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Comentario

especial Agosto de 2006

Toronto
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Solicitud para comentar:


Riesgo de construccin en el sector pblico privado
Proyectos de infraestructura (PFI / PPP / P3)

Resumen

Moody's est solicitando comentarios sobre un plan para incrementar su actual enfoque de
evaluacin de riesgos en la construccin, con financiacin privada de proyectos de infraestructura
pblica ("PFI/PPP") mediante la introduccin de un modelo cuantitativo diseado para mejorar la
coherencia y la transparencia de sus anlisis. El enfoque tambin estandarizar la prese- cacin de
los factores cualitativos considerados en la asignacin de calificaciones de estos financiamientos de
proyectos.
Este comentario Especial esboza la metodologa propuesta por Moody's e invita a los interesados a
presentar sus observaciones. Por favor, enve sus comentarios a cpc@moodys.com con el ttulo riesgo
de construccin hasta el 30 de septiembre del 2006. Un comentario especial posterior, que se publicar
en breve, solicitar comentarios sobre Moody's enfoque revisado para el perodo de
funcionamiento de calificacin de riesgos de los proyectos PPP/PFI.
El modelo cuantitativo, que es una aplicacin del enfoque subyacente CDOROM Moody's software para
obligaciones de deuda colateralizada sinttica ("CDO"), para cuatro clases de proyectos estndar, se
incorporan explcitamente Moody's suposiciones acerca de la probabilidad de excesos de
construccin, El valor de las garantas de los padres de los contratistas de construccin, as como el
beneficio de varios tipos de apoyo financiero externo, incluyendo bonos de rendimiento y cartas de
crdito.
El enfoque propuesto modelos PPP/PFI proyectos sobre una base de prdida esperada. Como
resultado, el anlisis del proyecto de liquidez - asegurando que los proyectos tienen suficientes
reservas de efectivo para que la probabilidad de incumplimiento es ampliamente compatible con la
clasificacin basada en la prdida esperada - se realiza en paralelo con la modelizacin cuantitativa.
Los resultados del modelo son un aporte a una clasificacin marco que incorpora aspectos de los
programas de construccin que son menos adecuados para el modelaje pero que sin embargo son
crticos para el anlisis de la financiacin de la infraestructura PPP/PFI. La metodologa no es un
tratamiento exhaustivo de todos los factores que se reflejan en las calificaciones de Moody's, pero
debera permitir al lector comprender los factores clave y los factores financieros utilizados por
Moody's en la determinacin de la calificacin final.
Si se aplica la metodologa propuesta se aplicara a la construccin de la fase de calificacin de nuevos
proyectos PPP/PFI globalmente. Tambin sera aplicado a los proyectos ya existentes que tienen un
significativo por- cin de sus tareas de construccin por delante de ellos. Algunos de los proyectos del
PPP/PFI existentes pueden ver sus calificaciones de deuda ha cambiado como resultado de la aplicacin,
pero la mayora se espera que permanezcan intactos.
En consonancia con la prctica existente, la metodologa propuesta por separado considera los riesgos en
la construccin y las operaciones de las fases de los proyectos PPP/PFI. Como resultado, los proyectos
deben ser estructurados con un perfil de riesgo significativamente mayor en la construccin que en
operaciones, las calificaciones de Moody's sobre esos proyectos, post-construccin, se ajustar para
reflejar una transicin exitosa a las operaciones del proyecto. Moody's comentar su opinin del riesgo
relativo de las fases de construccin y operacin de nuevos proyectos PPP/PFI como calificaciones estn
asignados.
Una beta de la versin de prueba de la construccin del modelo de simulacin estar prximamente
disponible para los participantes del mercado sin coste alguno en la ejecucin de un contrato de uso.
Para mayor informacin sobre cmo obtener el modelo, pngase en contacto con Grant Headrick en
Moody's oficina en Toronto grant.headrick@moodys.com.

2 Comentario especial de
Moody's.
Tabla de contenido
What is PFI / PPP? .............................................................................................................................................................................................4
About this Rating Methodology.................................................................................................................. 4
Methodology Overview ................................................................................................................................................5
Understan ding Construction Risk ina PFI / PPP Concession ................................................................... 6
The PFI / PPP Structure ...............................................................................................................................................6
The Design-Build Agreement.............................................................................................................................................7
Lenders' Exposure to Construction Risk............................................................................................................ 7
Expressing Construction Risk as Credit Risk ................................................................................................. 10
LoisCDOROM? ................................................................................................................. 10
Modeling Construction and the Risk Mitigation Package ................................................................. 11
Modeling Raw Construction Risk.................................................................................................................... 11
Construction Loss Severity Distributions.................................................................................................... 11
Modeling Contractor Support........................................................................................................................................... 13
The Valueof Contractor Support.............................................................................................................................. 13
Effects of a Contractor Default ................................................................................................................. 14
Modeling Financial and Performance Supports.................................................................................................. 15
Modeling the Valueof Equity............................................................................................................................. 16
Correlationswithin theConstructionPackage ..................................................................................................... 16
QualitativeConsiderations ....................................................................................................................... 17
CombiningQualitativeAdjustments with theModel Results ...........................................................................17
WhenQualitativeFactors Dominate ....................................................................................................................... 17
Assessing theQualitativeFactors ....................................................................................................................... 19
TheConstructionContractor.................................................................................................................................. 19
Complexity of theProject / Project Management Task................................................................................................19
Contractual Framework.................................................................................................................................................. 21
RelatedPartyEffects....................................................................................................................................... 23
Liquidity ..............................................................................................................................................25
Ratingsafter theTransition toOperations ............................................................................................. 26
Appendix A: Project Complexity Definitions ....................................................................................... 27
Appendix B: Typical PerformanceSupports................................................................................................ 28
AppendixC: Technical Information about theModel ......................................................................... 29

Comentario especial de 3
Moody's.
Qu es PFI / PPP?

Ampliamente utilizado para financiar la infraestructura pblica en el Reino Unido, donde se pusieron en
marcha a mediados de la dcada de 1990, el PPP/PFI1 estructuras estn diseadas para cambiar ciertas
financiamiento, construccin, funcionamiento y riesgos de proyectos pblicos de infraestructura para el
sector privado. Consorcios del sector privado son contratados mediante un proceso de licitacin pblica,
para disear, construir y operar distintos tipos de proyectos de infraestructura pblica en virtud de acuerdos
de concesin a largo plazo desde un gobierno patrocinador o uno de sus organismos.
Adems del Reino Unido, donde las estructuras son parte del gobierno la Iniciativa de Financiacin
Privada (PFI), la tcnica es cada vez ms utilizada en Australia y Canad, donde las transacciones se
denominan las asociaciones pblico-privadas (PPP o P3's) y tambin se les ha introducido en toda la Europa
continental. La financiacin PPP/PFI no es comn en los Estados Unidos, donde la mayora de la
infraestructura pblica sigue siendo propiedad del gobierno, pero hay un creciente inters en examinar una
amplia gama de opciones de financiamiento privado para la infraestructura pblica, como lo demuestra el
proyecto de tnel del Puerto de Miami de PPP.
Conoce ms comnmente para la construccin y el funcionamiento de los hospitales pblicos, la financiacin
PPP/PFI enfoque tambin ha sido utilizado para facilitar la construccin y funcionamiento de edificios del
gobierno, como los juzgados u otros centros administrativos, as como para llevar a cabo una amplia gama de otros
servicios exigidos por las polticas pblicas, como la construccin y el funcionamiento de las escuelas o los
terminales de trnsito masivo. Proyectos IFP se distinguen los acuerdos de contratacin del gobierno tradicional
por el hecho de que cuentan con precio fijo a plazo fijo, contratos de construccin e incorporar un requisito para
operar las instalaciones completado previamente acordadas de conformidad con los estndares de rendimiento a
largo plazo (25+ aos) acuerdo de concesin.
Fallos de rendimiento, durante los perodos de construccin o de funcionamiento, puede conducir a la
disminucin del flujo de pagos y, en ltima instancia, a la rescisin del acuerdo de concesin. El riesgo de
disminucin o extincin de la con- cesin generalmente es compensada por la experiencia del contratista o el
operador y diferentes niveles de desempeo o fianzas- puerto de sup. Adems, normalmente existen disposiciones
contractuales que permitan a la empresa del proyecto para reemplazar el sub-contratistas estndar bien antes de la
terminacin del proyecto en s se convierte en una posibilidad. Normalmente, la estructura del capital de la
empresa del proyecto incorpora tambin un tramo de la prdida-absorbiendo la equidad para brindar crdito
adicional de apoyo.

Acerca de esta Metodologa de Clasificacin


Este informe explica cmo Moody's propone evaluar la calidad crediticia de los proyectos PPP/PFI durante sus
perodos de construc- cin. Una metodologa subsiguientes que se estrenar prximamente hablar al enfoque de
calificacin Moody's el perodo de funcionamiento de los riesgos de los proyectos PPP/PFI.
Esta metodologa se aplican nicamente a aquellos proyectos que, basados en la disponibilidad de la funcin
de ingresos. Es decir, proyectos que se gane sus ingresos si garantizan la disponibilidad de las instalaciones y al
mismo tiempo satisfacer los estndares de rendimiento comunes en sus industrias.
Financiamientos de infraestructura pblica con significativo riesgo de mecenazgo (tambin conocida como
volumen o riesgo de mercado) como tradicional autopistas y aeropuertos, comparten muchas caractersticas con
las operaciones de PPP/PFI pero no estn incluidos en el mbito de aplicacin de esta metodologa.
Esta metodologa no es tambin aplicable a los proyectos de infraestructura con altamente complejos
requerimientos operativos significativos o post-construccin, puesta en servicio pre-operacin de riesgos, tales
como plantas de tratamiento de residuos o los proyectos relacionados con la defensa. Sin embargo, el modelado de
construccin aspectos de esta metodologa puede extenderse a otras clases de financiacin de proyectos que
cuentan con los requisitos de construccin relativamente homognea.
Moody's en el futuro tambin se puede considerar la aplicacin de los elementos de esta metodologa
para financiamientos de proyectos construccin riesgo que estn calificadas por Moody's de EE.UU. Escala
de calificacin de bonos municipales2. Un mapeo de Moody's de EE.UU. bonos municipales a escala de
calificacin Moody's calificacin corporativa escala es actualmente objeto de una solicitud por separado para

1 Participacin publico privada/Financiacin privada de iniciativas


2 El actual enfoque de la evaluacin de riesgo de construccin para financiaciones clasificado en los EE.UU. Escala de calificacin de bonos
municipales se describe en "Construccin Riesgo: Estrategias de mitigacin para las finanzas pblicas de EE.UU", Moody's comentarios especiales, diciembre de 2004

12 Moodys Special Comment


el comentario3.
En caso de que la propuesta esbozada en esa solicitud de comentario sea implementado, permitira que los
resultados de los modelos que se expresaron en las escalas de calificacin empresarial o municipal.

DESCRIPCIN GENERAL DE LA METODOLOGA


En este informe describimos cada uno de los componentes de un proyecto de construccin en trminos de su
valor predeterminado y caractersticas de recuperacin y su correlacin con los otros elementos del proyecto.
La prdida esperada - y, por lo tanto, el riesgo de crdito: El proyecto se basa en una simulacin de Monte
Carlo de cada uno de los componentes del proyecto. Para obtener una calificacin final, el resultado de un
gran nmero de simulaciones se superpone con una serie de factores cualitativos que reflejan las
caractersticas singulares de cada proyecto.
Este informe est dividido en tres secciones principales:

1. Riesgo de construccin en un marco PPP/PFI


Esta seccin proporciona informacin sobre la estructura tpica de un proyecto PPP/PFI que incluye una
construccin obligacin. Describe la estructura contractual genrica que rigen las partes y cmo el diseo y la
construccin responsabilidades son asignados por el gobierno / agencia patrocinadora a la compaa del
proyecto y, en definitiva, remite a la asamblea y sub-contratistas.
A continuacin, explica cmo los prestamistas estn expuestos al riesgo de construccin mediante
programacin o costes excesivos y la forma en que esos riesgos son limitados a travs de la operacin del "coste
para completar las pruebas tpicas de concesiones PPP/PFI. A continuacin se resumen las distintas opciones
financieras disponibles para mitigar los riesgos durante la construccin.
Como riesgo de construccin en un proyecto PPP/PFI es generalmente considerado como un riesgo fsico
con consecuencias de riesgo de crdito, en lugar de como un riesgo crediticio per se, nos explican cmo
traducimos riesgo de construccin en el marco de prdida esperada del riesgo de crdito utilizadas por las
calificaciones de Moody's.

2. Riesgo de construccin de modelado


En esta seccin se describe cmo cada aspecto de un proyecto de construccin de PPP/PFI est modelado. Se
comienza por explicar cmo la modelizacin del riesgo de construccin cruda sobre un proyecto individual
se ha simplificado mediante la clasificacin de cada proyecto en uno de los cuatro tipos bsicos: Estndar
Estndar de edificios, infraestructura civil, complejos edificios y complejos de infraestructura civil. Tambin presenta
Moody's asume caractersticas de prdida y predeterminada para cada tipo de proyecto, as como las
diferencias entre la prdida de los perfiles de los proyectos de construccin y de las obligaciones
empresariales.
Tambin nos explica Moody's opiniones sobre la capacidad y voluntad de un contratista de construccin para apoyar
el rendimiento de un proyecto, as como los efectos negativos sobre la economa de un proyecto predeterminado de un
contratista debe y tiene que ser reemplazado. La modelizacin de parmetros para la construccin, el contratista y
financieros diversos soportes de rendimiento y, a continuacin, se presentan junto con una breve discusin de cmo los
componentes del proyecto estn correlacionados.

