V. FLUJO DE CAJA DE UN PROYECTOEl flujo de caja de un proyecto es un estado de cuenta que resume las entradas y salidas efectivas de dinero a lo largo de la vida wtil del proyecto, por lo que permite determinar la rentabilidad de la inversién. La organizacién del flujo de caja se realiza en perfodos iguales. Nor- malmente, se divide la vida del proyecto en afios, aunque esto depende de la precisi6n de la informacién que se pueda obtener. Para elaborar un flujo de caja, se trabaja bajo el supuesto de que todas las operaciones se realizan o se cierran al final del perfodo en que se proyecta que ocu- rrirdn. Ast, los ingresos y las salidas de efectivo por ventas, compras, préstamos, etc,, se consideran como ocurridos el 31 de diciembre de cada aiio, si es que la divisién de la vida del proyecto se efectia en periodos anuales. 1. Flujo de caja y estado de pérdidas y ganancias Una de las principales diferencias entre el flujo de caja y el estado de pérdidas y ganancias, 0 estado de resultados, es que este tltimo, como ya se ha visto en el capitulo anterior, se rige por el principio del devengado; es deci, "los ingresos, costas y gastos se reconocen a medi- da que se ganan o se incurre en ellos, independientemente de si se han cobrado o pagado":. Por ejemplo, si se realiza una venta en enero por S/. 5,000 pero se va a cobrar en seis meses, entonces en este reporte se registra la venta en enero, mientras que en el flujo de caja se registrarfa en julio, es decir, en el mes en que se realiza efectivamente el pago. Otra diferencia importante aparece en la utilidad neta resultante del estado i de pérdidas y ganancias, la cual incluye el efecto de la depreciacién o de la amortizacién de los activos del proyecto. Sin embargo, dado que 6las no representan salidas efectivas de dinero, sélo se consideran en el 1. Chong, Esteban, Contabildad Intermedia, tomo! Estados financieros y cuentas del activo, Lima:niversidad del Pacifico, 1992, p.33.294 Avlete Beltran y Hany Cueva flujo de caja de manera indirecta, a través del impuesto a la renta tal como se vera posteriormente. Una diferencia més es que el Estado de Pérdidas y Ganancias no incluye el IGV (Impuesto al valor agregado), en cambio el flujo de caja si Io considera. En efecto, si bien algunas cuentas de ambos estados pueden ser similares, a principal conexién existente entre ambos es el pago del impuesto a la renta. El impuesto a la renta a pagar en un determinado periodo es calculado sobre la base de la utilidad obtenida en el estado de ganancias y pérdidas. Si bien este impuesto solo serviré para la ela- oracién del flujo de caja financiero donde se incluyen los gastos finan- cieros del proyecto (costos vinculados con el pago de intereses), seri de utilidad para la construccién del flujo de caja econémico si es corregido porel escudo tributario generado por el pago de los intereses. Sobre la base de lo anterior, cabe preguntarse porqué se utiliza el flujo de caja y no la utilidad neta contable de un perfodo para realizar la evaluacién econémica. La respuesta es que para la evaluacién de la rentabilidad de una inversin resulta relevante conocer las cantidades efectivas que el inversionista podria retirar del negocio sin alterar el funcionamiento del mismo, y no la utilidad estimada bajo ciertas nor- ‘mas contables que no permiten conocer la disponibilidad efectiva de dinero, dados los objetivos espectficos que dichas normas tienen, 2. Tipos de flujo de caja Existen tres tipos distintos de flujos de caja, que son utilizados para realizar diferentes anilisis econémicos y//o financieros. EI primero de ellos es el flujo de caja econémico, a través del cual se realiza la evaluacién econémica del proyecto. Esta evaluacién busca determinar la rentabilidad del proyecto por sf mismo, sin incluir el financiamiento utilizado para llevarlo a cabo. Por otro lado, se cuenta con el flujo de financiamiento neto, que incorpora los efectos produci- dos por el financiamiento de la inversiGn. A través de este flujo se eva- Ia la bondad de la fuente de financiamiento del proyecto. Por iiltimo, se tiene el flujo de caja financiero 0 total, conocido asf porque es el re- sultado de la agregaci6n de los dos flujos anteriores. Este flujo se utiliza Flujo de caja de un proyecto 298 para realizar la evaluacién financiera de un proyecto a través de la cual se puede medir la rentabilidad global del mismo. La estructura de los diferentes tipos de flujo de caja mencionados se puede visualizar a través del siguiente grafico. Grifico Va. ESTRUCTURA DE LOS FLUJOS DE CAJA’ Fj de aan inversion y Lf tude aoe nanciera Flujo de je econo Fiajo dec economic Pode operative a Fhjode Sancti Bralnctinde a me |S fuente de finan- clanient 3. Flujo de caja econémico E] flujo de caja econdmico permite hallar la rentabilidad econémi- ca del proyecto en si, por lo que es necesario filtrar cualquier efecto que tenga el financiamiento de la inversién sobre la rentabilidad de éste. Es decir, se debe considerar el proyecto como si estuviese financiado ente- ramente por el capital propio del inversionista. Dentro de este tipo de flujo se pueden diferenciar el flujo de inversiGn y liquidacién y el flujo econémico operativo. 2. Kafka, Folke, Eonluacién Estratégicn de Proyectos de Inversin, Biblioteca Universitaria No.5, Lima: Universidad del Pacifico, 1992.296 Arlette Beltrin y Hanny Cueva 3.1. Flujo de inversién y liquidacion El flujo de inversion y liquidacién recoge aquellos costos de inver- sida que son necesarios pata el funcionamiento de la empresa y sus respectivos valores de liquidacién. Estos, a su vez, pueden dividirse en: © Adquisicién de actives +Gastos pre operatives © Cambio en el capital de trabajo Generalmente, estes tres tipos de costos de inversién se efectian antes del inicio de las operaciones de la empresa, en el denominado periodo cero (el inicio del primer perfodo)}. Cabe resaltar que esto no elimina la posibilidad de realizar alguna inversién adicional después de que el proyecto haya iniciado su actividad operativa. Ademés, se pue- den producir inversiones adicionales para reemplazar o mejorar algin activo o ampliar la capacidad det proyecto. De esta forma, se puede elaborar un flujo donde se consideren todas las inversiones efectuadas a lo largo de la vida titil del proyecto y los valores que se recuperaran de dichas inversiones al terminar el mismo. 3.11. Adquisicién de actives Son aquellos desembolsos que ocurren debido a la compra de los, activos del negocio, ya sean tangibles o intangibles, y que constituyen la base para el funcionamiento del mismo. Algunos ejemplos comunes son Ja inversién en maquinaria, edificios, terrenos, muebles, marcas regis- tradas, entre otros. La adquisicién de activos tangibles comtinmente se refiere a la inversion en actives fijos. Los actives fijos son los bienes muebles 0 inmuebles que tiene el negocio y que generalmente se encuentran suje- 3. En algunos proyectos, como los proyectos agricolas, se recomienda que 5© considere todo el primer afio como dedicado a las inversiones del proyecto y 5€ consideren los movimientos de efectivo propios de la operacion del misma recién & partir del segundo aio. Flujo de caja de un proyecto 297 tos a una vida util. Son adquiridos una scla vez al inicio del negocio y/o cada vez. que se reponga tn equipo, por lo que estos flujos no for- man parte del funcionamiento corriente de la empresa. Los actives tangibles, como se ha sefalado anteriormente, deben enfrentar la depreciacién propia de su uso. Un caso especial, sin em- bargo, lo constituyen los terrenos. En general, muy pocas actividades produetivas pueden generar la depreciacién de los mismos, por lo que su valor se mantiene a lo largo del tiempot. Los activos intangibles son otro tipo de activo fijo en los cuales la ‘empresa puede invertir. Sin embargo, aunque contienen un valor de- terminado, estos activos no son visibles. En este rubro se encuentran incluidas las patentes y marcas registradas de propiedad de la firma, las investigaciones realizadas, el derecho de franquicia, entre otros. Cabe mencionar que estos activos se encuentran sujetos a la amortiza- cidn, equivalente a la depreciacién de los activos fijos. 3.1.2, Gastos pre operatives Los gastos pre operativos corresponden a los gastos incurridos antes de iniciar la actividad operativa del proyecto. Este tipo de gastos son también considerados como costos de inversisn e incluyen los sala~ ios pagados por adelantado, la reparacién o adecuacién de una oficina © maquinaria para el inicio de las operaciones o algtin otro pago por adelantado, tal como los alquileres. Algunos de los gastos pre operati- vos pueden también someterse a la depredacién, como se observard més adelante en algunos de los casos que se presentaran. 313. Cambio en el capital de trabajo El capital de trabajo esta constituido por un conjunto de recursos ue son utilizados en las actividades productivas de la empresa y que 4 Dos excepciones a esta regla serian los proyectos agricolas y mineros, en los ue el desarrollo de la actividad por si misma sf produce el desgaste o revaloriza- «1én de un terreno, Asimismo, en el caso de negocios inmobiliarios, gran parte dela ‘entabilidad dependeré de las luctuaciones en el valor de los terrenos, ain cuando ls mismas se deban a movimientos especulativos del mercado de bienes raices.298 [Arlette Beltrén y Hanny Cueva son devueltos durante el ciclo productivo, para una capacidad y tama- jo determinados>. En otras palabras, es necesario invertir en una canti- dad de capital de trabajo con la finalidad de asegurar el financiamiento de todos los recursos de operacién que se consumen en el ciclo. Por ejemplo, en una planta elaboradora de quesos el capital de trabajo debe garantizar la disponibilidad de recursos suficientes para adquirir ta materia prima y cubrir los costos de operacién durante los 60 dias nor- ales que dura el proceso de produccién, més los 30 dias que demoran, en promedio, la comercializacién y la recuperacién de los fondos para ser utilizados nuevamente en este proceso. Ast, el capital de trabajo “se origina en la necesidad de enfrentar los desfases entre los procesos de produccién y ventas”; es decir, sirve fundamentalmente para financiar la operacién del negocio hasta que se reciben los ingresos propios generados por la empresa correspondientes a dicho proceso. Observemos que si la empresa decide vender al crédito (y no recibe crédito de sus proveedores), deberd contar con un fondo que le permita mantener las operaciones (seguir produciendo, por ejemplo) durante el tiempo en que sus clientes no le paguen; esto es el capital de trabajo. Por otro lado, y si la empresa recibiera financia- miento de sus proveedores, éste constituirfa dicho capital, por lo que no serd necesario conseguir dinero en efectivo para abastecerse y continuar con las operaciones. Algo similar sucede con los inventarios. En ocasiones, las opera- ciones de la empresa estén expuestas a la estacionalidad, lo cual hace necesario tener reservas con el fin de no alterar el proceso productivo. Sin embargo, esta préctica implica dejar dinero ‘ocioso’ (en la forma de productos en alinavén). Ante esto, ef inversionista tiene dos opciones: puede solicitar un financiamiento a corto plazo o un financiamiento de proveedores para inctementar su producciGn recién en el momento en que aumentan las ventas, corriendo asf el riesgo de no obtenerlo. En. caso contrario, debe invertir en capital de trabajo para incrementar la 5. Gittinger, |Price, Economic Analysis of Agricultural Projects, Baltimore Md, John Hopkins University Press, 1982. 6. Beltran, Arlette y Cueva, Hany, Ejecicos de Evaluacién Prioada de Proyectos, 2a, ed, Lima: Centro de Investigacidn de la Universidad del Pacific, 1997, p. 16 Flujo de caja de un proyecto 299 productividad anticipadamente a fin de garantizar la existencia de los inventarios adicionales requeridos para cubrir el incremento en ventas, aunque esto signifique tener dinero ‘ocioso’ 2) Componentes del capital de trabajo Desde un punto de vista contable, el capital de trabajo se define simplemente como la diferencia entre el activo corriente y el pasivo corriente de una empresa. De esta manera, él capital de trabajo vendria a ser aquella parte del activo corriente que esté financiada por el pasivo no corriente o por el patrimonio de la empresa. El capital de trabajo puede estar compuesto por: * Dinero y valores negociables ‘+ Cuentas por cobrar + Cuentas por pagar + Inventarios El dinero responde a la necesidad de mantener cierta cantidad de efectivo disponible para no sacrificar la liquidez necesaria en la operacién del negocio. Asi, generalmente se requeriré disponer de un monto que corresponda, por ejemplo, a un saldo minimo de caja. Se incluye junto al dinero otros activos muy Iiquidos como son los valo- res negociables. Las cuentas por cobrar son financiamiento de corto plazo «que se otorga a los clientes del negocio. Estas cuentas originan un des- fase entre el momento de la entrada de efectivo por las ventas y el mo- mento en que es necesaria la salida del mismo para la compra de nue- vos insumos. Este desfase puede originar problemas en la regularidad de la operacién por lo que es necesario tener un fondo que permita otorgar dicho financiamiento. Las cuentas por pagar, en cambio, dismi- nuyen la necesidad de invertir en capital de trabajo, pues constituyen un financiamiento de corto plazo otorgaco por los proveedores del negocio. Por tiltimo, los inventarios son aquellas reservas de mercaderia300 Arlette Beltran y Hanny Cueva que se deben mantener para que la empresa sea capaz de responder ante algtin aumento siibito de la demanda. Estos inventarios pueden estar compuestos tanto por productos terminados como por productos en proceso, e incluso tinicamente por insumos, dependiendo de las caracteristicas propias del proyecto. }) _ Inclusién en el flujo de caja En el flujo de caja de un proyecto se incluyen tinicamente los cam- bios en el capital de trabajo (ya sea un aumento o una disminucién del mismo). Es decir, no se considera la reposicién del capital de trabajo ‘como una cuenta de efectivo. La explicacién para esto radica en que el capital de trabajo es, por definicidn, un stock de dinero que se mantiene dentro del negocio, mientras que el cambio en el capital de trabajo constituye tn flujo de dinero (una salida de dinero en el caso de un aumento y una entrada en el caso contrario), que es exactamente lo que se analiza en el flujo de caja. De esta forma, la cuenta cambio en el capital de trabajo aparecesé en dos momentos en el flujo de caja: al inicio de las operaciones y cada vez. que se produzca un aitmento 0 disminucién del mismo, usualmente asociado a un cambio en los niveles de produccién y/o ventas. Ejemplo V.1. El sefior Sanchez ha decidido iniciar un proyecto agricola dedica- do al cultivo del tomate. La inversién principal necesaria es el alquiler de la tierra por cuatro afios. que implica un pago por adelantado de S/. 