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ANÁLISIS DEL ENTORNO MACROECONÓMICO: UNA APROXIMACIÓN

AL ANÁLISIS DE RIESGO PAÍS.

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Por José Evelio Serrano Tobías ,Bs.,MSc.
Profesor de Economía, Postgrado en UNITEC
I. Introducción
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1. El análisis del entorno macroeconómico o análisis del entorno empresarial, se

refiere al análisis de ciertos indicadores macroeconómicos que indican el "norte" o

rumbo de una economía en un momento determinado, que por lo general es un año.

También permite analizar la tendencia que muestran las diferentes variables

macroeconómicas a través del tiempo, lo cual se hace analizando una serie varios

años. El análisis del entorno sirve para determinar los riesgos inherentes que enfrenta

un inversionista nacional o extranjero, una institución financiera nacional o extranjera,

un empresario o un banquero o incluso una persona natural en sus decisiones de

inversión en un país determinado, en un momento determinado. El análisis de entorno

muestra cómo está la economía de un país en un momento dado.

2. Macro económicamente hablando existen varios riesgos que en un momento dado

pueden afectar las decisiones de inversión e incluso el bolsillo de las personas

naturales y jurídicas, y que pueden ser previamente visualizados mediante el análisis

de entorno macroeconómico de un país, a fin de mitigar o aminorar los riesgos

inherentes. Entre los riesgos más importantes, macroeconómicamente hablando, se

pueden citar los siguientes:

2.1 Riesgo país: riesgo de que un país no pueda pagar su deuda. El indicador de

este riesgo es la relación Deuda Pública Total/PIB y Deuda Externa /PIB.

2.2 Riesgo cambiario: es el riesgo de pérdida por el peligro que existe de que

un país modifique la paridad cambiaria de su moneda en un momento

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El autor es economista, graduado de la UCA de El Salvador, con una maestría en economía internacional y otra en
economía monetaria obtenidas en The University of Colorado at Boulder y University of Tennnessee at Martin.
Actualmente es consultor internacional y profesor de economía de la Universidad Tecnológica Centroamericana
(UNITEC) de Honduras.
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determinado, con respecto a la moneda de referencia, que generalmente es el

dólar de los Estados Unidos. Los indicadores fundamentales de este riesgo son:

el monto de las Reservas Internacionales Netas, la cuantía del déficit fiscal y el

saldo de la balanza comercial.

2.3. Riesgo económico: Es el riesgo de que ciertas eventualidades, tales como

huracanes, terremotos, sequías, afecten la actividad económica de un país y,

como consecuencia, su crecimiento económico se vea afectado en un momento

dado, generalmente con una caída en el PIB.

2.4 Riesgo financiero: es el riesgo de crédito o insolvencia y hace referencia a

la incertidumbre asociada al rendimiento de las inversiones debido a la

posibilidad de que la empresa no pueda hacer frente a sus obligaciones

financieras (principalmente, al pago de los intereses y la amortización de las

deudas). Es decir, el riesgo financiero es debido a un único factor: las

obligaciones financieras fijas en las que se invierte. Cuando se refiere al Estado

sería la incapacidad de que el Estado pueda pagar sus obligaciones y se mide

por el porcentaje de deuda a PIB.

2.5 Riesgo de liquidez: riesgo de no poder pagar los compromisos de corto

plazo. El indicador de este riesgo para un país es el monto de las Reservas

Internacionales. Cuando un país dispone de pocas reservas internacionales

afronta este riesgo.

2.6 Riesgo de precios de acciones: riesgo de pérdida por una caída en el valor

o precio de las acciones. Este riesgo no existe en Honduras; pero existe en los

mercados accionarios en donde un inversionista puede perder mucho dinero si

compra una acción a un precio y la vende a un precio más bajo. Este fue el caso

de las acciones de AA en el 2001 como consecuencia de los atentados de las

torres gemelas.

2.7 Riesgo de tipos de interés: riesgo de pérdida por aumentos en las tasas de

interés. En un mundo volátil como el actual, los préstamos se otorgan

generalmente a tasas de interés variable. Por consiguiente, existe el riesgo


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de que las tasas suban en el tiempo y, si eso sucede, un tomador de un préstamo

se puede ver afectado y tener que pagar una cuota mayor. Este es el caso de las

hipotecas “subprime” en donde las personas se vieron afectadas con el aumento

de las tasas de interés de sus préstamos que hizo que muchos perdieran sus

casas. Así mismo, cuando hay inflación, el efecto se traslada a un alza de las

tasas de interés.

2.8 Riesgo Social: Alto grado de pobreza, acompañado de un alto nivel de

desempleo, que origina el peligro de un estallido social.

2.9 Riesgo jurídico o legal: es el riesgo de que un estado, una empresa o una

persona natural, no cumpla con los acuerdos legales previamente establecidos.

Este riesgo existe cuando un país, una empresa o una persona está muy

endeudado y puede caer en “default”. Un ejemplo de este tipo de riesgo es el

incumplimiento de pago de un préstamo con un organismo multilateral.

2.10 Riesgo de inflación: es el riesgo de pérdida por un aumento en el Nivel

General de Precios en un período de tiempo determinado. Al haber inflación el

dinero pierde poder de compra o lo que es lo mismo pérdida de poder adquisitivo

y las personas y empresas compran menos productos o de menor calidad. Para el

Estado la inflación es favorable porque esto es lo que se llama “Impuesto

Inflacionario” ya que al haber inflación, el Estado recibe más dinero en concepto

de impuestos.

2.11 Riesgo Reputacional: es el riesgo de perder la credibilidad. Este riesgo lo

afronta un país cuando su gobierno promete y no cumple. Este riesgo está muy

ligado al riesgo legal, ya que al firmar un convenio de préstamos, el gobierno se

compromete a pagar; si el endeudamiento es muy alto, hay riesgo de impago y,

consecuentemente, riesgo reputacional. Cuando un presidente de un país, un

gerente de una empresa o un jefe, promete algo y no cumple, cae en riesgo

reputacional, ya que la gente sencillamente “no cree” lo que dice aunque esté

diciendo la verdad.

2.12 Riesgo sistémico: se define como el riesgo inherente al propio mercado; es

la incapacidad de hacer frente a las obligaciones en su totalidad. El riesgo


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sistémico podría definirse también como el “Efecto Dominó” por el cual un riesgo

conlleva a otro riesgo. El principal indicador del riesgo sistémico es, en primer

lugar, la tasa de crecimiento del PIB, ya que si un país crece a una tasa muy baja,

eso afectará al resto de indicadores o viceversa. De ahí que la tasa de crecimiento

del PIB es el indicador más importante que todo analista debe considerar al

momento de hacer análisis de riesgo macroeconómico y microeconómico.

II. Importancia del análisis del entorno macroeconómico e indicadores más

utilizados.

3. Analizar el entorno económico de un país, implica analizar el comportamiento de

determinados indicadores o variables macroeconómicas, para descubrir los riesgos

inherentes que conllevan para una empresa, una persona o un inversionista, al

efectuar negocios o inversiones en ese país en un momento determinado Al mismo

tiempo, proporciona a las autoridades económicas del país, las pautas para la toma de

decisiones en materia de política económica que se requieren para corregir los

desequilibrios macroeconómicos que una economía presente en un momento dado.

4. En términos macroeconómicos los indicadores más frecuentemente usados son,

entre otros, los siguientes:

4.1. La tasa de crecimiento anual del Producto Interno Bruto (PIB) en términos

reales (8% anual);

4.2. La tasa de inflación anual, medida a través del Índice de Precios al

Consumidor o IPC (Máximo 9%);

4.3. El valor de las exportaciones (este indicador debe ser lo más posible) y de

las importaciones (deben ser lo menos posible);

4.4. El déficit en la balanza comercial, que es la diferencia entre exportaciones

menos las importaciones (X - M) que debe ser lo menos posible;

4.5. El déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos como proporción del


PIB (máximo -3%). Este saldo está constituido por el saldo de la balanza de
bienes, más el saldo de la balanza de servicios, más el saldo de la balanza de
rentas, más el saldo de la balanza de transferencias, el cual incluye las remesas
familiares.
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4.6. El saldo de las Reservas Internacionales Netas en poder del Banco Central.

