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TEMA 3: PRINCIPALES CRITERIOS DE

VALORACIÓN Y SELECCIÓN DE
INVERSIONES

1. Principales criterios de valoración de inversiones.


Inversiones Económicas: Permiten desarrollar el objetivo de la empresa. Conforman el
presupuesto de capital.
Inversiones Financieras: se realizan porque la empresa tiene excedentes. El criterio para la toma de
decisiones es el binomio rentabilidad-riesgo.
Inversiones Económicas; la evaluación de un proyecto de inversión (ALP) implica tener en cuenta
las previsiones de flujos de caja que esta inversión va a generar.
Considerando la cronología de los distintos flujos de caja, los criterios clásicos son: VAN, plazo de
recuperación descontado y TIR.

1. VAN (Net Present Value): Valor actualizado de todos los flujos de caja que ese proyecto va
a generar valorados en el momento de origen de fondos y utilizando como tasa de descuento
el coste de capital.
Casos:
-Coste de capital varíe período a período.
-Los flujos de caja sean constantes o variables.
Se opta por un proyecto si tiene VAN positivo (aporta riqueza a los accionistas).
Si se consideran varios proyectos alternativos, se optaría por el proyecto que más VAN
aporte.
Es una medida de rentabilidad absoluta.
2. Plazo de recuperación descontado (payback descontado): Número de períodos necesarios
para que el valor actualizado de los flujos de fondos sea igual al desembolso inicial.
Criterio: Elegir el proyecto que se recupere antes.
Primer valor de p que cumpla la desigualdad.
3. TIR (Tasa interna de retorno o Internal Rate Return): Tipo de descuento que iguala a cero
el VAN de la inversión.
Criterio: Elegir el proyecto con mayor TIR.
El TIR proporciona la rentabilidad relativa de un proyecto de inversión.
2. La programación de inversiones.
Ante la alternativa de poder realizar varios proyectos de inversión viables la empresa se encuentra
con varias restricciones, una de las cuales es la restricción financiera, referida a la disponibilidad
de recursos para realizar inversiones.
Se plantea, por tanto, determinar el nivel de realización de un proyecto que maximice una
función objetivo. Esto se concreta en un planteamiento de programación lineal.

Función Objetivo Z.
Maximizar la función objetivo determinando los niveles Xi.
Sujeta a restricciones:
– Disponibilidad de recursos.
– No negatividad de las variables.
– Proyectos fraccionables y no repetitivos.
– Proyectos no compatibles entre si.
– La realización de un proyecto depende de haber realizado previamente otro.

3. La consideración del riesgo económico.


4. Introducción a la mediación del riesgo económico en
la selección de inversiones.
Criterios analizados: Los valores de las distintas variables utilizadas (flujos de fondos, tasa de
descuento) se conocen. Pero la estimación de los valores de esas variables requiere realizar
previsiones y difícilmente se pueden realizar con certeza.
Los valores de las variables necesarias para valorar los proyectos de inversión pueden realmente
diferir de los previstos, existiendo un riesgo en la valoración de las previsiones y por tanto en la
valoración de los proyectos de inversión.
• Escenario de certeza. Todas las variables que definen el proyecto se conocen de forma
cierta.
• Escenario de riesgo. Los valores de las variables económicas pueden diferir de lo previsto,
pero se pueden asignar probabilidades a la posibilidad de que se produzcan dichas
divergencias.
• Escenario de incertidumbre. Ninguna variable se conoce con certeza y no se puede
especificar su función de probabilidad.
Riesgos internos: asociados a factores controlables por la empresa.
• Riesgo de diseño: relacionados con una mala especificación de proyecto (e.g. idea no
idónea, deficiencias en el análisis del entorno y de la competencia, incorrecta delimitación
del horizonte temporal (relacionados o controlados por la empresa) ...), del proyecto de
inversión que estamos realizando.
• Riesgo de estimación: inadecuada estimación de las variables económico- financieras del
proyecto.
• Riesgo operativo: relacionado con fallos en las personas, los procesos y las tecnologías
relacionadas con el proyecto, relacionados con la puesta en marcha del proyecto.
• Riesgo de efecto sustitución: desarrollar varios proyectos por parte de una empresa puede
que lleve a que uno de ellos provoque efectos no deseados en otros.

Riesgos externos: se derivan de factores no controlados por la empresa.