10,0(0. BI tomate es un cultivo que se cosecha cada cuatro meses, por lo que seré necesario cubrir los gastos durante esos meses para luego recibir el efectivo proveniente de la venta de la cosecha. Los gastos en que se incurren son semillas, fertilizantes, agua, ec. y en total ascienden a $/.500 mensuales. La venta de cada cosecha significa un ingreso de $/. 3200. El proyecto tiene una vida titil de cuatro aos equivalente al perfodo de alquiler del terreno. Con la informacién anterior podemos elaborar el siguiente flujo. Flujo de caja de un proyecto 301 Cuadro Vat FLUJO ECONOMICO DEL PROYECTO DE CULTIVO DE TOMATES of]: [2[s]+ [ue Tingresos 9.600 | 9,600 | 3,600 | 9,600 Inversién: Alquiler (10,000) Cambio eno evil) sca orn Gastos operatives (6,000) | (6.00 | (6,000) | (6,000) Flujo de caja @zp00] 3,600 | 3,600 | 3600 | 3,600 | 2000 Este ejemplo demuestra la necesidad de contar con un capital de trabajo al inicio de las operaciones. En el afio 1 no seria posible co- menzar la operacién sin cubrir los gastos en los que se incurre antes de la primera cosecha; es decir, Jos $/. 500 mensuales por los cuatros primeros meses. Estos S/. 2,000 constituyea la inversién en capital de trabajo, que puede ser realizada en inventarios (por ejemplo, fertili zantes) o en dinero Iiquido para ir cubriendo los gastos en la medida en que se presenten. Una vez realizada la primera cosecha, se utilizara el ingreso de ésta para poder cubrir los gastos del segundo cultivo del afio (del segundo cuatrimestre). Es decir, se repone el capital de tra- bajo inicial. Este proceso se repite en la segunda cosecha y asf sucesi- vamente. Se puede observar que la inversién en capital de trabajo sélo se efectud en el perfodo 0. Luego, el capital de trabajo se mantiene a lo largo de la vida titil del proyecto pues se va reponiendo utilizando los, ingresos recibidos, por lo que no se requiere realizar una nueva inver- sin, Recuérdese que lo que se considera al elaborar el flujo de caja son los cambios en el capital de trabajo y no su reposicién. Posteriormente, al final de la vida titil del negocio, se recupera el total del capital inver- tido a lo largo de la misma, como se puede apreciar en el ejemplo ante- rior (afto de liquidacién).302 Arlette Beltrén y Hanny Cueva ©) Métodos para proyectar el cambio en el enpital de trabajo = Porcentaje de cambio en ventas Las ventas reales y pronosticadas de la empresa tienen gran in- fluencia sobre la cantidad de capital de trabajo que la empresa debe utilizar. Estas ventas ocasionan un “aumento espontaneo en el nivel de activos corrientes y pasivos corrientes de la firma’?. En efecto, las ven- tas generan efectivo y cuentas por cobrar, mientras que las compras que hacen posible estas ventas generan inventarios y cuentas por pagar. Por ello, et primer método para estimar el cambio necesario en el capital de trabajo consiste en suponer que éste equivale a un porcentaje del incremento de las ventas. El porcentaje asignado depende del giro del negocio y, especificamente, depende de la rotaciGn de las principa- les cperaciones del negocio que se quiere iniciar®. El uso de este criterio es generalmente aceptado debido a la relaciGn existente entre los mon- tos de venta, las variaciones de los niveles de produccién y el crédito que se otorga para financiar a nuevos compradores (cuentas por co- brar). Asi, un aumento en las ventas implicaré un mayor monto inver- tido en capital de trabajo. Este monto debe de ser considerado al inicio del periodo en el que se producira el aumento de las ventas. Ejemplo V2. El sefior Snchez vende el total de su produccién a una planta procesadora de tomates que tiene como principal insumo la produccién de tomates de todo el valle. Dicha produccién, al igual que la del fundo, se cosecha cada cuatro meses (tres veces al afio: en abril, agosto y di- ciembre). Sin embargo, a diferencia de los agricultores, la planta proce- sadora debe ofrecer al mercado una cantidad constante de productos a Io largo de! afio si es que desea continuar en el mercado. Por esta raz6n, se ve en la necesidad de mantener inventarios de tomate deshidratado 7, Moncarz, Neveu, Fundamentos de Finanzas, Glenview Hlinois: Scot Foresman and Company, 1990, p. 142 8. Sapag propone utilizar entre 10% y 15% en promedio. Sapag Chain, N. ¥ ‘Sapag Chain R, Criteios de Eoaluacion de Proyectos: Cémo medir a rentabilad de las inversones, Madrid: McGraw-Hill, 199. Flujo de caja de un proyecto 303 en la época en que no hay cosecha. Las ventas mensuales de la empresa son de S/. 15,000. El gasto anual en tomates equivale a la mitad de las ventas anuales y, adicionalmente, se tienen otros gastos equivalentes a la décima parte de las ventas. Dadas las condiciones de cosecha cua- trimestral, se calcula que el cambio en el capital de trabajo equivale, aproximadamente, al 20% del cambio en ventas. ;Qué sucede si, a par- tir del tercer afio, la empresa planea aumentar sus ventas en un 50% y ‘obtener asf S/. 22,500 de ingreso mensual? En este caso, la empresa necesitaré también adquirir més tomates en cada cosecha e incurrir en gastos adicionales por cosecha para poder tener Jos insumos necesarios para su produccién. Es importante recor- dar que se ha calculado que para la empresa el cambio de capital de trabajo necesario equivale al 20% del aumento en ventas. A partir de la informacién anterior, podemos construir el siguiente flujo simplificado. Cuadro V.2. ‘CAMBIO EN CAPITAL DE TRABAJO POR INCREMENTO EN VENTAS. ° i 2 3 ‘ 3 ue. ingresos'7 180,000] 180,000) 270,00] 270,000) 270,000} Cambioen | 520 28,000) 54,000] trabajo” [Tomates” 0,000) (90,000) 135,000) (135,000) (135,000) JOtz08 gastos” 28,000] (18,000)| (27,000){ (27,000)| (27,000) [Fujo de caja | (96,000)] 72,000] 54,000] 108,000] 108,000] 108,000] _54,000 1/ Ingresos para los afos 1 y 2= 15,000 x 12 = 180,000 lngresoe para los aos 4 y 5 = 72,500%12 = 27,000 ‘Cambio en el capital de trabajo = 20% (Ingresopinesgsee ~ Ingresope ct 3/ Compra de tomates = 50% Ingresos a 47 Otros gastos = 10% Ingresos El calculo del cambio en el capital de trabajo necesario se ha esti- ‘mado como el 20% del aumento en ventas. Asi, en el perfodo cero, se Fequiere invertir el 20% de S/. 180,000 (aumento de ventas del perfodo cero al uno). En el perfodo uno no se requiere modificar el capital de304 Arlette Beltrin y Hanny Cueva trabajo necesario porque las ventas del perfodo 1 al 2 no cambian. Sin embargo, dado que éstas se incrementan en S/. 90,000 del perfodo 2 al 3, sera necesario invertir el 20% de dicho incremento en capital de tra- bajo. Dado que no hay cambios en el volumen de ventas del perfodo 3 al 4, ni del 4 al 5, el capital de trabajo requerido no vuelve a cambiar. Finalmente, al terminar la vida sitil del proyecto, se recuperaré el monto invertido como capital de trabajo. + Método del periodo de desfase El segundo método estudiado para calcular el cambio en el capital de trabajo es el método del periodo de desfase. Este método toma en. cuenta la diferencia de tiempo entre el momento en que se desembolsa el dinero para cubrir los gastos operativos y el momento en que efecti- -vamente ingresa el dinero proveniente de las ventas. Esta diferencia de tiempo constituye el perfodo de desfase, que visto de manera general, reflea un periodo de tiempo durante el cual el negocio no contaré con. Ja liquidez necesaria para continuar operando si se consideran sélo los gastos e ingresos operativos. Para calcular el cambio en capital de trabajo por este método, resulta itil separar las cuentas que lo componen con el fin de poder reflejar mejor la necesidad real de financiamiento en las operaciones. De esta manera, es conveniente analizar por separado el dinero en efectivo, Ios inventarios, las cuentas por cobrar y las cuentas por pagar. Esta separacién puede ser realizada a partir de la informacién existente en anteriores estados financieros, tanto de la misma empresa si ésta ya est en marcha como de otra empresa del sector. A partir de la informacién contenida en estos estados financieros, se pueden calcular los coeficientes de rotacién y el periodo de desfase generado por cada una de las cuentas relevantes: existencias, cuentas por pagar y cuentas por cobrar. Costo de ventas Razén de rotacién de existencias = ———————_ Vl Existencias promedio ae Flujo de caja de un proyecto 305 Dias en existencias = bead (V.2, Razén de rotacidr de existencias Of) Este ultimo indicador mide el tiempo que demora todo el proceso de transformacidn, desde que se adquieren los insumos hasta que se termina de elaborar el producto final . Ventas a cri Razén de las cuentas por cobrar = ——Vemes crédito _ Cuentas por cobrar promo 260 Dias en cuentas por cobrar = ———————_____ Razin de las cuentas por cobrar wa) Los dias en cuentas por cobrar estiman los dias que transcurren centre la realizacién de la venta y el momento en que se recibe el efectivo por la misma, Costo de ventas Periodo diferido de las cuentas por pagar = —————""*__ (v5, e Por PaBar = Cats por pagar “> 360 Periodo diferidode las cuentas por pagar Dias en cuentas por pagar = vs) Los dias en cuentas por pagar se refieren a los dias que median entre la compra de los insumos y el momento en que estas compras se pagan. Considerando los indicadores anteriores se puede determinar el periodo de desfase total. Para ello, estimamos primero el ciclo operativo equivalente a la suma del perfodo de existencias y los dfas en cuentas por cobrar, el cual hace referencia al promedio de dias que transcurren entre la compra de los insumos y la recepcisn del dinero en efectivo por las ventas realizadas a partir de dichos insumos. Ciclo operativo = Dias en existencias + Dias en cuentas por cobrar (V.7.) Finalmente, para hallar el periodo de desfase entre la salida y la entrada de efectivo, es necesario deducir cel ciclo operativo el ruimero306 Arlette Beltran y Harny Cueva de dias entre la adquisicién de los insumos y el desembolso de efectivo para pagar dichos insumos. En realidad, a partir de este tiltimo mo- mento es que se inicia el periodo de desfase. Para ello se realiza el guiente célculo: Perfodo de desfase = Ciclo Operative — Dias en cuentas por pagar (V.8.) ‘A partir del periodo de desfase se determina el coeficiente de rotzcidn del capital de trabajo utilizando la siguiente f6rmula: 360 —— v9) Periodo de desfase Coeficiente de rotacin = Este coeficiente indica el mimero de perfodos de desfase conteni- ‘dos en un afio. También se puede definir al coeficiente de rotacién co- mosigue: Egresos operatives totales (vio) Capital de trabajo Cosfciente de rotacién = Este coeficiente indica cudntas veces al aio rota el capital de tra- bajo, y debe ser el mismo ntimero que los perfodos de desfase content dos en un afio. A partir de esto se puede concluir lo siguiente: Egresos operatives totales - wat Coeficiente de rotacién Capital de trabajo = Finalmente, el cambio en el capital de trabajo se puede obtener a partir de las diferencias de requerimientos en capital de trabajo de un periodo a otro: Cambio en el capital de trabnjo = Capital de trabajo, ~ Capital de trabajos. (V-12) La dificultad de este método radica en estimar adecuadamente el cosficiente de rotacién que se debe utilizar para caleular el capital de Flujo de eaja de un proyecto sor trabajo necesario®. Es por ello que, como ya se mencion6, es recomen- dable utilizar este método sélo en dos casos. Primero, cuando se evaliia un nuevo proyecto dentro de una empresa que ya est en marcha. En este caso, se cuenta con informacién del cveficiente de rotacién prome- dio de la empresa que podria ser aplicable al nuevo proyecto. Segundo, cuando se cuenta con la informacién de la rotacién promedio de otra empresa dedicada a una actividad similar. Por otro lado, es importante resaltar que este método no logra superar la deficiencia que se genera al trabajar con promedios, pues no incorpora el efecto de las estacionalidades, No obstante, es obvio que si el proyecto no presenta estacionalidades relevantes, la aplicacién del método es perfectamente valida. Ejemplo V3. EI sefior Ramfrez esté planeando instalar una planta de procesa- miento de hortalizas para su futura exportacién. Para poder obtener el -monto necesario de capital de trabajo cuenta con la informacién que le brindan los estados financieros de la procesadora de tomates del Ejem- plo V.2. De ellos se extraen los siguientes datos: Cuadro V3. INFORMACION FINANCIERA DE LA PROCESADORA DE TOMATES Tnformacién obteni ‘Nuevos soles Ventas 200,000 Costo de ventas 120,000 Ventas a crédito 75,000 ‘Cuentas por cobrar promedio 25,000 CCuentas por pagar promedio 48,000 Existencias promedio 35,000 A partir de esta informacién se obtienen los ratios y los periodos de permanencia de cada cuenta utilizando las formulas (V.1.) a (V8). paneer ec tre 9. Cab 7 1e mencionar que estimar el monto de los egresos operatives no es com Plicado, ya que puede ser extraido del flujo de ea.308 Arete Beltrén y Hanny Cueva Primero se calcula el valor del coeficiente de rotacién de existen- cias reemplazando los datos en la formula (V.1.): Rotacién de existencias = Luego, con la f6rmula (V.2.) se obtiene: 7 360, Diasen existencias = >= Del mismo modo, se obtiene el valor del coeficiente de rotacién de cuentas por cobrar. Asi, utilizando la formula (V.3) tenemos: 75,000 6 b Rotaciin de cuentas por cobrar= 755 Con este resultado, y reemplazando en la férmula (V.4.), podemos obtener los dias en cuentas por cobrar. Dias en cuentas por cobrar 20 Finalmente, se calcula el periodo diferido de cuentas por pagar y los dias en cuentas por pagar utilizando las férmulas (V.5.) y (V6), respectivamente. 