Este indicador debe ser de un mínimo 3 meses de importaciones. Es decir, que el

Banco Central en todo momento debe mantener existencias en RIN equivalentes

al monto de tres meses del total de sus importaciones. Según el BCH, las

importaciones de Honduras en el 2015 sumaron US$9,424.3 millones, debiendo

tener el BCH en todo momento un monto en RIN por la suma de US$2,356.1

millones.

4.7. El déficit fiscal. El déficit fiscal se genera cuando los gastos exceden a los

ingresos del gobierno. El déficit fiscal como proporción del PIB no debe exceder

un máximo del -2%.

4.8. La proporción de la deuda pública total (externa más interna) en relación al

PIB, la cual mide el riesgo país y que no debe ser superior al 50%. Así mismo, la

proporción de la deuda externa en relación al PIB, que no debe exceder el 40%.

4.9. La tasa de desempleo en la economía. Sobre este particular, hay que señalar,

que todo país tiene una tasa de desempleo que se llama “natural” que es aquella

tasa que se da porque hay personas que no quieren trabajar o están

cambiándose de trabajo. La tasa de desempleo natural aceptada es del 4%.

Cuando la tasa es superior al 4% se habla entonces de “desempleo” que puede

ser estructural o transitorio. Sin embargo, es menester aclarar, que la tasa de

desempleo en un país está relacionada directamente con la tasa de crecimiento

del PIB, ya que en cuanto más alta es la tasa de crecimiento del PIB menor es el

desempleo o viceversa. Pero, también debe tomarse en cuenta que al hablar de

empleo, hay que hablar del mercado de trabajo, el cual obedece a aspectos

relacionados a la educación, capacitación y entrenamiento de las personas. En la

medida en que una persona tiene mayor educación o está más entrenada, más

fácil le es conseguir un empleo; de ahí la importancia de estudiar.

Este abanico de variables o indicadores puede ampliarse según se quiera profundizar

más en el análisis. Pero, para un inversionista que está deseando invertir en un país,

ver la situación macroeconómica a través de estos indicadores le puede ayudar a tomar

una decisión acertada de invertir o no en ese país en un momento dado, o posponer su


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inversión. Una vez tomada la decisión de invertir en el país, el inversionista tendrá que

ver los nichos de mercado específicos en los cuales desea invertir su dinero, por

ejemplo, turismo, agricultura, industria, comercio etc. Por eso, el análisis del entorno

macroeconómico le da al inversionista el “paraguas” de la situación del país en el cual

desea invertir; pero, no le dice el nicho específico de mercado en el cual puede invertir,

para lo cual se debe realizar un análisis sectorial a fin de determinar en qué sector de la

economía (agricultura, industria, turismo etc) le es más rentable su inversión.

III. Análisis de los Principales Indicadores Macroeconómicos

5. Uno de los indicadores más importantes en una economía es la tasa de crecimiento

del Producto Interno Bruto Real (PIB). El PIB es la sumatoria del valor monetario de

todos los bienes y servicios producidos en el país, por nacionales y extranjeros, en un

período de tiempo determinado. El PIB no es igual al Producto Nacional Bruto (PNB),

ya que este último, contrario al PIB, se define como la suma del valor monetario de

todos los bienes y servicios producidos sólo por nacionales, tanto dentro como fuera

del país. En términos más concretos, el PNB es igual al PIB nominal más el ingreso

neto de factores del exterior. El ingreso neto de factores del exterior en Honduras es

negativo.

5.1 Análisis del PIB. Iniciando con el análisis con el PIB, y tomando en cuenta la

definición anterior, un país en vías de desarrollo necesita crecer al menos al 8%

anual en forma sostenida, estable, con equidad y respeto al medio ambiente,

durante diez años consecutivos, para poder abatir los actuales niveles de

pobreza. ¿Por qué? Porque si un país crece a esa tasa, va a tener ingresos de

recursos considerables para financiar su desarrollo y, consecuentemente,

combatir la pobreza y el desempleo.

El PIB puede ser nominal y real. El PIB nominal incluye la tasa de inflación,

contrario al PIB real que no la incluye. Para convertir el PIB nominal en real

simplemente se le aplica el Índice de Precios Implícito del Producto (IPIPIB), el

cual es elaborado por el Banco Central, en base a una canasta de productos.


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Método: Se divide el PIB nominal entre el Índice de Precios Implícito del Producto

y se multiplica por 100 para obtener el PIB real, que es el que se presenta en las

publicaciones gubernamentales o en la prensa local. Cuando de habla del

crecimiento económico en los medios de comunicación social o en conferencias, se

refiere a la tasa de crecimiento del PIB real y no al nominal. Hacer esta valoración

es fundamental debido a que la inflación es diferente en todos los países y al llevar

el PIB nominal a valores reales, permite hacer comparaciones de la tasas de

crecimiento entre países.

Crecer al 8% no es fácil, ya que requiere de acciones drásticas en materia de

política económica, a fin de actuar sobre las variables que determinan el

crecimiento. Por eso, el crecimiento del PIB se calcula, tanto por el lado de la

Oferta Global como por el lado de la Demanda Global.

Por el lado de la Oferta Global hay que actuar sobre los sectores que componen la

economía nacional, por ejemplo: agricultura, industria, construcción, servicios etc.

para lo cual es necesario dar incentivos a la producción en cada uno de los

sectores para mejorar la eficiencia para producir más; así como otorgarles apoyo

financiero.

Por el lado de la demanda, se parte de la ecuación fundamental del PIB que es:

Consumo (C) + Inversión (I) + Exportaciones (X) – Importaciones (M). Para hacer

crecer el PIB hay que actuar sobre estas variables, por ejemplo estimulando el

consumo nacional de bienes y servicios producidos en el país (no importados);

aumentar la inversión nacional y extranjera, para lo cual hay que mejorar el clima

de la inversión (seguridad jurídica, ciudadana, institucional y estabilidad

macroeconómica) para que la inversión fluya hacia el país; mejorar los incentivos a

las exportaciones (estímulos tributarios y crediticios); diversificar la producción,

transformando la economía hacia la producción de productos finales más que

productos tradicionales de exportación; obtener nuevos mercados como ser China

Continental, India, Pakistán; favorecer la agroindustria; en fin requiere echar andar

los instrumentos de política económica en su conjunto, tanto de política monetaria,


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cambiaria, crediticia, fiscal, comercial, laboral etc. para que la economía crezca a la

tasa deseada; así como también mediante un sólido sistema financiero que

disponga de la liquidez que la economía necesita para financiar el proceso

productivo. Esto requiere una programación monetaria adecuada, por parte del

Banco Central, de manera que la cantidad de dinero o también llamada “Oferta

Monetaria” responda equilibradamente a las necesidades de la economía y no

tener desequilibrios del mercado monetario que pueden ser muy dañinos.

Honduras, por ejemplo, ha mostrado tasas de crecimiento del PIB superiores al

6% anual durante 2006 y 2007; pero, en 2008 hubo una desaceleración por la cual

el PIB sólo creció el 4%, y para el 2009 el crecimiento se estimaba en 2%, antes de

valorar los efectos de la crisis financiera internacional y de la crisis política; sin

embargo, el resultado final fue de una recesión, por la cual el PIB cayó al -2.1%.

De acuerdo a las cifras oficiales, la economía se recuperó en el 2010 y, luego, ha

seguido una tendencia de crecimiento tradicional, creciendo en promedio a un 3%,

que al considerar el crecimiento poblacional cercano al 3%, se puede concluir que

todo lo que se produce se consume, sin que haya posibilidades para el desarrollo.

