Proyectos Agroindustriales

2017
Semestre I

Material de uso:
Arz, Jorge Rojas; Florencia Roca. Evaluacin de
Proyectos para Emprendedores (Spanish Edition).
Amazon Kindle Publishing. Kindle Edition.
Captulo 1 ..Seguir nuestras recomendaciones: tendr que proyectar (e.
g. adivinar) las ventas de su negocio, estimar sus costos, hacer
una lista de activos, evaluar el riesgo, compararse con
negocios similares. Todo eso para volver un da a revisar su
plan de negocios y que le cause risa. Mira cmo pensaba en
aquel momento!..

Arz, Jorge Rojas; Florencia Roca

Forma de ordenar las planillas de clculo
1. Resumen ejecutivo: Informacin de los de los principales supuestos, una
sntesis de las proyecciones de flujos de caja y valor agregado, y por supuesto las
conclusiones finales.

2. Supuestos: Van todos los inputs (entradas), por ejemplo la tasa de inters, la
tasa impositiva, el riesgo pas. De esta hoja salen todos los valores necesarios
para el clculo.

3. Dems clculos.
Mapa financiero del proyecto
Desde el punto de vista financiero, hemos separado el estudio del
proyecto en 5 etapas:

Primer paso: Proyecte el flujo de caja libre

Segundo Paso: Calcule el WACC
Tercer paso: Descuente los flujos a valor presente
Cuarto paso: Aplique criterios de valuacin
Quinto paso: Complemente su anlisis con estudios adicionales.
 Proyectar el Free cash Flow
Si yo quiero invertir dinero es para ganar dinero!
WACC
El dinero Cuesta!!!!

Descuente los flujos a valor presente

Aplique Criterios de Evaluacin

VPN= =1 (1+)
VPN

TIR TIR= ,


=0
(1 + )
=1

EVA= =1 (1+)

y finalmente, completar el anlisis con estudios adicionales

Variables Sensibilidad Simulacin Escenarios
Captulo 2
Para producir un crecimiento econmico real en la
riqueza de sus accionistas, las utilidades retenidas de
una empresa deben invertirse en proyectos con VPN
positivo.

Arz, Jorge Rojas; Florencia Roca

Empecemos con las matemticas
financieras

Ms que una frmula, recuerda el concepto de retorno

o rendimiento = beneficio inversion.

Arz, Jorge Rojas; Florencia Roca

Cul es el valor futuro de una anualidad de OJO
$250 durante 5 aos cuyo primer flujo ocurre Otra forma
dentro de un ao, a una tasa de inters del El t y el r deben
fv= (1 + )
12%? estar en la misma
0 1 2 3 4 5
250.00
unidad (aos, meses):
1. Valor Futuro de una Anualidad:
250 280.00

(1 + ) 1 250 313.60 Anual: fv= (1 + )
= 250 351.23
250 393.38
1588.21
Semestral:
FV= Valor a Encontrar
CF= $ 250.00 VF= $ 1,588.21 fv= (1 + 2)2
r= 12%
t= 5
Trimestral:

fv= (1 + 4)4
Una anualidad es un (mismo) flujo constante, que se repite por
un nmero finito de perodos. (Fv= Future value) Mensual:
?

fv= (1 + 12)12
$CF $CF $CF $CF $CF
Diario:
365
fv= (1 + )
365

De forma general:

fv= (1 + )
0 1 2 3 4 5 . t
Siendo t= 1 ""
Importante: primer flujo ocurre un periodo despus del momento 0
Cul es el valor presente de una anualidad de $250 durante 5
aos cuyo primer flujo ocurre dentro de un ao, a una tasa de Otra forma
descuento del 12%?

=
2. Valor Presente de una Anualidad: (1 + )
1 0 1 2 3 4 5
1
(1 + ) 223.21 250
= 199.30 250
177.95 250
PV= Valor a Encontrar 158.88 250
$ 141.86 250
CF= 250.00 PV= $ 901.19
901.20
r= 12%
t= 5

Una anualidad es un (mismo) flujo constante, que se repite por OJO

un nmero finito de perodos. (Pv= Present value)

? $CF $CF $CF $CF $CF $CF

El t y el r deben
estar en la misma
unidad (aos, meses).

0 1 2 3 4 5 . t

Importante: primer flujo ocurre un periodo despus del momento 0

 1
Cul es el valor presente de una perpetuidad de $250, cuyo 1
(1 + )
primer flujo ocurre dentro de un ao, descontada al 12%? =

3. Valor Presente de una Perpetuidad: t tiende al

0
CF 1
VP Perpetuidad 1
r (1 + )
=
VP= Valor a encontrar
$
CF= 250.00 VP= $ 2,083.33
r= 12%

Una perpetuidad es un flujo constante, pero continua de manera OJO

constante, perpetua.

? $CF $CF $CF $CF $CF $CF

Es ha perpetuidad ,
como el dinero que
recibes por el alquiler de
alguna maquinaria o
infraestructura.

