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CAPÍTULO 12: “LAS INVERSIONES DEL PROYECTO”

1R/ El ciclo productivo es el proceso que se inicia con el primer desembolso para cancelar
los insumos de la operación y que termina cuando se venden los insumos, transformados
en productos terminados, y se percibe el producto de la venta, quedando disponible para
cancelar nuevos insumos.

2R/ - Método contable: consiste en cuantificar la inversión requerida en cada uno de los
rubros del activo corriente, considerando que parte de estos activos pueden financiarse
por pasivos de corto plazo (pero de carácter permanente), como los créditos de
proveedores o los préstamos bancarios de corto plazo.

Capital de trabajo = activos circulantes – pasivos circulantes

- Método del período de desfase: consiste en determinar la cuantía de los costos de


operación que debe financiarse desde el momento en el que se efectúa el primer pago
por la adquisición de la materia prima hasta aquel en el que se recauda el ingreso por
la venta de los productos, que se destinará a financiar el período de desfase siguiente.

- Método del déficit acumulado máximo: supone calcular para cada mes los flujos de
ingresos y egresos proyectados y determinar su cuantía como el equivalente al déficit
acumulado máximo.

3R/ La inversión en efectivo dependerá de tres factores: el costo de que se produzcan


saldos insuficientes, el costo de tener saldos excesivos y el costo de administración del
efectivo.

- El costo de tener saldos insuficientes hará que la empresa deje de cumplir con sus
pagos. Si tuviera saldos, podría cumplir con sus compromisos y tener, en
consecuencia, un costo cero, pero, a medida que disminuye, el costo de saldos
insuficientes aumenta en un monto equivalente al costo de la fuente de
financiamiento a la que se recurra: el recargo de un interés a la deuda no pagada o el
interés cobrado por un banco, si se recurre a este para obtener los fondos que remitan
el pago de esa deuda.
- El costo de saldos excesivos equivale a la pérdida de utilidad debida al mantenimiento
de recursos ociosos por arriba de las necesidades de caja, y aumenta cuanto mayor
sea el saldo ocioso.
- El costo de administración del efectivo se compone de los costos de gestión
(remuneraciones al personal) de los recursos líquidos y de los gastos generales de
oficinas. Estos costos, que son fijos, deben tomarse en cuenta en conjunto con los
anteriores para optimizar la inversión en efectivo, que se define como la de menor
costo total.

4R/ El calendario de inversiones puede cobrar importancia a la hora de que la operación


identifique los montos para invertir en cada periodo anterior a la puesta en marcha del
proyecto.

Debe elaborarse un calendario de inversiones previas a la puesta en marcha que,


independientemente del periodo de análisis utilizado para la proyección del flujo de caja.
Lo más probable es que esta inversión se haga desfasada en el tiempo, por lo cual deberá
considerarse un costo adicional por concepto de gastos financieros durante la
construcción; para esto se requiere elaborar un calendario de inversiones.

5R/ Este rubro se refiere a que cuando una empresa inicia sus operaciones, normalmente
dará a crédito en la venta de sus primeros productos. Las cuentas por cobrar calculan cuál
es la inversión necesaria como consecuencia de vender a crédito, lo cual depende, por
supuesto, de las condiciones del crédito, es decir, del periodo promedio de tiempo en que
la empresa recupera el capital.

C x C= cuentas por cobrar= ($ventas anuales/365) *p.p.r.

Donde p.p.r.=periodo promedio de recuperación.

A pesar de que la inversión en capital de trabajo es de largo plazo, representa un flujo que
se encuentra en permanente movimiento, pues está determinado justamente por los
saldos de caja, existencias, cuentas por cobrar, deuda del proveedor y pasivos de corto
plazo, por nombrar los factores más relevantes. Por lo anterior, durante la vida útil del
proyecto dicho monto inicial puede verse aumentado o disminuido, dependiendo del
comportamiento de las variables que determinan su cuantía

6R/ En efecto, el estudio de mercado definirá ciertas variables relativas a las


características del producto, la demanda proyectada a través del tiempo, la estacionalidad
en las ventas, el abastecimiento de materias primas y los sistemas de comercialización
adecuados, entre otros aspectos
Si el proyecto considera aumentos en el nivel de operación, pueden requerirse adiciones
al capital de trabajo. En proyectos sensibles a cambios estacionales pueden producirse
aumentos y disminuciones en distintos periodos, considerándose estos últimos como
recuperación de la inversión

