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Capítulo 4

El ahorro y los mercados financieros en el crecimiento económico

En el capítulo anterior se han analizado las implicaciones de las siguientes tres proposiciones, que
son suposiciones comunes en la mayoría de los análisis post-keynesianos: 1) la inversión es el
determinante causal del producto, el empleo y el ingreso; (2) desde el punto de vista
macroeconómico, los bancos, y no los ahorradores, desempeñan el papel más fundamental en el
proceso de financiación; Y (3) la tasa de interés puede afectar la decisión de inversión y,
especialmente, la asignación de riqueza financiera entre los diferentes activos financieros
existentes. La discusión del razonamiento teórico detrás de estos supuestos, y su trasfondo
institucional, nos ha permitido desvelar el papel de los bancos en una economía de producción
monetaria.

Hemos demostrado que es el crédito bancario, y no el ahorro, lo que juega el papel crucial en la
financiación de la inversión. Esto parecería no dejar ningún papel para ahorrar, pero tal está lejos
de ser el caso. El presente capítulo desarrolla el papel de apoyo que desempeña el ahorro y los
mercados financieros en el crecimiento económico, un papel que ha sido pasado por alto incluso
por la mayoría de los modelos poskeynesianos. Para esta tarea, se examinan dos hipótesis:
primero, que el crecimiento económico es seguido por una creciente fragilidad financiera
sistémica; Segundo, que esta fragilidad financiera puede ser mitigada mediante la financiación, es
decir, la emisión de valores a largo plazo por parte de las empresas inversoras para consolidar sus
pasivos a corto plazo.

El capítulo está organizado de la siguiente manera. En primer lugar, presenta un modelo de flujo
de capital de financiación, inversión y ahorro desde una perspectiva keynesiana. Luego, la
hipótesis de la fragilidad financiera de Minsky se revisa a la luz del modelo citado anteriormente;
Esta revisión establece que el crecimiento, en las economías de producción monetaria, aumenta la
fragilidad financiera. Además, se discute el papel de la financiación, el ahorro y los mercados
financieros para lograr un crecimiento financieramente estable. Por último, aplica la distinción
entre financiación y financiación al contexto de una economía abierta.

EL PUNTO DE PARTIDA: EL CIRCUITO FINANCIERO DE AHORRO DE INVERSIONES

El supuesto de Keynes de que las finanzas preceden al ahorro ha dado lugar a mucha controversia
y malentendidos. En ese debate, Ohlin y Robertson insistieron en reinterpretar la teoría de
preferencias de liquidez de Keynes dentro de un marco neoclásico de préstamos prestables. Ohlin
(1937a, b) afirmó que la igualdad ex post de Keynes entre el ahorro y la inversión era meramente
un truismo que no decía nada sobre el mecanismo por el cual se financiaba la inversión. En
contraste, Ohlin sostuvo que los depósitos preceden a los préstamos, y por lo tanto el ahorro
precede a la inversión. Robertson (por ejemplo, 1937a) compartió la opinión de Ohlin y afirmó
además que en el caso de un aumento de la inversión, el volumen de ahorro existente no sería
suficiente para financiar este último: un aumento de la oferta monetaria tendría que llenar el
vacío y eso Implicaría un ahorro forzado. Si se quiere evitar la inflación, concluyó Robertson, los
tipos de los depósitos tendrían que aumentar para estimular el ahorro.

La controversia nunca fue resuelta correctamente; Los modernos postkeynesianos la reabrieron,


en un debate ahora bien conocido iniciado por Asimakopulos (1983) y seguido por respuestas de,
entre otros, Kregel (1984-5), Davidson (1986), Richardson (1986) y Terzi 1986). Para aclarar el
asunto, la visión de Keynes puede ser abordada a través de un modelo de flujo de existencias,
similar al usado por Godley y Cripps (1985) para otros propósitos. Este modelo, el circuito de
ahorro de inversión financiera (FIS), se ofrece como un sustituto de la visión neoclásica y estática
del proceso de financiamiento de inversiones. En contraste con esta visión, el circuito FIS integra la
financiación en el multiplicador para mostrar cómo se crea el ahorro como un subproducto del
proceso de creación de ingresos. Por esta razón ha sido utilizado por muchos post-keynesianos
para demostrar la precedencia de la inversión sobre el ahorro (Chick 1983, Richardson 1986, Terzi
1986, Amadeo y Franco 1989, Carvalho 1992). Pero el circuito FIS tiene más que ofrecer como
herramienta analítica: a partir de este circuito es posible desarrollar una visión sistémica del papel
de los bancos, el ahorro y los mercados financieros en el proceso de crecimiento. Este es el
corazón del enfoque propuesto en este capítulo.

