Está en la página 1de 20

INDIA 

Institutional Research 

Power  KSK Energy Ventures Ltd.    
 
Powering its way up ….  Initiating Coverage
 
 
 
Analyst:  
Capacity increase from current 144 MW to 4462MW over FY  Rating  BUY
Jinal Salva   11‐FY15E period  Target Price  Rs 214
jinal.savla@networthdirect.com 
 56% of 718MW capacity addition for the current year already  CMP  Rs 162
91 22 30641600 
Date: 06th September, 2010  on stream  Upside  32%
 Revenues to grow at a CAGR of 150% and EPS to grow by  Sensex  18,433
115% over FY10‐FY12E period   
 50% of power tied in short term contracts at a price of Rs. 
5/kwh over next three years 
 We initiate coverage with a BUY and SOTP based target price  Key Data 
of Rs.214/share  Bloomberg Code KSK.IN
At An Inflexion Point:  Reuters Code  KSKE.BO
NSE Code  KSK
With more than 700MW of capacity to start operation in FY11, KSK, 
Current Share o/s  (mn) 372.6
we  believe  is  at  an  inflexion  point.  The  company's  operating 
Diluted Share o/s (mn) 372.6
capacity  will  grow  from  current  144MW  to  862MW  in  FY11. 
MktCap (Rsbn/USDmn) 60/1289.9
Further,  the  company's  first  independent  power  plant  (IPP)  of  3.6 
52 WK H/L (Rs) 225/142.2
GW at Chhattisgarh will propel the company's capacity to 4462MW 
Daily Vol. (3M NSE Avg) 250219
by  FY15.  The  company  has  a  good  mix  of  medium  term  and  long 
Face Value (Rs) 10
term contracts  with  industrial  customers, providing  good earnings 
Beta  0.80
visibility and strong returns. We estimate KSK to earn a steady ROE 
1USD/INR  46.5
of 22% in FY12E and FY13E. 
 
Unique business model:  
KSK  builds  and  operates  power  plants  on  'group  captive  principle' 
wherein its supplies power to industrial consumers. The plants are  Shareholding Pattern (%)
set  up  under  project  specific  SPV's  where  the  company's  bulk  Promoters  52.7
consumers also invest (the only exit route being to sell to a similar  FII  13.4
bulk  consumer),  thus  reducing  KSK's  equity  investment  in  each  Others  33.8
project and also provides an assured power off take. KSK earns an   
attractive RoIE (~35‐40%) on these projects.  
Valuations:  
Price Performance (%)
We have valued KSK on SOTP basis for its project development and    1M 6M 1yr
power  generation  segment.  We  have  estimated  free  cash  flow  to 
KSK  ‐0.3 ‐1.9 ‐20.7
equity  for  both  the  segments  for  the  next  10  years  and  then 
NIFTY  1.7 7.7 18.2
consolidated it to determine free cash flow to the firm. Assuming a  Source: Bloomberg; *As on 6th Sept. 2010 
cost  of  equity  of  15.3%  and  terminal  growth  rate  of  5%,  we  have 
derived  our  target  price  of  Rs.  214/share.  At  CMP  of  Rs.162,  the 
company  is  trading  at  a  P/E  of  7.1x  FY12E  EPS  of  Rs.  23  and  at  a 
P/BV of 1.4x FY12E BV. At our target price, KSK will trade at a P/E of 
9.4x FY12E EPS while the P/BV will stand at 1.85x FY12E BV.  
Key Financial 
Y/E (Rs Mn)  Sales  YoY (%)  EBITDA  YoY (%)  Adj PAT  YoY (%)  EPS (Rs)  P/BV (Rs)  P/E  ROE  EV/EBIDTA 
FY2008*  239  157  97  85  102  443  5.73  4.55  33.2  16%  11.7 
FY2009  381  59  218  125  136  33  4.06  2.96  46.9  7%  34.4 
FY2010  502  32  306  40  177  30  4.97  2.29  37.0  7%  35.0 
FY2011E  2017  301  1208  295  373  111  10  2.43  21.6  12%  12.2 
FY2012E  3147  56  1870  55  853  129  22.9  1.86  9.4  22%  9.3 
*the company came up with its IPO in June 2008 
Source: Company, Networth Research 

Initiating Coverage  Networth Research is also available on Bloomberg and Thomson Reuters.  1 

 
  Investment Rationale
Projects in advanced stage of execution 
KSK currently has a portfolio of 3 projects aggregating to 144MW in operation viz, Arasmeta (43MW), Sai 
Regency (58MW) and Sitapuram (43MW). FY11 is likely to be a watershed year for the company as further 
3 projects aggregating to 718MW will become operational taking the total capacity to 862MW. Of this, VS 
Lignite (135MW) and unit I and II (135MW each) of Wardha Warora plant have already come on stream. 
Arasmeta expansion and the third and fourth unit from Wardha Warora shall become operational by end 
of this fiscal year. The company will also move away from its traditional model (captive power plants) and 
set  up  its  first  independent  power  project  with  a  capacity  of  3.6GW  by  FY15.  Phase  I  of  the  project  is 
estimated to become operational by FY14E. 
Of the total capacities, VS Lignite, Rajasthan (135MW) is a lignite based plant and Sai Regency, Tamil Nadu 
(58MW) is a gas based plant, and the rest are coal based. 
 

