El Dipló: Cuando Wall Street se hizo

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Edición Nro 112 - Octubre de 2008

PARA SALVAR A LOS BANCOS DEL DESASTRE

Cuando Wall Street se hizo socialista

Por Frédéric Lordon

Ante la dimensión del cataclismo financiero que ha sacudido a Wall Street en las últimas
semanas, las autoridades estadounidenses, dejando de lado el proclamado dogma ultraliberal
que confía la solución de todos los problemas a la mano invisible del mercado, han acudido al
dinero público, el de los contribuyentes, para socorrer a las entidades en quiebra. A fines de
septiembre, el Congreso iba a aprobar otro paquete de 700.000 millones de dólares para
implementar el salvataje de otras que corren serios riesgos. Pero más allá de estos episodios
puntuales, se asiste a una crisis sistémica de imprevisibles consecuencias, en cuya base se
halla el laisser-faire capitalista.
abía que tener un espíritu de niño, o bien el gusto por lo maravilloso, para tomar en serio la postura
marcial de las autoridades estadounidenses al afrontar la quiebra del banco de inversión Lehman
Brothers, postura que a la historia no le tomó más de dos días convertir en un gesto de desesperación.
El hecho de negarse a socorrer a ese banco de inversión en peligro era una apuesta puntual
extraordinariamente azarosa y, para decirlo de una vez, insostenible, si lo que se esperaba era que
marcara un cambio estratégico.

Es cierto que en los acontecimientos actuales hay elementos para desorientar y que la sucesión cada vez más rápida de
situaciones críticas, cada una percibida en tiempo real como una "cumbre" de la crisis, para ser inmediatamente
borrada por otra todavía más grave y todavía más espectacular, es como para hundir a los reguladores en abismos de
angustia y desorientación.

Los fines de semana de urgencia extrema prosiguen a un ritmo que se va acelerando -el 16 de marzo, Bear Stearns; el
12 de julio, primer acto de Fannie Mae y Freddie Mac; el 6 de septiembre, segundo acto de estos últimos (Warde, pág.
8); el 13 de septiembre, Lehman Brothers y Merrill Lynch; el 16 de septiembre (no esperaron ni siquiera una semana),
American Internacional Group (AIG)- y el binomio Reserva Federal y Departamento del Tesoro, cada vez que cree
haberse superado, descubre que no fue así y que hay que retomar todo nuevamente.

Otorguémosles el haber, hasta ahora, encadenado desempeños espectaculares, aunque perfectamente vanos si se trataba
de poner un fin definitivo al derrumbe de las finanzas estadounidenses, y de haberlo hecho a un costo que no es
simplemente financiero, porque ni el presidente de la Reserva Federal Ben Bernanke, ni todavía menos Henry Paulson,
ex presidente de Goldman Sachs, el florón absoluto del capitalismo absoluto, luego convertido en secretario del Tesoro
de una administración de ultraderecha, seguramente imaginaron nunca vivir un día la dolorosa paradoja de verse
tratados de "socialistas" cada vez que se ven obligados a aportar sostén público para el salvataje de las finanzas
privadas.

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Sin duda, fue también para terminar con esta infamia que uno y otro decidieron, desde la semana del 8 de septiembre
-en el mismo momento en que agotados por el mega salvataje de Fannie-Freddy parecía necesario seguir con el de
Lehman-, bajarle a éste el pulgar e indicar a la comunidad financiera que la próxima etapa se negociaría sin ellos.

Si se dejan a un lado las vejaciones personales, hay razones para comprender la posición del tándem "Fed-Treasury"
(Reserva Federal-Departamento del Tesoro). Las autoridades se inquietan, no sin razones, por los precedentes que
crean cada una de sus intervenciones, y por el hecho de que los banqueros privados podrían dejarse ir confortablemente
a la quiebra, sabiendo que a último momento "será necesario" salvarlos, como ya se hizo con Bear Stearns y
"Fannie-Freddie". El ánimo se ofusca ante estas facilidades y el hecho es que uno se mantendría difícilmente plácido
ante el espectáculo de las finanzas arrogantes y enriquecidas cuando todo va bien, pero refugiándose en el seno del
poder público, al que habitualmente tratan como una aberración de tipo soviético, para mendigar protecciones y
excepciones.

