UNIVERSIDAD NACIONAL DE TRUJILLO

FACULTAD DE CIENCIAS ECONMICAS

ESCUELA DE ECONOMA

FINANZAS INTERNACIONALES

ALUMNOS:
Anticona Ibaez, Rolan
Finochetti Romero, Julio
Gutierrez Cruzado, Deivy
Lavado Ramrez, Marcela

PROFESOR: Elena Len Mostacero

TEMA: Estructura del capital internacional y costo de capital

CICLO: X A

TRUJILLO-PER
2017
 Estructura del capital internacional
INTRODUCCIN

Internacionalizacin de la Estructura del Capital

Esfuerzos por: Reducir el costo del capital utilizando fuentes internacionales y la liberalizacin
y desregulacin de los mercados financieros mundiales que los hacen accesibles para
muchas empresas.

Empresas Multinacionales

La accin de una empresa en las bolsas del extranjero permite atenuar los efectos negativos
de la segmentacin e internacionalizar su estructura de capital.

COSTO DE CAPITAL

Es la tasa mnima de rendimiento que ha de generar un proyecto para pagar sus costos
financieros.

Si el rendimiento es igual al costo de capital, el valor de una firma no cambiar si emprende

el proyecto.

Pero su valor aumentar cuando descubra y lleve a cabo un proyecto de inversin que
produzca un rendimiento mayor al costo de capital.

De ah la importancia de que procure reducir el costo de capital, pues slo as maximizar el

valor.

Cuando una compaa tenga pasivo/capital contable en su estructura, el costo financiero se

podr representar:

COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL.

Puede calcularse ponderando el costo del financiamiento despus de impuestos y el costo

del capital fijo, usando como peso la razn de estructura de capital.

Donde:

K = costo promedio ponderado de capital.

Kl = costo de capital contable de una empresa apalancada.

i = costo antes de impuestos del capital de deuda (financiamiento)

t = impuesto marginal sobre el ingreso corporativo

= razn del valor de la deuda a valor del mercado total

Hay incentivos para usar financiamiento de Deuda.

Un factor importante al determinar la ESTRUCTURA PTIMA DE CAPITAL es la

compensacin entre la ventaja fiscal de la deuda y los costos de una quiebra.

La seleccin de la estructura ptima de capital es importante, ya que una compaa que desee
MAXIMIZAR LA RIQUEZA DE LOS ACCIONISTAS financiar los nuevos gastos de capital al
nivel donde el RENDIMIENTO MARGINAL de la ltima unidad del capital recin invertido
equivalga al COSTO MARGINAL ponderado de capital de la ltima unidad del nuevo
financiamiento a incrementar.

Entonces

Cuando una empresa cuente con un programa fijo de inversiones, cualquier

poltica que disminuya el costo de capital aumentar la rentabilidad de los gastos de capital,
aumentando adems la riqueza de los accionistas. Una de esas polticas consiste en
internacionalizar el costo de capital.

Qu Factores afectan al Costo del Capital?

FACTORES QUE ESCAPAN AL CONTROL DE LA EMPRESA

Niveles de las Tasas de Inters

En pocas en que la inflacin es bastante elevada, el Banco Central suele elevar la tasa de
referencia, la cual a su vez ocasiona un aumento en las dems tasas. Este aumento general
de las tasas de inters provoca un aumento en el costo de todos los componentes del capital
y, por consiguiente, en el WACC.

Tasas Tributarias

El principal efecto de las tasas tributarias se puede apreciar en el costo de la deuda. Cuando
el impuesto a la renta aumenta, el costo de la deuda despus de impuestos disminuye, por lo
que resulta conveniente financiarse con deuda. El efecto de las tasas tributarias tambin se
da tambin a travs del impuesto a los ingresos y el impuesto a las ganancias de capital; por
ejemplo, si ocurre una disminucin en el impuesto a las ganancias de capital, los
inversionistas se van a mostrar ms dispuestos a adquirir acciones y, por consiguiente, va a
haber una disminucin en el costo de las acciones comunes.

