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FORMULACIÓN Y EVALUACIÓN DE

PROYECTOS

SEMANA 6
EVALUACIÓN DE UN PROYECTO

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SEMANA 6 – FORMULACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS

APRENDIZAJE ESPERADO
 Evaluar viabilidad de invertir o no en un
proyecto mediante el uso del Valor
Actual Neto como metodología.

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SEMANA 6 – FORMULACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS

APRENDIZAJE ESPERADO..................................................................................................................... 2
INTRODUCCIÓN ................................................................................................................................... 4
1. ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA ................................................................................................. 5
2. TASA DE DESCUENTO Y COSTO DE CAPITAL.............................................................................. 10
2.1. MODELO DE VALORACIÓN DE ACTIVO DE CAPITAL .......................................................... 11
2.2. COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL ................................................................. 12
3. VALOR ACTUAL NETO (VAN) ..................................................................................................... 14
COMENTARIO FINAL.......................................................................................................................... 17
REFERENCIAS ..................................................................................................................................... 18

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INTRODUCCIÓN
Esta semana se presentarán los principales
elementos que componen un flujo de caja. A
partir de un ejemplo, se irán desarrollando Finalmente se presentará el indicador de
las distintas partidas que componen el flujo decisión por excelencia en los proyectos, el
de caja puro (también conocido como Valor Actual Neto. Se revisará lo que pasa
económico) y financiado (o del inversionista). cuando asume valor positivo, negativo o
De esta manera se verá cómo la igual a cero, además de analizar cómo se
comporta el indicador ante variaciones en
depreciación, la amortización de activos
intangibles y los intereses bancarios se partidas del flujo de caja y, por tanto, cómo
utilizan para rebajar impuestos, para luego varía la decisión de invertir o no por parte de
identificar el costo de capital del los dueños del proyecto.
inversionista que entregará la tasa de
descuento con la cual se reducirán los
valores futuros (o flujos futuros) a valor
presente que genera el proyecto.

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1. ELEMENTOS DEL FLUJO DE CAJA


Existen flujos de caja puro y del inversionista. El primero corresponde a la realización del proyecto
con fondos propios o de los dueños del proyecto. El segundo, por su parte, cuenta con
financiamiento externo.

Los flujos de caja puro se componen de cuatro elementos básicos (Sapag Chain & Sapag Chain,
2008):

 Egresos iniciales de fondos: corresponde al monto de la inversión inicial del proyecto,


incluido el capital de trabajo, dado que debe encontrarse disponible para la
administración del proyecto.

 Ingresos y egresos de operación: corresponde a los flujos reales de entradas y salidas de


caja. Estos cálculos se basan generalmente en estimaciones contables, dado que se
considerarán en el flujo ingresos y egresos totales, sin estimar posibles recepciones
diferidas, como por ejemplo, ventas al crédito.

 Momento en el que ocurren los ingresos y egresos: los proyectos tienen un horizonte de
evaluación, que usualmente se mide en años. La duración dependerá de cada proyecto y
de la dificultad que tenga estimar su duración. Para objetos de evaluación, una práctica
general es estimar la duración de los proyectos a 10 años.

 Valor de desecho o salvamento del proyecto: hace referencia al valor del proyecto al
finalizar el horizonte de evaluación. Para su cálculo se divide la utilidad antes de impuesto
del último año por la tasa de descuento utilizada en el flujo.

Estos elementos suelen estructurarse de la siguiente forma (Sapag Chain & Sapag Chain, 2008):

Tabla 1- Estructura de un flujo de caja (Sapag Chain & Sapag Chain, 2008)

Ítem Descripción
+ Ingresos afectos a impuestos Aumentan la utilidad contable de la empresa.
- Egresos afectos a impuestos Disminuyen la utilidad contable de la empresa
- Gastos no desembolsables Son deducibles de impuestos, pero no
representan una salida de dinero efectivo, por lo
cual, vuelven a sumarse en el ítem Ajustes por
gastos no desembolsables (depreciación,
amortización de intangibles).
= Utilidad antes de impuesto Base imponible.
- Impuesto % que se debe pagar al fisco por las utilidades
obtenidas. En este caso corresponde al impuesto

