Proyecto de Investigación

ESTRATEGIAS CORPORATIVAS QUE
FAVORECEN LA CREACIÓN DE
VALOR PARA EL ACCIONISTA
Por José María Pita Gutiérrez
Trabajo realizado para el Periodo de Investigación

Programa de Doctorado: Economía y Sociedad
Curso de Doctorado 2008/2009
Profesor Tutor: Dr. D. Gregorio Escalera Izquierdo
Departamento de Organización de Empresas
Facultad de Ciencias Económicas y Empresariales
Universidad Nacional de Educación a Distancia (UNED)
Madrid, junio de 2009.

ÍNDICE
I.- Presentación...........................................................................................2
II.- Fundamentos teóricos del trabajo de investigación:
1.- La creación de valor para el accionista.................................................4
2.- El modelo de las curvas de valor.................................................6
3.- El crecimiento de la empresa......................................................7
4.- Tipos de crecimiento: expansión y diversificación.....................8
5.- La diversificación de actividades: razones y tipos....................11
6.- Las estrategias de integración vertical......................................14
7.- Las estrategias de diversificación horizontal y concéntrica......16
8.- Los conglomerados y sus características...................................18
9.- Crecimiento interno frente a crecimiento externo.....................20
III.- El trabajo de investigación:
1.- Introducción..............................................................................24
2.- Información económico-financiera...........................................26
3.- El cálculo del Valor Total para el Accionista (VTA).................29
4.- Análisis estadístico....................................................................30
5.- Una propuesta de modelo econométrico...................................39
6.- Conclusiones.............................................................................41
IV.- Bibliografía.......................................................................................42
V.- Anexo: Documentación económico-financiera utilizada...................45
Estrategias corporativas que favorecen la creación de valor para el accionista José Mª Pita Gutiérrez
I.-PRESENTACIÓN
Existen dos elementos fundamentales dentro de la Dirección Estratégica, como

modelo de interpretación de la Dirección de Empresas:
 En primer lugar, olvidado el viejo paradigma de la economía neoclásica de que

el objetivo último de la empresa es la maximización del beneficio, en la
actualidad se propone que el objetivo básico de la empresa es la creación de
valor para sus accionistas.
 En segundo lugar, y a partir de las conclusiones obtenidas del análisis
estratégico, formulamos las diferentes estrategias según el nivel decisorio a
adoptar. En el nivel más alto, el correspondiente al nivel corporativo o de
empresa, fijamos las estrategias corporativas, esto es, las referidas tanto a las
direcciones de desarrollo futuro de la empresa (especialización, diversificación)
como los métodos de crecimiento empresarial (interno, externo, cooperación) de
la misma.
El objetivo último de este trabajo es ver la relación existente entre la estrategia

corporativa adoptada por la Alta Dirección de la empresa y la creación de valor para los
accionistas de la misma y, en última instancia, definir qué estrategias corporativas más
favorecen la creación de valor para el accionista, considerando que el resto de variables
de análisis se mantienen ceteris paribus.
Uno de los indicadores más utilizados para evaluar las decisiones relacionadas con
la capacidad de creación de riqueza por parte de las empresas es el denominado modelo
de las curvas de valor, donde se mide la relación entre el valor de mercado de los
fondos propios y su valor contable.
Aplicando este modelo, he seleccionado tres grandes bancos españoles (BBVA,

Santander y Popular) de los que conocemos la estrategia corporativa que han aplicado a
lo largo de varios ejercicios económicos por información obtenida de sus Memorias
anuales. También, y de su información contable, obtenemos el valor de mercado de los
fondos propios (VMFP), los fondos propios (FP), el beneficio neto (BN) y el dividendo
repartido a sus accionistas durante dichos años. Con estos datos, podemos calcular la
creación de valor para el accionista como la diferencia entre la rentabilidad para el
accionista (ratio entre el valor total para el accionista y el valor de mercado de los
fondos propios) y la rentabilidad exigida por el accionista (Ke). Si comparamos esta
cifra con la media del sector y con la rentabilidad media del mercado bursátil en cada
uno de esos ejercicios económicos, podremos decir qué empresa ha creado más o menos
valor para sus accionistas en cada ejercicio y, en definitiva, si ha adoptado la estrategia
corporativa correcta o no respecto a su sector y al conjunto de la economía. En función
de los resultados obtenidos, podría llegar a decirse que existe una mayor posibilidad de
creación de valor para el accionista si adoptamos una determinada estrategia corporativa
u otra, dada una situación del entorno económico y del sector concreta para el conjunto
de empresas participantes en dicha economía (esto es, que no haya una situación
específica para una empresa determinada, no existente para las demás).
Asimismo, pretendo definir un modelo econométrico que explicite la importancia

relativa de las variables “crecimiento interno” y “crecimiento externo” en la
2
configuración de la estrategia corporativa de una empresa y, a su vez, en la creación de

valor para los accionistas de la compañía de tal forma que, en cierta medida se podría
decir, según la Alta Dirección de la empresa decida crecer “hacia fuera” (fusión,
absorción o cooperación con otras empresas) o “hacia dentro” (expansión o
diversificación hacia nuevos mercados y/o nuevos productos) se incrementará el valor
capital de los paquetes accionariales de los propietarios de la empresa: los accionistas.
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II.- FUNDAMENTOS TEÓRICOS DEL TRABAJO DE

INVESTIGACIÓN
1.- LA CREACIÓN DE VALOR PARA EL ACCIONISTA
Si queremos estudiar cómo se crea valor para el accionista, lo primero que debemos
definir es el concepto de “valor”. En términos económicos, “valor” es la utilidad de las
cosas para satisfacer las necesidades o proporcionar bienestar. Si esta utilidad la
medimos en unidades monetarias, “valor” sería la cualidad de las cosas en virtud de la
cual se está dispuesto a pagar una cierta suma de dinero o equivalente por poseerlas
(GUERRAS y NAVAS, 2007: 100).
Por lo tanto, el valor de la empresa para los accionistas viene dado por su
capacidad para generar rentas o beneficios, siendo creación de valor y rentabilidad
términos indisociables (GUERRAS y NAVAS, 2007: 100).
El valor de una empresa se puede calcular de dos formas principalmente: 1) como

valor actual neto de los flujos de caja futuros generados por la empresa, descontados a
una tasa ajustada a la inflación y al riesgo (BREALEY y MYERS, 1984) o 2) dado el
precio de mercado de las acciones, suponiendo que el mercado de capitales es eficiente.
En ambos casos, el resultado obtenido debería ser el mismo.
Sabemos que en la valoración de una empresa existen tres factores de primer orden,
que son: a) los flujos monetarios obtenidos como consecuencia de la posesión de un
activo financiero; b) el tiempo, o momento en que se obtienen dichos flujos y c) el
riesgo asociado a toda operación financiera, que se concreta en la tasa de descuento
aplicada.
Los flujos monetarios que se obtienen en cualquier operación financiera se asocian

con los beneficios obtenidos en la misma, pero podemos distinguir dos categorías de
beneficios: por una parte tenemos el beneficio contable, que se obtiene de la diferencia
entre ingresos y gastos durante un período de tiempo determinado que, a su vez, está
influido por los criterios de valoración y periodificación elegidos. Y, por otra, existe el
llamado beneficio económico, que se obtiene de la diferencia de valor de mercado de
las acciones en dos momentos diferentes de tiempo, calculando el valor de mercado de
las acciones en un momento del tiempo como el valor actual neto de la corriente de
flujos monetarios esperados generados por la posesión de dichas acciones y descontados
al tipo de interés del coste del capital (Ke). Esta tasa de descuento Ke depende a su vez
de las siguientes variables:
 El coste del dinero, o tipo de interés del activo libre de riesgo (Ki).
 El nivel de riego económico y financiero de la empresa, asociado a la
prima de riesgo () de la misma.
 Prima de mercado (Pm), que representa la rentabilidad adicional exigida
por los inversores para entrar en el mercado de la renta variable.
Matemáticamente, la expresión de Ke queda de la siguiente forma:
Ke = Ki +  Pm
4
De esta forma, la tasa de descuento es la tasa de rendimiento requerida por los

inversores para invertir en la empresa y, por lo tanto, representa la tasa mínima que hay
que ofrecer a los proveedores de capital para obtener su participación en la empresa
(GUERRAS y NAVAS, 2007: 102). Si utilizamos una tasa correspondiente al coste del
capital medio ponderado, lo más difícil de calcular es la rentabilidad mínima que la
empresa debe proporcionar para no alterar el valor de las acciones en el mercado. Este
coste se puede calcular de diferentes formas según el modelo de mercado que se
aplique, por ejemplo, el modelo de GORDON-SHAPIRO (1956) o el modelo CAPM
(GUERARD y VAUGHT, 1989), entre otros.
El objetivo de los accionistas es maximizar el valor de su riqueza expresada en

forma de acciones, de tal forma que pretenden incrementar el valor de mercado de sus
participaciones accionariales. El valor capital de las acciones en el mercado bursátil se
obtiene del producto del número de acciones de la empresa en el mercado por el precio
de cada acción, por lo que aumenta la capitalización de la empresa en un momento del
tiempo cuando aumenta el valor capital de las acciones en el mercado bursátil.
Ahora bien, un aumento en la capitalización bursátil no significa necesariamente un

incremento de valor para los accionistas en igual cuantía; lo mismo que un aumento de
la rentabilidad tampoco es sinónimo de creación de valor para el accionista. En realidad,
para que se produzca una creación de valor se requiere que la rentabilidad exigida por el
accionista, medida por el ratio ROE, sea superior al coste del capital (Ke). El coste de
capital (Ke) coincide con la rentabilidad que los accionistas hubieran podido obtener
invirtiéndolo en otro sitio. El coste de capital para la empresa es la rentabilidad exigida
por el accionista (ROE). Por lo tanto, la medida de creación de valor para el accionista
vendrá dada por la diferencia entre la rentabilidad para el accionista y la tasa mínima de
rentabilidad exigida (GUERRAS y NAVAS, 2007: 107).
Si expresamos, en forma de tabla, los criterios de referencia para medir la

rentabilidad del accionista resulta lo siguiente:
Parámetro de referencia Si la rentabilidad para los

