo el capital americano el más significativo que recibe nuestro país desde la primera guerra
mundial cuando desplazó al británico.

Eduardo L. Fracchia.
PANORAMA INTERNO
*Por Eduardo L. Fracchia

 
Reflexiones sobre la economía ante la llegada del Fondo

El contexto internacional, dadas las oscilaciones favorables observadas en las bolsas y en el

mercado de bonos, es positivo con Biden a cargo.
La relación dólar frente al euro favorece que los precios de commodities sigan al alza. El
crecimiento americano por otra parte es más sólido que el europeo y puede continuar a pesar
del déficit de cuenta corriente que es crónico. China e India siguen a un ritmo de crecimiento
elevado y demandan de nuestra región cada vez más productos. El contexto latinoamericano
es de crecimiento lento con muchos episodios sociales e institucionales disruptivos como los de
Chile del año pasado y del Perú actual.
Nuestro país debe aprovechar esta ventana de oportunidad que se ha abierto con el nuevo
gobierno americano para sacar partido de una globalización que está hoy condicionada. El ciclo
internacional en algún momento va volver a jugar en contra de la región y de Argentina, ahora
es favorable por la liquidez existente y por los precios de materias primas.
La orientación de la economía nacional no cambiará de modo sustantivo en 2021 si sigue la
pandemia y puede caer incluso 4 % en ese escenario adverso. Con pandemia más acotada y
flexibilización de actividades de bienes y servicios el crecimiento esperado (rebote) es de 6 %.
. El enfoque de la política económica seguirá un sendero anti recesión. Sería deseable que a
mediano plazo se recuperen los superávits gemelos perdidos, tanto el fiscal como el de cuenta
corriente.
Estamos ante una economía que pretende crecer en base al consumo en un rebote cíclico,
aunque sería conveniente que lo haga más por el empuje de la inversión y de las
exportaciones. No se percibe salir rápido de la recesión en el horizonte de mediano plazo. No
se esperan grandes ajustes del tipo Rodrigazo de 1975. Los fundamentales están claramente
peor que después del ajuste fiscal y externo realizado por Macri. Una gran amenaza para el
próximo año está en el control de la inflación que hoy cierra en casi 37% anual. A este ritmo de
los precios no será fácil bajar la inflación a un dígito antes de los próximos cinco años.
Por otra parte, las políticas de control de precios del gobierno actual tienen antecedentes
históricos ya que han sido una medida típica de otros gobiernos justicialistas y radicales.
Las expectativas de inflación son elevadas en 2021 (50%) y generan efectos perjudiciales al
proceso de inversión. Para aplicar control de precios de modo sensato, debería hacerse en
todo caso por un lapso corto y en circunstancias de real emergencia. Muchas de las medidas
de control que se aplican son contradictorias, pues aumentan los costos de transacción en la
economía.
El gobierno se ha comprometido a seguir sosteniendo el dólar oficial comercial a este nivel
devaluando de a poco. Lo ideal a futuro es que colabore más en el proceso de subir el tipo de
cambio el propio Tesoro, empleando idealmente parte del superávit fiscal primario que sería un
buen objetivo a conseguir. El propósito de la administración debería ser mantener un tipo real
de cambio más alto. La orientación hacia un dólar más barato no es deseable en una
economía que genera desconfianza según se percibe en los niveles de riesgo país y en el dólar
blue. Claramente colabora en el potencial deterioro del tipo real de cambio la inflación que se
ha instalado en nuestra economía. Sería deseable una política monetaria más restrictiva para
mantener la competitividad cambiaria. El sector externo amenazado hoy por el retraso
cambiario ha sido muy dinámico en la postconvertibilidad, pero durante la gestión Macri
cayeron las exportaciones. Las exportaciones sin embargo, han aumentado poco en precio y
casi nada en cantidades durante 2020. Se consolidan de a poco las MOI (manufacturas de
origen industrial) y son de destacar las exportaciones realizadas desde las pymes, marginales
todavía en el total vendido al exterior con 14.000 firmas pymes que exportan. El salto
exportador 2002-2020 es importante pero en forma comparada con otros países de la región
todavía el monto es de baja magnitud. Las importaciones seguirán cayendo en 2020 por la
recesión. Perderá protagonismo el ingreso de bienes de capital lo que es inconveniente para el
proceso de inversión. La elasticidad de importaciones a producto sigue siendo elevada, por eso
los controles a mediano plazo a la Moreno pueden retornar si hay reactivación durante el 2021.
La caída marcada en las importaciones en 2020 se asocia a la recesión.
En cuanto a las relaciones internacionales que puedan afectar al comercio exterior no se
esperan novedades significativas ni en el ámbito de la OMC ni en el Mercosur. Los países del
Pacífico son más activos en este terreno de iniciar acuerdos de integración como hemos visto
recientemente.
Las exportaciones alcanzaron en el 2020 los US$ 70.000 millones. Se han diversificado
mercados en los últimos años. Brasil sigue siendo un destino importante de las exportaciones
pero con menor presencia relativa que a mediados de los 90. El comercio entre Argentina y
Brasil suma U$S 15.000 millones aproximadamente al año. Es muy precaria en el largo plazo la
iniciativa de creación de una moneda única regional. Este sería el objetivo mayor de la
integración, ya que como es sabido en el caso europeo la introducción de la moneda común
aceleró el proceso de unificación iniciado a finales de los 50. Por ahora este tema está muy
lejano, máxime con las tensiones ideológicas entre Bolsonaro y Fernández que esperemos se
reduzcan.
Los principales indicadores monetario-financieros de la herencia para Alberto Fernández fueron
preocupantes. La política inicial de gradualismo y posterior ajuste encaradas por el macrismo
dejó una herencia difícil. Se estima que las Reservas internacionales seguirán muy
comprometidas y en descenso durante 2021 como consecuencia del atesoramiento de dólares
y de la falta de oferta de dólares más genuina. La política cambiaria ideal está cercana a este
nivel de devaluación del peso. El nivel de dólar de equilibrio está en torno a 85 pesos y es
razonable el valor actual. Pero en un contexto como el vigente, el mercado pide más nivel de
dólar y de hecho la gran duda es si habrá una devaluación más brusca.
Cuando se ordene y estabilice la economía (esperemos) y se llegue a un estado más normal
con mayor retorno de capitales, el tipo de cambio real de equilibrio podría ser inferior. En el
futuro, si el gobierno actúa con orientación ortodoxa y amistosa con los mercados en cuanto a
la política económica, la tendencia será el ingreso creciente de capitales. La decisión política
será entonces de no dejar caer al dólar por la necesidad de sostener la competitividad de la
economía tanto en el frente exportador como para la defensa del mercado interno. El proceso
de retorno de capitales, un indicador claro de mayor confianza, influirá en la apreciación del
peso y alentará al gobierno a establecer políticas proclives al control de capitales de corto
plazo. Estamos todavía lejos de este escenario. Sabemos que los resultados de estos
controles son discutibles incluso en el reconocido experimento chileno de los 90 que se suele
poner de ejemplo en la región.
El nuevo gobierno tiene una intención explícita de mejorar la distribución del ingreso. Algo
pretendió en este aspecto el macrismo, pero la situación de partida (herencia) fue muy
comprometida y los resultados macro fueron deficientes. Los aumentos salariales que desea el
kirchnerismo aspiran a que la participación de la remuneración del trabajo en el PIB aumente.
Esto hoy suena utópico por el ajuste que encara Guzmán. En lo que respecta al frente de los
salarios este es muy heterogéneo por sector y además persiste un dualismo marcado entre los
sueldos a trabajadores informales en relación a los registrados.
La expansión de la actividad económica ha supuesto una mejora innegable en los indicadores
sociales en el período 2003-2011. Aumentó entonces el trabajo formal, tanto en cantidad como
en ingresos, si bien el trabajo informal seguía siendo muy alto (40% de la PEA). Los índices de
pobreza y desocupación descendieron de modo sustantivo de 2002 a 2009, hoy todavía siguen
muy elevados. Si en este frente social no hay resultados, el cuarto mandato K tendrá un
reprobado como ocurrió con la gestión de Macri. En definitiva, Alberto Fernández se enfrenta a
un panorama de estanflación que hace pensar en un 2021 mediocre con alguna chance de
revertir el deterioro y donde la negociación de la deuda con el FMI es central para recuperar
confianza. No es bueno que el gobierno se divida en esta negociación. Hay que apoyar a
Guzmán.​