120.00 45 48,000 Periodo diferido de cuentas por pagar = 360 Diasen cuentas por pagar = >> =144 Ya con estos resultados obtenemas el ciclo operativo con la formula 2). = 105 +120 = 225 Ciclooperati Flujo de caja de un proyecto 09 Luego, calculamos el perfodo de desfase por medio de la férmula (V8). Perfodo de desfase = 225-144 =81 Por tiltimo, el coeficiente de rotacién se obtiene a través de la formula (V.10)). Este coeficiente de rotacién serd utilizado para estimar el capital de trabajo necesario en este proyecto. Ademis, se ha proyectado que los ‘egresos operativos totales ascenderan a $/. 100,000 los dos primeros Periodos y a S/. 150,000 los dos tiltimos (Ge asume una vida witil de Cuatro afios). Con esta informacién ya es posible estimar el cambio de capital de trabajo necesario por periodo, como se muestra en el si- guiente flujo. Cuadro V4. 2 7 2 3 4 |. Bgresos totales™ "To0;000| 100,000] 750,500] 750,000] a [Capital de trabajo 22523] 22.503] 33784] 33,784| 9 Inecesario®” |Cambio en el capital de | (22,523) (11240) 33,784 trabajo 1/ Egresos operatives totales de les periodos 1 y2~100000 groroe oporativs totles de los perinim 9 y 415000 __ Feresos operatives tales 3/ Cambio en el capital de trabajo necesario = Capital de trabajo necserovpaine pra ~ Capita de trabajo necesaraiisic nna 2, Capital de trabajo necesar © Método contable El Ultimo método que se presenta en este capitulo es el método contable, que se basa en la definicin contable del capital de trabajo; es, decir:310 Arlette Beltrén y Hanny Cueva Capital de trabajo = Activo corriente ~ Pasivo corriente (v.13) Este método tiene como objetivo presentar, de manera desagrega- da, la composicién de las cuentas que originan la necesidad del capital de trabajo y, de esta manera, hallar los cambios de capital de trabajo necesarios para cada periodo. Para utilizar este método se requiere proyectar los estados finan- cieros (balance general y ganancias y pérdidas) para los afos de vida itil del negocio, lo cual resulta complicado si es que el andlisis se lleva a cabo para un periodo largo de vida uitil y, es més dificil atin cuando se analiza la posibilidad de un proyecto nuevo, puesto que no se cuenta con la informacién de estados financieros de afios anteriores sobre los cuales estimar los futures. Si es que es posible proyectar dicha informacién, este método seria cel que més se aproximaria a las necesidades reales de inversién en capi- tal de trabajo del negocio. Ademés, ofrece mayor detalle acerca de las ‘cuentas que lo originan y los movimientos de las mismas. Ejemplo V.4. La planta procesadora de tomate del Ejemplo V.2. planea iniciar ‘una nueva politica de financiamiento a sus compradores otorgando un crédito a pagar en 60 dias por el equivalente al 50% de las ventas tota- les. Ademas, acuerda con los productores de tomate pagar en cuatro cuotas la compra de su produccién. Asimismo, para cubrir parte del financiamiento tanto de los inventarios como de las cuentas por cobrar, obliene una linea de crédito a corto plazo abierta por S/. 2,000. A continuacién se muestra como dato inicial un extracto del ba- lance general proyectado para los préximos cinco afios. estas cifras, la inversién inicial en capital de trabajo debe ser igual a S/. 34,700 (activo corriente - pasivo cortiente). Cabe mencionar que, al ser ésta una proyeccién para los préximos cinco afios, se puede suponer que no se registrardn cambios posteriores en el capital de trabajo. Flujo de caja de un proyecto an Cuadro V.5. EXTRACTO DEL BALANCE GENERAL DE LA PROCESADORA. DE TOMATES Active corriente Pasivocorriente Caja 1,200 Préstamoa CP, 2,000 Inventarios 36,000 Cuentes por pagar 13,000 Cuentas por cobrar 432500 Total activo corriente [707 Total pasivo comiente 3.14, Vida itil y valor residual del proyecto EI flujo de caja es un estado de cuenta basico que es construido para un niimero especfico de afios o de vida itil del proyecto. Esta vida util depende de la capacidad del proyecto de generar una renta econémica (ganancias econdmicas superior2s a las que se pueden obte- ner en otra actividad de igual riesgo). Es muy importante que la vida Uitil del proyecto no se confunda con aquella de los activos adquiridos para el funcionamiento del mismo. En algunos casos, la vida uitil de los activos sera menor a la del proyecto y, en olros, serd mayor. Ahora bien, como se mencion6 anteriormente, un flujo de caja se debe construir hasta el momento en que las rentas econémicas del pro- yecto sean iguales a cero, Sin embargo, este momento no es facil de calcular a priori, por lo que puede ser necesario utilizar una vida itil preestablecida dependiendo del giro del negocio y de sus caracteristi- «as, tales como el sector donde se ubique, el tiempo que el inversionista dese permanecer en el ueguciy v alytin otro indicador. Una empresa constructora, por ejemplo, asociaré la vida stil de un proyecto al tiempo establecido en el contrato de construccién; un negocio de servicios, al periodo por el cual haya adquirido una concesién 0 por el tiempo por el que se obtiene una franquicia. También es posible atar la vida ttil al tiempo de vida de un activo fijo, cuando la inversién del mismo es de una magnitud considerable. Asi, en el caso de la instalacién de un mo- lino, la inversién en la maquinaria seré de tal magnitud que el hori- zonte del proyecto dependeré totalmente de la vida util del molino adquirido, Un caso similar es el de un agricultor que ha arrendado la| 32 Arlette Beltran y Hany Cueva tierra por un tiempo determinado, pasado el cual no sabe si podré vol- ver aarrendatla, Conociendo la vida titil de un proyecto se puede calcular el valor residual del mismo. El valor residual nos indica cuanto es lo que se puede recibir al liquidar el proyecto y depende, en gran medida, del valor que tienen los activos y los pasivos del proyecto al momento en. que finaliza la vida util del mismo. valor residual de un proyecto se puede calcular a través de tres métodos: © Método contable © Valor de mercado © Actualizacién de los beneficios futuros del proyecto 3.1.4.1. Método contable El método contable es, en principio, el método més sencillo para calcular el valor residual de un proyecto de inversién. Este método se basa en determinar el valor en libros de los activos det negocio al final de la vida titil de éste. Como ya se mencioné, no siempre la vida ttil de los activos coincide con la vida titil del negocio. Contablemente, la vida de los activos depende de la depreciacién'® que éstos enfrenten. Por lo general, los paises regulan el método 0 los métodos con que las empre- as pueden depreciar sus activos, ya sean éstos tangibles o intangibles. La rez6n es que la depreciaci6n de los activos tiene efectos sobre el impuesto a la renta que pagardn las empresas en cada perfodo". En Pen, el método permitido de depreciacién es el método de linea recta 0 de depreciacién lineal; ademés, la legislaciGn sefala que las tasas a ser utilizadas para depreciar dependerén del tipo de activo. Por 10. Los métodos de depreciaciGn se presentan en el capftulo de contabilidad. TI. Esto seré visto mas adelante al desarrollar el gasto en impuesto a la renta dent del flujo operative, Flujo de caja de un proyecto 313 ejemplo, los vehiculos se deprecian a una tasa del 20% anual, mientras que los muebles y enseres lo hacen a una tasa del 10%. Ejemplo V5. Si, ademas de los datos del Ejemplo V.2, el sefior SSnchez consi- dera una inversién en un terreno de $/. 10,000 y una inversién en una maquinaria de S/. 5,000 con una depreciacién lineal de 10% anual, entonces se puede elaborar el siguiente flujo de caja. Cuadro V.6. FLUJO DECAJA 723 (cements eaLg. areas "0,000 180,600 270,000 270,000 770,000 Ivers, Teerenos®! (10,000) 10900 Maquinaria” 6.000) 2500 Cambio en el ($6,000) (18000) 54,000 capital de trabajo” Tomates'” (90,000) (9,000) (135,000) (135,000) (135,000) Otros gastos"! (28,000) (18,000) _(27,000)_(27:000)_(27,000) Flujo total {Gi,000)_ 72,000 $3,000 168,000 108,000 _ 108,000 66,500 ‘Depreciacign de 500 500500 500500, ciguing 1/ Ver Fjermplo V2. 2, Inversin en un terreno de S/. 10,000. Como los te-renos no se deprecian, su valor de liguidacion es el mismo. 23/ Inversion maquinasia de §/. 5,0. La depreciacién acumulods eo de 6/-2500, or logue su valor de iquidcin ede S/, 2500 =$0002.500 (aor deadguicion lepreciacicn. 4/ La depreciaciSn anual es €1 10% del valor de adquisicién de la maquinasia = 0.10 x 5000. La depreciacién acumulada durante los 5 afs de operacién es la suma de las respectivas depreciaciones anuales, Como se puede observar, la depreciacién no se incluye en el flujo de caja porque no constituye una entrada o salida efectiva de dinero. Sin embargo, permite determinar el valor de liquidacién que tendra el negocio. Obsérvese que el valor residual dela maquinaria es menor que31a Arlette Beltran y Hany Cueva el valor al que fue adquirida y que la diferencia esté constituida por la sumacoria de las depreciaciones en cada perfodo. Es muy importante, asimismo, incluir el valor del stock de capital de trabajo en la liquidacién de la empresa. El capital de trabajo no se deprecia sino que se mantiene a través del tiempo, pudiéndose recupe- rar totalmente al final de la vida util, es deci: Cambio en el enpital de trabajo 4g Dake (aay donde } AKL es la sumatoria de los cambios en el capital de trabajo a lo largo de toda la vida uitl del proyecto. 3.1.4.2. Valor de mercado Un segundo método para determinar el valor de liquidacién del proyecto consiste en estimar el valor de mercado de los activos al final de su vida titil. Por ejemplo, si la maquinaria agricola se mantiene por los cinco afios que dura el proyecto y se calcula que al final del cuarto afio podré ser vendida en el mercado por un monto de $/. 3,000, enton- ces su valor de liquidacién ya no serd de $/. 2,500 como se calculé con. el método contable, sino que seré equivalente al valor de mercado. EI principal problema de este método reside en que es muy difi- cil calcular el valor de mercado de los activos en el futuro, ya que seria necesario conocer el comportamiento y evolucién de los merca- dos respectivos. Se recomienda utilizar este método para aquellos proyectos evalua- dos por una empresa en funcionamiento, donde son pocos los activos en. los que seré necesario invertir. Por ejemplo, los proyectos de reemplazo, dondeel activo evaluado es uno solo; los proyectos de ampliacién, donde los activos que se agregarian a los existentes no son muchos; 0 los pro- yectos de eliminacién de una linea de productos, donde el valor comer- ‘ial de los actives necesarios es el valor de mercado. Flujo de caja de un proyecto 315 3.1.4.3. Actualizacién del flujo de beneficios netos, El tercer método consiste en actualizer el flujo de los beneficios netos que otorgaré el proyecto Iuego de ser vendido, Este método, si bien es el mas realista, también es el mas dificil de aplicar. Para la ob- tencién del valor residual se debe estimar el beneficio total futuro de este proyecto luego de ser vendido, expresado en moneda actual o en moneda del momento de liquidacién!, En otras palabras, se debe de- terminar el valor presente de los beneficios que el nuevo inversionista espera obtener. Este resultado indica el monto maximo que el nuevo inversionista estaria dispuesto a pagar por el proyecto, de manera tal que su beneficio econémico esperado sea igual a cero". En otras pala- bras, se busca la extraccién total del exceden‘e del nuevo inversionista. Este método refleja la manera mas exacta de estimar el valor de liquidacién, pero cuenta con muchas complicaciones. La primera de ellas se presenta al tratar de estimar los flujos futuros que el nuevo inversionista podria obtener de la empresa luego de ser vendida. Esta complicacién es mas grande en la medida en que el horizonte temporal del proyecto sea mayor, pues se vuelve mas complicado calcular flujos mds lejanos en el tiempo. Otro problema consiste en calcular la vida wtil que el potencial inversionista otorgaré al proyecto a partir del momento de su compra. Una solucién para resolver estos dos problemas consiste en calcular un flujo de caja promedio constante para los periodos poste- riores a la venta, suponiendo que el proyecto estard siempre en marcha; es decir, que tiene una vida util residual infinita. Una lkima y grave complicacién de este método surge al querer determinar la tasa a la cual el inversionista descontara los flujos; ex decir, ou costo de oportu- nidad. Una solucién a este problema consiste en utilizar una tasa pro- medio de las posibles alternativas de inversién del mercado. También se puede utilizar para ello la rentabilidad promedio del sector al que perienece el proyecto. 