Un riesgo para todo el sistema

He aquí cómo, con frecuencia, el estado de ánimo es el medio más seguro de extraviar el análisis, lo que en ningún
caso quiere decir que la indignación de la cual procede sea ilegítima ni, todavía menos, que no haya que capitalizarla
para acumular recursos políticos que permitan golpear fuertemente más tarde. Pero sólo algo más tarde -sin esperar
demasiado-, es decir, después de haber puesto en claro analíticamente de qué se trata. Ahora bien, está claro que se
trata de un riesgo sistémico, es decir de la posibilidad, por la densidad de los compromisos entre bancos, de que la
caída de un solo actor desencadene, por ondas de choque sucesivas, una cascada de quiebras colaterales.

Para posibles liberales que oyen mal, precisemos que en la expresión "riesgo sistémico" está la palabra "sistémico", lo
que quiere decir que se trata del "sistema"... es decir, de la totalidad de las instituciones de las finanzas privadas,
potencialmente involucradas en un derrumbe global. Y, si verdaderamente es necesario ser todavía más explícitos,
digamos que una vez que el "sistema" de las finanzas, por lo tanto del crédito, está en ruinas, simplemente ya no hay
más actividad económica posible. En absoluto. ¿Resulta esto suficiente para hacer entrever la enormidad de las
consecuencias?

Por más penoso que pueda ser, no hay alternativa a la constatación de que una vez que la burbuja financiera ha
explotado y el riesgo sistémico se ha generado, el Banco Central pierde casi todo su margen de maniobra, porque el
hecho de que las finanzas privadas tengan la capacidad de vincular su suerte para lo peor a todo el resto de la economía
-el derrumbe de las finanzas supondrá necesariamente el derrumbe de la economía- forzando así la intervención pública
en su auxilio, es una toma de rehenes sin posibilidad de evitarla en el corazón de la crisis. Por eso, una nueva
regulación financiera significativa sólo puede hacerse en torno al objetivo estratégico de impedir que las burbujas se
formen 1, porque después es demasiado tarde. Sólo puede lucharse contra el riesgo sistémico erradicándolo; en cuanto
se reconstituye, y sobre todo cuando se activa, la partida está perdida.

La Reserva Federal, aunque no ha manifestado ninguna voluntad seria de erradicación, es al menos consciente del
grado en que está estratégicamente dominada, en el juego que la opone con las finanzas privadas en crisis,
paradójicamente en una posición de fuerza tanto más fuerte por el hecho de estar moribundas. Y entonces se somete,
con la muerte en el alma, a las conminaciones sucesivas de los diversos bancos arruinados para venir en su ayuda, con
el riesgo de dejar que se produzca una catástrofe irreparable.

En marzo de 2008, Bear Stearns amenazó con dejar impagos 13,4 billones de dólares de transacciones con derivados de
crédito 2; es decir diez veces más que Long Term Capital Management (LTCM), que había estado a punto de acabar
con el sistema financiero estadounidense en 1998. En julio, Fannie y Freddie entran en peligro de quiebra con su deuda
de 1,5 billones de dólares. Numerosas instituciones financieras han invertido en estos títulos: fondos de pensión -las
jubilaciones-, fondos mutuales -ahorro corriente del público-, ¡e incluso bancos centrales extranjeros! El sistema
financiero estadounidense no hubiera sobrevivido a la quiebra de Bear Stearns y Fannie y Freddie.

Henry Paulson, secretario del Tesoro, no tiene necesidad de que le hagan un plan: el 12 de julio se movilizaron 25.000

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millones de dólares de dinero público en líneas de crédito e inicios de recapitalización. Y el 6 de septiembre parece que
la recapitalización necesitará más bien... ¡200.000 millones! Perfecto, los contribuyentes pondrán esos 200.000. "I
didn\'t want to have to do that", confiesa sin embargo Paulson, asustado de su propio futuro socialista. "No quería tener
que hacer eso" pero, de todas maneras, lo ha hecho. Y verdaderamente no tenía opción.

