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UNIVERSIDAD NACIONAL DE COLOMBIA

FACULTAD DE CIENCIAS ECONÓMICAS


MAESTRÍA EN CIENCIAS ECONÓMICAS
TEMAS AVANZADOS EN MACROECONOMÍA Y POLÍTICAS PÚBLICAS

Andrea Castellanos Suarez


Mayerli Diaz Quintero
Jhonatan Rodríguez Chacón
Nabil Valencia Rentería

APLICACIÓN DE MODELOS MACROECONÓMICOS EN LA ECONOMÍA


CHILENA. 1980 – 2017
Una Revisión empírica y de literatura

Motivación
Este documento tiene como propósito presentar una revisión empírica y de literatura sobre la aplicación de
cuatro modelos macroeconómicos para la economía Chilena entre el período 1980 – 2017, a saber: el modelo
de Sistema Pensional, Inflación Objetivo, Sudden Stop e Inconsistencia Dinámica de la Política Monetaria. El
objetivo del trabajo consiste en contrastar los supuestos teóricos de cada modelo con los datos presentados
por las fuentes oficiales en el país, extrayendo conclusiones sobre el alcance y limitaciones de la teoría
económica en la explicación tanto de las crisis económicas como del crecimiento y desarrollo del país.
Contexto Macroeconómico
Para finales de la década de los 70s y principios de los 80s, el principal hecho estilizado de la economía
chilena se basa en la introducción de tasa de cambio fija, que buscaba un equilibrio fiscal en las cuentas
nacionales (Toso, 1983). Así, el déficit fiscal que en 1973 alcanzaba el 55,1% del gasto del Gobierno, en 1978
se redujo a sólo el 4,1%. En 1979 se logró un superávit en el presupuesto fiscal al 7,2%.
En este periodo, la estabilidad macroeconómica permitió acumular reservas por más 1000 millones de dólares
entre 1973 y 1978. Ya para 1979 había llegado a los 2300 millones dólares. En este sentido, la economía
chilena se caracterizaba por ser una pequeña economía abierta, con una Política monetaria pasiva: poco
control sobre la cuenta de capitales.
Algunos hechos estilizados adicionales son:
o Se redujo la inflación de 375,9% en 1974 a 38,9% en 1979
o Crecimiento en promedio superior al 8% para 1979 y 1980 y primeros 9 meses de 1981. El sector que
más creció fue construcción y el de menor dinamismo agricultura
o Aumento de la formación bruta de capital 16% al 22% como porcentaje del PIB
o Aumento en la inversión 14,5% a 19,8%
o Disminución de la tasa de desempleo de 16,8% en 1976 a 9% en junio de 1981.
o Disminución de la inflación y aumento de la productividad del factor trabajo.
o Apertura comercial y financiera que permitió la diversificación de las exportaciones en más del 30%
entre ambos periodos
 El ingreso de créditos externos medido por la cuenta de capitales de la balanza de pagos creció
aceleradamente como consecuencia de la alta rentabilidad esperada que prometían los proyectos
de inversión.
 El ingreso neto de capitales pasó de 2247 millones dólares en 1979 a 3165 en 1980 y 4769 en
1981.
 Cuenta cerrada para aquellos capitales cuya permanencia en el país fuera de dos años o
menos
 Trabas relativas al arbitraje de monedas y depósitos (encajes) que restringían el movimiento
de fondos internacionales.
 Compensaba ampliamente el déficit en cuenta corriente (Balanza de pagos superavitaria

RÉGIMEN PENSIONAL EN CHILE – REFORMA DE 1981

Los Sistemas de Previsión Social comenzaron a instaurarse en Chile desde 1920, con el gobierno de
Alessandri Palma, quien buscó la segmentación de la población activa mediante seguros sociales (Araya
Cortés, 2014).

En este sistema, las afiliaciones se realizaban a Cajas Previsionales (que podían ser estatales o semi-
estatales) de acuerdo al tipo de actividad desempeñada por el trabajador. Los aportes se daban a modo de
impuesto sobre el salario (en el caso de los empleadores) y se cotizaba de igual manera de acuerdo a la
industria. Este aporte llegaba a un 22.5%1 en promedio aproximadamente, pagado comúnmente entre el
trabajador y su empleador. No existía la posibilidad de pensión antes de la edad de retiro2 y la tasa de
reemplazo, que podía alcanzar el 70%, no dependía de los aportes realizados. Este sistema se definía como
un contrato intergeneracional.

Por lo anterior, el sistema era considerado un sistema actuarialmente injusto que implicaba un déficit para el
Estado3, con una relación entre contribuciones y pensiones débil y continuos cambios en las reglas de
contribución y beneficios (Corbo & Schmidt-Hebbel, 2003).

Se hizo necesaria una reforma pensional ya que el Sistema Previsional mostraba un alto déficit actuarial. En
el período de 1965 a 1972 aumentó el número y monto de pensiones. En 1973 se hacía evidente el
desfinanciamiento del sistema dado por un desequilibrio entre los aportes de los cotizantes y el número de
pensionados, se estaban presentando cambios en la estructura poblacional al disminuir la natalidad y
aumentar las expectativas de vida4. De igual manera “las cajas de reparto operaban con una deuda implícita
(para con los pensionados y futuros pensionados) estimada por el Banco Mundial y Bravo y Uthoff (1996) en
un 136% del PIB” (Uthoff, 2011).

1
Esta es considerada la tasa de cotización promedio en el período de 1968 – 1970 según Araya Cortés (2014)
2
La edad de retiro dependía del número de años de cotización como se puede observar en el Anexo 1.
3
El Estado contribuía con el 30% de los recursos del sistema.
4
El aumento de la Tasa de dependencia, el cambio en la estructura poblacional y el aumento de
expectativas de vida se puede observar en el Anexo 2.
En 1981,bajo el gobierno de Augusto Pinochet, Chile, con el Decreto Ley 3500, pasa del Sistema de Reparto
– PAYGO, a un sistema de capitalización individual donde los aportes de los trabajadores se acumulan
durante su vida laboral activa para luego determinar los beneficios percibidos en la vida laboral pasiva (Duarte
Ojeda, Cebarut aldElize Sánchez, & Casparri, 2011). Sin embargo, se mantuvo a las Fuerzas Armadas y
Carabineros en el Sistema de Reparto previo. Se generaron incentivos para los trabajadores activos que
optaran por cambiarse al nuevo sistema a través de los denominados “Bonos de Reconocimiento” que se
veían materializados en un aumento del ingreso líquido.