FACTORES QUE LA COMPAA PUEDE CONTROLAR

Poltica de la Estructura de Capital

De todos los componentes del capital, la deuda es la fuente de financiamiento ms barata,

sin embargo, un excesivo nivel de deuda acrecienta las probabilidades de que quiebre una
empresa y con ello el costo de la quiebra.

Poltica de Dividendos

Al obtener utilidades, una empresa puede retener las utilidades y reinvertirlas, repartir
totalmente las utilidades entre los accionistas mediante dividendos o retener una parte de las
utilidades y repartir la parte restante entre los accionistas: esto se conoce como poltica de
dividendos.
Poltica de Inversin

Por lo general, las empresas invierten en proyectos que presentan un riesgo similar al giro
del negocio; sin embargo, puede darse el caso de que algunas empresas decidan invertir en
proyectos de bajo o alto riesgo en relacin con el riesgo de la empresa y cuando eso ocurre,
hay un impacto en el WACC.

Grficamente, la empresa que maximice el valor debera emprender un proyecto de inversin

siempre que la tasa interna de rendimiento de ste supere el costo de capital de la empresa.

Cuando todos los proyectos en estudio se clasifican por orden descendente con este criterio,
la firma enfrentar un programa con pendiente negativa de la tasa interna de rendimiento,
como se aprecia. Entonces el GASTO PTIMO de capital se fijar en el punto donde el
programa CRUCE EL COSTO DE CAPITAL.
Supongamos ahora que el costo de capital puede reducirse de Kl con la estructura de capital
local a Kg con una estructura internacionalizada. Como se advierte en la ilustracin, la firma
podr entonces aumentar la inversin rentable de Il a Ig, acrecentando as el valor de la firma.
No obstante, es importante sealar que al reducirse el costo de capital aumenta el valor de la
firma, no slo con una mayor inversin en los nuevos proyectos, sino al revaluar los flujos de
efectivos de los ya existentes.

COSTO DEL CAPITAL EN MERCADOS SEGMENTADOS E INTEGRADOS

La principal dificultad al calcular el costo del financiamiento (K) de una empresa se relaciona
con el costo del capital contable (Ke).

Este ltimo es el rendimiento esperado sobre las acciones que establecen los inversionistas.

A menudo se estima mediante el modelo de fijacin del precio del activo de capital (CAPM,
de capital asset pricing model), el cual establece que el equilibrio de la tasa esperada de
rendimiento de una accin (o, en trminos generales, de cualquier valor) es una funcin lineal
de su riesgo sistemtico inherente.

En concreto, la tasa de rendimiento esperada determinada con este modelo del i-simo valor
es:

donde Rf es la tasa libre de riesgo y RM es el rendimiento esperado del portafolios de

mercado, el de todos los activos ponderado segn su valor de mercado. Beta (bi) es una
medida del riesgo sistemtico del valor i. El riesgo sistemtico es riesgo de mercado no
diversificable de un activo.

La ecuacin CAPM muestra que el rendimiento esperado del valor i, Ri, aumenta en _;
cuanto mayor sea el riesgo de mercado, ms grande ser el rendimiento esperado. Beta se
calcula como Cov(Ri,RM)/Var(RM), donde Cov(Ri,RM) es la covariancia de los rendimientos
futuros entre el valor i y el portafolios del mercado; y Var(RM) es la variancia de los
rendimiento del portafolios del mercado.

Qu pasa si el mercado es segmentado?

Supongamos ahora que los mercados financieros internacionales estn segmentados y que,
en consecuencia, los inversionistas slo podrn diversificarse a nivel nacional. En tal caso, el
portafolios del mercado (M) en la frmula CAPM debera representar el portafolios del pas.

La medida correspondiente del riesgo al fijarle precio a los activos ser la beta medida a partir
del portafolios nacional del mercado.
Qu pasa si el mercado es Integrado?