Exhibit 1: Capacity Additions  Exhibit 2: Fuel Mix 

Capacity Additions Fuel Mix (4462MW)
Capacity MW
3% 1%
5000
4462
4500
4000
3500
3000
2662
2500
2000
1500
1000 862

500 144
0 96%
2010 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E
Year
Coal Lignite Gas
Source: Company, Networth Research  Source: Company, Networth Research 
 
Table 3: Project completion schedule 
Project   Fuel  FY11E (MW)  FY12E (MW)  FY13E (MW)  FY14E (MW)  FY15E (MW)  Total (MW) 
VS Lignite  Lignite  135              135 
Arasmeta Expansion  Coal  43              43 
Wardha Warora  Coal  540              540 
Wardha , Chhattisgarh Phase I and II  Coal           1800  1800  3600 
Total Capacity under execution     718  0  0  1800  1800  4318 
Cumulative capacity     718  718  718  2518  4318  4318 
Source: Company, Networth Research 
  Power  purchase  agreement  (PPA)  has  been  signed  for  all  but  1.8GW  of  capacity  of  the  Chhattisgarh 
plant (in process). The company has tied up its capacities under long and medium term contracts (95%) 
with fuel escalation clause thus protecting it from fuel price volatility. The remainder will be sold under 
short term contracts. It has fuel supply agreement (FSA) for all the projects with access to fuel through 
captive mines, long term fuel supply agreements and memorandum of understanding (MoU) with state 
mineral  development  corporations  (SMDC).  Thus,  unlike  others  KSK  does  not  have  to  dependent  on 
imported  coal  to  meet  its  requirement.  These  capacity  additions  augur  well  for  the  revenues  and 
earnings of the company. Financial closure as well as all the clearances are in place for all the projects. 

Initiating Coverage 

  (The only other player in this segment  is OPG developers). Besides. thus providing significant boost to its revenues. the credibility of the industrial customers is better than the state  electricity boards. Chhattisgarh Phase I   1800  ✔  ✔ ✔ ✔ ✔ ✔  ✔ ✔ Wardha . Deferment of power off take by the bulk customer from  its  Wardha Warora  plant has led to availability of 250MW (FY11E) to 300MW (FY 12‐FY14E) of power to be sold on short  term  basis.  The  company  has  entered  into  short  term  contract  with  Maharashtra  State  Distribution  Company (MSDC) (FY11E) as well as Reliance Power (FY12‐14E) for the supply of power at an attractive  rate of Rs.   As the plants are set up specifically for captive consumers. if the captive customer defers the power purchase KSK has the right to sell  the  same  in  the  short  term  markets. Its major clients invest at  least 26% in the equity of the plant‐specific SPV though KSK retains 100% economic interest. bulk of the power  is already tied up with  them under long term PPA's. Long term to short term mix is at 95:5 with the exception of FY11‐FY14  where the  mix is 50:50. All the projects are in a position to meet their fuel requirements thus reducing dependence  on any other external source of fuel.  Fuel arrangement is in place with coal linkages from Coal India Ltd for coal based plants.                        Initiating Coverage  3  . Networth Research      Strong revenues and earnings visibility Outsourced' captive power producer  KSK has a very unique business model wherein it sets up power plants for various industrial customers  like Lafarge India Pvt Ltd.   Table 4: Status of projects  Status of power projects                             Government  EPC  Financial  Project  MW  Land  Water   Fuel  Offtake  approvals  awarded  closure  Construction  VS Lignite*  135  ✔ ✔ ✔ ✔ ✔ ✔  ✔ ✔ Arasmeta Expansion  43  ✔  ✔ ✔ ✔ ✔ ✔  ✔ ✔ Wardha Warora#  540  ✔  ✔ ✔ ✔ ✔  ✔ ✔ Wardha . The tariff  for such projects is out of regulatory purview enabling KSK to earn good returns (RoIE 35‐40%) and also  results in assured power offtake.  Rajasthan. KSK sets up the plants in collaboration with the user(s). Also. 5/kwh.  The  capacity  in  this  segment  is  estimated  to  increase  from  the  current 144MW to 882MW in FY11 itself. Zuari Cement Ltd and Viraj Profiles Ltd. Sai Regency  has  fuel  supply  arrangement  with  GAIL  while  VS  Lignite  will  source  fuel  from  captive  mine  at  Gurha. Chhattisgarh Phase II   1800  ✔  ✔ ✔ x  ✔ ✔  ✔ ✔ Source: Company.