En este sistema las pensiones devengadas sí estaban directamente relacionadas con las contribuciones de
los cotizantes, y por lo mismo se consideraba como un sistema justo. Sus afiliados podrían elegir la
Administradora de Fondos Previsionales al igual que los tipos de inversiones asociados. La tasa de cotización
quedó aproximadamente en 19.1% solo a cargo del trabajador. Se unificó la edad de pensión a 65 años para
los hombres y 60 años para las mujeres. Se permitió la pensión antes de la edad de retiro con la condición de
que se contara con un monto acumulado mínimo.

Como resultados de la reforma se consiguió la disminución del déficit previsional (ver el anexo 3), resaltando
que su comportamiento es similar al comportamiento del déficit operacional5. Este déficit a su vez presenta un
aumento en el período 1981-1984 que representa la financiación de la deuda implícita mantenida
anteriormente, expresada en el déficit operacional, los bonos de reconocimiento y las garantías de pensiones
mínimas y asistenciales (Uthoff, 2011). A su vez se logró unificar el régimen pensional.

Según lo expuesto por Duarte Ojeda, Cebarut aldElize Sánchez, & Casparri (2011), para el 2008 Chile
muestra un comportamiento oligopólico en el mercado de AFP6, y de acuerdo al modelo de medición de
comisiones de Whitehouse & Diamond,que muestra la relación entre los costos que integran el precio total
que pagan los cotizantes junto con costos explícitos que soporta el afiliado, obtienen que para el período
1997-2008, se ha mantenido constante la tasa de aporte (en 10%), el saldo acumulado (aportes más
rendimientos) menos las comisiones es uno de los de mejores rendimientos comparado con Perú, Argentina,
Bolivia y México, sin embargo las tasas de rentabilidad no sobrepasan en promedio el 7% y las comisiones
sobre aportaciones llegan al 2.5%7. Su tasa de reemplazo llega al 55%, tasa que se considera bastante baja.

Sin embargo, con el sistema de capitalización implementado se hizo necesaria una nueva reforma a través de
la cual se generaran mayores incentivos para ampliar la cobertura del sistema; la creación de un Pilar
solidario no contributivo que funcionara como un sistema de reparto con el que se garantizara un mínimo en la
tasa de reemplazo y la cobertura de los adultos mayores en situación de pobreza, al igual que la revisión de
los multi-fondos8.

5
Corresponde a las pensiones de los afiliados al Sistema de Reparto previo.
6
Las AFP que predominan en el mercado cubren el 66.1% de los afiliados (Duarte Ojeda, Cebarut aldElize
Sánchez, & Casparri, 2011).
7
A partir del modelo expuesto se plantea un indicador denominado Charge Ratio, que oscila entre 0 y 1
donde 0 indica la no existencia de comisiones y 1 la absorción total de la cuenta por las comisiones. Para el
caso Chileno este índice está en 0.018, siendo el segundo más alto dentro de los países de estudio.
8
Este Pilar Solidario se creó en 2008 bajo el gobierno de Michelle Bachelet, materializado en Pensiones
Básicas Solidarias – PBS de Vejez e invalidez y Aportes Previsionales Solidarios – APS de Vejez e Invalidez que
fuera complementario al sistema de pensiones de 1981, de igual manera la revisión de los multi-fondos se
hicieron necesarios luego de la crisis de 2008 donde las tasas de rentabilidad cayeron notablemente. (Duarte
Ojeda, Cebarut aldElize Sánchez, & Casparri, 2011).
Régimen pensional para el caso de Colombia

El sistema pensional colombiano tuvo su última reforma estructural con la Ley 100 de 1993 con la que se
redujo la carga pensional de 292.3% del PIB a 163% con la implementación del Régimen de pensiones
privado.

El sistema vigente en Colombia es considerado Mixto en competencia, donde el régimen de capitalización


individual y el de reparto compiten (Duarte Ojeda, Cebarut aldElize Sánchez, & Casparri, 2011). Así Colombia
cuenta con el Régimen de Prima Media (RPM) y el Régimen de Pensiones de Ahorro individual con
Solidaridad (RAIS); sin embargo, es considerado como un sistema que posee problemas de credibilidad, baja
cobertura (por evasión e informalidad), inequidad e incertidumbre. Por tanto, ha venido sufriendo una serie de
modificaciones en cuanto a número de semanas de cotización, tasas de reemplazo ajustes en los beneficios,
reduciendo así de manera progresiva el costo fiscal (Marco Fiscal de Mediano Plazo 2018)9. Así, las últimas
reformas han estado encaminadas a la sostenibilidad del sistema10, el aumento de su cobertura y la tasa de
reemplazo, como es el caso de la creación de los Beneficios Económicos Periódicos (BEPS), el programa
Colombia Mayor, y la instauración de límites máximos a las mesadas pensionales en el régimen público.

Como en el caso Chileno, la tasa de dependencia y la esperanza de vida han aumentado, mientras que la
tasa de natalidad ha disminuido, esto evidencia que se está dando un envejecimiento poblacional11 lo que a
su vez, relacionado con la insostenibilidad del sistema, es otra de las razones por las cuales se hace
necesaria una reforma al sistema mantenido actualmente.

Algunas de las propuestas de reforma que se encuentran en discusión son: diseñar un Modelo de Pensión
para la Vejez (basada en una propuesta del Ministerio de trabajo en 2013). Fedesarrollo por su parte propone
un sistema Multipilar desarrollado por el Banco Mundial. ANIF (Asociación Nacional de Instituciones
Financieras) por su parte propone marchitar el RPM e incrementar la edad de pensión en 5 años (ver anexo
6).

