Pruebas de neutralidad del dinero:

El caso alemán (1973-1993)

José Alberto Candelaria Barrera

(ITAM, CONACYT)

Lic. Nicolás M. Depetris Chauvin

(UBA, ITDT, CONICET)

Marzo del 2000

Maestría en Economía
Instituto Tecnológico Autónomo de México
México D.F., México
Objetivos: Se presente este trabajo de investigación como requisito de aprobación del
curso "Series de Tiempo II". En el mismo se pretende realizar una aplicación práctica de
algunas de las técnicas econométricas aprendidas en el curso. Por tal motivo se presentan
pruebas econométricas sobre la hipótesis de neutralidad del dinero. Durante el desarrollo
del trabajo se hace uso de los test de raíz unitaria y de la metodología de los vectores
autorregresivos (VAR). La aplicación se realiza para datos mensuales de la economía
alemana entre los años 1973 y 1993. Si bien se trata de no descuidar los aspectos
estadísticos, el trabajo tiene un enfoque más económico. Por tal motivo se ha decidido
minimizar la presentación de gráficos y salidas del software econométrico. Se adjunta con
el trabajo un diskette con las series utilizadas y todas las estimaciones realizadas. Se
utilizo el paquete econométrico E-views 3.1. para realizar las estimaciones de este trabajo.

Curso: Series de tiempo II

Profesor: Dr. Víctor Guerrero

Período: Enero - Marzo del 2000

Alumnos: José Alberto Candelaria y Nicolás M. Depetris Chauvin.

Diskette: El diskette que se entrega con este trabajo contiene un archivo Excel "ge.xls"
con los datos originales que se utilizaron en el trabajo. El archivo "series" contiene casi
todas las estimaciones de E-views. Las estimaciones han sido almacenadas con el nombre
que hace referencia a su contenido, igualmente dentro de cada estimación hay un breve
detalle de lo que se hizo. El archivo "series2" contiene las estimaciones de Marquandt y
los test de Wald asociados que se comentan en la sección IV y el modelo VAR de cuarto
orden que se comenta en las conclusiones del trabajo.

2
I. La hipótesis de neutralidad del dinero

En la década pasada ha habido un resurgimiento en el interés por desarrollar

modelos cuantitativos monetarios de equilibrio general del ciclo económico. Esto refleja
en parte la importancia de los actuales debates con centro en la política monetaria.

Una de las hipótesis clásicas en macroeconomía especifica que cambios

permanentes en las variables nominales no tienen efectos en las variables reales en el largo
plazo. La proposición de neutralidad de largo plazo establece que cambios permanentes en
la oferta de dinero no tienen efectos de largo plazo sobre el nivel del producto real.

La contrastación de esta hipótesis no está libre de problemas metodológicos.

Sargent (1971) y Lucas (1972) proveen ejemplos en los cuales es imposible probar
neutralidad de largo plazo usando métodos econométricos basados en la forma reducida
del modelo. Los datos generados por estos modelos no contendrían los cambios necesarios
para probar directamente neutralidad de largo plazo. Esta crítica es válida si se verifica la
estacionariedad de las series involucradas. En modelos en los que las variables nominales
siguen procesos no estacionarios es posible definir neutralidad del dinero y contrastar la
hipótesis sin un conocimiento completo del modelo. Pero incluso en este caso, no se
puede contrastar la hipótesis usando la forma reducida del modelo, se requiere de la forma
final del mismo, la que muestra las respuestas dinámicas de las variables a las
perturbaciones estructurales subyacentes.

Los resultados estándares de los análisis econométricos de los modelos

multiecuacionales muestran que la forma final de los modelos estructurales no están
econométricamente identificadas, en general, porque es necesario establecer un conjunto a
priori de restricciones para poder identificar las perturbaciones estructurales. Frente a esto
existen tres posibilidades: introducir diferentes restricciones sugeridas por la teoría
económica y ver cuan sensible es el resultado de las pruebas frente a las mismas,
introducir restricciones basadas en propiedades de la muestra con que se trabaja y una
tercera es estudiar que rango de valores para las restricciones es compatible con la
hipótesis de neutralidad en el largo plazo del dinero y que rango no lo es. Los tres

3
enfoques tienen sus pros y sus contras. En este trabajo hemos decidido utilizar el primero
y el segundo de los criterios de identificación.