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de primera categoría. En caso de que este monto


sea negativo, no se pagan impuestos en ese
periodo.
= Utilidad después de impuesto Ganancia luego de descontar los egresos, gastos
e impuestos de las utilidades.
+ Ajustes por gastos no desembolsables Corresponden a la suma de los gastos no
desembolsables. Como no son salidas de dinero
efectivas si no que se utilizan para efectos
tributarios por el desgaste de los activos, estas
deben volver a sumarse.
- Egresos no afectos a impuestos Corresponde a las inversiones del proyecto
+ Beneficios no afectos a impuestos Valor de desecho del proyecto
= Flujo de caja

Suponga que en base a los análisis del entorno, comercial y operacional, se estima que una fábrica
de ropa deportiva puede producir 60.000 unidades de un nuevo producto a un precio de $550
cada unidad durante los dos primeros años y luego es precio asciende a $600 en el tercer año. A
partir del cuarto año, se estima un aumento del 25% anual en el precio de venta hasta la
finalización del proyecto (5 años). El análisis operacional indicó que para poder operar se deben
considerar las siguientes inversiones para una capacidad de 60.000 unidades:

Terrenos $13.000.000
Inmuebles $70.000.000
Maquinarias y equipos $50.000.000

Los costos de producción para un nivel de hasta 65.000 unidades anuales son los siguientes:

Mano de obra $30


Materia prima $45
Costos indirectos $10

Los costos fijos de fabricación corresponden a $3.000.000. Para los primeros dos años se espera
que los gastos de administración y ventas sean de $900.000 anuales y en $920.000 a partir del
tercer año. Existen comisiones de 3% sobre las ventas denominados como gastos de venta
variables. El SII indica que los inmuebles se deprecian en 15 años, mientras que las maquinarias y
equipos en 5 años. No se considera valor de desecho ni reinversiones en este ítem.

La amortización de los activos se considerará de forma lineal en cinco años. Los gastos de puesta
en marcha corresponden a $2.500.000 más $900.000 por costos de estudios de viabilidad. La
inversión en capital de trabajo se estima en seis meses de costo total desembolsable. El impuesto
de primera categoría es del 27%. Con una tasa de descuento del 10%.

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Para dar inicio a la construcción del flujo de caja se debe considerar la estructura propuesta. Para
ello se deben definir:

 Ingresos afectos a impuestos: compuesto por los ingresos por venta (precio por cantidad).
Según lo expuesto en el ejemplo, el precio de venta aumenta a $600 en el tercer año, para
luego aumentar en un 25% cada año siguiente:

Ingresos afectos a impuestos 1 2 3 4 5


Unidades a producir 60.000 60.000 60.000 60.000 60.000
Precio de venta ($) 550 550 600 750 938
Ingresos por venta 33.000.000 33.000.000 36.000.000 45.000.000 56.250.000

 Egresos afectos a impuestos: son los costos variables de producción, en este caso el costo
de fabricación unitario, costo fijo anual, comisiones por venta y los gastos de
administración y ventas. En el ejemplo, costos fijos se mantienen constantes en el tiempo,
mientras que los gastos de administración y ventas aumentan en $20.000 en el tercer año
para permanecer constante. Los gastos de venta variable corresponden al 3% de la venta
por periodo (ejemplo, para el periodo 3 sería igual a $36.000.000 por 3%).

Egresos afectos a 1 2 3 4 5
impuestos
Costos de producción -5.100.000 -5.100.000 -5.100.000 -5.100.000 -5.100.000

Costos fijos de - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000


fabricación ($)
Gastos de - 900.000 - 900.000 - 920.000 - 920.000 - 920.000
administración y ventas
(S)
Gasto de venta variable - 990.000 - 990.000 - 1.080.000 - 1.350.000 - 1.687.500
($) (3%)

 Gastos no desembolsables: corresponden a la depreciación de activos tangibles y a la


amortización de intangibles.