9
Ver el Anexo 4
10
“En Colombia, el régimen público enfrenta un déficit del 4% del PIB, que se está comiendo un tercio de los
ingresos de impuestos del gobierno, además de presentar una intolerable inequidad, con subsidios que se
concentran en el quintil más alto de los ingresos, Según cifras del DNP” (Montenegro, 2018)
11
Ver el Anexo 5
Anexo 1 – Edades de jubilación.

De acuerdo con el Decreto Ley Núm. 2448 del 26 de Diciembre de 1978, la siguiente tabla muestra la edad
exigida para obtener una pensión teniendo en cuenta los años cotizados:

Anexo 2- Tasa de Dependencia, Pirámide poblacional y Esperanza de vida al nacer en Chile.

Fuente: Indexmundi. Elaboración propia.


Anexo 2- Tasa de Dependencia, Pirámide poblacional y Esperanza de vida al nacer en Chile.

Fuente: Datosmacro. Elaboración propia.

Anexo 2- Tasa de Dependencia, Pirámide poblacional y Esperanza de vida al nacer en Chile.

Fuente: Datosmacro. Elaboración propia.


Anexo 3 – Déficit Previsional Público.

Fuente: Bennett & Schmidt-Hebbel (2001). Elaboración propia.

SPFAC: corresponde al déficit generado por el sistema previsional de las Fuerzas Armadas y Carabineros que no fue incluido en la
reforma pensional de 1981.

OPERACIONAL: déficit causado por la desviación de las contribuciones hacia el nuevo sistema de capitalización, corresponde al
antiguo sistema de reparto por lo que se considera como transitorio.

B.R: déficit generado por los bonos de reconocimiento otorgados a quienes realizaron el cambio de sistema. Este déficit también es de
carácter transitorio.

P. ASISTENCIALES: corresponde al gasto generado por las pensiones asistenciales otorgadas a población indigente y que en caso
de haber cotizado lo ha hecho por períodos inferiores a 20 años.

P. MÍNIMAS: corresponde el gasto generado por transferencias hechas a los pensionados para que sus pensiones alcancen un nivel
de pensión mínima.
Anexo 4 – Situación Actual Sistema de Pensiones Colombiano. Deuda Pensional (% PIB)

Fuente: Marco Fiscal de Mediano Plazo 2018.

Cobertura

Fuente: Chávez Martinez & Gómez Angarita (2018).


Anexo 5 – Propuestas para la reforma pensional en Colombia. Propuesta de Protección para la Vejez –
Ministerio de Trabajo

Fuente: Olivera (2018).

Propuesta del Sistema Multipilar – Fedesarrollo

Fuente: Villar & Forero (2018).


Referencias

Araya Cortés, A. A. (Diciembre de 2014). Estudio comparativo de los sistemas de pensiones en Chile. Chile.
Bennett, H., & Schmidt-Hebbel, K. (2001). Déficit previsional del sector público y garantía de pensión mínima.
Economía Chilena, Volumen 4, No. 3 , 87-95.
Chávez Martinez, D. A., & Gómez Angarita, M. S. (2018). Cobertura pensional en Colombia: Situación actual y
desafíos. Economía Colombiana. Edición 352. Abril - Junio, 90-101.
Corbo, V., & Schmidt-Hebbel, K. (Septiembre de 2003). Efectos macroeconómicos de la reforma de pensiones
en Chile.
Duarte Ojeda, J. R., Cebarut aldElize Sánchez, C., & Casparri, M. T. (2011). Evaluación del desempeño
económico de los sistemas de pensiones privados en Latinoamérica (1997-2008). Revista Sociedad
y Economía, núm. 21, 243-266.
Marco Fiscal de Mediano Plazo 2018. (15 de Junio de 2018). Obtenido de Ministerio de Hacienda y Crédito
Público:
http://www.minhacienda.gov.co/HomeMinhacienda/ShowProperty?nodeId=%2FOCS%2FP_MHCP_
WCC-119167%2F%2FidcPrimaryFile&revision=latestreleased
Montenegro, S. (2018). Principios para una reforma del sistema de protección a la vejez en Colombia.
Economía Colombiana. Edición 352. Abril -Junio, 7-17.
Olivera, M. (2018). Los retos del sistema pensional y una propuesta de reforma. Economía Colombiana.
Edición 352. Abril - Junio, 30-43.
Uthoff, A. (2011). Reforma al sistema de pensiones chileno. CEPAL - Serie Financiamiento del desarrollo N°
240, 1-51.
Villar, L., & Forero, D. (2018). Una propuesta de reforma al esquema de protección económica a la vejez en
Colombia. Economía Colombiana. Edición 352. Abril- Junio, 44-54.
von Gersdorff, H. (1984). El sistema previsional chileno durante los últimos diez años. Estudios de Economía,
No. 22 Primer semestre, 87-116.
MODELO INFLACIÓN OBJETIVO

En este apartado se analiza la influencia de la política monetaria en la configuración de un clima de


estabilidad a través de metas de inflación en dos economías latinoamericanas (Chile y Colombia) entre 1980 y
2017. En primer lugar, los dos países elegidos han sido precursores mundiales de la implementación de este
sistema entre las economías de mercado emergentes. En segundo lugar, la elección del panel compuesto
únicamente por países del mismo continente permite minimizar las diferencias económicas e institucionales
entre los miembros de este.

Calderón y Schmidt-Hebbel (2003) mostraron que aquellos países de América Latina y el Caribe donde se
fijaron metas de inflación han sido capaces de disminuir sistemáticamente tanto sus tasas de inflación, como
las desviaciones estándar de estas con respecto a las metas establecidas. Valdés (2007) observó que, en
comparación con las economías que no habían establecido un régimen de metas de inflación, Chile que sí lo
había hecho, consiguió reducir tanto la inflación como la volatilidad del crecimiento económico. Durante la
fase de convergencia de inflación objetivo, el Banco Central logró reducir la inflación anual del Índice de
Precios al Consumidor (IPC) de casi el 30% a principios de 1990 a menos del 3% a fines de 1999, lo que ha
permitido mantener fuertes grados de credibilidad de la política monetaria.