El t y el r deben
0 1 2 3 4 5 . estar en la misma
unidad (aos, meses).
Importante: primer flujo ocurre un periodo despus del momento 0
Cul es el valor presente de una perpetuidad creciente de $250, cuyo primer
flujo ocurre dentro de un ao, descontada al 12% y que crece al 3% anual?
4. Valor Presente de una Perpetuidad Creciente:

Una perpetuidad CRECIENTE es un flujo constante, que

= contina de manera indefinida y perpetua con un
( ) incremento porcentual en cada flujo (igual a la tasa g de
crecimiento).
VP= Valor a encontrar
$
CF= 250.00 VP= $ 2,777.78
r= 12%
g= 3%

$ (1 + %)4
$ (1 + %)3
OJO
2
$ (1 + %)

? $
$ (1 + %)1
%g debera estar
entre 0 y 5%.

El t y el r deben
estar en la misma
unidad (aos, meses).
0 1 2 3 4 5 .

Importante: primer flujo ocurre un periodo despus del momento 0

Cul es el valor presente de una perpetuidad de $250, cuyo
primer flujo ocurre al final del ao 5, descontada al 12%?

5. Valor Presente de una Perpetuidad que ocurre en t > 1

OJO

La perpetuidad inicia el
ao 5 y sin crecimiento.
=

r= 12%
El t y el r deben
estar en la misma
0 1 2 3 4 5 unidad (aos, meses).
$ 250.00

VP1= $ 2,083
$
VPfinal= 1,324.00
1
=
(1 + )
Examen prctico la
siguiente semana.
 Examen prctico 01
P1: Cul es el valor presente de una anualidad de $500 durante 6 aos cuyo primer
flujo ocurre dentro de un ao, a una tasa de descuento del 10%?
Aos
0 1 2 3 4 5 6
500 500 500 500 500 500

P2: En el cuadro siguiente se muestra el flujo de un proyecto. Calcular el valor

presente total considerando que a partir del ao 6 inicia un flujo perpetuo con
crecimiento de 3% anual Cul es el valor presente de este flujo calculado a una tasa
de descuento del 15%?.
Aos
0 1 2 3 4 5 6 .
500 550 560 570 585 600 . 600
 Examen prctico 01
P1: Cul es el valor presente de una anualidad de $500 durante 6 aos cuyo primer
flujo ocurre dentro de un ao, a una tasa de descuento del 10%?
Aos
0 1 2 3 4 5 6
PV1 454.55 500
PV2 413.22 500
PV3 375.66 500
+
PV4 341.51 500
PV5 310.46 500
PV6 282.24 500
PVt 2177.63

1
1
(1 + )
=

1
1
(1 + 0.10)6
= 500
0.10
 Examen prctico 01
P2: En el cuadro siguiente se muestra el flujo de un proyecto. Calcular el valor
presente total considerando que a partir del ao 6 inicia un flujo perpetuo con
crecimiento de 3% anual Cul es el valor presente de este flujo calculado a una tasa
de descuento del 15%?.

Aos
0 1 2 3 4 5 6 .
500 550 560 570 585 600 . 600
PV 0 434.7826087 415.879017 368.2090902 325.89935 290.8483901 2485.883676
PVt 4321.502132

500 550 560 570 585 600

(1 + 0.15)1 (1 + 0.15)2 (1 + 0.15)3 (1 + 0.15)4 (1 + 0.15)5 (1 + 0.15)5 0.15 0.03

Captulo 3
Lo ms sencillo es lo que funciona.

Clases en MERVAL
Criterios de decisin de inversin

1. Valor Presente neto (Net present value - NPV)

Es una mtrica muy usada para valuar inversiones. Es el resultado de la suma de los valores
descontados de los flujos de un proyecto y la inversin inicial.

Donde:

=
=
r= tasa de descuento (tasa de corte)
(1 + ) n= nmero de perodos
=1

Es necesario diferenciar entre Valor Presente y Valor Presente neto (Net present value - NPV)

Reglas de Inversin para VPN:

1. Invertir si el VPN >0

2. No invertir si el VPN<0
1. Valor Presente neto (Net present value - NPV)

En el siguiente ejercicio veremos el flujo para un inversin de 375000 USD durante 5 aos a una
tasa de 15% anual.
FLUJOS DE CAJA en los perodos:

Tasa de Descuento: 15%

Factor de descuento
0 1 2 3 4 5
($375,000) $100,000 $125,000 $150,000 $175,000 $200,000
1
Factor de Descuento: 1.000 0.870 0.756 0.658 0.572 0.497 (1 + )
Valor Presente de los Flujos: ($375,000) $86,957 $94,518 $98,627 $100,057 $99,435

Suma de VPs $479,594

VPN $104,594

El valor presente de los flujos que genera la inversin es mayor que la misma inversin

479,594 > 375,000

Por lo tanto el VPN es POSITIVO
104,594
1. Valor Presente neto (Net present value - NPV)

En consecuencia, cuando se estima un Valor Presente Neto, y el mismo es:

Positivo: Significa que los flujos futuros valen ms (hoy) de lo que cuestan
(hoy). En nuestro ejemplo:

$479,594>$375,000.

Negativo: Significa que los flujos futuros valen menos (hoy) de lo que
cuestan (hoy)

Cero: Significa que los flujos valen (hoy) lo mismo de lo que cuestan
(hoy)
Criterios de decisin de inversin

2. ndice de Rentabilidad (Profitability Index PI)

Es una mtrica que, ha diferencia del VPN, nos indica la creacin de valor econmico en trminos
relativos.