Nuestro trabajo se organiza de la siguiente forma. En la segunda sección

expondremos los problemas teóricos de las pruebas de neutralidad del dinero en
economías que son consistentes con las conclusiones de Lucas-Sargent. En la tercera
sección trataremos aspectos relacionados con la identificación econométrica. La cuarta
sección está dedicada a la investigación empírica. Las apreciaciones finales se realizan en
la quinta y última sección del trabajo.

II. El rol de las raíces unitarias en las pruebas de neutralidad del dinero

Las primeras contrastaciones econométricas se remontan a los trabajos de

Friedman-Schwartz (1963). Estas se basaban en examinar los coeficientes en una
regresión con rezagos distribuídos de la siguiente forma:

n
yt = ∑ αj mt − j + error = α( L )mt + error (1)
j= 0

donde y es el logaritmo del producto real y m el logaritmo de la oferta monetaria. Si mt se

incrementase en una unidad permanentemente, entonces (1) implicaría que yt se
incrementaría eventualmente en la suma de los α j coeficientes. Por lo tanto, realizar una
prueba sobre el multiplicador de largo plazo (∑α j) parecería ser una forma razonable de
contrastar la hipótesis de neutralidad de largo plazo del dinero. Sin embargo, Lucas (1972)
y Sargent (1971) demostraron que este enfoque puede tener serios problemas. Esta crítica
se basa en el hecho de que ellos encontraron que la dinámica del modelo depende
críticamente de como es la estructura del modelo, en especial, como es la regla de política
monetaria.

A pesar de que la crítica de Sargent y Lucas es válida, el modelo que ellos utilizan
para ejemplificar es muy simple como para ser utilizado en un análisis empírico. Los
modelos macroeconómicos estándares incluyen muchos otros aspectos interesantes como

4
puede ser la posibilidad de shocks no monetarios y la posibilidad de reemplazar una oferta
monetaria exógena por otra que permita respuestas endógenas de la oferta monetaria a las
variables del modelo.

Por lo tanto podríamos considerar un modelo que fuese lineal tanto en las variables
observadas como en los shocks estructurales. Si la tasa de crecimiento tanto del producto
como de la oferta monetaria son estacionarias, la forma final del modelo puede ser escritas
como:

∆yt = µy + θyη ( L )εηt + θym ( L)εtm ( 2)

∆mt = µm + θm η ( L)εηt + θmm ( L)εtm (3)

donde ε ηt es un vector de perturbaciones no monetarios que afectan al producto (por

ejemplo: tasa de interés, tipo de cambio, retornos, etc); θmm(L) ε mt = ∑θmm,j ε mt-j, los otros
términos se definen en forma similar. Los polinomios de rezagos θyη(L), θym(L), θmη(L), y
θmm(L) incorporan una rica dinámica al modelo. La forma final de estos polinomios será
función de los parámetros de comportamiento del modelo.

En las ecuaciones (2)-(3), los ε mt son cambios exógenos no anticipados en la oferta

de dinero. Los efectos permanentes de ε mt en los futuros valores de m viene dado por
∑θmm,j εmt = θmm(1)εmt . De la misma forma, los efectos permanentes de ε mt en los futuros
valores de y viene dado por ∑θym,j εmt = θym(1)ε mt . Por lo tanto, la elasticidad de largo
plazo del producto respecto a cambios exógenos en la oferta de dinero es:

γ ym = θ ym (1) / θ mm (1) ( 4)

Podríamos decir que el modelo exhibe neutralidad de largo plazo si fuese posible
probar que γym=0. En el contexto de las ecuaciones (2) y (3) esta restricción solo puede
ser revisada cuando el dinero es integrada. Si el proceso que genera la oferta monetaria no
contiene una raíz unitaria entonces no existen cambios permanentes en el nivel de mt y
θmm(1)=0. Si este es el caso, γym en (4) no está definida y la forma final del modelo no nos

5
dice nada sobre la neutralidad de largo plazo. Este es el punto central de la crítica de Lucas
y Sargent. La intuición que hay detrás de este resultado es simple: la neutralidad de largo
plazo se pregunta si cambios permanentes en la oferta de dinero llevaran a cambios
permanentes en el producto real. Si no existen cambios permanentes en la serie de dinero
(esto es, que es estacionaria), esta serie no nos es informativa en cuestiones relacionadas
con la neutralidad.

III. Aspectos econométricos 1

Por lo general, para poder determinar los parámetros del sistema (2)-(3) deben
resolverse primero problemas de identificación.