Batini y Laxton (2007) y el Fondo Monetario Internacional (FMI, 2005 y 2006) encontraron mayores ventajas
macroeconómicas, concretadas en una inflación menor y una volatilidad más reducida en las tasas de
inflación y de interés, los tipos de cambio, las reservas internacionales y el crecimiento económico con
respecto a los países que no adoptaron ningún sistema de meta inflacionaria. Otros autores se manifestaron
más desconfiados de este esquema de política monetaria, afirmando que existe una especie de “pecado
original” y de obstáculos estructurales en la aplicación de políticas económicas, que impiden que los bancos
centrales de estas economías aminoren sistemáticamente las expectativas de inflación (Calvo y Mishkin,
2003; Sims, 2005; Blanchard, 2005).
Fijación de metas de inflación en América Latina
En la tabla 1 se aprecian las principales características de los regímenes de inflación objetivos aplicados. En
enero de 1991, Chile se convirtió en el primer país que otorgaba independencia a su banco central y
declaraba que la estabilidad de los precios era uno de sus objetivos principales. La consecuencia fue una
reducción gradual de la inflación interna. Sin embargo, hasta 1999 el banco central no anunció explícitamente
un objetivo de inflación plurianual, y en mayo de 2000 empezó a publicar informes de inflación que incluían
sus previsiones de inflación de referencia. Por lo anterior, la consistencia de las finanzas públicas y la
solvencia del sistema financiero han sido dos características estratégicas de la economía chilena en que se
ha apoyado la instauración sin restricciones de un sistema de inflación objetivo.
Por otro lado, en 1991, el Banco Central de Colombia empezó a anunciar metas numéricas anuales en
relación a la tasa de inflación. Esta estrategia antiinflacionista no logro el efecto esperado hasta 1999, ya que
el banco siguió ubicando en primer lugar otros objetivos, especialmente la estabilización de la producción y la
competitividad externa en la proporción en que se vieran amenazadas por la meta de inflación. En ese año no
se había logrado controlar suficientemente el déficit presupuestario. El Banco Central comienza a mediados
de 1998 un sistema gradual de ampliación de la banda cambiaria, que termina en septiembre de 1999 con el
desistimiento del método de bandas y la adopción de un régimen cambiario de libre flotación. Finalmente, el
anuncio de objetivos de inflación plurianuales a partir de octubre de 2000 también ha contribuido al éxito del
nuevo régimen en los últimos años. El anexo 1 representa las metas y resultados de inflación en Colombia
desde 2000(año en el que se aplica formalmente el esquema) y hasta el año 2017. Cabe destacar que la
inflación en Colombia desde la apertura y hasta la fecha ha registrado tasas cada vez menores, es decir, los
resultados bajo el régimen de inflación objetivo han sido positivos, de una tasa de inflación de 32,36%
registrada en 1990, se redujo a 6,99% en 2002 y a 4,09% en 2017.

Tabla 1. Características regímenes de inflación


País Fecha de Metas de Inflación Características
adopción
Enero de 1991 15%-20% (1991); *Informe de inflación y anuncio de objetivos
Chile
(mayo de 2000) 3% (2000-2017) plurianuales
Enero de 1991 22%(1991); 10%(2000); *Informe de inflación y anuncio de objetivos
Colombia
(enero de 1999) 4%-3% (2007-2017) plurianuales
Fuente: Elaboración propia a partir de base de datos Banco de la República de Colombia y Banco Central de Chile

Regresiones de series cronológicas


En la literatura algunas pruebas econométricas realizadas revelan que la estrategia de inflación objetivo en los
países señalados ha contribuido a reducir el nivel y la variabilidad de las tasas de inflación y de interés a corto
plazo, en contraste con aquellos países de la región que no adoptaron dicha estrategia. El modelo estima
regresiones de series cronológicas con variables ficticias para solucionar el problema de endogeneidad,
según la metodología de Ball y Sheridan (2005).
Se compiló una base de datos con información mensual referente a un período relativamente largo (entre
enero de 1981 y diciembre de 2007) y se calcularon las tasas anualizadas para las tres variables relevantes:
inflación, tasa de interés a corto plazo (depósitos bancarios con vencimiento a un año) y crecimiento del PIB.
Para ello se estima la siguiente ecuación:
𝑥𝑖,𝑡= 𝛼𝑖 + 𝛿𝑖 𝐹𝑖,𝑡 + 𝛾𝑖𝑋 𝐿𝐴𝑇,𝑡 + 𝜃𝑖 𝐺𝐵𝑖,𝑡 + 𝜀𝑖,𝑡

Donde el parámetro 𝛿𝑖 mide el efecto del esquema de metas de inflación en la variable 𝑥𝑖,𝑡.