Eduardo L. Fracchia.
PANORAMA INTERNO II
*Por Federico De Cristo

  ancla cambiaria
El

El Banco Central interviene activamente en el mercado de cambios para administrar el ritmo de

suba del dólar: cuando hay mucha demanda de divisas vende reservas y con eso frena la suba
del tipo de cambio. Para ello necesita reservas, las cuales están muy menguadas. El CEPO
ayuda, pero no alcanza. El gobierno se aferra con uñas y dientes a defender el precio del dólar
porque teme que un salto cambiario impulse los precios y derive en hiperinflación.

¿Podrá el Banco Central evitar devaluar? A falta de fondos, porque las reservas que puede
utilizar para intervenir en el mercado de cambios están muy bajas, está limitando importaciones
que, por ejemplo, frenan la producción automotriz, al igual que en otros sectores. Pero el freno
a la actividad es solo uno de los aspectos. Al final, la restricción de importaciones para frenar el
tipo de cambio genera aumentos de precios, que es justamente lo que el gobierno quiere evitar.
Por ejemplo, en los últimos meses los autos usados con pocos años de antigüedad cuestan
más que un 0 km, que es difícil de conseguir, con demoras de algunos meses en la entrega, y
cuyo precio no se congela ni pagando el total por anticipado. La falta de autorización para
importar genera que el empresario no sepa a qué precio podrá reponer la mercadería, de modo
que buscará dolarizarse con los pesos que pueda cobrar, a la espera de la autorización de
importación. De este modo, parte de los precios se determinan según el dólar bolsa.

Entre otras medidas, el Banco Central está ensayando un aumento de tasas para descomprimir
la brecha entre el dólar oficial y el dólar que puede conseguirse comprando y vendiendo activos
financieros en pesos y dólares. Pero aumentar los intereses tiene un costo muy grande para el
gobierno: en lo que va del año, el Banco Central tuvo que emitir 495 mil millones de pesos para
pagar los intereses, y eso representa el 24% de la base monetaria promedio del año. Aumentar
aún más los intereses puede ser una estrategia que desestabilice el precario balance del
BCRA.

Todo parece indicar que un salto cambiario sería necesario, ya que descomprimiría la brecha
cambiaria, aumentaría el superávit externo y permitiría recomponer reservas, y a esta altura
parece difícil evitar el aumento de precios que en algunos productos se hace mirando el dólar
paralelo. Sin embargo, el gobierno sigue aferrado al tipo de cambio, el único ancla que hoy
tiene a disposición, ya que el ancla monetaria y fiscal no está disponible. Devaluar sin reservas
es peligroso, y sobre todo en un contexto de alta emisión monetaria y elevado déficit fiscal. Una
de las tres variables debe oficiar de ancla.