De acuerdo a este comportamiento, se concluye que el crecimiento de Honduras

no ha sido sostenido ni estable en el tiempo, puesto que de nada sirve crecer a

tasas superiores al 6% anual por dos años y luego caer al tercer año al 4% y -2.1%

al siguiente año. Lo que se quiere es un rápido y alto crecimiento económico y

mantener ese crecimiento por un largo período (por lo menos 10 años), a esto es lo

que se le llama “sostenibilidad del crecimiento”. Tampoco es aceptable crecer al

8% en un año y, luego a 2% el siguiente año ó 4% el tercero; esto es lo que se

conoce bajo el concepto de “inestabilidad en el crecimiento”. La siguiente gráfica

muestra la tasa de crecimiento del PIB real en Honduras entre el 2005 y 2018:
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Fuente: Elaboración propia con datos del BCH

Uno de los riesgos macroeconómicos que los agentes económicos de un país afrontan

es que la actividad económica caiga a niveles impredecibles en un momento dado

(riesgo económico). Esto es lo que los países están experimentando con la actual crisis

financiera internacional, ya que una burbuja especulativa en el mercado inmobiliario de

los Estados Unidos, creó inmediatamente efectos adversos en las economías de todos

los países, especialmente países como Honduras y Centroamérica, cuyo mercado

absorbe el 80% de sus exportaciones. También los países de la región están expuestos

a fenómenos naturales, como huracanes, terremotos y sequías, originados por

fenómenos climáticos, los cuales resultan difíciles de predecir y que, al ocurrir, tienen
grave impacto en la actividad económica de los países y consecuentemente en su tasa

de crecimiento.

Como las exportaciones se reducen, lo que se conoce como una reducción en la

demanda externa, las empresas locales tienen que reducir su producción, lo cual

incide en una disminución de personal de las empresas, reduciendo el nivel de

producción y, consecuentemente, aumentando el nivel de desempleo a nivel nacional.

Así mismo, cuando la demanda en USA se reduce, los trabajadores hondureños en ese

país se ven afectados al ser despedidos de sus empleos, lo que trae efectos adversos

sobre las remesas familiares de los hondureños que trabajan en Estados Unidos, lo

cual hará aumentar los niveles de pobreza en Honduras, porque gran número de

familias viven de las remesas que les envían sus familiares del país del norte. No

obstante, según reportes oficiales, la tendencia d e c r e c i e n t e de las remesas se


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ha revertido y han comenzado a aumentar en casi todos los países receptores.

Un aspecto importante de las remesas es que el gobierno y el sistema financiero deben

crear instrumentos financiaros que incentiven el ahorro y la inversión, ya que, según

estudios hechos para México y El Salvador, el 70% de las remesas se utiliza en

consumo (mucho del cual es consumo suntuario, como teléfonos celulares, plasmas,

ropa y zapatos de marca, licores y joyas etc.); un 20% se dedica a la inversión y un

10% que no se sabe a qué, posiblemente al pago de deudas. En la siguiente gráfica se

muestran los montos de las remesas familiares que Honduras ha recibido cada año

desde el 2005 al 2018:

Fuente: Elaboración propia con datos del BCH

Así mismo, el riesgo económico también se puede presentar por fenómenos

inesperados, tales como catástrofes (terremotos, huracanes, sequías etc.) los cuales

pueden afectar la actividad económica y el crecimiento económico de un país en un

momento dado y fue lo que ocurrió en Honduras y en varios países centroamericanos

en 1998 con el paso del huracán Mitch, que incidió en una drástica caída en el

crecimiento económico de los países en ese año, llevándolo a niveles recesivos (es
decir a niveles negativos). Honduras, por ejemplo, tuvo un crecimiento negativo del 3%

en ese año. Debido a la alta vulnerabilidad de los países centroamericanos a

fenómenos naturales, el riesgo económico siempre estará presente en todo análisis de

entorno macroeconómico, como consecuencia de la dificultad de poder predecir cuándo

ocurrirá un evento inesperado de la Madre Naturaleza.


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6. Otro de los indicadores macroeconómicos muy importante es la Tasa de Inflación.

La tendencia del Nivel General de Precios (NGP) o inflación es un indicador muy

importante, porque una tasa de inflación en aumento, repercute de inmediato en el nivel

de bienestar de la población, pues las personas ya no pueden comprar los productos

que antes compraban o en las cantidades o calidad de los mismos. Muchos otros deben

hacer reducciones drásticas en su nivel de consumo.

El FMI considera que un país debe moverse en un rango de tasas de inflación de hasta

un dígito (hasta 9%) como máximo. Tasas por encima de ese porcentaje se consideran

desestabilizadoras para un país y afectan fuertemente el nivel de bienestar de las

personas. La inflación se conoce también como “el aumento de precios, carestía o

pérdida de poder adquisitivo”. Esto último porque el valor del dinero no es la tasa de

interés sino que es 1/P, es decir, 1 sobre el Nivel General de Precios (P); así, al

aumentar P, el valor del dinero disminuye. La tasa de interés es el precio del crédito. El

riesgo de inflación está presente en toda economía, sobre todo en una economía

mundial muy volátil y sujeta al vaivén del precio del petróleo.

Existen varios enfoques sobre las causas de la inflación. Una teoría muy difundida en

América Latina es la “estructuralista” cuyo postulado principal asegura que son las

propias estructuras económicas de los países, especialmente los mercados, las que

originan la inflación, ya que si un país tiene una pobre estructura productiva, ofrecerá

pocos productos y, si la demanda aumenta y el mercado no puede satisfacerla,

entonces el efecto se irá a los precios y, si se trata de una economía abierta, también

habrá efecto en la balanza de pagos con pérdidas de reservas por efectos de

importaciones.

Otra teoría muy extendida, es la desarrollada por la Escuela Monetarista de la

Universidad de Chicago, con Milton Friedman, que argumenta que la inflación es el

producto de los desequilibrios en el mercado monetario de un país, es decir, se debe

a excesos en la tasa de crecimiento de oferta monetaria en relación a la cantidad de

bienes y servicios que se pueden comprar. Lo que esto significa es que hay “mucho

dinero” persiguiendo pocos bienes en la economía.

En mi experiencia personal, esto es lo que he observado en la historia de los países de


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la región centroamericana, ya que para nadie es un secreto que los déficit fiscales de

los gobiernos, muchas veces son financiados con emisión monetaria inorgánica del

Banco Central, lo cual presiona los precios internos y la balanza comercial, por la

cantidad de moneda que se genera sin ningún respaldo. Este dinero es gastado en

bienes y servicios que presionan la demanda interna y, al no haber suficiente

producción nacional, los precios aumentan; y, al mismo tiempo, los excedentes se

gastan en el exterior.

Por eso, al haber mucho dinero en la economía, el mercado monetario se equilibra en

una economía pequeña y abierta, como la hondureña, a través de los precios, por una

parte; y, por otra, a través de importaciones del exterior, ya que por ser Honduras una

economía abierta, los agentes económicos gastan los excedentes monetarios en el

exterior, lo cual presiona la balanza comercial del país porque aumentan las

importaciones y deteriora el saldo comercial. Si esto se repite en forma continuada,

llegará un momento en que el Banco Central no podrá satisfacer la demanda de divisas

e, irremediablemente, tendrá que devaluar la moneda. Lo importante de observar aquí

es que, con esas medidas de política, la misma autoridad monetaria estaría

produciendo inflación y devaluación (a través de la creación inorgánica de dinero), lo

cual es paradójico.

La otra teoría es la de la inflación importada o inflación por costos (Esto fue lo que

ocurrió en 1973 con el problema petrolero). Es decir, cuando hay inflación en el exterior

y, si los precios internacionales suben, debido a que la economía hondureña depende

de la importación de muchos productos del exterior, entonces eso se traslada a los

precios internos, dado que los importadores pagan más en el exterior por esos

productos que luego venden en el mercado local. Esta ha sido la historia de lo sucedido

con los precios del petróleo y sus derivados.

Finalmente, otra teoría de la inflación que existe, es la de exceso de demanda agregada.

Cuando hay un exceso de demanda, si la economía es incapaz de satisfacer esa

demanda internamente con mayor producción, entonces los precios aumentan.

Para el cálculo de la inflación se utiliza el Índice de Precios al Consumidor (IPC).

Ambos, el IPC y la tasa de inflación, son calculados por el Banco Central de Honduras.

La inflación puede ser mensual, trimestral, anual o punto contra punto. Así, la inflación
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mensual es la variación relativa del IPC del mes que se quiere calcular entre el IPC del

mes anterior; si lo que se quiere es la inflación anual se toma el IPC de diciembre del

año en mención entre el IPC de enero del mismo año; y si se quiere la inflación punto

contra punto, por ejemplo, de diciembre 2015 con respecto a diciembre del 2014,

entonces se toma el IPC de diciembre del 2015 y de divide entre el IPC de diciembre

del 2014 (Es importante recordar la fórmula financiera de cálculo porcentual que es:

IPC2015/IPC2014 menos 1 por 100).

