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Project Finance

René Cornejo Díaz, PhD

Sesión 1 y 2
¿Qué es un proyecto?
1. ¿Qué es un proyecto?

I. PMI: Una intervención acotada en el tiempo. Se


concentra en el componente de inversión.
II. Negocios: Conjunto de actividades cuyo objetivo
es generar valor. Comprende la fase de inversión
y operación.
2. Tipos de proyecto

I. Greenfield: Proyecto promovido por un grupo de inversionistas. Para su implantación se


constituirá una persona jurídica (empresa):
a. Vehículo de propósito especial: La empresa se dedicará únicamente a desarrollar el proyecto para el que fue
constituida.
b. Desarrollo de negocios: La empresa iniciará sus actividades con el proyecto greenfield, y luego seguirá
desarrollando nuevos proyectos en la medida que incrementen su valor.
II. Brownfield: Proyecto promovido por un grupo de inversionistas y cuya implantación supone la
utilización de activos existentes. Puede o no ser necesario constituir una persona jurídica.
III. Yellowfield: Proyecto de ampliación o renovación de capacidad.
IV. Marginal: Cualquier proyecto emprendido por una empresa existente.

Implicancias: Incidencia tributaria y ciclo de vida de producto.


3. Ciclo de evaluación de proyectos

I. Etapa de preinversión:
a. Idea
b. Estudio de perfil e ingeniería conceptual
c. Estudio de pre factibilidad
d. Estudio de factibilidad
II. Etapa de inversión:
a. Estudio de ingeniería de detalle o estudio definitivo de ingeniería
b. Procura
c. Construcción
d. Commissioning o puesta en marcha.
III. Etapa de operación:
IV. Cierre del proyecto.
¿Qué es Project Finance?
Finnerty (1996, p2.)
... the raising of funds to finance an economically separable capital
investment project in which the providers of the funds look primarily to the
cash flow from the project as the source of funds to service their loans and
provide the return of and a return on their equity invested in the project.

… la obtención de fondos para financiar la inversión en un proyecto


económicamente separable en el cual los proveedores de fondos se basan
principalmente en el flujo de caja del proyecto como fuente de fondos para el
servicio de su deuda e intereses; así como el retorno del capital invertido en el
proyecto.
Gatti (2008, p.2)
Project finance is the structured financing of a specific economic entity—the SPV, or
special-purpose vehicle, also known as the project company—created by sponsors
using equity or mezzanine debt and for which the lender considers cash flows as
being the primary source of loan reimbursement, whereas assets represent only
collateral.

Project Finance (Financiamiento de proyectos) es el financiamiento estructurado de una


entidad económica específica – La SPE o sociedad de propósito especial, también conocida
como la empresa del Proyecto (Vehículo) – creada por los patrocinadores mediante capital
o deuda mezzanine y por la cual el acreedor considera los flujos de caja (a generarse) como
la fuente primaria de repago, siendo que los activos son sólo un colateral.
Fight (2006, p. 1)
A non-recourse or limited recourse financing structure in which
debt, equity and credit enhancement are combined for the
construction and operation, or the refinancing, of a particular
facility in a capital-intensive industry.

…es una estructura de financiamiento sin recurso o con recurso limitado,


en el cual la deuda, capital y mejoramiento de crédito son combinados
para la construcción, operación, o refinanciamiento, de una instalación
en particular de un sector intensivo en capital.
Nevitt & Fabozzi (2000, p.1)
A financing of a particular economic unit in which a lender is
satisfied to look initially to the cash flow and earnings of that
economic unit as the source of funds from which a loan will be
repaid and to the assets of the economic unit as collateral for the
loan.

Un financiamiento de una unidad económica específica en la cual los


acreedores valoran inicialmente los flujos de caja y ganancias de esa
unidad económica como fuente para el repago de la deuda, y los activos
de la unidad económica como un colateral de la deuda.
Yescombe (2007, P. 113)
Is a method of raising long-term debt financing for major projects. It is a form of
‘financial engineering’, based on lending against the cash flow generated by the
project, and depends on a detailed evaluation of a project’s construction, operating and
revenue risks, and their allocation between investors, lenders, and other parties
through contractual and other arrangements.