Tras la salida de la convertibilidad, por ejemplo, Lavagna mantuvo congelado el gasto público al
inicio, y luego limitó el aumento del gasto. Mientras tanto, el tipo de cambio había crecido y la
emisión aumentaba en gran parte por la compra de divisas. A partir del 2008, el tipo de cambio
fue el ancla en un contexto de aumento del gasto público y de la emisión para financiar al
gobierno. Como consecuencia, el tipo de cambio se atrasó hasta el colapso del cepo en 2015,
prolongado luego con dos años de endeudamiento. A partir del 2018, bajo la gestión de
Sandleris, el Banco Central congeló la base monetaria y optó por el ancla monetaria mientras el
tipo de cambio aumentaba y se trataba de contener el gasto público. Sin embargo, con la
pandemia el gasto público aumentó y se financió con emisión monetaria, dejando como único
ancla al tipo de cambio.

Es poco probable que el gobierno pueda limitar la emisión monetaria mientras persista el déficit
fiscal, dado que no cuenta con acceso al crédito. Pero si el gobierno tiene éxito en limitar el
crecimiento del gasto público e incluso lograr superávit, podría hacer una transición desde el
ancla cambiaria al ancla fiscal. Un posible ajuste natural sería liberar el tipo de cambio, lo cual
sería inflacionario, y por el aumento de inflación la recaudación crecería, disminuyendo el déficit
fiscal si no se ajusta el gasto público por inflación. De este modo, el ancla fiscal podría permitir
estabilizar la economía. Sin embargo, para ello se requiere fortaleza política y que la pérdida de
poder adquisitivo sea moderada. Los desequilibrios actuales son aún demasiado grandes y
requerirían de mucho capital político para administrar la situación. Posiblemente el gobierno
busque un mayor equilibrio fiscal y monetario antes de aventurar un mayor ajuste cambiario.

Federico De Cristo.
PANORAMA POLÍTICO
*Por Eduardo L. Fracchia

 
Se acercan las elecciones de medio término

La idea de estas líneas es hacer consideraciones generales sobre el posicionamiento de los

dos grandes espacios políticos del país frente a las elecciones de medio término que dentro de
poco van a dominar el escenario. Será una campaña con temas clave de fondo como
inseguridad, pandemia, empleo, reactivación, rol del Fondo, aborto, entre otros frentes.

Cristina sigue siendo un gran animal político. El Gran Buenos Aires es de ella, sobre todo el
tercer distrito electoral ampliamente ganado por el peronismo. Este protagonismo es siempre
un tema central para entender la elección de medio término en el distrito electoral más
relevante del país.

No se dispersaron los votos justicialistas en la elección presidencial de 2019. La polarización

observada en la Provincia de Buenos Aires favoreció principalmente a Massa y perjudicó a
Cambiemos, dejando trunco el proyecto político de reelección de Macri.

Aunque Cristina ya se posicionó como líder de la actual administración, será siempre una
incógnita el cogobierno con el Presidente, con marchas y contramarchas. No se vislumbran
conflictos de magnitud.

El kirchnerismo es hijo de la crisis de 2001 y Macri lo es, a su vez, del kirchnerismo. Por
contraste y al constituirse como alternativa polar, no se comprende a Cambiemos sin los 12
años K. Si Reutemann o De la Sota hubiesen sido presidentes en 2003 (no estuvieron lejos) es
difícil imaginar la aparición del PRO. La grieta sigue vigente y hay que ver si el kirchnerismo se
apaga o crece a futuro. La grieta actual, por otra parte, es moderada si se la compara con las
existentes en nuestros 200 años de vida independiente.

¿Habrá líder del peronismo en 2023 con capacidad de aglutinar lo que hoy está disperso en la
coalición oficialista?

El futuro del radicalismo, por otra parte, está abierto parece que va a seguir con Cambiemos
en una alianza hasta el momento estable con ciertas tensiones. ¿Cambiemos sustituirá al
radicalismo como partido de clases medias?

El 40% a nivel nacional otorga a Cambiemos oxígeno político para a futuro encarar las
reformas económicas pendientes y otras todavía por idear. Sin embargo, pese a la buena
elección en 2019 de Cambiemos en la general sigue siendo minoría en ambas cámaras.

Con la victoria se fortaleció políticamente el Presidente electo, claramente con experiencia de

gestión pero no de construcción política propia. Macri no se consolida como poder de
oposición, su proyecto implícito de regresar en 2023 es difícil, Larreta puede aspirar a
conducir la oposición. Para ganar en 2023 Macri necesita de María Eugenia Vidal y de Larreta.
En los dos años que vienen, es preciso mucha negociación en el Congreso, con los
gobernadores y con los sindicatos. El diálogo es clave. El ala técnica del gobierno de
Cambiemos fue menos abierta que los cuadros políticos del Congreso, como por ejemplo el
caso de Monzó y Massot, que fueron más dialoguistas. La influencia de Carrió por otra parte es
siempre importante (¿será cierta su renuncia definitiva a la política?).

El proyecto de Macri de instalarse en el poder (3° movimiento histórico de Alfonsín, Menem 99,
alternancia de Néstor y Cristina) fracasó. Ganar las elecciones de medio término fue un típico
respaldo que tuvieron Menem, Alfonsín y Kirchner, pero en el caso de Macri no alcanzó con
esa victoria en 2017.

La visión del gobierno de Cambiemos fue desarrollista queriendo Macri emular a Frondizi. Dado
el énfasis en el gasto social y la filosofía por el Ejecutivo demostrada, no parece que el
gobierno tuviese un enfoque neoliberal.