Para comenzar vamos a suponer que (ε η´εm)´ es un vector de variables aleatorias no

observables con media cero y serialmente independientes, de modo tal que (2)-(3) pueda
ser interpretado como un modelo de vectores de promedios móviles. Lo primero que
deberíamos hacer es invertir ese VMA para formar un VAR que se asume finito y que se
analizará como un modelo dinámico de ecuaciones simultaneas. Suponiendo que esto es
posible (el orden del VAR debe ser igual al número de shocks), debemos hacer otro
supuesto: tendremos que ser capaces de establecer restricciones para poder realizar la
identificación del VAR.

En nuestro análisis empírico asumiremos un VAR bivariado (n=2). Hemos

decidido esto porque la mayoría de los análisis anteriores se basan en modelos con solo
dos variables (producto y oferta de dinero) y también por una cuestión de tratabilidad,
cuando n =2 solo se requieren dos restricciones para lograr la identificación. El costo de
esta simplificaciones puede reflejarse en resultados contaminados por sesgos producidos
por variables omitidas. Discutiremos esto en la última sección del trabajo.

Nuestro modelo VAR inicial es el siguiente:

∆y t = b10 − b12 ∆mt + γ11 ∆y t −1 + γ 12 ∆mt −1 + ε yt (5)

1
Basado mayormente en W. Enders (1995)

6
∆mt = b20 − b21 ∆y t + γ 21 ∆y t −1 + γ 22 ∆mt −1 + εmt (6)

Este sistema de ecuaciones no es uno de la forma reducida porque los cambios en

el producto tienen efectos contemporáneos sobre la tasa de crecimiento de la oferta de
dinero y esta a su vez tiene efectos sobre la tasa de crecimiento del producto. Podemos
reescribir el sistema como:

1 b12   ∆y t  b10  γ 11γ12  ∆y t −1  ε yt 

= + + 
b
 21 1   ∆mt  b20  γ 21γ 22  ∆mt −1  εmt 

∆y t = a10 + a11 ∆y t −1 + a12 ∆mt −1 + e1 t

∆mt = a20 + a21 ∆y t −1 + a 22 ∆mt −1 + e 2 t

Como ya dijimos nuestra primer aproximación metodológica para identificar el

sistema es usar algún tipo de restricción a priori sobre alguno de los coeficientes
basándonos en alguna teoría económica. Por ejemplo podríamos pensar que la tasa de
crecimiento del dinero tiene efectos contemporáneos sobre la tasa de crecimiento del
producto pero que esta solo afecta a la tasa de crecimiento de la oferta de dinero con un
período de rezago. Es decir que estaríamos imponiendo la condición de que b21 =0. En ese
caso el sistema quedaría como:

1 − b12 
B −1 = 
0 1 

∆y t  b10 − b12 b20  γ 11 − b12 γ 21 γ12 − b12 γ 22   ∆y t −1  ε yt − b12 εmt 

∆m  =   + γ   ∆m  +   (7)
 t  b20   21 γ 22   t −1   εmt 

Dado que e1t = ε yt − b12 εmt y e 2 t = εmt , podemos calcular los parámetros de la

matriz de varianza-covarianza como:

7
var( e1 ) = σ 2y + b122 σ m2

var( e2 ) = σm2

cov( e1 e2 ) = −b12 σm2

De este modo tenemos nueve parámetros estimados a10 ¸ a 11 ¸ a 12 ¸ a 21 ¸ a 22 ¸

var( e1 ) ¸ var( e 2 ) y cov( e1 e2 ) que pueden ser sustituidos dentro de las nueve ecuaciones

para poder resolver de manera simultanea para b 10 ¸ b 12 ¸ γ 11 ¸ γ 12 ¸ b 20 ¸ γ 21 ¸ γ 22 ¸ σ 2y y

σ m2 . Nótese que las estimaciones de las secuencias {ε yt } y {εmt } pueden ser recuperadas.

En (7)¸ la restricción manifiesta que ambos shocks εyt y εmt afectan al valor

contemporáneo de ∆y t ¸ pero solamente el shock εmt afecta al valor contemporáneo de

∆mt . Los valores observados de e2 t son completamente atribuidos a shocks puros de la

secuencia {∆mt } .

