EL RIESGO Y EL

RENDIMIENTO

Econ. Mauricio Meza Riquelme

El riesgo
 Concepto
 En finanzas el hecho de existir un margen
de probabilidad de que se obtenga un
rendimiento esperado existe otra de no
obtenerlo
 Incertidumbre
 El rendimiento libre de riesgo

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Los tipos de riesgo
Riesgo privado … riesgos
 De cambio  Riesgo del proyecto
 Económico  Riesgo de mercancías
 Financiero o crédito  Riesgo de inventario
 Rendimiento financiero  Riesgo tributario
 De liquidez  Riesgo País
 De Reinversión  Gerencial
Deuda soberana
 Legal 

 Estabilidad jurídica
 Desacuerdo
 ambiental
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... MEDICIÓN DEL RIESGO Y...
2. LA MEDIDA DEL RIESGO DE LA CARTERA
Para saber cómo estimar las tasas de descuento para activos que no se ajustan
a los modelos expuestos se debe tomar en cuenta
La medición del riesgo
Las relaciones entre el riesgo soportado y la prima de riesgo demandada.
Las medidas estadísticas más habituales de variabilidad son la varianza y la
desviación típica

Varianza(~
rm )  valor esperado de (~
rm  rm ) 2
~
rm
Donde es la rentabilidad actual y rm es la rentabilidad
esperada. La desviación típica es simplemente la raíz cuadrada de
la varianza:
DesviaciónTípica de ~
rm  var ianza (~
rm )

•Cara + cara: gana 40 por ciento •Cara + cara: gana 70 por ciento
•Cara + cruz: gana 10 por ciento •Cara + cruz: gana 10 por ciento
•Cruz + cara: gana 10 por ciento •Cruz + cara: gana 10 por ciento
•Cruz + cruz: pierde 20 por ciento •Cruz + cruz: pierde 50 por ciento
... MEDICIÓN DEL RIESGO...
CUADRO
El juego de lanzar al aire la moneda: cálculo de la varianza y la desviación típica
Tanto por Desviación de Cuadrado Probabiliad x
ciento la rentabilidad de la Cuadrado de
Probabilidad
de la tasa de esperada desviación la
rentabilidad (r-r) ( r - r )2 desviación
40 30 900 0.25 225
10 0 0 0.5 0
-20 -30 900 0.25 225
Varianza = valor esperado de ( r - r )2 450
Desviación Típica = var ianza  450  21

En principio puede estimarse la variabilidad de cualquier cartera de

acciones u obligaciones asignando probabilidades a cada resultado y se
efectúan los cálculos.
Se debe tomar en cuenta con mucho criterio el hecho de observar la
variabilidad del pasado ya que la variabilidad alta de un valor el
comportamiento futuro será poco previsible; esto no significa necesariamente
que el pasado se repetirá en el futuro.
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Hallando la rentabilidad esperada
 R(e) = (0,25x40) + (0,5x10) +
(0,25x-20) = +10%

 Entonces se espera una rentabilidad del

10% con un riesgo del 21%

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 Rendimiento y Riesgo
 El objetivo es revisar el riesgo y
rendimiento de dos activos individuales y
que hagan parte de una cartera de inversión
 Revisar rápidamente el dominio estadístico
sobre riesgo y rendimiento

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Rendimiento esperado, varianza y
covarianza
Rendimientos Rendimientos
De Supertech R(e)A De Slowpoke R(e)B

Depresión -20% 5%
Recesión 10 20
Normal 20 -12
Auge 50 9

La varianza se puede calcular en 4 pasos y se requiere

de un paso para hallar la desviación estándar:

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1. Calculo del rendimiento esperado

Rentabilidad de Supertch:

Rentabilidad de Slowpock:

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 2. Paso calcular la desviación estándar de cada
rendimiento disponible
(1) (2) (3) (4)
Estado de la Tasa de Desviación del Valor de la
economia crecimiento rendimiento desviación al
esperado cuadrado
Supertech (rendimiento esperado( ) = 0.175)
( -)
Depresión -0.20 -0.375 0.140625
Recesión 0.10 -0.075 0.005625
Normal 0.30 0.125 0.015625
Auge 0.50 0.325 0.105625
0.267500
slowpoke (rendimiento esperado( ) = 0.055)

Depresión 0.05 -0.005 0.000025

Recesión 0.20 0.145 0.021025
Normal -0.12 -0.175 0.030625
Auge 0.09 0.035 0.001225
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0.052900
Supertch:

Slowpock:

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Covarianza y correlación
La covarianza y la correlación miden la forma como se
relaciona dos variables aleatorias

Estado de la Tasa de Desviación Tasa de Desviación Producto de

economía rendimiento del rendimiento del las desviaciones
esperado rendimiento esperado rendimiento
SUPERTECH esperado SLOWPOKE esperado
RA ( RAt - RA ) RB ( RBt - RB ) ( RAt - RA )X( RBt - RB )

Rendimiento esperado = 0.175 Rendimiento esperado = 0.055

Depresión -0.20 -0.375 0.05 -0.005 0.001875

Recesión 0.10 -0.075 0.20 0.145 -0.010875

Normal 0.30 0.125 -0.12 -0.175 -0.021875

auge 0.50 0.325 0.09 0.035 0.011375

0.70 0.22 -0.0195

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 00195
 AB  Cov( RA , RB )   0.004875
4
Cov( RA , RB ) 0.004875
 AB  Corr ( RA , RB )    0.1639
DE ( RA )  DE ( RB ) 0.2586  0.1150

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 RENTABILIDAD Y RIESGO
ACTIVOS INDIVIDUALES
RENTABILIDAD ESPERADA
Es la rentabilidad que un inversionista espera que
un activo gane en el periodo siguiente.
R i  ERi    Ri .PRi 

VARIANZA Y DESVIACION ESTANDAR

La varianza mide la volatilidad de la rentabilidad de
un activo. La desviación estándar es la raíz cuadrada
de la varianza.
  VAR Ri    RProf.       
2
i
2
 R i . P R
i Mauricio Meza Riquelme
i i  DE R i  i
2
 ACTIVOS INDIVIDUALES
COVARIANZA
Es un medida estadística que mide la interacción de
dos activos.
 ij  COV Ri , R j    Ri  Ri R j  R j .PR

COEFICIENTE DE CORRELACION
Es otra medida estadística que mide la relación entre
las rentabilidades de dos activos.
 ij
 ij  CORRRi , R j  
Prof. Mauricio Meza Riquelme i . j
La mejor cartera de inversión
 Suponga que un inversionista tiene estimados los R(e), DS
sobre instrumentos individuales y las correlaciones entre
ellos
 Obviamente el inversionista querrá la mayor rentabilidad al
menor riesgo
 Debemos considerar:
1. El rendimiento de cada acción de forma individual y
el rendimiento de la cartera
2. El riesgo de cada acción y el riesgo de la cartera

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Datos relevantes de : Supertech 60% y Slowpoke 40%

Elemento valor
R(e) de Supertech 0.175 = 17.5%
R(e) de Slowpoke 0.055 = 5.5%
σ2 de Supertech 0.066875
σ2 de Slowpoke 0.013225
σ de Supertech 0.2586 = 25.86%
σ de Slowpoke 0.1150 = 11.50
Cov entre Super y Slow - 0.004875
Corre entre Slow y Super ρ - 0.1639

RP  X A R A  X B RB

Rendimiento esperado = (0.6 x 17.5) + (0.4 x 5.5) = 12.7%

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 VARIANZA Y DESVIACION ESTANDAR
 P2  X A2 A2  2 X A X B AB  X B2 B2 Se sabe:  AB   AB A B
 P2  X A2 A2  X B2 B2  2 X A X B  AB A B