En el anexo 2 se muestran los resultados de regresión para la tasa de inflación de cada país con metas de
inflación. En las dos primeras columnas aparece la estimación de 𝛿𝑖 referida al nivel y la desviación típica de
la inflación para la muestra más larga, que va de enero de 1981 a diciembre de 2007. Según los valores
estimados de los parámetros y de los estadísticos t, el establecimiento de metas de inflación ha resultado muy
eficaz para disminuir tanto la tasa de inflación como su variabilidad en cada país. Por ejemplo, en el caso de
Chile, los valores δChile = –6,83 y δChile = –1,36 indican que la tasa de inflación y su variabilidad
disminuyeron, en promedio, 6,83 y 1,36 puntos porcentuales, respectivamente, tras la adopción del esquema.
En el anexo 3 se señala el promedio y la desviación típica de las tasas mensuales de inflación a lo largo de 12
meses (sobre una base anual) para cada submuestra y país. Con respecto a los niveles, se constata que la
tasa de inflación se redujo drásticamente entre el primer y el segundo subperíodos en cada país tanto en los
niveles como en la variabilidad.
Los resultados de las pruebas de regresión durante el período analizado denotan, según García-Solanes y
Torrejón Flores (2012), que con el sistema de metas de inflación se ha mejorado el desempeño
macroeconómico respecto a la inflación (sus niveles se reducen y convergen por debajo del 5%), las tasas de
interés de los depósitos bancarios y el crecimiento del PIB.
Resultados macroeconómicos en Chile
La inflación se convirtió en una variable principal de estudio cuando la hiperinflación amenazó a la economía a
principios y mediados de los años setenta. Hacia 1979 se adoptó un régimen de tipo de cambio fijo, con el
objetivo de lograr la convergencia entre la inflación externa y la inflación doméstica. Dado que la inflación
efectivamente disminuyó, la indización, por el sentido de los costos, y el masivo influjo de capitales externos,
que intervino como estímulo a la demanda interna, hizo la convergencia un proceso gradual. Por lo anterior, la
apreciación se acoplo con un débil y mal regulado sector financiero y un riguroso shock externo negativo,
alcanzando el abandono de la paridad fija (después de tres años), una brusca devaluación y una profunda
recesión en 1982-1983. El anexo 4 muestra la evolución de la inflación en Chile en la década de los ochenta.
Cuando en 1989 el Banco Central adquirió independencia, ya se había recorrido un largo camino en cuanto a
estabilización y control de la inflación, pero el equilibrio de precios seguía lejano. Quince años de sistemas
antiinflacionarios habían acotado la inflación desde los niveles de 3 dígitos en que comenzó. La siguiente
etapa consistía en llegar a una fase final de reducción de la inflación y lograr la convergencia a niveles bajos y
estables. El Banco Central fue capaz de focalizarse en reducir la inflación, para lo cual implementó un
régimen monetario que más tarde se conocería como régimen de metas de inflación.
La parte referida a la necesidad nació del incremento en las presiones inflacionarias a causa de las políticas
expansivas de 1988-1989 y el shock de precios del petróleo procedente de la Guerra del Golfo en 1990.
Desde 1990 y hasta 1999, cada año en septiembre la meta de inflación para el año siguiente se establecía en
un nivel inferior a la del año anterior (algunas veces tan inferior como en 30% y otras solamente en 10%).
El anexo 5 muestra, para el periodo 1990-2017, el desempeño histórico de Chile en términos de la inflación.
El anexo 6 presenta, para el mismo período, el desempeño histórico de Chile en términos del crecimiento del
PIB.
En 1999 la política monetaria en Chile se definió por la existencia de un esquema de metas de inflación y un
tipo de cambio flotante que estaría plenamente operando a partir de diciembre del 2000. Aunque la
liberalización del tipo de cambio, al eliminar una de las dos anclas nominales, fue una medida coherente con
el régimen de política monetaria, esta coincidió con otra modificación introducida por el Banco Central a los
parámetros que rigen el esquema de metas de inflación en Chile: la mantención hacia el futuro de la inflación
dentro del rango meta de 2 a 4% en un horizonte de 24 meses, que se visualiza como perfectamente factible
y coherente con una economía que sigue creciendo de acuerdo con su potencial.
Como observamos, la inflación, que llegaba a casi 30% en 1991 disminuyo gradualmente a 2,7% en enero del
2000.Este resultado no es sólo consecuencia de la política monetaria y el régimen de metas de inflación
anunciadas. Las reformas estructurales llevadas a cabo durante los ochenta habían preparado al país para
obtener los beneficios del abundante flujo de capitales externos durante los noventa y dos mil, que
promovieron el crecimiento y favorecieron el dominio de la inflación. El otro componente clave fue la
significativa contribución del ahorro fiscal sobre el ahorro nacional total que también incremento en los
estándares latinoamericanos.
A partir del segundo semestre de 2001 se inicia un período de mayor volatilidad inflacionaria, con episodios
reiterativos en que la tasa de inflación se escapa del margen de tolerancia que autoimpone el Banco Central
de Chile. En octubre de 2003, la tasa de inflación rompe la frontera inferior de dicho rango, prolongando una
trayectoria descendente hasta marzo de 2004, cuando alcanza su nivel más bajo de –0,7%. La orientación a
la baja se revierte e inicia un período de inflación creciente. En 2008, la tasa de inflación se posiciona encima
del rango meta, llegando a un 7,8%.Para 2017 la inflación cerro con una tasa del 2,3%, la más baja en los
últimos 5 años, como consecuencia de una debilitada demanda interna en medio de la fase de desaceleración
en 2016.
Anexo 1. Inflación Mensual en Colombia: 1990-2017
(En porcentajes)

35

30

25

20

15

10

5
Inicio MI
0
nov..1991

abr..1998

nov..2002

nov..2013
dic..1990

oct..1992

dic..2001

oct..2003

abr..2009

oct..2014
sep..1993

mar..1999
feb..2000

mar..2010
feb..2011

dic..2012
jun..1996

sep..2004

jun..2007

sep..2015
may..2008
ene..1990

ene..2001

ene..2012
ago..1994
jul..1995

may..1997

ago..2005
jul..2006

ago..2016
jul..2017
Inflación Efectiva Meta de Inflación

Fuente: elaboración propia sobre la base datos del Banco de la República de Colombia y Banco Mundial

Anexo 2. Tasa de inflación, tres períodos


Tasa de Inflación
País 1980: ene – 2007 : dic 1992: ene – 2007: dic 1996: ene – 2007: dic
Nivel Desviación Nivel Desviación Nivel Desviación
típica típica típica
-6,83 -1,36 -3,11 -0,02 -1,10 0,10
(-8,19) (-6,14) (-8,17) (-0,34) (-3,63) (2,19)
Chile 0,51 0,29 0,68 0,36 0,47 0,05
278 267 188 188 144 144
-3,31 - -1,15 -
(-8,76) - (3,60) -
-14,80 -0,56 -13,26 -0,27 -9,57 -0,20
(-27,95) (-5,41) (-31,86) (-2,36) (-20,78) (-1,42)
Colombia 0,82 0,20 0,90 0,03 0,91 0,09
278 267 188 188 144 144
- - -10,08 -0,17
- - (-22,81) (-1.25)