12 La eleccién del momento depende de la preientacién del flujo de caja. En este libro se descontars hasta Ilevarloa la moneda da iitimo ao de vida til 13. Recuerde que el beneficio econdmico es aquel que excede al que se podr obtener en otra actividad de igual riesgo.316 Arlette Beltrén y Hanny Cueva 3.2. Flujo de caja econémico operativo El flujo de caja operativo es el segundo componente del flujo de caja econémico. Contiene dos rubros principales: © Ingresos. Compuestos principalmente por aquéllos propios del giro del negocio (ventas) y por otros proyectados durante la vida Util del proyecto, como la venta de un activo fijo. Es importante recordar que esta cuenta incluye los ingresos efectivos de dinero (00 los ingresos devengados). #Egresos. Los egresos se refieren a las salidas de efectivo ocasiona~ das por la actividad operativa del proyecto. Estos egresos se origi- nan, principalmente, en los castos de produccién (mano de obra, insumos, etc.), administrativos y en el pago de impuestos. Otros egresos pueden provenir del gasto en ventas ocasionado, por ejemplo, por el pago de comisiones sobre ventas y fletes. 3.2.1, Ingresos La cuenta principal en los ingresos es la entrada de efectivo pro~ veniente de las ventas del bien final del negocio o del servicio que bri da. Para proyectar las ventas se debe realizar un presupuesto de ventas. El presupuesto de ventas implica hacer estimaciones de! ntimero de tunidades que se venderan y del precio que se desea recibir por ellas. Multiplicando ambas variables se calcula el ingreso esperado por cada perfodo. Este anilisis requiere de un estudio més detenido y detallado (en subperfodos menores) cuando se conoce que la venta del producto staré sujeta a estacionalidades, cambios bruscos en el precio o debera afroniar mayores dificultades en su produccién en determinado mo- mento del aro. Una manera conveniente de calcular el presupuesto de ventas consiste en analizar mes a mes el primer afio de operaciones. De esta manera, se puede obtener informacién més detallada con la cual se ‘construird el resto de flujos para los siguientes afios. Flujo de caja de un proyecto 317 Existen diversos métodos para determinar el nivel de ventas que se espera poder alcanzar 0, en todo caso, que se estima factible lograr. 3.2.4.1. Métodos para pronosticar las ventas ‘A continuacién mencionamos algunos métodos utilizados para calcular las ventas esperadas del proyecto. No es el propésito de este libro explicar detalladamente el procedimiento a seguir, sino tan solo presentar los principales métodos existentes, Para mayor detalle puede consultar Sapag y Sapag'*. a) Métodos subjetioos Los métodos subjetivos son recomendables cuando la informacién con la que se cuenta no es suficiente para desarrollar una metodologia causal. Entre los principales se encuentran: ‘* El método Delphi. Este método toma la opinién de un grupo de expertos quienes deben contestar una serie de encuestas especial- ‘mente disefiadas. Se basa en la idea de que la opinién de varios es mejor que la opinién de una sola persona. Puede realizarse de manera anénima con el fin de evitar presencias intimidantes (por ejemplo, el gerente del rea a la que un empleado pertenece)®. Ademés, es necesaria la retroalimentacion entre los encuestados hasta llegar a un acuerdo final + Investigacién de mercado. Este métodc es més sistemético y obje- tivo. Recolecta informacién que luego es ulilizada para tomar de- cisiones o realizar pruebas de hipétesis. Es wil, ademés, como pa- 0 previo a otros métodos. © Método de los pronésticos visionarios. En este método se trabaja con los empleados de la empresa que estén més cerca de los 14. Sapag Chain, N. y Sapag Chain, R, Preparacién y Eonluncion de Proyectos, 3a, ed, Bogoté: McGraw-Hill, 1995, 15, También pueden realizarse encuestas no andnimas, en cuyo caso estariamos frente al método de panel318 Arlette Beltran y Hany Cueva clientes, como los vendedores o los encargados de cobranza, quie- nes podrian saber mejor cémo reaccionarén los clientes ante el nuevo proyecto de la empresa. Para que este método funcione, deberd ser claramente explicado a los empleados entrevistados. ‘+ Analogia histérica. Se basa en la idea que en un mercado, el pasa- do tiene influencia sobre el futuro, en el sentido de que este tiltimo puede resultar similar al primero. Por ello, se puede tomar como referencia algtin producto similar y analizar su comportamiento en dl tiempo, siempre y cuando los consumidores a los que estén diri- {gidos ambos productos sean los mismos. La desventaja de este mé- todo radica en el supuesto de la estabilidad del mercado. D) Métodos causales El segundo conjunto de métodos disponibles son los métodos causales. Estos se basan en informaci6n cuantitativa-hist6rica y tratan de hallar una relacién de causalidad entre variables que permitan de- terminar de manera més exacta aquella variable que se quiere proyectar (por ejemplo, las ventas). Para ello, se supone que la relacién de causa- lidades estable. Entre estos métodos se encuentran: * Elmodelo de regresién. Una regresién permite estimar una variable explicada o dependiente sobre la base de otras variables explicativas © independientes, siguiendo criterios de optimizacién. Uno de estos titerios es el de Minimos Cuadrados Ordinaries (MCO), cuyo obje- livo es minimizar la sumatoria de errores al cuadrado del modelo. Existen dos modelos basicos de regresin: el de regresién simple y el de regresién miiltiple. La regresi6n simple se realiza con una sola variable explicativa, a diferencia de una regresién miiltiple que ad- mite la existencia de mas de una variable explicativa. En ambos ca- s0s, el valor de la variable dependiente se obtiene Iuego de un pro- ceso de muestreo. Con las observaciones del muestreo se elabora un oo Flujo de caja de un proyecto 319 diagrama de dispersién que asocia los valores de las variables expli- cativas y los valores de la variable explicada para cada observacién, ‘como se aprecia en el Gréfico V.2. En dicho gréfico se puede obser- var que se ha trazado una linea que atraviesa los puntos que rela~ cionan las dos variables; esta es una recta de regresiGn. Grifico V2. DIAGRAMA DE DISPERSION Variable explicada o 5 0 5 20 Variable expicativa Los modelos de regresién lineales son del tipo: Y= Bo+ Bi Xi + B2Xa+ + PeXetp (v8) donde los parémetros i transmiten los efectos de las variables X sobre la variable dependiente Y. Para calcular la ectiacién lineal que refleje los efectos de las variables independientes se puede utilizar el método MCO, el cual, tal como se ha0 ‘Arlette Beltrin y Hanny Cueva mencionado anteriormente, busca minimizar la sumatoria de errores estimados al cuadrado. Formalmente: Mine, wa) donde: e=¥-A-BX,-. A,X, Es decir, se quiere minimizar la sumatoria de los errores existentes entre el verdadero valor a ser explicado y la estimacién que proviene del modelo. Se plantea minimizar el cuadrado de los errores para evitar un posible resultado de suma cero. Si el modelo fuera lineal simple y con intercepto", esta minimiza- cin produce las siguientes estimaciones de los B's para una muestra de (0) observaciones: (v.10), (aly Estos son los estimadores de Minimos Cuadrados Ordinarios. $i se quisiese realizar este andlisis para regresiones muiltiples, entonces es necesario realizar un andlisis matricial més complejo donde: Ba(XX)XY v2) y las variables estén expresadas en forma matricial” 16. Elintercepto es un componente dela regresién que agrupa todos aquellos efec- tos ssteriticos que no son explicados por las variables independientes wtilizadas en el madelo planteado, 17. El lector interesado puede revisar Gujarati, Damodar N,, Basic Ezonomtris, 3a ed, Nueva York: McGraw-Hill, 1995 Flujo de caja de un proyecto aan * El segundo método causal consiste en establecer una serie de ectiaciones simulténeas" que reflejen la interrelacién de las activi- dades entre los diferentes sectores de la economia (variables de in- terés del mercado). De esta manera, se puede evaluar la repercu- sin de éstas sobre la demanda de un producto o servicio. El su- puesto detras de este método es que las relaciones planteadas se mantienen estables en el tiempo; es decir, es un modelo de corto plazo donde no se admiten las extemnalidades ni los eventuales ‘cambios derivados de la expansién de la produccién. ©) Método de los modelos de series de tiempo Por tiltimo, se encuentran los modeles de series de tiempo. Estos ‘modelos consideran como variable explicativa a las observaciones pa- sadas de la misma variable que se intenta predecir. Por ejemplo, se puede estimar el valor futuro de la demanda a partir de las observacio- nes pasadas de la misma. Una serie de tiempo posee, en general, cuatro componentes basi cos: una tendencia, un factor ciclico, fluctuaciones estacionales y un ‘componente aleatorio (o variaciones no sistematicas). La tendencia se refiere al comportamiento promedio de la variable en el largo plazo. El componente cfdlico recoge las diferencias significativas entre la linea de tendencia y los valores realmente observados. Los facto- res estacionales se refieren a diferencias que ocurren sisteméticamente en fechas determinadas (Navidad, Fiestas Patrias, etc.), mientras que el componente alealuriy recoge variaciones no sistematicas en el corto plazo. Son estos cuatro componentes los que se quieren proyectar 0 predecir a través del andlisis del comportamiento pasado de la propia variable. 3.2.2, Otros ingresos Ademds de la venta del bien final, en la empresa pueden existir otros ingresos no necesariamente vinculados con el giro del negocio, 18, Tei,322 Arlette Beltrén y Hanny Cueva como la venta de un inventario de productos no terminados e incluso parte de su materia prima. Por ejemplo, una empresa dedicada a la crianza de pollos puede recibir un pedido extraordinario de otra em- presa avicola de cierta cantidad de huevos fértiles. Este tipo de transac- Cidn, si bien no es sistemética y no constituye el rubro principal de la empresa (la venta de pollos), constituye un ingreso producto de la in- version en el negocio. 3.2.3. Costos del proyecto Ya se ha mencionado un primer rubro de costos dentro de un negecio: los costos por inversién que son considerados en el flujo de inversiGn y liquidacién. En el flujo de caja econémico operativo se deben considerar los costos operativos. Estos costos pueden ser de tres tipos: * Costas de produccién + Costos de administracién © Gastos en ventas 3.23.1. Costos de produccién Los costos de produccién son aquellos costos directamente vincu- lados a la fabricacién del bien final y estén conformados por los si- guieates elementos: + Materias primas y materiales. Utilizados para la produccién del bien final incluyendo sus fletes de compra, de almacenamiento y de manejo. La cantidad necesaria de materias primas es un dato proporcionado por los conocedores del proyecto. El origen de la materia prima puede ser nacional, importado, 0 producida en la misma planta®, 19.5ila materia prima es importa, su precio ber incur los derechos ade rneros y de plaza asi como los fletes y pagos de transporte. Ast, se tiene que el pre dela materia prima importada se determina a través de la siguiente férmula: Precio FOB + flete 4 seguros = CIF + derechos aduaneros + derechos a plaza + transporte Flujo de caja de un proyecto 323 * Mano de obra directa. Se utiliza para transformar la materia prima en producto terminado. Normalmente varia proporcionalmente al nuimero de unidades producidas. La cantidad de trabajo necesario se determina en funcidn del niimero de maquinas previstas y de las caracteristicas técnicas de cada una de ellas. Conocido el nti- mero de personas requeridas, es necesario conocer el salario que ecibirén a fin de determinar el coste final de la mano de obra Asimismo, se deben incluir en este rubro las cargas sociales que debe cubrir la empresa. © Gastos de fabricacién. Incluye el resto de los gastos de fabricacién. Entre los principales se encuentran: - Mano de obra indirecta. Es necesaria en la produccién pero no interviene directamente en la transformacién de las mate- rias primas a productos terminados. La mano de obra indi- recta incluye, por ejemplo, al personal de supervisién, jefes de turno, personal de control, entre otros. - Materiales indirectos. Constituyen una parte auxiliar en la presentacién del producto terminado, sin ser el producto en sf. Por ejemplo, una bebida gaseosa requiere de un envase, una etiqueta para distinguir el nombre en la botella, etc ‘También se considera material irdirecto a los gastos en las ‘compras asociadas a la fabrica o planta (vestimenta, repues- tos, titles de oficina y papeleria, compra de elementos para ‘mantenimiento, etc). = Gastos indirectos. Son otros gastos vinculados indirectamente con el proceso productivo, como la energfa eléctrica, el agua (siempre que no sean insumos directos del proceso producti- vo), el alquiler de locales, el gasto en seguridad, etc. del puerto de legada a fabrica. Por otro lado, si ln materia prima es elaborada dentro de la empresa, entonces deberé tenerse en cuenta el costo de los insumos necesarios para su fabricaciOn. Este costo ser4 considerado como el precio de la ‘materia prima. En Jos estados financieros no sélo se tendré una cuenta donde se indique el valor de las existencias (mercaderias © productos finales) sino se man- tendrén dos cuentas adicionales: una que indique el monto de las materias primas otra que muestre el valor de los productos en proces),304 Alete Beltrén y Hanny Cueva = Costo de mantenimiento. Este costo se refiere al mantenimiento del equipo en planta ya sea correctivo o preventivo. Usualmente, para fines de evaluacién, se considera como un porcentaje del costo de adquisicién de los equipos. EI mantenimiento, por defini- cin, no debe afiadir valor contable a los activos del negocio. 