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页岩油生死局:详解当下挤压页岩油的路径

导读

对页岩油的冲击和挤压得情况已经变得比 2015-2016 年得第一次价

格战要严重得多,虽然看起来 WTI 是 21 美金,但实际产区得价格已

经到了 6-7 美金,页岩油已经没有能力继续得维持下去。。。

---付鹏 东北证券首席经济学家
需求的坍塌和价格战是如何对页岩油进行微观传导的?

疫情在美国及全球的快速发酵,各国政府不得不在 G20 沟通下采


取中国的方式暂停了全球经济的活动,航运交通的停滞,这从需求层
面严重的冲击着原油市场,同时沙特和俄罗斯在关键时刻的价格战又
是一个重要的推手,原油的暴跌使得油价的波动率快速传导;这场博
弈中目前可能最大的压力已经集中在了美国能源产业,当然我们可能
很简单的说就是坐等页岩油的认输,但是究竟价格战以及需求坍塌是
如何对页岩油进行微观的传导的呢?我们先从这个美国内陆重要的三
角区来看起;

图:美国 Midland,库欣 Cushing,休斯顿湾区和路易斯安那 LLS


(来源:路孚特 EIKON)

这个各地的原油价格和相关的价差图就可以告诉我们很多 对于美国
页岩油企业的冲击传 导路径的信息和内容; Permain 盆地是美国产油
成本最低和美国原油资源最多的地区,而米德兰可以说是这个美国重要
的产油地区的一个批发场所,米德兰 Midland 价格 WTM 和西德州价
格 WTS,仓储和物流节点库欣 Cushing 价格 WTC,炼厂聚集地休斯顿
湾 区 WTH 和 路 易 斯 安 那 LouisianaLLS , 这 几 个 价 格 是 非 常 重 要 的
内陆价格,从产油区 Permain 到 Cushing 到炼厂,通过管道链接运
输 , 一 般 的 管 道 费 用 算 进 去 , 正 常 的 运 费 Permain 到 Cushing 约
3.1USD/桶,从 Cushing 到 Louisiana 约 2.55USD/桶;

图:美洲重要的油价和相关的价差
(来源:路孚特 EIKON)

内陆挤压页岩油的价格路径
来自于沙特和俄罗斯的价格战直接的争夺的就是欧洲市场,双方都
迅速的增加了对于欧洲的出口量,而对于美国的出口,沙特用墨西哥
湾沿岸产的 MARS 原油作为实际交易降价的基准,这也就导致了大量
的 MARS 原油和 LLS 的价格非常的便宜,这组织了美国原油的价格优
势,不仅仅是出口的问题,甚至连美国湾区的炼厂都没法接受美国内
陆页岩油的使用;

图:美国内陆重要的三角区价格关系图
(来源:付鹏的财经世界)

目前的美国重要的三角区内的价格之间显示, 湾区炼厂目前用 LLS


和 MARS 是首选(因为便宜,有足够的裂解利润),而这 阻止了来自
于库欣的美国内陆原油的 南下 ,除非 CUSHING 价格加上运费能够低
于 LLS 或 MARS 的价格,否则这都对于库欣是个巨大的压力, 这相当
于活活的把美国页岩油憋死在了自己家门口;
图:LLS 路易斯安那/库欣/米德兰 美国内陆重要三地价差

(数据来源:路孚特 Eikon)

目前库欣价格比米德兰价格高出了 7 块钱,这远高过了米德兰到库
欣的管道运费(米德兰+3.1USD)这将直接导致目前米德兰产地的过
剩产量倒灌到库欣的油罐里,这意味着后期库欣交割地的库存数量恐
怕还会激增;

图:库欣卫星罐区图和美国内陆三角区管道图

(数据来源:路孚特 Eikon)

当然还有一种猜测:库欣目前的大量罐已经被提前的囤积和签署了
库存协议,这导致了库欣出现了仓储成本的上升,且没有太多的剩余
自由使用(未被签署协议的仓储空间),这就意味着通过库欣罐容的
“挤压”进一步的压低了 Permian 地区的页岩油生产商;而雪上加霜
的是管道商也开始挤压页岩油生产商,目前美国石油管道营运商要求
客户证明有买家或者有地方可以卸载输入管道系统的石油,否则这些
管道系统中储存(借用管道仓储的做法)的石油将被出售;

米德兰 WTM 目前的价格已经跌到了 6.48 美金/桶,此时 WTI 期


货价格是 21.5 美金,这就是现在美国页岩油产出的价格,这已经早已
无法继续覆盖,页岩油已经在这样的一层层的挤压下情况其实早已经
比 2015-2016 年要糟糕的多;钻井者只需在这个价格下连基本支付
运营费用(更不用说赚取回报)的能力是无法覆盖的;
墨西哥湾的炼厂选择:推绳子的游戏
美国墨西哥湾区的炼油厂在利润的推动下选 择用 LLS 或者 MARS
原油进行加工,墨西哥湾区沿岸汽油裂解价差之前在汽油需求恶化的
压力下承压,但是现在快速的又恢复到正常状态,而柴油目前利润非
常 的 好 , 使 用 LLS 或 MARS 进 行 加 工 的 话 ; 而 使 用 LLS 或 MARS 的
柴油裂解价差达到了非常不错的水平,主要原因系柴油下游工业需求
受疫情影响程度小,供需状况优于汽油;

图:美国炼厂采取三种不同油价(WTI/LLS/MARS)的裂解价差
(数据来源:路孚特 Eikon)
并且汽油价格暴跌不仅仅是因为疫情带来的需求的坍塌,从微观上
来说汽油和航空煤油都因为其高质、季节性和添加剂等因素,不像其
他油品一样能长时间储存,夏季不能储存冬季用的汽油,以油罐储存
汽油的时间不能超过六个月。而相对而言,柴油、燃料油和原油能在
储油设备中储存数年,当然前提也是要有足够的储存地方;

现在疫情导致的需求恶化是否会立刻打破炼厂的季节性呢?我觉得
不会,对于炼厂而言最主要的就是利润,只要有裂解利润推动,炼厂
是不会轻易停产或减产的,推绳子的游戏:需求恶化不利于成品油推
动其价格继续下降,这个反馈则会反过来继续推动原材料的价格继续
的下降,成品和原料一拉一扯的过程给炼厂利润,需求直接转移给了
上游,而不是转移给了炼厂区承担,这个游戏除非上游能源收紧供应
同时下游需求不好,这才能压缩中间生产方的利润,这样炼厂才会减
少净投放量(削减原油加工量),目前来看美国湾区的炼厂进入到了
季节性的开工周期,在目前的利润空间下,预计暂时还不会出现所谓
的减少加工量的情景,把更多的压力转移给了上游原油市场;
图:美国炼厂加工量季节性
(数据来源:路孚特 Eikon)
从前面的情况来看,如果推绳子把压力转移给了上游,不断的挤压
直到上游无法承担,此时上游怕是要开始不得不被动去产能来改变供
给,而这时候如果需求仍然受制于疫情的话(疫情持续时间非常长得
话),那么就不得要密切的关注汽柴油的库存累积情况,初期这些炼
厂能够将一部分汽油与航煤转产为柴油或者燃料油等保持裂解价差利
润的油品,如果这些因素最终组合出现成品油库容满库的情况的话,
那么炼厂就不得不被动削减加工,这将是通杀的格局;