Depreciación Valor Años a 1 2 3 4 5


depreciar
Inmuebles 15
70.000.000 4.666.667 4.666.667 4.666.667 4.666.667 4.666.667
Maquinarias y 5
equipos 50.000.000 10.000.000 10.000.000 10.000.000 10.000.000 10.000.000

14.666.668 14.666.669 14.666.670 14.666.671 14.666.672

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Amortizació Valor Años 1 2 3 4 5


n amortiza
r
Gastos de 5
puesta en 2.500.00 500.000 500.000 500.000 500.000 500.000
marcha 0
Estudios de 5
viabilidad 900.000 180.000 180.000 180.000 180.000 180.000

680.000 680.000 680.000 680.000 680.000

Obtenida la información de ingresos y egresos no desembolsables se puede estimar la utilidad


antes de impuestos, impuestos, utilidad después de impuestos, ajustes por gastos no
desembolsables y egresos y beneficios no afectos a impuestos. El flujo de caja puro o sin
financiamiento de terceros queda de la siguiente forma:

Tabla 2 - Flujo de caja puro

0 1 2 3 4 5
+ Ingresos por ventas 33.000.000 33.000.000 36.000.000 45.000.000 56.250.000
- Costos de producción - 5.100.000 - 5.100.000 - 5.100.000 - 5.100.000 - 5.100.000
- Costos fijos - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000
- Comisiones por venta - 990.000 - 990.000 - 1.080.000 - 1.350.000 - 1.687.500
- Gastos de adm y venta - 900.000 - 900.000 - 920.000 - 920.000 - 920.000
- Depreciación - 14.666.668 - 14.666.669 - 14.666.670 - 14.666.671 - 14.666.672
- Amortización intangible - 680.000 - 680.000 - 680.000 - 680.000 - 680.000
= Utilidad antes de impuestos 7.663.332 7.663.331 10.553.330 19.283.329 30.195.828
- Impuestos (27%) - 2.069.100 - 2.069.099 - 2.849.399 - 5.206.499 - 8.152.874
= Utilidad después de impuestos 5.594.233 5.594.232 7.703.931 14.076.830 22.042.955
+ Depreciación 14.666.668 14.666.669 14.666.670 14.666.671 14.666.672
+ Amortización intangible 680.000 680.000 680.000 680.000 680.000
- Inversión inicial - 133.900.000
- Capital de trabajo - 4.995.000
- Valor de desecho 220.429.547
= Flujo de caja - 138.895.000 20.940.900 20.940.901 23.050.601 29.423.501 257.819.173

 Como se ha mencionado anteriormente la depreciación y la amortización de activos


intangibles corresponden a movimientos contables para identificar cuánto se ha
devaluado un activo. No existe una entrada o salida real de dinero por este concepto, es
por ello que inicialmente se resta antes de impuestos (aprovechándolos como beneficios
tributarios) y luego se suman después de impuestos.
 En el ítem inversión inicial se consideró los activos tangibles (terrenos, inmuebles,
maquinarias y equipos). Respecto a los activos intangibles solo se consideró los gastos por
estudios de viabilidad, ya que estos deben pagarse se realice o no el proyecto, no así los
gastos de puesta en marcha.
 Para el capital de trabajo se consideró seis meses de los gastos afectos a impuestos del
primero año (excluye depreciaciones y amortizaciones).

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 En el caso del valor de desecho se utilizó el método económico, el cual corresponde a la


utilidad después de impuestos dividido por la tasa de descuento. Este valor corresponde al
costo del proyecto en el quinto año si es que se decidiera vender.

