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Mayo 18 a 28

2010

Mayo 18 a 28 2010 DE RENTA FIJA VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS Curso Gestión de Portafolios de

DE RENTA FIJA

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

Curso Gestión de Portafolios de Inversión de Reservas y Fondos Públicos

Valoración de instrumentos de renta fija

Javier Bonza

Director de Investigación y Desarrollo jbonza@flar.net

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_ 01 Enfoque de Valoración Libre

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02

Obtención de la curva Cero Cupón - bootstrapping_03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA 01 Principios Generales de Valoración

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

01

Principios Generales de Valoración

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 PRINCIPIOS GENERALES DE VALORACIÓN •

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

PRINCIPIOS GENERALES DE VALORACIÓN

El principio fundamental de valoración de cualquier activo financiero es que el valor o precio del activo es igual al valor presente de los flujos esperados de caja.

La valoración de un activo financiero involucra los siguientes pasos:

1.

Estimación de los flujos esperados de caja.

2.

Determinación de la tasa de interés o tasas de interés apropiadas para descontar los flujos de caja.

3.

Calculo del valor presente de los flujos esperados de caja.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 • Aislando el factor de

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

Aislando el factor de riesgo crediticio, la estimación de flujos de caja es relativamente simple para la mayoría de títulos de renta fija. Para los tesoros, por ejemplo, el flujo de caja corresponde al pago de cupones con una frecuencia semestral y el repago del principal al vencimiento del título.

Sin embargo, hay algunos bonos que ofrecen alguna complejidad en

su valoración. En particular, aquellos bonos en los cuales: (1) el

emisor o el inversionista tienen la opción de cambiar la fecha contractual de repago del principal, o (2) el pago del cupón es fijado periódicamente con base en unas tasas de referencia, precios o tasas de cambio, o (3) el inversionista tiene la opción de convertir o

intercambiar el titulo por un instrumento de renta variable.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 • Los flujos de caja

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

Los flujos de caja de los bonos con opcionalidades son particularmente sensibles a la evolución de las tasas de interés.

Un factor en la decisión del inversionista o del emisor de ejercer una

opción en un bono, es el nivel de tasas de interés relativo a la tasa del cupón.

Este factor es crítico para los bonos callables. Un bono callable es aquel que la da al emisor el derecho de llamar o retirar la emisión antes de su vencimiento. Si las tasas de interés caen muy por debajo de la tasa del cupón en un bono callable, el emisor tiene los incentivos para retirar la deuda y refinanciarse a tasas mas bajas.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 • El punto a resaltar

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

El punto a resaltar en los bonos con opcionalidades es que la estimación de los flujos de caja requiere incorporar la evolución futura de las tasas de interés.

En el enfoque tradicional de valoración, los flujos de caja son

descontados a una única tasa de interés. A diferencia del enfoque

tradicional, en el enfoque libre de arbitraje cada flujo de caja es descontado a una tasa de interés especifica.

El valor de un instrumento financiero es igual al valor presente de todos los flujos esperados de caja:

valor = valor presente 1 + valor presente 2 ++ valor presente N

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 • El precio “justo” de

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

• El precio “justo” de un bono puede interpretarse como la suma de los valores
• El precio “justo” de un bono puede interpretarse como la suma de
los valores presentes de todos los flujos de caja, que incluye los
pagos de cupones y la redención del título o principal.
C C C
 M
P
 
t
 1,
n
(1
 r
)
(1
 r
)
(1
 r
)
Donde,
P
 precio justo
C
 pago de cupones
r
 tasa de descuento
n
 número de cupones
M
 pago al vencimiento
/ principal

1

2

n ,

,

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 • Con una tasa única

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

Con una tasa única de descuento, el precio de un bono puede

expresarse como la suma de los valores presentes de una anualidad

y el principal.