3. La aplicacin de factores de clasificacin cualitativa


Esta seccin explica los factores cualitativos que se superponen en el resultado del modelo para generar la
calificacin definitiva. Cada uno de los factores, el contratista de la construccin, la complejidad de los proyectos, el
marco contractual y efectos de partes relacionadas hablar con ele- mentos de la IFP / proyectos del PPP que no son
adecuados para el modelado o que se modelan mediante el uso de supuestos simplificadores.
El modelo resultado asume implcitamente que cada proyecto es "promedio" en cada uno de los factores
cualitativos. En la medida en que un proyecto individual es materialmente ms fuerte o ms dbil que el
modelo asumido, el factor nominal promedio tiene muescas hacia arriba o hacia abajo desde el modelo
resultado. Clasificaciones de los factores se combinan para obtener una calificacin final. En esta seccin se
definen los factores considerados y proporcionar ejemplos de las maneras en que los proyectos pueden
demostrar que son promedio, por encima del promedio o por debajo del promedio para cada uno.

3 "La solicitud de comentario: Mapeo de Moody's de EE.UU. bonos municipales a escala de calificacin Moody's calificacin corporativa escala y asignacin de
Corporate Equiv alent- clasificaciones a las obligaciones municipales" Comentario especial de Moody's, junio de 2006.

Moodys Special Comment 13


Finalmente, la metodologa se analiza cmo el anlisis de la liquidez se aplica a PFI/PPP clasificaciones de construccin
as como la forma en que un proyecto que exitosamente las transiciones desde la construccin a las operaciones pueden
esperar ver su cambio de calificacin durante la vida del proyecto.

Comprensin del riesgo de construccin en una concesin PFI / PPP


LA ESTRUCTURA PFI / PPP
La tpica transaccin PPP/PFI se rige por un acuerdo de concesin maestro ("acuerdo de concesin" o "CA")
entre el gobierno patrocinador o agencia (la "compradora") y un nico propsito empresa del proyecto (la
"empresa del proyecto" o "concesionario"). El contrato de concesin establece las obligaciones de la empresa
del proyecto para disear, construir y operar el proyecto a lo largo de la vida de la concesin.
La CA define la construccin y calendario resultados 4. La obligacin de construccin se define generalmente en un
precio fijo, plazo fijo, aunque, dependiendo del nivel de requisitos de diseo finalizado cuando la concesin es
Concedido, algunos elementos de construccin puede no ser completamente especificado. Adems de una fecha
objetivo para el proyecto complecin y la aceptacin, la CA tambin especifica una "Fecha de caducidad" 5 - la
fecha en que la construccin y la aceptacin debe
Ser completa o la concesin ser terminada. La construccin debera tenderse en el perodo comprendido
entre el destino y las fechas de puesta de sol -tambin conocida como la "cola" de construccin - la
concesionaria sigue siendo responsable de completar el proyecto dentro del presupuesto original. Adems, el
concesionario puede tambin ser responsable por el pago de multas o indemnizaciones a la compradora.
Como los fondos operativos de la compradora generalmente no comenzar a fluir hasta que la construccin
est terminada y el proyecto es aceptado, el capital del concesionario 6 es tambin la nica fuente de fondos
para el servicio de la deuda para el conjunto de la
Periodo de construccin, incluyendo la construccin de cola. La financiacin del proyecto original sea aumentado
durante la construccin o incluye fondos suficientes para sufragar el pago de intereses hasta la fecha de
construccin de destino y al menos una parte del camino hacia la fecha de expiracin.
Si no se realiza el proyecto en la fecha de expiracin, la compradora puede - y en algunos casos est
obligado a - terminate la CA. Generalmente, la compradora est obligada a hacer un pago a la terminacin de
la concesionaria, basado en cualquiera de los 7 van de los futuros ingresos y gastos del proyecto, incluidos los
gastos de acabado del proyecto - o
El contrato original de construccin cantidad menos el costo restante para completar el proyecto a sus acordadas
especificaciones. El costo para completar suele definirse como incluyendo no slo la mano de obra y materiales,
sino tambin la compradora generales del costo de remediacin de cualquier contrato de trabajo completado
incorrectamente, re-licitacin, etc.
Los prestamistas de la empresa del proyecto son, por lo tanto, expuestos a una prdida si hay una
terminacin sobre la base de un fracaso para completar el proyecto a tiempo, dentro del presupuesto y en la
especificacin. Las prdidas resultantes de la exposicin del proyecto para el coste de realizacin y los costes
de la realizacin del proyecto a partir de la fecha fijada para la fecha de expiracin y, en ltima instancia, a la
fecha en que el Off-
Tomador paga la terminacin del pago 8 .
La empresa del proyecto intenta garantizar que los prestamistas sern reembolsados al pasar sobre los
riesgos en la construccin de la CA a un contratista de construccin y/o requiriendo el contratista para
proporcionar seguridad adicional en apoyo de sus obligaciones.

4 El acuerdo de concesin y sus programas tambin definir todos los parmetros operacionales del proyecto incluyendo las responsabilidades del concesionario, normas de rendimiento,
requisitos de mano, etc. Discusin de Moody's enfoque propuesto para los proyectos PPP/PFI de calificacin durante el perodo de funcionamiento ser la sub- jeto de una prxima
solicitud de comentario.
5 Tambin conocido como "largo-fecha de parada".
6 As como cualquier crdito externo admite que se han puesto en marcha para tal fin.
7 Ya sea directamente, a travs de una frmula de pago, o indirectamente a travs de un mecanismo de licitacin en el mercado

8 Otros escenarios de terminacin en PPP/PFI transacciones son posibles. Como ejemplo, el gobierno generalmente se reserva el derecho a terminar el proyecto para equipadas- nience.
Estos escenarios no son cubiertos en este informe, ya que suelen ofrecer a los acreedores, o incluso los acreedores e inversionistas de capital - para ser pagado.

14 Moodys Special Comment


EL ACUERDO DE DISEO Y CONSTRUCCIN
La empresa entra en un precio fijo, plazo fijo diseo-construccin acuerdo (el "DBA") con uno o varios
contratistas estructuracin9. El DBA disposiciones reflejan generalmente las obligaciones de la empresa del
proyecto para el contratista, pero normalmente caracterstica an ms estrictos los umbrales de rendimiento.

Estructura tpica de la IFP/PPPTransaction

Los Los
accionistas prestami

La Deu
equid da

Concession Diseo - Contratista


Compra
Empresa
Agreement Construir general de
dora del proyecto Acuerdo
construccin

Subcontratos operativo Subcontratos de construccin

Por ejemplo, si la fecha de expiracin para la finalizacin de la construccin y la aceptacin de los


proyectos en la CA es de 36 meses, la fecha de expiracin en el DBA puede ser de 3 - 6 meses ms cortos. Del
mismo modo, si en virtud de los trminos de la CA, la empresa es responsable por el pago de daos y
perjuicios a la compradora en un escenario de retardo, el DBA normalmente requiere que el contratista ser
responsable de esos pagos, adems de los altos pagos del servicio de la deuda, que no son otra cosa prevista.
La diferencia en los umbrales de rendimiento est diseado para proporcionar a la empresa el tiempo
para reaccionar a la construccin de fallos de rendimiento y, en ltima instancia, para sustituir el contratista y
terminar el proyecto con un sustituto antes de la compradora puede rescindir el contrato de concesin en
general.

EXPOSICIN DE LOS PRESTADORES AL RIESGO DE CONSTRUCCIN


PPP/PFI raramente los acreedores estn dispuestos a aceptar el riesgo de construccin cruda que el proyecto
no se construye a tiempo y dentro del presupuesto. As, la compaa del proyecto, adems de estructurar el
DBA en trminos ms restrictivos en general de las obligaciones en el CA - exigir del contratista proporcionar
un paquete de mitigacin de riesgos de construccin u organizar uno propio y pasar algunos de los costos
para el contratista. En algunas jurisdicciones, las regulaciones tambin especifican min- niveles mnimo de
apoyo externo que debe ser proporcionada a fin de ser elegibles para ofertar por contratos con el gobierno.
El diseo de un paquete de mitigacin de riesgos de construccin siempre comienza con la consideracin del
riesgo independiente de la construccin en un proyecto determinado. A continuacin, incorpora varios posibles
soportes financieros y de rendimiento. Los soportes estn diseados para proteger a la empresa del proyecto y, en
ltima instancia, los prestamistas de costo o programar sobre-se ejecuta en el proyecto y estn tambin destinadas a
elevar la calidad crediticia de la deuda del proyecto durante la construccin.

9La empresa contratada para realizar la construccin suele ser una filial de una o ms empresas constructoras. La filial
es a menudo una entidad operativa en su Derecha (dedicada, por ejemplo, a la construccin en determinada regin). Los
contratistas mltiples tambin pueden unirse en una empresa conjunta (normalmente) no incorporada.
Moodys Special Comment 15
Estructura Tpica de la Transaccin PFI / PPP

Bank Construccin
de padres
CompanyUltimate

Empresa del
proyecto ConstructionCompany

InsuranceCo/banco.

1. Riesgo de construccin cruda


Expresado en trminos de riesgo de crdito, riesgo de construccin cruda es la prdida esperada en el
proyecto independiente. Puede ser anal- ogized como la exposicin potencial del gobierno patrocinador o
agencia a coste o programar sobre-corre por medio del proyecto de su tipo en caso de que el proyecto ha sido
dejar sobre una base cost-plus a un contratista de media capacidad y experiencia 10.
Como resultado, esta prdida esperada no toma en cuenta la voluntad o la capacidad de los contratistas o de
otras partes para absorber las consecuencias de costo o horarios excesivos.
El nivel de riesgo de construccin cruda en un determinado proyecto es ante todo una funcin de la
complejidad del proyecto. Como se examina a continuacin, Moody's ha agrupado la mayora de los
proyectos vistos en PPP/PFI transacciones en cuatro tipos de proyectos para facilitar el anlisis. Los
cuatro edificios son estndar, estndar de infraestructura civil, complejo de edificios y complejos de infraestructura civil.
Reconociendo que es difcil capturar cualquier particular dada la complejidad del proyecto slo cuatro
categoras, Moody's tambin considera una serie de factores cualitativos que pueden influir en la cantidad de
materias riesgo de construccin. Ejemplos de estos factores incluyen la experiencia del contratista con el tipo de
proyecto en particular construyendo, el grado de dependencia de la nueva y/o tecnologas no probadas y el
grado en que las condiciones econmicas locales alrededor del sitio del proyecto afectarn el costo y la
disponibilidad de mano de obra y materiales durante el periodo de construccin.

2. Soporte de contratista
El DBA que rigen la construccin en el PFI/PPP transacciones normalmente est estructurado sobre un precio
fijo, plazo fijo. El contratista est obligado a completar el proyecto de absorber los costos excesivos y a
menudo pagan el servicio de la deuda de lo contrario deben ser cubiertos a partir de los ingresos de
explotacin, as como de cualquier multa o indemnizacin de daos y perjuicios contra la empresa del
proyecto. Si bien en muchos casos la obligacin es abierta, el contratista a menudo puede tapar su
responsabilidad en algn porcentaje del monto del contrato, especialmente la obligacin de pagar daos y
perjuicios al gobierno patrocinador

10 El "cost plus" analoga es claramente imperfecto como contratos de cost-plus estn tambin generalmente en riesgo de no cuentan con el mismo
grado de supervisin, control de costes, etc., por parte de los contratistas, como cuando las empresas contratantes son responsables de los excesos.

16 Moodys Special Comment


/ agencia o empresa del proyecto.

Moody's evaluacin del valor de contratista de apoyo a una transaccin incorpora una opinin tanto de la
capacidad del contratista a pagar, segn sea necesario, y su voluntad de hacerlo - en lugar de a pie y
enfrentan desafos legales o de reputacin. Importantemente, Moody's tambin considera el impacto de la
situacin en la que el contratista, a pesar de sus buenas intenciones, es incapaz de completar sus
responsabilidades y necesita ser reemplazado. En esas circunstancias, el proyecto puede no slo sufren por la
perdida de tiempo mientras se encuentra un nuevo contratista, sino tambin de la probabilidad de que
sustituye contrac- tores pueden cobrar un precio premium para asumir un proyecto de mediados de contrato.

3. Rendimiento / soportes basados en seguros


Soportes de rendimiento estn diseadas para protegerse contra el incumplimiento por parte de un contratista o
uno de sus sub-contratistas en la construccin de sus obligaciones. Los tipos comunes de rendimiento admite
incluyen el rendimiento de bonos, bonos de adjudicacin, sub-contratista de seguros Seguros y terminacin 11. Estos
soportes de rendimiento financiero se distinguen de los de
Admite (por ejemplo, garantas bancarias) - que se mencionan a continuacin en la seccin 4.
Generalmente escrito por instituciones financieras altamente valorados, la mayora del rendimiento admite
generalmente tienen el carcter de las plizas de seguros escrito por mltiples lneas de las compaas de seguros.
En otras palabras, a fin de recibir una compensacin de la institucin de apoyo a raz de un defecto en el
rendimiento, el beneficiario est obligado a presentar una reclamacin por adjudi- cacin, demostrar que el defecto
est cubierto por la pliza y justificar la cantidad reclamada. Rendimiento sup- puertos raramente son resueltas en
forma oportuna y a menudo conformarse con menos que la cantidad nominal de la reclamacin. Como resultado,
aunque apoya el rendimiento puede mejorar la calidad crediticia de una transaccin, Moody's considera que son
slo de valor limitado en trminos de liquidez.