Fuente: Base de datos de Estadísticas Financieras Internacionales del Fondo Monetario Internacional.
*En la primera fila se muestra el valor estimado de 𝛿𝑖 .
Anexo 3. Inflación por país
(Observaciones mensuales anualizadas, en porcentajes)
Tasa promedio de inflación anual Desviación típica
Antes de fijación de Después de fijación Antes de fijación de Después de fijación
País metas de metas metas de metas
Chile 15,43 3,07 8,42 1,39
Colombia 23,32 6,93 4,34 2,26

Fuente: Base de datos de Estadísticas Financieras Internacionales del Fondo Monetario Internacional

Anexo 4. Inflación Mensual en Chile: 1980 – 1989

45

40

35

30

25

20

15

10

0
sep..1980

sep..1981

sep..1982

sep..1983

sep..1984

sep..1985

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may..1989
sep..1989
ene..1980

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may..1982

may..1983

may..1984

may..1985

may..1986

may..1987

may..1988

Fuente: elaboración propia sobre la base datos del Banco Central de Chile y Banco Mundial
-15
-10
0
5

-5
-5
0
5

10
15
10
15
20
25
30
35
ene..1990
1980
1981 dic..1990
1982 nov..1991
1983 oct..1992
1984
sep..1993
1985

Inicio MI
1986 ago..1994
1987 jul..1995
1988 jun..1996
1989 may..1997
1990
1991 abr..1998
1992 mar..1999
1993 feb..2000
1994 ene..2001
1995
dic..2001
1996

Chile
Inflación Efectiva
1997 nov..2002
1998 oct..2003
1999 sep..2004
2000 ago..2005
2001
2002 jul..2006
2003 jun..2007

Colombia
2004 may..2008
2005 abr..2009
2006
Anexo 5. Inflación Mensual en Chile 1990 - 2017

Meta de Inflación

mar..2010
2007
2008 feb..2011
2009 ene..2012
Anexo 6. Tasa de crecimiento del PIB: 1980-2017

2010 dic..2012
Fuente: elaboración propia sobre la base datos del Banco Central de Chile y Banco Mundial

Fuente: elaboración propia sobre la base datos del Banco Central de Chile y Banco Mundial
2011 nov..2013
2012
2013 oct..2014
2014 sep..2015
2015 ago..2016
2016 jul..2017
2017
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económica, Nº 22, Santiago de Chile, Banco Central de Chile.
MODELO DE SUDDEN STOP: 1982