Claro que este no es la única restricción que podemos imponer, podríamos pensar
en la restricción b12 =0, es decir que la tasa de crecimiento del producto tiene efectos
contemporáneos sobre la tasa de crecimiento del dinero pero que esta solo afecta a la tasa
de crecimiento del producto con un período de rezago. Hemos también decido imponer
esta restricción para ver si la prueba de neutralidad del dinero es robusta frente a diferentes
especificaciones de las restricciones. Estos dos supuestos no agotan las posibilidades de
identificación, podríamos pensar en valores de b12 y b21 de modo tal de tener elasticidades
de la demanda de dinero respecto al ingreso congruentes con distintas teorías de la
demanda de saldos reales. Con esas innovaciones podríamos calcular las funciones de
impulso respuesta o hacer un test de Wald si decidimos estimar un sistema como el (2)-
(3).

Una metodología equivalente es, basándose en propiedades de la muestra con que

se trabaja, proponer distintos ordenamientos del VAR. Este ordenamiento debería basarse
en criterios de causalidad en el sentido de Granger o en características de la política
monetaria del país, aunque en un VAR bivariado no hay muchas elecciones posibles.

8
 Las funciones de impulso respuesta se obtienen de la representación VMA del
sistema VAR:

∆y t   µy  ∞  a11 a12  e1 t − i 

i

∆m  =  µ  + ∑  a a  e 
 t   m  i =0  21 22   2 t −i 
donde:
e1 t  1 − b12  ε yt 
e  = [1 (1 − b12 b21 ) ] − b    (8)
 2t   21 1  εmt 
por lo que se obtiene:

∆y t  µY  − b12  ε yt 

i
∞
a11 a12  1
=
∆m  µ  + [ − ] ∑   
a 22  − b
1 (1 b b )
 21 1  εmt 
12 21
 t  m i = 0 a 21

denominando:
− b12 
[ 1
φi = A1i (1 − b12 b21 )  ] 1
 − b21
por fin obtenemos:

∆y t   µy  ∞ φ11 (i ) φ12 ( i )  ε yt −i 

∆m  =   + ∑ φ (i )  
 t   µm  i =0  21 φ22 (i ) εmt − i 

La suma de los efectos acumulados después de n períodos de ε mt sobre la secuencia

de {∆yt } es:
n

∑φ
i= 0
12 (i )

Dejando que n se aproxime a infinito obtenemos el multiplicador de largo plazo.

Los cuatro coeficientes φ11 (i ) φ12 ( i ) φ21 (i ) φ22 ( i ) son llamados las funciones

impulso respuesta. Realizar un gráfico de estas funciones de impulso respuesta es una

manera práctica de representar visualmente el comportamiento de las series {∆yt } y

{∆mt } en respuesta a los shocks.

Aclarado cual será nuestro enfoque metodológico pasamos a nuestro caso de

estudio: la economía alemana.

9
IV. Evidencia empírica para Alemania

Se realiza el análisis empírico utilizando datos mensuales para la economía

alemana para el período 1973.01 - 1993.11. Se trabaja con las series de oferta monetaria
(M1) y un índice de producción industrial como proxy del producto alemán del cual no se
posee datos mensuales. Los datos fueron obtenidos de la página de internet que mantiene
el Bundesbank con estadísticas básicas de la economía alemana.

Indice de producción industrial alemán

M1 de Alemania (1973.01-1993.11)
(1973.01-1993.11)
700 130

600 120

500 110

400 100

300 90

200 80

100 70
74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92

MONEY IP

Parece oportuno aclarar que la serie de oferta monetaria se vio afectada en su nivel
en enero de 1991 producto de la decisión del gobierno alemán (resistida por el
Bundesbank) de cambiar los marcos orientales por marcos occidentales en una relación
uno a uno como mecanismo de integración económica entre las dos Alemanias.

Como se comentó con anterioridad, es fundamental que las series involucradas

sean integradas de primer orden para poder realizar la prueba de neutralidad de largo plazo
del dinero. Por tal motivo se realizaron las pruebas de Dickey y Fuller (aumentada) y de
Phillips y Perron (por el cambio estructural comentado) para estudiar la posible presencia
de raíces unitarias en las series. El siguiente cuadro resume los resultados obtenidos:

10
 ADF(4). Phillips y Perron (4)
Variable. Con intercepto Con Intercepto
money 0.479633 0.695722
(-2.8734) (-2.8732)
∆money -7.024082 -15.67672
(-2.8734) (-2.8732)
ip -0.839419 -1.024093
(-2.8734) (-2.8732)
∆ip -6.842256 -23.73544
(-2.8734) (-2.8732)
*Valores críticos de Mckinnon al 5% para rechazar hipótesis nula entre paréntesis.