= =1+

El poder de esta mtrica es que nos indica de forma clara el Valor Presente (hoy) de cada unidad
monetaria invertida (hoy)

479,594
= = 1.28
375,000

104,594
= 1 + = 1.28
375,000

Por cada 1 USD invertido hoy el proyecto me devolver un valor hoy de 1.28 USD.
Criterios de decisin de inversin

2. ndice de Rentabilidad (Profitability Index PI)

Reglas de Inversin para PI:

1. Invertir si PI > 1

2. No invertir si PI < 1

Recordar que: EL VPN ES UNA MEDIDA DE CREACIN DE VALOR EN TRMINOS

ABSOLUTOS (DLARES) Y EL PI EN TRMINOS RELATIVOS (DLARES OBTENIDOS
A VALOR HOY ENTRE DLARES INVERTIDOS HOY).
Criterios de decisin de inversin

3. Tasa Interna de Retorno (TIR)

Es la tasa (r%) que hace al Valor Presente de los flujos del proyecto igual a la inversin. En trminos
sencillos el VPN igual a Cero.

=
= 0
(1 + ) (1 + )
=1 =1

Para calcular la TIR podemos hacer:

1. Prueba y error, cambiando manualmente la tasa de descuento que haga el VPN=0

2. Usando la frmula de hojas electrnicas (IRR o TIR), sin olvidar seleccionar flujos no
descontados.

3. Usar las herramientas como Goal Seek o Solver del software de hoja electrnica
Criterios de decisin de inversin

3. Tasa Interna de Retorno (TIR)

Tasa de Descuento: 15%

0 1 2 3 4 5
($375,000) $100,000 $125,000 $150,000 $175,000 $200,000

Tasa Interna de Retorno 25%

Regla de inversin para la TIR:

1. Invertir si TIR>r

2. No invertir si TIR < r

 Criterios de decisin de inversin

3. Tasa Interna de Retorno (TIR)

Uso de la funcin GOAL SEEK de Excel (pestaa DATOS, botn ANLISIS DE HIPTESIS, opcin
BUSCAR OBJETIVO)

Excel no
reconoce
perpetuidades!
 Criterios de decisin de inversin

4. Reflexiones sobre el VPN y la TIR

0 1 2 3 4 5
($375,000) $100,000 $125,000 $150,000 $175,000 $200,000 Perfil del VPN
500000
VPN Tasa $138,242 12.500% ($5,284) 25.500% ($94,369) 38.500%
$375,000 0.000% $131,229 13.000% ($9,506) 26.000% ($97,085) 39.000%
$362,652 0.500% $124,362 13.500% ($13,653) 26.500% ($99,759) 39.500%
$350,600 1.000% $117,636 14.000% ($17,725) 27.000% ($102,390) 40.000% 400000
$338,837 1.500% $111,048 14.500% ($21,726) 27.500% ($104,981) 40.500%
$327,353 2.000% $104,594 15.000% ($25,655) 28.000% ($107,532) 41.000%
$316,140 2.500% $98,271 15.500% ($29,516) 28.500% ($110,043) 41.500% 300000
$305,190 3.000% $92,074 16.000% ($33,309) 29.000% ($112,516) 42.000%
$294,496 3.500% $86,002 16.500% ($37,036) 29.500% ($114,952) 42.500%

Valor Presente Neto

$284,049 4.000% $80,051 17.000% ($40,699) 30.000% ($117,350) 43.000%
$273,843 4.500% $74,217 17.500% ($44,299) 30.500% ($119,712) 43.500%
200000
$263,871 5.000% $68,498 18.000% ($47,837) 31.000% ($122,039) 44.000%
$254,125 5.500% $62,891 18.500% ($51,316) 31.500% ($124,330) 44.500%
$244,600 6.000% $57,393 19.000% ($54,735) 32.000% ($126,588) 45.000% 100000
$235,289 6.500% $52,002 19.500% ($58,096) 32.500% ($128,812) 45.500%
$226,186 7.000% $46,714 20.000% ($61,401) 33.000% ($131,004) 46.000%
$217,286 7.500% $41,528 20.500% ($64,652) 33.500% ($133,163) 46.500%
0

$208,582 8.000% $36,440 21.000% ($67,848) 34.000% ($135,291) 47.000%

3.000%

6.000%

9.000%
0.000%
1.500%

4.500%

7.500%

12.000%
10.500%

13.500%
15.000%
16.500%
18.000%
19.500%
21.000%
22.500%
24.000%
25.500%
27.000%
28.500%
30.000%
31.500%
33.000%
34.500%
36.000%
37.500%
39.000%
40.500%
42.000%
43.500%
45.000%
46.500%
48.000%
49.500%
$200,069 8.500% $31,448 21.500% ($70,991) 34.500% ($137,388) 47.500%
$191,741 9.000% $26,551 22.000% ($74,083) 35.000% ($139,454) 48.000%
$183,595 9.500% $21,745 22.500% ($77,124) 35.500% ($141,491) 48.500% -100000
$175,624 10.000% $17,028 23.000% ($80,116) 36.000% ($143,498) 49.000%
$167,824 10.500% $12,399 23.500% ($83,059) 36.500% ($145,477) 49.500%
$160,190 11.000% $7,856 24.000% ($85,955) 37.000% ($147,428) 50.000% -200000
$152,718 11.500% $3,395 24.500% ($88,805) 37.500% ($149,351) 50.500%
$145,403 12.000% ($984) 25.000% ($91,609) 38.000% ($151,247) 51.000%
Criterios de decisin de inversin