Un modelo de financiamiento de inversión basado en el circuito de ahorro de inversión financiera

El cuadro 4.1 consolida los balances de los principales agentes -es decir, el sistema bancario, los
empresarios y los hogares- de una manera keynesiana. Cada columna corresponde a un período
(n) del proceso multiplicador, y se divide en otras dos columnas, mostrando los activos y pasivos
de dichos agentes; N = 0 es la posición inicial, seguida de tres rondas del proceso secuencial; N = N
da los valores de fin de proceso. Todos los valores de estos balances son nominales, pero se
supone que los precios son invariables. Por último, los inventarios de las empresas y las existencias
de bienes de consumo duradero de los hogares no se consideran aquí. Los activos financieros son
efectivo, depósitos en bancos comerciales y valores.

Para simplificar, se hacen las siguientes suposiciones: (1) sólo los hogares ahorran; (2) la
incertidumbre no tiene ningún efecto en el comportamiento actual de asentimiento de nadie, los
saldos se mantienen para transacciones o para fines de ahorro (a largo plazo), 2 (esto es similar a
asumir que la propensión marginal a comprar colocaciones del ahorro doméstico m) Es igual a 1
(véase Davidson 1978: 272)); (3) la propensión a consumir es 0.7 y los ahorros previstos se
mantienen completamente en forma de valores a largo plazo, que son emitidos por empresas
endeudadas para pagar deudas pendientes; Y (4) hay un desfase entre la acumulación de saldos
activos (para fines de consumo) y sus gastos, y entre la emisión de valores y el reembolso de
deuda.

El modelo considera un simple multiplicador de ingresos donde la inversión genera un flujo de


ingreso, consumo y ahorro. Supongamos que una inversión de £ 50 es enteramente financiada por
préstamos bancarios, creada como una operación de contabilidad. Este suministro adicional de
dinero bancario generará un proceso secuencial de pagos-salarios y consumo- y, en consecuencia,
de transferencias de depósitos entre agentes. Si llamamos a ahorro pretendido la tenencia
adicional de valores generados junto con el proceso multiplicador, entonces en cada período 0,3
de los ingresos adicionales anteriores se utilizarán para comprar valores y, por tanto, para pagar la
deuda pendiente.

Como se muestra en el cuadro 4.1, si las reservas disponibles para el sistema bancario no se
modifican, los bancos deben reducir su liquidez para financiar la inversión.3 Sin embargo, debe
subrayarse que, dado que los depósitos permanecen dentro del sistema bancario, Drenaje de
efectivo de los bancos en su conjunto.
En el proceso de financiamiento de la inversión, el sector corporativo también debe aumentar su
vulnerabilidad financiera -definida aquí por la relación entre sus préstamos y su patrimonio (L /
NW). La razón macroeconómica de este resultado es que hasta que el multiplicador esté completo
parte de los ahorros adicionales no están destinados, sino que resultan de la aceptación de
depósitos en el transcurso de las transacciones.

Debido a que en cada período se utiliza la totalidad del ahorro adicional destinado a comprar
valores a largo plazo, al final del proceso el ahorro previsto será asintóticamente igual a la
inversión (Sd≈I =

£ 50) .4 Y como las empresas utilizan esos fondos para pagar sus deudas a corto plazo, cuando se
complete el proceso multiplicador después de una inversión única, los préstamos bancarios se
reducirán a su posición inicial (£ 50).

Los bancos poseen una posición clave5

El modelo anterior supone que los préstamos bancarios son una variable causal en la
determinación del nivel de inversión. Un economista aplicado puede cuestionar correctamente
este supuesto, ya que las estadísticas de finanzas corporativas muestran una mayor proporción de
autofinanciación (ganancias retenidas) como una fuente de financiamiento de inversión en la
mayoría de las economías desarrolladas (por ejemplo, Mayer 1988). Entonces, ¿por qué no asumir
que la financiación proviene totalmente de los beneficios retenidos u otras clases de ahorro
previo?