accionistas es superior al
parámetro de referencia
Cero Aumento de valor para los
accionistas
Rentabilidad de los bonos del Los accionistas han obtenido
Rentabilidad para Estado rentabilidad adicional por
los accionistas soportar más riesgo
Rentabilidad exigida a las Creación de valor para los
acciones accionistas
Rentabilidad para los accionistas Empresa más rentable que la de
de empresas del mismo sector su sector
Rentabilidad de la Bolsa Empresa más rentable que la
Bolsa en su conjunto
Fig.1
Fuente: adaptada de FERNÁNDEZ (2005: 22)
5
2.- EL MODELO DE LAS CURVAS DE VALOR
Existen diferentes modelos financieros que analizan la creación de valor para el

accionista. Entre los existentes, nosotros vamos a aplicar uno en concreto: el modelo de
las curvas de valor.
Si los directivos, al tomar decisiones tanto a corto como a largo plazo, influyen en el
valor de mercado o valor económico de la empresa, es necesario conocer cuáles de
dichas decisiones crean o destruyen valor a la misma. Uno de los indicadores más
utilizados por su facilidad de cálculo es el de la curva de valor o relación entre el valor
de mercado de los fondos propios y su valor contable.
El valor de mercado de los fondos propios (VMFP) es el flujo de beneficios

esperados por los accionistas de la empresa –según su tasa de crecimiento esperado-
descontada a la tasa del coste de capital. El valor contable (FP) es el correspondiente al
valor nominal del capital desembolsado, más los beneficios retenidos y las reservas de
actualización.
Se denomina curva de valor cada una de las alternativas obtenidas de la relación

(VMFP/FP) donde, utilizando el modelo de GORDON y SHAPIRO (1956), se llega a la
siguiente expresión (CUERVO, 1991: 53):
VMFP RFP  g

FP ke  g
Siendo RFP la rentabilidad de los fondos propios, Ke la tasa de descuento y g la tasa

de crecimiento que, procede de la expresión g = bRFP, donde b es la tasa de reinversión
de los beneficios obtenidos.
En definitiva, el modelo de las curvas de valor explica el ratio valor de

mercado/valor contable de una empresa en términos de tres variables (GUERRAS y
NAVAS, 2007: 103): 1) expectativas del inversor sobre la rentabilidad de los fondos
propios (RFP); 2) rendimiento requerido por el inversor (Ke); 3) expectativas del
inversor sobre el crecimiento de la empresa (g) mediante la tasa de reinversión (b).
A partir de la anterior fórmula, se pueden hacer las siguientes consideraciones

(CUERVO, 1991: 53-54):
 Siempre que el ratio VMFP/FP sea mayor que 1, la empresa está creando riqueza
para sus accionistas. Si es igual a 1, la empresa ni crea ni destruye valor para sus
accionistas. Si es inferior a 1, el valor de mercado es inferior al valor contable,
por lo que la empresa está destruyendo valor para sus accionistas.
 Para que dicho ratio sea mayor que 1, se requiere que la rentabilidad de los
fondos propios (RFP) sea mayor que la tasa requerida por los accionistas (Ke).
La creación de valor depende de la diferencia RFP-Ke.
 El crecimiento, vía reinversión de beneficios, sólo es posible bajo el supuesto de
que la rentabilidad de los fondos propios sea superior a la tasa requerida por los
accionistas ya que si no fuera así, el mismo no crearía valor para la empresa sino
que lo destruiría.
6
Denominamos índice de creación de valor a la razón por cociente entre la

rentabilidad de los fondos propios y la rentabilidad requerida por los accionistas
(RFP/Ke). La representación gráfica de la relación entre el ratio valor de mercado/valor
contable y el índice de creación de valor es lo que se denomina en la literatura
financiera “curva de valor”.
Cuando la tasa de reinversión es nula, la relación entre ambos ratios es lineal, y sólo
cuando es mayor que 1 contribuyen en términos positivos a la creación de valor, ya que
en reinversiones positivas la relación no es lineal.
La curva de valor
VMFP/FP b2 b1 b0
Cada unidad invertida contribuye
más que proporcionalmente al
valor de la empresa
1 Cada unidad invertida contribuye menos que
proporcionalmente al valor de la empresa
RFP/Ke
1
Fig.2
Fuente: CUERVO (1991: 62)
Según este modelo, cuanto mayor sea la razón entre la rentabilidad financiera y el
rendimiento requerido, mayor será la ratio valor de mercado/valor contable.
Para finalizar, a partir del modelo de la curva de valor, la empresa puede también
clasificar sus negocios en dos categorías (GUERRAS y NAVAS, 2007: 105):
 Negocios que contribuyen positivamente a la creación de valor, en los que se

realizarán inversiones, excepto cuando el análisis de su potencial estratégico
indique una incapacidad para mantener la relación RFP/Ke mayor que 1.
 Negocios que contribuyen negativamente a la creación de valor, en los cuales
sólo se llevaran a cabo inversiones adicionales cuando el análisis de su potencial
estratégico muestre que es posible alcanzar un índice de creación de valor
superior a 1. En caso contrario, estos negocios tienden a ser destructores de una
parte de la capacidad productiva.
3.- EL CRECIMIENTO DE LA EMPRESA
Una de las ideas clave dentro de la estrategia corporativa es el concepto de campo

de actividad, que se puede definir como “el conjunto de productos y mercados en los
que se quiere competir” (GUERRAS y NAVAS, 2007: 355). El análisis del campo de
actividad se puede hacer desde dos puntos de vista: a) desde un perspectiva
tridimensional, considerando las funciones que los productos y servicios cubren a los
clientes, los grupos de clientes a los que se sirve y las tecnologías utilizadas para hacerlo
(ABELL, 1980); b) desde una perspectiva bidimensional, que define el campo de
actividad en términos de productos y mercados, tradicionales y nuevos, de interés para
la estrategia global de la empresa (ANSOFF, 1976). En todo caso, “el concepto de
7
crecimiento de la empresa hace referencia a modificaciones e incrementos de tamaño

que originan que ésta sea diferente de su estado anterior. Es decir, los términos
desarrollo o crecimiento económico, cuando son aplicados a la empresa, significan que
se han producido aumentos en cantidades y dimensión así como cambios en sus
características económicas internas. Estos aumentos pueden reflejarse en todas o varias
de las siguientes variables: activos, producción, ventas, beneficios, líneas de producto,
mercados, etc.” (NAVAS y GUERRAS, 2003: 326-327).
El crecimiento empresarial es una de las variables básicas de la estrategia de la

empresa. Ello se debe a varios motivos (GUERRAS y NAVAS, 2007: 362-363):
 Al igual que ocurre con las personas, el crecimiento es interpretado como un

signo de salud, vitalidad y fortaleza. Las organizaciones empresariales, en la
medida en que crecen, reflejan una progresión continua, una sensación de no
estar estancadas y tener posibilidades de desarrollo futuro.
 En las economías altamente dinámicas como son las occidentales, el crecimiento
económico constituye uno de los puntos de referencia clave del sistema. Por ello,
dado que el entorno es competitivo, las empresas tienen que crecer y
desarrollarse continuamente, aunque sólo sea para mantener su posición
competitiva relativa con otras empresas que crecen. Si la empresa pretende
mejorar su posición relativa, tendrá entonces que crecer a tasas superiores a las
de sus más cercanos competidores.
 El objetivo de crecimiento de la empresa está estrechamente relacionado con la
función de utilidad de los directivos de la misma, por lo que éstos, en la medida
en que las condiciones lo permitan, tratarán de potenciar esta línea de actuación.
En todo caso, cuando hablamos de “estrategias de crecimiento” nos movemos en el

área de definición de la estrategia global, esto es, las estrategias de crecimiento afectan a
la empresa en su conjunto mediante la definición del campo de actividad de la empresa,
su vector de crecimiento y las modalidades de crecimiento a adoptar.
4.- TIPOS DE CRECIMIENTO: EXPANSIÓN Y DIVERSIFICACIÓN
En general, la empresa dispone de diversas estrategias para alcanzar sus objetivos de

crecimiento. Es decir, el crecimiento interno de la empresa puede desarrollarse en
diferentes direcciones según sea el campo de actividad fijado por la Alta Dirección de la
empresa.
Una de las tipologías más conocidas y extendidas de las estrategias básicas de

crecimiento se debe a ANSOFF (1976) quien basa su clasificación en la relación
existente entre la situación actual o tradicional de la empresa y los nuevos desarrollos,
tanto en lo que se refiere a los productos como a los mercados. Así, se identifican dos
estrategias básicas que podemos denominar como expansión y diversificación.
(GUERRAS y NAVAS, 2007: 365)
8
PRODUCTOS
Tradicionales Nuevo
M EXPANSIÓN
E Tradicionales
R
C
A
D
OS
Nuevos DIVERSIFICACIÓN
Fig.3
Fuente: ANSOFF (1976: 144)
La estrategia de expansión supone mantener una cierta relación con la situación
actual de la empresa, que puede ser o bien manteniendo los productos tradicionales, o
bien manteniendo los mercados tradicionales o, en última instancia, manteniendo ambos
a la vez. La estrategia de diversificación, por el contrario, rompe con la situación
inicial ya que la empresa se expande vía mercados y productos nuevos.
Tal como acabamos de ver, las estrategias de expansión son aquellas que se dirigen
hacia el desarrollo de los productos y mercados tradicionales de la empresa. Se basan en
el crecimiento en una misma línea, manteniendo una estrecha relación con la situación
actual de la empresa. Por ello, las estrategias de expansión se desarrollan habitualmente
utilizando los mismos recursos técnicos, financieros y comerciales que se emplean para
la línea de productos inicial.
La estrategia de expansión presenta diversas variantes en función de la relación de

los productos y mercados a desarrollar con los actualmente existentes. Así, las
principales estrategias de expansión son las siguientes:
PRODUCTOS
Tradicionales Nuevos
M Penetración en el Desarrollo de
Tradicionales Mercado Productos
E
R
C
A
D
OS Desarrollo de
Nuevos DIVERSIFICACIÓN
Mercados
Fig.4
Fuente: GUERRAS y NAVAS (2007:369), adaptada de ANSOFF (1976:128)
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a) Penetración en el mercado.
Mediante la penetración en el mercado, la empresa trata de conseguir mayores ventas