4. Reflexiones sobre el VPN y la TIR

Que ocurre cuando se tiene dos decisiones para invertir, como en el caso de las soluciones A y B
para un proyecto.
Tasa Descuento 10%

Flujos de Venta de Locales

0 1 2 3 4 PI
$(100,000) $50,000 $50,000 $50,000 $50,000 1.58
Factor Descuento 0.9091 0.8264 0.7513 0.6830
VP $45,454.55 $41,322.31 $37,565.74 $34,150.67

VPN $58,493.27
TIR 34.90%

Flujos de Venta de Oficinas

0 1 2 3 4 PI
$(400,000) $170,000 $170,000 $170,000 $170,000 1.35
Factor Descuento 0.909090909 0.826446281 0.751314801 0.683013455
VP $154,545.45 $140,495.87 $127,723.52 $116,112.29

VPN $138,877.13
TIR 25.21%
 Criterios de decisin de inversin

4. Reflexiones sobre el VPN y la TIR

Que ocurre cuando se tiene dos decisiones para invertir, como en el caso de las soluciones A y B
para un proyecto.
tasa desc VPN Loc VPN oficinas 25% $18,080 $1,472 $350,000
0% $100,000 $280,000 26% $16,009 $(5,568)
1% $95,098 $263,334 27% $14,000 $(12,401)
$300,000
2% $90,386 $247,314 28% $12,048 $(19,035)
3% $85,855 $231,907 29% $10,153 $(25,479)
4% $81,495 $217,082 30% $8,312 $(31,739) $250,000
5% $77,298 $202,812 31% $6,523 $(37,822)
6% $73,255 $189,068 32% $4,784 $(43,736) $200,000
7% $69,361 $175,826 33% $3,092 $(49,486)
8% $65,606 $163,062 34% $1,448 $(55,078)
$150,000
9% $61,986 $150,752 35% $(153) $(60,519)
10% $58,493 $138,877 36% $(1,710) $(65,813) V
11% $55,122 $127,416 37% $(3,226) $(70,967) P $100,000 Locales
12% $51,867 $116,349 38% $(4,701) $(75,984) N Oficinas
13% $48,724 $105,660 39% $(6,139) $(80,871)
$50,000
14% $45,686 $95,331 40% $(7,539) $(85,631)
15% $42,749 $85,346 41% $(8,903) $(90,269)
16% $39,909 $75,691 42% $(10,232) $(94,789) $-

10%

42%
12%
14%
16%
18%
20%
22%
24%
26%
28%
30%
32%
34%
36%
38%
40%

44%
46%
48%
50%
0%
2%
4%
6%
8%
17% $37,162 $66,350 43% $(11,528) $(99,196)
18% $34,503 $57,311 44% $(12,792) $(103,492) $(50,000)
19% $31,929 $48,560 45% $(14,024) $(107,683)
20% $29,437 $40,085 46% $(15,227) $(111,770)
21% $27,022 $31,875 47% $(16,400) $(115,759)
$(100,000)
22% $24,682 $23,919 48% $(17,544) $(119,651)
23% $22,414 $16,206 49% $(18,662) $(123,451) $(150,000)
24% $20,214 $8,727 50% $(19,753) $(127,160)
Tasa de Descuento
Criterios de decisin de inversin

4. Reflexiones sobre el VPN y la TIR

Que ocurre cuando se tiene dos decisiones para invertir, como en el caso de las soluciones A y B
para un proyecto.

En el ejemplo mostrado sobre los flujos de proyectos excluyentes que se pueden realizar en un
mismo terreno (locales u oficinas para venta). Cuando se realizan los criterios de valuacin
financiera (VPN y TIR) se tiene que la solucin B: venta de oficinas, tiene un VAN mayor al que la
solucin A: venta de locales, pero la TIR de la solucin A es mucho mayor al de la B. Qu
solucin tomar A o B? Solucin: Se elige el de mayor VPN por que:

La TIR asume que los flujos del proyecto se reinvertirn a esa tasa, lo que en muchas ocasiones
no es realista.

El VPN se calcula en base a la tasa del Costo de Oportunidad de los fondos, lo que es una premisa
ms realista.

La cifra de VPN muestra una cifra de ganancia, o incremento de riqueza, en dimensional

monetaria ($), mientras que la TIR es una tasa en dimensional porcentaje (%).
Criterios de decisin de inversin

4. Reflexiones sobre el VPN y la TIR

Que ocurre cuando se tiene dos decisiones para invertir, como en el caso de las soluciones A y B
para un proyecto.

En el ejemplo mostrado sobre los flujos de proyectos excluyentes que se pueden realizar en un
mismo terreno (locales u oficinas para venta). Cuando se realizan los criterios de valuacin
financiera (VPN y TIR) se tiene que la solucin B: venta de oficinas, tiene un VAN mayor al que la
solucin B: venta de locales, pero la TIR de la solucin A es mucho mayor al de la B. Qu
solucin tomar A o B? Solucin: Se elige el de mayor VPN por que:

La TIR no vara cuando se escala los proyectos.