Supongamos ahora que los mercados financieros internacionales estn totalmente integrados
y que, en consecuencia, los inversionistas pueden diversificarse en el mbito internacional.

De ser as, el portafolios del mercado en la frmula CAPM ser el del mercado mundial, que
abarca todos los activos del mundo. Por lo tanto, la medida correspondiente del riesgo debera
ser la beta medida a partir del portafolios del mercado mundial.

EJEMPLO

Supongamos que la beta nacional de IBM en Estados Unidos es 1.0, o sea _^=1.0,
que es el nivel de riesgo promedio de beta. Supongamos, adems, que el rendimiento
esperado del portafolio del mercado en Estados Unidos sea 12%, o sea () = 12%, y que
la tasa de inters libre de riesgo que es la de los bonos del Tesoro de Estados Unidos es
6%. Si los mercados de capitales estadounidenses se separan del resto del mundo, la tasa
de rendimiento esperada de las acciones IBM se calcular as:

= + ( )

= 6 + (12 6)(1.0) = %
Al tener en cuenta el riesgo beta local de IBM, los inversionistas pedirn un rendimiento de
12% sobre su inversin en las acciones de la compaa.

Supongamos ahora que los mercados de capital estadounidenses estn integrados al resto
del mundo y que la medida beta mundial de las acciones de IBM es 0.8, o sea _^=0.8.
Si suponemos que la tasa libre de riesgo es 6% y que el rendimiento esperado del portafolios
del mercado mundial es 12%, o sea Rf=6% y _ =12%, podemos calcular el rendimiento
esperado de las acciones as:

= + ( )

= 6 + (12 6)(0.8) = . %
A la luz de una medida beta mundial relativamente baja de 0.8, los inversionistas necesitarn
un rendimiento menor de las acciones con la integracin que con la segmentacin.

DIFIERE EL COSTO DE CAPITAL ENTRE LOS PASES?

Indica naturalmente que los mercados de capital no estn enteramente integrados.

McCauley y Zimmer (1994) ofrecen una comparacin directa del costo de capital entre cuatro
grandes pases: Alemania, Japn, Reino Unido y Estados Unidos.

Obtienen el costo del capital en trminos reales despus de ajustar la tasa de inflacin.

El costo de la deuda se mide como la tasa real de inters despus de impuestos que se
impone a los prestatarios corporativos no financieros.

Primero calcularon las verdaderas ganancias econmicas, ajustndola de acuerdo con

algunas distorsiones como depreciacin, utilidades de inventario y tenencia cruzada de
acciones. Despus, compararon las ganancias semejantes a nivel internacional con la
capitalizacin respectiva en el mercado nacional.
 Costo de capital

Se nota claramente que el de las compaas japonesas fue mucho menor que en los otros
tres pases, especialmente en el periodo 1986-1989. Sin embargo, vale la pena sealar que
los costos de las cuatro naciones convergieron en la dcada de 1990.
Razones de valor de pasivo/capital contable

En el grafico se muestra la tendencia de la estructura de capital, medida por la razn del valor
deuda a capital. Alemania y Japn tienen razones ms elevadas que Estados Unidos y el
Reino Unido.

Tradicionalmente el sector bancario de ambos pases ha influido mucho ms en el

financiamiento corporativo que los mercados de valores. Segundo, ambas naciones podran
mantener altos niveles de endeudamiento sin exponerse demasiado al riesgo de
incumplimiento, pues los bancos que a menudo pertenecen al mismo giro de negocios
(keiretsu) tienen bonos y acciones de ellas.

La ventaja de las compaas alemanas proviene en su mayor parte del financiamiento barato
y a corto plazo; en cambio, la de las compaas japonesas proviene de costos bajos de la
deuda y del capital.

Costo real de los fondos despus de impuestos

En los mercados perfectos las empresas no muestran preferencia por obtener fondos en el
extranjero o en su pas. Por el contrario, en los mercados imperfectos el financiamiento
internacional puede reducir el costo del capital.