a base de incrementar el volumen de ventas dirigido a sus clientes actuales o bien
tratando de encontrar nuevos clientes para sus actuales productos. Esta estrategia es más
fácil de desarrollar cuando el mercado está en fase de crecimiento y presenta
dificultades importantes en sectores maduros y en declive.
La obtención de una mayor participación en el mercado puede conseguirse con

variables comerciales (campañas publicitarias, promociones, reducciones en precio,
etc.) o mediante la obtención de una ventaja competitiva sostenida (diferenciación de
producto o liderazgo en costes). Evidentemente, esta segunda alternativa es más
consistente y permite un mayor crecimiento a largo plazo.
También puede obtenerse un incremento de las ventas vía penetración en el mercado

a través del fomento por parte de la empresa del incremento en la frecuencia de uso del
producto o servicio o del incremento de la cantidad de uso. Estas acciones pueden ser
especialmente interesantes en mercados estables en los que las reacciones de la
competencia pueden ser más hostiles.
b) Desarrollo de productos.
Mediante la estrategia de desarrollo de productos la empresa se mantiene en el

mercado actual, pero desarrolla productos que poseen características nuevas y diferentes
- estos cambios pueden referirse tanto a los productos como a los servicios, mediante la
diferenciación basada en “tangibilizar lo intangible” (LEVITT, 1983)- que permiten
mejorar la funcionalidad de éstos, mediante, por ejemplo, innovaciones tecnológicas.
Estas modificaciones en los productos pueden ser accesorias –leve mejoría de los
productos- o sustanciales –se sustituyen los productos tradicionales al quedar
obsoletos-.
El desarrollo de productos también puede conseguirse atendiendo mejor a las

diversas necesidades de los clientes mediante, por ejemplo, la ampliación de la línea de
productos de la empresa en su actual mercado.
La estrategia de desarrollo de productos ofrece a la empresa una doble ventaja: por

un lado, transmite al mercado una imagen de innovación y, a la vez, posibilita la
generación de sinergias al compartir los distintos productos –o variantes de los mismos-
las mismas estructuras comerciales y de distribución y, en parte, las de producción.
c) Desarrollo de mercados.
Con esta estrategia, la empresa trata de introducir sus productos tradicionales en

nuevos mercados. De esta forma, la empresa aprovecha la tecnología y las capacidades
de producción existentes o futuras para vender sus productos en segmentos, aplicaciones
o áreas geográficas distintas de las actuales (JOHNSON y otros, 2006: 342).
5.- LA DIVERSIFICACIÓN DE ACTIVIDADES: RAZONES Y TIPOS
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Se produce cuando la empresa, simultáneamente, se introduce en nuevos productos y

nuevos mercados manteniendo los actuales. Esta estrategia implica que la empresa
opere en entornos competitivos nuevos, con variables probablemente diferentes de las
habituales. Por lo tanto, la diversificación implica nuevos conocimientos, nuevas
técnicas y nuevas instalaciones. Como consecuencia supone, casi invariablemente, una
serie de cambios físicos y organizativos que modifican la estructura de la empresa y
suponen una ruptura con su tradición empresarial.
La diversificación es la estrategia más potente y arriesgada de las dos (expansión y

diversificación), puesto que incluye una salida simultánea de productos y mercados
actuales. Entonces, si esto es así, la pregunta que se hace necesaria es: ¿por qué
diversifican las empresas? Algunas de las principales razones por las cuales las
empresas diversifican sus actividades son (GUERRAS y NAVAS, 2007, 379-380):
 La razón más poderosa para abordar un proceso de diversificación de

actividades suele ser que mediante ésta se disminuye el riesgo a largo plazo de la
empresa en su conjunto. Efectivamente, al diversificar, la empresa corre menos
riesgos ya que, aunque alguna de las actividades fracase, es difícil pensar que
todas ellas vayan mal.
 Las empresas también diversifican cuando no se pueden alcanzar los objetivos
de crecimiento dentro del ámbito producto-mercado por la vía de la expansión.
Ello puede deberse a la saturación del mercado, el declive general de la
demanda, la obsolescencia de la línea de productos, un mercado generalmente
reducido o la influencia de nuevas tecnologías. En todos estos casos, la
estrategia de diversificación tiene un carácter eminentemente defensivo y
constituye la opción natural de crecimiento ante las escasas perspectivas que
ofrece el sector en el que la empresa opera actualmente.
 Aunque queden disponibles oportunidades atractivas de expansión y los
objetivos se cumplan, una empresa puede diversificar porque los excedentes
financieros acumulados superan las necesidades totales de recursos necesarios
para la expansión. En este caso, la empresa busca oportunidades atractivas de
inversión para dichos excedentes, lo que puede conducirla a nuevas actividades
productivas.
 Incluso en el caso de que se alcancen los objetivos de crecimiento con la
expansión, una empresa puede diversificar si las oportunidades de
diversificación prometen mayor rentabilidad que las oportunidades de
expansión.
 Finalmente, la empresa puede diversificar porque encuentre en este proceso la
generación de sinergias que le permitan aprovechar mejor estos recursos o
habilidades infrautilizadas, generar ventajas competitivas derivadas de
actividades relacionadas o reforzar su posición competitiva en un mercado
mediante interrelaciones estratégicas entre actividades. ANSOFF (1976)
distingue cuatro tipos de sinergia que puede generar la empresa: sinergia de
ventas –canales de distribución, fuerzas de ventas, publicidad, etc.-, sinergia
operativa –mejor utilización de equipos, efecto experiencia, compras
concentradas, etc.-, sinergia de inversiones –utilización conjunta de recursos
tales como plantas de producción, actividad de I+D, etc.- y sinergia de
dirección –aprovechamiento de la competencia, habilidades y experiencia de los
directivos-.
11
 Para finalizar, otras razones para llevar a cabo la diversificación se pueden

agrupar en dos categorías (FOX y HAMILTON, 1994; MARTIN y SAYRAK,
2003; MILLER, 2004): a) razones oportunistas, que buscan incrementar la
utilidad de los ejecutivos y, b) razones económicas, que buscan maximizar la
riqueza empresarial
Aunque la estrategia de diversificación supone la entrada en nuevos mercados con

nuevos productos, de alguna forma pueden estar o no relacionados con los actuales.
Teniendo esto en cuenta, ANSOFF (1976) realizó una tipología de la diversificación en
función de la relación tecnológica de los productos nuevos con los tradicionales y la
relación de los mercados en función de los tipos de clientes. Esta clasificación se puede
expresar gráficamente de la siguiente forma:
NUEVOS PRODUCTOS
Productos Relacionadas No relacionadas

N clientes tecnológicamente tecnológicamente
U Mismo tipo
E DIVERSIFICACIÓN HORIZONTAL
V
O Empresa cliente
S DIVERSIFICACIÓN VERTICAL
M Tipo similar DIVERSIFICACIÓN

E CONCÉNTRICA
R
C
A
D
O Distinto tipo
S DIVERSIFICACIÓN
CONGLOMERADA
Fig. 5
Fuente: ANSOFF (1976: 148)
Veamos en esencia en qué consisten las diferentes estrategias de diversificación,

estrategias que serán más extensamente analizadas en epígrafes posteriores:
a) Horizontal.
La diversificación horizontal consiste en vender los nuevos productos en mercados

similares a los tradicionales de la empresa. Por encontrarse en el mismo escenario
desde el punto de vista comercial, la empresa usará los mismos sistemas de distribución,
aunque puede que sea necesario introducir algunos cambios.
b) Vertical.
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La diversificación o integración vertical busca colocar los productos,

correspondientes al ciclo completo de explotación del sector base de la empresa matriz,
dentro de la propia unidad económica. Es decir, la empresa se convierte en su propio
proveedor o cliente realizando actividades que antes eran cubiertas con operaciones de
mercado.
Es posible, a su vez, distinguir dos tipos de integración vertical: la integración es

“hacia atrás” cuando la empresa integra actividades de los proveedores; la integración es
“hacia delante” cuando la empresa realiza actividades hasta entonces de los clientes.
c) Concéntrica.
La diversificación de tipo concéntrico consiste en producir nuevos productos,

relacionados o no tecnológicamente con los anteriores, y su venta en nuevos mercados
similares o diferentes de los tradicionales. Las empresas establecen un núcleo central,
que es el punto fuerte de la empresa y, a su alrededor y en orden decreciente, según
ventajas competitivas, el resto de las áreas de actuación.
d) Conglomerada.
La diversificación conglomerada supone que los productos y mercados nuevos no

tienen ninguna relación con los tradicionales. Es la estrategia más ambiciosa y con
mayor riesgo. La actividad principal de la empresa se diluye en el conglomerado, y se
tiende a realizar mediante crecimiento externo más que interno.
Aunque la anterior clasificación de la diversificación está ampliamente extendida,

plantea algunos problemas de delimitación. Efectivamente, se hace difícil en muchas
ocasiones distinguir entre “clientes del mismo tipo” –diversificación horizontal- y
“clientes similares” –diversificación concéntrica-.
Por este motivo, se puede hablar también de dos tipos de diversificación básicos:
relacionada y no relacionada, a partir de las categorías de diversificación de RUMELT
(1974). Para RUMELT (1974, 1982), en la diversificación relacionada la empresa
mantiene una cierta relación con la situación actual bien sea por razón de relación
tecnológica de productos, por similitud de mercados o por ambas cosas a la vez. De esta
forma, se aprovechan conocimientos, habilidades o recursos disponibles en la empresa
para generar sinergias.
La diversificación relacionada incluiría la diversificación horizontal, la vertical y la

concéntrica. Mientras que la primera y la tercera son muy similares, la integración
vertical tiene aspectos diferenciadores que requieren normalmente un análisis propio –
incluso algunos autores (Rumelt, entre otros) la consideran como una estrategia aparte
de la diversificación-.
La diversificación no relacionada supone un mayor grado de diferenciación con la