7R/ Cuando hay variaciones en la producción de un producto, se deben hacer procesos de


re inversión para complementar las nuevas situaciones productivas. Las nuevas re
inversiones se pueden dar en las siguientes situaciones:

a. Capacidad insuficiente de los equipos actuales: Los equipos actuales no cubren la


producción actual, por lo que no son eficientes y se enfrentan a costos de
oportunidad.
b. Aumento de costos de mantenimiento y reparación por antigüedad de la
maquinaria: Los equipos ya están por cumplir su vida útil y deben ser llevados a
reparación o reemplazados por unos nuevos para cubrir el nuevo proceso productivo
c. Disminución de la productividad por aumento en las horas de detención para
enfrentar periodos crecientes de reparación o mantenimiento: Es una inversión que
solo se recoge cuando se inicia nuevamente el proceso de producción.
d. Obsolescencia comparativa de la tecnología: Los equipos usados no son eficientes
puesto que pueden ser reemplazados por unos nuevos más sofisticados que harían un
proceso productivo más eficaz. Se incurren en costos de oportunidad.

8R/

Productos Ventas Costo Margen ($/m3) Activos Inversión En


(m3) ($/m3) Circulante Capital De
s Trabajo
Gasolina 320 400 15 4800 4400
Diésel 150 370 12 1800 1430
Kerosene 20 250 14 280 30
Lubricante 1 1.250 40 40 -1210
s

CAPÍTULO 13: “BENEFICIOS DEL PROYECTO”

1R/ El valor de desecho de un proyecto representa el valor de los activos de los cuales el
inversionista va a ser propietario por el solo hecho de haber invertido en el negocio. Para
medir la conveniencia de una inversión, se debe considerar el flujo de beneficios
operacionales que esa inversos es capaz de generar en el plazo de la evaluación y al final
de la evaluación.
Existen tres métodos para calcular el valor remanente que tendrá la inversión en el
horizonte de su evaluación, y aunque cada uno conduce a un resultado diferente, su
inclusión aporta, en todos los casos, información valiosa para tomar la decisión de aceptar
o rechazar el proyecto.

El método contable: calcula el valor de desecho como la suma de los valores contables (o
valores libro) de los activos al final del periodo de evaluación. El valor contable
corresponde al valor de un activo que a esa fecha no se ha depreciado y que básicamente
corresponde a la diferencia entre el valor de compra y su depreciación acumulada

El método comercial: plantea que el valor de desecho de la empresa corresponderá a la


suma de los valores comerciales que sería posible esperar, corrigiéndolos por su efecto
tributario.

El método económico: supone que el proyecto valdrá lo que es capaz de generar desde el
momento en el que se evalúa y hacia adelante, es decir, refleja de alguna manera la
valorización de flujos netos del proyecto más allá del horizonte de evaluación explícito.

No obstante, no siempre el valor de desecho constituirá un beneficio para el proyecto.


Cuando los costos de salida son mayores que los beneficios por la liquidación de los
activos, pudiera darse el caso de que en el neto el valor resultante sea negativo

2R/ - Ingresos directos

- Ingresos de explotación
- ingresos por venta de subproductos y desechos.
- Los ingresos por la venta del producto o servicio, por la venta de activos o de residuos,
o bien, la mayor disponibilidad de recursos que podría generar un ahorro en los
costos, constituyen recursos disponibles para enfrentar compromisos financieros del
proyecto
- La recuperación del capital de trabajo: recursos que son parte del patrimonio del
inversionista, y por ello son recuperables
- El valor de desecho del proyecto: beneficios futuros. La inversión que se evalúa no solo
entrega beneficios durante el periodo de evaluación, sino durante toda su vida útil. Es
un beneficio no disponible, pero debe valorarse para determinar la rentabilidad de la
inversión.

A pesar que no constituyen ingresos, el valor de desecho del proyecto y la recuperación


del capital de trabajo constituyen dos beneficios que hay que incluir en el análisis por
constituir parte del patrimonio que tendría el inversionista si se hace la inversión
3R/ Cuando se evalúa el remplazo de un vehículo por uno nuevo el beneficio está dado por
el ahorro de costos que pueda observase entre la situación base y la situación con
proyecto.