VPN calculado a una tasa del 10%

0 1 2 3 4 VPN TIR
$(250) $80 $100 $120 $150 $98 25%

0 1 2 3 4 VPN TIR
$(25) $8 $10 $12 $15 $10 25%

0 1 2 3 4 VPN TIR
$(2.50) $0.80 $1.00 $1.20 $1.50 $1 25%
Criterios de decisin de inversin

5. Perodo de Repago (Payback Period)

Es una mtrica que indica el nmero de perodo necesarios para recuperar la inversin
(generalmente # de aos). Tiene varias debilidades:

No toma en cuenta el valor del dinero en el tiempo.

No toma en cuenta el riesgo del proyecto.
No toma en cuenta ni valora los flujos de caja posteriores a la recuperacin del proyecto.
No es una medida de rentabilidad.

FLUJOS DE CAJA en los perodos:

0 1 2 3 4 5
($375,000) $100,000 $125,000 $150,000 $175,000 $200,000

= $375,000 El perodo de repago es de 3

aos para el proyecto.
Criterios de decisin de inversin

5. Perodo de Repago Descontado (Discounted Payback Period)

Es una mtrica que indica el nmero de perodo necesarios para recuperar la inversin
(generalmente # de aos) tomando en cuenta los flujos descontados (actualizados). Al igual que el
Payback Period sigue adoleciendo de las mismas carencias analticas.
FLUJOS DE CAJA en los perodos:

Tasa de Descuento: 15%

0 1 2 3 4 5
($375,000) $100,000 $125,000 $150,000 $175,000 $200,000

Factor de Descuento: 1.000 0.870 0.756 0.658 0.572 0.497

Valor Presente de los Flujos: ($375,000) $86,957 $94,518 $98,627 $100,057 $99,435

El perodo de repago es de:

94,898
= $280,102 + 94,898 3 + = 3.95
100,057
 Examen prctico 02
Parte 1
Usted es un consultor. Un inversor le muestra unos cuadros donde estn los flujos de caja netos de dos
proyectos distintos y excluyentes. Le pide su consejo sobre qu proyecto debe ejecutar. Cul sera su
recomendacin? (Sugerencia: Haga una conclusin para cada criterio de decisin -VAN, TIR, PI- y una
conclusin general donde mencione claramente el proyecto a sugerir).

Proyecto A Proyecto B INDICADOR COMENTARIO

Tasa de Descuento 15% Tasa de Descuento 15% VPN El proyecto A tiene un VPN de 922
Inversin Inicial -5000 Tasa de crecimiento a perpetuidad 2% dlares y es mayor al VPN del Proyecto
Ao 1 -1500 Inversin Inicial -2500 B (VPN=498 dlares). Es casi el doble.

Ao 2 2000 Ao 1 -2000 TIR Ambos proyectos tiene un TIR mayor a

la rentabilidad exigida. EL proyecto A
Ao 3 3000 Ao 2 100
de 19.82% y el proyecto B de 16.17%.
Ao 4 3500 Ao 3 300
PI El proyecto B tiene mejor eficiencia,
Ao 5 3500 Ao 4 500 pero slo es por 0.02 dlares con
Ao 5 (inicia perpetuidad) 950 respecto al proyecto A.
Ao . Conclusin Es recomendable el proyecto A ya que
crea mucho ms valor y slo se
ejecuta en 5 aos.
Parte 1
Examen prctico 02
Usted es un consultor. Un inversor le muestra unos cuadros donde estn los flujos de caja netos de dos
proyectos distintos y excluyentes. Le pide su consejo sobre qu proyecto debe ejecutar. Cul sera su
recomendacin? (Sugerencia: Haga una conclusin para cada criterio de decisin -VAN, TIR, PI- y una
conclusin general donde mencione claramente el proyecto a sugerir).
Tasa de Descuento: 15% Tasa de crecimiento a
perpetuidad: 2%

0 1 2 3 4 5 Tasa de Descuento: 15%

Perpetuid
($5,000) ($1,500) $2,000 $3,000 $3,500 $3,500
ad
0 1 2 3 4 5
Factor de Descuento: 1.000 0.870 0.756 0.658 0.572 0.497
($2,500) ($2,000) $100 $300 $500 $950
Valor Presente de los
Flujos: ($5,000) ($1,304) $1,512 $1,973 $2,001 $1,740
Factor de Descuento: 1.000 0.870 0.756 0.658 0.572 4.398

Suma de VPs $5,922 Valor Presente de los Flujos: ($2,500) ($1,739) $76 $197 $286 $4,178

Suma de VPs $2,998

VPN $922

VPN $498
PI= 1.18
PI= 1.20
TIR= 19.82%
TIR= 16.17%
 Examen prctico 02
Parte 2
CONCEPTOS BSICOS SOBRE ANLISIS FINANCIERO DE PROYECTOS
SENTENCIA FALSO O VERDAD
Si en un proyecto de inversin la TIR es inferior a la tasa usada para determinar el VPN se VERDADERO
dice que el proyecto no es atractivo frente a las tasas mnimas fijadas por el accionista.
Cuando se escala un proyecto (inversin inicial y flujos) la TIR vara. FALSO
Dentro del clculo de la TIR est incluido el costo de oportunidad. FALSO
Un inversionista dice que no invertir un tu proyecto porque tiene un VPN igual a 0 Qu le diras?