Supertech Slowkope

X A X B AB
X A2 A2
Supertech
0.024075 = 0.36 x 0.066875 - 0.00117 = 0.6 x 0.4 x (- 0.004875)
X A X B AB X B2 B2
Slowkope
- 0.00117 = 0.6 x 0.4 x (- 0.004875) 0.002116 = 0.16 x 0.013225

 P2  0.36 x 0.066875  2 x 0.6 x0.4 x(0.004875)  0.16 x0.013225  0.023851

Prof.
p  0.02385  2.385%
2 Mauricio Meza Riquelme
 P   P2

 P   P2  0.23851  0.1544  15.44%

Interpretación de los resultados
 El rendimiento del portafolio es el 12.7% con un
riesgo del 15.44%
 Un rendimiento de -2.74% (12.7%-15.44%) es una
DS por debajo de la media y un rendimiento de
28.14% (12.7%+15.44%) por encima de la media
 Si el rendimiento sobre el portafolio se distribuye
normalmente, un rendimiento entre -2.74% y
+28.14% ocurre aproximadamente 68% del
tiempo
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Interpretación de los resultados
 Calculando el promedio ponderado de las DS de los
instrumentos individuales es:
 P  X A A  X B B  0.6 x0.2586  0.4  0.115  0.2012

 Uno de los resultados más importantes es que la DS del

portafolio es menor que un promedio ponderado de DS de
instrumentos individuales
 Generalmente se afirma que el resultado de la DS del
portafolio se debe a la diversificación
 Supertech y Slow no están relacionados esto mejora la
diversificación
 ρ=-0.1639
  CORRR , R  
ij

 i . j
ij i j

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 Más sobre las varianzas
 Es lógico que con la diversificación de las dos acciones la
rentabilidad disminuye
 La Covarianza incorpora tanto la correlación entre los dos
activos y la variabilidad de cada uno de esos instrumentos
medidos por la DS
 Si se tiene la correlación entre los dos activos las DS de los
mismos tenemos la varianza de los rendimientos del
portafolio:
 P2  X A2 A2  2 X A X B AB  X B2 B2

 P2  0.36 x0.066875  2 x0.6  0.4 x(0.169) x0.2586x0.115  0.16 x0.013225  0.023851

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 Más sobre las σ y ρ
 Supongamos que ρ = 1 (valor máximo de correlación), que
todos los demás parámetros permanecen invariables:
 P2  0.36 x0.066875  2 x0.6  0.4 x 1 x0.2586x0.115  0.16 x0.013225  0.040466

 Estimando la DS:
 P  0.040466  0.2012  20.12%

 La DS del rendimiento del portafolio es igual al promedio

ponderado de las DS de los rendimientos individuales
cuando ρ = 1
 Así la σ2 de los portafolios y la DS de portafolio debe caer
así como disminuye por debajo de 1

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 Más sobre las σ y ρ
 Esto lleva a que:
 En tanto ρ < 1 la DS de un portafolio de dos instrumentos
es menos que el promedio ponderado de las DS de los
instrumentos individuales
EXTENSION A MUCHOS ACTIVOS
 El modelo expuesto se puede extender a otros activos para
componer una cartera. En este sentido la matriz compuesta
por dos activos puede crecer a medida que se incorporen
más activos, la incorporación de cada uno de ellos
contribuirá al comportamiento de la rentabilidad y del
riesgo

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Elecciones eficientes
Rendimiento esperado
% Supertech
17.5

12.7

Slowpoke
5.5

Desviación
Estándar %
11.5 15.44 28.86

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Elecciones eficientes
Rendimiento esperado
%
Xsuper = 60%
Supertech
Y slow = 40%
17.5

5.5
Slowpoke

Desviación
Estándar %
11.5 15.44 28.86

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Conjunto de oportunidades
Xsuper = 60%
Y slow = 40%
R