Considere ahora que los dueños del proyecto deciden financiar el 45% de la inversión inicial a
través de deuda con terceros. Para ello contactan a un banco local el cual les ofrece una tasa anual
del 5% por un plazo de cinco años con modalidad de pago mediante cuota fija o constante. ¿Cómo
variará el flujo de caja? Para responder esta pregunta, lo primero que se debe realizar es el cuadro
de amortización de la deuda. El 45% de la inversión inicial corresponde a $60.255.000
($133.900.000*45%). Este monto será lo que se debe pedir al banco. Calculando la cuota:

0.05(1 + 0.05)5
𝐶 = $60.255.000 = $13.917.386
(1 + 0.05)5 − 1

Luego, el cuadro de amortización sería el siguiente:

Periodo Saldo Cuota Amortización Intereses


0 60.255.000
1 49.350.364 13.917.386 10.904.636 3.012.750
2 37.900.495 13.917.386 11.449.868 2.467.518
3 25.878.134 13.917.386 12.022.362 1.895.025
4 13.254.654 13.917.386 12.623.480 1.293.907
5 - 13.917.386 13.254.654 662.733
69.586.932 60.255.000 9.331.932

Aquí aparecen dos nuevos conceptos que se deben adicionar al flujo de caja puro, los intereses
bancarios y la amortización bancaria. Esto lo convierte en un flujo de caja del inversionista o
financiado, dado que la responsabilidad de la inversión inicial se comparte con un tercero o
inversionista (en este caso el banco).

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0 1 2 3 4 5
+ Ingresos por ventas 33.000.000 33.000.000 36.000.000 45.000.000 56.250.000
- Costos de producción - 5.100.000 - 5.100.000 - 5.100.000 - 5.100.000 - 5.100.000
- Costos fijos - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000 - 3.000.000
- Comisiones por venta - 990.000 - 990.000 - 1.080.000 - 1.350.000 - 1.687.500
- Gastos de adm y venta - 900.000 - 900.000 - 920.000 - 920.000 - 920.000
- Depreciación - 14.666.668 - 14.666.669 - 14.666.670 - 14.666.671 - 14.666.672
- Amortización intangible - 680.000 - 680.000 - 680.000 - 680.000 - 680.000
- Intereses bancarios - 3.012.750 - 2.467.518 - 1.895.025 - 1.293.907 - 662.733
= Utilidad antes de impuestos 4.650.582 5.195.813 8.658.306 17.989.423 29.533.096
- Impuestos (27%) - 1.255.657 - 1.402.870 - 2.337.743 - 4.857.144 - 7.973.936
= Utilidad después de impuestos 3.394.925 3.792.944 6.320.563 13.132.279 21.559.160
- Amortizaciones bancarias - 10.904.636 - 11.449.868 - 12.022.362 - 12.623.480 - 13.254.654
+ Depreciación 14.666.668 14.666.669 14.666.670 14.666.671 14.666.672
+ Amortización intangible 680.000 680.000 680.000 680.000 680.000
- Inversión inicial - 73.645.000
- Capital de trabajo - 4.995.000
+ Préstamos bancario 60.255.000
- Valor de desecho 215.591.598
= Flujo de caja - 18.385.000 7.836.956 7.689.744 9.644.871 15.855.469 239.242.776

Cuando se pide un crédito se pagan impuestos y gastos adicionales, por lo cual se pueden rebajar
los intereses bancarios de impuestos. La amortización del crédito al ser un egreso de caja no
relacionado a la operación se sitúa una vez pagados los impuestos. Se puede observar que la
inversión inicial cambia dado que en este caso los dueños del proyecto estarían financiando de sus
bolsillos solo el 55% de la inversión inicial requerida. El resto (45%) es financiado por el banco a
través del préstamo bancario.

2. TASA DE DESCUENTO Y COSTO DE CAPITAL


En el ejercicio anterior se supuso una tasa de descuento del 10%. La tasa de descuento
corresponde a aquella que se utiliza para determinar el valor actual de los flujos que genera un
proyecto y representa la rentabilidad que se le debe exigir a la inversión por renunciar a un uso
alternativo de los recursos en proyecto de riesgos similares (Sapag Chain & Sapag Chain, 2008). Al
considerar una tasa de descuento del 10% en el ejemplo, se está considerando que la rentabilidad
en proyectos alternativos para el inversionista es de ese porcentaje, por lo cual, representa la
rentabilidad mínima exigida para el proyecto.

