LA

PUENTE POLTICA
VIEW MARCA EL
JUNIO 2017
RUMBO
Research Wealth Management
Equipo de Estrategia & Research:
Eugenio Isla
PORTFOLIO MANAGER
eisla@puentenet.com
Alan Pergierycht
ANALISTA
apergierycht@puentenet.com
Guillermo Quiroga
ANALISTA
gquiroga@puentenet.com
CONTENIDO
Carta a los Inversores...................... 1
High Conviction Ideas...................... 2
Visin Global..................................... 3
Argentina............................................ 4
Uruguay.............................................. 4
Paraguay............................................. 4
Asset Allocation................................ 5
Portfolio............................................... 5
Renta fija.............................................. 6
Renta Variable..................................... 7
Monedas............................................. 7
Commodities...................................... 8
PUENTE VIEW
JUNIO 2017
CARTA A LOS INVERSORES
En el ltimo mes, la crisis poltica brasilea irrumpi con fuerza dismil sobre las
plazas locales del cono sur. En la Argentina, quit por unas semanas el foco de la
tasa de inflacin, la poltica monetaria del BCRA, las ltimas encuestas y la actividad
econmica. A diferencia de lo ocurrido en Uruguay y Paraguay, donde los factores
domsticos primaron por sobre el efecto Temer, en la Argentina, el cimbrona-
zo de su principal socio comercial dej claro que las carteras locales no pueden
construirse mirando exclusivamente los factores idiosincrticos argentinos sino que
deben estar preparadas para resistir shocks imprevistos de un contexto global en el
que han aumentado los riesgos polticos.
En el corto plazo, la crisis brasilea ofrece una oportunidad. Pese a que la situacin
poltica est lejos de resolverse tras la decisin del Presidente Temer de mantenerse
en el cargo a pesar de las acusaciones, las tensiones se descomprimieron tras el
fuerte respaldo del arco poltico al equipo econmico. La principal preocupacin del
mercado es que el conflicto poltico vuelva inviable la agenda de reformas econmi-
cas estructurales. En este contexto, el mercado ley positivamente la intencin de
buena parte del arco poltico de proponer a Henrique Meirelles, el actual lder del
equipo econmico como eventual reemplazante de Temer en la presidencia. Ante
la expectativa de que la clase poltica continuar respaldando el trabajo del equipo
econmico, los temores se disiparon, el real se apreci y los spreads en Brasil se
comprimieron.
En la Argentina, las menores tensiones en Brasil se observan en el mercado cambia-
rio. Previo al recrudecimiento de la crisis poltica brasilera se vena observando un
aumento de la demanda de instrumentos dolarizados por parte de los inversores lo-
cales. Los inversores externos, por otra parte, si bien continan interesados en posi-
cionarse en activos en pesos, estaban esperando a hacerlo a un tipo de cambio ms
depreciado. En ese contexto, los agentes estaban esperando una correccin del
tipo de cambio hacia fines de julio, cuando se esperaba que, ya sin los agro-dlares,
los flujos en el mercado de cambios tendieran a equilibrarse. En nuestra opinin, la
crisis brasilera anticip esta correccin. El peso super los $16 por dlar arrastrado
por la depreciacin del real brasilero y, en este contexto, creemos que la correccin
anticipada del tipo de cambio abri una ventana de oportunidad para reposicionar-
se en activos en pesos, en especial en activos atados a la inflacin.
En Uruguay, el anuncio del avance de las negociaciones con la finlandesa UPM para
la construccin de la tercera planta de celulosa aisl a la economa del shock prove-
niente de Brasil. Ante la expectativa de fuertes entradas de capitales en los prxi-
mos aos, el peso uruguayo estuvo entre las monedas que menos reaccionaron a la
depreciacin del real. En un contexto de bajas expectativas de depreciacin y con
la perspectiva de una inflacin que permanecer dentro del rango meta del BCU,
vemos atractivas las posiciones a tasa fija en pesos uruguayos.
En Paraguay, finalmente, teniendo en cuenta los vnculos entre Brasil y Paraguay,
creemos que la crisis brasilera refuerza nuestro posicionamiento en dlares. No obs-
tante, tenemos una visin muy positiva de los activos paraguayos. La economa
cuenta con cimientos slidos tras ms de una dcada de polticas econmicas con-
sistentes y hacia adelante vemos oportunidades atractivas en un contexto en que el
mayor desafo del prximo gobierno ser desarrollar el mercado de capitales local y
alcanzar el grado de inversin.
Por Juan Manuel Pazos
HEAD STRATEGIST
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High Conviction Ideas.

Riesgo de crdito Tips sobre Treasuries Acciones de valor
sobre riesgo duration para proteger los portafolios sobre crecimiento

Argentina: el mejor Diversificar eligiendo con El dlar ofrece las mejores

riesgo-retorno a nivel global que riesgo buscar retorno oportunidades entre las monedas