  DOC  Nov‐06  Sep‐07  Mar‐08  Mar‐10  Jul‐10  Unit II July 2010 Unit III Oct 2010.85.          Unit IV Jan 2011 South Eastern coal  Singareni  Gurha Lignite.27 million tonne  Agreement    Fuel required@PLF  259000 scm @ 85%  0.2/ kWh  thru).62    Rs.32 @ 90% PLF  1 @ 80% PLF  0.  while  Phase  II  will  commence  production  in  the  following  year.  thru).25  70. Debt: Equity  70. 4. Reliance power from FY12‐FY14  # FY12 Projected  *operational on 31 March 2010  # Unit I and Unit II of 135 MW each already on stream  *ROIE. The project has been funded with a debt: equity of 75:25 with the debt portion  being  completely  tied  up  and  the  equity  portion  to  be  funded  with  the  IPO  proceeds  (Rs  8978  millions). 3.  South Eastern coal  Source of fuel  fields + open  GAIL  Collieries+open  Western coal fields  captive  fields  market  market  Fuel supply  0.    Initiating Coverage  4  .  QIP  proceeds (Rs 5159 millions) and internal accruals.6GW project at Chhattisgarh will be KSK's first IPP as the company moves away from its traditional  model.30  75. 2.30  75.  The single large 3. 3.  steel  and  other  captive  players  increasingly  moving  into  power  generation  segment  on  their  own.93  Avg Tariff: Rs.  MW) – Rs.7 @ 80% PLF  (mn tonnes pa)  PLF  GCV  2834 Kcal/ Kg  8796 Kcal/ SCM  3229 Kcal/ Kg  2800 Kcal/ kg  2834 Kcal/ Kg  4725 Kcal/ Kg  SHR  3432 Kcal/ Kwh  2186 Kcal/ Kwh  2135 Kcal/ Kwh  2677 Kcal/ Kwh  3432 Kcal/ Kwh  2335 Kcal/ Kwh  Multiple Captive  Lafarge (Captive  Multiple Captive  Zuari Cement.25  80.   Table 5: Project Profile : Captive plants  Arsmeta  Project  Arasmeta  Sai Regency  Sitapuram  VS Lignite  Wardha Warora  expansion Capacity MW  43  58  43  135  43  (135*4)  Location  Chhattisgarh  Tamil Nadu  Andhra Pradesh  Rajasthan  Chhattisgarh  Maharashtra  Unit I‐April 2010. Return on invested equity (return on  project equity)      IPP: The Inflexion Point  With  large  cement.20  RoIE (%) FY10  36  372  46  42#  28#  322#  * Sale to MSDCL in FY11. Thus the company's move to  set up its own power plant is positive for the company.33  Avg Tariff: Rs.4GW  laying  foundation for its significant growth.20  80.5. 3.  Third Party Sale  Bal Third Party Sale –  Avg Tariff: Rs.Third  Vishnu Cements. Shri  Multiple Captive  Lafarge (Captive  Customers.  With  this  the  total  capacity  of  KSK  will  move  from  862MW  to  4.  Customers.26 @ 85% PLF  0. KSK we believe could possibly see lesser demand in its core business segment. Third  Customer) 17  PPA/Short‐term  Customers.46  to RDPCC – Rs  Avg Tariff: Rs.  pass thru).24 million tonne  268000 scm  0.  Phase  I  (1800MW)  of  the  project  is  estimated  to  start  production  in  FY14. 5/ kWh*  6. Third  Customer)/ CSEB  Party Sale –  MW/ third party  Party Sale – TNEB  Third Party Sale  Party Sale ‐ MSEDCL  RDPPC  sale  For captive  For captive  For Lafarge – Fixed  For Lafarge – Fixed  consumers – Fixed  consumers – Fixed  Multiple Cap  Multiple Cap  Cost + VC (Fuel Cost  Cost + VC (Fuel  PPA tariff  Cost + VC (Fuel Cost  Cost + VC (Fuel Cost   Consumers Fixed  Consumers (179  escalation is pass  Cost escalation is  escalation is pass  escalation is pass  Tariff of Rs.26 @ 85% PLF  2.  thru). 3.

GMDC  Source of fuel  : Morga II  Fuel supply Agreement mtpa    GIDC  9  GMDC  7  GCV (kcal/kg)  GIDC  3800  GMDC  4400  SHR  2239 Kcal/ Kwh  PPA/Short‐term  GUVNL 1010MW. The plant is estimated to breakeven at the EBIDTA level in FY15E while it will break even in FY19E at the PAT  level.   Fuel for the project has been tied up with Gujarat Mineral Development Corporation (GMDC) for 7 million tones  and  with  Goa  Industrial  Development  Corporation  (GIDC)  Gare  Palma  III  block  for  9  million  tones.  As the plant begins full operation in FY 15E.Goa  PPA tariff  State:2. Power off take arrangement is in place for Phase I of the project while Phase II arrangement is in  process. revenues are estimated to surge at a CAGR of 96% in the FY10‐FY15E  period. Goa state  Phase I  450MW.  As  per  the  agreement these two mines will supply power to the project on cost plus basis and in return buy part of the power  generated  at  a  predetermined  price.CSEB:1  Debt: Equity  75.CSEB 270MW  Phase II  in process  GUVNL:1.25  GUVNL:Gujarat Urja Vikas Nigam Ltd  CSEB:Chhattisgarh State electricity Board  (For  our  projection  for  Phase  II  we  have  assumed  off  take  mix  similar  to  Phase  I    with  more  emphasis  on  long  term  and  medium term PPA’s as compared to short term sales as the company management is more keen in getting its power locked in  a definitive agreement rather than short term sales)              Initiating Coverage  5  .  linkage  coal)  on  a  sustained basis.2.  Table 6: Project wise details  Project  Wardha Chhattisgarh  Capacity MW  Phase I  600*3  Phase II  600*3  Location  Chhattisgarh  DOC  Phase I  April 13 / Aug 13/ Dec 13  Phase II  April 14 / Aug 14/ Dec 14  GIDC : Gare Pelma III.98.  Thus  KSK  has  access  to  cheap  coal  (50%  cheaper  vs.

 Revenues and earnings both are  estimated to grow at a CAGR of more than 190% in the FY10‐FY12 period. in Cr) Revenues 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2008 2009 2010 2011E 2012E   Source: Company. KSK is projected to earn a ROE in excess of 30%.6GW  IPP  in  FY15E. Networth Research    Exhibit 8: PAT Growth  (Rs in Cr) PAT 700 600 500 400 300 200 100 0 2008 2009 2010 2011E 2012E   Source: Company. Networth Research    With fuel arrangements at competitive rates and power purchase agreements in place for all projects KSK has a  very strong revenue and earnings visibility from the power generation segment. ROE from the segment is estimated to  be  at  18%  in FY12E  while  the  company  ROE  is  projected at  22%.   Revenue and PAT Growth in Power generation  Exhibit 7: Revenue Growth  (Rs.    Initiating Coverage  6  . With  the  commissioning  of  the 3.