Como Lehman es mucho más chico que la "Fed-Treasury", ésta piensa poder encontrar una ocasión de "tener una
opción". Y no quiere perderla bajo ningún pretexto. A este banco Paulson le hará pagar por los otros, con toda la rabia
que tuvo que tragarse las veces anteriores. Pero, sin embargo, para lograr un excelente desprendimiento de la bilis que
ofrece, la "oportunidad" Lehman exigía ser cuidadosamente evaluada antes de "dejarlo morir". Teniendo en cuenta su
tamaño y la exposición de los demás bancos que son sus contrapartes, ¿una cesación de pagos de Lehman constituye o
no un riesgo sistémico?

Es cierto que la exposición de Lehman en productos derivados era infinitamente menor que la de Bear Stearns -29.000
millones de dólares contra 13,4 billones 3-... pero, de todas maneras, Lehman desplazó a Worldcom del primer lugar de
la lista, convirtiéndose en la mayor quiebra de la historia de Estados Unidos, con 613.000 millones de dólares de
deudas. Sin embargo, es evidente que desde el punto de vista técnico no hay una cesación de pagos equivalente, ya que
Lehman tiene activos y el procedimiento de liquidación tiene precisamente el objeto de realizarlos.

Pero, ¿cuánto valen exactamente esos activos? Ésa es la cuestión. Hay un mínimo de 85.000 millones de títulos
variados (entre los cuales 50.000 millones de derivados de subprime) que el plan de recuperación, finalmente abortado,
que fue estudiado durante el fin de semana del 12 al 14 de septiembre, preveía contener en un bad bank (sociedad de
rescate que se hace cargo de los créditos morosos) ad hoc. Su valor en este momento es de 85.000 millones, pero es
razonable preguntarse lo que quedará al término de una venta de liquidación, aun cuando, conscientes del riesgo de que
sus valores se derrumben todavía un poco más, las autoridades estadounidenses piensan en una liquidación "ordenada",
por lo cual debe entenderse una liquidación escalonada en varios meses.

Cadena de catástrofes
Pero de todas maneras, el quebranto se anuncia severo, y esto no es sólo un problema para Lehman. Porque la norma
contable del "mark-to-market", es decir, la contabilización de los activos al valor de mercado instantáneo, obligará a
todas las otras instituciones financieras a valorizar, a su vez, al precio de liquidación "especial Lehman" los mismos
activos de los cuales sus balances todavía están llenos, sufriendo al final las depreciaciones suplementarias que pueden
imaginarse.

Todavía, si el riesgo de desvalorizaciones colaterales fuera el único... Pero a ello se agrega el riesgo de contrapartida
ligado al hecho de que las múltiples transacciones en las cuales Lehman estaba implicado van a quedar sin terminar. Y,
finalmente, el riesgo de activación de los CDS (Credit Default Swap), esos productos derivados que ofrecen a quienes
los compran un seguro contra las pérdidas de valor de sus diversos activos en obligaciones. Si hay asegurados, es
porque del otro lado hay aseguradores. Ahora bien, la quiebra desencadena implacablemente la operación de los CDS
emitidos como protección de la deuda de Lehman, y las indemnizaciones a pagar se anuncian importantes.

Esto es algo muy molesto, porque la experiencia indica que el mecanismo securitario de los CDS, impecable en los
papeles, ha revelado ser uno de los más dudosos; y el mercado de los CDS es de una extrema fragilidad, que hace
temer grandes sacudidas cada vez que se recurre a él, un poco brutalmente, por una quiebra. Desgraciadamente, en el
momento en que se produce la bancarrota de Lehman, se acababa de salir de la nacionalización de "Fannie-Freddie",
que muchos temen que represente ya por sí sola un riesgo importante para el mercado de los CDS...