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EJEMPLO

Suponga que usted recibe una invitación para invertir $100.000.000 en el nuevo
restaurante de un amigo. Usted se caracteriza por ser un gran inversionista inmobiliario y
ha calculado que en los últimos cinco años la rentabilidad de sus inmuebles promedia el
10%. ¿Cuál sería la tasa mínima que debiera exigirle a su amigo por dejar de invertir
$100.000.000 en el mercado inmobiliario (muy bien conocido por usted)? Al menos
debiera ser del 10%, ya que es el costo de oportunidad que usted está dejando de
invertir en una opción casi segura por otra poco conocida.

Hay varias formas de calcular una tasa de descuento. Como en el ejemplo, se podría estimar
rentabilidades promedios anuales o revisar la rentabilidad de activos financieros (como fondos
mutuos, acciones, depósitos a plazo, etc.). Todo dependerá del tipo de financiamiento utilizado
por el proyecto: propio o de terceros.

2.1.MODELO DE VALORACIÓN DE ACTIVO DE CAPITAL


Cuando el financiamiento proviene de fondos propios suele utilizarse el Modelo de Valoración de
Activos de Capital (CAPM por sus siglas en inglés). En este modelo se considera el costo del capital
propio como una ponderación de las rentabilidades de los activos libres de riesgos y los activos de
mercado.

Los activos libres de riesgos son todos aquellos que al invertir las opciones de obtener pérdidas
son muy bajas, ya que suelen componerse por instrumentos como depósitos a plazo y bonos de
los bancos centrales (ambos instrumentos cuentan con una rentabilidad garantizada). Los activos
de mercado con instrumentos no cuentan con una rentabilidad garantizada, dado que su precio
depende de las fluctuaciones del mercado y de todas sus variables asociadas (como por ejemplo,
acciones y fondos mutuos), por lo cual también se calcula un riesgo de mercado o beta.

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CAPM

𝑘𝑒 = 𝑅𝑓 + ⌊𝑅𝑚 − 𝑅𝑓⌋𝛽𝑖

Donde 𝑘𝑒 corresponde al costo del capital propio, 𝑅𝑓 a la rentabilidad de los


activos libres de riesgo, 𝑅𝑚 a la rentabilidad de los activos del mercado y 𝛽𝑖 al
riesgo del mercado o industria. 𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 También se conoce como prima pro
riesgo, es decir, la ganancia por arriesgarse a invertir en activos riesgosos.

 Una buena opción para 𝑅𝑓 es considerar un promedio de los bonos del Banco Central.
Existen bonos emitidos en pesos y en UF y a distintos plazos (2, 5, 10, 20, y 30). Es
importante elegir aquel bono que se asemeje lo más posible al plazo del proyecto en
evaluación.
 Para calcular 𝑅𝑚 se debe revisar la rentabilidad promedio en el mercado de instrumentos
proveniente de industrias y con plazos similares a la del proyecto en evaluación.

Volviendo al ejemplo de la fábrica de ropa deportiva, para el caso del flujo puro, suponga que la
rentabilidad de los bonos del Banco Central en pesos a cinco años es de un 5,75% (𝑅𝑓), mientras
que la rentabilidad de la industria del retail en el mercado ha sido de 13% en el mismo periodo
(𝑅𝑚). El beta de la industria (o riesgo de la industria) es de 1,05. Calcule el costo del capital propio
para el inversionista (𝑘𝑒 )

Remplazando en la fórmula del CAPM, se tiene que:

𝑘𝑒 = 0.0575 + ⌊0.13 − 0.0575⌋1.05 = 13,4%

Según la información obtenida, se estima que el costo de capital para el inversionista es de un


13,4%, lo cual corresponde a su tasa de descuento.

2.2.COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL


Cuando los proyectos son financiados por terceros suele utilizarse el Costo Promedio Ponderado
de Capital (WACC por sus siglas en inglés) para el cálculo de la tasa de descuento. El WACC es muy
similar al CAPM, pero en este caso se incluye la deuda o aporte del tercero y las proporciones de

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capital propio sobre patrimonio y deuda sobre patrimonio (el patrimonio corresponde a la suma
de la deuda total más el capital propio).