Un país siempre tiene riesgo de inflación, sobre todo cuando no tiene un crecimiento del

PIB adecuado y, sobre todo, cuando se presenta un alto déficit fiscal que es financiado

con creación inorgánica de dinero. Así mismo, se presenta dicho riesgo, cuando hay

inflación internacional, ya que quiérase o no, el país tendrá inflación tarde o temprano.

La siguiente gráfica muestra la tasa de inflación de Honduras para el período 2006 al

2018:

Fuente: Banco Central de Honduras

7. Otro de los indicadores muy importantes dentro del análisis de riesgo

macroeconómico es el déficit fiscal, el cual se representa como una proporción, en

términos porcentuales, con respecto al PIB; es decir, el déficit fiscal dividido entre el

PIB real (DF/PIBr). El déficit fiscal es la diferencia entre ingresos y gastos del gobierno
y se produce cuando los gastos exceden a los ingresos. La siguiente gráfica muestra

el déficit fiscal como proporción del PIB en el periodo del 2007 al 2018:
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Fuente: Elaboración propia con datos del SEFIN.

El FMI ha establecido como "estándar internacional" un - 2% (en algunas condiciones

hasta -3%); es decir, que si un país tiene un déficit fiscal como proporción del PIB de un

máximo de - 2%, tiene una buena ejecutoria. Las décadas de los 80 - y parte de los 90 -

estuvieron marcadas por severos déficit fiscales, que los gobiernos fueron reduciendo

paulatinamente, mediante la puesta en práctica de los programas de “Stand By” con el

FMI y/o Programas de Ajuste Estructural con el Banco Mundial; pero, eso no quiere

decir que ya no se volverán a ver situaciones similares, ya que la indisciplina financiera

de los gobiernos no es una lejana utopía (Cavazos Lerma, 1979). La verdad es que la

crisis financiera y los problemas políticos internos de Honduras, llevaron al país a

afrontar un severo déficit fiscal que en el año 2009 alcanzó el 6.4% del PIB y, en el

2013, el 7.9% reduciéndose a 4.4% en el 2014, a 3.1% en el 2015 y a 2.8% en 2016,

según cifras oficiales; pero aún superando la estándar internacional del 2%.

El déficit fiscal se produce, tal como ya se mencionó anteriormente, por un exceso de

gasto sobre los ingresos del gobierno. Los gastos pueden ser corrientes y de capital

(gasto en inversión pública). Cuando el déficit fiscal se produce por aumento de gasto

de capital (gasto en inversión pública) el problema no es tan serio, dado que la


inversión tiene un efecto multiplicador y generador de valor agregado. El problema del

déficit fiscal se hace más grave cuando éste es provocado por excesivo gasto corriente

(gasto en salarios, estatutos, gasto en seguridad, gasto militar, pago del servicio de la

deuda etc).
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La experiencia de los últimos años señala que en Honduras, el alto déficit fiscal ha sido

provocado en más de un 80%, por un exceso en el gasto corriente del gobierno. El

gasto corriente es la “comida de hoy” y si del Presupuesto General de la Nación se

dedica el 80% a gasto corriente y no a inversión, entonces la economía se verá

afectada porque tendrá que financiar ese déficit fiscal con mecanismos de

financiamiento que tienen, al igual que las medicinas, severos “efectos secundarios”

que impactan sobre el bienestar de la población y, lo peor de todo, es que esas

medidas van a golpear más a los más pobres. Por eso el déficit fiscal debe mantenerse

dentro de los parámetros establecidos por el FMI.

El problema del déficit fiscal es mayor cuando éste es generado por un excesivo gasto

corriente ¿Por qué? Porque el gasto corriente, tal como ya se mencionó, es la “comida

de hoy” es decir, son los sueldos y salarios que paga el gobierno, es la adquisición de

bienes y servicios para uso diario, el pago del servicios de la deuda pública (capital e

intereses de la deuda externa e interna), son los gastos de funcionamiento del aparato

estatal que, si bien es cierto generan valor agregado, el problema es que la estructura

productiva del país debe generar los suficientes bienes y servicios para hacer frente a

una mayor demanda, porque los sectores que reciben esa masa monetaria la van

gastar demandando bienes y servicios nacionales; pero, si no los encuentran en el país,

por ser Honduras una economía abierta, se van a ir al exterior, lo cual va a presionar la

balanza comercial a través de mayores importaciones y, también presionará la balanza

de pagos porque un mayor nivel de importaciones va a presionar la demanda de divisas

y esto, a su vez, las Reservas Internacionales del Banco Central, reduciéndolas.

Consecuentemente, un déficit fiscal recurrente introduce a la economía un mayor riesgo

cambiario e inflación, que en este caso se vería reflejado en la necesidad de devaluar el

lempira en un mayor porcentaje, porque de mantenerse el tipo de cambio en el

porcentaje establecido, en la práctica se tendría una apreciación artificial del tipo de

cambio que, de hecho, hace a las exportaciones hondureñas poco competitivas por sus

altos precios y que las importaciones se vuelvan más atractivas. Si a esto le agregamos

que el sistema financiero nacional no remunera los depósitos adecuadamente, con

tasas de interés reales positivas, el excesivo gasto corriente del gobierno se convierte

en un instrumento de “fuga de capitales”.


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Para financiar el déficit fiscal, el Estado cuenta con varios mecanismos de

financiamiento que pueden ser utilizados, a sabiendas de que éstos tienen efectos

secundarios adversos. Dichos mecanismos de financiamiento son los siguientes: a)

Incremento de impuestos; b) Reducción del gasto corriente; c) Uso de donaciones; d)

Endeudamiento interno; e) Endeudamiento externo; f) Mediante el uso de RIN; g)

Emisión inorgánica de dinero (maquinita de hacer billetes).

Todas estas formas de financiamiento del déficit fiscal, tal como ya se señaló

anteriormente, tienen efectos secundarios perversos sobre los diferentes agentes

económicos y sobre la población en general, porque afectan el nivel de bienestar. Así,

por ejemplo, si el gobierno incrementa los impuestos, eso reduce el ingreso disponible

de las personas quienes deberán hacer ajustes en la cantidad de los bienes y servicios

que consumen o en su calidad o en ambas, lo que repercute en un deterioro en su

calidad de vida. Por su parte, en el caso de las empresas, éstas verán incrementados

sus costos de producción, lo cual va a repercutir en una baja en su competitividad

internacional haciendo menos atractivas las exportaciones a los compradores externos;

al tiempo que la empresas trasladarán esos impuestos al consumidor final, lo cual

impactará en una menor demanda de bienes y servicios nacionales, lo que obligará a

las empresas a despedir personal, incidiendo en un mayor desempleo y en un menor

nivel de bienestar de la población.

Si el gobierno decide financiar el déficit fiscal por la vía del financiamiento interno (tal

como está ocurriendo en el país), al estar interviniendo continuamente en el mercado

de bonos, éste deberá ofrecer los títulos de deuda que emite a rendimientos (tasas de

interés) cada vez más atractivos para los inversionistas, a fin de lograr una colocación

rápida de esas emisiones, lo cual conduce a que el gobierno compita con otros

instrumentos de inversión de los bancos, lo que conduce a rigideces en la estructura de

tasas de interés nacional y a que los bancos se vean atraídos a invertir en ese tipo de

títulos, que son de alto rendimiento y muy seguros, en detrimento del financiamiento a

los sectores productivos del país que, dicho sea de paso, es un crédito más riesgoso

para los bancos.

Así mismo, si los bancos invierten en este tipo de valores del Estado, si se diese un

incumplimiento por parte del gobierno en la redención oportuna de estos títulos, los
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bancos podrían verse afectados, si las calificadoras de riesgo crediticio (Moody´s, Fitch

Ratings, Standard & Poor´s) hicieran una evaluación de la cartera de los bancos en un

momento determinado y se les redujera la calificación por efectos del mayor riesgo que

enfrentan, obligándolos a crear reservas adicionales para cubrir ese riesgo.