Ahora bien, seguramente la "Fed-Treasury" contaba con este conjunto de amenazas para desprenderse del salvataje de
Lehman y "convencer" a los banqueros de la plaza que lo tomaran a su cargo, ya que era de su interés, en el mejor de
los sentidos. Pero nada se hizo y ningún plan privado salió de ese fin de semana frenético. Es que "Wall Street" es una
abstracción que abarca una colección de intereses particulares, a veces divergentes. El plan de recuperación cuyo
fracaso llevó a Lehman a presentarse en quiebra preveía la compra del "buen banco" por Barclays y el Bank of

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America (finalmente éste se dirigirá hacia Merrill Lynch) y la contención del "mal banco" se iba a hacer con un
financiamiento colectivo de la plaza.

Pero "la plaza", entendiendo por ello a aquellos que no cuentan con los medios para comprar los buenos segmentos, no
por eso fue menos solicitada para enjugar las desvalorizaciones de los malos segmentos, y ha tenido dificultades para
aceptar emplear las utilidades, con grandes gastos, para permitir a dos afortunados irse con las joyas de la corona,
dejando a otros las reparaciones del castillo en ruinas.

En verdad, todo el fin de semana del 12 al 14 de septiembre no fue más que una gigantesca partida de póquer
mentiroso: entre la "Fed-Treasury", que mostraba su voluntad de no moverse, y Wall Street, que en principio la
interpreta, pero equivocadamente, como una estrategia de tensión para hacer aumentar el compromiso de los bancos
privados; y el conflicto entre esos bancos privados que se dividen entre compradores oportunistas y financistas
obligados -que refunfuñan por tener que constituir una flor para los primeros, pero que también saben que su propio
interés no es indiferente a la supervivencia de Lehman-. Las condiciones estaban más que reunidas para hacer
improbable la coordinación del salvataje.

La "Fed-Treasury" no mentía. Dejó hacer. Ya no era más socialista. Pero -aunque no lo sabía todavía en ese momento-
¡sólo por dos días! Y, sin embargo, ¡tiene tantas ganas de creer en ello! Desde hacía casi una semana se veía
fuertemente alentada por todos sus admiradores, un poco desorientados por las sorprendentes vías que se había visto
obligada a tomar hasta ese momento. El editorialista del Financial Times comenta con satisfacción: "Es hora de que las
autoridades se retiren (...) Lo que se hizo hasta ahora debería ser suficiente" 4. Pero no es la "Fed-Treasury" quien
decide si "lo que se hizo es suficiente" o no, sino la situación.

Ahora bien, no sólo la situación de Lehman no ha revelado todavía sus verdaderos riesgos, sino que la apuesta de la
Fed está lejos de haber ganado en el momento en que creía repudiar su socialismo, porque, por detrás, maduran otras
situaciones que amenazan ya con hacer su reverencia a la despedida de los Compañeros de la Canción (N. de la T.:
popular grupo vocal francés de comienzos de la Segunda Guerra Mundial): reversibles y a repetición.

Aberraciones emblemáticas
La primera gala de retorno no esperó cuarenta y ocho horas para seguir a la de presentación, ¡y qué fiesta! AIG es
elegible como un caso de libro. Todas las aberraciones de las finanzas contemporáneas se concentran en ella y se
ofrecen como espectáculo. Como el simple oficio de asegurar era tan monótono, AIG estableció una filial de
"productos financieros" y se lanzó de cabeza al mercado bastante especial de los CDS.

Y he aquí a AIG, en pleno período de ruina financiera, comprometida por 441.000 millones de dólares de títulos a
asegurar, de los cuales 57.800 millones estaban vinculados a los subprime 5. Resulta inútil decirlo, sus pérdidas son
colosales: 18.000 millones de dólares en los tres trimestres pasados, y el que está en curso se anuncia resplandeciente
porque, entre activación de los CDS y desvalorizaciones colaterales, la quiebra de Lehman podría hacer subir la
pérdida acumulada de AIG a 30.000 millones de dólares, entre los cuales también se encuentran 600 millones
vinculados a la desvalorización completa de las acciones "Fannie-Freddie" luego de la nacionalización.