Los cuadros parecen dejar bie n en claro que las dos series están generadas por
procesos que poseen una raíz unitaria. En todos los casos se utilizaron regresiones
ampliadas de modo tal que al identificar los residuos estos fuesen ruido blanco. La
inclusión de cuatro rezagos ha sido suficiente para obtener estadísticos Q de Box-Ljung
que no rechazaban la hipótesis nula de que los residuos son ruido blanco.

También hemos estudiado la posibilidad de que alguna de las series requiriese de

una nueva diferencia para hacerla estacionaria. En todos los casos la evidencia sugirió que
las series no eran integradas de segundo orden. En caso de que lo fuesen dificilmente
servirían para realizar test de neutralidad del dinero pero si la oferta monetaria fuese I(2) y
el producto I(1) sería posible testear superneutralidad del dinero, es decir si cambios en la
tasa de crecimiento de la oferta monetaria producen cambios reales en la economía.

A modo de ejercicio e ignorando por el momento la crítica de Lucas-Sargent, se

decidió realizar las pruebas de neutralidad del dinero en el espíritu de los trabajos de
Friedman-Schwartz. En primer lugar se corrió una regresión como la (1), los resultados
para doce rezagos de la oferta monetaria se exponen a continuación:

11
Dependent Variable: LIP
Method: Least Squares
Date: 03/14/00 Time: 12:34
Sample(adjusted): 1974:01 1993:11
Included observations: 239 after adjusting endpoints

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C 3.095284 0.052770 58.65587 0.0000

LMONEY 0.288796 0.195982 1.473587 0.1420
LMONEY(-1) -0.028058 0.274273 -0.102301 0.9186
LMONEY(-2) -0.059289 0.273443 -0.216823 0.8285
LMONEY(-3) 0.084969 0.270601 0.314001 0.7538
LMONEY(-4) -0.060229 0.268196 -0.224571 0.8225
LMONEY(-5) 0.119158 0.267875 0.444828 0.6569
LMONEY(-6) -0.009662 0.267536 -0.036115 0.9712
LMONEY(-7) -0.073471 0.267731 -0.274420 0.7840
LMONEY(-8) -0.078814 0.266885 -0.295312 0.7680
LMONEY(-9) -0.024893 0.268710 -0.092638 0.9263
LMONEY(-10) 0.105719 0.269009 0.392995 0.6947
LMONEY(-11) -0.145134 0.269430 -0.538670 0.5906
LMONEY(-12) 0.145393 0.190662 0.762572 0.4465
DUMMY -0.022171 0.011934 -1.857720 0.0645

R-squared 0.867570 Mean dependent var 4.591197

Adjusted R-squared 0.859293 S.D. dependent var 0.112533
S.E. of regression 0.042212 Akaike info criterion -3.431507
Sum squared resid 0.399140 Schwarz criterion -3.213319
Log likelihood 425.0651 F-statistic 104.8183
Durbin-Watson stat 0.207840 Prob(F-statistic) 0.000000

Con estas estimaciones se realizó un test de Wald para la suma de los coeficientes
de los rezagos de la oferta monetaria y se rechazó la hipótesis nula lo que serviría como
evidencia de que no existe neutralidad del dinero.

Wald Test:
Equation: Untitled

Null Hypothesis: C(2)+C(3)+C(4)+C(5)+C(6)+C(7)+C(8)+C(9)+C(10)+C(11)+

C(12)+C(13)+C(14)=0

F-statistic 803.7480 Probability 0.000000

Chi-square 803.7480 Probability 0.000000

Sin embargo, aún ignorando la crítica de Lucas-Sargent, este análisis tiene serios
problemas. El resultado del test de Wald fue muy sencible al número de rezagos de la

12
oferta monetaria que incluíamos. Además, y tal vez más importante, resultó muy difícil
lograr ecuaciones balanceadas, es decir, en ninguno de los casos los residuos de la
regresión pudieron considerarse como ruido blanco. El alto R2 se debería a un problema de
regresión espuria ya que tanto los regresores como el regresando son serie no estacionaria
no cointegradas.