La deuda interna de Honduras ha crecido en forma galopante en los últimos años, tal

como se aprecia en la gráfica siguiente, que presenta datos para el período 2007 -

2018:

Fuente: Elaboración propia con datos del Sector Fiscal del Banco Central de Honduras .

Si el gobierno se decide por financiar el déficit con endeudamiento externo, dado

que el déficit es mayormente generado por gasto corriente, ello significa endeudarse a

futuro para pagar la “comida de hoy” dejando esa deuda a las futuras generaciones que

nada habrán tenido que ver en este problema. El mismo efecto conlleva la conversión

de deuda interna por deuda externa. Es importante considerar que el endeudamiento

externo para fines fiscales es, quizá, la política menos recomendada para un gobierno,

como mecanismo de financiación del déficit fiscal, ya que implica endeudarse a futuro

para pagar la “factura” del gasto corriente. En otras palabras, es dejar esa herencia a

nuestros hijos, nietos y bisnietos para que paguen la “comida” que nosotros nos

comimos, lo cual conlleva, en el fondo, criterios de valoraciones éticas y morales.


Si se financia el déficit por la vía de la emisión inorgánica de dinero, esto conlleva dos

efectos perversos: el primero es la inflación, ya que se inunda la economía con dinero

sin respaldo, presionando la demanda de bienes y servicios, que al no poderse


18
satisfacer - porque la economía no puede ampliar la oferta de bienes y servicios en el

corto plazo - el efecto se va a ir a los precios. Aquí, lo que sucede, es lo que ya se dijo

anteriormente, que hay mucho dinero “persiguiendo” pocos bienes.

El segundo efecto es que la demanda interna no satisfecha con el excesivo aumento de

dinero, se satisface en el exterior, dado que la economía hondureña es abierta, lo que

aumenta el monto de las importaciones, que a su vez aumenta el déficit comercial. Esto

introduce, al igual que con el déficit fiscal, riesgo de devaluación, porque presiona la

balanza de pagos a través de una mayor demanda de divisas que se satisface

reduciendo las Reservas Internacionales del banco central (Enfoque monetario del tipo

de cambio) lo cual provoca devaluación para equilibrar el mercado cambiario y, al

mismo tiempo, más inflación

Otra forma de financiamiento sería desviar las donaciones y otras formas de ayuda

internacional, que generalmente se otorga para ejecutar proyectos en el país, para el

financiamiento total o parcial del déficit fiscal; pero, esto no es adecuado, debido a que

los proyectos para los cuales van destinadas esas donaciones no serían ejecutados, a

menos que tales donaciones contengan componentes de alivio presupuestario, como

ha ocurrido con la condonación de la deuda externa bajo la Iniciativa de los Países

Pobres Altamente Endeudados (HIPC).

Finalmente, otra forma de financiar el déficit sería monetizando parte de las RIN del

BCH; pero, eso sería financiar el déficit a costa de reducir las reservas que son un

Patrimonio Nacional lo cual, dado el precario nivel de éstas, no sería una opción

adecuada, ya que el BCH debe mantener como mínimo en RIN el equivalente a 3

meses de importaciones.

La pregunta millonaria entonces es ¿Cual sería la mejor opción? La respuesta es que el

gobierno funcione con un presupuesto equilibrado, lo cual significa que los gastos

deben estar ajustados a sus ingresos o mantener un déficit dentro de los parámetros

del FMI del -2%. Por tanto, la política fiscal tiene un rol trascendental en el crecimiento y

desarrollo del país. Por eso, se deben "reinventar" las finanzas del Estado.

¿Cómo hacer eso? En primer lugar, hay que elaborar una política de ingresos y gastos

congruente a la capacidad del país, haciendo que todos paguen los impuestos.

Reinventar las finanzas públicas significa lo siguiente: 1. Hacer que los grandes
19
contribuyentes paguen los impuestos; 2. Significa evitar el contrabando; 3. Evitar la

evasión y la elusión fiscal; 4. Modernizar el sistema de captación tributaria y no

tributaria; 5. Significa evitar que los recursos captados se los roben; 6. Significa también

hacer un “Pacto Fiscal”; 7. Significa también hacer una “Reforma Fiscal” para que el

actual sistema tributario, que es altamente regresivo, se convierta en un sistema

altamente progresivo, por el cual, el que tiene más pague más (Modelo de Robin Hood);

8. Además, significa que por el lado del gasto, el gobierno debe trabajar con

presupuestos austeros, sin derrochar recursos, tratando de ahorrar recursos en sus

ejercicios corrientes; y 9. Que el Presupuesto General de la Nación, una vez aprobado

por el Congreso de la República, no se permita efectuar modificaciones presupuestarias

para evitar incrementos en el presupuesto ya aprobado y, consecuentemente, en los

gastos corrientes y el déficit fiscal. Esto es muy importante para evitar ineficiencia en el

gasto, puesto que cuando una Secretaría de Estado no gasta el presupuesto asignado,

se le reduce su presupuesto en el siguiente período; para evitarlo, las secretarías

gastan el presupuesto improductivamente para que eso no suceda.

8. Otro indicador muy importante del comportamiento macroeconómico de un país es

el déficit comercial, el cual no se representa como una proporción con respecto al PIB,

sino que el FMI dice que un país debe exportar lo más posible e importar lo menos

posible, de manera que el saldo de la balanza comercial negativo sea lo menos posible.

La balanza comercial de un país esta definida por la exportaciones menos las

importaciones. En forma algebraica esto es: BC = X – M. En donde X = exportaciones y

M = importaciones.

En la siguiente gráfica se presenta el comportamiento anual de las exportaciones e

importaciones, así como del déficit comercial de Honduras, en el período de 2005 al

2018:
20

Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Honduras

Lo ideal sería que un país tenga superávit comercial, lo cual significaría que las

exportaciones serían superiores a las importaciones (X mayor M); pero, eso, técnica y

prácticamente es imposible, ya que los países siempre tienen necesidad de importar

bienes y servicios del exterior, especialmente bienes intermedios y de capital, que

favorecen el proceso productivo y que no se producen internamente.

Por otra parte, no todo lo que se usa en el país se puede producir internamente, de

ahí la necesidad de importar. La segunda opción sería que las exportaciones fuesen

igual a las importaciones (X = M), lo cual también es poco probable; por lo que la

tercera opción - y que es la más realista - es que las importaciones superen a las

exportaciones (M mayor X), que es lo que generalmente sucede en todos los países

de América Latina.

El problema en esto es que el déficit comercial debe ser bajo, sostenido y estable;

pero lo que se aprecia en muchos países de la región, es que el déficit comercial es

cada vez creciente y la razón es porque importan más de lo que exportan, y ese es un
problema estructural de las economías por sus ineficientes y deficientes aparatos

productivos, poco diversificados, que no son resueltos con adecuadas medidas de

política económica y estructural para estimular la producción de un mayor volumen de

productos y más diversificados .

En la gráfica siguiente, en la cual se presenta la brecha comercial, es preciso notar

la pendiente histórica de los últimos 12 años, de las curvas de las importaciones y


21
exportaciones, ya que por lo general, la pendiente de la curva de las importaciones es

positiva que se vuelve más inclinada en ciertos períodos, pero la curva de las

exportaciones es levemente positiva y poco inclinada en ciertos años, y negativa en el

período 2012 a 2016, lo cual indica que la Propensión Marginal a Importar (PMM) de

Honduras es mayor que la Propensión Marginal a Exportar (PMX), lo cual es una clara

desventaja para el país.

En 2018 se ve que la pendiente de las importaciones se vuelve ligeramente

negativa, y la de las exportaciones se vuelve ligeramente positiva, por un aumento de

las mismas (Nótese que el año anterior fue pendiente negativa). La baja en el valor de

las importaciones se debe a que el país ha reducido ligeramente las importaciones

por efectos de la reducción en los precios del petróleo a nivel internacional, situación

que le ha permitido al BCH ahorros de alrededor de $500 millones en divisas y que

también se ve reflejado en un aumento en el nivel de Reservas Internacionales del

BCH.