4. Liquid / Apoyo financiero


Los ejemplos ms comunes de apoyo financiero del banco son las cartas de crdito, garantas bancarias y los
depsitos a la vista en instituciones financieras reguladas.
Para ser considerado un ejercicio en lugar de un soporte de rendimiento, el instrumento debe ser capaz de ser aprovechado en forma oportuna
y no debe haber ninguna condicin precedente al banco honrando el retiro, ya sea en el propio instrumento o a cualquiera de los dems documentos
del proyecto. Adems, mientras se dibuja sobre un soporte generalmente da el proveedor de soporte una reclamacin sobre el proyecto de la suma
adelantada, la categorizacin como apoyo financiero requiere que el proveedor de soporte de reclamacin deber ser adecuadamente subordinadas
al rgimen nominal de la deuda del proyecto.
Como resultado de la naturaleza incondicional e irrevocable del soporte, Moody's se centra en la
capacidad del sup- puerto proveedor para hacer buena su obligacin -representada por su clasificacin -
como atributo clave de un apoyo financiero.

5. La equidad
La estructura de capital de la empresa del proyecto normalmente incluye un tramo de equidad que oscilan
entre el 10% y el 20% de la capitalizacin total que es proporcionado por los patrocinadores del proyecto.
Equidad proporciona fondos para el proyecto de presupuesto y, en el caso de terminacin, pueden
proporcionar apoyo crediticio a la deuda del proyecto mediante la absorcin de prdidas.

Los elementos de riesgo de construccin de paquetes pueden diferir significativamente en tipos de proyecto y por
jurisdiccin. Generalmente, las transacciones que estn envueltos por Financial Guaranty aseguradores antes de
financiar caracterstica slo contratista apoyo y rela-
Los niveles de rendimiento relativamente bajo y el apoyo financiero mientras los coloca directamente en los
mercados de deuda generalmente incluyen un alto nivel de apoyo financiero (junto con el contratista y soporte de
rendimiento)12.
Como una terminacin pago generalmente proporciona a la empresa del proyecto para recibir el importe del
contrato menos el costo para completar, la prdida gravedad en un proyecto, despus de considerar los beneficios
de la construccin del paquete de mitigacin de riesgos y absorcin de prdidas por la equidad - equivale a la

11 Los tipos ms comunes de rendimiento admite estn definidos en el apndice B.


12 Por ejemplo, la mayora de transacciones de PPP/PFI en el largometraje britnico solamente un nivel modesto (10% - 20% del importe del contrato de construccin) de rendimiento de
apoyo en la forma de adjudicacin bonos y muchas transacciones de Australia han ofrecido plena (100% de la deuda) apoyo financiero a travs de cartas de crdito bancarias.

Moodys Special Comment 17


prdida de la deuda senior.
EXPRESIN DEL RIESGO DE CONSTRUCCIN COMO RIESGO DE CRDITO
Calificaciones de Moody's a largo plazo son principalmente las opiniones acerca de la prdida esperada: reflejan
tanto la probabilidad de impago de un instrumento y el nivel probable de la prdida financiera sufrida en el caso de
defecto.
Para evaluar la prdida esperada en un proyecto de construccin, materias riesgo de construccin -que est asociado al proyecto complejidad
y la probabilidad de que se produzcan excesos de presupuesto - debe traducirse en el riesgo de crdito. Esto permite a Moody's a expresar el
prestamista exposicin neta en el conjunto de construccin en trminos de calificacin Moody's equivalentes.
Para lograr esto, utilizamos las siguientes analogas: Moody's definicin de un defecto en un bono corporativo sostiene que si se
produce un incumplimiento de un pago de capital o inters programada es omitido, el prestatario pide judicial o regulatoria del alivio de la
obligacin de pagar a los acreedores o si los tenedores de los instrumentos en cuestin, de acuerdo a un angustiado
Intercambio de sus explotaciones13. Nuestra definicin de incumplimiento en un proyecto de construccin autnomo es
anlogo: el proyecto pasa por encima del presupuesto o sobre programacin.
Asimismo, la construccin analgica para la gravedad de la prdida de un instrumento financiero incumplidos - el
porcentaje de par no recuperados por los inversionistas - es el importe del presupuesto excedente monetario ms la
consecuencia de un retraso en la programacin, en cada caso, se mide como un porcentaje del monto del proyecto14.
Como es imposible determinar una sola prdida de gravedad
Previamente, el trmino genrico "prdida" se refiere a la gravedad de la distribucin de probabilidad de los
diferentes niveles de prdida en lugar de un pecado- gle punto asuncin.

Tabla 1: Asignacin de Riesgo Construccin de Riesgo Financiero


Instrumento financiero Proyecto de construccin
La probabilidad de que un instrumento entrar en default (PD) Probabilidad de que el proyecto va a lo largo del tiempo
/ por encima del presupuesto

Las prdidas sufridas por los inversores como un porcentaje del par (LS). Cantidad de exceso de
presupuesto / costo de exceso de programacin1
1. Implementado como una distribucin de probabilidad de distintas
Prdida prdidas =
esperada / Presupuesto y sobrecostos. Ver el modelismo materias
riesgo de construccin. PD*LS

Una vez materias riesgo de construccin se traduce en su equivalente de riesgo crediticio, el riesgo de
construccin paquete puede ser expresado como una cartera de activos financieros apoyar una
responsabilidad financiera. La cartera de activos se compone de la confe- struction obligacin, el contactor
del apoyo y cualquier actuacin o apoyo financiero, mientras que la responsabilidad superiores a ser
clasificado es generalmente la cantidad de deuda senior a emitirse.
Si bien podra parecer inusual para caracterizar una obligacin como la construccin de un activo
financiero, se puede considerar como un vnculo que, en lugar de pagar par en la madurez, "paga" el
proyecto el derecho a ganar el perodo de funcionamiento de los flujos de efectivo. Si la obligacin de
construccin "por defecto", la prdida para el proyecto es la cantidad que los pagos de terminacin de la
compradora no cubrir el costo --a-completo - ms el costo de transportar hasta la terminacin se haya
recibido el pago.

13 Los acontecimientos anlogos para ttulos estructurados -que puede contemplar que los intereses o el principal vencimiento en un perodo dado puede aplazarse para perodos
posteriores - son ms complejos. El enfoque de estos valores es el impago no tratada o degradar a Ca o C en previsin de pago previsto en el futuro prdidas materiales, conocidos
colectivamente como los impedimentos. Vase "Default y tasas de recuperacin de los emisores de bonos corporativos, 1920-2005", Moody's observaciones especiales,
de enero de 2006, y "Default y tasas de prdida de instrumentos financieros estructurados: 1993-2005", Moody's observaciones especiales, de abril de 2006 para obtener ms detalles
14 El importe del proyecto se define con referencia a la estructura contractual de la concesin y, en particular, el rgimen de terminacin que se aplicara en el caso de un defecto de
construccin provocando la terminacin de la concesin.

18 Moodys Special Comment


CDOROM
CDOROM es un modelo de simulacin basado en Monte Carlo utilizado por los analistas de
Moody's para calificar CDOs sintticos. Calcula la prdida esperada (es decir, el riesgo de crdito)
para una cartera de activos financieros basada en la probabilidad de incumplimiento y la tasa de
recuperacin de cada activo distribucin, as como la forma en que el desempeo de cada activo
est correlacionado con los otros en la cartera.
Cmo funciona el modelo?
Una simulacin de Monte Carlo calcula el resultado del crdito para los activos en la cartera para
un gran nmero de posibilidades. No lo es Un modelo de flujo de efectivo de la cartera. Ms bien,
cada posible resultado (un camino) ve una cierta combinacin de valores predeterminados de
activos y Recuperaciones. La prdida esperada en la cartera de activos es el promedio ponderado
de los resultados de trayectoria. El valor predeterminado y la recuperacin
Las distribuciones de velocidad elegidas por el usuario, junto con las correlaciones de pares entre
los activos, definen la probabilidad de que ciertos caminos sean
ser tomado. Junto con una estructura de responsabilidad especificada por el usuario, que define la
prioridad de pago entre los tramos de
Financiado el proyecto, los resultados de la simulacin proporcionan una prdida esperada y por
Reconociendo
lo tantoque
unalacalificacin
construccin para
del paquete de riesgo
cada tramo de en la mayora de transacciones de PPP/PFI puede verse
deuda.
como un anlogo de una cartera de activos financieros apoyar un pasivo financiero - CDO: Moody's ha adaptado
su software CDOROM ampliamente utilizado, originalmente diseado para evaluar la calidad crediticia de los
CDO sintticos para poder utilizarse para evaluar la calidad del crdito de un conjunto de construccin.

Modelado de la construccin y la mitigacin de riesgos Paquete

Para simular el rendimiento de una transaccin de construccin PPP / PFI, debemos determinar las probabilidades predeterminadas y
distribuciones de prdida para el proyecto y traducir el valor del contratista y el rendimiento admite en sus equivalentes de apoyo financiero. En el
cuadro 2 se exponen los principales componentes de la tpica construccin de PPP/PFI paquetes de riesgo, su carcter y los requisitos necesarios
para el modelo.

Tabla 2: Tabla 2: Requisitos de modelado para PFI / PPP Paquetes de riesgos de construccin
El componente Carcter Requisitos para modelar

Riesgo de construccin cruda Proyecto fsico complejidad Las probabilidades de incumplimiento y de


Determinination Distribuciones de probabilidad de sobrecostos
Proyecto.
por

Soporte de contratista Contrato comercial Determinination de capacidad y Willi ngness de


Contratista para situarse detrs del proyecto.
Impacto en el proyecto de un contratista
predeterminado.
Soporte de rendimiento Contrato de seguro Multi-lnea Determinination de valor relativo y puntualidad
V. un valor nominal equivalente a la cantidad de ejercicio
Apoyo.

Apoyo financiero Obligacin del banco Calificacin del banco.

Holdbacks efectivo, otros Depsitos en efectivo u obligaciones admitidas por LC El calendario y la seguridad de los
cobros en efectivo.
Calificacin
del banco.

MODELANDO EL RIESGO CRUDO DE CONSTRUCCIN


Rango ordenando a todos los proyectos PPP/PFI en trminos de complejidad de construccin individuales
y luego determinar las probabilidades de incumplimiento y la prdida de las distribuciones no es prctica,
ni son menores las distinciones en complejidad entre tipos similares de proyectos susceptibles de ser
Moodys Special Comment 19
material en el contexto de la calificacin de crdito resultado.
Como resultado, Moody's ha simplificado el anlisis mediante la agrupacin de tipos similares de proyectos
juntos para los fines de la mod- eling. Los cuatro tipos son:
Edificios estndar;
Estndar de infraestructura civil;
Complejo de edificios; y
Complejo de infraestructura civil.
Los tipos se basan en un sistema de clasificacin definida en un estudio britnico de la contratacin pblica
realizada por el Tesoro Pblico del Reino Unido en 2002 15.
Adems de agrupar los proyectos por tipo, Moody's tambin ha simplificado el anlisis asumiendo el valor
predeterminado proba- bilidad de las materias proyecto de construccin es de 1. En otras palabras, Moody's
asume que ningn proyecto provendrn de bajo presupuesto. Podra argumentarse que ignorar la posibilidad de
proyectos procedentes de bajo presupuesto es un supuesto duras desde muchos lo hacen. Sin embargo, dado que
el proyecto no suele llegar a "mantener" cualquiera de los ahorros conseguidos en tales circunstancias
Las posturas, ese resultado es equivalente a un escenario de prdidas cero desde la perspectiva de los acreedores del
proyecto16.
PRDIDAS DE CONSTRUCCIN DISTRIBUCIONES DE SEGURIDAD
Las distribuciones de severidad de prdida en los proyectos de construccin son mucho ms estrechamente
limitado a la distribucin de las prdidas por incumplimiento para (no financiero) de las empresas. Esto es
principalmente debido a que la capacidad de las empresas para tomar decisiones para cambiar de estrategia,
para entrar o salir de las empresas o para modificar sus estructuras de capital es mucho ms amplio que en
el sector de financiamiento de proyecto general o especficamente PPP / PFI.
La revisin de Moody's de ultimate recuperaciones de una muestra de aproximadamente 400 US quiebras
y angustiado intercambios de corporaciones non-financieras sugiere que la variacin histrica en toda la
empresa, las tasas de recuperacin media es consistente con una distribucin beta para el valor de la empresa
delimitado entre 0% y 120% de los pasivos que tiene una media de un 52%
Y una desviacin estndar de 28%16. El siguiente grfico presenta los mismos resultados desde la perspectiva
de los acreedores: la distribucin de las prdidas de las empresas por incumplimiento de las obligaciones 17 .