[2]
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La poltica marca el rumbo.
Macro: Las tensiones polticas postergan el debate sobre las
reformas econmicas.
Allocation: La incertidumbre obliga a diversificar entre activos
defensivos y de crecimiento.
Renta fija: El riesgo crdito permite reducir duration sin sacri-
ficar rendimiento.
Renta variable: Elevadas valuaciones nos inclinan hacia las
compaas de valor.
Monedas: Los bancos centrales insinan el inicio del desarme
de los estmulos monetarios.
Commodities: A pesar de la volatilidad, se mantienen expec-
tativas positivas sobre el petrleo.
Visin Global
Cuando todo pareca indicar que los riesgos polticos se di-
sipaban, tras los resultados de las elecciones en la Eurozona,
particularmente en Francia y Holanda, se dio un rebrote en la
conflictividad poltica en varios puntos alrededor del mundo,
postergando las discusiones sobre las reformas econmicas y
centrando nuevamente la atencin sobre el escenario poltico.
En EEUU, el ex-director del FBI, James Comey, declar ante el
Senado que el presidente Donald Trump lo presion para que
desista de investigar la relacin entre el ex-Consejero de Se-
guridad Nacional, Michael Flynn, y Rusia, en momentos donde
se indaga acerca de la influencia de este ltimo en el resultado
de las elecciones presidenciales. El pedido por parte de Trump
podra ser interpretado como obstruccin de la justicia, derivan-
do en ltima instancia en un impeachment contra el presidente,
posibilidad que si bien luce remota, no puede ser descartada.
Ante esta situacin, sumado a las continuas disputas y conflictos
que ha tenido que enfrentar Trump en el Congreso para pasar
sus reformas, vienen aumentando los cuestionamientos respec-
to a si el presidente podr aplicar las polticas planteadas duran-
te su campaa, escenario que se viene descontando en los ren-
dimientos de los Bonos del Tesoro, aunque no en las acciones,
que continan marcando nuevos mximos histricos.
Grfico 1: Rendimientos de Bonos del Tesoro a la baja, con el
S&P500 marcando nuevos mximos histricos.
Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/2017.
En el Reino Unido el Partido Conservador de Theresa May per-
di su mayora parlamentaria, al contrario de lo que se espera-
ba, evidenciando nuevamente la fragilidad de las encuestadoras
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para captar el humor cambiante de la poblacin. En total, el
Partido Conservador logr 318 bancas en el Parlamento, frente
a las 330 que ostentaba previamente y las 326 necesarias para
lograr una mayora parlamentaria. De esta forma, aumentan las
dudas respecto a si May, una de las principales impulsoras del
Brexit, tendr el suficiente apoyo para continuar en su cargo y
para avanzar con las reformas del Brexit, potenciando la incerti-
dumbre sobre el panorama econmico en el futuro.
Grfico 2: Elecciones generales en el Reino Unido.
Fuente: The Telegraph.
Paralelamente en Medio Oriente, Arabia Saudita, Emiratos ra-
bes Unidos, Bahrin, Egipto, Yemen, el gobierno del este de
Libia y las Islas Maldivas, rompieron relaciones diplomticas con
Qatar, acusndolo de financiar al terrorismo en la regin. De
escalar el conflicto podran aumentar las tensiones geopolticas
y la volatilidad en los commodities relacionados a la energa, a
la vez que podran llevar a Qatar a acercarse a pases como Irn,
Turqua y Rusia.
La crisis poltica derivada de las escuchas reveladas a finales de
mayo en Brasil, las cuales podran implicar al Presidente Michel
Temer dentro del esquema de corrupcin de la causa Lava
Jato, colocaron la discusin alrededor de las reformas econ-
micas en un segundo plano, lo que podra postergar la incipien-
te recuperacin de la economa en los ltimos meses. Adems,
aumenta la incertidumbre respecto al panorama poltico ante la
posibilidad de que se lleve a cabo un nuevo proceso de impea-
chment, esta vez contra Temer.
Con un fuerte impacto inicial y una recuperacin parcial poste-
rior, los precios de los activos insinan que lo peor de la crisis
poltica ya tuvo lugar. La gran diferencia entre este contexto po-
ltico comparado a la crisis poltica anterior, es que Brasil ya se
encuentra en una senda de crecimiento, con un consenso pol-
tico orientado a reformar la estructura fiscal del pas en el largo
plazo. A pesar de esto, podra esperarse una mayor volatilidad
Aumentan las dudas respecto a si May, una
de las principales impulsoras del Brexit, tendr
el suficiente apoyo para continuar en su cargo y
para avanzar con las reformas del Brexit
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en los activos brasileos (moneda, acciones y bonos) hasta que
no se resuelva la crisis.
Argentina
La reduccin del dficit pblico se mantiene como uno de los prin-
cipales desafos del Gobierno a la fecha. Descontando el efecto
del sinceramiento fiscal, se observa que el dficit primario creci
desde 5,3% del PBI en 2016 hasta 5,9% en los ltimos 12 meses.
Esperamos que se mantengan las dificultades para cumplir con
la meta de dficit primario en el 4T17, ya que para hacerlo se
requerira un recorte del gasto del 20%a/a en trminos reales.
En este sentido, podra esperarse un incremento del endeuda-
miento de 0,4 puntos porcentuales del PBI, para poder cumplir
con la meta de dficit primario del ao de 4,2% del PBI, espe-
cialmente teniendo en cuenta el gasto pblico relacionado al
ciclo electoral de octubre.
Respecto a la inflacin, en mayo se registr una desaceleracin
en el ndice de precios al consumidor (IPC) a 1,3%m/m (desde el
2,6%m/m previo). No obstante, la inflacin ncleo se ubic en
1,6%m/m, por encima del objetivo del BCRA. Ante este resul-
tado, esperamos que el BCRA mantenga la tasa de inters de
referencia sin cambios en el corto plazo, hasta que se confirme
la senda decreciente del IPC.
Grfico 3: ndice de Precios al Consumidor (INDEC).
Fuente: INDEC. Datos al 08/06/2017.
Considerando que Argentina export a Brasil un promedio del
19,1% sobre el total de bienes exportados entre 2012 y 2016,
indudablemente los vaivenes de la economa brasilea impac-
tarn directamente en el desempeo comercial, econmico y
cambiario de Argentina.
En este sentido, a pesar que el consenso de los analistas apunta a
que las reformas en Brasil se llevarn a cabo eventualmente a pe-
sar de la crisis, es importante tener en cuenta los riesgos de que
la incertidumbre poltica contine, afectando el proceso de recu-
peracin econmica en el pas vecino y en Argentina. En otras
palabras, una mayor depreciacin del real por efecto del agrava-
miento de la situacin poltica, pondra al BCRA en medio de una
inconsistencia de objetivos: mantener el sesgo contractivo de po-
ltica monetaria para cumplir con la meta de inflacin agravara el
problema de sobrevaluacin del peso y pondra en riesgo el ritmo
de recuperacin de la economa. Por otro lado, una respuesta al
shock de Brasil con una poltica monetaria menos dura permitira
que el tipo de cambio amortige el impacto sobre la economa,
pero implicara renunciar al objetivo de inflacin por el efecto de
un peso ms depreciado en los niveles de precios.
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Esperamos que se mantengan las dificulta-
des en Argentina para cumplir con la meta
de dficit primario en el 4T17, ya que para
hacerlo se requerira un recorte del gasto del
20%a/a en trminos reales
Uruguay
Tras una slida performance en el 1T17, donde el crecimiento
habra sido de 4,4%t/t en forma anualizada, se mantienen las se-