APLICACIN DE UN CASO:

Novo Industri A/S es una multinacional danesa que controla aproximadamente 50% del
mercado mundial de las enzimas industriales. Elabora tambin productos mdicos, como la
insulina, entre otros.

A finales de la dcada de 1970, los directivos decidieron que haba que recurrir a los mercados
internacionales de capital para financiar el crecimiento futuro. No era posible conseguir los
fondos necesarios exclusivamente del mercado de valores dans, que es relativamente
pequeo y de escasa liquidez.

Adems, pensaban que Novo enfrentaba un costo de capital mayor que el de sus
competidores principales: Eli Lilly y Miles Lab, a causa de la naturaleza del mercado
segmentado de valores dans.

Decidieron por eso internacionalizar el costo de capital con tal de acceder a otras fuentes y,
al mismo tiempo, reducir ese costo.

En un principio aumentaron el nivel de revelacin de la informacin financiera y tcnica; luego,

en 1978, emitieron eurobonos y cotizaron las acciones en la Bolsa de Londres. Como una
extensin de sus metas, decidieron patrocinar un recibo de depsito estadounidense que
permitira a inversionistas de ese pas comprar acciones de la compaa con dlares y no con
coronas danesas.

Las experiencias de Novo Industri nos dan la siguiente leccin: las compaas que operan en
un mercado nacional de capitales pequeo y segmentado logran acceso a capital fresco y
aminoran el costo cotizando sus acciones en los grandes mercados de capital lquido como
las bolsas de Nueva York y Londres.
COTIZACIN DE ACCIONES EN EL EXTRANJERO

La cotizacin de las acciones en el extranjero ofrece un beneficio potencial a las empresas;

de ah la excelente acogida que ha recibido entre las grandes corporaciones.

Sarkissian y Schill (2004) ofrecieron en su anlisis geogrfico de las cotizaciones cruzadas.

En 1998 periodo que comprende su estudio haba 2 251 cotizaciones. Observan que en
cierto modo las empresas prefieren cotizar en los mercados vecinos.

En trminos generales, una compaa se beneficia as con la cotizacin de sus acciones a

nivel mundial:

Puede ampliar su base de inversionistas, con lo cual elevar el precio de las acciones
y reducir el costo del capital.
La cotizacin cruzada crea un mercado secundario para sus acciones, lo cual permite
recabar ms fcilmente capital fresco en los mercados extranjeros.
La cotizacin cruzada mejora la liquidez de sus acciones.
La cotizacin cruzada aumenta la visibilidad del nombre de la compaa y sus
productos en el mbito mundial.
Con las acciones puede obtener moneda de adquisicin para comprar
multinacionales.
La cotizacin cruzada mejora el gobierno y la transparencia de la empresa.

El punto 6 merece una amplia explicacin:

Pongamos el caso de una compaa ubicada en un pas donde los derechos de los
accionistas no estn bien protegidos y donde los accionistas controladores (familias
fundadoras y grandes inversionistas) obtengan importantes beneficios personales, como
prestaciones, sueldos inflados, bonos y hasta el producto de robos, debido a que tienen el
control de la compaa.

Una vez que se inscribe en la Bolsa de Nueva York (NYSE), en la Bolsa de Londres (LSE) o
en otros mercados cambiarios que imponen normas estrictas de revelacin y de cotizacin,
tal vez ya no puedan seguir desviando recursos corporativos en su beneficio.

Esto significa que si una transnacional no necesita conseguir capital, quiz no opte por cotizar
en Estados Unidos, pues entonces los accionistas podrn continuar obteniendo beneficios
personales.

En un trabajo Lang, Lins y Miller (2003) demuestran que la cotizacin cruzada puede
acrecentar el valor de una firma, mejorando as su entorno general de la informacin.

En concreto, demuestran que las multinacionales que realizan la cotizacin cruzada en las
bolsas de Estados Unidos reciben mayor cobertura por parte de los analistas, adems de que
logran un pronstico ms exacto referente a sus ganancias futuras en comparacin con las
empresas que no tienen cotizaciones cruzadas.