Par los tesoros con pagos de cupones semestrales, el precio puede formularse así:

P

C 2 C 2  1 2 (1  r 2) (1  r 2)
C
2 C
2
1
2
(1
 r
2)
(1
 r
2)

 

C 2  M 2 n (1  r 2)
C
2 
M
2 n
(1
 r
2)

VP de una anualidad

2 n

t  1
t  1
C 2 M  2 n (1  r 2) n (1  r 2)
C
2
M
2 n
(1
 r
2)
n
(1
 r
2)

VP del Principal

 2 n (1  r 2) n (1  r 2) VP del Principal  
 

C


1

 

M

1

2

n

2

n

r

/ 2

(1

r

/ 2)

(1

r

/ 2)

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 • El precio de una

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

El precio de una nota del tesoro con un plazo de 10 años (20 cupones o pagos semestrales) y una tasa cupón de 4.875% con un valor par igual a 100, para diferentes tasas de descuento es:

Tasa Cupón Valor del Cupón Principal # de Cupones Plazo (años)

4.875%

2.4375

100

20

10

# de Cupones Plazo (años) 4.875% 2.4375 100 20 10 160 140 120 100 80 60
160 140 120 100 80 60 40 20 0% 5% 10% 15% 20% 25% Precio
160
140
120
100
80
60
40
20
0%
5%
10%
15%
20%
25%
Precio

Rendimiento / Tasa de Descuento

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 • La relación inversa entre

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

La relación inversa entre el precio de un bono y la tasa de descuento no es lineal. En efecto, la forma de la curva es convexa con importantes implicaciones en la volatilidad precio de los bonos.

160 140 120 100 80 60 40 20 0% 5% 10% 15% 20% 25% Precio
160
140
120
100
80
60
40
20
0%
5%
10%
15%
20%
25%
Precio

Rendimiento / Tasa de Descuento

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 RELACIÓN ENTRE LA TASA CUPON,

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

RELACIÓN ENTRE LA TASA CUPON, LA TASA DE DESCUENTO Y EL PRECIO RELATIVO A PAR

Tasa Cupón = Tasa de Descuento

Tasa Cupón < Tasa de Descuento

Tasa Cupón > Tasa de Descuento

Precio = Valor Par< Tasa de Descuento Tasa Cupón > Tasa de Descuento Precio < Valor Par (Descuento) Precio

Precio < Valor Par (Descuento)Tasa Cupón < Tasa de Descuento Tasa Cupón > Tasa de Descuento Precio = Valor Par

Precio > Valor Par (Prima)Cupón < Tasa de Descuento Tasa Cupón > Tasa de Descuento Precio = Valor Par Precio

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 Tasa Cupón 4.875% Valor del

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

Tasa Cupón

4.875%

Valor del Cupón

2.4375

Principal

100

# de Cupones

20

Plazo (años)

10

Rendimiento

VP Cupones VP Principal

Precio

Valor Par

4.375%

39.14

64.87

104.01

100.00

4.875%

38.22

61.78

100.00

100.00

5.375%

37.33

58.84

96.17

100.00

100.00 5.375% 37.33 58.84 96.17 100.00 • Los bonos con una tasa cupón superior a la

Los bonos con una tasa cupón superior a la tasa de descuento (rendimiento) se negocian con una prima. Sin embargo, a la fecha de vencimiento el bono debe ser igual al valor par (100).

Así, a medida que se aproxima la fecha de vencimiento, el precio del

bono se acerca a su valor par (pull to parity).

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 Rendimiento = 4.875% Principal =

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

Rendimiento =

4.875%

Principal =

100

Bono a Prima =

Cupón al 5.375%

Bono a Descuento = Cupón al 4.375%

Tiempo al

Bono

Bono a

Bono a

# Cupones

vencimiento

a Prima

Descuento

Par

 

10.0

103.92

96.08

100.0

20

9.5

103.77

96.23

100.0

19

9.0

103.61

96.39

100.0

18

8.5

103.45

96.55

100.0

17

8.0

103.28

96.72

100.0

16

7.5

103.11

96.89

100.0

15

7.0

102.94

97.06

100.0

14

6.5

102.76

97.24

100.0

13

6.0

102.57

97.43

100.0

12

5.5

102.39

97.61

100.0

11

5.0

102.20

97.80

100.0

10

4.5

102.00

98.00

100.0

9

4.0

101.80

98.20

100.0

8

3.5

101.59

98.41

100.0

7

3.0

101.38

98.62

100.0

6

2.5

101.16

98.84

100.0

5

2.0

100.94

99.06

100.0

4

1.5

100.71

99.29

100.0

3

1.0

100.48

99.52

100.0

2

0.5

100.24

99.76

100.0

1

0.0

100.00

100.00

100.0

0

0
104 103 102 101 100 99 98 97 96 10 8 6 4 2 0
104
103
102
101
100
99
98
97
96
10
8
6
4
2
0
0 104 103 102 101 100 99 98 97 96 10 8 6 4 2 0