situación presente ya que los nuevos productos y mercados no mantienen relación
alguna con los tradicionales de la empresa. Este es el caso de la diversificación
conglomerada (ANSOFF, 1976). En general, sólo pueden generarse sinergias en el
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ámbito financiero y en el del sistema de dirección. La reducción del riesgo global de la

empresa es la principal razón utilizada para una diversificación conglomerada.
6.- LAS ESTRATEGIAS DE INTEGRACIÓN VERTICAL
La diversificación o integración vertical supone la entrada de una empresa en

actividades relacionadas con el ciclo de producción completo de un producto o servicio,
convirtiéndose así la empresa en su propio proveedor o cliente (GUERRAS y NAVAS,
2007: 394): si se convierte en su propio proveedor, se dice que la integración es “hacia
atrás”; si se convierte en su propio cliente, se dice que la integración es “hacia delante”.
Aunque la estrategia de integración vertical tiene connotaciones muy particulares y

específicas, puede considerarse como un caso particular de diversificación relacionada,
ya que la empresa entra en negocios o actividades diferentes de los habituales aunque
estén relacionados con éstos por razón del proceso completo de producción. Esto
supone, por tanto, el desarrollo de competencias, conocimientos o habilidades nuevos
por parte de la empresa. Por otra parte, la integración vertical existe siempre en
cualquier empresa, ya que toda empresa elabora ella misma parte de su producto y
adquiere otra parte en el exterior a los proveedores. Del mismo modo, toda empresa
comercializa o vende en algún grado sus productos o servicios.
El grado de integración vertical de una empresa puede ser medido a través de

variables tales como la mayor o menor relación tecnológica de las actividades
integradas con las tradicionales, el número de fases del proceso completo de producción
que se integran, el porcentaje del total de factores consumidos o de productos vendidos
que se integran o la forma de llevar a cabo la integración –interna o externa-, por
ejemplo.
La integración vertical puede representar importantes ventajas para la empresa, pero

también puede suponer una fuente de riesgos considerables. Las principales ventajas de
esta estrategia son la obtención de una mayor rentabilidad mediante la reducción de
costes o de una posición competitiva fuerte en el sector en el que opera.
Los principales mecanismos por los que una empresa integrada verticalmente puede
obtener mejoras en su rentabilidad, mediante la reducción de costes pueden ser
(MENGUZZATO y RENAU, 1991; GUERRAS y NAVAS, 2007: 396-397):
 La aparición de economías de escala que se derivan de un mejor

aprovechamiento de recursos que pueden ser compartidos, tales como instalaciones
productivas, almacenes, sistemas de transporte, etc.
 La coordinación de las actividades integradas puede permitir la reducción
de los niveles de existencias intermedios o los trabajos de manipulación y transporte,
con la consiguiente reducción de costes.
 A veces, la integración de actividades permite simplificar el proceso
productivo, mediante la automatización del mismo o la eliminación de procesos
intermedios que, de otra forma, serían necesarios.
 La integración vertical permite eliminar los llamados costes de
transacción que son aquellos que se derivan de contratar con proveedores o clientes
externos. Estos costes pueden ser de obtención de información, de negociación o
simplemente de reducción de los procedimientos administrativos.
14
 La integración vertical permite a la empresa asumir el margen que lleva

asociado la actividad de los proveedores o clientes. Esto representa una ventaja para
la empresa sólo en la medida en que dicho margen sea relativamente elevado por las
condiciones de mercado en que operen proveedores y clientes. Si ello no es así,
aunque los costes de la empresa pudieran disminuir, la rentabilidad económica de la
misma se podría ver reducida al no compensar dichos márgenes las inversiones
necesarias para afrontar el proceso de integración.
Además, la empresa puede obtener mejoras en su posición competitiva mediante la

integración vertical. Las principales ventajas de este tipo pueden derivarse de los
siguientes factores (NAVAS y GUERRAS, 2003: 345-346; GUERRAS y NAVAS, 2007:
398-399):
 La integración vertical puede ser adoptada por la empresa con el propósito de

facilitar su acceso al suministro de factores o garantizar una salida para sus
productos. Este aspecto puede ser importante cuando el poder de negociación de
clientes o proveedores impone condiciones duras para la empresa o genera
incertidumbre en el aprovisionamiento o comercialización.
 La integración vertical puede permitir a la empresa reforzar una estrategia de
diferenciación de producto basada, por ejemplo, en la calidad del mismo.
Efectivamente, de este modo la empresa controla mejor la calidad de los
componentes o factores que necesita para sus productos así como cuidar más la
imagen de marca frente a los consumidores finales ofreciendo, por ejemplo, un mejor
servicio post-venta.
 Otra razón que se utiliza para la integración vertical puede estar basada en la
protección de una tecnología avanzada. De esta forma, la empresa fabrica sus
propios componentes sin tener que ceder la tecnología necesaria a los proveedores.
 Finalmente, en determinados sectores, la integración vertical puede suponer un
incremento del poder de la empresa en el mercado en la medida en que ello
suponga un cierto poder de control sobre los mercados de factores o de productos
finales. De este modo pueden crearse barreras de entrada al sector difíciles de
superar.
Junto con las anteriores ventajas, la integración vertical presenta algunos graves
inconvenientes o riesgos que es necesario analizar, ya que han llevado a muchas
empresas integradas al fracaso o a procesos de desintegración vertical. Los riesgos más
evidentes son (MENGUZZATO y RENAU, 1991; DÍEZ VIAL, 2001; NAVAS Y
GUERRAS, 2003: 346-347; GUERRAS y NAVAS, 2007: 399-400):
 Aunque la integración vertical supone una forma de diversificación por la entrada en

nuevas actividades, el riesgo global de la empresa se incrementa al comprometer
ésta un mayor volumen de recursos con un determinado producto. Si el mercado final
de dicho producto entra en declive, toda la empresa se ve afectada por ello al estar
todas las actividades estrechamente relacionadas entre sí. Esto además se agrava por
las dificultades mayores para abandonar el sector por parte de la empresa al aumentar
los costes fijos considerablemente; esto es, la integración vertical crea importantes
barreras de salida.
 Otro inconveniente grave de la integración vertical se deriva de la falta de
flexibilidad que origina. Efectivamente, al convertirse la empresa en su propio
proveedor o cliente, los cambios –tecnológicos o de otro tipo- que se produzcan tanto
15
en el mercado de factores como en el de productos repercutirán en el funcionamiento

interno de la empresa. En estos casos, la adaptación a los cambios es más sencilla
con sustitución de proveedores o clientes que con modificaciones internas que
pueden afectar a todas las fases del ciclo del producto y que pueden exigir, por tanto,
grandes inversiones.
 Por otro lado, la integración vertical puede hacer disminuir la rentabilidad global
de la empresa. Efectivamente, la empresa no tiene por qué captar automáticamente
el margen de los clientes o proveedores sustituidos. Estos pueden disfrutar de
ventajas competitivas –efecto experiencia, economías de escala, etc.- que la empresa
no puede aprovechar. Incluso aunque se integren mediante adquisición externa,
pueden perderse antiguos clientes ya que los competidores directos difícilmente
aceptarán que la empresa les aprovisione de factores importantes.
 Finalmente, cabe destacar el incremento considerable de la complejidad
organizativa de la empresa integrada, lo que requerirá sistemas de planificación,
coordinación y control sofisticados, lo que redunda en un incremento de costes. Por
otro lado, las distintas actividades integradas pueden requerir competencias y
conocimientos muy diferentes de los del negocio originario de la empresa lo que
dificulta el buen funcionamiento de dichas actividades.
Pero también, en ocasiones, debe de plantearse la posibilidad de un proceso de

desintegración vertical cuando los inconvenientes prevalezcan sobre las ventajas. En
este último caso, pueden ser interesantes las estrategias de cooperación con clientes y
proveedores.
7.- LAS ESTRATEGIAS DE DIVERSIFICACIÓN HORIZONTAL Y

CONCÉNTRICA
La diversificación horizontal consiste en la entrada, por parte de la empresa, con

nuevos productos en nuevos mercados en los que el tipo de clientes es muy similar al de
los mercados tradicionales de la empresa. Aunque el análisis de ANSOFF (1976)
distingue entre diversificación horizontal y concéntrica, como ya vimos en un epígrafe
anterior, la estrecha relación entre ambas permite, según la propuesta de RUMELT
(1974), que el análisis puede hacerse de forma conjunta bajo la denominación común de
diversificación relacionada -de hecho, algunos autores (THOMPSON, 1990) engloban
la diversificación horizontal y la concéntrica-.
Así, si la diversificación es relacionada, ésta tiene sentido para la empresa cuando

pueden aprovecharse para las nuevas actividades recursos, habilidades o potencial
desarrollado con éxito en la actividad tradicional de la empresa. De esta forma, la
empresa puede obtener una rentabilidad adicional a sus inversiones aprovechando
adecuadamente las sinergias que generan los nuevos negocios.
La explotación de sinergias se convierte, por tanto, en la base de la estrategia de
diversificación relacionada y el punto de partida en la selección de los nuevos negocios
en los que la empresa quiere operar (AAKER, 1987).
La generación de estas sinergias puede hacerse básicamente de dos formas. La

primera consiste en compartir con las nuevas actividades recursos o habilidades
existentes en la empresa. Esto puede hacerse bien porque los recursos o habilidades
16
están infrautilizados –instalaciones, almacenes, recursos humanos, red de distribución,

etc.- o bien porque algunos recursos o habilidades no tienen límite a su capacidad de
utilización debido, normalmente, a su carácter intangible –marca, tecnología, etc.-.
La segunda vía para generar sinergias es aprovechar las interrelaciones entre las
antiguas actividades y las nuevas para obtener ventajas competitivas sostenibles que
antes no existían. Esta vía supone, en definitiva, generar valor a partir de los nuevos
eslabones de la cadena de valor de la empresa.
Desde un punto de vista más concreto, algunos de los aspectos específicos más
habituales sobre los que se fundamenta una estrategia de diversificación relacionada
pueden ser los siguientes (AAKER, 1987):
 Reducción de costes: esta reducción de costes se puede producir por generación de