Al incorporar el efecto tributario generaría la posibilidad de hacer efectiva su venta se


puede obtener ahorro de costos de cálculos tributarios al sustituirse un equipo totalmente
depreciado por otro nuevo; para el equipo nuevo la depreciación contable reduce la
utilidad y el impuesto sobre la misma. Se produce también un beneficio por la vía de
ahorro tributario al vender un activo con pérdida, esta disminuye la utilidad Los beneficios
constituyen los recursos disponibles para enfrentar los compromisos financieros del
proyecto.

4R/ La palabra amortización se aplica a los activos fijos intangibles. Y la palabra


depreciación a los activos fijos tangibles.

Los activos intangibles deben ser amortizados en la medida en que contribuyan a generar
renta.

En la amortización de los activos intangibles, diferente a la depreciación de activos fijos,


no tienen una vida útil definida, por lo que cada empresa deberá determinar la vida útil de
su intangible considerando que ésta debe ser la menor entre la vida útil estimada y la
duración de su respaldo legal.

5R/ Las alternativas de modificación de un precio en un proyecto de inversión puede


darse de dos maneras: usando el método contable o agrupando los activos para su
valoración. En este último caso se recomienda hacer el esfuerzo de calcular el valor
potencial de mercado de aquellos activos que concentran el mayor valor relativo, y el
contable para el resto.

6R/ No es recomendable la aplicación de un método de estimación de valores de desecho,


cuando los costos de salida pudieran ser mayores que los beneficios obtenidos por la
liquidación de los activos. El pago de indemnizaciones a los trabajadores por años de
servicio en la empresa, los costos de desarme y entrega de las instalaciones y los costos
derivados del desprendimiento de eventuales desechos podrían ser mayores que los
ingresos por venta de los activos.

También es determinante el modelo de negocio asociado al proyecto en estudio; por


ejemplo, si se trata de una concesión tipo BOT, es decir, construir, operar y transferir, no
resulta posible la enajenación de los activos, pues el contrato establece su transferencia al
final del periodo de concesión, en cuyo caso no podrá incorporarse un valor de desecho.

Por otra parte, cuando se valoran empresas en funcionamiento basado en la proyección


de flujos, resulta altamente recomendable la aplicación de este criterio (valor de desecho),
pues el objetivo es determinar el valor justo de la compañía más allá del horizonte
explícito considerado, pues cuando una empresa tiene historia, el valor de los activos
intangibles (imagen de marca, posicionamiento, participación de mercado alcanzada,
conocimiento del negocio, relaciones establecidas con clientes y proveedores, experiencia
del recurso humano, etcétera) se refleja justamente en la valorización perpetua de sus
flujos.

7R/ El valor de desecho del proyecto puede ser negativo por la distorsión que produce en
el cálculo del valor actual neto, de quienes no visualizan que todo proyecto de
desinversión —outsourcing, abandono, reemplazo de tecnologías, y cuando los costos de
salida son mayores que los beneficios por la liquidación de los activos.

Cuando el valor de desecho se calcula por el método económico, la recuperación del


capital de trabajo no debe incluirse como beneficio, ya que representa el valor del negocio
funcionando. Sin embargo, pudiera darse el caso de que durante la operación proyectada
ocurriesen recuperaciones anticipadas de capital de trabajo, por menor demanda,
reducción de costos de los insumos o aumento de plazos de pago del proveedor.

8R/ El método contable se expresa mediante lo siguiente:

n
VD=∑ Ij−Dj ; Donde: j = activo
J=1

Calculamos la expresión anual y el acumulado a cinco y diez años para cada inversión,
excepto terrenos, como se indica en el cuadro siguiente:
Cálculo de depreciación

ÍTEM inversión Dep./año Depreciac Depreciac Valor Valor


. . Des. Des.
1 – 5 años 1 – 10 1 – 5 1 – 5
años años años
Terreno 10 000 10 000 10 000
Construcció 80 000 2 000 10 000 20 000 70 000 60 000
n
Maquinaria 30 000 2 000 10 000 20 000 20 000 10 000
Equipo y 10 000 2 000 10 000 10 000 0 0
M.
TOTAL 130 000 30 000 50 000 100 000 80 000