La economía definió las elecciones ya que ha sido un motor potente en cuanto a la decisión del
voto. No obstante, el rechazo a Cristina fue fuerte e influyó en el apoyo a Cambiemos.

No llegó a cumplirse el t​ est ácido​ de Juan Carlos Torre para la madurez del sistema, el cual
plantea que deben darse dos períodos consecutivos con gobiernos no peronistas pero se
entregó, después de muchos años, la banda desde un gobierno no peronista.

Es difícil hacer conjeturas fuertes sobre la elección de medio término. La clave es que el nuevo
gobierno está desgastado por la crisis sanitaria y la económica. En lo sanitario ha sido casi lo
peor de todo el mundo y en lo económico no termina de tener un norte claro compartido por la
dirigencia oficial. Es cierto tiene una herencia compleja que dejó Macri y una pandemia
devastadora de la macro. Existe una oportunidad bien acotada de apretar el acelerador y
consolidar el proceso de crecimiento que hace una década no se concreta en el país.

Eduardo L. Fracchia.
PRECIOS
*Por Martín Calveira

 Desanclaje inflacionario en un marco de excesos monetarios

● La inflación mensual minorista de octubre se situó en 3,8%. El crecimiento

intermensual de los precios se sitúa en un nivel más alto en el contexto de una dinámica
monetaria expansiva.

● Las proyecciones y expectativas inflacionarias continúan valores similares

respecto a meses precedentes. ​El relevamiento de expectativas de mercado (REM)
del Banco Central proyecta un crecimiento anual del nivel de precios de 35,8% durante
este año.

Inflación minorista y mayorista

(Variación porcentual mensual e interanual)

Fuente: INDEC
Resumen

● La dinámica de precios de la economía muestra una aceleración en el mes de octubre en el

contexto del excedente de circulación monetaria y sus potenciales efectos futuros. Sigue
siendo un desafío de la política fiscal coordinarse con la política monetaria para evitar un
exceso inflacionario.

● Dado el escenario de depreciación y tensiones en el mercado cambiario, se evidencia el

inicio de cierto desanclaje en las expectativas de precios que se había generado debido a la
restricción de las actividades.

● Las proyecciones de inflación minorista para este año establecen una inflación de 35,8%
para este año, mientras que para el año 2021 se sitúan en 48,9%. No obstante, se espera
que las proyecciones se modifiquen de acuerdo a lo que ocurra en el mercado cambiario.

● El nivel general del Índice de Precios al Consumidor (IPC) registró en octubre una variación
de 3,8%. Se espera que este nivel más alto de variación permanezca durante los próximos
meses.

▪ Los precios internos se sitúan en un mayor nivel respecto del promedio del año. La
aceleración evidencia que los excesos monetarios pueden comenzar a tener efectos sobre
la economía.

▪ Las expectativas en el escenario futuro de mayor apertura de actividades económicas y

dado que el excedente monetario demandará una gestión coordinada, se establecen con
mayores presiones de precios que pueden resultar en una dinámica de mayor aceleración.

▪ Adicionalmente, dado el escenario de depreciación y tensión cambiaria, comienza a

evidenciarse un desanclaje en las expectativas de precios el cual se había generado a
causa de la restricción de las actividades. Las expectativas dependerán relativamente de la
gestión monetaria en su objetivo de estabilizar la liquidez excedente y evitar que no se
canalice a la estructura de precios.

▪ La inflación del mes de octubre de 2020 registró un aumento mensual de 3,8%. El ritmo de
crecimiento es mayor a las proyecciones de mercado y denota un aumento respecto al
crecimiento intermensual que se había registrado en septiembre de 2,8%.

▪ La inflación acumulada del año 2020 se sitúa en 26,9%, nivel menor al acumulado en el
mismo período del año anterior, el cual se había registrado en 42,2%. Mientras que en la
comparación interanual, el crecimiento de precios minoristas respecto de octubre de 2019
se situó en 37,2%.
▪ El Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM), realizado por el Banco Central estima
que la inflación minorista mensual de noviembre se situará en 3,6% y en relación a
diciembre en 3,9%, conformando un 35,8% durante el año 2020.

▪ Las decisiones de los distintos formadores de precios se siguen realizando en un escenario

de incertidumbre el cual evidencia cierta profundización tras las presiones sobre el tipo de
cambio. Es determinante que la política económica implemente una gestión concreta a los
efectos de coordinar el plano fiscal y monetario.
ACTIVIDAD ECONÓMICA
*Por Martín Calveira

 La caída mensual de la actividad se sostiene aunque con desaceleración

▪ La actividad económica se sostiene en un ciclo negativo pero con indicios de

reversión. ​El contexto de incertidumbre sobre la política económica se sostiene como un
factor negativo para la dinámica de la actividad económica.

▪ Las proyecciones de crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) para este año
reiteran un escenario de profunda contracción. ​El desempeño interanual del PIB para el
año 2020 registraría una caída de 11,6%.

Actividad general: escenario de vaivenes

(EMAE 2004=100, Var.% a/a)

Fuente: INDEC
Resumen

● La contracción económica en el mundo comienza a revertirse aunque la irrupción de nuevos

contagios en Europa puede implicar restricciones sobre la actividad económica. Es
fundamental que el esfuerzo sanitario en el avance de la vacuna se realice con la mayor
celeridad posible.

● El último Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) realizado por el Banco Central

profundizó su estimación en relación a la contracción de la actividad económica, el registro
informó una recuperación de 9,1% para el tercer trimestre de este año y -11,6% para el total
del año.