La lógica subyacente a la afirmación de Keynes de que la financiación proviene de los bancos en


lugar de ahorrar descansa sobre una visión de las finanzas como un proceso secuencial similar al
empleado en el modelo anterior. Si esta visión se lleva a sus límites lógicos, entonces sólo en un
estado estacionario, y luego sólo bajo estrictas hipótesis sobre la elección de la cartera de
ahorradores, puede ahorro previo inversión financiera. Esto puede demostrarse utilizando la
sugerencia de Robertson (1937a: 171-5) sobre el papel del ahorro en el financiamiento de la
inversión cuando la inversión es constante a lo largo del tiempo.

Robertson señaló que, cuando la inversión se realiza a un ritmo igual y constante durante un cierto
período de tiempo, la suma del ahorro adicional previsto es igual a la demanda de financiación de
la inversión en cualquier momento. En palabras de Robertson:

Si el acto [de inversión] se repite un número suficiente de veces, podemos considerar la suma de
los incrementos de ahorro que se hacen en cualquier período de tiempo como el equilibrio de la
inversión realizada en ese período; Y si, con el Sr. Kahn, estamos dispuestos a olvidar el período de
transición, podemos declarar que el problema de las finanzas del proceso de inversión para ser
auto-solución.

(1937a: 172)
Este punto de vista se ilustra en la Tabla 4.2, donde c representa la propensión a consumir; Las
filas representan los procesos multiplicadores iniciados por una inversión I igual a £ 1, realizada en
cada período; Y las columnas representan el ahorro deseado (Sd) creado como un producto del
proceso multiplicador.

Nótese que desde n = N la demanda agregada de valores (Sd) es igual a la demanda de


financiamiento de inversión (I). Así, en un estado estacionario (a partir de n = N en el Cuadro 4.2),
no se necesita creación adicional de liquidez para financiar la acumulación: las empresas
inversoras siempre pueden financiar sus proyectos de inversión mediante la emisión de valores.
Este resultado fue aceptado en la respuesta de Keynes a Robertson, es decir, su visión de las
finanzas como un "fondo rotatorio que cuida de un flujo de inversión y no absorbe ni agota ningún
recurso" (1937b: 209, 1937c: 219-20). Sin embargo, como Keynes señaló acertadamente en otra
parte (1939: 284-5), la existencia de un fondo rotatorio de crédito no reduce, sino consubstancia,
la importancia causal del crédito bancario para el proceso de crecimiento. Para demostrar esto es
simple si se supone que la economía está creciendo y que este crecimiento (g) está dirigido por la
inversión:

Dado que el aumento de la inversión sólo afecta a los ingresos adicionales creados
inmediatamente después de él, entonces

Donde m es la propensión marginal a comprar colocaciones fuera del ahorro de los hogares.

Por lo tanto, sólo en el estado estacionario (g = 0) la inversión puede ser totalmente financiada por
el ahorro previo, y sólo si los ahorradores acuerdan mantener todo su ahorro previsto en forma de
valores a largo plazo (m = 1). Sin embargo, cualquier aumento de la inversión por encima de los
niveles de inversión anteriores generará una demanda de dinero por motivos financieros que no
se proporciona automáticamente (Keynes 1937b: 209-10).

Suponga que los bancos no cuentan con un aumento de la demanda de financiamiento. Si la


preferencia de liquidez del público no se modifica, o bien el aumento de la inversión se detendrá
por la falta de fondos, o bien los inversores buscarán fondos en el mercado monetario6, lo que
puede provocar un aumento en la tasa de interés.7 Dado que los intereses Tasa es un
determinante principal del nivel de inversión, este aumento puede abortar el proceso de
crecimiento.

Para resumir, son los bancos, y no los ahorradores, los que ocupan una posición clave en el
proceso de crecimiento. Sólo si comparten el optimismo de los empresarios en períodos de
crecimiento o se dirigen, por cualquier otra razón, para acomodar la demanda de financiación de
las inversiones puede la economía de la producción monetaria crecer. Esta conclusión parece no
dejar ningún papel para el ahorro, pero tal está lejos de ser el caso, como las dos secciones
siguientes demostrarán.