Desde un punto de vista teórico se define a un Sudden Stop como la disminución repentina en la entrada de
capitales en un país implicando una contracción en la cuenta corriente, que está asociada con una caída del
producto, del ahorro privado y del crédito al sector privado que es seguido, por lo general, de un aumento del
tipo de cambio real (De Gregorio, 2011).
En el contexto macroeconómico seguido a la Gran Depresión a finales de los años 20s y después de varios
años de éxito percibido de las economías de Europa occidental desde aquel entonces, así como la influencia
del keynesianismo y la CEPAL ayudaron a diseminar las ideas de desarrollo interno por todo Sudamérica,
incluyendo Chile. Los cambios económicos que ocurrieron durante la presidencia de Salvador Allende (1970-
1973) pueden ser considerados el clímax de ese desarrollo. Después de este período, el país emprendió una
serie de reformas económicas que le implicarían la subvención de una grave crisis a principios de los años
80s (Harberger, 1985).
El antecedente principal de la crisis de 1982 (Sudden Stop) puede ser atribuido a la sobrevaluación del peso
chileno (que fue ayudado por la paridad de dicha moneda frente al dólar estadounidense, que se mantuvo en
39 pesos entre 1979 y 1982), a las altas tasas de interés y la crisis financiera generalizada en Latinoamérica
de los años 80 (Arellano, 1987). Esto habría dificultado la inversión en actividades productivas; de hecho, en
el período 1977-1982 la mayor parte del gasto en Chile consistía en el consumo de bienes y servicios.
En el momento previo a la crisis, el país presentó un superávit en la balanza de pagos debido principalmente
a tres factores: i) tipo de cambio indexado (crawling peg: devaluación predeterminada y tipo de cambio
conocido con anterioridad) entre 1974 y 1979; ii) reforma financiera: lograr un eficiente mercado de capitales
mediante la liberación de la tasa de interés interna, eliminación de trabas de carácter institucional y paulatina
integración financiera con el exterior, gracias a los créditos externos ingresados al sector privado aumentaron
6,7 veces entre 1973 y 1979; y iii) reforma arancelaria: apertura comercial a través de un programa de
desgravación, que le dejó un aumento del volumen del comercio con balanza comercial superavitaria, balanza
de pagos y reservas internacionales.
La crisis
A partir del cuarto trimestre de 1981 la economía entró en un proceso contractivo. La producción, las
inversiones y el empleo cayeron abruptamente, al igual que disminuía la inflación (anexo 2).
- La Balanza de pagos se hizo deficitaria
- Reducción significativa en las reservas internacionales
- Factores externos
- Política monetaria restrictiva debido a una etapa recesiva de los países más desarrollados
- El crecimiento promedio del PIB real en Alemania y Estados Unidos alcanzó a 3,7% en
1979, de 0,8% en 1980 y 0,9% en 1981
- Aumento del desempleo para el conjunto de países de la OECD de 5,8% a 7,5% en el
primer semestre de 1982.
- Tasa anual del crecimiento del dinero se redujo de 9,7% en 1979 a 5,9% en 1981.
- Reducción de la inflación de 11,9% en 1980 a 8,5% en 1981
- Tasas de interés internacionales aumentaron de 12% en 1979 a 16,8% en 1981.
o El dólar estadounidense se revaluó en 1981 en 24,3% frente al marco alemán y
14,7% respecto a la libra esterlina.
o Disminución de los precios de los productos básicos
Efectos en Chile
La crisis chilena de 1982 fue una crisis gemela en toda regla (monetaria y financiera). a partir de una cuenta
de capital cerrada, la legislación aprobada a principios de 1974 permitió a las empresas y personas no
financieras chilenas obtener préstamos en el exterior. Sin embargo, las entradas se limitaron a vencimientos
superiores a seis meses. En abril de 1976, preocupadas por los efectos desestabilizadores de las entradas de
capital a corto plazo, las autoridades chilenas alargaron aún más este vencimiento mínimo a dos años. La
restricción de vencimiento mínimo se mantuvo hasta la crisis de la deuda en 1982. En 1979 se introdujo una
restricción adicional a la deuda a corto plazo: se implementó un URR (encaje) para todos los préstamos
extranjeros con una duración inferior a sesenta y cinco meses. Como resultado de estos controles estrictos,
la deuda a corto plazo en 1981 era solo el 19 por ciento de la deuda total. Sin embargo, esto no impidió una
crisis grave, con una disminución de la producción del 13,6 por ciento en 1982 y del 2,8 por ciento en 1983
Los efectos en el país debido a la crisis estuvieron explicados en su mayor porta por la apertura de mercado
que se tradujo en un contagio fácil para la economía interna. A fines de 1981, sin embargo, y ciertamente a
comienzos de 1982, se discutía seriamente una devaluación. Además, la discusión ya no se centraba en si los
precios chilenos y los internacionales estaban abiertamente desalineados, sino en sí tenía un menor costo
alcanzar la depreciación real necesaria, a través de una devaluación de la tasa de cambio o de una reducción
de las remuneraciones, manteniendo fija la tasa de cambio. De este modo, sólo en el último momento, cuando
una devaluación significativa se tornó extremadamente probable, se puso en marcha la fuga de capitales
(Caballero, 2005).
El principal mecanismo para la fuga de capitales fue la compra de divisas para fines generales al Banco
Central a la tasa permitida de 10.000 dólares al mes por persona. Como el Banco Central escogió defender la
tasa de cambio (a 39 pesos por dólar), se gastaron valiosas reservas para financiar esta fuga (alrededor del
70 por ciento de la pérdida de reservas en 1982) en tanto que se eliminaba la restricción de un tiempo mínimo
de permanencia de dos años para la entrada de capital (Cowan, 2007).
Finalmente se decidió por devaluar el peso. Esto produjo la disminución de la confianza entre los
inversionistas primero, porque rompió con la política anunciada y, además, porque fue relativamente leve (un
mero 18 por ciento, llevando el dólar a 46 pesos). Se intensificó de esta manera la fuga de capitales,
induciendo a las autoridades a dejar el peso flotante, a partir de agosto, en un intento por detener la pérdida
de reservas y de permitir una política monetaria más activa, para frenar la brusca caída de la producción.
Sin embargo, tan pronto como se le dejó flotante, el dólar saltó a un valor entre 65 y 70 pesos. Como esto
estaba muy por encima de lo que el Banco Central veía como la tasa de cambio apropiada a largo plazo, el
gobierno intervino para bajar el dólar a 60 pesos, pero al precio de una pérdida adicional de 500 millones de
dólares en los meses de agosto y septiembre (Toso, 1983).
Durante esta flotación sucia, no hubo ninguna restricción al monto de dólares transados, cualquiera que fuese
su propósito. Finalmente, a fines de septiembre, para detener la pérdida de reservas y la continuada fuga de
capitales, las autoridades decidieron limitar la compra de divisas para fines generales a 1.000 dólares por
persona por mes (3.000 dólares para viajes al extranjero) y a fijar la tasa de cambio a 66 pesos, con
devaluaciones futuras de acuerdo al diferencial de inflación.
Consecuencias y revisión teórica del modelo
o La revaluación del dólar → igual medida al peso → Pérdida de competitividad de la industria nacional
de los transables
 Incentivo de importaciones más que de exportaciones (caída en las exportaciones de 16%).
o Disminución de los precios internacionales de los principales productos de exportación del país.
o El déficit comercial que en 1980 ascendía a 764 millones de dólares, aumentó a 2571 millones en
1981.
o El alza en las tasas de interés significó un mayor costo por los servicios financieros
 Los mayores pagos por servicios financieros, sumados al déficit comercial hicieron que el
déficit en cuenta corriente aumentara 2,4 veces.
o El creciente déficit en cuenta corriente, el elevado endeudamiento del país, la quiebra de algunas
empresas provocó un cambio de actitud en la banca internacional con respecto a la política crediticia
de Chile.
 Reducción de los ingresos de capitales → Sudden Stop en 27,6% respecto al PIB
 Balanza de pagos deficitaria a partir del cuarto trimestre de 1981
 Reducción de reservas internacionales: 1980 eran de 4073,9 millones (algo más del 10% del
PIB) y en junio de 1982 se habían reducido en más de 800 millones.
 en el período 1975-84 hubo flujos netos de salida sólo en dos años, 1982 y 1983, por montos
de 801 millones y 343 millones de dólares, respectivamente
 La fuga de capitales en 1982 (probablemente unos 700 millones de dólares) alcanzó a más
del 40 por ciento del incremento de la deuda externa de Chile, al 70 por ciento de la caída de
sus reservas oficiales y al 130 por ciento del ahorro nacional bruto de ese año.
 Reducción de más del 14% del PIB en 1982.
o Así, pues, la contención de la fuga de capitales, que se había logrado sólo en base a confianza
hasta 1981, requirió en 1983 tanto rígidos controles del capital como una alta tasa de cambio.
o Como consecuencia del tipo de cambio fijo hubo pérdida en las reservas internacionales y
contracción en la base monetaria.
 La reducción de los saldos monetarios indujo a los agentes económicos a ajustar los saldos
monetarios deseados a los efectivos
 Por la vía de disminución del gasto agregado en consumo e inversión.
 Dificultades en la obtención del crédito externo de mediano y largo plazo
 Cuenta de capitales de corto plazo cerrada dificultaba el flujo de fondos externos
 Aumentó considerablemente la tasa de interés, disminuyendo la inversión.
Anexo 1. Saldo en la Balanza de Pagos. Chile 1973 - 1995 (Millones de dólares)

Fuente: Serie del Banco Central de Chile

Anexo 2. Variación producto interno bruto. Chile 1976 – 2017 (%)