economías de escala o por un mejor aprovechamiento de la excesiva capacidad
instalada en la empresa. Por ejemplo, el sistema de aprovechamiento puede adquirir
factores que después se utilizarán en distintas producciones. Con ello tendrá
capacidad para negociar mejores condiciones de compra. Desde el punto de vista de
la producción, se puede utilizar el mismo sistema productivo para hacer distintos
productos. También se puede fabricar distintos productos que se construyan a partir
de los mismos componentes básicos.
 Habilidades de comercialización: las actividades relacionadas con la
comercialización de los productos ofrecen múltiples oportunidades ara explotar
sinergias. Así, es posible utilizar conjuntamente los canales de distribución, la fuerza
de ventas o las actividades de promoción y publicidad.
 Marca comercial: una misma marca comercial puede emplearse en productos
distintos, reforzando la imagen de marca en todos ellos.
 Investigación y desarrollo: las actividades, conocimientos y habilidades de diseño e
investigación y desarrollo también pueden aplicarse en el ámbito de productos o
procesos radicalmente distintos entre sí.
En definitiva, la utilización de las sinergias originadas por compartir actividades o

conocimientos puede reforzar la posición competitiva de la empresa al facilitar
estrategias tanto de liderazgo en costes como de diferenciación de productos. Este
proceso puede convertir a una empresa en líder en varios negocios cuando no podría
serlo en ninguno de ellos por separado (NAVAS y GUERRAS, 2003: 351).
De forma similar, la diversificación relacionada puede promover la diferenciación de

la empresa –utilizando, por ejemplo, una marca o una tecnología de bases comunes-,
eludiendo de este modo las barreras que protegen muchos mercados y compitiendo con
empresas que mantienen una estrategia conjunta en muchos negocios.
Existen una serie de razones que avalan la utilidad de expandir los negocios de la
empresa a partir de un núcleo formado por una base tecnológica o comercial común. Si
las consideramos, es posible construir sistemas flexibles y eficientes de producción,
susceptibles de dedicarse a la elaboración de productos muy heterogéneos.
A pesar de ser la diversificación relacionada la forma más conservadora que tiene

una empresa para diversificar, hay frecuentes experiencias de fracaso que obligan a
pensar en los riesgos que implica esta estrategia. Los mayores problemas de aplicación
17
de este modelo estratégico son: a) la dificultad de generar sinergias y, b) el coste

asociado de la generación de sinergias (costes de coordinación, costes de compromiso y
costes de inflexibilidad) (PORTER, 1987).
La diversificación relacionada sólo puede tener éxito cuando se aprovechan

adecuadamente las habilidades y recursos de la empresa para generar sinergias.
Además, la diversificación suele ir acompañada de un cambio organizativo en la

empresa que la conduce hacia la estructura divisional. Pero esta estructura divisional
presenta un riesgo importante ya que la autonomía requerida para las divisiones puede
hacer perder posibilidades de explotar las sinergias que genera la diversificación y que
afectan a varias divisiones o a la empresa en su conjunto.
Por otro lado, la diversificación como una forma de aprovechar las oportunidades de
inversión rentables, exige tener en cuenta que la entrada en un nuevo negocio implica
tener que superar las barreras de entrada que existan en el sector nuevo. Estas barreras
pueden hacer perder atractivo a la inversión en diversificación, salvo que la empresa
pueda hacer disminuir las mismas mediante la explotación de las sinergias a las que
antes ya se hizo referencia.
La decisión de diversificar puede, por tanto, ofrecer a la empresa importantes

oportunidades pero también conlleva una serie de riesgos que no es preciso olvidar.
Pero, en última instancia, la fuente de una rentabilidad superior está en la obtención de
una ventaja competitiva sostenida y dicha ventaja se consigue a nivel de negocio y no a
nivel de empresa global. Es decir, la diversificación no garantiza por sí misma la
obtención de ventajas competitivas que hagan la inversión empresarial más rentable.
8.- LOS CONGLOMERADOS Y SUS CARACTERÍSTICAS
La diversificación no relacionada o por conglomerados supone la forma más drástica

de crecimiento para la empresa al no existir relación alguna entre la actividad
tradicional de la empresa y los nuevos negocios en los que se invierte. Con esta
estrategia no se busca aprovechar las habilidades o recursos sobrantes ni se trata de
generar sinergias con las nuevas actividades.
El objetivo de la diversificación conglomerada es, por tanto, de tipo financiero

buscando una reducción del riesgo empresarial global mediante la inversión en sectores
muy diversos. Los únicos tipos de sinergia que pueden generarse se refieren a la sinergia
financiera y la del sistema de dirección: las únicas habilidades que pueden aprovecharse
de las actividades tradicionales son las concernientes a la capacidad genérica de la
dirección para afrontar y resolver problemas.
La diversificación conglomerada suele llevarse a cabo mediante procesos de

adquisición y fusión de empresas, más que mediante inversiones internas (BUENO,
1996). Es decir, se aprovechan las habilidades y recursos de la empresa instalada, su
conocimiento del mercado y la capacidad de sus directivos para dirigirla. Algo que a la
empresa, invirtiendo directamente por su cuenta, le costaría mucho tiempo y dinero
conseguir.
18
Algunos de los motivos que pueden aconsejar a una empresa el seguimiento de una
estrategia de diversificación conglomerada (NAVAS y GUERRAS, 2003: 355-356):
 Mejor asignación de recursos: la consideración de la empresa como una cartera de

inversiones permite mejorar la gestión de los recursos financieros de la empresa,
canalizando los excedentes que puedan producirse en algunas actividades hacia otras
en las que exista una demanda neta de recursos (por ejemplo, utilizando la matriz de
cartera BCG)
 Búsqueda de alta rentabilidad: una empresa con excedentes financieros

importantes o instalada en un sector maduro con escasas perspectivas de crecimiento
puede buscar, mediante la diversificación no relacionada, oportunidades de inversión
que incrementen la rentabilidad global de la empresa.
Esto se puede conseguir invirtiendo en sectores de futuro –emergentes o en

crecimiento-. También puede hacerse localizando empresas infravaloradas en el
mercado, de modo que con una inversión relativamente baja pueda obtenerse una
adecuada rentabilidad económica. En muchas ocasiones, el éxito de este
procedimiento depende de la capacidad de la empresa para hacer aflorar capacidades
no desarrolladas hasta ahora mediante una adecuada reestructuración.
 Reducción del riesgo: como anteriormente se dijo, ésta es una de las principales
motivaciones para la diversificación conglomerada. Esta motivación es mayor
cuando la actividad tradicional de la empresa está muy concentrada en un sector que
puede ser vulnerable a medio plazo. Aunque entrar en un sector no relacionado
supone asumir un mayor riesgo con esa inversión, el resultado para la empresa en su
conjunto es una reducción de la variabilidad de los beneficios y, por tanto, una
reducción del riesgo total.
De todas formas, es preciso señalar que la reducción del riesgo que implica la
diversificación no relacionada beneficia especialmente a la alta dirección de la
empresa y no tanto al accionista. Éste puede diversificar su cartera de acciones
autónomamente, de forma más flexible y sin asumir los costes derivados de la
diversificación empresarial. Esta distinta percepción del riesgo puede estar en el
fondo de muchos procesos de diversificación conglomerada.
 Objetivos de la dirección: de la misma forma que la reducción del riesgo

empresarial global beneficia especialmente a la alta dirección de la empresa, la
consecución de otros objetivos de la clase profesional directiva, tales como poder,
status, posibilidades de promoción, incremento de remuneraciones, etc., puede estar
en el fondo de una estrategia de diversificación no relacionada.
Aunque este razonamiento puede ser aplicado a cualquier estrategia de

crecimiento, la diversificación no relacionada conjuga la consecución de dichos
objetivos con la reducción del riesgo y, además, puede ser la única salida cuando no
existen oportunidades claras de crecimiento con otras estrategias más moderadas.
La estrategia de diversificación no relacionada estuvo muy de moda en los años 60 y

70 del pasado siglo XX (BUENO, 1996) como una consecuencia no buscada del éxito
que tuvieron los análisis basados en las matrices estratégicas o de cartera. Sin embargo,
19
al cabo de pocos años, muchas empresas empezaron a abandonar dicha estrategia,

deshaciéndose de algunos de los negocios adquiridos con anterioridad.
Aunque las competencias y habilidades genéricas de la dirección puedan ser

traspasadas a otro negocio, las específicas sólo se obtienen con el tiempo y la
experiencia, y éstas son normalmente las que pueden generar ventajas competitivas.
Junto con las dificultades adicionales de gestión y coordinación de un conjunto de
actividades poco relacionadas entre sí, es fácilmente comprensible que, a veces, una
empresa conglomerada puede hacerse poco menos que ingobernable desde el punto de
vista de su gestión.
Finalmente, los estudios empíricos suelen avalar la tesis de que las empresas
conglomeradas, por término medio, no obtienen rentabilidades superiores a las empresas
no diversificadas o con diversificación relacionada, incluso en el caso de que se acierte
con la inversión adecuada (RUMELT, 1974, 1982). De todas formas, no todos los
estudios conducen a estas conclusiones, e incluso en algunos de ellos no existen
diferencias significativas de rentabilidad entre empresas diversificadas de forma
relacionada y no relacionada (GRANT y JAMINNE, 1988).
9.- CRECIMIENTO INTERNO FRENTE A CRECIMIENTO EXTERNO
Se denomina crecimiento interno a todas las actividades que realiza la empresa

para aumentar su estructura organizativa mediante inversiones. Esto significa que la
empresa invierte sus recursos financieros para incrementar su capacidad productiva.
Esta forma de crecimiento es la forma habitual con la cual la empresa aumenta de
tamaño. Con esta alternativa (GUERRAS Y NAVAS, 2007: 451), la empresa despliega
sus competencias esenciales que pueden ser dirigidas tanto a la ampliación de sus
negocios actuales como hacia la introducción en otros nuevos, cuando las inversiones se
realicen, respectivamente, en la misma o diferente industria en la que venía actuando
con anterioridad. Esto es, con la política empresarial de crecimiento interno crece la
empresa y crece la economía. El crecimiento interno se corresponde con las estrategias
de expansión y diversificación vistas anteriormente.
Por su parte, denominamos crecimiento externo al conjunto de iniciativas

