IPADE INSTITUTO PANAMERICANO DE .
ALTA DIRECCIÓN DE EMPRESA
Para uso exclusivo en el Programa MBA Fin de Semana 2017 - 2019 en INALDE * 21 - 28 de abril de 2018
Caso elaborado por el
Dr. Osear Carbonell y el
Lic. Javier Duarte del
Área de Dirección
Financiera del Instituto
Panamericano de Alta
Dirección de Empresa,
para servir de base de
discusión y no como
ilustración de la
gestión, adecuada o
inadecuada, de una
situación determinada.
UNIVERSIDAD PANAMERICANA
(P)F-409
Octub, e, 2003
ANAQUELES INDUSTRIALES, S.A.
Pedro González, director general y presidente del Consejo de
Anaqueles lndustriales, se encontraba en su oficina, confundido respecto
a varios temas .financieros de la empresa. Su contador, el Sr. García,
le entregó los últimos estados financieros (Anexo 1 ), junto con algún
comparativo de índices respecto al promedio de algunas empresas
similares que cotizan en bolsa (Anexo 2).
Pedro le decía a su contador: "Francamente estoy preocupado: en
todos los aspectos salimos peor respecto ál comparativo con las
empresas de bolsa, y tengo varias dudas; por ejemplo:
Al ser una empresa familiar, ¿cómo debe ser nuestra rentabilidad
sobre el capital contable (ROE), con relación a una que cotiza en
bolsa?
Además, me parece que algunas cosas no son comparables, ya que
si a la utilidad neta le sumamos mi sueldo 1 después de impuestos,
el ROE mejora considerablemente; incluso da una cifra superior a
la de las empresas en bolsa.
Respecto a las ventas sobre activos, tenemos una rotación mucho
menor que las empresas de bolsa y, la verdad, no sé cómo le hacen para
lograr esos números.
Nuestro apalancamiento también es superior, y estamos a punto de
agotar nuestra capacidad de endeudamiento. Recuerda que el
banco nos puso un tope máximo de 25 millones de pesos.
I
El sueldo bruto del señor González es de 1.95 millones de pesos al año.
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Por otro lado, ellos reparten un porcentaje mucho menor como dividendo (Payout Ratio); pero si recorto los
dividendos, afectaré considerablemente a mi hermana y a mi madre, pues dependen de ellos para vivir. Pero
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si no lo hago, dificilmente podremos adquirir Anaqueles Gutiérrez, lo cual parece una gran oportunidad."

La composición accionaria de
Anaqueles Industriales

La empresa fue fundada por don Pedro González en 1955, tras dejar iln puesto directivo en una empresa de
la competencia; él fue su dueño único y director general hasta 1989. Pedro (hijo) entró a la empresa como
vendedor en 1987 después de graduarse en Ingeniería de una prestigiada universidad. Cuando don Pedro murió
en 1994, dejó las acciones de la empresa repartidas de la siguiente forma:

Mariana (hermana mayor) 30%

Pedro 30%
Doña Carmen (esposa) 40%

Las acciones de doña Carmen se encuentran depositadas en un fideicomiso y se repartirán en partes

iguales entre los hermanos cuando ella falte.

Tras el retiro de don Pedro, Pedro asumió la dirección general y presidencia del Consejo. Doña Carmeq,
a pesar de ser la accionista mayoritaria, delega todas las decisiones importantes en su hijo.

Mariana, la hermana mayor, es viuda y tiene un hijo, Ricardo,·de 21 años quien ha mostrado gran interés
por incorporarse a la empresa en cuanto termine su carrera en Administración de Empresas.

Pedro y Rocío -su esposa- tiene� dos hijos, Sofía de 19 años y Antonio de 17, quienes por el momento
no tienen claro lo que desean hacer en el futuro.

En la empresa trabaja, como subdirector, Rodrigo Quintero; se incorporó a la empresa hace cuatro años, tras
graduarse de su Master en Dirección de Empresas en el IPADE. 2 Ha demostrado ser una persona con grandes
ideas y capacidad de mando.

Rodrigo tiene muchos planes para profesionalizar la empresa; Pedro los ve necesarios, pero aún no se
ha decidido a llevarlos a cabo. Los fuertes lazos de dependencia de su familia para con la empresa le
llevan a retrasar estas decisiones estratégicas y, en ocasiones, se ha encontrado perplejo ante sus
obligaciones como director y ante las responsabilidades como cabeza de familia.