Prdida dado el incumplimiento


Corporaciones no especulativas de grado no financiero
2.00%

1,50%
Probabilida
des de

1,00%
xito

0,50%

0.00%-
20%
0% 20% 40% 60% 80% 100% 120%
Prdida(
%)

En contraste con la relativa libertad de las empresas en industrias reguladas para operar, la estructura de la

16 Consulte el Apndice A, la complejidad de los proyectos de las definiciones. Para Mott MacDonald's definiciones, vase el comentario de grandes contratos pblicos en el Reino
Unido, Mott MacDonald (2002), disponible en www.hm-treasury.gov.uk/greenbook
20 Moodys Special Comment
construccin de los contratos en general y la estructura de diseo-construccin de acuerdos en PPP/PFI
transacciones en particular, tienden a limitar la cantidad de costo y programacin sobre-va muy por debajo de los
niveles experimentados por los acreedores quirografarios de incumpli las corporaciones. Esto es porque:
La construccin obligacin bien definida de antemano, ha sido explcitamente. precio por el
contratista y, en general, no pueden ser alterados. El costo de los cambios en los requerimientos del
proyecto despus de que el diseo ha sido acordado ("variaciones") son generalmente
responsabilidad de la compradora;
En la mayora de las transacciones, la empresa contrata a un asesor tcnico que examina el alcance
de la con- struction, el presupuesto de la suficiencia y la viabilidad de la programacin. La
compradora generalmente tambin ha realizado un examen de capacidad del presupuesto,
cronograma, etc., antes de adjudicar el contrato a un concesionario determinado;
Durante la construccin, los inversores de capital de riesgo y/o prestamistas del proyecto empresa
entablar un ingeniero independiente18 para supervisar el progreso del proyecto y autorizar los
pagos al contratista. El ingeniero independiente es responsable de revisar el trabajo finalizado para
cerciorarse de que cumple las especificaciones de las obras
Y confirmar que el proyecto de presupuesto y el calendario. El ingeniero independiente
generalmente no es per- presentado a liberar fondos para el contratista, a menos que el remanente
en la cuenta de construccin son suf- ficient para completar el proyecto, despus de examinar el
trabajo realizado hasta la fecha; y
La inmensa mayora de los proyectos sujetos a la IFP/PPP de las transacciones implican el diseo y
tcnicas de construccin que son bien conocidas y han sido reiteradamente aplicado en otros
lugares.
Moody's ha determinado insisti en caso de prdida de las distribuciones de severidad para cada clase de
proyecto sobre la base de: (i) nuestra fraternidad existente
PPP / calificaciones, (ii) una encuesta interna de Moody's project finance analistas en todo el mundo, y (iii) las
conversaciones con los principales pro- Tractores en varias jurisdicciones.

11. Ajuste del punto final de la relacin del valor de la empresa / responsabilidad al 120% permite el (generalmente) resultado de baja probabilidad de que el valor de
la empresa en su defecto superar los firmes compromisos para capturar esas circunstancias en las que las recuperaciones de deuda son tan fuertes que la
empresa los accionistas preferentes y comunes salir de la bancarrota con algunas recuperaciones.
12. Cuando la tasa de recuperacin = 1- Prdida por defecto. Presentada en esta forma, la media de la distribucin es de 48%. Tenga en cuenta que dado que los
acreedores generalmente no puede recuperar ms de lo que se adeuda, la distribucin de LGD se trunca a 0.
13. Tambin conocido como un "tasador independiente".

Moodys Special Comment 21


Presentado en comparacin con la prdida-dado-distribucin predeterminada para las sociedades no
financieras citadas anteriormente, los resultados de los proyectos de construccin de PPP/PFI son coherentes con
las distribuciones beta con las siguientes caractersticas:
Un

Tabla 3: Proyecto LGDMeansandStandardDeviationsby tipo1


Tipo de proyecto Significar la Desviacin
prdida LossStd
No financieros Corporate 48% 28%
Edificio estndar 8% 8%
Complejo edificio 15% 12%
Civil estndar 11% 12%
Civil complejo 18% 14%

1. Redondear a nmeros enteros.

CorporacionesNon-Financial LossGivenDefault &proyectos de


construccin

16,00%

14,00%

12,00%
Probabilida

10,00%
d

8,00%

6,00%

4,00%

2,00%

0,00%
0,00% 10,00% 20,00% 30,00% 40,00% 50,00% 60,00% 70,00% 80,00% 90,00% 100.00%
StandardCorporate Edificio estndar Prdida(%)
Complejo edificio StandardCivil ComplexCivil

MODELINGCONTRACTORSUPPORT
La relacin entre un contratista y un proyecto PPP/PFI es ms compleja que la que se observa en una tpica
operacin de servicios financieros. Para empezar, el contratista est estrechamente vinculado al proyecto -de
hecho, el contratista es a menudo una equidad de los participantes en el proyecto en s. Sin embargo, la
fraternidad / PPP transacciones estn diseados explcitamente para permitir que un contratista puede ser
reemplazado si no cumple las especificaciones de rendimiento establecidos en el DBA.
Adems, asumiendo la obligacin de construir el proyecto en un precio fijo, plazo fijo, el contratista
proporciona el potencial apoyo crediticio a la transaccin. Por ejemplo, el contratista est obligado a absorber el
exceso de mano de obra o materiales de costos dentro de los lmites contractuales. Sin embargo, este apoyo difiere
significativamente de un tpico de apoyo al crdito externo, como garanta de un tercero o una pliza de seguros,
porque el hecho de que un contratista no simplemente extraiga el soporte en s, le duele la obligacin primaria al
aumentar el costo de la terminacin del contrato de construccin.

THEVALUEOFCONTRACTORSUPPORT
En la mayora de transacciones de PPP/PFI, la entidad legal encargada de la construccin es una subsidiaria
operativa de la contrac- tor definitiva de la empresa matriz. La fortaleza financiera tras el compromiso del
contratista puede venir de los ope- rativo filial o de una garanta total o parcial de la obligacin por parte de la filial
de su matriz.
No obstante, las obligaciones contradas en virtud de un contrato de construccin no son obligaciones de
22 Moodys Special Comment
deuda. Como resultado, mientras que la forma tradicional de mea- sures de calidad crediticia -como una
calificacin - capturar tanto la capacidad de una organizacin y disposicin a pagar sus deudas, ese mismo nivel de
voluntad pueden no ser aplicables a un no-obligacin financiera. En otras palabras, cuando se enfrentan con un
sig-

Moodys Special Comment 23


Costo nificant over-run, un contratista puede ser ms probable elegir caminar lejos del contrato- y se
enfrentan a la consis- cuente consecuencias legales y de reputacin - que caminar lejos de una deuda bancaria
o bonos comparables. Tambin es importante considerar que en el contexto de un complejo diseo-
construccin de acuerdo, pueden surgir desacuerdos legtimos en cuanto a la causa de costo o programar
sobre carreras y, por tanto, que la responsabilidad de pagar por ellos cae a contrac- tor, el proyecto o la
empresa compradora.
Moody's capta las diferencias entre obligaciones de deudas y obligaciones de construccin mediante la
aplicacin de un recorte en el valor de la asistencia tcnica proporcionada por el contratista y utilizando esa
cantidad reducida como entrada en el modelado. Recortes se basa en un examen de las operaciones de PPP/PFI
nominal y una encuesta interna de Moody's project finance analistas.

Tabla4:Apoyo MappingConstructionContractor entradas toModel


Importe nocional Importe del contrato de construccin de la
obligacin garantizada por una compaa o contratista sustancial del
contratista primario definitivo

Valor despus El 66% del primer 50% de la obligacin de construccin


del corte de pelo garantizado ms de un 33% de las restantes obligaciones de
construccin garantizado

Moody's calificacin crediticia es usada como modelo de entrada para el contratista en su calidad
crediticia. Moody's tpicamente gener- comi una estimacin de crdito interno para contratistas sin clasificar
para servir como entrada para el modelo de construccin.
Cuando un joint venture (J-V) en lugar de una sola empresa est actuando como contratista, Moody's
seguir la estructura del J-V acuerdo al contratista de modelado y de apoyo tendr en cuenta si las
obligaciones son varios o conjunta y solidaria y si estn tapados en un nivel determinado.

Efectos de un incumplimiento CONTRATISTA


Sustitucin de un contratista moroso lleva tiempo. As, en el contexto de un precio fijo, plazo fijo DBA, cualquier
retraso mover un proyecto adelante tiene tambin un coste monetario. En trminos cuantitativos, el impacto de
un contratista predeterminada puede ser descrito como mover la distribucin de prdidas para el proyecto a la
derecha.
Aadir al problema es la dificultad de encontrar un reemplazo calificados contratista que est dispuesta a
asumir las responsabilidades del contratista incumplidos. No slo sera la sustitucin contratista necesita
familiarizarse con el proyecto, tendr que paso en los sub-contratos comerciales o ir a los gastos de
sustitucin de los mismos. En el peor de los casos, algunos ya concluido el trabajo incluso podra tener que
ser re-hecho.

Por ejemplo, si el contratista en un proyecto de construccin de 100 dlares predeterminados, el proyecto


-que, como todos los proyectos, un riesgo intrnseco de venir en sobre-presupuesto - todava conserva su
original riesgo de entrar en el presupuesto, pero tambin debe "pagar" tanto por el costo adicional de
encontrar un sustituto del contratista y por cualquier recargo sobre el precio original del contrato es exigida
por la sustitucin. Para un edificio estndar, este costo - medido en tanto de su bolsillo los costos y en
trminos de los costos asociados con el retraso -se supone que suman un total de $12.

24 Moodys Special Comment


Adems, cuanto ms complejo sea el proyecto, ms los costos asociados con el reemplazo de impago del contratista.
Moody's se aplicar as mayores costos para proyectar la severidad de prdida de proyectos complejos que para
proyectos sencillos. Como es el caso de la prdida de las distribuciones, Moody's determin que el contratista efectos
predeterminados mediante una revisin de su actual proyecto finance ratings y examinar nuestro proyecto analistas
financieros.

Tabla 5:/ContractorDefaults ProjectMeanLossesw


Efecto La prdida
de media w/ C
Contratist ontratista
a Default
Tipo deestndar
Edificio proyecto Significar
8% la prdida Default
+12% 20%
Complejo edificio 15% +20% 35%
Civil estndar 11% +12% 23%
Civil complejo 18% +20% 38%

En la prctica, el coste de la sustitucin es probablemente varan dependiendo de cuando en el proyecto


el contratista predeterminados. Por ejemplo, si un contratista defecto ocurre temprano en la construccin, un
contratista de sustitucin tendra que asumir una gran construccin obligacin basada en otro contrato del
contratista y el diseo, lo cual sugiere que el reemplazo de pre- mium puede ser mayor que el nivel anterior.
En contraste, la etapa tarda los valores predeterminados pueden tener menores costos de sustitucin respecto
al total del presupuesto original, como la construccin absoluta cantidades que quedan para ser gastado son
relativamente bajos. Dada la discutible incremento de precisin de modelar un efecto predeterminado de
tiempo variable, sin embargo, Moody's emplea un contratista fija efecto predeterminado como un razonable
supuesto simplificador.

MODELINGFINANCIALANDPERFORMANCESUPPORTS
El valor y el rendimiento financiero de soportes para un proyecto de construccin son una funcin de:
La calidad crediticia de la entidad emisora.
La estructura de la asistencia; y
Las condiciones precedentes, en su caso, a su uso.
Para ser considerado un ejercicio en lugar de un soporte de rendimiento, el instrumento debe ser generalmente emitidos por un reg- ulated,
institucin depositaria, estarn disponibles para ser dibujado en una base oportuna y no debe existir ningn tipo de condiciones pre- cedent al retiro,
ya sea en el propio instrumento o a cualquiera de los dems contratos que rigen el proyecto.
Como resultado de su carcter incondicional e irrevocable y - sobre todo - de las consecuencias para el emisor
de no cumplir con el instrumento en forma oportuna, apoyo financiero son modelados a valor nominal mediante su
calificacin Moody's como indicador de la calidad del crdito. Cartas de crdito bancarias, las garantas bancarias y

Moodys Special Comment 25


los depsitos a la vista son normalmente la nica obligaciones tratada como apoyo financiero17.
Todos los otros soportes son tratadas como soportes de rendimiento. Esto incluye instrumentos redactados
de forma idntica a un banco pero de carta de crdito emitida por una compaa de seguros multi-lnea. Este
tratamiento refleja la naturaleza de los contratos de seguro en comparacin con cartas de crdito bancarias.
Concretamente, disputando el pago en virtud de un contrato de seguros tiene consecuencias para los mercados de
capital limitado una aseguradora mientras no pagar la carta de crdito sobre la demanda sera generalmente
considerado como un
Caso de impago de un banco. Por razones similares, en un fallo emitido por el Banco emiti bonos en apoyo de
18
una transaccin PPP/PFI tambin sera tratada como un soporte de rendimiento .
Sobre la base de estimaciones internas, el valor de crdito de un soporte de rendimiento se modela
mediante su calificacin Moody's y el 50% de su valor nominal. Moody's considera rendimiento slo admite
como proporcionar liquidez limitada a un valor de transaccin PPP/PFI.

Tabla6:ModeladoEntradas-Apoyosfinancierosyderendimiento
Tipo de Calidad Valor
soporte crediticia
La calificacin de Valor
los depsitos nominal
Soporte de La calificacin de los depsitos bancarios o seguros El
rendimiento 50% de su valor nominal la calificacin de fortaleza
financiera

Generalmente, Moody's modelo explcitamente slo admite el rendimiento de nivel superior, es decir,
instrumentos que apoyan el proyecto como un todo, y que el nombre de la empresa del proyecto y/o prestamistas
como beneficiarios. En muchos casos, el contratista exigir tambin que sus sub-contratistas proporcionar su propio
rendimiento admite - para el beneficio del contratista - o el contratista llevar a cabo su propio seguro contra el
subcontratista predeterminado. Los niveles de rendimiento secundario de apoyo tales como estos pueden ser
valiosos para el proyecto y son considerados como parte de la evaluacin cualitativa de cada transaccin.