Un segundo grupo de estimaciones se realizaron suponiendo nuevamente que la

oferta monetaria es exógena pero esta vez no se la tomó como predeterminada sino que se
supuso que la oferta monetaria correspondía a un proceso autorregresivo de primer orden.
Se realizó la regresión y se rescató los residuos de la misma, ya que si la oferta monetara
correspondiese verdaderamente a un proceso AR(1) se podría pensar a estos residuos
como innovaciones (cambios no esperados en la oferta monetaria) y estos podrían ser
causa de cambios en el producto real. Para probar en este caso la hipótesis de neutralidad
del dinero en el largo plazo se corrió una regresión del producto en función de estas
“innovaciones”. Los resultados aparecen en la siguiente salida del E-Views.
Dependent Variable: LIP
Method: Least Squares
Date: 03/14/00 Time: 12:46
Sample(adjusted): 1974:02 1993:11
Included observations: 238 after adjusting endpoints

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C 4.559672 0.006370 715.7688 0.0000

RESMON -0.000992 0.000944 -1.050628 0.2946
RESMON(-1) -0.001157 0.000944 -1.224788 0.2219
RESMON(-2) -0.001354 0.000947 -1.430183 0.1541
RESMON(-3) -0.001223 0.000937 -1.305422 0.1931
RESMON(-4) -0.001355 0.000936 -1.447433 0.1492
RESMON(-5) -0.000955 0.000934 -1.022522 0.3076
RESMON(-6) -0.000844 0.000934 -0.903217 0.3674
RESMON(-7) -0.001048 0.000935 -1.120591 0.2637
RESMON(-8) -0.001079 0.000938 -1.149984 0.2514
RESMON(-9) -0.000983 0.000937 -1.049024 0.2953
RESMON(-10) -0.000831 0.000947 -0.877031 0.3814
RESMON(-11) -0.001329 0.000958 -1.387094 0.1668
RESMON(-12) -0.000887 0.000958 -0.926273 0.3553
DUMMY 0.217710 0.017870 12.18288 0.0000

R-squared 0.404441 Mean dependent var 4.591671

Adjusted R-squared 0.367052 S.D. dependent var 0.112531
S.E. of regression 0.089528 Akaike info criterion -1.927585
Sum squared resid 1.787394 Schwarz criterion -1.708744
Log likelihood 244.3826 F-statistic 10.81700
Durbin-Watson stat 0.053250 Prob(F-statistic) 0.000000

13
 Con estas estimaciones se realizó un test de Wald para la suma de los coeficientes
de los rezagos de las “innovaciones” en la oferta monetaria y se rechazó la hipótesis nula
lo que serviría como evidencia de no neutralidad del dinero.

Wald Test:
Equation: Untitled

Null Hypothesis: C(2)+C(3)+C(4)+C(5)+C(6)+C(7)+C(8)+C(9)+C(10)+C(11)+

C(12)+C(13)+C(14)=0

F-statistic 11.22464 Probability 0.000948

Chi-square 11.22464 Probability 0.000807

Pero nuevamente tenemos los problemas estadísticos que antes comentamos.

Además sabemos que este resultado es factible que se sujete a la crítica de Lucas-Sargent
por lo que consideramos la posibilidad de que el dinero sea endógeno para lo que
decidimos realizar las pruebas de neutralidad utilizando la metodología de los vectores
autorregresivos cuyas características principales se comentaron en la sección III del
trabajo.

Nuestra primera aproximación es estimar un modelo VAR de dos variables (LDIP

y LDMONEY) de primer orden. Se realizan las dos restricciones alternativas comentadas
para obtener las innovaciones. Con estas estimaciones se realizaron las estimaciones del
sistema (2)-(3) con seis rezagos (método de Full Information Maximum Likelihood -
Marquandt) para cada innovación y con estas estimaciones se realizó un test de Wald para
ver si existe evidencia de que el dinero es neutral en el largo plazo.

El test de Wald para el caso en que se impuso b12 =0 es el siguiente:

Wald Test:
System: Untitled

Null Hypothesis: C(2)+C(4)+C(6)+C(8)+C(10)+C(12)=0

Chi-square 0.140970 Probability 0.707319

14
 El test no rechaza la hipótesis nula que supone que la suma de los coeficientes es
cero por lo que esto sería evidencia de que el dinero es neutral en el largo plazo.

El test de Wald para el caso en que se impuso b21 =0 es el siguiente:

Wald Test:
System: Untitled

Null Hypothesis: C(2)+C(4)+C(6)+C(8)+C(10)+C(12)=0

Chi-square 0.182667 Probability 0.669091

El test no rechaza la hipótesis nula que supone que la suma de los coeficientes es
cero por lo que esto sería evidencia de que el dinero es neutral en el largo plazo.