En la gráfica siguiente, se presenta la brecha comercial del período 2005 al 2018:

Fuente :Elaboración propia con datos del Banco Central de Hondras


El saldo de la balanza comercial está dado por la expresión de las exportaciones

menos las importaciones de un país (BC= X – M). El déficit ocurre cuando las

importaciones son superiores a las exportaciones. Un país debe procurar mantener un

déficit comercial lo más reducido posible, lo cual implica que debe aumentar

sustancialmente sus exportaciones y reducir significativamente sus importaciones.

La estructura productiva de Honduras está basada en ciertos productos tradicionales


22
de exportación, a saber: café, bananos, camarón, aceite de palma, frutas y legumbres

etc. Por tanto, no tiene una estructura productiva diversificada que le permita

aumentar sus exportaciones en forma abrupta en el corto plazo. Para aumentar las

exportaciones, Honduras debe introducir cambios importantes en su estructura de

producción, haciéndola más competitiva; esto es diversificar la producción,

especialmente privilegiando la producción de productos terminados y,

consecuentemente, sus exportaciones para favorecer un proceso agroindustrial e

industrial sostenido, que es lo único que podrá sacar al país del subdesarrollo.

Esto, obviamente, requiere de inversión nacional y extranjera, tanto productiva como

en infraestructura pública (carreteras, puentes, caminos vecinales, escuelas,

hospitales, puertos, aeropuertos) que le permita a los productores y consumidores

acercarse con mayor facilidad a los mercados.

En materia de productos exportables, Honduras tiene una posición geográfica

envidiable en la región, con acceso a dos mares y muy cerca de los Estados Unidos.

Esto debe catapultar al país hacia mayores niveles de producción y comercio. Sin

embargo, se deben buscar nuevos mercados para no depender sólo del mercado

norteamericano, que sin quitarle la importancia que tiene - por ser el mercado más

grande del mundo - la alta dependencia de este mercado hace que cualquier

problema que ocurra en ese país, los efectos se traspasan casi de inmediato a la

economía nacional, tal como ocurrió en el 2009, cuando la economía tuvo una

recesión de -2.1%.

9. Otro indicador importante es el Saldo de la Balanza en Cuenta Corriente.

El saldo de la balanza en cuenta corriente de la balanza de pagos está

compuesto por 4 saldos, así: 1) Saldo de la balanza comercial de bienes; 2)

Saldo de la balanza comercial se servicios; 3) Saldo de la balanza de rentas; y 4)

Saldo de la cuenta de transferencias, el cual incluye las remesas familiares. Para

el caso de Honduras, todos los saldos son negativos, con excepción del saldo de

trasferencias, ya que el ingreso de más de US$4,300 millones de remesas

familiares hacen que el saldo de la cuenta de transferencias sea positivo y

amortigüe, en parte, el saldo de la cuenta corriente. Por esa razón, el saldo de la

cuenta corriente siempre es menor al saldo de la cuenta comercial de bienes y


23
servicios.

En la siguiente gráfica se muestra el comportamiento del Déficit de la Cuenta

Corriente de Honduras, en el período 2007 al 2018:

Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Honduras.

10. Otro indicador, no menos importante, es la deuda externa en términos del

PIB. Este indicador mide cuánto del ingreso nacional se va a destinar a pagar la

deuda externa del país, en el caso que se exija que esa deuda deba ser pagada

hoy y mide el riesgo país. A un inversionista o institución financiera internacional

le interesa mucho conocer este indicador para decidir si conviene o no, invertir o

prestar dinero a un país o, también, para definir la tasa de interés que le cobrará

para cubrir el riesgo país por ese financiamiento. La deuda externa surge cuando

el país se endeuda en el exterior. Todos los países tienen deuda externa,

incluyendo los Estados Unidos de América; pero, el problema se presenta

cuando un país se endeuda más allá de sus posibilidades y la deuda se

convierte en una pesada carga financiera para el país.


La siguiente gráfica muestra los saldos de la deuda externa total, pública y privada de

Honduras, en el período del 2005 al 2018:

Fuente: elaboración propia con datos del Banco Central de Honduras


El FMI ha establecido como indicador de sostenibilidad de deuda externa a PIB,

un porcentaje máximo de un 40% (Deuda externa /PIB); pero hay países que superan

con creces ese porcentaje. Según la página web www.USdebtclock.org Estados

Unidos tiene una relación de deuda a PIB de 105%, lo cual indica que a ese país no le

alcanza el PIB total para pagar su deuda si tuviera que pagarla hoy. Cuando esta

relación en un país es de un 70%, por ejemplo, significa que del total de ingresos del

país, representado por el 100% del PIB, el 70% de esos ingresos deben destinarse al

pago de la deuda externa; aún más fácil, significa que de cada dólar producido, 70

centavos se van al pago de la deuda externa.

Si esto es así, entonces surge la siguiente pregunta ¿si de los ingresos de un país, el

70% debe destinarse al pago de la deuda, qué le queda al país para financiar su

proceso de desarrollo? La respuesta es que ésta es y ha sido una de las principales

limitantes para el desarrollo de los países centroamericanos y de Honduras, en

especial. Lo importante aquí es que los países adopten una política firme de

endeudamiento externo, fijando y cumpliendo techos límite en cuanto a

endeudamiento, por ejemplo, no sobre pasar el 30% del PIB en ningún momento. Si el

país se endeuda a niveles insostenibles llegará el momento en que los acreedores

vendrán a quitarnos hasta los dientes.

El comportamiento de la deuda externa pública en relación al PIB en Honduras en el

período 2005 a 2016, se muestra en la siguiente gráfica:


25

DEUDA EXTERNA PÚBLICA/PIB


(En Porcentajes)

Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Honduras.

En resumen, estas han sido las grandes limitaciones estructurales que ha enfrentado

Honduras y todos los países de América Latina, debido a que sus ingresos son

insuficientes para financiar las inmensas necesidades de recursos que requiere el

proceso de desarrollo de los países, como infraestructura, educación y salud, que

constituyen los tres grandes pilares en los que descansa el desarrollo de los países.

La pregunta que surge de inmediato es ¿por qué Honduras debe endeudarse tanto?

La respuesta es porque el ahorro interno de Honduras, compuesto tradicionalmente

por el M3 (circulante + depósitos a la vista + depósitos de ahorro + depósitos a plazo),

es muy bajo y, por lo tanto, tiene que recurrir al ahorro externo como mecanismo para

financiar la economía.

El ahorro externo se compone de los siguientes elementos: a) Las remesas familiares;

b) La inversión extranjera directa (IED); c) Los préstamos externos (desembolsos); y

d) Las donaciones. Mediante estos mecanismos se logra financiar la economía. Como

la IED no fluye hacia el país en grandes cantidades, así como tampoco las

donaciones de países amigos, entonces lo que mantiene a flote al país son las

remesas familiares y los préstamos internacionales; pero esencialmente los

desembolsos de préstamos que implican divisas frescas para el país que, por ley,

deben quedar en el Banco Central para acrecentar sus reservas internacionales.

Si el país NO recibiera los importantes montos de remesas familiares que recibe, que
26
en el 2016 llegaron a casi los US$4,000 millones, esos recursos tendrían que

obtenerse de préstamos internacionales, lo cual endeudaría más al país.

En la siguiente gráfica se muestran las remesas familiares en el período 2005 – 2018:

Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Honduras.

Por lo tanto, una solución que se debe procurar es aumentar el ahorro interno del

país para no depender del ahorro externo, y la pregunta es ¿cómo?. La respuesta es

mediante el crecimiento económico a una tasa del 8% anual que genere suficiente

ahorro interno, así como la remuneración adecuada a los depósitos del público en

los bancos. Un depositante que hace grandes depósitos en el sistema bancario debe

tener en cuenta la tasa de interés que el banco paga; pero, la decisión de invertir no

sólo debe hacerse en función de la tasa nominal, sino que debe hacerse en función

de la tasa de interés real, es decir descontada la inflación cuya fórmula es ( Tir = Tin

– Inflación).

La tasa real de interés debe ser en todo momento positiva, es decir mayor que la

inflación, porque de lo contrario serían tasas negativas y el ahorrante estaría

perdiendo, ya que no recupera ni siquiera la tasa de inflación, lo cual constituye un


desestimulo para los ahorrantes. De acuerdo con CEPAL, cuando los bancos de un

país pagan tasas de interés reales negativas, eso favorece la fuga de capitales en

busca de mejores rendimientos (Caso “Panamá Papers” o los paraísos fiscales del

Caribe).
27
Este es un problema estructural de la economía hondureña que habría que atacar,

porque el problema radica en que, para aumentar las tasas de interés pasivas, los

bancos sólo estarían dispuestos a hacerlo si se aumentan las tasas activas.