  0.5 A

0

  1

  0.5

1

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Cartera de varios activos
La rentabilidad esperada es:
N
R P   X i Ri
i 1

VARIANZA Y DESVIACION ESTANDAR

1 2 3 K N
1 X 12  12 X 1 X 2  12 X 1 X 3  13 X 1 X N  1N
2 X 2 X 1 21 X 2  2 X 2 X 3  23 X 2 X N 2N
2 2

3 X 3 X 1 31 X 3 X 2  32 X 32  32 X 3 X N  3N
M
N X N X 1 N 1 X N X 2 N 2 X N X 3 N 3 X N2  N2

N N
   X i X j ij
2
P
Si i  j   ij   i2
i 1 j 1

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 CARTERA DE VARIOS ACTIVOS
CONJUNTO EFICIENTE
El conjunto de oportunidades esta determinado por
una área y el conjunto eficiente por el tramo
superior de MV.
R

●2 ●3
R
●1
●W
MV

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De la diversificación
 Si aumentamos la cantidad de instrumentos
en el portafolio sin límite , la varianza del
portafolio se convierte:
VAR port (cuando N ∞) = COV
 Riesgo total del activo individual σ2 =
Riesgo del portafolio COV + Riesgo no
sistemático o diversificable σ2 - COV
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 DIVERSIFICACION
Es una estrategia diseñada para reducir el riesgo a través
de un portafolio con inversiones diferentes. Se produce
porque los precios de los diferentes activos no
evolucionan de idéntico modo.
A medida que se vaya incrementando el número de
activos de una cartera, la desviación estándar de dicha
cartera ira disminuyendo.
La diversificación no reduce el riesgo si las activos de
una cartera están perfectamente correlacionados en
forma positiva ( = 1).
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 DIVERSIFICACION
RIESGO PROPIO
Llamado también riesgo único, riesgo específico, riesgo
diversificable o riesgo no sistemático. Es el riesgo que
puede ser potencialmente eliminado por medio de la
diversificación. Este riesgo resulta del hecho de que
muchos de los peligros que rodean a una empresa son
específicamente suyos y tal vez de sus competidores
inmediatos.
Ejemplos:
 Mala estrategia en la demanda del producto.
 Competencia en el sector.
 Cambios de tecnología.
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 DIVERSIFICACION
RIESGO DEL MERCADO
Llamado también riesgo residual, riesgo no
diversificable, riesgo sistemático o riesgo de la
cartera. Es el riesgo que no se puede evitar por más
que se diversifique; resulta del hecho de que hay
otros peligros en el conjunto de la economía que
amenazan a todas las empresas.
Ejemplos:
 Tasa de interés.
 Inflación.
 Tipo de cambio.
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 Políticas económicas, ruido político, etc.
 DIVERSIFICACION
“La diversificación puede eliminar potencialmente el
riesgo propio, pero el riesgo del mercado no se puede
eliminar”.

P

RIESGO TOTAL

RIESGO PROPIO

RIESGO DEL
MERCADO
NUMERO DE
ACTIVOS

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 RENTABILIDAD Y RIESGO
CARTERA CON UN ACTIVO SIN RIESGO
Anteriormente se definió el conjunto eficiente de dos
activos arriesgados. Igualmente se puede combinar
un activo arriesgado (A) con un activo sin riesgo (F).

RENTABILIDAD ESPERADA
R P  X A R A  X F RF
Ejemplo:
Se invierte 70% en el activo “A” de los anteriores
ejemplos y un 30% en un activo sin riesgo cuyo
rendimiento es 5%.
R P  0.700.15  0.300.05  0.12  12%
 RENTABILIDAD Y RIESGO
CARTERA CON UN ACTIVO SIN RIESGO
VARIANZA Y DESVIACION ESTANDAR
 P2  X A2 A2  X F2 F2  2 X A X F  AF A F Pero: F  0