WACC

𝐸 𝐷
𝑊𝐴𝐶𝐶 = 𝑘𝑒 + 𝑟𝑑 (1 − 𝑡)
𝐸+𝐷 𝐸+𝐷

Donde 𝑘𝑒 corresponde al costo del capital propio, 𝑟𝑑 a la tasa de interés del


𝐸
préstamo, 𝑡 a los impuestos, [𝐸+𝐷] a la proporción de patrimonio o capital
𝐷
propio sobre el patrimonio total [ ] la proporción de deuda sobre el
𝐸+𝐷
patrimonio total

𝑟𝑑 Representa la tasa de interés del préstamo. Como verá, 𝑟𝑑 se multiplica directamente con (1-t),
por lo cual, se entiende que la tasa de interés de un préstamo rebaja impuestos.

Retomando el ejemplo de la fábrica de ropa deportiva, para el caso del flujo financiado con deuda,
calcule la tasa de descuento mediante WACC. Ya se conoce 𝑘𝑒 debido a que se estimó mediante
CAPM, arrojando un 13,4%. La tasa impositiva es de un 27% (𝑡). Se tiene que la tasa bancaria del
𝐷
crédito era de un 5% (𝑟𝑑 ) y que el préstamo financiaría el 45% de la inversión inicial ([𝐸+𝐷]), por
tanto, al remplazar en la fórmula:

𝑊𝐴𝐶𝐶 = 0.134[0.55] + 0.05 (1 − 0.27)[0.45]

𝑊𝐴𝐶𝐶 = 0,0737 + 0,016425

𝑊𝐴𝐶𝐶 = 0,0737 + 0,016425

𝑊𝐴𝐶𝐶 = 0.09 = 9%

¿Por qué la tasa de descuento en este caso es menor que en CAPM? Esto se debe principalmente a
que el proyecto se divide entre los dueños (55%) y el banco (45%), por tanto el riesgo también se
reparte, haciendo que la tasa de descuento o la exigibilidad del proyecto disminuya.

Se debe considerar que en la medida que se utilice CAPM o WACC, el cálculo del valor de desecho
del proyecto variará.

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3. VALOR ACTUAL NETO (VAN)


Hasta ahora se ha revisado de qué manera se calculan las principales partidas de los flujos de caja
puro y financiado. En ambos el estudiante ya notó que los flujos anuales son positivos, por lo cual
se podría suponer que los dueños del proyecto están rentabilizando su dinero con una inversión a
cinco años, ¿será esto cierto?

Hay que tener en consideración que aunque se cuente con flujos positivos en un proyecto, su
rentabilidad dependerá de si se alcanza a recuperar la inversión inicial en el plazo estimado para el
proyecto. Para ello, el VAN es el indicador más importante utilizado en la evaluación de proyectos
(Contreras & Diez, 2010). Su cálculo se realiza a través de la suma de los flujos de caja actualizados
al costo de capital o tasa de descuento:

VAN

𝐹𝑡
𝑉𝐴𝑁 = 𝐹0 +
(1 + 𝑟)𝑡

Donde 𝐹0 corresponde a la inversión inicial, 𝐹𝑡 al flujo del periodo 𝑡 y 𝑟 a la


tasa de descuento.

De esta fórmula deriva valor presente y futuro presentadas en la semana 5. En este caso el valor
futuro corresponde a los flujos de caja de los distintos años (𝐹𝑡 ), mientas que se considera un flujo
adicional (𝐹0 ) correspondiente a la inversión inicial. Al ser 𝐹0 un egreso de caja se considera como
un valor negativo, por lo cual este, se descuenta de la suma de los flujos futuros.

El valor actual neto puede tomar distintos valores:

 Cuando VAN > 0, se recomienda realizar el proyecto, ya que estaría aportando riqueza a
los dueños del proyecto por sobre su costo de oportunidad.
 Cuando VAN = 0, resulta indiferente realizar o no el proyecto, dado que estaría aportando
una riqueza igual que el costo de oportunidad de los dueños del proyecto.

IACC
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 Cuando VAN < 0, no se recomienda realizar el proyecto, dado que es mejor destinar el
capital a un uso alternativo.