El valor de desecho al año cinco y al año diez son de $ 100 000 y $ 80 000 respectivamente
para toda la inversión.
9R/ El valor de desecho por el método de valor comercial (VCo) se obtiene mediante:
n
VD=∑ ( VCo−T ) j ; T= impuestos
j=1

Elaboramos el siguiente cuadro para determinar el valor de desecho, considerando que la


maquina 1 trabaja a dos turnos:
Inversiones en maquinarias

ÍTEM MÁQUINA MÁQUINA 2 TOTAL


1
inversión 10000 10000 20000
Depreciación/ año 1000 1000 2000
Depreciación al año 8 8000 8000 16000
Valor en libros (I-D) 2000 2000 4000
Valor comercial 1500 3000 4500
Utilidad bruta venta -500 1000 500
activo
Impuestos (15%) 75 150 75
Utilidad neta venta -425 850 425
activo
VD(utilidad neta+VL) 1575 2850 4425

En la maquina 1 al ser el valor comercial menor al valor en libros se obtiene un ahorro por
impuestos de $75.

10R/ Desde el punto de vista metodológico es recomendable que se incluyan los valores
de desecho, pues estos pueden tenerse en cuenta en el futuro para pagar alguna deuda
que fue creada durante el calendario de inversión. Se debe tener en cuenta que Alejandro
adquirió activos como lo son los vehículos, los cuales más adelante pueden ser vendidos,
para como lo decía antes, para solventar una deuda. Por lo que poner el valor de los
activos no sería la mejor opción, pues pasado el tiempo de la compra de los vehículos, al
momento de su venta para la solvencia de la deuda, éstos ya no tendrán el mismo valor,
sino uno inferior al de compra.

11R/

INGRESOS 20.000 VALOR DE DESECHO


ANTES DEL IMPUESTO

-Costos Variables  3000 -16666,66667


-Costos Fijos  6000 VALOR DE DESECHO
-Depreciación  2000 DESPUÉS DEL IMPUESTO
Utilidad antes del impuesto  9000
-Impuesto (15%)  1350 -27916,66667
Utilidad neta  7650  
+Depreciación  2000  
FLUJO DE CAJA  9650  
TASA 12%  

CAPÍTULO 14: “CONSTRUCCIÓN DE FLUJOS DE CAJA”

1R/ El flujo de caja para cualquier proyecto se compone de cuatro elementos básicos:

a) Ingresos y egresos de operación: constituyen todos los flujos de entradas y salidas


reales de caja.
b) Egresos iniciales de fondos: corresponden al total de inversión inicial requerida para la
puesta en marcha del proyecto.
c) Momento en el que ocurren estos ingresos y egresos
d) Valor de desecho o salvamento del proyecto

2R/ La diferencia entre el flujo de caja del inversionista y del proyecto es que para el del
inversionista se considera la financiación, es decir los intereses y la amortización de la
deuda. Su análisis es diferente, ya que aquí la tasa mínima de rentabilidad ya no es sólo la
tasa de oportunidad del capital propio, ahora debe considerarse el costo del capital
financiado; por lo que debe calcularse una tasa que incluya el costo del capital propio y del
financiado (lo que viene a ser el costo de capital ponderado).

3R/ El horizonte de evaluación depende de las características de cada proyecto. Si el


proyecto tiene una vida útil esperado posible de prever y si no es de larga duración, lo más
conveniente es construir el flujo en ese número de años.

Si la empresa que se creará con el proyecto no tiene objetivos de permanencia en el


tiempo, se puede aplicar la convención generalmente usada para proyectar los flujos a
diez años, a la cual el valor de desecho refleja el valor remanente de la inversión (o el valor
del proyecto después de ese tiempo.

No siempre la determinación del horizonte de evaluación constituirá un aspecto a definir,


pues en el caso de una concesión, el tiempo del proyecto se encuentra acotado por el
plazo otorgado para la misma. Para el caso de la concesión, probablemente el tiempo
requerido para evaluar la conveniencia económica del proyecto sea bastante menor que
el tiempo otorgado para la explotación del negocio, en cuyo caso el horizonte de
evaluación utilizado podría diferir del plazo.
4R/ Costo de la deuda: representa el gasto derivado del costo o tasa del crédito. Y
representa el costo antes de impuesto.