En estas condiciones, las agencias calificadoras, obnubiladas por la necesidad de reconstituir una virginidad para hacer
olvidar tantos errores pasados, no dudan en degradar severamente la calificación de AIG, lo que tuvo como primer
efecto obligarla a satisfacer inmediatamente las provisiones denominadas "apelación a los márgenes" para compensar
el deterioro de su calidad de asegurador en los contratos (CDS) en los cuales está implicada. ¿Pero cómo puede AIG
sacar inmediatamente 10.000 a 13.000 millones de dólares de "apelación a los márgenes" cuando se encuentra ya en
vías de hundirse?

Durante una jornada, la "Fed-Treasury", todavía en la embriaguez de su muy reciente "desocialización", pero de todas
maneras un poco estremecida por la amplitud de los daños que se anunciaban, imagina coordinar un socorro privado en
el cual Goldman Sachs y JPMorgan estarían a la cabeza de un crédito sindicado de 75.000 millones de dólares para

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AIG.

Si uno recuerda todavía que, apenas en la víspera, se les había pedido a los diez principales bancos de la plaza
constituir un pool de 70.000 millones de dólares para sostener la liquidación "ordenada" de Lehman... la imposibilidad
del socorro privado era previsible, y la necesidad de intervención pública inevitable. Uno no deja de quedar pasmado
por la forma extrema que iba a tomar. Por medio de un préstamo puente de 85.000 millones de dólares del Banco
Central, el Estado adquiere el 79,9% del capital de AIG.

Aun en su brevedad, el comunicado de la Reserva Federal del 16 de septiembre no deja de ser vertiginoso. ¿Hay algún
antecedente del extraordinario hecho de que la "Fed" preste dinero a un "no banco"? Puede medirse aquí la amplitud de
las concesiones que le habrá arrancado la crisis. En marzo había decidido, por primera vez desde 1929, admitir a los
bancos de inversión en el refinanciamiento (al cual, hasta ese momento, sólo tenían derecho los bancos de depósitos);
he aquí ahora una empresa de seguros en la ventanilla...

Pero lo que sigue es todavía más sorprendente. Porque, por un lado, la Reserva Federal y el Tesoro parecen actuar
como una unidad orgánica cercana a una fusión pura y simple. Y, por otro, la participación federal del 79,9% en AIG
aparece como "la contrapartida" del préstamo de la "Fed". ¿Pero desde cuándo un préstamo es otorgado a cambio de
una participación de capital? El préstamo está destinado a ser devuelto, está garantizado con todos los activos de AIG y
su tasa penalizadora fue fijada a propósito para incitar a su devolución lo más rápidamente posible. Pero una vez
agotado el crédito, el Estado Federal seguirá siendo accionista del 79,9%. Entonces ocurre que ha realizado una toma
de control sin desatar, por el momento, el paquete: ¡una expropiación! Tratándose de recaída en el socialismo, ésta es
una y bien fuerte.

El New York Times informa que Henry Paulson y Ben Bernanke, al aparecer el 16 de septiembre por la noche para
anunciar su plan, tenían "un aire sombrío". Es fácil entenderlo, porque a su lado el presidente venezolano Hugo Chávez
parece un títere liberal vendido al gran capital: ¡él cuando nacionaliza, paga! Pero las acrobacias ultra socialistas de
nuestros dos compinches recién comienzan. Porque ahora estamos mucho más allá de las tensiones de liquidez, para
hacer frente a las cuales la Reserva Federal está bastante bien armada.

Ahora que las pérdidas extraordinarias han mermado en su núcleo las bases de los capitales propios, estamos ante una
crisis de solvencia generalizada, que se ha adueñado del sector financiero. Un frenesí imperativo de recapitalización se
declaró desde marzo y, de Bear Stearns a Lehman, pasando por "Fannie-Freddie", todos los momentos críticos han
tenido como origen una duda sobre la capacidad de los bancos involucrados para recaudar capitales 6.