Abancay Ciudad, 23 de mayo del 2017

Querido amigo:

Recibe mis saludos, quiero comentarte con respecto a la inversin propuesta. Cuando se calcula el VPN del proyecto usando tu
rentabilidad exigida es cierto que puede resultar valores iguales a 0 o ms. Cuando sale 0 no quiere decir que es un mal negocio
sino que la tasa que pides es bastante alta y por ms que es alta el proyecto te devuelve lo exigido por tu tasa, est claro que no
crea un valor adicional, pero como te comento al finalizar el proyecto tendrs tu dinero y la rentabilidad que exiges. Te envo
adjunto la hoja de clculo y lecturas adicionales donde esta sustentado lo que te menciono.

Desendote xitos me despido.

Captulo 4
A donde hay una eleccin, hay un costo.

Arz, Jorge Rojas; Florencia Roca

El Costo del Capital

Mientras los recursos sean escasos los costos de oportunidad sern inevitables en las decisiones
econmicas. No se trata de costos pagados sino de ingresos perdidos. Es necesario hacer una
aclaracin sobre los costos:

Costos de oportunidad: El costo de oportunidad es el valor mximo sacrificado alternativo de

tomar una decisin econmica, tambin es llamado costo alternativo o costo econmico. En otras
palabras la prdida ocasionada por no elegir el mejor uso alternativo de los recursos
(Gestiopolis.com).

Irremediabilidad: Es una condicin por el cual un diseo econmico o de negocios no puede ser
implementado pero tiene una mejor ganancia neta que la alternativa elegida (La nueva economa
y negocios agroalimentarios- Ordoez, 2009).

Cuando se escala el costo de oportunidad a una unidad de bien o servicio, este bien o servicio tiene
el mismo valor que el costo marginal (costo de producir un bien adicional) en valores de lo que se
sacrifica (beneficios generados por el bien alternativo).
El Costo del Capital

Cualquier inversionista exigir una rentabilidad mnimamente igual a la rentabilidad que otros
negocios le dan y que tienen el mismo riesgo. Si no siente que sus expectativas estn satisfechas
abandonar el negocio.

Adems los inversionistas no solo quieren invertir en negocios que les den como mnimo la
rentabilidad que exigen sino ellos quieren ms!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!! Ese ms se puede
conceptualizar como una creacin de valor por parte del negocio y es acuado como EARNING
VALUE ADDED (EVA), y que en el caso de la valuacin financiera de proyectos es igual al VPN.

= (ROIC WACC)

Cunto rinde el capital? Cunto cuesta el capital?

El dinero de los accionistas tiene un costo de oportunidad, este costo es abstracto, subjetivo y difcil
de medir. Pero REAL!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!
El Costo del Capital

Las decisin que determina finalmente si un proyecto debe ser tomado pasa por que la TIR debe ser
mayor al WACC (Costo promedio ponderado del capital).

= + 1

Rentabilidad exigida por Costo de la deuda que

el inversionista y su exigen los terceros y su
ponderacin. ponderacin.

El es la tasa que exige el inversionista (quilatado por el costo de oportunidad). El es la tasa

que exigen los terceros (costo de pasivos) medido como la tasa de inters bancario. El factor
1 es conocido como escudo fiscal o ahorro impositivo, el criterio que est detrs de este
concepto es que la deuda con terceros (como por ejemplo bancos) no paga impuestos.
El Costo del Capital

Veamos un ejercicio:
Costos de Capital
despus de
antes de impuestos
$ Proporciones
impuestos (en caso de ser Participacin del Capital
deducibles)
Acciones Comunes 65,000 65% Ke 15% 15%
Deuda 35,000 35% Kd 6% 4.38%(*) 35%
100,000 100% WACC 11.28% Acciones Comunes
65%
Deuda
=+SUMAPRODUC
TO(H6:H7,K6:K7)
(*) Costo de Deuda Antes de impuestos: 6%
Impuesto a la renta: 27%
Costo de Deuda Despus de Impuestos: 6% * (1-27%) = 4.38%

= %1 + 1 (%2 )

= 15% 65% + 6% 1 27% (35%)

= 11.28%
Captulo 5
El anlisis econmico de inversiones no puede
conformarse nunca con la pregunta cunto hemos
ganado?, sino cunto hubiramos podido ganar?.

Arz, Jorge Rojas; Florencia Roca

CAPM (Capital assets price model)
El , como habamos visto en el anterior captulo, es el costo del capital del inversionista. La rentabilidad que exige
para poder invertir.

Para poder calcular este valor es necesario comprender que este representa el costo de oportunidad del inversionista
dentro de un negocio que tiene un nivel de riesgo y un tiempo de vida.