Es un método de obtención de financiamiento mediante deuda de largo plazo para proyectos


grandes. Es una forma de ingeniería financiera, basada en préstamos contra los flujos de caja
generados por el proyecto, y depende de una detallada evaluación de la construcción,
operación y riesgos comerciales, así como su asignación entre inversionistas, acreedores, y
otras partes mediante arreglos contractuales y otros.
Basel committee (2005)
Project finance may take the form of financing of the construction of a new capital installation,
or refinancing of an existing installation, with or without improvements. In such transactions,
the lender is usually paid solely or almost exclusively out of the money generated by the
contracts for the facility’s output, such as the electricity sold by a power plant. The borrower is
usually an SPE (Special Purpose Entity) that is not permitted to perform any function other than
developing, owning, and operating the installation. The consequence is that repayment
depends primarily on the project’s cash flow and on the collateral value of the project’s assets.

El PF puede ser la manera en que se financia la construcción de una nueva instalación o se refinancia
una existente, con o sin mejoras. En tal transacción el acreedor es usualmente pagado con el dinero
generado única o casi exclusivamente por el contrato de venta de la producción de la instalación,
como puede ser el caso de la electricidad de una planta generadora. El prestatario suele ser una SPE
a la cual no se le permite realizar ninguna función distinta de desarrollar, ser propietario y operar la
instalación. La consecuencia es que los repagos dependen principalmente del flujo de caja del
Proyecto y en el colateral que constituyen los activos del Proyecto.
World bank (2009, Toolkit for ppp roads)
A specific type of financing whereby the expected future revenue stream (cash flow) of a
project is almost the only means of paying interest and repaying the required debt to fund it.
Another term for project financing is ‘no-recourse’ financing. As noted in the term ‘almost’
above, no-recourse is often difficult and more usual or popular is ‘limited recourse’ in which
the cash flow is expected to finance most of the investment but includes provision for some
external (to the project) sources and/or fall back sources.

Un tipo específico de financiamiento mediante el cual el flujo futuro esperado de ingresos (flujo de
caja) de un proyecto es prácticamente el único medio de pago de los intereses y principal de la
deuda necesaria para financiarlo. Otro término para el “project finance” es financiamiento sin
recurso. Como se sugiere en el término “prácticamente”, sin recurso es a menudo difícil y es más
usado o popular el “recurso limitado” en el cual se espera que el flujo de caja financie la mayor parte
de la inversión, pero se incluye algunas previsiones para fuente externas (al proyecto) o fuentes de
refuerzo.
IPFA

...the financing of long-term infrastructure, industrial projects and public


services based upon a non-recourse or limited recourse financial structure
where project debt and equity used to finance the project are paid back
from the cash flow generated by the project.

… El financiamiento a largo plazo para infraestructura, proyectos industriales y


servicios públicos basado en una estructura financiera sin recurso o con recurso
limitado, donde la deuda y capital usado para financiar el Proyecto es repagado
con el flujo de caja generado por el proyecto.
S&P
...a group of agreements and contracts between lenders, project sponsors, and
other interested parties that creates a form of business organization that will issue
a finite amount of debt on inception; will operate in a focused line of business; and
will ask that lenders look only to a specific asset to generate cash flow as the sole
source of principal and interest payments and collateral.

… Un grupo de acuerdos y contratos entre acreedores, patrocinadores del Proyecto, y


otros partes interesadas que crean una forma de organizar un negocio que emitirá una
monto definido de deuda desde su inicio; operará en una línea de negocio específica y
propondrá a los acreedores fijarse únicamente en el active que generará los flujos de
caja que serán la única fuente de pago del principal, intereses y servirá de colateral.
ESTY
Project finance involves the creation of a legally and
economically independent project company financed with
nonrecourse debt (and equity from one or more corporate
sponsors) for the purpose of financing a single purpose,
capital asset usually with a limited life.