ales positivas para la economa. La inflacin contina bajando,
cayendo el ndice de precios al consumidor (IPC) a 5,58%a/a en
mayo, tras ubicarse en 8,27%a/a al comienzo del ao. De esta
forma la inflacin se aleja poco a poco del rango superior meta
del Banco Central de Uruguay (BCU) de 7%.
Grfico 4: IPC, IPP y Tipo de cambio.
Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/2017.
Segn nuestra visin, tres factores estn conduciendo la baja
de la inflacin: 1) una cada significativa en las expectativas de
depreciacin del peso uruguayo tras el anuncio de un memo-
rndum de entendimiento con la finlandesa UPM para la cons-
truccin de una tercera planta de celulosa, lo que ha llevado a
las expectativas de inflacin a ubicarse cerca del rango meta
del BCU para los prximos 5 aos; 2) menores expectativas de
inflacin y la debilidad del mercado laboral (donde la tasa de
desempleo toc el 9% en marzo) comienzan a influenciar las ne-
gociaciones salariales, llevando a menores presiones salariales;
y 3) va un menor efecto del tipo de cambio.
Con una dinmica propia y positiva donde se espera que los
flujos de capitales continen aumentando en los prximos aos,
el impacto de lo que pueda llegar a ocurrir en Brasil tendera
a quedar acotado sobre todo a los sectores menos dinmicos
de la economa, dependientes del tipo de cambio, donde la
depreciacin del real brasileo podra afectar la competitividad.
Paraguay
Paraguay contina exhibiendo slidos fundamentos econmi-
cos, luego de registrar un crecimiento de 6,6%a/a y 3,4%t/t en
el 1T17 (el nivel ms acelerado desde 2013), donde se destaca
la incidencia del sector servicios (7%a/a), industria manufacture-
ra (16,9%a/a) y construccin 22,7%a/a por el lado de la oferta, y
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el consumo privado (3,5%a/a) e inversin (26,4%a/a) por el lado
de la demanda. Ante esta aceleracin de la actividad econmi-
ca, el Fondo Monetario Internacional y nuestro Equipo de Es-
trategia aumentaron sus estimaciones de crecimiento para este
ao a 4,3% y a 4,5% respectivamente. La inflacin por su parte
cerr en 0,3%m/m y 3,4%a/a en mayo, en lnea con lo esperado,
y por debajo del objetivo oficial de 4% para 2017.
Los riesgos macroeconmicos por el momento se concentran
en el posible impacto que una desaceleracin de la recupera-
cin econmica en Brasil pudiera tener en la dinmica comercial
y cambiaria del Paraguay en el mediano plazo. Por el momento,
la clara senda de crecimiento y un dficit pblico que se man-
tiene cercano al lmite sugerido por la Ley de Responsabilidad
Fiscal (LRF) del 1,5% del PBI, dara soporte a los activos y a las
expectativas econmicas positivas para este ao.
Paraguay contina exhibiendo slidos funda-
mentos econmicos, luego de registrar un creci-
miento de 6,6%a/a y 3,4%t/t en el 1T17
(el nivel ms acelerado desde 2013)
Asset Allocation
Portfolio
Con el riesgo poltico como uno de los ejes centrales a nivel glo-
bal, en combinacin con la perspectiva de que los principales
bancos centrales vayan desmontando los grandes paquetes de
estmulos monetarios que aplicaron tras la ltima crisis financie-
ra, resulta clave en la construccin de un portafolio de inversin
el posicionamiento en las distintas clases de activos.
En un entorno de tasas bajas, y expectativa de rendimientos al
alza, elegimos ponderar el riesgo crdito para la bsqueda de
retornos, incorporando bonos corporativos con Grado de Inver-
sin como posicin defensiva, con una duracin menor a 5 aos,
cuyos rendimientos oscilan entre 2% y 3%. Asimismo, seleccio-
namos los TIPS por sobre los Bonos del Tesoro, dado que se ven
beneficiados por sorpresas inflacionarias, en un contexto donde
la inflacin va ganando traccin a medida que las economas de-
sarrolladas se normalizan. A la vez, estos activos cumplen el rol de
proteccin frente a eventuales aumentos en los niveles de aver-
sin al riesgo, como ocurre con los Bonos del Tesoro de EEUU.
Entre los activos de crecimiento encontramos atractivo en los
bonos de pases emergentes, especialmente en Argentina, que
presenta los mayores retornos ajustados por riesgo. Utilizamos
las posiciones en Argentina para compensar una baja porcin
de acciones dentro de los portafolios, dado que las valuaciones
a estos valores lucen elevadas. En esta lnea, elegimos entre las
acciones a compaas de valor que tengan slidos fundamentos
financieros, brinden dividendos estables y elevados y ofrezcan
valuaciones ms atractivas que el promedio.
Al considerar un portafolio compuesto por activos argentinos, el
nivel de tipo de cambio es uno de los determinantes a la hora
de elegir el posicionamiento. En este sentido, tras el ajuste del
peso en el ltimo mes, los retornos esperados para las posicio-
nes en moneda local se han vuelto ms atractivos, llevando a
aumentar la exposicin a estos ttulos, aunque en forma limi-
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tada, teniendo en cuenta que los riesgos cambiarios persisten.
Entre los distintos instrumentos en pesos, los bonos ajustados
por CER y las Lebacs de corto plazo se posicionan como las
opciones ms atractivas, ante la expectativa de que las tasas
reales se mantengan en niveles elevados por la persistencia de
la inflacin, bajando gradualmente con el correr de los meses.
Grfico 5: Portfolio Argentina frente al Benchmark.
Fuente: Puente.
Las posiciones en dlares dominan en su mayora a los porta-
folios de Argentina, destacndose la exposicin a ttulos sobe-
ranos, provinciales y corporativos en el tramo medio de la curva
(con vencimientos entre 2021 y 2026), en un contexto de rendi-
mientos atractivos, bajos niveles de endeudamiento y donde la
profundizacin de las reformas estructurales que continan pen-
dientes permitira que los rendimientos de los bonos del pas se
acerquen poco a poco a los de sus pares de la regin. Finalmen-
te, las carteras se complementan con posiciones en acciones
argentinas, en sectores expuestos a la actividad econmica y al
acceso al crdito, como son los bancos y el sector inmobiliario,
junto con sectores vinculados a la produccin de petrleo y gas,
siendo este un sector estratgico para el Gobierno.
Desde la perspectiva de un portafolio compuesto por activos de
Uruguay, el panorama contina mejorando para las posiciones
denominadas tanto en moneda local como en moneda extran-
jera. Entre las posiciones en pesos, tras la fuerte compresin
en los rendimientos de los bonos ajustados por UI y las pers-
pectivas de una menor inflacin, damos por cerrada la posicin
en ttulos ajustados por UI, movindonos completamente hacia
bonos a tasa fija, particularmente los Serie 8 a 2020 y la reciente
emisin de Global 2022.
En tanto, una combinacin de bonos en dlares de mediano
plazo, como el Global 2024 y el Global 2027, otorgan al inversor
rendimientos atractivos en un escenario donde podran ampliar-
se las ganancias de capital tras la revisin en las perspectivas de
la calificacin por parte de S&P, adems de brindar proteccin
sobre eventos externos inesperados sobre el tipo de cambio.
En Paraguay, si bien el contexto de slidos fundamentos eco-
nmicos y fiscales que ha mostrado el pas en lo que va del ao
persiste, los riesgos cambiaros asociados a la dinmica de Brasil
y de los menores flujos esperados por exportaciones en el se-
gundo semestre, invitan a tomar una postura conservadora. En
este sentido, luce adecuado sobreponderar los bonos en USD
de la parte corta, dado que ofrecen un menor riesgo duration.
En esta lnea, el Global 2023 se ve como el ms atractivo.