A pesar de los beneficios potenciales, no todas las compaas recurren a la cotizacin

mundial debido a los costos.

Cuesta mucho cumplir las normas de revelacin y los requisitos para cotizar impuestos
por las bolsas internacionales y por las autoridades reguladoras.
 Una vez que las acciones de una compaa se negocian en esos mercados, queda
expuesta a la volatilidad procedente de ellos.
Cuando las acciones de la compaa se ponen a disposicin de extranjeros, stos
podran adquirir un volumen de control y mermar el que ejerce la compaa.

La revelacin es al parecer la barrera ms importante en la cotizacin internacional. La

adaptacin a las normas contables de Estados Unidos requisito de la U.S. Security and
Exchange Commission (SEC) constituye la barrera ms onerosa de las multinacionales que
desean cotizar en la Bolsa de Nueva York.

En una exhaustiva encuesta basada en las obras acadmica dedicadas a las

decisiones corporativas sobre acciones cruzadas, Karolyi (1996) seala, entre otras
cosas, lo siguiente:
el precio de las acciones reacciona favorablemente a las cotizaciones internacionales;
el volumen total negociado tras la inscripcin aumenta por lo regular y, muchas veces,
tambin el del mercado nacional;
se observa un mejoramiento global de la liquidez en estas operaciones;
la exposicin accionaria al riesgo del mercado nacional disminuye de modo
considerable y est ligada a un pequeo incremento del riesgo del mercado global;
las cotizaciones internacionales produjeron una reduccin neta del costo del capital
contable de una base de 114 puntos en promedio y
las estrictas normas de revelacin son el principal obstculo de la cotizacin en el
exterior.

Fijacin del precio de los activos de capital en cotizaciones cruzadas

En esta seccin vamos a explicar un modelo de fijacin de precio de los activos

internacionales (MFPAI), en un mundo donde algunos pueden negociarse a nivel mundial, no
as otros.

Para facilitar la exposicin, supondremos que los activos de cotizacin cruzada son activos
negociables a nivel internacional y que el resto son activos no negociables a nivel
internacional.

En este contexto conviene rehacer la frmula CAPM. Teniendo en cuenta la definicin de

beta, la ecuacin puede reexpresarse as:

= + [( )/( )]( , )
como igual a AMM

donde AM es una medida de la aversin al riesgo agregada de todos los inversionistas y

donde M es el valor agregado de mercado del portafolios. Con estas definiciones, la ecuacin
puede reexpresarse as:

= + ( , )
La ecuacin indica que, dada la medida de aversin al riesgo agregada, la tasa de rendimiento
esperada de un activo aumenta a medida que crece su covariancia con el portafolio del
mercado.
Antes de hablar del MFPAI en la cotizacin cruzada, vamos a describir el mecanismo de
fijacin del precio del activo con una segmentacin e integracin completa como casos
tpicos.

Supongamos que hay dos pases en el mundo: el nacional y el extranjero.

En un mercado de capitales totalmente segmentado, donde los activos no se negocien a nivel

internacional, se les fijar el precio atendiendo al riesgo pas sistemtico.

Efecto de las restricciones a la propiedad del capital extranjero

Las compaas tienen incentivos para internacionalizar la estructura de su propiedad para

reducir, as, el costo del capital, y aumentar al mismo tiempo su valor de mercado; asimismo,
les preocupa ceder el control corporativo a los extranjeros.

Por eso, los gobiernos en los pases desarrollados y en vas de desarrollo imponen
restricciones a la propiedad porcentual mxima de las firmas locales en manos de los
extranjeros.

En naciones como India, Mxico y Tailandia se les permite comprar un mximo de 49% de
las acciones de ellas. La intencin es asegurarse de que no adquieran la mayor parte de los
intereses en la propiedad. Francia y Suecia imponan restricciones ms rigurosas de un lmite
de 20%. En Corea se permita hasta hace poco poseer apenas 20% de las acciones.