El Project Finance, involucra la creación de una empresa


económica y legalmente independiente, financiada con deuda sin
recurso (y capital de uno o más patrocinadores) y cuyo propósito
de financiar un activo de capital de único propósito, normalmente
con una vida limitada.
http://www.people.hbs.edu/besty/projfinportal/definition.htm
Gómez & Jurado (2001, p.19)
Project Finance es una herramienta o modalidad de
financiación para un proyecto basada única y
exclusivamente en los recursos generados por el propio
proyecto, de manera que sus flujos de caja y el valor de
sus activos puedan responder por sí solos como
garantía de reembolso de la financiación recibida, aun
en los peores casos predecibles técnica o
económicamente que pudieran ocurrir durante la vida
del proyecto.
Elementos distintivos

• El financiamiento se estructura en función de los flujos


del proyecto (project finance).
• La persona jurídica que se constituye para desarrollar el
proyecto tiene como único objetivo dedicarse al mismo
(special purpose vehicle)
• Los activos del proyecto permiten una limitada o nula
garantía (non recourse).
Cuándo se usa Project Finance

• Características del proyecto no permiten o encarecen


sustancialmente el financiamiento convencional (financiamiento
corporativo).
• Los acreedores condicionan su participación a la constitución de
una SPV.
• El proyecto es suficientemente grande para justificar los costos
de estructuración y administración tanto del proyecto como de
su financiamiento.
¿Qué dice la teoría financiera?

1. Separación de riesgos (riesgo de contaminación)


a. Tamaño relativo del proyecto
b. Riesgo específico distinto
c. Correlación de los retornos
2. Reducción de costos de agencia.
a. Monitoreo por contrato más efectivo
b. Limitaciones de uso del flujo de caja libre
c. Objeto delimitado del vehículo reduce costos de monitoreo
Características del Project
Finance
Financiamiento corporativo y
project finance
Corporación Corporación Sociedad de propósito especial

Pasivos de la Pasivos de la Pasivos del


corporación corporación proyecto
Activos de la Activos de la Activos del
corporación Más corporación Más proyecto

Más Pasivos Más Pasivos


adicionales adicionales`
Activos del para el Capital en el
proyecto proyecto proyecto

Capital de la Capital de la Capital del


corporación corporación proyecto

Más Más

Capital Capital
adicional para adicional`
el proyecto

Project finance
¿Qué diferencia hace?
Implicancias
Criterio Financiamiento directo Project Finance
-El proyecto se organiza en función
-Las grandes empresas por lo general
de la maximización de los beneficios
se constituyen como sociedades.
tributarios y con el objetivo único de
-Los flujos de efectivo provenientes
Organización desarrollar el proyecto.
de los diferentes activos y negocios
-Los activos y los flujos se separan de
se combinan.
las otras actividades del
patrocinador.
-La administración conserva el
control aunque se ve sometida a una
-El control radica principalmente en
vigilancia más estricta que en una
la administración.
sociedad común.
-El consejo de administración
-La separación de los activos y el
monitorea el desempeño de la
Control y monitoreo flujo permite una mejor contabilidad
sociedad en nombre de los
por parte de los inversionistas.
accionistas.
-Los arreglos contractuales que rigen
-Los inversionistas realizan un
las inversiones en deuda y capital
monitoreo directo limitado.
contienen pactos y otras cláusulas
que facilitan la vigilancia.
Implicancias
Comparación del financiamiento directo y el "Project Finance"
Criterio Financiamiento directo Project Finance
ꟷ Los acreedores por lo general
disponen de recursos limitados - y en
alguns casos, no los tienen - contra
los patrocinadores del proyecto.
ꟷ Los acreedores disponen de
ꟷ La exposición financiera de los
recursos contra el patrocinador del
acreedores es específica del
proyecto
proyecto, si bien los convenios de
ꟷ Los riesgos se diversifican entre la
apoyo crediticio suplementarios por
cartera de activos del patrocinador
Asignación del riesgo lo menos pueden compensar en
ꟷ Ciertos riesgos pueden ser
parte la exposición al riesgo.
transferidos mediante la adquisición
ꟷ Los convenios contractuales
de seguros o mediante actividades
redistribuyen los riesgos
de cobertura, etcétera.
relacionados con el proyecto.
ꟷ Los riesgos del proyecto se
distribuyen entre las partes
interesadas más capaces de
enfrentarlos.
Implicancias
Criterio Financiamiento directo Project Finance
ꟷ Se presentan costos de
ꟷ El financiamiento por lo general se información, contratación y
puede negociar con rapidez transacción más elevados.
ꟷ Los fondos internamente ꟷ Los arreglos de financiamiento son
Flexibilidad financiera generados se utilizan para financiar muy estructurados y se llevan mucho
otros proyectos, pasando por alto la tiempo.
disciplina del mercado de capitales. ꟷ El flujo de efectivo internamente
generado se puede guardar para
proyectos propios.
ꟷ Los administradores cuentan con
un aplio margen de maniobra con
ꟷ Los administradores tienen
respecto a la distribución del flujo de
márgenes limitados.
Flujo de efectivo efectivo discrecional entre los
ꟷ Por contrario, los flujos de efectivo
discrecional dividendos y la reinversión.
deben distribuirse equitativamente
ꟷ Los flujos de efectivo se combinan
entre los inversionistas.
y luego se distribuyen de acuerdo
con la política de la sociedad.
Implicancias