5  Total sales million units  789  288  3639  24929  PPA  518  96  1011  24636  Merchant  272  192  2628  293  All ‐in cost of generation (Rs/kwh)  1.a  Tax has been taken at MAT rate of 20% for all the projects    Project development segment to lend support to bottom‐line  KSK earns consultation fees for setting up power plants which is shown as project development fees (PDF).4  Net Profit (Rs cr)  54  3.6  523  ‐1176  RoIE (%)  146  28  322  ‐  *Tied up in medium term contract  Source: Company.06  3.2/kwh  for  all  the  projects  unless  otherwise stated  Fuel cost has been escalated at 5% p.                    Initiating Coverage  7  . Networth Research    Key assumptions:  Steady utilization rate has been assumed for each project  Merchant  rates  have  been  projected  at  3.4  1.4  2.4  1.88  2.02  4.5  Net margin (Rs/kwh)  2.5*  4.7  2. In FY10.   Revenue from this segment is estimated to grow at a CAGR of 76% while the earnings are estimated to grow at a  CAGR of 80% in the FY10‐FY12E period.5*  3.9  2. This fee  is 2% of the project cost and is paid as the project attains various milestones.85  3.9  PPA  2.5  5.  Thus. EBIDTA as well as PAT margins are projected to remain firm at the current  levels.5  Merchant  6.  this  segment  provides significant boost to the earnings of the company.7  3. PDF comprised 42% of the  revenues  but  65  %  of  the  PAT.0  0.5/kwh  with  the  10  year  median  at  4.  It  earned  EBIDTA  margins  of  87%  and  PAT  margins  of  60%.1  4.   Table 9: Project Economics  Project profile  VS Lignite  Arasmeta expansion  Wardha Warora  Wardha Chhattisgarh  Year of full production  FY11  FY12  FY12  FY16  PLF (%)  75  85  85  85  Blended tariff (Rs/kwh)  4.

 Networth Research  However. KSK has booked PDF for all its  other projects. With the exception of Arasmeta expansion and the Chhattisgarh plant. As Chhattisgarh plant begins operations in FY14E. In FY12E.   Revenue and PAT Growth in PDF  Exhibit 10: Revenue   (Rs in Cr. Nonetheless this segment is projected to continue to lend support to the bottom‐ line. going forward the revenues from this segment is estimated to taper down.  Initiating Coverage  8  .) 700 600 500 400 300 200 100 0 2008 2009 2010 2011E 2012E   Source: Company.   Given the visibility of lower cash flow from this segment going forward. we have valued this segment using FCFE  rather  than  any  other  metric. As all the power projects  are  near  to  their  completion  revenue  accretion  from  this  segment  is  likely  to  come  down  (as  witnessed  in  Q1FY11). Networth Research    Exhibit 11: PAT Growth  (Rs in Cr) 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2008 2009 2010 2011E 2012E   Source: Company. PDF is estimated to contribute 21% of the revenues but 40% of PAT.  We  have  projected  free  cash  flow  to  equity  from  this  segment  for  the  next  ten  years and then consolidated it with the free cash flows from power generation to arrive at FCFE for the firm. revenues from this segment will come down to  only corporate support fees.

 We have used  FCFE  model  by  estimating  project  free  cash  flow  to  equity  for  project  development  segment  and  all  the  power  projects for the next 10 years assuming a cost of equity of 15. Based on the valuations. After adjusting for working capital changes and the  current cash balance and investments.    Initiating Coverage  9  . target  price for KSK stands at 214/share.   Exhibit 12: Revenue Mix PDF and Power Generation  % 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2008 2009 2010 2011E 2012E PDF Power generation   Source: Company. The same have  been consolidated to arrive at the free cash flow to the firm. the value for the company has been derived. Networth Research    Exhibit 13: PAT Mix  % 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2008 2009 2010 2011E 2012E PDF Power generation   Source: Company. Networth Research    Valuations  We have valued KSK on SOTP basis valuing its project development and power generation business.3% and terminal growth rate of 5%.

 clearance has been obtained to set up 120MW plant at the location.    Hydro power project  KSK  Dibbin  Power  project  is  a  130  MW  Run  of  River  hydro  power  project  on  the  Kameng  basin  in  Arunachal  Pradesh.  Land  acquisition  deposit  has  been  paid  and  the  environment  clearance  process  is  currently  underway  thereafter bid mechanism for selection of EPC contractor will be undertaken. having 52MW of wind energy capacity. the company proposes to augment its capacity in this segment through acquisition of additional  Greenfield and Brownfield opportunities. After submission of a Detailed Project  Report.    Initiating Coverage  10  . the company forayed into the renewable energy segment with the acquisition of Bahur Power Company  Private Ltd. Besides.   Table 14: Valuation   SOTP Valuations  Terminal  FY11E  FY12E  FY13E  FY14E  FY15E    Value  FCFE (Rs cr)*  Power Generation  Arasmeta  ‐4  ‐6  ‐4  13  13  Sai Regency  33  37  41  43  45  Sitapuram  ‐5  ‐2  ‐1  2  23  VS Lignite  39  0  11  20  31  Arasmeta exp  0  ‐3  ‐5  ‐9  ‐11  Wardha Warora  217  457  353  169  145  Wardha Chhattisgarh  2799  2261  2353  ‐1079  ‐2160  Project development  ‐168  105  586  700  45  Total  2910  2849  3334  ‐141  ‐1869  Working capital changes  341  338  210  311  907  Total  2569  2510  3124  ‐452  ‐2776  1771  DCF  67887  no of shares  373  Price/Share  182  Add: Cash/ investments  11975  Price/share  214  *After adjusting net changes in debt from the free cash flow (PAT+Dep)    Potential Upside  Wind energy initiative  In FY10. Our current value does not reflect the earnings potential from  this plant.