 P2  X A2 A2  P  X A A

Ejemplo:
 P2  0.702 (0.0234)  0.011466  P  0.1071  10.71%

NOTA: También se utilizan las mimas formulas para

combinar una cartera C y un activo sin riesgo:
R P  X C RC  X F RF  P2  X C2 C2
 RENTABILIDAD Y RIESGO
CARTERA CON UN ACTIVO SIN RIESGO
CONJUNTO DE OPORTUNIDADES

Z XA = 120%
XF = -20%
A
XA = 100%
Y XF = 0%

XA = 70%
XF = 30%

RF
XA = 0%
F XF = 100%


 RENTABILIDAD Y RIESGO
CARTERA CON UN ACTIVO SIN RIESGO
CARTERA OPTIMA
Se da en el punto donde la línea del conjunto de
oportunidades entre una cartera arriesgada es
tangente al conjunto eficiente de dicha cartera.
A esta línea tangente R

se llama línea de CML

mercado de capitales C

(CML).
RF
MV


 RENTABILIDAD Y RIESGO
CARTERA CON UN ACTIVO SIN RIESGO
EQUILIBRIO DEL MERCADO
Se basa en el siguiente supuesto:
EXPECTATIVAS HOMOGENEAS.- Este supuesto
indica que todos los inversionistas tienen las mismas
estimaciones de las rentabilidades esperadas,
varianzas y covarianzas; debido a que tienen acceso
a fuentes de información similares.
En un mundo con expectativas homogéneas todos los
inversionistas tendrían la cartera de activos que
representa el punto “C”; pero tomando en cuenta
que se trata de la cartera del mercado.
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
SUPUESTOS
 No hay costos de transacción.
 Todos los activos son negociables.
 Las inversiones son infinitamente divisibles.
 Los inversionistas tienen expectativas homogéneas.
 No existen imperfecciones en el mercado.
RIESGO DE UN ACTIVO (b)
Para medir el riesgo de un activo correspondiente a la
cartera del mercado se utiliza la beta del activo:
 iM  iM  i
bi  2 bi 
M O también: M
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
RIESGO DE UN ACTIVO (b)
La beta mide la sensibilidad de un cambio de la
rentabilidad de un activo individual ante un cambio
de la rentabilidad de la cartera del mercado.
Ejemplo: Si bi = 0.85; nos indica que por cada 1%
que aumenta la rentabilidad del mercado, la
rentabilidad del activo “i” aumenta en 0.85%
La beta en comparación con la desviación estándar
recoge el riesgo mercado, por eso se dice que mide el
riesgo sistemático de un activo.
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
RIESGO DE UN ACTIVO (b)
La beta del mercado es uno (bM = 1), por lo tanto:
 Si bi > 1, el activo “i” es riesgoso.
 Si bi = 1, el activo “i” tiene riesgo similar al mercado.
 Si 0 < bi < 1, el activo “i” no es riesgoso.
 Si bi = 0, el activo “i” es un activo libre de riesgo.
 Si bi < 0, el activo “i” reacciona contrario al mercado.
La beta de un activo es la pendiente de la ecuación
de regresión lineal de la rentabilidad de un activo
respecto a la rentabilidad del mercado. A esta línea
de regresión se llama “Línea Característica”.
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
RIESGO DE UN ACTIVO (b)

LINEA CARACTERISTICA
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
RIESGO DE UN ACTIVO (b)
Ejemplo:
Sem. PA IGB RA RM (RA  R A ) 2 (RM  RM )2 (RA RA)(RM RM)
1 80 2,000
2 100 2,800 0.25 0.40 0.0100 0.0400 0.0200
3 120 3,500 0.20 0.25 0.0025 0.0025 0.0025
4 108 3,325 -0.10 -0.05 0.0625 0.0625 0.0625
5 135 3,990 0.25 0.20 0.0100 0.0000 0.0000
0.60 0.80 0.0850 0.1050 0.0850