Comparación del financiamiento directo y el "Project Finance"


Criterio Financiamiento directo Project Finance

ꟷ Los costos de agencia del flujo de


ꟷ Los inversionistas de capital se ven efectivo discrecional se reducen.
expuestos a los costos de agencia ꟷ Los incentivos para la
del flujo de efectivo discrecional. administración pueden vincularse al
ꟷ La vinculación al proyecto de los desempeño del proyecto.
incentivos para la administración es ꟷ Se facilita la vigilancia más estricta
Costos de agencia
más difícil. por parte de los inversionistas.
ꟷ Los costos de agencia son más ꟷ Se mitiga el problema de
elevados que en el Project Finance. subinversión.
ꟷ Los costos de agencia son más
bajos que en el financiamiento
interno.
Implicancias
Comparación del financiamiento directo y el "Project Finance"
Criterio Financiamiento directo Project Finance
ꟷ Los acreedores recurren a la cartera ꟷ Los acreedores recurren a activos
completa de activos del patrocinador específicos o a conjuntos de activos
para el servicio de su deuda. para el servicio de deuda.
Estructuración de los
ꟷ Por lo general la deuda no se ꟷ Por lo general se garantizan.
contratos de deuda
garantiza o se asegura (cuando el ꟷ Los contratos de deuda se adaptan a
prestatario es una empresa grande). las características específicas del
proyecto.
ꟷ El apoyo crediticio de otras fuentes,
como los compradores de la producción
del proyecto, se puede canalizar hacia
préstamos de apoyo para el proyecto.
ꟷ El financiamiento de la deuda utiliza
ꟷ La capacidad de endeudamiento del
una parte de la capacidad de
Capacidad de patrocinador se puede expandir.
endeudamiento del patrocinador.
endeudamiento ꟷ Se puede lograr un apalancamiento
más elevado (el cual proporciona una
mejor protección contra impuestos por
intereses) que con el que se sentiría
cómodo el patrocinador si se financia el
proyecto de manera directa.
Implicancias

Comparación del financiamiento directo y el "Project Finance"


Criterio Financiamiento directo Project Finance
ꟷ El costo de resolver las dificultades
ꟷ Las costosas y prolongadas
financieras es más bajo.
dificultades financieras pueden
ꟷ El proyecto se puede aislar de la
evitarse.
posible quiebra del patrocinador.
ꟷ Los acreedores obtienen el
ꟷ Las posibilidades de los
Quiebra beneficio de la cartera completa de
prestamistas de recuperar el capital
activos del patrocinador.
son más limitadas; la deuda por lo
Las dificultades en una línea de
general no es amortizable con los
negocios clave podría agotar el
ingresos de otros proyectos no
efectivo de los proyectos "buenos".
relacionados.
¿Qué dice la teoría financiera?
1. Separación de riesgos (riesgo de contaminación)
a. Tamaño relativo
b. Riesgo específico
c. Correlación
2. Reducción de costos de agencia.
a. Monitoreo por contrato
b. Limitaciones de flujo de caja libre
c. Objeto delimitado del vehículo
Ventajas: Promotores

• Permite a quien promueve el proyecto financiarse fuera de balance.