CRECIMIENTO Y FRAGILIDAD FINANCIERA

La hipótesis de la fragilidad financiera de Minsky (por ejemplo, 1982) describe la tendencia


inherente de los inversores y especuladores a aumentar rápidamente su nivel de endeudamiento
en momentos de optimismo. Si este tipo de optimismo es compartido por las instituciones de
crédito, se adaptará a la demanda de préstamos mediante la reducción de sus márgenes de
seguridad. El resultado neto es un aumento en la vulnerabilidad de la red de compromisos
financieros de la economía monetaria. A su vez, la viabilidad de tal red depende de la capacidad de
las unidades prestatarias para honrar sus deudas (véase Minsky 1982: 204).

El modelo FIS presentado anteriormente ilustra otra faceta de la hipótesis de Minsky: una
economía de mercado en crecimiento es inherentemente más frágil. En primer lugar, el
endeudamiento de los bancos para financiar la inversión aumenta el endeudamiento a corto
plazo. Las capacidades de las empresas para pagar con sus propios flujos de efectivo tienen que
esperar hasta que sus proyectos de inversión maduren y sus capacidades productivas se
expandan. Por lo tanto, una expansión financiada por el banco deja al sector corporativo en una
posición financiera más vulnerable. En segundo lugar, en el aumento de la oferta de los bancos de
financiamiento de inversión están reduciendo aún más su margen de seguridad. En otras palabras,
tanto las empresas como los bancos están aumentando la vulnerabilidad de sus negocios y,
potencialmente, su dependencia de fuentes alternativas de liquidez.

A continuación, se revisa brevemente la hipótesis de Minsky sobre la fragilidad financiera. Esto nos
permitirá establecer los riesgos que un proceso de creciente fragilidad puede imponer al
crecimiento. Una vez hecho esto, las funciones microeconómicas y macroeconómicas de los
mercados financieros y de ahorro para apoyar el crecimiento pueden ser plenamente reveladas.

La hipótesis de Minsky sobre la fragilidad financiera revisada brevemente

Hay muchas interpretaciones formales de la hipótesis de la fragilidad financiera de Minsky. Véase,


por ejemplo, Taylor y O'Connell (1985) y Lavoie (1986 - 7). Aquí se utiliza un modelo simple,
basado en Minsky (1986: 335-41) y Gatti y Gallegatti (1990).

Supongamos que una empresa toma prestada la suma D de un banco que genera compromisos en
efectivo de CC cada período i. Estos compromisos se cumplirán

Ya sea de cuasi-alquileres Q o de deuda adicional o de ambos. Los empresarios y sus banqueros


esperan que la empresa prestataria produzca cuasi-rentas Qi y permita una variación en sus
expectativas. Para el financiamiento de cobertura de una posición, las cuasi-rentas esperadas
siempre excederán los compromisos contractuales de pago en efectivo sobre deudas, es decir,

Una posición de financiamiento de cobertura también implica que el valor capitalizado de las
cuasi-rentas esperadas excede el valor capitalizado del servicio de la deuda
(es decir, el cargo de intereses más la amortización, V (CCi)) por un margen significativo. Si este
margen se define como μ, entonces

Donde V representa la función de capitalización, que se supone igual para el servicio de la deuda y
para las cuasi-rentas.

Por último, debido a las incertidumbres relacionadas con las cuasi rentas futuras ya las condiciones
crediticias futuras, el prestatario de cobertura normalmente tendrá saldos, en forma de dinero y
activos financieros negociables, más allá de lo que se necesita para las transacciones. Esta
precaución es especialmente importante, ya que cualquier gasto extraordinario puede afectar la
capacidad de la empresa para cumplir con su compromiso financiero o para financiar sus
operaciones productivas o ambas. Por lo tanto, suponiendo que estos saldos son una función de la
deuda total, el balance del prestatario se puede describir como sigue:

Activos Pasivos

Donde PkK es el valor de mercado de la empresa (líquido y fijo) del capital; Η es lo que Minsky
nombra el pateador de activos líquidos, la relación entre las provisiones precautorias de activos
líquidos de la empresa y la deuda total; Y Eq es la equidad de la empresa. La caracterización de un
financiamiento de cobertura puede resumirse como la posición donde θ <1, μ> 1 y η> 0 para todos
los períodos.