Modelando el valor de la equidad


Normalmente, las transacciones son PPP/PFI elevado apalancamiento con no ms del 10% - 20% de la empresa
del proyecto cap- italization compuesto de capital aportado por los patrocinadores del proyecto. La equidad es
contribuido por adelantado al cierre financiero o, ms comnmente, se aport cerca del final de la construccin en
forma de fondos para completar el proyecto. Si el capital no es aportado en efectivo, normalmente es apoyado por un
incondicional, carta de crdito irrevocable de una institucin financiera altamente valorados.
El valor del capital indirectamente es capturado en el modelo. La construccin de "raw" de activos refleja
el tamao de la obligacin bruta de construccin mientras que la "responsabilidad" que se est calificando es
ajustado a la menor obligacin de la construccin o la cantidad de deuda senior. Como resultado, el modelo
refleja la medida en que los compromisos de capital disponible para absorcin de prdidas sobre el proyecto
de construccin, en lugar de para el pago de otros costos de transaccin.
Los patrocinadores del proyecto buscan a menudo proporcionan una porcin de su contribucin del
proyecto en forma de deuda subordinada profundamente, ms que como patrimonio comn de la empresa
del proyecto. La posibilidad de estructurar una equidad-como contribucin como deuda subordinada
variarn en funcin de la jurisdiccin. Generalmente, Moody's examinar un cierto nivel de deuda
subordinada profundamente
La equidad como mucho se est permanentemente subordinada y aplazaron durante la construccin y 22 no confiere
derechos de
Accin sobre el prestamista subordinado - incluyendo la aceleracin transversal o predeterminado.

Correlaciones dentro del paquete CONSTRUCCIN


Riesgo de construccin de modelado y un paquete de mitigacin de riesgos de construccin como el

17 Plizas de seguro de garanta financiera de las aseguradoras monoline generalmente tambin se califican como apoyo financiero.

18
En raras circunstancias, Moody's ha evaluado las obligaciones financieras de las compaas de seguros multi-lnea en apoyo de ciertas transacciones de
financiamiento estructurado como de puntualidad equivalente a aquellos provistos por monoline garantes financieros. Vase "analizando el papel de las
compaas de seguros de varias lneas como principal obligado en transacciones estructuradas", Moody's comentario especial, en enero de 2004.

26 Moodys Special Comment


equivalente de una cartera de activos financieros no slo exige que cada uno de los "activos" se caracteriza
correctamente, sino tambin que la relacin entre los activos es capturado. En la modelizacin de carteras de
instrumentos financieros en CDOROM, Moody's suposiciones acerca de Corrze relaciones se basan
principalmente en dos conjuntos de datos: Moody's calificacin corporativa estudio de transiciones y Moody's
KMV calculada de la correlacin de activos. Estos supuestos capturar correlaciones regionales junto con la
designacin de cada sector, semi-local, local o global.
Los elementos financieros de la construccin paquete de mitigacin se asignan las correlaciones como si
fueran obligaciones financieras de las organizaciones que los han emitido. Por ejemplo, el contratista de apoyo, avales y
cartas de crdito estn tratadas para fines de correlacin como si fueran bonos emitidos por el contratista, el multi-line
Insurance com- Pany y el LC Bank, respectivamente.
Asimismo, el proyecto de construccin se caracteriza - para los efectos de determinar su correlacin con los otros
activos de la cartera, como si tuvieran la obligacin de deuda de una empresa con grado de especulacin en la industria
de la construccin. En otras palabras, la correlacin entre el proyecto y el contratista es la misma que normalmente seran
asumidas cuando
Modelizacin de la obligaciones de la deuda de dos diferentes contratistas que operan en el mismo mercado.
Esto confiere al proyecto un 18% de correlacin con el grado de inversin de contratistas o un 36% de
correlacin con un contratista especulativo23.

Tabla 7: -Contratista / ProjectCorrelationsModelingInputs


Proyecto S. Grado Contratista I. Grado Contratista

Proyecto de construccin 100% 36% 18%

14. En operaciones, las distribuciones en sub-deuda estn permitidos, sujetos a la reunin del proyecto los mismos umbrales financieros que hubieran
permitido en las distribuciones de la equidad que el sub-reemplaza la deuda.
15. Informacin ms detallada acerca de la estructura de correlacin de activos CDOROM es proporcionada en su Gua de usuario, disponible en www.moodys.com.

Moodys Special Comment 27


Consideraciones cualitativo

El modelo de simulacin proporciona una medida coherente de riesgo crediticio dentro y entre los proyectos, as
como una evaluacin transparente del valor de diversos tipos de soportes de crdito externo. Sin embargo,
modelos cuantitativos estn limitadas por la variedad y complejidad de las entradas estn diseados para aceptar.
Las calificaciones de Moody's sobre instrumentos de deuda emitidos para financiar la construccin de
PPP/PFI necesariamente considerar una gama ms amplia de factores que pueden ser totalmente modelado.
Como resultado, los resultados del modelo son la entrada en un marco que considera cuatro factores de
clasificacin cualitativa:
El contratista de la construccin.
La complejidad de los proyectos.
Contrato marco; y
Efectos de partes relacionadas
La aplicacin de estos factores de clasificacin nos permite examinar si los supuestos simplificadores que son
inherentes en el uso del modelo son adecuados para una determinada transaccin o existe la necesidad de ajustar los
resultados del modelo hacia arriba o hacia abajo.
Estos factores cualitativos pueden no ser aplicables si los acreedores estn totalmente aislados de un proyecto
de construccin del riesgo -como es habitual, por ejemplo, en Australia, mediante el uso de cartas de crdito
bancarias cubriendo el 100% de la deuda nominal durante el periodo de construccin.

COMBINACIN DE AJUSTES cualitativas con los resultados del modelo


La PFI/PPP enfoque supone la construccin, a los efectos de modelado, que el proyecto cumple una determinada
norma esperada para cada uno de los cuatro factores anteriores. En la medida en que un determinado proyecto de
construccin PPP/PFI es materialmente por encima o por debajo del nivel esperado se obtendr un mayor o menor
calificacin que el modelo de resultado indican lo contrario.
Los factores cualitativos se combinan para generar una calificacin final para el proyecto19.
El pronstico usual para cada uno de los atributos que componen un factor de evaluacin es para el
proyecto para recibir uno de tres grados: Por encima del promedio, promedio y por debajo de la media. Un cuarto
resultado posible, no apto para el modelado se exponen ms adelante. Los resultados se suman para formar la
calificacin final. Generalmente, la combinacin de resultados son simtricos (un resultado superior a la
media en una caracterstica compensarn por debajo de la media en otro), reflejando el contrarrestar las
influencias que los diferentes factores que pueden tener en una transaccin.
Sin embargo, a medida que los proyectos pueden puntuacin por encima o por debajo de la norma en ms de
un atributo por factores como la facilidad marginal de crdito y el efecto de otros atributos positivos o negativos
disminuye, es improbable que los factores cualitativos se mover la calificacin final ms de dos muescas hacia
arriba o hacia abajo desde el modelo resultado.

CUANDO factores cualitativos PREPONDERANTE


Cuando el examen de los factores cualitativos aplicables a una determinada transaccin Moody's llevan a concluir
que el modelo no es una base adecuada para el proyecto de calificacin, Moody's se aplicar a sus tradicionales
mtodos de project finance para calificar la deuda de transaccin, sino que utilizar el modelo resultado para
informar el debate de la comisin de calificacin.
Algunos ejemplos de casos en los que un enfoque basado en el modelo podra no ser apropiado son proyectos en los
que:
1. La construccin no es tarea comparable o es ms complejo que los cuatro tipos de proyecto estndar;
2. La tecnologa subyacente en las operaciones del proyecto no ha sido utilizada previamente en una
aplicacin similar y/o en entornos similares; o
3. El proyecto no est situada en una economa con una trayectoria de financiamiento
privado para la infraestructura pblica.

La evaluacin de los factores cualitativos

19
Este enfoque difiere ligeramente de la que generalmente usado en metodologas de calificacin de Moody's para las industrias no financieros. Metodologas
corporativo tpico mapa las puntuaciones de los emisores de varios factores - incluyendo medidas cuantitativas - calificaciones y luego el factor de peso
resultados para obtener una calificacin global.

28 Moodys Special Comment


En esta seccin se explican algunas de las caractersticas cualitativas ms comunes que pueden influir en la
calificacin de un proyecto y cmo estos factores en nuestra calificacin final. Dada la complejidad de la
IFP/PPP estructuras y las variaciones en la forma en que se implementan de una jurisdiccin a otra sin
embargo, la enumeracin no es exhaustiva.
En la medida en que una calificacin final del proyecto refleja ajustes cualitativos de los tipos enumerados a continuacin, Moody's
describir la caracterstica esperada para un determinado factor, el modo en que el proyecto se desvi desde el nivel esperado y la forma en
que todos los factores cualitativos afectados colectivamente la calificacin final sobre el proyecto.

El contratista
El modelo de simulacin capta la visin de Moody's de la calidad crediticia del contratista y de la probabilidad de que
cumpla con su obligacin de construir el proyecto por un costo fijo dentro de un perodo de tiempo fijo. Adems de la
calidad del crdito, Moody's considera tambin las circunstancias en que un contratista particular es ms o menos
probable que el promedio del contratista para ser llamados a cumplir con su obligacin de apoyo crediticio.
Para realizar esta evaluacin, consideramos un historial del contratista de completar proyectos similares. Tambin tomamos en cuenta
si el contratista est ligado al xito del proyecto - ms all de sus honorarios, en virtud de una inversin de capital en el proyecto, el grado en
que el contratista ha protegido a s mismo en la sub-contratista el incumplimiento del contratista y tamao relativo tanto al proyecto y a sus
otros compromisos.
As, si un contratista tiene una trayectoria particularmente fuerte con un tipo de proyecto o si se ha
aislado a s mismo - y por lo tanto el proyecto, desde el riesgo de subcontratista rendimiento insatisfactorio, la
calidad crediticia del proyecto podra ser mayor de lo indicado por el modelo

Experiencia relevante / Historial


Como parte de la evaluacin del contratista, Moody's determina si el contratista se experimenta con el tipo
de proyecto en la mano. Nuestro estndar supone un rcord de en gran medida en el tiempo, segn el
presupuesto proyectos completados durante varios aos. Un contratista con un record - excepcionalmente
fuerte en proyectos complejos - puede mejorar la calificacin. Los proyectos basndose en los contratistas
sin experiencia o con experiencia limitada con el tipo de proyecto es probable ver un factor nominal
inferior al resultado del modelo.
En la evaluacin de la trayectoria del contratista, Moody's examinar su proyecto historia y examinar los
criterios utilizados por el consorcio diseo-construccin en la seleccin del contratista.

Tabla 9:contratista trayectoria


Proyectos estndar Proyectos complejos

Por encima de la media N/A DBA consorcio est compuesto


por reconocidos lderes de la industria
Proyectos
en diseo /de esta clase yde
Construccin jurisdiccin

Promedio Varios aos de trayectoria de la Varios aos de trayectoria de la finalizacin


finalizacin exitosa de proyectos exitosa de proyectos similares
similares
Por debajo de la media No hay historial con proyectos similares. La limitada experiencia con proyectos similares
en jurisdicciones con legal y regulatorio similar
Marcos.

El proyecto es muy grande en El proyecto es muy grande en comparacin con


El contratista.con el tamao de
comparacin Contratista.
el tamao de la

No adecuado para el N/A La complejidad de los proyectos / alcance ms


modelado all de los tipos estndar

Inversin de capital en el proyecto


Se ha vuelto comn en algunas jurisdicciones a los contratistas para realizar una inversin en el
proyecto. Los contratistas con un inters econmico ms all de sus honorarios suelen considerarse
ms comprometidos con el xito del proyecto y es menos probable que el promedio del contratista
que camina lejos de una severamente sub-per- formando proyecto, reforzando la calificacin.

Moodys Special Comment 29


Tabla 10:Contratista'sequity investment
Todos los
proyectos
Por encima de la media Inversin de capital del contratista excede su margen
En el proyecto, y se ha bloqueado en ms all de la
previsto
La aceptacin.
finalizacin y

Promedio El contratista no tiene ninguna inversin de capital o


Esinversin
la menor que el margen previsto en el proyecto.

Por debajo de la media N/A

No adecuado para el modelado N/A

Complejidad de la tarea Gestin de Proyectos / PROYECTO


Incluso dentro de un tipo de proyecto especfico, habr diferencias en el perfil de riesgo del proyecto.
Adems, el grado de conservadurismo del cronograma de construccin, el nivel de riesgo y factores locales de
diseo, como la previsibilidad de los precios de la mano de obra y materiales durante la vida del contrato,
tambin puede diferenciar un proyecto de otro.