Las tasas de interés activas están determinadas por cuatro elementos fundamentales:

1) Los gastos financieros; 2) Los gastos administrativos; 3) El riesgo crediticio; y 4)

Las utilidades de los banqueros. Los gastos financieros pueden ser maniobrables por

los bancos dependiendo de la clasificación que les otorguen las calificadoras

internacionales de riesgo, como Standard and Poors, Moody´s o Fitch Ratings. Por su

parte, los gastos administrativos es una variable manipulable por los bancos porque

depende de la eficiencia bancaria, especialmente deben hacer ahorros de papelería y

gastos de funcionamiento. El riesgo crediticio puede ser maniobrable si se adoptan los

mecanismos y políticas de mitigación y minimización de riesgo; pero, la variable que

sí puede ser manejada por la autoridad de supervisión del sistema bancario es el de

las utilidades.

El problema es que los banqueros se resisten a reducir el margen de utilidades, lo

cual hace menos manipulable la tasa de interés activa y de ahí la inflexibilidad a la

baja en las tasas de interés activas. Si a esto se agrega la emisión de deuda pública

interna por parte del gobierno para financiar el Presupuesto de la Nación, la

inflexibilidad hacia la baja de las tasas de interés activas se hace mayor, ya que los

bonos del Estado compiten con los instrumentos financieros que ofrecen los bancos,

por los cuales deben de pagar cada vez mayores tasas de interés, haciendo menos

probable que los banqueros estén anuentes a reducir las tasas.

IV. Devaluación y regímenes cambiarios: El caso de Honduras.

11. La devaluación es el proceso por el cual la moneda nacional pierde valor en

términos de la moneda de reserva internacional que es el US dólar. El riesgo de

devaluación de una moneda, como se indicó en la primeras páginas de este

documento, puede verse a través de tres indicadores claves:

11.1 El primer indicador son las Reservas Internacionales Netas (RIN).

Según el FMI un país en vías de desarrollo debe tener reservas internacionales


28
por un monto equivalente a tres meses de importaciones como mínimo, para

afrontar sus compromisos de corto plazo y poder mantener la estabilidad

cambiaria. Según cifras del Banco Central de Honduras, el monto de Reservas

Internacionales Netas cubre 3.4 meses de importaciones, lo cual si bien está

dentro de los parámetros internacionales, no constituye una posición holgada

de reservas y, eventualmente, el país requerirá ajustar su paridad cambiaria a

niveles mayores. Las Reservas Internacionales Netas (RIN), además, tienen la

función de medir la cantidad de dinero en la economía, lo cual se hace a través

de la Base Monetaria. La Base Monetaria está constituida por el circulante en

poder del público (C) más las reserva legal de los bancos comerciales en poder

del Banco Central (R), es decir: BM = C + R.

Las reservas internacionales deben cubrir en un 100% la Base Monetaria, que

es la que controla en un 100% el Banco Central. Cuando las RIN no cubren la

Base Monetaria, significa que el Banco Central está emitiendo dinero

inorgánico (MAQUINITA), lo cual tarde o temprano impactará en un proceso

inflacionario.

La siguiente Gráfica muestra la situación de las Reserva Internacionales Netas

de Honduras en el período de 2007 al 2018:

Fuente: Elaboración propia con datos del Banco Central de Honduras.


11.2 El segundo indicador es el déficit de la balanza comercial. El déficit de la

balanza comercial indica, en definitiva, que las importaciones de bienes son

mayores a las exportaciones. Cuando un país tiene un déficit comercial


29
considerable, el implementar ciertas medidas ayudará a corregir esos desequilibrios; sin

embargo, cuando este déficit es persistente (continuo), entonces el país enfrenta un

serio problema, ya que al final será el Banco Central el que asumirá con sus propias

reservas la demanda de divisas para pagar el exceso de importaciones, lo que al final

llevará a una devaluación de la moneda.

11.3. El tercer indicador es el déficit fiscal. Cuando el déficit fiscal es cuantioso

y causado por exceso de gasto corriente, los recursos gastados por el gobierno

son recibidos por los diferentes sectores económicos del país y, como la

estructura productiva del país es limitada, no se pueden generar los suficientes

bienes y servicios en el corto plazo para hacer frente a una mayor demanda de

esos sectores que reciben esa masa monetaria, por lo cual, en un primer

momento, esa mayor masa monetaria causada por el gasto del gobierno

presionará los precios y, en un segundo momento y en un contexto de

economía abierta, los agentes económicos se irán a comprar esos bienes y

servicios al exterior, lo cual va a presionar la balanza comercial a través de

mayores importaciones, lo que a su vez presionará las Reservas Internacionales

del Banco Central, reduciéndolas y, consecuentemente, la balanza de pagos del

país a través de mayores salidas de divisas del BCH. Esto introduce a la

economía un mayor riesgo cambiario, sobre todo en un ambiente en el que el

Banco Central no tiene abundancia de divisas.

12. Hay dos grandes divisiones en cuanto a los regímenes cambiarios se refiere: el

régimen de tipos de cambio fijo y el régimen de tipos de cambio libremente flexible.

Además existe la posibilidad de una decisión intermedia como la flotación

administrada o controlada o al régimen del “Crawling Peg” como ocurre en Honduras

y en varios países de América Latina, en donde se recurre a pequeñas y frecuentes

variaciones en el tipo de cambio, de acuerdo a la evolución de ciertos indicadores

básicos como el diferencial entre los precios internos y los precios del principal socio

comercial o al establecimiento de una “banda de flotación” el cual permite pequeña

flotación dentro de ciertos márgenes previamente establecidos (Cavazos Lerma,


30
1979).

Este régimen de tipos de cambio administrado o el del “Crawling Peg” al igual que un

sistema de tipos de cambio fijo, tiene una característica fundamental y es que el país

debe tener suficientes reservas internacionales, lo cual no se requiere en un sistema

de tipos de cambio libremente flexible. Por consiguiente, aquí la pregunta

fundamental es ¿puede Honduras tener un sistema de tipos de cambio libremente

flexible, para evitar el requisito de tener que mantener abundantes RIN en el Banco

Central? La respuesta es NO. Honduras no puede tener un sistemas de tipos de

cambio libremente flexible porque, en primer lugar, tiene una moneda cuya demanda

es sólo nacional; segundo, si Honduras adoptara un sistema de esta naturaleza se

quedaría sin dólares en un día, porque todos los agentes económicos acudirían a los

bancos a demandar dólares, ya que el BCH no podría imponer restricciones a la

venta de dólares.

13. Los regímenes cambiarios tienen efectos en tres dimensiones principalmente: 1.

En la tasa de inflación; 2. En la relación entre los precios domésticos y los precios

internacionales; y 3. En las tasas de interés. Es decir, un país puede tomar la

decisión de dolarizar su economía, tal como lo hizo El Salvador en el 2001; pero,

para ver si la dolarización es mejor que tener una moneda propia es indispensable
2
comparar los resultados de cada régimen en estas tres dimensiones. Esto se puede

hacer analizando las ventajas que se derivan para Honduras del hecho de tener una

moneda propia, el lempira. Teniendo dicha moneda, Honduras puede devaluarla,

apreciarla o dejar su tipo de cambio constante. Veamos los efectos de cada una de

estas acciones:

Apreciar la moneda con respecto al dólar. Esta política podría parecer ideal en

momentos en los que los precios del petróleo y otros productos primarios están

subiendo. La apreciación de la moneda compensa los aumentos de precios de

dichos productos en dólares en una magnitud igual a la apreciación. Así, por

ejemplo, si el petróleo sube 15% y el lempira se aprecia en 5%, los precios

domésticos de la gasolina subirían sólo 10%. Si Honduras apreciara el lempira en la

misma medida en la que han subido los precios del petróleo, los hondureños

sentirían que el petróleo no sube de precio. Esto sería muy bueno. Con esto evitaría
31
la inflación. Pero ¿Por qué, entonces, países como Costa Rica, que ha utilizado la

revaluación como mecanismo alternativo, está tan desilusionada con esta política?