Además, si se cumplen las expectativas de la unidad de cobertura y, por lo tanto, el Qi realizado,


supera siempre a la CCi, la empresa puede, si lo desea, incrementar su activo liquido η mediante la
adquisición de activos financieros negociables más líquidos; Esto a su vez aumentará μ y su
patrimonio.

La caracterización del financiamiento de cobertura permite identificar dos posturas financieras


adicionales en el contexto de este modelo: la financiación especulativa y Ponzi. El financiamiento
especulativo es el caso cuando la empresa paga solamente los cargos por intereses en los períodos
hasta cerca del vencimiento de la deuda, dejando la amortización del principal a ser pagada en los
períodos subsiguientes. En otras palabras, en la ecuación (4.2), si i = 1, ..., m durante una parte
considerable de los períodos, digamos de i = 1 a i = m-n, θ> 1; Y θ 1 de i = m-n + 1 a i = m.

Aplicando el mismo ejemplo anterior, se observa que, para la unidad de cobertura, el valor
capitalizado de las cuasi-rentas esperadas seguirá siendo superior al valor capitalizado del servicio
de la deuda (μ> 1) para todo el período. Pero para las fechas de las deudas especulativas (i = 1, ...,
m-n), μ <1. Por lo tanto, la firma especulativa espera satisfacer la diferencia entre CCi y Qi en estas
fechas anteriores mediante refinanciación.

La necesidad de refinanciar su deuda hace que la firma especulativa dependa en gran medida de
las condiciones futuras de crédito. El aumento de los tipos de interés obligará a la firma
especulativa a vender sus saldos precautorios oa aumentar su deuda sólo para refinanciar su
deuda pendiente. En este contexto, la empresa verá disminuir sus márgenes de seguridad y, en el
límite, "si las tasas de interés fluctúan ampliamente, es probable que ocurra una insolvencia
técnica y esperada para las organizaciones que se dedican a la financiación especulativa" (Minsky
1986: 337). ). Como lo subraya Minsky, esta característica de las finanzas especulativas tiene
importantes y obvias implicaciones políticas: cuanto más grande es el peso de las finanzas
especulativas, mayor es la importancia de impedir el surgimiento de tasas de interés muy altas
"(op. Cit .: 339, Minsky's énfasis).

Es probable que la unidad especulativa mantenga saldos precautorios de dinero y activos líquidos
negociables, es decir, η> 1. Estos saldos se mantendrán con el fin de proteger a la empresa frente
a las dificultades transitorias de la cuasi-renta o del mercado monetario (Minsky 1986: 338). Es
importante notar, sin embargo, que esto aumenta más que disminuye la dependencia de la
posición financiera de las empresas especulativas sobre los cambios en las tasas de interés. Porque
si las tasas de interés están subiendo, esto normalmente está asociado a una caída de los precios
de los activos financieros. Así, no sólo los compromisos financieros de la empresa aumentan, sino
que su activo liquido η está disminuyendo proporcionalmente.

Habiendo caracterizado la firma especulativa, podemos ahora proceder a definir el caso de Ponzi.
En el caso Ponzi, las cuasi rentas esperadas de la firma no son suficientes para pagar ni siquiera el
componente de intereses de la deuda. El financiamiento de Ponzi se define así como "el pago de
efectivo a los titulares de deuda con fondos recaudados por deuda adicional o por disminución de
dinero en efectivo" (Minsky 1986: 340). Los esquemas de Ponzi dependen en gran medida de la
venta continua de deuda adicional, por lo que las empresas que participan en un esquema de
financiación de este tipo deben llevar a grandes patrones de activos líquidos (de ahí η 0). Pero si la
empresa encuentra dificultades en la venta de pasivos durante el período en que está
refinanciando la deuda, los activos líquidos de la empresa se agotan rápidamente y, por lo tanto,
su capital está siendo erosionado continuamente.

A pesar de que las finanzas de Ponzi evocan el fraude, se trata de una postura financiera que es
una situación normal de las empresas en crecimiento, por ejemplo en la industria pesada. En estas
industrias, si la empresa desea expandirse, puede haber la necesidad de financiar activos de larga
vida que sólo produzcan ingresos a largo plazo.8 Las tres posturas financieras se resumen en el
Cuadro 4.3.