Sencillez y factibilidad de proyectos de programacin


Moody's evala la sencillez del proyecto y la factibilidad de su cronograma de construccin
comparndolo con la media de su tipo. Esto lo hacemos mediante la revisin de informes del asesor
tcnico y/o ingeniero independiente as como la compradora de estudios de viabilidad (donde est
disponible) y la ejecucin de proyectos similares previamente clasificados por Moody's

Tabla 11: Proyecto simplicidad


El proyecto de Proyecto de ingeniera civil
construccin
Por encima de la media La construccin se llevar a cabo en greenfield o La construccin se lleva a cabo dentro
zonas baldas con ningn material elementos de un espacio conocidos existentes
Puede retrasar la construccin.
externos (p.ej. Por estndar de ingeniera civil: extensin de
carretera / ampliacin a lo largo de la alineacin
existente o para complejos de construccin de
ingeniera civil: construccin de un nuevo puente
adyacente a una existente utilizando el mismo
Todas las tecnologas y tcnicas estn muy bien diseo bsico.
Establecido en el campo con muy alto grado de
La confianza en el resultado Todas las tecnologas
y tcnicas estn muy bien establecidos en el
campo con muy alto grado de confianza en los
Promedio Donde la construccin se llevar a cabo en los resultados
sitios existentes, es improbable que se produzca
ningn
Las obras
impacto
de material en
En la construccin
construccin. se considera
Tecnologas normal
y procesos con lo
utilizados La construccin se llevar a cabo en un
Riesgos
usual pendientes de aplicacin greenfield y / o la ONU-
congestionado sitio sin preocupaciones o
cuestiones ambientales
particulares estructuras para causar preocupacin
Por debajo de la media La construccin se lleva a cabo en live sitios de . Tecnologas y procesos utilizados en la
explotacin, que involucra un complejo proceso de construccin se considera normal con riesgos pe
De
decantacin
un edificioservicios
a otro y las obras de demolicin ndientes de aplicacin habitual
Que puedan afectar a las operaciones continuas;
Los procesos de construccin son considerados
o
Inusual y desafiante
particularmente Nuevas tecnologas o procesos de estirar los
lmites de lo que se ha hecho anteriormente, o la
No adecuado para el En raras ocasiones, cuando el entorno de construccin se llevar a cabo en un entorno
modelado construccin se considera extremadamente difcil difcil (por ejemplo, la construccin de una
- por ejemplo,
Construir en ununambiente
requisitomuy contaminado estructura en un entorno urbano muy
congestionada, requiriendo extensa y difcil
gestin de trfico)
El proyecto est empleando los preventivos y
probados materiales o procesos, que
proporciona material de incertidumbre que la
construccin puede ser completado dentro de
un plazo razonable

30 Moodys Special Comment


Tabla 12: Programacin theConstruction Reasonabilityof
El proyecto de Proyecto de ingeniera civil
construccin
Por encima de la media El proyecto implica la construccin de varios El proyecto est dividido en fases o se puede
edificios, pero donde las interdependencias son modular para finalizacin parcial, permitiendo
Mnimos, permitiendo que la reprogramacin Contratista entregar las fases especficas de
Que
de lasafecten
tareasasin
la ruta crtica. Anteriormente
trabajo y contrarrestar las demoras en
Tiempo contingencias ofrecen buena otros lugares.
Tiempo contingencias ofrecen buena
Contra las incertidumbres. El trabajo de diseo
proteccin Contra las incertidumbres. El trabajo de diseo
proteccin
Advanced
est bien Advanced
est bien

Promedio Tiempo contingencias ofrecen buena Tiempo contingencias ofrecen buena


proteccin contra las incertidumbres con proteccin contra las incertidumbres con
tiempo total flota
Equivalente a un 5% - 10% del total de la tiempo total flota
Equivalente a un 5% - 10% del total de la
Tiempo permitido.
construccin. Tiempo permitido.
construccin.
El trabajo de diseo est muy avanzada por El trabajo de diseo est muy avanzada por
Cerca,
parte decon esquema
entidades completo de diseos
financieras Cerca,
parte decon esquema
entidades completo de diseos
financieras

Por debajo de la media Tiempo contingencias estn apretados,y Tiempo contingencias estn apretados y
el material de deslizamiento en la ruta material de deslizamiento en la ruta
crtica
Poner enprobablemente
peligro la fecha de crtica
Poner probablemente
en peligro la fecha de finalizacin.
No muy avanzada.
finalizacin . Trabajo de diseo es No muy de
Trabajo avanzada.
diseo es

No adecuado para el modelado Ni el tiempo contingencias son totalmente Ni el tiempo contingencias son totalmente
inadecuados, con materiales posibles inadecuados, con materiales posibles
La
retrasos
construccin
si se tome ms tiempo de lo La
retrasos
construccin
si se tome ms tiempo de lo
Hay muy poco
esperado o trabajo de diseo por parte de Hay muy poco
esperado o trabajo de diseo por parte de
Cerrar.
entidades financieras Cerrar.
entidades financieras

Presupuesto de construccin
Un contratista que operan con un presupuesto de construccin con precios muy agresiva, con pequeas
contingencias y estrecho mar- ginebras es ms probable experimentar sobrecostos que es uno con el
conservador y generosas estimaciones de gastos imprevistos.
Moody's buscar el asesor tcnico / ingeniero independiente as como su propia experiencia en la
valoracin de financiamientos de proyectos para juzgar la razonabilidad del presupuesto y el calendario
de construccin. Dado que los proyectos del PPP/PFI son adjudicados en virtud de un proceso de
licitacin competitiva y contratistas estn bajo presin para presentar la menor oferta de construccin po-
sible, Moody's no espera ver resultados superiores a la media en este factor muy a menudo.

Tabla 13:ConstructionBudget
Todos los
proyectos
Por encima de Los costos unitarios presupuestados son materialmente superior a la esperada sobre la base
la media de las actuales previsiones de mercado de mano de obra, materiales, energa, etc. y
la capacidad del contratista para cubrir las compras, ORCost contingencias son generosos,
proporcionando apoyo material para posibles sobrecostos.
Promedi Los costos unitarios presupuestados son consistentes con las actuales previsiones de
o mercado de mano de obra, materiales, etc., ANDCost contingencias son adecuados
para el proyecto.

Por debajo de Los costos unitarios


la media presupuestados o costos imprevistos son optimistas.
No adecuado para el No hay informes independientes / insuficiente informes, no los datos de mercado o los
modelado informes de los consultores independientes para proporcionar una visin sobre los costes

La vulnerabilidad a las condiciones econmicas locales


Como la tarea de construccin en la mayora de los proyectos PPP/PFI es un ejercicio plurianual, el
contratista es potencialmente expuestos a los cambios en los mercados locales de mano de obra, los
materiales y la energa. Este problema es probable que sea un problema slo en raras ocasiones, como
las condiciones econmicas locales son generalmente bien considerado cuando una empresa de
proyecto prepara su oferta por una conces- sin. Sin embargo, si la citada como una caracterstica
independiente, suelen ejercer una presin a la baja sobre el modelo de calificacin.
Algunos mercados pueden ser particularmente vulnerables debido a la elevada actividad de construccin
proyectada y la escasez de mano de obra y materiales. Esta condicin se asocia ms a menudo con lugares
Moodys Special Comment 31
en los que se estn preparando para un evento especial- lar, tales como la construccin de infraestructura
asociada con la celebracin de los Juegos Olmpicos o en un sector experienc- ing un auge econmico como
el auge minero en Australia Occidental. Este factor provoca normalmente un nivel generalmente elevado
de actividad en el sector de la construccin en la economa local y una incapacidad para compensar o
transferir los riesgos de aumento en los costos de los insumos, en ambos casos, ejerciendo presin sobre la
calificacin.
Tabla 14: Vulnerabilidad toLocal EconomicConditionsAll Proyectos

Por encima de N/A


la media
Promedi Las condiciones econmicas previstas y considerados como parte de la oferta de
o concesin. El contratista ha incurrido en adelante las
compras de materiales y energa para el proyecto en la medida de lo
posible y transfieren los costos laborales a travs de sub-contratacin o convenios
colectivos que se extienden a lo largo de la vida til del proyecto de construccin.
Por debajo de Las presiones econmicas surgieron despus de oferta fue presentada o
la media contratista no tomar medidas para limitar la exposicin a mano de obra,
materiales y costos energticos durante la vida del proyecto de construccin.

No adecuado para el Economa regional / local sufre una extrema


modelado angustia.

MARCO CONTRACTUAL
PPP/PFI transacciones estn diseados para cambiar determinados de la financiacin, la construccin y los
riesgos operativos de proyectos de infraestructura pblica en el sector privado. En la medida en que un
determinado acuerdo de concesin transfiere significativamente ms o menos riesgo que es tpico, el modelo
de calificacin se ajustar en consecuencia.
En un PFI/PPP periodo operativo del proyecto, un anlisis del riesgo compartido incrustado en el marco del
contrato de concesin se centrar principalmente en el equilibrio entre la complejidad de las responsabilidades de
los operadores y de la gravedad de la gestin del rendimiento, reduccin y regmenes de terminacin. Puede tener
un impacto positivo o negativo en las caractersticas de riesgo de todo el proyecto.
En contraste, el perodo de la construccin del nico objetivo es entregar el proyecto a tiempo, dentro del
presupuesto y apropiado para su propsito diseado. Por lo tanto, el anlisis del marco de construccin est ms
preocupada con el grado al cual la conces- sion acuerdo asigna los riesgos para el proyecto que estn ms all de la
capacidad de la sociedad del proyecto o intencin de gestionar o controlar.
Adems de las caractersticas citadas a continuacin, la evaluacin de un proyecto de marco contractual
tambin considera varias cuestiones pass/fail. Un "error" que suelen tener como resultado del proyecto se
caracteriza como no apto para el modelado y podra hacer lo imposible para que Moody's para asignar una
calificacin a todos. Dos ejemplos comunes de pass/fail cuestiones sera la presencia o ausencia de un ingeniero
independiente / certificador para supervisar el presupuesto de construccin y controlar los pagos y la presencia o
ausencia de un amplio paquete de seguros de una aseguradora solvente que ha sido investigado por un consultor
de seguros independiente y creble.

Las cuestiones relacionadas con el sitio


Sitios de los proyectos PPP/PFI son seleccionados por la compradora o de Gobierno mucho antes de
que el proyecto empre- sa se ve involucrada. Sin embargo, como parte del proceso de licitacin, la
empresa del proyecto generalmente se da acceso a cualquier geotecnia ambiental o las evaluaciones
llevadas a cabo por la compradora, por lo que su oferta de precios puede apro- priately. La exposicin
de una empresa conocida o desconocida cuestiones relacionadas con el sitio vara ampliamente.

32 Moodys Special Comment


Tabla 15: SiteRelatedIssues
Todos los
proyectos
Por encima de Gobierno / compradora es responsable de todos los pre-existentes condiciones del
la media sitio incluyendo todos los aspectos ambientales, geotcnicos y cuestiones
arqueolgicas y mantiene la empresa del proyecto inofensivo para sus efectos.

Promedi Gobierno / compradora es responsable de todos los pre-existentes condiciones del


o sitio no revelados a la empresa del proyecto antes de cerrar la financiacin. Empresa
de proyecto es responsable de los costos de tratar con cualquier revelada ambientales
o problemas geotcnicos.
Por debajo de Empresa del proyecto asume la plena responsabilidad por el sitio en un cierre
la media financiero pero no ha tenido acceso a evaluaciones de sitios que son comparables en
detalle y alcance a aquellos razonablemente llegar a completarse en
conexin con una longitud de armas la venta del mismo sitio.
No adecuado para el Empresa del proyecto asume la plena responsabilidad por el sitio en un cierre
modelado financiero sin acceso a una completa evaluacin del sitio (poco probable).

El acceso al sitio, adquisicin y planificacin


Los proyectos PPP/PFI puede estar expuesta a mayores costos y demoras como resultado de un
incumplimiento por parte de la compradora para adquirir la tierra y / o proporcionar acceso al sitio;
un fracaso para obtener la correspondiente planificacin y otros permisos necesarios para construir el
proyecto de conformidad con el diseo acordado, o cuestiones relativas a las conexiones de la utilidad
y las desviaciones.

Tabla16: Acceso al sitio, Adquisicin y Planificacin


Proyecto de construccin Proyecto de ingeniera
civil
Por encima de Los riesgos asociados a la obtencin de todas las Los riesgos asociados a la obtencin de todos
la media tierras, los permisos de construccin y la los terrenos y los permisos de construccin
adquisicin de todos los servicios pblicos (tiempo (tiempo y costos) permanece con la
y costos ) permanece con la compradora. compradora.No requiere desviaciones utilidades
que podra tener un efecto negativo en la
construccin.
Promedi La tierra ha sido / ser adquirida por compradora y La tierra ha sido / ser adquirida por compradora y
o entregado a la empresa del proyecto en el cierre entregado a la empresa del proyecto en el cierre
financiero. No hacerlo equivaldra a una financiero. No hacerlo equivaldra a una
indemnizacin completa (tiempo y costes) evento de indemnizacin completa (tiempo y costes) evento de
empresa del proyecto.Todos los permisos se han empresa del proyecto.La adquisicin de permisos no
recibido o estn bien a mano con ninguna se considera un problema. Compradora se
probabilidad de sostener la construccin. compromete a apoyar la aplicacin de tales
Compradora se compromete a apoyar la aplicacin permisos, cuando proceda.
de tales permisos cuando proceda.No utilidades Desviaciones de utilidades, mientras que el riesgo
desviaciones que pudieran tener un impacto de la empresa del proyecto, no es probable que se
significativo sobre la terminacin del proyecto. mantengan la construccin o resultado en
importantes sobrecostos por debajo de la media.
La mayora de la tierra ha sido / ser adquirida La mayora de la tierra ha sido / ser adquirida
por compradora y entregado a la empresa del por compradora y entregado a la empresa del
proyecto. El riesgo de retardo proyecto. Modesto residual riesgos son la adquisicin
es compartida entre la compradora y la empresa del de tierras con la empresa del proyecto, pero se
Obtencin de permisos o conexiones de utilidad tiene espera que sean manejables.Puede haber material
algn potencial para causar demoras en el proyecto o utilidades riesgos de desviacin o adquisicin de
mayores costos permisos (posiblemente los riesgos que derivan de las
autoridades locales).
No adecuado para el modelado de riesgos (coste de adquisicin de tierras y/o distribucin) se encuentra con el Hay material de riesgo
de adquisicin de tierras que residen con el proyecto empresa. La empresa del proyecto

Un fracaso por la compradora para adquirir el sitio y / o proporcionar acceso a la empresa del proyecto es
generalmente fuera del control de la empresa del proyecto, lo que dificulta para mitigar el riesgo de
retrasos o el aumento de los costos. La planificacin y la obtencin de otros permisos, mientras que parte
del contratista del da a da del negocio y tenidas en cuenta en los precios y la programacin - tambin est
fuera del control de la empresa del proyecto / Contratista. En prome--, la compradora podr tener la
posibilidad de ejercer sus facultades legales y reglamentarias para facilitar la planificacin y otros
permisos. Asimismo, la compradora suele estar en una mejor posicin para asegurarse de que el sitio est
conectado a todas las utilidades y adopte las desviaciones.