En Suiza una compaa local puede emitir dos diferentes clases de acciones: al portador y
registradas. A los extranjeros se les permite comprar slo las primeras. De manera similar,
las compaas chinas emiten acciones A y B, pero los extranjeros pueden adquirir slo las
segundas.

Fenmeno de fijacin de precios al mercado

Supongamos que a los extranjeros si se les permitiera les gustara comprar 30% de una
firma coreana, pero tan slo pueden comprar a lo sumo 20%, debido a las restricciones
impuestas a los extranjeros. Como la restriccin logra limitar la propiedad extranjera, tanto
los inversionistas de otros pases como los del pas anfitrin enfrentan distintos precios de las
acciones.

En otras palabras, pueden tener un precio dual, o bien, el fenmeno de precio de mercado,
debido a las restricciones legales.

APLICACIN DE UN CASO

Nestl

La mayora de las compaas suizas registradas en la bolsa tienen hasta tres clases de
acciones comunes: (1) acciones registradas, (2) acciones al portador con derecho de voto y
(3) acciones al portador sin derecho de voto. Hasta hace poco no se permita a los extranjeros
adquirir las primeras; tan slo podan adquirir las acciones al portador. Las acciones
registradas estaban reservadas a los ciudadanos suizos.

En el caso de Nestl, una conocida multinacional suiza que recibe de los mercados mundiales
ms de 95% de sus ingresos, las acciones registradas representaban cerca del 68% de los
votos en circulacin. Ello significa que era prcticamente imposible que los extranjeros
adquirieran el control de la firma. Sin embargo, el 17 de noviembre de 1988, Nestl dio a
conocer que levantara la prohibicin. Hizo el anuncio despus que la Bolsa de Valores de
Zurich cerr.

El consejo de administracin justific su decisin con dos razones. Primero, pese a que sus
actividades eran multinacionales, por un lado conservaba una estructura muy nacionalista de
la propiedad. Por el otro, realizaba adquisiciones de alto perfil en el exterior como Rowntree
(Reino Unido) y Carnation (Estados Unidos). Por eso, sus prcticas fueron criticadas por
considerarlas injustas e incompatibles con los principios del libre mercado.

Nestl pens en remediar este problema. Segundo, comprenda que la prohibicin de que los
extranjeros tuvieran acciones registradas haba elevado el costo del capital, lo cual, a su vez,
haba incidido negativamente en su posicin competitiva dentro del mercado mundial.

Como se observa en la ilustracin 17.12, antes de levantar la prohibicin, las acciones al

portador (con derecho a voto) se negociaban aproximadamente al doble del precio de las
acciones registradas. Ello indica que los extranjeros deseaban tener ms de las que se
permitan, una vez eliminadas las restricciones. Sin embargo, cuando la prohibicin fue
abolida, el precio de ambos tipos de acciones convergi de inmediato: el de las acciones al
portador disminuy 25% y el de las acciones registradas creci 35%.

Ya que estas ltimas representaban cerca de dos terceras partes del total de las acciones
con derecho a voto, el valor total de mercado de Nestl aument mucho cuando
internacionaliz totalmente su estructura de propiedad. Eso significa que el costo de capital
contable decreci en forma importante.

Hietala (1989) observ el fenmeno del precio de mercado en el de las acciones finlandesas.

Las firmas acostumbraban emitir acciones con restricciones y sin ellas, en que los extranjeros
podan comprar slo las segundas. stas constituan a lo sumo 20% del total de una empresa
finlandesa. Debido a esta restriccin legal, si un extranjero quera ms de 20% de una de
ellas, poda haber dualidad de precios. En efecto, Hietala descubri que en general las
empresas finlandesas mostraban el fenmeno de precio de mercado: las acciones no
restringidas se negociaban aproximadamente con una prima de 15% a 40% en relacin con
las acciones restringidas. En los ltimos aos, Finlandia aboli por completo las restricciones
impuestas a los extranjeros.
Fijacin de precio a los activos en las restricciones de la propiedad a los extranjeros.