Nótese que hasta ahora las posturas financieras se han definido en términos de expectativas
empresariales y bancarias. Sin embargo, una posición financiera puede cambiar debido a una
disminución imprevista en los cuasirents o de un aumento en la tasa de interés. Un cambio en Q
puede afectar a las empresas de cobertura, especulativas y Ponzi por igual: las unidades de
cobertura pueden verse forzadas a una postura especulativa, el financiamiento especulativo
puede convertirse en Ponzi, mientras que las empresas de Ponzi pueden simplemente ir a la
bancarrota por falta de refinanciamiento de sus deudas. En cuanto a un cambio en la tasa de
interés, esto sólo afectará a aquellas empresas con posturas financieras especulativas y de Ponzi,
porque sólo aquellas tienen que renegociar los términos de sus deudas en cada período de
amortización.

Un cambio en las posiciones financieras también puede afectar las condiciones generales de
crédito y los precios en los mercados financieros organizados. En cuanto a las condiciones de
préstamo, si este cambio es percibido por los bancos como un signo de un aumento del riesgo del
prestamista, entonces el racionamiento del crédito puede ocurrir. En términos del modelo de la
empresa bancaria presentado en el capítulo anterior, esto dará lugar a un aumento de la relación
deseada de activos líquidos porque los bancos ahora tienen que hacer más provisiones para
deudas incobrables. En otras palabras, la preferencia de liquidez de la firma bancaria aumentará.9

La inestabilidad financiera puede disuadir al crecimiento

En lo que se refiere a los mercados financieros, un deterioro de las posturas financieras tendrá dos
efectos. Por un lado, los propietarios de riqueza revisarán los valores capitalizados de las empresas
que figuran en la lista. Por otro lado, aquellas

Cuadro 4.3 Posiciones financieras típicas de las unidades de cobertura, especulativas y unidades
Ponzi

Las empresas en posturas especulativas y Ponzi financiera estará dispuesto a agotar sus
existencias de activos negociables para cumplir sus compromisos financieros. Este aumento de las
preferencias de liquidez por parte de los propietarios de riqueza y las empresas es probable que
haga bajar los precios de los valores, lo que hace que la situación financiera de los jugadores
especulativos y Ponzi a deteriorarse aún más. Desde una perspectiva macroeconómica, esto
significa un sistema económico cada vez más frágil.

La fragilidad financiera en sí misma no es un obstáculo para el crecimiento, pero puede


interrumpir el proceso de expansión. Esto es especialmente cierto si un aumento de la fragilidad
causa una deflación de la deuda, una expresión del agotamiento de los arreglos financieros que
pueden conducir a la depresión (Minsky, 1982; Fisher, 1933). La deflación de la deuda puede ser
provocada por las unidades que intentan vender sus activos líquidos para recaudar efectivo
(firmas endeudadas), para restablecer sus posiciones de liquidez (bancos y otras instituciones
financieras) o para satisfacer algún cambio bajista de expectativas (especuladores). Esta carrera
para recuperar la liquidez afecta los gastos reales a través de sus efectos sobre las tasas de interés,
sobre la disponibilidad de fondos para financiar y financiar la inversión y sobre las expectativas
empresariales a largo plazo.

En resumen, el hecho de que los bancos puedan financiar la inversión a través de la contabilidad
de la creación de dinero no garantiza un proceso de crecimiento económicamente estable. El
crecimiento aumenta la fragilidad financiera y la inestabilidad financiera puede detener el
crecimiento. Dicho esto, ahora estamos en posición de evaluar el papel del ahorro y los mercados
financieros en el proceso de crecimiento.

FINANCIAMIENTO, MERCADOS FINANCIEROS Y AHORRO

Incluso si en la teoría postkeynesiana el ahorro individual y la intermediación financiera son


secundarios en la determinación de la oferta agregada de financiamiento de inversiones, sí
importan en un contexto diferente -la cuestión de la financiación.