empresariales que despliega la empresa para aumentar su tamaño mediante estrategias
sinérgicas con otras compañías existentes en el mercado, a las que o bien adquiere, se
fusiona o se asocia a ellas, pudiendo en este último caso adquirir una mera participación
en su capital social, tomar el control de su Consejo de Administración o formar una
alianza estratégica global o para un mercado y/o sector determinado. Mediante el
desarrollo externo (GUERRAS y NAVAS, 2007: 451), la empresa consigue así un
mayor tamaño mediante la incorporación a su patrimonio de la capacidad productiva
correspondiente a la empresa o activos integrados, pero desde un punto de vista
sectorial, la estrategia empresarial de crecimiento externo no representa un incremento
las inversiones reales ni un aumento de la producción agregada de la industria, ya que
sólo hay cambios en la titularidad de los activos industriales. Por lo tanto, con la política
empresarial de crecimiento externo crece la empresa, pero no la economía.
20
Siguiendo a diversos autores (CUERVO, 2001; MASCAREÑAS, 2005; GUERRAS

y NAVAS, 2007) existen argumentos que justifican las estrategias de crecimiento
externo, pudiéndolas agrupar en las siguientes categorías:
1) Motivos de eficiencia económica:
 Reduciendo costes de funcionamiento mediante economías de escala y/o

integración de sistemas (productivos, comerciales, financieros, etc.)
complementarios entre sí.
 Obtener nuevos recursos y capacidades mediante la adquisición de una empresa
que los tenga en abundancia.
 Sustitución del equipo directivo de la empresa integrada cuando no genere un
incremento sinérgico de la rentabilidad.
 El desarrollo externo permite invertir fondos excedentarios disponibles por la
empresa.
 Obtener incentivos fiscales que favorecen los fenómenos de adquisiciones y
fusiones de empresas.
2) Motivos de poder de mercado:
 Puede ser la única forma de entrada de una empresa en un sector o país

determinado.
 Si las adquisiciones y fusiones son de tipo horizontal, se reduce el nivel de
competencia en la industria (TRAUTWEIN, 1990).
 Si las adquisiciones y fusiones son de tipo vertical, el objetivo a alcanzar son las
ventajas de una integración vertical de forma inmediata.
 Si estamos en un mercado global, obtener el tamaño suficiente para ser una
empresa internacional de primer nivel.
3) Otros motivos:
 Cumplir con objetivos propios de los directivos (las llamadas razones

oportunistas de la diversificación – MARTÍNEZ CAMPILLO, 2007).
 Como respuesta ante las tendencias mayoritarias en la industria.
¿Qué puede llevar a una empresa a preferir desarrollar una estrategia de crecimiento
externo frente a una estrategia de crecimiento interno? Básicamente, hay dos motivos
principales (CHEVALIER, 1976; MENGUZZATO y RENAU, 1991; GUERRAS y
NAVAS, 2007):
1) El desarrollo externo es más rápido que el interno, ya que se incorpora

inmediatamente la capacidad productiva de la empresa integrada, sin tener que
esperar el período de maduración de las inversiones propias hechas por
desarrollo interno.
2) En procesos de diversificación no relacionada o internacionalización, la
integración de una empresa en funcionamiento en el sector o país de destino
facilita la entrada y reduce el riesgo del crecimiento, dado que se conoce su
trayectoria anterior y posibilita la adquisición de nuevos recursos y capacidades
para actuar en ese entorno competitivo.
21
Dentro de las estrategias de desarrollo externo podemos diferenciar entre (GUERRAS y

NAVAS, 2007: 458-463, 481-517):
a) Fusiones.
Estrategia basada en la unión de patrimonios de dos ó más empresas, pudiendo

distinguir entre: 1) fusión pura, cuando dos ó más empresas de tamaño equivalente
acuerdan unirse, creando una nueva a la que aportan todos sus recursos; 2) fusión por
absorción, cuando una de las empresas implicadas (absorbente) adquiere el patrimonio
de las demás que se integran en el patrimonio de la superestite, desapareciendo
jurídicamente las absorbidas; 3) fusión con aportación parcial de activo, cuando una
de las empresas aporta tan sólo una parte de su patrimonio junto con el de la otra
sociedad con la que se fusiona, creando bien una nueva sociedad o bien otra sociedad
preexistente que ve aumentado su tamaño.
b) Adquisiciones.
Estrategia empresarial que se produce cuando una empresa, por el procedimiento

correspondiente, adquiere una parte del capital social de otra empresa, con la intención
de dominarla total o parcialmente. En este proceso, ninguna de las dos empresas pierde
su personalidad jurídica, y las dos empresas siguen existiendo.
c) Cooperación.
Podemos definir la cooperación empresarial como (FERNÁNDEZ SÁNCHEZ,

1991: 27) “un acuerdo entre dos ó más empresas independientes que, uniendo o
compartiendo parte de sus capacidades y/o recursos, sin llegar a fusionarse, instauran un
cierto grado de interrelación con objeto de incrementar sus ventajas competitivas”. A
partir de una definición similar, García Canal (GARCÍA CANAL, 1993: 94), define los
rasgos básicos que caracterizan a un acuerdo de cooperación, que son los siguientes:
 No existe una relación de subordinación entre las empresas que cooperan.

 Las empresas que participan en un acuerdo de cooperación coordinan acciones
futuras.
 Las empresas participantes en un acuerdo de cooperación empresarial pierden
cierta autonomía organizativa.
 La cooperación, a medio camino entre las adquisiciones/fusiones y el desarrollo
interno, tiende a una difuminación de los límites de la organización.
 Entre las empresas firmantes del acuerdo de cooperación existe una
interdependencia organizativa y funcional.
 Los acuerdos de cooperación se establecen para alcanzar un objetivo
difícilmente alcanzable por las empresas de forma individual o, si lo alcanzasen,
en peores condiciones.
22
Una clasificación de acuerdos de cooperación podría ser la siguiente:
Criterio Tipología Característica

Actividades implicadas  Centradas en la  Producción, I+D,
actividad Marketing, etc.
 Complejas  Diversas
actividades de la
cadena de valor
Número de socios  Dos socios  Alianza bilateral o
diádica
 Múltiples socios  Alianza multilateral
Relación entre los socios  Vertical  Acuerdo proveedor-
cliente
 Horizontal  Acuerdo entre
competitiva competidores
directos
 Horizontal  Acuerdo entre no
complementaria competidores
Naturaleza del contrato  Acuerdos  Basados en un
contractuales contrato
 Acuerdos  Basados en alguna
accionariales forma de
participación
accionarial
 Redes organizativas  Multiplicidad de
acuerdos entre
múltiples socios
Fig. 6
Fuente: GUERRAS y NAVAS, 2007: 491
Por último, dentro del proceso de globalización de la economía internacional,

consideramos la estrategia de internacionalización de una empresa que le lleva a ser
multinacional o supranacional, definiendo multinacional como una empresa que opera
en dos ó más países con la finalidad de maximizar sus beneficios bajo una
perspectiva global de grupo, y no en cada una de sus unidades nacionales
(GUERRAS y NAVAS, 2007: 521).
23
III.- EL TRABAJO DE INVESTIGACIÓN
1.- INTRODUCCIÓN
Para realizar este trabajo de investigación, he seleccionado tres importantes

empresas españolas del sector financiero: el Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA),
el Banco de Santander y el Banco Popular.
Las características comunes de las tres compañías son: 1) son bancos, esto,
intermediarios financieros bancarios. Por lo tanto, son tres compañías que pertenecen a
un mercado regulado y supervisado por la autoridad monetaria, en concreto el Banco de
España; 2) son cabecera de importantes grupos financieros a nivel internacional; 3) las
tres empresas cotizan en el mercado continuo bursátil y, en concreto, forman parte del
selectivo español IBEX-35; 4) su información financiera es pública y de fácil acceso por
Internet, abarcando varios ejercicios económicos, pudiendo acceder a ella tanto por la
página web de la Asociación Española de Banca (AEB) como por las páginas
corporativas de las propias entidades financieras.
Pero también presentan diferencias, y no sólo en los aspectos económico-financieros

y contables sino, sobre todo, en su historia y en su cultura corporativa, que les hace
desarrollar estrategias corporativas diferentes.
Aunque el negocio bancario, y en concreto el español, es muy innovador, dada su

idiosincrasia definitoria, también presenta características de negocio que se conservan a
lo largo del tiempo.
Desde mi punto de vista, las tres entidades financieras estudiadas (BBVA, Banco
Santander y Banco Popular) presentan, simultáneamente, estrategias empresariales de
crecimiento interno y de crecimiento externo. Aunque es muy complejo definir con
exactitud la estrategia corporativa que aplican estas entidades, si que podríamos hablar
de ciertas intensificaciones en aplicar determinadas estrategias. Así podemos decir,
utilizando la terminología propuesta por Ansoff (ANSOFF, 1976) respecto a las
estrategias de crecimiento interno, que:
 El Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (BBVA) presenta desde siempre una

política de estímulo empresarial manteniendo y, en muchas ocasiones,
incrementando la cartera de valores industriales en poder del banco. Desde el
punto de vista del crecimiento interno, presenta una estrategia de desarrollo de
mercados, esto es, conquistar nuevos mercados (nacionales o internacionales)
utilizando productos de éxito probado. Esto se puede definir como una
estrategia de expansión de productos tradicionales hacia mercados nuevos.
Por su parte, desde el punto de vista del crecimiento externo, existe una cierta
tendencia hacia la fusión empresarial con otras entidades financieras en sus
distintas variantes.
 El Banco de Santander presenta, desde el punto de vista del crecimiento interno,
una clara tendencia de estrategia de desarrollo de productos, esto es, una
estrategia de expansión de nuevos productos en mercados tradicionales, con
una política muy agresiva de crear nuevos productos financieros que satisfagan
nuevas necesidades de los clientes, que choca muy a menudo las carteras de
24
productos ofertados por el resto de entidades financieras competidoras.