3.2.32. Costos de administraci6n Los costes de administracién provienen de realizar la funcién de administracién dentro de la empresa. Esto incluye los sueldos de los gerentes, secretarias, contadores y gastos de oficina en general. Ade- mis, incluyen los gastos de las gerencias de planeacién, investigacién y desarrollo, recursos humanos y seleccién de personal, relaciones paibli- cas y finanzas. En general, los gastos de todas las areas, a excepcién de las de produccién y ventas, se cargaran a los gastos administrativos. 3.2.33. Gastos en ventas Los gastos en ventas incluyen los gastos en comercializaciGn y los sueldos de los vendedores. En muchas empresas, el departamento de ventas es denominado departamento de mercadotecnia. Por lo tanto, la definicién de vender se amplia y no sélo consiste en hacer llegar el producto a los intermediarios sino que implica un nivel de actividad més amplio. Se incluye asf entre los costos de ventas a la investigacién y desarrollo de nuevos productos, nuevos mercados o técnicas de comer- Cializacién, al estudio de la estratificacién del mercado, de las cuotas de patticipacién y competencia, los gastos en publicidad, entre otros. 3.234, Pago de impuestos Existen una serie de impuestos directos e indirectos que la empre- sa tiene que pagar por sus operaciones cotidianas. A continuacién se presentan los més importantes dentro del marco tributario peruano. 1) Pago del impuesto general alas ventas (IGV) El impuesto general a las ventas (IGV) grava la venta de bienes y/o servicios ubicados en el territorio nacional, que se realicen en cual- Flujo de caja de un proyecto 325 quiera de las etapas del ciclo de produccién y distribucién, sean nuevos © usados”. No obstante, el impuesto se recauda sélo sobre el valor agregado del bien. Es por ello que en otros paises este impuesto recibe el nombre de IVA: impuesto al valor agregado. Periddicamente, la em- presa paga una cantidad por IGV al comprar los insumos que necesita ara su produccién. Este monto es deducible del impuesto generado por las ventas, por lo que, en neto, s6lo se paga el impuesto sobre el valor que la empresa “agrega” a los insumos que adquiere para la pro- ducci6n. Dicha deduceién se conoce como crédito fiscal por IGV". Ejemplo V.6. Supongamos que se planea producir 1,000 caramelos por periodo y se calcula que se deben vender a $/. 2 para obtener una rentabilidad tazonable. Para la produccién se necesitan 80 Kg. de azticar con un valor total de S/. 1,180 (inchtido el IGV). De éstos, S/. 180 correspon- den al pago del IGV que el vendedor de azticar debe realizar al fisco. Al vender los 1,000 caramelos, se oblendra un ingreso total, incluido el IGV, de $/. 2,360. El imputesto que generan los ingresos es de S/. 360. Sin embargo, al pago que se debe de realizar al Estado por el IGV se le descuentan los $/. 180 que se pagaron por los insumos y se obtiene el IGV neto a pagar del periodo: $/. 180. Debido a la existencia del crédito fiscal y a los posibles desfases existentes entre el momento de la compra de los insumos y de la venta del bien final, es recomendable elaborar un médulo de IGV para poder determinar el pago correcto del impuesto por periodo. Cuando en tn perfodo el IGV de los egresos sea mayor al IGV de los ingresos, se ten- dra un crédito fiscal que no sera utilizado hasta el signiente perfodo Este es el caso del IGV pagado por la inversién inicial del proyecto. Por ejemplo, si para el proyecto de los caramelos se invirtié en una maquina cuyo precio fue $/. 2,950 incluido IGV y se planea vender el activo al liquidar el negocio a S/. 944 (de los cuales $/. 144 son IGV), se puede elaborar el siguiente médulo de IGV. 20. Estén inafectos de pago de IGV las transferencias de bienes usados que efec- bien las personas naturales o juidicas que no realicen actividad empresarial. 21. Cabe notar que como todas las cuentas del fujo de caja son efectivas deben incluir el IGV. No obstante, se considera una cuenta de IGV que indiea lo que efee- tivamente se paga por este impuesto sobre el valor agregado de la produccion,326 Arlette Beltran y Hanny Cueva Cuadro V7. MODULO DE IG’ ee 4 [ue ALIGV ingresos Gan] G6] (Ba0)] GeO 148) B.IGV egresos"” 450] 180] 180) 180] 180 Diferencia”” 450} 18) (180)] (180)) (180) D. Crédito tributario 450] 270] 90 IGVa pagar of ofa} aso] aa 1/ En el periodo de liquidacisn se vende el activo y se reciben S/. 144 por IGV. 2/ Exel periodo Ose inviris en una maquinariay se obtavo un crédito fiscal de $/. 450. B/ C= ASB El crédito fiscal se va utilizando en cada periodo siendo el rema- nente utilizado contra la diferencia de IGV de ingresos y egtesos del periodo siguiente, 5) Impuesto a la renta EL pago de! impuesto a la renta tiene cinco categorfas, siendo la ter~ cera categoria la mas perlinente para esta seccién, pues considera las renlas provenientes de las actividades comerciales, industrias, servicios y negocios; de los agentes mediadores de comercio, rematadores y comi- sioristas; de notarios, entre otras”. La tasa de este impuesto es diferencia- da, de acuerdo con el monto de renta percibido: 15% cuando la utilidad 22, Las rentas de primera categoria son el producto de arrendamiento o subarren- t? [3s 74 [a [Costor de operacion sintcv Ja. Alquiler!” 18,00] 18,000} 18,000] 16,500 1B. Insumos®” 15,075] 18,000] 18,000] 18,000 lc. Paper 10,050] 12,00] 12,000] 12,000 D. Tata! 5,025} 6000) 6,000] 6000] lz Satrioss/ 21,600] _ 21,600) 21,600} 21,00) FTotal costos de operacion sin JGV™ | 54.675] 57,500] 57,600] 56,200 0} [Con 1GV IG. Alquiler 18,000] 12,000] 18,000] 16,50] lt. Insimos”? 17.789) 24240) 23,240] 21,20] I. Paper” 11858] 14,160) 14,160] 14,160] I, Tinta? 5930] 7,280) 7,080] 7080) Kk. Saati 21,600] _ 23,609] 21,600) 21,600] IL. Total costes de operacidn conIGV™ | 0] 57,389] 60,890] 60,840] 53,340) 0 IM. IGV costos de operaciénit! of 2714] 3.2%0] 3240) 3,200] 9} IN. 1GV epresos™ 490] 2.714] 4500] 3,240] 3,240) aso) 1/ VerCuadro V8, gastos de operacién. 2/B=CxD. 13 Pama el primer ao C = (162 x 25)+(240 x 25) El primer paréntesis es gasto realizado en ‘papel an el primer semestre. El segundo paréntesis es el gasto realizado en papel en el segundo semestre ara e' resto de anos C = (240 x25 x2) porque las ventas aumentan y las compras Semes- trales se igualanal segundo semestze del primer afo. 4/ Para el primer afio D = (27 x 75)+(40 x 75) Cada paréntesis representa el gasto en . Equipo de gran | 0 03 ons] as} oan} ot} oan} oto} exo ans} sans hee 1% | erticses fein” | roo] ao] soo] 10) 109 vo} r0) 10] 10] 100) 1000 Ie catpones wt [Eton Saal Soe] Se] Se Tess] xs Ta Das [cs arancet Co deft 1% “Toso de tc snobtenies del Cuno V.26 0. Tipo deca 1 Se dpreia por cna aos ps ese In caida nessa pars depreciate del Valor delosequipos de cmmputoy scones 2/ Se depres po ie afr porque la vide il del pyet; sn embargo, no se depreca Ja totalidad del valor de los edificios, ro e * 3/ Se deprecapo ira pcs sn cated nec para depres lero del ‘aor def equpe de gana y nals de fi B/ Fe AnbuCaDu Cuadro V.28. Valor en libros a[2]s[#[s]e]7]e 2400} 1800) 1200] oo} of of of o_o} 20,176 19852| 19328] 13204| 17480] v.05 164521508) 15,184] 14560354 Arlette Beltran y Hanny Cueva (cortinuacién) 772]>]*[s]*|7|[*#]9]" Gamionea” | $0] xno) Zamol Tans] of of oof of [D. Equipo de granja" 57615), 240[;aRss)3s430b.2025)2se20]1901sh12810] sins] ol fe Nucbiesde icin” 00] _ 709 soo] 400] _a0o| 200} 100] _o} Toa S76) 2512) 24,747] 21365| 0n8| 55417295] 15,95] 1450 1/ 4= Valor inca (ver Cuadro V.26, fils A.)- Depreciacion (ver Cuadeo V.27. fl) 2/ B= Valor inital (ver Cuadso V26, fila B)- Deprecacién (ver Cuadro V.27, fla 8) 3/ C= Valor inca (ver Cuadro V.25, fila C.)- Deprecacion (ver Cundro V2, fla C) 4/ D= Valor incial (ver Cuadro V.26, fla D) - Depreciacién (ver euadro V.27, ila D) 5 E= Valor inicial (ver Cuadro V.26, fla E)- Deprecacin (ver Cuadro V.27, fla E) 6/ F=A*B4C+D+E Cuadro V.29. Sucldos y salarios a a Salatio| Salario| Grat* | Remune- men: | bisico" ‘cin sual” Computs- ble [Gaiponero [400 | a0 | 00 | 5.000 | iz | soa | war] ema [vetsinario | 700 | 800 | 1400} 9800 | 96 | sso | si7 |r1e0s JAyudante” | 150 | 1800] 300] 2100 | 42 | 109 | 175 | 2506 Icerente 500 | 10800 | 1800 | 12600 | 252 | 1134 | 1050 [15,086 [Secretaria 400 | 4s | soo | 5600 | 112 | 504 | 457 | 6683, IVendedor 450 | 5400 | 900 | 6300 | 125 | 567 | 505 | 7518 JComisiones | 149 | 1796] 298] 20st | a2 | ass | 74 | 288 \vendedor” [cnoiers” | 00 | 720] o| 72m} o | o| o | 720 1/ Loe eualos menaualee co obtionon del Cuadro V2, fila F 2/ Blsueldo de ayudante es igual 10% 15 dias. 9/ La comisién anal del vendedor es el total de ingresos sin IGV x 0.01; es deci, 178,600 x (0.1 {ver Cuadro V.20, fila G), 10/ Son dos choferes. Como no estén en planilla, no reciben gratificaciones ni ningsn otto Dendicio socal (IPSS, CTS), 11/ H= DeEHEG Flojo de caja de un proyecto 355, Cuadro V.30. ‘Médula ingresos 0 [A Produccién de pollos” 25,000 |B Merma en a produccién” (1,250) [C.Produccion neta de polls” 23750 1D. Peso promedio en kilogramas. 235 le. Produccién neta en kilogramos” 55,813 F Precio promedio sin IGV 320 |G. Total ingresos sin IG" 178,500 Precio promedio con IGV 378 1. Tota ingresos con IGV" 210,788 IGV por ingresos” 32,188 1/ Ver Cuadro V.24, fila A. 05 «25,000 Cuadro V3La. “Madulo de costos de inversion yliquidacin Tnversién Liguidacion Costosdeinversién | SintGV_[ ComiGV | SinIGV | ConfGV [a Ferrera!” 000 | _—_590 2a | 5900 B. Gatpones” iso | maw | 3290 383 Cemento 200 | 230 D. Ladrillos 200 | 2340 E Madera ‘800 at F. Constructores 400 | 40) G. Otros 11200 ais IH. Equipos de granja™” 6405 7358 ° o 1. Ofna’ roo | 1180) | 300 | 3240 ‘ontinda)387 EHOMNENS TOIT /6 SOX 000s¢=H/8 oroxoagse=5 /a woxoovse=3 /9 20x coose =a /s sox ond =a /¥ {4 N‘W’SHI "sz" osPEND 19) oIUIED 9p Ody x (Ey Bp OHODs|ooUEHEHT) xOED XOOTEE © D/C SEOXO00'S¢=a /Z HOMHGODE=¥ /T EL Yee SRD sve opepuon soars mae | se "opPeA favo. | fy sumnoos seost | east sen) sesz, | Sort annpniy 3 sorts | sorte cxeauoen 9. | 9 nude coves | eaves — ox | oszs cose | ons a cos | os cos | eos & fos fons Joos | ove cos | cos B osc lose loser lowe oace | osce | osce 5 levees | ures | seees | exces suees | sees | scces 5 Jose owes lone |occe vce fase | sce S| seve | sevoc | seve | seve sz | sev0g | sevoz gf eft re mgs reflec IST 2 BIST Sp TOD STOP. “QTE openy i Bleceelglal & g f g a as] ¢ 4 2 e é 7) x 2 = eee E 3 3 a] Ee @ j : ° a : * Si 2 38/8/83) 3 § 3 qasealea| 2 § 3 [6 eee 2 & ag a “leleggglal | ag 2 4 SeSeeel | ae 2. i & "| | 225 33 . : ifs] EES dquvcug 35 Gfe «= 818] gaa e8eeees 28 ge ale] 2889 fossase ees dle. s]3/s] 222$c5-225 2538 $| [ees Bsla)2) g2eaecds eased 1] SEE Hale) ueSEeddaa es arene zB. as Tom % ‘ 2 = Sle sears SSS RGoS B 8 Bu Ss slole Sas SSSSSS ESS359 ‘Dea+vea/> ‘opefed af acy wrussaidas nbzod onpjsod wo wequnsand 25 416A oxpeN> FOP SEpIUAIQO UOS SAID SE] /E ‘epnap gun ueqiosardai anbod oxneau uo eposaid 9s uppepmby x auaxpuod-aie> js ‘opeded wh acy ewusnidad ‘anbiod oagjsod wo ejuasard 2s (9 opouod) uowouut ev ayuorpuodsuso> oWOM! Ta TEA OHPEND [PP S¥PHIAYGO UOS SEHD Se] /Z ‘spnop van uejuasardar nbzod oaqedou uo wejusand 95 0e"4 CUFEN [9p SePRDIGO WOS SED SET /L TE T D 1 LE en r cer cer [0 Teena 909 ADT 9] reve 168114 ay 9p 1505 A213 lervoe- farce: sor ze [ane- [avrze lene forree- larvze- [ovrze- [130801850 KD. oe i |p eleanor TSDPORET, eA oIpeny xa =DV/6t WW#Z+K=A¥ /8L SULXMeAAAL#BUL S490 1X = W/L Tea To e 9 oF é vere [rere [were e C7 vg : a |e lo poner f we [ie [Re senna 9 unser, 3 cart ‘suodjed ap ojwarumuawuey $ ows, Jue | oe | ose room no Vy K onze Jemez | oore ano. 8 ssvz_|sore_| st sopapian sed = ee TaRyTEBaO ATO z ee }— : a ey “AOI Wo sopenes wos ou sopranos sot onb sna =7,/91 “Grupo ob nage open Sucnay BET NY = /ek Otley =X /3L cov 100 A et {eyo 6 oun sone ap wysnbpe eso 72 nn ops went Bed ig (QWOL+OOT) LUD = M/Z (aoe 01s000 01) <2000= 1/11 MYASL*SHA=O /OL spo) wise a savst WEL aT [wee SRR v9 | ews | ow ‘Arlette Beltrén y Hanny Cueva sous 2| F800] seupout & seunoeg| scoot | seeor | seeor | sevor | seeor sores | acces | aocen | seven | sores SEVERE SE TET WET | VERT EGET GEERT GEERT SOVERE] BEPEEL | SOPEET| wa vost amet [ost foost foot Joost yawt {oot yoxt yart SOOTY A oe fae atone tedossna os saaeaee orn ow |e lo lo jo lo jo jo lo lo pend owen‘) voc, fate |o0e fece Joxe one fone | oe Joe | tne seouoqusponorUMONUE 3 oot cart au owt ‘Sue op onus zst._| sor | tose | root | tse ere_| wor | ow sowed 0] epee pe ete Zot RES g ae)361 Flujo de caja de un proyecto Arlette Beltrén y Hanny Cueva St EPS r = c0ce8'/5) Ln 42» sous soposd sy soper uo "us su sopepaN se nbiod st 9p ean NEE a 9G 1x10 = {/O1 ‘SA sey "a TEA oxpenD A sounds op ojwapRUaRUeU + BURUND op: HrotETeaDeaeV =1/6 “AH "EEA ONpeMD290 =H /S MEW "ATER OPEN IPA #5 /c o1/oo0 =a /9 AsIy "ZEA OBPEAD BA /S suave = 7? "9 MEA OHPeND Jp UouNGO 98 EP SHIT /T RTE BIB SE [PEATE PPE IPRS RTE RT aE se ev |ses- |seos- sts: [esas ews Joos: fare sear ep eosand nos» ftoster froswe oto oss'ee lerr'se | ewareyeosondau ap sone peprrin 1 lo Jo fo how est: leave: free _sesaueuy se8185 Hl loos Joost- Jooe't- loos'- foo't- Joe’ Joost- Jooer- _geuonU ap zaymbyy loe- jooz- Jooe- looz- looz- Jooe- fooe- re osuued uopensoury love lover: Jose lover lovee lsxce- levee [sore- _gopeaidag = Jooe- Jone’ fooe- |ooe't- Jooe- love- ooe't- Jooe- _jouonutionsea ase9 | eons ene 6e'e-|ens6s- eos es- e's oases sours | | se 0% |se9'0c-|e29'0c-|se9'0c-sev'oz-| sexo [se 04-|seo0c-| ses‘ san 9p 010 coc o's oe‘ |oo at ost onsezt one oo oowea | SEaUSELDA Y| é[s[e[e[s|*]*][z|er sepipind Kae ue Sp OPH eA OHpEND wavaey=4/9 ‘peur ered sepepan se wemuonounas uae ojondias fap uses gab ws sexapysue> jueHOdk SIG x SUO™ 3 /S ‘o0'0c*/S 2p odord pede wn opuesapisues ‘epeurs uptsanuT e aqn> ered oEO—U wxoLo=a/¥ e109 /e oiv=afe ‘od'od Ty Se'A capETD 2A) SISELL = V pear ee [TE [ovor [sarc [erwer ort for (ove lars [cso occ row ror ese eae’ lo feoe'e fsos'er leree |sts'9e jersey louc'z- Jeoe'z- feoe'e- leoc'z- feoe'e- leisy > |S ¥ = z T 0 ‘o7au oywaDUTUY ap OF. “eA oxpenyArlette Beltran y Hanny Cueva | y Manny | Fiuj de caja de un proyecto Pa ne 0.Siel VAN es mayor que ceroes recomendable realizar la inversin en el proyecto analizado. Un valor mayor a cero indica que se obtendré una ganancia respecto a la inversién en la mejor alternativa. b) VAN = 0. Siel valor actual neto es igual a cero, para el inversio- nista es indiferente realizar la inversién en el proyecto u optar por la mejor alternativa. ©) VAN <0. Siel valor actual neto es menor que cefo, el proyecto no resuiltaré mejor que su alternativa, por lo que el inversionista de- berd decidir no llevarlo a cabo. Ejemplo VIL EI Sr. Jiménez tiene un capital de $/. 