Desde la perspectiva microeconómica, empresarios y banqueros desean financiar sus


compromisos a largo plazo de forma estable debido a la incertidumbre sobre las condiciones
prospectivas de crédito y los niveles de las tasas de interés. Por lo tanto, la razón de la financiación
puede interpretarse como una respuesta a un aumento amenazador en los riesgos del prestatario
y del prestamista (Keynes C.W. VII: 144). Por lo tanto, la financiación de la inversión en un mundo
de incertidumbre es característicamente un doble proceso de financiación y financiación:

El empresario cuando decide invertir tiene que ser satisfecho en dos puntos: en primer lugar, que
puede obtener suficiente financiación a corto plazo durante el período de producción de la
inversión; Y en segundo lugar, que puede financiar sus obligaciones a corto plazo mediante una
emisión a largo plazo en condiciones satisfactorias. Ocasionalmente puede estar en condiciones de
usar sus propios recursos o hacer su emisión a largo plazo a la vez; Pero esto no hace ninguna
diferencia con la cantidad de "finanzas" que debe encontrar el mercado en su conjunto, sino sólo
al canal por el cual llega al empresario ya la probabilidad de que parte del mismo se encuentre por
el lanzamiento De dinero en efectivo por parte de sí mismo o del resto del público. Por lo tanto, es
conveniente considerar el proceso doble como el característico.

(Keynes 1937: 217)


Siendo los lugares donde se produce la financiación, los mercados financieros tienen un papel
importante en el apoyo al crecimiento. Desde una perspectiva microeconómica, pueden aumentar
la predisposición de las empresas y los bancos a participar en la financiación de activos de larga
duración. Otra función microeconómica interrelacionada es la provisión de información para las
empresas que emiten valores, aseguradores y demandantes de valores. Esta función informativa
puede resumirse de la siguiente manera: (1) los mercados secundarios señalan el precio de las
nuevas emisiones de valores; (2) los mercados secundarios hacen que las instituciones financieras
especializadas asuman un negocio menos riesgoso 10; y (3) los mercados secundarios permiten a
los inversionistas evaluar la rentabilidad prospectiva de los nuevos valores emitidos al mejorar el
flujo de información (Bain 1981: 61).

Desde el punto de vista macroeconómico, la financiación y, por tanto, los mercados financieros
también desempeñan un papel que rara vez se concreta. Es decir, el papel de mitigar la creciente
fragilidad financiera inherente a una creciente economía monetaria. Este papel macroeconómico
dependerá en gran medida de dos características interrelacionadas de los mercados financieros:
su tamaño y su estabilidad.

Es poco probable que un ligero mercado financiero aumente sus niveles de operación sin cambios
significativos en los precios de los activos; Y un mercado financiero volátil puede provocar cambios
repentinos de la tasa de interés y, por lo tanto, ser más perjudicial que apoyar el proceso de
crecimiento.

Finalmente, vale la pena recordar que no sólo los mercados delgados son altamente especulativos
y volátiles, sino también la especulación un fenómeno a corto plazo que tiende a desaparecer a
largo plazo. Por el contrario, la propia existencia de los mercados secundarios (donde los viejos
valores se venden y compran) se basa en la negociación continua, lo que proporciona la liquidez
que hace menos riesgoso para los propietarios de riqueza poseer valores a largo plazo. Es esta
provisión de liquidez la que hace que los bonos y valores a largo plazo sean atractivos para los
ahorradores -que, como ha dicho acertadamente Davidson, están buscando máquinas seguras de
tiempo de liquidez, y rara vez desean estar encerrados en poseer un activo durante mucho tiempo
período de tiempo.

Por lo tanto, los mercados financieros tienen un rol importante, pero ambiguo, en el apoyo al
crecimiento. Intermedian entre los demandantes de valores y las empresas que desean financiar
sus pasivos a corto plazo. Pero no se puede olvidar el lado negativo, es decir, la inestabilidad que
trae la naturaleza especulativa de estos mercados.

Una última observación debe hacerse sobre el papel de los intermediarios financieros en el
proceso de financiación / financiación de la inversión. Uno de los supuestos del modelo FIS dado
anteriormente era que todos los "ahorros previstos" se mantenían en forma de valores a largo
plazo. Esto no sólo es poco realista, sino que también reduce la importancia de los intermediarios
financieros (o "intermediarios") en el proceso de financiamiento de la acumulación.