Para perfiles ms agresivos y con un horizonte de largo plazo,
tomando en cuenta la estabilizacin poltica luego de las dispu-
tas asociadas a la enmienda constitucional, y las expectativas
de crecimiento econmico y de estabilidad de la inflacin, luce
adecuada la exposicin a bonos en USD de la parte media de
la curva, como el Global 2026 y Global 2027. Por ltimo, al tipo
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de cambio actual la tasa ofrecida por los instrumentos en mo-
neda local no pareciera compensar el riesgo cambiario en este
momento, por lo que no luce favorable tener exposicin a estos
instrumentos dentro de los portafolios.
Grfico 6: Compresin de spreads del bono Global 2023 (Paraguay).
Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/2017.
Renta fija
Para evaluar el efecto que puede tener la ms reciente crisis polti-
ca en Brasil en la renta fija, es relevante comparar el efecto Temer,
y el efecto Dilma. A primera vista, existen diferencias muy claras:
1) el efecto Dilma se dio en un contexto en el cual Brasil esta-
ba en medio de la peor recesin econmica de su historia, con
cadas en el PBI de -4,53%a/a, -5,76%a/a y -5,42%a/a durante el
3T15, 4T15 y 1T16 respectivamente. Mientras tanto, el efecto
Temer ocurre en un contexto distinto, en el cual la economa de
Brasil se encuentra en un ciclo de recuperacin y oficialmente fue-
ra de la recesin. 2) el efecto Dilma tena un mayor componen-
te de incertidumbre en cuanto al futuro de las polticas pblicas
en medio del escndalo, mientras que el efecto Temer se da
a la par de un consenso entre las principales facciones polticas
sobre la necesidad de implementar las reformas fiscales.
En otras palabras, el escenario de mediano plazo de la crisis ac-
tual luce menos desfavorable ante la expectativa de una eventual
aprobacin de las reformas fiscales, en conjunto con fundamen-
tos econmicos menos negativos que dan soporte a los activos.
A modo de evidencia, se observa que la prima por riesgo poltico
registrada en la diferencia entre los spreads de Brasil y Uruguay
(se usa el spread de Uruguay como referencia de la regin para
diferenciar cambios en el spread de Brasil por factores propios
o generales) entre el perodo anterior a la peticin de impeach-
ment a Dilma Rousseff con el perodo intermedio hasta su remo-
cin del cargo, alcanz un promedio de 41pb. Mientras que la
diferencia del spread entre Brasil y Uruguay entre el perodo de
introduccin de los lmites al gasto pblico en diciembre de 2016
hasta mayo de 2017, con el perodo posterior a la publicacin de
las escuchas a Temer, alcanz un promedio de 22pb.
En conclusin, el efecto de la crisis brasilea actual luce con me-
nor posibilidad y profundidad de contagio para los activos bra-
Con rendimientos reales que oscilan entre 3%
y 4,5%, los bonos ajustados por inflacin vuel-
ven a ser atractivos, teniendo en cuenta potencia-
les ganancias de capital en los prximos meses
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sileos y regionales en el mediano plazo (especialmente para las
economas del Mercosur). No obstante, mientras no se resuelva
esta coyuntura, luce probable que se mantengan niveles de vo-
latilidad relevantes.
Grfico 7: Diferencia de spreads entre Brasil y Uruguay.
Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/17.
Con el objetivo de disminuir una inflacin ms persistente que
lo esperado, el Banco Central de la Repblica Argentina (BCRA)
llev a cabo una suba en la tasa de inters, que ha implicado un
incremento en las tasas reales (descontada la inflacin) de los
bonos ajustados por inflacin (CER). Con rendimientos reales
que oscilan entre 3% y 4,5%, este tipo de instrumentos vuelven
a ser atractivos, teniendo en cuenta potenciales ganancias de
capital en los prximos meses, en la medida que el BCRA vuelva
a bajar las tasas ante la desaceleracin de la inflacin. A modo
de referencia, las tasas reales de los pases de Latinoamrica se
encuentran alrededor del 2,5%, a excepcin de Brasil, donde las
mismas se ubican entre 5% y 5,4%.
Grfico 8: Tasas reales en bonos ajustados por inflacin.
Fuente: Estimaciones de Puente en base a Bloomberg. Datos al 08/06/2017.
En Uruguay, bajo la premisa de que la crisis poltica en Brasil se
resolver en un espectro de tiempo razonable, con un impacto
limitado sobre los ttulos locales, tal como se evidenci tras co-
nocerse las noticias del pas vecino, el movimiento de los bonos
seguira atado a la dinmica local. Esto ha quedado evidenciado
en parte tras conocerse la noticia de que la calificadora Standard
& Poors mejor la perspectiva de Uruguay a estable desde
negativa, lo que tuvo como resultado una fuerte cada en el
riesgo pas implcito en los bonos soberanos en dlares, recu-
perando prcticamente en su totalidad la suba tras el efecto de
Brasil. Tras el cambio en las perspectivas de la calificadora, se
espera que los rendimientos de los ttulos de la parte media de
la curva en USD se comprima en relacin a sus pares con cali-
ficacin BBB, tras operar 20pb por encima de ellos durante el
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ltimo ao, ante la potencial rebaja en la calificacin. Desde el
lado de ttulos en moneda domstica, y teniendo en cuenta las
menores expectativas de depreciacin del peso uruguayo y me-
jores perspectivas sobre el descenso de la inflacin, los bonos a
tasa fija continan ganando atractivo.
En Paraguay, el bono de referencia Global 2023 ha registrado una
compresin de spreads de 81pb en lo que va del ao, lo que re-
presenta la segunda reduccin ms profunda en los rendimientos
de los bonos soberanos de referencia en la regin, detrs de Ar-
gentina. Con un horizonte de largo plazo, la potencial suba en la
calificacin crediticia del Paraguay hacia grado de inversin, de
mantenerse en la senda de crecimiento y prudencia fiscal actual,
en conjunto con un panorama poltico estable, ms los slidos
fundamentos econmicos, sugiere que la compresin de spreads
en los bonos en USD podra profundizarse en 20pb adicionales.
Renta Variable
Los precios de los principales ndices de acciones norteamerica-
nas continan marcando mximos histricos. Esta situacin se
da en medio de un elevado optimismo por parte de los inverso-
res de que la recuperacin en las ganancias de las compaas se
consolidar en los prximos trimestres, va un mejor panorama
a nivel econmico y a partir de las medidas que encarara el
Gobierno de Donald Trump, entre las que se encuentra una dis-
minucin en los impuestos de las compaas, que en definitiva
se traducira en mayores utilidades.
La fuerte suba de los precios ha llevado a que las valuaciones de
las compaas, medidas en trminos de la relacin entre el pre-
cio y las ganancias que generan (lo que se conoce como el P/E),
superen sus promedios histricos, exponiendo a las acciones a
una correccin en el largo plazo en caso de que el escenario
descontado no ocurra. Ello no quiere decir que la suba de las
acciones no pueda continuar, sino que simplemente brinda una
idea de que las mismas se encuentran ms expuestas a una co-
rreccin, teniendo en cuenta que histricamente el ratio P/E ha
mostrado una reversin hacia sus valores promedio.
Tabla 1: Precio sobre ganancias vs promedio 10 aos.
Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/2017.
Frente a este escenario, elegimos tener una baja exposicin en
acciones, enfocndonos en acciones de valor, cuyas ganancias
no dependen en gran medida del ciclo econmico, y donde los
