Cuando los mercados fallan

Por Jeffrey Sachs∗

CAMBRIDGE, Massachussets.

Un argumento central a favor del capitalismo es que los mercados de capitales

encauzan eficientemente los ahorros hacia las inversiones más rentables. De manera similar
un argumento a favor del capital es que los mercados globales de capital asignan
eficazmente los ahorros de cualquier lugar del mundo para inversiones en cualquier otro
lugar. Sin embargo, el desempeño de los mercados financieros globales en años recientes
no dio una buena impresión: mostró ciclos expansivos, reventones de burbujas y un criterio
nada realista en cuanto a precios de acciones y bonos, y tasas de interés.

Los mercados de capitales funcionan bien si los inversores comprenden los flujos
de ganancias futuras de las posibles inversiones y encauzan los ahorros hacia las más
prometedoras. El legendario financista Warren Buffett examinaba detenidamente las
perspectivas a largo plazo de las compañías y, en una alta proporción de casos elegía bien.
Muchos inversores en vez de buscar las mejores perspectivas a largo plazo, apuntan a
aquellas inversiones a corto plazo que, según creen, otros inversores juzgaran promisorias.
Con un poco de suerte, quizás lleguen al mismo resultado. Pero demasiado a menudo los
mercados bailan al son de las tendencias pasajeras y las ilusiones, cuando no del fraude
flagrante.

En estos últimos años hemos visto por lo menos cuatro tipos de desgracias. El
primero es el pánico; su ejemplo la fuga de inversores de Asia oriental en 1997.
abandonaron súbitamente la región no porque esta colapsara, sino porque otros inversores
huían. Así como la salida de un estadio se transforma en una estampida trágica, el pánico
financiero llevó a la quiebra a numerosas inversiones meritorias cuando se retiraron los
préstamos.

El segundo tipo de desgracia es la burbuja. Dos ejemplos: la de 1990, que

derrumbó a Japón, y la de las empresas virtuales norteamericanas en 2000. Una burbuja se
forma a partir de alguna buena noticia fundamental (las proezas manufactureras niponas, en
los años 80; los avances norteamericanos en Internet en los 90) que se exagera hasta
volverla irreconocible. En la euforia, los fondos fluyen hacia los sectores favorecidos y, por
un tiempo, los precios de las acciones suben desmesuradamente. A la larga, los rezagados
salen perdiendo: compraron al precio más alto, para luego ver desintegrarse sus inversiones.

La tercera desgracia es el riesgo moral. Los inversores son indiferentes a la

rentabilidad básica de una inversión porque esperan que, si algo va mal, el Gobierno o el
Fondo Monetario Internacional los sacarán del apuro. En 1998 no volcaron su dinero en
Rusia inducidos por la fuerza subyacente de una economía, sino porque confiaron en que
Washington los rescataría. Hace poco, se aferraron a riesgosos títulos argentinos en pesos

∗
Jeffrey D. Sachs es profesor titular de la cátedra Galen L. Stone de Economía y director del Center for International
Development, en la Universidad de Harvard. El presente artículo fue tomado del diario “La Nación” del día 3-09-01.
(si bien con tasas de interés siderales) convencidos de que el FMI daría préstamos de
emergencia.

El cuarto tipo de desgracia ocurre cuando los inversores no disponen de un marco

de referencia para estimar el valor a largo plazo de un bien, digamos una moneda. Veamos
un caso: con frecuencia se formulan anuncios políticos vacuos que influyen en las tasas
cambiarias; por ejemplo, la tan discutida “política del dólar fuerte”, una “política” de hecho
no respaldada por actos del gobierno norteamericano o de la Reserva Federal. Así las tasas
pueden asumir valores irreales por períodos prolongados o bien cambiar de rumbo de la
noche a la mañana, aun cuando las condiciones básicas apenas varíen.

La experiencia y la teoría económica nos dicen mucho del valor a largo plazo de
las tasas cambiarias. Así, sabemos que con el tiempo los valores monetarios tienden a
ajustarse para reestablecer los precios relativos en los principales mercados. Si los flujos de
capital internacional hacia el mercado accionario de los Estados Unidos refuerzan el dólar,
encareciendo los productos norteamericanos respecto de los europeos, el dólar tenderá a
debilitarse para restablecer los precios relativos originales. Si los inversores recordaran
esto, en primer lugar o harían subir tanto el dólar. Cada vez que el dólar superara en exceso
su valor a largo plazo, venderían activos en esa moneda y comprarían otros en euros.

Desde hace algunos años, la evidencia indica que el dólar es demasiado fuerte
comparado con el euro. Más aun el yen es demasiado fuerte con respecto al dólar y el euro;
esto contribuye al actual estancamiento de Japón. El reciente debilitamiento del dólar era
previsible y debió haber ocurrido mucho antes. En cambio la prolongada robustez del yen
desconcierta. Con una economía estancada, el yen debería ser mucho más débil y el valor
del dólar acercarse más a 140 yenes que a 120. Pero últimamente, en vez de debilitarse, el
yen se ha fortalecido, tomando un rumbo casi inexplicable dadas las condiciones
subyacentes.

Intereses comerciales

Lamentablemente, la falta de profesionalismo generalizada en la banca inversora y

las comunidades de corredores bursátiles exacerba todas esas desgracias financieras.
Demasiados “analistas” carecen de formación económica y financiera; básicamente, más
que analistas genuinos son vendedores. La prensa financiera les presta una atención
desproporcionada, habida cuenta de sus conocimientos reales. En muchos casos, sus
asesoramientos a inversores no reflejan un intento de evaluar las tendencias del mercado
sino más bien los intereses comerciales de sus firmas, deseosas de vender las acciones de
sus clientes.

Pese a estos problemas, los mercados son mejores distribuidores de capitales que
los gobiernos, a cuya ignorancia se suman a menudo las consideraciones políticas. Aun así,
no tenemos porque mantener una pasividad fútil mientras, una y otra vez, somos víctimas
de la inestabilidad del mercado financiero. Convendría efectuar cinco reformas:

• Los reguladores del mercado financiero deberían imponer reglas estrictas

sobre divulgación de datos, con el fin de prevenir tanto el fraude directo como los
ciclos expansivos y reventones de burbujas fundados en tendencias pasajeras, más
que en información.
• Los intermediarios financieros (por ejemplo, los bancos) deberían quedar
sujetos a reglamentos que les impidan jugar con los fondos de sus depositantes.
• La industria financiera debería adoptar códigos de conducta más severos
para evitar los conflictos de intereses en el asesoramiento financiero.
• La industria financiera debería reformar a fondo sus métodos de
capacitación, de manera tal que los analistas comprendan la economía de los
mercados en que operan.
• Por último y esto es lo más importante, quienes trazan las políticas deberían
dejar de atender los caprichos de los inversores cortoplacistas e imponer normas que
favorezcan a los inversores a largo plazo, más que los volubles flujos de capitales a
corto plazo.