• El promotor mantiene su calidad crediticia al no endeudarse, lo hace la SVP.
• Las empresas pueden acometer inversiones en uno o más proyectos que no podrían
afrontar de otra forma, pues sus balances no lo soportarían.
• El riesgo de inversión lo comparten el promotor y los accionistas.
• Los promotores pueden dedicar su capacidad para endeudarse a otras actividades
distintas a la inversión del proyecto.
• El promotor puede obtener mayor rentabilidad y control del proyecto.
• La financiación del proyecto puede tener mayor plazo o mejores condiciones de
interés que si el promotor la gestionase directamente.
• En ocasiones se consiguen estructuras fiscales eficientes que mejoran el tratamiento
que obtendría el proyecto bajo financiación tradicional.
Ventajas: Instituciones financieras

• Ofrece a los financiadores mejor cobertura del riesgo al no concentrarlo solo en la firma
promotora (riesgo empresa) sino en la diversificación de accionistas e interesados en el
proyecto (riesgo proyecto).
• El volumen de análisis requerido presenta los proyectos más controlados y evaluados
que en el resto del mercado; con gran conocimiento de gestión en cada fase.
• El rendimiento que se puede obtener en PF es superior al que produce la financiación
tradicional, donde la competencia obliga a precios reducidos.
• La imaginación financiera en PF permite contar con productos novedosos que exportar,
durante un tiempo casi en exclusiva, a otros negocios bancarios.
• El volumen e inversión elevados y alto nivel de los análisis posibilita la sindicación y
reparto del riesgo entre varias entidades financiadoras.
Ventajas: Para el Estado

• Independiza la capacidad de endeudamiento del desarrollo económico del país. El


Estado no endeuda su "balance", obtiene financiación para acometer proyectos
necesarios para el desarrollo económico, con recurso solo a fondos que genera el
proyecto, no a Presupuestos Generales del año.
• Ofrece financiación privada de bienes públicos que terminan por revertir pasado un
plazo al Estado, sin acudir a la inversión directa del Estado.
• Permite el control de proyectos públicos por las instituciones y su comparación con los
proyectos públicos existentes para replicar las mejoras que la iniciativa privada consiga
en los ejecutados bajo PF, transmitiendo eficiencia del sector privado al público.
• Utiliza el conocimiento y los modos de gestión privados que complementa así puntos
fuertes de la gestión pública en el resultado final.
Desventajas

• Elevado coste, dada la cantidad de partes intervinientes, la complejidad del


proceso y el volumen de documentación necesario, con asesores y analistas de
cada participante. Todo ello puesto por escrito en documentos contractuales.
• Numerosos riesgos que analizar ante la creación de una nueva sociedad, la SVP.
Un proyecto comienza desde la nada con fase de construcción y fase de
explotación, uno o varios países participantes, financiación desembolsada al
principio que debe esperar años a que el proyecto comience a dar
rendimientos, entre muchos otros posibles.
• El diseño de PF es a menudo difícil debido tanto al número de riesgo como de
participantes, lo que complica la gestión posterior del proyecto.
Desventajas