dividendos y las ganancias permanecen relativamente estables
en el tiempo. Asimismo, en trminos de valuacin esta clase de
compaas muestran ratios ms cercanos (e incluso por deba-
jo) a su promedio histrico, en contraposicin a las acciones de
crecimiento, donde en promedio sus precios se encuentran un
22% por encima de su media histrica. Esta tendencia positiva
se ha evidenciado tambin en las acciones de mercados emer-
gentes. En este contexto, en los ltimos 3 meses las acciones
argentinas han mostrado un rendimiento de 17% en dlares,
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siendo una de las inversiones ms rentables a nivel global. La
tendencia se ha dado a pesar del panorama negativo para la
regin generado por el shock poltico de Brasil. Particularmente,
las acciones argentinas se han visto impulsadas por la potencial
inclusin del pas como mercado emergente por la firma MSCI,
lo que tendra como resultado un ingreso de flujos por ms de
USD1.000mn, teniendo en cuenta las compras por parte de fon-
dos de administracin pasiva que deben replicar los ndices de
MSCI ACWI, Emerging Markets o Latin Amrica.
Grfico 9: Las acciones argentinas se destacan a nivel global.
Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/2017.
Si bien es importante reconocer el impacto positivo que podra
tener en el mercado de acciones argentinas la incorporacin, tam-
bin debe comprenderse que el potencial flujo que pueda au-
mentar por este factor no est relacionado con los fundamentos
de las compaas. En esta direccin, puede darse el caso de que
el mercado sostenga o incremente su rally en base a la inclusin,
sin embargo, en algn momento las valuaciones van a tornarse
muy elevadas si los fundamentos no acompaan, y de esta forma
podra darse una seal de venta en algunos ttulos argentinos.
Monedas
En su ltima reunin de poltica monetaria, el Banco Central Eu-
ropeo (BCE) indic que los riesgos sobre el crecimiento econmi-
co se encuentran balanceados, en un contexto donde los datos
reflejan un mejor panorama para las economas de la Eurozona.
Por otra parte, tambin seal que las medidas de inflacin subya-
cente continan bien por debajo del objetivo oficial de 2%, por lo
que se necesita an un grado sustancial de estmulos monetarios.
El cambio en la evaluacin de riesgos ha dado el pie para que
en las futuras reuniones comience a discutirse cundo comenza-
rn a disminuirse los estmulos monetarios, ms particularmente
el programa QE, en la medida en que los datos econmicos y
de inflacin continen acompaando. En este sentido, la posibi-
lidad de un freno a las compras de ttulos por parte del BCE me-
jora las perspectivas para el euro, que ha tendido a apreciarse
histricamente ante la estabilidad (o la disminucin) en la hoja
de balance del organismo.
En Argentina, en el corto plazo se puede considerar positiva la
correccin del tipo de cambio, la cual ya estaba esperada por el
consenso de los analistas (considerando el atraso cambiario del
peso) para despus del mes de julio, cuando los flujos estaciona-
les por las liquidaciones por agro-exportaciones tpicamente se
van agotando. En detalle el ajuste anticipado del tipo de cambio
alcanz una depreciacin de -2,57% hasta $16,2 (mayorista) en la
rueda del 18 de mayo, luego de conocerse las escuchas al presi-
dente de Brasil. Michel Temer. Desde ese momento, el peso se
ha apreciado un 0,51% hasta $15,9, dado que todava persisten
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los flujos de divisas por exportaciones del agro, y ante la ausen- Commodities:
cia de depreciaciones adicionales en el real brasileo.
Los precios del petrleo han registrado una dinmica relati-
Grfico 10: La normalizacin de la hoja de balance del BCE potenciara vamente voltil en las ltimas semanas, ante diversos eventos
al euro. como: 1) un incremento en los niveles de inventarios de petr-
leo crudo de 3,3mn de barriles, cuando se esperaba una cada
de 3,5mn de barriles; 2) un recorte acordado entre la OPEP y
exportadores de petrleo como Rusia hasta el 1T18 que fall en
incorporar ms exportadores a la medida; 3) las especulaciones
por el posible efecto en la sobreoferta de crudo que tendra la
salida de EEUU del Acuerdo climtico de Pars; y 4) Las tensio-
nes geopolticas en Qatar.
El consenso de los analistas mantiene sus expectativas favora-
bles sobre los precios del petrleo para los prximos trimestres
y durante 2018, apalancadas en el efecto que tendra el cumpli-
miento del recorte de la produccin de la OPEP y sus aliados.
Sin embargo, a partir de USD55 por barril (WTI), pareciera que
los productores de petrleo no convencional en EEUU encuen-
Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/2017. tran incentivos para incrementar su produccin por una mayor
rentabilidad esperada, lo que parcialmente compensa el efecto
Existen diversos factores que marcarn la tendencia del peso
del recorte, y coloca una resistencia a subas adicionales en los
argentino en los prximos meses: 1) la evolucin de la crisis po-
precios del crudo. En el sentido contrario, un barril de WTI en
ltica de Brasil y el tiempo que esta pueda demorar en resolverse
USD45 (cercano al costo de produccin del petrleo de esquis-
(tendencia incierta); 2) la desaceleracin de la liquidacin de di-
to en EEUU) desincentiva la produccin por la baja (o ausencia
visas por agroexportaciones en las prximas semanas (tenden-
de) rentabilidad, lo que brinda un soporte a los precios del pe-
cia a la depreciacin); 3) la incertidumbre poltica alrededor de
trleo a ese nivel.
las elecciones legislativas de octubre (tendencia a la deprecia-
cin); 4) la continuidad de las altas tasas de inters por parte del Por el lado de los granos, la agencia de estadsticas agrcolas
BCRA para combatir la inflacin (tendencia a la apreciacin); y 5) brasilea, CONAB, subi por sexta vez en el ao su estima-
las compras de divisas del BCRA para aumentar las reservas in- cin para la cosecha 2016/17 de la soja y el maz en Brasil, a
ternacionales por cinco puntos porcentuales del PBI (tendencia 113,92mn de toneladas y 93,83mn de toneladas respectivamen-
a la depreciacin). Dentro de estos fundamentos esperamos un te; un nivel rcord total de 234,2mn de toneladas (25,6% mayor
tipo de cambio de $17,5 para finales del ao. que en el ciclo previo). Esta produccin rcord se agrega a un
sobreabastecimiento global, que est presionando los precios
En lo que respecta al peso uruguayo, las perspectivas de un
de la soja y el maz a la baja, presionando los mrgenes de ga-
mayor crecimiento va la construccin de la nueva planta de ce-
nancias de los agricultores y operadores.
lulosa implica tambin un mayor ingreso de dlares va Inver-
sin Extranjera Directa (IED), lo que ha llevado a la revisin de Tabla 2: Estimaciones de precios de commodities.
las expectativas sobre el tipo de cambio para fin de ao, que Energa Spot 2T17 3T17 4T17 2018
actualmente se ubica en USDUYU29,5, en comparacin a los WTI USD/bbl 45.9 52.0 54.0 55.5 58.0
USDUYU30,5 estimados previamente.
Brent USD/bbl 48.2 54.0 56.0 58.0 60.4
El guaran por su parte acumula una apreciacin del 3,45% al 08 Agro Spot 2T17 3T17 4T17 2018
de junio, destacndose como la moneda del Mercosur que has- Maz c/bu. 387.8 365.2 375.0 377.5 400.0
ta el momento ha recibido el menor impacto de la depreciacin
Trigo c/bu. 445.8 440.0 451.3 460.0 481.5
del real. En parte, la liquidacin de divisas por exportaciones
de soja ha brindado soporte al guaran, por debajo de la marca Soja c/bu. 941.5 970.0 972.5 970.0 1,035.0