El valor del esta dentro del CAPM. Este es un modelo que permite relacionar el RIESGO de una inversin con la
RENTABILIDAD mnima que debera ofrecer, de acuerdo con otras alternativas disponibles en el mercado. (Rojas y
Roca, 2014)

El tipo de riesgo que esta inserto dentro del clculo del CAPM es el RIESGO SISTMICO NO DIVERSIFICABLE. Para
aclarar este punto podemos mencionar brevemente los dos tipos de riesgos que son identificables dentro del contexto
de los agronegocios:

Riesgo no sistmico: Es nico y se puede diversificar. Es especfico de cada negocio y depender de aspectos como
huelgas del personal, competencias, personal y en el caso agropecuario de factores climticos. Los mercados e
intermediadores financieros permiten que los inversores y empresarios trasmitan sus riesgos.

Riesgo Sistmico NO Diversificable: Esta asociado al mercado y afectado por el comportamiento del sistema
econmico y no se puede ELIMINAR. Aparece el coeficiente (beta) de riesgo de cada negocio- empresa o sector
(industry)- en el mercado debido a la propia naturaleza de sus operaciones.
CAPM (Capital assets price model)
NEUTRALIZAR (CONVERTIRLO EN FORTALEZA) PEDIR UNA RENTABILIDAD ADICIONAL

Fuga de Hay Inflacin,

Sube el
Cambios talentos y Huelga riesgo
precio del
climticos huelgas (generaliz poltico,
Petrleo
(personal) adas) catstrofe.

Riesgo que afecta slo a una empresa Riesgo que afecta a un sector. Riesgo que afecta a
la mayora de
inversiones dentro
de una economa.

Riesgo NO Sistmico Riesgo sistmico NO Diversificable

CAPM (Capital assets price model)
El Beta ()

El beta () es una medida del riesgo sistmico no Diversificable. Es una medida cuyo valor flucta
alrededor de 1, que en definitiva es el valor del mercado. En su clculo se estima la covarianza de
los retornos de las inversiones y los retornos del mercado sobre la varianza de los retornos del
mercado.

,
= 2

El mercado en nuestro caso es el ndice del Standard & Poors 500. Este es una bolsa de acciones de
las 500 mejores empresas que cotizan en la bolsas NYSE o NASDAQ (ambas estadounidenses).
Adems, se considera a este ndice como el ndice ms representativo de la situacin real del
mercado. Su clculo esta cargo de la empresa Standard & Poors y tiene criterios especficos para
elegir empresas y ponderarlas. Utilizan ocho criterios primarios: capitalizacin bursatil, liquidez,
domicilio, capital flotante, clasificacin del sector, viabilidad financiera, periodo de tiempo durante
el cual ha cotizado en bolsa y ser negociada en la bolsa de valores.
CAPM (Capital assets price model)
El Beta ()

Existen varias formas de calcular el :

Se puede usar la frmula mostrada anteriormente.

Se puede realizar una regresin lineal (x, y) de las rentabilidades, donde X son los retornos del
mercado e Y son los retornos de la empresa, el coeficiente que acompae a X en la ecuacin
de la recta ser el .

Se puede usar la funcin + de Excel usando los conocidos valores X como

rentabilidades del mercado y usando como conocidos valores Y los retornos de la empresa.

Ya sabemos que el es una medida del riesgo sistmico no Diversificable. Sin embargo, lo ms
importante no es saber como se calcula sino que significa el final de da. Segn la historia cual es el
riesgo de obtener una rentabilidad que este alejada del promedio de rendimiento
CAPM (Capital assets price model)
El Beta ()

Veamos un ejercicio de clculo de

 CAPM (Capital assets price model)
El Beta ()

Veamos un ejercicio de clculo de

y = 0.6588x - 0.0022
METODO 1 Ttulo del grfico R = 0.2736

FORMULA GENERAL = B= COVAR (I,M)/VAR^2(M) 10.00%

8.00%
COVAR (INCSP-500,INCCOCACOLA) = 0.000568006
VAR^2(INCSP-500) = 0.000862155
6.00%

B = 0.66 4.00%

2.00%
METODO 2
REGRESIN
0.00%
LINEAL (X,Y) -8.00% -6.00% -4.00% -2.00% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00%
X=MERCADO
-2.00%
Y=EMPRESA
-4.00%

METODO 3
-6.00%
USANDO LA METODOLOGIA PENDIENTE
(SLOPE EN INGLES) DE EXCEL
-8.00%
B = 0.66
CAPM (Capital assets price model)
El Beta ()

En las anteriores formas de clculo de se necesitan datos histricos (Historical data) confiables
de la empresa o del sector. Pero que pasa si no contamos con informacin y an peor si tenemos que
invertir en un pas donde no esta el ndice del Standard & Poors 500. Recuerda siempre la siguiente
frase:
Chicago esta en Estados Unidos
(CEO NOVITAS, Enrrique Erize)
Los yanquis tienen la mejor informacin y quiz la mejor masa crtica del mundo, pero sus clculos
estn diseados para un mercado desarrollado (economas marginalistas, donde los grandes
drivers son la magia del I+D). Esa no es nuestra realidad, vivimos en Perulandia.