Pedro ve en Rodrigo a su sucesor como director en caso de necesidad. El futuro profesional de Rodrigo
ha sido uno de los temas a los que Pedro le ha dedicado más tiempo, pues considera que Rodrigo está
siendo un factor fundamental para el crecimiento y consolidación de Anaqueles. Por de pronto, se le ha
ocurrido ofrecer a Rodrigo una posición accionaria en la empresa (entre 4 y 6%); aún no se la ha ofrecido
por no haber decidido varios detalles: emitir nuevas acciones o utilizar parte de las ya emitidas.

2 De hecho, Rodrigo hizo su trabajo de verano del Master en Anaqueles Industriales. Este trabajo le agradó bastante a Pedro, y fue el
inicio de su relación laboral al finalizar el MEDE.

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La adquisición de Anaqueles Gutiérrez

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Anaqueles Gutiérrez, es un competidor de tamaño similar al de Anaqueles Industriales. Su fundador y

único dueño, el Sr. Gutiérrez, no tiene familia y desea vender la empresa para poder retirarse. Por la
buena relación que siempre tuvo con don Pedro, ha ofrecido su empresa en primer lugar a la Familia
González. El Sr. Gutiérrez quiere 35 millones de pesos por su empresa, y el pago podría ser 20 millones
de pesos en efectivo y los otros 15 millones en un documento por pagar a 5 años con pagos anuales de
4.47 millones de pesos.

Pedro consultó a sus asesores financieros, y todos coincidieron en que el ofrecimiento era una ganga;
es una empresa muy sana en su operación y además no tiene deuda. La posible compra de la empresa
de Gutiérrez facilitaría el crecimiento de Anaqueles Industriales. Ésta viene creciendo a un ritmo de 10%
anual, y sin la compra, tardaría varios años en llegar al volumen de ventas que se espera con la
adquisición (casi lo duplicaría).

Para financiar la adquisición, el banco está dispuesto a prestar 20 millones de pesos a 1 O años a una tasa
del 17% anual, siempre y cuando se dejen en garantía el edificio y terreno de Anaqueles Gutiérrez, se
restrinja el reparto de dividendos y la prohibición de contratar nuevos créditos sin su consentimiento.

También se acercó un fondo de capital privado, que está dispuesto a asociarse con Pedro para financiar
esta operación, pero ellos buscan un retomo del 30% anual sobre su inversión, y además su aportación
de 20 millones de pesos, les daría el 50% de la empresa en su conjunto (Anaqueles. Industriales y
Anaqueles Gutiérrez). No han dicho nada al respecto, pero Pedro está seguro de que restringirán el
reparto de dividendos y además buscarán vender sus acciones al mejor postor en un plazo de 5 a 10 años.

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ANEXO 1
ANAQUELES INDUSTRIALES, S.A.
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Estado de Resultados
(datos en miles de pesos)
Ventas 38,500 100.00%
C. Ventas 23,100 60.00%
U. Bruta 15,400 40.00%
Gastos de Operación 7,627 19.80%
U. de Operación 7,773 20.20%
Otros Gastos 2,500 6.50%
UAT 5,273 13.70%
Impuestos 1,635 Tasa efectiva 31%
U. Neta 3,638 9.45%
Dividendo 1,819 50% de Payout
U. Retenidas 1,819
EBITDA 10 773

Balance
(datos en miles de pesos)
Caja 500 1.0%
Inventarios 2,323 4.6%
Cuentas por Cobrar 3,208 6.3%
Maquinaria y Equipo3 9,373 18.4%
Terreno y Edificio 35,497 69.7%
Activo Total 50,901 100.00%

Cuentas por Pagar 854 1.70%

Otros Pasivos a ·corto Plazo (con costo) 2,450 4.80%
Porción a Corto Plazo de Deuda de Largo Plazo 2,857 5.60%
Deuda de Largo Plazo 17,848 35.10%
Capital Contable 26,892 52.80%
50,901 100.00%
3 Dentro de los activos de la empresa, se encuentran casas y coches de la Familia González
por un total de 16.13 millones de pesos.

ANEXO 2
Índices

Ventas / Activos 0.76 1.2

Pasivos con Costo / C. Contable 0.86 0.51
Margen sobre Ventas 9.45% 11%
ROE 13.53% 15.30%
Payout Ratio 50% 20%
Veces Valor en Libros No Aplica 2.3
Veces EBITDA No Aolica 7.1

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