Como se puede ver la hipótesis de neutralidad del dinero se sostiene con las dos
restricciones alternativas propuestas.

Siguiendo la segunda metodología propuesta estimamos el modelo VAR bivariado

con cuatro rezagos con los dos ordenamientos posibles. Hay que aclarar que la bondad de
ajuste de estos modelos VAR es muy baja, independientemente del número de rezagos
incluidos. Esto que es particularmente preocupante cuando se estima un modelo aquí es un
resultado esperado porque en definitiva creemos que la oferta monetaria no puede afectar
al producto real en el largo plazo. Estos R2 bajos, son consistentes con los resultados de
neutralidad que encontramos antes y van a ser consistentes con los resultados de
neutralidad que nos muestra las funciones de impulso respuesta y los resultados de no
causalidad en el sentido de Granger (exogeneidad) que parecen desprenderse del análisis
de descomposición de varianza.

Para el ordenamiento LDIP LDMONEY las funciones de impulso-respuesta y las

tablas de descomposición de la varianza se exhiben a continuación:

15
 Response to One S.D. Innovations ± 2 S.E.

Response of DLIP to DLIP Response of DLIP to DLMONEY

0.020 0.020

0.015
0.015

0.010 0.010

0.005
0.005

0.000 0.000

-0.005 -0.005

-0.010
-0.010
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Response of DLMONEY to DLIP Response of DLMONEY to DLMONEY

0.020 0.020

0.015 0.015

0.010 0.010

0.005 0.005

0.000 0.000

-0.005 -0.005
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Variance
Decomposition
of DLIP:
Period S.E. DLIP DLMONEY

1 0.017141 100.0000 0.000000

2 0.018581 99.90584 0.094161
3 0.018650 99.49780 0.502195
4 0.018749 99.15367 0.846333
5 0.018800 98.80055 1.199453
6 0.018802 98.78960 1.210401
7 0.018804 98.78362 1.216378
8 0.018805 98.77412 1.225885
9 0.018805 98.77308 1.226925
10 0.018805 98.77302 1.226977
11 0.018805 98.77278 1.227219
12 0.018805 98.77272 1.227276

Variance
Decomposition
of DLMONEY:
Period S.E. DLIP DLMONEY

1 0.014326 0.146739 99.85326

2 0.014326 0.151981 99.84802
3 0.014331 0.217388 99.78261
4 0.014348 0.258575 99.74143
5 0.014356 0.312923 99.68708
6 0.014357 0.321093 99.67891
7 0.014357 0.322784 99.67722

16
 8 0.014357 0.323273 99.67673
9 0.014357 0.323763 99.67624
10 0.014357 0.323834 99.67617
11 0.014357 0.323841 99.67616
12 0.014357 0.323852 99.67615

Ordering:
DLIP
DLMONEY

Para el ordenamiento LDMONEY LDIP las funciones de impulso-respuesta y las

tablas de descomposición de la varianza se exhiben a continuación:

Response to One S.D. Innovations ± 2 S.E.

Response of DLMONEY to DLMONEY Response of DLMONEY to DLIP

0.020 0.020

0.015 0.015

0.010 0.010

0.005 0.005

0.000 0.000

-0.005 -0.005
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Response of DLIP to DLMONEY Response of DLIP to DLIP

0.020 0.020

0.015 0.015

0.010 0.010

0.005 0.005

0.000 0.000

-0.005 -0.005

-0.010 -0.010
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12

Variance
Decomposition
of DLMONEY:
Period S.E. DLMONEY DLIP

1 0.014326 100.0000 0.000000

2 0.014326 99.99477 0.005227
3 0.014331 99.92994 0.070064
4 0.014348 99.88129 0.118709
5 0.014356 99.83111 0.168889
6 0.014357 99.82302 0.176975
7 0.014357 99.82120 0.178798
8 0.014357 99.82076 0.179244
9 0.014357 99.82030 0.179696
10 0.014357 99.82024 0.179765