Asimismo, desde el punto de vista del crecimiento externo, el Banco de
Santander presenta una política muy agresiva de adquisición de entidades
bancarias, tanto a nivel nacional como internacional, ya sea de fusión por
absorción o de fusión por aportación parcial de activos, obteniendo los recursos
financieros necesarios para la operación mediante ampliaciones de capital o
vendiendo las participaciones accionariales en títulos industriales de su cartera
de valores.
 El Banco Popular presenta, desde siempre, una estrategia de negocio basado en
la banca hacia comercio y en la banca hacia el cliente, una estrategia basada en
la pura banca comercial. Esta política empresarial le ha hecho obtener
rentabilidades altísimas siendo, durante varios años, el banco más rentable del
mundo. Todo ello hace que su estrategia de crecimiento interno se base en una
expansión de productos tradicionales en mercados tradicionales, reforzando
sus puntos de fuertes de línea de negocio. Respecto al crecimiento externo, se
basa fundamentalmente en la cooperación y participación junto con otras
entidades financieras, aunque ello no es óbice para que sea la cabecera de un
potente grupo financiero (Banco de Andalucía, Banco de Galicia, etc.) que ya ha
absorbido en su totalidad.
25
2.- INFORMACIÓN ECONÓMICO-FINANCIERA
A partir de la documentación económico-financiera recogida en los Balances de

Situación a final de ejercicio, las cuentas de Pérdidas y Ganancias y en las Memorias,
para cada una de estas entidades, y correspondientes a los ejercicios económicos 2003-
2008 (estos datos aparecen en los Anexos del presente trabajo), presentamos los
siguiente información: (nota: las cantidades vienen expresadas en miles de euros, y la
fecha de devengo es el 31 de diciembre del año correspondiente)
Siendo:
VMFP: Valor de mercado de los fondos propios (capitalización bursátil)

FP: fondos propios
RFP: rentabilidad de los fondos propios
b: tasa de reinversión de los beneficios obtenidos
g: tasa de crecimiento
Ke: tasa de descuento o rentabilidad exigida por el accionista
BANCO BILBAO VIZCAYA ARGENTARIA (BBVA) (En miles de euros)
Fig. 7
26
BANCO DE SANTANDER (En miles de euros)
Fig. 8
27
BANCO POPULAR (En miles de euros)
Fig. 9
28
3.-EL CÁLCULO DEL VALOR TOTAL PARA EL ACCIONISTA (VTA)
Al final, lo que queremos obtener es la ganancia final que obtiene el accionista,

pudiéndola expresar en términos absolutos (Valor Total para el Accionista) o en
términos relativos (es la diferencia entre la rentabilidad para el accionista (VTA/VMFP)
y la rentabilidad exigida por el accionista Ke):
 VTA del BBVA:
Fig. 10
 VTA del Banco de Santander:
Fig. 11
 VTA del Banco Popular
Fig. 12
Para calcular el Valor Total para el Accionista (VTA) aplicamos la siguiente fórmula:
VTA (año n) = VMFP (año n) – VMFP (año n-1) + Dividendo (año n)
La rentabilidad del accionista –esto es, la ganancia del accionista (GA)- es igual a la
diferencia entre el valor relativo total para el accionista (VTA/VMFP año n) y la
rentabilidad exigida por el accionista Ke.
29
4.- ANÁLISIS ESTADÍSTICO
Para el BBVA:
Fig. 13
Correlación entre las variables “rentabilidad del accionista”, “crecimiento interno” y

crecimiento externo”, según los modelos de regresión simple parabólica y lineal.
REGRESION SIMPLE LINEAL:
Variable independiente ( X ): Crecimiento interno

Variable dependiente ( Y ): Ganancia accionistas.
Y X VARIABLE ESTIMADA
12,556 0,000 -52,573

19,103 0,001 -41,159
-9,475 0,003 35,068
-96,076 0,001 -15,228
Media de X= 0,001 Varianza de X= 0,000

Media de Y= -18,473 Varianza de Y= 2119,472
Covarianza de X e Y= 0,029
a= Media de Y - (b * Media de X) = -70,470

b= Covarianza de XY / Varianza de X = 38638,941
y^= -70,470 + 38638,941 * X
Coeficiente de Determinación: 0,537

Coeficiente de Correlación Lineal Simple: 0,733
Variable independiente ( X ): Crecimiento externo

30
12,556 0,043 -60,798

19,103 0,044 -50,135
-9,475 0,051 22,610
-96,076 0,050 14,431


y^= -533,331 + 10974,609 * X

REGRESION SIMPLE PARABÓLICA:

Z = X²
12,556 0,043 -84,243

19,103 0,044 -25,282
-9,475 0,051 3,149
-96,076 0,050 32,485

Media de Z= 0,002 Varianza de Z= 0,000
Covarianza de Y y Z= 0,012
Covarianza de X y Z= 0,000
a = -16764,552
b = 706906,281
c = -7420527,682
y^= -16764,552 + 706906,281 * X -7420527,682 * X²
Coeficiente de Correlación Parabólica Simple: 0,877
31

Z = X²
12,556 0,000 -79,292

19,103 0,001 -37,265
-9,475 0,003 17,237
-96,076 0,001 25,429

a = -162,953
b = 204026,481
c = -50544377,830
y^= -162,953 + 204026,481 * X -50544377,830 * X²
Para el Banco de Santander:
Fig. 14

crecimiento externo” para los métodos de regresión simple parabólico y lineal.
32

18,119 0,000 14,381

21,074 0,000 14,360
3,910 0,000 14,364
-71,381 -0,001 -71,383

a= Media de Y - (b * Media de X) = 14,345

y^= 14,345 + 90961,899 * X


18,119 0,120 23,594

21,074 0,105 -16,811
3,910 0,105 -16,516
-71,381 0,104 -18,545


y^= -293,143 + 2640,880 * X

33

Z = X²
18,119 0,120 21,075

21,074 0,105 4,881
3,910 0,105 17,283
-71,381 0,104 -71,517

a = -90812,600
b = 1624227,059
c = -7227817,982
y^= -90812,600 + 1624227,059 * X -7227817,982 * X²

Z = X²
18,119 0,000 6,634

21,074 0,000 6,616
-4,884 0,000 6,619
-71,381 -0,001 -56,941

a = 10,998
b = 87409,089
c = 11305775,310
34
y^= 10,998 + 87409,089 * X + 1130577,310 * X²
Para el Banco Popular:
Fig. 15

crecimiento externo” para los modelos de regresión simple parabólico y lineal.

4,205 0,003 -33,114

19,087 0,003 -54,626
-26,858 0,004 30,675
-96,904 0,003 -43,405

a= Media de Y – (b * Media de X) = -292,698

y^= -292,698 + 82701,306 * X

35

4,205 0,503 19,450

19,087 0,052 -39,754
-26,858 0,048 -40,185
-96,904 0,050 -39,980

a= Media de Y – (b * Media de X) = -46,510

y^= -46,510 + 131,039 * X


Z = X²
4,205 0,503 19,087
19,087 0,052 11,141
-26,858 0,048 -89,296
-96,904 0,050 -41,402

a = -1730,579
b = 37240,614
c = -67078,403
36
y^= -1730,579 + 37240,614 * X -67078,403 * X²

Z = X²
4,205 0,003 8,635

19,087 0,003 -93,866
-26,858 0,004 18,932
-96,904 0,003 -34,170

a = -4563,333
b = 2615129,870
c = -369101154,500
y^= -4563,333 + 2615129,870 * X -369101154,500 * X²
37
Veamos el siguiente cuadro resumen:
Modelo de Tipo de BBVA B. B. POPULAR

regresión crecimiento SANTANDER
Lineal simple Crecimiento R2 = 0,537 R2 = 0,970 R2 = 0,550
interno r = 0,733 r = 0,985 r = 0,741
Crecimiento R2 = 0,656 R2 = 0,221 R2 = 0,332
externo r = 0,810 r = 0,470 r = 0,576
Parabólico Crecimiento ρ = 0,856 ρ = 0,982 ρ = 0,990
simple interno
Crecimiento ρ = 0,877 ρ=1 ρ = 0,960
externo
Fig. 16
Nota: R2 es el coeficiente de determinación; r es el coeficiente de correlación lineal;

ρ es el coeficiente de correlación parabólico
Por lo tanto, para las tres entidades el modelo de regresión que más se ajusta a la
nube de puntos es un modelo de regresión parabólico simple tanto para explicar la
variable “crecimiento interno” como la variable “crecimiento externo”, siendo un ajuste
perfecto el modelo de regresión parabólico simple para la variable “crecimiento
externo” del Banco de Santander. Sin embargo, la variable “crecimiento interno” del
Banco Santander también ajusta muy bien a un modelo de regresión lineal simple, no
así el “crecimiento externo”.
38
5.- UNA PROPUESTA DE MODELO ECONOMÉTRICO
El siguiente paso es proponer un modelo econométrico valido para las tres

entidades. Este modelo econométrico es uniecuacional y lineal, definiéndose así:
yt = β0t + β1*X1t + β2*X2t + εt
Donde, en cada periodo t de tiempo, las variables definidas son:
y: ganancia para el accionista en tanto por ciento, calculada como la diferencia entre
(VTA/VMFP) y la rentabilidad exigida por el accionista Ke.
β0: rentabilidad del activo libre de riesgo. En nuestro caso, he elegido como activo libre
de riesgo el bono a 10 años.
β1: factor a estimar asociado a la variable “crecimiento interno”.
X1: coeficiente representativo de la variable “crecimiento interno”. En nuestro caso, he
considerado que un buen coeficiente para medir el crecimiento interno es el ratio
(Beneficios retenidos/Activo Total Medio).
β2: factor a estimar asociado a la variable “crecimiento externo”
X2: coeficiente representativo de la variable “crecimiento interno”. En nuestro caso, he
considerado que un buen coeficiente para medir el crecimiento externo es el ratio
(Fondos Propios Medios/Activos Totales Medios)
εt: variable aleatoria
Los estimadores b que se obtienen de los factores β son estimadores lineales,

insesgados y óptimos (ELIO), y el método de estimación es por mínimos cuadrados
ordinarios (MCO). Los estimadores calculados nos indican el peso ponderal que
representa sobre la ganancia final del accionista el que la empresa aplique más una
estrategia corporativa de crecimiento interno que de crecimiento externo, o viceversa.
Si tomamos los datos correspondientes al BBVA que aparecen en la Fig. 13 (página