● La modificación de la perspectiva en la gestión de política fiscal expansiva si bien es

positiva frente a los efectos sobre los precios y las presiones cambiarias evidenciados, es
posible que el sesgo contractivo de un programa de ajuste fiscal tenga consecuencias en la
recuperación de la actividad económica.

● En septiembre de 2020 el Índice de Producción Industrial Manufacturero (IPI-INDEC)

registró un crecimiento de 3,4% respecto a igual mes de 2019. Mientras que el acumulado
enero-septiembre de 2020 presenta una disminución de 10,8% respecto a igual período de
2019.

● Durante septiembre de 2020 el sector de la construcción mostró un menor nivel de caída en

la comparación interanual y un desempeño positivo respecto al mes anterior evidencia
cierta recuperación. El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC)
muestra una contracción de -3,9% respecto de septiembre de 2019 aunque el desempeño
intermensual registra una variación positiva de 3,9%.

● La producción de las Pymes Industriales cayó 6,9% en septiembre de 2020 frente a igual
mes del año pasado y el nivel de capacidad instalada del sector fue 62,5%, nivel similar al
de agosto.

▪ La contracción económica en el mundo comienza a revertirse aunque la irrupción de nuevos

contagios en Europa puede implicar restricciones sobre la actividad económica. Es
fundamental que el esfuerzo sanitario en el avance de la vacuna se realice con la mayor
celeridad posible a los efectos de evitar un nuevo período de pérdidas humanas y
disrupciones económicas de gran escala.

▪ El Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) que realiza el Banco Central informó

una disminución inédita de la actividad económica nacional la cual se situaría en -11,6%
para el año 2020. Mientras que en el registro para el tercer trimestre de este año la
 proyección mejoró situándose en 9,1% y se informó una recuperación de 3,9% para el
cuarto trimestre del año.

▪ La modificación de la perspectiva en la gestión de política fiscal expansiva si bien es

positiva dados los efectos sobre los precios y las presiones cambiarias, es posible que el
sesgo contractivo de un programa de ajuste fiscal tenga consecuencias en la recuperación
de la actividad económica. La política fiscal deberá coordinar su accionar para evitar
mayores costos sobre el desempeño de la producción y la demanda agregada.

▪ Por lo tanto, no se descarta un nuevo programa de financiamiento con el FMI con el objetivo
de matizar los efectos de la corrección de los excesos fiscales derivados del escenario de
pandemia y consecuente gestión de confinamiento social, pues la disponibilidad de
recursos durante la aplicación de un programa de estabilización macroeconómica es
determinante para el cumplimiento de ese objetivo.

▪ El sector de la construcción sostiene el retroceso dada la extensión de la crisis económica.

El índice Construya, que mide el nivel de actividad de once empresas representativas del
mercado de la construcción, si bien registró una marcada recuperación interanual durante
octubre de 15,8%, en términos acumulados del período enero-octubre se observa una caída
de 9,8% respecto del acumulado igual período de 2019.

▪ Un componente de la oferta agregada que evidencia cierta recuperación interanual es la

industria manufacturera. En el mes de septiembre de 2020, el Índice de Producción
Industrial Manufacturero (IPI manufacturero) evidenció una suba de 3,4% respecto a igual
mes de 2019. El acumulado enero-septiembre de 2020 presentó una disminución de 10,8%
respecto a igual período de 2019.

▪ En ese desempeño, diez de las dieciséis divisiones de la industria manufacturera

presentaron subas interanuales tales como sustancias y productos químicos (15,2%),
alimentos y bebidas (6,1%) y maquinaria y equipo (21,2%).

▪ El Indicador Sintético de la Actividad de la Construcción (ISAC) correspondiente a

septiembre de 2020 muestra la menor caída desde julio de 2019. En el noveno mes del año
2020 el índice que refleja la actividad registró una caída interanual de -3,9%. El acumulado
de los nueve meses de 2020 presenta una disminución de -28,6% respecto a igual período
de 2019.

▪ Por el lado del consumo, la CAME informa que las ventas minoristas cayeron -14,9% anual
durante octubre 2020, medidas en cantidades y en comercios todo el país incluyendo tanto
modalidad online como en locales. En lo transcurrido del año acumulan un descenso anual
de -26,2% explicado por las fuertes bajas registradas a partir del inicio de la cuarentena en
marzo.

▪ La producción de Pymes Industriales se contrajo 6,9% en septiembre de 2020 respecto a

igual mes del año 2019. Según la CAME, la mayor flexibilización de la cuarentena, la
incipiente recuperación del consumo y los nuevos controles a las importaciones permiten
acelerar el proceso de recuperación del sector manufacturero. Mientras que las industrias
funcionaron con una capacidad instalada de 62,5%, nivel similar al registrado en agosto.
▪ De acuerdo a la CAME, en septiembre hubo dos sectores con subas anuales en sus niveles
de producción: productos de caucho y plástico (+4,6%), cumpliendo tres meses
consecutivos en alza y productos electrónicos e Informática, donde la elaboración subió
1,8% interanual, especialmente impulsada por artículos informáticos. Este rubro sería una
potencial alternativa frente a las presiones cambiarias lo que elevó la demanda, sumado a
menores importaciones.
SECTOR FISCAL
*Por Martín Calveira

 Expectativas de una gestión fiscal de mayor sustentabilidad

▪ Se observa el inicio de una gestión con intención de converger a un espacio fiscal

sustentable. ​Es esperable que el accionar de la política fiscal se coordine con la dinámica
monetaria lo cual se observa en los nuevos objetivos enunciados por el Ministro de
Economía.