• El tiempo de estructurar estas operaciones (pensar en cómo llevarlo a la realidad,


plasmarlo por escrito y obtener los fondos en el mercado) es alto, no menos de seis
meses desde el inicio del estudio, y habitualmente en torno a un año, si las
condiciones del mercado no lo retrasan.
• Normalmente es imperativo la existencia del "recurso limitado", que cubra algunos
riesgos identificados mediante colaterales vía garantías específicas, aunque sea
temporalmente, acuerdos financieros o contractuales paralelos o pólizas de seguro.
• Obtener claridad y transparencia en la relación entre las partes y su concreción
escrita genera conflictos permanentes dentro y fuera de los participantes, escollos
que suelen ser los más difíciles de superar en la redacción y ejecución del PF, y a
veces con ordenamiento jurídicos implicados de varios países.
Sectores - Centrales eléctricas
- Refinerías de petróleo
- Campos de gas
- Carreteras urbanas con peaje
- Tratamiento de aguas
- Tratamiento de basuras
- …

- Industria pesada, petroquímica


- Puentes, túneles, aeropuertos
- Telecomunicaciones, cable
- Parques temáticos

- Oleoductos, minería
- Pétroleo, Gas
- Autopistas, aviones, barcos

1960 1970 1980 1990


Tendencias
- Industrial plants
- Mining
- Oil and gas
- Power generation
High

Exposure to country risk


In developing countries

I IV
II III
- Toll roads
- Telecom
- Industrial plants - Rail and infraestructure
Low - Mining - Hotel / leisure
- Oil and gas - Water and sewerage
- Power generation - PFI /PPP

In developed countries In developed countries

Low High

Exposure to market and/or technological risk


Participantes
1. Los “Sponsors” o Promotores y los accionistas
Aportan una función económica, estratégica, operativa o técnica del
proyecto.
a. Socios industriales y tecnológicos.
b. Socios financieros.
c. Proveedores y suministros.
d. Administraciones públicas.
e. Otros socios interesados – clientes.

2. La Sociedad de Propósito Especial,


Es constituida para ejecutar y explotar el proyecto, que buscará el
financiamiento necesario para llevarlo a cabo.
Participantes
3. Las instituciones Financieras: Aportan recursos a largo plazo.
4. Las compañías aseguradoras: Asumen riesgos diversificables.
5. Consultores y asesores externos: Realizan análisis independiente
del proyecto.
a. Asesores legales.
b. Asesores técnicos.
c. Asesores de medioambiente.
d. Asesores Financieros.
e. Asesores de mercado.
f. Otros asesores (Brokers, Traders, Agencias de Rating)
Estructura de Financiamiento En PF
Deuda de Proveedores

La estructura de financiamiento
de un PF suele ser la siguiente:

de Terceros
Recursos
a. Recursos de terceros: entre
un 75% y 90%. Deuda Principal
b. Recursos propios: entre un
25% y 10%.
c. Subvenciones: se
consideran como recursos Subvenciones

Recursos
propios.

Propios
Deuda Subordinada

Capital Propio
40
Etapas básicas del proyecto

Diseño Construcción Operación Mantenimiento Cierre


Tipos de contrato

Build,
Diseño de Contratista Diseño y Build,
Operate,
Operate,
licitación, Privado construcción Transfer Design, Build, Own
construcción (BOT) Finance, Operate
(BOO)
(DBFO)

Público Privado
Estructura típica
Promotor/
Accionista

Suministrador
de insumos,
Aseguradoras
materiales,
MP

Empresa de
SPV Demandante
ingeniería y de producto
construcción
o servicio

Otras Financiadores
empresas
Estructuras típicas

1. BOT: Build, Operate & Transfer.


2. BOOT: Build, Own, Operate & Transfer.
3. BOO: Build, Own, Operate.
4. BLT: Build, Lease & Transfer.
5. DBFO: Design, Build, Finance & Operate.
6. DCMF: Design, Construct, Manage & Finance.
7. IPP: Independent Power Producer.
Elementos básicos del financiamiento
Elementos básicos de un financiamiento de proyectos

Acreedores
Fondo de
préstamo Reembolso de la deuda

Materias Contrato (s)


primas de compra

Proveedores Activos que integran el proyecto Compradores


Contratos de
Proveedores
suministro

Rendimiento Contrato de deficiencia de


Fondos de
para los efectivo y otras formas de
capital
inversionistas apoyo crediticio
Inversionistas
de capital Inversionistas / promotores
Una mirada mas detallada