8  7.6  7.3  2.97  2. The company was established in 2001 to capitalize on the emerging opportunities in the Indian power  sector  and  focus  on  developing.9  3.4  1.6  2.3  15.8  3. It currently has three projects operational with a total capacity of 144MW.114  31  30.753  53  37  4.5  1. It thus earns project development fees as well as revenues from sale of power to the industrial  consumers.61. However the company is most sensitive to changes in the PLF rate.4  22.1  14.9  Adani Power   135   29. (Median PLF has been assumed at 85%)    Relative valuation  2 year  2 Year  Market  Share  EBIDTA  PAT  Company  cap (Rs  P/BV  ROE  Price  growth  growth*  cr)  *(%)  (%)                 FY10  FY11 E  FY12E  FY10  FY11 E  FY12E  KSK   162   5999  511  382  2.   Devil's advocate: Fall in PLF rate  The key risk to valuation stems from fall in PLF rates.6  2. KSK is into developing and operating power plants for industrial and state‐ owned consumers.6  6.3  Tata Power   1269   30. Also coal cost being a pass through the company's  valuation is protected against its volatility.1  15.378  25.3  2.0  12.4  2.0  20.5  2.131   231  117  4.7  2. 177/share.0  16.1  Lanco Infratech   71  17.4  Torrent Power   333   15.1  15.  The  promoter  company  is  KSK  Energy  Ltd.9  3.6  37  2.4  3.0  23.0  4.6  *FY12E over FY10  Source: Bloomberg    Company Background:  KSK  Energy  Ventures  Ltd.  (incorporated  and  registered  in  Mauritius) which in turn is a wholly‐owned subsidiary of KSK Power Venture plc (an Isle of Man incorporated entity  listed on the London Stock Exchange).7  2.0  22.3  2.5  1.845   0  0  2.3  16.4  1.2  5.                        Initiating Coverage  11  .7  21.4  7.3  NHPC  31   38.0  NTPC   196  1.817   40.  operating  and  maintaining  power  projects.  (KSKEVL)  is  a  power  project  development  company  that  caters  primarily  to  the  requirements  of  captive  consumers.8  17.5  3.386  1512  1389  5.  A 5%  dip in PLF brings the company's value down to Rs.  changes in merchant rates do not influence the valuations much.5  23.9  14. As the company has a lower share of short term contracts.4  34.9  14.  KSKEVL  supplies  power  through  a  combination  of  long  term  and  short  term  Power  Purchase  Agreements  (PPAs)  to  industrial  and  state‐owned  procurers and consumers in India.4  3.0  Reliance Power   158  37.

 MPSMC and PIPDIC) for long term coal supply arrangements signed    KSK Promoter Group Company “KSK Power Ventur plc” lists on AIM Market of London Stock Exchange  Execution  of  a  coal  supply  and  investment  agreement  with  GMDC  for  supplies  to  proposed  1800  MW    Chattisgarh project    Lafarge confirms request for setup of additional 43 MW  power plant expansion unit    Effort on Wardha Warora 540 MW power plant commences  2007  Sai regency power plant synchronized with the grid    Sitapuram power plant synchronized with the grid  2008  Effort on Wardha Chattisgarh 1800 MW power plant commences with significant debt tie‐up  KSK Energy Ventures complete its Pre‐IPO placement as well as Initial public offering of Shares.   Corporate Structure      Company evolution  2001  KSKEVL is incorporated  2004  Memorandum of understanding with Lafarge for setting up 43MW of power capacity  2005  Secures allocation of the Gurha East Lignite block to VS Lignite from Government of India    Shareholders Agreement with Zuari cements for setup of  43 MW captive power plant    Entire debt tie‐up of  3 power projects of Arasmeta.  It raised Rs 415 cr by placing shares pre IPO which were subscribed by Macquarie Bank. GE Capital International (Mauritius) Axis Bank. IDFC and Universities Superannuation  Scheme Ltd    KSK Power Venture plc stake dilutes down to 55.830 cr. 240/share raising Rs.  Wardha  Chattisgarh  2009  capacity enhanced to 3600 MW in same location    Group achieves production of the Gurha East lignite block of VS Lignite power plant    KSKEVL raises Rs. KSK Energy stock starts trading on NSE/BSE  Coal  supply  agreement   entered  with  GIDC   for  1800  MW  Power  project  in  Chattisgarh. raising approx    US$ 300 mn    KSK offered 346 million shares at a price of Rs. Sai Regency & Sitapuram achieve  2006  Arasmeta plant synchronized with the grid    Collaborative MOU’s with SMDC’s (GMDC.515cr through QIP issue at Rs. 194/share  2010  VS Lignite starts production from 31 March 2010    Unit I and II from the Wardha Warora plat commence operation    Initiating Coverage  12  . Tree Line Asia Master    Fund (Singapore) Pte Ltd.25%.