700 que desea invertir en abrir una panaderfa. Actualmente, ese dinero lo tiene depositado en el Banco del Empresario donde gana una tasa de interés de 10% anual. Sin embargo, la inversién inicial necesaria para emprender el negocio es S/. 1,000, por lo que tendré que solicitar un préstamo de $/. 300 amortiza- Dle al final de la vida itil de proyecto. El Sr. Jiménez proyecta su flujo de caja para 5 afios y obtiene lo siguiente:Arlette Beltrin y Hany Cueva Cuadro Vi. FLUJO DE CAJA DEL SR. JIMENEZ Indicadores de rentabilidad a5 Cuadro Vi2. FLUJO DE CAJA CON AUMENTO DE VENTAS ines a fein a sorta w| | aw] 2 ses es wo] | | 0 Crane 0 wo | fe esamo ow om DIntereses!? 0) | 0 (30) 0) | ID_ intereses!/ eo} em} eo G0) ee ow | Sn vm | can ferupacca wo | So] So} So] Se tendecocweny | tomo | a0 vst |_ tas frrumacacenoy | som | sao] a0 | us| va enclose ta iss Lae [ae La | fercanmoneas? to ase | ps | re [ara Fray | Beate u Gar yeas oun Aplicando la ecuacién (VI.1, se obtiene el VAN del proyecto. 170, 170. wy uy 30 ey" 366 VAN ota) iy En este caso, el VAN obtenido es menor que cero, lo cual quiere decir que el Sr. Jiménez estarfa dejando de recibir $/. 366 si pone la panaderia en vez de depositar su dinero en el Banco del Empresario, donde le estarian pagando una tasa de interés de 10%. Esto no quiere decir que necesariamente habrian pérdidas de dinero en el negocio, sino que faltarian S/. 366 para que el inversionista obtenga lo mismo que conseguiria si dejara su dinero en el banco. Sin embargo, el Sr. Jiménez se ha dado cuenta que podria contra- tara un asistente, con un sueldo de S/. 200, que permitirfa aumentar los bereficios netos a S/. 400. Sobre la base de esta nueva informacién, recalcula los ingresos y elabora el nuevo flujo de caja El nuevo VAN del proyecto asciende a: 310, 370 , 370, 10 _ so a6705 Jae) uP a as VAN: Esto indica que si el Sr. Jiménez invierte en el proyecto recibir $/ 267.95 més que si mantiene su dinero en el banco con una tasa de inte- és del 10%. Supongamos ahora que en lugar de contratar un asistente el Sr. Jiménez negocia con el duefio de la panaderfa y logra una reduccién del precio del local de manera que la inversiGn requerida sea de S/. 634. En ‘este caso, el VAN del negocio sera igual a cero; es decir, seria indife- rente para el Sr. Jiménez poner la panaderfa o dejar su dinero en el Banco del Empresario. Sin embargo, como ya se mencioné, esto no significa que el proyecto de la panaderia no ofrezca ninguna rentabili- dad, sino que en comparacién con el banco, no le brinda ningtin ingreso extra,376 Arlette Beltrén y Hanny Cueva 12 Representacién grafica Para representar el VAN es necesario expresarlo como una fun- cién de la tasa de interés, donde: VAN = f(COK) La relacién entre ambas variables es inversa, es decir, a’ medida quela tasa de actualizacién va aumentando, el VAN va tomando valo- res cada vez mas pequefios. En el caso en que el COK sea igual a la tasa de interés bancaria, una tasa de interés muy alta indica que el costo de utilizar el dinero para invertir en el proyecto es alto, pues se estarfa dejando de ganar dicho interés. Para elaborar la representacién gréfica del VAN, se debe variar la tasa de descuento utilizada y asociar cada tasa con el VAN calculado correspondiente. Veamos esto con la ayuda de un ejemplo. Ejemplo VIA. EI Sr. Jiménez desea analizar el proyecto de la panaderia con dife- rentes tasas de descuento. Para ello, decide hacer un grafico para mos- trar diferentes VAN a diferentes tasa de descuento. Por ejemplo, con tuna tasa de 26.9% se obtiene un VAN de S/. 29.38 y cuando la tasa es de 42%, el VAN es igual a $/. 109.5 con lo que el proyecto deja de ser recomendable. Como se observa, a medida que va aumentado el costo de oportunidad del capital, el valor actual neto va disminuyendo. Esto es precisamente lo que nos muestra el Grafico IV.1. 1.3. Tipos de VAN ‘Como vimos en el capitulo anterior, existen dos tipos de flujo de caja: * Flujo de caja econdmico, que muestra los beneficios netos del pro- yecto si éste estuviese financiado totalmente con capital propio; & decir, muestra los beneficios del proyecto en si. Indicadores de rentabitidad a7 + Flujo de caja financiero, que muestra los beneficios netos del pro- yeclo incluyendo tanto el capital propio como aquel financiado Por terceras personas, generalmente instituciones financieras, A partir de estos flujos, podemos calcular dos tipos de VAN: a) El vator actual neto econémico b) _Elvalor actual neto financiero Grifico VIA EL VALOR ACTUALNETO Valor actual neto (AN) 13.1. Valor actual neto econémico ‘Tasa de descuento (COK) EI valor actual neto econémico, también conocido como el valor Presente neto econémico, mide la rentabilidad empresa y los accionistas a través de la actualizac lel proyecto para la n de los flujos netos Ssondmicos con la tasa de descuento o factor de actualizacién. Este ‘ndicador se utiliza para calcular cuanto més rico es el inversionista al378 Arlette Beltran y Hanny Cueva realizar este proyecto respecto a la mejor alternativa, si utilizara sélo capital propio para financiarlo. De esta manera, se elimina el efecto del financiamiento del mismo. Ejemplo VI3. El Sr. Gutiérrez tiene en mente invertir en un proyecto de 3 afias en el sector pesca el cual necesita de una inversién inicial igual a S/. 700. ‘Actualmente, el Sr. Gutiérrez cuenta con esa cantidad en el banco por lo que no necesitaré el apoyo de alguna institucién financiera. En estos momentos, sus depésitos ganan una tasa de interés anual de 10%. ELSr. Gutiérrez ha calculado que los beneficios y costos del proyecto para los préximos tres afios serdn S/. 500 y $/. 200, respectivamente. De esta ‘manera, el flujo de caja econémico que se obtiene es el que se presenta en l siguiente cuadro. Cuadro V13. FLUJO DE CAJA ECONOMICO ° a 2 3] ‘A nversion 700) B, Benefcios 500 500 | 500 C.Costos 200) | a0) _| coo) ‘D.C Econdmico’” 00) 300) 300 | 300 1/D=AsBeC Si ulilizamos la ecuacién (VI-1), el valor actual neto econémico del proyecto es $/.46. 300 , 300, 300 oq 4g i) tay Gay Esto significa que el sefior Gutiérrez tendra $/. 46 més, en dinero de hoy, si invierte en el proyecto pesquero en vez de colocar su dinero en a mejor alternativa que rinde 10%. VAN = Indicadores de rentabilidad, 9 1.3.2. Valor actual neto financiero La evaluacién financiera mide el valor del proyecto para los accio- nistas, tomando en cuenta las modalidades para la obtencién y pago de Jos préstamos otorgados por las entidades bancarias o los proveedores. Considerando la distribucién de los dividendos al final de la vida til del proyecto, sélo si el inversionista no pide ningiin préstamo, el valor actual econémico sera igual al financiero. De lo contrario (cuando el inversionista recurre a capital prestado) serin diferentes porque ade- més de pagar el préstamo, existirén gastos financieros que deben ser tomados en cuenta para el célculo. EI valor actual neto financiero (valor presente neto financiero) se define como la sumatoria del valor actualizado de los flujos netos finan- cieros del proyecto a una tasa de descuento durante los afios de vida titi. Si continuamos con el ejemplo anterior, y dado que por algiin motivo el Sr. Gutiérrez ya no dispone de $/. 700 sino solo de $/. 500, tendré que recurrir a una institucién financiera para completar el monto de inversin necesario. Es por esta razén que el St. Gutiérrez tendra que incluir entre sus gastos los pagos de intereses, amortizacio- nes y cualquier otro gasto o ingreso relacionado con el préstamo. El Banco del Empresario le otorga un préstamo amortizable al final de la vida util del proyecto a una tasa de interés ce 12%. Ast, el flujo de caja financiero serfa el presentado en el Cuadro VLA. Cuadro VIA. FLUIO DE CAJA FINANCIERO oi z 3 A iaversiin 7) B.Beneficios s00 | 500 | 500 C.Costos 200) | 00) | (200) D.Prestamo 200 (200) E Intereses!” ey | e |e EFC Financiero™ ‘coo. [ 276 | 276 76. 1/ Ba Dxos2 2/ B= AsBeC4D¥E,380 Arlette Beltrin y Hany Cueva A partir de estos datos caleularemos el nuevo VAN, que seré el valor actual neto financiero. 276, 276,16 GF uy ‘Comparando este resultado con el de la secci6n 1.3.1., vemos que el financiamiento reduce la rentabilidad del proyecto, debido a que la tasa de interés que cobra el banco es mayor a la tasa de descuento utilizada. VAN = 300=36.11 1.4, La inflacién y el valor actual neto Las variables econémicas pueden ser expresadas en términos no- minales o reales y la diferencia se debe a la infiacién. Aquellas variables expresadas en términos nominales incluyen el efecto de la inflacién pues estén expresadas a soles corrientes (soles actuales). Sin embargo, aquéllas expresadas en términos reales no incluyen el efecto de ta infla- cin pues estan calculadas sobre la base de un afto base (soles constants). Por esta raz6n, para calcular el valor actual neto es importante considerar los términos en las que estén representados los flujos de caja. Asi, si los flujos de caja se encuentran en términos reales, la tasa de descuento debe estar también en términos reales. En cambio, si los flu- jos estuviesen expresados en términos nominales, la tasa de descuento también deberd ser nominal. Lo importante es no mezclar valores reales con nominales. Para hallar la tasa de descuento © COK real a partir del valor no- minal, se utiliza la siguiente ecuacién: (V1.2) donde: OK: COK real. COKe: COK nominal. x Tasa de inflaciOn esperada. Indicadores de rentabilidad 381 Ejemplo VLA. EI Sr. Lopez vive en un pais donde la inflacién anual es de 10% y se espera que mantenga este nivel durante los prdximos afios. Ante esta situacién, el Sr. Lépez tiene en mente invertir en un proyecto de 3 aos. La inversion inicial requerida para emprender el negocio es $/. 100,000, pero él s6lo cuenta con el 80%. Asi, el resto seré financiado con un prés- tamo amortizable al final de la vida titi! del proyecto y a una tasa anual de 15% Es necesario mencionar que a esta tiltima tasa el Sr. Lopez podria prestar su dinero, es por esta raz6n que la tasa de 15% es su COK. Un amigo le ha presentado un flujo de caja del proyecto donde to- das las cifras se encuentran en términos reales y le ha asegurado que este flujo de caja es el que debe tomarse en cuenta para una decisin, pues si lo realiza en términos nominales el VAN se veria distorsionado y no se observarian las verdaderas ganancias. Es esté afirmacién verdadera? Suponiendo que la inflacién anual es de 10% y que el flujo de caja econdmico real, expresado en soles de 1999, es el siguiente: ‘Cuadro VIS. FLUJO DE CAJA REAL 1 2 3 FE real 255000 35,000 30,000 podremos plantear dos soluciones altemativas. Alternativa 1: Todo el flujo de caja expresado en términos reales Lo primero que debe realizarse es transformar las cifras del flujo de financiamiento a valores reales. El préstamo de S/. 20,000 desembolsado en 1999 no necesita ser transformado a términos reales pues se encuentra en el afio base. Sin embargo, los intereses y la amortizacién del principal sf deben ser ex- Presadas en términos reales, es slecir, en soles de 1999. Asi, los intereses382 “Arlette Beltrén y Hanny Cueva del periodo para los afios 2000, 2001 y 2002 seran expresados en soles de 19993, La amortizaci6n del principal en el afto 2002, expresada en soles de 1999, seré 15,026.29 (20,000/(1.1)"). Con estos datas podemos elaborar el flujo de caja financiero real. (Cuadro VL6. FLUJO DE CAJA FINANCIERO REAL Indicadores de rentabilidad 383 Alternativa 2: Todo el flujo de caja en términos nominales En este caso, solamente los valores del flujo de caja econémico deberdn ser transformados a términos nominales. Ast, el flujo de caja econémico nominal seré como sigue: FCE 2000 = 25,000 x (1-1), FCE 2001 = 35,000 x (1.1)?, FCE 2002 = 90,000 x (1.1). Con esta inform: en valores nominales. in, podemos elaborar el flujo de caja financiero o 7 z a Cuadro VL. A inversion (00,000) [~~ ee eon fom eam FLUJO DE CAJA FINANCIERO NOMINAL C.réstamo 20,000 (05,026.29) D. Intereses eran | ears) | @2598) oI a 2 eI ECE real” @o000) | 2227273 | 35s2067 | 72,719.97 A inversion (100,000) B.FCE nominal 2750 | 42,350 | 119,790 We oe) C.Préstamo 20,000, (20,000) Ahora, como el COK se encuentra en términos nominales, es nece- ae (00) | _G,000)_}_,000) E.FCF real (Go00n | 24,500 | 39,350 | 96,790 sario transformarlo a su valor real. Utilizamos la ecuacién (VL2.) para hacerlo. 