El coste de la deuda (Kd) es el coste que tiene una empresa para desarrollar su actividad o
un proyecto de inversión a través de su financiación en forma de créditos y préstamos o
emisión de deuda

La medición del costo de la deuda, ya sea que la empresa utilice bonos o préstamo, se
basa en que estos deben reembolsarse en una fecha futura específica, en un monto mayor
que el obtenido originalmente. La diferencia constituye el costo que debe pagarse por la
deuda

Costo efectivo de la deuda: refleja el costo de la deuda ajustado por el efecto tributario.

Los beneficios tributarios solo se lograrán si el proyecto tiene utilidades contables, ya que
no se logrará el beneficio tributario de los gastos financieros si el proyecto presenta
pérdidas contables. El efecto tributario de la deuda puede incorporarse en la tasa o en los
flujos, pero no en ambos, ya que en ese caso el beneficio tributario estaría contabilizado
dos veces.

5R/ En primera instancia se debe tener en cuenta que el flujo neto del periodo 0 será la
inversión comprometida por el inversionista, adicionalmente los resultados netos
proyectados del periodo 1 a (n) serán resultados netos esperados. Si la inversión
comprometida se financia, en su totalidad con capital propio, el costo del dinero viene a
ser el costo de oportunidad del inversionista que es el retorno mínimo requerido por el
accionista para que el negocio le resulte atractivo. Si la inversión se financia con una
proporción de deuda y de capital propio, el costo del dinero es el costo de capital, es
decir, el costo promedio ponderado del costo de las dos fuentes de financiamiento. La
rentabilidad para el inversionista, cuando la empresa se financia con deuda, se analiza con
el flujo de caja después de pagar la deuda; por lo tanto el costo del dinero corresponde al
costo de oportunidad del accionista, el mismo que no forma parte del flujo de caja, sino
que se utiliza como referencia para decidir sobre la rentabilidad que espera el
inversionista.
Se utilizará como criterio de rentabilidad a la Tasa Interna de Retorno (TIR), la cual se
determina como la tasa de interés que hace posible que los resultados netos esperados
actualizados sean equivalentes a la inversión comprometida. De esta manera, la TIR
representa el rendimiento porcentual de la inversión por cada periodo de tiempo. La
inversión es rentable si la TIR es igual o mayor que el Costo de Oportunidad del
inversionista.
6R/ Los tres son indicadores de ingresos generados por los procesos productivos, pero sus
diferencias son bastantes notables.

El EBITDA es un indicador de la ganancia que puede dejar la sola productividad, sin tener
en cuenta desgaste de equipos, sistemas de amortización o impuestos por la utilidad. A
diferencia de la utilidad después de los impuestos, pues ésta solo se pude aplicar una vez
se haya calculado el margen de utilidad para pasar a ser descontada por los impuestos. El
EBITDA no es un índice de liquidez ni mucho menos de solvencia, puesto que no incurre
en ningún valor descontable como lo es la depreciación o los impuestos. El flujo neto de
caja se encarga de dar el nivel de solvencia que puede tener una empresa dado en la
diferencia entre costos y pagos.

7R/ El horizonte de evaluación depende de las características de cada proyecto. Si el


proyecto tiene una vida útil esperado posible de prever y si no es de larga duración, lo más
conveniente es construir el flujo en ese número de años.
Si la empresa que se creará con el proyecto no tiene objetivos de permanencia en el
tiempo, se puede aplicar la convención generalmente usada para proyectar los flujos a
diez años, a la cual el valor de desecho refleja el valor remanente de la inversión (o el
valor del proyecto después de ese tiempo. Lo más conveniente sería proyectar los flujos a
los diez primeros años, para luego determinar el valor de desecho de la inversión o el
valor del proyecto después de ese tiempo. Esto también se debe a que hay una
mayor probabilidad de error durante un periodo tan largo de tiempo, muchas veces
lo que se puede estimar no refleja lo que realmente pueda suceder en tanto tiempo. Así
como nuevas inversiones que puedan existir con el proyecto en marcha, lo cual generarían
algún cambio en los flujos proyectados.