    Initiating Coverage  13  .  KSK  thus  retains  100%  economic interest    Project Profile  43MW Arasmeta power plant  Arasmeta power plant is set up to meet the captive requirement of Lafarge India ltd and is set up in the Lafarge  complex at Arasmeta. the plant recorded a 70% PLF. when the company was not able to  use this gas.9/unit.  In FY10. KSK approached Sai with a proposal to set up a power plant fuelled by this gas.  It  has  fuel  supply  agreement  with  South  Eastern coal fields of grade F coal. Power is sold to captive customers on a single‐part tariff  with fuel cost being a pass‐through.   It has reliable supply of power as the power supply from grid is erratic   Freedom to focus on its core business activity   Significant lowering of investments in setting up power generation capacity     For KSK. Accordingly.  Tamil  Nadu. Chhattisgarh. The plant's  O&M has been outsourced to Operational Energy Group. For a  plant to be qualified as captive plant.  Natural  gas  for  the  plant  is  sourced  through GAIL under a fuel supply agreement. Sai Regency  Ceramics was allocated gas linkage from GAIL for its ceramics division. However.   As this is a 'group captive' capacity.29/unit    58MW Sai Regency power plant  Sai Regency is a group captive power plant (74% owned by KSK) catering to multiple industrial clients. almost all of the power produced is sold to industrial customers.1%  of  face  value).   Earns returns higher than traditional ROE projects   Assured offtake   Better creditworthiness given the better credibility of the industrial consumer  KSK  sets  up  project  specific  SPV's  where  both  KSK  and  the  industrial  customer  contribute  towards  the  equity.   Business Model  The company sets up plant under the (group) captive principle in collaboration with the captive customers. The plant has been operating at 85% PLF.  20  months  after  receiving  the  mandate  from  Lafarge.  the plant sold 290MU at an average tariff of Rs. ~245 units are sold to Lafarge.  For the industrial consumers. In FY10. It is set up as 51:49 JV with KSK holding 51%.  The  plant  uses  the  state  transmission network under the open‐access regime for transmitting power to the multiple customers. the Electricity Act 2003 requires the users to   contribute 26% of the equity   off take at least 51% of the power    The proposition works both for the captive user as well as KSK. The surplus is  sold  to  the  Tamil  Nadu  State  Electricity  Board  (TNEB)  under  the  short‐term  PPA  route. KSK commissioned the plant in  November  2006. 3. it obtained  funding  from  multiple  industrial  consumers  in  the  form  of  equity  and  preference  capital  (with  KSK  holding  74%  equity  stake)  to  develop  a  58MW  power  plant  at  Kalugurani. Besides the contribution of industrial customers is typically through Class  A  shares  or  preference  shares  which  have  a  dividend  cap  (0. It sold 337MU at an average tariff of Rs.3.  thus reducing KSK's equity investment.01%‐0.

1 MW  Source: Company.  KSK has been allotted lignite blocks at Gurha in July 2005 and Lunsara in February 2007. sold 290MU at an average tariff of Rs. The entire water requirement for the plant is sourced from the Indira  Gandhi Nahar Canal. (In our valuations  we have assumed the JV until FY18). Networth Research    43 MW Sitapuram Power plant  Zuari Cements (ZCL) set up a 51:49 JV with KSK (KSK holding 49% stake) to develop a 43MW power plant to meet  the  power  requirements  of  its  cement  plants. Rajasthan. with the rest subscribed by industrial customers.  As the capacity is a 'group captive' plant. the company intends to source lignite from  the Gurha mines only. In the initial years. The coal linkage for the  plant is from Singareni Collieries coal fields. almost all of its power production would be sold to industrial customers. Please note that ZCL retains a call option on buying out KSK's 49% stake at book value in FY18 ‐ 10  years after plant commissioning. to cater to power requirements  of multiple industrial customers.   Key offtakers  Chemplast Sanmar   22 MW  Precot Meridian   3 MW  Brakes India   10 MW  Orchid Chemicals   6 MW  Lakshmi Mills   7 MW  Jagannath Textiles   6 MW  El Forge   2 MW  Harshini   1 MW  Light Alloys Products Limites   1 MW  Regency Ceramics   0.  The surplus is expected to be sold to the Rajasthan Power Procurement Centre (RPPC) under the short‐term PPA  route.  Additionally. while the surplus is sold to Andhra Pradesh  Power  Procurement  Centre  (APPC)  under  the  short  term  PPA  route. the plant achieved 86% PLF.  the  power  plant  is  responsible  for  acting  as  a  load  manager for ZCL.  In FY10. The company intends to  use lignite from these mines to run the power plant.28/unit    135MW VS Lignite power plant  KSK set up a 135MW lignite‐based group captive power plant in Bikaner. the entire water requirement for the plant is  sourced from the Krishna River ‐ located 4km away. ~260MU is sold to ZCL on a take‐or‐pay basis.  The  plant  would  be  connected  to  the  state  transmission  network  under  the  open‐access  regime  for  transmitting power to multiple customers. KSK holds 74% equity in the SPV.  Being captive in nature. Plant O&M has been outsourced to Enmas O&M Services.  The  plant  utilizes  the  state  transmission  network under the open access regime for transmitting power.                  Initiating Coverage  14  . Also. 4.

    Initiating Coverage  15  .     Lafarge India is Largest Offtaker  Reliance Chemotex   8 MW  JK Tyre   6 MW  JK Cement   15 MW  JK Lakshmi   21 MW  Suzuki   20 MW  Nahar   17 MW  Maharaja Sri Umaid Mills   6 MW  Modern Insulator   4 MW  Lafarge India   26 MW  Balkrishna Tyres   6 MW  APM Industries   6 MW  Source: Company. the rest is available for short term sale. The plant is making good progress with two units already operational. Lafarge has contracted to purchase17MW of power.    Viraj Profiles is the largest offtaker  Viraj  270  Spentex  35  Sona Alloys  15  RL Steels  15  Graphite  14  MUSCO  35  Mahindra Forgings  5  Air Liquide  6  Facor Steels  11  Mahindra Holiday  10  Source: Company.  in  case  of  surplus power (lower off take). The Company intends  to use the existing linkage from South Eastern Coal Fields Limited (Coal India) to meet the fuel requirements for the  expansion project.  Viraj‐ the key off taker has indicated its inability to off take power. The balance 9 would collectively off take 200MW at varying prices.  The  plant  has  aggregate capacity of 540MW.58/unit. among which Viraj Profile (steel company) would offtake ~50% of the  power at a price of Rs2. Wardha  Power Company Limited.  The  planned expansion of cement units at Chhattisgarh is expected to be completed by FY13‐15.  The  PPA  also  allows  third  party  sales. KSK has contracted the same to Maharashtra  State Distribution company for FY11 and to Reliance power for FY12‐FY14 period. Networth Research    43MW Arasmeta Expansion Power Plant  It  is  captive  plant  to  cater  to  additional  demand  from  Lafarge's  Sonadih  and  upcoming  Chhattisgarh  units.  The plant would supply to 10 captive users. comprising four units of 135MW each and is being set up through an SPV. Networth Research    540 MW Wardha Warora Plant  The  power  plant  is  located  at  Warora  Growth  Centre  in  Chandrapur  District  of  Maharashtra. Coal for the  plant  is  to  be  sourced  from  Western  Coalfield  Limited  (WCL).