Fuente: Serie del Banco Central de Chile


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Toso C, R. (1983). El tipo de cambio fijo en Chile_ la experiencia 1979 - 1982. Serie de Estudios
Economicos_Banco Central de Chile.
INCONSISTENCIA DINÁMICA DE LA POLÍTICA MONETARIA

El dinero en la economía y la variación de los precios son controlados a través de la política monetaria,
(Banco de la Republica, 2017) define la política monetaria como el conjunto de medidas tomadas por la
autoridad monetaria con el objetivo de dar estabilidad al valor del dinero y evitar desequilibrios prologados en
la balanza de pagos; a diferencia del Banco Central Europeo que es la autoridad monetaria para todos los
países miembros de la unión europea cada país tiene su propia autoridad monetaria la cual cuenta con una
serie de instrumento que le permiten cumplir su objetivo, instrumentos dirigidos a ampliar o reducir la oferta
monetaria como son impresión de billetes, compras y ventas de bonos, reservas exigidas a los bancos y la
tasa de interés (Agénor & Montiel, 1996).

La política monetaria se vuelve inconsistente cuando constantemente la autoridad monetaria debe modificar
sus políticas, (Barro & Gordon, 1983) señala que esta inconsistencia se da por la búsqueda de intereses
económicos de la autoridad monetaria como expansión de la actividad económica y reducción en términos
reales de las deudas nominales del Gobierno, entre otros. Sin embargo el equilibrio se ve afectado en el
largo plazo por el entendimiento que adquieren los agentes de las decisiones de la autoridad monetaria; el
nivel de inconsistencia de política monetaria se podría obtener analizando la brecha entre inflación observada
y esperada. Ante la presencia de inconsistencia de la política monetaria (Kydland & Prescott, 1977) proponen
la creación de reglas que permitan aumentar la credibilidad y lograr un equilibrio óptimo de la política
monetaria.

El Banco Central de Chile goza de alta reputación y credibilidad en la región, a estos resultados llego
(Vergara, 2018) quien comparando la brecha entre inflación efectiva versus meta de inflación de la región
entre 2012 y 2016 encontró que Chile con 0,4% tuvo la menor diferencia seguido de Colombia con 0,8%; otro
de los elementos que ha contribuido a la reputación y credibilidad del Banco Central Chileno es su
independencia y autonomía, (Carstens & Jácome H., 2005) mediante el índice de cukierman que mide la
independencia política, económica y rendición de cuenta encontró al Banco Central de Chile con IBC de
0,846; es el segundo más independiente de la región después de Perú y seguido por Colombia con un IBC de
0,862 y 0,827 respectivamente.

En cuanto a la existencia de reglas (Garcia, 2010) evaluó la existencia de la regla de Taylor estándar en Chile
y Colombia entre 2001 y 2009, encontrando una sensibilidad de inflación de 0,70 y 0,56, y una sensibilidad a
brecha PIB de 0,86 y 0,76 para Chile y Colombia respectivamente, demostrando que a pesar de la estabilidad
de precios ser el objetivo principal de estos dos bancos centrales mostraron en ese periodo una mayor
sensibilidad a la brecha del producto; sin embargo estudio más reciente como (Ceylan, Tiryaki, & Erdogan,
2018) usando un modelo NARLD encuentra validez de la regla de Taylor aumentada, hallando el coeficiente
beta de la brecha de inflación mayor a uno e incluso mayor al coeficiente de la brecha de producto, mostrando
así una mayor sensibilidad del banco central chileno a la tasa de inflación.

Las investigaciones más reciente presentada hasta el momento coincide con (Cespedes & Soto, 2018)
quienes concluyen que desde la adopción del esquema de inflación objetivo la política monetaria del banco
central es más creíble y esto ha disminuido su inconsistencia, esto ha aumentado la confiabilidad del banco
central a tal punto que los precios son indexados respecto a la inflación esperada, a diferencia de países
como Colombia donde los precios se indexan respecto a la inflación del año anterior. (Ochoa & Schmidt-
Hebbel, 2006) destacan que Chile fue reconocido en el 2005 por Foro Económico Mundial como el país con el
mejor desempeño macroeconómico, este mismo autor resalta el mejoramiento en la política monetaria del
banco central estuvo acompañado de las reformas realizadas en los 90’s y la adopción de un perfil más
técnico por parte de los miembros del consejo del banco central.

La baja credibilidad del banco central de chile entre los años 80’s y 90’s y la baja eficacia de sus instrumentos
monetario se debió principalmente a una política monetaria condicionada por las necesidades de
financiamiento fiscal (Fontaine, 1991), un periodo de liberación económica y poco control de las entidades
financieras por parte del banco central y la adopción de una política monetaria de tasa de cambio fija
conllevaron a la crisis financiera de 1892 (Urquidi, 2008). La baja credibilidad del banco central de debía
también a su alta dependencia política, (Restrepo, 1998) mide el índice de cukierman al principio de la década
de los 80’s encontrando al banco central de chile con una independencia de 0,5; aumentando este índice a
0,8 en 1990 momento en el que ya era independiente por la reforma constitucional en 1982.

Otro de los aspectos que contribuyo al aumento de la credibilidad del banco central de Chile fue la estabilidad
de los miembros del consejo, entre la década del 70’s y 80’s tuvieron alrededor de diez presidentes del
consejo con una duración promedio de dos años, esto vario después de la reforma de independencia del
Banco Central donde se estableció el periodo de diez años para los miembros del consejo y un periodo de 5
años para presidirlo (Magendzo, 1997), diferente es el caso de Colombia donde los miembros de la junta del
banco de la republica han tenido una baja rotación incluso antes de su independencia del banco central
(Galvis, 2018).

Respecto a la existencia de reglas antes de la implementación de la inflación objetivo (Restrepo, 1998)


encuentra una alta sensibilidad del Banco Central Chileno a la inflación y mediante función de reacción
determino que “las autoridades chilenas han sido más enérgicas que las colombianas para combatir la
inflación”, a su vez los coeficientes de inflación fueron menores antes de la independencia del banco, en este
mismo periodo se encontró que la tasa de cambio es significativa para determinar la tasa de interés.
Referencias

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