▪ La recaudación tributaria nacional de octubre reiteró un crecimiento en términos

reales respecto al mismo mes de 2019. ​La variación interanual de la recaudación
ajustada por precios fue del orden del 8%.

Recursos tributarios ​(en pesos nominales)

Fuente​: AFIP
Resumen

● El Poder Ejecutivo Nacional comenzó una gestión de mayor flexibilización de la actividad

económica y movilidad social dado el mejor desempeño sanitario en algunos centros
urbanos y el costo fiscal de la pandemia que se evidencia con intensidad.

● La fuerte caída de la actividad económica y el exceso monetario en el período de

confinamiento generaron costos que deterioran al Tesoro Nacional y al desempeño de la
economía lo cual evidencia complejidades para el desempeño fiscal futuro.

● El Ministro de Economía anunció medidas orientadas a la desactivación de la expansión

fiscal y de menor financiamiento monetario del déficit fiscal. Esto ante la posibilidad cierta
de que la masa monetaria impulse fuertemente al crecimiento de los precios.

● Se inició el proceso de negociación con el FMI en relación a la extensión de plazos de pago

de la deuda de U$S 44.000 millones. Este proceso demandará establecer un programa
económico de estabilización y crecimiento.

● La recaudación impositiva de octubre de 2020 totalizó $642.104 millones aumentando

43,9% respecto de octubre de 2019. Tras dos años consecutivos de pérdida de poder
adquisitivo real, el aumento nominal interanual de la recaudación nuevamente fue mayor al
aumento de precios.

● La recuperación temporal del poder adquisitivo de la recaudación tributaria fue del orden del
8% interanual. El aumento real de los recursos tributarios es un factor favorable en el
desempeño futuro de las cuentas fiscales si se sostiene en el tiempo.

▪ El Poder Ejecutivo Nacional comenzó una gestión de mayor flexibilización de la actividad

económica y movilidad social dado el mejor desempeño sanitario en algunos centros
urbanos y el sustancial costo fiscal de la pandemia. El impacto de la pandemia sigue
presionando el desempeño de las cuentas públicas deteriorando la posición fiscal y
financiera nacional.

▪ El incipiente cambio de perspectiva de política fiscal que se evidencia en las medidas

anunciadas por el Ministro de Economía en relación a un menor nivel futuro del gasto
público y menor financiamiento del Banco Central se presenta favorable para la desactivar
la dinámica de precios y el mercado cambiario.
▪ El anuncio sobre un menor déficit fiscal, en torno al 3,5% del PIB, para el año 2021, la
modificación en el cálculo de ajuste de haberes jubilatorios vinculado con la recaudación
tributaria y los salarios, y la posibilidad de un recorte a los subsidios energéticos y al
transporte, constituyen un espacio para minimizar la fragilidad fiscal y la necesidad del
financiamiento por emisión monetaria.

▪ En ese escenario, el poder Ejecutivo inició las gestiones con el FMI para negociar los
pasivos financieros por U$S 44.000 millones sin descartar una nueva línea de asistencia.
Ciertamente y a diferencia del acuerdo con acreedores privados, esto demandará
establecer un programa económico de crecimiento y sostenible a los efectos de generar
liquidez para los pagos futuros.

▪ El desempeño fiscal de este año debe observarse con una perspectiva de pandemia y con
la necesidad de converger a una dinámica de menor expansión fiscal para evitar impulsar
los precios de precios y sobre el tipo de cambio. El ajuste del gasto público es esperable en
un contexto de necesidad de eliminar la volatilidad cambiaria y su potencialidad en una
escalada inflacionaria.

▪ Luego de una fuerte dominancia fiscal en el período de confinamiento la política fiscal

deberá diferir el exceso de gasto e impulso monetario lo cual deberá ser con una gestión
restrictiva controlando los efectos contractivos no deseados sobre la actividad económica,
más aún frente a un futuro de posible nuevo ciclo de contagios.

▪ Las dificultades de recuperación de la actividad económica no serán menores debido a la

inflación mensual creciente y a la evidente política fiscal procíclica del año siguiente.
Debemos notar que las consecuencias del desempeño negativo y gestiones erráticas de la
política económica de los últimos años tienen costos sobre la dinámica económica futura.

▪ La recaudación impositiva totalizó $642.104 millones durante el mes de octubre,

aumentando 43,9% de forma interanual. Tras dos años consecutivos donde los ingresos
tributarios eran negativos respecto a la inflación, el aumento nominal del mes nuevamente
fue mayor al aumento de precios del mismo período.

▪ Se registra un aumento del poder adquisitivo de los ingresos del sector público nacional en
8,2% lo cual constituye un factor positivo para sustentar la posición financiera nacional. El
aumento del crecimiento de los recursos tributarios por encima de la inflación establece
cierto espacio para la gestión antiinflacionaria de administración del gasto público.
SECTOR EXTERNO
*Por Martín Calveira
 
Contracción del comercio exterior y presiones cambiarias

▪ El desempeño del comercio exterior argentino continúa positivo aunque en

disminución por la menor dinámica exportadora. ​Si bien el superávit comercial se
sostiene nuevamente, se observa una disminución sustancial respecto de agosto.

▪ El tipo de cambio real evidenció una disminución promedio mensual de 1,4% en la

tercera semana de noviembre de 2020 (base 2010=1). ​Tras la apreciación intermensual,
el nivel de noviembre se sostiene por encima del promedio de toda la serie del año 2019.

Exportaciones, Importaciones y TCR (diciembre 2010=1)

Fuente: IAE-Austral e INDEC.