Para ejemplificar la aplicación del VAN e retomará el ejemplo de esta semana. Considerando el
flujo de caja puro y la tasa calculada mediante CAPM, se tiene que:

Ilustración 1 - Cálculo de VAN en el flujo de caja puro

𝐹𝑡
𝑉𝐴𝑁 = 𝐹0 +
(1 + 𝑟)𝑡

20.940.900 20.940.901 23.050.601 29.423.501 201.889.288


𝑉𝐴𝑁 = −138.895.000 + (1+0.134)1
+ (1+0.134)2 + (1+0.134)3 + (1+0.134)4 + (1+0.134)5
= 37.113.608

¿Qué significará que el VAN del proyecto sea de $37.113.608? Hipotéticamente, significa que si el
dueño del proyecto invierte hoy $138.895.000 en el proyecto, recibiría inmediatamente
$37.113.608 de rentabilidad por sobre el monto invertido (nótese que el flujo del año 5 es
diferente al flujo original con una tasa del 10%. Esto se debe a que el cálculo del valor de desecho
se modificó por el uso de la tasa calculada mediante CAPM)

¿Qué pasa en el caso del flujo financiado? En este caso se debe utilizar la tasa de descuento
calculada mediante WACC, obteniendo un VAN de $185.017.446.

Ilustración 1 - Cálculo de VAN en el flujo de caja financiado

7.836.956 7.689.744 9.644.871 15.855.469 263.197.398


𝑉𝐴𝑁 = −18.385.000 + (1+0.9)1
+ (1+0.9)2
+ (1+0.9)3
+ (1+0.9)4
+ (1+0.9)5
= 185.017.446

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Como podrá observar el estudiante, el proyecto al ser financiado por sus dueños o por terceros
resulta ser rentable. Pero, ¿qué pasaría por ejemplo si el precio de venta de los productos del
proyecto fuera un 15% menor?

Ilustración 2 - Variación del VAN puro ante una baja del precio de venta

Los ingresos por venta caerían de $33.000.000 a $28.050.000, lo cual generaría que el VAN puro
cayera de $66.938.484 a -$45.957.548. Para el caso del VAN financiado varía de $169.448.585 a
$48.728.568.

Ilustración 3 - Variación del VAN financiado ante una baja del precio de venta

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SEMANA 6 – FORMULACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS

Como se puede observar el proyecto es muy sensible a variaciones en el precio de venta. Es muy
importante realizar este tipo de análisis, dado que puede haber varios factores que alteren la
rentabilidad del proyecto.

COMENTARIO FINAL
Los flujos de caja consolidan toda la información realizada en el proceso de formulación de un
proyecto. Su adecuada elaboración es fundamental a la hora de poder evaluar una decisión de
inversión. Se observó que cuando los proyectos presentan flujos positivos a lo largo del tiempo no
necesariamente esto resulta rentable para el dueño del proyecto, dado que lo relevante es la tasa
de descuento y cómo esta se ajusta al plazo de evaluación.

Se entregó la herramienta de evaluación pro excelencia, el valor actual neto. Esta herramienta
facilita la toma de decisiones por parte de los inversionistas, dado que trae a valor presente los
flujos futuros y los compara con la inversión inicial. En teoría, todo VAN mayor a cero resulta
rentable. No obstante, hay que tener presente que tal variable es el indicador ante cambios
repentinos en las condiciones de evaluación. Para ello, se recomienda siempre generar flujos de
caja alternativos que planteen escenarios posibles (escenarios optimistas, realistas y pesimistas).

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REFERENCIAS

 Baca Urbina, G. (2006) Evaluación de proyectos (5a. ed.). México: McGraw Hill.

 Contreras, E., & Diez, C. (2010) Diseño y Evaluación de Proyectos - Un enfoque integrado.
Santiago: JC Sáez.

 Sapag Chain, N., & Sapag Chain, R. (2008) Preparación y Evaluación de Proyectos. Bogotá:
McGraw-Hill Interamericana.

PARA REFERENCIAR ESTE DOCUMENTO, CONSIDERE:

IACC (2018). Evaluación de un proyecto. Formulación y Evaluación de Proyectos.

Semana 6.

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