6. EVOLUCIÓN DEL EBITDA (Ventas sobre resultado bruto de explotación) ¿Cómo va a mejorar?

¿Hay riesgos de que no mejore?

En primer lugar, hay que hacer referencia a la estrategia que está siguiendo ADZ para
reestructurar su empresa y salir del período de crisis económica y financiera en el que sigue
inmersa. Esta estrategia se centra, en cerrar o reducir el número de tiendas y puntos de venta
físicos, lo que implica una reducción de costes significativa 114,9 Mll € (un reducción de
tamaño del -45%), en contrario, ha decidido basar su negocio en el crecimiento de la venta
online, favoreciendo a ese multicanal a que se hace referencia en el Informe.

Las ventas online deben suponer un 50% del crecimiento futuro (crecimiento del LFL en 2019
del 4’5% reduciéndose a el 2’4% en 2021). Lo que supone además, una TACC del 2’5% en el
período 2020-21 (mientras que los potenciales competidores lo harán en torno al 5%).

Respecto a estos supuestos, cabe destacar que existen algunos riesgos:

Guerra comercial China-EEUU, (aunque en estos momentos se ha llegado a un pacto comercial

recientemente que puede revertir esta situación) que unido a otros factores socio-económicos
pueden reducir la productividad y la rentabilidad. El FMI ha dado su previsión de crecimiento
casi nulo (<3%) para estos años venideros, esto a ADZ le afecta sobre todo en su negocio en
Latinoamérica, que crecería en 2019 al 0’2% y al 1’8% en 2020 (en ambos casos por debajo de
la media mundial 3% en 2019 y un 3’4% en 2020, y el de la eurozona 1’2% en 2019 y 1’4% en
2020).

Se presume también una mejor eficiencia del control de las tiendas físicas, relacionado con la
gestión directa (no franquicias) y la mejora de la eficiencia de la gestión de inventarios, por la
utilización de alguna herramienta nueva o una mayor productividad del factor humano). Lo que
puede no cumplirse reduciendo el margen bruto previsto.

Excesiva dependencia de la estrategia comercial, el éxito de la reestructuración y la apuesta por

el canal de distribución online conllevará en gran medida la mejora del margen. Para que se
pueda dar un aumento del margen bruto, debe tener éxito la estrategia de venta online, sobre
la que se asienta una segunda estrategia de apertura de tiendas físicas bajo control directo,

1 Informe Adolfo Domínguez páginas 3 y 4

que mejoraría en gran medida los márgenes y el FCF yield de ADZ, aproximándolo al de la
competencia.

Sobre estos supuestos el FCF del período 2020-21 es positivo, y el FCF yield es del 1%, aun lejos
del 7’5% de la competencia.

Aun cuando nos ponemos en tasas de LFL del 0,5% (pesimista), el riesgo solo supondría un
menor éxito de la estrategia comercial, y una pequeña reducción del margen bruto y el TACC de
ADZ.

La forma en la que se pretende conseguir este crecimiento del EBITDA es a través de la

estrategia de reestructuración que hemos explicado, lo que puede dar lugar a un éxito
empresarial y un acercamiento en términos financieros a la competencia, o un escaso
crecimiento o crecimiento casi vegetativo lo que supondría un retraso en la mejora de ADZ tal y
como prevé el Informe.

Es posible que pueda darse una situación de guerra comercial o recrudecimiento de la

competencia en el sector, que se relaciona directamente con la gestión de inventarios, uno de
los problemas a solucionar de ADZ y que reduce su margen bruto. Lo veríamos en realidad a
través de más rebajas, “mid season sales” y otros descuentos, que presionan el crecimiento de
ventas y a su vez el margen, lo que podría ponernos en una previsión pesimista como hemos
citado anteriormente.

Otra posible amenaza o cambio en el sector, que puede cambiar ostensiblemente el margen es
la estrategia de M&A que desde 2017 está en auge, con diversos ejemplos (Inditex, Nike o
H&M).