de USDPYG5.700, evidencindose ello en la sobreventa de divi- Metales Spot 2T17 3T17 4T17 2018
sas en el mercado libre fluctuante de USD658mn en los ltimos Oro USD/onza 1,270.0 1,250.0 1,245.0 1,231.0 1,271.0
tres meses. Sin embargo, la desaceleracin estacional de estas Cobre USD/tm 5,730.0 5,723.0 5,700.0 5,650.0 5,775.0
liquidaciones de divisas en los prximos meses presionara al
Hierro USD/tm 54.4 70.0 64.0 58.0 54.7
guaran a depreciarse, por lo que estimamos un tipo de cambio
en USDPYG6.000 para finales del ao. Fuente: Bloomberg. Datos al 08/06/2017.

[8]
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Anexo 1: Retornos
Retornos principales activos de Renta Fija

Descripcin Spread Rendimiento 1mes 3 meses 2017 1 ao 3 aos*

(vs UST)
Bonos del Tesoro Americano 1-3 aos 1.39 -0.01 0.43 0.37 0.08 0.58
Bonos del Tesoro Americano 7-10 aos 2.15 1.16 3.62 3.09 -2.08 3.25
Bonos del Tesoro Americano +20 aos 2.83 2.74 6.81 5.56 -5.39 6.17
Soberanos Desarrollados ex-US 1.41 2.94 6.35 6.43 -2.25 -2.26
Corporativos High Grade cortos 55.3 1.90 0.07 0.73 0.91 1.06 1.18
Corporativos High Grade intermedios 105.1 2.81 0.43 2.31 2.54 1.78 2.47
Corporativos High Grade 156.7 3.77 1.13 4.33 3.85 2.51 3.82
Corporativos High Grade largos 143.4 4.29 2.11 6.54 5.92 3.31 5.02
Corporativos High Yield 379.7 5.56 0.87 3.71 4.32 11.01 3.07
Soberanos Emergentes USD 308.3 5.29 0.98 4.53 6.98 7.86 5.08
Soberanos Emergentes Moneda Local 6.16 1.49 5.51 9.43 7.89 -2.13
Retornos en dlares. *Retornos de 3 aos anualizados. Datos al 12/06/2017.

Retornos principales Indices de Acciones

ndice Precio 1 mes 3 meses 2017 1 ao 3 aos*

Estados Unidos
Dow Jones 21,203 1.73 2.02 8.53 21.74 10.93
S&P 500 2,425 1.59 2.70 9.29 18.12 10.17
NASDAQ 6,160 0.75 5.43 15.07 27.45 14.20
S&P/TSX 15,407 -0.65 0.07 1.96 12.92 4.10
Europa
Euro Stoxx 50 3,544 -1.69 6.06 10.45 26.02 6.31
FTSE 100 7,512 1.55 3.56 7.44 27.73 7.16
CAC 40 5,241 -1.64 7.41 10.35 25.56 8.25
Asia/Oceana
Nikkei 225 19,909 0.12 2.31 5.01 22.23 11.94
Hang Seng 25,708 2.95 9.99 18.36 26.46 7.12
CSI 300 3,574 5.81 4.68 8.41 15.44 20.93
S&P/ASX 200 5,678 -2.07 -0.67 2.87 13.11 7.73
LATAM
Mxico IPC 49,195 -0.28 4.97 8.62 10.79 6.64
Brazil Bovespa 61,722 -9.53 -4.57 2.48 24.89 3.85
Chile 4,841 -0.22 8.19 16.62 22.43 7.55
Colombia Colcap 1,447 0.28 9.21 8.16 12.47 -3.01
Merval 21,473 -0.14 13.64 26.93 61.16 38.55
Per 16,199 0.05 5.83 4.06 17.59 -0.08
Retornos en moneda local. *Retornos de 3 aos anualizados. Datos al 12/06/2017.

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Retornos principales Indices de Acciones

Descripcin Precio 1 mes 3 meses 2017.00 1 ao 3aos*

Sectores
Materiales 54.5 3.54 4.86 9.94 16.39 5.72
Tecnologa 55.5 -0.07 4.94 15.25 28.50 15.64
Industria 68.0 2.49 3.67 9.70 22.96 10.02
Consumo discrecional 90.4 0.55 4.36 11.35 17.02 12.87
Financiero 24.2 2.82 -1.93 4.57 31.19 11.77
Energa 67.1 -0.99 -3.61 -10.41 1.97 -9.42
Servicios Pblicos 53.6 3.60 5.96 11.17 9.59 12.04
Salud 77.2 2.55 1.98 12.39 9.28 10.58
Consumo bsico 56.7 3.11 3.49 10.17 7.33 11.00
Telecomunicaciones 33.7 4.21 4.93 -1.52 10.85 7.15
Tamao y Estilo
S&P500 valor 1,038 1.94 0.31 4.84 16.59 8.31
S&P500 crecimiento 1,382 1.85 5.32 13.85 19.65 11.82
Russell 2000 1,419 2.72 4.29 5.12 23.63 8.45
Russell 1000 1,344 1.62 2.75 9.19 18.19 9.85
Russell 1000 crecimiento 1,192 1.32 4.96 13.90 19.96 11.72
Russell 1000 valor 1,141 1.94 0.54 4.68 16.40 7.95
Russell Mid crecimiento 867 1.76 4.72 11.27 16.96 8.58
Russell mid 1,909 1.87 3.21 7.77 16.61 8.44
Russell mid valor 1,928 1.97 1.98 4.99 16.37 8.23
Russell small valor 1,790 3.01 3.14 1.30 24.96 8.13
Russell small crecimiento 851 2.42 5.50 9.36 22.28 8.69
Blend Large 2,425 1.60 2.71 9.30 18.13 10.17
Retornos en moneda local. *Retornos de 3 aos anualizados. Datos al 12/06/2017.