17
 11 0.014357 99.82023 0.179771
12 0.014357 99.82022 0.179781

Variance
Decomposition
of DLIP:
Period S.E. DLMONEY DLIP

1 0.017141 0.146739 99.85326

2 0.018581 0.331029 99.66897
3 0.018650 0.709200 99.29080
4 0.018749 1.089595 98.91040
5 0.018800 1.461249 98.53875
6 0.018802 1.472557 98.52744
7 0.018804 1.479210 98.52079
8 0.018805 1.489198 98.51080
9 0.018805 1.490294 98.50971
10 0.018805 1.490348 98.50965
11 0.018805 1.490597 98.50940
12 0.018805 1.490656 98.50934

Ordering:
DLMONEY
DLIP

Los dos ordenamientos posibles nos llevan a la misma conclusión: innovaciones en

la oferta monetaria no tienen efectos significativos en el producto real. Esto se ve
fácilmente en las funciones de impulso respuesta donde los intervalos de confianza
(calculados analíticamente y por simulaciones de Montecarlo) de la respuesta de DLIP a
innovaciones en DLMONEY siempre contienen al cero. Las tablas de descomposición de
la varianza también soportan nuestra hipótesis: el dinero seria neutral en el largo plazo
para la economía alemana para el período estudiado.

V. Apreciaciones finales

En este trabajo hemos investigado la proposición de neutralidad de largo plazo del

dinero usando un modelo bivariado y veinte años de observaciones mensuales. Nuestra
principal conclusión es que existen muy pocas evidencias en contra de la hipótesis
propuesta. Esta conclusión es robusta a distintas metodologías propuestas.

18
 Esta conclusión debe moderarse por cuatro aspectos importantes que no hemos
considerado en el trabajo. En primer lugar, los resultados obtenidos, se basan en cierto
supuestos que conciernen al grado de integración de los datos y con observaciones para
solo veinte años el grado de integración de las series es incierto. Segundo, si el grado de
integración fuese conocido, solo limitada información de largo plazo se puede obtener de
veinte años de observaciones por lo que debería extenderse el trabajo a estimaciones
anuales para un período mucho más extenso. En tercer lugar, el trabajo fue realizado
utilizando solo un modelo bivariado. Si existiesen más de dos fuentes de shocks
macroeconómicos, nuestro modelo estaría sujeto a importantes sesgos producto de las
variables omitidas. Dado que disponemos de datos sobre tasa de interés de corto plazo y
de un índice de precios de los commodities decidimos estimar un VAR con el
ordenamiento sugerido por Weber (1994) de acuerdo a su conocimiento de la economía
alemana. Nuevamente la evidencia no rechazó nuestra hipótesis de neutralidad del dinero.
Otras variables a introducirse en el VAR de acuerdo a las preferencias de la política
monetaria del país bien podrían incluir al tipo de cambio (sobretodo en una economía
pequeña abierta), la tasa de interés de largo plazo y los retornos sobre los activos. Un
cuarto aspecto es el hecho que solo hemos estudiado una de las proposiciones de
neutralidad (el efecto sobre el producto) pero en la literatura económica existen varias
hipótesis relacionadas que deberían también someterse a prueba: la Curva de Phillips, el
efecto Fisher y el efecto liquidez. Para obtener estimaciones consistentes debería realizarse
una prueba conjunta de esas proposiciones y ver que los resultados empíricos para una no
se contrapongan con los resultados obtenidas para otra.

19
VI. Reseña bibliográfica

• Christiano, L. J., Eichenbaum, M. Y Evans, C. L. (1998): Monetary Policy Shocks:

What Have We Learned and to What End?. Manuscrito. Northwestern University.

• Enders, W. (1995): Applied Econometric Time Series. John Wiley & Sons.

• Friedman, M. y Schwartz, A. (1963): A Monetary History of the United States: 1867-

1960. Princeton University Press.

• Guerrero, V. (2000): Series de Tiempo II. Notas de clases. Instituto Autónomo

Tecnológico de México.

• King, R. G. y Watson M. W. (1997): Testing Long-Run Neutrality. FRB of Richmond

Economic Quarterly, Volume 83 No. 3 (Summer).

• Lucas, R.E. (1972): Econometric testing of the Natural Rate Hypothesis. En otto
Eckstein ed., The Econometrics of Price Determination. Board of Governors of the
Federal reserve System.

• Sargent, T.J. (1971): A Note on the Acceleration Controversy. Journal of Money,

Credits and Banking, Volume 3.

• Weber, A. (1994): Testing Long Run Neutrality: Empirical Evidence from the G-7
Countries with Special Emphasis on Germany. Carnegie Rochester Conference 41.

20