Tiempo al Vencimiento (años)

Bono a Prima

102 101 100 99 98 97 96 10 8 6 4 2 0 Tiempo al Vencimiento

Bono a Descuento

102 101 100 99 98 97 96 10 8 6 4 2 0 Tiempo al Vencimiento

Bono a Par

102 101 100 99 98 97 96 10 8 6 4 2 0 Tiempo al Vencimiento
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 VALORACIÓN DE UN BONO CERO

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE UN BONO CERO CUPÓN

Para un bono cero cupón hay un único flujo de caja: el valor par al

vencimiento. El precio de un bono cero cupón que vence dentro de n años es igual a:

Valor al vencimiento

(1

r

/ 2)

#

años

*2

El número de periodos al que se descuenta el flujo de caja es el

doble de años al vencimiento. Esta formulación es consistente con

la valoración de un bono con cupones.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 Tasa de Descuento 4.875% Principal

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

Tasa de Descuento

4.875%

Principal

100

Vencimiento (años)

10

Precio

61.8

100 Vencimiento (años) 10 Precio 61.8 Flujo de Caja de un Bono Cero Cupon 100 80

Flujo de Caja de un Bono Cero Cupon

100

80

60

40

20

0

-20

-40

-60

-80

100

-61.8 0.5 1.5 2.5 3.5 4.5 5.5 6.5 7.5 8.5 9.5
-61.8
0.5
1.5
2.5
3.5
4.5
5.5
6.5
7.5
8.5
9.5

años al vencimiento

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 VALORACIÓN DE UN BONO ENTRE

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE UN BONO ENTRE PAGO DE CUPONES

Para bonos con cupones, es necesario hacer una distinción cuando la compra del bono ocurre entre pagos de cupones:

Interés causado a favor del vendedor

Interés por recibir a favor del comprador

del vendedor Interés por recibir a favor del comprador Fecha ultimo pago de cupón Fecha Valor

Fecha ultimo pago de cupón

Fecha Valor

Fecha próximo pago de cupón

Si el comprador reconoce el interés causado al vendedor del bono, el precio negociado se conoce como precio sucio o precio pleno. En el caso contrario, se habla del precio limpio.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 VALORACIÓN DE UN BONO ENTRE

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE UN BONO ENTRE PAGO DE CUPONES

Para calcular el precio sucio, es necesario determinar primero la fracción de periodos entre la fecha valor y la fecha del próximo pago de cupón:

w periodos

Dias entre la fechavalor y la fecha del proximocupon

Dias entre pagodecupones

Si el comprador reconoce el interés causado al vendedor del bono, el precio negociado se conoce como precio sucio o precio total. En el caso contrario, se habla del precio limpio.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01 CÁLCULO DEL PRECIO SUCIO •

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

CÁLCULO DEL PRECIO SUCIO

Para este bono en específico, el interés causado es:

Valor Facial

1,000,000

Tasa Cupón

4.75%

Valor Cupón

23,750

Plazo

10 años

Fecha valor

04-Sep-07

Fecha cupón anterior

15-Aug-07

Fecha próximo cupón

15-Feb-08

Fracción cupón

0.8913

Intereses Causados

2,581.52

cupón 0.8913 Intereses Causados 2,581.52 • La convención de mercado es calcular el precio limpio

La convención de mercado es calcular el precio limpio y considerar

los intereses causados en el precio total.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Principios Generales de Valoración_01

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Principios Generales de Valoración_01
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA 02 Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

02

Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02 ENFOQUE TRADICIONAL DE

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02

ENFOQUE TRADICIONAL DE VALORACIÓN vs. ENFOQUE LIBRE DE ARBITRAJE

El enfoque tradicional de valoración asume una única tasa descuento para todos los flujos de caja.