Veremos de una manera formal cmo el precio de equilibrio de los activos se calcula cuando
los extranjeros estn sujetos a las restricciones referentes a la mxima propiedad
proporcional en las compaas locales.

Los inversionistas del pas anfitrin no pueden tener ms que cierto porcentaje de acciones
de una transnacional; en cambio, a los inversionistas del pas husped no se les prohbe en
absoluto en el pas anfitrin.

Supuestos:

Hay dos pases en el mundo: el anfitrin y el husped.

El pas husped impone una restriccin a la propiedad de los inversionistas del pas
anfitrin, pero
ste no toma medidas equivalentes.

Como suponemos que no se impone restriccin alguna a las acciones locales, un mismo
activo local tiene precio idntico para los inversionistas de ambos pases, precio que es igual
al precio de un mercado perfecto de capitales. En el caso de los activos locales, prevalece la
ley de un precio. Sin embargo, sigue vigente el fenmeno de precio de mercado en las
acciones de los extranjeros.

El modelo de fijacin de precios a los activos internacionales en un mercado mundial de

capitales totalmente integrado.

A los activos del pas anfitrin se le fijar el precio conforme a la ecuacin

1 = + ( , )
Se proceder de modo distinto con las acciones de los extranjeros, segn que el inversionista
provenga:

De otro pas. - recibirn un descuento a partir del precio del mercado perfecto.

Del pas anfitrin. - pagar una prima mayor del precio del mercado perfecto, que debera
prevalecer cuando no haya restricciones.

Ello significa que los inversionistas locales necesitarn un rendimiento ms bajo de las
acciones del pas husped que los extranjeros.

Eun y Janakiramanan (1986) ofrecen las siguientes soluciones a las tasas de equilibrio del
rendimiento del activo internacional i, segn las perspectivas del inversionista del pas
anfitrin y del pas husped, respectivamente:

= + ( , ) ( )[( , ) ( , )]
donde representa la fraccin de la i-sima transnacional que se permite poseer a los
inversionistas del pas anfitrin, contados en su totalidad.

= + ( , ) + [(1 ) ][( , ) ( , )]
El portafolio S designa el portafolio de sustitucin, que es el de los activos del pas anfitrin,
el cual est ms correlacionada con el portafolios F del mercado extranjero. Por lo tanto, el
portafolios S puede considerarse el sustituto casero ptimo del portafolios F.

En el modelo anterior, las tasas de equilibrio de rendimiento dependen esencialmente de la

severidad de la restriccin a la propiedad (d) y de la capacidad de los inversionistas del pas
anfitrin para reproducir el portafolios del mercado internacional utilizando sus activos
nacionales, que se mide por el riesgo puro del mercado internacional, Cov(Ri, RF) - Cov(Ri,
RS).

En el caso especial en que el portafolios S sustituya perfectamente al portafolios F del

mercado internacional, tendremos Cov(Ri, RF) = Cov(Ri, RS).

Entonces, al activo internacional se le fijar el precio como si los mercados mundiales de

capital estuviesen totalmente integrados desde la perspectiva de ambos inversionistas, aun
cuando est vigente una restriccin a la propiedad.

No obstante, por lo regular los inversionistas del pas anfitrin pagarn una prima por los
activos internacionales (es decir, aceptan una tasa de rendimiento ms baja que la del
mercado perfecto de capitales) en la medida que no pueden reproducir exactamente el
portafolios del mercado internacional utilizando activos locales.

En cambio, los inversionistas del pas husped recibirn un descuento, es decir, una tasa
ms alta que la del mercado perfecto.

La estructura financiera de las subsidiarias

Uno de los problemas de los administradores financieros de las multinacionales es cmo

determinar la estructura financiera de las subsidiarias en el extranjero.