RA RM  A2  M2  AM A M  AM
0.15 0.20 0.02125 0.02625 0.02125 0.14577 0.16202 0.89974

 AM 0.02125  AM  A (0.89974)(0.14577)
bA    0.81 bA    0.81
 M 0.02625
2
M 0.16202
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
RIESGO DE UN ACTIVO (b)
Ejemplo:
LINEA CARACTERISTICA

0.35
RENTABILIDAD DEL ACTIVO "A"

0.30
0.25
0.20
y = 0.8095x - 0.0119
0.15
0.10
0.05
0.00
-0.10 -0.050.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50
-0.10
-0.15
RENTABILIDAD DEL MERCADO
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
BETA DE LA CARTERA (bP )
N
b P   X i bi
i 1

Ejemplo:
ACTIVOS INVERSION BETA
A 30% 1.4
B 20% 0.6
C 40% 1.5
D 10% 1.8

b p  0.301.4  0.200.6  0.401.5  0.101.8  1.32

 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
RELACION ENTRE RENTABILIDAD Y RIESGO
La rentabilidad esperada de un activo se debe
relacionar positivamente con su riesgo. Es decir, que
los inversionistas tendrán un activo arriesgado sólo
si su rentabilidad esperada compensa el riesgo.
Esta relación esta representada por la “línea de
mercado de valores” (SML).
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
LINEA DE MERCADO DE VALORES (SML)

R Características:
SML
1. R i  RF  R M  RF b i
RM 2. Pendiente : R M  RF 
3. Intercepto : Si b i  0  R i  RF
RF
4. Si bi 1  Ri  R M
1
b

CARTERA:
R i  RF  b i R M  RF  R P  RF  b P R M  RF 
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
RELACION ENTRE CML Y SML
R CML R
SML

E E
RM RM
A A
Ri B Ri
RF RF

 b
i M bi bM  1

 R M  RF 
CML : R P  RF    P SML : Ri  RF  R M  RF bi
 M 
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
TASA PROMEDIO VERSUS CAPM
Es común observar que las empresas utilizan una
tasa de descuento determinada para evaluar sus
proyectos de inversión, independiente del nivel de
riesgos que estas inversiones puedan tener. Al
evaluar un proyecto individual de inversión, el costo
de capital de la empresa podría no representar el
costo de oportunidad de un nuevo proyecto que
pudiera tener un mayor o menor riesgo de la
empresa.
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
TASA PROMEDIO VERSUS CAPM
Por ejemplo, si una empresa con nivel de riesgo con
b = 1 exige una rentabilidad de 15% a cualquier
inversión. Esta evaluando dos proyectos alternativos
A y B con rentabilidades respectivas de 16% y 14%.
Según este criterio el proyecto A sería aceptado y el
proyecto B sería rechazado.
Si se hubiese considerado el nivel de riesgo asociado
a cada proyecto, la decisión sería opuesta a la
anterior; debido a que la rentabilidad de cada
proyecto está relacionada con su nivel de riesgo.
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
TASA PROMEDIO VERSUS CAPM

E(Ri)

SML

●A
15% TASA
PROMEDIO
B●

b
b=1
 RENTABILIDAD Y RIESGO
MODELO CAPM
TASA PROMEDIO VERSUS CAPM
Si el proyecto que se evalúa es de una ampliación de
la empresa existente, podrá asumirse que el riesgo no
varía. Si corresponde a la creación de una empresa,
podrá tomarse la beta sectorial como referencia.
También se podrá optar por la beta del sector
cuando el proyecto que se evalúa está en un sector
diferente al del rubro propio de la empresa.
Conclusiones
Siempre debes recordar que “El riesgo de una
cartera bien diversificada depende del riesgo de
mercado de los títulos incluidos en la cartera”

Recomendación: si no recuerdas y entiendes esta

frase debes hacerte un tatuaje para recordarlo y si
no lo entiendes preguntar bailando al ritmo de la
teoría de la diversificación

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