[ 10 ]
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Anexo 2: Valuaciones
Valuacin principales activos de Renta Fija

Descripcin Spread Rendi- Roll (b) Retorno P/E Duration Desvo Vola- 1 ao 3 aos Fwd Mxima Tiempo Mxima Tiempo Retorno Retorno Retorno
(vs UST) miento esperado (1/yield) Estndar tilidad Sharpe Sharpe Sharpe cada de recu- cada de recu- escenario escenario escenario
(a) (a+b) 1Y Implcita ratio ratio Ratio limo peracin limos 5 peracin positivo negativo crisis
ao (%) (das)* aos (%) (das)*
Bonos del Tesoro Americano 1-3 aos 1.38 0.30 1.68 72.471 1.91 1.00 2.37 -0.20 0.22 0.71 -0.99 -0.99 -0.22 0.34 1.43

Bonos del Tesoro Americano 7-10 aos 2.13 0.61 2.74 46.952 7.64 5.39 5.51 -0.16 0.49 0.50 -8.41 -9.07 288 -1.88 2.65 3.34

Bonos del Tesoro Americano +20 aos 2.81 0.97 3.78 35.597 17.90 12.43 11.79 -0.15 0.47 0.32 -17.88 -20.48 340 -4.34 5.94 7.85

Soberanos Desarrollados ex-US 1.41 0.32 1.72 71.129 8.19 7.93 8.57 -0.03 -0.33 0.20 -12.74 -15.41 0.36 1.08 -1.19

Corporativos High Grade cortos 54.48 1.89 -0.46 1.43 52.912 1.91 1.10 1.70 0.86 1.01 0.84 -0.80 51.00 -0.94 62 -0.09 0.14 -0.46
Corporativos High Grade intermedios 104.64 2.80 1.83 4.63 35.655 4.30 2.76 2.92 0.66 0.79 1.59 -3.07 108.00 -4.55 206 -0.82 1.13 -4.33
Corporativos High Grade 156.78 3.76 1.72 5.47 26.608 8.74 5.14 5.57 0.62 0.62 0.98 -5.86 -8.57 223 -0.54 0.83 -3.19

Corporativos High Grade largos 145.13 4.29 1.39 5.68 23.301 13.54 7.95 7.19 0.61 0.52 0.79 -9.22 -14.08 232 -0.44 0.54 -1.47

Corporativos High Yield 379.55 5.55 3.27 8.83 18.006 3.39 7.46 7.23 3.39 0.49 1.22 -4.09 29 -13.44 106 0.82 -1.37 -5.88
Soberanos Emergentes USD 309.13 5.28 1.50 6.78 18.935 7.05 7.04 6.65 1.17 0.74 1.02 -7.56 119.00 -14.48 271 0.76 -1.70 -8.54
Soberanos Emergentes Moneda Local 6.16 4.99 11.11 9.93 0.85 -0.23 -9.08 120.00 -25.77 4.57 -2.32 -10.14

*ND implica que todava no recuper la mxima cada. Escenario positivo implica un aumento de los ndices accionarios, una baja en la volatilidad y un aumento en el precio del petrleo. Escenario negativo es estimado por las cadas observadas en la discusin del debt ceiling en EEUU
(2011) y la devaluacin del Yuan (ago15 y ene16). Escenario crisis es estimado por la crisis 2008, la crisis de deuda en Grecia (2015) y la crisis de Rusia (2008). Datos al 12/06/2017.

[ 11 ]
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Valuacin principales ndices de acciones

ndice Precio Div Yield Ganan- Ganan- Ganan- Creci- P/E P/E His- P/E Es- EV / Precio Beta Desvo Vola- Sharpe Fwd Mxima Tiempo Mxima Tiempo
cias 2016 cias cias 2017 miento actual trico perado EBITDA / Valor Estndar tilidad ratio Sharpe cada de recu- cada de recu-
prximos Ganan- libro 1y implcita 1ao ratio limo peracin limos peracin
12m cias 12 ao (%) (das)* 5 aod (das)*
meses (%)
Estados Unidos
Dow Jones 21,205 2.34 1211.16 1241.27 1331.17 9.19 18.65 16.79 17.51 11.29 3.60 1.00 11.09 2.38 -4.83 9.00 -13.85 166.00

S&P 500 2,423 1.96 129.93 134.02 145.40 19.09 21.53 14.83 18.65 11.26 3.12 0.96 11.48 14.22 2.08 -0.71 -5.34 9.00 -12.96 47.00
NASDAQ 6,152 1.14 262.43 276.42 308.48 46.59 32.63 16.79 23.44 17.69 3.97 1.10 14.09 2.55 -6.43 9.00 -17.62 120.00

S&P/TSX 15,415 2.79 924.11 952.62 1041.32 30.87 21.18 27.90 16.68 10.85 1.85 0.73 11.47 1.82 -3.59 -21.58 195.00

Europa
Euro Stoxx 50 3,544 3.48 235.46 238.26 258.14 33.43 19.85 17.56 15.05 8.31 1.60 1.06 19.20 17.26 2.06 1.47 -11.21 33.00 -27.74 312.00
FTSE 100 7,512 3.97 494.78 488.74 532.19 112.31 32.63 22.67 15.18 8.37 1.87 0.86 14.83 13.88 2.35 6.18 -5.62 2.00 -19.83 126.00
CAC 40 5,241 3.29 338.51 351.75 372.92 30.08 19.38 17.81 15.48 8.49 1.54 1.04 18.68 16.43 2.05 1.54 -10.77 31.00 -24.90 285.00
Asia/Oceana
Nikkei 225 19,909 1.72 1143.04 1145.61 1250.49 9.72 19.07 20.91 17.42 9.53 1.74 0.99 24.06 13.96 1.32 1.51 -7.92 13.00 -27.64 340.00
Hang Seng 25,708 3.29 2071.06 2048.06 2253.47 10.30 13.84 11.02 12.41 7.95 1.30 0.84 16.89 16.05 2.07 -0.42 -10.08 38.00 -33.65