Sin embargo, este enfoque tiene falencias en la medida que asume que todos los flujos de caja son idénticos. La forma adecuada de descontar un título es considerarlo como un conjunto

de bonos cero cupón. Así, se eliminan las posibilidades de arbitraje

que resultan de descomponer un bono con cupones y vender los cero cupón o strips por un precio superior al que costaría comprarlos.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02 ENFOQUE TRADICIONAL DE

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02

ENFOQUE TRADICIONAL DE VALORACIÓN vs. ENFOQUE LIBRE DE ARBITRAJE

Asumamos que el bono del Tesoro de cupón 4 ¾ con un plazo al vencimiento cercano a 10 años es valorado con la curva spot, a que precio debería comprarse?

Curva Cero Cupón de Tesoros

4,6% 4,5% 4,4% 4,3% 4,2% 4,1% 4,0% 0 1 2 3 4 5 6 7
4,6%
4,5%
4,4%
4,3%
4,2%
4,1%
4,0%
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Tasa / Rendimiento

Plazo al vencimiento (años)

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02 VALORACIÓN CON LA
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS
DE RENTA FIJA
Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02
VALORACIÓN CON LA CURVA CERO CUPÓN
FLUJO DE CAJA ESPERADO
Período
Fecha
Cupón
Principal
Plazo (dias)
entre cupones
Tasa Spot
Valor Presente
15-Aug-07
15-Feb-08
23,750
161
180
4.0454%
23,328
15-Aug-08
23,750
341
180
4.1824%
22,837
15-Feb-09
23,750
521
180
4.1096%
22,392
15-Aug-09
23,750
701
180
4.0936%
21,948
15-Feb-10
23,750
881
180
4.1052%
21,502
15-Aug-10
23,750
1061
180
4.1254%
21,057
15-Feb-11
23,750
1241
180
4.1431%
20,619
15-Aug-11
23,750
1421
180
4.1625%
20,186
15-Feb-12
23,750
1601
180
4.1868%
19,753
15-Aug-12
23,750
1781
180
4.2131%
19,323
15-Feb-13
23,750
1961
180
4.2432%
18,894
15-Aug-13
23,750
2141
180
4.2765%
18,466
15-Feb-14
23,750
2321
180
4.3111%
18,040
15-Aug-14
23,750
2501
180
4.3462%
17,617
15-Feb-15
23,750
2681
180
4.3810%
17,199
15-Aug-15
23,750
2861
180
4.4147%
16,786
15-Feb-16
23,750
3041
180
4.4487%
16,378
15-Aug-16
23,750
3221
180
4.4795%
15,978
15-Feb-17
23,750
3401
180
4.5083%
15,586
15-Aug-17
23,750
1,000,000
3581
180
4.5348%
655,356
1,023,246
Precio Sucio
102.325
Precio Limpio
102.066
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02 VALORACIÓN CON UNA
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS
DE RENTA FIJA
Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02
VALORACIÓN CON UNA ÚNICA TASA DE DESCUENTO
FLUJO DE CAJA
Período
ESPERADO
Cupón
Principal
Plazo (dias)
entre cupones
Tasa Spot
Valor Presente
15-Aug-07
15-Feb-08
23,750
161
180
4.5500%
23,277
15-Aug-08
23,750
341
180
4.5500%
22,759
15-Feb-09
23,750
521
180
4.5500%
22,253
15-Aug-09
23,750
701
180
4.5500%
21,758
15-Feb-10
23,750
881
180
4.5500%
21,274
15-Aug-10
23,750
1061
180
4.5500%
20,801
15-Feb-11
23,750
1241
180
4.5500%
20,338
15-Aug-11
23,750
1421
180
4.5500%
19,886
15-Feb-12
23,750
1601
180
4.5500%
19,443
15-Aug-12
23,750
1781
180
4.5500%
19,011
15-Feb-13
23,750
1961
180
4.5500%
18,588
15-Aug-13
23,750
2141
180
4.5500%
18,174
15-Feb-14
23,750
2321
180
4.5500%
17,770
15-Aug-14
23,750
2501
180
4.5500%
17,375
15-Feb-15
23,750
2681
180
4.5500%
16,988
15-Aug-15
23,750
2861
180
4.5500%
16,611
15-Feb-16
23,750
3041
180
4.5500%
16,241
15-Aug-16
23,750
3221
180
4.5500%
15,880
15-Feb-17
23,750
3401
180
4.5500%
15,527
15-Aug-17
23,750
1,000,000
3581
180
4.5500%
654,388
1,018,341
Precio Sucio
101.8341
Precio Limpio
101.5759
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02 • Si el

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02

Si el precio de mercado del Tesoro es inferior al precio bajo el enfoque de valoración libre de arbitraje, es posible comprar el tesoro, descomponerlo en stripsy vender estos stripsgenerando una ganancia libre de costo.