29), podemos expresarlo en forma matricial de la siguiente forma:
X= matriz formada por los vectores-fila correspondientes a las variables “crecimiento

interno” y “crecimiento externo”, respectivamente.
0,092462 
0,151226  b1 
Y=  
 0,139145 
;b=
b2

 0,998957
 
Siendo: X’ es la matriz traspuesta de X; [X’*X]-1 es la matriz inversa de [X’*X]
39
118,0754861
b = [X’*X]-1 [X*y] bBBVA =
14,20059352 *10-5
 
Para los datos del BBVA, el modelo econométrico queda:
yt = β0t + 118,0754861*10-5*X1t + 14,20059352*10-5*X2t + εt

El factor “crecimiento interno” es más de 8 veces más potente que el factor
“crecimiento externo” a la hora de determinar las ganancias por parte de los accionistas.
Para las otras dos entidades, siguiendo el mismo procedimiento, obtenemos:
 En el caso del Banco Santander, a partir de los datos de la Fig. 14 (página 31),
los valores obtenidos para los estimadores b son:
0,181186 
0,210744   0,7572626025
Y=  ;
0,039105 
bSantander =
 0,55941406 
 
 0,71,3813
 
Siendo el modelo econométrico para el Banco de Santander:
yt = β0t – 0,7572626025*X1t – 0,5594140677*X2t + εt

 En el caso del Banco Popular, a partir de los datos de la Fig. 15 (página 34), los
valores obtenidos para los estimadores b son:
0,04254 
0,19087  0,7498262414
Y=   ;b
 0,268579
Popular =
12087,74021 
 
 0,969043
 
Siendo el modelo econométrico para el Banco Popular:
40
yt = β0t + 0,7498262414*X1t + 12087,74021*X2t + εt
6.- CONCLUSIONES
Después de realizado el análisis estadístico, y proponer un modelo econométrico que

explica la influencia de las variables “crecimiento interno” y “crecimiento externo” en
la obtención de ganancias por parte de los accionistas de una empresa, se puede decir
que:
1. Las variables estudiadas se definen a lo largo de este escrito, de tal forma que
“crecimiento externo” se define en la página 19; “crecimiento interno” también en la
página 19; y “las ganancias del accionista” en la página 40 de este mismo escrito.
2. Realizando un análisis de regresión simple, las nubes de observaciones para las
entidades estudiadas (BBVA, Banco de Santander y Banco Popular) se ajustan mejor
a una regresión simple parabólica.
3. En ese mismo estudio de análisis de regresión simple, se comprueba que la variable
“crecimiento externo” es la que más influye sobre la variable dependiente “ganancia
de los accionistas”, salvo en el caso del Banco Popular donde la variable que más
influye sobre las ganancias de los accionistas es el “crecimiento interno”.
4. Presentado un modelo econométrico explicativo de la relación del “crecimiento
interno” y el “crecimiento externo” sobre las ganancias de los accionistas –esto es,
sobre la creación de valor al accionista-, verifica las resultados obtenidos en el
análisis de regresión simple: en general, la variable que más influye en la generación
de riqueza para el accionista es el “crecimiento externo”, definido en los términos
expuestos en la página 19 de este escrito.
5. Con los resultados obtenidos, y suponiendo que el resto de variables que influyen en
la ganancia del accionista - recogidas en el término ε del modelo econométrico- se
mantienen ceteris paribus, la estrategia empresarial más adecuada para
incrementar el valor capital de las participaciones accionariales de los
propietarios de la empresa sería crecer “hacia fuera”, esto es, una estrategia de
crecimiento basada en la adquisición, la fusión o la cooperación con otras
empresas del sector.
41
6. Si nos fijamos, esta política de adquisiciones o fusiones ha sido realizada

frecuentemente por las tres compañías analizadas en este estudio, y especialmente
por el Banco de Santander y el BBVA.
7. Por otra parte, salvo en los dos últimos años 2007 y 2008, dadas las turbulencias en
los mercados financieros, las rentabilidades finales obtenidas por los accionistas de
estos tres bancos han sido positivas. Incluso en el caso concreto del Banco de
Santander, durante el año 2007, siguió siendo dicha rentabilidad final para el
accionista positiva (del 3,9105 %). Curiosamente, la única entidad que presenta
estimadores negativos para las dos variables consideradas es el Banco de Santander;
posiblemente se deba al periodo de tiempo analizado.
8. No es de extrañar que el banco presidido por D. Emilio Botín (Banco de Santander),
a parte de su liderazgo a nivel global, haya retribuido a sus accionistas con un
dividendo por acción muy alto a lo largo de estos ejercicios económicos. Para los
directivos de esta entidad, no era conveniente crecer mediante la reinversión de los
beneficios retenidos (“crecimiento interno”) sino crecer adquiriendo otros bancos
(fundamentalmente en el extranjero, por ejemplo: la adquisición del británico Abbey
Bank) para lo cual financiaban la operación con nuevas emisiones de acciones o, en
la actualidad, mediante la emisión de participaciones preferentes que, según algunos
especialistas, puede conllevar en este último caso, algunos problemas legales y
económico-financieros.
IV.- BIBLIOGRAFÍA
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 Banco de Santander: www.gruposantander.es
 Banco Popular Español: www.bancopopular.es
 Bolsa de Madrid: www.bolsamadrid.es
ANEXOS:
1) Cuentas de Pérdidas y Ganancias 2003-2008

2) Balances de Situación a 31 de diciembre de 2003-2008
3) Datos relevantes 2003-2008
45
4) Gaceta de la Bolsa de Madrid 2004-2008
46

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ESTRATEGIAS CORPORATIVAS QUE

Por José María Pita Gutiérrez

Trabajo realizado para el Periodo de Investigación

Madrid, junio de 2009.

Existen dos elementos fundamentales dentro de la Dirección Estratégica, como

 En primer lugar, olvidado el viejo paradigma de la economía neoclásica de que

El objetivo último de este trabajo es ver la relación existente entre la estrategia

Aplicando este modelo, he seleccionado tres grandes bancos españoles (BBVA,

Asimismo, pretendo definir un modelo econométrico que explicite la importancia

configuración de la estrategia corporativa de una empresa y, a su vez, en la creación de

II.- FUNDAMENTOS TEÓRICOS DEL TRABAJO DE

1.- LA CREACIÓN DE VALOR PARA EL ACCIONISTA

El valor de una empresa se puede calcular de dos formas principalmente: 1) como

Los flujos monetarios que se obtienen en cualquier operación financiera se asocian

Matemáticamente, la expresión de Ke queda de la siguiente forma:

De esta forma, la tasa de descuento es la tasa de rendimiento requerida por los

El objetivo de los accionistas es maximizar el valor de su riqueza expresada en

Ahora bien, un aumento en la capitalización bursátil no significa necesariamente un

Si expresamos, en forma de tabla, los criterios de referencia para medir la

Parámetro de referencia Si la rentabilidad para los

Fuente: adaptada de FERNÁNDEZ (2005: 22)

2.- EL MODELO DE LAS CURVAS DE VALOR

Existen diferentes modelos financieros que analizan la creación de valor para el

El valor de mercado de los fondos propios (VMFP) es el flujo de beneficios

Se denomina curva de valor cada una de las alternativas obtenidas de la relación

Siendo RFP la rentabilidad de los fondos propios, Ke la tasa de descuento y g la tasa

En definitiva, el modelo de las curvas de valor explica el ratio valor de

A partir de la anterior fórmula, se pueden hacer las siguientes consideraciones

Denominamos índice de creación de valor a la razón por cociente entre la

 Negocios que contribuyen positivamente a la creación de valor, en los que se

3.- EL CRECIMIENTO DE LA EMPRESA

Una de las ideas clave dentro de la estrategia corporativa es el concepto de campo

crecimiento de la empresa hace referencia a modificaciones e incrementos de tamaño

El crecimiento empresarial es una de las variables básicas de la estrategia de la

 Al igual que ocurre con las personas, el crecimiento es interpretado como un

En todo caso, cuando hablamos de “estrategias de crecimiento” nos movemos en el

4.- TIPOS DE CRECIMIENTO: EXPANSIÓN Y DIVERSIFICACIÓN

En general, la empresa dispone de diversas estrategias para alcanzar sus objetivos de

Una de las tipologías más conocidas y extendidas de las estrategias básicas de

La estrategia de expansión presenta diversas variantes en función de la relación de

Mediante la penetración en el mercado, la empresa trata de conseguir mayores ventas

La obtención de una mayor participación en el mercado puede conseguirse con

También puede obtenerse un incremento de las ventas vía penetración en el mercado

Mediante la estrategia de desarrollo de productos la empresa se mantiene en el

El desarrollo de productos también puede conseguirse atendiendo mejor a las

La estrategia de desarrollo de productos ofrece a la empresa una doble ventaja: por

Con esta estrategia, la empresa trata de introducir sus productos tradicionales en

5.- LA DIVERSIFICACIÓN DE ACTIVIDADES: RAZONES Y TIPOS

Se produce cuando la empresa, simultáneamente, se introduce en nuevos productos y

La diversificación es la estrategia más potente y arriesgada de las dos (expansión y

 La razón más poderosa para abordar un proceso de diversificación de

 Para finalizar, otras razones para llevar a cabo la diversificación se pueden

Aunque la estrategia de diversificación supone la entrada en nuevos mercados con

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Veamos en esencia en qué consisten las diferentes estrategias de diversificación,

La diversificación horizontal consiste en vender los nuevos productos en mercados

La diversificación o integración vertical busca colocar los productos,

Es posible, a su vez, distinguir dos tipos de integración vertical: la integración es

La diversificación de tipo concéntrico consiste en producir nuevos productos,

La diversificación conglomerada supone que los productos y mercados nuevos no

Aunque la anterior clasificación de la diversificación está ampliamente extendida,

La diversificación relacionada incluiría la diversificación horizontal, la vertical y la

La diversificación no relacionada supone un mayor grado de diferenciación con la