Moodys Special Comment 33


Acontecimiento extraordinario disposiciones (fuerza mayor y cambio de ley)
Similar a la evaluacin de riesgos en relacin con el sitio del proyecto, la evaluacin de las
disposiciones contractuales relativas a acontecimientos extraordinarios se centra en el grado en que la
empresa est expuesta a riesgos que no puede controlar o decide no mitigar.
Tabla 17: Disposiciones ExtraordinaryEvent
Fuerza Mayor - Todos los proyectos Cambio en la ley - Todos los proyectos
Por encima de la media Gobierno / compradora est explcitamente Gobierno / off-tomador aceptar todos los
responsable de realizar los pagos suficientes cambios en la ley de riesgos.
para atender el servicio de la deuda durante
todos los eventos de fuerza mayor.
Promedio Gobierno / compradora y la empresa del Gobierno / off-tomador de riesgo
proyecto responsable de hacer pagos limitados compartido no discriminatorio de
durante la fuerza mayor pero: (i) proyecto de un cambio en la ley.
liquidez de la empresa es suficiente para cubrir
todo el perodo
Declaracin de desde
fuerza mayor mediante la Proyecto ha reservado
La exposicin, hasta
la cantidad de el lmite de su
exposicin
La terminacin y el recibo de pago de
concesin Suficiente
potencial nopara causar dificultades financieras
Sin necesidad de apoyarse en los pagos, o (ii)
terminacin El proyecto
para ha pasado o cambio en la
el proyecto
Fuerza mayor riesgo se transmite a travs de un Aleyun sub-contratista
riesgo abajo que ha respaldado sus
Contratista que ha respaldado sus
sub- Con la seguridad adecuada.
obligaciones
obligaciones con la seguridad adecuada.

Por debajo de la media Gobierno / compradora y la empresa del Proyecto empresa responsable de
proyecto responsable de hacer pagos limitados los efectos de un cambio no discriminatoria en
durante
La fuerza mayor y la empresa del la ley; no existen
Transmitido o reservas
riesgosmantenidas y proyecto
La liquidez
proyecto nosuficiente
tiene para cubrir todo el perodo El acuerdo no prev ningn restablecimiento de
Declaracin de fuerza mayor mediante la
desde Tasas en el caso de una externalidad
La terminacin y el recibo de pago de
concesin Como un cambio
significativos talesen la ley.
terminacin sin necesidad de apoyarse en los
pagos.
No adecuado para el Una extensa fuerza mayor probabilidad de Cambios previstos en la ley pudiera causar un
modelado causar un cashflow predeterminado en el defecto en el proyecto.
proyecto.

EFECTOS PARTES RELACIONADAS


Generalmente, Moody's espera que todas las partes involucradas en un PFI/PPP ser lo suficientemente
experimentado y capaz de llevar a cabo sus responsabilidades-, estar motivados a actuar en apoyo para el xito del
proyecto y que sean fieles a sus obligaciones contractuales como est escrito. No suponemos que cualquiera de las
partes, habr que ir ms all de sus obligaciones contractuales y apoyar una transaccin PPP/PFI cuando no estn
obligados a hacerlo, ni que se buscarn activamente para evitar sus responsabilidades.
En la medida en que las acciones por una parte vinculada llame a estos supuestos en cuestin, una adaptacin cualitativa puede ser justificada.
Sin embargo, no sera raro ver el efecto -positivo o negativo- al comienzo de un proyecto. Como resultado, sera inusual por Moody's para encontrar
otra cosa que un resultado medio para una nueva transaccin en la ausencia de acciones recientes por las mismas
partes en la misma jurisdiccin.

Gobierno / compradora
PPP/PFI transacciones representan un mecanismo de adquisicin de infraestructura alternativa para
los gobiernos. Sin embargo, debido a que los proyectos del PPP/PFI ofrecen la infraestructura
pblica, factores, ms all de los aspectos puramente econmicos pueden afectar a las decisiones del
gobierno respecto a sus relaciones con el PFI/PPP concesiones.
En particular, los gobiernos pueden en ciertas circunstancias ser inclinados a apoyar un proyecto
PPP/PFI ms all de los requisitos contractuales - o ms suave, no hacer valer sus derechos
contractuales a la carta. Esto puede suceder cuando un proyecto es importante para la competencia o
si se teme que el fracaso del proyecto puede afectar la jurisdiccin del futuro acceso al mercado para
el PPP/PFI polticamente o socialmente importante infraestructura.
Por otro lado, algunos aspectos de la PFI/PPP transacciones pueden ser profundamente impopular con
algunos grupos capaces de ejercer presin sobre los gobiernos. Esto puede ser, simplemente, un grupo de
oposicin a la subcontratacin de servicios pbli- ca para el sector privado en principio o, ms a menudo,
ya que algunos aspectos de una transaccin tiene un efecto negativo en una determinada circunscripcin
de alguna manera. Los gobiernos tambin han sido conocidos por cambiar sus perspectivas polticas o
tienen objetivos revocadas por los votantes. Los acuerdos de concesin existentes pueden ser aplicadas al
pie de la letra, impugnada en los tribunales o, en el extremo terico, cancelado por el ejercicio de un poder
soberano del Gobierno.
34 Moodys Special Comment
Para evaluar el efecto de un determinado gobierno / off-tomador en un proyecto, Moody's examinar su
demostrado voluntad de apoyar los proyectos PPP/PFI anterior ms all de los requisitos contractuales, o
pro- versely, el grado en que estn desafiando las concesiones existentes en los tribunales.

Otros efectos de partes relacionadas


Otras partes en un PFI/PPP tambin pueden ir ms all de sus obligaciones contractuales y apoyar un
proyecto PPP/PFI si es de su inters econmico a largo plazo para hacerlo. Por ejemplo, el principal
inversor de capital en un proyecto econmico que se puede pensar que hacer una pequea inversin
adicional para completar la construccin - y por extensin, para ganar los derechos de los flujos de
caja del proyecto, en lugar de perder toda la inversin si la con- cesin ser terminada por la no
finalizacin. Porque, sin embargo, es difcil predecir de antemano ese apoyo, Moody's es probable que
considere el beneficio de crdito no contractuales relacionadas con el apoyo de otras par- tes en
anticipacin de la evidencia de que est ocurriendo.

Liquidez
Anlisis de liquidez en el contexto de una tpica empresa industrial considera que la probabilidad de que pueden
sobrevivir por un perodo de tiempo sin acceso a los mercados de capitales para refinanciar obligaciones de prximo
vencimiento. En contraste, anlisis de liquidez para una fraternidad
/ proyecto PPP en construccin considera que si se puede continuar pagando el servicio de la deuda hasta la
construccin es com- pleta y el proyecto empieza a recibir sus pagos operativos o la concesin est terminada
y la terminacin el pago ha sido recibido.
Si la calificacin ajustada cualitativa del proyecto durante la construccin ya refleja su perfil de crdito
inherente (la complejidad de los proyectos, la calidad del contratista, el valor de los apoyos financieros, etc.),
entonces el requisito de liquidez es simplemente que no sea suficiente para que la posibilidad de una crisis de
liquidez inducida por defecto no aadir a la prdida esperada.
Considerar el impacto sobre los acreedores deberan un proyecto predeterminado en su deuda antes de la
fecha de expiracin de construccin, nicamente a causa de la falta de liquidez. Generalmente, la prdida de
los tenedores de deuda en esta situacin sera mayor si la construccin pudo continuar hasta la fecha de
expiracin -si no por otro motivo que el de costo a deduccin completa desde un termina- cin de pago
generalmente disminuye a medida que avanza el proyecto. Por lo tanto, si la falta de liquidez puede provocar
un defecto antes de que el sol- fijar la fecha (o la fecha en que la construccin del paquete de mitigacin del
riesgo est totalmente agotado) la calificacin de los proyectos debera ser inferior que si eso no es posible.
Tericamente, la necesaria liquidez sera la cantidad necesaria para garantizar que la probabilidad de una
liquidez- inducida por defecto era coherente con la probabilidad de incumplimiento de los componentes de la
calificacin del proyecto como un todo. Aunque sera posible construir mecnicamente distribuciones de
probabilidad que examin la probabilidad de cronograma de construccin excesivos de diversas duraciones - y,
por lo tanto, medir la necesidad de diversas cantidades de liquidez -tal
El ejercicio no es prctico en vista de la limitada precisin adicional que supondra para el modelo resultado 20.
Como resultado, Moody's ha mirado a sus prcticas tradicionales de calificacin de financiamientos de
proyectos en el establecimiento de lmites de liquidez para diversas categoras de la calificacin de los
proyectos PPP/PFI.

Tabla19:Niveles mnimos de liquidez por calificar Categoras en PFI / PPP


Proyectos
Rango de destino Proyectos Proyectos
estndar complejos
Aa Compromete la liquidez suficiente Compromete la liquidez suficiente
para pagar todo el servicio de la deuda a partir de para pagar todo el servicio de la deuda a partir de
la fecha de construccin programado hasta la fecha de construccin programado hasta
la fecha en que la denuncia sera recibido pago o la fecha en que la denuncia sera recibido pago o
la deuda redimidos de carta de crdito la deuda redimidos de carta de crdito u

La liquidez suficiente para cubrir un 30% cronograma de construccin liquidez suficiente para cubrir un 30%
de planificacin a travs de la construccin, sujeto a un perodo de tres a seis meses como mnimo. Ms de
plazo, sujeto a un perodo de tres a seis meses como mnimo.
Baa Liquidez suficiente para cubrir un 15% de construccin La liquidez suficiente para cubrir un 15%
cronograma de construccin sobrecargados, sujeto a un mnimo de tres meses. Programar over-run sujeto a
20 No slo la informacin sobre horarios excesivos incluso probable, ms difcil de obtener que en el conjunto de sobrecostos, tales datos no seran predicatively tiles. Construccin contrac-
un mnimo de tres meses.
tores generalmente tienen la capacidad de convertir el tiempo en dinero y tienen ms probabilidades de hacerlo si tiene sentido econmico - la representacin puramente basado en
programacin de datos poco fiables. Por ejemplo, puede ser mucho menos costoso que un contratista para gastar en horas extraordinarias y acelerar un proyecto que sufrir detrimento de
daos liquidados por el mismo perodo
Moodys Special Comment 35
La mayor parte del mrito es asignado al apoyo de liquidez estructurado como un efectivo del servicio de la
deuda financiado por cuenta de reserva regulada en una institucin depositaria con una calificacin Moody's al
menos tan alto como el destino para la calificacin de deuda senior del proyecto. Apoyo a la liquidez a travs de las
cartas de crdito u otros apoyos financieros -tal como se ha definido anteriormente, tambin son valiosas. Como se
ha comentado anteriormente, sin embargo, Moody's considera rendimiento admite que slo tienen valor de
liquidez limitada.
En la medida en que cualquier porcin de la mitigacin de riesgos financieros del paquete admite son tericamente o poten-
considerablemente dedicado a la liquidez, dichos importes se restar de la cantidad disponible para el apoyo crediticio durante el
modelado de la transaccin.
Cabe sealar que el papel de la liquidez en la construccin es diferente de su papel en las operaciones.
Una vez que un proyecto ha sido completado y empezado las operaciones, la funcin de liquidez es para
proporcionar una amortiguacin contra los efectos del pago deducciones por incumplimiento
proporcionando suficiente tiempo para las dificultades operativas que caus el abatimiento a corregirse.
Perodo de operaciones de liquidez ser abordado en el perodo operacional metodologa para ser publicados
en las prximas semanas.
Clasificaciones despus de la transicin a las operaciones

En muchos PFI/PPP financiaciones, perodo de construccin riesgos son suficientemente mitigadas a causa
del perfil de riesgo a ser similar a la esperada durante la vida operativa del proyecto. Como resultado, las
calificaciones de Moody's sobre financiamientos de proyectos PPP/PFI en general no han experimentado
importantes mejoras de post-construccin, independientemente de la jurisdiccin o rea analtica.
Sin embargo, mediante el uso de diferentes cantidades y tipos de apoyo externo, es relativamente fcil para
estructurar el riesgo crediticio del periodo de construccin para una transaccin PPP/PFI para el crdito deseado
resultado. En funcin de la demanda del mercado de crdito y el costo de las diferentes opciones de mejora de crdito, los
proyectos pueden ser intencionalmente estructurada a muy distintos niveles de riesgo durante la construccin que en las
operaciones.
Moody's comentar en el momento en que se asigna una calificacin sobre si cree que existe una
diferencia significativa entre el perfil de riesgo en la construccin y operaciones y si la calificacin es pisado
durante la construccin como resultado. Si el periodo de construccin del perfil de riesgo sea inferior al que
se espera que prevalezca en las operaciones, el riesgo mayor perodo operativo se pise la calificacin durante
toda la vida del proyecto.
Clasificaciones cambia como resultado de una transicin de las operaciones del proyecto generalmente no
sern consideradas hasta que Moody's est convencida de que el proyecto est operando exitosamente en o
cerca de los niveles esperados y que lo ha hecho el tiempo suficiente para que cualquier diseo o construccin
operacionales relacionados con las cuestiones o problemas que han sido identificados.