CSI 300 3,574 1.89 258.63 263.68 290.56 15.85 15.70 13.76 13.82 10.60 1.87 0.77 19.76 1.18 -7.49 115.00 -46.05

S&P/ASX 200 5,678 4.22 359.02 364.53 372.95 24.16 19.34 19.26 15.81 10.15 1.96 0.81 13.08 13.82 1.09 2.02 -6.14 10.00 -18.56 214.00
LATAM
Mxico IPC 49,135 2.09 2755.06 2682.58 3094.46 15.33 21.12 23.52 17.83 9.44 2.70 0.65 13.13 0.47 -8.30 85.00 -17.64 297.00

Brazil Bovespa 61,518 3.16 5366.95 5355.65 5903.51 44.44 16.59 54.18 11.46 6.80 1.49 0.88 25.98 0.82 -12.03 25.00 -40.77 190.00

Chile 4,844 2.64 274.31 288.11 307.71 26.90 21.33 20.36 17.66 9.85 1.57 0.42 10.28 2.15 -6.30 34.00 -26.51 815.00

Colombia Colcap 1,447 2.30 101.78 106.76 128.43 4.07 14.10 19.60 14.21 1.34 0.35 12.48 0.77 -9.85 114.00 -39.20

Merval 21,448 0.85 1814.06 1665.57 2275.49 671.97 99.41 11.46 11.82 7.94 0.67 1.13 27.68 1.98 -14.93 41.00 -39.79 231.00

Per 16,199 2.14 1204.04 1262.82 1376.87 47.88 18.97 30.21 13.45 8.27 1.63 0.79 16.05

*ND implica que todava no recuper la mxima cada. Datos al 12/06/2017.

[ 12 ]
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Valuacin principales acciones de EEUU por sector, tamao y estilo

ndice Precio Div Yield Ganan- Ganan- Ganan- Creci- P/E P/E His- P/E Es- EV / Precio Beta Desvo Vola- Sharpe Fwd Mxima Tiempo Mxima Tiempo
cias cias cias miento actual trico perado EBITDA / Valor Estndar tilidad ratio Sharpe cada de recu- cada de recu-
2016 prxi- 2017 Ganan- libro 1y implcita 1ao ratio limo peracin limos peracin
mos cias 12 ao (%) (das)* 5 aod (das)*
12m meses (%)
Sectores
Materiales 54.5 1.79 17.64 18.28 19.87 12.19 20.90 17.42 19.30 10.70 3.92 1.05 16.07 16.68 1.50 -0.16 -7.59 12.00 -26.87 225.00
Tecnologa 55.5 1.49 49.92 52.36 56.05 31.91 23.80 17.14 18.92 11.31 4.94 1.12 13.75 17.46 2.86 0.31 -5.78 9.00 -13.67 43.00
Industria 68.0 1.91 30.85 31.89 34.63 13.43 20.68 16.94 18.84 11.16 4.68 1.08 13.34 15.50 1.87 -0.18 -6.33 9.00 -15.69 70.00
Consumo discrecional 90.2 1.47 35.40 36.29 39.79 6.83 21.08 18.50 20.23 10.84 5.12 0.97 12.88 15.21 1.56 -0.26 -6.25 12.00 -15.84 107.00
Financiero 24.3 1.77 27.76 28.45 31.06 10.65 15.63 14.28 14.48 1.39 1.22 17.74 17.93 2.01 0.21 -8.94 -22.26 194.00

Energa 66.9 2.49 15.80 17.72 22.57 127.19 62.88 23.85 31.04 9.05 1.84 1.03 22.17 17.93 0.10 3.77 -15.72 -46.74

Servicios Pblicos 53.5 3.14 14.43 14.57 15.35 1.75 18.85 15.44 18.70 10.38 2.03 0.28 14.52 12.85 0.80 -1.03 -12.44 92.00 -15.69 132.00
Salud 77.1 1.48 53.51 54.15 58.29 24.89 20.50 17.69 16.62 11.77 3.86 0.81 13.66 14.72 0.82 0.86 -12.43 82.00 -17.08 277.00
Consumo bsico 56.7 2.34 27.05 27.71 29.23 8.15 22.68 18.43 21.48 13.36 5.61 0.59 10.68 12.42 0.79 -0.66 -9.24 59.00 -10.07 42.00
Telecomunicaciones 33.6 2.56 12.01 12.13 12.33 16.81 15.50 16.55 13.41 6.85 2.74 0.58 19.01 13.93 0.63 1.88 -14.69 32.00 -18.61 52.00
Tamao y Estilo
S&P500 valor 1,038 2.39 63.39 65.24 70.49 18.36 18.83 14.90 16.38 9.91 2.05 0.97 12.19 1.77 -5.67 9.00 -14.88 82.00

S&P500 crecimiento 1,382 1.60 65.26 67.47 73.52 19.86 24.55 18.83 21.18 12.50 5.46 0.94 11.68 2.13 -5.06 25.00 -13.20 84.00

Russell 2000 1,419 1.44 49.20 52.63 63.79 67.35 45.12 39.18 28.84 12.49 2.33 1.23 17.09 19.14 1.56 2.91 -8.29 6.00 -25.94 196.00
Russell 1000 1,343 1.93 70.73 72.97 79.48 19.41 21.98 17.31 18.99 11.42 3.06 0.96 11.68 15.46 2.06 0.01 -5.48 9.00 -14.44 82.00
Russell 1000 crecimiento 1,191 1.46 56.74 58.61 63.77 19.49 24.29 19.56 20.99 12.50 6.03 0.95 11.70 12.27 2.16 0.12 -5.36 23.00 -13.91 106.00
Russell 1000 valor 1,141 2.43 66.09 68.10 74.25 19.34 19.99 15.36 17.26 10.34 2.02 0.97 12.43 12.75 1.79 -0.11 -5.83 9.00 -16.63 106.00
Russell Mid crecimiento 867 1.15 38.53 39.66 43.66 24.21 27.15 23.43 22.49 13.07 5.49 0.95 13.46 1.67 -7.24 16.00 -20.13 138.00

Russell mid 1,908 1.73 92.77 96.29 105.98 23.62 24.50 20.66 20.57 11.77 2.76 0.95 13.23 1.70 -6.40 9.00 -19.26 108.00

Russell mid valor 1,927 2.22 100.46 104.89 115.42 23.20 22.64 18.53 19.18 10.79 1.95 0.96 13.58 1.65 -6.41 9.00 -18.90 83.00

Russell small valor 1,789 1.92 77.78 82.54 96.32 58.35 34.32 29.91 23.00 11.12 1.63 1.20 16.90 1.60 -7.06 10.00 -22.55 126.00

Russell small crecimiento 851 0.94 22.01 23.85 30.70 86.54 66.57 58.25 38.68 13.99 4.17 1.25 17.97 1.46 -10.43 7.00 -28.87 215.00

*ND implica que todava no recuper la mxima cada. Datos al 12/06/2017.

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