En particular, el inversionista que crea los strips obtendría una utilidad de USD 4.905, o 49 pb al comprar el bono de 10 años con cupones a un precio de 101,83 y vender los strips a un precio

equivalente a un bono con cupones de 102,32.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02 GANANCIA LIBRE DE

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02

GANANCIA LIBRE DE COSTO

Periodo Años

Venta

Compra Utilidad

1

0.4

23,328

23,277

51

2

0.9

22,837

22,759

78

3

1.4

22,392

22,253

139

4

1.9

21,948

21,758

190

5

2.4

21,502

21,274

228

6

2.9

21,057

20,801

256

7

3.4

20,619

20,338

281

8

3.9

20,186

19,886

300

9

4.4

19,753

19,443

310

10

4.9

19,323

19,011

313

11

5.4

18,894

18,588

306

12

5.9

18,466

18,174

292

13

6.4

18,040

17,770

270

14

6.9

17,617

17,375

242

15

7.4

17,199

16,988

210

16

7.9

16,786

16,611

176

17

8.4

16,378

16,241

136

18

8.9

15,978

15,880

98

19

9.4

15,586

15,527

60

20

9.9

655,356

654,388

968

 

102.32

101.83

4,905

98 19 9.4 15,586 15,527 60 20 9.9 655,356 654,388 968   102.32 101.83 4,905
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02 MODELOS DE VALORACIÓN

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Enfoque de Valoración Libre de Arbitraje_02

MODELOS DE VALORACIÓN

Hasta ahora hemos considerado modelos de valoración para instrumentos de renta fija en los que no hay opciones implícitas.

En

dos tipos de modelos son muy

comunes para valoración de bonos con opciones. El modelo binomial es usado para valorar bonos callables, putables, notas

flotantes y notas estructuradas en los cuales la formula del cupón

esta determinada por una tasa de interés. Las simulaciones de Monte Carlo son utilizadas para valorar MBS y algún tipo de ABS.

el

universo de renta fija,

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA 03 Obtención de la Curva Cero Cupón – Bootstrapping

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

03

Obtención de la Curva Cero Cupón Bootstrapping

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

TECNICAS DE BOOTSTRAPPING

La curva de rendimientos sirve como benchmark o referencia para valorar bonos y determinar spreads con respecto a otros mercados.

Sin embargo, este procedimiento es inapropiado, por cuanto títulos con igual madurez y emisor pueden presentar diferentes rendimientos.

La razón es simple: diferencias en las tasas de los cupones, con igual madurez, significa diferencias en los rendimientos.

La técnica de bootstrapping es un método de interpolación para

encontrar de manera iterativa las tasas cero cupón con las que se

descuenta cada flujo de caja.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

Para cada una de las emisiones on- the- run hay un rendimiento asociado. Para las emisiones con cupón, estos rendimientos son

utilizados para la estimación de la curva una vez se obtiene el

rendimiento a precio par. El rendimiento estimado será entonces el del titulo a par. Considerando los rendimientos de las emisiones on- the- run negociadas a par es posible obtener una curva par

simplemente usando interpolación lineal.

Así, es usual considerar ajustes en la tasa de rendimiento para obtener una curva par o simplemente iniciar de los precios observados, independiente si son cercanos a par, para encontrar la

curva cero cupón.

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

Podemos iniciar con las letras del tesoro de un plazo de 6 meses para encontrar iterativamente las tasas cero cupón o spot a plazos superiores.