36 Moodys Special Comment


Apndice A: Definiciones Complejidad del proyecto
s

los edificios corrientes


Los edificios que no requieran nico o inusual consideraciones de diseo. Estos incluyen la mayora de oficinas
o edificios residenciales, paciente o instalaciones mdicas de atencin ambulatoria, mediano y menor seguridad de
prisiones as como green-field airport edificios de la terminal.

edificios complejos
Los edificios que requieren consideraciones de diseo nicos o inusuales como resultado de cualquiera de las
limitaciones de espacio, complicados requisitos o caractersticas del sitio para mantener los servicios durante todo el
perodo de construccin. Por lo general, de color marrn-campo- sarrollo rede o proyectos de renovacin se
clasifican como complejas. Otros ejemplos incluyen general o de especialidad pitals hos- o las crceles de alta
seguridad.

Infraestructura civil ESTNDAR


Los proyectos de construccin de instalaciones, adems de los edificios, no requiriendo nico o inusual
considerar- nizaciones p.ej. la mayora de las nuevas carreteras en reas sin problemas geotcnicos inusuales.

Infraestructura civil COMPLEJO


Los proyectos de construccin de instalaciones, adems de los edificios, que requieren consideraciones especiales
de diseo como resultado de las limitaciones de espacio, complejos problemas geotcnicos o inusual de las
especificaciones de salida. Tambin se incluyen proyectos que incorporan el innovador diseo, arquitectura o
construccin o aquellos que incorporan tcnicamente complejos requisitos tales como puentes o carreteras en
terrenos difciles, cualquier otro tnel de cantidades mnimas de "cortar y cubrir" tneles y alguno de los proyectos
que requieren que los servicios existentes se mantengan durante todo el periodo de construccin.

Moodys Special Comment 37


Apndice B: Los soportes tpicos de ejecucin
AUSTRALIA

Performance Bond / Seguros Bond


Proporcionados por las aseguradoras altamente valorados con licencia para hacer negocios en Australia. La
aseguradora se compromete a pagar al beneficiario en la presentacin de la garanta bancaria en su oficina. La
obligacin de pagar es incondicional y a la demanda. La aseguradora se compromete a pagar al beneficiario sin
referencia al cliente de la aseguradora, independientemente de cualquier aviso de la aseguradora del cliente de
no pagar, y sin referencia a si existe cualquier incumplimiento u omisin subsistente en virtud del contrato subyacente
respecto de los cuales la garanta es emitida. Estos instrumentos estn redactadas de forma idntica a una garanta bancaria
australiana, salvo que el proveedor es una aseguradora multilnea.

Adjudicacin Bond
No habituales en el mercado australiano. Siempre valorados por un banco autorizado a hacer negocios en Australia
y redactado en forma de una carta de crdito. La obligacin de pagar est supeditado a una declaracin legal del
beneficiario en el sentido de que (i) Otros seguridad se ha agotado (ii) el contratista sea insolvente o el rbitro ha
hecho una determinacin en relacin con el contrato de construccin en favor del beneficiario.

NORTHAMERICA
Performance Bond
Proporcionados por valorados aseguradores multi-lnea. Asegura el rendimiento del contratista del contrato de
construccin gation obli-. En un incumplimiento por parte del contratista, el asegurador est obligado a: i) apoyar la
contratista existente en el cumplimiento de su obligacin; (ii) realizar la obligacin misma, usualmente por
contratar un sustituto contratista; o (iii) pagar una cantidad en efectivo en lugar de rendimiento. Una fianza de
ejecucin es generalmente slo si el valor por defecto es exigible y demuestre claramente- Bly el fallo de los
asegurados. A menos que se especifiquen explcitamente, las fianzas de cumplimiento generalmente no prevn el
pago de una indemnizacin por daos y perjuicios u otras cantidades por los retrasos.

Seguro Sub-Contractor
Normalmente adquiridos por el contratista para asegurar el rendimiento de los sub-contratistas se ha comprometido, es una
alternativa para exigir que los sub-contratistas proporcionan sus propios pegado. El proyecto no se benefician directamente
de la compra de tales seguros. Sin embargo, haciendo que sea ms probable que el contratista ser capaz de absorber el valor
predeterminado de sus sub-contratistas, sub-contratista seguro contribuye a la probabilidad de que el proyecto se complet
a tiempo.

UNITEDKINGDOM
Adjudicacin Bond
Paga contra una reclamacin de la empresa del proyecto contra el contratista, donde dicha reclamacin ha sido
aprobada por un dictador adju- de conformidad con el procedimiento de adjudicacin establecidos en el contrato
de construccin. Como consecuencia, todas las reclamaciones impugnadas por el contratista necesita pasar a travs
de un procedimiento de adjudicacin. El procedimiento de adjudicacin tendr plazos claros para el rbitro para
llegar a una decisin final y emitir un certificado de su decisin. La fianza de adjudicacin responder a la
reclamacin apoyada por el certificado de la decisin independientemente de si o no el contratista posteriormente
busca un recurso de los tribunales para revocar la decisin del rbitro.
Si el contratista se declara insolvente, pendientes o cualquier reclamacin posterior a la insolvencia del
contratista (incluidas las reclamaciones por responsabilidad en virtud del contrato de construccin la terminacin)
se refiri a un rbitro bajo los trminos de la adjudicacin a Bond. El rbitro es necesario para determinar la
responsabilidad del contratista y emitir una decisin dentro de una escala de tiempo definida. La adjudicacin
bond entonces paga contra la decisin del rbitro, independientemente de que el contratista o proveedor de la
caucin posteriormente busca un recurso de los tribunales para revocar la decisin del rbitro. El rbitro
procedimiento est diseado para cubrir la preocupacin de que la insolvencia de la contratista podr frustrar
eficazmente el funcionamiento de la construccin bombeaba el procedimiento de adjudicacin.

38 Moodys Special Comment


Apndice C: Informacin tcnica sobre el modelo

La prdida esperada en el proyecto a largo plazo se ha calculado utilizando un Monte Carlo de simulacin
basada en el modelo. Esto ha sido implementado mediante la funcionalidad de CDOROM TM, el modelo
utilizado por los analistas de Moody's para CDO sinttico tasa de transacciones.
Como introduccin, suponemos que la sobre-se ejecuta en el proyecto siguen una distribucin
beta L ~ B, con funcin de densidad de probabilidad
1
F l L
B,


Con Y desviacin estndar

media 12

La primera prdida en el proyecto es absorbida por el contratista de la construccin hasta un nivel acordado de
pre- K.
Por lo tanto, cuando los valores predeterminados no son considerados, la exposicin al riesgo de prdida en el
proyecto por parte de los inversionistas es dada por Max(0,(L-K)). En otras palabras, si el proyecto a largo plazo L es
menor que la cantidad K absorbido por el contratista de la construccin, entonces las prdidas para los
inversionistas es cero. Si L supera K, entonces los inversores deben absorber el exceso de prdida (L-K). La
prdida esperada en el proyecto a largo plazo, es a continuacin E[Max(0,(L-K))], el cual tiene una forma cerrada
solucin analtica cuando los valores predeterminados no son considerados.
En este caso, puede demostrarse que

E0,L K

0
0,L K dL

K l k ldl


P L PL K

Donde L ~ B

Una vez que la hiptesis de que el contratista puede predeterminado es introducido, la variable k se convierte
en una funcin de X, K(X)
Donde X es el indicador del contratista, predeterminado

K X 0
KX
0 X 1

Adems, si se supone que las obligaciones del contratista estn cubiertos por una tercera parte que podra tambin tenemos

predeterminado = Prdida esperada E[Max(0,(L-K(X,Y))]

Donde Y es el indicador de la tercera parte


de manera predeterminada. En este caso
K1 K 0, y 0
Moodys Special Comment 39
K K 0, y
KX ,Y 1
K 1 K 1, y
2
0 0 K 1, y
Para pre-determinado K1 y k2. 1

40 Moodys Special Comment


Esto puede ser extendido para el caso en que el contratista tiene varias capas de soporte, donde cada entidad
puede predeterminado, y depende de que las entidades no han incumplido, el punto de fijacin vara.

Moody's compara todos los proyectos contra un 4 ao tasa de prdida idealizado para generar calificaciones
en lugar de la duracin real del proyecto de construccin. Dada esta idealizada 4 ao calendario junto con
calificacin Moody's de cada entidad, la probabilidad de incumplimiento durante la vida del proyecto para
cada entidad puede determinarse a partir de Moody's tabla de "idealizada" Cumula- tiva tasas de prdida
esperada.

A partir de estas probabilidades predeterminadas, P (x=1) = x y P (y=1) = yi donde i representa el nmero de


nivel de apoyo, podemos encontrar
Los umbrales predeterminados y yi x tal que xx y (Yi donde representa la
funcin de distribucin acumulativa de la distribucin normal estndar.

Moody's utiliza un estndar normal o gaussiana estructura de dependencia para par-sabia la correlacin de activos
sobre la base de una serie de hiptesis definidas principalmente sobre el sector y la geografa de las entidades26. Las
variables aleatorias correlacionadas se dibujan utilizando un estndar multi-factor model (ver Gua del usuario
CDOROM TM v2.327 para una descripcin tcnica) -

X j * Z G * Z I * Z I ,R *
G
j

Moodys Special Comment 31


Y Yo Yo
o ,R ,R

Donde j es el factor especfico idiosincrsica a asset j.

En la actualidad Moody's CDS corporativos son supuestos de correlacin de activos


G=3%
Yo toma los siguientes valores

Impacto geogrfico del sector. Correlacin de


Global ("G"). activos
6%
Semi-Local ("SL"). 3%
Local ("L"). 0%

La intensidad de la Correlacin del


Impacto geogrfico del sector. Alta ("H"). sectorMedio ("M") Baja ("L").
Global ("G"). 11% 6% 1%
Semi-Local ("SL"). 14% 9% 4%
Local ("L"). 17% 12% 7%

Adems, la correlacin entre el proyecto y el contratista ha sido definido como el 18% de un contratista de
grado de inversin y el 36% para un contratista especulativo.

Los umbrales predeterminados y yi x pueden ser luego comparados con la normalizacin de los valores de los
activos xi. Si el valor de activos estandarizados est por debajo del umbral predeterminado, el activo se considera
que ha incumplido.

La distribucin beta tasa de recuperacin media y la desviacin estndar para el proyecto a largo plazo es obtenido
a partir de la prdida y la prdida media desviacin estndar para el tipo de proyecto que se modela. Las
recuperaciones en la omisin del contratista han sido modeladas usando una tasa de recuperacin digital negativo
fijo para permitir los gastos adicionales generados por el proyecto sobre contrac- tor predeterminado. Esto tiene el
efecto de cambiar la distribucin de prdidas para el proyecto a la derecha. El nivel de soporte que las
recuperaciones han sido modeladas usando una distribucin beta con tasas de recuperacin asume el promedio y
la desviacin estndar para un equiva- prest su bono.

16. Las correlaciones para empresas, consulte la metodologa de calificacin de Moody's, "Moody's revisa sus suposiciones sobre Corporate Predeterminado (Asset) y
correlaciones para CDO", 30 de noviembre de 2004.
17. Gua del usuario CDOROM TM v2.3, Moody's Investors Service, 12 de mayo de 2006

Debido al uso de mltiples distribuciones beta dentro de este modelo, una forma cerrada solucin analtica ya no
est disponible y, por tanto, simulaciones de Monte Carlo han ejecutado para predecir la prdida esperada en el
proyecto.

En cada prueba de Monte Carlo, valores predeterminados y valores de recuperacin en caso de impago son
simuladas para el proyecto a largo plazo, la con- tractor y cada nivel de apoyo. Prdidas en el proyecto y a
continuacin, se calculan con un promedio de un gran nmero de relaciones simu- dar la prdida esperada en
el proyecto.

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Para solicitar reimpresiones de este informe (100 ejemplares como mnimo), por favor llame al 1.212.553.1658.
Nmero de informe: 98409

Autor Asociar la produccin


Andrew J. Kriegler Tara Cheparev

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propio estudio y evaluacin de cada seguridad y de cada emisor y garante , y cada proveedor de apoyo crediticio para cada aplicacin de seguridad, que se puede considerar la
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ste honorarios que van desde 1.500 dlares a 2.400.000 dlares. Moody's Corporation (MCO) y su propiedad , filial de la agencia calificadora de riesgo crediticio
Moody's Investors Service (MIS), tambin mantener polticas y procedimientos para abordar la independencia de SIG's ratings y calificacin de los procesos. Informacin relativa a ciertas
afiliaciones que pueden existir entre directores de MCO y entidades calificadas, y entre las entidades que poseen las calificaciones de SIG y tambin han comunicado pblicamente a
la SEC un inters de propiedad en MCO de ms del 5%, se publica anualmente en el sitio web de Moody's www.moodys.com bajo el ttulo " Las relaciones con los accionistas - Gobierno
Corporativo - Director y accionista de la afiliacin poltica".
Esta calificacin de crdito dictamen ha sido elaborado sin tener en cuenta ninguna de sus objetivos, situacin financiera o necesidades. Usted debe, antes de actuar sobre la
opinin, considerar la conveniencia de la opinin con respecto a sus propios objetivos, necesidades y situacin financiera. Moodys Special Comment 31

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