Por dos razones:

Primero, porque al apreciarse la moneda, los costos de producción de las empresas

aumentan en relación a los precios internacionales, causando que las exportaciones

se vuelvan demasiado caras. Esto es lo que ha estado pasando en Costa Rica

desde que el colón tico comenzó a apreciarse, ya que eso hizo que las

exportaciones del país disminuyeran. Con las exportaciones cayendo,

eventualmente el colón se va a devaluar y la inflación va a subir rápidamente.

Segundo, aún con la apreciación del colón, la tasa de inflación en Costa Rica no se

ha reducido tanto cuanto se esperaba, contrario a lo que ha sucedido en países

dolarizados como El Salvador. Pero, el problema de dolarizar es que se dolariza el

gasto pero no el ingreso, lo que hace que los “desajustes” en el mercado golpéen

severamente a los pobres, generando un aumento en el nivel de pobreza del país,

que a su vez amplía la brecha entre pobres y ricos. Dolarizar no es una opción para

Honduras. (Ver artículo “La desdolarización de la economía salvadoreña” Serrano

Evelio)

Depreciar la moneda con respecto al dólar. Con esta política los precios del

petróleo aumentarían por sobre sus aumentos en los mercados internacionales. Así,

por ejemplo, si el petróleo aumenta 25% y la moneda se devalúa en 10%, el precio

doméstico del petróleo aumentaría en 35%. Igualmente, las tasas de interés

aumentarían por la tasa de devaluación. Si usted puede obtener 3% en dólares,

pedirá 13% para depositar en una moneda que se devalúa en 10%. Este círculo

vicioso de devaluación- inflación fue lo que llevó a Costa Rica a buscar la revaluación,

pero ahora ese país esta desilusionado con esa medida.

Dejar igual la moneda, manteniendo una tasa de cambio fija, que es lo que ha hizo

Honduras entre el 31 de diciembre de 2005 a 25 de Julio 2011. Esto es casi igual que

la dolarización, excepto que no se anula la política monetaria; pero, las tasas de

interés son más altas. La superioridad de tener un tipo de cambio fijo es en cuanto a

que la tasa de inflación y las tasas de interés pueden mantenerse bajo control, es

decir a niveles bajos, lo cual le da mucha certidumbre y estabilidad a la economía. Sin


32

embargo, el país debe mantener altos niveles de RIN en el BCH, lo que en este

momento para Honduras es un problema, ya que los desajustes en el mercado

cambiario - que por lo general son de excesos de demanda sobre la oferta de divisas -

tienen que ser compensados por el BCH con reducciones de sus RIN.

Como ya se mencionó, la otra opción es dejar flotar la moneda dentro de una “banda

de flotación” que es lo que se le llama “Crawling Peg”, que consiste en que el tipo de

cambio de la moneda puede ajustarse rápidamente y mediante pequeños ajustes,

hacia arriba o hacia abajo, dentro de esa banda, lo que permite revaluar o devaluar la

moneda según el comportamiento de “ciertos” factores que el Banco Central evalúa a

través del Índice del Tipo de Cambio Efectivo Real (ITCER). Esta política es la que

está siguiendo Honduras y es una opción más eficiente para el país porque permite

ahorrar divisas en el tiempo, al igual que lo ha hecho Nicaragua.

Tener moneda propia es una opción superior a la dolarización, ya que el país,

mediante el uso de la política monetaria, puede hacer ajustes en el tipo de cambio

para corregir los desequilibrios macroeconómicos, lo cual, en el caso de dolarizar la

economía, le quita esta opción y el Banco Central desaparece como ente regulador de

la liquidez y como prestamista de última instancia y la Reserva Federal de los Estados

Unidos no acepta ese rol fuera de los USA. Cuando la economía de un país se

dolariza los “shocks” externos golpean al país con mayor intensidad que cuando se

tiene moneda propia, ya que no tiene los mecanismos de defensa para hacer frente a

esos efectos, como es la política monetaria, a no ser que el país tenga un “blindaje”

de su economía.

14. Hay que señalar que algunos se cuestionan lo siguiente ¿para qué tener moneda

propia si tanto la revaluación como la devaluación son un problema? Esta es una

decisión que debe surgir de análisis empíricos para cada país, a fin de definir cuál

moneda le rinde más, es decir, cual es la más eficiente, si el lempira o el dólar. Por el

momento, se estima que el lempira es la moneda que mejor cumple las


33
funciones de intercambio y de patrón de valor en las actividades económicas en

Honduras, ya que dolarizar no es una opción viable puesto que el país debe cumplir

una serie de condiciones, entre las cuales está la estabilidad macroeconómica. Por

otra parte, es más eficiente tener moneda propia (el lempira) que dolarizar la

economía, puesto que el país dispone de la política monetaria para hacer frente a los

“shocks” externos y el BCH como prestamista de última instancia, dos factores

fundamentales para la estabilidad.

V. Conclusiones

15. En conclusión se puede señalar, que el Análisis de Riesgo Macroeconómico o

Análisis del Entorno Macroeconómico, es el que da el “norte” de la economía en un

momento dado; es, en otras palabras, el que indica por dónde va la economía en un

momento dado y se mide a través de las variables o indicadores que en este

documento se han presentado.

16. Como empresarios, hombres de negocios, analistas de riesgo, asesores de

inversionistas, banqueros o simplemente como consumidores, les será de mucha

utilidad conocer el rumbo de la economía para tomar sus propias decisiones, porque

aquí es donde se puede ver y cuantificar los riesgos inherentes que se afrontan en la

toma de decisiones de inversión.

17. Para los funcionarios del gobierno, tanto del Banco Central, de la Secretaría de

Finanzas, de la Secretaría de Industria y Comercio, o empleados del sector público

en general y del sector financiero nacional, el conocer el entorno macroeconómico

del país les servirá para decidir el tipo de medidas de política económica que deben

ser adoptadas para que la economía vaya por el sendero que se desea o para

corregir los desequilibrios macroeconómicos en el caso en que ya estén presentes en

el escenario.

18. Para Honduras es más eficiente tener su propia moneda, el lempira, que

adoptar el dólar estadounidense como moneda de curso legal, ya que esto le permite

al BCH hacer uso de la política monetaria para hacer frente a los “Shocks” externos
34
que continuamente están llegando; al tiempo que el Banco Central es el prestamista

de última instancia. Si se dolariza, tendría que desaparecer el Banco Central de

Honduras y se perdería totalmente la política monetaria, como instrumento de control

monetario. Así las cosas, el alma de la política económica de Honduras pasaría a ser

la Política Fiscal, que ya de por sí es un problema, porque con una economía

dolarizada el déficit fiscal debería ser de “cero”.

Por otra parte, en la Constitución de la República se establece, que la moneda de

curso legal en Honduras es el lempira y, por lo tanto, para cambiarla, habría que

convocar a la población a un “plebiscito” para consultarle al pueblo si está o no de

acuerdo en cambiar su moneda. Al final, ésta es una decisión de una Constituyente.

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Tomado de Dolarización en Costa Rica, Manuel Hinds, Máster en Economía, Northwestern University. Columnista de “El Diario de Hoy” 3 de
abril de 2008. Adaptación propia al caso hondureño.

Bibliografía

1. Banco Central de Honduras, Boletín Estadístico, series 2005 - 2017, en

www.bch.hn

2. Secretaría de Finanzas, SEFIN, series 2005 – 2017 en www.sefin.gob.hn

3. Clases de Teoría Económica, UNITEC, Postgrado

4. Boletín Económico Trimestral de UNITEC, 2010 y 2011

5. Dolarización en Costa Rica, Manuel Enrique Hinds, Columnista del Diario de

Hoy, El Salvador.

6. Cavazos Lerma Manuel, Teoría y Política Monetaria: Regímenes Cambiarios,

apuntes sin editar, CEMLA 1979.

7. Serrano, José Evelio “Desdolarizar a los salvadoreños”, en

http://salvadorenosenelmundo.blogspot.com/2011_03_09.

Nota de los derechos de autor. Este trabajo es para fines académicos. Sin embargo,

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