  and  is  proposed  to  be  financed  through  a  D/E  mix  of  75:25. It has signed a definitive agreement with Gujarat Mineral Development Corporation (Morga‐II)  and GIDC (Goa Industrial Development Corporation.  unit  I  of  the  plant  is  scheduled  to  commission  by  4QFY12  with  every  subsequent unit at 4 months interval and the entire plant by 3QFY14 (We have assumed a delay of one year in our  valuation).  the  largest  Chinese  EPC  contractor. As per the agreement. The fuel agreement gives right  to both GMDC and GIDC to invest up to 26% equity in the power plant. If exercised. would supply coal to the project on a cost plus basis. it would lower KSK's equity  contribution  in  the  project.  The  Wardha  Chhattisgarh ‐ the project SPV (100% owned by KSK) has achieved financial closure.  To  counter  any  delays  in  mine  development  by  the  government  mining  companies. It showcases KSK's ability to source low cost fuel  on a sustained basis.  As  per  the  execution  schedule.  KSK  has  awarded  the  EPC  contract  of  entire  plant  to  SEPCO. GMDC is the largest offtaker in PhaseI with 1010MW. these two coal mines.                                                      Initiating Coverage  16  . Gare Palma‐III) who have been awarded coal mines adjacent to  the plant site.   3600MW Wardha Chhattisgarh  The 3600MW power plant at Chhattisgarh will be KSKEVL's first IPP.  and in return buy part of the power generation at a predetermined price.  KSK  has  secured  tapering coal linkages.   Total  cost  of  this  project  is  Rs161bn.

  Financial Information  P & L consolidated (Rs cr)  2008  2009  2010  2011 E  2012 E  Income from operations  Project Development  50  137  212  308  656  Power generation  190  245  293  1709  2491  less:Inter segment  1  1  3  0  0  Total Income  239  381  502  2017  3147  Growth (%)     59  32  301  56  Expenditure                 Project Development  26  19  28  39  88  Power generation  118  145  171  770  1189  less:Inter segment  1  1  2  0  0  Total Expenditure  142  163  197  809  1277  PBDIT  97  218  306  1208  1870  Growth (%)     125  40  295  55  Other Income  119  112  66  5  1  Depreciation  22  25  26  200  200  PBIT  193  306  345  1013  1672  Interest  63  122  125  445  384  PBT  131  184  221  568  1288  Exceptional items  0  6  0  0  0  PBT  131  190  221  568  1288  Tax expense  22  44  28  119  279  PAT  109  145  193  449  1009  Minority Interest  6  10  16  76  156  Net profit after taxation and minority interest  102  136  177  373  853  Growth (%)     33  30  111  129            Initiating Coverage  17  .

  Balance Sheet  SOURCES OF FUND   (Rs cr)  2008  2009  2010  2011 E  2012 E  Shareholder's Funds                 a) Share Capital  294  346  373  373  373  b) Reserves and Surplus  343  1636  2289  2664  3517  Total networth  637  1982  2662  3037  3890  Minority interest  107  165  195  271  427  Loans  1252  2239  5339  8011  10426  Deferred Tax Liability   4  6  12  0  0     2000  4392  8208  11319  14743  APPLICATION OF FUNDS                 Fixed Assets                 a) Gross Block  514  614  1660  3942  4092  Less: Accumulated Depreciation  24  51  82  282  482  Net Block  491  563  1579  3660  3610  b) Capital Work‐in‐progress  943  2496  5121  6388  9720  Total  1434  3059  6700  10048  13330  Goodwill  198  198  198  198  198  Total  1632  3257  6898  10246  13528  Investments  85  76  3  0  0  Current Assets. Loans and Advances                 a) Inventories  8  15  49  221  345  b) Sundry Debtors  32  41  45  221  345  c) Cash and balances  416  1107  1194  1299  1134  d)other current assets  0  49  53  233  364  e) Loans and advances  239  410  413  404  638  695  1622  1755  2379  2827  Less: Current Liabilities and Provisions  a) Current Liabilities  410  548  441  1278  1569  c) Provisions  2  15  7  28  43  412  563  448  1305  1612  Net Current Assets  283  1059  1306  1073  1215     2000  4392  8208  11319  14743        Initiating Coverage  18  .