140.15 cok, +010 0.045 Entonces, el VAN de! proyecto utilizando la ecuacién (VILL) es: 22,272.73 32,520.66 72,719.75 =e ee. = 80,000 = 34,770 (1.045) "(045)" (1.045) 3. Intereses 2000 (soles de 1999) Intereses 2001 (soles de 1999 Intereses 2002 (soles de 1999) 1/B=AsBsCHD Aplicando 1a ecuacién (VI.1.) obtenemos el VAN nominal del proyecto: 24500_ | 39350 | 96790 59 o09 = s4.770 ais) * ase * 5 VAN = ‘Como se puede observar, el VAN no se ve afectado por la inflacién si somos consistentes respecto a las cifras que usamos. Es necesario men cionar que no se hace referencia a valores actuales netos nominales 0 reales, puesto que este indicador esta expresado siempre a valores del afio base,384 ‘Arlette Beltrén y Hany Cueva 1.5, Ventajas y desventajas del VAN Utilizar el valor actual neto como indice de rentabilidad para ana- lizer un proyecto brinda ciertas ventajas: a) ELVANes un indicador que toma en cuenta el valor del dinero en el tiempo; es decir, considera el costo de oportunidad del capital del inversionista b) _Enel-caso de proyectos mutuamente excluyentest, el VAN permite seleccionar eficazmente cual de ellos realizar. ‘A pesar de ser uno de los mejores indicadores de rentabilidad, presenta también algunas desventajas: a) Para su aplicacién es preciso obtener la tasa de actualizacién: el costo de oportunidad del capital del inversionista. El problema radica en que el inversionista no necesariamente cuenta con toda Ja informacion necesaria del mercado para realizar un calculo pre- ciso del costo de oportunidad. Por lo tanto, puede calcular un costo de oportunidad que no represente realmente su mejor alter- rativa, lo que puede llevar a valores inflados 0 subvaluados del VAN. Mas adelante explicaremos cémo se calcula de manera ade- cuada la tasa de descuento. b) Otro problema del VAN esté ligado a su interpretacién. EI VAN es ‘muchas veces mal entendido, ya que no es una tasa sino un valor absoluto. 2. La tasa interna de retorno (TIR) La tasa interna de retorno es una tasa porcentual que indica la rertabilidad promedio anual que genera el capital que permanece in- vertido en el proyecto. ‘4 Los proyectos mutuamente excluyentes son proyectos que no pueden realizarse simulténeamente pues los costos del conjunto serfant mayores que la suma de los ‘cosios de cada uno por separado. Kafka, Folke, Evaluacién Estratégion de Proyectos dé Tnoersion, Biblioteca Universitaria No.5, Lima: Universidad del Pacifico, 1992, p. 44 Indicadores de rentabilidad 385 Cuando se tiene un proyecto que genera un solo flujo un periodo después de efectuada la inversién, podemos afirmar, sin lugar a dudas, que la tasa de rentabilidad es: TR =f (v1.3) Inversion Dada la definicién de la TIR, resulta obvio que si el costo de oportunidad del capital fuera de la misma magnitud, el inversionista serfa indiferente entre invertir en el proyecto 0 en la mejor alternativa, Podemos traducir esto en una expresién matemética que muestra, pre- cisamente, que la TIR es aquella que, utilizada como tasa de descuento, ‘genera un VAN =0. FC: VAN = Inversién + ———FCH_ "+ TT asa de descuento ~° via) Podemos comprobar que ambas definiciones son iguales porque, a attr de esta tia ecuacin, podemos despejar la primera defnicion fe la TIR: FC: Tasa de descuento = TIR = =——— (vis), Sin embargo, las definiciones desarrolladas se basan en un pro- yecto que dura sélo un afo. El problema surge cuando se desea hallar la rentabilidad de un proyecto duradero; es decir, cuando éste generaré mas de un flujo en el tiempo. No existe una manera totalmente satis- factoria de medir la rentabilidad, por lo que se usa la mejor disponible que es la tasa intema de retorno (TIR). Mateméticamente, se expresa de la siguiente manera: x (vis) fo (1+ TIRY' Ke386 ‘Arlette Belts y Hanny Cueva 2.1. Representacién grafica de la TIR La TIR se puede apreciar gréficamente con la ayuda de la curva del valor actual neto elaborada anteriormente. Como ya se explicé, el VAN es una funcién decreciente de la tasa de descuento, que podemos graficar (ver Grafico VL) VAN = f (COK) Siguiendo con la definicién de la TIR, ésta serfa aquella tasa para lacual la curva del VAN intersecta al eje horizontal (donde el VAN es cero). Giifico VI2. TTASA INTERNA DE RETORNO 7 ‘ a? fa as Bo ae mR = ° 5 —— 2 . 0 my 0 mM Ow Tas deactaiacén) Esto ocurre cuando la tasa de descuento es 40%, por lo que esta a es el valor de la TIR. Indicadores de rentabilidad 387 2.2. Criterio de decision de la TIR El criterio de decision para la TIR consiste en aceptar un proyecto ‘cuando éste tenga una TIR mayor al costo de oportunidad del capital (COK); es decir, cuando la rentabilidad que obtenga el capital en el proyecto sea mayor que la oftecida por la mejor alternativa. De manera similar al caso del VAN, tenemos tres intervalos relevantes. a) TIR > COK. Si la tasa interna de relorno es mayor al costo de oportunidad del capital, el rendimiento sobre el capital que el proyecto genera es superior al minimo aceptable para la realiza- cin de un proyecto, Entonces, el proyecto deberfa ser aceptado. b) TIR = COK. Sila TIR es igual al costo de oportunidad del capital, el rendimiento sobre el capital que el proyecto genera es igual al interés que recibirfa al invertir dicho capital en la mejor alternati ‘va. Por lo tanto, para el inversionista es indiferente entre invertir en el proyecto o en la mejor alternativa de inversién, pues ambos le generan igual rentabilidad. ©) TIR PA, B 42.2, Ventajas del VAE® Este indicador es de vital importancia cuando se evaltian proyec- tos que podrén ser repetidos al trmino de su vida titil. De esta manera, se producen varios ciclos productivos con caracteristicas financieras similares a las de la alternativa original. 43. Costo anual equivalente (CAE) Este indicador permite hallar cual es el costo anual que equivale a 4a inversién inicial. Es decir, muestra cual es el monto uniforme que se tendria que ir invirtiendo cada ano durante toda la vida til para igua- lar la inversion inicial. ee 30. Andrade Espinoza, Simén, Compendio d rade Espinoza, Simén, Compendia de Proyectos, 9a. ed, Lima: Marketing, Consultores S.A, 1994, p. 224 ome120 ‘Arlette Beltrin y Hanny Cueva Para hallar el costo anual equivalente es necesario conocer, a prio- fi, el monto de inversién inicial del proyecto, el COK y la vida util del mismo. Este indicador se calcula fgualando la inversién inicial al valor actual de una anualidad ircats( te") (v110) donde: Iny: Inversi6n inicial, CAE: Costo anual equivalente, i: Costo de oportunidad del capital. nz Néimerode perfodos que durard el proyectode inversién. Ejemplo VL.17. Se tiene un proyecto de inversién en un supermercado donde la inversién inicial es de S/. 15,000, el COK es de 10% y la vida util es de 5 afios. Con estos datos y aplicando la ecuacién anterior se puede calcular el CAE del proyecto. caps tay? simone =! CAE=3,957 Este valor, Wafdo a valor presente para cada perfodo, sumaré el monto de inversién inicial. 43.1, Criterio de decisin y usos del CAE Como ya se mencioné, el CAE es un indicador que brinda infor macién acerca de la distribucién de la inversién inicial en el negocio. Para decidir si realizar 0 no un proyecto, se puede hallar el CAEY escoger aquel proyecto que obtenga un menor valor para este indies; Indicadores de rentabitidad a dor. "Sin embargo, es un criterio complementario que dependera de los costos y beneficios anuales del proyecto. Si al CAE se le adicionan los costos anuales del proyecto (CAE ampliado) y este monto resulta ser menor que los beneficios anuales del mismo, entonces convendria lle- var a cabo el negocio". Asi, se puede observar si los flujos resultantes serdn positives o negativos y también, a manera de aproximacién al VAN, se pueden sumar los flujos resultantes y ver si el resultado es positivo 0 negative. Hay que tener en cuenta que de esta manera no se estarian castigando los beneficios de cada perfodo lo cual es una des- ventaja del indicador. Existen proyectos que brindan un determinado servicio pero éste puede ser prestado de diferente manera. Segtin Gutiérrez “los benefi- cios derivados de un servicio puiblico usualmente no se pueden cuanti- ficar en términos monetatios. Existen varias formas de prestar el mismo servicio, cada una de las cuales se caracteriza por costos diferentes, perfectamente delimitables(..). En el sector privado también se dan alternativas que producen el mismo servicio, cuantificable 0 no, pero | que se diferencian en su costo” En estos proyectos el factor ingreso puede ser conocido 0 descono- ido pero dado que para todas las alternativas es comin, éste es irrele- vante. As pues, para determinar que alternativa implementar se deben conocer los costos y llevar a cabo aquella con un menor costo. Ejemplo VI.18. Un ejemplo nos puede ayudar a entender a qué tipo de proyectos os referimos. Una empresa productora de vacunas ha decidido, por azones filantrépicas, levar a cabo un proyecto de salud para apoyar a __}a sociedad. Tiene dos alternativas para prestar los servicios de vacuna- @ clon: mediante el alquiler de un hospital o instalando centros satélites __ Ge salud. El costo de oportunidad de la empresa es de 4% mensual y, ill, Belin, Arlette y Cueva, Hany, Ejricios de Eosluacisn Privada de Proyectos, ima: Centro de Investigacion de la Universidad del Pacifico, 2 ec. 1997, p71 mad itierez Marulanda, Luis, Dcistones Fnacierasy Coto det Dinero en Econ rts Infucinaris, Bogots: Editorial Norma, 1985, p02.a2 Arlette Beltrén y Hanny Cueva sin importar qué allemativa escoja para llevar a cabo el proyecto, el beneficio neto que obtendra seré el mismo: $/. 20,000. Si decide llevar a cabo el proyecto en un hospital deberd alquilarlo por lo que tendré que invertir $/. 13,000 y el tiempo minimo por alquiler es de un afto. En la segunda alternativa deberé comprar las carpas para poder instalar los ‘centros satélites de salud, lo cual requeriré una inversiGn de S/. 11,000. En este caso podria realizar el proyecto en tan sdlo 8 meses. Para tomar una decisiOn apropiada la empresa ha recurtido a una compafifa para que evaluara ambas opciones. Los resultados fueron los siguientes: Alquiler del hospital: 13000= ces CAE=1385.18 Centros satélites de salud: sono caer{ =(1+0.04)* chee) Hay que tener en cuenta que en este caso, el CAE no serfa el costo anual equivalente sino el costo mensual equivalente, ya que los perfor dos de evaluacién del proyecto son meses. ‘A pesar de que en la segunda alternativa el monto de inversién es ‘menor, el CAE es mayor ya que el proyecto tendrd una vida wtil més reducida, por lo que deberd repartirse ese monto de inversién en un periodo mas corto de tiempo. Para la primera alternativa, por su parte, la inversign se distribuira a lo largo de 12 meses. Si se alquila el hospi- tal, el costo mensual serd de $/. 1,385.18 mientras que si se compran las, carpas se tendré un costo mensual de S/. 1,636.81. La regla de decisién, del CAE sefiala que se debe de elegir aquel proyecto con menor CAE Indicadores de rentabilidad 23 cuando se comparan proyectos con iguales beneficios; en consecuencia, la empresa deberd llevar a cabo la primera alternativa. No obstante, es importante mencionar que no siempre se cumple que aquel proyecto con menor monto de inversién y de vida titi, tenga un costo anual equivalente mayor. Dependera de los mon‘os de inversién y de los afios cen que se llevard a cabo el proyecto. 4.4, El periodo de recuperacién del capital (PR) EI perfodo de recuperacién del capital también es conocido como el plazo de recuperacién del capital o el periodo de recuperacién de la inversi6n. Segiin Ahuja, "el perfodo de recuperacién también es un método comtin para evaluar una inversién que presenta una técnica sencilla basada en la forma en que répidamente se puede recuperar el capital invertido para su uso en inversiones futuras””. EI periodo de recuperacién del capital es un indicador que mues- tra el ntimero de afios necesarios para que el inversionista logre recupe- rar el capital invertido en el proyecto. Por Jo tanto, es un valor absoliuto Ya que indica el niimero de afios en el que se recuperaré la inversién. Entre varios proyectos de inversién, se deberd elegir aquel con menor periodo de recuperacién de inversién. Ejemplo VI.19. El Sr. Gomez tiene la posibilidad de invertir en un proyecto de tianza de conejos o en un proyecto de crianza de pollos. Este sefior pla- nea irse a vivir fuera del pafs en cuatro afios, por lo que le interesa mucho 4o relacionado al tiempo del proyecto. Para tomar una decisién apropia da le pidio al Sr. Fernandez que analizara cual es la mejor alternativa. El esultado proporcionado fue que el primer proyecto tiene un periodo de Fecuperacién de 6 afos, y el segundo de 4 afios. Por consiguiente, el Sr. ez preferird invertir en la crianza de pollos que le permitira recupe- tar todo el dinero invertido en 4 afios, mientras que en la crianza de cone- Jos tendiria que esperar dos afios mas para recuperar todo el capital. pene eee 13. Ahuja, Hira, Walsh, Michael, I ia de Ca i a A, Hira, Walsh, Michael, Ingenieria de Costs y Administracion de Proyee- ‘28, México: Editorial Alfaomega, 1983, p22,aa [Arlette Beltrén y Hanny Cueva El periodo de recuperacién del capital se define como el monto de inversién entre el beneficio neto, cuando los flujos son idénticos y constantes para cada perfodo: pra (VL) BN Si el flujo neto difiere entre periodos, el célculo del periodo de recuperacién del capital es diferente. Se deberd hallar la suma acumu- lada de los beneficios netos hasta alcanzar el monto de inversin y el periodo en el que ambos coincidan seré el niimero de afios necesarios ara recuperar el capital. En el ejemplo del Sr. Gémez se tienen dos proyectos: crianza de conejos y crianza de pollos. Para el primer caso se sabe que el beneficio reto serd de S/. 