Resumen

● Se debe observar no solo que en períodos de contracción de actividad las necesidades de

importaciones disminuyen, sino que el saldo de exportaciones puede deteriorarse
acentuando el desempeño negativo del comercio exterior.

● Las consecuencias de la pandemia son sustanciales sobre el nivel de intercambio comercial

principalmente en países con coyunturas de mayor complejidad. Se plantean desafíos
dinámicos por la capacidad de importar futura de los países.

● El intercambio comercial del mes de septiembre de 2020 si bien disminuyó 9,3% en relación
con igual período del año anterior alcanzando un valor de U$S 8.838 millones, se constituye
como el mayor nivel del año.

● El nivel acumulado de exportaciones, principal canal de oferta de divisas, en el período

enero-septiembre de 2020 fue U$S 41.940 millones. Si el desempeño promedio se
sostiene, se observa una disminución notoria de las exportaciones.

● El nivel del tipo de cambio real (TCR) promedio hacia la tercera semana de noviembre
registra una apreciación respecto de noviembre de 2020 de 1,4% (diciembre 2010=1).

● El tipo de cambio real (TCR) se ubica un 6% por debajo del promedio histórico enero
1959-noviembre 2020, es decir, en promedio histórico, el nivel actual registra una
apreciación real.

▪ Se debe observar que en este período de gran contracción de la actividad no solo las
necesidades de importaciones disminuyen, sino que las exportaciones también evidencian
un marcado deterioro lo cual ralentiza el resultado comercial positivo.

▪ En ese sentido, la balanza comercial de septiembre de 2020 registró un superávit de U$S

584 millones, siendo el menor saldo de comercio desde febrero de 2019 y evidenciando una
caída interanual de 66,5%.

▪ En septiembre de 2020 las exportaciones alcanzaron U$S 4.711 millones y las

importaciones, U$S 4.127 millones. Desde ese desempeño se deriva que el intercambio
comercial (exportaciones más importaciones) disminuyó 9,3% respecto de igual período del
año anterior, y alcanzó un valor de U$S 8.838 millones.

▪ El desempeño comercial argentino presenta efectos negativos derivados de la caída de

exportaciones, principal canal de oferta de divisas. Se evidencia una dinámica negativa de
 las exportaciones a partir de abril de este año con una media de -15% lo cual deteriora el
saldo comercial y a pesar de las depreciaciones nominales del tipo de cambio.

▪ El tipo de cambio promedio mensual mayorista del Banco Central durante noviembre
continúa una tendencia de depreciación. Mientras que el promedio de cierre del mes de
octubre fue $ 77,56, el promedio mensual en lo transcurrido de noviembre se sitúa en $
79,25, es decir, un nivel de depreciación de 2,2%. Sin embargo, la comparación interanual
respecto de noviembre de 2019 registra una depreciación nominal de 32,7%.

▪ Se sostienen expectativas inciertas en el mercado cambiario a pesar de las flexibilizaciones

en el mercado financiero. La gestión de política intenta minimizar las tensiones de
depreciación en el mercado formal aunque con una perspectiva de corto plazo que
demandará correcciones frente a lo que suceda en el mercado informal. Se espera que
esas tensiones no redunden directamente en un traslado a precios y un consecuente atraso
el tipo de cambio real. Éste último es una variable fundamental de la competitividad de la
economía nacional.

▪ El aumento de la demanda de dólares en el mercado informal continúa generando una

brecha cambiaria respecto a la cotización formal efectiva aunque durante los primeros días
del mes de noviembre se evidenció menor presión. Mientras que si se observa la cotización
en el mercado informal hacia la tercera semana de noviembre de $/U$S 172 y del tipo de
cambio oficial promedio minorista efectivo de 140,7 $/U$S, se establece una brecha en
torno al 22%.

▪ El nivel del TCR de cierre en la tercera semana del mes de noviembre, estimación para el
comercio y la competitividad, se encuentra 5,4% por encima (depreciación neta) del
promedio del año 2019. Esto como consecuencia de una mayor variación del tipo de
cambio nominal y el espacio otorgado por las fuertes depreciaciones del año anterior. No
obstante, si se observa el promedio histórico de la cotización oficial del período enero
1959-noviembre 2020 (base diciembre 2010), se ubica un 6% por debajo de ese promedio,
es decir, un nivel de TCR con una apreciación en perspectiva histórica.

▪ Si en lugar de utilizar el valor promedio mensual del tipo de cambio del mercado mayorista,
consideramos el valor de cierre del 13 de noviembre 2020 de $ 85,26 por dólar a los efectos
de captar las tensiones cambiarias, el TCR bilateral evidenciaría una mayor depreciación
respecto al promedio de 2019 en 13,4% y se ubicaría por encima del promedio de la serie
histórica enero 1959-noviembre 2020. Es decir, se registraría una depreciación real
respecto a la serie histórica de 1%.

▪ El dólar de “equilibrio” estimado por el IAE-Austral (valor del dólar según el TCR promedio
del período diciembre 2010-noviembre 2020) en la cotización formal efectiva del mercado
minorista sería de $/US$ 130,1. Esto representa que el TCR actual, tras el nuevo marco de
imposición a la compra y las fuertes tensiones, estaría en valores competitivos.