5  0.6  35.5  PBT margins  54.12  0.7  48.09  0.6  88.3  35.8  115.7  1227.8  30.1  5.0  40.)  253  416  1107  1196  1308  Net Cash from Operating Activities  221  147  118  1427  1287  Net Cash (used in)/from Investing Activities  (1824)  (1444)  (3230)  (3544)  (3482)  Net Cash (Used in)/from Financing Activities  1765  1945  3200  2228  2031  Net changes in Cash and Cash Equivalents  162  649  89  111  (164)  Cash and Cash Equivalents (Closing Bal.6  2.18  0.0  Debtors Receivable (Days)  49.3  576.0  40.0  Payables (Days)  1054.1  59.Debt/Equity  2.8  2.0  2.4  0.6  40.2  40.4  80.21  Inentory Payable (Days)  11.6  34.8  64.6  819.9  Balance Sheet Ratios  LT.0  10.8  0.9  Cash/PS  23.9  35.0  22.7  4.5  27.2  44.3  32.5  1.6  448.1  33.5  39.9  60.7  40.5  ROE  16%  7%  7%  12%  22%  ROCE  10%  7%  4%  9%  11%  Per share   EPS  5.3  86.0  28.1  Interest coverage  1.9  0.7  4.0  1.7  73.6  14.5  2.2  18.)  416  1064  1196  1299  1134    Ratios  P&L Ratios (%)  2008  2009  2010  2011E  2012E  EBITDA margins  90.   Cash Flow  Cash Flow Statement (Rs cr)  2008  2009  2010  2011E  2012E  Y/E  Cash and Cash Equivalents (Opening Bal.5  Cross Ratios  Asset Turnover  0.1  2.7  Total Debt/Equity  2.9  BV/PS  41.9  Adj.4                      Initiating Coverage  19  . PAT margins  42.2  33.06  0.

 regulation or which would subject NSBL  and affiliates to any registration or licensing requirements within such jurisdiction. for any purpose. Hold: Upside/Downside by ‐5 to +5. publication.diwan@networthdirect.  integrated  investment  banking. Analyst holding in stock: no. The information given in this document is as of the date of this report  and there can be no assurance that future results or events will be consistent with this information. Nagar Market.  agents  or  representatives  shall  be  liable  for  any  damages  whether  direct. Technical & Derivatives Analyst  akshata. or use by. This report is not directed or intended for distribution to.     Networth Research: E‐mail‐ research@networthdirect.com  022‐30641600  Vishal Kothari    Pharmaceuticals & Chemicals  vishal.com  022‐30641600  Viral Malia  AVP Institutional Sales  viral. However.com  022‐30641600  Institution Sales    dealing@networthdirect.: 022 – 30641600. Each recipient of this document should  make  such  investigation  as  it deems  necessary  to  arrive  at  an  independent  evaluation  of  an investment  in  the  securities  of  companies  referred  to  in  this  document  (including  the  merits and risks involved). Silk Mills Compound.dedhia@networthdirect.com  022‐30641600  Kekin Maru    Derivatives Analyst  kekin.  This  document  does  not  constitute  an  offer  or  solicitation  for  the  purchase or sale of any financial instrument or as an official confirmation of any transaction. NSBL reserves the  right to make modifications and alterations to this statement as may be required from time to time. Accumulate: Upside by +5 to 15.maru@networthdirect.com  Adesh Doifode    Telecom & Metals  adesh. The information contained herein is from publicly available data or other sources believed  to be reliable. any such restrictions. C.networthdirect. should inform themselves about and observe.  Networth Stock Broking Ltd. is or will be. where such distribution. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law.com  022. NSBL is under no obligation to update or keep the information current. of company  (ies) mentioned herein or (b) be engaged in any other transaction involving such securities and earn brokerage or other compensation or act as advisor or lender / borrower to such  company (ies) or have other potential conflict of interest with respect to any recommendation and related information and opinions. This document is provided for assistance only and is not intended to be  and must not alone be taken as the basis for an investment decision.  employees. and persons in  whose possession this document comes.  Opp J. Reduce: Downside by 5 to 15. D.  NSBL  is  a  full  service.com  Prakash Diwan  Head‐ Institutional Business  prakash.  directors. The user assumes the entire risk of any use made of this information.com  022‐30641600  Minal Dedhia    Midcaps  minal. availability or use would be contrary to law. The investment discussed or views expressed may not be suitable  for all investors. (www.  indirect. directly  or indirectly related to specific recommendations or views expressed in this report. in whole or in part. copied. any person or entity who is a citizen or resident of or  located in any locality. state. The analyst for this report certifies that all of the views expressed in this  report accurately reflect his or her personal views about the subject company or companies and its or their securities. but we do not represent that it is accurate or complete and it should not be relied on as such. Kondivita Road. Sell: Downside by>15  Disclaimer:  This  document  has  been  prepared  by  Networth  Stock  Broking  Ltd. and should consult his own advisors to determine the merits and risks of such investment. NSBL or any of its affiliates shall not be in any way responsible for any loss  or damage that may arise to any person from any inadvertent error in the information contained in this report.khetan@networthdirect. Tel Phone nos.  Neither  NSBL  nor  any  of  its  affiliates. This information is subject to change without any prior notice. We and our affiliates. and buy or sell the securities thereof.deshmukh@networthdirect.com  022‐30641764  Jinal Savla     Power  jinal. Mumbai  ‐ 400059.savla@networthdirect.com)   Regd.com  022‐30641761  Key to NETWORTH Investment Rankings  Buy: Upside by>15. This information is strictly confidential and is  being furnished to you solely for your information. Andheri (E).doifode@networthdirect. and no part of his or her compensation was.B.  Our  research  analysts  and  sales  persons  provide  important  input  into  our  investment  banking  activities.  special  or  consequential  including lost revenue or lost profits that may arise from or in connection with the use of the information. directors. and employees may: (a) from time to time. NSBL is committed to providing independent and transparent recommendation to its client and would be happy to provide any information in response to specific client  queries.malia@networthdirect.                  Initiating Coverage  20  .kothari@networthdirect. have long or short positions in. country or other jurisdiction.30641901  Derivatives & Technical Research    Akshata Deshmukh    Sr.com  022‐30641903  Dimple Khetan    Banking & Midcaps  dimple. Office:‐  2nd Floor. This information should not be reproduced or redistributed or passed on directly or indirectly in any form to any other person or  published. officers.  Nevertheless.  portfolio  management  and  brokerage  group.  (NSBL).