Como se ha subrayado anteriormente, lo que hace a los actores funcionales de los mercados
financieros de reducir la fragilidad financiera inherente al crecimiento es su capacidad de
transformar los activos a corto plazo que demandan los ahorradores como formas de "máquinas-
tiempo de liquidez" en fuentes de financiación a largo plazo. Esta transformación de la madurez
asume diferentes formas de acuerdo con el trasfondo institucional detrás de la estructura
financiera. Por ejemplo, como demuestra Davidson (1986), en los mercados financieros
segmentados que existían en Estados Unidos antes de la desregulación de los años ochenta, los
bancos comerciales proporcionaban depósitos a la vista y de corto plazo contra préstamos
comerciales e industriales a corto plazo; Los bancos de inversión se especializaron en la conversión
de préstamos a corto plazo en préstamos a largo plazo a través de operaciones de suscripción; Y
los inversores institucionales (por ejemplo, las compañías de seguros y los fondos de pensiones)
invertirían ahorros en nombre del público en general. El mecanismo de financiación de esta
estructura institucional específica se ilustra en la Figura 4.1.

En resumen, la existencia de intermediarios financieros amplía la capacidad del sistema para


transformar los vencimientos. Por lo tanto, los intermediarios financieros también tienen un papel
importante que desempeñar en el apoyo a un proceso de crecimiento y desarrollo
financieramente estable.

FINANCIACIÓN Y FINANCIAMIENTO EN LA ECONOMÍA ABIERTA

Se ha indicado en el capítulo anterior que la distinción entre financiamiento y ahorro debe


aplicarse también al análisis del papel de la deuda externa en la financiación del desarrollo,
especialmente en estos momentos en que las instituciones multinacionales creadoras de crédito
forman parte del escenario mundial. Otra distinción importante es, por supuesto, la que existe
entre la financiación y la financiación.

Esta distinción se puede utilizar directamente en el análisis del problema de la deuda de los países
menos desarrollados (PMA). Uno de los principales problemas de la reciente experiencia con la
deuda de los PMA es que, aunque el sistema bancario internacional aumentó sustancialmente su
capacidad de financiar a las empresas de los países en desarrollo, los mecanismos institucionales
para financiarlos no estaban disponibles en los años setenta y ochenta. Las razones son muchas,
pero una de ellas es que pocas empresas de los PMA son suficientemente grandes o bien
conocidas internacionalmente para poder flotar acciones y valores a largo plazo en los mercados
financieros internacionales organizados.

Esta falta de mecanismos para financiar a las empresas de los PMA puede explicar en parte por
qué en los años setenta, cuando hubo un aumento significativo de los préstamos bancarios
internacionales a los PMA, los bancos prefirieron prestar con tipos de interés flotantes (o con
vencimientos cortos) y la garantía de los PMA nacionales Los gobiernos era comúnmente
requerido para tales operaciones. Los vencimientos a corto plazo de los préstamos que aumentan
rápidamente a los PMA casi inmediatamente ponen a los PMA y al sistema bancario internacional
en una posición más frágil. Pese a que esas deudas se habían utilizado para financiar expansiones
de la capacidad productiva para exportar (lo que no era, por cierto, siempre el caso), los PMA no
podían pagar su deuda antes de utilizar dicha capacidad. De hecho, sólo a finales de los años
setenta, los tipos de interés, provocados por las políticas monetarias de los países desarrollados,
hicieron que la fragilidad financiera de la posición de los PMA se convirtiera en una crisis de la
deuda de los años ochenta.

RESUMIENDO

El hecho de que las finanzas sean independientes del ahorro anterior no garantiza que el
crecimiento pueda ser sostenible desde una perspectiva financiera. Incluso en las economías que
tienen sistemas financieros altamente desarrollados y competitivos, el crecimiento económico
suele ir acompañado de una creciente vulnerabilidad financiera de las empresas, los bancos y
otras instituciones financieras; Por lo tanto, el crecimiento aumenta la fragilidad financiera de la
economía. Esto en sí mismo no amenaza el proceso de crecimiento, pero puede ser perjudicial si
degenera en inestabilidad financiera y deflación de la deuda.

La fragilidad financiera se puede mitigar mediante la financiación, es decir, la emisión de valores a


largo plazo por parte de las empresas inversoras para consolidar sus pasivos a corto plazo. En
consecuencia, el ahorro y los mercados financieros pueden desempeñar un papel fundamental en
un proceso de crecimiento / desarrollo económicamente estable. Este papel, sin embargo, es
ambiguo debido a la volatilidad inherente de esos mercados.

En el próximo capítulo, nos basaremos en el marco desarrollado en este capítulo para analizar las
limitaciones causadas por el subdesarrollo de los mercados financieros, que es el caso
normalmente identificado para los PMA.