▪ Por lo tanto, se sostendría espacio de depreciación real del peso en el mercado formal
aludiendo a cierto nivel de competitividad de la economía dentro del nivel inflacionario
mensual actual. Esto debería ser un potencial espacio para sostener el resultado comercial
externo y un canal sustentable de generación de divisas, siempre que estemos en ausencia
de una reversión hacia niveles altos de crecimiento de la inflación mensual.
SECTOR MONETARIO Y FINANCIERO
*Por Martín Calveira

 Sostenimiento de las presiones cambiarias en un escenario incierto

▪ La política monetaria debe gestionar la volatilidad cambiaria generada desde la

incertidumbre de la política y economía nacional. ​Es determinante que las variables de
precios y monetarias converjan a un sendero de mayor certidumbre.

▪ La coyuntura de crisis expone con mayor intensidad la necesidad de un espacio de

coordinación de la política económica. Las tensiones cambiarias se derivan de la
ausencia de una política económica de mayor integridad.

Reservas Internacionales (brutas en millones de dólares)

Fuente: BCRA
Resumen

● El escenario monetario nacional se sostiene en una fuerte inestabilidad derivada del

mercado de cambios. Tensiones cambiarias que se derivan de la incertidumbre y la
complejidad de la coyuntura.

● El mercado cambiario se enfrenta a un escenario muy volátil en la cotización informal del

tipo de cambio. Si bien es un mercado menor, la autoridad monetaria deberá absorber los
pesos excedentes para evitar mayores tensiones.

● Es necesario que la gestión de los nuevos pasivos financieros en moneda extranjera del
gobierno se realice en forma controlada dado que las necesidades financieras de mediano
pueden implicar un nuevo panorama de fragilidad.

● Nuevamente, la pérdida neta de reservas internacionales desde el inicio del año representa
un deterioro patrimonial y de poder de gestión para la autoridad monetaria. Más aún en una
coyuntura de inestabilidad cambiaria.

▪ Las señales de una disminución de la expansión fiscal y menores necesidades de

financiamiento son factores positivos para la dinámica monetaria e inflacionaria aunque no
será libre de efectos sobre los sectores de la economía.

▪ El Banco Central sostiene el nivel de tasa de interés de política en 36% aunque es

inminente un aumento a los efectos de estabilización cambiaria. Mientras que la tasa de
referencia efectiva anual es de 42,6%.

▪ Durante el mes de noviembre el tipo de cambio minorista continúa con variaciones en el

segmento formal registrándose una depreciación del 5% respecto de octubre.

▪ La volatilidad en la cotización registrada en el mercado cambiario informal conforma un

nivel más alto de cotización durante lo transcurrido del mes de noviembre la cual se
establece en $/U$S 162.

▪ El riesgo país medido por el EMBI+Arg se establece en los 1323 p.b. durante la tercera
semana de noviembre, lo que representa una disminución en relación a finales de octubre.

▪ El escenario monetario nacional continúa en una fase de fuerte inestabilidad derivada del
sostenimiento de la demanda de dólares como consecuencia de expectativas negativas
sobre la gestión de política económica. La irrupción de un mayor nivel de incertidumbre
afecta las perspectivas económicas que se materializan en la dolarización de activos. A su
vez, la dinámica de precios y la postergación de la recuperación de la actividad
fundamentan el sesgo de dolarización de activos.
▪ Si bien la política económica dispone de instrumentos financieros a los fines de estabilizar
las variables monetarias en el corto plazo, es esperable que esos instrumentos se
gestionen con una perspectiva de consistencia financiera. De lo contrario, la eventual
incapacidad de pago es un elemento de deterioro para los tenedores institucionales de esos
títulos como el caso de la ANSES.

▪ La continuidad y aumento en la reducción neta de reservas internacionales establece a la

entidad monetaria y regulatoria del mercado de cambios en una fuerte fragilidad. El flujo
neto de reservas desde el comienzo del año es negativo y asciende a –U$S 5.589 millones.

▪ El saldo de reservas internacionales brutas en la tercera semana del mes de noviembre es

US$ 39.259 millones lo que implica el cuarto mes consecutivo de disminución mensual la
cual es de U$S 597 millones respecto al cierre de octubre.

▪ Por otro lado, las reservas internacionales netas totalizarían los U$S 6.536 millones
promediando el mes de noviembre. Esto es, descontados las asignaciones por derechos
especiales de giro del FMI, las obligaciones monetarias con otras entidades (​swaps​) y los
depósitos por encajes en moneda extranjera de entidades financieras.

▪ Si bien desde el Ministerio de Economía anunciaron el objetivo de suspensión de

financiamiento de la expansión fiscal vía el Banco Central, la masa monetaria liberada es
significativa para el nivel de inflación actual. La expansión monetaria desde el Banco
Central a través de adelantos transitorios y transferencias de utilidades, asciende a $
1.377.720 millones, lo cual representó un 249%. del monto total de todo el año anterior.

▪ La depreciación nominal en el mercado minorista hacia la tercera semana del mes de

noviembre es 1,6% con una cotización promedio de $ 85,25 aunque luego del impuesto
País y la nueva retención la cotización efectiva resulta en $ 140,7.

▪ El mercado informal continúa con signos de volatilidad dados el contexto de incertidumbre

desde política económica e inflación en niveles más altos. La cotización informal se sitúa en
niveles altos y con varianza. Hacia la tercera semana del mes la cotización se establece en
los $/U$S 162.

▪ El nivel de tasa de política monetaria en el cierre del mes de noviembre se situó en 36%
anual desde el 63% que había dejado la gestión previa, es decir, una acumulación de 27
puntos de recorte en el rendimiento de las LELIQ. A su vez, el nivel de tasa efectiva se
estableció en 43,6% anual.

▪ El riesgo soberano medido por el EMBI+Arg, hacia la tercera semana de noviembre

registra 1323 p.b. Esto nota un aumento respecto de finales de octubre cuando el
nivel era 1482 p.b..