400 durante toda la vida itil del proyecto, y la inver- sign requerida es de $/.2A00. Aplicando la primera f6rmula se obtiene lo siguiente: _ Inv _ 2400_ = = 6 aftos, BN 400 PR Para el segundo proyecto los beneficios netos varfan a lo largo de lh vida ditil. Para el primer periodo se tiene un beneficio neto de S/. 500, y cada afio va aumentando en $/. 200. Por lo tanto, es necesario calcular €1 flujo de caja acumnulado para obtener el perfodo en el cual el Sr. Go- mez recuperaré la inversién de S/. 3,000 requerida para levar a cabo el proyecto. Cuadro VI27. ‘Ato Beneficio net | Beneficio neto acumulado, 1 500 500 2 700 1,200 3 900 2100 4 1,100 3,200 5 1,300 4,500, Indicadores de rontabilidad, 25 La tabla anterior nos muestra que para el cuarto afo, el Sr. Gémez habra obtenido un beneficio acumulado de S/. 3,200, por lo que ya habré cubierto la inversi6n de S/. 3,000. 44.1. Cuando utilizar el PR Si bien este indicador es muy sencillo de obtener, sélo sirve como un instrumento complementario ya que no considera el costo del capital ni las ganancias posteriores al perfodo de recuperacién. De esta manera, no se est considerando un factor de rentabilidad sino uno de liquidez. ‘Ademés, al no tomar en cuenta el valor del dinero en el tiempo se esta dando igual ner periodo que a otro det periodo (n). La manera de solucionar este tiltimo problema es descon- tando cada flujo de caja por el costo de oportunidad de capital y proce- der a sumar los valores obteniendo el beneficio neto acumulado traido a valor presente. Es decir, elaborar una tabla como la realizada para el proyecto de los pollos, pero utilizando los beneficios de cada periodo descontados por el COK. aun flujo del px Este método es utilizado en condiciones de riesgo, donde se desea recuperar el capital lo mas pronto posible ya que a medida que el capi- tal permanece inmovilizado el riesgo va aumentando. También es titi cuando se analizan las inversiones de sumas modestas de capital que tengan potencial obvio de alto rendimiento!. Por ejemplo, existe un riesgo al invertir en paises econémicamente inestables. El riesgo pais es mayor por lo que los inversionistas estén interesados en recuperar su capital lo més pronto posible para no verse afectados por cambios ines- peradas en las politicas del gobierno. EI perfodo de recuperacién tiene mayor utilidad en la compara- ign entre varias alternativas de inversién y no en el anélisis de un solo Proyecto. Sin embargo, se utiliza como un complemento del VAN. En el caso de tener una sola alternativa de inversién, el VAN es el mejor indi- cador para tomar la decisién de realizar o no el proyecto, ya que toma en cuenta tanto el factor de liquidez como el de rentabilidad. Cuando existen varios proyectos, el perfodo de recuperacién brinda informacién 14. Wid, p.22.126 Arlette Beltrén y Hanny Cueva complementaria. Entre dos proyectos que tienen un valor actual neto muy parecido, el periodo de recuperacién ayudaré a tomar la decision final ya que mostrard el afio en el cual se recupera el capital. Aquél con menor periodo de recuperacién deberia ser el proyecto elegido. 44.2. Aproximacién del PR a la TIR En el caso que se tenga un proyecto con vida titi infinita y benefi- «ios netos constantes, el perfodo de recuperacién del capital se aproxi- ‘maa la inversa de la tasa interna de retorno. Este es uno de los usos que se le da al periodo de recuperacién del capital. Esto se podré demostrar ‘mediante un ejemplo: THR=1/PR “100+ 10/TIR=0 TIR=01 TIR=1/PR o4=1/10 100+ 20/TIR=0 100 2 5 TR=! Taversion “Anuatidad PR 1100 10 10 100+ 5/TIR=0 100 5 20 TIR=005 Por lo tanto, en estos casos, se podré obtener una aproximacién de la rentabilidad promedio del proyecto a partir del PR®. 5. Resumen Para realizar Ia evaluaci6n de un proyecto es necesario utilizar diversos criterios que permitan conocer las ventajas y desventajas que se obtendrian de realizar la inversién. Estos criterios son los indicadores de rentabilidad que hacen posible determinar la rentabilidad de un proyecto a partir del flujo de caja proyectado. 15, Beltrén, Arlette, Cueva, Hanny, Ejercicios de Eoaluacidn Privada de Proyectos ‘2a, ed, Lima: Centro de Investigacién de la Universidad del Pacifico, 1997, p. 65. Indicadores de rentabilidad a7 El valor anual neto (VAN) el mas preciso de todos los indicadores, ¥ se define como el valor actual de los beneficios netos que genera el Proyecto descontados al costo de oportunidad del capital (COK). Asi, permite determinar la mayor riqueza que el inversionista puede perci- bir si realiza el proyecto en vez de colocar el dinero en su mejor alter- nativa de inversién, por lo que decidird llevar a cabo el proyecto si el VAN es positivo. La tasa interna de retomno (TIR) indica la rentabilidad promedio anual que genera el capital que permanece invertido en el proyecto. Por Jo mismo, no toma en cuenta aquel capital que se retira en forma de utilidades. El inversionista decidiré invertir en el proyecto si esta tasa es mayor que el rendimiento de su mejor altemativa de inversién: el COK. | La TIR presenta una serie de problemas que impiden su uso en algunas situaciones especificas. En primer lugar, deberé descartarse en el caso de proyectos no convencionales, es decir, aquéllos donde se produ- cen flujos de caja positives y negativos sucesivamente. En tal situacién, la TIR no seré tinica y no se podré identificar su valor real. Un segundo problema aparece al comparar proyectos mutuamente excluyentes, en los que se presentan una de tres situaciones (o las tres a la vez): vida wtil distinta, escalas diferentes de inversiGn y desigual distribucién de benefi- ios, En cualquiera de estas ocurrencias se presentaré una contradiccién "con el VAN, habigndose demostrado a lo largo del capitulo que es este timo indicador el que arroja el resultado correcto. Una altemativa a la TIR es la tasa verdadera de rentabilidad (TVR), que considera también la rentabilidad del dinero que se retira del proyecto (que genera el COK), dando asf una medida de la ganancia total del inversionista Algunos otros indicadores que se presentan en el capitulo son: el ‘tio beneficio costo (B/C), que permite hallar la relacién entre el valor Actual de los ingresos y el valor actual de los costos del proyecto (in- | cluida la inversién); el valor anual equivalente (VAE), que brinda una dea de cémo se distribuirén las ganancias del proyecto a lo largo de sty Vida Util; el costo anual equivalente (CAE), que anualiza la inversién28 Arlette Beltrin y Hanny Cueva inicial; y el perfodo de recuperacién del capital (PR), que permite esta- blecer el niimero de periods necesarios para recuperar el monto del capital invertido, Ejercicios vi. v2. MLB. Un inversionista chileno desea poner una fébrica de sillas en Pe- ri, La inversién que debe realizar es de $/. 300'000,000. A partir de una investigacién de mercado, se sabe que el costo variable es de S/. 6, el precio de mercado es de $/. 7.5 y que la cuota del mercado que se obtendria serfa de 10%. Se espera que el tamatio del mercado de sillas sea de 20 millones por perfodo. Los costos fijos son de $/. 90/000,000. Determine el VAN y la TIR del pro- yecto, sabiendo que la tasa impositiva es del 50%, el costo de ‘oportunidad es de 10% y la vida uitil de! mismo es de 10 afios, Una empresa desea renovar su maquinaria, que es algo antigua. La nueva maquinaria tiene un costo de $/. 900. Esta maquinaria implicaria una reduecién de gastos por mano de obra de S/. 100 por periodo. La vida ttil de esta maquinaria es de 10 afios, luego de los cuales se piensa vender a S/. 100. La maquinaria antigua, que atin tiene una vida dtl de cinco aos, se puede vender en $/. 100, aunque tiene un valor en libros de S/- 200. La depreciacién es en linea recta. El impuesto a la renta es el 30% de las utilidades. A partir de los critetios del VAN y de la TIR, determine si es conveniente comprar la nueva maquinaria. Considere un costo de oportunidad de 9%. Armando Zapata, un gran empresario, quiere importar automé- viles. Le han propuesto la posibilidad de llevar estos autos a pro- vincias y venderlos ali. El precio de un automévil en la capital es de S/. 20, pero en provincia, por la falta de oferta, el precio es de §/.23. Por otro lado, el costo de importar el auto es de S/. 12 y el costo de transportarlo a provincias es de S/. 2. Ademés, la inver” sién en el local y dems trémites para constituir la empresa a5 cienden a $/. 250 en la capital y a S/. 200 en provincia. Debido @ la imposibilidad de Armando de administrar ambos negocios de Indicadores de rentabilidad 29 be decidir por una sola alternativa Se ha proyectado que las ventas serdn de 10 autos en capital y 7 en provincia por perfodo. Determine cual es la alternativa més conveniente, sabiendo que la vida util del proyecto es de 5 pericdos, Iuego de los cuales se venderd el negocio a S/. 300; el COK de Armando es de 10% y la tasa_ impositiva es de 30%. No considere la depreciacién. - La empresa Chucuito tiene que elegir entre dos proyectos: A y B, sabiendo que el COK es de 5%. Los flujos netos de cada proyecto son: o i z ik Proyecto A “200 is 130 Ta35% Proyecto 8 100 6 70 20.50%. El gerente de la empresa considera que es mejor llevar a cabo el proyecto B, ya que tiene una mayor TIR. {Qué opina usted? . La ciudad de Yucay, ubicada cerca della ciudad del Cusco, tiene en cartera una serie de proyectos que puede realizar, pero dadas las, limitaciones de capital tiene que decidir entre ellos. En esta ciudad la incertidumbre es muy alta: dentro de 3 afios seran las elecciones y las rivalidades politicas son tales que nada asegura que proyectos fen los que se invierta hoy continuarén operativos luego del cambio de mando. La ciudad cuenta con un capital de $/. 1,500 y su COK ‘es de 10%. A continuacién se presentan los posibles proyectos, junto con el VAN, la TIR y el perfodo de recuperacién del capital. Periodos Proyectos de inversion x B € 7 “1500 1500 1,500 1 "200 4200 “400 2 4400 200 200 3 00 1,000 ‘400 4 ‘800 200 1,500 5 1,000 0 1200 VAN 30.52 033 7099.08, PR 4 3 4 TR Bie Te BB. 2Cual de los proyectos elegirfa si usted fuese el alcalde de Yucay?430 vL6. viz. vis. Alette Beltrén y Hany Cueva El sefior Juan Nieto piensa abrir un parque de diversiones para nifios. La inversién que debe realizar es de $/. 100,000 y luego, cada cinco afios, debe reinvertir $/. 90,000 para renovar sus juegos. Se piensa que los ingresos serén de $/. 90,000 mientras que los costos serdn de S/. 70,000 anualmente. La vida tilil del proyecto es de 20 afios y el valor de rescate es de $/. 150,000. La tasa de impuesto a la renta es de 35%, mientras que el costo de oportunidad del seftor Nieto es de 6%. {Qué le aconsejarfa usted al sefior Nieto? Se tiene la posibilidad de invertir en una fabrica de zapatos. La sefiora Legufa, gran empresaria, ha considerado dicha posibilidad y lo ha contratado a usted para que realice una evaluacién del Proyecto y le aconseje si debe invert e el proyecto 0 no. La inver- sin necesaria es de S/. 4,500, la cual se realiza una sola vez. El precio de un lote de zapatos es de S/.7, mientras que su costo va~ Hable es de S/. 5.25. Los costos fijos de operacién son de $/. 500. Se estima que las ventas serén de mil lotes por perfodo. Debido al avance tecnol6gico, se considera que al cabo de diez afios, la fé- brica quedard obsoleta, con un valor de rescate de $/. 1,000. ¢Qué le aconsejaria a la sefiora Leguia? Considere un COK de 12% y una tasa de impuesto a la renta de 25%. Unos inversionistas han solicitado al gobierno de Tangamanda- , pais minero por excelencia, les conceda un contrato de opera- ‘cidn. Este contrato les permitiria tener los derechos de exploracién y explotacién de un yacimiento. El gobierno tiene dos posibilida- des para toda inversién minera: © Depreciacin de 20% anual y una tasa de impuesto a Ja renta de 45% (alternativa 1). © Depreciacién de 20% por los tres primeros afios, y luego de 10% y una tasa impositiva de 30% (alternativa 2). E1COK del proyecto es de 10%. Los beneficios netos seran de S/- 700 anuales, pero se darén a partir del cuarto ao. Los tres prime 108 afios serdn de exploracién (inversién), y los costos (montos 4 inversidn) serén de S/. 500, S/. 500 y $/. 1,000. Determine cual € Indicadores de rentabilidad 431 Vis. la alternativa més conveniente para los inversionistas y para el gobierno de Tangamandapio. Una productora de mucbles est evaluando la posibilidad de reemplazar su maquinaria (la cual ain tiene una vida util de 3 afios) por otra nueva de mayor tecnologfa, que tiene una vida titil de 15 afios. El valor de mercado de la maquinaria antigua es de S/. 200 e implica costos anuales de operacién de $/. 500. La ma- quinaria nueva cuesta S/. 1,500 y generaria una disminucién en los costos de operacidn de $/. 200. La empresa solicit6 a un con- sultor la evaluacién de esta modernizacién. Este consultor reco- mend6 no reemplazar la maquinaria, baséndose en la compara-

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