Periodos

1

2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19

0.5

5.25

1.0

5.50

1.5

5.75

2.0

6.00

2.5

6.25

3.0

6.50

3.5

6.75

4.0

6.80

4.5

7.00

5.0

7.10

5.5

7.15

6.0

7.20

6.5

7.30

7.0

7.35

7.5

7.40

8.0

7.50

8.5

7.60

9.0

7.60

9.5

7.70

10.0

7.80

Años

Rendimiento

al Vencimiento

Tasa Cero

Cupón

%

Curva de Rendimientos

8.0

7.5

7.0

6.5

6.0

5.5

5.0

0 2 4 6 8 10
0
2
4
6
8
10

Plazo al vencimiento

Cupón % Curva de Rendimientos 8.0 7.5 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 0 2 4 6
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

Periodo

Años

Rendimiento al

Curva

Curva

Función de

Bullet

Vencimiento

Spot

Par

Descuento

1

0.5

5.25

5.25

100

97.44

 

2

1.0

5.50

5.50

100

94.64

102.75

3

1.5

5.75

5.76

100

94.48

102.88

4

2.0

6.00

6.02

100

91.48

103.00

5

2.5

6.25

6.28

100

88.35

103.13

6

3.0

6.50

6.55

100

85.10

103.25

7

3.5

6.75

6.82

100

81.74

103.38

8

4.0

6.80

6.87

100

78.91

103.40

9

4.5

7.00

7.10

100

75.61

103.50

10

5.0

7.10

7.21

100

72.65

103.55

11

5.5

7.15

7.27

100

69.94

103.58

12

6.0

7.20

7.32

100

67.28

103.60

13

6.5

7.30

7.45

100

64.44

103.65

14

7.0

7.35

7.51

100

61.89

103.68

15

7.5

7.40

7.57

100

59.40

103.70

16

8.0

7.50

7.70

100

56.68

103.75

17

8.5

7.60

7.84

100

53.99

103.80

18

9.0

7.60

7.84

100

51.97

103.80

19

9.5

7.70

7.98

100

49.38

103.85

20

10.0

7.80

8.13

100

46.82

103.90

103.80 19 9.5 7.70 7.98 100 49.38 103.85 20 10.0 7.80 8.13 100 46.82 103.90
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

%

Curva Cero Cupón

8.0

7.5

7.0

6.5

6.0

5.5

5.0

(vía Bootstrapping )

0 2 4 6 8 10 Rendimiento al Vencimiento Curva Spot
0
2
4
6
8
10
Rendimiento al Vencimiento
Curva Spot

Función de Descuento

100

90

80

70

60

50

40

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
al Vencimiento Curva Spot Función de Descuento 100 90 80 70 60 50 40 1 2
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

La curva cero cupón se situará por encima de la curva de rendimientos si la pendiente es positiva, y viceversa.

Plazo

Rendimiento

Tasa Spot

(años)

%

%

2.150

2.150

1.710

1.708

1.580

1.578

1.670

1.669

1.850

1.853

2.020

2.027

2.200

2.213

2.380

2.400

2.560

2.589

2.730

2.769

2.900

2.950

3.060

3.124

3.200

3.276

3.340

3.431

3.480

3.588

3.600

3.724

3.720

3.862

3.830

3.989

3.930

4.106

4.020

4.213

4.5

4.0

3.5

3.0

2.5

2.0

1.5

1.0

Curva Cero Cupón

(vía Bootstrapping)

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Rendimiento % Tasa Spot
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
Rendimiento %
Tasa Spot %
2.0 1.5 1.0 Curva Cero Cupón (vía Bootstrapping) 0 1 2 3 4 5 6 7
VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS DE RENTA FIJA Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

Obtención de la Curva Cero Cupón - Bootstrapping _03

METODOS

ECONOMÉTRICOS

CERO CUPÓN

DE

OBTENCIÓN

DE

LA

CURVA

La técnica de bootstrapping permite inferir la curva cero cupón. Sin embargo, otro tipo de técnicas como polinomios cúbicos suavizados son de amplia difusión. Este tema será abordado en la revisión de los conceptos de polinomios.

4.84 Nodos 4.82 4.80 4.78 4.76 4.74 4.72 4.70 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 Rendimientos
4.84
Nodos
4.82
4.80
4.78
4.76
4.74
4.72
4.70
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
Rendimientos (%)

Plazo (años)

VALORACIÓN DE INSTRUMENTOS

DE RENTA FIJA

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