En opinin de Lessard y Shapiro (1984), hay tres formas de hacerlo:

1. Cumplir con la norma de la compaa matriz.

2. Satisfacer la norma del pas donde opera la subsidiaria.

3. Adaptarse con prudencia para aprovechar las oportunidades de reducir los impuestos, los
costos financieros y los riesgos, sacando adems partido de las imperfecciones del mercado.

El mtodo que se adopte depender principalmente de si la compaa matriz es responsable

de las obligaciones financieras de su subsidiaria y en qu medida.

Cuando tiene plena responsabilidad, no importa la estructura financiera independiente de la

subsidiaria; lo que importa es la de ella. Cuando la matriz tiene una responsabilidad legal y
moral, los acreedores estudiarn el estado financiero de la compaa matriz, no el de la
subsidiaria.

La estructura financiera de la subsidiaria cobra importancia en dos casos:

Si la compaa matriz est dispuesta a que su subsidiaria incumpla o

Es difcil hacer valer en el extranjero la garanta que aqulla ofrece respecto a las
obligaciones financieras de la subsidiaria.
Entonces, los acreedores potenciales analizarn a fondo el estado financiero de la subsidiaria
para determinar el riesgo de incumplimiento. De ah la necesidad de que la subsidiaria escoja
su estructura financiera que le permita atenuar dicho riesgo, junto con sus costos financieros.

En realidad, la compaa matriz no puede permitir que la subsidiaria no pague sus deudas,
pues eso perjudicara de alguna manera sus operaciones en el mbito mundial. El
incumplimiento de una subsidiaria puede acabar con la reputacin de la matriz, acrecentar su
costo de capital y dificultar emprender proyectos futuros en la nacin donde ocurra el
incumplimiento.

He aqu una consecuencia inmediata de la obligacin legal y moral de la matriz para pagar
las deudas de la subsidiaria: la compaa matriz debera vigilar la situacin financiera de sta
y cerciorarse de que sus dems aspectos financieros no sufran las consecuencias de la
estructura financiera de la subsidiaria.

Lo que en verdad importa es el impacto secundario que la estructura financiera de la

subsidiaria tendr en la estructura financiera global de la compaa matriz. De ah la
necesidad de seleccionar una estructura para la subsidiaria que permita reducir al mnimo el
costo de capital de la compaa matriz.

En sntesis, por ser la compaa matriz responsable legal y/o moralmente de las obligaciones
financieras de su subsidiaria, habr de seleccionar la estructura financiera de esta ltima,
teniendo presente el efecto que ello tendr en su estructura financiera global. Sin embargo, a
la subsidiaria deber permitrsele aprovechar las oportunidades de financiamiento que
ofrezca el pas anfitrin, pues contribuye a alcanzar la meta de disminuir al mnimo el costo
de capital de la compaa matriz. En caso necesario, sta puede ajustar su estructura
financiera para obtener la estructura financiera global ptima.
BIBLIOGRAFA:

o KOZIKOWSKI Z., Finanzas Internacionales, McGraw Hill, 4ta Edicin,

Mxico, 2000

o KRUGMAN, P. y OBSTFELD, M. Economa Internacional, McGraw Hill.

(1993)

o SALVATORE,D., Internacional Economics,Prentice Hall, Englewood Cliffs,

1995

LINKOGRAFA:

http://ingenieriacomercial2010.blogspot.com/2010/12/resumen-paridad-de-las-
tasas-de-interes.html
http://www.buenastareas.com/ensayos/Paridad-En-Las-Tasas-De-
Interes/1131354.html
http://www.eumed.net/librosgratis/2009a/502/Paridad%20del%20interes%2
0cobertura%20y%20Condicion%20Abierta%20de%20Fisher.htm
http://sistemafinancierointernacionaldaniela.blogspot.com/2012/10/paridad-de-
las-tasas-de-interes.html
http://www.auladeeconomia.com/articulos10.htm
http://www.slideshare.net/crobles14/finanzas-internacionales-2019959