Para salvar esta realidad hay que hacer pasos previos, que son ms por recomendacin de los
lobitos de Wall Street. Pero, si al final de esta clase algn iluminado tiene una idea genial, ahorre
dinero, viaje a EEUU, entre a las universidades de Chicago, Pennsylvania, Michigan, Harvard,
Stanford, muestre su teora y sea el primer premio nobel de la UNAMBA. SI SE
PUEDE!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!.
CAPM (Capital assets price model)
El Beta ()

Calculo del Beta por comparable

Al no tener datos histricos lo que nos queda es tomar betas de un grupo de empresas. Aswath
Damodaran de la New York University en su pgina
http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html, ha calculado para
cada sector, la ltima actualizacin es de enero del 2017.

En esta pgina se presenta los Betas apalancados y

desapalancados. El beta apalancado son de empresas
con deudas con terceros (pasivos) y tiene escudo
fiscal. Los Betas sin apalancar son todo lo contrario al
apalancado. La frmula para desapalancar el Beta es
el siguiente

=

1+ 1

CAPM (Capital assets price model)
El Beta ()

Calculo del Beta por comparable

Number of Unlevered Cash/Firm Unlevered beta corrected Standard deviation of Standard deviation in operating
Industry Name firms Beta D/E Ratio Tax rate beta value for cash HiLo Risk equity income (last 10 years)
Publicidad 41 1.36 62.98% 5.10% 0.85 6.27% 0.91 0.6671 72.80% 17.05%
Aeroespacial 96 1.07 23.53% 10.86% 0.89 5.21% 0.94 0.5241 40.75% 14.67%

1.36
= = = 0.85
1 + 62.98% 1 5.10%
1+ 1

1.07
= = 0.89
1 + 23.53% 1 10.86%

Para poder usar estos betas es necesario desapalancarlos como hicimos en el ejercicio, ya que dentro
de ellos estn el riesgo financiero y el riesgo del negocio. A nosotros solo nos interesa el riesgo del
negocio (sin riesgo financiero y sin su ponderacin del escudo fiscal provenientes del
endeudamiento).
 Betas de Industrias
1.80

1.60

Ms Riesgo
1.40
Muy sensible a movimientos del mercado
Menos Riesgo
1.20 Menos sensible a movimientos del
mercado
1.00

0.80

0.60

0.40

0.20

0.00

Datos extrados de Aswath Damodaran de la New York University en su pgina http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html

CAPM (Capital assets price model)
Cmo se calcula el CAPM?

Como sabemos calcular el , ya sea por datos histrico o por comparables, el clculo del CAPM es
sencillo.

= +

El es la tasa de riesgo libre, puede tomarse el retorno que ofrece por ejemplo los T-bills de la
reserva federal de los Estados Unidos que son considerados los ms seguros de mundo. El es la
tasa de retorno del mercado (S&P 500).

Si se reacomoda la frmula del se notar que la rentabilidad del negocio es igual a veces la
una prima de riesgo.

Rentabilidad del negocio veces la prima de riesgo

CAPM (Capital assets price model)
Cmo se calcula el CAPM?

Como sabemos calcular el , ya sea por datos histrico o por comparables, el clculo del CAPM es
sencillo.

CAPM Security Market Line

17%
16%
E (R) Beta 15%
14%
rf 2% 0 13%
rm 9% 1 12%
La lnea del mercado seguro
Retorno esperado

11%
ri 12.5% 1.5 10%
9% guarda una relacin entre el
8%
7% riesgo del negocio y la
= + 6%
5% rentabilidad esperada.
4%
= 2% + 1.5 9% 2% 3%
2%
1%
0%
= 12.5% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50
Beta Empresa X
CAPM (Capital assets price model)
Reflexiones finales

Ya sabemos calcular el CAPM que como se mencion anteriormente es el famoso costo de capital del
inversionista, ms conocido como .

Recordando la frmula del costo del capital promedio ponderado:

= + 1

Ya podemos calcular la tasa de corte, o en nuestro caso el valor de la rentabilidad exigida para descontar
los valores futuros de nuestro flujo de caja del proyecto (%) y poder hallar el .

Recuerden que los betas estn calculados con datos histricos de empresas que cotizan en el S&P 500. Si
quieren usarlos deben desapalancarlos y quitarles el escudo fiscal. Una vez desapalancado se deben

volver a apalancar de acuerdo al factor y 1 de la estructura del negocio. Pero como


estamos en el contexto del INVIERTEPURE el factor probablemente sea 1 y sobre todo el costo

del pasivo sea 0 ( ) ya que en general no hay prstamos bancarios. As que todo es ms sencillo.
CAPM (Capital assets price model)
Reflexiones finales

Muchos de los inversionistas aumentan al clculo del WACC la tasa llamada riesgo pas. El criterio
detrs de este proceso es que no es lo mismo calcular para un pas seguro que para un pas
emergente. Debido a que los pases emergentes presentan riesgos de inestabilidad poltica,
especialmente en el enforcement de sus leyes. Debe estar claro que en el modelamiento inicial no
existe esta tasa, pero por su uso casi universalizado se ha vuelto necesario (aunque hay mucho
debate). En todo caso el WACC sera como sigue:

= %1 + 1 %2 +

La tasa de riesgo pas para Per al 11 de mayo de este ao es 2.99%

(http://gestion.pe/noticia/285544/peru-incrementa-19-puntos-su-indice-riesgo-pais)

Examen prctico 3 la siguiente

semana.