• Riesgo de reputación: cambio en la percepción por parte de los clientes a cerca de la
calidad e impacto social del proyecto.
• Riesgo de la demanda: cambios en la demanda de los productos o servicios a los que se
refiere el proyecto.
• Riesgo de impagados: el cliente no hace frente al pago de las mercancías vendidas o
servicios prestados.
• Riesgo competitivo: a consecuencia de acciones llevadas a cabo a lo largo de la vida del
proyecto por los competidores que ofrecen el mismo producto/servicio o por oferentes de
productos sustitutivos.
• Riesgo de obsolescencia tecnológica: Asociado a la aparición de nuevas tecnologías con
mayor productividad que minarían la productividad del proyecto.
• Riesgo de recursos productivos: Relacionados con cambios en los precios de las materias
primas y otros inputs utilizados en el proyecto.
• Riesgo legal: relacionados con cambios en el marco normativo que regula la actividad del
proyecto.
• Riesgo político: Específico para proyectos de inversión en un país extranjero en que las
modificaciones de los gobiernos acerca de la normativa y fiscalidad puede afectar al
proyecto.
• Riesgo de tipo de cambio en la zona donde se desarrolla el proyecto.
• Riesgo de mercado: relacionado con cambios en variables macroeconómicas fundamentales
como tipos de interés, tasa de crecimiento, tasa de paro, niveles de ahorro o de inversión.
¿Cómo afectan estos riesgos al análisis de la rentabilidad del proyecto, en concreto a la
rentabilidad que exigirían los accionistas del proyecto?
IDEAS:
1. Los inversores tienen en cuenta tanto la rentabilidad como el riesgo asociado a los
proyectos para tomar decisiones de inversión. Por asumir más riesgo exigirán más
rentabilidad lo que afectará a la tasa de descuento aplicable a la valoración del proyecto.
2. El intercambio mayor riesgo mayor rentabilidad solo tiene sentido financiero cuando el
riesgo que afecta a la empresa no puede ser diversificado por el inversor. Es decir,
cuando se trata de riesgos sistemáticos o de mercado, riesgos que la empresa con sus
acciones no puede diversificar/controlar.
3. Por tanto, habrá que distinguir, al igual que se hace en el modelo de mercado CAPM, entre
riesgo específico (lo que puede controlar una empresa) que afecta a la situación particular
de una empresa que se puede eliminar mediante la diversificación y riesgo de mercado (es
el que va a exigir una rentabilidad mayor, no lo puede controlar la empresa) o sistemático
que afecta a todas las empresas del mercado y que, por tanto no se puede eliminar mediante
la diversificación.
4. Como el riesgo específico se puede eliminar, será el riesgo de mercado el que implique
exigir una rentabilidad adicional y por tanto el que afecte a la tasa de descuento.

¿Cuáles son los riesgos específicos y los sistemáticos?


Habrá que analizar cada caso particular, pero, en general los riesgos a los que antes nos hemos
referido (internos y externos) están ordenados de menor a mayor carácter sistemático.
En general dependen de la empresa que estamos analizando.
¿Cómo se mide el riesgo de un proyecto?
• Los tradicionales son la varianza y la desviación estándar -medidas de la variabilidad de
la rentabilidad-. No obstante, estos indicadores adolecen de problemas relacionados con la
dificultad de construir una distribución de probabilidad del VAN del proyecto y además no
distinguen entre el carácter sistemático y específico de los riesgos que afectan al
proyecto.
• Valoración del riesgo sistemático que afecta a un proyecto o a una empresa, la forma
más común de medirlo es mediante la estimación del coeficiente β tomando como
referencia los modelos de valoración de activos financieros tales como el CAPM (Modelo
de valoración de activos financieros).

¿Qué β se va a considerar para valorar el proyecto?


Se determina con cotizaciones; sino está en un mercado bursátil recurriremos a empresas del sector
al que pertenece nuestra empresa que coticen en bolsa.
El de la empresa que lo va a llevar a cabo o el de otras similares si la empresa que lo va a llevar a
cabo no cotiza en Bolsa
Se supone que la exposición del proyecto a los diversos factores de riesgo es similar a la
exposición a esos factores de riesgo que tiene la empresa.
La forma más simple de estimar la β de una empresa es utilizando datos históricos de las
cotizaciones de esa empresa en el mercado, es decir de los rendimientos históricos observados.
Lo que la β mide es la sensibilidad del rendimiento de un activo a la variación del rendimiento
del mercado (en el caso español el índice del mercado vendría dado por índices tales como el
IGBM o el Ibex 35).
La manera que el resultado de un activo varía cuando varían los rendimientos del mercado, es lo
que mide ß.

La idea de la que parte el modelo de mercado es que los títulos tienden a moverse al alza o a la
baja en conjunto y en el mismo sentido que el mercado. Esta correlación observada se puede
deber a una serie de factores comunes que se pueden representar mediante el rendimiento del
mercado.
El modelo de mercado:

Estimando el valor de β vendrá dado por la pendiente de esta recta.

Se utiliza este valor de β para corregir el coste de capital aplicado al proyecto.


Coste de capital = Rentabilidad libre de riesgo + Prima de riesgo