Ahora bien, para que haya recapitalizaciones, ¡hace falta que haya recapitalizadores! Pero la gran mayoría no tiene los
medios para ese tipo de esfuerzo: los bancos colegas luchan por conservar el poco capital que les queda; los fondos
soberanos 7, de los cuales se ha esperado mucho, tal vez demasiado, han meditado sobre sus últimas contrariedades, ya
que su sensacional entrada en escena, en marzo, se apoyaba en la hipótesis de que los precios de los activos
inmobiliarios y de las acciones habían tocado fondo; pero ya sabemos lo que ocurrió después, y las desvalorizaciones
que de ello resultaron los convencieron de mirar dos veces las cosas antes de actuar a partir de ese momento. Queda,
entonces, el Estado, el único que puede hacer "la tarea" cuando ya nadie quiere ni puede.

Así es como "Karl" Bernanke y "Vladimir Illich" Paulson no han llegado todavía al final de sus penas. La gorra con la
estrella roja les va como los tiradores a un cerdo, pero ellos han comprendido, por lo menos, que deberán mantenerla
ajustada en la cabeza todo el tiempo necesario, a la inversa de los furiosos locos liberales que apelan a "dejar que
ocurran las quiebras" y a la moral del castigo. Sólo hay una lectura de este imperativo de vestidura, y una suculenta
paradoja hace que un ex presidente de Goldman Sachs deba hacerla suya: las finanzas liberalizadas son
estructuralmente de una inestabilidad explosiva; no sólo es seguro que desencadenarán catástrofes repetitivas, sino que
son incapaces de evitarlas por sí mismas; ¡ah, las famosas "soluciones de mercado" a las cuales apelaba un comunicado
europeo el 29 de enero!

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Marx o el Apocalipsis
Sólo el Estado, mediante un gesto de pura soberanía, absolutamente más allá del derecho común, al permitirse lo
impensable -como nacionalizar sin límite para pagar más tarde, y captar unilateralmente todos los dividendos, incluso
los de acciones que no poseen (¡!)-, puede poner fin a los rendimientos crecientes de derrumbe que alimentan los
mecanismos del divino mercado. Entonces, será la gorra o el Apocalipsis.

Más bien la gorra, porque se acerca el alba radiante que se levanta ante nuestros ojos: el cortejo de los subprime no ha
terminado totalmente cuando se anuncia el de los Alt-A mortgages. Intermedios entre los prime (estándar) y los
subprime, los créditos Alt-A fingen haber pedido algunas informaciones sobre la situación de los tomadores de crédito,
pero toleran que se haya respondido de manera incompleta o con algunos "errores": según un estudio del Mortgage
Asset Research Institute, la casi totalidad de los expedientes Alt-A (realizados por los corredores para los bancos)
exageran los ingresos de los tomadores de crédito en por lo menos un 5%... y más de la mitad ¡los sobrevalúa en más
del 50%!

En la categoría Alt-A se distinguen los créditos denominados Option-ARM (Option Adjustable Rate Mortgages), que
tienen como característica ofrecer al tomador de crédito varias posibilidades en cuanto al inicio de los pagos. Una de
ellas, particularmente tentadora, ofrece no solamente no empezar a devolver el capital durante los primeros años, sino
también empezar pagando parcialmente los intereses; de esta manera puede llegarse a comenzar con tasas provisorias
del 1%, a las cuales resulta difícil no sucumbir.

Evidentemente, todas estas facilidades dan lugar a prórrogas para los años posteriores, y el reset (el reajuste de la tasa)
resulta así más doloroso. El tomador promedio de Option-ARM ve cómo sus pagos aumentan de golpe un 63%. La
agencia financiera Bloomberg evalúa en 16% los retrasos de pago de más de dos meses en los Alt-A emitidos desde
enero de 2006. Estas demoras en los pagos van a acelerarse el año próximo y pueden durar hasta 2011, teniendo en
cuenta la duración de los reset, que es de tres a cinco años. Y atención: si ya había 855.000 millones de dólares de
subprime, las Alt-A suman 1 billón.

"Fannie" posee o garantiza 340.000 millones de Alt-A. Wachovia tiene 122.000 millones de Option-ARM.
Countrywide, sacada de la quiebra por el Bank of America (el salvador de Merrill Lynch), 27.000 millones. WaMu
(Washington Mutual), 53.000 millones, de los cuales el 13% van a reset el año próximo. Y he aquí que Standard

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